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お題「今日もジャクソンホール待ちを理由に雑談である^^」   2012/08/31(金)08:03:02  
  まさか今月の値動きが一番無いのが今週だとは思いませんでしたよ。
#今日一日残っていますけど・・・・・・・

○毎度の短期市場方面の市場雑談メモ

・3か月短国入札

昨日の3MTBの落札結果
[外部リンク]
(1)応募額 124兆4,317億円
(2)募入決定額 5兆3,394億7,000万円
(3)募入最低価格 99円97銭5厘0毛
(募入最高利回り)(0.1002%)
(4)募入最低価格における案分比率 0.4855%
(5)募入平均価格 99円97銭5厘5毛
(募入平均利回り )(0.0982%)

ということですが、前回は平均が99.9752円(0.0994%)で足切りでの按分比率が3.3246%だったのですが、今回は平均がいきなり0.03銭(3毛って書くとイールドと紛らわしい^^)上昇して按分比率が3.32%から0.48%とだいぶ減ってやがりまして、殆どが上の札で入りましたという結果に。

東京レポレート([外部リンク] 100円00銭0厘
(募入最高利回り)(0.100%)
(4)募入最低価格における案分比率 5.5840%
(5)募入平均価格 100円00銭2厘
(募入平均利回り)(0.098%)

ということで、こちらにつきましては前回の平均100円00銭6厘足切り100円00銭5厘というアヒャヒャヒャヒャな入札から見るとやや落ち着いた結果に。0.10%入ったのはまあ良かったですね(そらまあ0.095/0.100の気配だったのですから入るでしょうが)とは言いましても相変わらず0.10%割れの所が多くの札というのはカワランチ会長。

こちらも短国と同じ理由で0.10%割れを資金運用目的で買う人は日銀当座預金の非取引先という話になりますし、担保ニーズだったら短国の方が良い(何も2年を付利割れでフィックスする必要は無い)のでその手のニーズは少ないということですので、まあ前回債もそうでしたけれども、今回債に関しても(それはそれで売れているとは思いますが)0.10%割れをホイホイと買う人ってそんなにいるもんなんですかねえとか思いつつ。

前回の入札の時には今月のMPMで基金国債買入の下限が撤廃されるかも(とあたくしも申し上げましたが・・・・・)とか、それ以上には付利の引き下げに関する期待とかもあったでしょうからそれで盛り上がって強くなったというのがありますが、付利下げに関してはまあ米国の方もだいぶ遠い話になりそうなので日本の付利下げも遠いでしょと思われますし、基金国債買入の下限撤廃に関してはあたくし的には来月のMPMでやっておいた方が無理なく基金の積み上げが出来るからやっておいた方が良いとは思いますが、足元で基金国債買入が札割れしていないという実績があると来月のMPM(まで当然ながら時間がございますので状況はこれから変化し得るのですけど)で基金国債買入の応札金利下限の撤廃も無いでしょうなあと思われますので、そんなこんなで0.10%割れをドンドン買い進むという訳にもいかんという所ですかね。

まあ2年に関しては中期ゾーンの決算益出し調整売りとかの影響も受けるかとは思いますし、5年とかもカレントが0.20%台に乗った後はさすがに0.24%はやり過ぎにしても、その後も案外伸びないで金利の方サガランチ会長になっていて何気に0.20%台で推移してるとか、どうも中期が重そうにしているのも影響してるのかねなどとつらつら思ったのでメモだけしておくのでありました。


・4か月オペとな

昨日のオペオファー
[外部リンク] 8,000 2012年9月3日 2013年1月11日

オペ結果
[外部リンク] 11,135 8,006 71.9

ということで昨日は3Mのオペのロールを何と年末越え4か月なんぞで実施しやがりまして、足元で6か月のオペが盛大に札割れしてて水曜の3Mオペも札割れしやがったというのにここで何で長いオペ打ってくるんじゃ何という無謀なチャレンジとか思ったのですが、ちゃんと札が入っておりまして事前のヒアリングで需要を確認してオファーしたんですねこりゃどうも失礼いたしましたと一人で勝手に盛り上がって勝手に謝罪する昨日のあたくしでございました(^^)。

年末越えにニーズがあったのか12月の頭とかに落ちるオペが要らなかったのかは札を入れた本人じゃないから知らんですけど、年末越え4か月オペが実施されたのもほほうという感じでしたが結果を見て更にほほうという感じ。GC高いのなら判るのですけれども、足元GCは低い(高い低いと言っても0.100なのか0.108なのかとかそういう世界なので大差ないですけど)ですし、短国の入札に示されているように金余っているっぽい中でしたのであたしゃ意外でしたけど、まあヒアリングの勝利ということですかそうですかという風に申し上げておきまふ。


○西村副総裁の世界行脚は続くよどこまでも

昨日もこんなのが
[外部リンク] Intelligence, Market Information and Statistics in Central Banking
第6回アービング・フィッシャー委員会主催コンファランスにおける西村副総裁基調講演(8月29日)

『第6回アービング・フィッシャー委員会主催コンファランスにおける西村副総裁基調講演(8月29日)を英語版ホームページに掲載しました。』

ということで講演はこちら。

[外部リンク] Intelligence, Market Information and Statistics in Central Banking
Keynote Speech to the 6th Irving Fisher Committee Conference Basel, Switzerland, August 29, 2012

21日にはRBAとBISの共同主催コンファランスで『How to detect and respond to property bubbles: Challenges for policy-makers』というのをやり、日本に戻ってから今度は27日にトルコ中銀のセミナーで『Demographic Transition, Impact of ICT, and Globalization: A Long View of the Post-Crisis World』という講演をやって、まあさすがに今回は中1日ですからトルコからバーゼルに飛んでまた講演という世界行脚モード。

で、しかもそれぞれテーマが違っていて(最初のと2つ目のは人口動態が経済に与える影響に関する話の部分が被っているのですが、今回の講演は思いっきり別のお題になっています)まあポイントも色々とある講演でございまして、これ準備も大変でしょうし事務方のロジも大変でしょうが、西村副総裁急に何で世界行脚祭りになってますねんという所でございまして、任期あと半年とかになって西村教授モードになって来て本領発揮モードになっているのはこれはこれで中々興味深い所ではございます。と申しますのも、任期終了を意識して皆様が揃いも揃って本性発揮モードとなった場合はそらまあ政策意思決定でも本性発揮モードになって下さったりする可能性も高まりますので、その辺も加味しながら行動を予想(妄想とも言う)しないと行けませんからね(^^)。

一方、すっかり山口副総裁が城代家老というか国家老状態になっているのではないかと思われる所がこれまた味わい深いのでございますが、国家老は国家老で先般の広島での講演とかいい感じで「追加緩和やってもいいんじゃないですかねえ〜」って感じになっておりますのが味わいがあるというものです



ということでまあ今回の講演を大体よんでみたのですが、内容はまあオモロイというか興味深いのではございますが、何せ講演の量がやたら長い(英文本文貫録の18ページ)のでどこをどうネタにするのかが難しいですな。

つーことでとりあえずざっと纏めますと、前半は「中央銀行が政策判断を行うのにどのような情報を取得していくべきか」という話をしていまして、その中として「起きた事」を知るための経済のハードデータ、「これから起きうる事」を知るためのサーベイなどのデータ、そして「これから起きるかもしれない事」を知るためには通常の経済統計などだけではなく、市場からのデータや市場参加者からの情報など、それから中央銀行として知りうる市場における取引状況や市場参加者のポジション状況などにより注意を払っていくべきであるというようなお話をしています。後半では今般の金融危機に対して具体的にケーススタディーという形で検証を行っておりまして、シャドウバンキングとか市場での取引状況とかの注意をより払う必要があったので、今後は中央銀行はこれらの知見を活かして行動するのが吉とか、まあそんな趣旨の話をしているように読めましたが、間違っていたらご指摘プリーズ。

#ということで本当は引用して内容を紹介しようと思いましたが、最後のまとめの所を引用するだけでも死ねるのでどうネタにするかは週末に悩んでおきます・・・・・・・
 


お題「世界的にジャクソンホール待ちのようなので虫干しネタでも」   2012/08/30(木)08:03:07  
  ・リザーブへの付利に関して

『Before interest on reserves, the opportunity cost for holding noninterest-bearing bank reserves was the nominal short-term interest rate, such as the federal funds rate.』

付利が無ければ準備預金の保有コストはFF金利になりますわな。

『Demand for reserves is downward sloping. That is, when the federal funds rate is low, the quantity of reserves banks want to hold increases. Conventional monetary policy works by adjusting the amount of reserves so that the federal funds rate equals a target level at which supply and demand for reserves are in equilibrium. It is implemented by trading noninterest-bearing reserves for interest-bearing securities, typically short-term Treasury bills.』

中央銀行がリザーブをコントロールすることによって金利収入を生まないリザーブから他の金利を生む商品へのリバランスが起きるという効果で市場金利をコントロールしているというのが従来の金融政策での運営ですよと。

『Normally, banks have a strong incentive to put reserves to work by lending them out. If a bank were suddenly to find itself with a million dollars in excess reserves in its account, it would quickly try to find a creditworthy borrower and earn a return. If the banking system as a whole found itself with excess reserves, then the system would increase the availability of credit in the economy, drive private-sector borrowing rates lower, and spur economic activity. Precisely this reasoning lies behind the classical monetary theories of multiple deposit creation and the money multiplier, which hold that an increase in the monetary base should lead to a proportional rise in the money stock.』

で、リザーブを無駄に置くよりも貸し出しなどに回る筈というのが通常の状態での理屈になりますがなというのがあって、伝統的な理屈ではそのリザーブが世の中に回るという形になるのでマネタリーベースを増やすとマネーストックが増えて効果が出るという話になるのですが・・・・・・・

『Moreover, if the economy were operating at its potential, then if the banking system held excess reserves, too much “money” would chase too few goods, leading to higher inflation. Friedman’s maxim would be confirmed. Here’s the conundrum then: How could the Fed have tripled the monetary base since 2008 without the money stock ballooning, triggering big jumps in spending and inflation? What’s wrong with our tried-and-true theory?』

でもFEDはマネタリーベースを3倍にしたのにインフレって加速しませんでしたよねと。

『A critical explanation is that banks would rather hold reserves safely at the Fed instead of lending them out in a struggling economy loaded with risk. The opportunity cost of holding reserves is low, while the risks in lending or investing in other assets seem high. Thus, at near-zero rates, demand for reserves can be extremely elastic. The same logic holds for households and businesses. Given the weak economy and heightened uncertainty, they are hoarding cash instead of spending it. In a nutshell, the money multiplier has broken down (see a discussion in Williams 2011a).』

まあ当然ながらこの間に貨幣乗数が低下しているという話で、引用しない図表の方では「貨幣乗数が急落」というようなお題になっていて、名目GDP対マネタリーベースというのとM2対マネタリーベースというのを出しておりまして、どちらも急落の図となっています。


・リザーブ拡大は目的では無く結果であるという話

『Why did the Fed boost reserves?』というのが次になるのですが。

『A natural question is, if those reserves aren’t circulating, why did the Fed boost them so dramatically in the first place? 』

まあ当然ですが、上記のような説明によれば、リザーブ拡大してもそれが回らないというのであれば、FEDは何でリザーブ拡大しましたねんというツッコミが自然に置きます罠という事で。

『The most important reason has been a deliberate move to support financial markets and stimulate the economy. By mid-December 2008, the Fed had lowered the federal funds rate essentially to zero. Yet the economy was still contracting very rapidly. Standard rules of thumb and a range of model simulations recommended setting the federal funds rate below zero starting in late 2008 or early 2009, something that was impossible to do (see Chung et al. 2011 and Rudebusch 2010).』

『Instead, the Fed provided additional stimulus by purchasing longer-term securities, paid for by creating bank reserves. These purchases increased the demand for longer-term Treasuries and similar securities, which pushed up the prices of these assets, and thereby reduced longer-term interest rates. In turn, lower interest rates have improved financial conditions and helped stimulate real economic activity (see Williams 2011b for details).』

ということで、リザーブ拡大を行うにあたって長期資産の購入を行っている訳ですが、これによってゼロ金利制約でこれ以上下げられない短期金利に対して長期金利を引き下げる事によって効果を出しましたという説明になっています。

『The important point is that the additional stimulus to the economy from our asset purchases is primarily a result of lower interest rates, rather than a textbook process of reserve creation, leading to an increased money supply. It is through its effects on interest rates and other financial conditions that monetary policy affects the economy.』

キタコレという感じですが、追加の金融緩和として実施している資産の購入は「金利を下げる」という目的の為に実施しているのであって、金融論の教科書にあるような「マネーを拡大する」事を目的にした訳では無いというお話で、未だに「マネーガー」という話をしている人たちが引き合いに出すお手本って大体「米国ガー」なのですが、その米国ではこういう話が出ているのって何なんでしょうねという事です罠。


・リザーブ付利の意義

『But, once the economy improves sufficiently, won’t banks start lending more actively, causing the historical money multiplier to reassert itself? And can’t the resulting huge increase in the money supply overheat the economy, leading to higher inflation? The answer to these questions is no, and the reason is a profound, but largely unappreciated change in the inner workings of monetary policy.』

で、経済が十分に回復した所ではこの貨幣乗数が復活してインフレになるのでは?という質問に対してはNoだそうでして・・・・・・

『The change is that the Fed now pays interest on reserves. The opportunity cost of holding reserves is now the difference between the federal funds rate and the interest rate on reserves. The Fed will likely raise the interest rate on reserves as it raises the target federal funds rate (see Board of Governors 2011). Therefore, for banks, reserves at the Fed are close substitutes for Treasury bills in terms of return and safety. A Fed exchange of bank reserves that pay interest for a T-bill that carries a very similar interest rate has virtually no effect on the economy. Instead, what matters for the economy is the level of interest rates, which are affected by monetary policy.』

リザーブに付利をする事によって、リザーブが短期国債の代替物として機能するので、実質的に資金を吸収することができますよねというようなお話でして・・・・・


・マネーガーではありませんと

『This means that the historical relationships between the amount of reserves, the money supply, and the economy are unlikely to hold in the future.』

というのが大体の結論になりますわな。

『If banks are happy to hold excess reserves as an interest-bearing asset, then the marginal money multiplier on those reserves can be close to zero. As a result, in a world where the Fed pays interest on bank reserves, traditional theories that tell of a mechanical link between reserves, money supply, and, ultimately, inflation are no longer valid.』

なるほど。

『In particular, the world changes if the Fed is willing to pay a high enough interest rate on reserves. In that case, the quantity of reserves held by U.S. banks could be extremely large and have only small effects on, say, the money stock, bank lending, or inflation.』

ということで、出口政策ではリザーブ付利も活用しながらという事になる次第。


つーことでですな、「長期金利引き下げ」の部分は日銀と言ってることが思いっきり違うのですけれども、もはやマネーを出してどうのこうの的な話になった場合には(そらまあ市場現場実務的な観点からしたら誰がどう見ても同じ結論になる筈なのですが)FEDも日銀も言ってる事はカワランチ会長である、という事が判りますなあというのが本日の趣味のコーナーの結論なのでございます。

ちなみにSF連銀って前任の総裁がイエレンおばちゃんでして、ここの出しているリサーチレポートって傾向としてはFEDの現在行っている政策に対して説明をするというかサポートするような理屈を捻りだしてくる傾向にございまして(独自にわが道を行く地区連銀もある^^)、今回の場合は元ネタがウィリアムス総裁の講演なのですが、まーこんな感じで纏めているという所からしますと、最早マネーガーの話でのアプローチってのは米国ではしませんよね、という所なのかとも思いますし、今後行う可能性のあるLSAPおかわりに向けての予防線でもあるかなという所なのでしょうか、と思うのでございました。


・出口政策に関してはまあ普通の話

最後に『The Fed’s exit strategy』というのがありますがそんなに変わった話をしている訳でも無いので引用だけしておきます。

『As I noted earlier, inflation and inflation expectations have been low for the past four years, despite the huge increase in the monetary base. Of course, if the economy improved markedly, inflationary pressures could build. Under such circumstances, the Federal Reserve would need to remove monetary accommodation to keep the economy from overheating and excessive inflation from emerging. It can do this in two ways: first, by raising the interest rate paid on reserves along with the target federal funds rate; and, second, by reducing its holdings of longer-term securities, which would reverse the effects of the asset purchase programs on interest rates.』

出口政策は利上げ(+リザーブ付利引き上げ)→長期債を減らすという2段構えと。

『In thinking of exit strategy, the nature of the monetary policy problem the Fed will face is no different than in past recoveries when the Fed needed to “take away the punch bowl.” Of course, getting the timing just right to engineer a soft landing with low inflation is always difficult. This time, it will be especially challenging, given the extraordinary depth and duration of the recession and recovery. The Federal Reserve is prepared to meet this challenge when that time comes.』

まあそうですな。

#ということで趣味の虫干しネタコーナーで恐縮至極、相場動かないので勘弁という事でよろしゅうに
 


お題「世界的にジャクソンホール待ちのようなので虫干しネタでも」   2012/08/30(木)08:02:40  
  http://headlines.yahoo.co.jp/hl?a=20120829-00000083-mai-pol
<首相問責可決>焦点、9月の党首選へ
毎日新聞
8月29日(水)21時43分配信

ふむ、特例公債法案は当分成立しないということですかそうですか。


○この前ちょっと頭出しだけしたSF連銀ウィリアムス総裁のスピーチ

サンフランシスコ連銀の「エコノミックレター」から。

FRBSF Economic Letter
[外部リンク] Policy, Money, and Inflation
By John C. Williams

で、最初のサマリーは先日ネタにしたのですが。

『Textbook monetary theory holds that increasing the money supply leads to higher inflation. However, the Federal Reserve has tripled the monetary base since 2008 without inflation surging. With interest rates at historically low levels and the economy still struggling, the normal money multiplier process has broken down and inflation pressures remain subdued. The following is adapted from a presentation by the president and CEO of the Federal Reserve Bank of San Francisco to the Western Economic Association International on July 2, 2012.』

2008年以来FEDはマネタリーベースを3倍に拡大したけどインフレは加速しませんでした。という厳然たる事実がある訳で、その背景にはいわゆる貨幣乗数の低下があるというお話なのでございます。

でまあこの理屈って諸刃の剣みたいなものがありまして、メリットとしては「追加のLSAPをどどーんと実施しても別にインフレは加速しませんよ」って論理展開が可能なので追加のLSAP導入に対するフォローにはなるのですが、デメリットとしては「じゃあLSAPやって何の効果があるんですか今まで何やってたんですか」というツッコミが飛んでくるというのがあるのではないですかねえとか思います。


・「インフレは常に貨幣的現象である」という教科書の記述は試練に

『And I’ll begin my presentation with a reference to another pathbreaking monetary theorist. Milton Friedman (1970) famously said, “Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon in the sense that it is and can be produced only by a more rapid increase in the quantity of money than in output” (p. 24). We are currently engaged in a test of this proposition.』

ですなあ。

『Over the past four years, the Federal Reserve has more than tripled the monetary base, a key determinant of money supply. Some commentators have sounded an alarm that this massive expansion of the monetary base will inexorably lead to high inflation, a la Friedman.』

という記述になっておりますように、まあウィリアムス総裁の趣旨としては「LSAPを突っ込むとインフレが加速するという批判は的外れ」という話をしようとしているのが判るかと存じます。まあそういう批判が政治方面から多いという事も踏まえてのお話という事なのでしょう。

『Despite these dire predictions, inflation in the United States has been the dog that didn’t bark. As Figure 1 shows, it has averaged less than 2% over the past four years. What’s more, as the figure also shows, surveys of inflation expectations indicate that low inflation is anticipated for at least the next ten years.』

インフレが貨幣的現象なのでマネーの急激な拡大は高インフレをもたらすという批判に対して、実際のインフレは安定的に推移しています、ということですが図表の引用はスキルが無いのでスルーである。

『In my remarks, I will try to reconcile monetary theory with the recent performance of inflation. In my view, recent developments make a compelling case that traditional textbook views of the connections between monetary policy, money, and inflation are outdated and need to be revised.』

ということでございますが、どこぞの国では相変わらず震災要因で増えた資金供給が前年比で減ったので「日銀の引き締めガー」とか言い出す人たちは(そういえば最近はすっかりその手の人たちが黙っているのがはいはいワロスワロスという感じですが)何なんでしょうねという所です。


・マネタリーベースとマネーストック

『Monetary base and the money stock』という所から。

『I’ll start with two definitions. The monetary base is the sum of U.S. currency in circulation and bank reserves held at the Federal Reserve. Figure 2 shows the key components of the monetary base since 2007. Up until late 2008, it consisted mostly of currency, with a small amount of bank reserves held mostly to meet regulatory requirements. Since then, the monetary base has risen dramatically, primarily because of a $1.5 trillion increase in bank reserves.』

ということでまずはマネタリーベースの話で、通貨+銀行のリザーブという形で示していますが、ご案内の通りリーマンショック以降は超過準備の拡大によって銀行リザーブが急増しているという図になっています。

『The money stock is a related concept. It is the total quantity of account balances at banks and other financial institutions that can easily be accessed to make payments. A standard measure of the money stock is M2, which includes currency, and certain deposit and money market accounts.』

マネーストックは金融機関などが支払いの為にアクセス可能なバランスの量ですという話をしまして、その先の説明が中々。

『Here I should make an important point about something that often confuses the public. The worry is not that the Fed is literally printing too much currency. The quantity of currency in circulation is entirely determined by demand from people and businesses. It’s not an independent decision of monetary policy and, on its own, it has no implications for inflation.』

>The quantity of currency in circulation is entirely determined by demand from people and businesses.

