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お題「今日もまたまた市場雑談中心に雑談」   2010/06/30(水)08:01:57  
  米国10年2.95%に2年0.6%ですかそうですか。

○市場雑談とか

・何だか良く判らんが米債が妙に走っている件について

いやまあ月曜の夜も別に大した事も無い(コアPCEデフレーターが落ち着いているとかいう後講釈を報道ベースではしてたけど、コアPCEデフレーター前年比+1.9%ってFRBの言う適正水準が+1.5〜+2.0だった筈だから落ち着いてはいるけれども債券を買うようなネタでも無い筈なんですけどね、タイミング的にそこで買われたみたいだけれども)のにいきなり米債が10年で3.02%まで低下しやがるから何がどうしたのよと思ったのですが、昨日は東京の午後から米債が走りやがりまして東京の後場に10年3%割れとかになるでござるの巻。

いやまあ後場に何で動くのかよー知らんですが(海外からの売買だとしたらおまいら朝早過ぎ^^)、東京昼休み時間の上海株の急落と円高進行から何かもう時空が歪んでいるのかというような感じで相場があちこちで走るのがオソロシスでして、まあ明確なこれと言う材料が無い中で米債がいい感じで走ったのが正直ワケワカランのですが、要するに相場がそっちに行きたがっていたという所なんでしょ。

#いやまあ足元の世界景気の回復が中国様次第というのはあるけど

で、まーこーゆー動きは後講釈をするのは別に適当にでっち上げる事はできるのですが、何かの材料というよりはこれは「米債が買われたがっている」という非科学的な状況なんでしょうかねえという気がする次第でありまして、それが単なる四半期末要因なのか、それとも今年に入ってからの上振れ気味の景気拡大で米国市場で景気楽観的な見方がワタクシたちが想像する以上に広がっていた反動が来ているのか、もうちょっと長い見方をした場合は一連の金融規制によって(特に預金受入機関の)商業銀行がリスク資産の購入に慎重になっている(貸出は相変わらず削減モードのようですし)から国債に恒常的に買いが来るのか、とかまー色々と考えられるのですが、こーゆー時は資金循環じゃないけれどもマネーのフローとかを見ないといかんのでしょうな。

と書いておきながらその結論はどうせどっかで本職の人がレポート書いていますからそれでも見てちょという恐ろしく手抜きな結論。


しかしまあ何ですな、米国経済って財政支援が切れたら踊り場入りなのは前から判っている話だと思ったのですが、何でこうまで反応するのかというと、何か季節性の要因とかが妙に加速しているのではないかという気がせんでもないが、よくわからんちんでございまする。


・期末越えになっているのにTIBORが動かない件について(笑)

インターネット経由のソースを探すのが面倒なのでソースは付けませんけれども昨日の全銀協TIBORリファレンスレート公表には微苦笑。

つまりですな、TIBORって2営業日スタートの各種期間のターム物金利を呈示する(オファーレートね)訳ですが、昨日の2営業日後と言えば7月1日になりますので、即ち3か月物TIBORが昨日から期末越えになる訳ですな。で、その昨日の3か月TIBORですが・・・・

日本円:0.39000%(前日0.39000%)
ユーロ円:0.38385%(前日0.38385%)

・・・・どう見ても同レートです本当にありがとうございましたorz

まあCPレートとかTBレート見ても(昨日は期末越えの3か月TB入札が0.12%乗せの足切りになったけど、それは恐らく別の要因によるものです)期末越えのプレミアムって何でしたっけ状態になっておりましたので、まあ動かないでしょうなあとは思っていたのですが、改めてこの結果を見せられると何だかなあ感が激しい勢いでやってきていい感じで脱力する所ではございまする。


・GCレートは無事低下

昨日は何か知らんがトモネ(つまり末初)の国債買現先なんぞを実施しましてちとビックリだったのですが、オペ攻撃が効いたのか元々資金が見えてきていた(月曜にT+1の所のGCは下がっていたので)のかは知らんですけど、いきなりレートがワープして前日の0.145%レベルからさっくり0.115%レベルに低下。

いやどちらかと言いますとトムスタートの共通担保を打つのかなあとか思っていたのですが、末初は下げたいけれども資金不足になる前にタームを打ち過ぎて当座預金残高が積み上がるのを避けたのか(2日以降に財政の揚げ超がポツポツ入るのですが、その前に打つと積み上がりっぱなしになってしまう)スポネを打って翌日にトモネとは面白い展開。まあ要するに必要以上にジャブジャブにはしたくないというのと、そうは言ってもあんまり四半期末でレートが跳ねるのもマズーという所なんでしょうかねえというバランスを取ったという所なのでしょう。


○金融庁から国債決済関連の話が

こんな行程表が出ている訳だが。
[外部リンク] 日本の金融自由化とバブル期の経験を踏まえて ―
[外部リンク]
 


お題「市場雑談とかその他少々」   2010/06/29(火)08:09:13  
  まだ6月なのに何でこう蒸し暑いんでしょう@東京地方

○末初のGCレートが高い件についてなど

昨日は久々にスポネ(つまり末初)の国債買現先が1兆円オファーされまして、結果は平均0.141%で足切り0.14%の按分74.2%となりましたが、0.14%ですかそうですかという状況でありまして、昨日も末初のGCレートは0.14以上の水準で推移してたようですな。

今の所ですけれども、月末の当座預金残高が19兆円弱となると思われます(今日オペを実施すると更に増える)し、そもそも今日の当座預金残高も19兆円弱ということで、おカネそのものはマクロ的に見て沢山ある筈なのですけれども、どうも例によって例の如く国債償還要因での余剰地合いの時の仕様になっておりますが、またまた四半期末お馴染みの資金偏在が生じているのですかねえという感じで、GCの金の回りが悪いでござるの巻となっています。

でまあそれに対してさすがに先週の資金余剰の所から当座預金残高はやや多目にしていますが、朝8時発表の準備預金残高予想数値を見ると週前半は12兆円台前半で推移で、後半になって12兆円台後半になって昨日は13兆円乗せということで、まあ一応供給は必要な分は行っている感じですが、そうは言っても別にまあ無理くりジャブジャブにする程でもありませんなあという感じ(さすがに昨日辺りからは多目になったようですけど)ではございます。ま〜「タームは抑えるけれども足元の需給は市場での調整に任せる」という日銀の現在のスタンスがそのまま市場に出たと言ってしまえばそれまでなのですけれども、5月は欧州金融問題に対応(またはお付き合い)してやたらジャブジャブにしてきたのとはちと違いますなあという所でしょうか。とりあえず5月は危機対応(のお付き合い)モードだったのであれは特殊事案とゆーことで、何も無ければ現状のような「足元だけは自然体でタームが跳ねなければそれでよし」という調節が続くと考えるのが妥当なのではないかと存じます。


で、ターム物金利の方ですけれども、3か月TBが暫く延々と0.115%割れという素敵な状況が続いて入札が毎度毎度そんな水準でしたが、先週の入札が0.115%を久々に上回る利回りになったという所ですが、そうは言ってもど〜せ上がって0.12%という所ではございますので、こちらは全体的に潰さないといけないキャッシュがうじゃうじゃあるという状態になっているのと整合的ですわなという感じです。

で、今後の見通しもへったくれも無いのですが、今月のオペ状況を見ておりますと、まあ普通に資金余剰月になると短いオペが減って、資金が偏在しやすくなる(特に国債償還要因の場合)ため、GCレートがやや上昇する場合もありますよってな事が見えてきたと思われますので、そうなりますと平均のGCレートは資金不足月なら0.11%台前半とかで見ても良いのかもしれませんけれども、余剰月だとその水準で見るのはちと無理がありそうですので、短国のレートに関しても若干は強含みになって(と言っても上がって0.12%だと思いますけど)も良いのかなあとは思う今日この頃。

#などと書くといきなりGCが下がったり短国が下がるのがドラめもんクオリティという事はキニシナイ!!

それから足元で3か月短国は発行が減額になってまして、ピークの1回5.7兆円から足元では1回5.1兆円と何気に減っておりまして、この分というのって実質的には資金供給になっているのと同じですから、ここもオペ残高を減らす方向に寄与しているんでしょうなあとも思われる部分でございます。減額分のロールオーバーが始まると少し需給バランスも変わってくるのかもしれませんけれども、いずれにせよ20兆円の固定金利オペで食われてしまった短期オペの打ち余地は少ないままなのが続くんでしょうなあという所で。



○フェイルチャージがどうのこうのの話

[外部リンク] 日証協WG最終報告を踏まえた市場慣行見直しの動き ―

内容は先般ご紹介した日証協のWGの最終報告(そういやパブコメ出そうかと思ったけど諸事多忙で出せませんでしたなorz)の内容紹介なので、まあツッコミどころってあんまり変わらないのですけれども。

で、微妙に勘違いされていそうな部分なのですが、この制度導入の目的って「国債の決済処理を円滑に行う」のが目的であって、別にチャージ制度があるからどんどんフェイルしますよという話では無い筈で(まあ3%のチャージを払ってホイホイとフェイルするアホウもいないと思うが)、ど〜もその辺が毎度この件の話になると妙に論点になるのもどうなのかと思われる所ではございます。

正直言って自己勘定の方はこの手の話って割と何とでもなると思われますし、フェイルになった場合に取引を回復する為の自己調達が可能な人にとってみればちゃんとチャージが取れる話というのは話が明確化して良いと思うのですけれども、他人勘定系統の人の場合、フェイルチャージをどの時点での受益者につけるのかとか、自己調達での取引再構築が事実上できないような状態(フェイルは基本モノが入らない(金が入らないのはデフォルトなので話が別レベル)という状態なので敢えて取引再構築をしなくても良いのですけれども、そのまま放置していると売るに売れないのでポジションの自由度が下がるという問題が、いやまあこっちが売り方でフェイルすれば良いのかもしれませんが・・・)でフェイル食らった時に本当に事務的に問題無いのか(たぶん決済事務的な問題は無い筈だが、計理上の処理とかが特に短期公社債投信の場合きちんと決めないとややこしい事が起きそうな予感)とか、まあその辺は気になる所ではありますけれども、それは他人勘定系の業界団体などの方で何とかしましょうねという所です。

従って、日銀様におかれましては「とにかく完成系がこれだから、それに沿ってやっていきやがれ」と銀行証券などのケツを叩くだけではなく、実際問題として制度をいじる場合に「日銀当座預金先以外の所も含めて」「実務に落とし込んだ場合に」どういうフリクションがあって、どういう所のボトルネックを解消しないといけないか、というのを前広に意見聴取を行うべきではなかろうかとは思うのですけれども、どうも証券決済系に関しては当座預金先だけ集めて出来上がりの完成系のべき論を進めようとするのにちと急なんじゃねえのという懸念はせんでもない。

いやまあケツ叩かないと動かないというのもその通りなので、一々全部聞いてられっかというのもありますけれども、去年いきなり証券決済の翌日化のニュースが出て腰を抜かした(さすがにT+2で再来年実施という落ち着きどころになったので良かったっすけど)ように、どうも何か知らんが妙にやる気満々モードなのが微妙に気になる所でございます。

ということで、決済関連につきましては超地味な話ではあるのですが、いざ走り出してみると色々な所に影響(うっかりすると価格形成にも影響)する話でもありますので、フロントの皆様におかれましては良く判らん別世界の話とか思わずにご興味を持たれる事を推奨致したく存じます。


○西村副総裁講演(というよりスピーチ)

何か英語の講演が出てただよ。
[外部リンク] order to prevent another global financial crisis of this magnitude, we truly need a thorough and internationally harmonized overhaul of financial regulations, as is currently being undertaken by various international regulatory bodies. However, as mentioned before, proper consideration must be given to the regional heterogeneity of banks’ business functions, especially in the bank/non-bank spectrum.

The difference is not arbitrary but reflects real structural differences between regions. In particular, it would be unrealistic to always assume that “one size fits all”: We should not put carnivorous lions and herbivorous elephants in the same cage. We should also follow a well-balanced approach that properly recognizes the synergetic cross-effects of item-by-item regulations.

