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今朝のドラめもん(金融政策ウォッチ)

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お題「各種雑談で恐縮です」   2009/01/30(金)08:08:36  
 
西村副総裁の講演を華麗にスルーで勘弁して下さい。てか西村さん話長いから読むの大変なのよ。月末近くにネタ連続投下されても(汗)。

○またヘッドラインに釣られているわけだが

昨日は西村副総裁の講演(金融経済懇談会の挨拶)があって、講演後の記者会見があったのですけど、その会見のヘッドラインで例によって瞬間的に相場が反応してたように見えました。

日本語版ロイターのヘッドラインが早い順に3つ並べるとこんな感じでしてね。

14:04 29Jan09 RTRS-長めの金利に影響を与えていくためにオペの工夫を考えていく=西村日銀副総裁
14:05 29Jan09 RTRS-翌日物金利下げられない時は長めの金利に影響強めていくことが望ましい=西村日銀副総裁
14:06 29Jan09 RTRS-長めの資金供給で長めの金利低下に効果あることは量的緩和時代にも明らか=西村日銀副総裁

「ターム物金利に働きかける方策」云々という話は白川総裁もしてますが、実際にやってるオペレーションは全然そうじゃないですよねえってのは特に短期市場の皆様先刻ご承知の助ですので、ヘッドライン見ても「またやるやる詐○か」ってなもんですが、こりゃまた脊髄反応しそうなヘッドラインの打ち方ですなあと思ってましたら、一方でブルームバーグ(プロフェッショナル)日本語版のヘッドラインはこの通り。

JBN 14:05 *西村日銀副総裁:長め金利に働き掛けるためオペの工夫考えるの有効
JBN 14:05 *西村日銀副総裁:ターム物金利ターゲットは簡単に結論出る問題ではない
JBN 14:06 *西村日銀副総裁:危機対応でオペ全体の中で考える-国債買い入れ増額
JBN 14:07 *西村日銀副総裁:量的緩和時代は長めのオペで金利に下方圧力掛かった
JBN 14:08 *西村日銀副総裁:状況によっては長めの資金供給が有効になり得る

・・・・・印象違いますよね!

んでまあ会見要旨は結局の所今日の公表文を見れば判る話なのですけれども、従来の白川総裁の発言から話のトーンは変わっていないでしょと思われる所でありまして、まあ上がった先物はまた押し戻された(その間に新発2年がセカンダリー好調という動きがあったのでカーブとかは変わっていましたけど)でござるの巻となっていたようですので、まあヘッドラインに釣られてプギャーという感じですかな。

まあ緩和で次にやるのはターム物金利を誘導するのか、質的緩和を更に進めるのか、それとも量的緩和にするのかという話で、どれがどういう風に効くのかとかを勘案しつつやりますよねというのはその通りですから、ここからも緩和の話は続くのでしょうが、それに一々反応するのも何だかなあと。だってここから更に何かの緩和措置が出るでしょというのはある程度織り込んでるんじゃないですかねえと。

何かね、「キャッチーなヘッドラインを打ってマーケットにインパクトを与えれば良し」
みたいな発想でニュース配信を致しますのは、瞬間の日計り的な売買にとってはそりゃまあ結構な餌ではございますが、そんな事よりもより正確な報道をして頂きたいと思います。大体からして従来からの白川総裁の発言や日銀の公表文をチェックしていれば、西村副総裁の発言もその延長線上で、唐突に出てきたものではないという事は把握できると思うんですよね。

で、従来よりこの手の粘着的チェックをしてますけど、近年はクイック、時事メイン、ブルームバーグは発言の一部を切り取って大げさなヘッドラインを打ち込むというのは(少なくとも日本の金融政策関連では)ほぼ見られなくなったのですけれども、ロイターだけは大昔のディーリング全盛相場時代から頭の中が変化していないようで、マーケットにインパクトを与えるヘッドラインを打つのが仕事と勘違いしっぱなし(ディーリング全盛相場ではそういうニーズがありましたもんね)なのではないかと、誠に遺憾に存じます次第であります。


○FBが重いですねという話

昨日申し上げましたように、水曜は3か月FB入札が0.30%に接近しやがってちとあれれ状態だったんですが、昨日は短国買入オペが実施されて平均落札利回りが前日比3毛1糸甘なんぞになりやがっておりまして、それって水曜の新発とかその近辺入れに行くと0.31%で叩き込み(だからそのゾーンが入ったんじゃないと思うが)とかに相当するレートで、中々こう悲しいものを感じさせる次第でございます。

FBが重いせいなのか、月末のところの着地を見てからじゃないと資金の出が悪いのか、それともどこかで予備的需要が増えているのか良く判りませんけど、その関係からかGCレートもサガランチ会長でして、資金供給オペに対する応札は多いわレートはじり高だわという素敵な状態が継続。スポットは月末抜けているというのにスポネの買現先は0.231/0.22と前日から1つ上昇している(余談ですが、一昨日の末初買現先0.221/0.21でして、昨日の末初GCが0.27近辺とかワケワカランのですが・・・・27売るならオペ必殺入れとけよ・・・)わ、それより香ばしいのはスポットウィークの買現先が0.226/0.22で、月末抜けてるのにレート上昇とは何たることぞという感じ。午後の共通担保は末スタートだったので0.231/0.23とこれまた素敵に1bp上昇と何か金が無いですねえという感じ。

ま、当座預金残高自体はある(増えてる)ので、これってまあ実際に金が無いのではなく、市場に出てこない予備需要的な「死に金」が増えているという現象なのでしょうが、GCは0.20台半ば近辺で推移するわ、カレント3か月FBは引け全力オファー状態だわと、これで来週の3か月TB入札どうなのよという感じであります。まあ月末抜けてどうなるのかは知らんけど、今の雰囲気は(月曜か火曜辺りから変でしたが)宜しくなく、この調子では中々これは寒いものを感じますなあという所でありまする。


○FOMC関連

これはあたくしの備忘メモモードであります。昨日ご紹介したこれですが。
[外部リンク] Committee also is prepared to purchase longer-term Treasury securities if evolving circumstances indicate that such transactions would be particularly effective in improving conditions in private credit markets.』

この背景って12月のFOMC議事要旨(Minute)ではこのような論点になっていました。

『Specifically, participants discussed the merits of purchasing large quantities of longer-term securities such as agency debt, agency mortgage-backed securities, and Treasury securities.』

『The available evidence indicated that such purchases would reduce yields on those instruments, and lower yields on those securities would tend to reduce borrowing costs for a range of private borrowers, although participants were uncertain as to the likely size of such effects. Participants also generally believed that the special liquidity and lending facilities implemented or announced recently would support the availability of credit to businesses and households and thus help sustain economic activity.』

この時には「レート低下で民間信用のコスト低下」と「流動性供与で市場のアベイラビリティ確保」ってロジックを出していまして、じゃあ財務省証券を買うのはどっちなのですかという話になると、長期金利のベースレートを低下させることによって信用市場の環境を改善させるって話になるんでしょうか。

一方でリッチモンド地区連銀のラッカー総裁が反対票を投じてまして(すいません見落としてました)。

『Voting against was Jeffrey M. Lacker, who preferred to expand the monetary base at this time by purchasing U.S. Treasury securities rather than through targeted credit programs.』

米国財務省証券を買い入れることによってマネタリーベースの拡大を図るほうが適切ですと主張していまして、こちらの主張の方があたくし個人的にはしっくり来る長期国債買入理由ですわな。「金利押し下げの為に長期国債買入」ってのはちょっとさすがに無理筋ロジックじゃねえのか(市場がどっかで大反乱状態になるのではと思うのです)って感じがしますけどね。

関連記事がロイターに出てましたのでそちらもご参照。
[外部リンク] measures」であり、ラッカー総裁の言う長期国債買入は「conventional unconventional measures」という事になるんでしょうな。

・・・・・もはや禅問答の世界ですが(^^)。

#今週投入された各種ネタは積み残しになっちゃいました(><;


 


朝お題「昨日の続きとかFBが流れた話とかその他」   2009/01/29(木)08:05:16  
  では昨日の続きから。

○金融環境の認識とかCP買い入れに関する議論とか

[外部リンク] 逼迫する可能性があることから、一段と踏み込んだ企業金融円滑化 措置が必要との認識を共有した。その上で、委員は、CP の買入れを 時限的に実施する必要があるとの見方で一致した。』

ということで、その理由。

『ある委員は、C P を金融機関から買い入れることは、その分だけ、 金融機関の資本制約が緩和されることになるため、現在、貸出姿勢が 厳しくなっている中小企業などへの貸出が増加することも期待できると 述べた。その上で、この委員は、この効果は金融機関の行動を通じて 発揮されるため、日本銀行の政策意図を金融機関と共有することが 重要と述べた。』

ま、微妙に強引な部分もあるけど、「CP買入で大企業だけ救済するのか」というような批判に対する理屈的な反論としてはこうなりますという話でござんす。

『複数の委員は、日本銀行がC P を買い入れることが呼び水となり、C P 市場の流動性が高まるという効果も期待できると述べた。一人の委員は、 日本銀行のC P 買入れは、C P 市場の価格発見機能にもプラスの効果を 与えると付け加えた。』

まあそうですかね。

『委員は、中央銀行が個別企業の信用リスクをとる政策に踏み込むことは 異例のことであるとの認識を共有した。また、多くの委員は、中央銀行の 財務の健全性と通貨に対する信認を確保する手当てが必要と述べた。 こうした議論を経て、委員は、信用リスクをとる政策について、どの範囲で どの程度の期間行うことが必要かつ適切か、また、中央銀行の財務の 健全性と通貨に対する信認を確保するために、政府との関係も含めどの ような対応が必要か、といった点から検討する必要があるとの見解で一致した。』

ま、ここで述べられている話をもうちょっと身も蓋も無く解釈しますと、「政府は 日銀にやれやれ言うだけで、いざとなったら梯子外す攻撃をしないようにね」 って事でしょ。まあつまり、CP買ったら発行体がお父さんになってしまった (今後もし社債買うとなったら益々問題が発生しやすくなる)時に急に政府と いうか政治サイドが逃げモードになってしまい、「日銀が勝手にやりやがって ケシカラン」みたいな話になったら適わんがなって所なんでしょうと勝手に 解釈しとるんだが。

FRBみたいに中央銀行が財政政策やってる状態に出来るのは、政府との がっちりとした提携(品の無い言い方をすれば「握り」)が出来ていて、 いきなり「うちは知らん」攻撃が出ない事というのが重要だと思われます のでね(従って財政政策やる主体と金融政策やる主体の握りが出来ない ユーロエリアは中々しんどいですねという話になるのですが)。

で、その金融環境の政策委員の認識ですが。

『わが国の金融環境について、委員は、全体として、厳しい方向に急速に変化しているとの見方で一致した。』

さいですな。

『複数の委員は、信用スプレッドの上昇によって、C P ・社債の発行金利が上昇 しているほか、銀行の貸出金利も幾分上昇している可能性があり、このところ、 企業の資金調達コストは強含んでいると述べた。企業の資金調達環境について、 何人かの委員は、C P ・社債の発行減少が続いているほか、企業からみた金融 機関の貸出態度は、12 月短観で、大企業まで「厳しい」超となるなど、アベイラ ビリティの面で厳しさを増しているとの認識を示した。また、複数の委員は、C P ・ 社債の発行環境が悪化する中で、金融機関は大企業向け与信を増加させており、 金融機関の資本制約のもとで中小企業金融を巡る環境が悪化していると述べた。』

ということで、まあこの辺りは12月の声明文および金融経済月報で指摘されていた話と同じですな。当たり前ですが。

『こうした議論を経て、委員は、企業の資金調達環境は一段と厳しさを増しており、低金利の効果が、実体経済に浸透しにくくなっているとの認識を共有した。』

だから10月にさっさとやっておけば良かったんですけど、どうもこの部分に関してはお得意のフォワード・ルッキングで早期対処して欲しかったですね。市場なんてもう動き出したらあっという間に暴走しますから。

#景気認識の話とかもありますが、まあ月報などでも触れましたのでパス


○FOMC声明文より少々

昨晩のFOMCですが、あたくし当然ながら朝起きてから斜め読みでござるの巻なので本当の本当に簡単に。
[外部リンク] Federal Open Market Committee decided today to keep its target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent. The Committee continues to anticipate that economic conditions are likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate for some time.』

前回はこの2文目が無くて、こうなってました。

『The Federal Open Market Committee decided today to establish a target range for the federal funds rate of 0 to 1/4 percent.』

まあこのfor some timeちゅうのが時間軸になるんかいという話はあるのですけれ ども、景気先行き見通しやら現状認識が「悪化」の方向であれば一応時間軸には なるという所でしょう。でも、こーゆー何となく時間軸だと、景気認識的に底打ち感が 出てくるとあっさりと時間軸がぶっ飛んでしまうのは2003年の日本を見ればお分かり の通りでございます。結局あの時は改めて時間軸のコミットメントみたいなのを出して その場を収拾する破目になりましたわな。さて米国はどうなるのでしょ。


・デフレ懸念みたいなのに関して

第3パラグラフが今回の声明での物価の話。第2文に注目。

『In light of the declines in the prices of energy and other commodities in recent months and the prospects for considerable economic slack, the Committee expects that inflation pressures will remain subdued in coming quarters. Moreover, the Committee sees some risk that inflation could persist for a time below rates that best foster economic growth and price stability in the longer term.』

ただまあこの議論は先般ご紹介した12月の議事要旨で同じ話がありましたので、市場的にはそんなにサプライズじゃなかったのではないかなとは思います(米債はそんなに詳しくないから知らんが)けど。ちなみに当該部分は前回こうなってました。

『Meanwhile, inflationary pressures have diminished appreciably. In light of the declines in the prices of energy and other commodities and the weaker prospects for economic activity, the Committee expects inflation to moderate further in coming quarters.』

・長期国債買入はとりあえずチラリズムで(^^)

『The Committee also is prepared to purchase longer-term Treasury securities if evolving circumstances indicate that such transactions would be particularly effective in improving conditions in private credit markets. 』

