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今朝のドラめもん（金融政策ウォッチ）

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全部で 14件 の記事があります。（表示：1－14）

お題「素敵なオペレート/利下げ会合の議事要旨をちょっとだけ」 2008/11/28（金）08:04:15

もう利下げから1か月経ったのですか(驚)。

○税揚げ前の月末とは言え・・・・

昨日もまたまたレートが上昇しておりまして、ここまで来ると投資家(大手銀行)による催促相場状態になって来てますなあという感じがヒシヒシと。備忘の為にクリップ。

オペの金利ですけれども、スポット(1日)スタートの国債買現先1週間物は0.486/0.48で前日の0.463/0.45からまたまた上昇(火曜は0.434/0.43ね)となってしまいました。税揚げ後もレート高止まりするんですねという認識もあるでしょうが、ここもとTBFBなどの短い所で売りが嵩んでいるようなので(12月償還の銘柄では引けが0.50%を越えたものが・・・・)、在庫ファイナンスも大変ですねという感じでしょうか。

で、その後にゲゲンピョだったのはトム(月末の28日)スタートの共通担保本店供給オペでして、月末スタートの12月15日エンドの共通担保オペの落札レートは平均落札レートが何とロンバート越えとなって(そりゃまあ12月償還のFBが0.52とか言い出してるんだから当たり前なのですが)しまい、レートは0.501/0.49で按分は11.5%でございました。ロンバートレートより上ってナンジャソリャという状況であります。

月末は3月決算企業の予定納税対応の資金ニーズがあるのですが、ここもとCPの発行が滞っていた所でしたので、こりゃまあ銀行借り入れ(大手企業だからコミットメントラインのご利用でしょうなあ)が絶賛大殺到して、ファンディングの圧力が高まったという所なのではないかと勝手に想像致しますが、それにしてもロンバート越えとは素敵にも程があります。

そんな感じですから、GCのレギュラースタートで0.52%だとか訳判らん動きになっちゃいましたが、ロンバートに行けば0.50%だというのにそこまで特攻するというのも何ともという感じ。TIBORフィクシングレートも絶賛上昇していまして、こいつは市場でマークするもんじゃなくてリファレンス銀行が鉛筆なめてつけるレートでありますので、こいつはまあ大手銀行さんついに政策催促、というか督促状態になって来たかと、おらワクワクしてきたぞって感じです。

ということで、オペレートの話をしながら書きましたけど、TIBOR3か月ものは日本円3か月で0.86833%と前日から1bpちょい上昇の巻となり、利下げ直前の31日(フィクシングは11時ですので^^)の高値0.88917%に益々接近の巻。毎日良い感じでリファレンスバンク様がレートを上昇させておられるようで、実に素敵な展開になっております。今日高値(というか最高レート)を抜いたらもう笑ってしまうしかありません。
CPはスポットが1日なのですが、納税やら年末資金対応などもあるのか昨日はやたら沢山発行が。久々のメーカーネームとかもありましたが、電力などの公益系最高位格付け銘柄群を除けば微妙にレート上昇。まあ大型発行が多かったので仕方ない面はありますけど、やはりレート上昇かってな感じです。二極化のもう片側さんはこの状況だと益々大変かと。ご同情申し上げます・・・

FBは先ほど申し上げたとおりの惨状ですが、来月は休みの関係もあって発行が前倒しで行われるわ、3か月物の発行額が4兆8千億円に増えるわという状態で大丈夫かいなという所ですな。もうちょっと長いところだと1年半とかのゾーンがメタメタみたいな感じですね。新発2年国債はまあ無難ではあったのですが、カーブ上で1年から1年半くらいまでが一番甘い(もっと甘いのは1か月以内ですけれども^^)とかどういう事やという感じです。あまり想像したくない「換金売り」という言葉が頭にチラチラと・・・・

○ということでこれが市場機能の結果でございます
とまあ素敵な市場の展開ではございますが、昨日ご紹介したオペ懇でのご発言によりますと、市場機能を生かすというのが白川総裁様のスタンスであられるそうでございますので、総裁様のお考えの通りに市場にお任せしたらこんな状態になっちゃいましたという事です(-_-メ)。

即ち、後ほどご紹介しますが、利下げ決定会合において反対意見を出した水野審議委員の指摘していた『C P ・社債市場の機能低下等を踏まえると、利下げの効果が実体経済に波及するメカニズムがはっきりしない』というのが具現化している訳ですな。市場の目詰まりを放置して利下げをしても効果が出ないというのは、かつての金融システム不安の時にも経験がございましたが、今般の場合は金融システム不安のような状態になっていないのにこの有様というのがタチ悪いという感じですね。

ま、それは兎も角として、何か火曜のオペ懇以降益々市場が大反乱状態になってきておりますのは、昨日ご紹介した白川総裁のスピーチの「市場機能」連呼に対してオペ先の皆様がカチンと来たからとか妄想するのは妄想にも程がありますかそうですか(^^)。

とにかく、潤沢な流動性を供給とか言ってる割にはやってる事が後手後手に回っているのが問題を悪化させているのでして、例えばCP現先オペに関して言えば、10月14日に積極活用とか言い出したのに、その後の実施は月末までに2回しかないという状態で、それじゃあ積極活用じゃないでしょという認識になる訳ですわな。10月14日の会合後から普通に毎週オペ実行してたらもう少しCPディーラーも安心して引受が出来、今のように間接金融への大々的なシフトが起きて銀行金無し状態にならずに済んだのではないかと(まあ実際どうだったかは再現できませんから判りませんが)思うと、全く持って危機感の欠如にも程があるという所でございます。

と、連日の悪態恐縮至極。

○利下げ会合議事要旨(今日はイントロで恐縮)

悪態つきで時間がなくなったので(笑)、今日は「各委員の反対理由」を鑑賞致しましょう。下記URLの15枚目(本文13ページ)から。
[外部リンク] これまでの政策変更時とは異なる引き下げ幅にする点について、市場機能を阻害するという理由だけでは説明が難しいこと、② 今後、金利の変更幅について不確実性を高めるおそれがあることから、反対した。』

「市場機能を阻害するという理由だけでは説明が難しい」に拍手です(^^)。

・中村さん

『中村委員は、引き下げ幅が0.25%でも市場機能の維持は可能であるため、これまで同様、0.25% 刻みで政策変更を行うことが適当とみられることから、反対した。』

付利開始後の無担保コールレートの推移を見れば中村さんが指摘する「引き下げ幅が0.25%でも市場機能の維持は可能」というのが全く正しい事は明白でございます(^^)。

・亀崎さん

『亀崎委員は、政策金利の引き下げに際しては、経済のダウンサイドリスクの顕現化を未然に抑え、成長を下支えするという毅然とした姿勢を市場や経済主体に示すことが肝要だが、引き下げ幅を0.2% という小刻みなものとした場合、政策の出し惜しみや更なる引き下げの余地ありといった印象を与えてしまう可能性があることから、反対した。』

・・・・(;∀;)何と言う良い指摘。

「政策金利の引き下げに際しては、経済のダウンサイドリスクの顕現化を未然に抑え、成長を下支えするという毅然とした姿勢を市場や経済主体に示すことが肝要」

「政策の出し惜しみ」
と言った辺りに、こりゃまあ相当揉めたんでしょうなあというのが伝わります。この会の議事録は恐らく2019年の半ばになると公表されると思われますので、その議事録を読むのが今から楽しみでございます。

では、従来より審議委員中一番景気認識が厳しかった筈なのに据え置きを主張した水野さんはどういう論拠だったのかというのを見ましょう。

・水野さん

『水野委員は、① 現下の政策課題は政策金利引き下げよりも、C P ・G C レポ市場等の現状を踏まえた資金の目詰まり対策であること、② 景気が一層悪化した場合の対応について更に議論が必要であること、③ C P ・社債市場の機能低下等を踏まえると、利下げの効果が実体経済に波及するメカニズムがはっきりしないこと、④ 追加利下げ期待からコールレートに低下圧力がかかり、金融市場調節上、潤沢な流動性供給が却って難しくなるリスクがあること、⑤ 全員一致で現状維持を決定した会合から時間が経っていないことから、反対した。』

なるほど。1と3に関しては現在起きている事態がまさに水野さんが懸念した事の具現化でございまして、折角利下げしているのに利下げ効果はインターバンクの無担保コール金利およびその周辺に留まり、オープンやらTIBORやらの金利にその効果が十分に発揮されていないという状態。つまり、資金の目詰まりを解消してからでないと利下げ効果が出ないのだから、まず先に議論すべきは流動性対策ですよというのは同意でございます。

2は端折りすぎで良く判らんです。景気が更に悪化した時に下手に付利があるとゼロ金利に出来ないから反対と言う話なのかしら??4も端折られててよく判らんのですが、大量に供給して吸収をしないという事をすると、レートが低下しちゃうので「0.30%の誘導目標」というのと、「当座預金付利で供給拡大」というのが両立しないって話ですかな???5にはワロタ。前回会合からの変化って株が下がって為替が円高に振れた以外に何かフォワードルッキング(笑)な指標とかありましたっけという所ですか。