まあさいですが、FEDは自分から能動的に過剰なプリンティングマネーをしている訳ではありませんぞなもしとかどこの日銀ですかという話になっているのが味わいのある所です。

『The Federal Reserve meets demand for currency elastically. If people want to hold more of it, we freely exchange reserves for currency. If people want less, then we exchange it back. Of course, currency doesn’t pay interest. People hold it as a low-cost medium of exchange and a safe store of value. In fact, over the past four years, U.S. currency holdings have risen about 35%.』

ここ4年で通貨が35%拡大したとな。

『This reflects low interest rates, which reduce the opportunity cost of holding currency. It’s also due to worries about the economy and the health of the banking system, both here and abroad. In fact, nearly two-thirds of U.S. currency is held outside our borders (see Goldberg 2010). U.S. currency is widely seen as a safe haven. When a country is going through economic or political turmoil, people tend to convert some of their financial assets to U.S. currency. Such increased demand for U.S. currency is taking place in Europe today.』

その要因は低金利による通貨保有コスト低下の他に、金融システム不安や海外からのセイフヘイブン需要などによると。

『For monetary policy, the relevant metric is bank reserves. The Federal Reserve controls the quantity of bank reserves as it implements monetary policy. To keep things simple, I’ll start with what happens when the Fed doesn’t pay interest on reserves, which was the case until late 2008. I’ll return to the issue of interest on reserves toward the end of my talk.』

ということでリザーブへの付利についての話が始まるのだ。
 


お題「小ネタを幾つかという所でありますが」   2012/08/29(水)08:01:36  
  小ネタ雑談である。

○ジャクソンホールにドラギ総裁が出ないとな

[外部リンク]

『8月28日(ブルームバーグ):欧州中央銀行(ECB)のドラギ総裁は、米ワイオミング州ジャクソンホールで31日から開催されるカンザスシティー連銀の年次シンポジウムへの参加を取りやめた。9月6日の政策委員会後の会見では新たな債券購入プログラムの詳細を発表するとみられ、その準備などで多忙となる見込みだ。』(上記URLより、以下同様)

いやいやいや、ジャクソンホールの日程って大昔から決まっている訳で、定例理事会を9月6日に実施するのも前から決まっているのに急に「多忙」になるとかECBの事務方のロジはどうなっているのだと小一時間だと思うのですが・・・・・

『ECBの報道官は28日、ドラギ総裁は向こう数日に「多忙を極める」と予想されるため、参加を取りやめると明らかにした。』

要するに「次回理事会での決定すべき事項について全然根回しが進まないし文句は出まくっているし纏められないでござる」って事ですかねえ。

『米シンポジウムにはECBの理事は出席しないものの、バイトマン氏は出席する。』

根回しする相手のブンデスバンクのおっちゃんは出席するようなのになぜドラギ総裁出席しないという所でして、根回しが進まないよりは各国政府に対してECBが買入を行うための前提条件を詰める方で固まっているとかいう話ですかねえ。

ま、そんなことよりもECB総裁として話をする内容を決めることが出来ないので多忙を理由にだんまり攻撃に走ったという事なのかも知れないですが(^^)、今回のお題が「Changing Policy Landscape」とか何とかいう話で、ゼロ金利制約下における金融政策がどうのこうのとかの話をする中でドラギ先生ではなくてブンデスバンクのおっちゃんが颯爽と登場すると大変に台無しな話をおっぱじめそうで今からワクワクテカテカでございます。つーかバイトマンと麿がコラボして共鳴現象なんぞ起こした日には誠にアレな展開が起きるかもしれませんなあなどと勝手な妄想が広がるというものです(いやまあシンポジウムの段取りはもう決まっているでしょうけどコラボとかあるかどうかは知らんで勝手に言ってるので念の為^^)。


○時間稼ぎが厳しくなっているということですかねえ(米国ですな)

毎度のブルームバーグ記事。
[外部リンク]

『8月28日(ブルームバーグ):米国債相場は続伸。連邦公開市場委員会(FOMC)が年内に量的緩和第3弾を実行に移すとの観測を背景に、2年債入札(規模350億ドル)は過去の平均を上回る需要を集めた。』(上記URLより、以下同様)

『RWプレスプリッチの政府・機関債取引担当マネジングディレクター、ラリー・ミルスタイン氏(ニューヨーク在勤)は「入札は比較的好調だった」と指摘。「ジャクソンホールでの議長の講演を皆が待っている状態だ。追加緩和があるとの見方が強まっている」と述べた。』

はあそうですかという感じでございますが、良く良く考えてみますとこの前(6月)のFOMCでツイストオペの延長を年末まで行うというのを決定したばかりでございまして、ツイストオペの延長で本来は半年時間稼ぎをした筈なのに、早速時間軸の延長がほぼ確定的というような話になって居る上に、年内にはLSAPの打ち込みを期待する向きが高まるという流れ。

まー要するに「ゼロ金利制約のある中で追加金融緩和を打っていくと効用が逓減していく」というのを絵に描いたような展開が米国でも始まっているという事でしょうなあとも思いますし、そもそもQE2の後に実施したツイストオペと時間軸の延長が下支えにはなったにせよ物価や失業に対して直接的な改善効果を与えるには力が無いですなという風になっているのか、それともデフレ均衡的な世界に入りつつあるのかと言うような色々な論点が気になる所ではございまする。

そもそも時間軸延長だって最初の時は結構前回から時間を引っ張ったというのに、今回は半年経った所で早くも延長議論が出る(さらに言えば何らかの強化の話も出そうですが)という時点で、時間軸の効きが悪くなっているという事の証左(つーか長期金利が下がり切っているから下支え以上の効果が無いという所なのかもしれませんが)でございますし、逆さ絵おじさん的には色々と苦悩が尽きませんなあという所ですかね。


しかしまあ何ですな、この前ネタにしたようにFOMC議事要旨の最後の所で『At this meeting, participants discussed various aspects of the exercise, such as the possible monetary policy assumptions on which to condition an FOMC consensus forecast, the measurement of the degree of uncertainty surrounding each of the projected variables in the forecast, and the potential for communications benefits.』ってな部分がありましたが、緩和効果らしきものをコミュニケーションポリシーで強化しようというお気持ちは判るのですけれども、その手の舌先三寸スキームというのは自分で自分の手足を縛るという面があり(大体からしてコミットメント的な政策はそういうもんですし)、状況が変化した時に却って話がややこしくなりますし、後から色々と付け加えていくと段々複雑骨折状態になって、収拾するのがエライコッチャになるリスクがあるのでどうかなと思います。まあ言ってみればどこぞの中央銀行のやっている資産買入等基金オペみたいなもんで、とりあえず買入の期間を少しずつ長くして逝ったら手前の方のニーズが無くなってしまって話がややこしくなるみたいなもんですな(ちと違うか^^)。


○西村副総裁がワールドツアーを実施しているようです

[外部リンク] Transition, Impact of ICT, and Globalization: A Long View of the Post-Crisis World
トルコ中銀主催セミナーにおける西村副総裁講演(8月27日)

ということで講演テキストはこちら。
[外部リンク] Transition, Impact of ICT, and Globalization:A Long View of the Post-Crisis World
Speech at the Central Bank of the Republic of Turkey

「人口動態の変化、情報通信技術のインパクト、そしてグローバリゼイション、危機後の世界における長期的な見方」とか何とかいうお題(ICTというのはInformation and Communication Technologyの略です)で、題名と小見出しを見た所(このテキスト出たの昨日の多分遅めの時間だったので中身気が付いたのは不覚にも今朝)西村副総裁というよりは西村教授の講演の香りが致しまして、先般は豪州で不動産バブルの発生に関して人口動態と信用の急速な拡大が寄与しているという話(とバブルへの金融政策対応に関する話)をしておりましたが、今度はトルコにお出掛けという事で、まあこの時期はあちこちで中銀のこの手のセミナーがあります(一番の大玉がジャクソンホール)けれども、何かこう連続でお出掛けになっているのもあまり無かったような気がする次第。

まあ何ですな、政策委員会の皆様におかれましては任期終了が近づくと最後に言うべき事は言わないと状態になって(なるのは当たり前っちゃあ当たり前ですけど^^)急に本領(?)を発揮しだす方が多いのでございますが、西村副総裁も何か本領発揮モードのスイッチが入ったのではないかと思うとこれはこれで胸の熱い展開ですが、総裁ともう一人の副総裁が本領発揮モードに入られてしまって山口副総裁におかれましてはその収拾モードに入らないと行けない場面もあろうかと存じますとか思いますとこれはこれでキングカワイソスではございますな、うんうん。


○何となく市場雑談

・毎度のオペ雑談

昨日のオペオファー
[外部リンク] 2012年8月30日 2012年9月7日 0.640
共通担保資金供給(資産買入等基金) 8,000 2012年8月30日 2012年12月5日

オペ結果
[外部リンク] 0 0
共通担保資金供給(資産買入等基金)(8月30日スタート分) 5,180 5,180

昨日のオペは3か月オペ8005億円の落ちに対してロールが行われたのですけれども、貫録の札割れと相成りました。まあここもと3か月オペの応札が減って来ていたのでそろそろ札割れかという所でしたし、そもそもオペ残高の方がろくすっぽ減っていないので少々減った方が良いというのもあるのですが。

ただまあ何ですな、相変わらず6か月の固定オペは札割れしているのにロールのオファーを8000億円とかやっていますし、これ年末時点の着地に向けての調節ってどうやるのかなあというのはさすがに9月ともなると段々気になって参ります。何か変な力技みたいな調節が入らない事を希望するのですが・・・・・・・


・相場雑談というか何というか

先日の20年国債入札以来超長期が軟調のようで。

・・・・・・・・超長期入札の日ってFOMC議事要旨で米債強くなって帰って来た日で、前場途中まで強かったのですが前場途中から超長期に売りが出ましたと言わんばかりの気配になっていきなり20年30年が大失速した上に入札は流れるわ不明札は少ないわという結果。その後の超長期ヘロヘロは追加の売りなのか流れた入札が入っちゃったので外しますかなのかはワカランチ会長ではございますがまあ超長期ゾーンヘロヘロの巻。

でまあそれはそれで良いのですが、某どこぞの業者様が入札の日の後場に20年のスティープニングポジション推奨というナンジャソラというレポートを出していて、しかもそれ良く見ますとただのアノマリーじゃねえかという題名インパクト狙いのレポートが出ていて何だかなあという感じでございましたけど、とりあえず題名にインパクトがあったので話題になっていたようで何だかなあという所ですわ。つーか別に売り推奨するなら売り推奨でも良いのですが、内容的にアレなレポートで何考えて出してるんだと考えると以下自主規制。

まあ先週の20年国債入札に関しては微妙に色々と考えさせられるものがあるのですよね、という話ではございますが頭の中が纏まっていないのとおりませんのでとりあえず忘れないようにメモしておきます。



○まあしょうも無いニュース雑談ですが

即刻原発ゼロを熱心に主張する反原発の中日新聞(東京新聞)様におかれましては先日こんな社説をだしてましたが。
[外部リンク] 13時57分

・・・・・・・などと思うのでございますが、まあどうなんでしょうかねえ。ちなみにあたしゃ「そらまあ原発がゼロにできれば良いとは思いますが、実際にゼロにする為に掛かるコストやデメリット考えた場合に、原発の安全性をより高めるという方策も検討課題ではないかね」とは思う次第で、即刻原発ゼロは何ぼなんでもワークしないでしょと存じますがね。

ということで本日はただの雑談になってしまいましたです。サンフランシスコ連銀のペーパーも虫干しネタにしようかと思ってたのですがこれを始めるとオワランチ会長になってしまうので明日にでも(^^)。
 


お題「麿先生麿節のようで何より(棒読み)」   2012/08/28(火)08:02:56  
  ○会見はどう見ても吊し上げです本当にありがとうございました

[外部リンク] 本年は、地元の財界から「劇薬もやむを得ないのではないか」とか、「メッセージの出し方が弱いのではないか」といった、例年以上に強い発言があったかと思います。どのような印象を持たれましたでしょうか。』

メッセージの出し方に関しては先ほどまであたくしも悪態をついた通りですが(^^)。

『(答) 昨年10 月に当地へ参った時にも、円高についての強い問題意識、あるいは日本銀行の金融政策に対する様々なご要望を頂きました。財界の方々の声が、昨年との比較で本年が一段と強かったとは受け止めていません。』

ほうほう。

『昨年、本年とも、円高についての問題意識が強いということ、それから金融政策について様々な工夫を凝らして欲しいという要望があったと受け止めさせて頂きました。懇談会でご質問に対してお答えしたことの繰り返しになりますが、日本銀行としては、この為替の問題については、常に景気・物価への影響を注意深くみており、そうしたことも踏まえて適切な金融政策運営を心掛けていきたいと思っています。それから、情報発信の仕方についても、これまでも様々な工夫を凝らしてきていますが、これからも努力していきたいと思っています。』

ほうほう。

『(問) 懇談会での意見の中でも、財界の方々から、かなり動き出したという人もいれば、五重苦、六重苦で経営は非常に厳しいという双方の意見がありましたが、今後の関西景気はどうなっていくのかを教えて頂きたいと思います。』

『(答) 関西景気については、持ち直しの動きもみられるものの、足踏み状態が続いていると認識しています。これは、内需が全体として堅調に推移する一方、輸出や生産でやや弱めの動きが続いていることが背景です。この間、懸念された電力事情については、需要者、供給者、双方のご努力や工夫の結果、これまでのところ安定的な状況が続いており、景気の大きな下押し圧力として作用する事態は回避できていると判断しています。関西の景気を全国と比較してみると、全体として改善方向にあることは共通していますが、緩やかに持ち直しつつあると判断している全国との比較では、関西にやや出遅れ感があることは否めません。こうした違いの背景として、2 点指摘できると思います。』

ということですが関西の話の部分は引用割愛します。


・円高に関する質問に対する答えが麿節であるorz

で、その次に更にこの質問。

『(問) 総裁が出席される懇談会の場にも何度か同席させて頂きましたが、本年は例年になく、出席された方の切実な声が大きかったと思います。特に六重苦の中でも、円高ということに関しては、それへの対応について、前例や従来の色々な対応にとどまらないものを望む声が聞かれました。これに対しては、日銀の役割を踏まえた総裁のお答えがあったわけですが、こうした切実な声に対する総裁ご自身の思いを今一度お聞かせ頂けますでしょうか。』

いやあ吊し上げますなあ。

『(答) 円高が輸出関連企業を中心として景気に対して下押し圧力となっているということは、かねてより認識しており、本日のお話を聞いても、私自身の認識と基本的には同じだと感じました。』

はあそうですか(棒)

『円高への対応については、3 つの次元に分けて考えた方が良いと思います。』

ほうほうそれでそれで?

『1 点目は、円相場水準それ自体にどう対応するのかということです。これは、為替介入政策のあり方ですが、懇談会の席上で申し上げた通り、日本政府が適切に対応されていると考えています。』

政府の仕事ですかそうですか・・・・・・・(・ω・)

『2 点目は、円高の影響を受けた経済に対して、どう対応するのかという話です。日本銀行としては、昨年来、円高が景気・物価に与える影響も勘案した上で、金融緩和の強化を行ってきたということです。』

既に対処していますかそうですか・・・・・・・(・ω・)

『3 点目は、現実に円高が発生しているもとで、これをどのように利用していくのかということです。わが国の急速な少子高齢化あるいは人口減少のもとで、市場が拡大していくという意味では、海外市場のウエイトがどうしても大きくなってくるわけです。そうであれば、海外に生産拠点を作っていくことは、企業経営からすると合理的な判断として出てくると思います。その際、円高を使ってM&Aを行っていく、M&Aを行っていく上で円高は1 つのチャンスでもあります。現実に、日本の企業は円高を使ってM&Aに取り組んでいると思います。そういう意味で、円高の対応については、今申し上げた3 つの点を分けて考えていく必要があると思います。』

お前ら頑張って海外進出しろですかそうですか・・・・・・・(・ω・)

ということで、何というかそらまあ麿的には正論の話ですが、それはすなわち「日銀に何でもやれと言われても知らんがな」という話で、そらまあそういう面は多々あるのですけれども、それを中銀総裁が言っちゃあ台無しにも程がある訳で、麿の麿節も大概にした方が良くないかと思うのですけれども、最近ますます麿節パワーが拡大しているようで誠にアレでございます。


・景気認識に関して

2つほど質問があるのですが。そのうち1つだけ引用しておく。

『(問) 先程の質問にも関連しますが、日本銀行は、これまで、展望レポート等で、緩やかな景気回復経路に復する時期を「本年度前半」としていたように思いますが、本日、総裁はその時期には言及されなかったようです。「本年度前半」と言いますと、厳密には来月末ということになりますが、この時期に回復経路に復していくと判断するのはなかなか難しいと総裁もお感じになっているのか。色々と経済指標をみると、輸出もかなり弱いようですし、先程、総裁は「内需の力強さで外需の弱さが相殺されている」とのお話でしたが、それ以上に外需の弱さが目立ってきて、もう相殺できないような、かなり外需が下振れしつつあるのではないかという感じもするのですが、改めて総裁のご認識を聞かせて下さい。』

・・・・・・・・・(;∀;)イイシツモンタ゛ナー

『(答) 先立って、本年第2 四半期のGDP成長率の数字が公表されました。この数字をどう評価するかですが、1〜3 月期のGDPが年率で5%を超えるという高い伸び率でしたから、それとの比較では減速ということになりますが、4〜6 月期のGDP成長率の数字自体は、潜在GDP成長率をかなり上回る数字です。これをどういう言葉で表現するのが良いのかということです。いずれにせよ、年前半の成長率自体は、多分、G7の中で一番高いものになったと思います。その意味で、回復ということを成長率でみると、現に緩やかな回復をしているわけですが、私ども自身は、数字の動きも然ることながら、今後、回復、成長率がどういう見通しで、どういうテンポで変化していくのかを注意してみているということです。この点については、また9 月の決定会合でも点検していきたいと思っています。』

激しく煙に巻いている感じですが、そらあーた前年比で言えば震災の反動分があるのだから成長しているように見える筈で、1-3が強くて4-6もまあ良くてG7の中で一番高いとか言われましても、そもそもそのG7であります所の世界経済が強くないから相対感で強いという話で、そう考えると外需がこれから立ち上がって内需の落ちを埋めるという説明には無理があるんじゃないの?と思わせるお答えではございますな。


・西村副総裁の豪州講演に関して

『(問) 2 つあります。今週初めに西村副総裁がシドニーでの講演で人口動態とバブルの生成・崩壊についての一般論的な文脈の中で、中国について、“danger zone”と指摘されていたのですが、中国経済のバブルの破裂の時期が近いという認識が行内で結構共有されていることなのか、一般論として副総裁が示唆されただけなのか、その点、中国経済の見方について確認させて下さい。(2点目割愛)』

『(答) 第1 問の中国経済に関するご質問ですが、西村副総裁の講演自体については、日本銀行という組織としての見解ではありません。会議の性格上、リサーチのコンファレンスですから、西村副総裁がご自身の考え方を講演という形で表現されたことであると思います。』

うーむ・・・・・・・

でまあ後何故か知らんが中国経済について延々と長広舌をふるっているので、それを一応引用しておきましょう。

『中国経済自体について、どうみているかということについてお答えします。成長ペースが鈍化した状態が続いています。こうした減速には、欧州向け輸出の減速に加え、これまでの金融引き締めや不動産取引抑制策から民間不動産投資等が減速してきたことが影響しています。この影響が製造業の生産にも波及しています。』

『先行きについては、目先は成長テンポが鈍化した状態が続くとみられますけれども、その後は、中国経済の成長ペースは徐々に高まっていく可能性が高いと考えられます。金融緩和やインフラ投資の前倒しなど中国当局による政策対応は強化されており、その効果が次第に顕在化してくると見込まれます。実際最近では、インフラ投資の増加や不動産販売の持ち直しなど、一部では改善の兆しも見受けられています。また良好な雇用・所得環境は維持されており、最近の物価上昇率低下の影響も相俟って消費は堅調な伸びが続くとみられます。』

『もっとも、先行きの中国経済については、不確実な面が残っているのは事実です。第1 の要因は、欧州債務問題の波及が強まるリスクです。中国の輸出の約2 割は欧州向けであり、欧州債務問題が深刻化すれば、中国経済にも影響が及ぶことになります。第2 の要因は、中国の高度成長から安定成長への移行が円滑に行われていくかという、もう少し長い目でみた問題意識です。どの国の経済も、ずっと高度成長を続けることはできません。農村部から都市部への人口の移動・労働力の移動ということがある程度の段階に達すると、追加的な成長力は下がってくるわけです。』

『日本も、かつて高度成長が終わる局面でそういう段階を迎えたわけですが、中国の場合、農村から都市部への人口移動という調整と、生産年齢人口が、もう数年して減少に転じるという2 つの調整が、割と短い時間の中で起きる中で、うまく高度成長から中程度の成長にソフト・ランディングできるかが課題になります。中国当局は、日本のかつての経験も含めて様々な研究を行っていますが、私としては、中国の当局が適切な政策対応をし、高度成長から中程度の安定的な成長にうまく移行していくことを強く願っています。』

とまあそういう事で、西村副総裁の豪州の講演は見事にスルーしているのですが、実際に西村副総裁が中国の不動産バブルに懸念を示す中で総裁はその点全くのスルーとか何という温度差という感じではございます。

という訳で本日は麿節鑑賞会で終了してしまいましたな(汗)。
 


お題「麿先生麿節のようで何より(棒読み)」   2012/08/28(火)08:02:16  
  大阪での白川総裁講演は会見の方が見ものでありますが講演の方からも麿節の香りが・・・・・・

○大阪での白川総裁講演から少々

先週金曜に講演があったのですけれども・・・・・・
[外部リンク] 大阪経済4団体共催懇談会における挨拶 ──

まあ講演の方は基本的にそんなに変な話をしている訳でも無い(ので市場的にもスルーだった)のでちょっとだけ。

・欧州債務問題における中銀対応は時間を買う政策です

というのは毎度話をしていることですが、まあお約束なので引用。

『いずれにせよ、このように厳しい状況が続く中にあっても、リスクの極端な形での顕在化が回避されているのは、金融システムの要である銀行間の資金調達市場が、総じて安定した状態を維持しているためと考えられます。この点では、欧州中央銀行による大量のユーロ資金の供給や、日本銀行を含む6中央銀行によるドル資金供給面での協調対応策といった、中央銀行による流動性供給の枠組みが存在するという安心感が大きな役割を果たしています。』

という事を日銀は毎度強調していまして、まあ確かにそれはそうではございますけれども、流動性供給の枠組みではソルベンシー問題から来るリスク対応はできませんという事で、「極端な形での顕在化」は無いかもしれませんけど「リスクの顕在化」自体は別に起こらない話では無いと思いますし、それこそ他の主要国の中銀(ってFRBとBOEだったりしますが)がリスクの顕在化を全力で懸念するような情報発信をしている中ではちょっと浮いている感じがするので、この話ってあまり強調しない方が良いような気がするんですけどね。

『それと同時に、どの国でもそうですが、中央銀行による流動性支援は、あくまでも「時間を買う」、あるいは「痛みを和らげる」という性格の政策であることも冷静に認識する必要があります。欧州当局は、財政・経済構造改革や金融システムの安定・強化等において着実に取り組みを進めていくことが何よりも重要です。この点、我々も国際会議をはじめ様々な機会を通じて、欧州の当事者に対し、そうした対応を強く促しています。』

つーことで欧州債務問題の影響の可能性として貿易、企業マインド、金融市場(内容が為替なのですが為替市場と言わないのがチャーミング)、金融システムと挙げていますけれどもそこは引用割愛します。