長期国債の買入でprivate credit marketsの環境を緩和するっていうのも何というか凄い 理屈ですけれども、まあ米国と日本ではその辺だいぶ違う(日本の場合は何気に長期 よりも中短期に近い金利に連動するローンの方が多かろう、と思う)のかも知れません けれども、「財政マネタイゼーション」とは言いませんでしたな。いやあのバーナンキ先生 ですから当然ながら「インフレ期待を改善させるまで長期国債の買入をする用意があり ます」って話をするのかと思ったのですけどねえ(^^)。

んでもって、今回はprepared to purchaseということで具体的なスケジュールやらスキーム は出てきませんでしたが、つまり「長期金利が上昇しだしたらこのカードを切りますよ」と 伝家の宝刀をチラリズム状態にすることによって、長期金利上昇を牽制しましょうってこと なのですかな。前回はこんな書き方です。

『The Committee is also evaluating the potential benefits of purchasing longer-term Treasury securities.』

ま、チラリズムでどこまで引っ張れるのか楽しみであります(^^)。


○3か月FB入札が流れて債券先物がビックリした(???)件に関して

昨日は3か月FB(政府短期証券の最終回)入札がありました。

1月から3か月FBの発行額が従来の週4.5兆円から週4.8兆円に増えてちょっと 荷もたれ感がある所に来て、来週からは週5.1兆円に増額ということで、兆円の数字が 増えてしまうというのも何かこう重さを感じる次第で、入札前からせっせと調整して前場の 引けでは既に0.275/0.28で入札を迎えました。

で、その結果が0.2887/0.2992と思いっきりロンバートに接近というレートになり、 まあ流れたけどとりあえず30で止まったねという感じでしたが、その結果出た直後に 債券先物がいきなりストンと下がったのはこの結果にビックリしたんでしょうか、よー 知らんけど。その後暫くは平均オファーだったみたいですけど引けに掛けて持ち直しで 0.28%の引けになってましたので、一応止まりどころで今回は止まりましたねという 感じでしょうか。

このFB、今月の最初の入札では0.1789/0.1825だったので、3週間の間に 華麗に上昇した格好なのですけど、まあそもそも今月最初の入札時点が年末年始の 発行端境期+年末年始対応の資金供給が余った時期に当たっていたというのがある ので、まあそれは下げすぎだったのかもしれませんけど、一方でGCレートとかオペの レートとかも0.20%台で高止まりしているので、そっちも足を引っ張る格好。

GCに対して自然体なのか押し下げようとしてるのかが微妙に良く判らん調節というのもありまして(マーケットちゃんとしましては、時々やたら配慮したような細かいオペ あり、かと思えば自然体の放置プレーオペありと、どうもどっちだか判らんというのが 印象だと思います)、何だかちょっと右往左往みたいな面もありますけど、FB(来月 から短期国庫債券なのでTBですか)が絶賛増発されているというのが徐々に効いて いるという感じなんでしょう。来月からは3か月TBの償還対比の増発額が6000億 になるので、もうちょっと逼迫感が出てくるのかもしれませんね。まあ所詮は国債 ですからレートを調整すれば解決する話で、アベイラビリティがどうのこうのとか信用 スプレッドがどうのこうのというヤヤコシイ話ではないですけどね。

来週の入札時には積み期間も後半になるし、月末とか税揚げとか資金繰り読みにくい からGCの資金そんなに先日付でホイホイだせないよと言ってる人の状況が変わって いるとは思いますが、増発されて5兆円の大台乗せになった3か月TBちゃんと捌ける のかは気にしておきたいと思います。

・・・・ところで、余談の類になるんですけどね、こっから円売り介入をするとかいう話に なりますと益々TB(今はFB)が増発されるのですけれども、現状でこの有様なのにどう なのよという論点とか、昨今の埋蔵金ブームで「財源は埋蔵金」っての大流行なんです けど、TBの発行が着実に増えているということは、そりゃまあ会計上の利益(というか 剰余金ですか)はあるのでしょうけれども、キャッシュフローとしてそこに金があるのは 別問題という雰囲気が大変に香ばしく漂って参りますけれども、埋蔵金財源で真水を 出されたらまたTB増発ですかそうですかという感じなんでしょうかねえ、いやはや。



 


お題「しつこくCPの話/12月18、19日決定会合議事要旨より」   2009/01/28(水)08:09:09  
 
まずは昨日書いたCPレート公表に関する補足を。

○レートがまともに透けて見える事は無いようですが・・・・

珍しくパブコメスルーで今般いきなり実施となった(短期市場フォーラムとかで検討したというのは判るが、その時と今は事情が違うと思うのですけどねえ)CP出合いレートの公表ですが、昨日あたくし「発行繁忙日じゃない時なんかだとうっかりすると発行体の条件バレバレになりますがな」という話をしましたですが、さすがにこれは避けられそうです。

と申しますのは、日銀の公表文にはそこまで詳しくは書いて無かった(と思う)のですが、出合いの平均レート公表という趣旨からしまして、発行が1社しかなかったようなケースですとレートの公表は行われないようですな。ちょっとだけ安心しました。

とは申しましても、CPって個別発行体にとってのオーダーメイド的な性格がより強いもの(資金繰りなのですから)でして、逆に投資家の方も短期資金運用の事情(大口の入出金が確定してるとか)によって償還日や発行日が1日違うだけで全然ニーズが違ってくるようなケースも多々あるモノでして、GCレポ取引みたいなある程度定型化されているもの(でもやっぱり色んな個別事情でぶれますが)とはまた違う金融商品でございまする。

そーゆー商品の出合いレートを実質的に取引が全部集中されているほふりが個社名出ないとは言え、堂々集計して公表して良いものなのでしょうかという点はちょっと何だかねえ感があるのですけど(そんなの別に公開しないで日銀だけ把握しておけば良いじゃんという感じですけどねえ・・・)。

つまり、昨日も申し上げましたが、CPというのは基本的には私募形式で発行されているものでありまして、公募発行していない事の意味を考えた方が宜しいのではないかという話ですわな。「透明性の向上」というのが何か錦の御旗みたいな扱いになっているのですが、もともと私募発行という事になっているのはそれなりの理由がある訳でして、CPの場合で言えば、あたくしが思うに、上記したような個別事情によって色々なケースがある金融商品なので、公募形式よりもより機動的かつ個別対応のしやすい少人数私募発行をしているという事ではないかと。然るに、あたかも錦の御旗の如く「透明性向上」を持ち出して少人数私募発行されている取引を、集計値とは言え、日々細かに公表するというのは、CPの商品の法的な建て付けを形骸化する畏れがありませんですかねえ。と思うのですけど。

なお、あたくしも何となくCPレートの話をしてますし、情報ベンダーなどでも発行レートがどうのこうのと割と話は出るんですけど、あれって全て「市場推計」の話でして(従いましてあたくしがCPレートの話をするときはおおまかな話だけで基本的に個社の条件がわかるような具体的な書きかたはしないようにしてますし、やや具体的な数字らしきものが出る時ってのはどっかのプロ向け情報ベンダーやらプロ向け市場レポートで出た後付けのお話でございますので念の為申し添えます)、まあそういうベースのファジーなお話なのですよね(私募だから別に世間に公表する義理は無いので表に出ない発行だって沢山ある、と思う)。然るに、ほふりがCP発行レート公表って事になりますと、この人は実質的に取引のほぼ全てを把握しているのでありまして、出てくるものも正真正銘マジレートとなりますので、これはやはりどうなのかと思うのでございます。

本当に透明性向上云々が然るべきものだと言うのであれば、そもそもCPを公募発行で行うべきとか、まあそういう根本的なお話をして頂きたいと思うのでありますけどね。なし崩しみたいなのは如何なものかと。

#何でもかんでも「透明性向上」するなら通常の政策委員会も含めて全部ライブ中継くらいして欲しいものですな(=ただの悪態)

あとね、これまた昨日の繰り返しになりますけどね、こーゆーの公表することによって市場のボラティリティって基本的に上がる方向になるんですよ。その学問的理由は無学のあたくしにはさっぱり判らないですが、市場の片隅でささやかなポジションを持ってきゃあきゃあ言いながらメシ食ってる経験値はそのように申しておりますです、はい。で、まあそういう性質がある施策を危機モードに出すっていうのはタイミングどうなのよと。昨日なんか金融ファクシミリ新聞が「BIS規制の一時凍結を検討も」みたいな記事出してましたけど、まあ流れって今はそっちのほうでしょ??

ま、本件に関しては透明性向上を進めて本来公募発行で行えば市場がもっと拡大するのではないかという論点もアリだとは思いますけどね。



○12月19日会合より:金融政策運営に関わる部分だけで恐縮ですが

CP話かいてたら思わず長くなってしまったのでサラサラと(多分明日に続く)。

[外部リンク] への利下げは、景気刺激策としての効果が限定的である一方、金融機関が資金を市場に放出するインセンティブが低下し、市場取引が不活発になるため、市場機能が大きく損なわれるリスクが高いことから、現在の水準を維持すべきとの意見を表明した。』

白川総裁のいう「市場機能」を突き詰めるとこういう話になるのでして、やはりあたくし思うに「市場機能」論ってのは危機脱出するまではあまり持ち出さない方が良いのではないかなあと思いました。利下げの反対理由を見るとそのあたりがなお良く見えてくると思いますので引用。

『野田委員は、 市場機能の低下が問題となる中で、それを大きく減じることは不適切であること、すなわち、市場機能を維持するためには、補完当座預金制度の適用利率、およびその政策金利とのスプレッドを一定水準以上にする必要があり、0.1% への利下げが行われると、両者間のスプレッドが確保されないため、金融機関が資金を市場に放出するインセンティブが損なわれ、市場取引が不活発になるリスクが高いこと、 現在の政策金利の水準は既に極めて緩和的であり、0.1% への利下げは景気刺激効果が限定的な一方、市場機能の低下というデメリットが大きいため、むしろ、高止まりを続けているターム物金利に働きかけることが適当であることから、反対した。』

で、1番にあるのは「市場機能」という論点からすればまさにその通りとしか申し上げようが無いのでして、まあ要は市場機能という話を全面に出すと話がややこしくなるから止めましょうね白川総裁(はぁと)という所でしょうな。

で、この2番のところも注目なのですけど、実は野田審議委員は単純に利下げ反対しているのではなくて『高止まりを続けているターム物金利に働きかけることが適当である』と言ってまして、金利下げることに関して単純に反対してる訳ではないのですね、というのは判りました。


・補完貸付金利と市場機能

補完貸付金利0%(要は付利撤廃)を主張したのは水野審議委員。

『水野委員は、先行きターム物レートへの働きかけを強める可能性もある中、必要に応じて潤沢な資金供給を行うと、無担保コールレート( オーバーナイト物) に低下圧力が生じるが、自然なレート形成を損なわないために、この際、付利水準は0%とするのが望ましいとして、反対した。』

これまた「市場機能」論を詰めますとこうなるというのと、将来のターム物誘導をする時には恐らく資金をジャンジャン出しますよ攻撃になる筈だから、足元金利をゼロまで下がるようにしておいたほうが良かろうという話ですね。

とまあそういう事で、市場機能論を散々言ってるのですけど、今の政策の建て付けで市場機能というのも何か無理があるんですよねという所なんですよね。


・金融緩和をどう行いますかという話

検討の概要の最初の部分から。

『一人の委員は、政策運営の考え方として、 現在は、企業金融の目詰まりを解消するための対応を進める必要があること、 政策金利を引き下げるかどうかについては、企業金融が目詰まりを起こしている中での効果と市場機能低下というデメリットの両方の観点から考える必要があることを指摘した。』

結局ね、10月末のところで超過準備付利の話がやたらクローズアップされちゃって、そこに利下げが入ってしまう事によって、企業金融目詰まり対策が出遅れてしまったというのが問題をややこしくした原因だと思うんですよね。結果を見れば極端な話利下げよりもCP買入を先にやっていた方が、実質的な緩和効果が先に出てたでしょという事ですわな。

『金利引き下げの効果について、ある委員は、10 月末の政策金利引き下げにもかかわらず、インターバンクのターム物金利はむしろ上昇しており、今回、更に政策金利を引き下げたからといって、カウンターパーティ・リスクへの警戒感が強い中で、ターム物金利が大きく低下するとは限らないと述べた。』

このとき利下げだけだったら確かにそうでしたわなという所です。

『この点について、別の委員は、0.1% への利下げよりも、高止まりを続けているターム
物金利に働きかける方が望ましいとの認識を示した。これに対して、何人かの委員は、企業金融円滑化措置とセットで政策金利を引き下げれば、金利引き下げの効果が実体経済に波及しやすくなり、効果が見込まれると述べた』

まあそういうことで。


・今後の方向性ですけど

先行きの金融政策の運営についての議論部分をまともに引用。

『まず、政策金利の引き下げ余地について、何人かの委員は、0.1% が市場機能を維持するぎりぎりの水準との見解を示した。』

『一方、ある委員は、経済情勢が今後一段と悪化する可能性が高い中で、政策金利を0.1% から更に引き下げる選択肢も排除すべきでないとの見方を述べた。』

ほっほー。

『政策金利の引き下げ余地が乏しい中での追加的な政策対応について、ある委員は、今後は、より長めの金利への働きかけや企業金融円滑化措置に重点を移していく必要があると述べた。何人かの委員は、ターム物金利が高止まっている状況を踏まえると、ターム物金利への働きかけを強めることが一案になると述べた。』

で、具体的にどうするのかが見えないのが実にこうアレなのですが(一番簡単なのは指値オペをタームで打てばよいのですが、その場合市場機能というのはもう寝言になってしまいます^^)、水野審議委員の先ほどの意見が一つの参考に。要するに明示的なゼロ金利をするかどうかは兎も角として、資金供給を増やして量的緩和状態にするというような感じなのでしょうかね。

ま、それは良いのですが、何故か現在のオペレーションがGCレポレートをあまり下げないような運営になっているのは何なんでしょと軽く悪態ついて時間の都合上本日はこの辺で明日に続くでござるの巻。
 


お題「遅れましたが決定会合/日銀から出た短期関連の話を少々」   2009/01/27(火)08:14:30  
  ○今更ですが決定会合での経済見通し関連をサラサラと