その他の論議内容についてはまた後日ということで。

▲

お題「市場見ながら今日も悪態/前面に原則論が出ているのはどうかなあ」 2008/11/27（木）08:06:00

諸般の事情により金融経済月報は後回しでござる。

○またまた短い市場雑談に悪態成分が入っております(^^)

昨日もまたまたGCレート上昇して0.50%近辺みたいですね。

税揚げ要因ちゅうのはあるのですけれども、単にそれだけではなくて、そもそも市場がその手の金利上昇ネタにナーバスになっている状況において、金利上昇しやすいネタの税揚げに対して供給オペがほぼ自然体だったのも「あらやっぱりそうですね」という感じでレート上昇要因になったようで。

まあ準備預金の積み進捗が進み気味なのであまりバカスカ供給できないというのもあるのでしょうが、それって要するに「通常モード運営」の状態ですわなという事でして、何かこう年末越えに関してちと神経質になっている状況においてはちとどうなのかなあとは思うのですが、ディレクティブどおりに運営するとなればこうなっちゃうのよね。残念。

という事で、資金足りません感が強い中でオペの金利はターム物がしっかり上昇しまして共通担保本店の27日スタート4日エンドという税揚げ越えは0.488/0.48と前日の1週間ものが0.453/0.45だった所から華麗に上昇してロンバート金利にまたまた接近。そりゃGCが0.50に上昇するわ3か月新発FBの入札がコケるわなという所でありまして、FB新発の落札利回りは足きりベースで0.49%に乗せてしまいまして(さすがに引けは0.475-48みたいですが)これまたロンバート接近でござるの巻となってしまいました。

どうも12月償還とか1月償還のFBも売りが出ているようで(単に入れ替えなのか換金なのか知りませんが、換金だったら嫌ですねえ)このあたりの引け値は軒並み0.48だの0.49だのとこれまたロンバート接近レートになっております。

ということで、まあ市場の中の人たちが何となく不安に思っていたように、1週間掛けて下がったレートは元に戻るの巻になりました。

・・・・・17日に当座預金(超過準備)付利を行うと潤沢な資金供給ができるようになるというお話はどこに行ったのでありましょうか、それと10月14日の公表文の中にはこんなのもありましたが、年末越えのオペレーションも別に普通の自然体でしか打ってないように見えますけれども、あれは何だったんでしょうかねえ・・・・

『3.年末越え資金の積極的な供給

年末越えのターム物オペを早期に開始することにより、年末越え資金を積極的に供給する。』(10月14日の公表文から)

結局の所ですね、最初から別にジャンジャン威勢よく供給する意思がなくて、単に(絶賛シュリンクしてる)無担保コールのレートと準備預金の積み進捗を見ながら自然体で運営してろという状態なのであれば、最初から「付利で潤沢な供給」とか「年末越え資金供給の積極化」とか余計な事は言わなければ良いのでして、変にそんな事を言うから市場が期待して「潤沢な供給はいつですか」となってしまい、結局失望ということになっちゃうのではないかと思います。今の状況って(無担保コール市場は知らんが)主にオープン市場が日銀の調節姿勢に対して懐疑的になってるのではないかという懸念がありまして、日銀の為に惜しむ者でございまする。

・・・・うーむ、今日も毒出し毒出し♪

○どう見てもゼロ回答です本当にありがとうございました(はオーバーですが)

25日に金融調節に関する懇談会っちゅうのがあって、そこで白川総裁が講演ちゅうか挨拶をしたそうな。
[外部リンク]

▲

お題「総裁会見とか市場雑感とか色々と」 2008/11/26（水）08:13:55

ところで、前回0.25%を主張した審議委員3名様は今回0.05%の利下げを提案しなかったのかな(^^)。なんちて。

まずは総裁会見から。
[外部リンク] 10月末に利下げをしまして、その後翌日物金利は0.3%に下がったのですが、所謂短期市場のターム物金利、例えばTIBOR の3か月物をみると利下げ以降ずっと金利が上昇しておりまして、利下げ効果というか金融緩和効果が十分出ていないと思えるのですが、その理由についてどのようにお考えでしょうか。それから、今後の金融調節方針においてターム物金利にどのように配慮するのかお聞かせ下さい。』

記者様あたくしの駄文の読者様ですかというのは自意識過剰ですかそうですか(^^)。

『(答) 今ご質問のあった、オーバーナイトの金利は下がったにも関わらず、ターム物金利が十分に下がらない、場合によっては逆に上がってしまうという現象は、欧米の中央銀行が昨年来、特に今年になってから正に直面している難しい問題であります。』

さあ話を逸らしてきましたよ!!

『TIBOR あるいはLIBOR、それからオーバーナイトの金利と政策目標金利との乖離度合いは、他国に比べて日本では非常に小さいと思います。』

それは他国(というか欧米主要国)の乖離が金融システム不安で異常になっているからなのであって、それと「金融システム不安が無い」という日本を比較するして小さいというのはインチキ説明ではないでしょうか。(金融システム不安云々に関しては後で言及してますけどね)それにベースレートの水準が違うので差分比較したら小さいのも当たり前ですが。

『大まかに申しあげますと、その乖離は小さいながらも十分な引き下げ効果が出てこないという面が若干あると思います。これは、中央銀行の間でいつも議論しているテーマですが、欧米では、金融機関の資本制約、あるいは流動性に対する懸念が原因であるという仮説が言われています。日本の場合については、十分な答えを持ち合わせておりませんが、いずれにせよ、中央銀行ができることは、オーバーナイトの政策金利の誘導についての考え方を丁寧に説明していくことであり、流動性の不安を解消するように資金を供給していくことだと思います。』

はあはあそうですか。問題は無担保コールじゃないんですけどねえ。

『日本銀行は、この面で色々な手段を講じております。』

・・・・・・(゜д゜)

『ターム物のレートと政策金利の乖離が小さいのは、おそらく日本銀行が潤沢に資金供給を行っている、あるいは非常にきめ細かな資金調節の枠組みを持ち、そのもとで調節を行っているからだと思いますが、それでも若干の変化が出ているのだろうと思います。』

・・・・・・(゜д゜)あのまあ単に屁理屈並べてるだけだと思うのですが、リアルにこの認識だとちと困るんですけど・・・・・

とまあそんな感じで、本日は悪態を連発させていただきましたが、その他の話題としてはリスク管理の問題とか金融機関保有株式の買取問題とか、金融システム問題の質問とか毒出しをしなくて良い話題(^^)もあったのですが長くなるので全部スルーの方向で(こらこら)。

○市場雑談ですが

昨日のレギュラーGCは月末月初になるのですが、レギュラーの翌日物GCは上昇しやがって0.48%とかの水準。国債買現先の27日スタート12月4日エンドの落札レートがしらっと1つ上昇したですなとか思ってたら午後の共通担保本店26日スタート12月5日エンドが1兆円のオファーに対して応札5兆とかになりやがりまして、落札レートは2つ上昇の巻と地合い悪化してるのでまあそんなもんちゃあそんなもんなのでしょうが。

まあ何ですな、足元もきっちり売手即日で引いているので全般的に金やっぱ足りないじゃないですかという所で、月初の税揚げ抜けるまでは地合いが回復しないのかねとか思うのですが、とりあえず昨日の現象面を見ますと、「折角1週間掛けて低下したGCレートが1日で戻りましたね」という感じでしょうか。もうちょっと正確に申し上げますと、金曜の時点でレギュラーのGCが0.42-43%あたりの水準に反転上昇となっていましたので、同ペースで供給してたらレートが上昇するんでしょうねという感じでしたから1日で戻ったというよりは金曜の助走によって月曜見事にジャンプという所でしょうか。さて今日はどういう調節をしてくるのやら(ニヤニヤ)。

それはそれとして、CPレートの見事な二極化とかどっかの情報ベンダーでもネタになってましたが、TIBORも中々香ばしい展開に。TIBORの日本円3か月ですけれども、利下げ直前の10月31日に全銀協発表のレートが0.88917%と最近では最高水準だったのですけれども、まあ当然ながら同日の利下げを受けて11月4日には0.79083%と10bp弱(利下げ幅が20bpなのに10bp弱という時点でアレなのですけれどもそれはさておいて)低下したのですが、ここもと徐々に上昇でござるの巻になってまして、昨日はとうとう0.84750%となってしまいました。何と利下げ20bpに対して低下幅4bpの巻と。いやはやコマッタモンデス。

○その他余談とか宿題とか

・金融経済月報

本当は読んでたのですが、時間と量の関係上明日にします。金融環境に関してようやく緩和度合いが弱まっているという認識が出たりして、内容的には下方修正ちっくになっていますね。それから「緩やかな成長経路に復する」が抜けたのもやっと抜きやがりましたなという感じです。

・民主党が何か出すとか

時事メインのニュースで見ただけですが、「日銀が金融機関に資本注入」という微妙に訳の判らん施策が出るみたいですが、金融機関の資本を持つと思いっきり利益相反の問題が起きると思うのですが、いやまあ統合政府と言う面では同じですけれども、それなら金融安定化法案の修正に努力したほうが良いと思いますがどうなんでしょ。

てか、そうやって打つ手が後手に回って出し渋りしてるから段々筋の悪い話を要求されるんだと何度やれば判るのかと小一時間ですな。

▲

お題「何というゼロ回答(決定会合結果)」 2008/11/25（火）08:07:54

何か出るかと思ったのですが、これは何ということ。また期待空振りになってしまいましてどうもすいませんm(__)m

これが決定会合結果ですな。
[外部リンク]

