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今朝のドラめもん(金融政策ウォッチ)

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サーバートラブルでご迷惑をおかけします     2014/09/30(火)08:04:09  
  http://ameblo.jp/fpeye  


お題「短国買入案の定実施とな/クリーブランドのメスターさんの「ガイダンス文言変更」講演から少々」   2014/09/29(月)08:02:00  
  ほうほうこれはこれはというニュースが先週末に。
[外部リンク] 13:32

村上さんは集団的自衛権で反対方向で大暴れの人なのでまあ置いとくとしても二階さんのコメントがががががが。

『自民党の二階俊博総務会長は26日の記者会見で、日銀が昨年4月に導入した大規模な金融緩和に関し、将来の出口戦略の在り方について総務会として議論する考えを示した。「大変重要な問題だ。できるだけ早い機会に意見交換する場を設けたい」と述べた。』(上記URLより)

と思ったら日経調査で内閣支持率下がってるのね(ネットにはまだニュース出てない)。


○短国買入ェ・・・・・・・・・・

明日が半期末ではあるのですが、スポ末でしたが短国買入キタコレ。

[外部リンク] 10,000 2014年9月30日
国債買入(残存期間10年超25年以下) 1,000 2014年9月30日
国債買入(残存期間25年超) 300 2014年9月30日
国債買入(物価連動債) 200 2014年9月30日
国債補完供給(国債売現先)・即日(午後オファー分)(注3) 2,000 2014年9月26日 2014年9月29日

ということで短国買入1兆円オファーとか実施しまして、なんちゅうかまあ「1兆打つということは1兆以上は札があるんでしょwww」という反応になるのが最近の市場の仕様なのでそれ自体はふーんなのですけどね。

[外部リンク] 16,802 10,001 -0.006 -0.002 84.6
国債買入(残存期間10年超25年以下) 3,235 1,004 -0.009 -0.007 19.0
国債買入(残存期間25年超) 1,609 302 -0.022 -0.017 15.7
国債買入(物価連動債) 886 201 -0.260 -0.347 7.3
国債補完供給(国債売現先)・即日(午後オファー分)(注4) 71 71 -0.400 -0.400

でまあ応札は1.7兆円しかないのもさいですかという所なのですが、まあ「応札が来そうな分だけオファーしました」っていうのが見え見えだからという事もあるのか落札利回りは相変わらず強い所で決まっていまして6糸強按分とか新発3Mでもマイナス金利というレベルになっていましてこれまたはあそうですかという結果。

・・・・・・・・・・でですね、まあそれはそれで来るかもねとは思っていたのですが、案の定という感じでスポ末で期末特殊ニーズとかで現先とかレポとかの需要が強い中で足元スーパー玉無状態になっているという市場でございましたので、当然のごとく1兆円の短国吸い上げによって更に玉無状態に拍車が掛かってリアル「玉がありません」状態になってしまって「短期金融市場における資金運用」という状態ではなくなってしまいましたというあばばばばーな展開になっておりまして、当然のようにこの前の3月末の期末よりも状況は酷い事に。

ということでですな、期末の玉無状態とか丸無視しててめえの残高の都合だけで名目ゼロ金利制約を突きぬけて買ってくるとか、それは「公開市場操作」という短期市場オペレーションの趣旨とは全く関係ないですよねとか、そもそも論としてヒアリングしてから「札がある分だけ買入オファー」をするとか、それはもはやオペでも何でも無いので市場を通さずに相対でやってくれと思いますし、金融政策当局としてやってて恥ずかしくないのかねというか「政策委員会がやれと言うからやりますけど市場への弊害は知りませんよやれと言われたんだから」で済むもんなんですかねえとは思うのですが、まあどう見ても9月のオペの打ち方が明らかにそういうヤケクソな打ち方なので、そういうオペレーションが前提という事で考えるしかありませんので、12月のMB末残確保の目処が立つまでは民間をクラウドアウトするような買い方をせっせとやってくるんでしょうなという事で。