・経済先行き見通し

『わが国の景気の先行きについては、国内需要が引き続き堅調に推移し、海外経済が減速した状態から脱していくにつれて、緩やかな回復経路に復していくと判断しています。数字に即して申し上げると、2012 年度は2.2%、2013年度は1.7%というのが我々の成長率見通しです。』

ということで・・・・・・

『そうしたもとで、物価については、需給ギャップのマイナス幅が次第に縮小し、物価を押し上げる方向に作用していくと考えられます。』

そうなんですかねえ。

『再び数字に即して申し上げると、消費者物価の前年比は、原油価格反落の影響などもあり、当面はゼロ%近傍で推移するとみられますが、やや長い目でみれば、マクロ的な需給バランスの改善を反映して、2013 年度には0%台後半となり、その後、当面の「中長期的な物価安定の目途」である1%に遠からず達する可能性が高いとみています(図表10)。物価を巡る環境という点では、最近は、労働需給が徐々に改善するもとで、賃金も下げ止まってきていますし、中国の賃金上昇等を背景に、以前ほどには安値輸入品の流入は目立っていないことも注目に値します(図表11)。』

と仰せなのですが、そもそも需給ギャップが着実に改善していくという見通しがどうなのよという話なのでございますが、まあその辺に関しては置きが甘いんじゃないですかという所ですな。まあ詳しくは会見でもツッコミがありますので後ほど。

『いずれにせよ、先行きのわが国景気の展開を考えるうえでは、堅調な内需が景気を支えている間に、海外経済が減速局面を脱し、外需が回復していくかどうかが重要なポイントになります。』

で内需と外需に関してですが。

『こうした問題意識から、堅調な内需を支えている要因を改めて整理しますと、第1に、エコカー補助金等の政策効果が挙げられます。第2に、広い意味での震災関連需要があります。(具体例の説明部分割愛)第3に、企業収益の改善を背景とした企業マインドの改善とそれを受けた賃金・所得の下げ止まりが挙げられます。第4に、高齢化対応ビジネスなど、企業が潜在需要の掘り起こしに成功する例が増えてきているようです。第5は、円高による輸出下押し効果と裏腹の要因ですが、実質購買力の高まりです。』

また円高の実質購買力の話をしてらあと思うのですが、確かにそらそうなのですけれども、こんな事を言うと当然ながらこの部分を切り取って「日銀は円高を容認している」と難癖をつけられたり、まあ難癖つけないにせよ「日銀は円高阻止に対する姿勢が強くない」という認識を持たれるだけ損じゃねえかと思うのですよね。

まあ白川総裁におかれましてはこういうのはすべて正確にという事で丁寧に話をしようという事だと思うのですが、金融政策の説明している時もそうなのですけれども、すべて正確に話す事によって自分たちの政策姿勢に疑問を持たれたりして政策効果を自分から下げる必要は無いと思うのですけどね。勿論説明の際に嘘八百のペテンをしろという話では無く、それは言うだけ損という時は沈黙は金というのもアリなのでは無いでしょうか、と今となっては更生不能の時既にお寿司状態ですけど思うのでございまする。

『内需の先行きについては、エコカー補助金の反動などを念頭に置いておく必要はありますが、広い意味での震災関連需要や企業収益・雇用者所得の改善基調、高齢者消費などは、ある程度持続性を持ち得ると考えられます。』


で、外需。

『他方、問題の外需ですが、回復のタイミングも含め、様々な不確実性が存在します。先ほど申し上げたとおり、欧州債務問題は既に世界経済やわが国経済に大きな影響をもたらしており、この点は私どもの経済・物価見通しにも既に織り込んでいるところですが、この問題がさらに深刻化し、国際金融資本市場の動揺、ひいては世界経済の一段の下振れにつながるリスクについては、引き続き、最も強く意識しています。』

『中国経済については、金融緩和などの政策対応の効果もあって、インフラ投資や不動産販売など内需の一部で改善の兆しが見られ始めていますが、欧州向け輸出の弱さが続く中で、減速局面がさらに長引くことがないかどうか、十分な注意が必要です。』

『米国経済についても、緩和的な金融環境等に支えられ、緩やかな回復が続くとみていますが、バランスシート調整が徐々に進みつつあるとはいえなお重石として作用するもとで、財政政策に関する先行き不透明感が強い状態が続いており、その回復力を注視していく必要があります。』

ということですが、先日ネタにしたFOMC議事要旨と比較してちょっとお前さんの見通し楽観に過ぎないかというツッコミは明らかにあると存じます。



・金融政策について

まあ毎度の話をしておりますがね。

『実際に金融緩和を推進していくため、日本銀行では、「資産買入等の基金」と呼ばれる金融資産の買入れプログラムを実施しています。これは、国債をはじめとする幅広い金融資産を市場から買入れることにより、長めの市場金利の低下やリスク・プレミアムの縮小を促すための措置です。』

『日本銀行は、2月と4月にこの基金の枠を相次いで拡充し、来年6月末までに、残高を70兆円程度まで積み上げることとしています。ちなみに、現在の残高は57.8兆円です(図表12)。日本銀行の金融緩和については、金融政策決定会合の都度、この基金の残高目標引き上げの有無に注目が集まりがちですが、現在はさらに12 兆円強の基金の積み上げを行っている途上にあります。このことは言い換えると、金融緩和の効果は今後も間断なく強まっていくということを意味しています。』

という理屈はまあそらそうなのですが、そういう理屈を打ち出すとそもそも買入のアナウンスをしただけでは効果が無いという話になりまして、却ってオペレーションの細かい部分までああだこうだと言われるだけじゃねえのという気がしますし、大体からしてこのロジックで話をすると今度は輪番オペの方にも話が波及してくるような気も。

『強力な金融緩和の波及という観点から、金融機関の貸出金利をみますと、引き続き低下しており、史上最低水準を更新し続けています。こうしたもとで、企業の支払い金利は、収益力に比べて、十分低い水準で推移しています(図表13)。金融機関の貸出態度や資金繰りに関する企業の判断をみましても、足もとは、中小企業を含め、2000 年以降の平均を上回る水準まで改善しています(図表14)。』

まあこの辺は経済団体向けの講演ですので。で、金融緩和の効果ですけれども。

『金融緩和政策の効果はこのように低下した金利が企業の投資・支出の増加につながることを通じて実現するものです。金融緩和政策の狙いのひとつとしてしばしば議論される予想インフレ率の上昇についても、支出の増加が物価の上昇につながることを通じて実現するものであり、出発点はあくまでも金利水準全般の低下です。』

という話をしているのですが、金利水準一本槍で効果の説明をするというのが少々どころかだいぶ他の中銀、つーかFRBが主にという事になりますが、他の人たちの説明との比較で温度差を感じる所でございます。つまりFRBの場合は説明をコロコロと変えてはいますけれども、少なくともLASPに関しては期待インフレ率の上昇とかの話をしておりまして、金利に関しては(最近は名目金利の話が多いですけれども)名目では無くて実質金利の下げという話をするのが通常運転モードだと思うのですが、麿の場合は名目金利の話一本槍ですかそうですかという感じです。

でですな、名目金利一本槍という事はど〜ゆ〜事かと申しますと、当然ながら国内の金利は既に10年で1%割れ水準を延々とやっているというように既に下げ余地が乏しいので、そうなりますと「次の手段は何ですねん???」というツッコミにつながるのですが、名目金利一本槍であることからこういう説明になりますぞなもし。

『緩和的な金融環境は日本経済がデフレから脱却し物価安定のもとでの持続的な成長を実現するうえで、強力な後押しとなるものですが、現在の最大の問題は、そもそも企業が国内での投資に魅力を感じていないことです。』

『実際、上場企業をみると、手元資金の量が有利子負債を上回る実質無借金の上場企業の割合は2000 年代初頭の20%台後半から現在は40%を超える水準にまで上昇しています(図表15)。今必要なことは昨年の本席で詳しく述べたように、外需の取り込みと内需開拓の両面作戦です。そのためには、マクロ的には思い切った規制緩和が必要であり、個々の企業経営レベルでは、差別化戦略を意識したビジネス・モデルの確立だと思います。』

まあこういう所が麿の麿たる所以で、読んでいる方としては「あちゃー」という感じでございまする。いやね、仰ることはそらまあその通りでございますが、そういう言い方をしますと「日銀はこれ以上の金融緩和に対して消極的」という言われ方をする訳でして、少なくともこの話の流れで言うのであれば、この仰る通りの話をする前に「金利は既に低下しているのですが、日銀としてはあらゆる手段で経済を下支える為の施策を工夫しております」とか何とか言えば印象は全然違うのですけどねえと思いますが、まあ麿の本音がそもそもやる気満々モードじゃないからこういう物言いになるという正直者モードなのでしょうけど、まあ困ったもんでございます。

『ちなみに、スイスは過去10 年の間日本以上に自国通貨の為替レートが上昇した国ですが、輸出金額の伸びは日本をはるかに上回っています(図表16)。現在の日本経済が直面する真の課題は成長力の引き上げであり、デフレからの脱却という課題は、上述した幅広い主体による成長力強化の努力と金融面からの後押しの両方が揃って実現されていくものです。こうした認識のもと、日本銀行では、中央銀行としては異例の措置ですが、「成長基盤強化を支援するための資金供給」という取り組みも行っています。』

ということですが、成長基盤強化の話はまあ良いのですけれども、その前の説明ってこれまた仰る通りかもしれませんけれども、やはり言い訳じみているというか、日銀はこれ以上何をせえちゅうねん的な話の展開に読める(というか麿的にはそうなんでしょうけど)のでございまして、まあ麿節炸裂という感じなのですが、折角色々と異例の資産購入とかしているというのにその辺のアピールは無くて「ゼロ金利下における金融政策の限界」的な話を展開するというのが説明の損得勘定として如何なものかという気がします。
 


お題「FOMC議事要旨ネタの追補である」   2012/08/27(月)08:01:02  
  ・インフレについて

『The incoming information on inflation over the intermeeting period was largely in line with participants' expectations. Consumer prices had decelerated as a result of the pass-through of lower crude oil costs to retail prices of gasoline and fuel oil. Crude oil prices had turned up again more recently, but one participant noted that global inventories of oil were elevated and, with world demand easing, prices should be restrained going forward. Participants acknowledged that the drought would likely result in a temporary run-up in consumer food prices later this year.』

インフレについては基本的に従来の見方通りで推移。原油価格の推移と農産品価格の推移の影響の話をしていますが、基本的には持続的かつ大きな影響となる物では無いという認識。

『Nonetheless, inflation was expected to remain subdued, on balance, over coming quarters. In explaining that outlook, participants cited the lack of upward pressure from labor costs and prices of imported commodities as well as the stability of inflation expectations. 』

でまあ見通しも変わらずで、賃金の上昇圧力の弱さと、輸入物価の落ち着きによってインフレ上昇プレッシャーは低下しているという認識。

『A couple of participants referred to information from business contacts suggesting that inflation was unlikely to decline further, and a few expressed concerns that maintaining a highly accommodative stance of monetary policy for an extended period could erode the stability of inflation expectations over time and hence posed upside risks to the inflation outlook. 』

2名(A couple of)の参加者は企業などからの見解ではインフレはこれ以上そんなに低下しないという指摘をしておりまして、また少数名(a few)の参加者は超金融緩和の長期化はインフレ期待の不安定化に繋がるという毎度の指摘を。


・金融市場に関して

その次である。

『Financial markets remained sensitive to ongoing developments related to the sovereign debt and banking situation in the euro area, and participants continued to view the possibility of an intensification of strains in global financial markets as a significant downside risk to the domestic economic outlook. Several participants indicated that recent trends in euro-area equity indexes and sovereign debt yields had not been encouraging, and some noted that the uncertainty prevailing in global financial markets was showing through in a cautious posture of investors.』

ということで欧州問題の金融市場への影響は相変わらず大きく懸念という感じで、どこぞの中央銀行のように「とはいってもファンディング市場が安定しているので以前よりマシ」というような話が無いのがチャーミング。

『Nonetheless, participants generally agreed that conditions in domestic credit markets remained more favorable than they were a year ago. One participant pointed out that credit risk spreads--while still above pre-recession norms--may have been boosted by safe-haven demands for Treasury securities and indicated that broader financial market conditions seemed reasonably accommodative. Banks were reported to be seeing an increase in their residential mortgage business along with a continued rise in C&I lending, especially to large firms; consumer credit was also increasing.』

一方、国内の金融環境に関しては危機以前ほどではないものの、基本的にはポジティブとなっているという話をしていて、銀行が貸出の姿勢をやや拡大気味なのも結構な話という指摘ですな、うんうん。


・金融政策決定に関連して

『Committee Policy Action』をかなりスルーしていたのでその辺から少々。

例の文言があった第2パラグラフですけれどもね。

『The Committee had provided additional accommodation at its previous meeting by announcing the continuation of the maturity extension program through the end of the year, and more time was seen as necessary to evaluate the effects of that decision. Nonetheless, many members expected that at the end of 2014, the unemployment rate would still be well above their estimates of its longer-term normal rate and that inflation would be at or below the Committee's longer-run objective of 2 percent.』

前回追加は打ち込んだものの、先行き見通しは引き続き失業が高止まりという話ですが。

『A number of them indicated that additional accommodation could help foster a more rapid improvement in labor market conditions in an environment in which price pressures were likely to be subdued. Many members judged that additional monetary accommodation would likely be warranted fairly soon unless incoming information pointed to a substantial and sustainable strengthening in the pace of the economic recovery.』

で、これが木曜に引用した所(後半ね)ですが、上記の流れで「先行きの顕著な改善が見込めないのであれば追加緩和が正当化される」という話になっていますので、まあ普通に追加金融緩和を実施する気満々という話ではございますわな。

『Several members noted the benefits of accumulating further information that could help clarify the contours of the outlook for economic activity and inflation as well as the need for further policy action.』

とはいえ、複数(Several)の委員(ここはparticipantsではなくてmembersなので投票権のある人を示します)は追加の経済情報によって景気見通しの輪郭をより明確にすることができた所で追加金融緩和をするのが吉と指摘していますので、まあ結局今回は追加の打ち込みが無かったという話ですな。

『One member judged that additional accommodation would likely not be effective in improving the economic outlook and viewed the potential costs associated with such action as unacceptably high.』

どう見てもラッカー総裁です本当にありがとうございました。

『At the conclusion of the discussion, members agreed that they would closely monitor economic and financial developments and carefully weigh the potential benefits and costs of various tools in assessing whether additional policy action would be warranted.』

つーことで今後のデータ次第ということですが・・・・・・

その次のパラグラフは声明文とかディレクションをどうするかという話です。

『With respect to the statement to be released following the meeting, members agreed that it should acknowledge the deceleration in economic activity, the small gains in employment, and the slowing in inflation reflected in the economic data over the intermeeting period. Because most saw no significant changes in the medium-run outlook, they agreed to continue to indicate that the Committee anticipates a very gradual pickup in economic activity over time and a slow decline in unemployment, with inflation at or below the rate that it judges most consistent with its dual mandate.』

声明文における経済見通しは大きく変化させる必要なし(というか変化してなかった)という話と、足元の経済認識を引き下げる(そうなっていました)という話ですの。

『Many members expressed support for extending the Committee's forward guidance, but they agreed to defer a decision on this matter until the September meeting in order to consider such an adjustment in the context of updates to participants' individual economic projections and the Committee's further consideration of its policy options.』

ということで、今回フォワードガイダンスの延長を多く(Many)の委員が賛同してものの、9月にSEPが出るのでその時に出した方がスマートでしょという話になったという事でございますので、まあ9月にフォワードガイダンス延長なり強化なりはダンディールと読まれますわな。

『The statement also reiterated the Committee's intention to extend the average maturity of its securities holdings as announced in June.』

まあこれはどうでもよい。

『Consistent with the concerns expressed by many members about the slow pace of the economic recovery, the downside risks to economic growth, and the considerable slack in resource utilization, the Committee decided that the statement should conclude by indicating that it will provide additional accommodation as needed to promote a stronger economic recovery and sustained improvement in labor market conditions in a context of price stability.』

ということで、声明文の中で「必要ならば追加緩和」という文言が入ったのは多く(many)の委員が先行きのダウンサイドリスクおよび資源の大きなスラックに対応して入れるべきという話をしたようですな。


・ラッカー先生の新手の反対理由

最早様式美となっているお馴染みラッカー総裁の反対理由。

『Mr. Lacker dissented because he did not believe that exceptionally low levels for the federal funds rate were likely to be warranted for the length of time specified in the Committee's statement. In his view, significant uncertainty regarding the evolution of economic conditions over the next few years made the future path of interest rates difficult to forecast, and the Committee's statement implied more confidence on this score than justified by the current outlook.』

フォワードガイダンスに関して「こんなに先行きの不透明感が高い状況において、2014年遅くまで超緩和を継続するのが適切と考える(キリッ)とか断言できるかヴォケ」という理由によって反対という事で、これは中々斬新な反対理由。

ちなみに前々回(前回はツイストオペお代わりの反対なので理由がちと別)はこうなっていました。

『Mr. Lacker dissented because he did not believe that economic conditions were likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate through late 2014. In his view, an increase in the federal funds rate was likely to be necessary by mid-2013 to prevent the emergence of inflationary pressures.』(4月のラッカー先生)

前回は2013年半ばの金融正常化が必要、という話でしたのですが今回の理由は何というかまあ言いたいことは判るけど前回(正確には前々回)と比較すると何かワロタという感じです。


・よく見たらコミュニケーションポリシーの話が最後にありました

木曜に引用した時には「コミュニケーションポリシーの話が無いですな」とか申し上げましたが、最後の所にございまして、まあ内容的にはFOMCの先行き見通しを出す際に「可能性のある金融政策の仮定」というのを示すという話のようですが、詳しくは次回のFOMCのSEPに反映される模様です。『Consensus Forecast Experiment』から引用。

『In light of the discussion at the previous FOMC meeting, the subcommittee on communications developed an initial experimental exercise intended to shed light on the feasibility and desirability of constructing an FOMC consensus forecast. At this meeting, participants discussed various aspects of the exercise, such as the possible monetary policy assumptions on which to condition an FOMC consensus forecast, the measurement of the degree of uncertainty surrounding each of the projected variables in the forecast, and the potential for communications benefits. In conclusion, participants generally expressed support for a second exercise to be undertaken in conjunction with the September FOMC meeting.』

次回までの宿題のようですが、この感じですと次回のSEPに反映されるのではないでしょうかね。

#ということでだいぶ趣味のコーナーでどうもすいません。
 


お題「FOMC議事要旨ネタの追補である」   2012/08/27(月)08:00:38  
  ジャクソンホールと言えば逆さ絵おじさんにドラギの大爆笑だけではなくて我らが麿様も講演だか何だかをする筈ですので少しは注目してみましょう、というあたくしもスルーしてますけど(^^)。

○FOMC議事要旨ネタ追補

[外部リンク] Views on Current Conditions and the Economic Outlook』の方の追補詳細という感じですのでよろしゅうに。まずはスルーしていた経済のポイントに関する論点から。

・労働市場と生産市場のスラックに関して

同部分の第3パラグラフ以降が幾つかの経済に関するポイントについての説明。

『Meeting participants again exchanged views on the extent of slack in labor and product markets. A number of participants expressed the view that structural changes in the labor market were not sufficient to explain the high level of unemployment. Those participants saw substantial slack in resource utilization and hence continued to judge that inflation was likely to remain subdued over the medium term as the economy continued to recover.』

ということで、経済のスラックに関する考察ですけれども、多くの(A number of)参加者は労働市場の構造的な変化は現在の高い失業を説明するのに十分では無く、リソースの活用状況にかなりのスラックがある事によって、経済の回復が続く中においてもインフレが抑制されている事の要因と判断されるという指摘。

『However, several other participants interpreted the moderate pace of the recovery as pointing to a more substantial markdown in the trajectory of potential output. In particular, a couple of participants noted that they would have expected inflation to have fallen more in recent years if the output gap had been as substantial as some measures suggested.』

これに対して、他の数名(several other)の参加者は経済の回復ペースが遅い事には潜在生産がかなり下がっている事を示すのではないかと指摘。特に2名(a couple of)の参加者は生産ギャップが幾つかの推計方法によって示されるように大きい場合、期待インフレはより下がるのではないかと指摘しています。

『One participant posited that the sharp decline in net worth and reduced credit availability in recent years not only weighed on aggregate demand, but also reduced aggregate supply by hampering new business formation and product innovation; another participant cited evidence that structural unemployment was elevated as a result of mismatches between the skills demanded by employers and those of the long-duration unemployed.』

1名の参加者は、ここ数年のバランスシートの悪化やクレジットアベイラビリティーの悪化は需要サイドだけでは無く供給サイドにも悪影響を与えるという指摘をして、他の1名の参加者は雇用のミスマッチの問題や、長期失業者の問題などは、労働市場の構造的な問題を意味しているという指摘をしています。

つーことでこのパラグラフですけれども、よーするにインフレと失業に関して、構造的な問題なのか循環的な問題なのかという所のウェイト付けが変わってくると、金融政策をどの程度拡張的にすべきかという論点に繋がってくる話でして、具体的検討状況の最初にこの話が来たという事で、まー追加金融緩和に対してどういうスタンスなのかという意見がそれなりに差があるってのが背景にあるからこの話が最初に書かれているのかなあとか思ったりして。


・家計と住宅

第4パラグラフは家計と住宅。

『In discussing developments in the household sector, many participants noted the recent deceleration in overall consumer spending, although a couple cited new autos and tourism as areas of relative strength. Participants saw several factors as likely contributing to slower consumer spending, including the weakness in earned income and a high level of uncertainty among households about the economic outlook. Several pointed out that while households had made considerable progress in reducing their debt and rebuilding their savings, the deleveraging process was still ongoing, the level of housing debt remained high, and a significant number of mortgage borrowers continued to be underwater on their loans.』

とまあここまでが家計部門の話ですが、前提として多くの(many)参加者が指摘するのは足元の消費支出の減速。でまあ2名は新車や旅行などが強いという指摘をしてますな。で、消費支出の先行きの阻害要因としては、家計のバランスシート調整、モーゲージのアンダーウォーター問題を複数名の参加者が指摘していますの。

『Home sales and construction were generally viewed as gradually improving, supported in part by historically low mortgage interest rates. Many participants reported that house prices in their Districts were rising or had bottomed out, and several noted that their contacts saw signs of progress in reducing the overhang of unsold properties. However, it was noted that the reduction in inventories should be viewed cautiously because owners who are underwater on their mortgages may be withholding their homes from the market, implying a substantial "shadow" inventory.』