An appropriate criterion should be the combined effects of all item-by-item regulations. Simply focusing on the “marginal effects” of individual measures may be misleading, even though they have good individual rationale.』

んでもって金融規制を下手に行ったら景気の腰を折りますがな、という話はその後の最後の部分。

『At the same time, we should be aware of a possible trade-off between the long-term benefits and short-term costs of stronger regulations. Such regulations may indeed enhance financial stability and economic prosperity in the long run, but the hasty implementation of stringent regulations may hamper a fragile recovery, such as we find ourselves in now.』

とか警告してもアホウ規制を炸裂させるのがブンデスバンクの血でございます(--)
 


お題「BOEのお悩み」   2010/06/28(月)08:06:39  
  ○で、物価ですが

Supply, costs and pricesの所ですが。まず現状はこんな感じでして。

『21 CPI inflation had picked up to 3.7% in April, mainly reflecting contributions from clothing, food, beverages and tobacco. Following the usual pre-release arrangements, an advance estimate for CPI of 3.4% in May had been provided to the Governor ahead of publication. A detailed breakdown of the May data was not yet available. Also in line with the pre-release arrangements, the Governor informed the Committee that producer input prices had fallen by 0.6% in May, in part reflecting the fall in sterling oil and commodity prices. But they remained over 11% higher than a year earlier. Producer output prices had risen by 0.3% in May, a slower rate of increase than in the preceding two months.』

ということで、現状は被服、食品、飲料、タバコなどが寄与してCPIが3.7%上昇しているとか、生産投入物価とか産出物価とかの話もございますな。

『22 Despite having fallen in May, CPI inflation was likely to take several more months to return to around the target, as downward pressure from spare capacity was offset by the impact on the price level of the past increases in oil prices and indirect taxes, and depreciation of sterling. It remained likely that inflation would moderate later in 2010 as the impact of those temporary factors wore off. But the pace at which it would do so remained highly uncertain.』

足元の原油やVAT引き上げ、ポンド下落のなどCPI引き上げの一時的な要因が剥落した後は、今後は生産設備の過剰によって打ち消されて、ターゲット近辺に戻るでしょうという話をしているのですが、毎度毎度この予想が段々自信無さげになってきているのが誠にアレな所です。で、この次の部分がまた実にBOEの悩ましい所ですが、さすがにパラグラフが長いので途中で切りつつ。

『23 The outlook for inflation in the medium term would depend materially upon the evolution of households’ and firms’ inflation expectations. The most recent readings from the various household surveys indicated that expectations for inflation one and two years ahead had risen markedly to their highest since 2008. It was likely that these expectations measures had been influenced by the recent outturns for inflation itself.』

ということで、中期的なインフレの見通しに関しては、家計と企業の中期的なインフレ期待の動向に大いに依存する。という話なのですが、そのインフレ期待は足元のインフレに影響されて、足元では各種統計によると家計と企業の中期的なインフレ期待が大きく上昇し、2008年以来最大の水準になっているという中々お洒落な状況になっているのですな。

『There was less clear-cut evidence from longer-term measures of inflationexpectations, which might matter more for underlying inflationary pressure. While the Barclays BASIX survey measure of households’ longer-term expectations of inflation had risen, the Bank/NOP and Citigroup measures were little changed. Measures of longer-term inflation expectations inferred from gilt prices had edged down over the month. These measures had shown little clear pattern over recent months and they remained somewhat higher than their averages since 1997, although it was hard to know to what extent they had been affected by the current condition of financial markets. Measures inferred from derivatives contracts implied that market participants had continued to place more weight on elevated inflation in the medium term than on deflation.』

より長期的なインフレ期待に関しては、あまりクリアカットなデータは無いという事のようですが、データとしてはロンガータームのインフレ期待は上昇しているという統計とあまり変わっていないという統計があるようですな。中々この辺が悩みの種でして、以下の政策決定の話になるのだ。


○で、本当に物価はこうなってくれるのでしょうか

The immediate policy decisionの所ですが、基本的には5月のインフレーションレポートに沿った景気回復であって、やや平均以下の回復ペースではあるけれども、在庫回復のサイクルでの回復なだけでは無いという話をしていますが、クソ長くなるのでその辺はスルー。

ついでに、この先のリスクに関する話もこれまた長いので、インフレ上昇の方だけ引用しますが、財政再建路線によって需要が全体に減るリスクがあるという話をしていますが、これまたスルーしてインフレ上昇の方についてですが、ここで色々と論点が。

『28 Second, this month’s data had brought into sharper relief the recent resilience of inflation in the United Kingdom. Although CPI inflation had fallen in May, near-term inflation prospects remained elevated. This followed a period over recent years in which inflation had been above target for a majority of the time. It was likely that inflation would take some time to return to around the target. The near-term outlook for inflation might be further affected by measures announced in the forthcoming Budget, including possible changes to indirect taxes.』

『Against that background, there was a risk that inflation would have a further tendency to remain above the target if the private sector’s expectations of inflation over the medium term also rose.』

ということで、中期的なインフレ期待が高止まりするリスクがありまして・・・・

『That might necessitate tighter policy than would otherwise be the case.』
その場合は金融引き締めを余儀なくされるという指摘を。

『Survey-based measures of households’ short-term inflation expectations had risen sharply on the month, but the evidence regarding longer-term measures was more mixed.』

これはさっきの所と同じですが、足元のインフレ期待は大きく上昇しており、長期的なインフレ期待に関してはまちまちとな。

『It seemed unlikely that an increase in inflation expectations would raise the medium-term outlook for inflation without also being associated with a sustained rise in pay growth. While total pay growth had picked up, much of this had reflected a contribution from bonus payments that was unlikely to persist. Whole-economy regular pay growth had picked up by much less.』

ただ、賃金が継続的に上昇しない状況下において、このインフレ期待が上昇し続けるというのがあるのだろうか、というのは論点になるかと思います。つまり・・・・・

『29 The Committee’s central view remained that the substantial margin of spare capacity was likely to persist for some time and would bear down on inflation into the medium term.』

中期的に見た場合には、生産設備の大きな過剰がインフレ抑制効果として働くというのが引き続きの中心的なビューです。

『But there were considerable uncertainties about the margin of spare capacity and the strength of its influence on inflation, and about the extent to which continued above-target inflation would impinge upon the public’s expectations in the medium term. The resilience of inflation had raised the possibility that the impact of that spare capacity on inflation might be weaker or operating more slowly than in the past.』

しかしながらそれにはかなりの不確実性があって、過去における例のようになるかどうかがやや不確実だったりするという見方のようですな。

『 For some members, the recent downward trends in inflation, excluding energy and food, in the United States and euro area were evidence that a substantial margin of spare capacity would cause inflation to fall back in the United Kingdom as the impact of temporary factors wore off. Other members were concerned by this divergence in inflation outturns.』

ということで、ここで意見が分かれているのですが、米国やユーロエリアでは経済の過剰生産力の大きさによって食品エネルギーを除いたインフレが低下しているという先程出ていた話を持ち出して、英国も同様になるだろうという話をしているのですけれども、他のメンバーはそのようにならない可能性について懸念しています。


○ということで利上げの提案が出ていた訳ですな

んでまあそんな訳で今後のリスクに関する意見は分かれた訳ですが、インフレの状況に関するリスクを見ている人と、それよりも金融市場の状況が経済に与えるダウンサイドリスクを見るべきだという意見がございます。で、結果として1名の委員が利上げを提案したのは金曜日に引用した通りです。リスク認識の所を引用。

『30 In the light of recent developments, there was a range of views among Committee members about how the balance of risks to the outlook for inflation in the medium term had changed since the time of the May Inflation Report.』

『For some members, there was little change in the overall balance of risks, but the probability of inflation being either materially above or below target in the medium term had increased.』

『For some other members, developments in inflation indicated that the balance of risks had moved marginally to the upside.』

『Other members placed marginally more weight on developments in financial markets and, for them, the balance of risks had shifted slightly to the downside.』

とまあそういうことです。いやあ英国は景気のダウンサイドリスクもある中で物価だけは上昇してエライコッチャという状態でして、「うちはよそと違ってホンマモンの量的緩和政策をやっていますよフフン」というあの勢いはどこへという感じですわな、合掌。

#引用大会でどうもスイマセン
 


お題「BOEのお悩み」   2010/06/28(月)08:06:14  
  ということで6月9、10日のBOE議事要旨から。

#予告しますが、今日は引用大会で結構長くなりますので・・・・[外部リンク] marketsで次がThe international economyになりますが、英国での環境はやはり厳しいようです。つまり、金融市場に関しては、緊張が継続しており、安全資産のイールドは低下し、銀行のファンディング環境やクレジットスプレッドは拡大という話になっています。また、世界経済に関しては「世界的な回復は継続しているが、その動きは一様では無い」ということで、ユーロエリアの回復が「財政と在庫サイクルによるもの」で先行き不透明で、米国に関しては民間需要は強いが住宅は弱い、アジアは力強い成長が続く、という認識を示しています。

金融市場に関する部分の最初の方から。

『3 The stresses in financial markets had been triggered by concerns among market participants about the ability of some euro-area countries to achieve necessary fiscal consolidation and had been only partially offset by the announcement of a package of measures by the EU, IMF and ECB on 10 May. The spread between yields on German government bonds and those of some peripheral euro-area governments had remained elevated over the month.』

財政問題に端を発したユーロエリアの緊急施策はリスク回避を一部閉じる効果はあったものの、引き続き厳しい状況にありますよということで、以下市場状況に関して色々と説明がある(ドルを中心にしたファンディングとかOISの低下とか)のですが引用すると長くなるので割愛。


世界経済の冒頭。

『8 Heightened concerns in financial markets about sovereign indebtedness had resulted in a renewed focus on faster fiscal consolidation among policymakers. Additional measures to tighten fiscal policy had been announced in a number of countries. This was likely to dampen prospects for demand growth in key UK export markets, unless offset by other actions to raise demand.』

ここでは財政回復への各国の動きが英国の輸出先(ってEU)の需要回復を阻害して輸出が落ちる可能性について話をしているのが何気にチャーミング。

世界経済の話はさっき書いた通りですが、最後に英国の部分がありまして。

『12 As in the United Kingdom, headline inflation around the world had been boosted over recent quarters by the impact of the increase in oil prices. But, excluding food and energy, inflation had been falling in the euro area and the United States, probably reflecting the downward pressure on wages and prices from excess capacity. Oil prices had fallen during the month, possibly reflecting the impact of recent financial market turbulence on expected global demand. If sustained, these developments could lead to lower headline inflation in due course.』

何で英国の話をしているのに途中からユーロエリアと米国のインフレの話になっているのかと言いますと、後の方で英国のインフレの見通しに関する議論でこの部分が一つのポイントになっているからなのですが、原油価格上昇で物価が上昇する中に英国も入っているが、一方でユーロエリアや米国では賃金や過剰生産力によって起きる価格低下圧力があり、その結果として食糧エネルギーを除く物価は下落しているという話をしているのですな。


○クレジットがタイトなのに耐久消費財の消費が強いのは不思議だそうな

Money, credit, demand and outputの所では、M4が弱いとか名目GDPが強いけれどもデフレーター上昇と一部VATの引き上げ(2008年12月に景気対策で15%に下げたものを17.5%に戻した)によるものだとか、実質GDPは引き続き緩やかに上昇(1Qで+0.3%)という話がございますが、消費の部分でここはほほーと思ったのでまあ比較的ど〜でも良い話ですが引用。

『19 Consumption was estimated to have fallen by 0.1% in the first quarter. The weakness was likely to have reflected the impact of the snow in January, the restoration of the standard rate of VAT to 17-1/2% at the start of the year, and the declining impact of car scrappage schemes. Even after allowing for the impact of the car scrappage schemes, the share of durables spending within total consumption had remained higher than during previous recessions. That was puzzling given that tight credit conditions and lower income expectations could be expected to have acted as a particular drag on durables spending. The retail sales data for April had pointed towards a stronger profile for consumption in the second quarter.』

クレジット環境がタイトな中で耐久消費財の消費におけるシェアが高いのは何ででしょという話をしてますが、まあ謎という事で片付いているのですが、自動車買い替え減税措置の部分を除外しても上記の状況だそうで、確かにこれは謎ではございますな。

それはそれとして。

『20 A key determinant of the outlook for activity over the medium term remained how public sector borrowing and private sector saving would evolve. The Government had announced measures on 24 May to reduce public spending by £6.2 billion within the 2010/11 financial year. More detailed tax and spending plans would be unveiled in the Budget on 22 June. It was not clear how private sector saving would respond to news in the Budget. That would depend in part upon the extent to which the sharp rise already seen in private sector saving had reflected anticipation of future fiscal consolidation.』

中期的な経済活動の見通しのキーになるのは、公的セクターの借入と民間の預金が拡大するかどうかとか書いているみたいですが、それから22日に出る予算に注目という事になっていましたが、ここでVAT引き上げのネタが出て益々インフレが加速しそうなところがチャーミングな訳ですが。
 


お題「何か高値更新しているので色々と雑感」   2010/06/25(金)08:05:50  
  事前には全然期待されてなかったサッカー日本代表が何と予選リーグ突破と超ポジティブサプライズでございますな♪

これでNY株安を無視して日本株が上がれば流石なのですが(^^)。

#問題はサッカー騒ぎで選挙のことがスルーされることで、今朝もサッカー以外のニュースを見るのが大変で遂に東京MXTVを見る破目に(笑)


○さて気がつけば絶賛高値更新中な訳ですが

いやまあ気が付くも付かないも無いのですけどね(汗)。

まあ元々「4-6月は金利上昇」という謎のジンクス(?)があって、その上3月短観は白川総裁が歓喜の景気認識上方修正モードになる強さだわ、出てくる経済指標は悪くは無いわということで、どうにもこうにも買うのもちょっとねえという感じになっていたというのは認めざるを得ませんで、それに対して欧州の金融問題がどうしたこうしたでちょっと金利が下がった訳ですが、足元では菅内閣になって財政再建路線とか、米国がいきなり2番底懸念とかいう話になってこの有様という所で、まあ金利が何となく下がるのはシャーナイナイとは思いますが、ふと気がつけば水準的にどうよという所になっておりますわな。

しかも火曜の後場あたりからは「金利があるものほど金利低下」という中々こう香ばしい状況になっておりまして、何ですかこれは踏みですかエイヤーのロング大勝負ですかという動きになっているのが落涙を禁じ得ませんが、まあ延々とじりじりとしか動かない変態相場だったので、ヒャッハー状態っぽくなってきたのは相場らしくて結構ではないでしょうか、と無責任発言。


