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お題「とりあえずFOMC議事要旨から、追加緩和は長期金利アプローチみたいですが、さて・・・・・」   2011/08/31(水)08:07:40  
  輿石幹事長にしたらお縄先生の党の金庫への影響力復活になるような気がするんですがいいんですかねえ。反お縄で決戦投票の札が入ったと思うのですが・・・・・・政調が前原さんってのは判るが。マネーサプライはQE2終了しても急増とかまた御馬鹿コメントをうっかり見てしまう訳だが、どうせ伸びた要因は欧州金融危機だろと思うのに「FRBは何らかの形で資金供給を行っている可能性があります」とかドヤ顔で説明するコメンテーターに脱力である。

#見る予定じゃなかったのについうっかり見てしまった
ということでとりあえず8月FOMC議事要旨のほんの一部だけの寝起きシリーズ。

○追加緩和は長期金利アプローチで来るようだがそもそもの緩和にも異論があるようです
minuteを訳すと「議事録」なのですが議事録のフルテキストはだいぶ後日になって公表だった筈ですので、内容的には「議事要旨」というべきなのですけれども、これを「議事録」というか「議事要旨」というかによってその人の中銀オタク度の判別になります。まあオタクだから良い訳ではないが(爆)。

[外部リンク] Policy Action』の直前の部分になりますだよ。

『Participants discussed the range of policy tools available to promote a stronger economic recovery should the Committee judge that providing additional monetary accommodation was warranted.』

追加緩和政策が必要となった場合に使われるべきツールについての議論をしましたと。

・ガイダンス文言の変更に関して

『Reinforcing the Committee's forward guidance about the likely path of monetary policy was seen as a possible way to reduce interest rates and provide greater support to the economic expansion; a few participants emphasized that guidance focusing solely on the state of the economy would be preferable to guidance that named specific spans of time or calendar dates.』

先行きの可能性の高い金融政策のパスに対するガイダンス文言の強化は、金利の引き下げを促して景気拡大に寄与する可能性のある方法です。という事で、時間軸政策みたいな話をしているのですが、まあ微妙だなと思うのはガイダンスで示すのが「likely path」であって、コミットメントの伴った「path」じゃないという所でして、実際に時間軸政策の元での市場というのを体験してきた身と致しましては、景況感の変化が発生した時に一気に時間軸が短期化した場合に金利の水準が一気に上がるだけで、先行きのボラティリティーを高めるコストを払ってその分のコストを先食いするような設定に見えますけどね。

で、一方で何人か(a few)の委員は「ガイダンス文言は特定の期間や特定の期限などを明示するのではなく、あくまでも経済の条件に対してのみフォーカスすべきである」という反論をしていますが、この部分が単に景況感の違いで反論しているのか、それとも「時期の特定を行う事に対するリスク」の話をしているのかは良く判らんですな。何となく前者っぽいですが、もしかしたら「経済状況にのみフォーカス」というのは、経済状況の変化が起きた場合の時間軸の揺らぎについての認識もFOMCメンバーの中で持ってる人がいるのではないかという気も。


・追加資産購入または短期債→長期債のいわゆるツイストオペみたいなもんが次の本命なのか???

『Some participants noted that additional asset purchases could be used to provide more accommodation by lowering longer-term interest rates. Others suggested that increasing the average maturity of the System's portfolio--perhaps by selling securities with relatively short remaining maturities and purchasing securities with relatively long remaining maturities--could have a similar effect on longer-term interest rates. Such an approach would not boost the size of the Federal Reserve's balance sheet and the quantity of reserve balances.』

複数(Some)の委員は追加の資産購入は「長期金利を引き下げる事によって」より緩和的な金融環境をもたらす。

他の(Others)は「FEDの保有する平均残存期間の長期化」-恐らくは短期ゾーンの債券を売却してより長期の債券を購入する事-によって長期金利に対して同様の効果をもたらすと示唆しました。このアプローチはFEDのバランスシートの拡大や準備預金の拡大を伴わずに行う事ができるでしょう。

・・・・・・ということで、まあ最初に来ているのがこれで、しかもSomeとOthersが話をしているので、「もし追加緩和をやるとすれば」(実際にやるのかという議論があるわけですから)、この辺りが本命という事になるんでしょう。

まあそれはそれで「ふーん」という感じなのですが、そもそもQE1にしろQE2にしろ、「長期金利の引き下げ」というアプローチの話をしながら実行しましたが、実際問題として長期金利が下がったのってQE1(のうち国債大量購入シリーズ)の場合は実施をアナウンスした直後(サプライズだったので)の一瞬で、その後買入が進むと共に長期金利は上昇しましたし、QE2に関してもジャクソンホールでの講演とかその前の償還再投資決定あたりから金利が低下しましたけど、実際に買い入れを行ったあとは長期金利上昇しまして、どちらのケースも「行って来い」になっただけだと思うのですよね。

つまりですな、本来追加緩和の実施が経済に効果が高いと思われた場合、長期金利ってえのはその政策効果による将来の景気好転を見込んで上昇してもなんらおかしくない、というかそうなって然るべきものでして、時間軸政策だって本当にそれが強力なコミットメントだと思ったら、手前の金融政策パスの部分では確かに金利がFixされますけど、その先に関しては(低金利政策を必要以上に実施するのだから)景気を吹かす効果が出るんだからより早期の金融引き締めまたは正常化が必要になる筈です。などと小理屈を並べていますが、つまり「長期金利を下げて金融緩和をする」というのはそもそも政策に矛盾があるのよ。だって先行きの景気が良いと思ったら長期金利上がるでしょ、今言った様に。

これが信用緩和を実施している時のように、市場機能がおかしくなってその結果として変なリスクプレミアムがベースの金利またはクレジット等のスプレッドに乗っかっているというのであれば、そこのプレミアムをつぶす事によって効果がでる(信用緩和政策はそういうアプローチ)のですが、市場が正常に機能している中で「長期金利アプローチ」の話をするのは政策ロジック的に無理がありますがなと思います。

例えばですよ、そーゆー政策を実施するんですから何らかのターゲットを想定したとすると、景況感が良くなったら長期金利は上昇するのですから、景況感改善→長期金利上昇→中央銀行によるより多くの長期債購入→金融緩和拡大→最初に戻る、の自己拡大的なサイクルに入って大変にマズーな話になると思うのですよね。まあFOMCもその辺微妙にインチキでして、経済指標で良いのが出てくるとそれまで言ってた「長期金利アプローチ」の話を華麗にスルーするというのが今までの仕様なので、実際に長期金利が下がらなかったりしても適当な小理屈つけて正当化してくるんでしょうけれども。

・超過準備の付利引き下げについて

『A few participants noted that a reduction in the interest rate paid on excess reserve balances could also be helpful in easing financial conditions.』

まあ説明もなくてあっさり味な何人か(A few)の委員の話でありますが、まあこちらが一応対抗みたいなもんだと思います。ただ、ここまでの部分に見られますように、基本的にどうもFOMC的には「長期金利アプローチ」的なロジックで向かっていくようですので、まあロジック的に短期金利を下げる方向というのは違う感じかなと思われます。

・・・・・とここまで読むと追加緩和は決定で何をするのかが問題のように見えますが、この次の部分がキタコレという感じですよん。

・追加緩和に対して否定的なsome participantsキタコレ

『In contrast, some participants judged that none of the tools available to the Committee would likely do much to promote a faster economic recovery, either because the headwinds that the economy faced would unwind only gradually and that process could not be accelerated with monetary policy or because recent events had significantly lowered the path of potential output.』

これわwwwwwwwww「none of the tools available」ってこらまたキツイお話を。

・・・・・・その理由の中に「金融政策だけでは即効性のある改善は見込めないのでは」とか「そもそも潜在的な生産のパスが顕著に下がっているのではないか」というのは、要は構造問題に対して金融政策が直接どうこうというのは無理があり、金融政策はどこぞの麿のように粘り強く緩和的な環境を継続するというような事しかできないんじゃないでしょうか、といった所なのかなと。これはこれで確かに見識。

『Consequently, these participants thought that providing additional stimulus at this time would risk boosting inflation without providing a significant gain in output or employment.』

追加緩和は生産や雇用の拡大を伴わないインフレの拡大をもたらすリスクがあるキタコレ。

・いわゆる「pros and cons」をもっと検討しないといけませんねという話

『Participants noted that devoting additional time to discussion of the possible costs and benefits of various potential tools would be useful, and they agreed that the September meeting should be extended to two days in order to provide more time.』

ということで、実は次回FOMCを2日間日程で実施するのは前回のFOMCで決まっていたのですが、その話をこのときには実施しないでジャクソンホールの講演で出すという小出し攻撃というのはこれまたお洒落な(まあそもそもFOMC日程をいきなり議長が勝手に変更するとか無いはずだから何か決定はあったんだろうなあとは薄々感じてはいましたけど)とゆー所ですが、恐らく前回のFOMCでは話が全然纏まらなくて、次回に向けてもっと話をしないといけないですよね、という事になった中で、先に「2日間日程」を公表しちゃうとジャクソンホールで出すネタがなくなる(=次以降のFOMCで追加緩和するのがほぼコンセンサスならメニューを出すというネタがあるので)という感じだったんでしょうかね、と思わせるのでありました。

ということで、1パラグラフ(HTML版だと22行ぽっち)で1日分のネタにする水増し企画でございましたどうもすいませんすいません。
 


お題「民主党代表選挙雑談/固定金利オペもうすぐ札割れwktk/ジャクソンホール関連」   2011/08/30(火)08:40:23  
  ・家計のバランスシート調整問題キタコレ

『Households also have made some progress in repairing their balance sheets--saving more, borrowing less, and reducing their burdens of interest payments and debt.』
で、この後延々とこのバランスシートの話が続くのである。

・商品価格のピークオフで実質購買力の改善が期待できるとな

『Commodity prices have come off their highs, which will reduce the cost pressures facing businesses and help increase household purchasing power.』

商品価格はピークから離れたので、企業のコスト増大圧力の軽減や家計の実質購買力の増加に繋がるとか仰せなのですが、その前に上昇した分のレビューはどないなってますねんと突っ込みたくなるのがニポーンクオリティなのかもしれず、まあこれをポジティブに話すのがアンクルサムクオリティなのかもしれませんな。よー知らんが。

・景気の良い話の次に景気の悪い話が来るのがバーナンキクオリティ

と、ここでもそうなのですが、景気の良い話の次が景気の悪い話。

『Notwithstanding these more positive developments, however, it is clear that the recovery from the crisis has been much less robust than we had hoped.』

という景気の良い状況があるにも関わらず、危機からの回復に関しては我々が希望する力強さからは程遠い状況であることは明白であるとな。

・いやですからうちの麿が「偽りの夜明け」って話をしたと思うのですけど次のところは「何を当たり前の話を」と思うのはバランスシート不況慣れしている日本人ならではでございまする。

『From the latest comprehensive revisions to the national accounts as well as the most recent estimates of growth in the first half of this year, we have learned that the recession was even deeper and the recovery even weaker than we had thought; indeed, aggregate output in the United States still has not returned to the level that it attained before the crisis.』

「我々は想定していたよりもリセッションが深く、回復力が弱かったということを最近の経済データを見る事によって学んだ(キリッ)」とかドヤ顔で仰られておりますが、ニポーンの皆様と致しましては「何をいまさら「学んだ」とかゆうとるんじゃとりあえず髭剃って頭に付けろや」などと思う人もいたりいなかったりすると存じますが、ここの部分はいい感じで椅子からコケそうになった部分でもあります。

・米国経済の足元の落ち込みや雇用の改善の遅れには「より持続的な問題がある」と指摘

『Importantly, economic growth has for the most part been at rates insufficient to achieve sustained reductions in unemployment, which has recently been fluctuating a bit above 9 percent. Temporary factors, including the effects of the run-up in commodity prices on consumer and business budgets and the effect of the Japanese disaster on global supply chains and production, were part of the reason for the weak performance of the economy in the first half of 2011; accordingly, growth in the second half looks likely to improve as their influence recedes. However, the incoming data suggest that other, more persistent factors also have been at work.』

persistent factorsということでstructuralと言ってないのがチャーミングですが、まあこれは先般の声明文で「あれ?」と思った部分をより詳しく話してまして、要するに米国経済の基礎的な成長力の低下のリスクに関して指摘している、という中々重いフレーズであると思います。

・で、その要因は何ですねんという話

『Why has the recovery from the crisis been so slow and erratic?』

何ででしょうかねえ。

『Historically, recessions have typically sowed the seeds of their own recoveries as reduced spending on investment, housing, and consumer durables generates pent-up demand.』

歴史的にはリセッションが起こるとそれはそれで反動の戻りというものの種を巻く(リセッションでやり過ぎになるから、ということでしょうな)とゆーことだそうな。一般的にはこーゆー風に行き過ぎになった部分からの反発が起きて回復するんですよという話が続く。

『As the business cycle bottoms out and confidence returns, this pent-up demand, often augmented by the effects of stimulative monetary and fiscal policies, is met through increased production and hiring. Increased production in turn boosts business revenues and household incomes and provides further impetus to business and household spending. 』

『Improving income prospects and balance sheets also make households and businesses more creditworthy, and financial institutions become more willing to lend. Normally, these developments create a virtuous circle of rising incomes and profits, more supportive financial and credit conditions, and lower uncertainty, allowing the process of recovery to develop momentum. 』

まあどこぞでの受け売りになってしまうのですが、恐らくポイントとなるのはここで延々とああでもないこうでもないと話をしている中で段落わけした冒頭の「Improving income prospects and balance sheets」つまり「家計や企業における将来収入増加の期待およびバランスシートの状況が改善することと」という部分にある訳でして、この先での「何故足元の景気回復力が弱いのか」という話はこの論点を中心に展開されています。

・リセッションからの回復を遅らせる原因となった2つの「落ち込み」、特に住宅市場に関して

『These restorative forces are at work today, and they will continue to promote recovery over time. Unfortunately, the recession, besides being extraordinarily severe as well as global in scope, was also unusual in being associated with both a very deep slump in the housing market and a historic financial crisis. These two features of the downturn, individually and in combination, have acted to slow the natural recovery process.』
いわゆるリバウンドのサイクルはワークしているけれども、リセッションが異例なほど厳しかった事から、住宅市場の大きな落ち込みと、歴史的な金融危機を招き、この2つが原因となって自然な回復過程を遅らせています。
『Notably, the housing sector has been a significant driver of recovery from most recessions in the United States since World War II, but this time--with an overhang of distressed and foreclosed properties, tight credit conditions for builders and potential homebuyers, and ongoing concerns by both potential borrowers and lenders about continued house price declines--the rate of new home construction has remained at less than one-third of its pre-crisis level.』
従来(第2次大戦以降)の米国経済におけるリセッションからの回復過程においては、住宅セクターが顕著な牽引役となって回復を主導したという事実があるが、今回はご案内のようにディトレストや競売の不動産がうじゃうじゃあり、住宅関連に向けた信用供与はタイトであり、住宅価格の下落および先行きの下落懸念は続いていて、住宅建設はおちこんだままと。
『The low level of construction has implications not only for builders but for providers of a wide range of goods and services related to housing and homebuilding. Moreover, even as tight credit for some borrowers has been one of the factors restraining housing recovery, the weakness of the housing sector has in turn had adverse effects on financial markets and on the flow of credit. For example, the sharp declines in house prices in some areas have left many homeowners "underwater" on their mortgages, creating financial hardship for households and, through their effects on rates of mortgage delinquency and default, stress for financial institutions as well. Financial pressures on financial institutions and households have contributed, in turn, to greater caution in the extension of credit and to slower growth in consumer spending.』

ああでもないこうでもないとございますが、要は「住宅建設が落ち込むと関連需要も冷えますよ」という話と、「住宅市場の回復が遅れるとクレジット関連環境も改善しませんね、例えば住宅ローンのネガティブエクイティ問題とか、そして個人消費にも悪影響ですよね」という話ですな。

・欧州および米国の財政問題への懸念も悪影響である

金融政策の話の前のところで終了(長くなりまくってスイマセン)の所存ですが、この部分の最後は財政問題の話キタコレであります。

『I have already noted the central role of the financial crisis of 2008 and 2009 in sparking the recession. As I also noted, a great deal has been done and is being done to address the causes and effects of the crisis, including a substantial program of financial reform, and conditions in the U.S. banking system and financial markets have improved significantly overall. Nevertheless, financial stress has been and continues to be a significant drag on the recovery, both here and abroad. 』
2008-2009年に起きた金融危機に対しては政策当局は適切な対応を行って金融システムの安定性を確保したものの、足元では米国及び海外でまたまた金融ストレスキタコレである、ということで政治への悪態第一弾キター!
『Bouts of sharp volatility and risk aversion in markets have recently re-emerged in reaction to concerns about both European sovereign debts and developments related to the U.S. fiscal situation, including the recent downgrade of the U.S. long-term credit rating by one of the major rating agencies and the controversy concerning the raising of the U.S. federal debt ceiling. It is difficult to judge by how much these developments have affected economic activity thus far, but there seems little doubt that they have hurt household and business confidence and that they pose ongoing risks to growth.』
米国に関しては債務上限問題に関するああだこうだのせいで市場のセンチメントが悪化しやがったじゃねえか。そんでもってどの程度かはよく判んねえけど、ほぼ疑いなく家計や企業の信頼感への悪影響があったじゃねえかコノヤローというので短期的な経済に関する見方、課題について締めておられます。
『The Federal Reserve continues to monitor developments in financial markets and institutions closely and is in frequent contact with policymakers in Europe and elsewhere.』
以下金融政策の話になりますが、時間も量も膨大になったので後日。
 


お題「民主党代表選挙雑談/固定金利オペもうすぐ札割れwktk/ジャクソンホール関連」   2011/08/30(火)08:39:50  
  後半クソ長いわ更新遅れるわでどうもすいません。

○ということで民主党代表選挙雑談

まあ皆様ご案内の投票結果ですが俺様備忘録として。

1回目投票

海江田143
野田102
前原74
鹿野52
馬淵24

ということで、この結果を見て「野田さん随分と取ってるじゃん」ということで、先週の頭に前原さんが立候補して「野田さん危うし」という事もあって(まあ米債がその前の週末高値から木曜までの間に30毛甘くなったというのもありますが)その前の週末金曜の10年0.985%から先週末は1.040%にと金利が上昇しておりましたし、昨日も1.04とか1.045とかをやっていた債券市場ちゃんは先物買戻しモード^^;

債券先物は142円30銭近辺から20銭少々上昇して142円50銭〜60銭あたりに上昇しまして、まあ先物が強いですねという展開になりました。んでもって同時に株式市場の方では先物とか下落してTOPIXは一時マイナスに。どんだけ株式市場に人気無いんだとか思ったのですが、しかし海江田さんになった場合って「3党合意見直し」とか思いっきり言ってた人なのですから、国会がまた空転して第3次補正予算どころの話じゃなくなってしまうと容易に想像できるのですから、海江田さんだったら株は上昇という訳でもないと思いますし、どちらかと言えば野田さんの方が国会は正常化しやすそうですから予算関連とかの話は通り易くなるので、野田さんだからって株を売る事もないだろうにとか思いながら見てましたです、はい。

2回目投票

野田215
海江田177

結果が出た時の債券市場の反応が実に香ばしいというか何だかという感じだったのですが、結果が出て債券先物は全然動かず(というか出た瞬間2銭位下がっていました)という事で、まあ一応ネタにしてみたものの、よくよく考えると海江田さんでも野田さんでもそう極端に違う事ができる訳も無い(野田さんだって民主党代表選挙の期間中に増税話を「いや別に直ぐに増税する訳じゃないですし」とトーンダウンしてましたし、逆に海江田さんになっても国会が空転する事を考えたらそうドラスティックに「マニフェスト遵守」ってなわけにはいかないでしょ)という事なのか、単に1回目投票の結果を見て決戦で逆転確実で全部織り込んでしまったのかは知りませんが、最終結果が出たのにウゴカンチ会長とか中々ワロタです。

