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お題「さて期末です」   2009/03/31(火)08:05:11  
 
と言っても基本的に受渡ベースでは木曜金曜で期末は終わっているのですけどね!

#「債券は買いが集まりました」で米債10年2糸甘で3か月TB前日比変わらずとか一体全体どういう市況ニュースなのかさっぱり判らんのですが>モーサテ(多分下がって上がったとかなんでしょうけど・・・)

○6営業日連続で補完供給が出ている件など

昨日も補完供給オペが実施されました。いやまあ補完供給自体は別にどうのこうのという話ではないのですけど、同じ銘柄で延々と補完供給オペが連続するのが何とも味わいがあります。

今回の補完供給オペですが、対象が10年249と267なんですけど、23日からスタートして段々落札額が増えてきて、金曜は510億円になりやがりましてオイオイとか思っていたら昨日は375億円になってちょっとだけホッとしましたねという感じでありますが、さて今日の14時の補完供給タイムはどうなるのやらとワクワクテカテカ(^^)。

えーっとですね、連日同じ銘柄で補完供給ってのは先物と当限の受渡最割安銘柄が変な挙動があったときに2日だか3日ほどあった気がする(気がするだけで確認してないのですいません)のですが、こんなに延々と引っ張るのは珍しい。いやまあ引っ張るのは制度上引っ張れるので別にそれが良いとか悪いとか言う話ではないのですが、期末前のSCレポでオフザランの銘柄なんて瞬間的にレポが締まるのって普通だと思うのですけれども、今回の補完供給が23日からスタートで25日からロットが増えましたとか、もう露骨に「レポ信託からの期末越え不可の委託玉のロールの手当てしてませんでしたでござるの巻」というのも珍しいですねという所でして。

まー制度あるから利用するのは別に良いのですけど、こうも見事な利用を見せられますと、お年寄りのあたくしと致しましては「いやあの普通こういうの期末越え事前に確保しないのかなあ」とかつい思ってしまうのですけれども、その発想って変じゃないですよねえ。


この現象ってまあ局地的な話なので、この事象を拡大するのは拡大にも程があるのですけれども、何かこーゆー露骨な「だって補完供給あるから良いじゃん」的な動きを見せられますと、前々からの日銀様的懸案でありますところの「フェイル慣行の定着」って話に対しましても投資家的には二の足を踏みたくなっちゃうんじゃねえのという所で。特にペナルティーとかが無くて、おまけにフェイル食らって資金が残ったって出し先がろくすっぽないし金利は低いしでは、フェイルになった時の各種処理の事務コストの方が掛かりますし、うっかり決算越え(大体の銀行や年金だと3月末ですわな)でもしようものならもっと面倒な話になるので勘弁って所になるでしょうな。

まあね、上記現象でそこまで話を膨らますのは話の飛躍なんですけれども、まあ今日は変なバッドフェイルとか出ないで下さいねと思うのですよ。そんなのあるとまたフェイル慣行の定着とか絵に描いた餅になっちゃう訳でして、特に決済に係る部分っていうのは「制度上大丈夫だから良いじゃん」で開き直る参加者が何人も出てくると円滑に回らなくなるものだと思いますので・・・・・


○今更ですが3月17日の白川総裁記者会見

劣後ローン供与の施策を出したときの会見でどうもすいません。
[外部リンク] 今の質問と重なりますが、メガバンクなどの資本状況をみると、TierIの余力から考えて、劣後ローンを欲しているところがあるのか、あまりないのではないかと理解しています。おそらく地銀などが対象に入っているのではないかと思うのですが、総裁は、この程度の必要性があるといった手応えをお持ちになった上で、設計されたのかというのがまず一点です。(以下割愛)』

この質問ですけど、どのくらい性格が良いかと言いますと、先般企業金融特別オペの実施をアナウンスした時(昨年12月の定例会合)には「3兆円くらい」とか思いっきり具体的な数字を出して見てるほうは「おいおい」という感じだったというのが質問者の念頭にあったと思うのですよね。で、それに対して今回のやや唐突&微妙に中途半端感が見える施策に対して「で、この1兆円の積算根拠は」というのを聞いて「施策の事前の練り具合」を見たかったのではないかとか思うのですけど。

#って深読みのしすぎかな(^^)

で、その答え。

『(答) まず前者についてですが、銀行は、金融機能強化法の活用により、Tier気縫ウントされる資本の調達が可能になります。日本銀行は、Tier兇縫ウントされる劣後債務の調達を可能とする措置を検討することとしたわけですが、今ご質問にあった通り、各行によってTier兇猟媛団潅の余地は異なります。ただ、銀行により程度の差はありますが、Tier胸仔の余地は残されており、資本基盤の維持を図るうえで、Tier兇眩蟇の効果を発揮すると考えています。』

具体的数値が来ません(^^)。

『私どもは、この制度が最優先されるのではなく、再三申し上げている通り、民間金融機関が自力で市場から調達することが大原則であると考えています。ただ、先程申し上げた通り、「合成の誤謬」が働き得るわけですから、全体としてはさほど心配する必要はないと思ったとしても、経済金融情勢、資本の情勢に緊張感があるため、私どもとしてはこうした手段、選択肢を揃えておくことに大きな意味があると考えました。』

いやまあこれはセーフティーネットで入れないで済むのなら入れないというのは勿論理屈ではあるのですけれども、何か微妙に「まあ作っておきました」感のある発言でして、それを何でまたあの時期にねじ込むように入れたのかがワケワカランという所でございます。何か話が報道されたのも変なタイミングだったし・・・・・



・ちなみに一応こういう建て付けなんでしょうけどね

その前の質問でこんな話をしてます。

『(問)(前半割愛)もしこれ(引用者注:政府の枠組みではなく日銀の枠組みを利用するメリット)が無いとすると、銀行保有株の買取りと同様、政府が二十兆円、日本銀行が一兆円をそれぞれ用意したが、これまでに一億円くらいしか利用されていないように、ニーズが無いことをやっているということが起こり得ると思います。今回の一兆円についても、どこまで利用されるという見通しを持っておられるのでしょうか。枠組みを用意したが全く利用されないことも有り得るとなると、どこまで意義があるかという疑問があります。』

説明が長いので適当に割愛しつつ・・・・

『(答) (政府の現行枠組みの説明部分割愛)それから、政府がもしTier兇紡个靴道駛榁軻すれば、という主旨のご質問がありましたが、私ども自身は、先程申し上げた政策目的や日本銀行の財務基盤等を考慮して一兆円という金額を決定しました。この制度は、まだ実際にスタートしているわけではありませんからどの程度利用されるかわかりませんが、仮にこの制度が非常に使われることになった場合、政府が更に法律を改正してTier兇眤仂櫃砲垢襪海箸鯒喀しているわけではありません。』

まあ緊急で政府が間に合わないリスクがあるから日銀が作ったよというのであればそれはそれで判るのですが・・・・・

『今回の決定は、現在の法律の下、また、厳しい経済金融情勢に直面している中で、中央銀行としてどのように金融システムの安定あるいは持続的な成長経路の復帰に貢献できるかを真摯に考えた結果だということです。どの程度利用されるかということですが、これは先程申し上げました通り、まだスタートしていませんから、それをお話するには時期尚早だと思います。』

勝手に妄想を逞しくすれば、この時点では今(って2週間しか違いませんが)よりもたぶん政府のヘロヘロ状態は大きかった(支持率とかね)ので、政府が金融機能強化法を再改正するという時間およびそれに係る国会対応とか考えたら日銀がとりあえず作っておけという話だったのではないかと思うのですが、まあそうは言えませんから説明の歯切れが悪くなるのかねえとか思う次第。

だって全般的な説明見てると「いや別に危機でどうしようもない訳では無い」という話をしつつも、「政府の金融機能強化法だけだと足りない」(じゃなかったらこんな施策打たないでしょ)という説明になっているので、話が何か微妙にアレになっているのであります。

『ただし、再開した株式の買取りについて、利用金額が現状少額にとどまっているからこの措置に意味がないという主旨のご発言と受け取りましたが、私どもはそのように考えていません。何度も申し上げているとおり、この措置は安全弁として用意しているものです。』

これはその通りですけど、CP買入が札割れというのとこちらに応募が無いのはちとまた話のレベルが違うと思われますけどね。

『先程、現在日本銀行は最後の貸し手として個別金融機関への貸出を行っていないと申し上げましたが、以前には、最後の貸し手という中央銀行に備わった機能を実行してきました。現状、最後の貸し手として貸出を行っていないからこの制度に意味が無いとはどなたも思わないと思います。むしろ、最後の貸し手の機能を使わない状態というのは、それだけ金融システムも相対的に健全な状態を維持しているわけです。ですから、安全弁という性格上、金額の多寡だけでは判断できないということを是非ご理解頂きたいと思っています。』

まあ上手くまとめましたね(^^)。で、さっき引用した質問に続くの巻でした。


・バブル発生がどうしたこうした

とまあそんな感じで微妙感の漂う会見の中で白川総裁の主張がはっきり出た質疑が会見要旨の最後にございました。本当の質問と答えはやたら長くて、質疑応答1本で1ページ半くらいあるのですが、まあ端折りまして。

『(問) (主要部分思いっきり割愛)さらに、(引用者注:今回の銀行に対する劣後ローン供与の措置によって)銀行が発行している社債などに日銀による暗黙の保証が付いているように連想され、ある種のクレジットバブルのような状況が発生してしまう可能性が考えられるのですが、どのようにお考えでしょうか。』

で、その答え部分。

『(答)(これまた主要部分思いっきり割愛)それからクレジットバブル発生の可能性についてですが、これは金融システム面の施策に限ったことではないと思います。過去十数年の世界経済全体の運営を振り返ってみますと、バブル崩壊後の色々な対応が結果として次のバブルを生んでしまっているのではないか、という反省、問題意識があるわけです。結局は、何事も行き過ぎてはいけないということであり、今回のこの措置については、日本銀行の劣後ローンに過度によりかかることがないように制度設計をしたいと先程申し上げました。こうした点についても十分配慮した設計、運営にしていきたいと思っています。』

「バブル崩壊後の色々な対応が結果として次のバブルを生んでしまっているのではないか」というのはまあ確かにそういう面は否めないんですけど、何か経済成長していくってのは本質的にそういうもんなんじゃないかとも思いますし、まあ難しい論点なんでしょうが、とりあえず白川総裁は「BISビュー」「FRBビュー」で言えばゴリゴリの「BISビュー」のお方ですねというのが伝わってくる発言ではありました。

#ではまあ来期もよろしくお願いいたします
 


お題「週初なのでちと虫干しネタ系で」   2009/03/30(月)08:03:32  
 
森田健作圧勝っすね、すげえええ。

○3月金融経済月報から

[外部リンク] The Governor invited the Committee to vote on the proposition that Bank Rate should be reduced by 50 basis points to 0.5%. The Committee voted unanimously in favour of the proposition.』

つーことで利下げをして、金融資産買入プログラムの実施も決定したのですが。

『45 The Governor invited the Committee to vote on the proposition that:The Bank of England should finance £75 billion of asset purchases by the creation of central bank reserves. The Bank should seek to make these purchases within the next three months. The scale and timing of purchases would be reviewed at each MPC meeting.

Purchases of private sector assets under the Asset Purchase Facility should now be financed using central bank reserves rather than Treasury Bills.

The Committee noted that, in so far as purchases of private sector assets fell short of the £75 billion target, the Bank of England would buy gilts to fulfil the overall quantity of purchases.