という感想はどうでも良いのですが、足元何でこんなにヒャッハーになっているかというのを勝手に(あたしゃ人の懐具合は想像するしかないですからね)妄想しますと、要因としては(1)そもそも最初に書いたような感じで、ファンダメンタルズを見るとあまり積極的に買う気が起きなかったによって、時間の経過とともに投資家のロングが足りなくなってきた(ので買うパワーが増えた)、(2)欧州が危機対応でアホウにも程がある動きを繰り返しておりこいつら大丈夫かというのが足を引っ張っている、(3)米国が突如2番底懸念とか訳判らんことを言い出した、というような感じで、まあ何気に内部の需給要因がある(ちょうどこの時期は国債の四半期大量償還がありますし)中に外部要因が火をつけてヒャッハーとなってしまったという所でしょうなあ、で、更にこの外部要因に関して愚考してみるでござるの巻。

#正直言って今こそ発行年限をドカン(平均で1年ちょっとかなあ^^)と伸ばして頂けますと将来の為になるんじゃねえのかと思いますが(^^)


○どうもこう欧州の対応がアレな訳で

先日引用したECBのスマギ(と読むそうな)委員の講演がございましたけれども、あちらでは「金融政策が有効に作用するためには短期金融市場の中核になっているレポなどのファンディング機能が大事」という話をしているのですが、その話が何故か「その市場機能を安定的にさせる為には金融監督の強化によってレバレッジやらポートフォリオミスマッチの監督を行うべき」というような話になっている訳ですな。

まあ特に最近ECBの偉い人が色々と講演をしているようで(あまりに多いので全部読んでない、週末読めたら読む)すけれども、これがまたどうも「おまえそれは正論だが今そこで火がボーボー状態なのに言うな」というテイストを醸し出している訳でして、その上英国とドイツとフランス当局は「銀行税」とか金融システムが弱っている時にアホウにも程があることを言い出すしと、どうにもこうにも対応がアレとしか思えません。

こうなって参りますと欧州の銀行ストレステスト結果がどうのこうのというもんがそのうち(来月でしたっけ)出るという話になりますが、これが吉と出るか凶と出るかというのがヒジョーにアレな部分があってオソロシスという所でございます。

即ちですな、米国であの大甘前提の茶番出来レースとしか申し上げようが無いストレステストで市場が安定化したのは、別にストレステストの内容が評価されて安定化した訳ではなく(いやまあ評価されたことにはなっていると思いますが)、実際には背後に「で、駄目な所はコカしたりどっかに引き取らせたりするけど、システミックリスクになるような場合は当局がケツ持ちをする」という政策パッケージが背景にあって、TARPだの何だのを用意してFRBも流動性を出して短期金融市場の流動性枯渇させませんよという姿勢を出したから安定化したのでありまして、例えば日本においては過去公表不良債権額が毎期のように発表されて「これだけ引当しました」というような話をしても、常にケチをつけられていたように、当局の方で強力ケツ持ちスキーム(綺麗に言えば「金融システム問題を財政に付け替える措置」となる)を用意しないと、欧州のストレステスト発表って却ってヒャッハー状態を煽る懸念もありまして、まあこの辺りに関して欧州当局大丈夫ですかねという気もこれまたするのですけどね。

ところで、欧州ストレステスト絡みと言えばこんなんありましたが。
[外部リンク]

スペインの場合は不良債権問題ってBSCHやBBVAの国際絶賛展開の大手行ではなくて貯蓄金融機関などの地域金融機関中心ですから、足元で地域金融機関がバタバタ潰れている米国と話は同じじゃねえのかという気もするのに、一方の米国での金融機関破綻祭りは問題にならないのに、そんなに大きくもないコルドバのCajaが飛んだからと言って大騒ぎとか訳判らんにも程がありますけれども、まあ不安モードの時と言うのはそういうもんでありますから、欧州当局におかれましては火消しに役に立たないくだらん正論を言ってないで火消しに何が重要かを考えて頂きたいものでございます。とこんな所で言っても意味が無いけどね(--)。


○米国2番底懸念ってあまりに極端な変化でして

足元で住宅関連の指標が悪いということで、俄かに米国2番底懸念が盛り上がっておりまして、そんな中に昨日ご紹介したFOMC声明文が出たのがまた妙に背中を押す格好になって米国も何か10年トレジャリーが3.1%とかお洒落な展開になっている訳でございますが。

えーっとですな、そもそも米国(だけじゃなくて主要国どこでもそうなのだが)景気に関しては、危機対策で打ちこまれた各種財政措置が切れる頃なのですから、この夏に掛けて一旦踊り場入りするというのは元々のコンセンサスだった筈でございまして、足元住宅着工が弱く出るのは仕方ない話ジャマイカと傍目で見ていると思うのでありますが、どうも危機後の戻りが鋭角ターンだったのにすっかり気分を良くするのがメリケンクオリティというのが単純としか申し上げようが無いですわな。で、今度は急に2番底懸念とかおめでてーなという感じですが、ま〜過剰反応なんじゃネーノという気がとってもするのでござる。

だいたいですな、昨日も書きましたがFOMC声明文で「海外の展開の影響で金融環境が景気回復に対してless supportiveになる」というコメントだって、そもそも前回のFOMCが4月28日でギリシャ問題が盛大に爆発する前なんですから(例の措置が出たのは5月になってから)、その位の文言が入るのは当たり前ですし、景気に関してだってそもそも「財政サポートが切れたら徐々に回復の勢いが弱くなるが、回復傾向は変わらない」というのは前からFEDの高官とか多分FOMC議事録とかにも出ていた話でありまして、それを踏まえて「景気の水準は上がっているけれども回復の角度は鈍化しました」みたいな表現を見てガックリするとか意味判らんとしか(以下悪態が続きそうなので自主規制^^)。

ま、足元ちょっと景気回復ヤッホーとやり過ぎたからという事なのでしょうが、それが2番底懸念まで行くのがメリケン恐るべしという所でしょうか(^^)。


○英国はこりゃ大変だわ

昨日の朝はFOMCステートメントだけではなくてBOEの議事要旨も出ているのでありました。

[外部リンク] The Governor invited the Committee to vote on the proposition that:Bank Rate should be maintained at 0.5%;The Bank of England should maintain the stock of asset purchases financed by the issuanceof central bank reserves at £200 billion.Seven members of the Committee (the Governor, Charles Bean, Paul Tucker, Spencer Dale, Paul Fisher, David Miles and Adam Posen) voted in favour of the proposition. Andrew Sentance voted against, preferring an increase in Bank Rate of 25 basis points.』

ええええこの経済状況で25bp利上げ提案っすかああああああ。

・・・・と言いたい所ではございますが、確かに物価状況があの調子で、(まだ今回のMinute読んでないからアレですが)MPCの度に徐々にインフレ抑制の見通しが怪しくなっているという状況ですので、足元でインフレターゲットを上回って推移する物価情勢は「中長期的にはアンカーです」と詫び状書いてお茶を濁しきれないとなった場合には金融を締めないといけないという大変に香ばしい展開が待っている訳で、遅れるよりは今やっちまった方が良いというのも一つの考えではございます。という事になりますわな英国の現状は。

おまけに新政権がVATと17.5%から20.0%に引き上げとか抜かしている訳でして、んな事になったら益々above target状態が長期化するざますわ奥様という事になる訳でございまして、そらまあ大変なので金融界の東京スポーツと勝手にあたくしが命名しているロンドンの赤い新聞はああでもないこうでもないと他国にケチ付けて放火報道を一生懸命したくなるわなと思う今日この頃でございました。

#Minute詳しくは週末に読んでみる所存
 


お題「FOMC声明文」   2010/06/24(木)08:17:36  
  本日も諸般の事情につきFOMC声明文一発ネタで勘弁(汗)。

前回の定例会合は4月28日でした(5月のは臨時会合)。

[外部リンク] received since the Federal Open Market Committee met in April suggests that the economic recovery is proceeding and that the labor market is improving gradually.』(今回)

『Information received since the Federal Open Market Committee met in March suggests that economic activity has continued to strengthen and that the labor market is beginning to improve.』(前回)

「経済活動が強まっている」→「景気回復が進行している」
「労働市場の改善が始まっている」→「労働市場は徐々に改善している」

ということなのですが、これって別に判断下げてなくて回復という見通しのオンラインじゃねえのかと思うのですけど、さっきから延々と目の前のモーサテ様に出ている方々が話をしているのを聞きますと、米国市場を見てる人達ってもしかして米国経済V字回復だぜヒャッハー!とでも思っていたのでしょうかという感じではございます。

急激な落ち込みからの戻りが一服したらその後はちっとペースがゆるくなるのって普通だし、もともとFOMCが毎度毎度指摘しているように、リソースのスラックがどうのこうのという問題もあるから、そんなにヒャッハー回復はせんじゃろうと思うんだが、やはり楽観ベースのメリケンクオリティはさっぱりワカランチ会長である。

#追記:その後色々な人が説明をしているのを聞いているのですが、どうもやはり力強い回復だぜ早期利上げだぜヒャッハー!!というのが米国様のコンセンサスだったのでしょうかね。それならまあこの話も判るのですが、別にこれがそんなに(この部分だけで言えば)慎重な話とも思えないとは思うのです。そもそも景気に慎重で利上げなんてまだまだですよってえ話はバーナンキさんもイエレンさんも議会証言や講演でずーっとしていると思うのですけど・・・・・・(おまけに物価も落ち着いているし)


んでもって総括判断の次の個別項目(労働市場の話も総括判断にありますけど)に関してもちょこちょこと表現の変化がございまする。



・家計に関して

『Household spending is increasing but remains constrained by high unemployment, modest income growth, lower housing wealth, and tight credit.』(今回)

『Growth in household spending has picked up recently but remains constrained by high unemployment, modest income growth, lower housing wealth, and tight credit. 』(前回)

家計消費に関する表現も「has picked up」から「increasing」になっていて、これもまあ回復のオンラインだと思うのですが、恐らく「pick up」というのが表現として強いからどうのこうのっていうのでしょうかねえ。4月と6月だと最初に履いているゲタが違うでしょと思うのだが、後半の表現(家計消費が各種の要因で束縛されているという話)が同じだからちゅうことなんでしょうかねえ、良く判らんけど角度だけじゃなくて水準も重要だと思うのだが。


・企業支出に関して

『Business spending on equipment and software has risen significantly; however, investment in nonresidential structures continues to be weak and employers remain reluctant to add to payrolls.』(今回)

『Business spending on equipment and software has risen significantly; however, investment in nonresidential structures is declining and employers remain reluctant to add to payrolls. 』(前回)

企業の支出行動に関しては、建設関連(ですか?)への投資に関して「減少している」から「弱い状態が続いている」になっている以外は同じで、相変わらずここの表現は弱いです。


・住宅着工に関して

『Housing starts remain at a depressed level.』(今回)
『Housing starts have edged up but remain at a depressed level. 』(前回)

住宅着工に関しては判断を下げていますね。



・金融環境に関して(まあこの部分が大ネタね)

ということでここの部分が大ネタなのですが。

『Financial conditions have become less supportive of economic growth on balance, largely reflecting developments abroad.』(今回)

『While bank lending continues to contract, financial market conditions remain supportive of economic growth. 』(前回)

金融環境が従来「景気回復に対してサポートとなる」という表現だったのが、今回は「海外での変化を反映してサポートとなる力がやや弱まる」という表現になっていまして、欧州金融問題が米国の金融環境の足を引っ張る事を新たに入れました。

いやまあ普通に考えてこれ位入れるの当たり前だと思いますし、良く良く見るとこの部分って「金融環境」に関する話であって、別に欧州の金融問題が実体経済に反映した結果として米国の回復を阻害するという所まで踏み込んだ話でも何でもないのですが、どうもベンダー様がインターネット経由で報じている解説記事とか反応とかを見ていると、米国様におかれましては結構早期利上げがどうのこうのとか思ってたんですねえという感じで、それならまあ瞬間反応するわなという所でしょうか。

あと、金融環境に関して銀行貸出の部分は今回と前回は同じ表現です。一応追加。

『Bank lending has continued to contract in recent months. 』(今回)


・FOMCの先行き見通しに関して

『Nonetheless, the Committee anticipates a gradual return to higher levels of resource utilization in a context of price stability, although the pace of economic recovery is likely to be moderate for a time.』(今回)

『Although the pace of economic recovery is likely to be moderate for a time, the Committee anticipates a gradual return to higher levels of resource utilization in a context of price stability. 』(前回)

語順が変わっているのにどういう意味があるのか微妙なのですが、書いてあること自体は同じですな。「当面の景気回復パースは緩やかなものになるでしょう」という話です。


○何気にインフレの方を下げているような気がするんだが

続いて第2パラグラフ。

『Prices of energy and other commodities have declined somewhat in recent months, and underlying inflation has trended lower. With substantial resource slack continuing to restrain cost pressures and longer-term inflation expectations stable, inflation is likely to be subdued for some time. 』(今回)

『With substantial resource slack continuing to restrain cost pressures and longer-term inflation expectations stable, inflation is likely to be subdued for some time. 』(前回)

ということで、今回は前回の文章に加えて「エネルギーおよび商品価格がここ数か月幾分か下がっており、物価のトレンドも下がっている」という表現が追加されていまして、まあ確かに足元の物価動向がそうなっているのでこういう表現になるのでしょうけれども、きっちりとこの辺を入れているのがチャーミングかと。


○例の表現は変わらず、異例の政策に関する話は無事終了

もはや水戸黄門の印籠状態のこの表現は今回も不変です。第3パラグラフから。

『The Committee will maintain the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent and continues to anticipate that economic conditions, including low rates of resource utilization, subdued inflation trends, and stable inflation expectations, are likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate for an extended period.』(今回)