・・・・・・というのが市場ちゃんの直接的な反応でございましたが、まあ自爆したり適当にやらかして後は放置プレーとかを得意技とする前原さんにならなくて個人的にはホッとしたと申しますか、「野田じゃあ反小沢で勝てないから本家の俺様が登場してやる」とばかりにドヤ顔で立候補した前原プギャーという所でございまして、実に良いもん見せて貰いましたという所であります。

まあ野田さんだと妙な無茶はしなさそうですけれども、同じことですが「おお!」というような変化も無さそう、という感じではございます。ただまあ領土問題とか安保問題に関してはかなりの強硬派ですから、対中外交ではどこかでひと悶着起きるんでしょうなあとゆー感じ(まあ中国の方がアレという議論は思いっきりあるのでその辺は却って支持率アップになるのかも知れませんけどね)ってところ位ですかね。

結果に関して申し上げれば、先日の菅下ろし不発に続いて連発で失敗となったお縄先生はどうせ党の金庫は握りそこなうでしょうから、お縄一派がこれからどうなるんですかねえ(棒読み)とか、前原さんが世論調査で圧倒的な人気(あたくしはあの自爆属性は精々偽メール問題で党を自爆させる位に留めて欲しいのであって、宰相になって日本を自爆させるのは勘弁とか思っていますから1ミリも支持できないんですけど)ですけど人望が無いんですねえとか、色々と楽しい内容で昨日はいいもん見せて貰いましたです(^^)。いずれにせよ党人事と閣僚人事を見てまた市場が反応する(変な事にならなければ反応しないでしょうけど)という形になるのでしょうが、官房長官に変な人気取り政治家を連れてくるとかいうようなアフォーな事をしないようにしていただければと存じます次第。あと財務大臣誰になるんですかねえ、そうそう、菅直人なんてどうでしょう(大嘘)。

○3か月固定金利オペも按分80%とな

昨日のオペレーション。

オファー
[外部リンク] 9,960 8,003  80.4

・・・・・・まあ昨日は31日に3か月固定の期落ちがあるからロールが入るのは確定事項でござんして、さて幾らの札が入るのかと思っておりました。先日ネタにしましたように、前回実施した6か月の固定オペが按分93.4%と大変にお洒落な結果となりましたが、あれはまあ6か月ですから応札意欲さがるわなあというのもありまして、やはり本命は3か月の固定がどうなりますねんという所でしたが、今回も堂々の按分率上昇(=応札の低下)となりました。

3か月固定オペに関しては、(あたくしの手元メモベースでスイマセンが)8月19日にオファーしたのが按分32.9%だったのですが、23日には66.8%に上昇して昨日は80.4%という事になりまして徐々に固定オペの札割れという包括緩和の資産買入基金の設立とゆー枠組み的にマズーな展開が見えてまいりまして、まあこれはオペレーションが上手い下手の問題ではないのがオペ担当キングカワイソスと言ったところでございますが、これどうするんでしょうねえとゆー所でありまする。

○今晩は注目のFOMC議事要旨が出るのでその前にジャクソンホールネタ

[外部リンク] can certainly appreciate these concerns and am fully aware of the challenges that we face in restoring economic and financial conditions conducive to healthy growth, some of which I will comment on today.』

ということで、講演のお題どおりに「長期的な課題に関してお話をする」とのことで。

『With respect to longer-run prospects, however, my own view is more optimistic.』

ほほう。

『As I will discuss, although important problems certainly exist, the growth fundamentals of the United States do not appear to have been permanently altered by the shocks of the past four years.』

「問題は確かにあるが、米国の経済成長の基盤は過去4年間のショックによって永遠に失われたとは考えていない」とまあここまで読むと景気の良い話をしているのですが。

『It may take some time, but we can reasonably expect to see a return to growth rates and employment levels consistent with those underlying fundamentals. In the interim, however, the challenges for U.S. economic policymakers are twofold: first, to help our economy further recover from the crisis and the ensuing recession, and second, to do so in a way that will allow the economy to realize its longer-term growth potential. Economic policies should be evaluated in light of both of those objectives.』
「時間はかかるかもしれない」となった上に、今後の政策課題があるという話をしていまして、まあ今回の講演はこの話をする訳ですが、逆に言えば「これから説明する中長期的な課題を克服しないと米国の経済成長の基盤が失われるリスクがある」とも仰せな訳ですよねこれって。

『This morning I will offer some thoughts on why the pace of recovery in the United States has, for the most part, proved disappointing thus far, and I will discuss the Federal Reserve's policy response. I will then turn briefly to the longer-term prospects of our economy and the need for our country's economic policies to be effective from both a shorter-term and longer-term perspective.』

ここでは「最近の景気回復ペースがdisappointingであると判明」と指摘して、「短期的および長期的な見通しに対して有効となる必要な経済政策について話をします」とゆうとるのですが、昨日申し上げたように、講演の後の方で「短期的な経済に対する政策が必ずしも長期的に適切な結果をもたらすとは限らない」という「バーナンキプットは甘え」的な部分があるのがこれまたチャーミングではございます。

・米国経済のオーバービュー

ということで最初の小見出しは『Near-Term Prospects for the Economy and Policy』であります。

でまあ最初は2008-2009年のショックで色々と大変でしたねという話をしているのですが、そこは割愛しまして。

『We meet here today almost exactly three years since the beginning of the most intense phase of the financial crisis and a bit more than two years since the National Bureau of Economic Research's date for the start of the economic recovery. Where do we stand?』
さてどこでしょう。

『There have been some positive developments over the past few years, particularly when considered in the light of economic prospects as viewed at the depth of the crisis. Overall, the global economy has seen significant growth, led by the emerging-market economies.』

ということで、世界経済回復の牽引役は新興国経済だそうな。では米国に関して。

『In the United States, a cyclical recovery, though a modest one by historical standards, is in its ninth quarter. In the financial sphere, the U.S. banking system is generally much healthier now, with banks holding substantially more capital. Credit availability from banks has improved, though it remains tight in categories--such as small business lending--in which the balance sheets of potential borrowers remain impaired. Companies with access to the public bond markets have had no difficulty obtaining credit on favorable terms. Importantly, structural reform is moving forward in the financial sector, with ambitious domestic and international efforts underway to enhance the capital and liquidity of banks, especially the most systemically important banks; to improve risk management and transparency; to strengthen market infrastructure; and to introduce a more systemic, or macroprudential, approach to financial regulation and supervision.』

とこの辺りがオーバービューなのですが、循環的回復の話よりも金融面における改善についてああでもないこうでもないという話をしていて、その中でも金融規制とかマクロプルーデンスというのがあるのがふーんという感じではございますが、まあとにもかくにも、「金融システムの頑健性」が無いと金融による経済に対するトランスミッションメカニズムが働かないという点を重要視して、この辺りについてうだうだと話をしているのだと思います。まあこの辺りは信用緩和の効果の世界も一部入っています罠。

・輸出が牽引役、とはつまり・・・・・・

『In the broader economy, manufacturing production in the United States has risen nearly 15 percent since its trough, driven substantially by growth in exports. Indeed, the U.S. trade deficit has been notably lower recently than it was before the crisis, reflecting in part the improved competitiveness of U.S. goods and services.』

米国の製造業生産の上昇のドライバーは輸出、ということでして、じゃあその輸出のドライバーは何かと言えばさっきあったように新興国経済の成長という事ですので、よーするに米国経済の回復に輸出が効いていた、という話をしていまして、更に「米国の貿易赤字が金融危機前から顕著に縮小していますが、この一部は米国の財やサービスの競争力の改善によるものです」という話をしてます。まあここも思いっきり行間を読む、というか読みすぎかもしれませんけれども、一方で昨日申し上げましたように、今回の講演では物価に関する話は思いっきりスルー状態であった事を勘案しますと、バーナンキ議長的にはドル安上等と思っているのではないかという感じが漂ってくるのですが行間読みすぎですかねえ。

『Business investment in equipment and software has continued to expand, and productivity gains in some industries have been impressive, though new data have reduced estimates of overall productivity improvement in recent years.』

企業の設備投資は拡大し、一部の産業での生産性向上は印象的であるが全体的な生産性の改善は減じているとな。
 


お題「バーナンキ講演ネタですが今日は総括編なので引用とかが無いです」   2011/08/29(月)08:06:48  
  某モーサテの為替コメント(電話)してる奴がスイスの超強引な為替対策を捕まえて「日本にも為替対策の金融政策が期待されます」とか言ってるのだが、じゃあ具体的に日銀が何をするのかとかお前ちょっと説明してみろやと小一時間。

と、モーサテLoveなあたくしですが本日はお約束のようにバーナンキ講演のお話である。

[外部リンク] Sustainability』というお題で議会証言をした時の話を繰り返して「以前も申し上げたように、顕著な財政政策の変化を行わなければ、連邦政府の財政ファイナンスは制御不能となり、経済と金融に深刻なダメージをもたらすリスクを招く」と思いっきり言ってますし、その後では「この夏に起きた(債務上限問題に関する)交渉は、金融市場に対して悪影響を与え、恐らくは米国経済にも悪影響を与えている。そして将来において同じような事が起きた場合、米国資産に対する投資への意欲に対して極めて大きな悪影響を与え、それによって米国企業の雇用創出力に直接的な悪影響を与えるでしょう」という茶会あたりが発狂しそうな話をしているのですな。

・で、金融政策に関しては

既に報道などでご案内の通りですが、今回は今後の金融政策に関しての具体的などうのこうのという話が無くて、そもそもが金融政策に関する直接的な部分が1ページ分弱(18行)しかなかったという状態でございました。

でですな、そこにある話が幾つかございますけれども・・・・・

(1)ガイダンス文言は「コミットメント」ではなくて「予想」である
(2)追加緩和に関する具体策は議事要旨をお楽しみに
(3)次回FOMC日程を2日間にする事によって期待を持たせる

という所でしょうか。(1)の部分って結局それって日銀の「中長期的な物価安定の理解」と包括緩和のセットと同じ話じゃネーノという感じがするのがこれまたチャーミングではありますがその辺の話はまた後日。

次回FOMC日程が2日になる、ということでまあ株式市場の失望を呼ばないというのは、この前決定会合を一日縮小した日銀と比較して中々味わいがありますが(^^)、まあこの件と「詳しい議論に関しては議事要旨をお楽しみに」をセットにして考えると、実は具体的な追加緩和をどうするかという話が全然コンセンサス取れていない状態(理事+NY連銀VS地区連銀の状態)になっているのかも知れず、その辺は火曜に出てくる議事要旨を待ちたいなあとか思うのです。

あと、これは今回の講演の特徴ですけれども、「短期的な話」と「長期的な話」を分けて色々と政策だの経済だのの話をしているのですよ。でね、その中でこれまたチャーミングな部分があったのは本文10ページの真ん中あたりにあるのですが、「一般的に短期的な効果を狙った金融政策や財政政策が、必ずしも長期的な経済の良好なパフォーマンスに繋がるとは限らない」というのがありまして、これはまあつまり「短期的なクレクレ相場に一々反応して金融緩和をするのが必ずしも長期的に正しい訳ではない、つまりお前らのクレクレ相場は甘え(キリッ)」という話をしているのではないかとこれまた行間を読んでいるのでありますが(^^)思うところでありまして、さすがに「バーナンキプット」だの何だの言われているのがアレなんですかねえという感じです。

・中央銀行の限界を示しつつ・・・・・

で、この講演での説明部分では先ほど申し上げましたように、「バランスシート調整、特に住宅問題」と「労働市場、特に長期的な失業などの生産性に関わる問題」を米国経済の課題として指摘しているのですが、「長期的な経済成長に関わる問題(つまり労働市場の構造的な問題)に関しての多くは中央銀行の範囲外」という事も言及していまして、まあそらそうだという感じですな。

つまり、まあ無理矢理追加緩和の内容に関するインプリケーションを引き出しますと、以下ややこじつけ気味になりますが、金融政策でのサポートという意味では住宅市場のサポートをしたいという事になろうかと思います。ただし、その住宅関連に関しては既にやることやってしまった後でして、今更MBS買ってもスプレッドが縮小するのよという感じではありまして、何をするのかは正直難しい。量の拡大が出来れば話は早いのでしょう(インフレの話を微妙にスルーして「インフレにもデフレにもなりません」的な話をしているのはそのせいかなとも思います)けれども、それが難しいとなりますと、本来ならば資産価格支持政策という話になるのでしょうが、仕方が無いので長期金利を下げる方向の政策を打つ、という話になるのかと思います。

ちなみに、インフレ懸念していない上に(話の流れ上書き損ないましたが)輸出を米国経済回復のドライブという話をしていましたので、ドル安に関してはスルーという話になっていますので、今後の金融政策の結果ドル安になってもまあケンチャナヨとゆー感じかと思われます。あたくし的にはそれをやると英国コースになる懸念があるので結構危険な選択肢のようにも思えるんですけどね・・・・・・

・・・・・・・ということで、本日は米国ネタなのに文章引用が全然無いというふざけた内容になりまして誠に申し訳ありません。明日以降詳細につきまして見て参ります。
 


お題「昨日の訂正/ジャクソンホールプレビュー雑談/商品価格に関するセントルイス連銀の小記事」   2011/08/26(金)08:15:40  
  ・で、政策対応ですが

『Are Policy Responses Required in Commodity Markets?』って所ですが。

論点としてはこんな感じだそうな。

『・Is strong regulation in futures markets needed?
 ・Are large subsidies on biofuels good policy?
 ・Should U.S. monetary policy take into consideration global economic conditions?』

で1番目に関してですが、市場の規制についてはあまり必要ないですし、インデックスファンドプレーヤーは市場に流動性を供給するという役割がありますという話。2番目はああでもないこうでもないと言ってますが「バランスを考えましょう」みたいな結論の無い結論。で、3番目ですけれども、「米国の金融政策がグローバルに悪影響を与えて米国経済にフィードバックするのであれば対応すべきだし、その関係が乏しいのなら普通に米国経済に対応して金融政策を実施すべき」という当たり前の結論になっています。

『The final question regarding the consideration of global economic conditions in U.S. monetary policy debate will require much more convincing evidence before a firm conclusion can be reached.』

『If expansionary U.S. monetary policy is transmitted globally to economies in danger of overheating, which in turn bids up commodity prices and, hence, increases price levels back at home, then U.S. monetary policy should care about output gaps around the world. At the same time, the mere correlation of commodity price increases with loose U.S. monetary policy, without any convincing empirical evidence or theoretical mechanisms for this avenue, is not enough to determine that U.S. policy decisions should factor in economic conditions from Latin America to Europe, from Asia to Africa.』

ということでございました。

#まあ完全に趣味のコーナーですいませんすいません
 


お題「昨日の訂正/ジャクソンホールプレビュー雑談/商品価格に関するセントルイス連銀の小記事」   2011/08/26(金)08:15:14  
  毎日米国はえらい勢いでスイングしますのう。

○昨日の訂正を少々(すいません)

昨日の駄文の中で相場雑談をああでもないこうでも無いと書きましたが、その中で固定金利オペに関する部分があったと思うのですけれども、6か月物の固定金利オペは一昨日にオファーされたものの1つ前は8月9日ではなくて8月11日にオファーされたロール分の8/25-2/25というのがありました。で、そちらですけどロール分で按分率が60.5%だったのですが、その前後での3か月固定金利オペは10日オファーの80.5%という素敵な按分もございまして、まあよーするに固定金利オペが大変に素敵な事になっているのには変わりは無いんですけど、事実関係の説明に漏れがありましたので謹んでお詫びして訂正させていただきとう存じますです、はい。


○ジャクソンホールプレビュー雑談

まあ市場的にはその通りなのですが見出しにちょっとウケた

[外部リンク]

・・・・・・・金融緩和期待が後退したのに国債入札が順調で米国債は価格上昇とかまー債券市場の人には良く判る流れですが、一般ピープル的には「????」では無いかと思いますが(^^)。どうでもいいけどさ。まー何ですな、どうもQE3に向けた強力な示唆は出ないというのがコンセンサスになってきたようですが、実際にどういう発言をすると市場がどう反応するかについて雨人の反応が良く判らん(こーゆー時にはCNBCでも毎日見ておく方が吉なのでしょうが、そんなもんあたくしは見れないもんで残念無念)ので決め打ちはしにくいですにゃ。ですが、まあお祭り前なのであたらない予想をして盛大にフラグを立てておきますけれども(^^)、バーナンキ先生の前回のジャクソンホールでは資産買入(QE1ですが)に関する効果がどうのこうのという話を延々としていたのは記憶に新しいけれどもだいぶ忘却の彼方かと存じます。去年は何か5回に分けてこの講演のネタをああでもないこうでも無いと書いた(ここに駄文インデックスあります[外部リンク] Regional Economist」記事

[外部リンク] Price Gains: Speculation vs. Fundamentals
By Brett W. Fawley and Luciana Juvenal

PDF版(出版物版かな?)はこちら
[外部リンク] synchronization of price movements across a range of commodities has fostered, in part, the assertion that the commodity price boom is a bubble, driven primarily by near-zero interest rates and excessive speculation in commodity futures markets.』

『The counter argument is that market fundamentals-supply and demand for the commodities themselves-can fully explain the price gains. Ultimately, understanding the sources of the price gains is essential for determining the proper policy response, if any.』

ということで、まずは商品市場のファンダメンタルズに関する説明が。

・商品価格上昇の背景について

『In the absence of "irrational exuberance," the price of any good or asset should be driven by supply and demand. On both the supply and demand side of commodities, there is no shortage of shocks to explain, at least in part, recent price gains.』

ということでお話があるのですが、引用していると長くなるので簡単に。

・農産品に関してはネガティブサプライショックに反応しやすくなっている

FAOの統計によると、1990年台中盤から平均年率3.4%のペースで在庫水準が低下している(在庫水準低下の理由は、在庫水準のリスク管理の高度化とか、物流の改善とか、輸出可能国の拡大とか色々とある)のだが、在庫水準が低下すると価格に対するショックが発生した場合に価格上昇のバッファー機能となる部分なので、この低下によって異常気象などに価格が反応しやすい。例えば2010年に小麦価格が47%上昇した時にはロシア、中国の旱魃とカナダ、豪州の洪水が大きく寄与しているといった具合。また、農産品に関しては特定の農産品価格が上昇すると生産者がその農産品への転作を試みようとしたりするので価格のスピルオーバーがおきやすい(本当かそれ?とは思うのだが)そうな。


・需要の拡大

まあこちらは新興国の経済成長とかそういう話になるのですが、需要の拡大は農産品でも非農産品でも同じように影響していますという話ですな。で、そこで興味深い指摘としてバイオマス燃料に関する部分がある訳でして、CO2排出削減がどうのこうのの要因とかでバイオエタノールなどの生産が行われているのですが、これによってバイオエタノール(トウモロコシ)やバイオディーゼル(大豆)の原料価格の動向が原油価格動向と相関するようになってきている、という相関のグラフとかがあって中々オモロイです。また、バイオマス燃料に必要な生産の為にはかなりの量の生産地を必要とするので、この生産によって農産品として消費される分の供給を食っているのも農産品価格に影響を与えているとな。


・ということで大体需給関連に関する結論

『Overall, there is no doubt that fundamental shocks to supply and demand in commodities, both transitory and persistent, can account for significant price pressures in these markets. Some, however, remain unconvinced that these fundamental shocks are enough to explain the entirety of price increases. Instead, they place some blame on a bubble in commodity prices.』

ということで、バブルに関する議論キタコレということですな。

・バブルかどうかについてですかそうですか

『An asset bubble is characterized by prices detached from fundamentals, instead driven by the anticipation of profiting from higher prices tomorrow.』

まあさよでござんす。

『Commodity markets, however, do not meet the usual theoretical criteria for a bubble.』

ほう。

『Arguments for a speculative bubble focus primarily on one market-place for commodities: the futures market.』

なるほど。

『Commodity futures markets are where both commercial and noncommercial traders can buy and sell standardized contracts for delivery of a specified quantity of goods at a specified date in the future. These contracts are short-term instruments that have few constraints on short-selling (betting on price decreases) and that are easy to arbitrage (profit risk-free from mispricing).』