金融経済月報の話もしないといかんのですが、まあ今更でありますので、とりあえず今日は声明文の比較と展望レポートの中間レビューから参りましょ。

[外部リンク] 年度までの中心的な見通しとしては、中長期的な成長期待やインフレ予想が大きく変化しないもとで、2009 年度後半以降、国際金融資本市場が落ち着きを取り戻し、海外経済が減速局面を脱するにつれ、わが国経済も持ち直し、物価の下落幅も縮小していく姿が想定される。こうした下で、見通し期間の後半には、物価安定のもとでの持続的成長経路へ復していく展望が拓けるとみられるものの、このような見通しを巡る不確実性は高い。』(1月)

『経済・物価の先行きについては、物価安定のもとでの持続的な成長経路に復していく、との見通しに関する不確実性は高く、世界経済の減速や国際金融資本市場の動揺を踏まえると、わが国経済の回復に向けた条件が整うには、相応の時間を要するとみられる。』(12月)

回復に関連する表現の変化が泣けますよね。12月は「わが国経済の回復に向けた条件が整う」という書き方だったのが1月「物価安定のもとでの持続的成長経路へ復していく展望が拓ける」となってまして、回復の文言も無いですかというお話で(涙)。

で、その次がリスク要因ですが、こちらは比較じゃなくて前回対比増えた分ということで、今回増えた分は以下の通りでありまする。

『企業の中長期的な成長期待が低下し、設備や雇用の調整圧力が高まることを通じて、国内民間需要が一層下振れるリスクもある。』

『金融環境が厳しさを増す場合には、金融面から実体経済への下押し圧力が高まり、金融と実体経済の負の相乗作用が強まる可能性がある。』

『この場合(引用者追記:物価が下振れた場合)、企業や家計の中長期的なインフレ予想が下振れるリスクに注意する必要がある。』

ということで、まあ下げまくりですわな。金融環境云々は何か証文の出し遅れ感があるのですけれども、まあ今回企業金融関連の施策を出したからってことなんでしょうね。


で、展望レポートの中間レビューの部分ですが、2010年の見通しで何とか明るくしていますが、来年度の数値は物価も成長率もマイナスという事になりますので、これはまあ普通に考えて来年度は金融政策は緩和的に推移させるしかないでしょという所かとは存じます。思いっきりマイナスの数字がでまくっているのが今回のポイントだと思います。

#と、ざっとで恐縮でございました


○短期市場レポートが出ました

[外部リンク] スタートが増加した。この間、T+3 スタートの取引が減少する一方、T+1 やT+0 スタートの取引が着実に増加した。T+1 やT+0 スタート取引の増加の要因として、日本銀行の資金供給オペレーションが、T+1 スタートで安定的にオファーされるようになったことを指摘する先が多い。』(これは本文の10ページです)

さっきも言ったように、平常モードだとこれでも良いのですけど、いざ金融市場にストレスが掛かって資金繰り確保に市場参加者が走り回るという状態になりますと、当然ながらショートファンディングよりは早めに資金を確保しようとなりますから、証券決済のT+3の尻が固まった時点から資金確保をするインセンティブが生じる訳ですよ。

然るに、危機モードにおいても、T+0やT+1の取引が活発化するのが「前向きな動き」という認識のままで資金供給オペの運営を行っておりますと、当然ながら資金繰り確保をしたい市場参加者との間にギャップが生じちゃう訳ですな。

10月以降の資金の逼迫感が高まりに対して、GCレポレートの上昇を抑える為にもうちょっと先日付スタートの資金供給したほうが良いのではないかと、あたくしも何度も指摘したと思うのですが、中々先日付オペのオファーが出なかったのはこの辺りの認識から、あまりT+2以降の先日付モード資金供給を出したくなかった(出すと折角増えたT+0やT+1取引がT+2やT+3に食われちゃうから)のかなあなどと大変に意地の悪い事を思いましたです。

え、意地が悪すぎですかね(苦笑)。

もっとちゃんとしたレビューは追々。



○えーっと何でも透明性向上すれば良いというものでもなく(CPレート関連)

暫く前に金融ファクシミリ新聞で報道されてて、これは発行体が文句言って流れるでしょうと思ってたら何と表に出てしまいましたのでビックリの巻。

[外部リンク] 東京短期金融市場サーベイ

1.短期金融市場の機能向上への取組みとサーベイ実施の狙い

日本銀行では、2006 年3月の量的緩和政策解除後の短期金融市場の自律的な機能向上プロセスを支援・促進するため、2007 年2月から約半年間のプロジェクトとして「短期金融市場の機能向上への取組み」(以下「取組み」)を推進した。同プロジェクトでは、主として実務的な視点から、短期金融市場における課題の洗出しを行うとともに、早期に対応が可能なものについては順次実現を図ってきた。』

で、途中を端折りまして、その結果として今回の施策が出ましたと。

『また、市場に関する情報を更に充実させるため、証券保管振替機構や市場参加者の協力を得て、CP 発行レート統計の見直し(本年秋を目途に実施予定)に取組んでいる。』

・・・・・・・うーむ。


えーっとですね、この件に関しては去年の7月に実施した東京短期金融市場サーベイの結果を受けたことなのか、それとも量的緩和解除後の「取組み」の結果を受けてのことなのか存じませんけど、どちらにしてもCP市場がおかしくなる前に企画された話を、オペ効果によって回復に向かいつつありますけれども、まあ市場が変になった後に通常運転状態で実施するのってどうなのよという気が思いっきりするのですけれども。以下理由をつらつらとあまり整理しないままに。

#いやまあ実施予定の今年の秋に企業金融関連の市場が完全回復していれば杞憂でして、当然ながらその方が良いのは言うまでもありませんが

・CPは少人数私募発行しているのですがという論点

まあ確かに個社名は出てこないと言ってしまえばそれまでですが、CPってのは別に国債市場みたいなのと違いまして、定例的にいつも均等に発行が出る訳ではないので、うっかりすると個別の発行条件がモロに判ってしまう惧れがございます。いやまあ公募発行している債券などだったらそれが当然なのですが、CPは少人数私募で発行しているという法律上の建てつけがありまして、あくまでもプロ同士の相対の世界で運営という話になっております(ので、随時に相対で発行されているような発行体あるいは投資家にとってオーダーメイド的なものも当然ながらある)。それを場合によっては個別の発行条件が透けて見えてしまうような細かい公表をするというのは、何のために少人数私募形式の法律上の建てつけにしたのかという趣旨にそぐわないのではないかと思われるのでありますが。


・個社別のレートが開いている時に出すのはどうなのかという論点

ま、上記の話は「でもやっぱりこれは公募でやるべき」という論点もありますので、まあ現状を是とした上での理屈なんですけど(笑)、それはそれとして、この話が最初に出た時と比較した場合、現在って個社別のレート較差がアホのように拡大している(オペ効果で改善傾向ですが)ので、その日の発行状況によっては同じ業種で同じ格付けの同じ期間でも、加重平均した出来上がりのレートが高かったり低かったりというような事態が生じるのではないかという気が物凄くするのであります。

そうなるとどういう話になるかと言いますと、レートが急に上がったり下がったりするような事態を見て、その度に「企業金融が逼迫した」だの「緩んだ」だの一々反応する人が出てきたりしますと、変なバックラッシュが起きる可能性これありという所でありまして、クレジット市場に変な悪影響(スプレッドのボラを増幅する装置になるとか)与えるとか、それこそ下手すると個別企業のネームまで出てきてややこしい事になりかねませんがなという懸念なのであります。

#例によってあたくしお得意の懸念のし過ぎだと思いたいのですが、リーマン飛んだ時にレポ市場で法律的な問題が思いっきり発生したことを思います(この件は前々から悪態ついておりましたんですよ)と、危機の時には何が起きるか判らんと思わナイト。

また、当然ながらこの数字が出ることによって、まあもちろん時価でも何でもないとは言え、日銀の肝いりでほふりが出した出合いレート集計となりますと、それなりにオーソライズされた数字と見做される訳でして、その数字が何となく時価みたいなイメージになったりするような、数字一人歩きリスクもあるかと。

で、今申し上げたように日によってレートが上がったり下がったりとなりますと、実際問題としては全然そうじゃないとしても「CPってのは結構時価が乱高下するもんだ」というような話を判らん人たち(またの名を会議が好きな偉い人^^)はするのでありまして、「買って償還まで持ち切り」という本当の意味での最終投資家からしますと却って投資しにくくなるという懸念(杞憂とも言う^^)もあるのですよね。保有期間中に妙に乱高下するマーケットってのは持ち切り前提の投資家的には入りずらいもんですから。


ということで、他に論点がありそうな気がしますけど、この施策ってのは少なくとも市場が正常化する前に出すのはちょっと何だかねという感じがしますがどうでしょ。


 


お題「総裁記者会見より、引用大増量でどうもすいません」   2009/01/26(月)08:13:33  
  ○今後の金利政策について

「オーバーナイト・レートをここから下げても意味がないと考えているのか」という質問から。

『コールレートについては、現在、わが国のコールレートは誘導目標金利が0.1%で、現実のコールレートの平均も大体0.1%で推移しています。米国は誘導目標が0〜0.25%ですが、このところのフェデラルファンドレートの推移は、少し前までは0.1%前後、足許は0.25%くらいです。いずれにしても、日米のオーバーナイト金利は0.1%前後で推移しているということです。』(6p)

これはその通りです。

『前回のこの席でも申し上げましたが、ここまでオーバーナイトの金利が下がってくると、金融政策という観点から意味のある論点というのは、実質的には、企業が実際に資金調達する少し長めの資金の金利をどのようにして下げていくのかとか、量に関する安心感をどのように確保するのか、ということに移っていると思います。私が出席している海外の様々の中央銀行同士の会合でも、徐々に関心がそちらに移っています。』(6p)

それはそうだが、では10月以降の流動性対策出し遅れ攻撃やオープン金利上昇放置プレイは何だったのだと小一時間、というかそのせいでCPだけじゃなくて他のモノまで買えだの何だのという話に踏み込まされたんでしょうけどね。

で、この後に「つまり長期金利を押し下げるオペレーションをするのですね」という質問がありまして、それに対して総裁が追加説明しています。

『それから長期金利の話ですが、私の話が舌足らずで申し訳ありませんでしたが、要は短期金利がここまでゼロに近づいてくると、金融政策という面からマクロ経済への働きかけとして何が重要な論点になってくるかという意味で申し上げました。』(11p)

『CPも社債もそうですが、企業の資金調達に係る金融市場が充分に機能しておらず、その結果、景気が更に下押しされるという事態が大なり小なり起きているときに、中央銀行としてどう対応すべきかという意味で申し上げたわけです。』(11p)

ということで、クレジット面やらターム金利の問題という話ですが、それなら10月以降(以下同文^^)。

『長期金利という場合、それが社債の金利か国債の金利かということですが、社債の金利が国債の金利対比スプレッドが大きく乗っているという状態は、今申し上げた企業金融の問題に包含されるものです。』長期金利の中で、リスクフリーである国債の金利を政策的に下げていくこと──短期金利の誘導とは別にこれ自体を狙って下げていくこと──、この是非については、中央銀行によって色々な考え方があるだろうと思います。』(11p)

つまりFRBが提唱しているような話とは違うがなという所。確かにまあFRBの言うような長期国債買入で長期金利本当に下がるのかと言ったら、需給で低下してもリスクプレミアムの拡大で打ち消される懸念もありますからねえ。

『FOMC では、この問題について検討していくということが議事要旨で公表されましたが、そういう問題について考えている中央銀行は現にあるわけです。日本銀行自身は今、国債金利自体を下げていくことをターゲットにして政策運営を行っていません。あくまでも、短期金利をほぼゼロにし、そのもとで市場参加者は先々の景気や物価の弱さを見越した結果、現実に長期国債金利が低い状態で今推移しているわけです。我々にとってより重要な課題は、企業金融という面で量についての安心感を出していくことだと思っています。』(11p)

まあそれは判るのだが出遅れましたなという感じ。企業金融問題やる前に利下げ圧力が先に来てしまったというのは同情すべき点ではありますけど、それにしてもこういう話をしている割に動きが今まで宜しくなかったですよね。



○社債買入に関連して

金融商品買入に関する考え方を公表した件に反対した須田さんの理由ですが。

『まず、反対された委員は、社債買入れ検討を公表することは社債市場及び企業金融の動向からみて、時期尚早であるという理由で反対されました。』(13p)つまり社債買入検討の公表に反対と。確かにまあ買入検討というのを公表すると、じゃあ実施決定ですね(東京新聞では思いっきりそういう報道してました)となる訳で、まあ正直申し上げてあたくしもこういう訳判らん「検討を公表」みたいなエエカゲンな事はしない方が良いと思います。

「買入検討を公表」という訳判らん動きになった背景理由は一応こんな感じらしい。

『一方、社債市場の機能は明らかに低下してきており、先々のこの市場の状況や経済の状況をある程度見通した上で、社債市場についても検討したほうが良いと判断したわけです。これは時限措置でありますが、必ずしも年度末対策だけではなく、もう少し長いものとして、検討したほうが良いとの判断であります。』(13p)

というか年度末対策にならんですが。残存1年以内だけ買うとかしても直接的には社債発行のお助けにも何にもならんのですけどね。そりゃまあイカレポジション外せるかも知れないと大歓喜してる人もいますけど。


○CP買入あれこれ

・政策の効果が出てますね

政策効果を定量的に出すとどうなりますかという質問に対して。

『今回のCP買入れの効果を定量的に示すことはなかなか難しいと思います。ただ、リーマン破綻以降日本のCP市場も急速に変調を来たしてきたわけです。振り返ってみますと、大企業が先々の資金繰りに不安を持つということは、98 年の金融危機の後、暫くありませんでした。特に、この4〜5年間は非常に緩和的な環境の中で、流動性や資金繰りについて懸念するという状況では全くありませんでした。それが突然手許流動性が枯渇するのではないかという恐怖にとらわれた状況になったわけです。』(9p)