　年末・年度末にかけて、金融機関の企業向け貸出を資金繰り面から支援していく趣旨から、企業向け貸出が季節的に増加する10～12月期における金融機関の貸出増加額の一定割合(50%)を対象に、リファイナンスのための日銀貸出制度を新たに設ける。その際、担保は国債のほか、日本銀行が適格と認める民間企業債務(手形<含むCP>、社債、証書貸付債権)とし、原則として、担保価額の50%以上は、民間企業債務を差し入れることを条件とする。』(上記URLの1998年11月13日公表文書より)

ここを見ますと判るように、本件は「リファイナンスの貸出制度」でして、企業金融を増やしたらその半分の資金繰りは面倒みますよ(ただし有担保)というお話ですね。

えーっと、この時期ですけれども、問題になっていたのは金融機関の資本不足よりも、資金繰りの問題の方が大きかったので、こーゆー施策になった(実際問題としてあまりワークしなかったのではという記憶が微かにありますが)と思うのですけれども、現在の場合は98年と違って全体的に見れば金があるのに世の中に資金が回ってこないというのが問題なのですね。

即ち、金融機関(銀行とか証券)のリスク許容度が低下してしまった為に金の回りが悪くなり、金の回りが悪いから金融機関も企業もいざという時の為に資金を抱え込もうとする為により一層金の回りが悪くなるという状態なのでして、まあそこを止めるにはリスク許容度回復(というか要するに持てるCPなどの枠が足りないという状態)が必要なので現先オペだけじゃ不足だと思いますけど・・・・・

#というか、状況違うのだから10年前みたいな施策だすのは勘弁

▲

お題「さて決定会合/市場雑談/山口副総裁の国会答弁から」 2008/11/21（金）08:08:18

ビッグ3の雇用は守るよレガシーコストは減らさないよでもそれじゃあ救済できないよねって米国様大騒ぎですけれども、日本が大変な話になっている時に賃下げしろ人減らせ退職金給付を見直せダメ企業は潰せとか言ってたその口が何を言うとか思うのですが、日本コケても米国はコケないが、米国コケると日本も含めてそこらじゅうコケるというのもこれまた悲しい事実なのですね。

○さて決定会合

決定会合にぶつけるように素敵な株安円高進行でございますが、まあ目先のそれはそれとして、ダメダメGDPも出たことですし、金融経済月報に関しては下方修正は必至かと存じます。で、あたくし的に勝手に注目しているのは金融環境に関する認識がどうなるのよという話。

即ち、前回の決定会合およびその前における日銀の公式見解は、0.5%の政策金利水準の下でも金融環境は緩和的という認識で、利下げは緩和的な金融環境を更に緩和させるという文脈で実施していたのですよね。でまあその後も良くない経済指標が出てきて経済状況の悪化が確認されている中で金融環境の「緩和的」な度合いは相対的に低下している筈ですよね。この辺に関しては毎度毎度「緩和的な金融環境」ということになっているのですが、本当に緩和的なのだったら「緩和的な金融環境」をもう何年もやっているのに景気がこの有様とはどういうことよという気がせんでもない次第で。

と、書いてるうちに話が微妙に壮大になっちゃいましたが(汗)、まあ何はともあれですな、10月末に利下げをした中で各種要因が複合してという所なのでしょうが、長期金利は下がらない(ここ2日でやっと1.5%の呪縛から離れてきましたが)わ、CPレートはピカピカ優良銘柄(電力ガスなど)以外は下がらない上に却って上昇してる所はあるわ、昨日のブルームバーグニュースでも指摘されてましたが、TIBOR3か月もののレートは一旦低下したけど足元で上昇基調になっているわ(これはさすがに利下げ前よりも低いですけどね)となってまして、一方で景気も資産価格もこの有様ですから金融環境は悪化しているとしか思えないのですけれども、まだ本当に緩和的な金融環境なのでしょうか(そりゃまあ正式文書で中々それを引っ込めるのも(ホイホイ変更して褒められるよりも叩かれる傾向にありますし)少々ムツカシヤとというのはわからんでもないですが・・・・)という検討は当然ながら決定会合でも行われていると存じますけど、そのあたりの見解をお伺いしたいものだと思います。というか誰か会見で質問してちょ。

という金融環境な訳でして、実は前回の決定会合でも当座預金付利がどうのこうのという前に流動性強化策を打っていただきますと良かったのですけれども、まあ今回はその辺りでどのような話が出るのかも注目したいです。ただまあこれは施策一つ一つ検討していくのも手間掛かりそうな話(担保掛け目変えるとか昔やったABCP買取復活くらいなら大した事はないと思いますが)で、前回会合でその手の話が全然出てない(もしかしたら議事の席上では話が出ていたのかもしれませんが、総裁会見などではそんな雰囲気は見られませんでしたよね)ので、昨日今日(というか実質今日)の会合でどの位の物がでるのか注目したいです。勝手な妄想は一昨日書きましたのでまあそんな感じで。

○市場雑感

10年が1.5%に吸い寄せられるように云々と昨日書いたら超長期国債入札順調に株式市場絶賛下落で10年1.4%台前半に入るとかどんなヘタクソだよとか思うのですけれども(大汗)、何気にGCレポのロンバート張り付き状態とかいうアホウな状況が改善されたのも効いているのではないかと思うあたくし。ただまあ日銀オペによって支えられているという状況には変わりない上に、株価がなおも下落しそうで「リスク許容度」って奴が低下しやがりそうな悪寒もするので、これでまた今日株安で債券伸びないとかやられると気持ち悪いことこの上なしであります。

まあ毎度毎度申し上げてるCPも二極化というか三極化という感じで、レートの絶賛低下するピカピカ銘柄様に対して、レートが下がらない企業様に発行そのものが何かもうエライコッチャな企業様とかいう感じになっているのはちょっとねえという所です。その結果ローンが伸びて需要が上がるのでTIBOR上昇ってお話でして、昨日読んだブルームバーグの記事はまあ現象を端的に良く纏まっていると思うので一読推奨。
[外部リンク]

▲

お題「超与太話で適合性の原則という話でも」 2008/11/20（木）08:08:09

まあいつも雑談小ネタなのですが。

○これはさすがに適合性の原則・・・・

[外部リンク] 』

「アメリカではハーバード大学がどうのこうの」などと経済メディアを中心に鐘や太鼓で宣伝した結果、どシロートが乗せられてご登場の図という見事な鴨生成装置にも程がありまして、落涙を禁じえないのですけれども、まあ本件の論点は「適合性の原則」ちゅう話でしょうな。ということであたくしなりの雑感を。

まずですね、資産運用でリスクものに突っ込むというのはど～ゆ～事かと申しますと、個人にしても法人にしてもそこは同じなのですが、てめえの人生あるいは事業に関連するリスクを軽減させる為に行うというのが基本でしょと思う次第。即ち、個人だとしたら稼いだ金を現預金にしておくだけでなく、株買ってみたり家買ってみたりというのは物価や資産の長期的な上昇に対するヘッジでもあったりする訳ですし、輸出企業が為替予約するのは販売代金を円建てで確定させる事によって為替差損食らうリスクをヘッジするというお話でしょ。

となりますと、この大学の場合何がリスクかというのは上記記事にもあるように、「少子化で学費などの収入減が見込まれる」という話ですから、基本的にそれをヘッジするためにどういう運用をすべきかっていうのが議論のスタートになる筈。そうなると金利スワップや通貨スワップしかもレバレッジ付きなどというのはどう見ても本業のヘッジにならないですからやる意味はただの博打(しかもレバレッジ効いてるってあーた・・・・)しかございませんので、「実のある資産運用」とかもうアホかと馬鹿かと。

じゃあどうすれば良かったかといわれますと難しいのですが、「少子高齢化」のヘッジをするのですから、「経済が少子高齢化した場合に益の出るポジション」を組むという話になるのですから(そうじゃない時は本業がウハウハなので投資でちょっと食らってもウハウハの本業がカバーするでしょ^^)普通に長期国債でも超長期国債でも良いですけど、その手の成熟経済対応物件を単純に運用しておけば良いんでねえのと思うのですけれども。

なお、「それだと利益が少なくて意味が無い」というのはそもそも論として本業が儲かっていない(学校法人だから儲かるとかいう表現はあまり穏当じゃないですが、苦笑)という問題が発生しているのですから、運用で頭を悩ます前に本業のスクラップアンドビルトを行うのが先決であろうかと思いまする。

でもまあこの手の商品って持ってこられるスキームって基本的にそーゆー事情を斟酌して持ってくるなんちゅう例が中々無い次第でして、「2年VS20年の金利スワップ何倍版」(イールドカーブがスティープすると儲かるが逆に行くと死亡)とか単に目先の出来栄えが良い商品を売って回るアホウに買うアホウがいて何だかなあとか思った(超昔にそんなこと書いたこともあった気がしますが)などという事例は枚挙にいとまなしという所でございまする。

