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今朝のドラめもん(金融政策ウォッチ)

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お題「連日のFED予告ホームラン/虫干しネタですが金研コンファレンスネタ(昨日の続き)」   2019/07/19(金)08:08:03  
  https://www3.nhk.or.jp/news/html/20190719/k10011998341000.html
米 ホルムズ海峡でイラン無人機破壊 米艦艇に接近のため
2019年7月19日 4時43分

『トランプ大統領はホワイトハウスで、18日、ホルムズ海峡でアメリカの強襲揚陸艦、「ボクサー」にイランの無人機がおよそ900メートルの距離まで接近したため、撃墜したと発表しました。国防総省は、「ボクサー」は現時時間の午前10時ごろ、ホルムズ海峡周辺の公海上を航行中だったとしていてトランプ大統領は「無人機は繰り返し警告したのに無視し、安全を脅かしたため防衛措置をとった」と主張しました。』(上記URL先より)

どうせ暫くするとまた他に矛先が向くような気もしますがそれにしてもねえ。

〇利下げに向けた理屈はこれ将来面倒になりそうですな

今日も今日とて予告ホームラン。

[外部リンク] / 04:18
低金利時に追加刺激策必要、景気悪化まで待てず=NY連銀総裁

『[ニューヨーク 18日 ロイター] - ニューヨーク連銀のウィリアムズ総裁は18日、金利がゼロ近辺のときに低すぎるインフレに早期に対応する追加刺激策が必要で、景気情勢の悪化まで待つことはできないという認識を示した。中銀会合で講演した。インフレが目標を下回り続ければ、人々の期待がインフレを押し下げ、米連邦準備理事会(FRB)の効力が低下する可能性を指摘した。』(上記URL先より)


[外部リンク] / 04:53 /
米景気刺激へ早期に動く必要、リスクへの保険で=クラリダFRB副議長

『[18日 ロイター] - 米連邦準備理事会(FRB)のクラリダ副議長は18日、増大するリスクへの保険として、国内景気刺激へ早期に動く必要がある可能性に言及した。FOXビジネス・ネットワークのインタビューで「事態が相当悪化して劇的な形で利下げに踏み切らざるを得ない時点まで待つ必要はない」と述べた。』(上記URL先より)

ということで執行部が予告ホームランを打ってきているのでもう月末のFOMCでの利下げ自体はやります(複数理事が反乱しない限り賛成票の確保は楽勝なので)という話ですが、理屈が「保険的」の他に「インフレが目標を下回り続ければインフレ期待が下がる」というのをぶっこんできまして、ついこの前まで「一時的」になっていた筈のインフレに関する評価をガラッと変えて来ましたので、まあこれで反対派をできるだけ納得させましょう、ということですな。

でもってここに来て「保険的」という方も(この報道ベースと実際の発言内容がニュアンス的に食い違っている可能性があるので決め打ちは出来ませんけれども)妙にトーンが強くなってきていて、上記のように「景気が悪化する前に」という話になっているんですが、その一方で見通しは変えないってのも相当にガバガバな理屈でございまして、そりゃまあ今回はそれで理屈はつけられるし、何せ「危機をあおっておけば危機が来たら予想が当たったと言えるし、何も起きなければ俺様の警告が功を奏したと言える」というどっちの目が出ても勝てるサイコロみたいな理屈ではあるのですけれども、これ便利な屁理屈なだけに「結論先にありき」で使いだされますと、中央銀行のコミュニケーションポリシーもへったくれも無くなって来るという諸刃の剣と申しますか自分で自分の首を絞める結果になるんジャマイカと思うのですよ。

ここまで言うなら経済物価見通しのシナリオを下げて、その下げに対応するために利下げと言った方が理屈として整合すると思うのですが、どうせ(先日来のパウエルの議会証言や講演などを見る限りにおいて)シナリオとして経済が堅調に推移して雇用も強く推移して物価は2%に向けて上昇するってのを変える気はなさそうなので、こうなってきますとお前ら何のために経済物価見通し出してるんだと小一時間問い詰めたくなるというか、そこを見ても全然政策の先が読めないという話になるんで、まあパウエルFRBのうちはボラの高いというか突如ドテンするという事が続くんでしょうなあとは思いましたです。