The Committee voted unanimously in favour of the proposition.』

この時の利下げ論議で「利下げの良い点悪い点」って論点があったのですな。本文7ページから8ページになるんですけど、クソ長いので途中で段落切ります。本当は全部が1段落で書いてあります。

『27 The Committee agreed that further monetary easing was required to meet the inflation target, and first discussed whether there should be any additional cuts in Bank Rate.』

ということで利下げに関する議論。
『Some arguments were identified for making no further rate reductions. Although the current extremely low level of Bank Rate was providing a substantial stimulus to the economy, the transmission of any further rate cuts through to activity and inflation was likely to be significantly impaired.』

『In particular, the Committee remained concerned that a further reduction could have some adverse impacts on the economy, given its effects on the profits that banks and building societies were able to make through the spread between their deposit and lending rates.』

「追加の利下げは経済に対して反対のインパクトを与える可能性がある」って指摘がほっほーという感じですが、銀行等の収益に悪影響を与えるという論点でして、長短金利差が無くなって来ると銀行などの金融機関もそうですが、債券運用も苦しくなりますな。

『Deposit rates could not be reduced much further, and if these institutions were contractually obliged to pass on cuts in Bank Rate to some of their borrowers, thatwould squeeze their profits further, and potentially reduce lending capacity.』

で、次の論点もほほーであります。

『In addition, a sustained period of very low interest rates could impair the functioning of money markets, creating difficulties in the future, when interest rates needed to rise.』

低金利が継続すると短期金融市場が一家離散状態になって次の利上げの際に色々と問題が生じると仰せで。緩和状態を継続しつつも一家離散状態にならない程度の金利環境が必要という指摘みたいですな。

でもまあ利下げしたわけですが、そこの論点も中々。議事要旨8ページ目から。

『28 However, there were also arguments in favour of making a further reduction in Bank Rate. First, a cut in interest rates would still have some effects in boosting nominal spending and inflation, for example through the usual exchange rate and asset price channels.』

為替市場や資産価格を経由する効果によって消費や物価の上昇に寄与と。

『Second, a lower level of Bank Rate should increase the effectiveness of the further measures which were likely to be needed to ease the stance of monetary policy. Those measures would lead to an increase in the supply of money in the economy. A lower level of Bank Rate would raise the incentive for investors to find alternative assets to hold, rather than keeping the additional money in bank deposits.』

アナウンスメント効果みたいな話をしてますが、後半で思いっきりいわゆる「ポートフォリオリバランス効果」みたいな話をしてます。ただまあ金融機関のポートフォリオリバランスではなくて「銀行に預金しておくより有利だということで別の資産を持つようになる」って書いているから非金融セクター(ってか個人ですかね)の投資を喚起するという話。日本だと「金利が下がると個人預金者が困る」という恐怖の理論がありますので、このようなことを堂々書くとメディア様総叩きになってしまうでしょうね!英国裏山鹿。

『Third, concerns about the impact of a low Bank Rate on lending capacity were best met by policy initiatives to stabilise the financial system.』

金融システム安定化ですかにゃ。

・・・・ということで、この辺の論点を見てますと、各国の金融政策における論点が似て来てますなあという気がするのでありまする。という話をしたかったのでありまして(^^)。
 


お題「山口副総裁会見」   2009/03/27(金)08:05:01  
 
[外部リンク] を買う以外に何か方法があるのでしょうか、というのが1点です。(2点目以下割愛)』

まず長期国債の引受に関して。

『新発の国債を引き受けるつもりがあるのかということですが、総裁が国会でどのように答えたのか正確に分かりませんが、日本銀行としては、財政法5条で禁止されている措置でもあり、新発の国債を引き受けるといった考えは持っていないということです。』

ハイパーインフレ云々の部分が怪しいので微妙に回避行動な答えですな(^^)。

『長期金利が上がった場合にどうするのかというご質問ですが、これは難しい問題を含んでいると思います。』

そらそうよ。

『景気が悪いにもかかわらず、長期金利が上がるという事態を想定したご質問だと思いますが、通常、長期金利が上昇していく状態というのは、先行きの景気に対する認識が改善していく、あるいは先行きの物価が上昇する可能性が高まっていく、といった見方を反映して起こるものだと思います。』

いや多分質問の意図は「財政のサステイナビリティへの懸念で長期金利が上昇した場合どうするのか」という話だと思いますが・・・・まあ続き。

『仮に景気が良くなっていくという状況であれば、そのようなことが起きたとしても、私どもはマーケットの判断を尊重していくことになると思います。また、物価が上がるということについては、その上がり方が重要な点であると思います。私どもが物価が安定していると判断できる範囲であれば、長期金利が上昇したとしても、マーケットの判断を受け止めていくということになります。』

いやまあそんな場合は問題無いのですが。

『景気が悪い中で長期金利が上がるような状態をどう考えるかということですが、私どもとしては、そういう事態は基本的には想定し難いと考えていますが、長期金利の動向については引き続き注視していきたいと思います。』

ということでサラリと逃げておりますが、それこそバーナンキのFRBが長期国債買入を行うロジックが「信用市場の環境緩和」という蒟蒻問答成分がだいぶ入ったモノでありまして、実質的には財政ファイナンスして長期金利支えるといわんばかりの行動ですんで、結構重いテーマじゃねえのと思うのですが。

日本に関しても、普通に考えるとここから国債大増発で、特に短期国債(国庫短期証券)に今の所増発が来てるのですが、既にレートが下がりにくくなっている(丁度今は期末の資金が余剰になって買いが来てレート低下してますが)有様で、まあいずれ長期ゾーンに振る時にどこかで市場がプギャーと言い出さないかと。

ま、国債発行して調達した分に関してはいずれ民間に還流してくるので、最終的にはその資金が国債購入に回らざるを得なくなるかどうかが問題になるとは思いますので、景気が悪くて財政赤字懸念で長期金利上昇ってのは資金が海外流出しない限りは継続的な話じゃあないとか何となく思うのですけれども、まだ良く頭が整理できないので言ってみただけでござるの巻。

とりあえず今回の山口副総裁会見ではこのあたりの論点をスルーということで。


○財政ファイナンスに関して

『(問) 先般、国債の買入れ増額を決定会合で決めた時のことですが、総裁は記者会見で、しきりに「財政ファイナンスではない」ということを強調されていたと思います。一方、市場では、長期金利の上昇を抑える、債券相場の下支え要因という受け止め方があるのも事実です。結局、国債を買うことについて、財政ファイナンスとそうではない国債の買入れを区別できるものなのか、副総裁の見解をお伺いしたいというのが1 点目です。(2点目は後ほど引用)』

『(答) 私どもが長期国債を買うことについて、財政ファイナンスを目的とするものか、あるいは流動性供給のためのものか識別困難ではないか、というのが第1のご質問の趣旨かと思います。私どもは、その点をはっきりさせるために、銀行券ルールというものを設け、長期国債の買入れを行っているわけです。銀行券ルールを逸脱しない範囲での買入れが、まさに財政ファイナンスと認識されない長期国債へのオペレーションだと考えています。』

ということで銀行券ルールの説明になるのですが。

『なぜ銀行券ルールに拘るのかについてですが、銀行券ルールについては2つの意義があると思っています。』

「なぜ銀行券ルールに拘るのか」って所に「いやあうちの社長がやたら拘るんですよねえ」みたいなニュアンスを勝手に感じたのはあたくしだけですかそうですか(^^)。

『1つは、円滑な金融市場調節を確保するということであり、この基本的な考え方は、日本銀行のバランスシートにおいて、長期の負債である銀行券――日本銀行にとってお札は負債になります――に対して、長期の資産である長期国債を割り当て、準備預金や短期的に変動する負債に対しては、短期の資金供給手段を割り当てるというものです。これによって、短期的な資金需給の振れに対してきめ細かな対応が可能となり、円滑な金融市場調節ができるというのが、銀行券ルールの意義の1つです。』

たぶん技術的にはこの点に尽きると思いますけどね。長期国債の売切を短期の資金需給の変化に応じてホイホイ実施できれば無問題なんでしょうが、確かにまあそれは技術的に難しそう(長期金利がランコルゲしそうだから金融調節は出来ても、金利市場が不安定になるのでは金融調節の最終的な目的が達成できない)ですにゃ。

『もう1つは――繰り返しになりますが――、銀行券ルールが、長期国債の買入れが国債価格の買い支えや財政ファイナンスを目的とするものではないという趣旨を明確にするという役割も同時に果たしているということだと思っています。従って、私どもが、銀行券ルールに即して長期国債の買入れ増額を図るという趣旨を明確にすることによって、そのこと自体が国債価格の買い支えや財政ファイナンスを狙ったものではないことを明らかにできると認識しています。』

つまり、何か別の上手い理屈を考えればヨロシという気が思いっきりするのですが、別の質問でこんな話が。


『(問) 今の長期国債の買入れに関連してですが、先程日銀券ルールを逸脱しない範囲での買入れが、財政ファイナンスと認識されないオペだと発言されましたが、将来もしこの銀行券ルールを逸脱して日銀が国債買入れをしなければならないような状況に立ち入った時には、これはすなわち財政ファイナンスとみなしてよいのか、というのがまず1点です。(以下後で引用)』

『(答) 先ほど、銀行券ルールは、長期国債の買入れが財政ファイナンスを目的とするものではないという趣旨を明確にするための効果を持つ、ということを申し上げました。しかし、形式的な論理としていえば、逆に銀行券ルールを逸脱したからといって、直ちに財政ファイナンスを意図するものとなるということではないと思います。』

そらそうですが、あまりにも総裁が銀行券ルールをやいのやいの言うと、逆に財政ファイナンスが意識されてしまうという悪い展開になってしまいますがなと思いますので、白川総裁に組み込まれているらしい「急にスイッチが入ったので」仕様の改善をお願い致したく。

『そうした形式論はともかく、私どもとしては、財政ファイナンスとみなされることがないように、銀行券ルールを尊重し、長期国債のオペレーションをしっかりと行っていきたいと考えています。』

で、この質問の2番目も中々な突っ込み。

『(質問の前振り部分割愛)今後さらに金融市場の安定確保が必要になった場合、やはり柱になるのは、この長期国債の買入れオペではないかと思うのです。ただ、今後、金融市場の安定確保のために、長期国債の買入れをもっと増やさなければならないような状況になることも有り得ると思うのですが、この銀行券ルールにぶち当たるかもしれません。その時にぎりぎりの判断としてどうするのかについて、今の段階ではなかなか答え難いと思うのですが、銀行券ルールという制約がある下で、長期国債の買入れオペの増額が必要になるかもしれないという状況が起こった時の基本的な考えをお聞かせ頂けますでしょうか。』

結局の所はこの質問にあるように「金融市場の安定確保」という理屈で押してくるのでしょうかねえとも思われる次第でありまして。

『これから先の金融政策というのは、長い目でみると色々な対応が必要になるかと思いますが、本日私がスピーチで申し上げたのは、当面という断りを付けたうえでの話であり、そうした中で、金融市場の安定確保と企業金融の円滑化支援が中心的なものになると申し上げたわけです。私は、金融市場の安定確保のために長期国債の買い増しが必要になり、それが結果的に銀行券ルールを超えるかたちでの買い増しとなるという事態を想定しているわけではありません。』

まあ何にせよ「端から想定しない」というのは如何な物かと思いますが、これはまあさっき引用した「悪い長期金利上昇」に対する応答と同じで、「まあその質問はちょっとまだ触れないで下さいな」というある意味センシティブなお題なのですかねえという感じがしました、まあ「当面」というのを言ってますので、総裁よりは柔軟な気もします(というか総裁の頑なさが凄いのですが)。


○量的緩和政策に対する評価

さっき引用した質問のうち(2点目は後ほど引用)って奴の続きです。

『もう1点は、これに関連して、バンク・オブ・イングランドは、英国債の買入れを量的緩和だと言っているようですが、日銀は、2001 年から2006 年まで行った当座預金の残高を目標にする量的緩和政策について、金融システム不安を緩和する以外の効果は限定的だったという評価をされているようですが、そもそも何を期待し、なぜ上手くいかなかったのか、特になぜ上手くいかなかったかについて改めてご説明頂きたいと思います。』
説明はだいぶ長いのですが。

『また、私どもが2006 年まで行っていた量的緩和政策がなぜ上手くいかなかったのか、というご質問についてですが、私どもは、2001 年に量的緩和を導入する際に、未踏の領域に入る金融政策であり、どのような効果を持つかについては、その時々において確かめながら政策運営を行って参りたいということを述べた次第です。私どもとしては、仮に景気を持ち上げる効果を十分持ち得なかったとしても、それをもってその政策が必ずしも上手くいかなかったということではないと思っております。』

そらそうよ。

『もう少し詳しく説明致しますと、日本銀行が行った量的緩和政策は、大きく言うと2つの要素から成り立っていると思います。1つは、準備預金――流動性といってよいのですが――を大量に金融機関に供給することによって、オーバーナイト物の政策金利を限りなくゼロに近づけていくということです。それからもう1つは、こうした緩和政策を、消費者物価指数が安定的にゼロ%以上になるまで継続するという約束をした――これは時間軸効果と呼ばれたものですが――ということです。』

しらっと当座預金残高の目標を引き上げたという肝心の「量」の話をここで言わないで金利の話になっているのは次の説明で言及しているような分析になっているからだと思いますけれども、読みながらだと気にならない(次に量の話が来るので、ここの所で量の話をスルーしているのが気にならない)けど、こうやって段落分けして引用してると気になっちゃいますね。