で、今般の事例ですけれども、こりゃどっからどう見ても売る側は相手がやってる運用が根本的に勘違いしている上に、過大なリスク背負わせて背水の陣の鉄砲バクチ打たせてるの気が付くでしょ普通に顧客の財産状況とか把握してたらと思う次第でして、こりゃ売った側は顧客に対する商品販売上の「適合性の原則」を遵守していると主張するの無理があるんじゃないですかねえと思う次第。てか監督官庁様におかれましては、こういう事案をよく精査して悪質営業員および悪質販売業者がその過程で見つかれば厳罰でじゃんじゃんしょっ引くべきであろうかと思いますけれどもどうでしょうかねえ。これさすがに野放しはどうかと思いますよ。

○引き続き相場雑感

長い所に関しては10年1.5%に吸い寄せられるようになっている今日この頃でございまして、正直何でこんなに長期金利が下がらない(上がりもしないが)のか訳判らんのですが、その点は先般ご紹介したPD懇とか今日のネタにするの忘れましたが投資家懇談会あたりでも議論になってましたわな。理由はいくつかでっち上げられるのですが、何が決定打なのか良く判りませんえんです。何となく体感的には債券お取扱業者の短期のファンディング部分が安定していない所なのではないかとは思うのですが。

でまあその短い所ですが、さすがに連日のオペ攻撃が効いているんだろうなあという感じでGCレートが手前で低下してますが、19日(昨日)の当日スタート翌日エンドのT+0のO/NのGCに関してはドルオペ担保の前残確保ニーズ部分があって資金運用じゃない部分もあると思われるのですが、まあそれはそれとしても、足元に近い所についてはだいぶ低下して良かったですねという感じ。

とは申しましても、別にレギュラーなどの渡しの所でリアルマネーのGCバイヤーが増えているという話でもなさそうなので、目線は下がったけれども市場が活発になってどうのこうのというのでは無いイメージですか。今やってるツイスト供給お疲れ様としか言いようが無いですが、このツイストオペの手をちょっと抜くと「1週間掛けて低下したレートが1日で上昇」の図になるのは必定という感じでございます(リアルマネーの出し手が戻っている訳ではないから)ので、まあ精々ツイスト&シャウトという所で頑張っていただきたいものであります(と完全にひとごとモード^^)。

気になるのはCPなんですけどね、GCとか下がってるしCP買現先が札割れする勢いで打ち込まれているのですが、その恩恵が来ているのは今の所は惜しくも電力会社様などに代表されますピカピカの高格付け銘柄に限定ちゅう感じでありまして、嫌われ系の銘柄に関しては逆の感じ。まあ月曜にあったように、高格付けでも沢山取りに行こうとするとレートを引き上げないといけないという感じなのですけれどもね。金融環境という観点からしますと、ど～もこの辺りは気になる次第。と申しますか、やっと11月下旬になったばかりでこの状況だと年末どうすんのよという感はするのですけどもねえ。ピカピカ系の銘柄に関してはSB発行も復帰してきたのは明るい話ですけどね。

○おまいらヒマじゃの

[外部リンク]

▲

お題「オペやら決定会合やら諸々の雑感」 2008/11/19（水）08:06:02

といえば聞こえが良いですが、要するに世間話雑談です(汗)。

○オペなどの雑感

昨日も引き続きスポットスタートの国債買現先を2本立てでロールオーバ。スポネが2兆円の同額で1週間ものが1兆6000億円でこれまた増額。落札レートに関してはスポネが0.415/0.40と前日とほぼ同水準(足きりの按分が下がっているのは20日スタートだからでしょう)で1週間ものが0.436/0.43と足きりは変わらずで平均レートが低下してますので、まあレート的には落ち着いているんでしょう。

で、午後は午後でお約束の売手即日2本立てに共通担保オペがトムスタートの本店オペ1週間ものにスポットスタートの2月エンドという供給が行われまして、ドル供給オペ(1ヶ月もののロール)も含めますと昨日は都合オペ7本実施。スポットが17日になった所から1日のオペ本数を見ますと、13日木曜から7本、6本、5本、7本となっている訳ですが、その前ってどうでしたっけと11月頭から並べますと、11月4日から6本、6本、5本、3本、4本、2本、2本となっておりまして、まーこれは何だかんだと申しましても「17日の超過準備付利に合わせてオペを沢山打つようになってきましたね」という感じになっておりますわな。いやはや何ともという感じですが。

まあ元々ツイストやったらオペ本数増えるのは当然なのですけれども、やろうと思えばもっと早くから出来たツイストをここまで引っ張ったメリットが良く判らん所だというのは昨日ご紹介したPD懇における「レポ市場の金利高止まりと流動性低下が債券市場に悪影響を与えている」という指摘にあった通りかと存じます、といつもの悪態。

しかし何ですな、昨日あちこちのコメントとか見てたのですけれども、債券市場の解説の中で「17日からの付利で日銀が無担保コール金利の低下を容認するのではという期待が空振りに」というような話が多うございましたのは中々オモロイものを感じましたですよ。金融政策のロジックからすれば、ディレクティブの変更無しで低下容認というのは有り得ないのでして、そんな観測が出る自体がアホウなのですけれども、こと金融政策話になりますと、某海外著名レポートのような無茶苦茶な言説に乗って動いてしまうのが債券市場クオリティなのは従来から観測されておりましたが、主にそのネタに騙されて右往左往するのは日本事情に詳しくない毛唐の皆さんだと思ってたのですが、今回はどう見ても純ドメでこの思惑盛り上がりをやっていたのが理解に苦しむ所です。

政策決定会合でディレクティブの変更があるという思惑なら兎も角、月曜火曜のオペレーションで低下容認が無かったから失望とかアホちゃいますかと存じますけれども、相変わらず金融政策に関する認識ってのは日銀直下の隣あたりにあります国内債券市場ですらこんなもんなのねという所でしょう。

・・・・と申しますかですな、そもそも論として問題なのは、超過準備に対する付利への説明がペテンである所にある訳でして、そのペテンな部分に関しましては11月6日にご紹介した総裁講演への突っ込みの中で当座預金付利に関する説明部分で書いておりますのでそれをご参照ありたしでございます。

まあ要するに「大量供給を可能にするために付利を行った」という説明な訳ですが、もともと売出手形という万能吸収手段があることから、別に大量供給そのものはとっくの昔に可能だった次第でして、付利によって大量供給可能みたいなペテン説明をする上に、実際のオペレーションが17日スタートで露骨に新規実行とかするから、説明とオペレーションが相乗効果を生みましてそーゆー変な思惑が浮上したでござるの巻になってしまったとしか申し上げようがございません。

ということで、まあ金融政策の説明、即ち市場との対話にどう見ても失敗しています本当にカムサハムニダという所では無かったかと存じますが如何でしょうか。

付利するならもっと金利が高い水準で行うなら「積み最終などで金利が0まで低下するのを防ぐ」という意味はあると思いますが、0.30%の0.10%とかいうレベルで意味あるのかよという感じですわな。だから先日の決定会合前に「利下げするなら付利は金利正常化方向になってからでいいじゃん」とか申し上げたと思うのですが・・・・・・

「FRBはどうなの」とツッコミが来るかもしれませんが、あれは「コントロール不能状態になっている」というのが正しい表現で、本来は金融政策の枠組みが既に金利政策ではない状態になっている次第で、そこの説明をスルーしているFEDもインチキにも程がございます。

それから、オペとは関係ないですが、昨日はスポット20日でCP発行が高格付け物中心に大型発行が目立ち、そこそこレートが上昇したものが散見される次第。GCレポ取引のレートが若干落ち着いたとは言え、中々こっちまで回ってきませんわな、というかそもそもGC取引自体日銀オペじゃない資金の出し手(即ちリアルマネー)が乏しいままという状況は相変わらずでござるの巻なんですかねえという感じです。

今日の3か月FBは運用資産としてはリスクアセットじゃないですし、担保だ何だと使い勝手も良いですので、まー入札そのものはそんなに変な事にはならんでしょうと思いますが、CPの目線が昨日の結果で上がってしまうと月末に掛けてのCPレートがちと気になりますなという所です。

○決定会合雑感

明日から決定会合。まあ当初あたくしは先日の会合で展望レポートの見通しを下げてきて、GDPがお約束どおり悪かったこともありますので今週の会合で利下げまたは短観見て12月会合で利下げとかもあるでと思ってたのですが、本来10月末の会合で出て欲しかった流動性強化策が実はまだ出ていないという状況ですので、まあ今回はその手の話が何か出てくれるでしょうと期待してますがどうでしょうかねえ。

正直言ってペテン説明とかマッチポンプオペ(あ、言っちゃった)とかはどうでも良いので、地味でも実効性のある事をやって頂きたいと思うのでして、そーゆーのの地味な積み重ねが市場との対話とやらを改善させることに繋がるのではないかと思いますがねえ、とまた悪態恐縮。

じゃあどんなの出るかと言われますとこれまたよー判らんのですけれども、基本的には適格担保の拡大が銀行のファンディング支援でして、オープン市場への直接支援としてはCPオペの拡充、というか買切オペ導入が(実効性ある内容ならば)かなり効くと思うのですが、山口副総裁の就任会見ではCP買切に関して否定的(現状は現先オペで対応可能と発言してました、10月29日の駄文をご参照ください)だったのが気に掛かるところです。実施しても施策段階で信管外し攻撃が出そうで(ABCPとABSの買切がそうでしたからねえ)。