でまあ住宅に関しては「generally viewed as gradually improving」ということで、その要因の一部として「historically low mortgage interest rates」というのを挙げておりまして、まあ(今日はネタにしませんけど)地区連銀総裁などの講演などでも最近はすっかり金融緩和政策の効果として「金利」が前面に打ち出されるようになっておりまして、そういう点からしますと「長期金利を低位安定させる」というのが追加金融緩和政策におけるキモになる筈だなあと思われる次第。

とは言いましても、たとえば先般引用したハト派最右翼のローゼングレン総裁のCNBCインタビューではQEの効果として(ちなみに地区連銀総裁とかはQEという言い方をする事がありますが、執行部はLSAPと言いますので念のため)「資産価格の上昇」というのを挙げていますし、まあこちらの議論の中でも「家計バランスシートの改善」という話をしておりまして、資産価格の上昇についてもまあ注目する訳なのですが、そもそも論として資産価格の上昇と長期金利の低位安定というのは本質的にはサステイナブルに両立するものではない(一時的にはありますし、低位というのをどの程度の数字で見るのかにもよりますけれども)のでして、そんな事を考えますと米国の金融緩和に関する論点というか波及効果に関する話ってのも結構無理矢理な所があって、ロジック的に破綻している所があります罠とゆー所でして、だからこそ逆さ絵のおじさんは色々と手を変え品を変えて目くらましをしたりロジックを適当に都合のいいものを出したりしながら誤魔化すの巻となっているのですな。

住宅市場の話に戻しますと、多く(Many)の地区連銀の管内で住宅価格の反発や底打ちが見られており、複数(several)では住宅在庫の減少の兆しが見えているという指摘をしていてまあそこまでは明るい話ですが、市場回復と共に水面下にあった物件が復活する「影の在庫」が存在するので注意しないといけませんね、とまあ先行きは警戒的。


・企業セクターについて

その次のパラグラフ。

『Regarding the business sector, many participants reported that, with the exception of motor vehicle production, manufacturing activity in their Districts was slow or had declined in recent months. Nonetheless, forward-looking surveys of orders and manufacturing production in a couple of Districts were more positive. Energy-related activity continued to expand, and investment projects in that sector were reported to be moving forward.』

工業部門の活動は自動車を除き概ね低下しているものの、2地区連銀では先行きのサーベイにポジティブな兆しがみられると。で、エネルギー関連は強いとな。

『However, contacts in several Districts indicated that export demand had weakened as a result of the slowdown in economic activity in Europe; Asia; and some emerging market countries, including China.』

複数(several)の地区連銀では欧州とアジアや中国を含む新興国などの経済の落ちによって海外需要が落ちているとの指摘。

『More generally, some participants reported that their business contacts regarded the economic outlook to be highly uncertain, in part due to unresolved fiscal and regulatory matters. Although several participants noted that the uncertainty had not led businesses in their Districts to reduce payrolls or cut back spending, others cited reports of shortfalls from business plans that could lead to cost-cutting, of restructuring to position firms for leaner operations, or even of postponed investment and hiring.』

でまあここの部分がオモロスなのですが、米国のフィスカルクリフや規制改革の遅れの影響が大きな不確実性で企業行動がこれによって防衛的になっているという話はあるのですが、それだけでは必ずしもないのではないかという指摘が複数(several)から出ていまして、つまりまあフィスカルクリフなどの問題だけでは無い問題があるのでは、ってえ指摘なんでしょうなあと思うのでありました。

『Two participants provided an update on the situation in the agricultural sector in light of the drought in the Midwest: With crop yields projected to be down markedly and prices rising, livestock producers appeared likely to suffer losses as a result of higher input costs while crop producers would need to rely on higher prices and crop insurance to stabilize their income.』

干ばつの影響による農産物価格上昇の話ですな。価格上昇で農産品仕入れ価格の上昇が悪影響という話です罠。
 


お題「オペ雑談と米国雑談/豪州での西村副総裁講演から」   2012/08/24(金)07:57:47  
  つまり何ですな、あたくしの頭の中が整理整頓されていないので雑談と称してああでもないこうでもないと書く次第(汗)

○オペ関連雑談

ネタにしてなかった水曜日のオペの話からまず。

オファー(22日水曜日)
[外部リンク] 5,000 2012年8月24日
国債買入(資産買入等基金)(残存期間2年超3年以下) 2,000 2012年8月24日
共通担保資金供給(資産買入等基金) 8,000 2012年8月24日 2012年11月22日

結果
[外部リンク] 5,028 5,006 0.000 0.000 99.6
国債買入(資産買入等基金)(残存期間2年超3年以下) 5,056 2,010 0.000 0.000 39.8
共通担保資金供給(資産買入等基金)(8月24日スタート分) 15,385 8,001 52.0

ということで、水曜は基金国債買入が実施されましたが、めでたく両方とも札が割れずに予定量の7000億円の購入が出来ましたという結果に。まあ直近ではこの前夜にドイツ2年国債の入札があって終わってみたらレートがプラスになっていた(と思ったら昨日の夕方見たら2年国債って0%挟みで上行ったり下行ったりしとりましたな)ということで、ECBの預金ファシリティレートゼロ攻撃以降にマイナスが延々と続いたドイツ国債の金利とかがノーマルな水準になってくれると、海外絡みの買い意欲が落ちるので札はやや入りやすくなるかなというような市場環境の話もありますし、さらには時期的に決算の益出しでの売り(というか入替)ニーズもありますので、変に場で売るよりは日銀の買入に突っ込んだ方が市場インパクト無く売却できるぞなというようなニーズもあるでしょうな。

とまあそんな需給環境なので札は確かに入ったには入ったのですけれども、0.10%だとビットサイドという状態は別に変っている訳でも無く、市場環境次第ではまた札割れのリスクもありますぞなもしという状態は変わらないのでございますから、買入ペースを少し早めにして年末のちょっと前に目標行くようにしておくとか、札が入りやすくなる工夫(要するに応札下限金利の撤廃)とかはしておいた方が吉のような気がするんですけどね〜。

何かね、日銀の毎度おなじみの間の悪さというか様式美の世界から類推致しますと、今回札がめでたく入ったのですっかり安心してたら年末近くなって市場環境が変わって札割れ連発→でも次の決定会合まで応札下限金利の撤廃ができないお!となるとかいうようなお洒落な展開になりそうですので、その辺をご考慮の上買入を進めて頂ければと存じます(大体からしてその後も買入しないといけないし)。


・とか言ってるうちに固定金利オペの応札が減るでござるの巻

昨日のオペオファー
[外部リンク] 8,000 2012年8月27日 2012年11月28日

結果
[外部リンク] 8,690 8,005 92.1

ということで3か月物の固定金利オペが2日連続でオファーになったのですが、応札が足元急減少でござるの巻。

資金需給的には年金の定時払いが15日に入りまして財政要因で3兆円弱払い超になって、当座預金残高が38兆円位まで拡大(木曜に財政が3兆円揚げ超で今日の当座預金残高は36.8兆円とかになると思います)したりして、GC市場的に資金が余り気味で資金運用ニーズの方が強いという状態になっていますので、固定金利オペの応札が減って来た感じではございます。

ただまあ何ですな、固定金利オペ自体が残高減っていないというのもありまして、あたくしの手計算ベースですろ固定金利オペのオペ残ってまだ31.3兆円位ございまして、7月の決定化合以降殆ど残高が減っていない(7月16日とかだと30.6兆円だったので却って増えてたりする)のでございまして、こちらは25兆円に減らすというのが逆に進捗していないという謎展開。

何で減ってないのという話ですが、時々新規で3か月のオペが入っていたのに加えて、20日にオファーされた6か月オペは前回札割れした(初めて札割れになった2月16日オファーのオペで残高が7010億円だった)オペの折り返しを普通に打ってきたというような格好(まあ今回はより札割れしたので折り返しで残高減りましたが)ですので、今後札割れオペが普通に8000億円でオファーされて、まあ6か月は札割れするんでしょうけれども、何か思ったよりも固定オペの残高を落としてこないのも面白いですな。

まあ目標以上に残高積む分には誰も怒りはしない話ですから固定金利オペの残高が減らなくてもよかばいという考え方もありますのでそれはそれで良いのかもしれませんが、一応資金需給を元にして短期市場の需給を考えて、価格形成どうなるのとか考える側と致しましては、別に全部が全部100%予見可能である必要も無いのですけれども、何か減らすと言ってる固定金利オペは減らないし、国債買入の方はペース的に間に合うのかよ(確かに札割れしなければ無問題なペースなのですが)という感じで淡々と進んでいるのも何か微妙にずっこけ感はするんだよなあとか思うのであります。

いやね、それこそ年末になって急に調整して固定オペのロールが来なくなるとか言う風になっちゃうとこれまた攪乱要因(その分を通常の金利入札オペでリプレースという話になるのですが)になるので、着地前に急に調整が入らないように願いたい所ではございますが、まあ確かに水物相手なのでオペ打つ方も大変だなあと同情を禁じ得ない部分はございます、と言いながらああだこうだといちゃもん付けているのですけどね(^^)。


○米国の「追加緩和観測」の定義がよく判らない件について(雑談)

[外部リンク] to detect and respond to property bubbles: Challenges for policy-makers
Remarks at the Reserve Bank of Australia-BIS Research Conference "Property Markets and Financial Stability" in Sydney

Kiyohiko G. Nishimura
Deputy Governor of the Bank of Japan
August 21, 2012

んでもって本文はこちら。
[外部リンク] How to Detect Malign Bubbles
2. How to Respond to a Malign Bubble

ということで、不適切なバブルの発生をどう抑制するかというお題と、発生したらどう対処するかというお題なのですが、この1番の所を拝読いたしますと・・・・・・

『Let me start with the first question: How can we detect malign bubbles? Here we should be aware that not all property bubbles lead to financial crises, and not all financial crises are preceded by property bubbles. International panel studies have shown that two-thirds of 46 systemic banking crises were preceded by house price boom-bust patterns, while 35 out of 51 house price-bust episodes were followed by a crisis. So there are both malign bubbles and benign ones.』

過去世界で起きた46回の金融システム危機のうち、その3分の2が住宅価格のバブル発生とその崩壊の後に起こったとはほほうという話ですが。

『Then, what leads to a malign bubble? Looking back at past experience of malign bubbles, we find another factor which has not been touched upon by the presentations so far: the demographic transition from a “population dividend” to the “burden of an ageing population.”』

どうも最近日銀的にはこの「人口動態」の話がお好きのようですが、これはプレゼンを上手くやらないと「人口動態の問題というのを口実に日銀は逃げを打っている」と言われるネタになるので要注意という所ですな。いやまあ仰ることはその通りであるにせよ。

『Let us look at the charts comparing the Japanese property bubble of the 1990s, the US house price bubble of the 2000s, and the possible Chinese property bubble. In these three charts, I juxtapose, first, the ratio of working-age population to the rest (the inverse dependency ratio), second, the real property price index, and third, total loans in real terms.』

>the possible Chinese property bubble
>the possible Chinese property bubble
>the possible Chinese property bubble

ではどういう事かという話ですが、過去の日米を比較して足元の中国の話になるのですな。

で、日本の場合。

『In Japan (Chart 1), we have two peaks in the working-age population ratio,accompanied by two peaks in the real property price index, which is the real land price index. Of these two, the second peak, around 1991, happened to be a malign bubble which triggered a subsequent long period of stagnation. Then, what is the difference between the two? The volume of total loans in real terms may suggest an answer. Real loans were increasing at the time of the first peak, but their level was not as high as during the second peak.』

これは図表も比較してみると面白いですが、日本の2度の不動産ブーム(列島改造と80年代後半のバブル)を比較して、前者ではローンの拡大が比較的穏健で、後者ではローンの拡大がとんでもないことになっていますという話っすな。

米国の場合。

『A remarkably similar picture is found in the United States (Chart 2). We have two peaks in the working-age population ratio, though not as pronounced as in Japan. And the real property price index, which is the real house price index, seems to have two peaks, roughly coinciding with the demographic change. Again, the second peak triggered the financial crisis of 2008, though the first peak coincided with the S&L problem, which had a far less severe effect on the economy. Adding the real total loans to the chart, we find a quite similar pattern to the Japanese case. The level of the real total loans in the first peak was high, but far lower than in the second peak.』

これまた日本と同じ話なのですが、労働人口のピークが2回来て、それに若干遅行した形で不動産ブームが起きるのですが、2度目の時にはローンがどどーんと伸びたので不動産ブームが大きなバブルになったという話なのはチャートを見ると判ります。

でもって中国の場合。

『The last chart shows the figures for China (Chart 3). China has not yet peaked with respect to working-age population ratio, but it is close. The property price index was taken from the web site of a Shanghai index provider, who unfortunately and unexpectedly shut down their site and vanished about a year ago (June 2011). I tentatively use this index since it has a longer span than other indexes, although I am not entirely sure how it was constructed. The chart shows a clear upsurge in property prices up to 2010. Again the real total loan also shows a tremendous increase along with the working-age population ratio and the property price index.』

つーことで、中国の場合労働人口ピークはまだ来ていないけれども、価格の上昇とローンの上昇が顕著であるという指摘ですな。

『What lessons can we learn from this rather cursory examination of the recent history of two advanced economies and the present situation of one emerging economy? It is clear that not every bubble-bust episode leads to a financial crisis. However, if a demographic change, a property price bubble, and a steep increase in loans coincide, then a financial crisis seems more likely. And China is now entering the “danger zone.”』

>China is now entering the “danger zone.”
>China is now entering the “danger zone.”
>China is now entering the “danger zone.”

・・・・・・・・・ほほうという感じですが、まあ人の心配してる場合かというツッコミも有ろうかと思いますが、中国コケると色々と困りますので気にするのは重要(しかもこの講演やっているのって豪州なので猶更^^)ではありますもんね。

で、この後のお題が「バブルにどう対処するか」的なお話ですからして、大体どういう話が出るのかというのが想像付くかと思いますが、時間の関係上本日はここで終了、というか続きはやるかもしれないけどネタ切れの時だけだと思います^^;
 


お題「問題は追加緩和で何をするかですかね」   2012/08/23(木)08:04:55  
  ・追加緩和のツール検討キタコレ

んでもってその辺の話の次が追加緩和ツールの話でして、今回追加緩和ツールがどうのこうのという話が3パラグラフも続くという中々アピール度の高い議事要旨になっておりますのが市場が「おお〜」と思ったであろう(あたくしもおお〜と思いましたもん^^)ところ。

『Participants discussed a number of policy tools that the Committee might employ if it decided to provide additional monetary accommodation to support a stronger economic recovery in a context of price stability.』

キタコレ。

『One of the policy options discussed was an extension of the period over which the Committee expected to maintain its target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent.』

まずはフォワードガイダンス文言の延長。

『It was noted that such an extension might be particularly effective if done in conjunction with a statement indicating that a highly accommodative stance of monetary policy was likely to be maintained even as the recovery progressed.』

うむ、これは時間軸の質的強化の話でして、従来FOMCステートメントにおけるフォワードガイダンス文言は「conditional」というのを強調していまして、経済状態の改善が予想よりも進んだ場合は、フォワードガイダンス文言の限りでは無い、というのが(最初出た時は「約束」と騙されて解釈していた人も多かったですが)人口に膾炙している(からこそ昨年の前半とかFF先物などが示す市場が認識する時間軸が盛大に短期化した)のですが、ここにありますように「回復が進んだとした場合であっても、高水準の金融緩和スタンスが維持されるという事を示すステートメントと一緒にガイダンス文言を出した場合はより緩和効果が高まる」という指摘は、経済指標紐付けコミットメント(昨日ネタにしたボストンのローゼングレン総裁やシカゴのエバンス総裁が以前から主張している話)に近い話になりますので、これはまあ時間軸強化になります罠。

『Given the uncertainty attending the economic outlook, a few participants questioned whether the conditionality of the forward guidance was sufficiently clear, and they suggested that the Committee should consider replacing the calendar date with guidance that was linked more directly to the economic factors that the Committee would consider in deciding to raise its target for the federal funds rate, or omit the forward guidance language entirely.』

フォワードガイダンスのコンディショナリティーが十分に明確ではない(つまりフォワードガイダンスがコンディショナルで、「今の状況を勘案すると〜までの異例の低金利が正当化される」といってるけど、経済状況の変化に応じて市場がFOMCの考える以上に思いっきり反応するリスクがあるんじゃないですか、ということでしょうかね)点についての疑問を示した少数(a few)の参加者は、より経済指標に紐を付けた形での金利引き上げタイミングのガイダンス文言(かつての日銀のコミットメントみたいな形)をつけるか、それともややこしいので外しちゃった方がよいんじゃネーノとは中々の指摘ですが、これはエバンス総裁たちの指摘ですかね。


『Participants also exchanged views on the likely benefits and costs of a new large-scale asset purchase program.』

QE3キター!

『Many participants expected that such a program could provide additional support for the economic recovery both by putting downward pressure on longer-term interest rates and by contributing to easier financial conditions more broadly.』

長期金利の低下圧力を与え、幅広く金融環境をより緩和する効果がありますとはまあそうですわな。

『In addition, some participants noted that a new program might boost business and consumer confidence and reinforce the Committee's commitment to making sustained progress toward its mandated objectives.』

一部(some)の参加者はQE3は企業や家計のコンフィデンスにも好影響を与えるし、FOMCのマンデート達成に向けた強い姿勢を示す効果もある、と気合面(^^)の効果も指摘と。

『Participants also discussed the merits of purchases of Treasury securities relative to agency MBS.』

ほう。

『However, others questioned the possible efficacy of such a program under present circumstances, and a couple suggested that the effects on economic activity might be transitory.』

でまあ議論の話がデター!と言う話をする中でしらっとこの辺の指摘が厳しいちゅうか何ちゅうかだとおもうのですけれども、QE3打ち込んでもそんなに効かないんじゃねえのかとか、効いてもそれって一時的じゃね?という指摘をしている人がいる、ということですからして、追加緩和はやるとしてもQE3でしかも国債バンバン買う、という線で委員会を纏めるのは難しいんじゃないでしょうか、とあたしゃ思ったんですけどどうでしょうかね。

つーか、逆さ絵おじさんが国債大量購入のやる気満々だったら、前々回のFOMC後の会見とかでもっとその辺やる気出して話をするでしょうし、声明文での先行き見通しがもうちょっと変わっていても良いと思うのですけどどないなんでしょうかねと思うのですが。

『In reviewing the costs that such a program might entail, some participants expressed concerns about the effects of additional asset purchases on trading conditions in markets related to Treasury securities and agency MBS, but others agreed with the staff's analysis showing substantial capacity for additional purchases without disrupting market functioning.』

メリットとコストの論議の中では「買入やり過ぎると国債市場やMBS市場の市場機能を阻害することにならないか?」というツッコミまで数名(some)から出る次第。ただまあ連銀スタッフの分析ではまだ相当の買入を行っても市場機能の阻害は起きないでしょうという事になっているようですな。

『Several worried that additional purchases might alter the process of normalizing the Federal Reserve's balance sheet when the time came to begin removing accommodation. A few participants were concerned that an extended period of accommodation or an additional large-scale asset purchase program could increase the risks to financial stability or lead to a rise in longer-term inflation expectations.』

さらに追い打ちを掛けるようにツッコミが飛んでまして、「買入をやり過ぎると出口政策の時に死ねるのではないか」というツッコミが複数名(Several)からでるわ、少数名(A few)からは「大規模な資産買入は金融の安定を損なったり、長期インフレ期待を望ましくない形で引き上げるリスクがあるのではないか」というツッコミが飛ぶ有様。

『Many participants indicated that any new purchase program should be sufficiently flexible to allow adjustments, as needed, in response to economic developments or to changes in the Committee's assessment of the efficacy and costs of the program.』

まあそらそうだという感じで、結論としては「QE3やるなら買入の量とかについて、経済情勢に加えて効果とデメリットを勘案しながら柔軟に変化できるようにするべき」と多くの(Many)参加者が示したという話ですので、QE3キターとか言って次回はQE3実施キタコレとかいうのは多分読みが足りないように見えます。これでもないあれでもないとデメリットの指摘を並べ立てた後に「じゃあ大規模な国債購入しますお!」とは逝かないと存じますがね(少額のMBS購入とかなら有り得ると思うけど)。


・付利下げに関してはまあdisられてるっぽい&貸出スキームの導入など

『Some participants commented on other possible tools for adding policy accommodation, including a reduction in the interest rate paid on required and excess reserve balances.』

他の手段として付利下げの話が。

『While a couple of participants favored such a reduction, several others raised concerns about possible adverse effects on money markets. It was noted that the ECB's recent cut in its deposit rate to zero provided an opportunity to learn more about the possible consequences for market functioning of such a move.』

2名(a couple of)が付利下げを支持しているようですが、他の複数名(several)は短期金融市場に対する悪影響を懸念していますが、この件に関しては直近のECBが人柱になっているので、これを見てメリットデメリットを検討していくのが吉という話になっていますな、まあ当たり前ですが。

『In light of the Bank of England's Funding for Lending Scheme, a couple of participants expressed interest in exploring possible programs aimed at encouraging bank lending to households and firms, although the importance of institutional differences between the two countries was noted.』

つーことで、BOEのFLSについて、2名が興味を示していますが、そもそもの金融構造の違いも考慮しないといけないですよね、とまあ当然の結論になっておられます。


・最後に「早期の追加緩和が必要になる」云々の所を

『Committee Policy Action』の第2パラグラフの中盤にございますので、当該パラグラフをどどーんと引用します。というのは単に時間切れで死ねるので手抜きをするだけの話なのでございますが(汗)。

『The Committee had provided additional accommodation at its previous meeting by announcing the continuation of the maturity extension program through the end of the year, and more time was seen as necessary to evaluate the effects of that decision. Nonetheless, many members expected that at the end of 2014, the unemployment rate would still be well above their estimates of its longer-term normal rate and that inflation would be at or below the Committee's longer-run objective of 2 percent.』

『A number of them indicated that additional accommodation could help foster a more rapid improvement in labor market conditions in an environment in which price pressures were likely to be subdued.』

ということで当該部分になります。

『Many members judged that additional monetary accommodation would likely be warranted fairly soon unless incoming information pointed to a substantial and sustainable strengthening in the pace of the economic recovery.』

多くのメンバーは、今後出てくる経済指標が、経済拡大のペースが、顕著かつ持続的な強さを示さない場合には、ちゃっちゃと追加金融緩和を行う事が正当化されると判断しました。

・・・・・うむ。

『Several members noted the benefits of accumulating further information that could help clarify the contours of the outlook for economic activity and inflation as well as the need for further policy action. One member judged that additional accommodation would likely not be effective in improving the economic outlook and viewed the potential costs associated with such action as unacceptably high.』