主に先物市場に対する投機筋のご参入がバブルの要因になりやすいですかそうですか。

『In contrast, theory holds that bubbles are limited to markets such as real estate, where the good in question has a long lifespan, is hard to sell before you own, and buying and selling is costly in terms of time and money.』

ほほう、そうなんですかねえ。何かそんなもんで片付けてよいのかねという気もするんだが。


・米国の金融政策の影響に関する考察キタコレ

さっきの続きから

『Still, some believe that a bubble is forming in commodities due to either expansionary U.S. monetary policy and/or record flows of investment funds into commodity futures. These possibilities warrant careful consideration.』

キタコレ、ということでこの先の小見出しが『The Role of Expansionary U.S. Monetary Policy』でございます。

まあ大体地区連銀の雑誌ですので結論は見えていると思いますが(^^)、1行で書いてしまうと「緩和的な金融環境が利回り追及の動きを後押しする面はあるが需給要因の方が大きいよ」という感じでしょうか。それだけだと何ですのであたくしが何となく読んだのを簡単に。

米国の拡張的な金融政策の影響としてよく指摘されるのは(1)緩和的な金融環境による在庫の保有に関するコストの低下、(2)ドル安、というのがありますが、前の部分にあったように在庫水準事態は趨勢的に低下しているので(1)の指摘は当てはまらず、(2)の指摘に関してもドル相場と国際商品市況の相関は乏しく、これらの指摘は当てはまらない。で、最近の論点としては(3)米国の低金利政策によって商品ファンドなどの利回り追求の動きが商品価格を上昇させているのではないか、というのがありますが、これに関してはさすがに一部認めているようですな。

『The impact of increased speculation in commodity futures markets, perhaps exacerbated by low traditional investment returns, has been an area of intense research in recent years, however.』

というのがこの小見出し部分の最後のパラグラフでございました。


ということで、この辺までが背景説明(雑誌掲載のPDF形式だとここまでで全5ページ中4ページ分を消費します)となっていまして、以下の部分がこの商品市場に関する政策インプリケーションに関する部分となります。

・過剰な投機の潜在的コストに関して

という小見出しの部分ですが、投機の影響に関して考察したOECDのレポートに関して説明していまして、

『Logical inconsistencies include a tenuous link between speculative inflows and demand for the underlying commodity and doubt over the extent that index fund investors could artificially increase futures and cash prices while only participating in the futures market and not the spot market, where commodities are sold for immediate delivery.』

『Factual inconsistencies are numerous. For example, inventories should have risen between 2006 and 2008 according to the bubble theory, but they actually fell.』

『Other reasons for discounting this theory include:

・arbitraging index-fund buying is fairly easy due to its predictable nature,
・commodity prices rose in markets with and without index funds,
・speculation was not excessive after accounting for hedging demand, and
・price impacts across markets were not consistent for the same level of index fund activity.』

ではその辺はどうなのかということですが。

『In addition to their own analysis, the authors of the OECD report reviewed four studies supporting a pre-recession commodity bubble and five studies discounting a bubble. The authors concluded that "the weight of the evidence at this point in time clearly tilts in favor of the argument that index funds did not cause a bubble in commodity futures prices." 』

これらのエビデンスは「インデックスファンドが商品先物市場のバブルを引き起こしては
いない」という指摘を支持する方向に傾いています(キリッ)。

『Of the studies supporting a bubble, they write, "These studies are subject to a number of important criticisms that limit the degree of confidence one can place in their results." Still, the OECD report contains an important caveat regarding the markets most often linked to a speculative bubble: "The evidence is weaker in the two energy markets studied because of considerable uncertainty about the degree to which the available data actually reflect index trader positions in these markets." Sorting out the bubble arguments has extremely important policy implications going forward.』

つーことで、まあ結論としては「でも商品市場ってこの手のデータがまだ整備されていないから今後の更なる研究が必要ですよね」という話になるのでありますた。
 


お題「今日も今日とて概ね市場雑談である」   2011/08/25(木)08:06:56  
  何か米国10年債2%割れとか(瞬間風速ですが)やったの確か先週の金曜だった気がするんですが今見たら2.3%近くになってるってこらまた大概な債券市場でございますなあ。

○円高対応緊急パッケージとな

[外部リンク] 円高対応緊急ファシリティ(1,000億ドル)の創設

【目的】
・急激な円高の進行に対応し、民間円資金の外貨への転換(いわゆる円投)の促進による、為替相場の安定化
・長期的な国富の増大

【基本枠組】
・外為特会のドル資金を、国際協力銀行を経由して活用
・公的部門によるリスクマネーの供給や政策融資により、‘本企業による海外企業の買収や、∋餮察Ε┘優襯ーの確保などを促進し、これを民間部門の円投の呼び水とする』
ということで、そもそも論として外為特別会計のドル資金の有効活用という論点があって、それに対してどういう方策がありますかとゆー施策を今回円高対応緊急パッケージにぶつけてきたという感じが致しますが、外為特会のドル資金を単にJBIC経由で民間融資するだけですと別にそれで直接為替市場に影響する訳ではない(というか単に普通に邦銀の融資が肩代わりされたりしたら逆に円転要因になっちゃいますわな)ので、これは直接的な為替市場介入という話ではなくて、目的とか枠組みのところにありますように「JBICでこのような制度融資(のようなもの)を実施しますから皆さん円投して海外投資しましょう」というのがこちらの趣旨なんでしょうな。と考えると『【期間】・1年間の時限措置』ってのも何か勿体無い気もするんですけれども。話としては割と遠大な物だと思うので常設化しても良さそうですが、まあ実際に作ってみてワークするかとかを見ながら上手く行くようなら常設化とゆーのもアリじゃないかなあとか思いますけどどうなんでしょうかね。

『2. 外国為替及び外国貿易法第55条の8に基づく外国為替の持高報告

【目的】
・為替相場の安定を図るための為替市場へのモニタリングの強化

【基本枠組】
・主要金融機関に対して、外国為替及び外国貿易法第55条の8に基づき、為替
トレーダーが保有する外国為替の持高(自己ポジション)について報告を求める。

【期間】
・当面9月末までの期間、報告を求めることとする。』

おおおおお!持ち高報告ナツカシス・・・・・・ってまあ別に資本規制おっぱじめるとかいう積りでは無いと思いますし、大体からして市場モニタリング自体は財務省も日銀も普段から行っています(筈です)ので、こちらはまあ姿勢を見せる系のお話だとは思います。期間も9月末までの間と短い期間で切っていますので、これで急にどうこうというのは無いでしょうけれども、ただまあ通貨当局として「あんまり調子に乗ってると痛い目に会いますよウッシッシ」とゆーメッセージを出しましたちゅー事でしょうな、うんうん。

・・・・・ということで、まあそもそも昨日「11時半から会見」と出て「円高対応に関する話」という報道が出たときに何が出るのかよーわからんかった所に加えて内容がそんなに今日明日市場に手を突っ込んでぐしゃぐしゃという話でもなかったということで、ドル円の方は公表前後で20銭程度円高に振れた程度の反応でございましたな。

[外部リンク] 日本銀行としては、為替市場の動きが先行きの経済・物価動向に与える影響について、引き続き注意深くみていく。』

ということで、「呼び水効果」に言及する財務省に対して「注意深く見る」のが日銀ということで・・・・・・・いやまあどうでもいいです(^^)。

○その他市場雑談

・貫禄の日本国債格下げ無反応(^^)

[外部リンク]

(3)募入最低価格 99円97銭6厘0毛
(募入最高利回り) (0.0962%)
  
(5)募入平均価格 99円97銭6厘2毛
(募入平均利回り ) (0.0954%)

・・・・・・・先週の3MTB入札は0.0982%/0.1002%でしたのでこらまた利回り低下でございますかそうですかという所ですが、市場推計で不明玉が2兆4000億円とかありやがりまして(発行総額は4.8兆円)何か知らんけどニーズがあったのねという感じでございます。平均落札レベル水準とかでセカンダリーになっていたらしいので、ちょっと玉が足りませんって感じなんですかそうですか。

・6か月固定金利オペ札割れ寸前キタコレ

昨日のオペオファー
[外部リンク] 8,000 2011年8月26日 2012年2月23日

オペ落札結果
[外部リンク] 8,570 8,003  93.4

・・・・・・ということで6か月の固定金利オペ(基金オペ)の応札が8570億円に急減少。

ちなみにこのオペは新規で入った奴ではなくて既存のオペのロール分になりますので、つまり対応する期落ち分はあったのですけれどもこれは素敵な結果。なお、前回の6か月基金オペは新規で入った(=先日の追加緩和に伴うおかわり分)分で、9日にオファーされて11日スタートだったのですが、こちらの応札が12725億円で按分は62.9%という結果だった訳ですが、今回はロールで入ったにも関わらず札割れ寸前になるとか実にセクシーとしか申し上げようが無い展開(^^)。そらまあ間違ってFEDが超過準備付利引き下げ/撤廃とかやらかしようもんなら日銀の補完当座預金金利が下がる鴨とかいう懸念があって、下がった途端に下がった分だけまるやられになる資金調達を6か月とかやるかヴォケというのは判らんでも無いわけですが(^^)、これはまた中々素敵過ぎる展開でオペレーション担当部署も大変ですなあ(棒読み)という所でございまする(固定オペの実行残高は包括緩和の目標数値の一環ですからねえ)。

ま、米国は金利下げ方向の話をしても株式市場が許してくれなさそうで、やはりバランスシートを何らかの形でいじる方向での政策を求めているっぽいですから、そーゆー流れからすると超過準備付利金利をいじる選択肢の優先度は相当低いんジャネーノとは思いますけど、こればっかりは逆さ絵おじさんの頭の中みないと判らない話ですので、期中にGCレートが跳ねたりファンディングのアベイラビリティーがあばばばばーになるリスク対比で長い資金調達をどの位のバランスにすべきか、というような話になってくるかと思いますですよ、はい。

○そういえばスイス中銀メモ

マニアの皆様注目のスイス中銀ヲチを暫くサボっていたのでメモ。

[外部リンク] market debt register claims of the Swiss Confederation: Results

直近の数字はこの通り
   
Series :6.7928
Auction date:23.08.2011 
Payment : 25.08.2011
Date ofredemption:23.02.2012
Total bids (CHF m):8'829.00
Unpriced bids :904.45
Allotment :599.80
Unit price :100.508
Yield:-1.000

えーっと、つまり8/25-2/23の大体6か月の短期債発行(ですよね)の落札金利が-1.000%とかいう大変素敵なレートになっておられます。ナンジャコリャという感じですが、どうもスポット市場でのスイスフラン売り介入だけではなく、フォワード市場でスイスフランを売ってディスカウント幅を拡大させる事によって金利平価を利用してターム物金利をマイナスにするという無理無理の力技をかましておられるようでございまして(実際にそうなのかの確認はできていなくてあくまでも聞いた話をあたくしの脳内で統合した話なので念の為)、それによってスイスフラン安を誘導しましょうという荒業にも程があるプレイをしているようですな。

しかしこれってスワップのライン使い切ったら(相手側は兎も角、中銀サイドで無限にカウンターパーティーリスクとるとかさすがに有り得ねえだろと思うのですけど・・・・・)それ以上打てないんじゃネーノとか思うのだが、まあどうなんでしょうかねえ。

ちなみに奮戦の結果はこのようになっておられますが、何せスイスの場合は最も重要なのが対ユーロというなんかあると直ぐゲロゲロマーライオンになる素敵な通貨が対象ですから大変です罠と思いますが、どうせならスイス中銀がイタリアとかスペインとかの国債買えばいいんじゃネーノと思うのですけどどうですかね(棒読み)
[外部リンク]
 


お題「物理的&脳味噌的に寝坊したので雑感雑談と虫干しネタでマジ勘弁」   2011/08/24(水)08:18:04  
  おじちゃんさっぱりわからんのだが、「長期性の資金の買いも入っています」って説明で「年金資金のリバランス買いがあったようです」って仰せでござんしたけど、年金資金そのものは長期性資金かもしれないけど、リバランスで買いが入ったんだったら株価上昇したらあっさり資金が出るんじゃないのですかねえ>モーサテのコメントの人

#とか何とか言うあたくしもどんだけモーサテLoveなんだか(^^)。

と思ったら今度は「米国2年債と日本の2年債の差が無くなったらもう材料にならない」とか随分とご都合主義にも程がある説明をしている別のコメンテーターが現れておじちゃん脳溢血になりそうです(><;

更にその後ETNの話をしているのだが、「ETNとETFの主な違い」の説明をしているフリップの説明の最後に紙を外して当商品一番肝心のリスク「発行体の信用リスク」の有無を説明するとか、番組のこのコーナーの途中までしか見て無かったら完璧に間違える、っつーか金融商品業者これやったら誤認勧誘扱いされてもおかしくないと思うのであって、リスクの話を説明の途中まで隠すとかありえねええええええええええええええ>モーサテ

#やっぱモーサテLoveですかそうですか^^;


○市場雑談をしたいのだが何が何だかワカランチ会長

昨日「短い所の金利が下がりますた」と書いたのが何かのフラグになったのか存じませんが、昨日は月曜に妙に堅調だった金先が微妙に失速していたのが何でなのかサパーリ判らんざます。まあ月曜に強かったのがイミフだったのでございますけどね。その一方で昨日は既発の1年TBが業者間で0.10%の出合いがあっただの、3か月の固定オペの応札が前週金曜から大きく減っただのございましたが、何ぼなんでもあーた1年TB0.10%ってなんですかそれという感じでございますけれども、短国買入(基金も含めて)はがっつり入るし、海外要因とかもあるみたいで短国の買いニーズはある中で1年TBって発行がそんなに多くない事もあってちゃっかり強くなっておられるようで誠にアレでございます。

また、固定オペに関してはそもそも月曜に金利入札方式のオペをそこそこ打って(打ったの自体は予想通りのようですが)当座預金残高は30兆円ペースを維持とゆーのも再確認できましたとゆーのもあったりしますので、どこからどこまでが通常の動きの範囲内なのかという評価もこれまた微妙と申しますか、皆さんの資金ポジション状況を見ないと判らんとゆーのもあって、まあ適当に後講釈でこじつけるのは簡単なのですが判断は保留。

・・・・・まあつまりワカランチ会長だということです(結論がねえ)。

長いところでも昨日は昨日で前場は下がりながら超長期確り目だと思ったら後場になると急に超長期がへにゃっとなって引けてみたら先物以降何となくスティープ気味になったりと、まあ後付講釈するのに何がなにやらという素敵な展開が続いている訳ですが、とりあえず「ジャクソンホール待ちで様子見しているのでちょっとしたフローで動いてしまうんですよ」という判ったような判らんような話で済ませるしかございませんなあっはっは。

どんだけバーナンキ講演注目されてますねんという所ですにゃ。


○でまあそのジャクソンホールについて予想にならない雑感

結局何が出る(または出ない)のかは相変わらずさっぱり判らんのですけれども、どうも株式市場とか為替市場とかは「金利をどうする」という話よりも「資産の買入」系の話を求めているっぽいなあというのは何となく取材(?)をしていて把握しました。まあ正直言って過去のアレを散々見ております日本の金利系の人のイメージだと(雨人の金利系の人がどういうイメージ持っているのかは知らんが)今更国債買って量をどうのこうのとかそれって効くのかいなという感じなのですけれども(正直言って30年国債買ったから金利下がるのかよと思うし、後で苦労するだけじゃんと思う)、どうも量の方が判り易いっぽいですな。

ただ意外にQE3が露骨に発動という予想は「物価がこの状況だと厳しいでしょ」とゆー見方みたいなので、コンセンサスとしては「FEDのバランスシートの長期化」なのか「時間軸のコミットメント」あたりのどちらかがメニューの先頭に入って暫くは追加緩和「期待」で引っ張るとかいうみたい(まあ早期にメニューの先頭のモノが実施されるんでしょうけど)ですな。

ただまあ何ですな、為替がドル安に振れた場合って米国の場合足元でヘッドラインの物価が微妙に高めなのと、米国の信認がどうのこうのみたいなネタもあるとかゆーのを考えた場合に、ドル安を手放しで喜んでいられるのかがあたくし的には疑問だったりするんですけどどうでしょ。恐らく現在の米国で景気を下支えさせる為には、バランスシート問題があるから金利ルートでどうこうするよりも、資産価格ルートを使った方が効きが良さそうに思える次第でござんして、株価が変に下がらないようにしながらドルの暴落みたいなのを避ける(米国の場合ドル安だから株買うとかいう話ってあまり無い気がしますし)という感じに持って行きたいのではないかなあとか雑考するのでございました。結局これも結論は無いのだがorz


○超雑談だが

[外部リンク]
平成23年8月23日
預金保険機構

『3.同銀行は、平成19年12月以降、株式会社SFCG(現在破産手続中)から合計17回にわたり総額1705億円に及ぶ大量の貸付債権を額面で買い取りました。これは、SFCGに対する実質的な信用供与であり、同銀行破綻の大きな原因の一つでした。調査の結果、この買取りのうち、平成20年10月及び同年11月の2回にわたる合計460億円の貸付債権の買取りについては、買取対象となる貸付債権自体の価値に大きな問題があったこと、連帯保証人であるSFCGの資金繰りが悪化し、その支払能力が極めて低くなっていたこと、それにもかかわらず大幅な担保不足が生じていたこと、これらの事実が旧役員にも明らかとなっていた中で、旧役員全員が取締役会において賛成して承認決議をし、その結果、買取りが実行され、その後、現に買取債権を回収できずに損害が生じていることなどが判明しました。当機構は、整理回収機構の代理人弁護士とも協議を重ね、この買取りの承認は旧役員の取締役としての善管注意義務に違反する行為であり、これによって生じた損害については、当時の取締役7名に対し、会社法423条1項に基づく賠償責任を問えると判断しました。』
ほほう。

『4.また、木村剛が、同銀行の役員を辞任した昨年5月以降、その近親者らに対し、強制執行の引当てになるはずの自己の責任財産を散逸させていたことも判明しました。当機構は、この点についても整理回収機構の代理人弁護士と協議し、この行為は民法424条に定められた詐害行為に該当し、取消しの対象となるから、近親者らの手に渡った財産を木村剛のもとへ取り戻し、強制執行の引当てにできると判断しました。』

詐害行為取消請求権キタコレ。金貸しの手先をやってた時にはよくこの言葉を使っていましたなあ(遠い目)。

まあ何ですな、こちらの銀行さんは設立当初から「1000万円までは預金保険でカバーされるのがポイントです」(木村氏のブログは惜しくも閉鎖されているので当時の素敵な言葉はどっかのキャシュでも拾ってこないと無い)とか預金保険機構制度にフリーライドする気満々という素晴らしい設立理念をお持ちでございましたので、まあそーゆー意味では悪質性が高いっしょと思うわけでして、どんどんこういう提訴をしていただきたく整理回収機構様および預金保険機構様におかれましては頑張って頂きたいものだと存じます。


○たまたまこんなのを見つけたのだが(セントルイス連銀の「The Regional Economist」より)

[外部リンク] Price Gains: Speculation vs. Fundamentals
By Brett W. Fawley and Luciana Juvenal

PDF版(出版物版かな?)はこちら
[外部リンク] Policy Responses Required in Commodity Markets?』って所から。

『The most important thing to remember with respect to commodity markets is that they are volatile. The traditional decision of central banks to focus on core inflation, which excludes food and energy, is easy to understand in the context of recent movement in rubber markets.』

商品市場は値動きが激しいので、従来は金融政策は「コアインフレ」を注視すべきであるという設定でしたな、ということで、この後2010年にランコルゲしたゴム市場の市況説明があるのですがそこはスルー。

『To try to design policy around commodity prices would require abrupt about-faces and would detract from a central bank's goal of bringing stability to markets.』

ほほう。

『More pertinent questions with respect to commodity markets are:

・Is strong regulation in futures markets needed?
・Are large subsidies on biofuels good policy?
・Should U.S. monetary policy take into consideration global economic conditions?』

ということで、この3点についての話があるのですが、バイオ燃料がどうのこうのとかいきなり言われてもポカーンだと思いますので、その辺は前半を見て味噌と申しますか前半部分の説明を明日簡単に行いますので勘弁という事ですが、上記3点の論点に関して明確な結論が思いっきりあるのは多分最初の1点目でして、これに関してはよく言われますけれども「市場の規制を過度に強化すると却って価格形成の安定化を阻害する事になる」という結論になっていますのでとりあえず今日はそこを引用。