つーことで10月に入りますと更にせっせと買入が入るのですが、末残調整で保有になっている年内償還の短国分は用無しになるのでその分の打ち込みが短国買入で入る事を勘案すると、短国の日銀買入残高ベースとしての額は足元の額よりも増えてくる(12月末に落ちるもののロール分についてのんびりギリギリまで調整をしてくるとは思えないから)ことになって、市場の玉無状態は結構長引く可能性があるかもしれませんし、そうなると益々短期市場ががががとなる可能性も。


○クリーブランド連銀メスター総裁は景気には強気とな

[外部リンク] The Economic Outlook, Monetary Policy, and Getting Back to Normal

どちらかと言うとあまりタカとかハトとかで確立した芸風を確保していない人の講演を見るという事で、メスターさんはここの所2回ほど講演しているのですが直近の講演から少々ですが、まあ経済に関しては全般的に見方が強いなあという所で『The Economic Outlook』から参ります。

・GDPは3%成長が続くが潜在成長率の見通しも強い

『 I expect real GDP to expand at about a 3 percent annual pace in the second half of this year and over 2015 and 2016. This is a moderate pace of growth, but it is somewhat above my estimate of longer-run trend growth, which I put at around 2.5 percent.』

今後2年間は実質3%成長が続き、その数値はメスター総裁の考えるロンガーランの実質GDP成長率の2.5%を上回る状態となるでしょうと。

『I believe several factors support above-trend growth over the next couple of years. Household and business balance sheets have improved and so have consumer and business confidence, which should support spending. In addition, monetary policy remains highly accommodative. And I expect labor markets, which have shown significant progress, will continue to strengthen and help sustain consumer spending.』

その理由はバランスシートの改善によるコンフィデンス改善、緩和的な金融政策、労働市場の改善が続くことだそうな。

『Of course, there are risks around this forecast. These include geopolitical risks, which have escalated in recent weeks, as well as weakness in some economies abroad. Despite the risks, it’s my view that our economy is on firmer ground than it has been for some time.』

地政学リスクや海外経済の減速リスクなどはあるが景気は堅調に推移するとの見立て。

『My output projections of 3 percent in 2015 and 2016 put me at the upper end of the central tendency of FOMC participants’ new projections for 2015 and just above the upper end for 2016. The central tendency is obtained by dropping the lowest and highest three projections from among the FOMC participants. For 2015, the central tendency is 2.6 to 3.0 percent, and for 2016, it is 2.6 to 2.9 percent. I note that my 2.5 percent estimate for longer-run growth is also somewhat more optimistic than the central tendency of 2.0 to 2.3 percent.』

でまあこのメスターさんの見通しは自分で思いっきり言ってますけど、「FOMCの中では強気の部類」ということでして、成長率見通しについてはcentral tendencyのレンジの一番上の所にいて、ロンガーランの成長率の見立てに関してはcentral tendencyのレンジよりも強いという数値になっています。

『Of course, there is always a good deal of uncertainty around estimates of trend growth, perhaps even more so today in the aftermath of such a deep recession. I lowered my estimate of trend growth after the Great Recession, but perhaps not far enough given the low productivity growth we’ve experienced over the past couple of years.』

ロンガーランの見通しについては金融危機後に下げたものの、まあそんなに大きくは下げていないそうな。

『On the other hand, I think it is premature to discount the future too much. It is good to remember the experience of the 1990s when over a period of several years, many forecasters revised down trend growth estimates only to subsequently revise them up significantly in response to strong productivity growth.』

ワロタという所ですが、ショックなどの後に低成長が続くとロンガーランの成長を過少推計する向きが多いけれども、1990年代にも同じような事があって結局その後推計を元に戻した人が多かったですよねとのご指摘。


・失業率に関してはロンガーランのノーマルレベルをやや高めに置いている

労働市場の話に関してはそんなに変わった話をしている訳でも無い(足元の数値はがっかりだが1か月の数値で見るもんじゃないとか)ので結論部分だけ引用。

『I expect that by the end of next year, the unemployment rate will fall to around 5.5 percent, which is my estimate of the longer-run, or natural, rate of unemployment, and remain near there in 2016. Like longer-run growth estimates, there is considerable uncertainty around estimates of the longer-run unemployment rate. These estimates depend on demographics, production technology, and other structural factors, and can vary over time. My estimate is on the upper end of the central tendency of 5.2 to 5.5 percent of the FOMC’s projections of longer-run unemployment. This means that I am projecting a somewhat faster return to full employment than some of my colleagues.』