『この2つの要素によって行われた政策の効果についてですが、私どもは、量を拡大すること自体によって景気を拡大する効果を持ち得たという明確な証拠を今のところ持ち合わせていません。ただし、当時の日本の金融システムは非常に不安定な状況が続き、銀行間の資金取引も円滑性に欠ける状況にありました。こうした下では、日本銀行が大量の流動性を供給することが金融機関に安心感を与え、結果として、金融システム不安を多少なりとも抑える効果を持ったことは事実だと思っています。』

りそな救済に絡んで量を拡大したのはご案内の通り(って若人は知らんのか)ですが、実は金融システム不安がどっか行っても量を出しっぱなしだったという事実もありますけどね。

『2つ目の要素として申し上げた時間軸効果の結果として、長めの金利を低位で安定させることができました。当時、企業等は、過剰な設備投資や雇用、債務を抱えながら、それらを調整することに一生懸命であったわけですが、長めの金利の低位安定を保つことで、そうした企業の血が滲むような努力を後押ししたという面で効果があったと思っています。』

まあ最後は長期金利バブっちゃいましたけどね。

『私どもは、日銀の量的緩和政策を今申し上げたようなかたちで整理しており、一方的に上手くいかなかった政策であったと認識している訳ではありません。』

という整理になっているのですな。当時は長期国債買入を拡大しない中だったので、現在の欧米や日本での政策とはまた違う話になって何とも微妙ではありますが。


#と、引用増量大会で恐縮でした。
 


お題「山口副総裁講演から少々」   2009/03/26(木)08:08:16  
 
長期国債の買入実施したけど5年入札が悪くて10年のトレジャリーは8毛甘で終了ですか・・・・・・ほっほーなるほどなるほど(ニヤニヤ)

ということで山口副総裁講演。

[外部リンク] 年度後半以降、国際金融市場が落ち着きを取り戻し、海外経済が減速局面を脱することを想定していますが、以上のような世界経済の現状を踏まえると、こうしたシナリオについての不確実性は非常に大きいと言わざるを得ないと考えています。』

まあこの辺は日銀のメインの見解なのですが、段々見方が厳しくなって来てますなあという感じではございます。


○日本経済の先行きに関して

『景気・物価の先行きについては、日本銀行では、中心的な見通しとして、2009 年度後半以降、国際金融資本市場が落ち着きを取り戻し、海外経済が減速局面を脱するにつれ、わが国経済も持ち直し、物価の下落幅も縮小していく姿を想定しています。ただし、こうしたシナリオに関する不確実性は高く、また、リスク要因も存在します。』

ということでリスク要因なのですが・・・・・

『例えば、わが国の生産は、当面は減少を続けるものの、在庫調整圧力が減衰するにつれて、その減少テンポも次第に緩やかになると見込まれます。従って、わが国の生産が回復し、ひいては経済全体が回復するかどうかの重要なポイントは、こうした調整が進捗した後、最終需要が速やかに立ち上がってくるかどうかです。この点、先ほど申し上げたとおり、世界経済の回復についての不確実性が非常に高い状況にある下で、輸出の持ち直しにどの程度期待できるかといったあたりにもリスクが存在していると考えています。』

どう見ても外需がそう簡単に回復するとは思えませんなあというのが多分エコノミストな方々の基本的なコンセンサスだと見られますので、そう考えるとやっぱダメじゃんという感じがしてまいりますな。

『こうした輸出の動向を含め、仮に最終需要の回復が大きく遅れたり、小幅に止まるようであれば、企業の中長期的な成長期待が低下し、設備や雇用の調整圧力が高まることを通じて、国内民間需要が一層下振れるリスクがあると考えています。』

国内民間需要は落ちていて輸出が戻らないとなると、需給ギャップ埋めるのは財政だと思うのですが、そこの対策が遅れた場合には設備や雇用の調整圧力が高まりって話はリスクシナリオというより有り得そうな話にも思えますがどうなんでしょうかね。

『また、物価に関しても、景気の下振れリスクが顕現化し、物価上昇率が長期間に亘ってマイナスを続けるような状況となれば、企業や家計の中長期的なインフレ予想が下振れるリスクがあると考えています。』

・・・・ってデフレスパイラル???

という感じでリスク要因満載という感じで。



○金融環境なんですけどちょっと気になる点が

最初の所なんですけどね。

『次に、最近の金融環境についてご説明します。一言で申し上げれば、わが国の金融環境は、リーマン・ブラザーズ破綻以降、厳しい状態が続いています。本日は特に、皆様にとって最も係わりが深いと思われる企業金融の動向を中心にご説明したいと思います。』

ということでさらっと書いてあるのですけど、従来の日銀の説明だと政策金利に関して緩和的な状況という話をしつつ、企業金融などの環境が11月以降厳しくなってきているという話になっていたのですが、ここでは「金融環境は厳しい」という話になっておりまして、「緩和」という文言が居なくなっているのでして、ちょっとそこは気になりました。
企業金融に関する環境認識なんですけどね。

『昨年末にかけて高騰したCP発行金利が年明け以降低下しているほか、銀行貸出金利も、短期プライムレートの引き下げなどからやや低下しています。しかしながら、信用スプレッドはむしろ拡大ないし高止まりを続けており、政策金利の引き下げ効果は、その分減殺された状態にあるといえます。』(今回の山口副総裁講演)

例えば、12月の利下げ&企業金融措置公表後の白川総裁の講演では、『金融政策の緩和効果が十分に波及するように、日本銀行は企業金融を支援するための様々な措置を講じています。』というように緩和という話をしてますし、今月の金融経済月報でもコールレートに関しては『コールレートはきわめて低い水準にあるが、大幅に悪化している実体経済活動との比較でみると、緩和度合いは低下している。』というように緩和度合いがどうのこうのという話をしているのですが、今回の講演では「緩和」という文言が微妙に無いように見える所で。

もうちょっと後で政策金利の話をしているのですが、そこではこんな表現で。

『日本銀行では、政策金利である無担保コールレート・オーバーナイト物の誘導目標を0.5%から0.1%まで引き下げました。また、資金供給手段の工夫等によってターム物金利への働きかけを強めており、この結果、ターム物金利は、年度末に向けた資金需要が高まるこの時期においても、年初に比べ、幾分低下した水準で推移しています。』

という話はしているのですが、緩和的な状態という話はしてないのがちょっと気になる次第ですが、まあよくよく考えてみれば、物価の先行きに関して今回の講演でも、『消費者物価の前年比は、(途中割愛)1月の前年比プラス幅はゼロ%まで縮小しました。今後は、厳しい経済情勢に伴う需給バランスの悪化も加わって、前年比マイナスに
なっていくと予想しています。』

と言ってるのですから、そりゃまあ政策金利も緩和的とは言いがたくなってるわなというところではないかと思います。


○当面は金融市場安定化と企業金融の円滑化を・・・と言ってますが

『日本銀行についていえば、次の3つの柱に基づく政策運営を行っています。1つは、金利の引き下げであり、2つめは、金融市場安定化のための積極的な資金供給であり、3つめは、個別の金融市場への働きかけなどによる企業金融の円滑化です。』

ということで、金融政策に関しては例の「3つの柱」というので説明しまして、今回はこのようにまとめております。

『もっとも、先ほど申し上げたように、わが国の経済・金融情勢は引き続き厳しい状況が続くと見込まれます。金融政策面からの対応という観点からは、当面、第2の柱である金融市場の安定化策と、第3の柱である企業金融の円滑化策を中心に据えながら対応していくことになると思われます。いずれにしても、日本銀行としては、金融市場や企業金融の動向を丹念に点検しつつ、予断を持つことなく、必要な施策を果断に実施していきたいと考えています。』

ここで輪番増額はというと2つ目の柱になる「金融市場安定化策」という文脈になると思いますのですが、何故か会見では日銀券ルールの話で妙に突っ込まれて妙に頑なっぽかったのが気になるというか先々の事を考えると懸念されるところです。銀行券ルールって別に太古の昔からあったルールとかでも無いですし、そもそも調節の技術上の問題からしたら長国アウトライトオペを財務省がやってる流動性供給入札チックにやって上手いこと「実体ベースでは長期国債売切オペなんだけど何となくオブラートに包んでインパクトを軽減する」みたいな売りオペが実施できれば銀行券ルールをそんなに頑張って墨守せんでもいいだろとは思いますけどねえ。

と言う話はまた会見要旨を見てから。

 


お題「米国の話とか期末の話とか少々」   2009/03/25(水)08:09:15  
 
苗場プリンスホテルが季節営業になるんですか。宿泊したことは残念ながら無いですけど、絶賛大混雑の苗場スキー場(行くまでの関越も大混雑とか^^)とかテラナツカシス。今はリフト待ちで何十分とか有り得ませんもんねえ。


○米国の施策に関して雑感

どこぞのテレビ番組の雑な説明を真に受けて(いやまあ多分違うだろと思ったので判断保留したのですが^^)昨日は感想を書きましたが、内容を読みつつ内容を解説したレポートを何本か読んで大体の所は把握しました(つもりです)。

共同声明文はこちら。
[外部リンク] BORは、 実際の取引レートではなく、そのベースとなっている無担保ターム物の取引量が少ないこと、 クレジットリスクをオペで直接コントロールすることは難しいことを踏まえると、これに直接働きかけていくことは難しいとの見方を示した。』

そこで窓口指導ですよ(そんなものはもう存在しませんので念の為^^)。

『複数の委員は、1月から開始した企業金融支援特別オペは、当初の見込みを上回る約4 兆円の資金供給を既に行うなど、企業の資金調達環境の改善に効果を発揮していると指摘した。何人かの委員は、このオペを更に活用するとともに、日々の金融調節において、引き続き市場機能を活かしながら、必要に応じて長めのオペを実施するなどにより、ターム物金利に働きかけていくことが重要であると指摘した。』

だから20日にいきなり4か月(2月24日スタート6月15日エンドの共通担保全店オペ8000億円)のオペを打ち込んだんですね、判ります(^^)。

#でもその一発だけ4か月物だったというのが実にアレなのですが

『こうした検討を踏まえて、委員は、企業金融支援特別オペを強化するとともに、既存の流動性供給手段を活用することにより、ターム物金利の低下を全般に促していくことが適当であるとの認識を共有した。』

まあ実際問題としては、長いタームをバンバン打つよりは、共通担保オペの担保事情を考えますと2週間から6週間程度のオペをコンスタントに厚めに打つ(このコンスタントというのが重要という話は後ほどざっくりと)ようにしておいてGCレートを押さえておけばターム金利もそう上昇しないというのはあるかと。ただしクレジットスプレッドに関してはそれだけではどもならんので。

『そこで、委員は、企業金融支援特別オペの強化・延長について具体的な検討を行った。委員は、 資金供給期間を長期化させて3 か月に統一すること、 実施頻度を週1 回ペースに引き上げることが適当であるとの認識を共有した。実施期限について、委員は、9 月末まで延長することが適当であるとの見方で一致した。また、複数の委員は、年度末にかけての金融調節について、金融市場は神経質な動きを続けており、これまで同様、金融機関の資金繰りや市場の動向に目を配りながら、肌理細かく行っていく必要があると付け加えた。』

ということで、企業特オペを強化したらどうも閾値を越えてしまったようで、この後1週間でCPレートの一部が官民逆転し、その2週間後には見事な阿片窟状態になってしまった(現在も阿片窟状態なので、一般人が近寄れない雰囲気になっておりますな、苦笑)のはご案内の通り。


・社債オペに関して

まあ何で導入したかというのは声明文にあるとおりなので、須田さんの反対理由をみてみましょ。

『買入れの実施について、一人の委員は、 発行額が過去に比べ特に減少しているとはいえず、対国債スプレッドも全体としてみれば大幅には拡大していないなど、企業金融全体の逼迫に繋がるほど社債市場の機能は低下していないこと、 残存期間1 年以内の社債の買入れが企業金融円滑化に与える効果は限定的と思われることから、実施の必要性に関する条件を満たしているとはいえないとの認識を示した。』

うーむ、これも決定会合の公表文書に出てたか(汗)。まあその後の講演でもあるように、須田さん的には「やるなら効果のあるように」って主張をしているみたいなので、解釈が微妙な気がする。

それはそれとして財務省がこんな話を。

『金融市場調節方針に関する議案の提出の後、財務省の出席者から、以下の趣旨の発言があった。(途中割愛)