まあそもそも利下げを先に織り込ませに行くという手法が意味不明(そんなことしたら連続利下げを市場が催促するの自明なのですから)なので最初から変なんですけどね。

なお、ウィリアムス総裁のお話はこちら。
[外部リンク] Life Near the ZLB
July 18, 2019
John C. Williams, President and Chief Executive Officer
Remarks at 2019 Annual Meeting of the Central Bank Research Association (CEBRA), New York City

なのですが今朝はちょこっすパスさせていただきますが、金利下げ余地が乏しいから予防的に下げるってのはインフレ上振れも辞さず(むしろその方が中立金利が上がって金融政策の発動余地が出来る)という理屈になるんでしょうが、それは金融政策をする側の勝手な理屈じゃろ(何も金融政策オンリーでマクロ経済の安定化を図らんでも良かろうよ)というのと、毎度申し上げていますがマクロ経済安定化の目的のために金融不均衡を考慮するという理屈はすっぽりと抜け落ちているんだろうなあとは思うので、まー金融不均衡が起きるのは待ったなしという話になるような気がしますがちゃんと読んでないので面白そうだったら週明けにでもネタにしたく候。

とは言いましても達観してみれば別にFEDの話が前日と変わった訳でも何でもないので、ここから反対派が余程面白いことを言ってくれるか、与党サイドの人間が反旗を翻すというような事でもない限りFEDネタにこれはというものもない(と言いつつネタにしているのは後日の備忘も兼ねておりますので・・・・・・・)ということで虫干し企画。


〇金研コンファレンスネタという虫干し企画の続きです

[外部リンク] 第8回共催コンファレンス: 「近年のインフレ動学を巡る論点:日本の経験」の模様

昨日のネタにした続きが『4.第2セッション 座長:関根敏隆(日本銀行) 』ということですが、こちらの方は『4-1 「日本の消費者物価指数のバイアスに関する考察」:小黒曜子(明海大学)』ってのと『4-2 「賃金上昇が抑制されるメカニズム」:玄田有史(東京大学) 』ってのがあって、後者に関しては先日、

[外部リンク]
2019年7月12日
尾崎達哉*1
玄田有史*2

ペーパーの本文はこちら。
[外部リンク] パネリスト :加藤出(東短リサーチ)、新谷元嗣(東京大学)、 地主敏樹(日本金融学会)、関根敏隆(日本銀行)

総括討議では、パネリストによるプレゼンテーションのあと、フロアも交えて議論が行われた。』

ということで・・・・・・・・・・

『5-1 パネリストによるプレゼンテーション』

『モデレーターの渡辺は、仝住点で2%の物価安定目標を達成していないの はなぜか、∧価安定目標が長期にわたって未達成であることは社会厚生からみて問題があるのか、というふたつの論点を提示した。これらの論点について、 各パネリストがプレゼンテーションを行った。』

ほほう。

・金融政策は無理すべきではないという話が連発するというお洒落な展開

『(1)地主敏樹(日本金融学会)

地主は、第一の論点については、本コンファレンスの提出論文のほかにも、 先行研究や過去の経験事実から学べることが多いとの見方を示した。たとえば、 現在の日本では、1960 年代末から 80 年代の米国の経験とは逆の現象、すなわち インフレ予想の低下と少子高齢化による自然失業率の低下が生じているとしたうえで、やや荒っぽい議論となるが、日本の現状では、失業率が一段と低下しないとインフレ率は高まっていかない可能性があると述べた。』

『また、金本位制下でインフレ率が低位安定していた時期には、インフレ率がホワイトノイズだったために、直近のインフレ率がインフレ予想に織り込まれなかったとのバースキー2の研究を紹介したうえで、今日のわが国もこれに近い状況なのではないかと述べた。』

うーん何か違うんじゃねえのって感じはするのだがアタクシ頭悪いのでよくわからん。

『第二の論点に関しては、まず、ベイリー3やルーカス4がインフレの厚生費用を推計しているが、いずれもそのコストは小さいとされていることを紹介した。 また、嶺山・平田・西崎論文では、ゼロ金利制約など非線形性を生じさせる要 因を考慮した動学的一般均衡モデルを用いて、定常状態インフレ率の厚生費用を計測している点を高く評価しつつ、定常状態インフレ率が2%近傍から上下 に多少乖離しても厚生費用は小さいとの結果が得られた点に言及した。』