ここの表現は見事に今回も同じなので前回部分の引用は割愛します。念の為確認したい方は4月FOMC声明文を(^^)。

それから、今回何故かパラグラフ分けして書かれているのが次の部分なのですが、これまた前回と同じ表現です。これが第4パラグラフ。

『The Committee will continue to monitor the economic outlook and financial developments and will employ its policy tools as necessary to promote economic recovery and price stability.』(今回)


で、今回ばっさり削られたのは以下の表現。前回声明文だと第4パラグラフ相当。

『In light of improved functioning of financial markets, the Federal Reserve has closed all but one of the special liquidity facilities that it created to support markets during the crisis. The only remaining such program, the Term Asset-Backed Securities Loan Facility, is scheduled to close on June 30 for loans backed by new-issue commercial mortgage-backed securities; it closed on March 31 for loans backed by all other types of collateral. 』(前回)

何故か目の前でさっきやってたモーサテで解説してたどこぞの誰かさんは出口政策に関する話が無くなったのはサプライズとか言ってたのですが、それは単に予定通りに危機対応措置が終了して、まあある意味で通常の中での景気回復が死ぬほど遅くて失業が中々改善しない景気の悪い状態での金融政策運営になったからではないかと思う次第で、FRB的には無事に危機対応終了して良かったですね的な意味あいではないかと思うのですが、出口モードから追加緩和へとか謎の解説にちょっと耳を疑ってしまうあたくしなのでありました。いやまあこの先悪化すれば緩和したって別におかしくはないけど現状の表現でそこまでは読めないと思うのだが・・・・


○ホーニッグさんの反対理由も見事に同じ

第5パラグラフは票決の話でして、例によって例の如くホーニッグさんが反対したのですけれども、この理由が見事に前回と一言一句変わらずの巻。一応引用します。

『Thomas M. Hoenig, who believed that continuing to express the expectation of exceptionally low levels of the federal funds rate for an extended period was no longer warranted because it could lead to a build-up of future imbalances and increase risks to longer-run macroeconomic and financial stability, while limiting the Committee’s flexibility to begin raising rates modestly.』(今回)
 


お題「昨日の続きを少々/ニュースとか雑感」   2010/06/23(水)08:12:25  
  諸般の事情により本日は簡単に(汗)。

○ニュース雑談

・銀行税ですかそうですか

[外部リンク] Bini Smaghi委員の講演の続きです。
[外部リンク] Collateralised finance and the transmission of monetary policy』ってところから。

『In some respects the transmission mechanism is weakened through the loss of control over some financial aggregates - such as credit formation - and the declining coherence between credit and money. In a world of shadow banks the money multiplier might become a will-o’-the-wisp which central banks find difficult to use as a steady instrument of policy.』

『The reserve basis - which in the inverted-pyramid representation of the financial system sustains the creation of total leverage in the economy - becomes an even thinner support for finance. As the famous “conundrum” episode has demonstrated, a central bank’s intention to impose limits on credit can be resisted and offset by an endogenous expansion in leverage. While the base of the pyramid remains narrow, growing leverage can still expand the whole edifice of finance. 』

つーことで、リザーブベースを積み上げても肝心の市場機能がぶっ壊れていると意味がなく、しかもその市場機能というのがレポなどの市場であるというお話ではございます。

『Regulation is an answer to the weakening of central bank controls over the size of finance.』

『It will be especially important to extend regulatory oversight to those market segments that, before the crisis, had escaped the attention of regulators. The prime focus of attention here will be - once again - the shadow banking system. Here, of course, there is an issue of relative scale. If we want central bank control over leverage to be stronger in the future, shadow banks need to be part of what we consider ‘banks’ tout court. In fact, by 2007 the size of the official and shadow banking systems, measured by the total amount of assets, had become essentially the same.』

とまあこんな話をしているのですが、どうもECB的には所謂BISビュー(というかブンデスバンク方式というか)をオフサイトモニタリングの世界でも突っ込みましょうという感じがプンプンするのですが、それって思いっきり金融の縮小に繋がりそうなのでどうなのかなあという気がせんでも無いのだが。

まあ流れとして金融監督の強化という話はあるのですが、ECBはその中でもガチガチの話をしだすんですなあというのは把握した訳ですが、銀行監督とかの話になりますと、日銀の金融システムレポートも必見だったりする(割には3月の金融システムレポートをネタにしてなかった気がする、汗)のでして、英国および欧州での銀行税がどうのこうのという話もありますけれども、どうも金融に関しては制度的なデレバレッジの動きが続いて景気の足を引っ張るんジャマイカというのはひじょーに気になるのでありまする。

#日本の場合金融システムレポートで書かれるのは「持ち合い株を減らしましょう」なのですが、まーそれがホイホイできれば苦労はしないのでして、日本的慣行に切り込むという話になるかと思料。まあそのうちそのネタも。
 


お題「市場雑感/市場機能低下対応は中銀のテーマですな」   2010/06/22(火)08:15:34  
  消費税の複数税率とか低所得者向けの還付とかするのであれば、やはりインボイス方式にすべきではないかと思うのですけど、何でそっちの話が出てこないんでしょうかねえ(いやまあ導入時にインボイス方式に商工業者から文句が出まくったというのは良く記憶してますけど^^)。

○例によって市場雑感

・人民元相場がどうしたこうした

えーっと、日曜の朝無駄に早起きしたら朝6時のニュースでトップだか2番目の扱いだったという人民元の価格変動容認ネタですが、ニュースを聞いた時に前回のイメージから「ドル安になって円が人民元につられて強くなってマズー(債券は金利が下がるからウマーではあるのだが、実は債券市場というのは金利が下がる(=価格が上がる)からと言っても参加者がウマーな訳では無いというのが債券市場以外の人から見て訳判らん所かと存じます^^)ってな事を考えて市場に臨んだ訳ですが。

・・・・おやま、株高じゃないですかという所ですが、冷静に考えたら前回人民元切り上げしたけど別に中国経済がコケるどころか益々建長寺な訳ですし、足元では中国のバブル懸念とかあったのですから「これは良い火消し」という事なのか、まあそれ以前の問題として近いうちに人民元の切り上げって話は織り込んでいたのでサプライズでも何でも無かったのか、正直何がどうなってあーゆーリアクションになったのか存じませんが(じゃあダラダラ書くなというツッコミは却下)、とりあえずは激震にならんで誠に結構という所です。

とりあえずこの調子でゆるゆるとやっていくという感じでしたら、為替市場経由で何か大騒ぎになるということも無さそうです(昨日ご紹介した決定会合議事要旨にあるように、日本の金融政策に対して影響が出るとすれば円高が進行して株安になって、昨年の新型オペ導入前後の数値を抜いた場合ですから)し、結局は本件によって中国経済がどうなるかって言うまあのんびりした話になると思いますので目先急にどうのこうのということにもならないのでしょうかなあという所で。


・財政払い超攻撃によって足元GCレート上昇

まあ何度も書いておりますので、「インターバンクの資金需給が財政要因(銀行券要因は財政要因ほど大きく振れない)で余剰になるとGCレポ市場の需給がタイトになって金利が下がり難くなる」というシステムについてはご理解頂いているとは存じますが、足元で見事にGCがサガランチ会長になっているので備忘メモメモ。

えーっとですな、6月は四半期の国債償還の山と、偶数月払いの年金定時払いによって月後半以降が財政絶賛大余剰地合いになる訳ですけれども、特に今回は新型オペ(固定3か月)の残高積み上がりによって足元の資金供給オペが打ちにくくなっているのが特徴的かと。

つまりですな、昨日の時点で(買入系を除く)資金供給オペの残高(ただしあたくしの手元集計ベースで、オペ落札の額面ベースです)が29.8兆円とかでして、今日が即日オペ無しの前提で29.0兆円になる訳ですが、その内訳を見ますとまず20兆円を固定金利オペが食っていますので、残り9兆円という事になりますが、1週間物でロールしている国債買現先が4000億円×5本で2兆円ですから、のこり7兆円しか無い訳ですな。

従来は固定3か月オペが無かったので、まあ足元の需給に対応する短いオペを適宜組み合わせながら足元でのGC金利が安定するようにオペが打てるわけですが、固定部分が20兆円とかございますと、まあこういう地合いになった場合に中々月末越えのオペが打ちにくいという状態になりまして、足元でも打ってるオペが殆ど月中で落ちるものだらけという素敵な状態になっております。

これまた従来ですと、足元GCが上昇する前にある程度月末越えとかのオペが打たれるので、その辺で取る人は取って来ますし、逆に足元GCが上昇しちゃいますと今度はオペ金利も連れて上昇しやすくなってしまいますので、その時には我慢してショートファンディングで繋いでいれば、そのうち長目のオペ金利が落ち着いて来るという流れがあったのですけれども、今回の場合、肝心のオペが打ちにくい状態になっている上に、GCレートの方は15日の手前の所から下がり難くなってしまったので、ショートファンディングも溜まってしまいますわなという所かとは存じます。

とは言いましても、(これまた毎度申し上げておりますように)3か月固定の金とかは出ているという事ですので、市場として金が無いわけでは無く、そっちに対応すると思われる3か月TBの金利は相変わらず0.115%辺りから一向に上昇しません。足元のGCレポレートはここ10日間程0.12%レベルで推移しているので見事な足元との逆鞘傾向なのですけれども、そっちはそっちで買いが入りますから、それこそ日銀の意図通りの市場推移ということだとは存じます。

という状況のメモメモであまり参考にならない話でどうもすいません。


○金融政策のトランスミッション・メカニズムに関するお話から

何気にここもとECBのボードメンバーが色々な話をしています。この前チェックした物は試しに1本(軽かったので)読んでみた訳ですが、どうもここもとECBでは各種金融政策の論点整理期間にでも入っているのか、その手のお題の講演がうじゃうじゃ並んでいます。リストはこの辺をご参考(これはボードメンバーの講演リスト)。
[外部リンク] Bini Smaghiさん(どう読めば良いのでしょうか)の講演でございます。

[外部リンク] enhanced credit support measures were taken to preserve the integrity of the transmission mechanism of monetary policy at a time when banks showed a tendency to withdraw in a disorderly way from their intermediation function. A functioning transmission mechanism is the pre-condition for the central bank to be able to accomplish its mandate of maintaining price stability in the medium term.』

『The same policy intention underlies our Securities Markets Programme, which we started on 10 May this year. We intervene in euro area public and private debt securities markets in order to ensure depth and liquidity in those market segments which have proved dysfunctional. As government securities are the basis for pricing all private debt instruments, our action in the sovereign bond markets aims to create the orderly conditions necessary for lenders to provide a steady flow of credit to the private economy.』

ということで、各種オペレーションに加え、国債買入も「市場機能の回復の為」実施したという事です。まあ米国の国債買入とはちょっと違いました(米国では国債市場は普通に機能してた)わなということで。

『Overall, through its enhanced credit support measures, the ECB has replaced ill-functioning segments of the financial market and acted as an “intermediary” between banks with a liquidity deficit and banks with a liquidity surplus. At the same time, and with a slightly longer-term perspective, the measures have contributed to a more stable situation in various segments of the financial markets during the crisis. For example, easier access to central bank refinancing meant that banks could refinance their money market activities more easily if needed. This, in turn, has reduced the risk of lending out liquidity in the money market and thereby lowered the liquidity risk premia.』

ということで、市場機能回復という話は、最初は各種のファシリティーを作ったFRBが言いだしていましたが、ECBもすっかりこの説明をしているというところでして、まあ今般の金融危機で主要各国の金融政策対応のロジックとかが随分と似ている(まあ各国で同じような問題が生じたのだからある意味当たり前なのかもしれませんが)なあと思うのでありました。

で、その最後の所に「へ〜」と言う部分が。

『In crisis times, banks the world over learnt what Japanese banks learnt back in the 1990s: that they could manage their liquidity requirements - perhaps more comfortably and at lower cost - through central bank intermediation rather than via their traditional money market activities. Central banks - for their part - have seen that their collateralised lending has made them key market makers at a time when markets were disappearing.』

ということで、日本のケースが何故か出ているのですが、90年代後半の危機では流動性拡大と利下げをしてましたなあと思いつつ、あれこんな理解でいいんだっけとちと微妙なテイストがせんでもない。


・中央銀行の市場機能代替が拡大し過ぎる場合の問題について

『First, the larger the intermediation offered by the central bank, the smaller, ceteris paribus, the incentives are for banks to reduce liquidity risk (for example, to reduce the maturity mismatch of assets and liabilities). After all, they can turn to the central bank if they need to.』

ceteris paribusって辞書みたら「他の事情が同じならば」だそうです(^^)。で、中央銀行が市場機能を代替し過ぎると市場参加者が流動性リスクを無視してミスマッチポジションを拡大させてしまうという話ですわな。一応続きを引用。

『Of course, while central bank intermediation increases the incentives for banks to take liquidity risk, it also increases the liquidity insurance available to banks. That is, as long as a bank does not adjust its balance sheet when the central bank offers more intermediation, its net liquidity risk exposure may in fact decrease due to the increased liquidity risk insurance provided by the central bank. But which effect is stronger: the incentive or the insurance effect?』

もう一つの問題ですが。

『Second, larger central bank intermediation can crowd out market activities. This might be perceived as a cost-reducing development by private banks.』

まあ日本の短期市場って中銀のオペ様に絶賛大依存状態になっているので、こういう指摘が当たっている面もあるし、1番目に指摘したような「ミスマッチポジションの野放図な拡大」は起きていないですから、その辺は自制が効いているとも言えますし、中々難しい論点ではございますが。