なお書き変更はどうなのと言われるのですが、まあやる気があるなら今回やるのでしょうが、なお書き変更って「年末越え」とか言って時限的なものにしようとしても、年末越えが過ぎれば年度末越えが出てくるという感じでその後が続くのでありまして(^^)、実質的な利下げという話に結局なってしまいますから、実質2週間前に利下げしたばっかで、おまけに超過準備付利開始してから実質1週間とかいう状況ですからちょっとねという感じです。恐らくなお書き変更してくると市場は追加利下げを織り込んで日銀を追い込みに行くことが想像されます。何せ前回の利下げは追い込み大勝利の図と(いやまあ日銀的にはそうじゃないと言うでしょうが、普通に見て追い込み大勝利でしょ)なってましたから、まあ次も追い込みに行くんでしょという感じです。

単に大量供給することだけ考えたら、12月の年末挟みの積み期間だけ超過準備0.3%(でも0.25%でもいいけど)付利して超ナローコリドーにする代わりに、一切合財日銀が面倒見ますよとやった方が「量」だけはでますな。レートが下がらないけど(苦笑)。

とまあそんなところで今日は雑談で恐縮でした。

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お題「小ネタ少々で勘弁」 2008/11/18（火）08:01:19

○17日のオペレーション関連

実施したオペは以下の通り。
[外部リンク]

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お題「中村審議委員講演など/超過準備付利開始」 2008/11/17（月）08:08:37

ということで金曜日スルーした分も加えまして。

講演
[外部リンク] まず、今回のケースは協調利下げという訳ではございません。白川総裁が申し上げているとおり、各国が協調して金融政策をやっていくことは必要ですが、同時期に利下げを行うということではなくて、それぞれの国の経済とか物価情勢に対応して最適な金融政策を実施するということですので、今回の利下げについても、協調利下げという観点からのアクションではないということはご理解いただきたいと思います。』

と、まず最初に断りまして。

『その上で、先ほどの講演では、10 月31 日に金融政策を変更するまでの間にどういうことがあったかという事実関係を申し上げたまでです。すなわち、この間において公表された日本経済に関する統計データ等をみますと、これまで日本経済を牽引してきた輸出が頭打ち傾向になったという数字が出ましたほか、生産についても3四半期連続マイナスという数字が出てきました。また、金融市場では、為替や株価が大きく乱高下したということも事実かと思います。このように、先ほど説明しましたのは、これらの理由によって利下げをしたという意味ではなく、この間の事実関係を述べているまででありまして、金融政策決定会合における議論の過程は議事要旨をみていただくしかないということでございます。』

何か判ったような判らんようなお話ですけれども、結局何だったんでしょうかねえ(棒読み)。まあ背景がうっすら伝わりますかなという所でしょうか(--)。

○追加措置に関して

今後の追加措置に関してどう思いますかという質問が2つ飛んで来ましたが、それに対する中村審議委員の答えになります。

『一般論で申し上げると、景気が大幅に落ち込んだ場合は、中央銀行として常に対応を検討しなければならない訳で、具体的にどのような措置を講じるかは、その時々の経済・物価情勢や金融市場の動向を踏まえて総合的に判断していくということになると思います。ただし、極めて低い金利水準の下では、短期金融市場の円滑な機能確保という観点から、様々な問題が生じる可能性が高い訳であり、先行きの金融政策運営に当たっては、これらの点も踏まえて適切に判断していかなければならないと思います。(以下割愛)』

ということで追加利下げに関してはとりあえず否定的ですかね。ということで別の回答を見るとその辺きっちり説明しています。株価とか為替をからめて質問が来た所に対して。

『(答) 10 月31 日に利下げを決定した訳ですけれども、ご存知のとおり、金融政策が実体経済に波及して実効性が上がってくるまでには、相当な長い時間がかかる訳であります。また、利下げを決定した時の認識と、今の認識が大きく変わっているかと言われますと、―― 確か、10 月27 日は、2003 年4 月28 日のバブル崩壊後の最安値の株価レベルを割っていたと思いますが―― 金融市場とか株式市場の状況はそんなに変わっていません。金融政策は、別に株価対策でやっている訳ではありませんし、今、直ちにアクションを取らなければいけない状態とは思いません。先般の金融政策変更の実効性の浸透を見守っていきたいと思います。』

「金融政策は、別に株価対策でやっている訳ではありません」ってのはその通りでございますわな(^^)。まあとりあえず利下げ直後で追加利下げの話になるのだったらじゃあ最初からもっと下げて置けよという話になりますから、これはまーこんなもんなんでしょう。引用割愛しましたが、景気下振れに関する話は多いので、まあ別にだから金輪際追加措置取らんというもんでもないとは思いますけどね。

○えーっとそれはどうかと思いますが

『(問) 補完当座預金制度の付利の問題ですけれども、メリットについては、公表当日、日銀からよく説明を受けましたが、デメリットがあるのではないかという指摘も市場関係者の中にはあります。付利のデメリットについては、何か認識をお持ちでしょうか。』『(答) 基本的には、短期コール市場をむしろ活性化していくために行ったことですから、その機能を損なうということは考えておりません。実際、現在の適用利率0.1%よりコール市場の方が高い水準となっており、今の水準であれば機能を損なうことはないと思います。今回の導入に当たっては、その点についてかなり配慮しました。』既にこの付利にぶつける形で(本来付利が無くても実施出来た筈の)ツイストオペらしきものが実施されるという有様。で、まあそのツイスト実施前に問題が起きてなければよいのですが、先週前半にはオペ不足の結果GCがロンバートの0.50%でも売れない(=資金調達出来ない)状態になって市場が非常に困った状態になってしまったんですよね。ええまあそれは付利実施前の事象ですから付利が市場機能を損なってませんけどね(棒読み)。

○どうでも良いが物は言いよう

講演に戻りまして、その冒頭部分でこんな話を。
『私が昨年4月に審議委員に就任しました頃は、世界経済は5%前後の安定的な成長を持続し、物価も安定、金融も緩和的で為替も円安傾向で推移し、米国のサブプライム住宅ローン問題の懸念を除けば、先行きもインフレなき成長が展望できるとの一般的な見通しでした。』

というのはまあ良いとして。

『ところが、昨年8月以降に状況は一変し、米国を震源とする金融市場の混乱の影響が実体経済にも波及した結果、足許の経済環境はまさに様変わりです。先行きの不確実性も極めて高く、大変厳しい状況となり、日本銀行も先月31日に、7年7か月振りの政策金利の引き下げに踏み切りました。また、米欧の主要な中央銀行も追加の利下げを行っています。』

「7年7か月振りの政策金利の引き下げ」って言われると・・・・(苦笑)。前回の利上げから計算したら1年8か月なんですけど、いやまあいいです。それ言い出したらFRBとかECBとかもっと凄まじい豹変振りなのですが、別にこーゆー時にわざわざ長いほうの時間を出さんでもよかろうにとちょっと微苦笑しちゃいました。

ここまで中村審議委員講演関連でした。

○さて超過準備付利ですが

金曜はまあお約束どおりに国債買現先のロール分がオーバーナイトで2兆円の1週間もので1兆円の実行。レートは若干マシになりましたが、午後の共通担保オペがロールをちょっと増額したのはまあ結構でございました。

ただまあ金曜も申し上げましたが、別にツイストそのものは前から出来る話の上、ちょっと上に書きましたように、先週前半にGCを0.50%でも売れないという市場死亡状態を放置していたという事がありますので、そっちの印象が強くて中々安心できませんなあという感じなんでしょう。調子に乗ってレートが下がるとオペ切られるんじゃないかという(いつでも切れるようにオーバーナイトで繋いでるんでしょという発想も起きる)思いもあり、まーあんまり安心できませんわなという感じでありまする。下がったとか言っても平均0.45とか(除くスポネ)ですし、オペも基本的に足が短いのでショートファンディングが溜まりやすいですから、ちょっと供給が減るとレートがいきなり跳ねるという構造は変化無いんですよね。
しかしまあ金曜は債券市場の方が勝手に盛り上がってたみたいで、2年とか堅調そのものになった次第。もう超過準備付利金利水準に向けて足元レートが下がるとか変な盛り上がりで何かんがえとんじゃと思うのですけれども、これ恐ろしい事に10月31日の利下げがどう見ても「周囲から追い込まれた」観が強いので、市場的には「また日銀を追い込んでやりましょ」って雰囲気になりたがるんでしょうかなと思うのでありました。

しかもわざわざ17日スタートにぶつけてツイストオペを実施した事によって債券市場に妙な思惑を呼びまくって大盛り上がりになっているというのもありまして、いやまあディレクティブ違反も辞さずというのであれば結構ですけれども、そんな意図も無いのにわざわざ17日にぶつけた結果、市場が意図してない「日銀の意図」を勝手に読んでしまい、勝手な反応するとかいうのはちょっと何だかねえ感が拭えませんわなという所です。

ということで、さて今日はまずコールどの辺からスタートするのかが楽しみなのですけれども、最初から0.2%とかで始まると面白いものが見られそうなので、そういう流れで是非お願い致したく。