・最近の金融市場の動向をみると、3月期末越えに向けた不安心理の高まりから資金を抱え込む動きがみられるなど、不確実性が高い状況にある。こうした点を踏まえ、日本銀行におかれては、更に積極的な資金供給を行い、金融面から経済を下支えして頂きたい。また、日本銀行の行う各種措置が一層効果的なものになるよう、情報発信についても、一段と工夫して頂きたい。社債の買入れについては、更なる拡充策を検討して頂きたい。』

ほほう、社債買入の拡充策を検討して頂きたいとな。この辺は財務省も損失負担に関するアコードをきちんと結ぶという話をせんといかんのではないかという気は思いっきりする次第でございまする。英国にしても米国にしても、中銀はマネーの供給で損失負担部分は政府がケツ持ち(中銀が買取を行うケースでも損は政府が持つという形になっている)するという分担がちゃんと出来てると思いますので。

まあ政治情勢がこんな感じだから何とも財務省としても動きにくいのは判りますけれども、日銀にお願いするのも良いけど、一方でターム物金利が下がらない事に寄与する(苦笑)3か月TBの大増発とかへの配慮も願いたい(まあ税収とか資金繰りの問題でしょうがないのは判りますけど)ものであります。


○ところでGCレートやらオペ金利がしらっと上昇してるのですが

今月は23日に国債大量償還に伴う資金需給のデコボコがありまして、そのあたりでGCレートが上昇しやすくなるおそれがありました。で、そういうときには前日(=19日)の所から厚めに資金をだしておかないといかんのですが、GC資金出し手の大手銀行が不足地合いの中なのに特にオペを厚めに打つ気配もなく、おまけに当座預金残高がつみあがっているからなのか23日のオファーからスポネの現先削ってみたり(その前に23日スタートでは増やしたのですが)、手前スタート末越えの共通担保の打ち込みが足りなかったりとしていたせいで、GCレートは上昇の巻。

で、その結果昨日の共通担保1週間(正確には9日物)オペは平均0.200%に上昇しちゃいまして、何か折角ここまで厚めの資金供給でGCレートを0.1%台前半に押さえ込んでいたのに残念無念としか言い様がございません。

超過準備付利をバックに潤沢に資金供給をするから心配ないぜって感じでややショートファンディングが溜まりやすく、また23以降(特に25以降)はGCの売り(資金調達)もテクニカルに増えやすい中なのに、ここで上昇させちゃうというのは市場的には「ああやっぱりまたこれですか」と成ってしまう訳でして、「やっぱりオペが潤沢に行われないから足元は安定しないのか」と期待形成が元に戻ってしまいますとタームのリスクプレミアムが上昇する事になり、ターム物金利が上昇しやすくなるので、そういう点で残念なオペなのですよ。うーむ。

当座預金残高がたくさんありましても、GCレートという点ではあまり数が多くないGC資金の大量ロット放出者の所の資金が不足地合いであればレートは上昇しやすくなるのでまあオペレーションも難しいとは思いますけど、応札落札状況を見ればたぶんどこが足りないとか判ると思われますので、そのあたりをよりきめ細かく把握したオペレーションをお願いしたいと思う所です。いやまあレート上昇してもシャーナイナイというのなら良いのですが、そういう話になってないと思いますので・・・・・

あと、資金需給のデコボコがあるときにオペの足をそこにそろえるのは調節上仕方ない面はあるのですが、オペの足が揃いますと当然ながらその先の所で資金需要が高まりやすくなるので、ある程度コンスタントなタームのオペがあると資金繰りが安定しやすくなり、レートの変な跳ね上がり(まあ上がったと言ってもGCで0.2ちょっと切る位ですけれども)が起きにくくなると思います。

#と、超マニアな話で誠に恐縮でした
 


お題「輪番増額に関してもう少々」   2009/03/24(火)08:06:41  
 
○米国株が威勢よく上昇とな

えーっと正直内容が微妙に良く判らないので判断はパスなのですけれども、日本の2002年とか2003年の騒動の時にはりそな国有化して他もダメなら国有化というのをやらかしましたけれども、現実に国有化したり資本注入した所には財政資金が出ましたが、それはあくまで優先株などでの資金投入。しかも現実に出た財政資金って実際に突っ込んだ部分で、50兆円の財政資金って言っても実は「見せ金」の部分が多かったっすよね。

で、米国の場合ですけれども、バットバンクで不良債権を購入するのですが、金融安定化資金に加えて今度はFDICがノンリコローンを組みますって話ですから、現実にFDICから財政資金が湯水のように出て行くというお話で、ワークした時に金融機関の不良資産は助かりますけれども、政府に全部付け替えという話で財政が持つのか(だから対ユーロでドルが下がるのでしょ)と思うのですけど。

「FDICが殆どやられを持つから買取価格が高くなるでしょう」というモーサテコメンテーターのコメントが恐らく大興奮状態の米国市場の本音的反応だと思うのですけれども、ちょっとそれは単純というか希望的観測のような気もせんでもない。「実勢より高く買い取る」=「金融機関への掴み金」になる事くらいはさすがにプリオン入り牛肉の食いすぎ米国国民にもバレると思うのですが、AIG問題で既にエライコッチャになっているのに政治的に持つのかねと(大体妥当な価格と思われるところで買って金融機関が困らないのならば良いのですが・・・・)思うのですが。日本の場合何だかんだ言ってコイズミ様が実施したのでオッケーオッケーという感じでしらっと大政策転換が通りましたけど・・・・・

まあどちらにしても中身がうまいこと回るといいですね(棒読み)という所ですが、推移を見守りつつ、結局財政に付け回しスキームであれば、その場合どうなるのかは日本の例と対比しながら考えていくしかないですなという所で。



○輪番増額話の続きと言うか補足

今回の日銀による輪番増額、昨日は総裁記者会見の引用をしましたけれども、現象面としてまあ他にもポイントがあると思うので少々。

・今回の輪番増額は利下げなどを含まない単独措置

前回の輪番増額は12月19日の利下げという金融緩和措置と同時に実施(このときは他の質的緩和措置も実施してましたが)してまして、その前の輪番増額は速水総裁の時に遡りますが、この時は当座預金残高目標の引き上げという量的緩和措置拡大に伴っておりました。

然るに、今回の輪番増額はそういう点での明示的な目標数値の変更を伴う金融緩和措置を伴わないものでありまして、従来のロジックからちょっと違う輪番増額になっているという話ですわな。

ということでとりあえずあたくしの知能で考えられますのは(1)輪番を金融調節上の話に再び下げる、(2)明示的な形を伴わなず有耶無耶に量的緩和をする、というののどっちかあるいは合わせ技というようなことなんですかねえとか思う次第。まあ(2)なのかなあとも思いますが。


・いわゆる銀行券ルールとの関係とか輪番の位置づけとか

以前(2008年2月5日ですな)にも雑談を書いたと思います(下のURLの2008年2月5日のところをご覧いただければと存じます)けれども。
[外部リンク] 億円の増額を決定しました。当面、この2,000 億円を増額することは考えていません。』(12月19日の総裁記者会見より)

えーっと、1.2兆円から1.4兆円に増額した時に「少し長い先の姿を想定」して「当面は増額しません」と言ってたのですが、3か月で前言が無かったことになるとは実に素晴らしいフォワードルッキングですね(棒読み)というところでありまして、折角輪番増額と言う措置を実施しても総裁が「でもボクはやりたくないんだよ」と駄々をこねて政策効果(というかアナウンスメント効果)を減殺させるとかもうアホかと馬鹿かと。

ま、一応今回の会見でも最後の方では(昨日引用しましたが)こう言ってまして、「これ以上増やさないというのはあくまでも今日の時点での話」みたいな事も言ってますけど、どう見てもその前に散々「ボクやりたくないもん」発言が続いてますので、「増やしません」が全面に出ているのがコマッタモンです。

『私が本日申し上げていることは、本日議論に参加した政策委員会メンバーの意見を踏まえて発言しているということであります。』(3月18日の総裁記者会見より)

最後にやっとこう言ってますけど、その前に延々と増額しませんいわゆる銀行券ルールは変更しませんとか言ってる訳でして、まあそういう意味では12月に引き続き今回も全否定でござるの巻という事ですわな。

・・・・・でもまあ12月に「当面増やさない」と発言して舌の根も乾かぬ内に輪番増額しかも月4000億円ですから、実際に圧力が無かったとしても部外者的には「ああ白川さんは圧力が掛かると簡単に前言を翻すのね」という印象を与えて非常に宜しくない訳でして、昨日も引用しました質問を再度引用しますが、まあこういうことでしょと思います。

『(問) (前半割愛)2番目に、仮に白川総裁ご自身かあるいは4年後の他の総裁かわかりませんが、将来この上限ルールを見直すということになると、大きな信認の失墜につながることにはならないのでしょうか。(以下割愛)』

ということで、白川総裁は将来どうなるか判らないことであっても、急にスイッチが入ってしまった場合、妙に力強く断言する変な仕様は早急に改善されることを願いたいものです。「総裁発言の信認」問題を賭けるべき所は別にあるのではないかと存じますが・・・・・・

以上雑感で恐縮でございました。
 


お題「FRBの長期国債買入続き/やたら輪番の質問ばかりですな」   2009/03/23(月)08:00:56  
 
○FRBの長期国債買入ですけど・・・・(だいぶ人のふんどし)

木曜日はFOMCの公表文を読んで「何で信用市場対策の一環で長期国債を買うのじゃろ」と???状態だったのですが、その後人と話をしてたらもう一つ別の論点があることに気が付きました。

と申しますのは、従来のFRBの質的緩和政策ってえのは、基本的なスタンスとして「信用不安によって市場の機能が不全になっているところ(各種クレジット市場)にFEDが梃入れすることによって市場の機能を回復させる」(=事によって信用市場を緩和させる)という理屈で行われていた訳ですわな。ところが、今回の措置というのは長期国債市場への介入なのですけれども、ご案内の通り米国長期国債市場はdisfunctionalどころか思いっきり機能している市場なのでして、その点から言いますと「何でこのタイミングで実施するの」という感じは致します。

従来のロジックである「to help improve conditions in private credit markets」というのを継承したままで今回の措置実施という事であれば、本来は長期国債市場が何らかの市場機能阻害によって長期金利が無駄に上昇しているという背景が有ったらという話になると思うのですけれども、米国10年国債で3%程度に上昇していたとは言え、別にそんなに問題あるような状況でもないと思うので、まあ他にオトナの事情でもあったのかと考えたくなりますな(^^)。

前回長期国債買入を実施すべしとして採決で反対したリッチモンド連銀のラッカー総裁は長期国債買入を「マネタリーベースの拡大」という正攻法で主張したのですが、今回マネタリーベースの話が出ないまま長期国債買入実施(しかも期間を切ってドカンと購入という不思議な施策)というのはどうもしっくり来ませんわなという事で。

んでまあオトナの事情と言えば「財政マネタイゼーション」という発想なのか米ドルが下落しているのが素直な反応なんですかねえと本石町日記さんの所を見ながら思うのでありました。
[外部リンク] 長期国債の買入れ増額についてですが、このタイミングで増額を行った理由をお聞かせ下さい。また、景気刺激のために財政支出を拡大させるという方向で議論が進んでいますが、こうした議論と今回の買入れ増額との関係についてご説明頂けますでしょうか。』

『(答) 今回の長期国債買入れの増額は、年度明け後も金融市場の安定を確保するために、引き続き積極的な資金供給を行っていくことが重要との判断の下、長期の資金供給手段を一層活用し、円滑な金融調節を行っていくことを目的としたものです。このように、今回の措置は、これまでの増額と同様、あくまでも金融調節上の必要性に基づいて行うものであり、今後の国債増発への対応といったことを念頭に置いて実施するものではありません。』

まあ立場としてはそう言うしか無いでしょう(ニヤニヤ)。でもまあ短期国債(国庫短期証券)は増発の結果レートは下がらんですし、そんな事言ってるうちに経済対策がどどーんと出たら長期国債も増発必至ですしねえ・・・・・


・長期金利の下支えに関して

『(問) 今回、国債の買入れを月額1.4 兆円から1.8 兆円に増やしましたが、この増額分4千億円という数字はマーケットではかなり大きいと認められているのではないかと思います。この4千億円の意味合いについてまず教えて頂きたいというのが1点目の質問です。また、財政ファイナンス的な話と裏表になってしまうかもしれませんが、長めの金利に働きかけて長期金利を安定化させ、それによって景気を下支えしたいといったような意図はあるのかどうかという点について教えて頂きたいと思います。』