『If the central bank lends larger volumes in longer-term operations, this might provide a boost to private lending at the same maturities: some banks might consider offering funds in the term money market only if they themselves can refinance such activities by participating in longer-term central bank operations.』

という指摘をしていますが、それはまあ市場参加者が引き続き強欲豚状態になって中銀のオペレーションによる流動性確保に乗っかってガツガツと行動した場合にそうなるかも知れないですけれども、その辺はバランスシート制約とかを活用することによって管理ができるのではないかと思われます(というかその類の話もしてます)し、もう低金利が牛の反芻状態のように延々と続き、バランスシート制約がうるせえニホン的な市場感覚からすると、この指摘は「そうかいな?」という気がせんでもない。

『This may make term money markets more liquid in the end. However, this is not what the Japanese authorities observed in the first half of this decade.』

ほほう。

#ということでちょっとだけ引用したら量は増量だわ時間は無くなるわなので終了
 


お題「5月会合議事要旨を見るとリスクは上下に拡大」   2010/06/21(月)08:09:31  
  人民元切り上げキター(・∀・)なんですが、はてさてどの位なのかね。

で、5月は2回決定会合が実施された訳だが、臨時会合の方はスワップ協定だのドル資金供給オペだのの件なのでスルーして定例会合の方から基本的に。

[外部リンク] 市場は突然変化するものであることも念頭に置きながら、財政の維持可能性について市場から十分信頼を得られるような取り組みをしていくことが重要であること、 中央銀行としては、物価安定のもとでの持続的な成長の実現に貢献するという金融政策運営の姿勢をしっかりと維持することが重要であること、を挙げた。』

まあ何ですな、1番目(機種依存文字は原文ママで勘弁)の話って金融市場の現場労務者的には当たり前にも程がある話ですし、同じ状態であっても市場のその時のマインドやらテーマやらで売り材料にも買い材料にもしてしまうのが、市場クオリティなのですけれども、この件に関しては市場現場労務者以外の人と話をすると中々通じてくれない(まあ仕方ないけどね)所でして、所謂「期待に働きかける政策」というのが絵で書いた場合には美しいのですけれども、実際に行うとなった場合に色々と難しい面があって、「正直言ってそりゃワークせん(効かない場合と効き過ぎてやり過ぎになる場合とがありますが)でしょ」というような提言が市場をご存じ無い方から堂々と出たりするのが残念な所ではございますなあと思いまする。まあ余談ですけど。

と、またまた話が脱線しましたが、まあ国内に関しては財政健全化路線が一応担保できるような政策が政府の方から出てくるのであれば、日銀が前向きに協力しましょっていう話はあってもおかしくは無いかなあとは思うのですけれどもねえ。

#まさか例の成長基盤強化だけで逃げきろうとか思ってませんかね(ニヤニヤ)


と言う事で、延々と引用しましたが、よーするに「マクロデータ重視だから仕方ないけど、景気の見通しを引き続き強くみているのね」というのが5月会合のインプリケーションだったという所でしょうか。しかし講演とか見ていると必ずしも全員が全員上下バランスとみている訳でもなさそうですから、バランスを上に見ている人と下に見ている人がいるのではないかとあたしゃ想像致しますがどうなんでしょうかね。
 


お題「市場雑談/その市場も動かないので国会見物」   2010/06/18(金)08:10:41  
  動かない訳では無くて、トレンドみたいなのが出ないって感じですかね。

#成長策を見て毎度思うのですが、外資系企業を誘致してどうのこうのってネタなんですが、国内企業向けに新規事業への優遇とか、規制緩和とかをする方が先なんじゃネーノと思うのですけどねえ・・・

○市場雑談

・オペ残とGCレートに関する雑考

今週に入って積み期間が変わったものの、GCレートちゃんは0.12%近辺をウロウロするという展開。まあ足元のGCが上昇しても先日も申し上げたようにタームの金利が上がるかと言えばこれがまた上がらないのでありまして、3か月のTBレートは0.115%程度で安定していますし、CPレートは低位安定してますしという状況ですから、まあ金融調節としては問題視するようなことでもないですわな。先日ご紹介した金融調節に関するレポートでも「タームの資金供給を潤沢に行いながらも、足元の資金に関しては市場の調整に任せる」と書いてありますので、まさしくその状況という事ですな。

で、当座預金残高水準は足元で15兆円半ばの水準で推移していますが、16日以降のGCレート(ってまだ新積み期間に入って2日ですけど)は存外下がりませんなあとなっております。今日の当座預金残高が日銀公表ベースの数字を積み上げて計算すると15.5兆円程度ですが、月曜の当座預金残高は今の所(東京短資さんの資金需給予想をベースにして計算すると)17兆円に乗るということで、21日の国債償還日には当座預金残高が積み上がる予定、という格好になります。

でもGCレートちゃんが下がらんという格好になっておりまして、そらナンデジャロという話ですが(以下の話は短期の人が読んでも「何をおめー当たり前の説明してるんじゃ」というレベルの話なので読み飛ばし推奨、たまには簡単な説明用の書き物をしたいので^^)、これはオペ残高の方が問題になるという話でございまする。

つまりですな、今月は15日と21日に資金余剰の山があって、そこの辺りで資金供給オペの残高が落ちるという構図になっていまして、14日に34.5兆円(あたくしの手元集計ベースで、日銀のオペ落札の額面ベースになりますので正確なつもりだが内容無保証^^)となっていたオペ残高が15日に32.3兆円に落ち(この間に当座預金残高は2兆円増えてます)、昨日(17日)のオペ残は31.2兆円。21日のオペ残は今の所28.6兆円ということで、資金余剰時期に合わせてオペ残高が急速に減少する訳でございますな(ちなみに財政揚げの6月2日のオペ残高は38.3兆円)。

でまあそれだけ資金供給オペの残高が落ちますとGC市場での要調達額が増えてくるという構図になりますので、ど〜してもGCレートが下がり難くなるという話。特に今月の場合は月末を越えるオペが(新型オペを除いて)ろくすっぽ打たれていないという状況になっているので、調達がショートファンディングになる傾向が強いでしょうから下がり難いでしょうなあと思われる所です。ただし、それがターム物の上昇に繋がらないのは、そもそも市場で運用しないといけない/潰さないといけない短期資金があほのようにあって、運用する金そのものはある(ので最終的に金が回らなくてレートが上昇ということは考え難い)というのと、7月以降財政資金が揚げ傾向になってくればまたオペが増えてくるので、とりあえず足元のオペ残高減少を暫く凌げば良いということなんじゃねえのとは思いますけどね。

#つまり、財政の大きな出入りがある時は当座預金残高だけ見てても良く判らんですよ、という短期市場では当たり前の話を延々としただけでございまして誠にあいすみません。たまには頭の中を整理しておきたかったもんで(汗)

で、まあ当面は無さそうですが、新型オペの増額をするという事になりますと、売出手形あるいは国債売現先等で資金を引かない限り、足元の資金需給調整がややこしくなりますなあというのも毎度お話している通りですなという所になろうかと思います。


・CPレートがやたらと低い件について

ここもと微妙にアレなのがCP市場ちゃんでして、運用資金が余っているせいなのは判るのですが、5月辺りには特別オペの残高が減って来たことも影響していたのか、若干銘柄間の差が出てみたり、短国とのレート逆転現象が解消されてみたりという感じだったのですが、5月末辺りからまたまたCPのレートが低下気味。

その他金融さんの3か月ものレートが下がってきましたなあとか思っているうちに、今度は中間期末越えのプレミアムが段々無くなってきまして、足元では銘柄間の較差も無くなってきたでござるの巻。具体的なレート水準については金融ファクシミリ新聞でも見てくんなまし(ただし金ファクさんの数値も市場推計ベースですので念の為)という所ですが、4月以降ちったあ普通に近づいて来たかなあと思ったのですが、またまた阿片窟状態っぽいテイストを醸し出しています。

特に足元での動きで何だかなあと思うのは、ここもとのCPレート下げ&銘柄間スプレッド潰しの状況に対して、一般債の短い所では金利が別に下がる訳でもなく、うっかりすると同期間のCPが政府保証債よりもレートが低いとか普通に起きているというのが微妙な所でございます。まあ足元での一般債の状況って4半期末での在庫圧縮モードとか、こっちはこっちでスプレッド及び金利水準からの外しが出るとか、そもそもCPと債券では買う人が違うし流動性も微妙に違うとか、一般債ではCPと違って一発でそんなにロットが捌けないとか、まあ色々な要因があるのは判るのですけれども、ど〜も足元でイマイチ整合性の取れない動きが起きているというのは違和感が。

まあ今申し上げたような各種要因でCPだけ低いという状態になっているのかとは思いますが、一般債市場との間での裁定が機能してませんなあというのは、やはりこれはマーケット阿片窟状態が続いたことによる短期金融市場の機能低下の一環ではないかと(こじつけ成分がございますが)思われる次第なのでございまする。



○国会会議録シリーズですが、もうちょっとマシな質問できないんですかねえ・・・

5月11日の衆議院決算行政委員会から。

[外部リンク]
 


お題「総裁会見とか月報とか」   2010/06/17(木)08:05:16  
  まずは総裁会見から。
[外部リンク] 兆円としました。日本銀行が、金融調節を行っていく上で、通常の金利政策上の理由以外の要因で大量にお金が日本銀行から出ていくと、その分調節が行いにくくなってくるからです。』

つまり金利押し下げ効果は考えていないという建付け。

『また、貸付期間を1年、借り換えを含めて最長4年とし、貸付の受付期間を約2年とし、四半期ごとに期日を定めて貸付実行を行うようにしました。成長基盤強化ですから、ある程度期間が長くなってきます。しかし、あまり長い期間に固定金利で資金を供給すると、金利政策上も影響が出てきます。従って、貸付期間1年で3回借り換え可能というかたちでバランスをとったわけです。それから、この措置を設けている期間を2011年度末までとしたことも金融政策上の配慮です。こうした配慮を行えば金融政策の運営上大きな支障はないと判断しました。』

昨日あたくしが書いた時に2011年末とか書きましたが、それはあたくしの読み間違えでした。どうもすいません。

で、こちらでは色々と説明していますが、まあ要するにこの措置は時間軸の強化でもなく、ターム物金利の押し下げでもなく、ついでに時限措置ですよということで、あくまでも通常の金融政策の外側の措置だという話をしていますわな。


○相変わらず景気の見方が政策委員会の中で一番強気なんじゃネーノ??

欧州の金融市場の不安定化に関する質問に対して。(7ページ)

『ご質問の金融市場ですが、周辺国全般のソブリンリスクの高まりを受けて、不安定な状態が続いていると認識しています。国債利回りや株価の変動が大きくなっているほか、これまで縮小傾向にあった社債スプレッドが拡大し、社債の発行も減少するなど企業の資金調達環境にも若干の影響が出ているとみています。こうした影響が、金融・貿易両面における緊密な結びつきのもとで、欧州域内に広がり、欧州経済の回復の力を弱めることがないかどうか注意深く見ていきたいと考えています。』

・・・・ほほう、「回復の力を弱めることがないかどうか」ですか。金融と経済の相互作用で悪化懸念というのを(根が心配性の)債券屋さんは見ているのではないかと思うのですが、あくまでも「ペースダウン」程度の懸念とな。


しかも他の質問ではこんな話も。(9ページ)

『いずれにせよ、欧州経済について今起きていることは下振れ方向のリスクですが、一方、世界経済全体を考えてみると、新興国はさらに強くなってきていると感じています。』

このご時世で「新興国はさらに強くなる」とかわざわざ言う事自体がもう麿は景気回復を確信しているでおじゃるというテイストを醸し出す訳でありまして、こーゆー時にそこまで相場張らんでもええんちゃうのかと思うのですけどねえ・・・・

『日本の実質輸出をみると、昨年度来、前期比10%のペースで増加していますが、足許の数字はさらにこれが幾分加速しており、アジア新興国を中心に伸びが加速していると感じています。世界経済全体では、先般のG20 の発表にもある通り、今のところ予想を上回って上振れています。本日の金融政策決定会合でもそうでしたが、私どもではこうした欧州の下振れ方向のリスクと新興国の上振れ方向の動きの両方をバランスよく見ていく必要があると議論したところです。』

他の審議委員の皆様におかれましては、そのバランスを下方向に注意というご認識だと思うのですけど・・・・・・


ということで、今回の会見ですが、基本的には延々と成長基盤強化の質問が多い中、しらっと白川総裁様が景気に強気という話が出ているのがチャーミングと申しますか、おいおいおいおいと申しますか、頼むからこんな所で相場を張らないでくれよと申しますかという感じでございまする。

まあ会見はそんな所で。



○金融経済月報から、微修正程度かな??