『この先、経済・景気が大きく変化し、自分の会社の売上も急速に減少するかもしれず、そうなると資金繰りに対して非常に不安が出てくるわけです。統計学の用語で「テール・リスク」と言いますが、確率的には低いけれども、しかし起きた場合には損失が非常に大きいという、そういう事態が自分の身に降りかかるのではないかという恐怖心に駆られるわけです。CPというのは、そういう時にマーケットで資金を調達する手段でもあるわけです。』(9p)

と、しらっと説明してるのですが、たぶん最後の一文が実に怪しげな説明でして、そうじゃなくてCP市場の機能が急速に悪化したからテールリスクというのが絶賛大発生したのではないかと思料されるのですが。で、そのCP市場の機能急低下ってのは、CP金利の上昇そのものもそうですけど、オープン金利の上昇などからも判ったと思うのですけどねえ。いやまあいいです。

『そのCP市場の機能が大きく低下することに対して、日本銀行が買入れることによってCP市場の機能の回復を側面から支援するということになります。この意味は大きいと思います。12 月に日本銀行が買入れ方針を発表した後、日本政策投資銀行の買入れと相俟ってCPの発行環境が上位格付けを中心に改善してきているということも、そうした効果の大きさを潜在的に示していると思います。』(9p)

まあ効果があったのはその通り。


・特定業界救済ではございません

「今回のCP買入はノンバンク業界が強く要望してましたけど」という意地悪質問に対して。

『今回、CPの買入れに先立って企業金融に係る金融商品の買入れに関する基本的な考え方を公表しました。そこで明確に謳っているとおり、私どもが買入れる場合というのは、当該金融市場の機能が著しく低下していること、そのことによって企業金融全体が逼迫していることが、一つの重要な判断ポイントです。個別の企業や個別の業界それ自体のために日本銀行がある商品の買入れを行う、行わないといった考え方は採っていません。』(8p)

まあ考え方にあるよね、ということで。

『日本銀行のCPの買入れをある特定の発行体のために行うということは、財務の健全性あるいは中央銀行の中立性という観点からみても望ましくないので、買入れ対象CPの信用度の要件や買入れ総額の上限を設けていますし、特定の企業の信用リスクを集中的に負担することを避ける為の手当てもいくつか行っています。』(8p)

というか、そうなってしまうとこれは財政政策の範疇であり、民主主義国家で議会を通さないで中央銀行がやってしまうのはどうなのよという話じゃないですかね。


・CPを買うと中小企業にも恩恵という理屈

ま、中小企業の資金繰りは政策金融の世界でしょとは思いますが、そうは言っても「大企業だけ助けるのか」という突っ込みに対しての理屈も必要な訳で。CP買入の話ではないですが、企業の資金繰り問題に関連した話からその理屈が垣間見れます。

『貸出計数の面からみると、実は11 月および12 月は、現行の統計が開始されて以来最高の伸び率を更新しています。その意味では、金融機関は貸出を減らしているわけではなくむしろ増やしています。この伸び率の寄与度を分解してみると、足許増えているのは大企業向け貸出です。大企業向けが増えているということは、別に大企業の中に資金が留まっているわけではなく、自動車メーカーも電機メーカーもそうですが、大企業の傘下にはたくさんの下請け企業がありますので、企業間信用というかたちで中堅・中小企業に資金が行き渡るということだと思います。ただ繰り返しになりますが、企業が全体として今どのように認識しているかというと、厳しくなっているということだと思っています。』(15p)

大企業の資金繰り支援を行うことによって、中小企業へのサポートにもなるという話でございますな。まあ日銀がやるのはCP買入まででしょと思いますけど。


・沢山買えばよいと言うものではないという話

これは全く仰るとおりです。というか本来はこういう施策をやらないで居られる状況である方が望ましいのですから、この論点は白川総裁の発言は全くその通り。

『また、CPの買入れの金額の大小をもって、中央銀行の積極性の度合いを測るような議論がないわけではないと思いますが、これは改めるべきだと思います。』(16p)

一方、日銀OBの与党議員はこういう話をしてましたが。
[外部リンク] 月初の段階で、米国では極端にスプレッドが拡大していました。例えば、格付けがa-1 プラスのCPのスプレッドは、米国は10 月の上旬で3%台半ば、日本は12 月の段階で0%台半ばであります。そういう意味で金額の大小だけでは判断できないわけです。』(16p)

まあそんな細かい話をするんじゃなくて、「市場状況が正常ならば別にこんなのをやる必要は無い訳で」って話をすれば良いような気もするんですけどね。

あと余談の類ですが、やたらABCPに拘った質問してる人が居ましたが、今の市場環境でABCPってそんなに最重要な問題じゃないと思うのですけれども・・・まあいいですけど。


#案の定金融経済月報が後回し(汗)
 


お題「総裁記者会見より、引用大増量でどうもすいません」   2009/01/26(月)08:13:09  
  まずは総裁記者会見。当たり前ですが今回も長いです。
[外部リンク] 年以内の社債の買入れについて、実務的な検討を進めていくことを、議長として執行部に指示しました。』(2p)

理由は市場機能の低下という奴で、これはまあ最近の中銀のトレンドでございますわな。

『第3に、不動産投資法人、いわゆるJ-REIT の発行する投資法人債など、J-REIT の債務を適格担保とすることを決定しました。これは、J-REIT が、わが国証券化市場の重要な構成要素である不動産証券化市場の主要な担い手であり、J-REIT が発行する投資法人債などの債務が相当の規模に達していることを踏まえた措置であります。』(2p)

それは重要なな理由ですねえ(棒読み)。


・展望レポートの中間評価

『まず、中心的な見通しを述べると、景気は大幅に悪化しており、当面、悪化を続ける可能性が高いということです。物価面では、生鮮食品を除くベースの消費者物価の前年比は、石油製品価格の下落や食料品価格の落ち着きを反映して足許低下しており、春頃にかけては、需給バランスの悪化も加わってマイナスになっていくとみられます。』(3p)

景気は悪化で物価はマイナスと。

『さらに2010 年度までの中心的な見通しとしては、世界経済の見通しにも大きく依存しますが、中長期的な成長期待やインフレ予想が大きく変化しないもとで、2009 年度後半以降、国際金融資本市場が落ち着きを取り戻し、海外経済が減速局面を脱するにつれ、わが国経済も持ち直し、物価の下落幅も縮小していく姿を想定しています。こうしたもとで、見通し期間の後半には、物価安定のもとでの持続的成長経路へ復していく展望が拓けるとみられるものの、このような見通しを巡る不確実性は高いとみています。』(3p)

「持続的成長経路へ復していく展望が拓ける」とかこれまた残念な表現でありますけれども、まあ下げたメインシナリオもかなり怪しいですねという状況ですな。

で、リスク要因で新たに加えたものは何かと言いますと。

『リスク要因については、景気面では、世界的な金融情勢や海外経済の動向に加え、新たに、中長期的な成長期待の低下に伴う設備や雇用の調整圧力、金融と実体経済の負の相乗作用、の2点を指摘しました。物価面では、景気の下振れや国際商品市況が下落した場合に加え、企業や家計の中長期的なインフレ予想が下振れるリスクを新たに指摘しています。』(3p)

物価のリスクもまあ微妙に本格デフレ入りリスクでして、中々アレですわなあ。


○デフレ入り見通しではないと仰せですが

で、その見通しはデフレ入りという話ではないかという質問が最初に来るのですが、その答えから少々。

『デフレという言葉は、いつも申し上げている通り、物価の下落という意味なのか、あるいは資産価格の下落という意味なのか、あるいは景気が悪いということを言っているのか、その辺りを明らかにしないと議論が混乱すると思います。』(4p)

はあ。

『物価の下落という意味で申し上げると、物価の下落が景気の悪化につながり、それがさらに物価の下落につながるという、いわゆるデフレ・スパイラルが起きるかどうかということが懸念すべき最大のポイントだと思います。』(4p)

まあそりゃそうです。

『その際、最も重要な判断材料は、中長期的にみたインフレ予想、先行きの物価上昇率の予想、あるいは中長期的にみた日本経済の成長率がどのようになっていくのかという点だと思います。現在のところ、そうした中長期的な物価上昇率の予想が大きく変化したという感じは日本経済についてもありませんし、世界経済についてもありません。』(4p)

で、この後にはこの予想が変化するかどうかを見ていく(さっき述べていたリスク要因ですよね)のを注視するとは言ってますが、しかし日銀の向こう2年位における物価の予想が前年比マイナスになっていて、世間の中長期的な物価上昇率の期待が変化しないと見るのも何だかなという感じはしますけどねえ。

それから後の方の質問で、「日銀はデフレスパイラル入りかどうかは別にして、一時的にデフレ入りを見てるんですよね」というのがありまして、そちらでの総裁の答え。

『まず、デフレに入ると日本銀行がみているかどうかということですが、何度も同じ話をして大変心苦しいのですが、デフレという言葉は非常に曖昧に使われる言葉だと思っており、私自身はデフレという言葉をあまり使わないようにしています。物価、生鮮食品を除くベースの消費者物価指数の下落がこのあと続くとみているかという問いですと、先程の政策委員の見通しの数字にも出ていますとおり、マイナスを予想しています。』(10p)

デフレという言葉を使いたくないのですね、判ります。

『ただし、マイナスということだけに着目した場合、日本だけではなく他の先進国でも今年の後半からマイナスになっていくという見通しが少なからずあります。その点からも、それから過去の日本や他の国をみても、物価上昇率がマイナスになる時期は極めて稀というわけではなく、時々起きているわけです。日本の場合でいうと、実はバブルの時ですら消費者物価上昇率はマイナスでした。』(11p)

何か微妙な言い訳キタコレ。

『問題は、物価の下落が原因となって更なる景気の悪化や物価の下落をもたらすかということです。景気が悪くて物価も下落しているということであれば、それは単に景気が悪いということであるので、物価の下落に固有の問題があるかどうかが重要だと思います。先程のデフレ・スパイラルの問題はそういう意味で申し上げたということです。』(11p)微妙に煙に巻いているような気がしますな、うーむ。
 


お題「決定会合いろいろと」   2009/01/23(金)08:14:08  
 

色々とあったのでちゃんと全部網羅出来るかなという感じですけど(汗)、決定事項はたくさんですよと。

金利据え置き、展望レポート中間評価、
[外部リンク] 格相当、既発行、 残存期間3か月以内)』となっております。ここのポイントは何と言って も『担保適格』でございまして、a-1だから全部買うという訳では無い 所に注意が必要。

ま、短期格付のa-1(R&I式の表記ですな)というのはかなーり広い 範囲になりますので、形式要件でa-1全部おっけーにしちゃうと ちょっとどうなのよというのもありましたので、結局担保適格銘柄 が対象となりました。a-2でも担保適格っていうのもありますし、 海外格付け機関の2格と国内の2格はだいぶ違うので、『a-1 格 相当』として「相当」をつけましたということですかね。

こりゃまた信用判定死ぬほど忙しそうで大変だと思いますが、措置としては極めて妥当ったと思います。


・3か月もので0.4%を切るものは入りませんよ

『3.買入方式

コンベンショナル方式による入札

以下の区分で下限利回り(CP・ABCP 共通)を設けたうえで、当該利回りからの利回り較差(ゼロ以上)を入札(下限利回りは状況に応じて変更がありうる)

残存期間1か月以内:無担保コールレートの誘導目標+20bps
残存期間1か月超3か月以内:無担保コールレートの誘導目標+30bps』

最初ロイター英語版のヘッドライン見たとき指値かと一瞬焦ったのですが、 上記のレートが入札下限利回りになるということですから、まあ期末越え 3か月もののレートの方にプレミアムがついている(期末のリスクアセット 保有プレミアムだから当たり前)のでそっちが入るとして、最近のCP発行 市場の状況を勘案すると上位格付け銘柄のレート押し下げはしませんよ という所でしょう。例えば最上位格の電力会社さんの3か月物CPレート とかは0.4%を思いっきり下回っていますので、そういう銘柄はとりあえず 入りませんなあという所ですね。

で、入札はレート競争入札になりますので、とりあえずは発行レートが高い 銘柄から順に入って行くという流れになりますので、これは「目詰まり対策」 という意味では一番正しい方式。正直言って電力CPばかりバカスカ購入 されても意味無いですもんね。


・買入総額3兆円とな

『4.買入額
 
買入総額の残高上限は3兆円(CP・ABCP 合計)

発行体別の買入残高の上限は1000 億円(CP・ABCP 共通)

―― ただし、買入残高が、昨年7 月から12 月の各月末の発行残高のうち 最大の残高の25%を超えた発行体については、償還により買入残高が当該 金額を下回るまで、買入れ対象から除外』

2兆円と報道されていましたが、3兆ってまあ多いかもです。これはまあ足りなきゃ 増やすでしょうし、別に買わなきゃいけないものでもなく、そもそも論で言えば 市場がちゃんと機能していればこーゆー政策を実施しなくても良いはずであり ますと考えますと、買い切れなくても(ちゃんと政策効果が出ていれば)それは それで良しという事でしょう。

発行体別の買入残高上限はまあこんなもんでしょう。レートの高い順に入って行きますけど、別に全部が全部入る訳では無いですから、「早い者勝ち」であったりするのですけどね(^^)。

で、時限措置になってますけど、9月末の所に向けては状況によってはまた実施という事になるんでしょう。そのままロールオーバーになるかもしれませんけど(^^)。

なお、要綱にきっちり書いてますが、REIT発行のCPは対象除外です。まあそりゃそうだという感じですけどね。


○投資法人債の適格担保化

後でご紹介しますが、『企業金融に係る金融商品の買入れについて』の基本的な 考え方に『個別企業への恣意的な資金配分となることを回避すること』って思いっ きり書いてある中でモロにREITがドカンと出てくるのも何だか妙な感じが致します けれども、まあ買入と適格担保化じゃあ全然話のラベルが違いますので・・・・とは 思いますが何だか国土交(以下保身の為自粛^^)いやまあいいです。

[外部リンク] ども、信用判定をこれも行いますし、そもそも適格担保にするというだけの話で ありますから、実際の効果としてはどうなのかねという所で。

ま、在庫の投資法人債の在庫ファイナンスが出来るようになる証券会社には アリガタヤな話になりますので、これはこれで良しと。どうせ担保ですから減価 したり飛んだりしたら担保出してる先が担保差し替えしないといけないだけの 話ですからね。