『(答) 4千億円については、これまで何回かお答えしたことの繰り返しであり、そっけない返事になりますが、先ほどの答えに尽きていると思います。』

これは調節技術上の問題という話で4千億円ということになっています。

『2つ目の長期金利の水準に影響を与えていくことを意識しているかということについてですが、そうした意識はありません。例えば、10 年物の金利を考えた場合、先行き10 年間経済がどの程度成長するか、物価がどの程度上がるかということに基本的に依存し、加えて、成長率や物価上昇率の予想についての不確実性が上乗せされるわけです。もちろん市場ですから、日々いろいろな材料で上がったり下がったりするわけですが、結局、均してみると先程申し上げた要因で長期金利の水準は決まってくると思います。』

という説明の後このように言ってまして。

『もし日本銀行が物価の安定を目指した金融政策ではなく、それ以外の目的に焦点を絞った金融政策を運営していくことになりますと、日本銀行がそのような観点でオペを運営しているのではないか、といった目でみられ、先ほど申し上げたような不確実性に伴うプレミアムを上げてしまうことになってしまいます。おそらく、長期金利にとってはむしろマイナス材料となり、長期金利が上がってしまうことになると思います。』

ということで、財政マネタイゼーションだの長期金利ターゲットだのを言い出さないのは有効という話なのですが、その晩にFRBがやんちゃな政策を実施しているのがチャーミング。で、その後は言わずもがなというか何というか。

『考えてみますと、この10 年近く日本の国債発行残高は非常に増えてきたわけですが、それでも日本の長期金利は安定してきたわけです。その安定はどこから来ているかと言えば、自分たちが言うのもどうかと思いますが、日本銀行の政策運営に対する信頼が維持されていることも影響していると思っています。』

あのーそれはただ単に日本が経済成長しなかったから長期金利が低位安定していただけじゃないかと思うのですが・・・・・


・銀行券ルールに関して

『(問) 長期国債の買入れを月に1.8 兆円、年間で21.6 兆円まで増額するということは、長期国債の残高については日本銀行券の発行残高を上限にするという、いわゆる銀行券ルールの限界に近いところまできていると思われますが、この辺りの認識をお聞かせ下さい。また、仮に今後さらに買入れ額の増額を求められるようなことになった場合、この銀行券ルールの見直しについて検討する可能性があるのかどうかについてもお聞かせ下さい。』

この質問、要旨の3ページにありまして、答えがやたらめったら長いので全部引用してると大変なことになりますので、説明部分は割愛(いつもと同じく「長期国債を買いすぎると調節上長期国債の売切オペを打ち込まないといけなくなって、長期国債市場に変な影響を与える」という話です)しますが、答えの最後の方を引用。

『次に、銀行券ルールを見直す可能性はあるかということについてですが、銀行券ルールを見直すことは全く考えておりません。銀行券ルールの意義としては2つ挙げられます。第1は、円滑な金融市場調節を確保することで、これは先程申し上げたことです。第2は、銀行券ルールは、長期国債の買入れが国債価格の買い支えや財政ファイナンスを目的とするものではないという趣旨を明確にするという役割も果たしています。従って、銀行券ルールを見直すという考えはありません。』

で、これは中々嫌な質問。

『(問) (前半割愛)2番目に、仮に白川総裁ご自身かあるいは4年後の他の総裁かわかりませんが、将来この上限ルールを見直すということになると、大きな信認の失墜につながることにはならないのでしょうか。(以下割愛)』

この質問は実は3点とも輪番というか銀行券ルールに関する質問なのですが、技術的な説明を引き続き行った後最後にこのようなコメントが。

『それから銀行券ルールについてですが、どの政策もそうですが、その時の政策委員会のメンバーが決めていくものですので、4年後にどのようになるかは、もちろんその時のメンバーが決めていくということです。私が本日申し上げていることは、本日議論に参加した政策委員会メンバーの意見を踏まえて発言しているということであります。』

本日ですかそうですか(^^)。

あと、長期金利が上昇して評価損が出た時どうするのかという質問があったのですけれども、そこでは長期国債買入に関しては問題ない(信用リスクの管理は必要だが国債の金利リスクを気にする必要は無い)と明言しています。

『先程の他の記者の方の質問に対してもお答えしましたが、こうした意味でも、国債買入れオペに本質的にリスクがあると思っているわけではありません。』

まあそんな所で輪番大会でありました。
 


お題「輪番増額とかFRBの長期国債買入とか」   2009/03/19(木)08:05:27  
 
微妙に色々ネタがありますが・・・・

今朝一番泣いたのは公共放送ニュースで「FRB 異例の長期国債購入へ」と見出しを出し「中央銀行である米国FRBが長期国債の買入を行なうことは異例の政策です」と紹介している事でして、従来から長期国債買ってた日銀の立場は(苦笑)。


○輪番増額

今回の日銀決定内容。
[外部リンク] to help improve conditions in private credit markets, the Committee decided to purchase up to $300 billion of longer-term Treasury securities over the next six months.』

長期国債買入の目的は「マネタリーベースの拡大」ではなくて、「クレジット市場の環境を改善(=緩和でしょうな)する」というロジックで展開されていますので、「ヘリコプター・ベンの面目躍如」とか講釈してた某モーサテの米国コメンテーター様は声明文をよく読めと思うのですが(苦笑)、まあ市場の解釈も微妙に勝手解釈をしているんでしょうかねえ。

でですな、この「クレジット市場の環境を緩和」という理由で長期国債を買うというのは要するに「長期金利の水準そのものを下げることによって環境を緩和する」という露骨な市場介入のロジックだと思うのですが、はてさてこれって継続的に効くのかねえというのはどうなんでしょ。確かにドカンと買いますという話だからその時は需給改善でレート低下するのですが、「財政マネタイゼーション」とか言われ出したら債券市場にとって良い話ではないですし、今回の措置だって継続されたら別ですけど、6か月間限定の買入ですからその期間切れたらどうすんのよという話とか。

普通に「マネタリーベースを拡大」というロジックで押さないで「長期金利に介入」というちょっと無理筋っぽいロジックで攻めてくるFRBの今後に注目という感じでございますな。

ちなみに、今回は長期国債買入だけではなくて、モーゲージ担保証券の買入を増加させていますので、そっち方面のサポート強化もしていますわな。

『To provide greater support to mortgage lending and housing markets, the Committee decided today to increase the size of the Federal Reserve’s balance sheet further by purchasing up to an additional $750 billion of agency mortgage-backed securities, bringing its total purchases of these securities to up to $1.25 trillion this year, and to increase its purchases of agency debt this year by up to $100 billion to a total of up to $200 billion.』

しかししつこく繰り返しますが、「長期金利を下げる」というロジックで長期国債買入をするというのは、小国の債券市場なら兎も角として、世界的に通用するハードカレンシーかつ基軸通貨国の債券市場でやるというのはかなりのチャレンジャーな企画だと思うのですけどね。今後の展開をニヤニヤしながら眺めていきたいと思います。


○ネタ備忘録(メモです)

書きたいのですが内容纏まらないとか、書いてる暇の無いまま新しいネタが飛んでくるとかありますので。

・国債市場懇談会と投資家懇談会(継続案件)

・off-the-runの10年国債のSCレポが期末越えで絶賛大逼迫しとるのですが、そもそも期末は投資家のレポが減るの判ってるのに最近の若人レポ担当は事前に2mSCが0.2%台とかの時に借りておいたりしないのかと小一時間問い詰めたい件について(どうせおまいら日銀補完供給に駆け込むんじゃろ)

・JASDAQの社長が「政府はETFを買い取れ」とか言い出すとはお前は本当に取引所の社長かと小一時間問い詰めたい件について(しかも自民党の部会では柳澤さんが「ETF買取は如何な物か」とか発言して実質駄目だしされてるし、プギャー)

・17日の白川総裁会見に関して

・BOEのMPC議事要旨読み込み

ま、3連休あるからじっくり考えるか(と言って考えないのがあたくしクオリティ、汗)。
 


お題「あらま劣後ローン購入/産経新聞さん・・・・」   2009/03/18(水)08:02:12  
 
朝6時の公共放送ニュース、最初から順に「野焼きで4人死亡」「春闘きょう一斉回答」「全日空ストライキ」「税制関連法案」と来たのはまあ良いんですけど、次が「スペースシャトルで朝の体操の音楽を流しました」ですよ。その次が気象情報でした(その次は関東地方では千葉県知事選挙政見放送^^)ので、結局日銀の劣後ローン購入の話は最初のヘッドラインニュースに出ずというとっても素敵な結果に。あっはっはははは。


○劣後ローン購入(というか貸出というか)ですかそうですか

#そういや大昔「レッツ碁」という月刊囲碁誌が日本棋院から出てましたな。どうでもいい上に一部の人しか判らん話で恐縮(笑)

日銀の公表文
[外部リンク] わが国金融機関は、昨年秋以降における、CP・社債市場の機能低下等に伴なう企業金融の逼迫のもとでも、貸出の増加を通じて金融仲介機能を相応に維持してきた。しかしながら、国際金融資本市場における緊張の持続や内外経済環境の悪化を背景に、有価証券関係損失や信用コストが増加するなど、金融機関経営全般に悪影響が及んできている。』

『2. 今後、国内外の金融資本市場の緊張がさらに強まり、個々の金融機関が、先行きの株価の下落等に対する懸念から自己資本制約を強く意識する場合には、円滑な金融仲介機能の維持に支障が生じる可能性がある。また、国内景気悪化の影響とも相俟って、金融機関の経営体力が低下し、金融システムの安定性に影響が及ぶ可能性もある。』

というご認識のようですが、実務的に期末に間に合いそうもないタイミング&大手銀行が個人向け劣後債などで資本調達をやった直後というこのタイミングというのに微妙な間の悪さを感じるんですが、まあオトナの事情とかあるんでしょうな。で、3番飛ばして4番目。

『4. 日本銀行による今回の措置は、厳しい経済金融情勢の下でもわが国の金融機関が十分な自己資本基盤を維持し得る手段を整えることにより、円滑な金融仲介機能を確保するとともに、これを通じて金融システムの安定を図ることを目的とするものである。本枠組みの検討に当たっては、中央銀行による資本性資金の供与が極めて異例の措置であることに配意するとともに、本措置が金融機関自身による市場調達や金融機能強化法に基づく資本調達と相俟って、金融機関の自己資本基盤強化に資するものとなるよう留意していく。』

金融機能強化法を皆さんもっと使えということですかそうですか(苦笑)。

ということで後は端折って(別紙)を見ると、

『2.対象金融機関

本件貸付を希望する自己資本比率規制上の国際統一基準行(銀行)で、日本銀行が適当と認めた先』

とございますので大手銀行対象。まあミクロ的にはこれにより自己資本が強化されるので貸出等の余力が増すという話になりますから効果はあるんでしょうけれどもねえ(マクロ的に意味あるのかいというとどうも)という感じです。


○で、何だかなあなのですけどね

なんでそう思うかと申しますと、従来日銀がCP買入だの社債買入だのの話をする中で「政府との連携で」云々というまあぶっちゃけ政府保証とかつける米英スキームをもっと政府サイドに検討して欲しいという話をしてた訳ですよね。それなのにいきなり途中をすっとばして劣後ローン供給とか日銀特融レベルの話を日銀が単騎大突撃でござるという図になっている訳でして、何と言う踏み込みという感じではあります。まあ大手行にしか出さないという腰の引け方が「踏み込んでるのか踏み込んでないのかワケワカラン」感があって益々こう味わいの深いものがあるのですが。

これで前回増額した時に「当面はこの額」と言ってた輪番を増額したら従来の発言と話がまた違いますなあということですな。いやまあ輪番増額自体は調節のテクニカルな面では増やした方が良さそうなのですが、前回の白川総裁の発言を見ているだけにいきなり増額だと「はあそうですか(棒読み)」という所でしょうか。

#白川さん何でもかんでもマジメに対応しないで福井の俊ちゃんのインチキ応対話法を参考にすべきではないかと思うのですけどねえ

まあ政府サイドが政局のグタグタ状態によって如何ともし難いという状態にある(今更80人からご意見拝聴とか何やってるんだかという感じですわ)ので日銀単騎大突撃という話になるのかも知れませんが、何だかねという所でございます。

で、この辺の状況に関する感想は本石町日記さんが判りやすく総括していますのでこのエントリー(とリンク先)をお読み頂きたく存じますです、はい。

[外部リンク]
 