[外部リンク] operationsに傾注。

USD10007 OT 17/06/2010 24/06/2010 7 1.17 % 0 bn

・・・・また坊主ですかそうですか。

日銀のドルオペ(一昨日ですが)
[外部リンク] 3 3
(注1) オペの種類が、米ドル資金供給の場合、単位は100万米ドル。

ちょwwwww3百万ドルって3億円ですかそうですか。誰かが事務の練習の為に入れただけということですな。

まあドルLIBORが上がっただの何だのとか言っても別にECBで1週間1.17%を取るとか、日本で約2か月を1.23%を取るとかいう話ではない(ちなみにこの金利はOIS+100bpだったと思いますが)ということだと思うのですが、この手のオペを見ると逼迫しているようには見えませんが、まあ欧州ではファンディングがどうのこうのというか資金抱え込みモードになっているのでしょうな。
 


お題「決定会合レビュー」   2010/06/16(水)08:11:06  
  まあ市場ちゃんの反応は特に無かったんですけどね(^^)。

○景気認識の文言がまるで同じっす

まずは声明文。

[外部リンク] 貸付期間は原則1年とし、3回まで借り換えを可能とする(最長4年)。

―― 新規貸付は、四半期に1回のペースで実施する予定。』

新規貸し付けは云々というところで「へ〜」と思った次第でありまして、しかも、

『5.貸付限度額

(1)貸付総額

・ 貸付総額の残高上限は3兆円

―― 1回当りの貸付総額は1兆円を限度とする。

(2)対象金融機関毎の貸付限度額

・ 対象金融機関毎の貸付残高の上限は 1,500 億円
・ 各対象金融機関は、1.の取り組み方針のもとで行った各四半期の融資・投資の実績額の範囲内で、借入れを行うことができる。』

ということですので、1回に1兆円で仮に20行が1500億円とか応札してくると何と按分比率が33.3%になってしまうというお洒落な結果になってしまうという話で、いやまあそんなに札が集まるとも思えないのですが、受け付けベースにしない所が微妙な物を感じます。

#単に申し込みベースだと事務が回らないという事だとは思うのですが


・で、1行あたり1500億円っていう件について

いやね、正直言って全体額はある程度決めるのかなあとは思ったのですが、そもそもこーゆー融資が出ると言う話になると、それこそ大手銀行さんという話になると思いますし、まあこの対象貸出っていうのは理念的には新規貸出を対象にということでしょうけれども、まあ既存の借換に関しても元が成長基盤関連の融資案件だったら話としてアリでしょという事になれば、まあそれなりに数字を出そうと思えば出せそうな話でもあるので、実績を出したいっていうのであれば1行ごとの限度額を設けるのもどうなのという気がせんでもない。

#そもそも金融機関の規模に関係なく応札限度が同じというのも何だかなという気がしますけれども、普通の市場取引じゃないこういう案件の場合は・・・

いやまあもうちょっとメガさんが色々とネタ出しして、メガさんだけで1兆円ちょっと位積み上げるような豪気な話になるのかなとちょっと期待してたあたくしが期待のし過ぎでしたな。

#実際には内容を詰める段階で恐らくこの手の話はあったでしょうから、まあ関係者的にはそんなに期待外れのものでも無いのでしょうけれどもね

まー確かに実施したらいきなりメガあたりからわさわさと案件が出てきたという話になりますと、「銀行優遇は如何なものか」とか「そんなら一般の貸金も金利下げろ」とか「そんなに出来るのなら今まで銀行は何やってたんだ」とか逆に言われかねない気もするので、そーゆー意味ではこのくらいの数字であまり派手でもなく、でも「3兆円」という総額は見せて、という辺りがバランスの取れた所なんでしょ。


・実際は共通担保ですからねえ

で、この資金が入ってウハウハなのかという話ですが、要項にありますように、本件って「共通担保オペで期間がクソ長いもの」という形でもありますので、この資金が入った分っていうのは共通担保の担保繰りに影響を与えますなという話になります。

もちろん、いまどきの銀行さんは普通は担保繰りに余裕がありますので、これを入れる為の担保が足りないですよということは無いと思います(全部入れても1500億円ですからね)けれども、まあ限界的な話をしますと、このオペに入れる為の担保繰りでじゃあ1年借りれるのだから1年TBを買いますかという話になった場合、そのTBのレートって0.13%程度なのですから、貸出の方は兎も角として、ファンディングレートと担保繰りで買ったものの利回り差で言えば3bpという話になって、限界的な部分でどの位コスト削減になるのかっていう話になると怪しさ抜群。

しかもですな、メガさんあたりなら兎も角、地域金融機関さんなんかになりますと、現状でも資金が余っていて超過準備のブタ積みちゃんがあると思われますのでありまして、何も手間暇かけて0.10%で金を借りてこなくてもよかですタイと言う話になるんジャマイカと思料されます。

もちろん、そういう作りになっているのは「この政策は金利政策やら流動性供給の一般的な金融政策ではありません」と言う事を担保するための措置だと思われますので、そこに突っ込んでもまあしょーがないと言えばしょーがないのですが、ターム物金利に働きかける気が1ミリも無いという趣旨だという点は良く覚えておかないと勘違いの元になるかと存じます。

正直、あたくし的にはもうちょっとそのあたりをファジーにしてどうとでも取れるような感じにするのかなあとも思っていましたので、その点では期待はずれの面がありましてどうもすいませんという所ですが、存外この辺りに関しては(理屈としてワケワカメな成分はだいぶありますが)「これは金融政策とは違いますよ」という所を強調したなあと思います。


とりあえず思いついたのはこの辺りまで。また会見要旨見ながら考えたいと思います。
 


お題「金融調節に関する雑談で」   2010/06/15(火)08:08:47  
  緊縮財政措置を取れば格下げ(ギリシャ)、財政悪化懸念で格下げ(かつて日本をA2まで格下げした理由は「現在の経済政策では政府の債務状況の悪化に歯止めがかけられない」でしたなあ)とは格付け会社の理屈が良く判りませんなあ(いやまあ長期的な経済推移の予想なんでしょうけど)。

○固定金利オペ残高が20兆円になりますな

昨日は共通担保固定金利オペがオファーされましてこれでめでたく(かどうか知らんが)固定オペが20兆円になる(のはスタート日になる明日ですけど)ということで3月の会合で決定した通りに残高が20兆円になりました。その一方で(固定オペのスタートを特オペの落ちにぶつけているのでそうなるのですが)同じく明日に特オペの残高が目出度くゼロになりますので、これで企業金融支援関連という名目で一昨年の12月から色々と実施した各種措置が一通り終了した格好になります。

とは言っても企業金融の臨時措置を解除した傍から固定金利オペを実施したり(そして更に拡充)、今日の決定会合では出るのであろう成長基盤強化の臨時貸出制度というのが実施されていまして、何かよくよく見れば問題はよりおおごとモードになっているような気がせんでも無い訳ですが(^^)。

でですな、ここからオペで何をやるのかという話ですが、固定金利オペを含めたオペ残がここの所35兆円程度で推移している(財政の不足のピークになった2日のオペ残が39兆円弱)のですけれども、固定金利オペをこれ以上増やすと足元の微調整ができなくなるので、(今は固定金利オペが20兆だけどこれを30兆円にするとベースで固まる部分が多くなり過ぎ)足元で吸収を打ちながら調整という事になるのでしょう。ただまあそれをやるとすぐに「引き締めするとはケシカラン」という実務上のテクニカルな調節技術の話と金融政策の話の区別がつかない人達(そこに日経あたりが含まれそうな所が誠に遺憾なのですが)が大騒ぎするでござるの巻となるんでしょうなあというのはこの前も書いた通り。

ただまあ、もしかするとここから先は仮に固定金利オペの拡大を実施する時には吸収オペもやる事になるのかなあというのは何となく金融市場レポートを見て思ったのですにゃ、という事で金融調節に関する日銀レポートネタ。


実は数日前に出ていたのですが(汗)。

[外部リンク] 年度中のわが国短期金融市場の動きを振り返ると、2008 年度末にかけては期末越えに対する警戒感が強い状況が続いていたが、2009 年度入り後は、日本銀行が潤沢な資金供給を続ける中、このような期末越えに対する警戒感は徐々に後退した。すなわち、四半期末越えのターム物レートやGCレポレートは、6月末や9月中間期末にかけて若干上昇したが、上昇幅は2008 年度に比べて限定的であった。』

年度末って警戒感が強いというよりは単に3月の国債償還に関わる資金余剰の山を越えるオペが不足してたのと、末初オペばっかり打って肝心のタームオペが少なく、23日(国債償還日)以降足元のGCが逼迫して、ウィーク物の現先オペの金利上昇からGC市場での資金不足(というか回らない状態)が顕在化したと言う所ではないかと思料されますがまあそれはともかく。

2009年度入り後は確かにまあ短期の金利はじりじりと低下という展開になりまして、GCはそこそこ振れる場面もありましたが、何せ短期市場の金余りモードが出てきているというのはやはり効きましたわな。企業金融特別オペの効果がジャンジャン出てきたのが(最初は2月の終わりくらいからCPレートの低下が始まりましたが)年度替わり後からで、5月の連休明け以降は暗黒時代(運用とかトレーディング的に言えばです)となってきましたなあという感じですな。

『12 月に金融緩和を一段と強化したあとについては、年末や年度末とも、ターム物レートやGCレポレートの上昇は、ほとんどみられなかった。また、CP・社債の発行環境をみると、低格付社債を除けば改善の動きが続き、良好なものとなった。ドルの資金調達環境も改善傾向が続いた。この間、コール市場では、資金余剰感が一段と強まった12 月以降、資金の出し手が外国金融機関等向けの資金放出を再開する動きが一部にはみられた。もっとも、全体としては、外国金融機関等に対するカウンターパーティリスクへの警戒感が完全には払拭されない中、コール・レポ・為替スワップ等の各市場の流動性は、長めのタームの取引を中心に低下した状況が続いた。』

なるほど。また最近はこの辺の状況に変化があるんでしょうかねえ。



で、その後はど〜ゆ〜オペを打ったかという話をしているのですが、これはまた中々興味深い記述があちこちに点在していて、何となく金融市場局的な気持ちのようなものを感じてしまったような気がせんでも無いのは深読みのし過ぎですかそうですか(^^)。


○09年度は補完当座預金が下限機能を維持しているという表現は・・・・

引用部分の続きから。

『こうした動向を受けて、2009 年度の金融市場調節は、2008 年度に続き、金融市場の安定確保に配慮し、市場の状況を踏まえた機動的な運営とした。この間、無担O/N コールレートは、概ね「0.1%前後」で推移した。これは、潤沢な資金供給を受けて日銀当座預金残高や準備預金残高が高水準となるもとでも、補完当座預金制度の適用利率(0.1%)が無担O/N コールレートの下限金利を画する機能がよく発揮されたことによる。こうしたことから、手形売出等の資金吸収は、2009 年度を通じて実施しなかった。』

と言う風に書いてあるのですが、さて最近はコールレートちゃんの方は安定的に0.09%近辺で推移してますし、今月に入ってからは0.09%割れという素敵な推移が続いたりしました(足もとちょっと上昇して9bp台回復)けれども、これはもしかして「預金ファシリティがコールの下限金利を画する機能を十分に発揮できていない」ということではないかとも言えそうな気がするのですが、はてさてどうされるのでございましょうかねえ(ニヤニヤ)。


○これは確かに仰る通り

で、その続き。

『また、補完貸付制度の利用は2008 年度に比べて少額となった。こうした点を含め、わが国短期金融市場は、総じて安定的に推移した。ただし、日本銀行の金融市場調節が市場取引を代替する状況が続いたとも言える。』

これは仰る通りというか、GCレポ市場の構造的な問題でもあるのですが、資金の出し手の中で一部の大手銀行の占める割合が高いので、結局の所市場での調節と言っても限界があって、日銀の金融市場調節が必要不可欠という状態には変わらないという所かと存じます。ちょっと前だったらECBなんてMROを週1で打ちこむ以外には金融調節らしきものをしないで市場が回っていた(今は見る影も無いですが)というのがまあ市場としては美しいのでしょうが、一度こういう状態になってしまうと中々難しいのかもしれませんね。


○出来上がりの0.08%台前半だと低下したという認識なんですね!

で、その後は具体的にどういう時にどういうオペを打ったのかという説明が詳しく書いてありまして、マニア必見の物ではございますが、その辺は華麗にスルーしまして、読んでて「おお!」と思った所をば。

本文12ページ。

『年末日である12 月30 日には、市場参加者の大半が既に資金調達に目処をつけていたことから、無担O/N コールレートは0.094%となった。』

ふむふむそうですな(そういえば「年末年始のプレミアムを織り込んでいない価格形成になっている12月〜1月タームのOIS利回りは低い」という面白レポート(OISの値付けは実際のオーバーナイトレートを使うのですから、末初プレミアムが事前になんぼついていても、当日には下がってしまうという考察がすっぽり抜けているという事は素人ですな)を出している人がいましたなあというのを思い出した)。

本文13ページ。

『年度末日である3月31 日には、市場参加者の大半が既に資金調達に目処をつけていたことから、無担O/N コールレートは大きく低下し0.082%となった。』

つまり、0.082%は「大きく低下」だが、0.094%はちょっと下がった程度の認識という事になるのですね。では6月の頭から延々と0.09%割れ水準で推移していますが、もしかして四捨五入して0.09%になっていればコールの水準としてはディレクティブの0.10%からはそれほど逸脱していないという認識でいるという事になるのでしょうか????