金曜までエライ勢いで色々書いたのに何故今日はあっさり味かと申しますと、それは既に本石町日記さんのところで説明がきっちりと行われているからなのですな。必読。[外部リンク]

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お題「17日スタートのオペ」 2008/11/14（金）08:08:16

先にオペの話を、と思ったらそっちの話が長くなって中村審議委員の講演まで手が回りませんでした。ごみんなさいごみんなさい。

○国債買現先スポネ2兆円ねえ

昨日はスポットが超過準備付利となる新しい積み期間になる17日でしたが、9時半からオペ3丁。17日にエンドの来るCP買現先のロールが6000億円とまた札割れしそうな額かつ微妙に半端なエンドで打たれたのですが、それはそれとして国債買現先が2発でして、1週間ものが1兆6000億円にオーバーナイトが2兆円の打ち込み。

オーバーナイトの2兆円というのが新規実行で「ほほ～」という感じでしたが、1週間ものはそもそも落ち分の同額ロールなのでして、「過去最大の現先オペ」とかヘッドラインを打つ情報ベンダーは見事に日銀に釣られていますので、期落ちのロールと新規実行の区別を良く考えましょうね。

と申しますのはですな、昨日のオペ結果から考えて、どう見ても今日も国債買現先はオーバーナイト分の2兆円もロールしないといけませんから、1週間ものの期落ち分も含めると今日は3兆打ってやっとチャラとなります(多分3兆円だと足りないのでは)ので、3兆円の国債買現先実行がオファーされて「連日の大量供給」とかいうのはミスリードにも程があるという話ですな。

などと話が逸れましたが、この合計3兆6千億円に対して応札が合計で約4兆9000億円あって、スポネ(スポットスタートの翌日物)はテール流れて0.43%まで入ったものの、平均はスポネで0.477でウィークが0.474(ウィークの足きりは0.46%)と、まあ結局足りないところは足りないので、応札限度のかなりの部分まで必殺の札で行ってるのですなあという感じ。T+2の金がやっぱきつくなってました(今週に入ってGCがオファーだらけになってましたし)ねえという感じ。

午後も共通担保オペ実行されてましたが、じゃあGCレートが下がったかと言いますと、T+0とかの辺りは最後余った人が0.3台出したりしてたみたいですが、まあ結局46-47位みたいでして、長期ゾーンを中心にやってる債券市場の中の人たち的には妙な期待がある(後述)節があったりなかったりするらしいですが、短い所&特にオープン市場の皆様におかれましては、もう散々出す出す(自粛^^)の煮え湯を飲まされて居ますので、まあ今日以降来週一杯くらいまでオペ状況を見ないと安心して(?)GCレート下がるっちゅう訳にも行かんでしょうねえという感じじゃないっすかねえ。ということで次の小見出しに続く。

○こういうツイスト別に付利と関係なく出来るのですが・・・・・

んでまあ昨日は例によってほぼ15時に売手即日6000億円で足元の余剰分を引いておりました。実際問題として運用をしないといけない立場で当日余剰資金を抱えている人はそんな時間のオペまで待ってられませんので先程申し上げたようにT+0のGCが0.3台とかになるのですけれども、まあ来週もそんな感じで足元に余剰感が出た場合には即日オペで資金を引くという動きは普通に考えれば継続するものと思料されます。

・・・・えーっとですな、かねてから先の資金というかオープンの資金がタイトでGCレートやらCPレートなどが上昇してますよという話は別に場末のあたくしの駄文を持ち出すまでもなく、短期市場のそこら中で指摘されてまして、とにかく資金が動かんのでツイストオペ打って「オープン足りない、インター(の邦銀)余ってる」状況を緩和して下さいなという指摘はあったと思うのですが、10月になってから9月末対策で多めに出てた資金がさっさと引かれてオープン金利上昇してもシャーナイナイ!って感じのオペだったのですが、付利開始の17日にぶつけてツイストオペですかねという感はあたくし物凄い勢いであるのですけれどもね。

と申しますのは、売出手形(と売現先)という資金吸収手段がある日銀は当座預金付利問題と関係なく「まず先に供給オペをバシバシ打っておいて足元資金を引く」というのは可能で、これは付利金利の有無とは関係ないお話。今までもやろうと思えば出来た筈なのですが、当座預金付利という「新しい日銀の施策」にぶつける形で急にツイストオペらしきものを開始というのは(以下勢いで書いた部分読み直して激しく自主規制^^)。

ま、ツイストやらないよりはやる方が良いのですけどね。

○ということで短期の人はともかくとして長いところでは変な思惑が

ここもと言われているらしいのですけれども、「当座預金(超過準備)付利開始によって資金供給が強化(されてレートの低下云々)」ってのが特に債券方面で流布されていまして、短期ゾーンをやっている担当の現場労務者の席には「そうなんですか」という照会多数というのが各社の光景のようで誠に心が温まるものがございます(-_-メ)。

・・・・・・残念ながらそれは制度とかの面を考えれば有り得ません。まあ昨日みたいなツイストは当面打ち続けられると思いますが、売出手形で吸収してオーバーナイト金利をコントロールする事が可能な日銀のケースでレート低下放置を意図的にやる(積み最終とか期末年末みたいに完全に調節できない場合は仕方ないですので念のため)というのは、金利ターゲットで金融政策を実施しているという建付になっている現状では調節担当部署の越権行為になっちゃいますよね。政策委員会で決定された事項を調節担当部署の判断で勝手に逸脱しちゃうんですから。

従いまして、「当座預金付利で供給が強化されてコールレート低下」とかいうのは理屈として無いのですが、どうも変な期待をしている向きがある中でまさしく17日スタートでツイストオペ開始したもんだから期待がちょっと高まってしまった気がするんですけれども。なんちゅうかこれも10月末利下げに当座預金(超過準備)付利をつけて、おまけに市場機能がどうのこうのとか訳判らん話(金利のフロア設定、潤沢な資金供給、市場機能の重視、って3つのお題は同時に満たせないと思いますけど・・・・)をするもんだから、変に債券市場が期待しちゃいまして、もうこれはコミュニケーションギャップとしか申し上げようが無いというのはちと辛口すぎですかそうですか。

もしね、現状のディレクティブのままで資金供給ガンガン出してフロア金利をガンガンつけるのを容認っていうのだったら、そもそも論として最初から0.10%まで利下げしとけよという話だし、その方がサプライズでアナウンスメント効果あったでしょという話になる訳で、「なお書き」が入っていない状態で大量供給によりコールレート低下期待とかそれはどうなのかと。

ちなみに、ツイスト強化すればGCレートとかには低下の期待がありますが、そもそもこのGCレートがロンバート近辺で張り付きの巻だったのですから、低下もクソも元のレートが高杉晋作であって、まあそりゃ今よりは下がりますけれども、もうちょっと前にコールが50でGCが55あたり、3か月FBが0.60割ってた時から考えると何だかねって感じです。

○なお書き修正雑考

まあディレクティブの中に「年末に向けた資金需要を鑑み潤沢な資金供給を行う場合、目標水準を一時的に下回る事も有り得る」というような「なお書き」修正が行われるというのは年末対策で有り得る話。

ちなみに、12月の通常決定会合が19日でして、19日に決定されても翌日は22日でして、22日のスポットは25日ですしT+3は26日ですので、既に年末越えの資金繰りという観点からは遅いですがなという事になりますので、まあ通常会合でやるなら来週末の方がよろしかろうと思いますが、付利開始直後でオペレーション打ってどういう市場反応するのかが見えてこない内になお書き修正ってのもバタバタ感がしますわなという感じ。というかそれなら10月31日になお書き入れとけよという所で、年末向けの流動性強化策を臨時決定会合で行い、ついでになお書き修正ちゅうのも有るのかもですね。

そういやFRBの場合はこれが見事にFF金利誘導できてない状態になっているのですけれども、本来はこういうときは「金利目標には拘らずに流動性を大強化する」と宣言すべきだと思うんですけどね、余談ですけど。

#ということで中村審議委員の講演が見事にスルーされました

一応URLおいときますね。
[外部リンク]

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お題「久々に国会会議録でも」 2008/11/13（木）08:03:03

またまたモーサテが悲観一色になってまいりましたな。

#しかし北浜楽観砲がピンポイント過ぎてオソロシス

最近の国会出席ネタで会議録が出ているのは衆議院財務金融委員会と山口副総裁の所信表明聴取した参議院財政金融委員会なのですが、まずは民主党で、というか与野党揃ってみてもツッコミの正確さと筋の通り方がちゃんとしている民主党小沢鋭仁委員の登場する10月24日の衆議院財務金融委員会から参ります。

衆議院財務金融委員会10月24日実施分。
[外部リンク]

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お題「市場メモとかその他少々」 2008/11/12（水）08:13:28

退職金自主返納とか給付金受給を高額所得者自主的辞退とか、立法府の構成員でもある行政府の長が法律的続きを何だと思ってるのかと小一時間問い詰めたいですが。

○何か連日同じネタですが

昨日もまたまたオペ金利上昇。共通担保オペのレートが平均0.485%の足きり0.48%となりましてま～そうですか今日も48ですかとか思ったのですが、良く見ればこのオペは2か月ロングで1月29日の足という期間の長いもの。似たような期間の全店オペは先週木曜に実施されたのですけれども、このオペは平均0.477%の足きり0.46%なんで、イメージ1つ半位上昇したでござるの巻。というかロンバートに益々接近しているのですけれども・・・・・