最後のはちょっと前にネタにした時に出てきた例のペーパーね。

『そのうえで、こうした結果も踏まえると、2%の物価安定目標は維持しておいて、無理せず機会を待つという機会主義アプローチが現実的ではないかとの見方を示した。』

結論はしらっとキタコレになっていまして、「無理せず機会を待つという機会主義アプローチ」に実質的になっている日銀に援護射撃だか忖度射撃だかしらんですけどまあそういう結論だしこういうのが堂々と日銀金研コンファレンスで出るのもそうですがこうやって詳細に出るのがお洒落。


『(2)新谷元嗣(東京大学)

新谷は、2%の物価安定目標が実現されていない背景として、インフレ率に強い持続性があることを挙げた。この持続性は、従来、適合的期待や賃金の物価に対するインデクセーションなどの仮定により説明されてきたが、本日の論文報告にあったように、インフレ予想形成における歴史依存性や、賃金の下方硬直性が上方硬直性を生み出すことが、大きく作用しているとの見方を披露した。もっとも、需給ギャップをマイナス方向に拡大させるような負のショック が断続的に続いていかないという条件のもとでは、2%の物価安定目標は長期的には実現するのではないかとの見解を示した。』

ということで、需給ギャップが負の状態が継続するんじゃなければ物価は安定するところに安定するでしょうと言う理屈はその通りだと思うのですが、それが2%になる根拠が良く分からんですな。

『第二の論点に関しては、嶺山・平田・西崎論文にもとづいて議論した。』

実に良いたたき台ですな。

『まず、 同論文が、ゼロ金利制約などによる非線形構造が入ったモデルを構築し、方策関数反復法などの非常に手間のかかる数値計算方法で解を求め、その結果をもとに厚生分析がなされている点を高く評価した。』

何を褒めているのかよくわからんが(アタクシがアホなだけですすいません)褒めているのは分かった。

『その一方で、モデルが小規模であることや、データを用いて推計していないことに加えて、自然利子率を別のモデルで推定しているため整合性を保てていないことなどの問題点を指摘した。そのうえで、同論文の結論の頑健性については、非線形の中規模モデルの推計が現実的となり、そうしたモデルによる再検証が可能となるまで待つ必要があり、物価安定目標が未達であることの厚生費用についても評価を保留すべきとの見解を述べた。』

まあ後日出てたペーパーでもその辺は留保条件ありましたが、結局それで話終わりかいなつまらん。そして次は加藤さんキタコレでありまして、

『(3)加藤出(東短リサーチ)

加藤は、物価安定目標が達成されていない背景について、複数の要因を挙げた。具体的には、 ̄澎造鉾爾製造業の好調な収益が、非製造業も含めた賃金の上昇にあまりつながっていないこと、円安によって輸入物価が上昇しても、 中高年を中心に値上げ許容度が高まらないなかで、値上げが抑制されていること、5淆な高齢化・人口減少に伴う消費のパイの縮小が、価格引き上げを難しくしていること、つ仰禧睛環境において、金融機関が低収益企業にも貸出 を行う結果、過当競争が維持されてしまうこと(外食産業の低価格競争が好例)、 などを挙げた。』

確かに。

『また、地方などで講演を頼まれた際に、なぜインフレ率を2%にしなければならないのかという質問を必ずされることに言及し、一度物価が上がらない状況に慣れてしまった人々を毎年物価が2%上がる世界に連れていくためには、賃金上昇や期待成長率の高まりが必要と述べた。 』

全くですな。なおハマコー大先生は物価が先に上がって賃金は後から上がる理論を提唱していたのは懐かしい。

『第二の論点に関しては、現実に2%の物価安定目標の達成が難しいなかでは、 2%にこだわらず、金融不均衡にも目を配りながら、柔軟なインフレ目標政策 を採用していくしかないのではないかとの見解を述べた。』