という事をたった一言の文言を見ただけでつらつらと考えてしまうあたくしの方が粘着質ですかそうですか(^^)。


なお、こちらのレポートは色々と読むと実に面白い(ただしマニア限定^^)です。特に短期金融市場に関してはそらまあ日銀の金融市場局が色々と把握できる話が極めて多いですから、内容も詳細なのは当然ちゃあ当然なのですが、マニアとしては実に楽しいレポートでございます。また気が向いたら(またはネタが無かったら)ご紹介するかもしれませんが、興味のあるかたは読むのが吉と思うんじゃがの〜。
 


お題「これは質疑応答の方がオモロイ(トリシェ総裁会見)」   2010/06/14(月)08:17:33  
  ○国債買入の明細に関しては教えませんよ/売出手形の検討について

国債買入の明細を教えてという質問と、流動性吸収に関して売出手形のようなもの(質問ではdebt certificates)を発行する計画はあるかという質問に対して。

『On your first question, as you know, we are withdrawing the liquidity that we are injecting, and each week you can see what we are doing. We don’t give any additional information. But you could see that the first week we withdrew approximately 16.5 billion euros, the second week 10, the third week 5.5, then 6.5. So you have this information. We withdraw exactly the level of liquidity that we inject. No other indication.』

ということで明細は教えないよというスタンス。

『As regards your second question, we are looking at all possible instruments, but there is absolutely nothing immediate in this domain.』

ということで、現状ではまだ特に具体的にどうこうという話では無いですが可能性が無い訳ではないと。

ちなみに、後の方で更に「明細を出す事は市場参加者および一般向けにも重要かつ必要ではないか」と突っ込まれましたが、同じようなゼロ回答を繰り返すのみでした。


○国債買入の効果が出ていないのではないかという質問に対して

これは質問も引用しますね。

『Question: On the bond purchases: we have seen spreads in some countries widening, which has led some people in the market to question the ECB’s commitment to the purchases, given that there does appear to be some discordance on the board about the effectiveness of them.』

一部の国ではスプレッドが拡大しているのだが、これは国債買入の効果が出てないちゅうことではないかというツッコミ。

『Trichet: On your first question: again, there is one decision, one institution, one currency ? and I already responded to a similar question. We are pursuing the exact objective that I mentioned earlier. We are not changing the monetary policy stance and we are helping to restore the appropriate functioning of a number of markets that were disrupted, and that were hampering the monetary policy transmission.』

・・・・・・全然答えになってNeeeeeeeeeee!!!

で、この時は2番目の質問(インフレに関する質問)に対して延々と答えて誤魔化すトリシェ総裁様なのでありました。


○1年物LTRO終了後には新しい流動性を供給するのでしょうか

これは意地の悪い質問。

『Question: You said in your Introductory Statement that overall liquidity provision will be adjusted as appropriate. Does that mean that you are considering additional liquidity operations, especially in light of the expiry of the 442 billion one-year loans?

And also, once these loans are being paid back, do you expect banks to compensate for that by the upcoming three-month tender or do you expect the liquidity conditions to tighten significantly? 』

んでもってその答えですが、前半があんまり説明になっていない禅問答的な話ですが、後半は「とりあえず3か月物のLTROをフルアロットメント方式で出してますがな」という決定した話の説明をするだけで、(トリシェ総裁の今回の会見は特にそうなのですが)先の話を全然しないというのがトリシェクオリティ。

『Trichet: Let me only say that, when we say “as appropriate”, we really mean “according to the market situation” and with the inflexible needle in our compass aimed at delivering price stability, which ? again ? is our major asset. In all circumstances, also when we face major difficulties, I believe it to have been extremely important that the anchoring of inflation expectations could work against inflation, but also ? in the period we experienced after the collapse of Lehman Brothers ? against the materialisation of inflationary risks. So, a solid anchoring is something that is absolutely of the essence for us.』

ここまでが禅問答。

『Now that having been said let me tell you that the Governing Council decided today to adopt a fixed rate tender procedure with full allotment in the regular three-month longer-term refinancing operations to be allotted on 28 July, 25 August and 29 September 2010, i.e. for a full quarter. So, this is a decision taken by the Governing Council today. It is a response also to your second question, it seems to me.』

だそうです。


○ユーロ安に関しては論評を避ける

これはまあ当然ちゃあ当然の措置ではありましょう。「ユーロ下落は経済成長を引き上げる理由になりますか」という質問に関してはこのように説明。

『As regards your third question on the exchange rate of the euro with the US dollar or vis-a-vis other currencies, I will only say that the euro is a very credible currency, with an exceptional track record in preserving price stability, and that this capacity to preserve its value over time in an very credible way is a major asset for domestic and external investors.』

で、他の質問では「ここもとのユーロは貿易加重ベースで11%下落と、2000年の下落と同じ程度だが、この動きはファンダメンタルズを反映しているのか市場が暴走しているのか」という質問がありまして、それに対してもこのような返事を。

『As regards your first question I have already responded on the issue of the foreign exchange market. The euro is credible, keeps its value and is a major asset for external and domestic investors. I have no other comment.』



○質問で演説する人がいますな(^^)

銀行規制に関しての質問ですが、質問で延々と演説しているのが何とも。

『Question: At the last press conference, Mr Trichet, you might remember, I asked you a question on the separation of banking activities.』

前回もその質問をした人のようで(^^)。

『So I was very happy to see that in the Financial Stability Review of the ECB there is one chapter dedicated to the issue. It is called “Separating banking and securities business: Glass-Steagall revisited”. Then I read it and I was disappointed because basically you reject it on the basis of two arguments, one of which I consider ideological and the other one is technical.』

グラススティーガル法的な考えに関する考察があって喜んで読んだらダメ出し状態の内容だったのでがっかりしたよと言うことですかそうですか。

『So the ideological argument is that this is not in the European tradition of niversal banking.』

ユニバーサルバンキングは欧州の伝統としてダメ出ししてますが・・・・

『Well, traditions can be changed. Before Glass-Steagall was introduced this was also the tradition in the United States. And before firewalls were eliminated in Europe in about 1995 or 1996, so more than ten years ago, we had this tradition.』

そんなに「伝統」というものかとまずはツッコミ。

『So, the technical argument which you are making in the report is that separation of banking activities between commercial banks and investment banks might disturb the functionality of the market and might also hamper the integration of the markets.』

商業銀行と投資銀行の機能分離は市場に混乱をもたらすとダメ出ししてますが・・・・

『Now you said a few minutes ago that the markets are not perfectly functioning now, which I think is an understatement. Therefore, the main point which is missed here is that through a separation the issue of protection is clear.』

別に今だって市場機能がちゃんと動いてないじゃねえかとツッコミ。

『Governments can protect deposit-taking banks and commercial banks and the rest is not protected. So, we have all these toxic assets, we have an open-ended guarantee for quadrillions now. How are we going to solve this?』

政府は貯蓄金融機関と銀行を保護できるが、それ以外を保護しようとした莫大な政府支出が必要になるではないかという話ですな。

で、延々と引用しましたが、ここまでが質問者の質問、というより演説でして、その答えがいい感じで突き放しているのが味わい深いものがございます。

『Trichet: I know your position because you expressed it last time, and I have already said that one can defend that position. This is a debate that has been going on in the United States for a very long period of time. The position of the ECB, which you reflected very well, is that this is not something that we consider urgent or even appropriate in our present situation. But I do not deny that you are entitled to your opinion. You have your opinion, we have ours.』

・・・・・・・(;∀;)イイコタエタ゛ナー

#ということで引用大会で大増量恐縮至極でしたが、質疑応答は面白かったです
 


お題「これは質疑応答の方がオモロイ(トリシェ総裁会見)」   2010/06/14(月)08:16:59  
  ということで月曜につきヒマネタ状態ですいません。

[外部リンク] on its regular economic and monetary analyses, the Governing Council decided to leave the key ECB interest rates unchanged. The current rates remain appropriate. Taking into account all the new information which has become available since our meeting on 6 May 2010, we continue to expect price developments to remain moderate over the policy-relevant medium-term horizon. Global inflationary pressures may persist, while domestic price pressures are expected to remain low.』

現在の金利水準が適正で、物価に関しては安定しており、インフレ期待に関してもアンカーされているというのはいつも通りの話です。


『The latest information has also confirmed that the economic recovery in the euro area continued in the first half of 2010, but quarterly growth rates are likely to be rather uneven. Looking ahead, we expect the euro area economy to grow at a moderate pace, in an environment of continued tensions in some financial market segments and of unusually high uncertainty.』

金融市場の緊張や先行きの不確実性の中でもユーロエリアの経済は緩やかに拡大とな。

『Our monetary analysis confirms that inflationary pressures over the medium term remain contained, as suggested by weak money and credit growth. Overall, we expect price stability to be maintained over the medium term, thereby supporting the purchasing power of euro area households. Inflation expectations remain firmly anchored in line with our aim of keeping inflation rates below, but close to, 2% over the medium term. The firm anchoring of inflation expectations remains of the essence. 』

インフレ率およびインフレ期待はアンカーされていますという話。ちなみにECBとは全然違いますが、BOEの場合は資源価格上昇とポンド安がモロに響いて消費者物価がターゲットを堂々の上振れで詫び状を書いていますけれども、今回のMPCではその辺りに関する議論がどうなっているのかが非常に気になる所であります。まあMPCの結果自体は先週出てましたが、毎度お馴染みのあっさり味の声明文しか出ませんので、3週間後位に出る(かなり雑な)議事要旨を楽しみにしております。どうせ「中期的にはインフレ期待はアンカー」で話を済ませてしまうのではないかとは思いますけれども、MPC議事要旨みていると段々その「中期的なインフレ期待アンカー」が怪しくなっておりまして、どう見てもスタグフレーションです本当にありがとうございましたという状態なのですよねえ。

・先行きリスクはバランスと言いますが・・・・・

と、余計な話が長くなりましたが、個別項目については「EUの見通しと我々の見通しは整合的」という話が多うございまして、リスクに関してはバランス、インフレのリスクもバランスとなっていますが、正直景気のリスクがバランスという説明の意味が判らん。

『In the Governing Council’s assessment, the risks to the economic outlook are broadly balanced, in an environment of unusually high uncertainty.』『On the upside, the global economy and foreign trade may recover more strongly than projected, thereby further supporting euro area exports.』『On the downside, concerns remain relating to renewed tensions in some financial market segments and related confidence effects. In addition, a stronger or more protracted than expected negative feedback loop between the real economy and the financial sector, renewed increases in oil and other commodity prices, and protectionist pressures, as well as the possibility of a disorderly correction of global imbalances, may weigh on the downside.』

どう見てもダウンサイドリスクが多いですし、そもそも今回増えているダウンサイドリスクがあるというのにリスクバランスがbroadly balancedとはこれ如何にという感じです。


・財政問題と構造改革問題

財政健全化に関するEU各国の動きを歓迎するという話と、構造改革が重要という話をしているのですが、構造改革の中では銀行の財務リストラの話と賃金引き下げの話を重要視しているのが「ほー」という感じ。

財政問題ですが。

『As regards fiscal policies, the Governing Council welcomes the recent decision by euro area countries to formally establish a European Financial Stability Facility. This needs to be accompanied by decisive action at the level of governments. It is essential that all countries stick to their commitments to correct high budget deficits and government debt and reduce fiscal vulnerability. To this end, the concrete adjustment measures needed to achieve the budgetary targets should be fully specified.』

めんどいので以下引用割愛ですが(^^)、まあ財政問題の解決が重要とな。

構造改革ですけど。

『For all euro area countries, structural reforms leading to higher growth and employment are crucial to support a sustainable recovery. Existing competitiveness problems, as well as domestic and external imbalances, need to be urgently addressed by the countries concerned. To that end, wage-bargaining should allow wages to adjust appropriately to the competitiveness and unemployment situation. Likewise, measures that increase price flexibility and non-price competitiveness are essential.』

こりゃ何ですかと思ったら、(引用は割愛しますが)後の質疑応答の中で「ユニットレーバーコストを下げることが国際競争力強化の為に重要」という話をしているので、その流れだと思われます。

『Finally, an appropriate restructuring of the banking sector should play an important role. Sound balance sheets, effective risk management and transparent, robust business models are key to strengthening banks’ resilience to shocks and to ensuring adequate access to finance, thereby laying the foundations for sustainable growth, job creation and financial stability.』

ということで銀行の財務リストラの重要性というのが構造改革のもう一本でした。

#サラサラとって言う割には長くなってしまいました


○国債買入措置の突如の決定はQKKですかそうですか

で、Q&Aですが、最初からいきなり「お前は何で急に意見を変えたのか」から始まるのが実にこう心温まるものがございます。で、それに対する長い答えですが(^^)。

『As regards your first question as you know, I have had a number of occasions to explain why we embarked on the Securities Markets Programme, not only in the
communique and also in speeches and interviews, but I repeat the reason.』

何回も説明しとるだろうがヴォケと言う事ですかそうですか(その前に「質問は一人二つまでなのに三つ質問するんじゃねえ」というのがあるのですよね^^)。

『The Securities Markets Programme is designed to ensure the effective functioning of the monetary policy transmission mechanism by helping to resolve a malfunctioning of some segments of the euro area debt securities market. This malfunctioning became very acute in the afternoon of the Thursday following our Governing Council meeting on 6 May and during all of Friday, 7 May.』

「急に危機が来たので」国債買入を決定したと言う事ですが、そもそもQKKになったのはおまいが「国債買入なんぞ全然考えてませんよフフン」と決定会合後の会見で話をしたのが直接の引き金になったのではなかったのかと小一時間問い詰めたい。

『This was not only observed by us, by market participants or by financial institutions in Europe, it was observed the world over as a major event that was threatening the functioning not only of the European economy and market but also of the global financial markets and the global economy. And that is the reason why, as you know, not only were a number of decisions taken by us and by others, but there was also international support through a communique of the G7 and a communique of the G20.』

だそうで、話を大きくしてそもそもテメーが引き金引いたのは華麗にスルー。

『A second important element of this decision was that we did not change the monetary policy stance, just as we have not changed the monetary policy stance today.』