ということで、失業率のロンガーラン水準が5.5%でcentral tendencyの上限になっていて、かつ上記のようにGDP見通しもcentral tendencyの上限ですので、労働市場がノーマルな水準まで改善する時期の予想がFOMCの中心的見解よりも早めになっています。


・物価に関してはそんなに変わった話になっていない

物価の説明部分は超あっさり味でして(GDPと雇用の説明はそこそこ長い)、全部引用しても以下のような感じです。

『Turning to inflation, although it remains below the FOMC’s goal of 2 percent, inflation measured by the year-over-year change in the price index for personal consumption expenditures has increased to 1.6 percent this year from 1.2 percent last year. Consistent with a pickup in economic growth and expectations of inflation remaining well anchored, my projection is that inflation will gradually move back toward the FOMC’s 2 percent goal by the end of 2016. Of course, this projection is dependent on appropriate monetary policy. So let me turn to that now.』

ということで適切な金融政策の元で2016年に向けて物価は2%に向けて接近してくるという見通しになっていますが、ロンガーランの失業率がやや高いのと、ロンガーランのGDP水準がやや高いのが相殺されて物価に関してはニュートラルになっているということでしょうかねえ。特段説明が無いから良く判らないけど。


・フォワードガイダンスは時間軸にあらずという説明部分

で『Monetary Policy』の部分ですけど基本的な説明部分はさておきましてフォワードガイダンスとか時間軸とかの話から。

『As one can see by looking at the SEP, there is some diversity of views about the appropriate path of interest rates. That is to be expected. Monetary policy must be dependent on the realized and expected evolution of the economy, and differences in the outlook across FOMC participants can result in different views of appropriate policy.』

『In addition, policymakers will calibrate their views on appropriate policy to changes in their outlook over time. This is what is meant by policy not being on a preset course: It should respond to changes in the realized and anticipated course of the economy.』

ということで金融政策は経済の状況および見通しによって変化しますとそらまあ正論ですが・・・・・・・・

『Indeed, this is a part of the Committee’s forward guidance, which remained unchanged last week.』

お、おう・・・・・・・・・・・・

『The guidance indicates that in determining how long to maintain the current target range for the fed funds rate, the FOMC will assess both realized and expected progress toward our objectives of maximum employment and 2 percent inflation, and we will look at a wide range of information in making that assessment. The guidance then indicates that, based on that assessment, the Committee continues to anticipate that it will likely be appropriate to maintain the current 0-to-1/4 percent target range for the federal funds rate for a considerable time after the asset purchase program ends. 』

ほうほうそれでそれで?

『I would prefer this second part of the forward guidance be reformulated. Even though the Committee has emphasized that policy is contingent on the state of the economy, in my view, the “considerable time” part of the guidance tends to focus the public’s attention on a calendar-time for liftoff rather than on the changes in economic conditions that will help determine changes in appropriate policy.』

ということでフォワードガイダンス文言を直すべきという話なのですが、considerable timeという文言はtime-dependentのように見えるので直せという話であって、確かこの講演の時に早期利上げガーみたいな反応があったと思うのですが、別にメスターさん早い遅いの話はしていないと思う。

『I believe the Summary of Economic Projections is a better vehicle to convey information about the anticipated timing of liftoff, as it ties policy paths to the economic outlook. But I acknowledge there is a range of views about forward guidance.』

ということで、SEPのドットや利上げタイミング予想をコミュニケーションツールとして使うという話をしているのですが、ただまあSEPを使うのは却って混乱を招くと思いますよあたしゃ。

『With the fed funds rate effectively at zero, forward guidance has been used as a tool of monetary policy to add policy accommodation.』