予想通りの発言ですがこれは身も蓋もない(^^)。

『また、価格が上がりづらいという状況は日本だけではなく、たとえば、米国でも、タクシーよりも安価な配車サービスの普及などがサービス価格を抑制しているとし、日本でも、 こうしたサービスが本格的に導入されれば、サービス価格が低下する可能性は あると指摘した。さらに、足もとでは海外景気が減速してくる可能性も高まっ ているなかで、しゃにむにインフレ率2%を目指す政策が正しいのかについては懐疑的であるとの見方を示した。』

まあそう言う結論が出てくるのは加藤さんなら順当。


・結局名目為替レートですかそうですか

でもってその次に出てくるのが・・・・・・・・・

『(4)関根敏隆(日本銀行)

関根は、第一の論点に関し、本日のパネリストの方々は、現時点で2%の物価安定目標を達成していない様々な理由を挙げていたが、大まかにいえば、いずれも導入論文で整理された三つの要因(インフレ予想、供給要因、計測誤差) のいずれかとして整理できるとした。』

ということで関根さん登場。

『そうしたもとで、それぞれの物価変動要因の影響を定量的に考察するため、ベクトル自己回帰モデル(Vector Auto Regression Model)にもとづいて要因分解を行い、足もとでは需給ギャップや原油価格が押し上げに寄与している一方、量的質的金融緩和の導入当初には押し上げに働いていた為替レートや中長期インフレ予想の寄与がなくなっていることを指摘した。』

中長期インフレ予想ってそんなにホイホイ動くもんかいね、と思うがその前の為替レートという文字の方に目が行ってしまいますな。

『また、別のベクトル自己回帰モデルを用い、GDP を押し上げると同時に物価を押し下げるような「供給要因」が、物価の下押しに寄与しているとの結果を示した。』

供給要因キタコレで、まあ最近は日銀もその説明をぶっこむようにしていますが、そうなると金融政策で2%行かせますと言っていた元々の置物リフレマネタリーベース直線一気理論は何処へという話になるのはご案内の通り。

『この供給要因に慣性がある可能性について渡辺に問われると、関根は、供給要因には、インターネット通販との競争など慣性が強そう なものも多く含まれると思うが、識別された供給要因の変動をみると、数年サイクルで上下しているため、いずれは下押し寄与が減じていくと述べた。』

ホンマカイナ。

『この ため、先行きインフレ予想が上がってくれば、インフレ率もいつかは2%の物 価安定目標に到達するのではないかとの見解を示した。 』

何という希望的観測モード。

『第二の論点に関して、開放経済の文脈では、物価安定目標を達成できていないことは名目為替レートがその分調整されることを意味すると述べた。実際、 日米間のインフレ率の格差は、70 年代半ば以降の平均でみると2%程度であり、 これと整合的に、この間の名目為替レートは年率2%程度、ドルに対して円が増価していると指摘した。また、マクロ経済学では実質実効為替レートが重要とされているが、日本人が名目の円ドル相場を非常に気にしているという事実 は、様々なサーベイ調査から確認できると述べた。こうしたことを踏まえると、名目為替レートの安定は、社会厚生上、重要かもしれず、物価安定目標は他の中央銀行に合わせておくほうがよいという示唆が得られるのではないかと主張した。』

結局のところ為替ですかそうですかという身も蓋もない結論になっているのがチャーミングというかぶっちゃけトーク過ぎて実に素晴らしい。


・質疑応答の見どころは・・・・・・・・・・

『5-2 ディスカッション』ってのが次にあって、

『パネリストによるプレゼンテーションを受け、フロア参加者も含めて議論が行われた。』

ってありますが、よくよく考えたらこの調子だと全文引用とかになってしまうし時間と量の関係もあるので、質疑応答は見所(かどうか知らんが)だけ引用するので他の部分は本文で確認してちょ。

二つ目のお題の『(低金利政策が企業の競争環境に与える影響) 』になります。

『若田部は、低金利政策を続けると過当競争になるとの加藤の指摘に対して、 低金利政策によって寡占度が増していくとのリウ・ミアン・スーフィー5の研究 に言及し、低金利政策と市場構造の関係をどう考えればよいのか、と問うた。』