『Some countries, like India, have already begun to regulate commodity futures markets; other countries, including the United States, have debated the issue.』

ということで、投機筋に対する規制の強化という論点はありますねと。

『Both those who believe in a speculative commodity bubble and those who do not can agree that properly functioning commodity futures markets are integral to the real economy because they allow those who do not wish to hold the risk of future price movements to sell that risk to willing parties. The OECD report provides a reminder that index fund investors are an important source of liquidity and of risk absorption for these markets. Pushing such investors out of the market could result in huge costs, which must be weighed against the evidence that their activity is hindering, and not enhancing, the proper functioning of these markets.』

ということで、OECDのレポートを引いて「商品市場でインデックス投資を行う投資家は市場に対して流動性を供給する重要な主体となっている」という点を指摘しまして、「これらの投資家を規制強化によって排除する事は、商品市場の機能を阻害するリスクの方が大きい」という結論になっています。

・・・・・・ってここまで書いて思ったのですが、やっぱり前半部分の説明をしないとこれってなんですかみたいな話になるなあと反省していますので明日は前半部分を引用しようかと(汗)。

まあ本文は5ページ分位でして、そんなに難しい話をしている訳でもございませんので一読推奨でござりまする。基本的には金融政策と商品価格に関する部分では「緩和的な金融政策は商品価格を支持する方向に働く」という話をしてますが、それだけが直接の原因ではないですよね(スペキュレーション的な動きに対して金融緩和が効果を出すのは認めている)という話をしているように読めました。
 


お題「市場雑感およびその他雑談/NY連銀ダドリー総裁講演とか」   2011/08/23(火)08:07:43  
  月曜から「ジャクソンホール待ち」って何か凄い期待だけ盛り上がりそうですな。

○中短期金利が更にフラットというか何と言うか

先週は1年TB入札が0.11%割りやがりましたなあorzとか申し上げておりましたけれども、先週後半からせっせと堅調になる短いゾーンは昨日は更に堅調の図とおなりになったようで、昨日は2年カレントが0.125%に低下してみるわ、1年TBも0.105%よりも低い水準とかになりやがるわと、ますます足元との金利の乖離が無くなるでござるの巻。まあ基金拡大をした時点から1年とかは堅調推移が始まっていましたが、それが先週あたりから2年とか3年とかにも明確に波及して、5年カレントも昨日の引けは0.290%とか0.295%とか貫禄の0.3%割れ。まあ何ですな、元々向こう1年くらいに出口政策とか到底無理でしょというのは誰が見てもそんな感じですから1年の金利が0.10%に接近しやがるのも仕方ないと言えば仕方ないのですが、一応ターム物としてのリスクプレミアム(金利観とは別にしてもファンディングが続くかとかそういうレベルのリスクプレミアム)がついてもおかしくは無いのですが、そのリスクプレミアムも潰す格好。

バーナンキ議長のジャクソンホールでの講演で示唆されるであろう追加金融緩和のオプションとして超過準備付利の引き下げなどがあってもおかしくないですし、単純な国債買入拡大アゲインで量的緩和レボリューションズというのも情勢的にムツカシヤという事も勘案すると、可能性として超過準備付利に手をつけてくる可能性もある→そうなると日銀が対抗上(ってナンダソリャですが)補完当座預金金利の引き下げをせざるを得ない→ベースが下がるリスクを考えたら1年とか2年とかはヘッジで買うべ買うべ、という風情も感じられて誠に遺憾の極みに存じます次第でございまする(--;まー米国様の事はイマイチよーわからんですけど、色々と聞いて回っていると超過準備の金利に手をつけてもクレクレ市場となっている市場様が許さんような感じみたい(あくまでもあたくしが聞いている範囲内の話ですので念の為)でございますし、短期市場があばばばばーになるコストとか考えたらわざわざ市場が許してくれない政策を打ち込むリスクを負う必要もないなとか思いますから優先順位低そうですけど、まあ選択肢限られる中ですからリスクシナリオとして考えておかないといけませんな。

・・・・・・ところで、昨日は金利入札方式のオペを珍しく16000億円もオファーしてきて札割れとなりましたが、応札は12633億円もございまして(エンドは9/12)、ほうほうなるほどとか思ったのですけれども、固定金利オペに関して札がどの位集まるのかを微妙に観察したいもんだと思っております。特に新規で入れてくる6か月ものとかどうなんでしょうかね(ニヤニヤ)。先週金曜の3か月固定とかは足元でややオペが少なめで推移している事もありましたので、応札はそこそこ多くなって按分率低下していましたけれども、オペ参加者がマジベースで補完当座預金金利をいじってくるとか懸念すると応札が極端に減る可能性がある(足元のGCが高いと言うなら別ですが、大体0.1025-0.1050程度で推移しているので、そっちでファンディングを回しても(ただし全部O/N調達とかしてたら今度は金利じゃなくて流動性リスクの問題が生じるのでそこはあまり無茶はできませんが)そんなに食らう訳ではないですから・・・・)のですが、はてさてどうなるのやらという感じです。ところで「ドル円相場は日米の2年債金利差との相関が」とかドヤ顔で説明する人たちが沢山おいでなのですが、FOMCの声明文が出て米国2年国債利回りは0.20%をちょっと割った水準に低下してそのままずーっと同水準で推移する(0.18%から0.19%近辺で推移中)中で、先週後半以降の日本の2年国債金利は0.145%から0.125%へと低下したのですが、ドル円は別に先週の水準と変わらん、というか金曜とかは円高になっていたのですが、この落とし前はどうつけてくれるのでちゅかねえ〜(^^)。


○ダドリー総裁の講演から少々なのですが

[外部リンク] National and Regional Economic Outlook
August 18, 2011
Remarks at the New Jersey Performing Arts Center, Newark, New Jersey

・・・・と思ったら19日にも同じお題で別の場所で講演しているのですが、とりあえず読んだのこっちだったのでこっちから。

前半は全部スルーしまして中盤の『Macro Conditions』からなのですが・・・・・・


・声明文どおりの話をしているのでイマイチオモロクナイ

・・・・・ってオモロクナイなどと申し上げているのは、地区連銀総裁のフリーダム講演で日々楽しんでしまっているからなのですが、「時間軸政策」を真面目に効かせようとした場合には、本来的には連銀各メンバーはこういう感じで声明文どおりの話をするのが基本線で、個人的見解はおまけにつけるというのがあるべき姿という事になろうかと存じますけど、声明文どおりの説明に終始されるとイマイチ面白くないとか思ってしまうのは私だけですかそうですか。

『The statement issued by the Federal Open Market Committee earlier last week presents a sober assessment of the state of the U.S. economy. Economic growth so far in 2011 has been quite a bit slower than we expected earlier in the year. While jobs growth picked up early in the year, in the last few months conditions in the labor market have deteriorated again and the unemployment rate has edged up. Household spending has flattened out, and the housing sector is depressed. Business investment in equipment and software is expanding, but investment in corporate offices and other commercial buildings is weak.』

もうね、最初の一文だけは「先週のFOMCで米国経済のsober assessment(ってのがイマイチわからんのですが、デイリーコンサイスちゃんで引いたら「酔いが覚める」というのと「穏当な」っていうのがあったんですけど。まあ文脈からしてあまり強くないって事だと思いますが)を表明した」ってのがありますが、その後は思いっきり声明文の話してやがりますな。

『Some of the weakness in economic activity in the first half of the year was due to temporary factors such as the hit to household income from higher food and energy prices, and supply chain disruptions following the tragic earthquake in Japan. These restraining forces have abated and thus, we should see stronger growth in the second half. But it is clear that not all of the weakness was due to these one-time factors - and in light of this, I have revised down my expectations for the pace of recovery going forward.』

ということで、声明文ではしらっとだけ書いてありましたが、ここでは最後の一文でダドリー総裁の見解としてより明確に「足元の経済の弱さは一時的要因だけではない事が明らかになったので、私は景気回復ペースの先行き見通しを引き下げた」としていますな。

『On the inflation front, the committee noted that inflation has moderated recently as energy and commodity prices have declined from their peaks-having picked up earlier in the year, mainly reflecting higher prices for commodities and imported goods, as well as the supply disruptions from Japan. Longer term inflation expectations remain stable, and the committee now expects inflation to settle over the coming quarters at levels at or below those consistent with our mandate to promote full employment and price stability. 』

インフレに関しては何か殆ど声明文の話。

『In light of the current outlook, the FOMC in its statement noted that we now anticipate that we are likely to keep short-term interest rates exceptionally low at least through mid-2013.』

で、ガイダンス文言に関しては、ダドリー総裁は「we now anticipate」と説明(声明文では「The Committee currently anticipates」となっています)していまして、「今はこう予想しています」という説明になっていまして、昨日ご紹介したフィッシャー総裁やその前にご紹介したコチャラコタ総裁などは今回のガイダンス文言変更をコミットメントとして捉えているのと対照的であります。つーか解釈が違う(まあ執行部はその辺を微妙に曖昧にして市場の誤解を放置して緩和効果が出ればラッキー出なければ緩和強化という事なのかも知れませんが・・・・)ってFOMCの時にどんな議論してやがるんだという感じなのですが、それは議事要旨に出ているのかも微妙な希ガス。

『We also discussed the range of policy tools available to promote a stronger economic recovery in a context of price stability. Further details on the discussion at the meeting will be available when the minutes are published later this month. I will not comment on monetary policy any further today.』

まあさいですな。

『Following the release of the FOMC’s statement, market interest rates generally moved lower, which should help provide some additional support for economic activity and jobs. I would note, however, that conditions remain unsettled and the equity market in particular has been quite volatile recently.』

さっき書いた「市場の誤解を放置して緩和効果」ってのはまあここ見てて思ったんですけどね(^^)。

以下の話もスルーで、まあダドリー総裁は普通に声明文ベースの説明なのでした、というのが結論。


○その他少々雑談というかメモ

・what_a_dudeさんの洋一愛に感動した!

まあ読んで味噌(^^)。
[外部リンク]
 


お題「フィッシャー総裁の追加緩和否定ロジック」   2011/08/22(月)08:13:08  
  ○あとはまあ大体スルー

『Connecting the Dots』ってのが次のお題で、『Now, how do you connect the dots between Texas’ record of economic growth and my dissenting vote?』という話なのですが華麗にスルー。

まあ端的に言ってしまうと、全米の中でも大きな3つの州を抱える連銀の雇用におけるデータを見て判りますように、金融政策だけではなく財政政策や規制緩和などが経済にとって重要であり、現在の財政上限問題を巡る政治の対立に示されている不確実性を除去するのが大事ですよってな話をしてますわな。で、そうなるべきだという話をした最後の部分だけ引用。

『The sooner they get on it, the better. Uncertainty is corrosive; it is hurting job creation and capital expansion when we need it most. As Margaret Thatcher would say: “Don’t dawdle. And don’t go wobbly on us, Congress.” Monetary policy cannot substitute for what you must get on with doing. Get on with your job.』

で、最後に「醜い真実」というお題のところですが、金曜に引用しましたけど再掲。

『I think I have made it pretty clear today that I believe what is restraining our economy is not monetary policy but fiscal misfeasance in Washington. We elect our national leaders to safeguard our country. An integral part of that consists of safeguarding the nation’s fiscal probity. Pointing fingers at the Fed only diminishes credibility―the ugly truth is that the problem lies not with monetary policy but in the need to construct a modern, appropriate set of fiscal and regulatory levers and pulleys to better incentivize the private sector to channel money into productive use in expanding our economy and enriching our people. Only Congress, working together with the president, has the power to write the rules and provide the incentives to correct the course of the great ship we know and love as America. I hope you, as the voters who put them in office, will demand no less of them.』
というころで、ここからの金融緩和政策には限界がありますというのが「醜い真実」のようです。
 


お題「フィッシャー総裁の追加緩和否定ロジック」   2011/08/22(月)08:12:39  
  ということで金曜の続きだが金曜の朝読んだのがざっくりにも程があると言う事が判って大汗であるorz

[外部リンク] the Dots: Texas Employment Growth; a Dissenting Vote; and the Ugly Truth (With Reference to P.G. Wodehouse)Remarks at the Midland Community ForumMidland, TexasAugust 17, 2011
で、お題はこちらにあるように「テキサス州の雇用に関して」「何故FOMCの
決定に反対票を投じたか」という話でありまして、その中身を2行くらいで
無理矢理まとめますと、金曜に引用した最後の部分に繋がるのですけれども、
「現在は十分な金融緩和を行っており流動性は有り余っている。これを動かすには
債務上限を巡る議会の混乱など政治がもたらす不透明性を排除する事が必要」
ってな感じであります。

ちなみに「雇用に関して中央銀行の貢献できる余地は限られている」という話は今年の1月にも同じような講演([外部リンク] Limits of Monetary Policy: ‘Monetary Policy Responsibility Cannot Substitute for Government Irresponsibility’』という大概なお題の講演でございまして(以前ネタにしました0124)、まあ雇用に関してはそのときと似たような話をしています。


○テキサスの雇用に関しては状況説明

前半は雇用に関する話なのですが、例によって例の如く1990年以降の各州の非農業部門における雇用の拡大状況やら業種別の雇用の拡大状況などの話をして、「金融政策が一緒でもこのように状況が違うんです(キリッ)」というのが結論となるのですが、例によってダラス(テキサス)、サンフランシスコ(カリフォルニア)、ニューヨーク(ニューヨーク)の各連銀での雇用データ(うち括弧内の州が大きい)を比較してああでもないこうでも無いという話をしています。講演を印刷するならカラーで出すのが吉かと。

・90年を100とした場合、ダラスは150、サンフランシスコは125、ニューヨークは103と思いっきり差がついている

・テキサスで雇用が拡大しているセクターは、教育およびヘルスケア、企業向けサービス、鉱業となっており、これらは平均賃金も比較的高い

・一方で若年層は平均給与の低いレジャー関連の職についている

・パートタイム労働者のうち最低賃金またはそれ以下で働いている労働者の割合は全米平均よりも高く、多くは移民が多く教育程度の低い国境地域で農業に従事する人たち

てな話をしています。


○で、FOMCに反対した理由に関して

まあ大体さっき申し上げたのが基本的な線になります。

・今回の文言変更は「2年間は利上げを行わないというコミット」との解釈

『Now" target="_blank">[外部リンク] to the second matter I wish to discuss with you today: my decision to dissent from the commitment of the majority of my colleagues on the FOMC in their decision to hold the base interest rate for interbank lending―the fed funds rate, the anchor of the yield curve―at its current level well into 2013.』

たぶん今日間に合わないのですが(汗)一方でNY連銀のダドリー総裁の講演(というか多分朝食会でのご挨拶みたいな感じ)ではこの辺りについてあくまでも声明文ベースでの話をしていて、「2013年半ばまで低金利を継続する」とは言っていない(現在の状況であれば2013年半ばまで継続すると今は予想する、としか言わない)のでして、そーゆー意味ではコチャラコタ総裁にしてもフィッシャー総裁にしても、今回の文言変更を「コミットメント」として捉えているのがほほーという感じです。

あと、順序がずれますがちょっと後の方でもこういう話をしています。

『I voted against that commitment-cum-signal. In the press’ reporting of my dissenting vote and those of the other two members of the FOMC who voted against that commitment―Mr. Kocherlakota, my counterpart from the Minneapolis Fed, and Mr. Plosser, my counterpart from Philadelphia―there was substantial speculation as to the reasons for our dissent. I will let my other two colleagues speak for themselves; I can only speak for myself. Let me make clear why I was opposed to freezing the fed funds rate for two years. 』
ということで、思いっきり「コミットメント」としての解釈になっていますわな。


・流動性は既に十分に供給されているというのが一つの理由

さっき引用した奴の前半の方の続きになります。

『I have posited both within the FOMC and publicly for some time that there is abundant liquidity available to finance economic expansion and job creation in America. The banking system is awash with liquidity. It is a rare day when the discount windows―the lending facilities of the 12 Federal Reserve banks―experience significant activity. Domestic banks are flush; they have on deposit at the 12 Federal Reserve banks some $1.6 trillion in excess reserves, earning a mere 25 basis points―a quarter of 1 percent per annum―rather than earning significantly higher interest rates from making loans to operating businesses. These excess bank reserves are waiting on the sidelines to be lent to businesses. Nondepository financial firms-private equity funds and the like―have substantial amounts of investable cash at their disposal. U.S. corporations are sitting on an abundance of cash―some estimate excess working capital on publicly traded corporations’ books exceeds $1 trillion―well above their working capital needs. Nonpublicly held businesses that are creditworthy have increasing access to bank credit at historically low nominal rates.』

まあうじゃらうじゃらと書いてありますが、要するに「既に流動性はたんまりあります。
何せ最近はディスカウントウィンドウの利用も少ない位です。銀行は貸出をしないで0.25%ぽっちの超過準備に資金を積み上げている状態で、資金は動かないまま眠っています」
というような話をしております。

『I have said many times that through the initiatives we took to counter the crisis of 2008-09, and the dramatic extension of the balance sheet that ensued, the Fed has refilled the tanks needed to fuel economic expansion and domestic job creation. Though I questioned the efficacy of the expansion of our balance sheet through the purchase of Treasury securities known as “QE2,” I have come to expect that the Federal Open Market Committee would continue to anchor the base lending rate at current levels and also maintain our abnormally large balance sheet, now with footings of almost $2.9 trillion, for “an extended period.”』

2008年の危機以降色々とやったという話をしつつ、しらっと「QE2の効果については未だに疑問がある」というのが入っているのがチャーミング。で、さっき引用した「コミットメントがどうのこうの」という部分になります。

・近い時期でのインフレは懸念していない

というのは金曜に引用しましたが、「よく私はインフレタカ派と言われますけれども、特に現状ではインフレを懸念していません」という話をしている部分では、金曜にちょっと誤訳してた部分がありまして、川上の価格転嫁の問題に関しては「価格転嫁が進んでも弱い需要が結局物価の上昇を抑えるでしょう」と想定しています。引用割愛。


・懸念は現在眠っている流動性のトランスミッションメカニズムとな

『My concern is with the transmission mechanism for activating the use of the liquidity we have created, which remains on the sidelines of the economy. I posit that nonmonetary factors, not monetary policy, are retarding the willingness and ability of job creators to put to work the liquidity that we have provided.』

現在大量に流動性が眠っているのは金融政策の為ではなく、金融政策以外のファクターによるものであるという話なので、よーするに「流動性を沢山出していて効いていないのは金融政策のせいではありません」という話ですから、これって「金融政策で出来る事は限界があります」という話をしているのと同じですわな。


・以下政治に対する悪態が続きます

非常に簡単にまとめてしまいますと、「債務上限問題など、将来の財政政策や規制などに関して政治が無駄に揉めまくっている事から、民間が先行きに対する不安を持つようになり、その結果として投資意欲を削ぎ、中央銀行の潤沢に供給している流動性が使われる事無く眠っているんですよ政治は何をやってるんですか」という事なのですが、折角ですので引用だけします。

『I have spoken to this many times in public. Those with the capacity to hire American workers―small businesses as well as large, publicly traded or private―are immobilized. Not because they lack entrepreneurial zeal or do not wish to grow; not because they can’t access cheap and available credit. Rather, they simply cannot budget or manage for the uncertainty of fiscal and regulatory policy. In an environment where they are already uncertain of potential growth in demand for their goods and services and have yet to see a significant pickup in top-line revenue, there is palpable angst surrounding the cost of doing business. According to my business contacts, the opera buffa of the debt ceiling negotiations compounded this uncertainty, leaving business decisionmakers frozen in their tracks.』

ただでなくさえ景気回復の力強さに関して確信が持てず、企業のマージン確保のためにはコスト引き下げや稼働率上昇で対応しているという中で、政治が混乱して先行きの財政政策などへの不安がある中で企業が積極的な行動に出る訳ないですがな、とか何とか言ってます。
で、更に悪態が続くのですが引用すると長くなるので、その悪態の結論。