でまあそこまでで話を終わらされますと何というフォワードガイダンスのサイレント形骸化と思うのですが、さすがにそこまで図々しくは無くて、「これまでの間フォワードガイダンス文言が時間軸政策として緩和の強化に使われていました」という説明が始まる辺りはメスターさん比較的狸度が低いなあと思うのですよ。

『Indicating that the future path of short-term interest rates will be low for a long time can put downward pressure on longer-term interest rates, thereby spurring current economic activity even when the policy rate is at the zero lower bound.』

先行きの金融政策パスを示すことによって長期金利に低下圧力を掛けるという金融緩和強化をこれまでは行ってましたぞなということですが・・・・・・・・・・・

『But in more normal times, away from the zero lower bound, I view forward guidance more as a communications device that conveys to the public how policy is likely to respond to changes in economic conditions. As such, I would like to see the forward guidance evolve over time to give more information about the conditions we systematically assess in calibrating the stance of policy to the economy’s actual progress and anticipated progress toward our dual-mandate goals, and to the speed with which that progress is being achieved.』

ということで、メスターさんとしてはフォワードガイダンス文言によって先行きの金融政策パスについてを示すのではなくて、ガイダンス文言は金融政策の反応関数について明示的に示す為のものとして使うほうがヨロシという話をしておりまして、まあガイダンス文言がタイムディペンデントになるのは良くないというのは判るのですが、主張そのものは却って市場を混乱させる可能性があるなあとは思うので、もうちょっと曖昧に「総合判断」でも良いように思えますけどね。

『A faster than expected pace of progress toward our goals would argue for a faster return to normal-that is, an earlier liftoff and more rapid funds rate increases than currently anticipated by the Committee?while a more subdued pace would argue for a slower return-a later liftoff and less rapid increases. I believe that effective communication about the contingent nature of our policy will be a key ingredient as we move back toward more normal monetary policymaking.』

まあこの辺は普通の話でして、金融政策の話に関してメスターさん自身としてどの時期に利上げという部分は避けていて、(引用していませんが)「先般のFOMCでの決定について賛成票を投じました」という表現にとどめておりますが、まあ話のトーンから考えてそんなにハトハトな人では無いものの、この説明の中でファイナンシャルスタビリティーの話とか殆どしていないので別にタカという話でも無さそう。ただまあ今回はどちらかと言うとロンガーランの話をしているのでファイナンシャルスタビリティーに関しての見解はまた別の場所で話があるかもです。


・正常化におけるオペ運営に関しては特段変わった話はありません

以下が『Normalization Principles and Plans』ですが、こちらは特段変わった話はしておりませんので一つだけトピックを。

『In addition, the Fed will use other tools as needed to ensure adequate control of the policy rate. One of these tools is an overnight reverse repurchase agreement facility. Basically, with overnight reverse repos, the Fed lends securities from its large portfolio overnight in return for liquidity from eligible counterparties. Offering this alternative investment should help put a floor on the fed funds rate. But there is the potential that in times of market stress too much liquidity could be drawn from the private market to the Fed’s facility, thereby exacerbating financial market stress. To limit this possibility, the FOMC has been considering and testing different design features, and as the FOMC indicated, the overnight reverse repo facility will be used only to the extent necessary and will be phased out when it is no longer needed to help control the fed funds rate.』

ということで出口においてRRPを使う件については、RRPによってMMFなどの運用資金が吸い上げられることによって民間のファンディングに悪影響を与えたくない、という説明になっているのですが、「in times of market stress too much liquidity could be drawn from the private market to the Fed’s facility, thereby exacerbating financial market stress」と言っているのはお為ごかしというか理屈の為の理屈みたいな話でして、そもそも市場にストレスがある時にはRRPによるクラウディングアウトもへったくれも無くて、クレジットリスク取れない時なのだからどうしようも無くて、それこそRRPでの資金吸収をしながら民間クレジット商品の買入なり担保政策の緩和なりをするという話じゃないですかねえとは思いました。