お題「SNBの金融政策ステートメント/CP市場が何とも・・・」   2009/03/17(火)08:05:11  
 
その前に少々。

○日銀の銀行への資本増強策

今朝の公共放送が「日銀が検討」って言ってるので検討してるのでしょ。

で、その施策なんですけど、日銀って基本的に当座預金取引先の債券とか担保に取らんという所なのにいきなり資本参加とはこれまた豪快な施策でございますねえとは思いますが、プルーデンス政策でやるんでしょうな。

ま、銀行としては方針がいきなり180度変わってしまう金融庁からやいのやいの言われて散々だったという思いがあるでしょうから、金融庁よりも日銀の資本の方がまだ心理的には受け入れ易いのかも知れませんが、どっちにしても資本入れられたら金融庁様が出てきて色々言われるのは必定ですから「入れずに済ませられるのなら入れない」という銀行のスタンスは変わらんのではないかと愚考。

やるなら強制注入するのが必要だと思いますが、それに加えまして、ついこの前まで貸出の自己査定が甘いだのなんだの言ってたと思ったら今度は貸し渋り監視とか方針が首尾一貫しない監督方針(そのため銀行はやりようが無くて困る訳で、言うとおりに全部やってたら振り回されるだけですもんね)を何とかすることがキモだと思いますけどね。


さて、ちょっと出遅れましたが、まずはスイス中銀の先般の金融政策決定に関してステートメントを読んでみましたという話をば。

[外部リンク] National Bank takes decisive action to forcefully relax monetary conditions

というお題の声明文の冒頭部分第1パラグラフから。

The economic situation has deteriorated sharply since last December, and there is a risk of negative inflation over the next three years. Decisive action is thus called for, to forcefully relax monetary conditions. Against this background, the Swiss National Bank (SNB) is making another interest rate cut and acting to prevent any further appreciation of the Swiss franc against the euro. To this end, it will increase liquidity substantially by engaging in additional repo operations, buying Swiss franc bonds issued by private sector borrowers and purchasing foreign currency on the foreign exchange markets.

ということで、景気の悪化と共に「risk of negative inflation」を防ぐという面を強調しております。で、その為に「another interest rate cut」つまり追加利下げと、「acting to prevent any further appreciation of the Swiss franc against the euro」という事で対ユーロにおけるスイスフラン高を防止するのが目的とな。

で、その為に「buying Swiss franc bonds issued by private sector borrowers」ということで「民間セクターが発行した」スイスフラン建債券を対象にする新たなレポオペを実施する(これが買い入れなのかレポオペなのかここでは微妙な書き方ですけれども、後段で購入する話があるので購入なんですかな)することと、「purchasing foreign currency on the foreign exchange markets」ということで外国為替市場で為替介入をしますよという話。

第3パラグラフより。

With these exceptional measures, the SNB is helping to cushion the effects of theeconomic and financial crisis, with the aim of limiting the risk of deflation. The SNB has a mandate to ensure price stability, while taking economic developments into account. This objective encompasses the prevention of both deflation and inflation. In carrying out its mandate, the National Bank will – as it has in the past – base its decisions on an inflation forecast.

経済と金融危機を緩和して、デフレのリスクを軽減する目的での実施で、インフレとデフレを防止すると仰せのようですな。んでまあその後に目先の経済見通しの話があるのですが、2009年の前年比の物価上昇率に関して第5パラグラフで『Average annual inflation will amount to –0.5% in 2009. With the measures decided today, the SNB is forecasting average annual inflation for the following two years of virtually zero.』と見通しを出しています。


で、途中をすっ飛ばして第9パラグラフから。

Changes in monetary and financial conditionsThe SNB lowered the Libor target range decisively by 225 basis points over the course of the fourth quarter of last year. This monetary policy impetus will continue to feed through progressively to the economy. Short-term interest rates have dropped, and the interest rate curve has steepened. However, capital market risk premia have risen substantially since the collapse of Lehman Brothers, hampering the transmission of monetary policy stimuli. This is prompting the SNB to purchase Swiss franc bonds issued by private sector borrowers in order to bring about a relaxation of conditions on the capital markets.


ということで、最後の文にありますように、民間債務の買入によって資本市場の環境を緩和させる(つまり信用リスクプレミアムの過大な拡大を抑制するということでしょうか)ことを企図していますと。

The value of the Swiss franc has increased substantially since the beginning of the financial crisis in August 2007. This currency development has gained momentum since the National Bank's last assessment in December. Under the present circumstances, this represents an inappropriate tightening of monetary conditions. In view of this development, the SNB has decided to purchase foreign currency on the foreign exchange market, to prevent any further appreciation of the Swiss franc against the euro.

ということで、為替市場におけるスイスフラン高が継続しており、「monetary conditions」がタイトになっているという認識の下、為替市場への介入をしますよという話。

あまりあたくし詳しくないのですけど、EUの周辺で別通貨を使っている小国は対ユーロの為替市場動向がモロに経済に効いて来るようでして、そういう意味ではスイスもそうですけれども、北欧諸国とかでも金融政策当局は為替市場動向を重視しているという事ですので、こう正面切って為替介入をして来るのはまた別でしょうが、為替自体は日本で考えるより以上に重要なファクターみたいですね(というか日本も何だかんだ言って為替で金融政策振らされますが)。

While M1 and M2 are registering strong growth rates, that of M3 remains moderate. In contrast, the monetary base almost doubled in one year. This development reflected the SNB’s efforts to provide the interbank market with sufficient liquidity – as a response to the huge increase in the demand for liquidity brought about by the prevailing climate of uncertainty. If this demand had not been satisfied, the result would have been an undesirable rise in interest rates.

んでまあ流動性需要が高いのでSNBは流動性供給を大量に行っており、望ましくない金利上昇を防いでおりますと。

・・・とまあそういうことで、報道では「量的緩和」みたいな話もありましたが、この文を読んでいますと、メインは為替介入と利下げ(3か月Liborの誘導レンジを0〜1%→0〜0.75%に変更)で社債などの買入がそれに付随するというところでしょうか。
経済見通しの所とかは引用すると長くなるので割愛です。



○CP市場が阿片窟状態です

昨日は2か月TBの入札がありました。

・・・・えー、ちょうど先週末の国債市場懇(PD懇ね)で4月以降3か月TBを増発しますああそれからそんだけだと足りないからまだ短国を増発しますという財務省の話がありましたことがどの位影響してるのか知りませんが、2か月イラネ状態になって前場の引けが0.280/0.285に対して落札水準は0.2864/0.2921と足きり水準が貫禄の0.29%乗せ。

まあ今日の3か月はちったあマシでしょうけれども、先週の頭には0.23%くらいまで低下してこれは・・・と思わせてくれましたが、結局またまた0.2%台後半という頭の重めな展開ではございますわなという感じで、GCが低いところで張り付いているからこれで済んでますけど、今後の増発大丈夫かよという気はするのでした。

さて、そんな市場環境ではありますが、新発CPの環境と言えば企業収益の悪化だの短期国債の増発によるリスクフリーレートのサガランチ会長状態などのような外界の環境とはまるで関係なく、もう色んなものが短国よりもレート低いという一大官民逆転現象ですが、これは官民逆転というよりは単にCPレートが勝手にトリップしているだけという感じ。しかもどうも日銀のオペ適格と思われるものばっかりレート低下ということで、もうオペ効きすぎで阿片窟状態になっておりますわな。外界と関係なくトリップ状態になっている所なんかもまさに阿片窟。

企業金融オペの新設をCP買入方針の公表によって12月会合以降CPレートは派手派手に低下したものの、1月後半の格下げラッシュの時にCPレートって一旦上昇しやがったのですが、このときは業績が急速に悪化して格付けに下方圧力が強そうな銘柄のレートが上昇したのですけれども、このときにも何か「格付けが下げられそうだ」という形式的な判断で動いてますなあ観(苦笑)はあったのですが、オペ適格かどうかで適格モノのレートがどんどん潰れていくとか何と言うオペ効果という感じではあります。

いやまあ政策目的が達成されていると言えばその通りなんですけどね。

・・・・ま、今から出口の話をしてもしょうがないというか気が早すぎですけれども、ここまでやらかしてしまいますと、出口の時に物凄い逆回転が起きる懸念がありまして(というか既に短国よりも低いCPとか投資家が離散傾向なのですけれども)、大丈夫かいなと気にするのは気が早すぎですかそうですか。

まさに大門先生大勝利という事ですな(違)。
 


お題「決済システムレポートから」   2009/03/16(月)08:03:49  
 
保有有価証券の評価替え抜きベースで黒字確保宣言ってどっかの国で散々聞いた「不良債権処理は峠を越えた」を・・・いやまあいいです。

#しかしAIGの幹部報酬とか見てると「当時の」邦銀経営者って・・・・


○決済システム関連のレポート

[外部リンク] 月22 日に同社の保有建玉の処理を全て終えたのに続き、25 日にはJSCC、30 日には大証において、それぞれ処理が完了した。』

ってまあさっくりと書いているのですが、リーマン破綻がメジャーSQおよび債券先物限月交代の直後だったからこれセーフだったのでして、委託建玉の処理に数日掛ける余裕があったんですよね。いやまあ初のケースだから仕方ない面は多々あったのでキツイ事は言いたかあねえですが、業務停止命令発出直後って信用取引(は上場デリバティブじゃないですが)の反対売買もできないとかいうお洒落な状態になって、先物も当初どう手続きするのか見事に硬直状態になって、それはもうエライコッチャだったようで何とも。

#限月交代やらSQ直後で、中間決算まで2週間というケツがあったのも逆に処理が迅速化された要因だったりするような気がせんでも無いですね

で、本文20ページの今後の課題に関する分析部分にはこれまたさらりと書いてますが重要な点が(^^)。

『また、今回、全体として決済面での大きな混乱を回避することができた背景には、リーマン証券による決済不履行の規模が、各清算機関のリスク管理の枠組み等によって比較的迅速に対応できる範囲に収まった面があることも否定できない。実際、一部の清算機関では、既に、より大きな決済規模の市場参加者が破綻した場合であっても決済履行の安定性を確保できるよう、リスク管理策の強化を指向する動きがみられている。』

『更に、決済不履行に起因する損失(再構築コスト等)への対応についてみると、各清算機関では、前述したように、いずれの先でも、リーマン証券から事前に徴求していた担保でカバーすることができ、他の清算参加者に負担を求める事態は生じなかった。一方で、今回の破綻対応の経験等を踏まえると、現行のロスシェア・ルール ―とりわけ、清算参加者からの担保徴求のあり方― について合理性を向上させる余地がないかといった点を改めて検証してみる余地があると考えられる。』

ということでして、その下に脚注とグラフがあるのですが、その脚注が重要だったりします(^^)。

『今回の破綻では、各清算機関がリーマン証券との決済に関してポジションの解消や再構築を行っていた間、国債・株式市況は相対的に落ち着いており、これが損失額を抑制した面がある。清算機関では、その後市況のボラティリティが大幅に上がった局面を含め、清算参加者から徴求している担保の所要額が「通常の市場環境下での価格変動リスク」を適切にカバーする仕組みとなっているか改めて検証してみることが適当と考えられる。』

例えば新発国債をリーマン証券から購入した投資家ですけれども、業務停止命令が発出された直後に市場は大爆発して先物で高値3円高とかやらかしてくれたのですが、その後連日相場は下落してくれたので、例えば5年新発国債は18日木曜日に入札時の平均落札価格より値下がりし、取引のキャンセルを行って再構築しても大きな損益が発生しなかったという状況になりまして、お蔭で取引が無事キャンセルできたというのもある訳で、これが16日その日にいきなりキャンセルですとか言っても大踏まれしている中で誰がキャンセルに応じるんですかという状態な訳ですよ。

ということなので、レポやらフェイルに関する部分はまあ良いとしても、実はアウトライト取引に関する部分については市場動向で助かった面が多々あるものかと存じますです、はい。


えーっとですね、それからもう一つはツッコミなのですが、本文21ページにある市場動向のグラフなんですけどね、「リーマン証券の破綻」って線を引いている日って値動きからして16日の引け値の所に引いているのですけれども、実務的な問題というか分析という面で言えば、16日には既にリーマン証券は業務停止状態だったのでして、取引回復の為の損益計算の出発点は「破綻直前」の価格である筈(日々値洗いという前提)でして、破綻したのが出て債券先物や株式市場がぶっ飛んだ直後からの数字と比較するような線の引き方をしない方が宜しいかと思いますです、はい。