『Moreover, you might now say to yourself, “I understand from the Federal Reserve that I don’t have to worry about the cost of borrowing for another two years. Given that I don’t know how I am going to be hit by whatever new initiatives the Congress will come up with, but I do know that credit will remain cheap through the next election, what incentive do I have to invest and expand now? Why shouldn’t I wait until the sky is clear?”』

何かやや極端な気もするのだが、まあこーゆー感じです(^^)。


・中央銀行が財政のお助けをするようになるという認識への懸念

で、悪態で話が終わりかと思いますと、最後の方にお洒落な論点が2つ。

『No amount of monetary accommodation can substitute for that needed clarity. In fact, it can only make it worse if business comes to suspect that the central bank is laying the groundwork for eventually inflating our way out of our fiscal predicament rather than staying above the political fray-thus creating another tranche of uncertainty.』
金融緩和の量を拡大しても現在必要とされている不確実性の解消には繋がらない。そして、もし中央銀行が財政の危機に際して常に通貨を拡大させるという認識を企業などにもたれるようになった場合、別の意味での不確実性が生じるとか何とか仰せのようで。


・バーナンキプットという認識を持たれてはいけない

この部分の最後の締めが「バーナンキプットは甘え」というベンダーにも出ていた部分で、金曜にこの部分スルーしたのはつうこんのいちげきでありました(汗)。

『In the interest of full disclosure, I should add that I was also concerned that just by tweaking the language the way the committee did, our action might be interpreted as encouraging the view that there is an FOMC so-called “Bernanke put” that would be too easily activated in response to a reversal in the financial markets.』

FOMCが金融市場のクレクレ攻撃に対して簡単に緩和を行うという風に見られるのはイクナイ。

『For those of you unfamiliar with the expression “Bernanke put,” or more generally, a “central bank put,” this term refers to the concept that a central bank will allow the stock market to rise significantly without tightening monetary policy, but will ease monetary policy whenever there is a stock market “correction.”』

キタコレ。わざわざバーナンキプットの解説までしてくれていますが(^^)、株式市場が下がった場合には中銀が緩和政策を行い、上昇しても中銀の引き締めが無い、という認識が所謂「中央銀行のプットオプション」というものですとご丁寧な解説。

『Given the extent of the drop in the stock market leading up to and following Standard & Poor’s downgrade of U.S. debt, combined with the FOMC’s commitment to hold short-term rates near zero until mid-year 2013, some cynical observers might interpret such a policy action as a “Bernanke put.”』

ここでは「some cynical observers」と一応控えめに言ってますけど、どう見てもフィッシャーさんは「多くの人がそう思うようになるのはケシカラン」と言いたそう(^^)。

『My long-standing belief is that the Federal Reserve should never enact such asymmetric policies to protect stock market traders and investors. I believe my FOMC colleagues share this view. 』

FRBは株式市場のトレーダーや投資家を救済する為にパーナンキプットといわれるような政策を実施すべきではないとかもうキタコレって感じです。
 


お題「まあ今日も雑談シリーズである」   2011/08/19(金)08:14:28  
  ○フィッシャー総裁の講演をほんの一部だけ拾って読んでみる(詳しくは来週)

昨日引用した地区連銀総裁発言関連ニュースのまとめニュースが。
[外部リンク]

題名にワロタ。まあクレクレ相場に一々対応していますと、アラン・ブラインダーFRB元副議長が指摘した「自分の尾を追う犬」状態になってしまい、プリエンティブに対応している積りの金融政策が単に経済のボラティリティーを高めるだけだという残念な事になる、というのもまあ判るんですけど、そうは言いましてもCPIが微妙に堅調な中では株式市場チャネルを使って緩和効果を出すのが一番安全っぽいイメージがあるんですけどどうなんでしょうね。

でまあプロッサー総裁の発言は惜しくもフィラデルフィア連銀のサイトを見ても掲載されていないのが遺憾でございますが、フィッシャー総裁の講演はダラス連銀のサイトに絶賛掲載中。

[外部リンク] the Dots: Texas Employment Growth; a Dissenting Vote;
and the Ugly Truth (With Reference to P.G. Wodehouse)

Remarks at the Midland Community Forum
Midland, Texas
August 17, 2011

まあ詳しくは例によって週末に読む所存ではございますが、FOMCに反対票を投じました(キリッ)という辺りから少々。講演テキストの真ん中辺りにある小見出し『FOMC Decision』から先を読めばヨロシアル。その途中辺りから。

『I do not believe it wise to commit to more than that, or to signal further accommodation, when the cheap and abundant liquidity we have made available is presently lying fallow, and when the velocity of money remains so subdued as to be practically comatose. At the FOMC meeting, the committee announced that it “currently anticipates that economic conditions … are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.” In monetary parlance, that is language designed to signal that we are on hold until then. 』

『I voted against that commitment-cum-signal. In the press’ reporting of my dissenting vote and those of the other two members of the FOMC who voted against that commitment―Mr. Kocherlakota, my counterpart from the Minneapolis Fed, and Mr. Plosser, my counterpart from Philadelphia―there was substantial speculation as to the reasons for our dissent. I will let my other two colleagues speak for themselves; I can only speak for myself. Let me make clear why I was opposed to freezing the fed funds rate for two years.』

ということで、以下今回の反対理由の説明が。

『First, in reporting my views to the committee, I noted my concern for the fragility of the U.S. economy and weak job creation. It might be noted by the press here today that although I am constantly preoccupied with price stability―in the aviary of central bankers, I am known as a “hawk” on inflation―I did not voice concern for the prospect of inflationary pressures in the foreseeable future. Indeed, the Dallas Fed’s trimmed mean analysis of the inflationary developments in June indicated that the trimmed mean PCE turned in its softest reading of the year. The trimmed mean analysis we do at the Dallas Fed focuses on the price movements of personal consumption expenditures. It is an analysis that tracks the price movements of 178 items that people actually buy, such as beer, haircuts, shoe repair, food and energy prices. In June, the trimmed mean came in at an annualized rate of 1.3 percent, versus 2.1 percent for the first five months of the year. The 12-month rate was 1.5 percent.』

おまいら俺様の事を「インフレタカ派」とか抜かしやがるが、俺様は別にそんなに直ぐにインフレが来るとか懸念してる訳じゃねえよダラス連銀の出してる物価統計見やがれコノヤロー、と仰せのようです。

『My concern is not with immediate inflationary pressures. Core producer prices are still increasing at a higher than desirable rate. But I have suggested to my colleagues that while many companies have begun and will likely continue to raise prices to counter rising costs that derive from a range of factors-including the run-up of commodity prices in 2010 and increases in the costs of production in China-weak demand is beginning to temper the ability of providers of goods and services to significantly raise prices to consumers. 』

ただ、直ぐに来るインフレへの懸念というのは無いものの、企業の川上物価上昇の価格転嫁の動きが見られだしており、その持続性に関しては懸念しているようで。

『My concern is with the transmission mechanism for activating the use of the liquidity we have created, which remains on the sidelines of the economy. I posit that nonmonetary factors, not monetary policy, are retarding the willingness and ability of job creators to put to work the liquidity that we have provided.』

つーことで、それよりもそもそもの金融政策、というかFEDが供給している流動性についてどのように効いているのか(特に雇用について)についての懸念があるというような話になっているような気がするんだが、何かそれってまたちゃぶ台ひっくりかえしみたいな話ではございますな。

あ、それからさっき引用した最初の所でスルーしちゃいましたが、たぶんフィッシャーさんは「既に現在十分な緩和をおこなっているので追加での緩和や流動性供給の示唆や実施は必要ない」というスタンスのようですな。

で、この後その「雇用の創出に関して」みたいな話を延々としているのですが、読んでる時間が無いので最後の『The Ugly Truth』という小見出しの所から。

『I think I have made it pretty clear today that I believe what is restraining our economy is not monetary policy but fiscal misfeasance in Washington.』

ちょwwwwwテラフリーダムwwwwww

『We elect our national leaders to safeguard our country. An integral part of that consists of safeguarding the nation’s fiscal probity. Pointing fingers at the Fed only diminishes credibility―the ugly truth is that the problem lies not with monetary policy but in the need to construct a modern, appropriate set of fiscal and regulatory levers and pulleys to better incentivize the private sector to channel money into productive use in expanding our economy and enriching our people.』

いやまあそれはそうなんですが一応デュアルマンデートというのもある訳ですが先生。

『Only Congress, working together with the president, has the power to write the rules and provide the incentives to correct the course of the great ship we know and love as America. I hope you, as the voters who put them in office, will demand no less of them.』

まあ正論なのだが日銀が同じような事言ったら政治家が憤死しそうな話を地区連銀総裁が堂々とできるというのは米国の良いところですなあ。

つーことで、フィッシャー総裁はデュアルマンデートのうち物価重視派である、というのは前からそうですなという認識はございましたが、更にその確認が出来ましたという感じです。


一方、ダドリー先生が講演をしていましたが、これは1行も読んでいないのでURLだけ貼り付けて週末読む(宿題が大杉勝男なんですけど)。

[外部リンク] National and Regional Economic Outlook 

August 18, 2011 
William C. Dudley, President and Chief Executive
Remarks at the New Jersey Performing Arts Center, Newark, New Jersey


○とか何とかやってたら時間が無くなったのですが関連雑談

・QE3って本当に難しいか????

・・・・・いやまあ確かに難しいには難しいと思います。何せ評判悪いし、今現在の足元で起きていることだけで結論をつけたら(その行為は勿論正しくないのだが政治的にどうよという話になるとどうしてもそうならざるを得ませんからねえ)「物価は上昇したけれども景気は良くならなくて結局何の為にやったのかイミワカンネ」という風に言われそうな状態で、そんな中でQE2のおかわりというのはムツカシカロ。

しかしですな、ここでQE1再来という技も残っているのでありまして、つまり金融市場に何らかのストレスが掛かってクレジットスプレッドやリスクプレミアムに変調が生じて経済に悪影響を与える、というような展開になった場合には、「金融市場の混乱を回避する」という大義名分が出来るのでQE1というか信用緩和というかな資産買入は出来るかなとは思うのでありまして、まあそっちの可能性はあるなと。

もちろん金利コースというのもあるのでしょうが、超過準備(でしたっけ)の付利金利を下げると米国の場合MMFが壊滅するという問題がありますが、まあこれってその壊滅した瞬間さえ耐えれば別の秩序が発生するから大丈夫とも言えるので、選択肢としては有るとは思いますが、そもそもそれだけのコスト(短期市場が壊滅するコストと壊滅する間に起きるコンフリクトの可能性というリスク)を掛けて実施してなんぼ経済に効きますねんというのがありますわなというのがある。

更にツイストオペで長期金利下げてどうのこうのというのもありますが、そもそも論として金融緩和政策が経済に効くのであれば、長期金利は自然に上昇する(短期金利に引き下げ余地が殆ど無い状態では特に)筈でして、そーゆー観点からすると「長期金利を力技で下げる」という行動はそもそもその行動自体に矛盾が生じているがなという所ですな。いやまあ金融市場に何らかのストレスが掛かってリスクオフモードになっている結果として長期金利に無駄にリスクプレミアムが乗りまくっているとかいう時は意味があるかもしれない(ストレスの原因が財政懸念だと長期債買入は財政マネタイズと言われて更に火をつける可能性がありますが^^)けど、まあこれは結局政策をどういう風にやるのかも難しい(単にツイストなら簡単だが、どの位やるのかとか政策効果をどう計測するのかとか出口をどこで判断するのかとかは難しいでしょ)と思いますし、目くらまし以上の効果は中々期待できないような希ガス。

・・・・・・と考えると、そもそも来週のジャクソンホール(最初この「ジャクソンホール」をジャクソン5のコンサートホールか何かだと思っていましたすいませんすいません)の講演で何の話をするのかもこれがまた読みにくいですなあと思うわけで、まあ本命は来週金曜(の日本時間では夜なので結局真面目に読むのは土曜日になるが)というところでございますな。


・オペ雑談メモ

時間が無いので単にメモ。

昨日の金利入札オペ
[外部リンク]
 


お題「まあ今日も雑談シリーズである」   2011/08/19(金)08:13:56  
  モーサテの兄ちゃん、NY連銀総裁に突撃ぶら下がり取材敢行してたみたいだけどそれって米国の連銀に対する取材ルール的に大丈夫なの????という話は本石町日記さんに聞けばよいのでせうか(^^)。


○何か知らんが盛り上がってまいりました!

昨日は日本の10年国債が引けで遂に1%割れとなりやがりまして、いやまあ一昨日辺りから米債とか華麗にフラットニングしだしたのと、盆休み明けで投資家の動意でも出たのか(それはこじつけ^^)、それとも利食い売りの玉が尽きたのか(とも思えんが)まあついこの前まで重いですねえとか言ってた1%を割りましたなあ・・・・・

という話でも今朝は話の頭にしようかと思ってたのですが、夕方になったら欧州で株が激下げして債券が強くなってきてありゃりゃとか思っていましたら朝になってみたらこの有様ですわよ奥様。

[外部リンク] 工業株30種 10,990.58 -419.63  
S&P 500種 1,140.65 -53.24  
ナスタ゛ック 総合指数 2,380.43 -131.05  

米国10年国債 2.073 -0.092 
米国30年国債 3.432 -0.131 

(今朝6時前の数字ですが上記URLの数字は随時更新されますので念の為)

[外部リンク] 7/32。利回りは一時、過去最低の1.9735%を記録した。2%を下回ったのは初めてだった。』(上記URLより)
ということで、人が寝苦しい夜を過ごしているうちにあばばばばーな相場になっておられてようで誠に遺憾極まりないのですが、そのご0.1%戻った方の理由も気になる所(CPIのせい??)ではございますがまあそういうのは詳しい人に教えてもらわないとワカランチ会長(ベンダーの後講釈は正直当てにならん)なのでございますので判断保留。

[外部リンク]

『8月18日(ブルームバーグ):米株式相場は急落。ダウ工業株30種平均は今月に入って4度目となる400ドルを超える値下がり。世界経済が減速しているとの懸念や欧州の銀行が十分な資本を確保していないとの不安が強まった。』(上記URLより)

まあ後講釈する方も大変なんだろうなあという相場展開なんだろうなあという感じだと思われますが、まあ困ったときのリスクオフってことで後講釈するしかないのかしらねえという所で。


んでまあ一方で
[外部リンク]

とか中々お洒落な展開にもなっておりまして、そらまあこうなってくると市場がクレクレ言ってもQE2第2弾(変なの^^)のようなQE3をやるというのが難しいのではないかとゆー認識はさすがの雨公でも感じているのかねとゆー所でござんして、ブルームバーグやロイターの相場後講釈にはその話無いけどモーサテはんの相場後講釈によるとQE3の実施が難しいとの見方で株式市場が失望売りみたいな話をしてます(米債もイントラデイでピークから金利上昇してるし何となくそういうのもあるのかね、よー知らんが)けど、はてさてどういう事になるんでしょうかねという所で。
 


お題「国内ネタが無いのでせっせと海外ネタ拾いに出稼ぎシリーズ」   2011/08/18(木)08:18:54  
  ○スイスにも出稼ぎでござる

更にリザーブターゲットを拡大するSNB
[外部リンク] National Bank intensifies measures against strong Swiss franc

『The measures taken thus far by the Swiss National Bank (SNB) against the strength of the Swiss franc are having an impact. Nevertheless, the Swiss franc remains massively overvalued. The SNB has therefore decided to expand again significantly the supply of liquidity to the Swiss franc money market.』

いやあの追加でどんどんおかわりをしているというのは「インパクトがあった」という話なのかというツッコミをしたくなるがまあ大人の対応で黙っておこう。

『In so doing, it is increasing the downward pressure on money market interest rates
with a view to further weakening the Swiss franc exchange rate. With immediate effect, it aims to expand banks’ sight deposits at the SNB further, from CHF 120 billion to CHF 200 billion. In order to achieve this new target level as quickly as possible, it will continue to repurchase outstanding SNB Bills and to employ foreign exchange swaps. Furthermore, the SNB reiterates that it will, if necessary, take further measures against the strength of the Swiss franc.』

まあ頑張ってくださいという感じですが。

[外部リンク]

まあペッグ導入するったって口で言うのと実際にそれを実務に落とし込むのとの間にはかなり越え難い壁があると思うのでござんして、それを求めてクレクレ市場になる為替市場もテラヒドスという感じではあります。


○米国では地区連銀総裁がフリーダム発言を早速開始しております!!!!

先日コチャラコタ総裁の異例というか型破りというか横車な「ボクが決定に反対した理由を勝手に発言するお」攻撃があったばかりですが、ちょっとベンダーを見ると素敵な展開になっておられるようで、実に胸の熱くなる展開でございます。

[外部リンク]

『8月16日(ブルームバーグ):米セントルイス連銀のブラード総裁は米連邦準備制度理事会(FRB)が少なくとも2013年半ばまで低金利を維持すると約束したことは、新たな国債購入のシグナルとみなされるべきではないとの見解を明らかにした。』(上記URLより)

[外部リンク]

『8月17日(ブルームバーグ):米フィラデルフィア連銀のプロッサー総裁は、米連邦公開市場委員会(FOMC)は恐らく2013年半ばより前に利上げを実施する必要があるとの見解を示した。また政策当局者は過去最低水準の政策金利を2年間維持するとの方針を明示する前に、経済情勢を見守るべきだったと指摘した。』(上記URLより)


・・・・・さあ盛り上がって参りました!!!!!