ふむ。

『At the conclusion of the discussion, members agreed that they would closely monitor economic and financial developments and carefully weigh the potential benefits and costs of various tools in assessing whether additional policy action would be warranted.』

つーことで、まあ次回に何かのネタは打ち込まれる(たぶんフォワードガイダンス)のでしょうなあという所でありますが、これで市場の期待値がどのくらい上がっているのかというのは市場に聞かないとワカランチ会長なので、詳しい人教えてつかーせ。

#という事で寝起きネタで恐縮でした。まあ寝起きなので抜けとかあると思いますが勘弁してちょ
 


お題「問題は追加緩和で何をするかですかね」   2012/08/23(木)08:04:25  
  ということで寝起きでFOMC議事要旨だがこんなの全部読めません。

#モーサテのゲストのおにいさん、元日銀職員なのに「議事録」というとは如何なものかと思ったらどうも前の人に釣られただけで、本人のペースで喋ると「議事要旨」という所がチャーミング^^

更にどうでも良いですが、公共放送で早速「穀物価格が上昇して大変な事になっています色々な物が値上がりします大変です」とインフレフォビア煽りまくりのネタを「ここに注目」とかいうコーナーでやってますが、総合CPIへの寄与からしたら屁程度の話でこんなに大騒ぎする国に本当にデフレ脱却できるのかよと毎度思うのでありました。日銀ガーしか言わない皆様におかれましてはこういうインフレフォビア煽り報道の批判もして欲しいもんですなあ。

なお、本日は基金国債買入が札割れしなかったぞなもしとか、その背景にドイツの2年国債金利がやっとプラス圏になってきましたねあっはっはという話とかのネタもあるのですが、FOMCネタをやってたら見事に時間が無くなってしまったので誠に申し訳ございませんがスルーで勘弁m(__)m


○適当にあたりをつけてFOMC議事要旨ピンポイント爆撃

[外部リンク] of Communications regarding Economic Projections』というのがあって、SEPにおけるコミュニケーション方法をどうしましょ的な話があったのですが、今回はヌルーという事は前回ある程度話がまとまったのかねという所ですな。まあどうでも良いですが。


で、この後の政策云々の話の事を考えますと、経済状況に関する連銀スタッフの報告内容とか先行き見通しとかを熟読しておくのが良いのですけれども、日々熱帯夜の寝起きにつき『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』から先を全力斜め読み。

・景気の現状認識は引き下げ

んでまあ『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』の最初のパラグラフから。

『In their discussion of the economic situation and the outlook, meeting participants agreed that the information received since the Committee met in June suggested that economic activity had decelerated in recent months to a slower pace than they had anticipated. Although business investment had continued to advance, consumer spending had slowed considerably since earlier in the year. Conditions in the housing sector appeared to have improved somewhat, but from a very low level. Indicators of manufacturing activity had softened. Recent monthly gains in payroll employment had continued to be small, and the unemployment rate in June remained at an elevated level. Consumer price inflation had been low in recent months, as declines in the costs of crude oil were passed through to retail energy prices. Longer-term inflation expectations had remained stable.』

声明文の話と同じですが、ここ数か月の経済活動が想定よりも減速しているという全体感ね。詳しい中身は華麗にスルー。


・景気の見通し

『Regarding the economic outlook, most participants agreed that economic growth was likely to remain moderate over coming quarters and then pick up gradually.』

これまた声明文と同じですが、見通しに関しては「今後徐々に引きあがる」というのは同じなのですが、この先が声明文では示されていない色々な意見になりますの。

『However, some participants indicated that they had lowered their near-term forecasts for economic growth in light of the weaker-than-expected increases in consumer spending and employment in recent months. In addition, some participants expressed concern about the persistent headwinds restraining the pace of the recovery, including the weak housing sector, still-tight borrowing conditions for some households and firms, and fiscal restraint at all levels of government.』

数名(some)の参加者は近いタームの先行き見通しについて引き下げています。その背景には消費支出や雇用のここ数か月の伸びが予想よりも弱いことにあります。更に数名(some)の参加者は景気回復のペースを阻害する持続的な向かい風として、弱い住宅セクター、一部の家計や企業に対して依然としてタイトな借入環境、政府などの多くの公的機関による財政制約を挙げています。

『Many participants judged that a high level of uncertainty about possible spillovers from the fiscal and banking strains in the euro area and about the outlook for U.S. fiscal or regulatory policies was holding back household and business spending. And they saw the possibilities of an intensification of strains in the euro area and of a sharper-than-anticipated U.S. fiscal consolidation as significant downside risks to the economic outlook.』

これもいつもの話ですが、不確実性に関しては欧州債務問題のスピルオーバーと、米国のフィスカルクリフの問題ですよという話で、これはまあ多くの参加者が示す見解ということでございますな。

『Although participants generally agreed that improvements in recent years in the capital and liquidity of financial institutions and in the strength of household and business balance sheets have increased the resilience of the economy, some were concerned that at its current pace, the recovery was still vulnerable to adverse shocks.』

バランスシート調整問題の話で、参加者は概ねバランスシート調整が進捗しているとの見方で一致しているものの、数名(some)はこのペースでのバランスシート調整ではショックに対して脆弱な状態が続くと指摘と。

『Given participants' forecasts of economic activity, they generally anticipated that the unemployment rate would decline only slowly toward levels that participants judge to be consistent with the Committee's mandate.』

失業率に関する見通しは声明文と一緒で特段のおまけなし。

『Participants' assessments of the outlook for inflation were largely unchanged from those reported in June. Smoothing through the effects of fluctuations in food and energy prices, participants anticipated that inflation over the medium term would remain at or below the Committee's 2 percent longer-run objective.』

物価に関する見通しもまあ声明文と一緒ですな。

で、この後は労働市場と生産のスラック、住宅市場、企業部門、インフレ、金融市場の緊張、というお題で議論が5パラグラフ程話が続くのですが、その辺りは後日読むのでパス。
 


お題「ローゼングレン総裁ネタの続きという趣味のコーナーである」   2012/08/22(水)08:03:55  
  ・QEに対する批判とそれに対する答えはオモロス:まずはQEの政策効果

質問は5分42秒くらいの所から始まります。

『i want to talk about some of the criticisms of quantitative easing but maybe in the first order, could you explain why this would do any good? you were already talking about, i looked this morning, a 3.6% 30-year mortgage, 1.5, call it 1.6 on the ten-year yield, if you must. interest rates are already low. real rates are actually already negative. why would an even lower rate have any practical impact on things that matter to people, the level of growth, and mortgage rates, interest rates?』

既に足元では30年モーゲージ金利が3.6%、10年金利が1.6%など、金利はすでに低く、実質金利に至っては既にマイナスですが、追加QEによって金利を下げると主張するローゼングレン総裁におかれましては、既に散々低下している金利をさらに下げることによってどのような効果を見ているのでしょうか?というまあご尤もな質問。

まあ何ですな、日銀批判でもまあ質問でもよか話でごわすが、質問するときにはこういう感じで相手のロジックに乗った形でツッコミを入れないと単なる役立たず質問になる訳で、メディア方面やら国会質問する議員様あたりにおかれましてはもうちょっとそういう勉強をして頂きたく存じますとか思うのですが余談はさておきローゼングレン総裁の説明(6分13秒くらいの所から)。

『there are a number of areas quantitative easing can help in. one it does push up asset prices so around times when we're announcing quantitative easing program, stock prices, equity prices tend to go up, that increases consumption as people's wealth improves.』

ということで、ローゼングレン総裁の説明するQEの効果の1発目に出てくるのは予想通りでございますが「資産価格の上昇」でありまして、株価が上昇して家計資産が改善する事によって消費が拡大すると誠に直球ストレートの説明。

でまあ麿におかれましてはバランスシート調整の問題に関する話はするけれども、上記のような話はしないというのもまあ何ちゅうかバランスとしてどうなのという話ですな。まあ麿的には「中央銀行が資産価格の価格形成に関与するのは資源の適切な配分を阻害するので良くない」という理屈になるんでしょうけれども。

『second area is the housing market, before we went on we were commenting on the housing market has been improving in boston. look at what people are renting for apartments in boston and looking at what a condo is, and factoring in what the current mortgage rates are, the lower the rates are and given prices are quite low relative to historical standards there's more opportunity for people to make a decision instead of renting they'll purchase a condo or a house and the housing market has been improving, partly a reflection of what we've done to date.』

ホンマカイナという気はしますが、低金利によって住宅市場が改善という文脈の中で、低金利によって住宅の購入意欲がここボストンでも高まる傾向にあるという話をしておりますが、まあそれに対してツッコミが。

『aren't we at a point the marginal person who would qualify for a mortgage rate is not qualifying not because of the rate, but because their home is deeply underwater and that's really an issue for the fiscal side, not really a rate issue?』

持ってる住宅が水面下状態にあるような、レートが下がったから買えるとかいう状況じゃない限界的な人の部分だと財政サイドの話と思いますがどうですかという質問が。

『i think it's both a rate and availability issue, as the rates go down, part of it is you need to be convinced that housing prices are going to go up and you're getting a rate that's low relative to the cycle, so if we're artificially pushing rates down it encourages some of those waiting to determine when they want to purchase a house or purchase a condo, that this is a particularly good time to do so. and i think that's actually true and that's why we're starting to see some legs in the housing market, and you certainly see it in boston, where the housing has picked up.』

まあそらそうですねという説明ですけれども、限界的じゃない人の購入意欲を高めることによって、住宅市場価格の下落を止めて上昇するようになれば、全般的に好影響になるでしょうという話で、まあ現実にボストンでも住宅価格の底打ちから上昇傾向がという話。


・QEは商品価格の上昇やインフレの拡大をもたらすのではないかという質問に関して

で、話は変わりまして、QEに対する批判の第2弾が「商品価格などの上昇に繋がっているのではないか」という話ですな。7分41秒あたりからでこれが最後の質疑です。

『some say some of those assets whose price, pushed up are things like oil and commodities and overall inflation which tends to undermine spending power. isn't that a big negative for additional quantitative easing?』

原油やコモディティー価格やら、全体のインフレを引き上げることによって購買力の引き下げに繋がるという意見もあります。これは追加のQEを実施した際の大きなネガティブな影響とならないでしょうか?という質問ですけれども・・・・・・・

『you would be concerned about the inflationary effects if you thought that we would have big inflationary effects. we've had two quantitative easing programs, right now the total inflation rates, 1.5% so our balance sheet expanded in 2008, it's now 2012, many people were concerned about the involitionary impact of expanding our balance sheet and both of the quantitative easing programs. our problem right now is we're below our 2% target, not above our 2% target. that's despite two quantitative easing programs and the fact that our balance sheet is much larger, so i think the inflationary effects, while that's a real concern and we have to factor that in, to date we haven't seen the inflationary pressures because we haven't got the economic growth we were hoping to get.』

ということで、これまでQEを2回打ち込んでバランスシートは大いに拡大しましたが、現在のインフレ(総合)は1.5%であって、今の問題はインフレが2%を超えている事では無く下回っている事であります。つーことはQE3を打ち込んでインフレが加速するというような懸念はそれほど大きくないのではないか。とまあそういう話。

いやまあ現象面から見たらそうですなあとしか申し上げようがないのですが、そもそもあんさんら物価のデフレーショナリープレッシャーを避けるためにQE2を打った(QE1はQEとは名がついてますが実質的には危機対応の信用緩和性格が強いので本当はCreditEasingである)んじゃなかったでしたっけ????という話になる訳ですが。

まあ雨人のプラグマティズムというかプラクティカルなというか、そういう傾向がFEDにも多分に見られまして、ロジックの整合性よりもまずは対応をとゆー流れでここまでFRBは色々と政策打ち込んでいるのですが、QEに実際に物価を押し上げる力がそんなに大きくない的な話を持ち出してQE打ち込んでも無問題的な話をすると、じゃあ前のアレは何だったんだという話がさすがに雨人と言えども出てくるんじゃないかなあとか思うのですけど、その辺はどうなんでしょうかねえ。


そういやQEと物価という話では、これまたやりかけというか頭出しをしていただけで終了している放置プレイネタがあるのですが再掲しておきますね。

[外部リンク] Policy, Money, and Inflation
By John C. Williams

サンフランシスコ連銀のウィリアムス総裁の講演をレター形式にしているもの(元講演は7月2日)なのですが、こちらでも「FEDはバランスシートを拡大したけどインフレ圧力には繋がっていませんですお」とうのをしらっと行っていたりして、どうも最近のFEDの論調はこちらの方になってきている、というのがあるかと思われます。何か従来のQEを否定してねえかという感じなのですが、まあ「金利を下げる」「資産価格を上げる」という方向にフォーカスした形でのQEと、いわゆる純粋なマネタリーのビューとは違った変遷をしていますねというのがマニア的にはオモロスと申しますか、こちとら人柱状態で量的緩和政策状態が続いていた訳でして、もと人柱のジャパンの金利市場の皆様におかれましては「まあ当然ですな」という論調の変化でもあるなあとか思うのですけどね。

まあFEDの場合は早い時期から資産価格だのというような話をしていましたし、先にお助けCEの実施を強いられたので、まあもともと純粋なマネタリー的な話はしていませんでしたけれども、そーゆー意味では純粋マネタリー的な香りが高く、「我々は国債買入によって増えたマネーの効果によって緩和を行っているので、かつての日本や今の米国の自称量的緩和とは違った本来の量的緩和です(キリッ)」とか言ってたBOEが思いっきり「銀行貸出ガー」とか言い出すようになっているのもまたいとをかしという感じでございまして、まあ何だかんだと言いましても結局収斂される所って(各国の制度的なバックグラウンドで差異はありますが)似てくるもんだなあとか思うのでありました。

という訳で完全に趣味のコーナーでどうもすいませんでした。
 


お題「ローゼングレン総裁ネタの続きという趣味のコーナーである」   2012/08/22(水)08:03:33  
  まあ何と申しますか、何とかホイホイとしか言いようがない状態。
[外部リンク] 合流含め協議
8月22日 4時27分

橋下様におかれましてはハーメルンの笛吹き男よろしく集まったアレな方々と一緒に(自主規制の為以下割愛)。


○趣味ネタの前にちょっとだけ雑談

昨日のオペオファー
[外部リンク] 6,000 2012年8月23日
米ドル資金供給(固定金利方式) 2012年8月23日 2012年8月30日 0.640
米ドル資金供給(固定金利方式) 2012年8月23日 2012年11月16日 0.640

オペ結果
[外部リンク] 30,505 6,016 0.099 0.099 17.5
米ドル資金供給(固定金利方式)(8月30日エンド分) 2 2
米ドル資金供給(固定金利方式)(11月16日エンド分) 0 0

ドルオペ1Wに札が入ったとはメズラシヤという感じですが、まあ事務の練習は時々やっておかないとアレですからねという所。まあそれよりもふーんと思ったのは基金短国買入のオファーが今回は減ったこと。

まあ何ですな、足元の需給環境を考えると今オファーしても年内償還物がバカスカ打ち込まれるだけの事ですからあまりジャンジャン買ってもシャーナイというのはあるのでしょうかねと思いましたが、前回8000億円にしたと思ったら今回6000億円とか需給動向見てるのか何だか存じませんが、適当に目先が変わるのが今の調節クオリティでございますなという所で。

まあ昨日は5年国債入札に配慮したのか基金長期国債買入はスルーでしたが、今日はそろそろ日程的に基金長期国債買入があるような気がする(保証はしませんので悪しからず)ので、応札がどうなるかワクワクテカテカでございますな。


○ローゼングレン総裁ネタの続き

例によって盛大にCNBCの番組がおっぱじまるので音声注意。
[外部リンク] Rosengren: 'Treading Water' on Jobs & the Economy
Tue 07 Aug 12 | 08:31 AM ET

でまあ昨日の続きですけど。

・追加のQEは従来のような「短期間で大規模に」とは別の建付けになりそうな気も

話の流れ上昨日引用していた最後の部分であります所の、「長期金利のペッグよりもバランスシートのコミットメントの方が良い」というローゼングレンさんの説明部分から再掲します。ちなみにビデオの4分30秒くらいの所からになります。

『so the one issue with pegging a rate is that you may not have complete control over your balance sheet at that point. if you want to have more control over how rapidly your balance sheet's increasing then you'd set a rate.』

という所まで引用しましたが、そこで質問が入るのですな。

『hold on, you've just -- -- (引用者注:この部分はローゼングレン総裁の発言の最後の部分の続きになっています)trying to push the rate down. -- (ここから質問者の発言再開)you're advocating open-ended qe which means you don't care how big the balance sheet gets. 』

レートのペッグは難しいからバランスシートにフォーカスするって言ってましたが、さっきおっちゃんが提案してたのはオープンエンドQEだからバランスシートがどのくらい拡大するのかって最初の時点ではワカランチ会長じゃないですかとご尤もなツッコミ。というか日銀総裁会見でもこのくらいのレベルのツッコミを見てみたいわ。

『open-ended in terms of not setting a time or calendar date and not setting a magnitude, but it's not saying that we would purchase everything in a short period of time or not purchase anything for a short period of time, depending on where market rates were relative to your peg. it would be setting a quantity that you're going to continue to buy until you get the kind of economic outcomes you want.』

まあそうだわなという答えですが、ローゼングレン総裁が主張(エバンス総裁も主張していますが)する「オープンエンドQE」は要するにかつての日銀が行った消費者物価指数紐付けの量的緩和政策コミットメントみたいなもんでして、ただまあ日銀の時と違うのは「引き続きQEの継続を実施しますお」というのはコミットするものの、その量をどうしますかという事については月次の購入額をコミットするようなイメージはあるようですが、具体的にどうするかはややフワフワした話になっているようですの。

で、その説明にありますように、「it's not saying that we would purchase everything in a short period of time or not purchase anything for a short period of time」という言い方をしていまして、まあハト派の主張するような形でQE3が突っ込まれた場合であっても、QE1やQE2の時のような「大規模な資産買入」という形になるというよりは「長期間に渡る買入の漸進的な拡大」というテイストになるのではないかと思われるのですがどうでしょうかねえ。

まあ何ですな、ハト派にしても一気に大量購入してそのストックが効果を出すというビューよりはちまちま購入を続けるフローの効果が実はあるんじゃないかと思いだしているのかもしれないなあとか、単に一気にドカンと買うとその後のタマが無くなるので、それよりもタイムコミットメントを絡めた形の方が良いと思うようになっているのかなあとか、まあ色々と妄想は広がる所ではございますが、とりあえずQE3が出るにせよQE2みたいな「短期間でドドーンと買う」というスキームにはなら無さそうだなというのは想像ができるこの部分でございました。

で、別の質問でバランスシートの拡大に関して実務的な限界ありますか?という話。

『do you feel like there's any practical limit to the size of the fed's balance sheet?』

まあ当然ちゃあ当然のお答え。

『there's clearly a limit to how large the balance sheet can be because we're limited in what we can purchase so we can only purchase treasury securities and mortgage-backed securities so the stock of those two is certainly the maximum amount that we could hold.』

市場にあるもの以上は買えませんというのは仰せの通り。

『my hope would be that the policy would be substantial enough that we actually wouldn't have to carry it on for that long and we'd start seeing real improvements in the economy, that we'd see stronger growth in the economy. 』

オープンエンドQEが効果をちゃっちゃと示して、そんなに購入を馬鹿みたいに行わなくても済む位に効果を発揮することを希望しますというような締め方をしてますな、うんうん。
 


お題「例によってオペ雑談とかその他雑談/ハト派最右翼ローゼングレン総裁のインタビュー記事ネタ」   2012/08/21(火)08:03:49  
  ○ボストン連銀ローゼングレン総裁のCNBCインタビューから(虫干しネタ)

いきなり番組がおっぱじまるので音声注意。
[外部リンク] Rosengren: 'Treading Water' on Jobs & the Economy
Tue 07 Aug 12 | 08:31 AM ET

ということで、ボストン連銀のページに逝くとCNBCへのリンクが設定されているので踏みに行きますといきなりCNBCの番組がおっぱじまりますが、放映時間は8分半ほどで右の方にTranscriptがありますので(ただしマジにダダ打ち状態)それをプリントしてから番組を聞くとヒアリングの練習になって吉(ってそんなヘボい英語力かよというツッコミはしないのが大人の対応でありますorz)。

でまあローゼングレン(どうでも良いが名前(つーか苗字)だけ見るとどこかのドールみたいな華麗な名前ですが画像を見るとただのおでこの広いオッサンである^^)総裁はシカゴ連銀のエバンス総裁と双璧のハト派ですので、ハト派の代表的な主張として読むのが吉ですけれどもまあ一部引用してみます。


・経済状況はTreading Waterでより緩和的な政策が必要とな

Treading Waterというのを英和辞典で引くと「立ち泳ぎをする」とか何とかございまして、まあそういう状況ですよねという話。冒頭の経済全般に関する質問から。

『as you highlight we've only been treading water. we started the year with 8.3% unemployment. we now have 8.3% unemployment as well. we started with the population ratio and participation rate in the market of what we've been seeing now. we've only been treading water in the labor markets and the gdp reports are disappointing. first warter 2%, second quarter 1.5%. my expectation is the second half of the year won't be much better so given that we're only treading water that's the reason why my expectation is the second half of the year won't be much better so given that we're only treading water that's the reason why i would advocate for a more accommodative monetary policy. 』

まあこれは以前の講演でもありましたが、経済見通しが元々弱めなんですよね。で、年末の失業率とインフレに対する質問に対する答え。

『my own forecast is a little bit lower than the consensus for gdp and higher for the unemployment rate. my own expectation is, in the absence of any kind of policy, that we'd have an 8.4% unemployment rate at the end of the year, and i'd expect the second half of the year not to be much better than the first half. we did 1.75% the first year, roughly that, maybe a little worse. we've gone from the first quarter to the second quarter the economy slowed down, both consumption and investment got weaker and i think that's a reflection of concerns of what's going on in europe, concerns about how our own fiscal deficit will play out. 』

更にインフレに関してもそんなに強い予想ではなく、フィスカルクリフと欧州問題が懸念との話ですが、ではその見通しに基づいた時に適切な金融政策は何ですねんという質問についてこのように話しています。

『if treading water, even if you're a good swimmer, at some point you need to get to land. we were expecting a pickup in the economy, if you looked at our january meeting, when we produced the forecast, peerm expecting 1% to 3% for real gdp, we'll be substantially below that over the course of this year so it calls for accommodative monetary policy.』