ということで、GCも殆どロンバートみたいですし、10月14日にわざわざ臨時会合開いて積極的な流動性供給をするとか言ってたのは何だったのでしょうかと小一時間な訳ですが、まあこの状況とっくに理解した上でのこのオペレーションなのですから、まあこれは所与として考えないといけませんなあという感じですわな。ショートファンディングは溜まるわオペ残減少でオープン市場では逼迫感強いわで、この調子が続くと年末越えのCPレートはどうもうまく無さそうという感じですかね、金融環境という観点からすると困ったもんです。

んな訳で本日は3か月FBの入札が。3か月だと一応先行きの利下げ期待も加味されるでしょうし、年末越えのドルオペ担保とかのニーズもあるでしょうからまだそれなりに何とかなるのかとは思いますが、既に昨日の引けが3か月既発債0.445%とか素敵な状態に。おまけに年内償還だと0.47だの0.48だのとかもっと素敵な状態になっておりますので、0.45%で止まってくれる感じがしませんが大丈夫でしょうか。いやまあ0.50%でとりあえず止まるのは鉄板も鉄板なのでまあ良いんですけど。

ところで、16日から例の超過準備付利が開始になるので、17日スタートのところからは「超過準備付利」→「資金供給オペの強化」→「レート低下してウマー」という観測もあるようですが、資金供給オペの強化をやるならとっくの昔にやっている筈でございますので、一応期待はするけどあまり当てにはしてませんって感じじゃねえのかなあと思うのですけれども。

これが付利金利が25bpとかでフロアにガンガンぶつかってもディレクティブで示されている誘導目標から大して乖離しませんよというのであれば急にジャンジャン供給オペが増えるのもアリだと思いますが、付利金利とディレクティブの間に20bpありますので、フロアガンガンという訳にはいかんでしょ。何せ先日の利下げ幅が20pで25bpか20bpかで議論してた位なのですから、5bpなら兎も角、20bpで「細けぇ事はいいんだよ!」と言うわけにはいかないという理屈になりますわな。

#いやこれでいきなりガンガン供給してコールが0.10%まで低下するのに吸収オペ実施しないとかだったら笑うしかないのですが

ま、17日スタートのところからいきなりツイストオペ強化とかしたらそれはそれで「今までやらないで超過準備付利から急に始めるとは何でちゅかねえ」としか申し上げようがございませんが。

○FEDの誘導目標が実際のFFレートと乖離しまくっている件

本石町日記さんの所から、というか市場の中の人だと東短リサーチの加藤さんのレポート読んでると思うのでそっちを参考にすればと思うのですけれども。
[外部リンク]

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お題「前のネタで残ってたのを整理/市場雑感」 2008/11/11（火）08:04:31

○10月7日の決定会合議事要旨から(続き)

先日は金融政策運営に関する部分だけで終了しちゃいましたので、念のため経済情勢とか金融情勢とかの部分を。

・下振れリスク満載

景気先行きの要因分解をしますとこれがまた見事に下振れ満載。

(輸出)

基本的な見通しは横ばい圏内なのですが・・・・

『ある委員は、短観の今年度輸出計画の伸びが鈍化しており、先行きを従来よりも慎重にみていく必要があると述べた。何人かの委員は、自動車関連の輸出が減少していることに言及し、その動向は国内の生産や雇用に大きな影響を及ぼすため、今後の動きを注視する必要があると述べた。』

という感じで下を見る向きが増えるの巻。こんな調子で各項目が続くのでございます。

(設備投資)

こちらは明るめの話と暗めの話が両方ございますが、後付けになりますけれども昨日の機械受注を見ておりますと強気にはなれまへんなあ。

『ある委員は、大企業の一部では省資源・省エネルギー関連などの投資意欲は根強いと述べた。また、何人かの委員は、資本ストックの過剰感はみられていないと指摘した。』

『一方、何人かの委員は、自動車や電気機械で投資先送りの動きがみられており、今後、設備投資計画が下方修正される可能性があると述べた。また、ある委員は、海外景気の下振れリスクが顕現化した場合には、内外経済に関する企業の期待成長率が下振れ、設備の過剰感が生じるリスクには注意する必要があるとの認識を示した。』

で、1か月たった現状では後者の認識するリスクが徐々に具現化という感じっすかねえ。

(生産)

『ある委員は、8 月の生産指数が大幅なマイナスとなったほか、予測指数も弱めとなっており、生産調整が急速に進みつつあると述べた。別の委員は、出荷と在庫のバランスが悪化しており、先行き、在庫調整圧力が強まる可能性には注意する必要があると述べた。』

という所で、下振れへの懸念は企業部門の方が先に来る(個人に来るのは後ですから当然ですが)の巻という感じでしょうか。その他の項目はまああまり委員の先行き見通しに意見の相違は無さそうなのですが、雇用の所を見ますと中々アレな表現が。

(雇用・所得)

『ある委員は、企業の支出抑制の動きが名目賃金の伸び率低下をもたらしていると述べた。別の委員は、非正規雇用比率が上昇しているため、雇用の調整は過去の景気の停滞局面に比べ、容易かつ速やかに行われる可能性があると指摘した。』

これって書きっぷりが企業ベースになっているから読みながらあまり深刻に
ならんのですが、良く考えると「名目賃金は伸びませんなあ」に加えて「非
正規雇用が物凄い勢いで削減されるんじゃないでしょうか」という話をして
いるので何気に寒さが増すのでありました。

とまあそんな感じで経済情勢の見通しに関しては下振れリスク満開という感じなので、政府の経済対策とぶつからなければ展望レポートで見通しを大幅に下げて今月の会合で25bp利下げという感じだったのかなあとか思うのですけれども(とちょっと外れた言い訳を)。

・金融情勢に関して

まあこの時点でもリーマン破綻などを受けて状況は悪化してたのですが、10月になってからは海外の悪化が国内のオープン市場の金利形成に波及したの図だったりします。

執行部の報告から。

『金融環境は、総じて緩和的な状態が続いているが、中小・零細企業や一部の業種で資金繰りが悪化している先がみられる。(途中割愛)ただし、中小・零細企業では、資金繰りや金融機関の貸出態度が厳しいとする先が増えている。一部の業種では、起債環境の悪化や金融機関の貸出態度慎重化から、資金調達環境が悪化している。また、9 月中旬以降、C P ・社債の信用スプレッドは拡大し、社債発行が減少している。(以下割愛)』

委員会の検討から。

『わが国の金融環境について、委員は、総じて緩和的な状態が続いているが、中小・零細企業や一部の業種で資金繰りが悪化している先がみられるとの認識を共有した。複数の委員は、日本のクレジット市場は、米欧に比べ落ち着いているものの、信用スプレッドの拡大や起債の延期など、国際金融市場の緊張の高まりが国内にも影響を及ぼしていると述べた。また、何人かの委員は、建設・不動産業や中小企業に対する金融機関の貸出態度が慎重化しており、注意してみていく必要があるとの認識を示した。』

でまあ金融環境という点で言えばやはりこちらの状況を(以下いつもの話^^)。

ということで備忘引用メモでございました。

○31日の総裁会見ですけど・・・・・(利下げの決定関連)

31日の総裁会見なんでもっと昔の話ですが(汗)。

『(問) 2点教えて下さい。1点目は、10 月7 日の決定会合後の会見で、金利を下げた方がよいとの提案はなかったとおっしゃっていましたが、金利引下げや金融緩和などの議論があったのはいつ頃の会合の中でしょうか。2点目は、毎回の会合で色々と考えながら判断しているとおっしゃっていましたが、総裁の頭の中で金利引下げが選択肢として浮かんできたのはいつ頃でしょうか。』

『(答) 10 月7 日の決定会合の議事要旨は数日後に公表されますので、詳しくはそれを見て頂きたいと思います。もちろん、それぞれの委員の頭の中では色々な可能性を考えているのでしょうが、具体的な政策の提案として金利引下げと言われた方はいませんでした。』

確かに全然そんな雰囲気無しですわな。しかも現在の金利は低い水準にあるという話がちょこちょこ出てますし、金融環境は緩和的という話はちょこちょこ出てますし・・・・・流動性供給対策を検討云々という話が一部の委員からちょっとでている位で、この流動性供給対策ってどっちかというとオペ手段の拡充とかの話でしょうからね。

『金利の引下げというか金利の変更というのは、1か0かの世界ではなく、ある程度連続して考え方が変化していきながら、ある段階で引下げや引上げというかたちであらわれる性格のものですから、いつと特定するのはなかなか難しいと思います。』

提案する前に「利下げも検討課題に入るのでは」というような意見って出ないのでしょうかとちと疑問が。まあその「検討課題に入るのでは」ってのが議事要旨に出ちゃうとその時の市場状況によってはセンセーショナルになるから載せないって事もあるのかもしれませんが、今回の公表時点では既に白黒ついてる利下げ話ですので掲載配慮する事も無しという事で、まあ10月7日の時点では利下げの話まで行ってなかったということでございましょ。株や為替がぶっ飛んだのはその後ですからね。