フィッシャーさんとプロッサーさんはコチャラコタ総裁と同様に反対票突っ込んだ3人なのでございますので、まあこういう話をするのは当たり前ちゃあ当たり前なのですし、ブラード総裁は昨年QE2(というか国債買入というか)実施の必要性を唱えた自身のペーパーで「物価がディスインフレ状態になった時に低金利政策を長期間にわたって継続する事は経済をデフレ均衡の状態に遷移させるリスクがある」と主張していたひとで、あまり低金利コミットメント的な政策に与しなさそうな人ではあるのですが、まあこういう感じで反対の人がフリーダム発言をすると、コミットメントを伴わない「時間軸もどき」政策は、景気あるいは物価情勢がちょっと好転しただけでその時間軸もどきが崩壊して中短期債市場が盛大なゲロゲロマーライン相場になるリスクを更に高めるという感じだというのはニポーンの皆様は2003年で経験済みでございますのでメイクセンスすると思いますが、雨人たちは初のケースですので「2年間ゼロ金利ヒャッハー」とやった後に全員でマーライオンとかやりそうで今から楽しみに待っております(^^)。

○人のふんどしシリーズ

what_a_dudeさんとこの最新エントリーを(毎度毎度ネタにさせて頂き恐縮です)見ながら雑感。

[外部リンク]
 


お題「国内ネタが無いのでせっせと海外ネタ拾いに出稼ぎシリーズ」   2011/08/18(木)08:18:24  
  まあ何ですな、米債10年の5毛程度の動きは最近は誤差状態なので無理して後付解説をせんでも良さそうな気がしますな、と暑さですっかり頭が沸いているあたくしorz

○経済のダウンサイドリスクを強調でついに利上げ主張者0名へ(BOEネタ)

7月の議事要旨ネタをやったばかりでございますが、昨日は8月の英国中銀MPC議事要旨が出たので今回は早速ネタにしますが、当然ながら慌てて見ただけでして、そういう時のお約束であたくし昨日も申し上げたように『The immediate policy decision』を斜め読みしただけだわさ。

第31パラグラフ。

『The Committee set monetary policy in order to meet the inflation target in the medium term. Inflation had been well above the 2% target as a result of the temporary impact of higher energy and other commodity prices, the increase in the standard rate of VAT and the past depreciation of sterling.』

この辺の認識は毎月同じなのである。

『CPI inflation had fallen in June, but it was judged likely to rise again temporarily, to reach 5% in the coming months, boosted by further increases in utility prices.』

英国の場合は今年に入ってから電力などの公共料金が軒並み上昇したんでしたっけ。

『The Committee’s central view remained that inflation was likely to fall back in the medium term, as the impact of the factors raising inflation diminished and some downward pressure from a degree of slack in the labour market persisted. There were risks to that view, to the upside and the downside.』

とまあここの認識に関しては前月(って昨日引用しましたが、汗)と同じような書きっぷりではあるのですが。

第32パラグラフ。

『The key upside risk continued to be that inflation would be elevated for longer than the Committee expected. That could be as a result of expectations of above-target inflation becoming embedded in wage and price-setting behaviour; the margin of spare capacity in the economy being less than currently thought; or of further shocks to the price level.』

7月の議事要旨では物価のダウンサイドリスクの方が先に書いてあったのですが、今回はアップサイドリスクが先に書いてあります。じゃあアップサイド警戒になったのかと申しますと、今回に関してはこの後物価のダウンサイドリスクというよりは経済に関するダウンサイドリスクの話が延々と続くという構成になっていますので、まあ構成上こうなっただけのような気がします。

『Wage growth remained subdued, which suggested that employees had not so far been able to secure higher pay increases in response to the recent squeeze on real incomes. Some measures of the longer-term inflation expectations of households had risen over the past year. But longer-term expectations of professional forecasters and financial market participants had been broadly stable. Overall, most indicators remained close to their series averages.』

物価上昇による実質賃金の低下に対応した名目賃金引き上げの動きは今の所あまり見られず、一部のサーベイによると家計の長期的なインフレ期待が上昇しているものの、その他のデータから見ると長期的なインフレ期待は概ね安定しているとのことで。

『Nevertheless, CPI inflation was expected to reach 5% in the coming months, and itwas unclear how medium-term inflation expectations would react. Margin levels in consumer-facing sectors probably remained below their pre-recession levels, and any attempt by those firms to rebuild their margins could put upward pressure on inflation.』

消費者向けのセクターにおける企業の設定するマージン率がリセッション前の水準から見ると低いが、このマージンレベルを回復させようとする動きが起きた場合にはインフレへの引き上げ圧力になり得る、という話ですが、恐らく本論の方ではその辺りに関する話が指摘されていると見た(って読めよお前というツッコミはしないように)。

『The indications that the pace of global growth was moderating suggested that energy and other commodity prices were less likely to continue rising. Import price pass-through from sterling’s past depreciation appeared to be more or less complete, although the possibility of further pass-through could not be excluded.』

一方で世界経済の成長鈍化によって(英国物価上昇の一翼を担っている)エネルギーおよびその他国際商品価格の上昇の持続性は失われる可能性が高く、というのは判るのですが、相変わらずジョンブル野郎の英語はよく判らんのは次の文章でして、まあ物価認識に関する本論を読めばたぶんこの点について書いてあるからそこ読めば意味が判ると思う(のでまあ後で読むが)のですが、輸入物価のポンド安による影響(価格転嫁)については結局どっちを言いたいのかワカランチ会長でありましたすいませんすいません。何か「どの位影響してくるかは微妙」と言ってるような気がするが(涙)。

てな訳で、今回はまたまた物価のアップサイドリスクの話が妙に記述が長くなっているでござるの巻(前回12行、今回15行^^)。


・・・・・ではあるのですが、この後のダウンサイドリスクの話が「経済のダウンサイド」の話が入ってパラグラフが3つも入るというおそロシアな展開に(^^)。つーことで第33パラグラフ。

『The key risk to the downside remained that demand growth would not be sufficiently strong to absorb the pool of spare capacity in the economy, causing inflation to fall materially below target in the medium term. News over the month had generally reinforced the weak tone of indicators of global activity growth over the past few months, which had been particularly notable in data releases for the advanced economies. While some of the slowing would have reflected the impact of continuing disruption to global supply chains, and the effects of the elevated price of oil, the Committee judged it increasingly likely that the global slowdown would prove to be more prolonged than previously assumed.』

ということで、物価のダウンサイドの方でも「世界的な景気減速が従来想定していたよりも継続しそうである」という話をしているのですが、この先が今回新たに出ている「経済のダウンサイドリスク」ということで第34パラグラフ。

『In the United Kingdom, it was likely that underlying growth in the second quarter had been stronger than suggested by the headline number for GDP, but indicators of the evolution of activity in the near term had been subdued, especially for consumption and in the manufacturing sector.』

先行きの経済活動が抑制されそうキタコレ。

『Much of the moderation in UK manufacturing output appeared to be related to the slowdown in world activity, and the consequent implications for export orders. Business confidence had fallen, and appeared to be weighing on investment intentions, and perhaps also on employment growth.』

ここぞとばかりに残念な見通しが。

『The lower path for Bank Rate now implied by market interest rates would serve partly to offset this weaker outlook. Evidence of slowing activity, and more particularly concerns about fiscal policy in the United States and the substantial challenges faced by the euro area, had resulted in stressed conditions in financial markets which were reflected in a wide range of asset classes. This had further elevated the funding costs faced by banks. If stress in financial markets persisted, it also had the potential to constrain banks’ ability to raise as much term funding as they desired. In consequence, the price and availability of credit to many households and businesses could be adversely affected.』

何か景気に良い話ってBOEの政策金利引き上げ見通しが遠のいたことによる景気の刺激の話だけで、米国の財政政策に関する懸念による経済活動の低下とか、ユーロ圏の金融市場におけるストレスの問題とか、それによって発生する英国の金融環境の悪化とか、ろくでもない見通しが並ぶ並ぶ。で、次の第35パラグラフ。

『The greatest risk to the downside stemmed from the euro area.』

”The greatest risk”キタコレ。

『Concerns about the euro area were likely already to be affecting the economic outlook through their impact on asset prices, bank funding costs and the level of household and business confidence. Reflecting that, the Committee’s projections were conditioned on relatively slow growth in the euro area. There were, however, additional risks relating to a significant further intensification of concerns.』

つーことでユーロ圏の問題が最大のリスクなのですが。

『These could affect the United Kingdom through a number of channels, including: the impact a further slowing in euro-area activity would have on UK exports; financial and banking sector interlinkages; and possibly, and perhaps most significantly, through a disruption to the functioning of the international financial system more generally - hitting global asset prices, wholesale funding markets, and business and household confidence.』

ということで、英国経済に色々なチャネルで悪影響を与えるという話ですが、特に懸念しているのが国際的な金融市場の機能低下によって発生するであろう世界的な資産価格の下落やら短期金融市場でのファンディングへの悪影響や、コンフィデンスの悪化などを懸念と、まあ思いっきり懸念していますわな。

『Those additional risks were almost impossible to calibrate in terms of their probability or impact. Members of the Committee held differing views about the extent to which those risks should influence the Committee’s immediate policy decision. On balance, most members saw little merit in seeking to react to the possibility of these risks crystallising by adjusting monetary policy in advance.』

ただまあ現状ではこれらのリスクの顕在化に先駆けて追加的な措置を行うメリットは多くの委員はまだ見ていないということではございます。

つーことで第36パラグラフ。

『There remained substantial risks to inflation in the medium term in both directions. But overall the news on the month had increased the downside risks. Committee members considered the cases for different policy actions.』

ということで、今回ダウンサイドリスクが拡大したという話になっていますが、しかしこれって物価のダウンサイドというよりは経済のダウンサイドじゃネーノ(物価のアップサイドの話もそれなりに充実してやがるし)という気もせんでもない。

てな流れになりまして、今回は「利上げ提案」の2名は提案を引っ込めるでござるの巻となった、という事でございますが、長くなってきたのでとりあえず後は議事要旨読んでちょとゆーことで(手抜き)。
 


お題「1年TB入札ェ・・・・・/またも虫干しネタで今更のBOE関連」   2011/08/17(水)08:19:27  
  まあ何ですな、暑さに関しては別に帳尻合わせしなくても良いので太平洋高気圧ちょっと自粛しろやゴルァ。

○1年TB入札キタコレ

昨日の1年TB落札結果はこちら。
[外部リンク] 99円89銭2厘
(募入最高利回り) (0.1084%)
  
(5)募入平均価格 99円89銭5厘
(募入平均利回り )(0.1053%)

・・・・・・・まあ先週金曜の基金短国買入のレートが出来上がりで0.101/0.100なのですから、そらまあ0.11%は楽勝で割りますがなという所なのでしょうが、これで足元から1年まで0.10%にへばりつくでござるの巻というレートになってしまって、見事なまでのターム物金利抑制効果。

一方で昨日の資金供給オペなんですけどね。

オファー
[外部リンク] 12,775 8,006 0.100 0.100 62.7

ということで、こちらのオペは8月18日〜9月7日の期間でしたが、応札が今回もまた多くて、先週金曜のオペ(8月16日〜9月7日の1兆円)に引き続き応札超過と相成りました。しかも按分率が低下(オファー額が減っていますので絶対額としての応札は昨日の方が少ないですが)となっておりまして、まあこのくらいの所に足のある使い勝手の良いオペへのニーズが高まるという感じですな。まあ足元に関しては固定オペの多さの結果としてややファンディングがショート気味になっており、その一方で1年のTBはレートが華麗に低下とゆーこの動きが何となく味わいがあったのでメモしてみただけの話ではございます。そのほかこじつけると色々と無理矢理政策インプリケーションを作れそうなのですが、まあそれは妄想の世界になりますのでそれは割愛。


○もう8月議事要旨が出るというのに今更の7月BOE議事要旨ネタ

えーっと、本日BOEは8月MPCの議事要旨を出すので、ネタとしてすっかり萎びてしまいましたが今更ながら7月議事要旨を(もはや今更ネタなので)簡単に少々(出たのは先月20日ですすいませんすいません)。

[外部リンク] immediate policy decision』から見るのが吉。

・物価に関するリスクが「上下に顕著に拡大」という中々の悩ましさ

第22パラグラフ。

『Inflation had been well above the 2% target as a result of the temporary boost from higher energy and other commodity prices, the increase in the standard rate of VAT and the past depreciation of sterling. Despite the fall in CPI inflation in June, it was likely that inflation would rise further, to over 5%, in the coming months.』

まあ相変わらずなんですが「物価は一時的要因で2%超で推移しています、ああ目先は5%位に上昇しますよね」という話は相変わらず。

『In the light of recent developments in utility and food prices, the peak in inflation was likely to be a little higher and come sooner than the Committee had previously expected.』

あちゃー。

『The Committee’s central view remained that a margin of spare capacity in the economy was likely to push down inflation and bring it back towards the target in the medium term, as the impact of the factors temporarily boosting inflation subsided.』

この部分も毎回同じように言ってまして、まあお経状態ですわなという所っすが。

『But there were material risks to that view, both to the upside and to the downside. The Committee discussed how those risks had evolved since its previous meeting.』

ということで、この先にダウンサイドとアップサイドの話があって、これがまたやたらめったら従来対比長くなっているのですが、色々とああでもないこうでもないという論点が並んでいるので見てみましょ。

・物価のリスクに関して「ダウンサイドリスク」を先に出すのがチャーミング

第23パラグラフ。

『The key risk to the downside was that demand growth would not be sufficiently strong to soak up the pool of spare capacity in the economy, leading inflation to fall materially below the target in the medium term.』

というのはまあいつもと同じですが、今回は前回までと違ってダウンサイドリスクが先に来ている(6月議事要旨では先にアップサイドリスクの話をしている)のが味わいの深いところであります。

『The latest indicators suggested that the pace of global activity had slowed, although it was not clear how persistent this would prove to be. Some of the slowing in global activity reflected the temporary impact of the continuing disruption to supply chains caused by the Japanese earthquake and tsunami in March, and the effects of the elevated price of oil.』

でまあ本当はバーナンキの議会証言(7月13日)と比較してこのネタを出すとオモローだったのですけれども、7月6〜7日の時点でBOEの政策委員会は「世界経済が減速している事についての持続性はよく判らないところがありますが、一部は一時的要因によるものでしょう」というような話をしていまして、一方でバーナンキ議長は議会証言で失業の低下に関して「一時的な要因です(キリッ)」と言ってた訳で(8月FOMC声明文で「やっぱ一時的要因だけじゃないかもね、テヘッ」としらーっと変更しましたが)、この辺が中々味わいがあるなあとかいう話を書こうと思っているうちにFOMCが終わってしまいあたくし的には時既にお寿司と化したのは残念無念(--)。

『The risks posed by an intensification of the sovereign debt and banking problems within the euro area to the prospects for economic activity and the financial system at home had remained substantial. The funding costs faced by the major UK banks remained elevated, in part reflecting those risks emanating from within the euro area, and were likely to continue to affect the price and availability of credit to many households and businesses adversely.』

ここのところが論点としてほほうと思ったのですが、欧州債務問題の欧州経済に対する影響のほかに、英国の銀行のファンディングコストの上昇による民間のクレジットアベイラビリティの低下を問題にしているのが味わいがあります。ちなみにこの英国の銀行の貸出態度がどうのこうのというネタは第15パラグラフで詳しい話がありますのでお暇な方はどうぞ。

『Indicators had pointed towards continued modest underlying UK GDP growth in the second quarter and, more tentatively, to some softening in the outlook for the third quarter. But the implications of weaker activity for inflation would depend on the factors that had caused it. Partly in response to the more downbeat news on the outlook for economic activity, investors had put back their central estimate of when official interest rates would begin to rise and the sterling effective exchange rate had fallen modestly. This was likely, in time, to provide some countervailing stimulus to economic activity.』

この部分も後ろの方がほほうと思ったんですが、先行きの経済見通しがやや弱いという見通しがインフレに与える影響はどのファクターが効くかによって異なってくるという一見???な話をしているように読めましたが、可能性としてあげているのが景気の見通し悪化→利上げ期待遠のく→英国ポンド安→経済への緩和的効果というルートもありますよねというのがお洒落っすな。


・後回しになったアップサイドリスクですが論点については細かくなっています

一方でアップサイドリスクなんですけどこれが第24パラグラフ。

『The key risk to the upside was that the period of elevated inflation would persist for longer than the Committee expected. Expectations of above-target inflation could become entrenched in price and wage-setting behaviour; employees might press harder for wage increases in response to recent declines in living standards; or there might be further upward pressure on prices arising from energy and other internationally traded goods prices.』

これまた毎度同じ話をしているのですが、ただまあ今回は従来よりも長期的な物価の高止まりが与える具体的な人々の行動に関する影響について詳しく説明しているのが味わいがあります。

『According to one survey-based measure, households’expectations of inflation in the medium term had increased markedly, to a little above their previous peak in 2008. But measures of inflation expectations derived from financial markets had been stable.』

金融市場からのインフレ期待は安定しているものの、家計のインフレ期待に関するサーベイデータは上昇傾向にあるというのはややアチャーな話。

『There was no clear evidence that higher inflation expectations had begun to feed through into wage-setting behaviour. Earnings growth had remained subdued. But earnings growth was affected by a range of factors, making it hard to infer clearly what impact inflation expectations might have had. It remained unclear how much comfort to draw from recent labour market developments, given the puzzling behaviour of productivity over the recent past.』

ということで、現状では物価の高止まりから賃金上昇というスパイラルの兆候は特段見られないようですが、この賃金動向については十分確認する必要があるという話ですな、あとリーマンショックで落ち込んだ生産性の問題というのは6月の議事要旨でもああでもないこうでもないとありましたが、今回もまた謎ということになっていますな。


・で結局「最近の動きは利上げの必要性を減じました」という話

第26パラグラフから。

『Most members judged that it was appropriate to maintain the current stance of monetary policy at this meeting.』

現状維持ですかそうですか。

『It was likely that the current weakness in activity would persist for longer than previously thought, although the reduction over the month in the exchange rate and in market interest rates would provide some countervailing stimulus to the economy.』

ポンド安と金利低下が経済への刺激効果を出しているものの、足もとの経済の弱さは従来MPCが予想しているよりも継続すると見られると、まあこの時点でBOEの政策委員会はやや経済に弱気気味になってるという感じですかね。

『That weakness, together with the continued subdued behaviour of earnings, reinforced the case that inflation was likely to fall back once the temporary impact of the factors pushing up on it had waned.』

でまあその弱さがありますし、更には賃金の上昇が引き続き抑制されていることからインフレは一時的な物価上昇要因の剥落と共にターゲット近辺に低下するでしょうと。

『But there also remained upside risks associated with the sustained period of above-target inflation.』

ただまあインフレに関してはアップサイドリスクもあります。

『There was a range of views on the balance of these downside and upside risks. Overall, however, recent developments had reduced the likelihood that a tightening in policy would be warranted in the near term.』

というようなああでもないこうでもない話をして、最終的には「足元の経済状況は近い時期の金融引き締めが正当化される可能性を減じている」というのが大方の委員の判断、という事になっています。つーことで、引き続き物価にアップサイドリスク、経済にダウンサイドリスク、という状況が続いている英国中銀の8月議事要旨は今日出ますので(まあさすがにこれは一晩で読むヒマは無いので週末までスルー)お楽しみにという所です。


・実は経済情勢に関する論点もオモロイが時間が有ればネタにします

まあ何ですな、この手のモノって近い将来の政策インプリケーションを得てポジション取るという意味ではちゃっちゃと読まないと話になりませんが、こうやって改めて時間が経過した後に経済情勢に関する議論とかの部分を読むとそれはそれで味わいがあるなあとか思うのでありますが、そっちに関してはまた時間が有れば。一応お勧め部分を申し上げますと、第6、7パラグラフの世界経済と米国経済に関する部分、先ほど申し上げた英国の銀行に関する第15パラグラフ、CPIに関する第17〜20パラグラフに関する部分を読むと吉かと存じますのでよろしゅうに。
 


お題「相場が動かない隙にここぞとばかりに虫干しネタ」   2011/08/16(火)07:46:27  
  とりあえず某モーサテでドヤ顔でソロスチャートの解説をするコメンテーターは以前引用させて頂きましたwhat_a_dudeさんのこちらを熟読すべきであると思いますので親切なあたくしは再掲するのであった(^^)。

[外部リンク] 除く生鮮食品) の前年比について、委員は、マクロ的な需給バランスが基調的に改善していく中で、足もと、先行きとも、小幅のプラスで推移するとの見方を共有した。』

ということでマクロ的な需給バランスの話は声明文などではあまり強調されないようになって来ましたけれども、まあ当然ながら議論の方ではこういう話になってまして、マクロ的な需給バランス改善キタコレという所ですかそうですか。

『ある委員は、食料品・エネルギーを除いた消費者物価指数が、5月に前年比+0.1% と、2008年10月以来のプラスに転じたことや、物価上昇品目数から下落品目数を差し引いた値のマイナス幅が着実に縮小していることについても、マクロ的な需給バランスの改善が影響していると指摘した。』

『ある委員は、地方を含め、既往の国際商品市況の上昇に伴うコスト増加分を、企業が製品価格に転嫁する動きがみられると述べた。』

需給バランス改善だの川上の価格転嫁だの威勢の良い話キタコレ。

『一方、ある委員は、先行きの需要全般を慎重に捉える自らの見通しを前提とすれば、国際商品市況の上昇が、エネルギーや食料品の価格を通じて消費者物価に波及する度合いは、限定的な
ものにとどまるとの認識を示した。』

一方でこういうコメントもあるという感じですが、総じて言えば・・・・・・


・展望レポートの中間評価部分

『大方の委員は、2011 年度の成長率は、4月の展望レポートの見通しに比べて幾分下振れるとの認識を示した。』

『物価面では、多くの委員が、国内企業物価、消費者物価( 除く生鮮食品) ともに、概ね4月の見通しに沿って推移するとの見方を示した。』

ということなのですが・・・・・

『この間、複数の委員は、自らの経済・物価見通しについて、展望レポートの見通しの範囲内ではあるが、その下限近くであると述べ、このうち一人の委員は、先行きの成長率と物価の見通しは、4月時点に比べて幾分下振れているとの認識を示した。』

てな感じで、まあやはり先行き見通しを下げている人が多かったのね、という所でして、景気に関してはまあ元々弱めですけれども、物価に関しては一部威勢の良い面もあるものの、総じて言えばこれまたやや弱めになっているという感じで見た方が良いという感じかと思うのですけれども、あまり7月会合結果出たところでそこまでのニュアンス出てましたっけというのは少々アレですな。


ということで相場が動かない隙に虫干しネタで恐縮でございますた。
 


お題「オペ雑談/コチャラコタ総裁の斬新な動き」   2011/08/15(月)07:46:08  
  しかし未だに良く判らんのは「この法案成立が辞任の条件」って話で、何と言うかそれって憲政の基本的な部分で何かおかしくねえかと・・・・

#ところでスイスフランのペッグって具体的にどうすれば出来るの??