#とか言ってたらこの前はリーマンが飛んで変な国債が日銀の在庫に増えましたが


○輪番ゾーニングの影響を愚考

概要はこちら
[外部リンク] ように入ってた状況を是正するという観点で言えばまあこんなもんでしょというか、 市場中立的な内容になっています。超長期ゾーンがもっと買われるかと期待していた 向きが業者中心に結構あったみたいですけど、そもそも超長期はニーズがあるから 増発とか言ってた筈なんで、そっちを厚くするのもスジとして変でしょうな、と思う。

従来は殆ど同じゾーンばかりが叩き込まれる(当日カーブ上安い所が入りやすいの ですから当たり前ですが)格好だったのが、ゾーニングによって1回につき2ゾーンで 入札する格好になりますので、より相場に対しては中立になるようにという事を考えて いるのはまあ良く出来ていると思います。1回の入札における各ゾーンの額そのもの は減る(分けるのだから当たり前ですが)ので、突拍子も無いレートまで入ってウハウハみたいな事は起きにくくなり、業者としては残念感があるかもですけどね。

で、問題は今まで期近債のゴミバコ状態だった輪番がこうなることによって、当然ながら
期近債の需給が悪化する可能性があること。まあ悪化してレートで調整されれば売りに行く投資家もわざわざ叩きには行かないとは思うのですけれども、ちょっと注意が必要でしょうなと。そもそもFBだって増発傾向なのですし・・・・・・


○社債買入検討

次で書きますけど、残存1年以内の社債買入の検討指示って何か微妙。まあこれはやるこたあねえと思う(ので須田審議委員に賛成^^)のですけれども、何気にそれに付随して書いてある「考え方」でガチガチにコンサバなことを書いているんですよね。

#ど〜せ世間的にはそこはスルーなんでしょうが

残存1年以内の社債で、それなりに格付けの高いものという話になると、それはまあ 既に投資家のニーズはあるのでして、んなもん買わんでも良かろうと思いますし、 やはりこれは政策金融の世界であって、きちんと議会で審議して予算措置を取った 形で実施するのが筋ではないかとも思いますので、本当にやるなら日本政策投資銀行 に対して政策金融措置の一環として予算を取り、その買入の資金繰り支援を資金 供給オペレーションの形で日銀が実施するのが筋じゃないでしょうかね。

ということで次に続く。


○実はこの考え方が重要ですよん

これですよこれ。
[外部リンク] し、企業金融円滑化の観点から企業金融に係る金融商品の買入れを行うことに ついて、基本的な考え方を下記の通り整理した。そのうえで、こうした考え方に 基づき、CPおよびABCPの買入れを別紙の内容により今月中に開始する こととしたほか、∋賃鹸間1 年以内の社債の買入れについて、実務的な 検討を行い速やかに成案を得るよう、議長から執行部に対し指示した。』

ということで、その考え方。

『1.企業金融に係る金融商品の買入れの性格』

『企業金融に係る金融商品の買入れは、これを金融機関に対する与信の裏付け となる担保とする場合に比べ、民間部門の個別先の信用リスクを負担する度合い が高い。このため、こうした政策手段は、損失発生を通じて納税者の負担を生じ させる可能性が相対的に高く、また、個別企業に対するミクロ的な資源配分への 関与が深まるという特徴をもつ。』

左様でございます。

『さらに、他の政策手段に比べて、損失発生により日本銀行の財務の健全性を損ない、ひいては通貨や金融政策への信認を損なうおそれが、相対的に高くなる。』

実際にはしょぼいみたいな額のデフォルトであっても変なインパクトを与える 可能性もある訳で。国債買って金利上昇したから損したとかいうのはどうでも 良い(どうせ償還されますから)話ですけど、それとはまた別の話ですからね。

『こうした点を踏まえると、企業金融に係る金融商品の買入れは、中央銀行の政策手段としては、異例の措置と位置付けたうえで、実施の可否や方法を検討する必要がある。』

世の中が平穏だったらやらんでも済む話。ということでして、FRBみたいなバランス シート絶賛大利用政策というのはまあぶっちゃけ中央銀行が財政政策やってる ようなもんですから、そこをやるのはまた別次元の世界になるというのを認識 しましょうねということでしょう。


『2.実施の必要性に関する判断』

『日本銀行が、企業金融円滑化の観点から、企業金融に係る金融商品の買入れを実施するのは、次のような場合に限られる。』

『 当該金融商品の市場金利が発行企業の特性如何にかかわらず全体として 高騰する、あるいは、当該金融商品の市場取引が成立しにくい状態が継続する といった市場機能の著しい低下が生じており、これが企業金融全体の逼迫に つながっていること。』

これはFRBもそういう趣旨の指摘をしながら政策実施をしていると思いますが、 市場機能の大幅な低下により、個別の金融市場において問題が生じている 所に流動性を供与して、市場機能を中央銀行が担うという話ですよね。

『 こうした状況を改善するため、下記の諸点に十分留意した上で、異例の措置として金融商品の買入れを実施することが、日本銀行の使命に照らして必要と認められること。』

で、その留意事項。

『3.実施に当たって留意すべき事項』

『(1)個別企業への恣意的な資金配分となることを回避すること

• 日本銀行による買入れの実施が個別企業への恣意的な資金配分となること を回避しうるよう、例えば、“行体からの直接買入れではなく日本銀行の 取引先である金融機関等を通じた買入れとすることや、入札方式による 買入れとすることなど、適切な買入れ方式を採用する。』

日銀による個別企業特別優遇みたいなことはしませんよという理念ですな。


『(2)必要な期間に限り、適切な規模で実施すること

• 必要な期間に限って実施する観点から、実施期限、あるいは終了の条件を設ける。

• 日本銀行の買入れへの過度の依存による市場機能の一層の低下といった事態が生じないよう、適切な規模で実施する。

• 市場機能の回復に応じて日本銀行への売却のインセンティブが低下していくような仕組みとするなど、適切な規模での実施や円滑な終了に資する買入れ方式を採用する。』

つまり、今回のCPがそうですけれども、あまりにも低利まで買入をすることに しちゃうと市場が全部オペ頼みになっちゃうという弊害を避けないといかんと いう話ですな。今回のフロアレート設定なんかは、市場が回復してきてレートが 全体的に低下したらCP買入に応じる必要も無くなるという作りこみになって いるので(実際にやってみるとどうなるか判らないけど)中々宜しいのでは ないかと存じます。FRBのリスク資産買入でも「保証料」みたいなのを徴収 したりしてまして、これもまあ「本来の市場が回復したら市場で売却した方が お得ですよ」という状態にすることによって、オペ中毒状態にならないように する仕掛けなんでしょうと思います。


『(3)日本銀行の財務の健全性を確保すること

• 他の政策手段に比べ損失発生の可能性が高まることを踏まえ、買入れから 生じる信用リスクを適切に管理する。こうした観点から、買入れ対象とする金融 商品の信用度や残存期間に関し、一定の制限を設ける。また、買入れ総額に 限度を設けるほか、特定企業の信用リスクを集中的に負担することを回避する 手段を講じる。

• こうした信用リスクの管理に加え、日本銀行の決算において、損失が生じた場合の処理や自己資本の確保を適切に行っていくことを通じて、財務の健全性を確保していく。日本銀行としては、こうした考え方について、政府の理解を求めていく。』

最初の方はCP買入にもこの内容が織り込まれていますね。で、後半の方が ポイントでして、FRBのリスク資産買入でも政府のサポートがある訳でして、 日本でやる場合は、あたくしの個人的意見としては、さっき書いたような政策 金融スキームでやる方がよさそうだと思います。まあそうじゃないとしても 買い取った社債に政府保証つけるとかね。まあその辺は政府と日銀が強力に タッグを組まないといかんでしょと思います。


#ということで肝心の展望レポート中間評価まで予想通り行きませんでした(汗)
 


お題「細けぇ話を毎度ネタにするのも何ですが/その他少々」   2009/01/22(木)08:06:05  
 
米銀決算の詳しいことまで把握しとる訳では無いのですけど、 カストディ屋さんのステートストリートの株価が最近下がっている のがあたくし的には気になりますな。

○またもオペネタでさすがに食傷ですよね(--)

昨日の日銀金融調節は以下の通り、オファー順にならんでます。
[外部リンク] してタームの30日エンドを打ってきましたが、昨日はGCレポレートが 上昇地合いでして、オペの落札レートもあまり下がらずという感じで 推移しとりました。

昨日申し上げておりましたFB入札に向けて地合い宜しくない中で、 FB入札は平均0.2412%で足きり0.2488%と0.25%に大接近 しましたでござるの巻。2週間前のFBの落札水準が0.18%あたり だったのですが、まあ見事にヘロヘロになっております。こちらはその 後も0.24%オファーとかで推移してたみたいですわな。まあ関係者 的には想定範囲内ではありますが、想定どおりにダメダメでしたねと いう感じでございました。

ということで途中を端折りましたが、昨日短期方面の関係者が結構 げげっと思ったのではないかというのが上記オペの3本目の売出手形 でございます。1兆円の国債買現先と同じ期間で売出手形を6000億円 実施してさっき出した金を引くという謎の両建てオペですよ先生。

でですな、これがGCレートがクソ下がりしているような地合いで打って 来るのなら話はまだ判るのですが、GCレートが上昇地合いになって いて、レポ市場的には資金が不足気味になっており、コールも別に 下げっているわけでもなく0.11-0.12くらいで、おまけにFBの 入札も流れましたという地合い(FB落札結果発表の後に売出手形オペ がオファーされます)の中で敢えて先日付の資金を引くという素敵な プレーが炸裂してビックリという感じ。レポレート上げたいオペですかあ って感じで、レギュラーの所のレポレートは上昇(というか金の出が悪く なる)地合いになりました。そりゃあーた売出手形のウィーク物で0.21% (平均は0.198%)で運用できるのだったらレポ市場で0.22%の金を 出すよりそっちを選ぶわなと。レポレート上昇とFB入札低調(これは相互 作用している面もあるけど)によって既発のFBレートも軒並み上昇しちゃ いました。いやはや何とも。

今回の謎のオペに関しては何を意図してるのかよーわからんのですが、 まあ普通に考えると単純に当座預金残高を調整(10兆円台ですかね) しているのかねという所なのですが、実は先日付の資金をスクイーズ してショートファンディングを推奨してるのではとか、企業金融特別オペの 札を増やしたいからわざと資金引いているのではとか、やはりコールレート の本当の誘導目標は0.10より上なのねとか、まあ色々と穿った見方を したくなる(というか上記の見方は人様の受け売りなんですが^^)今日 この頃なのでございます(--)。

まあいずれにせよ、超過準備付利レートと誘導目標金利が一緒になった ところでオペネタは終了でしょと思っていたあたくしとしては、未だにこんなに 細けぇ事でネタ振りをするとは想像しておりませんでしたという所でありま す(そしてしつこくオペネタに粘着するのも脅威の粘着質だと我ながら思う のでありますが、大汗)。

どうにもこうにもオペ読みにく過ぎです。いやまあ別に全部市場の予想通りに オペ打てとか言う話ではありませんけど、日々の金融調節オペレーションで 余りにも色々な点について微調整しようとして、結果として市場の方では 「何がどうなるとどういう調節が来るのか」が訳判らんという状態になって レポレートが迷走するのかねという所かと思います。で、レポレートが迷走 しだすと只でなくさえ発行が多くて消化がしんどくなっているFB3か月の 金利に悪影響・・・・って話は毎度しております通り。


○人のふんどしシリーズ

・イエレンさんの講演

a-kunさんのところ([外部リンク] 講演が取り上げられていまして興味を持ったら本石町日記さんがエントリーを 上げていましたのでそのふんどしで恐縮。

ジャネットさんのスピーチはこの辺にあるのですけど、本石町日記さんが紹介しているのは当該ページの下4分の1くらいの所にあります。
[外部リンク] 本石町日記さんの所と、a-kunさんの所を読んで感心して終了してしまい ましたので(大汗)、本石町さんとa-kunさんのエントリーのリンクをおいて おきますね。

[外部リンク] けど、グローバルって話になるとドル円なんぞよりも他通貨比の円高の方が 全然洒落になっていないと思われる次第で、高金利を売り物にして他通貨 建てで発行された個人向け高格付け債券とか持ってる人涙目というような しょぼい話から、海外現地法人の上がりが為替で絶賛大減価とか、まあ 色々とございますわなと思うのですよ。

で、英国ポンドも大変素敵なことになっていまして、その英国の話とかユーロエリアのお話につきましては害債さんのエントリーになるほどと。

[外部リンク] 枠組みを維持するために必要とされた財政規律をいじらないことにはどう しようもないところに来ているのですが、それをないがしろにしたとたん、 ユーロは通貨としての信任を失うはずです。日本で地方議会が勝手に 外国から借金しまくって地元の銀行を救うことを認めたらどういうことに なるか?日本の場合は地方自治体は一応政府の監督下にあるの ですが、ユーロの場合なにせそれぞれの国が「独立国」ですから、他の 国は責任を負わない。(害債さんの上記エントリーより)

『日本で地方議会が勝手に外国から借金しまくって地元の銀行を救う ことを認めたらどういうことになるか?』というのは大変判りやすく、 かつ日本でそうなったらそりゃまあガクガクブルブルですなあと思うので ありまする。


#ということで人のふんどし大会で誠に申し訳ありませんでした
 


お題「微妙に市場等雑談」   2009/01/21(水)08:05:09  
 
まあ米英で色々とヤヤコシイことになってるようですが微妙にスルー。

○オペとかGCとかFBとか

えー、毎日オペレーションの話ばかりして恐縮なのでございますが、他にネタも無いのでまたオペレーションの話から(^^)。

昨日はスポネの買現先オペが5000億円増額になって3兆5千億円実施と相成りました。月曜にスポネの買現先を1兆円減額して3兆円にしたのですが、途端にGCレートが上昇しましたなあという話は昨日申し上げましたけど、それに対応したのかどうかよー知らんが減らしたと思ったら今度はまた増額とはオイソガシヤですな。