『私自身の中でいつか、ということについてももちろん特定できませんが、私はいつも直前まで色々な情報を集めた上で判断を固めつつ決めていますので、そういう意味では直前ということになります。』

どう見ても政治的プレッシャーです。本当にありがとうございました。

更にその後厳しいツッコミが(^^)。

『(問) もう一度、ここ数日を振り返りたいのですが、27 日に山口副総裁が就任し、この会見の場で日本の金利水準は十分低く緩和的であるという話をされ、翌日に与謝野大臣から、「利下げは国際協調の証しを立てるという意味では大事である」旨の発言がありました。与謝野大臣の発言の前までは、審議委員の方も含めて利下げには慎重というか、否定的な意見が多かったと思うのですが、急にそこを境に何か変わったような印象を持っています。総裁ご自身、その後色々と与党や政府から期待感というか、経済対策との整合性も含めて色々な声が出る中で、政治的なプレッシャーというか圧力を感じることはなかったのでしょうか。それと、それは何がしか各委員の判断に影響を与えたとは言えないでしょうか。』

中々厳しいツッコミでして、この質問および利下げ翌朝の日経新聞記事で書いてあった経緯っぽい話を総合して勝手に勘案しますと、与謝野大臣が「国際協調」という名目で「協調」を打ち出すことによって「政府も大型経済対策出すので政府と日銀の政策パッケージでいきましょうねえ」という(以下激しく自主規制)。

『(答) 結論から申しますと、政治的なプレッシャーを感じたということは全くありません。(途中延々と説明が続く)他の委員の頭の中や感情の動きというのは私が云々する話ではありませんが、自分の経験に照らして、政治的なプレッシャーがあって、それでこの際金利を引き下げようと判断した人は一人もいないと断言できます。』

最初と最後でこう発言し、その間の説明がやたらめったら長くなって言い訳っぽさ爆発です(長いので割愛したけど読むと何だかねえ感満載です^^)わなという所です。どう見ても政治的プレッシャーです。本当にありがとうございました。

#ま、経済対策とパッケージの体裁になったのは良かったと思いますけどね

○市場メモ

もう何か毎日同じ話になりますが、昨日は国債買現先オペの足きりレートが貫禄の上昇でついに0.48%に。毎回1wkをロールしてる感じなのですが、金曜には0.477/0.47だったのが昨日は0.480/0.48と48一本値でレートじり高。まあ要するに円資金の供給オペが不足している訳でして、ドル資金供給の国際的枠組みも大事なのですが、足元の庭もちゃんとお掃除していただきとう存じます。GCはロンバート近くに張り付いてますし、昨日はCP発行レートが上昇している所もあったり、年内償還物のFBも売り物気味だったり、ついでに2年カレントは堂々の0.60%接近とか、20bp利下げしておいてGCだの2年国債だのは15bpしか下がらんのかよという残念な状態。

てか何か(5年国債入札の影響で中短期が甘い可能性はあるのですが)月曜になって雰囲気が悪化している感があるのがちょっと何だかねという感じです。

#ということで虫干しネタですいません

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お題「月曜につき世間話で勘弁」 2008/11/10（月）08:03:57

ど～せ何もないと思って週末過ごしちゃいましたので市場モード
へのマインドセットに時間が掛かりますなあ。寒いし。

○市場メモ雑談

まあ長いところは先週木曜金曜と先物が妙に暴れておりましたが、先物の暴れは最早その暴れてる本人しか訳判らんでしょという状況かと存じますので何がなにやらという感じです。

で、短い所なんですけれども、相変わらずGCレートや現先レートが高止まりしているようでして、昨日も0.4%台後半ちゅうか0.5%に接近するでござるの巻の模様。というか昨日実施された1週間ものの国債買現先なんですが、落札レートの方は平均0.475%の足きり 0.47%となりました。ちなみに国債買現先なのですが、日経新聞の例の利下げ記事が出た所(29日)で実施された10/31スタート11/10 エンドの国債買現先が0.499/0.41でありまして、何の事はない利下げ前の方が足きり低かったというテイタラク。さすがに平均は下がってますけどね(^^)。

まあそんなこんなで微妙に足元のオープンの金利が高止まりしているのですけれども、無担保コールは逆に上がりにくい状況継続という有様ですので、そりゃまあ調節も大変と言う感じで、金曜もコールが 30-28位の所でしっかり売出手形即日で引いていたりという感じで、インターの金利は下がり気味なのでしょうかねというイメージであります。

まあTIBORがあまり下がらなかったりとかもそうですけれども、オープンの金利が利下げ幅ほど下がらないので、利下げ期待で素敵に盛り上がっていた3か月FBから中短期ゾーンあたりまでのレートのボトムがまさにその31日当日という所が実に残念な所でございまする。

○日銀の保有国債関連

10月末現在。
[外部リンク] 数値が普通になったことから、例の期近債が派手に打ち込まれるというアホウな事態は緩和されたように思えますが、そもそも10月末なので償還がそんなにこないという問題もあって、実際は今月末の数字も合わせて確認しないとうまくありません。

とは申しましても、長期国債買入の筈なのですけれども相変わらずの短期国債買入状態になっているのは変わらんという感じ。残存1年以内(2009年 9月償還まで)の銘柄残高の前月比増分がざっと計算したら6000億円ちょっととなっていまして、輪番オペの実行額が大体12000億円ですのでその半分は1年以内の債券が打ち込まれていますの図。

輪番オペに関しては運営方法を少し見直した方が良さげな感じなのですけれども、やたらこの額自体に意味があるような話になってしまっているので、見直しをした場合に実態問題とは別に勘違いした変な思惑を呼ぶ可能性が高いので実に難しいですよね。冷静に考えると中長期国債の買入って他の主要国ではただの資金供給オペレーションの一環で行われていて、日銀みたいに政策的インプリケーションがある(ような雰囲気を醸し出している) という所ってあんまり無いと思うのですが。

○的を外した批判はどうかと思うのですが

暫く前に話題になってたみたいなのですけどね。
[外部リンク] である。わずかに下がっても、実体経済への刺激効果に乏しい。信用収縮とデフレ懸念でいつ一部金融機関が破綻してもおかしくない今、日銀に求められるのは、緊急措置としての「量的緩和」のはずである。ところが、日銀の意図はあいまいだ。』

既にこの時点で怪しげな香りを発しております。

『日銀は日銀券を刷って市場に流し込む。この上限を大幅に引き上げるのが量的緩和なのだが、そうするとコール市場では資金があまり、短期金利は下落を続け、究極的には金利ゼロになる。日銀はそうなると短期金融市場を操作できなくなるので嫌う。』

「日銀券を刷って市場に流し込む」っていう説明がもうどこをどう突っ込んで良いのかという感じですが(日銀券は金融機関からの引き出しが無いと出ませんし、「刷って流し込む」って何も無いところにいきなり撒くわけでもありませんし・・・・)、それが量的緩和とか言われましても困るのですが、「そうなると短期金融市場を操作できなくなるので嫌う」のではなくて金利を誘導目標にしているのだから操作出来なかったら金融政策の枠組み自体が回らないでしょという話だと思うんだが。

別にマネーサプライみたいなものを誘導目標にしてコントロールすることだって実際問題として米国でボルカーだかの時に実行されたと思うので、操作変数は必ずしも金利である必要は無いのですが、ボルカー時代は市場金利がアホほど乱高下した弊害の方が大きかったので、それ以降は金利操作が中心になった (日本で当座預金残高目標という量的緩和をやりましたけどね)筈なんですけれども・・・・・・

『従来の0.25%の利下げ幅を拒否したのは、もう一度利下げすればゼロになるからだ。ご丁寧なことに、銀行の日銀への当座預金に金利を付け、短期市場金利がそれ以下にならないようにした。日銀は量的緩和に歯止めをかけゼロ金利を避ける、というのが今回の利下げの真相なのである。とすれば、日銀は自身の利害を優先して危機対策という大局を見ない、狡(こす)いやり方ではないか。』

あれ?ちょっと前の方で「金利を下げても効果に乏しい」って話をしてたのに、何で「ゼロ金利にしないのがケシカラン」になっているのでしょうか。それに、当座預金付利を行うことによって「金利付き量的緩和」(それ自体はインチキだとあたくしは思いますがそれは兎も角)が実施できるというのが今回の措置のキモなのですから、こちらの執筆子の仰せになる「金利引き下げよりも量的緩和」に一番適うのが「当座預金付利」なんですけれどもねえ。

ということで、今回の利下げに関して何だかなあというのは同じ思いはございますけれども、批判の筋があまりにも宜しくないのは如何なものかと思いますけれども、(何か前にも紹介したかもしれませんが)このお方はどうも調べ物をあんまりしないで煽り批判装置が作動するのが仕様のようですな。参考文献→[外部リンク]
　　<新設> 「統計」一覧表:[外部リンク]　
　　<削除> 一覧表に集約された統計の見出しページ
　[外部リンク]　

なのですけれども、どうせなら削除したページには「こちらに行ってください」というご案内を入れて欲しいのではございますけれども。ちなみにあたくしのブックマークする中にも上記リストにあるこんなのがありますが、残念な結果が出てくるのであります。使い勝手はまた使ってから感想を。
[外部リンク]

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