・今後の課題に関してですけど・・・・・

んでまあ今後の課題なのですが、今後の課題に関しては微妙に日銀毎度お馴染みのべき論になっているのでして、いやまあべき論は結構なのですが、世の中は日銀当座預金取引先みたいに全部対応可能な人たちだけではないという点に関して、もうちょっとご理解を賜りたいものえだると思う次第で。

本文27ページから。

『ロ.清算機関のカバレッジ拡充

(国債取引に関する清算参加者の拡大)

現在、レポ市場における一部の主要参加者はJGBCC に参加しておらず、そうしたこともあり、JGBCC を介した国債DVP 決済のシェアは全体の4 割程度に止まっている。JGBCC による決済不履行リスクの遮断機能の意義は、今回の経験を通じて、JGBCC に参加している先をはじめ多くの市場参加者によって改めて確認されたところである。国債決済全体の安定性を一層高め、破綻時におけるレポ市場の機能低下をできる限り抑制していく観点から、JGBCC には、イ.で述べた機能向上に加え、制度参加者の拡大に向けて、個々の事情やニーズに十分に配慮しながら、可能な範囲で工夫していく取り組みが求められる。』

そらそうなのですが、JGBCC相手だとフェイルされた時の文句の持って行きように困るという実務的問題コレ有りでして、フェイルに関する各種事務的な面倒を回避しようとしたら相手を選んで相対で取引した方が投資家的に楽という話もある訳で、清算参加者を投資家に拡大という話をする為には課題があるでしょうなあ。



『ハ.市場全体として取り組むべき課題:国債決済サイクルの短縮

市場参加者の破綻に伴って顕現する決済リスクについては、イ.(清算機関におけるCCP 機能の向上)とロ.(清算機関のカバレッジ拡充)で掲げた課題が実現すれば、相当程度に抑制を図ることが可能になると考えられる。加えて、決済規模が突出して大きい国債取引については、決済サイクルを短縮することができれば、清算機関を軸とする上述の取り組みを補完・促進し、市場全体における決済リスクの更なる抑制を効果的に実現することが可能になると考えられる。』また、決済リスクの抑制がこのようにして図られることで、国債を予定どおり受取れないリスクに敏感なわが国最終投資家等の運用スタンスを多少なりとも緩和し、破綻時における市場流動性の維持に寄与する効果も期待できる。今後、市場関係者においては、今回の経験の検証を踏まえつつ、国債決済サイクルの短縮を目指して検討を推進していくことが適当と考えられる。』

出たな国債決済T+1話。いやまあ仰ることは一面において全く仰せの通りで国債決済期間の短縮ができれば良いのは判っているのですが、決済期間の短縮をするにはそれに対する事務管理負担をどうするかって話がありますのよ。

日銀当座預金取引をバカスカやってる大手銀行とか証券会社とかですと、当然ながら債券ポジションの日中モニタリングとか普通にやっていると思いますけれども、投資家サイドになりますと、そもそもそんな頻繁な売買を前提としていない建付けになっている事情もあり、そこまで管理が進んでいないという所だって平気であるんですよね。どうも日銀はこの手の話に投資家をあまり呼ばない傾向があるようで、(まあ取引先じゃなかったりしたら仕方ないけど)大手証券とか大手銀行なら出来る話をそのまま全部スタンダードで持って来るのもちと何だかなあ感はございます、はい。

何か上記の部分でも「国債を予定どおり受取れないリスクに敏感なわが国最終投資家等の運用スタンスを多少なりとも緩和し」って如何にもフェイルを容認しない最終投資家が愚昧で遅れていると言わんばかりの書きっぷりな所に敏感に反応するのは敏感すぎですかそうですか。いやまあフェイル容認しないのは確かにどうかとは思いますけどね(^^)。

話は横ですけど、本文20ページにはこんな記述がありましてですな・・・・
『また、市場取引の動向に目を転じると、国債レポ市場では、リーマン証券による国債の引渡不履行や市場参加者間での連鎖フェイルが前例のない規模に上ったことにより、最終投資家の運用スタンスが萎縮し、市場流動性の低下が惹き起こされる結果となった。』

「萎縮」って言葉のニュアンスがどうも何か投資家のスタンス後退が悪いような気がするのは被害妄想ですかそうですか。だってあーた間もなく中間期末決算があるのにフェイルだの約定事後取り消しだのに巻き込まれたら最悪だから取引を絞り込むの当たり前じゃないですか・・・・・・確かに萎縮なんですけど(苦笑)、ここは「極めて慎重になり」と表現して頂きたく存じます(^^)。

いやまあそういう意味で書いたのではないとは思うのですが、こーゆー微妙な言葉使いに一々反応しちゃうあたくしもあたくしだったりします(滝汗)。

#他のネタもあったのですがこいつが意外に長くなったので明日にでも
 


お題「引き続き国会ネタで」   2009/03/13(金)08:09:23  
 
13日の金曜日ですが、スイス中銀為替介入とはこれ如何に。

で、昨日は本石町日記さんとネタもろかぶりで誠に恐縮至極。
[外部リンク] となっている姿が彷彿とします。んでまあその後1000分の35にした話を佐々木政府参考人がしてますので政府参考人として出席して良かったですねという所ですが(笑)、益々話の方はエスカレートしてきます。

『○尾立源幸君 この議論はずっと、大臣、やってきておりまして、既にもう大久保委員なんかからも指摘がありますように、ALMしっかりやっておるので、ほとんど金利変動リスクというのはないということが分かっておるわけなんです。しかしながら、あのような答弁をなされ、しかも自分たちが作ったルールを破ったらああいう言い方をされる。もうこの際いっそほとんどゼロにして、何か起こったときは、一時的に一般会計に貸しているわけですから、何かあったときは一般会計で面倒を見ると、こういう選択も考えられるんじゃないですか。この埋蔵金論争じゃなくて金利変動準備金論争みたいなのがまた起こっておりまして、その時々によって都合のいいようにルールを変える、これが官僚のやり方でございます。大臣、どう思われます。』

で、与謝野さんの返しにワロタ。

『○国務大臣(与謝野馨君) 仮に財投が赤字になりますと、一般会計から補てんしなきゃいけないという事態が発生します。ですから、そのときに皆様方が財投の赤字垂れ流しという批判をされないということがはっきり分かるのであれば、ゼロのところまで使い切って私はいいと思っております。ただし、それはしっかりしたお約束をいただいて、そのときには批判しないよということを言っていただかないと、なかなかそこまでは申し上げられないと。』

しかし皮肉が通じないのがミンスクオリティ。

『○尾立源幸君 是非この場で合意をして、私たちの手に財布をいただいたときにそれを実行させていただきたいと思っております。(以下別の話題なので割愛)』

・・・・・・・何と言う次代へのツケ回し宣言(-_-メ)必要以上に準備金取り崩したらそれは赤字国債発行とまともに同じじゃろうがと思うのだが。

なお、尾立さんはこの質疑の中で「百年に一度の事態だからどんどん使え」みたいな話をしておりまして、昨日ご紹介した大門さんの「百年に一度という言葉で思考停止するのは如何なものか」という指摘が見事にぶち差さっております(^^)。


○日本振興銀行ネタ

またまや大門先生で恐縮ですが(^^)、日本振興銀行に関するツッコミをしておりまして、午前の質疑でもっとややこしい話をしているのでその辺も興味深く読んだのですが、午後の質疑(昨日引用した部分のちょっと前)にこんなのがあってニヤニヤ。

『○大門実紀史君 (前半割愛)もう一つは、ある企業の役員をやっている国会議員がその企業のビジネスモデル、あるいはその企業がやっているマーケットですね、それをそのために国会で質問をするというのは、考えてみれば、オリックスの宮内さんが規制改革会議でいろいろ発言をされてあのかんぽの宿の問題で大問題になりましたけれども、ましてや国会議員が会社の役員をやっていて、自分の企業あるいはその産業といいますかマーケットのために質問を繰り返すというのは、ある意味じゃ、もう私は大変危ないことじゃないかなと、献金をもらって質問する以上に、ストレートに問題があることじゃないかなというふうに思いますが、一般論で結構なんですが、政治家としての与謝野さんのお考えを聞きたいと思います。』

『○国務大臣(与謝野馨君) 国会議員が閣僚等のポストに就いていないときに企業の役員をやっているということは、これは許されることだと思いますが、立場を利用して国会で質問をすると、しかも自分の企業のために質問をするということがあるとすれば、それはやっぱり企業の規定に関して責任を問われかねないことであると思いますし、それ以前に、やはり政治家としての廉潔性を保持するためにも、自分の企業にかかわるようなことについて質問をするということは厳に差し控えるべきだと私は思っております。』

『○大門実紀史君 ありがとうございます。実は、取り上げてきました日本振興銀行ですね、この社外取締役議長、その日本振興銀行設立にも、木村剛さんと一緒にかかわられた自民党の衆議院議員がおられます。平将明さんという方ですけれども、まだ若い方なので、一年生議員なので、これ指導してほしいという立場で、余り名前は言いたくなかったんですけれども、申し上げますけれども、国会質問を度々なさっております。(以下平さんの質問内容部分割愛)私は非常に危ないところで質問を繰り返されているなというふうに思います。本当に、まだ四十一歳で若い方でございますし、国会議員になったばかりかな、だから余り国会議員の節度というか、まだよくお分かりになっていないのかも分かりません。そういう点で、自民党の中でよく指導もされた方がいいと思いますが、いかがでしょうか。』

○国務大臣(与謝野馨君) 日本振興銀行、個別の銀行のビジネスモデルについて、その是非を私がここで表明するわけにはまいりませんけれども、いろいろな誤解を生ずるような発言というのは国会議員は慎まなければならないというのは先生の御指摘のとおりだと私は思っております。』

(;∀;)イイハナシタ゛ナー


○余談ですがこれは酷い

昨日は国会に白川総裁が出席しましてこんな話を。

[外部リンク] 03月 12日 17:09 JST
[東京 12日 ロイター] 白川方明日銀総裁は12日の参院予算委員会で、景気悪化や株価下落傾向のもとで日銀は長期国債の買入オペ増額により財政政策に貢献すべきではないかとの考え方について「長期国債の買い入れオペの考え方は銀行券の発行残高に見合った長期安定的な資金を円滑に供給するという金融調節の必要に基いて実施するもの。そうした必要性や先行きの日本銀行の資産や負債の状況を踏まえて実施している」との基本方針を示した。その上で「金融調節の必要性から離れて、財政ファイナンスを目的として長期国債を買い入れると、それ自体が日本の長期金利に悪影響を与える」と述べ、財政政策支援のための長期国債買い入れに否定的な考えを示した。(上記URLより、以下割愛)


そりゃまあ中央銀行が財政赤字ファイナンスを真正面から謳って国債買い入れをおっぱじめたら財政破綻と悪性インフレへの懸念で長期金利が上昇しますわなというごく普通の話をしている筈なのですが、その話をこういう記事に仕立て上げる新聞社の頭の中身を激しく疑わざるを得ません。

[外部リンク] 16:04
日銀の白川方明総裁は12日の参院予算委員会で、長期国債買い入れについて「金融調節の必要性から離れて、財政ファイナンス(資金供給)を目的として長期国債を買い入れると長期金利に悪影響を与える」と指摘した。(上記URLより、以下割愛)

「財政ファイナンス目的」という肝心の部分は抜けてるわ、財政ファイナンスを「資金供給」と書くわ。そりゃまあ行為は資金供給かもしれないけど、基本的に「赤字補填」という話であり、資金供給と書くと通常のオペレーションによる資金供給を話がごっちゃになるでしょうがなと。

ま、産経は中々いい感じで論点がズレてるというかトンデモ成分の入った論説をする変な編集委員さんがいるみたいですから、日銀陰謀論で悪意のある書き方になるの
かもしれませんけどね。長期国債買入増額はマネタリーベースの拡大目的でやる(最近のFRBだと長期金利を下げるという目的を打ち出したものの買入はまだやってませんわな)というのが原則でしょという所で、大久保さんの質問も何だかなという感じですが。

ではでは♪
 


お題「日本共産党に資本主義を説教されたでござるの巻」   2009/03/12(木)08:08:38  
 
一方、自民党ではこんな動きをしている訳ですが、
[外部リンク]
 