で、オペ結果は応札相変わらず5兆7千億円(月曜は6兆2千億円)といつもの多さですが、応札するほうの目線が上がったみたいで落札レートは0.188/0.18(前日は0.180/0.17)と1bp上昇しました。GCレートちゃんの方はと言いますと、こちらもまた前日から1つくらい上昇したというところで、またまた0.20%台にきっちり乗ってきた感じのようでこれは中々の市場機能ですなあ(棒読み)という所で。うーむ。

まあ細けぇ事はいいんだよ!(やる大矢のAA略)とは思うのですけれども、スポネで当座預金残高なのかGCレートなのか良く判りませんけど、ファインチューニングしようとした結果却ってGCレートが微妙に安定しない(某ベンダーで「ダッチロール」とか書いてましたが、記事書いた人の歳がバレるのではないかと思料)というのは、超短い所の国債のレートにリスクプレミアムが乗っかってくる(=ファンディングコストが安定しないから)ことに繋がりまして、徐々に国債のレート形成に影響を与える結果になりますかねと何度か申し上げている通り。

でですな、この前の利下げ以降その辺のレートが落ち着いていたのって、年末に向けて準備預金の積み進捗がとっても素敵に進捗していたのと、スケジュールの関係でFBの入札が年末年始の2週間実施されなかった(年内最終の入札が12月18日ですので利下げの前、年始の入札は7日)ことによって、FBの在庫負担が軽かった(最後の入札の翌日に利下げでしたから)ことも寄与してたようですな。んでもってここもとGCが微妙に不安定なのはオペの影響とか積み始まったばかりでT+3でGCを積極的に買う向きもすくないとかありますけど、年初から3か月FB入札が復活して徐々に在庫が重くなってきたのも効いてる(ついでに言うと今月から増発になっているし)のかなあと思われますです、はい。

ということで、まあ今日のFB3か月ものの入札は短い所の人は当然ですけれども、ちょっと注意して見ておいた方が宜しいかと。カレントの引けは0.215%とかなのですけど、さて徐々に重めになってきている3か月FB入札今回はどうなるのよという所で。先々週は0.2%割れでやたら強く、先週はちょっと流れてその後はまあ無事に推移という流れですが、今日はどうなんでしょ。まあそう下をバンバン叩かないといけない地合いでもないと思うからそう無茶な話にはならないと思いますし、2年とかがやたら堅調ですからうっかりすると3か月カレントだけピンポイントで甘いという需給要因丸出しモードになる(イールドが寝てるのは足元から1年くらいまでですので念のため)のかも知れませんけど、ちと注意かなあ。


○企業金融特別オペ2発目実施

昨日は23日スタート4月8日エンドで実施されましたが、応札が1兆2883億円となりまして、前回のオペが1兆2248億円だったので合計で2兆5000億円に到達ということで、白川総裁が導入当初に『民間企業債務を担保とする資金供給のオペレーションについては、数字を積み上げますと、3兆円程度の資金供給を見込めると思っています。』(12月2日の総裁記者会見)と言っていた数字は残りオペ回数を考えるとまあ達成したも同然と言う所でございますな。

いやはやお見それしました。「変な数字を出すと一人歩きするから止めときゃ良いのに」とか申し上げました(あたしゃ3兆も集まるのかという疑問があったので)が、これはこれはきっちり行きそうでありまして悪態ついてどうも失礼致しましたm(__)m


○CP現先オペ効果ですな

その企業金融特別オペは期越え物ですけれども、CP買現先オペの方は週に2本のペースで主に期内ものが淡々と実施されてます。足きりレートは0.10%か0.11%かという共通担保やら現先オペなどよりも低いレートとなっていまして、その辺の効果が出ているのか、期内物のCPで最上位格付けの電力会社さんのレートがFBフラットというか引け値ベース見てるとFBよりレート低いじゃねえかというようなレートにまで絶賛低下となっております。オペ効果恐るべし。

まあ10月以降のCP発行市場の問題は、GCなどのオープン金利の上昇とか、最終投資家の過度なクレジットリスク回避とか、株価下落による銀行のリスク許容度低下とか、まあその手の外部要因がかなり効いているとは思うのですが、そうは言いましてもこの動きを見てますと、「年末に向けた流動性対策」というのをもうちょっと早く打っていれば年末に向けてあそこまで大騒ぎになる事は回避できていたのではないかという気がするのです。その結果今になってアレ買えコレ買えとか言われていると思いますと、どうも何だかね〜感が。


○しつこく決定会合あれこれ

CP買入は2兆円になる見込みという報道がモーサテで。

この2兆円というのがオファーベースなのか買入残高ベースなのかは良く判りませんけれども(というか2兆円という数字にも腰だめチックな香りがしますけど^^)、まあ実は2兆買わなくても効果出ちゃうかもしれませんし、実は足りないとなるかもしれませんが、それに関しては柔軟に対応ってことになるんでしょ。とりあえずは時限措置ということですし・・・・(ま、9月末に向けて7月くらいに復活するとか、そんな細かい動きじゃなくてあっさり延長とかになる可能性は結構ありそうですが^^)

モーサテ様の報道するところを聞いた感じでは、今日はCP買入の詳細が決まるというのと、展望レポート中間評価で思いっきり下方修正するというのがお題になっていて、その他に関してはあくまでも検討事項ですわな。


超余談ですけどね、やたらクレジット系の人たちが盛り上がりまくっている「社債買入」でありますが、ついこの前どこぞのレポート見てたら「社債買入を投資戦略にどう生かすか」みたいな意味のお題(実際のお題は別だが大体同じ)のレポートが堂々出ていてかなりのけぞりそうになりましたよ。

いやあのですな、日銀のオペっていうのは別に投資家やら業者をお助けする為に実施するもんじゃなくて、金融政策の目的を達成するためのツールでありまして、CP買うだのという話は「企業金融の支援」に実施するもんですわな。そりゃまあ結果的にはそのオペを投資戦略やらトレーディングに活用される事はあるでしょうけれども、最初からそのお助け期待を表立って堂々と言うのはさすがに如何なものか(社債買入スキーム実行でキャピタルゲインの機会がどうのこうのとか書くのはちょっとその・・・)と思うのですけれどもねえ。

#まあ社債買入の話で大歓喜状態になる気持ちは判りますけどね。

あと、社債買えと言っている人(クレジット系のアナリスト・ストラテジスト様がもう絶賛大合唱ですけど)が良く指摘するのが「FRBやBOEは社債の買取スキームやっているから日本も遅れないでやるべき」という論点なのですけれども、米国や英国は金融システム不安に対して大規模な公的資金を突っ込んで、おまけに中央銀行もそこに一緒に突っ込んで中銀が財政政策チックな動きにまで至っているのでして、ほとんどそりゃ国有化ですか状態になっているものまで有りという状況ですが、日本は全然違いますがなという前提条件を物凄い勢いでスルーしているのは如何なものかと思われますけど。そんなら金融機関の大々的国有化が先でしょ(^^)。

#「市場の声を聞く」というのは「市場の言うがままに政策実行する」とは同義じゃないですからねえ・・・・

なお余談が逸れていきますけどね、中央銀行がモロに長い期間の社債を買いますって話だと、そりゃもう実質的な政策金融の世界になる訳で、信用判定とか出口政策どうするのか(社債の買入は株と違ってホイホイ反対売買できないから出口は償還まで無いのですが)という問題もさる所ながら、政策金融ってのは財政政策であって、その大枠を作るということを議会通さないで決めて良いのですかという論点もあるんじゃねえの(事後的には決算承認されますけど)という気がちょっとするのですけどね。

ま、よー知らんけどな。
 


お題「決定会合に向けて雑感/市場雑感」   2009/01/20(火)08:08:28  
 
ネタもあまりございませんので雑談モードで勘弁。

○さて決定会合ですが

今回の金融政策決定会合ですけど、先日毎日新聞が物凄い勢いで報道していた「社債買取」に関してはその後の報道が盛り上がらない所からしてまあ検討課題の一つではあるのでしょうが、いきなり次回会合でというのはちょっと話が早い気がします。よー知らんが。

繰り返しになります(先週金曜に書きやした)からアレですけれども、社債の買取というのはさすがにCPとはだいぶ話のレベルが違いますし、そもそも日銀が社債買ったからと言っても証券会社の不良在庫が叩き込まれた後で社債の買い余力が復活するのかというと、甚だ疑問がありますわなという所で。それにその後の記事見てましたけど、残存期間区切って格付け厳選しちゃったらまさにそのゾーンは今投資ニーズあるゾーンでありまして、セカンダリー市場見てましても高格付けで残存1年以内とかになると見事に証券会社の在庫が無い(=あると即売)状態であって、もしそういう条件で社債買取やったら全然買取実績上がりませんがという感じっすな。

白川執行部になってからの日銀金融政策の特徴として、良くも悪くも「見せかけパフォーマンス政策を避ける」というのがあるとここ1年弱の推移を見て思うのであります。大々的にABCP買取をぶち上げて最初はメザニンでも買いそうな勢いで「震災手形復活か!」とかなりあたくしは慌てたのに、いざ実施要綱見たらきっちりと信管抜いていましたみたいな福井の俊ちゃんスタイルとはだいぶ違いまして、まあこの手の政策を打つ時にも「実体問題としては意味が薄いけど、凄くやっているように見える」的なスタイルは排除していくというのが今のスタンスであると思われます。

ま、こういう危機の時には良い意味でのハッタリも必要だと思いますのでちょっとどうなのよという面はありますけど、政策でどういうの出てくるのよという事を考えると、意味なしパフォーマンス政策(政策の実体として意味がないのと心理的効果とかは別問題として考えてちょ)は出てこないという線から読めば宜しいと思われますので、その辺は理屈で攻めていけば良いのかなと。よー知らんが。


で、金融政策決定会合は他にもネタがあって、CP買取がどういうスキームになるのかとか、輪番のゾーニングは具体的にどうなるのかとか、展望レポートの中間評価はどうなるのかとか、その他追加の施策が何か出るのかという所かと思います。

最後に書いた「追加の施策」は多分今回はそこまで手が回らないような気がしますが、前々からあたくしが申し上げて外し続けている適格担保の範囲拡大(上場株式担保とか)がそろそろネタになってもいいかなと。

CP買取はスキーム出てから考えたいとは思いますが、普通に考えるとレートの押し下げをするのではなくて(というか既に下がってますが)、企業金融支援という文脈で言えば、市場の混乱(かなり沈静化してますが)によって資金の出し手が過剰にビビリ状態になっていることによって、業績的や短期資金繰りに本来問題の無い筈の企業がいきなり金詰まるという状態を避けるという話ですから、どちらかと言えば期末限定セーフティーネットという感じになるんでしょうかねという所ですかね。レートの押し下げ効果の方はCPオペ打ちまくり+企業金融支援オペ(0.1%無制限の資金供給)によって出ていますからね。

輪番のゾーニングはとりあえず1年未満ばかりアホウのように叩き込まれるのを避ける方向になるのでしょう。ゾーニングの割り振りによっては長い所のレート形成に心理的影響(実際問題としてそれが強烈に効くのかというと疑問な所はあり)がありそうな感じ。というか短い所のゴミ箱オペ状態になっていたのが是正ということは逆に言えば短い所がその分重くなりますわなあという感じですな。

で、展望レポートですけど、支店長会議での総裁挨拶要旨がこちら。
[外部リンク]
 


お題「ボコボコのさくらレポート(今日は引用で手抜き増量)」   2009/01/19(月)08:07:32  
 
さくらレポートは中身を詳しく読むと更に味わいが深いのですが、概要部分を駆け足で見るだけでも結構長いですので、今日は手抜き引用大会で申し訳なしでござるの巻。

概要はこちら
[外部リンク] 民間金融機関の貸出スタンスについては、従来と変わりはないとする先もみられるが、建設・不動産等の業種に加えて、製造業(自動車、電気機械)、その他業種の業績悪化先を中心に、貸出スタンスが厳格化しているとの声も多く聞かれている。こうした状況下、政府が資金繰り対策として新たに打ち出した緊急保証制度や公的金融機関のセーフティネット貸付制度等の利用が急増している。』

で、『【金融機関の貸出スタンスの厳格化を指摘する声】』というのもあるのですが事例紹介は割愛します(本文見てくださいませ)。その事例紹介の後に『なお、金融機関からは、「トップ自ら指示を出して、中小企業への貸出増加に努めている」、「緊急保証制度(後述)も最大限活用して中小企業の資金需要に対応していきたい」といった声も聞かれている(松山などの支店、本店)』とフォローがあるのがチャーミング(^^)。

で、その次に微妙に素敵な指摘があるのですが、何故か概要の方(HTML版)には記載が無いというのがこれまたチャーミングなので、折角だからご紹介します。

『● この間、金融庁の「リレーションシップバンキングの機能強化に関するアクションプログラム」(03 年3月公表)を契機に一部の優良先中小企業で広がりをみせていた、新たな資金調達手法(私募債の発行、シンジケート・ローンの利用、グループ金融の活用、各種ファンド、ABL等)を活用する動きは、未だ限定的な動きに止まっている。』

いやーあっはっは。

ということで(その他の部分端折って)中小企業の資金繰り動向への認識はこうです。

『● 以上を踏まえて、中小企業の資金繰り動向をみると、年末については、総じてみれば、手元資金取り崩しのほか、緊急保証制度や公的金融機関貸付の利用、地域金融機関の繋ぎ融資、その他当局の各種施策も奏効して、乗り切れた先が多いものの、これから年度末に向けては、通常の年度末資金手当に加えて、「10〜12 月の売上・受注の減少に伴う後ろ向きの資金需要が本格化する」との声が少なくない。このため、年度末にかけて引き続き厳しい状況が続くものとみられ、中小企業の資金繰りの動向については、今後もきめ細かくみていく必要がある局面が続くと思われる。』


まあ厳しい状況にあるということで、このお題引っ張ってきたのはCP買入だの企業金融支援特別オペとか実施したことに対する後付けふがふがもごもごなどと野暮な話をしてはいけません(^^)。