○基金短国買入ェ・・・・・・

金曜のオペレーションオファー
[外部リンク] 4,411億円の落札2,004億円は良いのですが、落札利回りが出来上がりベースで何と平均0.101%で足切りは0.100%(按分30.1%)という泣きそうな結果に。

まあ基金買入のレートは0.100%からは下がりようが無い(利回り較差マイナスって出来ないんですよね??)のですが、ついにそのレートまで下がりやがったかという感じでございまして、これはつまり残存1年までの短国は0.100%カツカツまで金利低下余地があるというかもう下がっていると言ってしまえば身も蓋も無いのですが、まあこの調子で今後も基金短国買入が続きますと少なくとも短国に関しては1年まで0.10%カツカツという素敵な展開が待っていそうな悪寒。

まあ3か月の所の需給が緩んで0.10%台に乗ってくれますと(3か月超のゾーン対比で発行額が全然違うので)また話は別になるとは思いますが、何せ現状では3か月TBは入札段階で概ね0.10%割れという素敵な状態になっていますので、まあそのレートで買って日銀に0.10%で売るというのも中々無いでしょうから、そーゆー状況になっている中では基金短国買入の影響は1年TBまで拡大という事になるでしょうなあナムナム。

TBと利付国債の同残存のレート形成って元々微妙に歪んでいる(買う人の差とか、流通額の差とかが微妙に影響する)のですが、基金短国買入は文字通り短国しか買入をしてくれませんので1年TBが0.10%でも2年債などの残存1年は0.10%にはならなかったりするのがチャーミングではございますけれども、まあどっちでも良い話ちゃあ良い話ですな。


金曜もうひとつほほーと思ったのは金利入札方式のオペ結果。

共通担保資金供給(本店)<金利入札方式>(8月16日スタート分) 13,480 10,008 0.100 0.100 74.2

ということで、金利入札方式のスポットスタートの本店オペが実施されたのですけれども、久々にオファー額の1兆円に対して応札が13,480億円ということでこちらはニーズがありますがなという結果ですが、こちらのオペは8月16日〜9月6日ということで比較的期間の短いオペだった事からニーズが集まったんジャマイカという感じ。金曜に誰得雑談しましたけど、やはり固定の長期間(短期市場的に)のオペが多くなってくるのに対するバランスとしては1週間とか2週間程度(このオペは3週間ですが)とかの方が良いような気が。

まあ今回に関して言えば、15日の財政払い超に対応したオペの期落ちが多めだったのと、16日で積み期間が変わるという要因もあったんでニーズがそれなりに集まった(16日はオペのエンドは無い)というところだと思いますけれども、足元でオペ調達のバランス調整もあってショートファンディング気味にしている人が多いっつー所だと思います。金曜のオペの実施によって「次の積み期間もオペは多めに入れていきますよ」というのが確認できたとも言えるので、そのうちまた余剰感は更に高まるんでしょうけどね。

あとさ、誰得雑談のオマケなんですけど、金利入札方式のオペって足を1週間程度に設定してオファーすると期落ちが増えるのでその分だけ見た目のオファー頻度が高まるので、いかにも「供給しています感」が出るのでアピールによろしいんじゃないですかね。まあそれを極端にされても忙しいだけになりますが(^^)。


○毎度お馴染みミネアポリス連銀コチャラコタ総裁の斬新な企画について

こんなのは初めて見たんですが。
[外部リンク] by Narayana Kocherlakota on Dissenting Vote at August 9, 2011, Meeting of the Federal Open Market Committee
Narayana Kocherlakota - President
Published August 12, 2011

・・・・・・ということで、金曜日にコチャラコタ総裁がこんなのを出しました。何故かコメントを読むコチャラコタ総裁の動画まであるというサービスっぷりですが、動画に関してはその下にある文章と同じものです(あたくしが確認済み^^)ので、まあ動いているコチャラコタ総裁と声を見たければどうぞという感じ(^^)。

短いので全部みてみる(増量企画というツッコミは却下)。

『One of my jobs as president of the Federal Reserve Bank of Minneapolis is to serve on the Federal Open Market Committee. At its last meeting on August 9, the Committee took what I viewed as a significant policy step. I dissented from its decision. I believe that transparency is an essential part of effective policy formation, and so I’m offering this brief explanation of my decision. These views are not necessarily those of others on the Federal Open Market Committee, including presidents Richard Fisher and Charles Plosser.』

ということで、先日のFOMCで自身が反対票を投じた件について、その背景説明および理由を説明するという企画なのですが、「今回のFOMCの決定はコチャラコタ総裁が見るに顕著な政策ステップである」という認識だそうで、「透明性は金融政策形成における本質的な部分であると認識しているので、自分の反対行動に関して説明をすることにしました」ということだそうです。当然ながらこの反対理由はフィッシャー総裁とプロッサー総裁の反対理由とは関係ないですよと。

・・・・・まあ何ですな、これって確かにコチャラコタ総裁の言い分も判るのですけれども、現状の建て付けとしてはFOMCの後3週間程度した所で議事要旨(Minute)が出るという風になっていて、そこでは議案への賛否と否定の場合はその理由について簡単に説明される、という事でして、こうやって議事要旨が出る前に説明が入るっつーのも何だかなあという感じはせんでもない。

特にですね、先日来壊れたレコード状態(歳がばれますかそうですか)となって申し上げておりますように、時間軸政策を実施しましょうというのであれば、この手のフリーダム発言って市場の期待を却って不安定化させるリスクがありますがなという事を考えますと、通常の金融政策やっているときにはまあコチャラコタ総裁のこの動きって言うのは「判りやすくて宜しい」という事なのでしょうが、時間軸政策の効果を利かせに行こうとしている(のであれば、の話ですが)状況においては透明性が必ずしも全能ではないという事もあろうかと存じます、はい。

『Entering the meeting, the FOMC was following an unprecedentedly accommodative monetary policy. There were three elements to this policy.』

ということで、コチャラコタ総裁が整理するFOMCの「異例の緩和政策」は3つのポイントがあるようです。

『First, the Federal Reserve owned over $2.5 trillion of long-term government and government-backed securities. The purchase of the final $600 billion of these assets was announced in November 2010 and completed by the end of June 2011.』

『Second, as it had since December 2008, the Committee was maintaining the fed funds rate at between 0 and 25 basis points.』

『Third, as it had since March 2009, the Committee statement included the forward guidance that it anticipated keeping the fed funds rate at this low level for “an extended period.” The “extended period” is generally interpreted as being between three and six months. 』

つーことで(1)長期資産の買入、(2)誘導金利目標0-0.25%、(3)ガイダンス文言“an extended period.”というのがポイントで、今回変更になったのはご案内のようにこの(3)ですな。で、一般的にはこの“an extended period”が3か月から6か月程度の期間を意味すると解釈されています、とコチャラコタ総裁は認識。

『The Committee adopted this three-part policy stance in November 2010. I agreed with this decision and supported it publicly at that time and throughout this year.』

2010年11月(QE2実施)から現在のセット(額なども含めて)になっていますと。

『In its August 9 meeting, the Committee changed this “extended period” language to say instead that it “currently anticipates economic conditions … are likely to warrant extraordinarily low levels of the federal funds rate through mid-2013.”』

さよですな。

『This statement is designed to let the public know that the fed funds rate is likely to stay between 0 and 25 basis points over the next two years, not just over the next three to six months. Hence, the new language is intended to provide more monetary accommodation than before.』

ということで、コチャラコタ総裁の解釈としては、まあある意味極めて素直なのですが、「FOMC声明文でのガイダンス文言は、現在の政策金利が0-0.25%に留まる期間に関して示しており、今回のガイダンス文言変更によってその期間が『3〜6か月』から『2年』に拡大されるので、文言変更は追加的な緩和効果を与える」という解釈になっています。

でですな、まあ確かに期間が延びたのですからそれはそれで緩和効果っちゃあ緩和効果なのですけれども、あくまでもそれは「現時点での見通し」であって、別に確約ではないという点に注意が必要なのと、ケツが将来の1時点になっているので時間の経過と共にここのガイダンス文言どうするのかというのがややこしい事になってくるように思えますけど、まあその辺に関する雑談は散々申し上げたので(^^)。

『I dissented from this change in language because the evolution of macroeconomic data did not reflect a need to make monetary policy more accommodative than in November 2010. In particular, personal consumption expenditure (PCE) inflation rose notably in the first half of 2011, whether or not one includes food and energy. At the same time, while unemployment does remain disturbingly high, it has fallen since November.』

ということで、ここで反対理由についての説明となりますが、コチャラコタ総裁の反対理由は直球ストレートで経済認識に基づくものであって、ガイダンス文言のコミュニケーション上の問題(例えば明示的なインフレターゲットを入れろとか、時間軸のコミットメントの方法に問題があるのではというのではない、という意味)とかいう話ではなく、あくまでも今回のガイダンス文言変更を「追加的な緩和効果を出すもの」として捉えて反対しています。

つまり、そこにありますように、昨年のQE2実施時点と比較した場合に、経済状況は改善しており、追加的な金融緩和政策が必要な時期ではないという意見であります。で、デュアルマンデートに対する論点で言えば、物価に関して言えば本年前半にはPCE物価指数がヘッドラインもコアも顕著に上昇しており、失業率の高止まりは気がかりではあるが、これまた2011年11月の時点からは改善している、と説明していますわな。

『I can summarize my reasoning as follows. I believe that in November, the Committeejudiciously chose a level of accommodation that was well calibrated for the prevailing economic conditions. Since November, inflation has risen and unemployment has fallen. I do not believe that providing more accommodation-easing monetary policy-is the appropriate response to these changes in the economy. 』

というのを纏めていますが、さっきとまあ同じでして、昨年11月の追加緩和政策実施によって、経済状況は好転し、インフレは上昇して失業は低下しており、現在の経済状況での追加緩和政策の実施は適切ではないというのが結論ですな。

『Going forward, my votes on monetary policy will continue to be based on the evolution of the data on PCE inflation and its components, medium-term PCE inflation expectations, and unemployment. 』

まあ最後のところは一般的なというか何と言うか普通の「これからも頑張ります」的な発言ではあるのですが、今後の金融政策に関する票決行動に関して何をベースにするか、というところを見ますと、「PCE物価指数およびその構成する内容」「中期的なPCE物価指数へのインフレ期待」「失業」とありますが、前半のPCE物価指数に関する部分が妙に長くて失業のところは一言で片付けていまして、インフレ重視的な印象を受けたのは読む方のあたくしにバイアスが掛かっていますかそうですか。

以上、増量企画でございましたが、これはまあ色々と微妙な動きだなとか思うのでありまして、こんな感じで反対の人たちがフリーダム発言連発すると時間軸政策としてのガイダンス文言変更はあれだけだと弱いような気がするんざますがどうでしょうかね。

#ということで、何か日銀ネタが後回しモードになっているorz
 


お題「今日も雑談とか虫干しネタの小さいのだけ」   2011/08/12(金)08:09:39  
  うーむ、相変わらず「FRBは2013年までゼロ金利政策を継続する」という講釈をする人が沢山いるのは何だかなあというかまあ別にそーゆー理解が蔓延しているのは商売のタネになるから良いんですけどね(^^)。

○昨日の訂正であります(すいませんすいません)

時間軸がどうのこうのというお話をうだうだと先日来実施していますが、その中で2003年のゲロゲロマーライオン相場についてお話をして、日銀の「量的緩和政策の時間軸の明確化」の時期に関してドヤ顔で「2003年9月」と申し上げていましたが、実は2003年10月の決定会合でコミットメントの明確化をしていた事を読者様からご指摘を頂きまして間違いに気がついた次第(赤面)。

2003年10月10日
[外部リンク] 08月 11日 23:30 JST

『[ニューヨーク 11日 ロイター] 11日午前中盤のニューヨーク外国為替市場でドルとユーロが対スイスフランで5%超上昇している。スイス国立銀行(中央銀行、SNB)のジョルダン副総裁が為替介入に踏み切ることなく金融政策のさらなる緩和が可能との考えを示したほか、スイスフラン高の抑制のため、スイスフランをユーロにペッグさせる可能性を示唆したことが背景。』(上記URLより)

・・・・・・・リザーブターゲット拡大するお!と言っても数時間しか効かないという状況になってしまいましたので、ついに「自由な為替の放棄も辞さず」というヤケクソ大作戦の発動を示唆という事ですが、最終兵器にも程があるスイス中銀様の明日はどっちでしょ?


・(;∀;)イイハナシタ゛ナー

[外部リンク] 08月 11日 15:19 JST

『民主党のウォーターズ下院議員は10日、S&Pによる格下げがもつ意味合いについて、下院金融委員会で公聴会を開催するよう求めた。証券取引委員会(SEC)に対しては、S&Pが米国債格下げに関する情報を公表前に一部の金融機関に提供したのか、書簡で調査を要請している。同議員は、銀行幹部が格下げ前の8月4日と5日にS&Pと会っていたとの報道について懸念を表明。5日の格下げ発表前に取引が膨らみ、大量の売りが出されたことに注目している。』(上記URLより)

格付け関連に関しては散々っぱら好き放題やられた本邦の無力市場参加者のあたくしと致しましては、絶賛泥レスショーを海の向こうで開催して皆様泥まみれになって頂く事を切に期待するものでございます。


○今更ですがトリシェにこの質問をしたのは誰だあ(ガラッ)←海原雄山流で

[外部リンク] statement to the press conference (with Q&A)

質疑応答の最後の方に唐突にこんな質問が。

『Question: I would like to ask about the intervention in the forex market of Japan. Are you in support of that, and is it also the same recognition as the consolidated intervention in March? Is it critical or not? Is it some kind of critical movement or decision? How do you evaluate this decision?』

・・・・・・・orz

なんかさ、フランス人なのにブンデスバンカーみたいなトリシェ総裁にこんな質問の仕方したら答え明白じゃん。何で余計な質問するのよ。

『Trichet: I will only say that we have a very clear position in the Governing Council of the ECB. We consider that such interventions have to be made on the basis of a multilateral consensus and a multilateral decision. That is our position. It’s a clear-cut position that we have always had. To my knowledge what has been done is not part of a multilateral decision.』

大体からしてさ、野田財務大臣が介入実施した時点で(それも余計なことだと思うのだが)「単独介入です(キリッ)」って思いっきり言ってたのはこの質疑の数時間前から合点承知の助だと思うのでありまして、単独介入だと言うのがバレバレの状態で上記のような質問をするとか何の答えを期待していたのか質問者の頭の構造を疑う訳でございますよ。まあ普通の発想ですと、この質問はトリシェの否定コメントを貰うための質問なんでしょうから、先般も悪態をつきましたように日本の国益を損ねるのがお好きな人なんでしょうから入国禁止リスト入りで良いでしょと思うのですが。

次の質問の冒頭ですが、

『Question: One question again about the EFSF.(以下割愛)』

「日本のことなんぞどうでも良いから欧州債務問題の質問を続けますよ」というようなニュアンスを感じたのはあたくしの気のせいですかそうですか。


○固定金利オペが増えた分のバランスは短めの金利入札オペが良いのではという誰得雑談
まあこの前もこの話したような気がするのだが相変わらずな状態なので(^^)。

おとといのオペオファー(買入系のオペは引用してません)
[外部リンク] 8,000 2011年8月12日 2011年11月9日 
共通担保資金供給(全店)<金利入札方式> 14,000 2011年8月15日 2011年9月20日

落札結果
[外部リンク]
 


お題「何か欧米があばばばばーになっているみたいなので雑談」   2011/08/11(木)08:22:39  
  SNB涙目の展開とか書こうと思ったらモーサテのコメンテーターが円とスイスフラン相場の話をしていて先を越された感が(^^)。

#まあアレだ、米国株安はバーナンキのせいじゃなくて欧州のせいと言う事のようだからバーナンキさん不幸中の幸いということで(違)

○SNBが実に残念な事になっている件についての雑談

昨日はSNBがこんなリリースを。

[外部リンク] National Bank expands measures against strong Swiss franc

『The substantial rise in risk aversion on the international financial markets has further intensified the overvaluation of the Swiss franc in the last few days. In the light of these developments, the Swiss National Bank (SNB) is taking additional measures against the strength of the Swiss franc. It will again significantly increase the supply of liquidity to the Swiss franc money market. The SNB aims to rapidly expand banks’ sight deposits at the SNB from currently CHF 80 billion to CHF 120 billion.』

と言う訳でこの前利下げして当座預金っつーかリザーブの拡大を行ったのですけれども、火曜辺りには介入とか実施してたっぽい動きもあり、水曜日には更にリザーブ拡大のおかわりを実施するのでありました。

『To accelerate the increase in Swiss franc liquidity, the SNB will additionally conduct foreign exchange swap transactions. The foreign exchange swap is a monetary policy instrument which the SNB uses to create Swiss franc liquidity. It was last employed in autumn 2008.』

ふむふむ。

『The massive overvaluation of the Swiss franc poses a threat to the development of the economy in Switzerland and has further increased the downside risks to price stability. The SNB is keeping a close watch on developments on the foreign exchange market and on financial markets. If necessary, it will take further measures against the strength of the Swiss franc.』

と、スイスフラン高対策やる気満々ですよという声明が出た昨日の東京夕方4時頃には対ユーロで0.975近くだったスイスフランは一気に0.955割れ水準に急落したのですが、その分って2時間ちょっとでお返ししまして、現在はこんな感じ(今日はブルームバーグではなくてスイス中銀から^^)。

[外部リンク] Committee currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.』(昨日のFOMC声明文の例の部分をしつこく再掲)

まあ相変わらず報道見てると「FRBは向こう2年間の実質ゼロ金利政策継続を表明した」という話が多いですし、米国市場さまを見ていますとゼロ金利2年間継続マンセー相場になっていました(今朝は欧州要因が入っているので最早何が何だかワカランチ会長だが)ですな。んでもって昨日はいろんな人がいろんなレポートだしていましたけれども、やはりこの表現に関して「強力な時間軸」派と「時間軸のようだが厳密に言うと違うのでは」派がいまして中々興味深いと思った次第。

でね、あたしゃ昨日も申し上げましたがこれには一応時間軸という言い方しましたけど、「時間軸(でも実はコミットメントが伴わない)」と括弧付きで申し上げた次第なので、当然ながら後者の見解を取るのでございまする。その理由は大体昨日書いたから重複になるので割愛しますが、要は「The Committee currently anticipates」という所を素直に読んだらそうなりますよね、という話でしたが昨日の駄文(そういや昨日のFOMC声明文読みで途中でパラグラフ番号を1つ飛ばしてましたねすいません)を詳しくはご参照ありたしざます。


時間軸政策ってゆーのは本来「金融市場における政策金利予想将来パスを先の期間まで事実上固定化させる事によって、市場における金利形成のアンカー機能を果たす」とゆーのが政策のキモなのでございまして、その点からすると今回の声明文での表現は、FOMCの「俺様が現在の経済状況を総合判断した結果こういう予想になった」というものを示したものに過ぎないので、その「俺様の総合判断」が変化した場合にこの期間はあっさり変化する可能性がある(昨日も申し上げたように、アカウンタビリティの観点からしていきなり次回反故とかは無いでしょうけれども)ものでしかないと思うのですよ。

つまりですな、時間軸政策を実施する場合には、「総合判断」ではなくて、外的な何らかのデータ(まあ普通はCPIだと思いますが)に紐をつけて現在の金融政策を継続する、という事を明確にコミットする、という中央銀行としては極めて自由度の低い態度を取る、という事を示さないとそもそもの時間軸にならないという事なのでございます。そもそもCPI時間軸にしておけば「政策金利のパスを予想する為にはCPIを見ておけばよい」という話になるので、政策に関する他の発言とかは出る余地が無いという事になるのでありまして、それこそが「時間軸による政策金利パスの安定化」という話になると思うのですよね。