ということですが、Transcriptには表示されていませんが、放送の方では「it calls for much more accommodative monetary policy」と話をしておりまして、経済が立ち泳ぎ状態でGDPギャップが1%〜3%あるのですからしてより積極的な緩和が必要という話をしておりますな。

『i think it needs to be substantial enough that it offsets some of the shocks we're getting from abroad and some of the concerns people have with how weak the world economy has been so we're in a global slowdown so that would argue for a quantitative easing program and one of sufficient magnitude that it has an impact.』

更に、経済のショックに対する観点からも積極的な緩和が必要という話っす。


・具体的には「経済データ紐付けでの緩和政策継続のコミットメント」を提言

ということでエバンス総裁とその辺は大体同じようなニュアンスの話ですね。

『it would be one -- what we'd argue for, actually, is to have it open-ended, that we focus on economic outcomes, so i've argued for the guidance should be tied to economic outcomes, president evans suggested the same thing.』

というかここでエバンス総裁も同じことをサジェストしていると仰せですが。

『i would argue that if we do quantitative easing program again, we should be using economic outcomes as what we're trying to get. we want a stronger economy. we want faster growth in the in, and we want a labor market that has an unemployment rate that's clearly declining.』

どのように実施するのかという質問に対して。

『 i would focus on the mortgage-backed securities and it would be a monthly rate that you could alter if you wanted to, but an expectation that you would have it of a substantial magnitude, so rather than setting a calendar date, rather than setting a magnitude, you'd say we're going to do this monthly growth rate until we see an improvement in the economy we're hoping to get』

つーことで、具体的には経済状況(何の数値という話はしていないが要は特定の経済指標にフォーカスする)が目標に達するまでMBSの買入を継続するという話で、現在のフォワードガイダンスにあるような買入の期限を設ける訳でも無く、買入の総額を設ける訳でも無く、「買入を継続しますよ」という風にするという話です。

『growth rate of q snerks. of purchases, yes. you'd grow the balance sheet by x% per month? or x dollar amount. and you would raise that or lower that based on incoming economic data? exactly』

ここは質問している人とローゼングレン総裁の会話モードになっているのでアレですが、まあ基本的には毎月の買入の額を決めて目標経済状況に達するまで淡々と継続するとかそういう話をイメージしているようです。


・長期金利のペッグは難しいという話

面白い質問が。

『(これは質問です)what targets -- first of all, why not just set a rate, why not peg the 30-year to a 3%? have you thought about that?』

『i have thought about that. i think there are some have that argued we should be pegging a rate. i think it's very difficult to peg a rate in an environment where a lot of things are occurring in the world that we don't have much control over, so you could be in a situation where you're flooded with securities that you're purchasing or that nobody, that you're not purchasing any securities, so the one issue with pegging a rate is that you may not have complete control over your balance sheet at that point. if you want to have more control over how rapidly your balance sheet's increasing then you'd set a rate. 』

ということで、長期金利のコントロールは難しく、レートにペッグするよりはバランスシートのサイズをコントロールするのが良いという話になります。


で、この後の質疑もオモロスなのですが、あたくしの時間配分がヘボの為ここで本日は時間切れでございまする(汗)。この後の質疑に関しては、金融政策の効果に関する話とか、インフレ圧力を高めるのではないかという話とかまあそういう論点に関する質疑なので、具体的にどのような政策を実施するのか系の話はこの辺で終了という感じですけど、論点としては後半も面白いのでマニアとしては続きは明日と言う事で(汗)。
 


お題「例によってオペ雑談とかその他雑談/ハト派最右翼ローゼングレン総裁のインタビュー記事ネタ」   2012/08/21(火)08:03:29  
  まずは昨日の訂正からorz

○オペ雑談と昨日の訂正

昨日の当駄文で「金曜のオペが〜」とか申し上げたのですが、当該のリンク先を見ればすぐわかりますように、URL添付してたのは木曜のオペオファーでして、じゃあ金曜はどうだったのかと言いますとそもそもオペのオファーが無かったというのが正解でした。謹んでお詫びして訂正致します(過去ログの方に訂正表記しますた)。

さてまあ昨日ですが、昨日もしらっと基金国債買入オファーの実施はスルーされておりまして、はてこんなペースで大丈夫なのかいなとは思うのですけれども、まあ確かに直近では大体10日ごとに買入のオファーがあった事を勘案すると今日(か明日)辺りに買入のオファーがあるのですかねという話ですわな。

つーことでまあ今日明日辺りに入ると思われる基金国債買入の応札状況とゆーのは気になる所でして、まあこの札の入り方次第ではオファーのペースを再検討とかそういう事にもなろうかとは思いますが、そもそも買入対象ゾーンの金利が0.10%ビットが続くのは当面はカワランチ会長となる訳ですから、実は下限撤廃してもしなくても市場的に大変化があるのかというとそれもなあという気もせんでも無い(まあ買入総額がこれ以上拡大すれば別ですが、今の額だとせいぜい3年の金利が0.095%になる位じゃネーノと思うので大差ないちゃあ大差ない)ので、市場的にあまりインプリケーションが無い(既にかなりの所まで織り込んだ状態なので)んじゃネーノ疑惑もありまして(^^)、あとはちゃんと残高積めますかとかそっちのまあマニア的興味に移るのでした。

とは言いましても、基金の残高については必達ということが先週出た7月会合議事要旨でも示されている(一方で麿会見では麿節の為その必達のニュアンスがあまり伝わらない辺りがどうかと思いますが)ので、残高は必達と相成りますが、必達させるためにとか言って国債買入と短国買入を一緒くたにして誤魔化すという技を使うのは難しいでしょうなと。つまり「長いものを買っていた話が短いものに化ける」というのはそもそも長めのターム物金利を下げるという理屈に整合的では無い上に、この前は固定金利オペの代替物として短期国債の買入を拡大させたというのをやったばかりですので、今度はそれを国債買入の代替にするというのはさすがに理屈の整合性がががががという所でしょうな。

つーことで、まあ今週オペやって札が普通に入って買入のペース的に大丈夫だとなりますと無問題ではあるのですが、札がまたまた割れるとなりますと、残高必達の為にどういう工夫をするのかという話をネタにする何とかストの方がまた出てくると思われる次第でして、まあ短期国債買入の利用という荒業も有り得ますが、上記の理由にてちと理屈に無理があるので、やはり応札下限金利の撤廃か、買入対象年限の長期化が必要になるという話になるのですが、応札下限金利の撤廃について8月会合後の麿会見で「現在は必要が無い(キリッ)」とか妙に突っ張って発言していたのが少々アレでございまして、下限撤廃したくないというのは把握しましたけど、下限撤廃とか比較的どうでも良い所で突っ張る結果「やっぱり買入年限を延長して5年まで買う」とかいう方向になる方がよっぽど日銀的にマズーな話になると思う(買入終了後の反動がより大きくなるのと、出口政策の運営がより難しくなるのと、財政ファイナンスがどうのこうのの話に繋がりやすくなるから)ので、まあ買入オペ以降の変な思惑には注意という所ですな。

7月会合の議事要旨を額面通りに捉えると基金買入残高目標は必達になるので、そのためにオペのテクニカルな手直し(=応札金利下限撤廃)をするのは別に抵抗はなさそうなのですけれども、麿会見が微妙にアレだったのがアレ。


○電力債の一般担保がどうのこうの

日曜の日経新聞でこんなネタがあって、既に本職の皆さんがコメントしておられるので、特段あたくしがどうのこうのという話でも無いのですがちょっと雑談。

[外部リンク]
起債条件、新電力と公平に (1/2ページ) 2012/8/19 2:05 情報元 日本経済新聞 電子版

『政府は電力会社が発行する債券(電力債)に認めている特殊な担保を廃止する方針だ。担保があると、債券の保有者が優先的に資金を回収でき、原子力発電所事故が起きた場合などに被害者への賠償の妨げになると判断した。担保を持たない新電力(特定規模電気事業者)との競争条件を公平にする狙いもある。発送電分離など経営改革を進める場合には例外も検討する。』(上記URLより)

以下の部分は上記URL先にもありますように、有料会員のみ閲覧可能という事ですので引用割愛(というか引用不能)でございますが、このニュースに関してはもう「いやそのりくつはおかしい」というような話で、これ日曜の日経1面トップ記事だったみたいなのですが、こんな奇天烈な理屈がそのまま経済クオリティーペーパーに掲載されるのが誠に残念ですなという所です。

まあどの辺の理屈が「いやそのりくつはおかしい」かと申しますと、無料閲覧可能な上記掲載部分だけで普通に2か所。

>担保があると、債券の保有者が優先的に資金を回収でき、原子力発電所事故が起きた場合などに被害者への賠償の妨げになると判断した。

・・・・・・・・・・・いやあのすいません、事業破綻する事を前提にした理由を元に「担保付の発行はしません(キリッ)」とか言いながら無担保社債で資金を調達しましょうとかお前はどこの取り込み詐欺集団かよと小一時間問い詰めたい訳でして、そういう潰れる気満々の話をしながら「無担保で貸せ」とかいう理屈を持ち出す発想がそもそもビジネスセンスの欠片も見当たらないと存じます次第でございます。どうも無料記事の最後の部分にある「電力システム改革専門委員会」とかいう所について直近の配布資料みたらメンバーが学者(しかも電力関係あるのかいなというのが)ばっかりじゃねえかという事に気が付きました、いやはや何とも。
[外部リンク]
 


お題「オペ雑談メモ/BOEの8月MPC議事要旨」   2012/08/20(月)08:02:38  
  ○BOE8月会合議事要旨から

[外部リンク] rates had fallen further relative to OIS rates. That would reduce lending rates for businesses with floating-rate loans linked to Libor.』

従来この金融市場関連の話の中では金融機関のファンディング状況に関する話はあったのですけれども、ここまで直球で貸出金利ガーという話は無かった(別の所で話をしていた)のでございます。

『The details of the Bank of England and Government Funding for Lending Scheme (FLS) had also been issued during the month and the drawdown window had opened. In response, a number of banks had already announced reductions in the rates on certain mortgage and small-business loans.』

どう見てもFLS実施による無言の圧力または窓口指導です本当にありがとうございました。

『It would take a while, however, before it would be possible to assess with any confidence the impact the Scheme was having on lending.』

とのことですが、要はMPCとしてはFLSスキームを突っ込んだのだから貸出金利を下げろコノヤローという事を仰せとな。


・景気の阻害要因のレビューと先行きに関して

景気の現状認識とかの部分はまあ読んだのですがスルーしておきます。海外経済に関しては結構厳しい認識をしていて、ユーロ圏に関してはまあ当たり前ですけれども、米国に関してもフィスカルクリフに関連する落ちについて懸念しておりまして、どこぞの国の強気見通しとは対照的な内容ではございました(が長くなるので引用割愛)。

また、物価に関しては石油価格と農産品価格の影響について指摘しています。

んでもって、経済に関する部分の最後の所は景気の足を引っ張ってきた要因と、その先行きに関してという分析でして、第15パラグラフと第16パラグラフを引用。

『Looking back over a longer period, the recovery had stalled at the end of 2010, following a period of growth from the middle of 2009. Output had been broadly flat since then, a considerable shortfall compared to expectations formed at the time. It was possible to point to factors that could plausibly account for much of this disappointing performance.』

ということで、ここまで景気の足を引っ張ったものは何ですねんという話。

『The rise in commodity prices and other import prices, and the increase in VAT, had depressed real incomes and household spending. Government spending on goods and services had recently been lower than planned. The recovery in overseas demand for UK goods and services had been weak, particularly in the euro area, where the outlook remained fragile and unusually uncertain. Funding conditions for banks had worsened, again in part as a result of the deterioration in the situation in the euro area, and credit conditions had tightened.』

ということで、商品価格や輸入価格の上昇、VAT引き上げなどによる実質所得の引き下げ、財政支出の下振れ、ユーロエリア中心に海外需要が弱かった、銀行のファンディングの環境が悪化し、クレジットコンディションが悪化した、というような要因を挙げています。で、今後どうなるかという話ですが次の第16パラグラフ。

『The impact of some of these factors, such as the drag on growth from commodity and other import prices, had begun to wane. The recent expansion of the asset purchase programme, together with the FLS and other policies that aimed to boost bank lending, would act to underpin activity. It was probable, therefore, that GDP growth would begin to pick up somewhat; indeed four-quarter growth in broad money had already increased to 3.5% in the second quarter, having been growing at less than half of that pace at the end of 2011.』

ということで、商品価格などの悪影響は低下していて、資産買入やFLSで銀行の貸出は伸びるでしょうということで、GDPもこれらの要因で若干のピックアップはあるでしょうという話。

『But other factors, such as the uncertainty over the evolution of the euro-area crisis, were unlikely to dissipate quickly and so would continue to dampen demand growth. More broadly, many previous financial crises had been associated with sustained periods of weak output; it was by no means clear when the effects of the recent financial crisis would cease to restrain the recovery.』

でもユーロ問題の不透明感は直ぐに消えないですし、過去の金融危機は継続的に続く生産の落ち込みを伴ったことから、今回に関してもその傾向はあるのでは、ということで、まあ結局あまり強くない話な上に、そもそもFLSとか本当に期待通りに効くのかは希望的観測が入っているっぽいのですよねえ。


・BOEの最近のテーマ:弱い経済の中で雇用だけ妙に確りなのは何で???

という話が延々と繰り広げられているのが今回のBOEの議事要旨でのお題。第18〜21パラグラフでその話が続いています。長いけど引用。

『The labour market had continued to be surprisingly resilient in the face of the contraction in activity.』

経済活動が落ち込む中で労働市場はサブライジングリーに回復力が強いとな。

『The unemployment rate had fallen to 8.1% in the three months to May and employment was estimated to have risen by 181,000, with increases in the numbers of both full-time and part-time employees. Despite recording a large fall in the output index for July, the Markit/CIPS employment index for manufacturing had risen.』

と堅調推移と。

『During the month, the ONS had published the first results of the 2011 Census for England and Wales. These had revealed a larger population than previous estimates, due in part to net immigration higher than previously assumed. But, by and large, the new estimates had simply confirmed the message from direct indicators of migration flows, such as air passenger numbers, and so did not change the Committee’s understanding of the labour market to any great extent.』

移民要因による人口の予想以上の伸びの話をしているようですが結論的にはそれは重要な話では無いという話のようですな。要約しすぎていて意味が取りにくいorzorz

『Employment growth had outpaced the growth in output over the previous two years meaning that measured productivity had fallen. Strong hiring could indicate that activity was stronger than currently measured, although the measurement error would have to be unusually large to account for most of the productivity shortfall. While it was possible to identify factors that had contributed to the weakness in activity, there was as yet no clear explanation as to why at the same time employment had continued to increase and why productivity had therefore been so weak.』

ということで、次のパラグラフに突入しましたが、雇用の延びはこの2年間生産の伸びよりもペースが高いということで、生産性の低下という話になります罠という所なのですが、まあ生産性の計測自体は計測誤差のある話なので、決め打ちするのもという所でしょうか。

『On the one hand, the weakness could reflect a persistent slowing in underlying productivity growth. Problems in the banking system might have prevented some companies from obtaining finance to expand their operations, while others might have found their production constrained by restricted access to working capital. Contacts of the Bank’s Agents had reported that some companies had increased their professional staff devoted to risk and compliance.』

ということで、生産性の弱さが構造的な物か循環的な物かという話を上記の第20パラグラフと次の第21パラグラフで行っているのですが、構造的な部分に関して「金融システムが弱くなっていることによって、企業の業容拡大の為に必要な資金調達を妨げている可能性がある」という指摘をしていまして、まあ我田引水っぽい気もしますけれども(^^)、そういうことだからFLSを導入しましたねんとかいう話になるのでしょうが、しかしまあ金融政策というよりも窓口指導というか何というかな話になっておりまして、金融政策は金利だけ動かしていれば良いんじゃというステージから発展した、というよりは先祖返りしたという話っすかね(^^)。

『On the other hand, the weakness in productivity might be cyclical. Some companies might have needed to retain a certain minimum level of staff to continue operating, and depressed trading conditions could mean that employees had to work harder to generate new business. In addition, companies might have maintained or taken on new employees in the expectation of an increase in demand, either domestically or overseas, depressing measured productivity in the interim. Should that increase in demand fail to materialise, they could be forced to reduce staffing again, perhaps significantly.』

とまあこちらは循環要因に重きを置いた話。

『But equally, some might be taking advantage of the lower exchange rate and the rebalancing of global demand by seeking to enter new markets. The process of reorienting production and shifting labour accordingly could be quite long and drawn out, during which time measured productivity might increase only slowly, but might nonetheless be fruitful in the longer run.』

後半の部分はそうかねえという気がするんですけど・・・・・・


・政策決定に関して:資産買入の拡大を検討

政策決定に関する議論でも上記の話がありまして、第36パラグラフに改めて『Even though it was possible to identify factors that had limited the recovery in activity, the conjunction of weak output and moderate growth in employment that had prevailed over the past two years was more difficult to understand.』というのがありますけれども、まあそこの引用は割愛いたしまして、最後の方になります第38パラグラフ。

『The Committee discussed whether it was appropriate to expand or continue with the programme of asset purchases it had agreed at its previous meeting.』

ということで今回のMPCで追加措置として検討したという話になっているのはこの話だけになっていまして、利下げの話のメリットデメリットがどうしたこうしたというような記載はございませんでしたので、まあ次にBOEが何かやる(やりそうな雰囲気ですが)となると、普通に資産買入の拡大になるんでしょうなあという所です。以下引用。

『Inflation was still slightly above 2% but likely to remain close to the target in the coming months. The level of underlying activity was perhaps not as weak as the GDP data for the second quarter had suggested and, with the squeeze on real incomes beginning to ease, some recovery in spending was probable.』

というのが経済物価見通し。

『The FLS had the potential to improve funding conditions for banks materially and to encourage lending, thus providing some support to both demand and supply. These effects might be particularly marked if the FLS allowed some households and companies to borrow who had previously been unable to obtain bank credit.』

FLSの効果に期待という話ですな。

『Set against that, the FLS might prove less effective if uncertainty and risk aversion among households and businesses were the dominant factors holding back spending in the current environment. These same factors might also limit the effectiveness of additional asset purchases.』

ただ一方で、リスク回避的な動きや不確実性が高まった場合には、FLSにしろ追加の資産購入にしろ、その政策の有効性を下げる、という指摘をしているので、それらの要因によって追加を実施しないといけないとなった場合はまた別の方策があるかもしれませんね、というニュアンスは出しています。

なお、政策は全員一致でした。前回買入拡大に反対した委員も拡大した買入を下げるのは混乱の元なのでその必要なしという話でした。

#ということで以上趣味のコーナーで恐縮でした
 


お題「オペ雑談メモ/BOEの8月MPC議事要旨」   2012/08/20(月)08:02:16  
  先週のニュースですが。
[外部リンク]
東国原氏ら擁立も検討

『地域政党「大阪維新の会」(代表・橋下徹大阪市長)が次期衆院選で中田宏・前横浜市長、テレビキャスターの辛坊治郎氏らに出馬を打診したことが16日、分かった。東国原英夫・前宮崎県知事や大阪府市特別顧問で元経産官僚の古賀茂明氏、元財務官僚の高橋洋一氏の擁立も検討している。』(上記URLより)

・・・・・・・・・ゴミの集積場ですかそうですか。

ところで、尖閣諸島って普通に日本領で日本が実効支配してるんですからわざわざ出張って示威活動するとか「領土問題があります」と宣伝するだけじゃネーノと思うのですがどうなんでしょうかねえ。


○市場雑談というかメモ

・基金国債買入は???