誰に質問しているかといえば・・・・・・・・

『加藤は、大手企業ほど低金利政策の恩恵を受けやすく、小規模小売店は駆逐されやすくなる一方、インターネット通販など他業態から競争相手が次々と現れるということも踏まえると、リウ・ミアン・スーフィーの指摘は、半分は実感に合うが半分は合わないと述べた。』

と答えたら次のコメントはこの人から来てまして、

『原田は、低金利のもとでは、生産費用に占める労働コストの割合が大きくなるため、労働コストの大きな企業が市場から 退出しやすくなるのではないか、と述べた。』

何じゃその理屈は。

でもって次のお題が『(デフレの厚生費用と金融政策)』ですけれども、

『原田は、デフレの厚生費用が大きくないという見方もあると思うが、こうし た考え方は、デフレ(によって雇用が少なくなること)の厚生費用を過小推計 していると指摘した。』

いやあのさっきのペーパーでは「デフレの厚生費用が大きくない」というインプリケーションは示されていなかったと思うのですがまたお前は藁人形論法かと。

『具体的には、―⊃ι慌牢で就職できなかった人が現在でもなかなか就職できないといったヒステレシスのコストを過小評価している可能性や、』

なぜデフレから失業に話が飛ぶし。

『現実には職場に来ることを楽しんでいる人が多いにも関わらず、 標準的な経済モデルでは、そうしたことを無視することで労働の不効用が過大に推計されている可能性があると述べた。』

何だよその理屈は。そらジンバブエ先生はこれで日銀政策委員務まっているんだから職場に来るのが楽しくてしょうがないでしょうけどさあ。

『加藤は、原田の指摘に関連し、就職氷河期には負のショックを和らげるべきであったとの見解を示した。ただし、1997 年から 2000 年代初期の金融危機時には、緩やかなデフレの影響よりも金融システム危機の影響が大きかったため、金融システム危機を起こさないような 政策運営が重要、と述べた。 』

加藤さんゲストなのに吊るし上げとかテラヒドス。

でもってその次の質疑は見所って感じでもないのですが折角なので引用しておきますと、

『植田(健一)は、現在の金融政策ツールがインフレ率にあまり影響を与えていないのであれば、長短金利差が縮小しているなかで、銀行の収益が減少する ことで、金融安定に負の影響を及ぼしうる点も議論すべきと述べた。これに対 し、モデレーターの渡辺は、今回の総括討議では、金融政策がインフレ率に与 える影響に焦点を絞っていきたいと考えているが、金融の安定と金融政策の関係をどう考えるかは、今後の重要なテーマであることは同感であると述べた。』

ですなあ、というかマクロ経済の安定化というのが金融政策の有り方と考えた場合に、物価目標の達成に拘泥しすぎる必要があるのか、という話はぜひ行ってほしいのだが、中央銀行が自ら言い出しにくいというのはよくわかる(のですがここではそれに近い話が色々出ていて、しかもこのような形で公開されているというのは素晴らしい事だと思います)。

そしてこの次がまた笑ってしまう質疑キタコレでして・・・・・・

『若田部は、加藤に対して、大規模な金融緩和政策についてポジティブに評価している部分は全くないのかと問うた。』

これ実際にどういうものの言い方だったのか、この文面から想像するに以下省略。

『これに対し、加藤は、まず、大規模な 金融緩和政策を6年間も続けてきたことを踏まえ、今は、その政策の功罪を吟味しながら次の一手を考える局面にきているとした。そのうえで、大規模な金融緩和政策のポジティブな点は、そうした政策を訴えてきた人々の多くが金融政策の限界を実感したことではないか、と述べた。』

>そうした政策を訴えてきた人々の多くが金融政策の限界を実感したことではないか
>そうした政策を訴えてきた人々の多くが金融政策の限界を実感したことではないか
>そうした政策を訴えてきた人々の多くが金融政策の限界を実感したことではないか

これはまた剣豪感溢れる豪快な斬り返しですな。緋村抜刀斎キタコレということで(^^)。

・・・・・・てな訳でヒマネタ状態ではありましたがまあこんなところで、あとペーパーがあるのでそれはネタにするかもしれませんがアタクシの知能の問題があるのでネタにしないというかできないかもです(大汗)。
 

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