なお、この「地域の視点」のお題を過去2年分並べるという企画を前回同様に行いますと、これまた悲しい。

・『わが国中小企業の経営の現状および当面の見通し
──最近の収益環境、企業支出、資金繰りの動向等を中心に──』(今回)

・『1.各地域からみた最近の個人消費動向と消費関連企業の対応』
 2.地域経済における原油価格等上昇の影響とその対応─水産業のケース─』(2008年10月)

・『最近の企業の設備投資動向 』(2008年7月)

・『1.グローバル需要の取り込みに向けた企業の対応について
── 中堅・中小製造業や非製造業の動きを中心に
 2.地域からみた最近の雇用・賃金情勢について』(2008年4月)

・『原材料価格上昇のもとでの企業の対応
── 最終消費者に近い「川下」段階にある地場企業を中心に』
(2008年1月)

・『1.最近の企業立地の動向と立地戦略の特徴点
 2.北海道農業の現状と新たな取り組み』(2007年10月)

・『中小企業の収益動向と支出行動の特徴点』(2007年7月)

・『1.各地域からみた最近の雇用・賃金情勢について
 2.近年の東京における高額消費市場の特徴
――海外ブランドや外資系ホテルの動向を中心に』(2007年4月)

・『各地域からみた最近の住宅投資動向について』(2007年1月)

今回は直球ストレートに景気悪化モードになりましたという感じですね、ちーん。


#引用大会で恐縮でございました
 


お題「社債の買入ねえ・・・・」   2009/01/16(金)08:09:26  
 
風邪が流行っているようですので皆様ご注意を。

○社債買取のニュースが出ましたが

昨日の毎日新聞朝刊にこんな記事が。
[外部リンク]
 


お題「生活意識アンケート/その他」   2009/01/15(木)08:12:32  
 
米国株式市場の年初の上げっぷりは何だったんでしょうか・・・・ま、日本では「ありゃ変だろ」という冷ややかな論調が多かったですが。

#昨日一昨日と延々とやりましたので今日は超簡単で勘弁してちょ

○生活意識アンケート

[外部リンク] 1年前と比べて、今の景気はどう変わりましたか。

1 良くなった0.6 (0.6) ( 1.7 )
2 変わらない16.0 (18.0) ( 28.8 )
3 悪くなった82.5 (81.0) ( 69.0 )

Q3. 現在の景気をどう感じますか。

1 良い0.1 (0.1) ( 0.0 )
2 どちらかと言えば、良い0.6 (1.3) ( 2.4 )
3 どちらとも言えない9.7 (10.4) ( 17.5 )
4 どちらかと言えば、悪い45.9 (52.8) ( 54.1 )
5 悪い43.6 (35.3) ( 25.8 )

Q4. 1年後の景気は、今と比べてどうなると思いますか。
1 良くなる4.8 (3.2) ( 2.2 )
2 変わらない42.0 (38.4) ( 36.9 )
3 悪くなる52.7 (57.9) ( 60.5 )

現状判断の数字が最悪を更新って話になっているのですけれども、実は落ち込みぶりは前々回→前回の方がでかく、しかも先行きに関しては(まあここまで悪化したのだからいい加減戻るでしょうという事なのでしょうけれども)戻りを見てる向きが増えているという結果は、景気ウォッチャー調査が勢い良く低下して2002年の最悪期を絶賛下回るとかいうような状態と比較するとちょっと意外感があったのですけれどもどうでしょう。

ま、まだ陰の極じゃないのでコリャダメダという事かも知れんが・・・・

ところで金利ですけど(^^)、利下げしたのですがこのような結果になったのはちったあ良い話ですかねえ。

Q5. 景気の状況を考えたとき、現在の金利水準をどのようにお考えになりますか。

1 金利が低すぎる46.2 (51.7) ( 53.3 )
2 適当な水準である34.2 (28.5) ( 28.8 )
3 金利が高すぎる15.6 (14.1) ( 14.0 )

やっと「適当な水準」+「高すぎる」が「低すぎる」を上回りました(^^)。

んでまあその先を引用すると長くなるのでざっと申し上げますけれども、物価の上昇に関して「かなり上がった」という見方が減っており、物価上昇に関する見方が前回調査よりも緩和されている所は(でもまだ物価上昇意識強いですけど)まあそんな感じなんでしょうねって所だと思います。

確かにまあ内容は悪いのですけれども、他のマインドサーベイの数値がアホのように悪化している中でこの数字を見せられるとちょっと意外感もありという所ですかね。自分の周囲3メートルに関するマインド関連調査ってのを受けると、それはまあメディアで言われる雰囲気じゃなくて、自分の身に降りかかってるか降りかかってないかによってだいぶ答えは違ってくるでしょう。で、そのわが身に云々ってのはデジタルな話だから、サンプルの取り方が難しいのかもしれませんですな。とちょっと思いましたが的外れな印象だったらゴメンナサイ。


○バーナンキ議長の講演(ただし人のふんどし)

The Crisis and the Policy Responseっていうお題の講演をバーナンキ議長が
しております。
[外部リンク] monetary stimulus」と表記しててeasingになっていないのは意味合いがあるのかなあと再認識致しました。

#ということで週末の宿題ができまして誠に結構


○市場メモ

今日は積み最終日。

で、昨日ですけれども、前日に華麗にGCレートが上昇したことを受けましてスポネの買現先が1兆円増えて4兆円になったんですが、昨日のスポットって16日でありまして、まあそうやってレポレートを叩くならば普通に言えばT+3に需給が締まる日(今回だと締まるのが15日ですから9日ですわな)には需給締まる日越えで供給打たんとねえと思う訳でして、まあオペがあったり為替円転の金で少しT+0とかT+1で資金出たりしたこともありまして、GCは20台前半レベルの気配になったようですな。

まーそーゆーGCの地合いがありましたので3か月FB入札は前場引けの0.21/0.215から流れて平均0.2171%の足きり0.2247%となりまして、先週の平均0.18%割れの3か月FBの立場はどこへという感じでございます。ハーコリャコリャ。
需給が一方通行になりやすい面があるので仕方ないところではあるのですが、オペ次第でGCが振れやすくなりますが、オペがどういう指向をしてるのかが微妙にワケワカンネという事になるとGCが振れますので、FBのレートも影響するでしょうと思いますし、それ以前の問題として、毎週4兆8千億円の発行というのはさすがにってのもあると思います。増額されたばっかですので、暫くの間はロールの度に3000億円増発になるというのも効いて来るんでしょうかね。

#一方でCPレートは平和ですな。



と、何でもない市場メモで恐縮至極。
 


お題「昨日の続き/GCレート上昇の件」   2009/01/14(水)08:16:09  
 
昨日の続きの方が長いので市場メモを先に。

○GCレートが華麗に上昇

実は先週木曜あたりからGCレートなどがかなり怪しい状態で、金曜には既に上昇しておったのですが、昨日はオペの金利が華麗に上昇してGCレートが華麗に上昇しておりましたですのでメモメモ。

えーっと、木曜時点で足元のGCをやたら売る(資金を取る)人がいて10台前半だったレートが10台後半に上昇した(背景には新発FB3か月があんまり売れてなかった事と、準備預金の進捗が進みすぎたので資金供給オペが絞られた事があるかと)のですが、金曜の時点で積み最終の着地がどうのこうのと言い出して15日の資金の出が悪くなりGCレートが20台に上昇し、トムやらスポットはオファー(資金の取りサイド)ばっかでござるの巻。

そんな状況で昨日はスポネの買現先を1兆円増額して3兆円(金曜も5000億円増額したのですが)にしたのですが、応札6兆7170億円と素敵な応札となり落札レートは0.223/0.21と金曜の0.132/0.13から8bpの華麗な上昇となりやがりました。当然ながらGCレートも上昇して20台後半となりまして、一部では30の出合いもあったとか。

えーっとですな、レポって基本的に先日付の取引で動くもんですから、特に積み最終みたいに資金繰りをきっちり固めたい日に向けてはあまり先日付でホイホイと資金をディーリング的に動かす人が減ると思うのですよ。そもそも資金の出し手のうち金利によって弾力的に出したり出さなかったりというのは銀行(もう一つの出し手の投信は余程のことが無い限り基本的に自動的に資金が出てくる人)だと思いますし、積み最終前に資金の余剰が無いとなると、需給バランスが崩れるとレートが跳ねやすくなるという事なのでしょう。

まあそれはそれで良いのですが、ここもとの振れ方が過激になっている(下がる時も急速に下がるし上がる時も急速に上がる)のが気になる所でありまして、市場の質的な意味での厚み(というと訳判らんですが、参加者の多様性とかそんなニュアンスかなあ)が無い上に、日銀のオペレーションが後追い的になっているので、供給にしろ吸収にしろ、最初足りなくて後から追加で打ち込みをするから最後にはやり過ぎになってしまい、レートの上昇および低下が過激になってるのではないかと思われます、はい。

即ち、T+0スタートの無担保コール翌日物は要するに当日の資金需給に影響されるから上がった所で叩いたり下がった所で引いたりして間に合うのですが、レポはT+1からT+3で動くものなので、手前の需給が先の動きに影響与えるとか、先の需給が手前にも影響与えるとか(たぶん前者の方が多いと思いますが)ありまして、レートが動き出してから手を打つと初動が遅れて最終的にやり過ぎになるというまさにビハインド・ザ・カーブになっちゃうのではないかと。

ということで、まあしつこく申し上げますと、あまり細かい調節を一生懸命やろうとしない方が吉で、ざっくり多めにタームで供給して需給を安定化させた方が良いのではないかと存じますがどうでしょうかねえ。

なお蛇足というか悪態の追加になりますが、ここに白川総裁の「市場機能」論があるからややこしい次第で、たぶんオペレーション的にはGCレポ金利を注目していると思うのですが、市場的に見ると資金の出し過ぎと引き過ぎを繰り返している為に「レポ金利の上昇を放置したいのか牽制したいのかがさっぱり読めない」という話になるのだと思います。端からレポ金利などが上昇するのは勝手にせいやという話ならそれはそれで市場のレート目線がそうなりますので、多分高い水準で安定するのですけれども、一方で総裁などもオープン金利などの上昇で金融緩和効果が減殺される事に関しては宜しくないという趣旨の発言をしていると思いますし、そういう認識なのでしょうから、まあ市場としては何をどうしたいのか訳判らんという感じになるのでありますな。

ということでまた悪態になってしまいましてどうもすいませんm(__)m


以下昨日の続きです。
[外部リンク] the discussion of monetary policy for the intermeeting period, Committee members recognized that the large volume of excess reserves had already resulted in federal funds rates significantly below the target federal funds rate and the interest rate on excess reserves. They agreed that maintaining a low level of short-term interest rates and relying on the use of balance sheet policies and communications about monetary policy would be effective and appropriate in light of the sharp deterioration of the economic outlook and the appreciable easing of inflationary pressures.』

前回会合以降の市場の動きを見ると、超過準備がかなり大きいので既にFFレートが目標レートおよび預金ファシリティ金利を下回って推移しています。で、低い水準の短期金利およびFRBのバランスシートを拡大させる政策は景気の急速な悪化とインフレ圧力のかなりの減少という現状判断に照らして適切ですと。

『Maintaining that level of the federal funds rate implied a substantial further reduction in the target federal funds rate.』

現在のFF金利の水準を維持することは、実質的により以上のFF金利ターゲットの引き下げを含意しますとか言ってるようですな。ターゲット下げへの前振りですか。

『Even with the additional use of nontraditional policies, the economic outlook would remain weak for a time and the downside risks to economic activity would be substantial. Moreover, inflation would continue to fall, reflecting both the drop in commodity prices that had already occurred and the buildup of economic slack; indeed some members saw significant risks that inflation could decline and persist for a time at uncomfortably low levels.』

追加の非伝統的政策を取っても、経済見通しは当面悪く、経済活動のダウンサイドリスクはあり、商品価格の下落やら経済活動の悪化などによって物価上昇率は今後も低下するでしょうって話なのですが、最後の部分では数人の委員が物価上昇率が不快な低い水準(uncomfortably low levels)に低下する重大な(significant)リスクを見ているという指摘がありますので、デフレ懸念を意識してますって話になるんでしょう。


○FFレートターゲットを置かないという論点に関して

34パラグラフから。

『Members debated how best to communicate their decisions regarding monetary
policy actions. Since the large amount of excess reserves in the system would
limit the Federal Reserve's control over the federal funds rate, several members
thought that it might be preferable not to set a specific target for the federal funds
rate.』

超過準備が巨大になっていることによって、FRBのFFコントロール能力が限定的になっている事を踏まえて、数人の委員からはFFレートのターゲットを特定水準に置かない方が良いのではないかという指摘をしましたということで、以下この論点のお話が。

『Indeed, those members felt that lack of an explicit target could be helpful, in that it would focus attention on the shift in the policy framework from targeting the federal funds rate to the use of balance sheet policies and communications about monetary policy as a way of providing further monetary stimulus.』

明確な金利ターゲットを置かないで、FRBのバランスシートを使うという政策を政策の枠組みとしておくことによって、今後の追加緩和(緩和って書きましたが、easingじゃなくてstimulusって書いてるのは、バランスシートを使った政策が特定金融商品あるいは主体に対する個別撃破方式なのだからかなあと勝手に思ってますので、実は「刺激」って書いた方が良いのかも・・・)策に関するコミュニケーション策として有効ではないかと。

『A few members stressed that the absence of an explicit federal funds rate target would give banks added flexibility in pricing loans and deposits in the current environment of unusually low interest rates. However, other members noted that not announcing a target might confuse market participants and lead investors to believe that the Federal Reserve was unable to control the federal funds rate when it could, in fact, still influence the effective federal funds rate through adjustments of the interest rate on excess reserves and the primary credit rate.』

その反論としては、明確な金利ターゲットを設けないと銀行に対して預金や貸出金の金利設定に自由度を与えるという一部の指摘(金利を引き上げて緩和効果を減殺するリスクって意味なのかな??)があって、他の人たちの(たぶん多くの)指摘としては、明確な金利ターゲットを設けないと、FEDが金利コントロールを出来なくなっていると市場などが理解して、結果市場が混乱するのではないかという点を指摘したということですな。実際問題として金利コントロールは貸出ファシリティと預金ファシリティの金利調節である程度は可能だと言ってますが・・・・まあ極端に上げればそうなるのでしょうかね。