金曜のオペオファー
[外部リンク] 8,000 2012年8月20日 2012年11月21日

ということで金曜は何故か基金国債買入のオファー無し。

ちなみにオペのオファーと結果の直近分はこちらにリンクがあってそこのリンク先をポチポチ押すと判るのですが、前回のオファーが10日金曜日でMPMの翌日だったのですが、何故か先週は基金国債買入がスルー。
[外部リンク]
 


お題「虫干しネタなどを少々」   2012/08/17(金)08:06:11  
  などと悪態ばかりついても何ですので、信用コストモデルの説明部分なんぞも引用。

『3.信用リスクテスト』の所から。

『日本銀行の信用コストモデルは、銀行ごとの債務者区分の格付け遷移行列を基礎情報としている点に特徴がある12。』

で、その脚注12番ですがこうなっています。

『12 各国金融当局のテスト手法を概観すると、金融システム全体の貸出債権のデフォルト確率とデフォルト時損失率をもとに、マクロの信用コストを推計する手法が多数派である。詳細は次の論文を参照。Otani, A., S. Shiratsuka, R. Tsurui, and T. Yamada, "Macro stress-testing on the loan portfolio of Japanese banks," Bank of Japan Working Paper Series, No.09-E-1, March 2009. Foglia, A., "Stress testing credit risk: A survey of authorities' approaches," International Journal of Central Banking, Vol.5, No.3, September 2009.』

『債務者区分は金融庁の金融検査マニュアルで指定されている自己査定区分に準拠しており、正常債権である「正常先」と「その他要注意先」、要管理債権である「要管理先」、「破綻懸念先」、「破綻先・実質破綻先」の計5 区分からなる。格付け遷移行列により、期初から期末にかけて、それぞれの区分に分類されていた貸出債権がどこの区分に遷移したか、半期ごとに捕捉することができる。』

なるほど。

『国内企業向け貸出のうち、貸倒引当金の繰入対象となる未保全の貸出残高について、先行きの債務者区分の遷移を推計したうえで、遷移後の貸出残高に限界的な貸倒引当率(下方遷移のときは正、上方遷移のときは負)を乗じることで、信用コストの増減を求めている。』

こら面白いとか思うのですが、まあこの部分の最後にありますように・・・・・

『信用コストモデルに関する留意点は次の2 点である。信用コストモデルの中では、先行きの銀行ごとの貸出残高を一定と仮定している。この仮定のもと、「破綻先・実質破綻先」に遷移した貸出債権はその期のうちに償却され、償却分に相当する貸出残高は、基準時点における債務者区分の構成比を用いて、5 つの債務者区分に按分している。また、このモデルでは、貸出条件緩和債権の要件見直しなど、制度要因を明示的に勘案していない。このため、現実にストレスが生じたとしても、何らかの政策措置がとられている場合には、テスト結果に比べ、信用コストの増加が抑制される可能性がある。』

ということですが、逆に言うとヒストリカル分析を行う際に、制度要因によってストレスが過小評価される可能性もあるという事ではないかなあとか思ったのですがどうでしょうかね。


あとまあここの信用リスク計算の中でコア業務純利益の試算という話がありまして、そこも少々引用。

『コア業務純益は、資金利益および非資金利益の合計から経費を控除したものと定義される。ここでは簡単化のため、貸出に関連した資金利益のみが先行きのマクロ経済環境に応じて変化し、その他の収益と経費は基準時点の水準から不変と仮定している。』

『貸出関連の資金利益に関しては、長期貸出金利に連動して、銀行の貸出利鞘が変化すると想定している。わが国の現状をみると、資金調達金利の変化が相対的に緩慢なため、長期貸出金利が低下する局面では、貸出利鞘は縮小する傾向がある。』

ほう。

『実際には、長期貸出金利が低下する局面であっても、運用・調達の期間ミスマッチによって貸出利鞘が短期的に拡大する可能性や、債券売却によって益出しが行われる可能性があるが、ここでは勘案していない15。』

脚注にありますけれども、それは金利リスクのテストの方で検証していますが、「わが国の現状をみると、資金調達金利の変化が相対的に緩慢なため、長期貸出金利が低下する局面では、貸出利鞘は縮小する傾向がある」となという所でありまする。


でまあ金利リスクテストの方ですけど。

『4.金利リスクテスト』

『市場金利の変動は、銀行の運用・調達にかかるキャッシュフロー(運用・調達利息)や割引率の変化を通じて、銀行収益に影響を及ぼす。金利リスクテストは、実体経済その他の条件は一定との仮定のもと、市場金利の変動に伴う銀行の期間収益の変化を検証するものである。金利リスクテストでも、信用リスクテストと同様、3 段階の手順を踏んでいる(図表9)。まず、市場のイールドカーブに関するストレスシナリオを選択する。次に、ストレスシナリオとして描写した市場金利の上昇ショックが、貸出利息、調達利息、債券利息、債券評価額に及ぼす影響を試算する。最後に、これらのファクターをもとに、Tier I 比率に換算する。』

ということでふーんという感じなのですが。


『金利リスクテストでは、ベースラインシナリオと3 種類のストレスシナリオを選択している。ベースラインシナリオでは、基準時点の無担保市場金利(1 年以下はLibor、1 年超はLibor ベースのスワップ金利)に織り込まれていた金利経路が実現すると想定している。具体的には、基準時点における市場のフォワードレートカーブに沿って、短期の市場金利が先行き推移していく16。』

つーことなのですが・・・・・・・

『ストレスシナリオには、3 種類の金利上昇シナリオ(パラレルシフト、スティープ化、フラット化)を選択している(図表10)。パラレルシフトシナリオでは、全年限の金利がベースラインシナリオ対比で1%pt 上振れする。スティープ化シナリオでは、10 年物金利がベースラインシナリオ対比で1%pt 上振れする。フラット化シナリオでは、翌日物金利がベースラインシナリオ対比で1%pt 上振れする。』

とまあここまでは良いのですが。

『1%pt の上昇幅は、いずれもショック発生後1 年間の累積変化であり、四半期ごとに基準年限の金利が0.25%pt ずつ上昇していく。なお、金利上昇のパターンや程度は、金利リスクの特性を明らかにする観点から設定したものであり、蓋然性を勘案したものではない。』

・・・・・・・・・つーことで、まあこの話って金融システムレポートが出た時にも同じ悪態ついたのでただの繰り返しになるのですが、四半期ごとに25bpの金利上昇なんぞそれショックでも何でも無くて普通の金融正常化局面の話ですので、もしかすると金融機構局では金融政策正常化なんてそんなのはショックシナリオみたいなもんでそう簡単に正常化なんぞ出来るかよウエーハッハッハとか思って作っているのならお洒落だなあという風に今回も思うあたくしなのでありました。

まあ何ですな、貸出と違って債券ポートフォリオに関しては(こちらの説明で引用していない部分に指摘されていますが)イールドカーブ形状の変化に対して動態的に変化していくものでして、シナリオの期間が1年間という中でポートの構成が不変という置き自体が動態的な観点からすると非現実的だとは思うのですが、結論部分を見ますと静態的に見た場合の特性は良く示されているのかなとか思うのでありました、ということで『Tier I 比率に及ぼす影響の検証』の部分から引用。

『最後に、以上4 つのファクター(貸出金利、資金調達金利、債券利回り、債券評価額)をもとに、先行きのTier I 比率を試算する。信用リスクテストとは異なり、ここでは、運用・調達の期間ミスマッチを明示的に勘案した形で、資金利益を算出している。一方、非資金利益、経費、信用コストは、基準時点の水準から不変と仮定している。』

という置きのもとにどうなったかと言いますと・・・・・・

『実際のテスト結果をみると、運用・調達の期間ミスマッチのために、運用金利と調達金利は一様に変化しない。住宅ローンなど、満期の長い固定金利型貸出を多く扱っている銀行や、残存期間の長い固定利付債を多く保有している銀行ほど、期間ミスマッチが大きく、金利上昇局面で資金利益が伸び悩む(または減少する)傾向がある。また、こうした銀行は、債券評価損が増大しやすい18。15 年変動利付国債による金利上昇ヘッジが効きにくいフラット化シナリオの場合、この傾向はより顕著になる。大手行と地域銀行を比較すると、これらの特徴は地域銀行に多くみられる(図表11、12)。』

ちなみに脚注18はこうなっています。

『18 現実には、満期保有目的の債券は時価が著しく下落しない限り、会計基準上、償却原価で評価される。一方、金利リスクテストでは、全ての債券を時価評価の対象としている。これは、会計的な価値ではなく、経済価値の変化を評価していることに等しい。』

ということで、まあなるほどなと思う結論になっておりました。

#ということで虫干しネタ恐縮至極
 


お題「虫干しネタなどを少々」   2012/08/17(金)08:05:46  
  ○マクロプルーデンスがどうしたこうした

今月の頭(3日)に出てたのですが。

[外部リンク] 比率と居住用不動産価格を主な参照指標として明示しており、ルールを一定程度重視する方針をとっている。』

全体に網掛けるような政策の発動という意味では特定の経済数値に紐付けするのも難しいですが、確かにまあマクロプルーデンス政策そのものがどう見ても不人気方面の物でありますので、ある程度説明が出来るようにした方が政策発動をしやすいです罠という面もあり、中々難しい論点ではありますなとゆーところでしょうか。


でまあその後に金融循環におけるマクロプルーデンス政策の効果の波及経路に関する説明として、可変資本バッファーを例にして図解をしているのですが、長くなるので引用割愛(図表を引用するスキルもございませんのでorz)ということで、上記URL先を読んで味噌という所です。


・マクロストレステストはまあ毎度の悪態ツッコミを少々と興味深い所を少々引用

続きましてマクロストレステストのお話から。(URL再掲)

[外部リンク] 節では、わが国銀行のエクスポージャーの中で比較的大きな割合を占めている国内企業向け貸出、株式保有、国債保有を中心に、これらのリスク特性を簡単に整理する。これらのエクスポージャーがわが国の金融システムに及ぼす影響を計測する手法として、3 節では信用リスクテスト、4 節では金利リスクテストを順に解説する。最後に5 節では、マクロストレステストの活用事例を紹介し、結びに代える。』

ということで、まあ銀行の中の人とかだと先刻ご承知の話だとは思いますが、こちらの解説ペーパーではどういう置きによってどういう計算をしていますかとかについての説明を金融システムレポートよりもやや細かく話をしておりまして、まー日銀のプルーデンスウィングがどういうロジック構成でこの辺りを認識しているのかというのを読むのに吉かと存じます。

でまあそれはそれとして、毎度の悪態ツッコミを少々。

『2.わが国銀行のリスク特性』って所から。

『わが国の銀行収益は、信用コストと株式関係損益に大きく左右される傾向が続いている。特に2000年代以降、景気後退局面において信用コストと株式関係損失が同時に発生する傾向がみられ、Tier I 資本の減少要因となってきた。その背景には、保有株式の評価差益の減少や、減損処理の厳格化のもと、企業向け貸出からの信用コストが増加するような景気後退局面では、当該企業に対する市場評価も悪化するため、株式関係損失が発生しやすいことが考えられる。とりわけ、貸出先企業との取引関係を重視した政策保有株は、安定株主として長期保有することを目的としたものであり、銀行は相場動向に応じて機動的に売買しにくい。このため、株価が大幅に下落すると、減損による損失の計上を強いられることになる。また、大口貸出先の株式を銀行が大量に保有する傾向があることも、集中リスクの高まりを通じて、銀行の損失を拡大させる一因となっている。』

というのはいつもの指摘で、そらまあ仰る通りなのでございまして、プルーデンスウィングの方からは保有株式の削減をしましょうね(はあと)というのが折に触れて発信される訳ですが、そもそも論として日本の取引慣行ガーとかいう話もありますが、そんな事よりも最近の成長基盤強化の取り組みの中で・・・・

[外部リンク]
 


お題「虫干しネタなどを少々」   2012/08/17(金)08:04:41  
  what_a_dudeさん久々の更新。お久しぶりです♪

[外部リンク]
 


お題「ちと遅れましたが金融経済月報/その他小ネタ雑談とか悪態とか」   2012/08/16(木)07:49:56  
  いやーよりによってあの安倍さんですか、うぷぷのぷ。

[外部リンク] 8月15日(水)20時6分配信

[外部リンク] 8月15日(水)19時16分配信


○小ネタ系であるが雑談とか悪態とか

・結局インフレフォビアだったり清貧シバキアゲだったりするのよねえ

一昨日のニュースですけど。

[外部リンク] 8月14日(火)21時27分配信

『消費税増税を受け、消費者庁は、主婦などが物価の動きを監視する「物価モニター」の復活を検討していることがわかった。物価モニターは、主婦など一般消費者に生活関連商品の価格の定期的な調査を委託する制度で、2001年から2009年まで「国民生活モニター」として内閣府が行っていたが、消費者庁発足にともない中止していた。』(上記URLより、以下同様)

ほう。で、この物価モニターさんが物価の単なる調査をするかというとさにあらず。

『消費者庁では、2014年4月に消費税率が8%に引き上げられた際に、必要以上に価格を上乗せする「便乗値上げ」が懸念されるのをふまえ、「物価モニター」を早ければ2013年度にも復活する方向で検討を始めた。1989年の消費税導入の際や、税率が現在の5%に引き上げられた際には「便乗値上げ」が見られたことから、消費者庁は「物価モニター」を復活して厳しく監視したい考え。』

>厳しく監視したい考え
>厳しく監視したい考え
>厳しく監視したい考え

・・・・・・・・・・いやー何ですなあ。デフレマインドを変えるという意味では今般の段階的消費税増税を機に「物価は上がるもの」という流れを作るチャンス(そらまあ経済成長に伴う物価上昇の方が良いに決まってますが)ではあると思うのですが、早速物価モニターとかインフレフォビア丸出しの話が出てくる所が何とも。つーか政府としてデフレ脱却したいんだったら何で「厳しく監視したい」とか物価上昇ダメゼッタイみたいな話が出てくるんだかという所でございますなあ。


昨日は昨日で毎度毎度デフレ脱却に日銀はもっと緩和しやがれコノヤローという東京新聞(中日新聞)様の社説にこんなのが。

[外部リンク]
 


お題「7月決定会合議事要旨ネタを先に/その他オペネタ少々」 2/2   2012/08/15(水)07:52:04  
  ○7月決定会合議事要旨から少々

[外部リンク] 年度の事業計画について、売上・収益が改善するもとで、企業が設備投資を増加させていく方針であることが確認されたことを指摘したうえで、先行き企業収益が改善していけば、設備投資の増加が見込まれるほか、雇用・所得環境の改善を通じて個人消費を下支えすることも期待できるとの見方を示した。』

・・・・・・何かそうなのか???という気はするんですけど。

『一人の委員は、昨年度の厳しい企業業績を背景に夏の賞与が弱めの動きとなると見込まれることを指摘したうえで、こうした動きや各種政策による需要刺激策の終了が個人消費の動向に影響を及ぼさないかも注意してみていく必要があると付け加えた。』

と思うのですけどねえ。


・物価に関して

毎度こういう話になっているのですけれどもね。

『多くの委員は、国際商品市況の下落を背景に、当面の物価は弱含みで推移するとしても、これが実質購買力の向上を通じて個人消費を支える効果も期待されるため、基調的にみると、需給ギャップが着実に縮小するもとで、物価が緩やかな改善傾向を辿るとの見通しは変わらないとの認識を示した。』

とのことで更に・・・・・・

『一人の委員は、需給バランスの状況が現在と近い水準にあった2004 年頃と比較して、|羚颪砲ける賃金上昇を背景に輸入物価の低下圧力が和らいでいること、⇔通構造の再編などがかなり進展しており、一段の効率化余地が低下していると考えられること、4覿箸砲茲詬益重視の価格設定行動がみられるようになっていること、ぞ暖饉圓猟祺然併峺は根強いものの、一部に高付加価値消費へのシフトもみられていること、などを指摘したうえで、当時と比較すれば、マクロ的な需給バランスの改善に連れて物価が上昇しやすい面があるとの見方を述べた。』

あたしゃーはあそうなんですかとしか申し上げようがございません程度の知見しか持ち合わせておりませんので残念なのですが、どちらかというと米国とか英国とかの物価に関する論議を見ておりますと、需給ギャップに対する感応度が下がっているのではないか的な指摘をよく見るような気がするんで、何かここの部分見ててそうなのかねえという気がしたのですが、おじちゃんは頭が悪いので良くワカランチ会長でございまする。


・金融政策運営に関して:コミュニケーションギャップと申しますか

『.当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要』から少々。

どう見ても麿です本当にありがとうございましたという部分を発見。

『一人の委員は、中長期的な物価安定の目途を実現していくうえでは、物価が景気と関係なく上昇することは望ましくなく、景気が良くなり需給ギャップが改善するもとで、企業収益や賃金の上昇ともバランスの取れたかたちで物価上昇が実現していくよう、金融緩和の最適なペースを引き続き意識する必要があると付け加えた。』

>金融緩和の最適なペースを引き続き意識する必要がある
>金融緩和の最適なペースを引き続き意識する必要がある
>金融緩和の最適なペースを引き続き意識する必要がある

まあ前提部分はその通りなのですが、結論が何かこう先日の8月定例会合後の麿会見での麿モードを彷彿させてくれますの。

でまあそれはそれとしまして、この部分で為替市場が反応したとかどこぞのベンダーが言ってましたがそれは無いと思うのだが・・・・・・

『複数の委員は、欧州債務問題を起点として大きなリスクが顕在化した場合などには、わが国に色々なルートで悪影響が及ぶ可能性があるため、様々な選択肢を予め排除することなく、適切に対応できるよう備えておく必要があると述べた。』

えーっと、そんなの当たり前の話をしているだけでしょというか、こちらの部分が「複数の委員」なのかよとか思っちゃう方なんですけど(本来この話って「委員は〜の認識を共有した」となるものでしょ、だって当たり前の話じゃないですか)、何かこれで反応した事にしているとかんなアホなと思いましたですけど、本当にこれを為替市場の人が材料にしているとすれば、逆に日頃の麿様の麿節によってどんだけ日銀の姿勢に対する見方が曲がっているのかという話でもあろうかと存じます次第。今申し上げましたように、「大きなリスクが顕在化したら様々な選択肢を予め排除せずに適切に対応」ってあーたそんなの当たり前田のクラッカーな話でありまして、それで反応されるっちゅうことは麿発言によって日銀の包括緩和とか物価安定の目途とかにおける見解を自ら否定しているのかちゅう事ではないかとゆー話。


まあ何ですな、先日の麿会見の要旨見てて思ったのですが、どうも会見(ただし現状維持の時)で麿様が言ってることとと、たとえば先般の山口副総裁の広島での講演などもそうですが、ここで示されている議事要旨とかにあるような情報発信との間に微妙なギャップがあって、更に言えば麿がやりたくないでおじゃるとか言っても結局そうはなっていなかったりするとゆーよーな現実がありますと、総裁発言の重みが無くなるちゅうか発言がスルーされてしまい、金融政策のコミュニケーションポリシー的にどうなのかね、と思ったりもするのですが、もうちょっと色々と纏めてみたいと思います。


・金融政策運営について:札割れ対策関連

そもそも何で札割れ対策をしているのかという話から当たり前ですが始まります。

『このところ、応札額が未達となるいわゆる「札割れ」が固定金利オペ等において頻繁に発生し、基金の着実な積み上げに支障が生じていることについて、委員は、「札割れ」の発生自体は、短期の市場実勢レートが低下し、しばしば0.1%を下回るようになっていることによるものであり、日本銀行による強力な金融緩和が市場に浸透していることのひとつの表れではあるが、日本銀行の強力な金融緩和を推進する姿勢を明確にする観点からは、そうした状況のもとでも、資産買入等の基金の積み上げを着実に行っていくことがきわめて重要であり、そのための具体的な方策を検討すべきであるとの認識を共有した。』

>そうした状況のもとでも、資産買入等の基金の積み上げを着実に行っていくことがきわめて重要であり
>そうした状況のもとでも、資産買入等の基金の積み上げを着実に行っていくことがきわめて重要であり
>そうした状況のもとでも、資産買入等の基金の積み上げを着実に行っていくことがきわめて重要であり

・・・・・・・・まあ政策の建付け上当然ちゃあ当然の話なのですが、こちらに関しても先日の麿様会見におかれましては後半部分の「日本銀行の強力な金融緩和を推進する姿勢を明確に〜」以降の話を質疑応答ではしてませんでしたし、同日の別の質疑でも「そうした市場の状況や入札の状況等を点検しながら、資産買入等の基金の着実な積上げを進めていく方針です」と上記にあるような強い認識を示していなかったりする訳でして、この辺もさっきのコミュニケーションギャップになるのではないかとか思ったりして。


でまあ実施した措置に関しての部分はご案内の通りなので割愛しまして。

『この措置に伴う短期の市場金利への影響について、委員は、固定金利オペや補完当座預金制度の適用金利をこれまでと同様0.1%とし、これらの金利との間で金利裁定が働くことを踏まえると、市場金利が大きく低下するとは考えにくいとの認識を共有した。』

まあ結果そうなりましたが、買入額を増やしていくとその限りでは無いでしょうな。

『この間、一人の委員は、市場において一部で補完当座預金制度に基づく付利金利の引き下げの思惑が生じていることが「札割れ」につながっている面があり、今回の措置がこうした付利金利の引き下げ予想を強めることがないよう、適切な情報発信を行う必要があると指摘した。』

この部分はほほーと思ったのですが、わざわざ議事要旨にこのように記載しているという所には意味があると思われる話でして、つまり基金の積み上げを行う際にはその反対側サイドに超過準備が積みあがるのですが、その超過準備の積み上げをしやすくするという観点からすると付利金利の引き下げはその逆になる話ですよね、という事をちゃんと説明しておきましょうねという事をここに載せて、さらに強調しようということですな(^^)。まあ付利下げガーとか言ってる人たちは目をよく開けて読むべしという所ですな。

『こうした指摘を踏まえ、委員は、今回の一連の措置と補完当座預金制度に基づく付利金利との関係について改めて議論を行い、現在の0.1%の超過準備への付利と「無担保コールレート(オーバーナイト物)を、0〜0.1%程度で推移するよう促す」という金融市場調節方針の組み合わせのもとで、金融緩和効果が最大限発揮されるとの認識を改めて確認した。』

基金の積み上げがしやすくなるという話のような気もするが(^^)。

『固定金利オペについて、委員は、「期間3か月」と「期間6か月」をその時々の市場の状況に応じて柔軟に使い分けていくことが適当であるが、そのうえで、さらにきめ細かく資金需要に対応していく必要がある場合に備えて、「期間6か月以下」と広い表現で示していくことが適当との認識で一致した。』

せっかくですからもっと使い勝手の良い1か月位で一つお願いします。

『今回の一連の措置について、何人かの委員は、資産買入等の基金の積み上げをより着実に進めることに資するものであり、本年末に65 兆円程度、来年6月末には70 兆円程度まで積み上げていくとしている資産買入等の基金の積み上げは予定どおり達成することが可能であると述べた。』

基金国債買入札割れ攻撃ェ・・・・・・・・・


とまあそんな感じで、中盤以降読むべしという感じですが、前半の景気認識に関しては8月でどのように変わったのかを見ておくためにメモメモという感じでした。
 


お題「7月決定会合議事要旨ネタを先に/その他オペネタ少々」 1/2   2012/08/15(水)07:51:46  
  かつてはみんなの党にノコノコ加わる連中あり、今度は大阪維新にノコノコ加わる連中ありと相変わらず誠に浅ましいとしか申し上げようがございません。というひねくれ者のあたくしはどうも負けそうなところばかり支持する傾向がorz

○小ネタ少々

・営業毎旬報告

直近のが出ました
[外部リンク] 8,000 2012年8月16日
米ドル資金供給(固定金利方式) 2012年8月16日 2012年8月23日 0.640
共通担保資金供給(資産買入等基金) 8,000 2012年8月16日 2012年11月19日

オペ結果
[外部リンク] 40,327 8,009 0.099 0.099 28.4
米ドル資金供給(固定金利方式)(8月16日スタート分) 0 0
共通担保資金供給(資産買入等基金)(8月16日スタート分) 34,671 8,008 23.1

ということで、基金国庫短期証券買入が前回の6000億円オファーから今回は貫録の2000億円増額の8000億円の買入実施でしたが、応札は4兆ありまして落札レートは0.099%とすっかり0.099%オファー0.100%ビットが定着でござるの巻という感じになって参りました。まあ0.10%を割って買う人(含む日銀)の量に対して発行量の方が思い切り多いですねという訳で、まあ超過準備付利が受けられる人が0.10%割れの短国をそんなにホイホイ買うようになっている訳では無い(担保繰りとかの限界的な部分を除く)という事なんでしょ。

というのはともかくとして、何でまた今回短国買入のオファーを増やしましたねんという所ですが、今回の応札に示されましたように応札意欲もあるので増やしたからと言っても市場金利を無駄に下げないというのが大体公式見解みたいな所になるのでしょうけれども(^^)、まー足元で基金国債買入の方が暫くの間札割れ状況が続く事になろうかと思いますので、せめて短国の方でも買入ペースを上げておきましょうというのがあるのかなと(^^)。

つまりですな、先般のMPM声明文で『今後とも、資産買入等の基金の着実な積み上げを通じて間断なく金融緩和を進めていく。』という一文が新たに加わりましたけれども、つまりは資産買入等基金の残高の積み上げが進捗する事によって金融緩和効果が高まる、という理屈(ホンマカイナというツッコミはここでは華麗にスルー^^)が強調された訳でございますからして、基金国債買入が札割れ連発で進捗が遅れる分はとりあえず基金短国買入の残高を積み上げて全体の基金残高の積み上げを進捗させましょうという話なのではないか、とまあ勝手に愚考する次第。