昨日との重複を承知で申し上げますと、日本の場合は量的緩和政策実施の時に時間軸を入れましたけれども、2003年の株価回復市場の時にまだCPIがマイナス圏内だというのに市場の考える時間軸が急に短期化した結果、足元ゼロ金利でCPIがマイナスだと言うのに2年国債金利が0.25%以上まで上昇するというワンダホーな事がありまして、最終的には9月に時間軸コミットメントの強化をせざるを得なくなったという事案もございましたので、米国のこの「今の俺様の総合判断」というのに関しては当時の日本の時間軸よりもどうとでもなるモノでありますので、このままで押していった場合に将来のゲロゲロマーライオン相場が目に浮かぶようでございます。

だいたいからして「総合判断」だとその判断するのはFRBの理事連中だけじゃなくて地区連銀総裁の皆様もいる訳でございまして、現状で既に反対票が3票ある上に、セントルイスのブラード総裁(は低金利長期化コミットメントは「日本型のデフレ均衡に陥る可能性がある」としている)とかカンサスシティのホーニッグ総裁(ご存じタカ派の大先生)とかも低金利政策の長期化に対して反対しそうな訳でございますので、そーゆー意味あいからすると今後は地区連銀総裁の皆様の講演とかが盛大に撹乱要因になりやすいと思うのですよね。

まあ今は経済情勢がアレで欧州が火事ボーボーのあばばばばー状態になっているので特にその辺が急に強気が来たのでみたいにはならんとは思いますけど、これ2年間の利上げが無いというコミットメントだと思っているとちょっと外的要因が落ち着いた時に中短期債が盛大なマーライオン相場になる恐れがあるに1万ドラクマという感じっす。


まあ何ですな、今回の「今の経済状況を総合的に勘案した場合俺様が予想するに2年間くらい現在の金融政策が継続されるでしょうなあっはっは」というのって、冷静に考えますと「中長期的な物価安定の理解」+「展望レポートによる物価見通し数値の公表」のあわせ技よりも更に脆弱な時間軸(それを時間軸というのが適切かどうかという論点もある)ではないかと思うのでありまして、今回の場合は声明文における経済認識および見通しの下方修正とセットになっているので、脆弱な表現ですが何となく市場を煙に巻く効果があったというお前はどこの福井の俊ちゃんだという事でしょ。というのが今回の「コミットメント無し時間軸もどき」(なので実は時間軸と言うのも少々無理がある)のポイントでは無かったかと思います。

ちなみに、昨日はまあお友達とああでもないこうでもないと本件に関して議論というかただの雑談を繰り広げておりましたが(^^)、一番ツボった指摘をしていたお友達のご指摘ですが、曰く、「これ2年間にしたのって単にFF先物で1年以上先まで政策金利変更無しを織り込んでいるからそれより長くしただけでしょ」、「大体からして2か月前とまるっきり反対の話をしている人たちが何で2年先の政策金利まで総合判断できるんだか」・・・・・・(^^)マッタクオッシャルトオリ


○これ追加緩和のようなものを出すとかいう話になるんでしょうかねえという雑談

まあ何ですな、2か月前と全然話が違うじゃねえのかというのもそうですけれども、更に今回あたくしビックリしたのは、昨日も申し上げましたが、前回の議会証言の時に「足元の失業率上昇は一時的な要因によるものです(キリッ)」と言っていた筈なのに、今回の景気認識で「最近の景気減速に関しては各種の一時的要因の寄与はその一部である(=景気減速は一時的要因だけではないです)」と言い出した事でございまして、前回の議会証言って7月13日だったんですけど3週間でそこまで変化するとかおまえ議会証言偽証だったんじゃねえか位言われそうな勢いの豹変ぶり。同じこと日銀がやったらそもそも時間軸もどきの時点で「総合判断などと言う曖昧なのはケシカラン」といわれ、景気見通し変更で「3週間でコロッと変えるとはその前の判断が間違っていたという事なのでケシカラン」と言われて火達磨になっているであろうと想像するに、まあ人間(人間じゃないけど)それまでの実績の見せ方というのが大事なのですねえと思うと共に我が身に置き換えて以下悲しくなったので割愛。

と言う雑談は兎も角ですな、まあこれだけ豪快に景気判断下げましたし、たぶんFOMCの内部的には意思統一ができてなさそう(物価重視派とタカ派理事を抑えていないでしょ)という状況下でコミットメント抜きの時間軸もどきが出た状態というのは、先ほど申し上げた理由で今後のコミュニケーションが難しくなっていると思われるんですよ。だから、という訳でも必ずしも無いですが、たぶんこの時間軸もどきの投入だけですと微妙に途中から話がややこしくなる(大体からして米国2年債なんて今は0.2%割れてますけどついこの前は0.7%台とか平気でありましたよね)と思われますので、どこかで何らかの緩和強化を出すような感じになるんじゃないですかってえことで毎年恒例のジャクソンホールでの落語が注目される次第となるのですな。

でまあそれは良いのですが、はて何をやるのやら???と考えるとこれまた難しくて・・・・・・

・超過準備付利金利の引き下げ
→そもそも実効FFレート高いわけじゃないですし、これ以上短期市場を潰してしまうと米国の場合MMFの資金が盛大に抜けてしまいまして、結果としてCP市場などが崩壊して企業とかが困る

・FEDの保有証券の長期化(短期売って長期買う)
→それやってそもそも本当に長期金利が下がるのかが怪しい(一時的な需給要因としては当然ながらイールドカーブにフラット化圧力が掛かるが、長期金利はそう簡単に振り回せないっすよ)し、カーブをフラット化させたから投資が増えるとかリスク資産に買いが来るのかというのは微妙


・国債買入拡大の復活
→QE2が効いたかどうか怪しい上に政治的に評判が悪く、CPI上昇率が明確に下向きになってきてデフレ懸念が出ないと厳しい

・モーゲージとかの買入復活
→恐らく現在の米国金融市場でいわゆる「市場機能の喪失」が起きている所はなさそうな感じなので突っ込む大義名分に乏しい


前者の2つが金利の話で後者の2つが量の話ですが、どうもイマイチ決め手に欠けるのですが、ジャクソンホールの講演や、今回FOMCで議論したと言われる内容を議事要旨で確認するしかないですな、正直何が投入されるのかのイメージが掴みにくいです。


#ということで金融経済月報やBOEの6月議事要旨やらトリシェ会見やらが全部積み残し状態になっているのは気のせいですorz
 


お題「FOMC声明文から」   2011/08/10(水)08:15:29  
  ○第3パラグラフ:時間軸(でも実はコミットメントが伴わない)の導入キタコレ

『To promote the ongoing economic recovery and to help ensure that inflation, over time, is at levels consistent with its mandate, the Committee decided today to keep the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent.』(今回)

FF誘導金利水準を0%-0.25%にするという話は前回と同じなのでスルー。

『The Committee currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.』(今回)

『The Committee continues to anticipate that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate for an extended period.』(前回)

ということで時間軸キタコレということでございますが、小見出しにつけた「コミットメントがありませんなあ」という論点については後で申し上げます。でですな、今回は「FOMCは経済の状況---資源の活用が低水準であること、中期的なインフレ見込みが抑制されていること---が、異例の低水準であるFF金利を少なくとも2013年半ばまでは正当化するでしょうと現在は予想します」(日本語訳がヘタクソでどうもすいませんすいません)という表現になっておりまして、従来お馴染みだった「for an extended period」という表現から時期を明示したという形になりました。

まあ時間軸ちゃあ時間軸なのですが、これに関するツッコミは後で。

『The Committee also will maintain its existing policy of reinvesting principal payments from its securities holdings. The Committee will regularly review the size and composition of its securities holdings and is prepared to adjust those holdings as appropriate.』(今回)

「現在FEDが実施している保有証券の償還再投資は引き続き維持します。また、委員会はFEDが保有する証券の額やその構成について、必要があればその調整を行います。」というのは前回と同じ表現になっています。


○第5パラグラフ:これについてはMinutesを見たいですが、必要なツールの検討をしたとな

『The Committee discussed the range of policy tools available to promote a stronger economic recovery in a context of price stability. It will continue to assess the economic outlook in light of incoming information and is prepared to employ these tools as appropriate.』(今回)

『The Committee will monitor the economic outlook and financial developments and will act as needed to best foster maximum employment and price stability.』(前回)

前回の声明文における第5パラグラフの表現はまあどうでも良い一般的な話でございましたけれども、今回に関しては「物価安定の元でのより強い景気回復を導く為に必要な各種政策ツールについての検討を行いました。私達は今後得られるデータに基づき経済の先行きを引き続き点検し、必要な場合にはこれら検討を行った政策ツールを使用するでしょう」ということで、まあどちらとも取れる表現ではありますが(つまり「物価安定」という表現を用いていますと、物価上昇の恐れがあった場合に関しては、必要な政策ツールは「追加緩和」ではなく「出口政策」になるとも解釈できるわけですよね)、足元で景気と物価の現状認識及び先行き見通しを引き下げていますので、ここをすんなり読むと、「追加的な刺激策のツールを検討して必要であればそれを適用する」という話になると思います。

が、この先にありますが、票決で3名が「低金利政策継続に関する表現」に対して反対票を投じていることから判りますように、必ずしも追加緩和一辺倒でもなさそうですし、先ほど申し上げましたように「物価安定の元での」より力強い景気回復という文言はある意味トリックみたいなもんで、逆に物価の上昇とかいう話になるとここの文章が出口政策の政策ツール検討という風に読めるという便利な表現になっているのはFEDクオリティでございます。


○第6、第7パラグラフ:票決では3名が反対

前回は全会一致でしたので第6パラグラフしかありませんでした。

『Voting for the FOMC monetary policy action were: Ben S. Bernanke, Chairman; William C. Dudley, Vice Chairman; Elizabeth A. Duke; Charles L. Evans; Sarah Bloom Raskin; Daniel K. Tarullo; and Janet L. Yellen.

Voting against the action were: Richard W. Fisher, Narayana Kocherlakota, and Charles I. Plosser, who would have preferred to continue to describe economic conditions as likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate for an extended period.』(今回)

ということで、今回は「for an extended period」の文言変更に関してフィッシャー、コチャラコタ、プロッサーの各地区連銀総裁が反対票を突っ込んで参りまして、さあ盛り上がってまいりましたというところですが、実はここもと地区連銀総裁とかが景気や金融政策に関する講演とかが色々出てたので、もっと読んでおかないといけない所なのですが、何せ色々と微妙にネタがアルモンテなので中々追いつかないでござるの巻でありまする。


○ということで時間軸なんですけどコミットメントが無いのは微妙

てな訳で以下はあたくしの私見(つーかその前もあたくしの私見だが^^)っすけどね。

『The Committee currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.』(今回の時間軸部分再掲)

えーっとですな、今回の時間軸っぽいのって「経済状況は異例の低金利を2013年半ばまで継続する事を正当化すると委員会は現在予想する」という表現をしてまして、早速「FOMCは2013年半ばまでの実質ゼロ金利政策の継続を約束した」とか時間軸ヒャッハー状態になっておりまして、いやまあ足元では見通しの下げとかやっているからヒャッハーになるのはそらそうよとは思います。

でもね、冷静になってよくよく見ますと、ここでの表現は「現在の経済状況に鑑みますとこういう予想ができます」という風にしか言っておりませんでして、それ即ちどーゆー事かと申しますと、別に特定の指標(まあ米国の場合だったらCPIかコアPCEデフレーターか失業率かという事になるんでしょ)に紐をつけて明示的にコミットメントを行った訳では無いのでござんして、つまりは都合が悪くなったらここの時期がさっくり変わる可能性があるという中々お洒落なものなんですよね。

いやまあ足元の経済状況からしたら直ぐにこれが変更されるとか無いでしょう(よほど突如インフレ期待が上昇して物価がスパークでもしない限り)とは思いますし、大体からしてこういう文言入れて次のFOMCミーティングでいきなり文言変更したらコミュニケーションポリシー上如何なものかという話になりますので、まあ直ぐにはどうこうと言うのは無いとは存じます。

ただし、経済物価情勢が変化した場合には、市場の方が勝手に「この表現が変化する可能性って実はあるよね」という話を始めてまたまたヒャッハーとなるリスクがある訳でして、かつて日本では量的緩和導入時にCPIに紐つけて量的緩和の継続をコミットしたものの、2003年の株価回復ヒャッハー相場の時に最後は中期金利とかまであばばばばー状態になるという素敵な展開がございまして、最終的に市場安定化の為に時間軸のコミットメント強化をする破目になったというのがありますように、市場ちゃんの方が経済情勢(つーかたぶん株価とか商品価格またはCPI)を見てヒャッハーというかあばばばばーというかマーライオンというかの楽しい状態になる可能性は否定できませんなあと思います。

大体からしてケツを決めてしまうと実は時間軸が徐々に短くなってくるので、何かの指標などに紐付けしないで「全体感」でケツを決めてしまうと、じゃあ3か月後のFOMCではこの2013年半ばが2013年後半になるのかねとか、半年後のFOMCでは2013年末になるのかねとか一々楽しい事になりそうな悪寒もするんで、コミュニケーションポリシーとしてはちと微妙な感じがします。というかミスコミュニケーションになりそうな希ガス。

というようなリスクも考えて3名が反対したのか、純粋に物価見通しなどで反対したのかとかはMinuteを楽しみに待ちたいと思います。

#ということで今日は俺様書類読みにお付き合い頂きまして恐縮至極でございまする
 


お題「FOMC声明文から」   2011/08/10(水)08:14:56  
  ということで寝起きでFOMC声明文を読んでみた。

[外部リンク] received since the Federal Open Market Committee met in June indicates that economic growth so far this year has been considerably slower than the Committee had expected. 』(今回)

『Information received since the Federal Open Market Committee met in April indicates that the economic recovery is continuing at a moderate pace, though somewhat more slowly than the Committee had expected. 』(前回)

ということで、「これまでのところの景気回復のペースは、FOMCが予想していたよりも著しく遅い」という中々残念な一文からスタートするのであります。


・各種需要項目に関して

『Indicators suggest a deterioration in overall labor market conditions in recent months, and the unemployment rate has moved up. Household spending has flattened out, investment in nonresidential structures is still weak, and the housing sector remains depressed. However, business investment in equipment and software continues to expand. 』(今回)

『Also, recent labor market indicators have been weaker than anticipated. The slower pace of the recovery reflects in part factors that are likely to be temporary, including the damping effect of higher food and energy prices on consumer purchasing power and spending as well as supply chain disruptions associated with the tragic events in Japan. Household spending and business investment in equipment and software continue to expand. However, investment in nonresidential structures is still weak, and the housing sector continues to be depressed. 』(前回)

ということで、今回は書きっぷりが変わっているので細かく並べて比較するのがめんどいのでずらーっと引用しちゃいましたけど、あたくしのインチキ語学力でインチキに読んだ
結果としては・・・・・・

(1)労働市場の環境については「weaker than anticipated」(予想より弱い)から「a deterioration」(悪化)と思いっきり引き下げ、失業率が上昇している件についてはまあこれは数字が示している話で事実を述べただけですな。

(2)家計支出に関しては「expanding」(拡大)だったのが「flattened out」(これをまともにあたくしのデイリーコンサイスで見ると「飛行姿勢に直る」なのですが、「水平になっている」という風に読むものではないかと)になっています。


・「足元の減速は必ずしも一時的なファクターではない」

この前議会証言で逆さ絵おじさんは足元における失業率の悪化に対して「これは一時的な悪化です(キリッ)」と言い切ってQE2は雇用拡大に効果があったとか思いっきり言っておりましたが、この前の議会証言での発言を状況に応じて変化するのに躊躇無しとは大変に柔軟な対応ですなあ(棒読み)。

『Temporary factors, including the damping effect of higher food and energy prices on consumer purchasing power and spending as well as supply chain disruptions associated with the tragic events in Japan, appear to account for only some of the recent weakness in economic activity. 』(今回)

『The slower pace of the recovery reflects in part factors that are likely to be temporary, including the damping effect of higher food and energy prices on consumer purchasing power and spending as well as supply chain disruptions associated with the tragic events in Japan. 』(前回(先ほど引用したものの一部再掲))


・物価に関しても微妙に弱い話に(次のパラグラフで見通しが下げられる)

『Inflation picked up earlier in the year, mainly reflecting higher prices for some commodities and imported goods, as well as the supply chain disruptions. More recently, inflation has moderated as prices of energy and some commodities have declined from their earlier peaks. Longer-term inflation expectations have remained stable.』(今回)

『Inflation has picked up in recent months, mainly reflecting higher prices for some commodities and imported goods, as well as the recent supply chain disruptions. However, longer-term inflation expectations have remained stable.』(前回)

今回は現状認識部分の中で一文が追加されまして「特に最近は、エネルギーや商品価格が既往のピークを付けた後下落に転じていることもあって、インフレはモデレートになってきています」というのが入っていますが、この次のパラグラフ(第2パラグラフが先行き見通し)で物価の見通し文言をいじっていて、たぶんこれは文章の流れからして下方修正してるじゃろという所につながる認識部分かと思われます。


○第2パラグラフ:先行きの見通しがこれまた下がる下がる

先に結論を申し上げますと、(1)全体の景気回復が遅れるでしょう、(2)失業の改善が従来の想定よりも遅れるでしょう、(3)ダウンサイドリスクが拡大している、(4)インフレは今後数四半期で落ち着くでしょう、となっていまして、中々これまた残念な流れに。

『Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability. 』(今回)

これはいつもの文言ですのでまあスルー(前回と同じです)

・景気回復ペースおよび失業率改善の見通しについて

『The Committee now expects a somewhat slower pace of recovery over coming quarters than it did at the time of the previous meeting and anticipates that the unemployment rate will decline only gradually toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate. 』(今回)

『The unemployment rate remains elevated; however, the Committee expects the pace of recovery to pick up over coming quarters and the unemployment rate to resume its gradual decline toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate. 』(前回)

今後数四半期における景気回復ペースについて今回は「a somewhat slower pace of recovery」「than it did at the time of the previous meeting」と景気回復のペースについて「前回のFOMCで委員会が予想したよりも幾分か弱いペースになるでしょう」という表現に変更し、更に失業率に関しては「the unemployment rate will decline only gradually」となりまして、前回の「the unemployment rate to resume its gradual decline」という表現との差は微妙ではありますが、おそらく「only」っつーのが強調表現だと思う(のだが違ってたら教えてジェネラル)ので、先行きの失業率改善に対しても回復ペースが弱まるとの見立てになっているのでしょう。

・「ダウンサイドリスクが拡大」

『Moreover, downside risks to the economic outlook have increased. 』(今回)
今回はこの一文が新たに追加されています。


・物価に関して

『The Committee also anticipates that inflation will settle, over coming quarters, at levels at or below those consistent with the Committee's dual mandate as the effects of past energy and other commodity price increases dissipate further.』(今回)
 
『Inflation has moved up recently, but the Committee anticipates that inflation will subside to levels at or below those consistent with the Committee's dual mandate as the effects of past energy and other commodity price increases dissipate.』(前回)

まずは現状認識として「最近インフレが拡大しているけれども」という部分がすっぱり抜けとなりまして、前回は「過去のエネルギー及び商品価格上昇による効果が剥落した後にはインフレはマンデートで示された水準またはそれ以下に抑制されるでしょう」という表現でしたが、今回は「過去のエネルギー及び商品価格上昇による効果が剥落し、向こう数四半期の間にインフレはマンデートで示された水準またはそれ以下に落ち着くでしょう」という表現になっていまして、この動詞変化による(settleとsubside)によるニュアンスの差とか言われましても純ドメのあたくしワカランチ会長でございますが、今回はまず「エネ商品価格要因が剥落してきている」という認識を示している点と、先行きの物価が落ち着くと言う件について「向こう数四半期の間に」という時間を加えて物価の落ち着き(またはマンデートよりも低下するリスク)についての確信度を引き上げているのが特徴的であると思われます。


『However, the Committee will continue to pay close attention to the evolution of inflation and inflation expectations. 』(今回)

というのはこれまたいつもの表現(前回もあります)のでスルー。
 

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