次のポイントは「金融政策スタンスは変えていない、買入で出した流動性は引く」という部分ですが、これはまあ説明部分の引用を割愛。

『This is my third point: Finally, I would say that as far as we are concerned, as you heard me say a moment ago, we are inflexibly attached to price stability. We have the best track record on price stability over 11-1/2 years that you can find in Europe ? including among the legacy currencies ? since the Second World War. You also know how proud I am, together with all the members of the Governing Council, that our inflation expectations are exceptionally well-anchored in comparison with all comparable currencies and comparable economies. So this is something which is of the utmost importance. 』

最後のポイントみたいなのが謎なのですが、インフレ制御に今までも成功しているし、今後もインフレの制御が重要ですという話をしているんですな。この話がこの後もやたら出ますし、先般引用したルモンド紙でのインタビューでもやたら強調されていますが、まさか英仏海峡の向こう側を意識してるのでは無い・・・ですよね(^^)。
 


お題「日銀新施策の雑感(妄想成分入り)/バーナンキ議会証言」   2010/06/11(金)08:07:06  
  ○ニュース雑談

・この場合は支持率上昇ではないかと(^^)

[外部リンク] recovery in economic activity that began in the second half of last year has continued at a moderate pace so far this year. Moreover, the economy--supported by stimulative monetary policy and the concerted efforts of policymakers to stabilize the financial system--appears to be on track to continue to expand through this year and next.』

appears to be on track to continue to expandと来ましたかそうですか。

『The latest economic projections of Federal Reserve Governors and Reserve Bank presidents, which were made near the end of April, anticipate that real gross domestic product (GDP) will grow in the neighborhood of 3-1/2 percent over the course of 2010 as a whole and at a somewhat faster pace next year. This pace of growth, were it to be realized, would probably be associated with only a slow reduction in the unemployment rate over time. In this environment, inflation is likely to remain subdued.』

失業率の改善が緩やかに進み、インフレーションは抑制されるでしょうという話ですので、その間も金融緩和政策は継続されますよという話になる訳ですな。


・今後の景気動向に関するサポート材料と抑制要因

その次には景気のサポート材料と抑制要因の話がありますが、サポート要因の部分では「財政政策効果による成長は減るものの、経済指標から観測される所では、民間最終需要が経済活動を支えるでしょう」という話をしています。また、個人消費に関しては「雇用と所得の緩やかな改善、消費者信頼感の大きな改善、クレジット環境の若干の改善」によって今後も拡大するでしょうという話になっています。で、企業部門に関しては「企業のバランスシートの健全化、借り入れコストが比較的低いこと、景気回復の持続性に対する信頼感、ヴィンテージ設備の更新ニーズ、売上見通しの改善」によって企業の投資活動もサポートされるでしょうという話になってますな。長くなるので引用は割愛しますが1ページ目から2ページ目です。

一方で成長抑制要因もあるというのをこんな表現で示してます。

『At the same time, significant restraints on the pace of the recovery remain.』

で、その中身としては住宅セクター、商業不動産、連邦政府および地方政府のこれ以上の財政支出に関する財政的制約と言う辺りを挙げています。また、労働市場に関しては改善しているものの、下値不安解消的な状況という感じのようですな。


・インフレは抑制されているということで

で、本文3ページですが。

『On the inflation front, recent data continue to show a subdued rate of increase in consumer prices.』

ということで、インフレ期待が抑制されているという話をしていますが、長期的なインフレ期待の抑制はサーベイデータにもあらわれているが、米国財務省証券価格にもあらわれているように見えますという話をして、その中で「ただこれは欧州市場の混乱によるものでもある」という話をして、その次の欧州問題に続けています。

『To date, long-run inflation expectations have been stable, with most survey-based measures remaining within the narrow ranges that have prevailed for the past few years. Measures based on nominal and indexed Treasury yields have decreased somewhat of late, but at least part of these declines reflect market responses to changes in the financial situation in Europe, to which I now turn.』


・欧州問題に関してはそんなに突拍子もない話をしている訳ではない

まあ欧州問題に関しては一般的な話をしていて、この間に米国債の利回りが低下した事に関しては『primarily as a result of safe-haven flows that boosted the demand for Treasury securities.』という説明(当たり前だが)してますな。
で、これはまあその通りだなあと思った部分。

『More generally, our ongoing international cooperation sends an important signal to global financial markets that we will take the actions necessary to ensure stability and continued economic recovery.』

国際的な協力体制を示す事によって決意を示す事にもなりますよと言う事ですな。

『The actions taken by European leaders represent a firm commitment to resolve the prevailing stresses and restore market confidence and stability. If markets continue to stabilize, then the effects of the crisis on economic growth in the United States seem likely to be modest.』

という部分が昨日のモーサテ辺りでは「欧州問題の影響は限定的とバーナンキ議長が発言」とか言ってたような気がしますが、これを見る限り「安定化策が効を奏したら米国への影響は小さい」という当たり前の話をしているだけのような気がしますが、そこはまあ常にポジティブ思考なメリケンクオリティなんでしょうかね(^^)。実際は「今後の動向は十分に注意」と言ってるんですけどね。


・で、最後は財政問題

『Ongoing developments in Europe point to the importance of maintaining sound government finances.』

ということで財政問題の話になるのですが、まあいつもの話をしています。で、バーナンキ議長(だけじゃなくて他のFRB高官も含めて)が指摘しているのは、今後の人口構成の変化(要するに高齢化)による財政支出の恒常的な拡大に対する懸念であります。

『Among the primary forces putting upward pressure on the deficit is the aging of the U.S. population, as the number of persons expected to be working and paying taxes into various programs is rising more slowly than the number of persons projected to receive benefits. Notably, this year about 5 individuals are between the ages of 20 and 64 for each person aged 65 or older. By the time most of the baby boomers have retired in 2030, this ratio is projected to have declined to around 3. In addition, government expenditures on health care for both retirees and non-retirees have continued to rise rapidly as increases in the costs of care have exceeded increases in incomes.』

正直こういう心配をしている余裕がある米国ウラヤマシスという所なのかなあと権丈先生のページをみていると思う今日この頃でございます。

#メモの割に長くなってしまいましたな
 


お題「改めて長期国債買入の雑談」   2010/06/10(木)08:05:43  
  米国市場までユーロの外国為替レートを見ながら動いているようなのでネタ無し。

#来週の会合のプレビューを考え中なのですが、頭の中が纏まらないので華麗にスルー

○バーナンキ議長の先般の東京での講演では良く見りゃ話がグダグダ

まあ以前にネタにした話ですが。

[外部リンク] the United States, we lowered the federal funds rate target to a range of 0 to 1/4 percent to help mitigate the economic downturn; we expanded the scale, scope, and maturity of our lending to provide needed liquidity to financial institutions and to address dislocations in financial markets; we jointly established currency swap lines with foreign central banks (including the Bank of Japan) to ensure the global availability of dollar funding; and we purchased a large quantity of longer-term securities to help improve the functioning of financial markets and support economic recovery.』

ということで、最初の所ではFRBが長期国債を購入したのは「金融市場の機能を改善させて経済の回復をサポートする」という話をしています。

ところが本文7ページ目ではこんな話になっておりましてですな。

『Rarely employed outside of Japan before the crisis, central banks in a number of advanced economies have undertaken variants of quantitative easing in recent years as conventional policies have reached their limits. In the United States, the Federal Reserve has purchased both Treasury securities and securities guaranteed by government-sponsored enterprises.』

こっちでは「名目ゼロ金利制約に達した後の金融政策としての量的緩和政策として長期国債の購入を行いました」という話をしてて、さっきと話が違うじゃねえかという事に成ります。しかもその後(同じページ)で量的緩和政策の効果に関してこのような話をしておりますわな。

『Because the effects of quantitative easing on growth and inflation are qualitatively similar to those of more conventional monetary policies, the same concerns about the potentially adverse effects of short-term political influence on these decisions apply.』

量的緩和政策は伝統的な金融政策(=金利引き下げ)と同様に成長やインフレに影響を与えるという話をしている訳でして、自分の所の政策に関する説明が同じ講演の中で話が違ってくるという素敵な状態になっているように見えるのは学者様とも思えない状態でございまする。まあこういうのを見てもバーナンキさんが狸政治家状態になっているんですなあという所ではありますが、良く良く考えたらこりゃどういう事やという感じでございます。


○話がワープしていると思われる部分をコーン副議長の講演で繋いでみる

・・・・とツッコムだけでは芸が無いので、この話の飛躍部分をどうやって埋めるかという理屈を考えてみるあたくしでして、そのヒントはコーン副議長の3月24日の講演(4月の半ばにネタにしました)にありそうな気がする。

ということで先般のコーン副議長の講演。

[外部リンク] Federal Reserve and other central banks reacted to the deepening crisis in the fall of 2008 not only by opening new liquidity facilities, but also by reducing policy interest rates to close to zero. Such rapid and aggressive responses were expected to cushion the effects of the shock on the economy by reducing the cost of borrowing for households and businesses, thereby encouraging them to keep spending.』

『In addition, the Federal Reserve and a number of other central banks have provided more guidance than usual about the likely future path of interest rates to help financial markets form more accurate expectations about policy in a highly uncertain economic and financial environment. In particular, we were concerned that market participants would not fully appreciate for how long we anticipated keeping interest rates low. If they hadn’t, intermediate- and longer-term rates would have declined by less, reducing the stimulative effect of the very low policy rates.』

『Given the severity of the downturn, it became clear that lowering short-term policy rates alone would not be sufficient. We needed to go further to ease financial conditions and encourage spending. Thus, to reduce longer-term interest rates, like those on mortgages, we purchased large quantities of longer-term securities, specifically Treasury securities, agency mortgage-backed securities, and agency debt.』

つまりですな、金利引き下げの効果が市場機能の不全によって浸透しないとマズーなので、「金融市場の機能改善を行う」事によって「金利を引き下げる」為に長期資産の購入を行いましたよという理屈になる訳ですな。で、金利引き下げの効果を出す為である、という事からすると、この政策は伝統的な金融政策と同じ事を狙っている、って理屈にならんことも無いという所ですわな。



○つまり量的緩和は量では無くて金利に働きかけるという事なのかなあ????

・・・・とまあ書いてみましたが、やはり理屈に無理矢理感は拭えないと思われる所でありまして、その時点で確かにMBSのような市場はイカレポンチになっていたと思われるので、そっちの方の買入には「市場機能回復」「金利引き下げ」という理屈も判るのですが、長期国債市場に関しては何の機能不全も無かった訳でして、その長期国債市場に介入したのはFRB的には結局何をどう考えて突っ込んだんだという話になるとやはり答えが難しい所ですわな。


それから、上の方にありますように、バーナンキ議長は長期資産の購入を量的緩和政策のカテゴリーに入れてインフレへの効果をという話をしていますが、現状のFRBのコンセンサスは「大量の長期資産購入が直接的にインフレに影響を与えているかどうかは不明」という辺りではないかと思われる訳で、コーン副議長の講演でも、

『Central banks have lots of experience guiding the economy by adjusting short-term policy rates and influencing expectations about future policy rates, and the underlying theory and practice behind those actions are well understood. However, the economic effects of purchasing large volumes of longer-term assets, and the accompanying expansion of the reserve base in the banking system, are much less well understood.』

『So my second homework assignment for monetary policymakers and other interested economists is to study the effects of such balance sheet expansion; better understanding will help our successors if, unfortunately, they should find themselves in a similar position, and it will help us as we unwind the unusual actions we took.』

ということで(あたくしのヘタクソ訳付きのは4月16日前後の過去ログをごらんください)、資産買入によってもたらされた民間銀行のリザーブ拡大の効果に関しては検証途上という所ですし、そもそもリザーブ拡大したからインフレ期待が盛り上がったかというと米国でそんな雰囲気も無いですし、まあこの辺りを考えますと、バーナンキさんは「量的緩和政策」という表現を使っていますが、実際の所は「実際の企業や家計のファンディングコストの引き下げ」ルートによる景気の影響というのを考えているのではないかとゆー話になりますわな。

てなことを考えますと、現在の拡大したリザーブに関してはあくまでも資産買入政策の副生成物であって、現状の環境下ではその超過リザーブ自身が単独でインフレに影響を与える訳では無いので、超過準備の吸収に関して急ぐ必要は無いという理屈になっている、という事になりますので、まあ何となく無理矢理成分がありますけれども一応理屈は通っているという話になりますわな。


そう考えますと、日銀が12月以降に実施した各種施策に関しても、これは企業や家計のファンディングコストの引き下げを図っていると言えばそうも言えそうな施策(ターム物金利が低位安定すれば銀行貸出金利が下がる)ですし、それ以前の企業金融支援の各種措置はモロにその措置でありましたので、そういう論点で言えば何とバーナンキのFRBが実施した「量的緩和政策(バーナンキの東京講演ベースでの意味ね)」は日銀が現在までに実施している施策と同じ方向を見ているという何だか判ったような判らないような結論になるのですな。書いてる本人も自分で自分の文章に煙に巻かれそうですが(^^)。


と、謎理屈を最後に展開しましたが、つまりこの理屈を推し進めていきますと、日銀が国債の買入を更に増やすのは(発行銀行券残高が増えてくれば話は別ですが)あまり政策的に意味が無いという話になりそう(あくまでもこの理屈上という事であって、実際の話はまた別問題)なので、理屈重視の白川総裁的には中々ハードルが高いという結論になりそうですわな。という当たり前の結論を出すために色々と話をああでもないこうでもないと捻ってみました(^^)。


#ほとんど雑談でどうもすいませんでしたm(__)m
 

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