ただまあ何ですな、短国買入って概ね3か月新発近辺が一番多く入ると思いますので、8月のこの時期に短国せっせと買入しても11月には償還祭りになるのでまた買入オファーしないといけないんですけどね。
 


お題「7月決定会合議事要旨ネタを先に/その他オペネタ少々」 1/2   2012/08/15(水)07:51:46  
  かつてはみんなの党にノコノコ加わる連中あり、今度は大阪維新にノコノコ加わる連中ありと相変わらず誠に浅ましいとしか申し上げようがございません。というひねくれ者のあたくしはどうも負けそうなところばかり支持する傾向がorz

○小ネタ少々

・営業毎旬報告

直近のが出ました
[外部リンク] 8,000 2012年8月16日
米ドル資金供給(固定金利方式) 2012年8月16日 2012年8月23日 0.640
共通担保資金供給(資産買入等基金) 8,000 2012年8月16日 2012年11月19日

オペ結果
[外部リンク] 40,327 8,009 0.099 0.099 28.4
米ドル資金供給(固定金利方式)(8月16日スタート分) 0 0
共通担保資金供給(資産買入等基金)(8月16日スタート分) 34,671 8,008 23.1

ということで、基金国庫短期証券買入が前回の6000億円オファーから今回は貫録の2000億円増額の8000億円の買入実施でしたが、応札は4兆ありまして落札レートは0.099%とすっかり0.099%オファー0.100%ビットが定着でござるの巻という感じになって参りました。まあ0.10%を割って買う人(含む日銀)の量に対して発行量の方が思い切り多いですねという訳で、まあ超過準備付利が受けられる人が0.10%割れの短国をそんなにホイホイ買うようになっている訳では無い(担保繰りとかの限界的な部分を除く)という事なんでしょ。

というのはともかくとして、何でまた今回短国買入のオファーを増やしましたねんという所ですが、今回の応札に示されましたように応札意欲もあるので増やしたからと言っても市場金利を無駄に下げないというのが大体公式見解みたいな所になるのでしょうけれども(^^)、まー足元で基金国債買入の方が暫くの間札割れ状況が続く事になろうかと思いますので、せめて短国の方でも買入ペースを上げておきましょうというのがあるのかなと(^^)。

つまりですな、先般のMPM声明文で『今後とも、資産買入等の基金の着実な積み上げを通じて間断なく金融緩和を進めていく。』という一文が新たに加わりましたけれども、つまりは資産買入等基金の残高の積み上げが進捗する事によって金融緩和効果が高まる、という理屈(ホンマカイナというツッコミはここでは華麗にスルー^^)が強調された訳でございますからして、基金国債買入が札割れ連発で進捗が遅れる分はとりあえず基金短国買入の残高を積み上げて全体の基金残高の積み上げを進捗させましょうという話なのではないか、とまあ勝手に愚考する次第。

ただまあ何ですな、短国買入って概ね3か月新発近辺が一番多く入ると思いますので、8月のこの時期に短国せっせと買入しても11月には償還祭りになるのでまた買入オファーしないといけないんですけどね。
 


お題「決定会合レビュー続きとか総裁会見とか」   2012/08/13(月)07:45:53  
  五輪終了なのは結構ですが、月曜の朝っぱらから五輪閉会式を延々とライブ放送とかこちとら夏休みでも何でも無いので公共放送おめでてーなとかつい思ってしまうのはあたくしの修業が足りませんかそうですか。

○決定会合レビュー続きで肝心の話を忘れていたので

金曜のオペオファー
[外部リンク] 3,000 2012年8月15日
国債買入(資産買入等基金)(残存期間1年以上2年以下) 5,000 2012年8月14日
国債買入(資産買入等基金)(残存期間2年超3年以下) 2,000 2012年8月14日
共通担保資金供給(資産買入等基金) 8,000 2012年8月14日 2012年11月15日

オペ結果
[外部リンク] 4,000 4,000 0.000 0.000
国債買入(資産買入等基金)(残存期間2年超3年以下) 1,050 1,050 0.000 0.000
共通担保資金供給(資産買入等基金)(8月14日スタート分) 41,485 8,014 19.3
CP等買入(資産買入等基金) 8,380 2,545 0.113 0.114 60.7

ということでオペがございましたが、金曜にあたくし決定会合レビューをした時に肝心の基金国債買入の買入金利下限をどうしたかのネタを華麗にヌルーしておりまして誠にあいすいません事でございまするm(__)m

んでまあご案内のように先週のMPMでは基金国債買入の応札下限金利を0.10%で維持したのでありますが、まー確かに札割れが1日オファー分で1回あったものの、直近ではその1回という事ではございますので、だからいきなり下限撤廃というのもっつーのは判らんでも無いので、まーシャーナイナイかなあという所です。

逆にですな、調節担当部署がMPMの前に堂々のオペオファーをして連続札割れを見せて「さあお願いしますもう無理ぽです」という風にやってくるのかなとも思ったのですが、何せ「頑張れ」と言われると限界まで頑張って三文惜しみの百失いというのが美徳とされますジャパンクオリティを体現したかのように基金買入オペのオファーをMPMの翌日に打ってくる所に味わいというか何というか。

いやね、翌日に打たないで多分一番このゾーンで業者の在庫があると思われる2年新発を入れられるタイミングで打てば良いのにとか思ったのですが、わざわざ14日渡しで2年新発が入らないタイミングのMPM翌日オファーというのが頑張ってるんだか頑張って無いんだか色々な意味でオモシロスなオファーではございますが、まあどのくらい札割れをするのかなあとか見ていたら、1年〜2年は5000億円のオファーに対してきっちり4000億円の応札、2年〜3年は2000億円のオファーに対して1050億円の応札とどちらも綺麗なラウンドの数字になり(前回は3594/5000と964/2000)どう見てもどこかの投資家札です本当にカムサハムニダという結果に。

いやね、このオペだとどうせ0.10%でしか売れない訳ですが、最早水準が見事なまでに0.10%から沈んだ状態の為、業者の場合は0.10%割れでも買う投資家が店頭にいる(超過準備付利と関係ない人がいるから)のでオペに応札する意味はなく、まあ投資家で何らかの事情でロットでこのゾーンを外したい(益出しとか金繰りとか)人で、まあ業者に4ケタ億円売りに行ってもどうせ0.10%ビットになるでしょうから(もっとしょぼいロットなら兎も角さすがに4ケタを0.10割れのビットは中々厳しいでしょ)、日銀オペのタイミングで売ればヨロシアルねという人がいたら札は入りますなあとか思った次第ですけど、金曜は短い方で4000億円も札が入ったのかあという所でありまする。

さてさて、7月末現在の基金買入の残高ですがこちらの(別表2)にございますな。
[外部リンク] 海外経済の下振れで日本の輸出回復の時期が後ずれするのではないかとの見方がありますが、総裁の見解をお聞かせ下さい。』

『(答) 海外経済あるいは輸出の動きですが、実質輸出を四半期ベースでみると、4〜6月は3四半期振りの増加となりました。もっとも、月次でみると、5、6月と2か月連続の減少となっており、こうした動きには、欧州債務問題の悪影響を主因とした海外経済の減速が影響していると考えています。』

『地域別にみると、欧州向け輸出は、債務問題の影響を背景に減少しているほか、米国向けは、自動車関連の在庫復元の動きの一巡もあって増勢一服となっています。また、中国向けについては、中国の欧州向け輸出の弱さも間接的に影響し、低い伸びにとどまっています。』

ほう。

『先行きの輸出を規定する最も大きな要因は、言うまでもなく海外経済の動きです。この海外経済の先行きを展望すると、欧州経済は、停滞した状態が暫く続くと考えられます。一方、米国経済については、いつも申し上げている通り、高い成長は期待できないと考えていますが、家計のバランスシート調整が徐々に進捗し、緩和的な金融環境にも支えられて、回復が続くと考えられます。また、中国経済についても、目先、成長ペースが鈍化した状態は続くと考えられますが、その後は、インフレ率の低下に加え、金融緩和やインフラ投資の前倒しなどの政策効果が次第に発現し、かつてのような2桁成長といった高成長ではないにせよ、成長ペースはそれなりに高まっていくと考えられます。このように、海外経済が減速した状態を脱していくにつれて、わが国の輸出は緩やかに増加していくと考えられます。』

まあ確かに先行き判断は変えていないとは言え説明に往生際の悪さ感が漂うのですな。

『もっとも、先程申し上げた通り、欧州情勢の不安定な動きが続く中で、米国経済や中国経済の回復力については、回復の時期を含めて不確実性が小さくありません。日本銀行としては、こうした不確実性も十分認識しながら、先行きの経済・物価動向やリスクの点検を丹念に行っていく方針です。』

まあ何ですな、こういうリスク認識に関しても、ど〜も冒頭部分での往生際の悪いテイストな説明を先に聞かされますと、どうしても棒読み的な印象を受けてしまう訳でして、まあ残り1年でいまさら矯正するのも無理ゲーでしょうが、同じ発言でもそこまでの話の持って行きようでもうちょっと何とかなるような気がするんですけどねえ。

・・・・・・と、ここまで書いたところで時間がががががにつき、超中途半端な所で明日に続くでどうもすいませんすいません。土日に更新すれば良かったですorz
 


お題「決定会合レビューである」   2012/08/10(金)08:03:20  
  昨日のMPMの結果が出た後ドル円が15銭位円高に振れて戻ったのですが、その15銭程度振れた所でブルームバーグが「追加緩和見送りで円高に」というフラッシュを打っててクソワロタです。

もうね、一瞬15銭振れるとか誤差の範囲内だろと思うのですが、とにかくブルームバーグニュース的には完全にテンプレ状態というか思い込み状態になっていて、とにかく日銀の現状維持は必ず円高という固定観念に凝り固まっておられるようでございまして、為替ちゃんが少しでも動いたら予定調和のヘッドラインを打とうとしているというのがよく判る態度でございまして、こういうのを「結論先に有りき」というのですなあと思うのでありまして、関係者一同の猛省を促したいものであると思うのでした。

まあそれはそれとして今回もまた微妙な所に微妙なアレのある内容ではありますた^^;


○声明文:現状判断の総括と先行き判断を変えずに重要需要項目の現状判断を下げるという器用な事を

声明文
[外部リンク] economies have shown moderate improvement, though limited in scope; on the whole, they still have not emerged from a deceleration phase.』(今回)
『Overseas economies have shown some, albeit moderate, improvement, but on the whole still have not emerged from a deceleration phase.』(前回)

・・・・・・・・いやね、あたしゃ英語が得意な訳では無いのでよく判らんのですけど、この今回の表現って何か普段中々見ない英語になっているように見えるんですが、こういう言い回しって普通に使うものなのでしょうかねえ。


・景気総括判断は変化なし

『わが国の景気は、復興関連需要などから国内需要が堅調に推移するもとで、緩やかに持ち直しつつある。』(今回)
『わが国の景気は、復興関連需要などから国内需要が堅調に推移するもとで、緩やかに持ち直しつつある。』(前回)

ということでこちらは変化が無いのですけれども・・・・・・


・輸出と生産という大物の現状判断が下がりました

下がりましたっつーよりは日銀の景気判断がそもそも市場の見方対比強気過ぎにも程があっただろというのはあるのですけれどもね。

『公共投資は増加を続けている。設備投資は、企業収益が改善するもとで、緩やかな増加基調にある。また、個人消費は、消費者マインドの改善傾向に加え、自動車に対する需要刺激策の効果もあって、緩やかな増加を続けているほか、住宅投資も持ち直し傾向にある。』(今回)

『公共投資は増加を続けている。設備投資は、企業収益が改善するもとで、緩やかな増加基調にある。また、個人消費は、消費者マインドの改善傾向に加え、自動車に対する需要刺激策の効果もあって、緩やかな増加を続けているほか、住宅投資も持ち直し傾向にある。』(前回)

ということでここまでは同じです。

『輸出は持ち直しの動きが緩やかになっており、生産も足もと弱めとなっている。』(今回)
『輸出にも、持ち直しの動きがみられている。以上の内外需要を反映して、生産は、振れを伴いながら、緩やかに持ち直しつつある。』(前回)

ということで輸出と生産という需要項目の大玉の現状判断が下がったのですが、この部分の英文表現がどうなっているのかを確認。

『The pick-up in exports has moderated, and the recent reading on production has been relatively weak.』(今回)
『Exports have shown signs of a pick-up. Reflecting these developments in demand at home and abroad, production has started picking up moderately with some fluctuations.』(前回)

こちらに関しては、英文の方を見ると更に判りやすいですけれども、ヘッジクローズてんこ盛りだった表現がすっきりとしたという感じで、まあそういうと悪態になりますが、往生際の悪い判断をしていた所をやっと成仏しやがったかおせーよという感じではございます。


・何でここで金融環境の表現を変えるのかが意味不明

次の部分は声明文を見ていて「はて??」と思う所。

『この間、わが国の金融環境は、緩和した状態にある。』(今回)
『こうしたもとで、企業の業況感をみると、内需関連業種を中心に緩やかに改善している。この間、わが国の金融環境は、緩和の動きが続いている。』(前回)

企業の業況感云々は日銀短観を踏まえた部分ですのでまあ良いとしまして、今回何故か金融環境の表現が変化。でまあこれまた英文と比較。

『Meanwhile, financial conditions in Japan are accommodative.』(今回)
『Meanwhile, financial conditions in Japan have continued to ease.』(前回)

ということで、延々と「have continued to ease」だったのが今回急に「accommodative」に変化しております。

ちなみにこの緩和が続く云々ってそもそもはリーマンショック後に企業金融オペだのCP買入だの導入してその効果が出てきてCPレートとかが思いっきり低下した辺りの2009年5月から6月に掛けて「金融環境をみると、ひところに比べて緊張感が後退しているものの、なお厳しい状態が続いている。」→「この間、金融環境をみると、改善の動きがみられるものの、全体としては、なお厳しい状態が続いている。」となってから延々と改善の動きが続いている形になり、震災で一旦それが止まったものの、(なので2011年3月と4月はその表現が無い)震災の影響が緩和された2011年5月以降にまた改善の動きという話になっておりましたので、まあ確かに延々と引っ張り過ぎというのはその通りではあります。

ただですね、「緩和した状態にある」と表現を変えたとなりますと、「ああもう追加の緩和をしたくないのね」というような受け止め方をされ兼ねない(というのは日銀と申しますか麿の日頃の言動も要因としてある訳で、これがFRBだと別に気にされなかったりすると思うのですけれども・・・・・)訳ですし、何でこのタイミングで・・・・と思う所ですの。

まあ特段の政策意図は無いと思いますし、おそらくは足元での短い所の市場金利の低下(を受けて基金短国買入の買入下限レートを撤廃したのですし)を受けて「もう散々金利が下がりましたがな」という認識を示したとか、短観などの資金繰り判断関係とかが相変わらず良いとかありますし、6月の金融経済月報でも金融環境に関する部分で、従来まで入っていた「実体経済活動や物価との関係でみると、低金利の緩和効果はなお減殺されている面がある」というのを削除したりして、布石は打っていたのですけれども、景気判断の中で現状認識の需要な需要項目に関しての引き下げを行いながら「追加金融緩和をやりたくないんですねえ」的な受け止めをされやすい表現変化っつーのも何かチグハグな希ガス。

あとね、あたくし的にここの表現を見た時に思ったのは、ちょうど昨日ネタにした森本審議委員の金沢での講演&会見における、会見でのこの発言なんですよ、ということで再掲。

『中小・零細企業の金融の安定という観点では、行政でもファンドを創設するなど対応を進めておられますが、来年3 月の金融円滑化法の終了に伴う中小・零細企業への影響を懸念するご意見も多数頂戴しました。』(8月2日金沢での森本審議委員講演後記者会見より)

・・・・・・・・何かね、審議委員が地方巡業して折角こういう声を拾ってきているのに、その越えを拾った直後の金融政策決定会合声明文で金融環境についての認識を「have continued to ease」から「accommodative」に変えるってのがあたくし的には何だかな感がするのでございまして、金融経済懇談会を何のために実施しているのよと小一時間問い詰めたいと思ったのは細かいいちゃもんですかそうですか。

それに山口副総裁の広島での金融経済懇談会でも為替円高の影響についての意見が多く聞かれた(貸出とかの方については言及は無かったようですが)とか有る訳で、そういう地方経済における厳しい認識を聞いてきました的な会見を連発してみた後にこれというのも何ですかねという違和感がございます。

とまあ、おそらく特段の政策意図も無い所にこれだけ延々と悪態をつかれて日銀的にはポカーンという感じかもしれませんが、まーあたくしの周囲限定の話ではありますけれども、ここの金融環境に関する文言には引っ掛かる人が結構多かったという局地的なお話も付言させて頂きたく存じますです、はい。


・物価に関しては変化なし

『物価面では、消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、概ねゼロ%となっている。』(今回)
『物価面では、消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、概ねゼロ%となっている。』(前回)

まあこれは変わる変わらんという話では無いですから。


・先行き見通し、リスク認識は変わらず

全文一致なので今回分を引用するのみで勘弁。

『先行きのわが国経済については、国内需要が引き続き堅調に推移し、海外経済が減速した状態から脱していくにつれて、緩やかな回復経路に復していくと考えられる。消費者物価の前年比は、当面、ゼロ%近傍で推移するとみられる。』(今回)

『景気のリスク要因をみると、欧州債務問題の今後の展開、米国経済の回復力、新興国・資源国の物価安定と成長の両立の可能性など、世界経済を巡る不確実性が引き続き大きい。物価面では、国際商品市況や中長期的な予想物価上昇率の動向などを、注視する必要がある。』(今回)



・金融政策の決意表明みたいな部分にも微妙な変化があるのですが

『日本銀行は、日本経済がデフレから脱却し、物価安定のもとでの持続的成長経路に復帰することがきわめて重要な課題であると認識している。この課題は、幅広い経済主体による成長力強化の努力と金融面からの後押しを通じて実現されていくものである。』(今回)

という所までは前回と表現は同じです。

『こうした認識のもとで、日本銀行は、成長基盤強化を支援するとともに、強力な金融緩和を推進している。今後とも、資産買入等の基金の着実な積み上げを通じて間断なく金融緩和を進めていく。』(今回)
『こうした認識のもとで、日本銀行は、成長基盤強化を支援するとともに、強力な金融緩和を推進している。』(前回)

ということで、今回「今後とも、資産買入等の基金の着実な積み上げを通じて間断なく金融緩和を進めていく」という一文が入りましたのがほほうという感じです。

日本語版の方を見ますと、これは最近よく説明している「残高を積み上げて行くから毎月緩和を追加しているんですよ」という部分を明文化することによって「毎月毎月追加緩和見送りとか報道するんじゃねえよ」てなメッセージを送りたい、というのはあるのかなあと取れますなとゆー所でして、緩和継続しています的なアピールモードに見えます。


でまあこの英文を見ます。

『Based on this recognition, the Bank has been providing support to strengthen the foundations for economic growth and pursuing powerful monetary easing. It will proceed with the monetary easing in a continuous manner by steadily increasing the amount outstanding of the Asset Purchase Program.』(今回)

『Based on this recognition, the Bank has been providing support to strengthen the foundations for economic growth and pursuing powerful monetary easing.』(前回)

ということで、前半の「pursuing powerful monetary easing」に関する表現は相変わらずの現在完了進行形で、2月の物価安定の目途を出した時の「The Bank will continue to pursue powerful monetary easing and will also engage in efforts to support strengthening the foundations for Japan's economic growth as a central bank.」が5月に引っ込んで、6月から現在完了進行形で復活するという攻撃は継続。

んでもって今回入った一文は「It will proceed with the monetary easing in a continuous manner by steadily increasing the amount outstanding of the Asset Purchase Program.」という事で、まあ基本的にはさっき話をしたアピール系の表現に見えますけれども・・・・・・

ただまあ何ですな、これがもしFRBの声明文だったりしますと、APPの残高枠そのものを拡大するという決意表明をしていると読まれそうな表現でもございまして(日銀だとまあ日頃の言動がアレなのでそういう解釈をされにくいと思う)、ここの文章を見た海外勢がどう解釈するのか聞いてみたいなあと思います。中々味わいのある表現が入ったなと思いましたよ。


で、その次。

『日本銀行としては、引き続き適切な金融政策運営に努めるとともに、国際金融資本市場の状況を十分注視し、わが国の金融システムの安定確保に万全を期していく方針である。』(今回)
『日本銀行としては、引き続き適切な金融政策運営に努めるとともに、国際金融資本市場の状況を十分注視し、わが国の金融システムの安定確保に万全を期していく。』(前回)


『The Bank continues to conduct monetary policy in an appropriate manner. The Bank will also do its utmost to ensure the stability of Japan's financial system, while giving particular attention to developments in global financial markets.』(今回)

『The Bank continues to conduct monetary policy in an appropriate manner. The Bank will also do its utmost to ensure the stability of Japan's financial system, while giving particular attention to developments in global financial markets.』(前回)

「方針である」になったのですが英文は同じですな。


ということで、英文も読みながら声明文を味わってみましたということで。


○これは微妙にアレな決定ではないかと

金融政策決定会合の声明文とは別に(当日の午後3時ごろ)出たのですがこんなのが話題になってました罠。

[外部リンク] InterBank Offered Rate)として実施することとしていました(注)。しかしながら、LIBORの改革を巡り関係者の間で議論が行われている情勢であることに鑑み、実施日をいったん延期することが適当と判断しました。』


ということなのですが、何かわざわざLIBORに関する騒ぎを大きくしてどうすんのという感は拭えないお話でして、LIBORがそういう議論になっているというのであれば、OISでも何でも使って日銀がレートを決めて実施すれば良いだけの話じゃないかと思いますけど。つーかこれって成長基盤強化支援という日銀の建付け的に重要な施策のはずなのに、金利が決められない如きで半月以上先の話を延期するとかちょっとよく判りません。

つーか成長基盤強化をしたいんって話で実施するんですから別にまあサービスレートでも良い訳で、レートをFF誘導目標のレンジの上のレートの0.25%にしたっていいですし、ディスカウントウィンドウのレートにしたっていい訳で、何でここで「延期」という選択肢になるのでしょうかねえ・・・・

と思いつつ、ドル資金供給オペの3か月物金利って何で決めてたっけと思って見たら・・・・
[外部リンク] 固定金利方式
ニューヨーク連邦準備銀行が貸付期間に応じたドル・オーバーナイト・インデックス・スワップ市場における実勢金利を勘案して指定する利率を貸付利率とする方式。』

うむ、そういやNY連銀が決めたレート(ドルスワップのレート)を使ってましたな^^;
 

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