お題「「市場メモとかその他雑談」   2009/03/11(水)08:12:48  
  希望的な話に飛びついて急騰ですかそうですか>海外株式

#米国10年また3%乗せですか・・・・

○あんまり市場メモでも無いのですが

昨日は3か月TBの入札がござんしたが、あたくしが0.23%台とか申し上げたら全然そんな水準じゃなくて、平均落札で0.2492%の足きり0.2528%と先週末の勢いはどこへやらという結果で、まあ普通の落札結果(何をもって普通と言うのかと突っ込まれると困りますが)になりましてどうもすいませんでした。

資金供給は相変わらず潤沢(国債買い現先オペとか微妙に減っててやや絞り気味感もありますが)で足元のGCレートとかも0.11とか12とかで安定しておりますのですが、その割には短期国債の利回りって下がりそうで下がりませんねという感が致しまして、あたくし的には不思議ちゃんな展開ではありますです、はい。まあやはり1回に5.1兆円の発行は重たいという事なのかもしれませんな。入札一発で捌けるロットではないので入札の度にレート調整して、その入札が何せ毎週あるので威勢よくレート低下しにくいって事なのかなあと単なる需給要因だけに落とし込んで考えるの巻。入札に関しては年末年始や大型連休がらみでたまに端境期があるとその間にモノ不足になってレート低下(年初なんかそうでした)するというのもあるので、まあ単純な需給要因という面もあるかいなと。

一方で(しつこいですが)CPレートは相変わらずの展開みたいで、電力会社さん位ならまだ判るのですけれども、大手メーカーさんなんかでも相変わらず官民逆転レートという展開になってまして、企業金融支援オペ効果おそロシアという所です。まあそれはそれで良い(のかどうか知らんが)のですけど、日本政策金融公庫が次にCP発行する場合でも普通に考えると短期国債に2bpとか3bpとか乗った利回りで発行されるものと思われます(+3bpが前回の足きり水準)ので、日本政策投資銀行のCP買入が何と逆鞘銘柄続出という楽しい展開になりかねませんなあというのが味わいの深い所でございます。

ま、予算達成と違うのですから、別に買入の額が増えなくても良かろうにとは思うのですが、どうせ買入額が少ないと「何やってるんだ」と政治やらメディアやらが五月蝿く文句垂れさんになるでしょうから、そーゆー点では政策投資銀行さんも中々大変な所ではないかと存じますです。日銀の社債買入に関する各種報道を見ても思うのですけれども、札割れ(=政策投資銀行のCP買入に引き直せば買入額が伸びないって所で)する=効果が出ていないというような理屈によりまして、買入実績を上げる為にレートを下げるか、格付けを下げるかとか言われだしそうで、まあ碌なもんじゃねえなという風景が目に浮かんで参ります。ナムナム。

ま、CP買入+企業金融支援オペのコンボに関しては大門実紀史先生(早く会議録見たいのですが、まだアップされてないみたい)のご指摘どおりの展開になっているあたりは実に香ばしいですな。市場機能論はあまり表に出さない方が良いのではないですかねえ(^^)>白川総裁

#なお、既にご存知だとは思いますが、大門先生の指摘というのは本石町日記さんの[外部リンク]
 


お題「引き続き市場メモ/虫干しネタ大会」   2009/03/10(火)08:08:30  
 
・国内景気に関しても当然厳しい見方で

国内景気が悪化してますという話をしてまして、背景の説明と先行き見通しを。『この悪化の主因は、先程ご説明したグローバルな構造調整を背景とした海外経済の減速です。わが国が目立って大きい景気後退を余儀なくされたのは、日本経済の2002年度以降の回復・拡大がグローバル需要の増加を背景とする輸出の伸びに大きく依存していたことにあります。2007年度までの間、輸出は約8割も増加し、その間の経済成長への累積寄与度は純輸出が個人消費や設備投資の増加を上回っています。』

『グローバル需要の増加に伴い、また円安環境という追い風を受けたことによって、輸出が大幅に増加し、それとともに、輸出型製造業を中心に設備投資も拡大し、それらが起点となった「好循環」が発生していましたが、グローバル需要の急減に伴い、こうした循環は突然大きく「逆回転」を始めたということであります。加えて、先程来触れているグローバルな不均衡の調整過程にあって、為替が大きく円高に振れたことも、海外の最終需要の落ち込みを増幅するかたちで、わが国の輸出にマイナスに作用していると考えられます。』

ということで構造問題が影響を与えるという話に加えまして・・・・

『昨秋以降は、後でも申し上げる企業金融の引き締まりも景気に悪影響を与えています。先行きについても、企業の収益や資金調達環境が悪化し、家計の雇用・所得環境も厳しさを増す下で、国内民間需要は更に弱まっていく可能性が高いうえ、海外経済の一段の減速を背景に、輸出は減少すると見込まれるため、当面、厳しさを増す可能性が高いとみています。』

という厳しい見方をしていまして、展望レポートの下方修正をした話の最後にこのように付け加えております。

『リスク・バランス・チャートをみると、2008〜2009年度の実質GDPの確率分布は中央値の左方向が膨らんでおり、政策委員が全体としてダウンサイド・リスクをより強く意識していることがわかります。現にこの中間評価から1か月余りしか経っていませんが、利用可能となったデータからは足もとまでさらに下振れて推移していると私は判断しています。』
と、更に悪化しているという見立て。


・何気にデフレ懸念???

その次に物価面の話をしているのですが、ちょっと気になる記述が。

『今後の物価について重要なことは、(1)このところの急速な需給バランスの悪化が、物価形成のダイナミクスにどの程度の影響を与えるか、(2)急速な物価下落が、物価上昇期には比較的しっかりとアンカーされていた中長期的なインフレ期待に対してどう作用するかを丹念に見極めていくことです。目先数四半期の物価関連指標から目が離せないと考えています。』

>急速な物価下落が(略)中長期的なインフレ期待に対してどう作用するか
>急速な物価下落が(略)中長期的なインフレ期待に対してどう作用するか
>急速な物価下落が(略)中長期的なインフレ期待に対してどう作用するか

これは・・・・デフレスパイラル懸念ですかねえ・・・・・


・金融政策に関して

金融政策に関する話はまあ基本的には皆さんと同じ話をしているので引用を手抜きしますけれども、最後の所では重要な指摘をしています。『企業金融円滑化と市場機能とのバランスの重要性』って所ね。『以上ご説明したとおり、リーマン・ブラザーズの破綻後、矢継ぎ早に政策対応を決定し、実行しました。私が重視している点は、緩和的な金融環境を維持し、日本経済を下支えするために、最適の政策を選択することです。これまでお話した通り、中央銀行が個別金融市場に介入せざるを得ない局面ですが、その介入が強過ぎると、現在はそれなりに正常に機能している市場が、中央銀行の買入れ自体によって、その機能を低下させるという本末転倒な結果をもたらしかねません。』

そらそうです。

『その意味で、買入れの金額が大きいほど、また金利が低いほど、効果があるとは私は考えておりません。例えば、CPや社債の買入れでは、下限利回りを設定した入札方式を採用していますが、この下限利回りは、市場機能が著しく低下している状況では市場金利に比べ有利な一方、平常時に比べれば不利となるよう設定しています。これにより、市場機能が回復してくれば、入札が自然に減少していく仕組みとなっています。企業金融にかかるクレジット商品の買入れに当たっては、あくまでも市場機能の回復を目指しつつ、企業金融の円滑化という効果を最大限に引き出すとのコンセプトを私は強く意識しています。』

ということで札割れ上等なのですけれども、何か札割れすると悪みたいな話をする各位におかれましては何考えてるんだかという感はしますが。そこまで言うなら繋ぎじゃなくてファームビット・・・あ、個人的な話はどうでもいいですね(笑)。


記者会見では別の話ですが、「ターム物金利を政策の目標、ターゲットにするということの可能性、是非についてお聞きしたいと思います。」って質問がありまして、それに対する野田審議委員のお話を引用します。

『政策金利、誘導目標金利を何にするかということについて、基本的には大きく2つの要件が必要であると思っています。一つは、目標にする市場金利が、私どもの政策等を反映させられるものなのか、反映されるものとして存在しているかどうかということです。もう一つは、誘導目標金利とするからには誘導可能か、――表現が適切かどうかはわかりませんが――コントローラブルなものかどうか、という点であります。そうしてみると、少なくともこれまで私が考えてきたことによると、ターム物金利に働きかける必要性はあると認識しつつも、無担保コールレート・オーバーナイト物に代わるものがあるのかどうか、という点について自信は持てていません。』

ま、これもまたそらそうよという感じでして、目標とするのはいいけどコントローラブルじゃないものを目標にして良いのかという話ですわな。超時空要塞ヒデヨシじゃないのですからそう何でもかんでもコントロールできる訳では無いのでして・・・・・

#虫干し引用大会恐縮至極
 


お題「引き続き市場メモ/虫干しネタ大会」   2009/03/10(火)08:08:02  
  ○市場メモですが

昨日もまたまたCPレート低下。流れは先日来お話している状態なのですが、恒常的に平準的な発行を行っているその他金融系な発行体さんの3か月モノの発行レートが0.4%割れとかいう素敵な低下を。先週の月曜が0.6%とかで、その前の週の月曜が0.8%割れ水準だったので、この2週間でレートが半値になるという華麗な展開。

・・・・・いやもう何と言うか。

一方本日は3か月TBの入札があるのですが、こちらもレートはやや低下チックな感じ。昨日は売り出て0.23%とかやってましたけど、まあ入札前の調整でしょという感じで。今月は国債の償還もありますし、その分のキャッシュを何かで潰すとなった場合に短期国債はそこそこニーズ出るんじゃないですかねというところで。

CPレートの低下というかコモディティー化したクレジットスプレッド潰し状態はご愛嬌ですけれども、それをスルーした場合、まあ現状の足元の安定は本来「誘導目標=付利金利」となった時点でこういう資金供給になって然るべきでしたから、こんなもんちゃあこんなもんなんでしょうね。ここの金利状況が2年から中期とかに中々波及しないのが微妙に不思議なんですけどね。


以下虫干しネタシリーズ。

○須田さんの講演(引っ張ってすいません)、政府紙幣に関連して

連日引用している須田審議委員講演ですが本文19ページ目から政府紙幣の話になります。

『最近、財政政策の資金源としてのシニョレッジに期待する声が聞かれています。例えば、「政府紙幣」の議論はその一例とみることができます。』

ということで政府紙幣の話ですが。

『「政府紙幣」の発行は、その仕組み如何によって、「国債の市中発行」か、あるいは「無利息永久国債の日銀引受け」の、いずれかと実質的に同じになります。後者の場合、前節の議論でいえば、財政赤字を民間からのファイナンスに依存するのではなく、結局、日本銀行が国債を引き受けることによって、その分中銀マネーの供給を増やすことと同じになります。こうした国債の日銀引受は、財政規律上の問題から財政プレミアムを拡大させたり、日本銀行の財務の健全性に対する疑念を通じて、通貨に対する信認を害するおそれがあります。』

まあそれはそうなんですけど、多分実際問題的には次の論点の方が微妙にスルーされている問題ではなかろうかと。

『時間を通じたシニョレッジの使い方に関する問題もあります。物価の安定と、長期的なシニョレッジを最大化するインフレ率が一致するとは限りません。政府が、中央銀行が望ましいと考える安定的なインフレ率から実際のインフレ率を乖離させ、シニョレッジを変化させることは可能です。しかし、図表4でみたように、長期的にはシニョレッジの増加には限界があります。』

『したがって、財政赤字をシニョレッジによってファイナンスするということは、結局、シニョレッジを前借りするということにほかなりません。政府が先取りしてしまう分だけ、中銀マネーの供給の見返りとして得られる、将来国庫に納付されるシニョレッジが減少することになります。』

ということで、将来のシニョレッジが減少という話をしてますけど、まあもうちょっと身も蓋も無い言い方をすれば将来の収入を先食いしているという話ですから、それって国債発行に関して「次世代にツケ回しをするな」とか言って麻生さんの財政拡張路線にケチつける政治家さんが同じ口で政府紙幣とか言うのかねとか不思議な所ですなということで。正面切って国債発行で景気対策で良いじゃんと思いますけどね。

#そもそも政府紙幣が1回こっきりで終わる訳無くてその後打ち出の小槌の如く何十年も先のシニョレッジまで使うことになるでしょっていう話は昨日榊原元財務官がブルームバーグニュースのインタビューで指摘してた気がする。



○もっと前のネタですが野田審議委員の講演

2月26日の話で恐縮ですが(汗)

講演
[外部リンク]
 

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