『The members decided that it would be preferable for the Committee to communicate explicitly that it wanted federal funds to trade at very low rates; accordingly, the Committee decided to announce a target range for the federal funds rate of 0 to 1/4 percent. Members also agreed that the statement should indicate that weak economic conditions were likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate for some time. The members emphasized that their expectation about the path of the federal funds rate was conditioned on their view of the likely path of economic activity.』

ということでFOMCの結論部分になるのですが、レンジを設定したのは上記の議論を踏まえてという話になるのでしょう。また、時間軸っぽい表現が声明文に加わった話もここに載ってまして、FOMCの考える経済活動の先行き見通しが要はとても悪いので、当面はFF金利は低い水準にあるでしょう的なアナウンスをすべきでしょという話なのですね。ふむふむなるほど。


○今後の金融政策に関する言及をした件について

次のパラグラフから。

『Members also discussed how best to communicate the focus of the Federal Reserve's policy going forward. Members agreed that the statement should indicate that all available tools would be employed to promote the resumption of sustainable economic growth and to preserve price stability. They also agreed that the statement should note that it was the Committee's intention to sustain the size of the Federal Reserve's balance sheet at a high level through open market operations and other measures to support financial markets and stimulate the economy.』

同じくステートメントの中で色々な政策手段を使って景気回復と物価の維持(デフレ回避)を目指すという文言を加えるという点で一致したという話でして、このときのステートメントでやたら決意表明みたいに色んなものを使いますよってのがあったのはこういう議論(というか議論すっ飛ばして結論でして、議論はもっと前の方での景気認識とかの話なのでしょうが)が背景なのねという所です。FRBのバランスシートを活用しますという点を強調すべしと。以下続く。

『In addition to the already-announced asset purchases and liquidity programs, members concurred that the statement should indicate that the Committee stands ready to expand purchases of agency debt and agency mortgage-backed securities, and that it is evaluating the potential benefits of purchasing longer-term Treasury securities.』

既にアナウンスした資産購入や流動性供与プログラムに加え、エージェンシー債やモーゲージ債の購入を拡大する用意があること、米国長期国債の買入を行うことが潜在的な効果があって評価すべきであるという文言もステートメントに加えるべきであるという話で、それもまあその通りになりましたね。


○ディレクティブまで中々読むこともないもんで丸々引用しますね(長くてスイマセン)

で、最終パラグラフですけれども、ディレクティブにどういう事を書くかという話をしておりますのでまあ引用だけ。FFレートを0%から0.25%(0 to 1/4 percentですな)にして、GSE債の購入とかMBS債の購入を増やす話、個別の購入タイミングと額はデスクが決めること、今後もFRBのバランスシート活用(拡大)がFRBの政策目的である「maximum employment and price stability」を達成に影響を与えますという指示になるみたいですね。以下引用アホのように長くてすいません。このあと声明文もあるのですがさすがに割愛。今回は全員一致での決定であったという点も重要かと思います。

『In light of the use of additional tools for implementing monetary policy, the Committee revised the form of the directive to the Open Market Desk of the Federal Reserve Bank of New York. In addition to specifying that it now seeks conditions in reserve markets consistent with federal funds trading in a range of 0 to 1/4 percent, the Committee instructed the Desk to purchase up to $100 billion in housing-related GSE debt and up to $500 billion in agency-guaranteed MBS by the end of the second quarter of 2009. Members agreed that they should not specify the precise timing of these purchases, but that they should leave discretion to the Desk to intervene depending on market and broader economic conditions. The directive also noted that the Manager of the System Open Market Account and the Secretary of the FOMC would keep the Committee informed of developments regarding the System's balance sheet that could affect the attainment of the Committee's statutory objectives.』『At the conclusion of the discussion, the Committee voted to authorize and direct the Federal Reserve Bank of New York, until it was instructed otherwise, to execute transactions in the System Account in accordance with the following domestic policy directive:

"The Federal Open Market Committee seeks monetary and financial conditions that will foster price stability and promote sustainable growth in output. To further its long-run objectives, the Committee seeks conditions in reserve markets consistent with federal funds trading in a range of 0 to 1/4 percent. The Committee directs the Desk to purchase GSE debt and agency-guaranteed MBS during the intermeeting period with the aim of providing support to the mortgage and housing markets. The timing and pace of these purchases should depend on conditions in the markets for such securities and on a broader assessment of conditions in primary mortgage markets and the housing sector. By the end of the second quarter of next year, the Desk is expected to purchase up to $100 billion in housing-related GSE debt and up to $500 billion in agency-guaranteed MBS. The System Open Market Account Manager and the Secretary will keep the Committee informed of ongoing developments regarding the System's balance sheet that could affect the attainment over time of the Committee's objectives of maximum employment and price stability."』

というわけで、読者の皆様の方がよっぽど英語得意だと思うのですが、赤恥覚悟で自分の備忘メモ大公開時代というヤケクソの一発を打ちこまさせて頂きました。正直アセアセです。
 


お題「FOMC議事要旨を(部分的に^^)読んでみました」   2009/01/13(火)08:21:00  
 
[外部リンク] a joint session of the Federal Open Market Committee and the Board of Governors, meeting participants discussed extensively how in current circumstances the Committee could best support the resumption of sustainable economic growth and promote the maintenance of price stability over the medium term.』

という所から始まるパラグラフです。A4の紙に普通に出すと14ページ中9ページ目の最後の方になると思います。

『Participants noted that very low levels of the federal funds rate had the potential to help buoy aggregate demand and economic activity, but they also had potential costs in terms of the functioning of certain financial markets and some financial institutions. Most participants judged that the benefits in terms of support for the overall economy of federal funds rates close to, but slightly above, zero probably outweighed the adverse effects.』

低金利の効用と弊害に関して議論したが、ゼロに近いFFレートが経済を支える効用の方が重要であると。

『With the federal funds rate already trading at very low levels as a result of the large volume of excess reserves associated with the Federal Reserve's liquidity operations, participants agreed that the Committee would need to focus on other tools to impart additional monetary stimulus to the economy in the near term.』

FFレートはFEDの流動性対策のオペレーションに関連して発生した巨大な超過準備の影響によって既にゼロ近傍に低下しており、近い将来の追加金融緩和(マネタリーの刺激って書いてますな)については金利以外の別の道具立てが必要になるのではないかという論点ですね。

『One broad class of such tools was the use of FOMC communication with the public to provide more information regarding future policy intentions. In particular, participants judged that communicating the Committee's expectation that short-term interest rates were likely to stay exceptionally low for some time could be useful because it could lead to pricing of longer-term interest rates consistent with the path of monetary policy that policymakers saw as most likely. Participants emphasized the importance of explicitly conditioning communication regarding future policy on the evolution of the economic outlook.』

先般のステートメントで時間軸もどきみたいなのが出ていた背景はこの辺の議論にあったんですな、と思いました。将来の短期金利に関して、当面の間極めて低い水準にある事を期待という話をすれば、より長めの金利に影響を与えることができる(ので、従来のツールと違う新しいツールになる)という話かと。

『Another possible form of communication that participants discussed was a more explicit indication of their views on what longer-run rate of inflation would best promote their goals of maximum employment and price stability. The added clarity in that regard might help forestall the development of expectations that inflation would decline below desired levels, and hence keep real interest rates low and support aggregate demand.』

さっきあったlonger-termとlonger-runの違いってのが(英語力不足と普段の読み込み不足の為)イマイチ判らんのですが、タームが所謂短期の長いもので、ランがもうちょっと長めの話になるのでしょうか。で、そう勝手に解釈しますと、ここの最初の文は「FRBが目標とする雇用の最大化と物価の安定に対して、最も有効とFOMCが考えるより明確な指針(more explicit indication)を与える方法があり得るコミュニケーションの道具であると委員が議論しました」ってえ事ですからより明示的なインフレターゲットの話になるのでしょうな。

それから、次の文では「より明示的なインフレターゲットの導入による透明性の付与によって望ましいレベルを下回るようなインフレ期待の発展を妨げ、実体の金利を低く維持し、需要を集めることを助ける」(直訳調でスンマセン)とありますので、まあデフレ期待(懸念)発生回避の為のインフレ目標設定という論点でありますな。ほっほー。


○バランスシートの使い方について

第31パラグラフから。

『Meeting participants also discussed how best to employ the Federal Reserve's balance sheet to promote monetary policy goals. The Federal Reserve had already adopted a series of programs that were providing liquidity support to a range of institutions and markets, and participants generally agreed that a continued focus on the quantity and the composition of Federal Reserve assets would be necessary and desirable.』

という所から始まる部分です。

『Specifically, participants discussed the merits of purchasing large quantities of longer-term securities such as agency debt, agency mortgage-backed securities, and Treasury securities.』

ロンガータームの各種証券を買い入れることに関する効用に対する議論が行われましたと。

『The available evidence indicated that such purchases would reduce yields on those instruments, and lower yields on those securities would tend to reduce borrowing costs for a range of private borrowers, although participants were uncertain as to the likely size of such effects. Participants also generally believed that the special liquidity and lending facilities implemented or announced recently would support the availability of credit to businesses and households and thus help sustain economic activity.』

買い入れを行ったこれらの商品のレートが低下して、一般の借り入れコストの低下に繋がりましたと。で、効果の量(なのか?よーわからん)ははっきりしませんが、一般的に言えばこれら実行あるいは実行をアナウンスされた流動性供与プログラムの存在は、事業会社や家計に対する信用供与のアベイラビリティ確保に寄与しており、経済活動の維持に役立っているという話のようです。

『Many participants thought that the Federal Reserve should continue to consider whether expanding some of the existing facilities and creating new facilities could be helpful. Participants emphasized that the ultimate objective of special lending facilities and asset purchases was to support overall market functioning, financial intermediation, and economic growth. Participants acknowledged that the effective federal funds rate probably would need to remain very low for some time.』

最初の文は「これらの流動性供与プログラムに関して引き継ぐ気拡大することが有効なのかどうかについては考慮し続ける必要がある」と読みまして、その次の文では、これらの流動性供与プログラム(特別な貸出ファシリティと資産買取って書いてますが)の最終的な目的は、市場を機能させる事、金融仲介機能を維持し、経済を成長させることであると強調した」って書いてありますので、これは救済の為にやっているのではないってのを確認してるのかしらとちと思いました。で、実効FF金利は当面の間極めて低い金利にあることが多分必要でしょうと。

『However, they also recognized that, as economic activity recovered and financial conditions normalized, the use of certain policy tools would need to be scaled back, the size of the balance sheet and level of excess reserves would need to be reduced, and the Committee's policy framework would return to focus on the level of the federal funds rate.』

出口政策の話ですな。経済活動が回復して金融環境が正常化したら、現在バンバン実行および実行予定になっている流動性供与や買入の政策手段は縮小し、FRBのバランスシートは縮小し、超過準備も吸収し、政策の枠組みはFF金利誘導に戻るでしょうという認識を委員の皆様お持ちですよと。


○量の目標を置く話に関して

木曜にご紹介した部分と重複したり、本石町日記さんの話とモロ被りですが(汗)、次第32パラグラフより。

『A number of participants observed that, under the approach of conducting monetary policy by acquiring a variety of assets as needed to address financial and macroeconomic strains, the quantity of excess reserves and the size of the Federal Reserve's balance sheet would be determined by the Federal Reserve's asset purchases and the usage of its lending facilities. It was likely that, during the period of financial turmoil, the size of the Federal Reserve's balance sheet would need to be maintained at a high level.』

マクロ経済の緊張に対応してFRBが各種資産を購入したり流動性供与をしたりする政策を取っている下では、超過準備の大きさやFRBのバランスシートの量は、これら政策をどの位実施するかによって決定されますよと。んでもって現状の金融危機の中ではこの量が高水準で維持されるでしょうと。

『Participants discussed the potential advantages and disadvantages of setting quantitative targets for bank reserves or the monetary base.』

超過準備やマネタリーベースの量的目標を置くことの良し悪しについて議論してるのですね。

『Some were of the view that quantitative targets for an increasing reserve base could be effective in preventing deflationary dynamics and useful in communicating to the public the Committee's determination to take the steps needed to avoid such an outcome.』

超過準備などを増加させる量的目標を設定することは、デフレスパイラル入りを避けるのに有効で、一般に向けてFOMCがデフレ入りを避けることを措置を取るという決意をしているというコミュニケーションに有効であるという指摘をする委員が複数いますとな。

『Several other participants, however, noted that increases in excess reserves or the monetary base, by themselves, might not have a significant stimulative effect on the economy or prices because the normal bank intermediation mechanism appeared to be impaired, and banks may not be willing to lend their excess reserves.』

他の委員(SeveralとSomeだとどっちが多いんでしたっけ、答わかったらここを追記します、汗)は増加する超過準備がそれ自体では意味のある刺激的な効果を発揮しないのではという指摘をしています。というのも、現状では通常の銀行の信用仲介メカニズムの機能が損なわれており、銀行が超過準備を貸し出しに回そうとしないからですと。

『Conversely, a decline in excess reserves or the monetary base would not necessarily be contractionary if it occurred in the context of improving financial market conditions.』

逆に、金融市場の環境改善によって超過準備やマネタリーベースの減少が起こるのであれば、それは必ずしも否定される物ではないと。

『A few of those who supported quantitative base or reserve targets did so because they saw them as helping to coordinate the actions of the Board of Governors, which is responsible for authorizing most special liquidity and lending facilities, and the Committee, which is responsible for open market operations. Most participants, however, were of the view that such coordination would best be achieved by continued close cooperation and consultation between the Committee and the Board. Going forward, consideration will be given to whether various quantitative measures would be useful in calibrating and communicating the stance of monetary policy.』

最初の文がやたら代名詞だらけで何が何を指すのかイマイチ良く判らなかったのですけれども(涙)、コミュニケーションツールとしての量的目標に関しては結局のところ継続審議になったという話なんですか、わかりません><;


#ここで時間と根性が切れましたので続きは明日(大汗)


 

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