ということで、今年の投票権の方なので肝心の来年は投票権無いのですけれども、まあやや強めな感じではあるかなあとは思われます。
 


サーバートラブルでご迷惑をおかけします   2014/09/26(金)08:02:45  
  http://ameblo.jp/fpeye  


サーバートラブルでご迷惑をおかけします   2014/09/25(木)08:07:19  
  http://ameblo.jp/fpeye  


サーバートラブルでご迷惑をおかけします   2014/09/24(水)08:05:05  
  http://ameblo.jp/fpeye  


お題「短期市場メモ&FOMC会見の冒頭コメントを鑑賞」   2014/09/22(月)08:07:20  
  なんか最近モーサテのゲストの人数が激減してるんじゃないかというような感じで同じようなメンバーになっている気がするんだが・・・・・・・・・

#あと昨日の夜ですのでまあ今朝とあんまり変わらないのですが、9月月報と8月議事要旨のネタを投下しそこなっていた分がありますので投下しまして、昨日の日付でこの駄文の下の方にございますので長くなってすいません

○毎度の短期関連雑談メモ

・短国買入に味わいが

短国買入が2500だの5000だの申し上げていましたが1年短国のオペ打ち込み玉がそこそこあったのでオペ打ち込みですかそうですか。

[外部リンク] 17,500 2014年9月24日
国債買入(残存期間1年以下) 1,100 2014年9月24日
国債買入(残存期間1年超3年以下) 3,000 2014年9月24日
国債買入(残存期間3年超5年以下) 2,000 2014年9月24日

でまあ17500億円のオファーでほーという所ではあるのですが、まあ金曜の場合はオペが幾らでオファーされても「まあそれだけ札があるんでしょうな」という所で、最早入る札から逆算して短国買入が実施されるとか、それを金融調節というのかとしか申し上げようがない状態ですな。なおベンダーとかに出てこないからネタにしにくいネタとしては各種オペに関しては一社当たりの応札限度額というのがあって(当たり前だがオペ先には通知されているので市場(のオペ先とマニア)には(概ね)周知されています)、こいつは基本的に一定のオペもあるのですが、特に短期系についてはその時の状況によって必ずしも一定していなくて、この推移にも味わいがありますな。

なお結果。
[外部リンク] 24,609 17,501 0.002 0.003 97.8
国債買入(残存期間1年以下) 3,854 1,103 0.002 0.002 97.0
国債買入(残存期間1年超3年以下) 9,295 3,005 -0.002 -0.001 35.1
国債買入(残存期間3年超5年以下) 6,260 2,003 0.002 0.002 30.3

前週は2500億円の買入に対して5447億円の応札でしたが、先週は一転して24609億円の応札とか中々味わいがありますが、どんだけ新発1年を日銀に打ち込む気満々で入札してるのよという所でございまして、何ちゅうか日銀がセカンダリーで市場にあるものをマイナス金利だろうと買う攻撃に対して思いっきりぶつけに逝っているの図とか、まあ今に始まった訳ではないですが露骨な展開という所で、資産買入でMB拡大で実質金利引き下げという政策の趣旨に対して鑑みると味わいが深すぎますなという所ですが、結局単に日銀の買入が意味の無いボラを与えているだけのような気が。


・政府預金(国内指定預金)の金利とな

[外部リンク] 『日本銀行は、政策委員会において、最近の金融市場の動向を踏まえ、対政府取引の適切な運営を確保する観点から、下記1.および2.の諸規程の一部を別紙1および2のとおり改正することを決定しましたので、お知らせします。』

ということで。

[外部リンク] 今回の変更部分は
[外部リンク] 『(1) 政府短期証券の公募入札において募集残額等が生じた場合および国庫に予期せざる資金需要が生じた場合には、例外的に、所要の政府短期証券の引受けを行うものとする。この場合の引受け利回りは、引受け対象とする政府短期証券の引受け日が公募入札方式による当該政府短期証券の発行日である場合には、当該公募入札における募入平均利回りとし、その他の場合には、銘柄ごとの流通市場における実勢相場等を勘案した利回りとする。』

『6.政府短期証券の引受け利回りの下限等』から。

『(1) 3.(1)の規定による引受け利回りが0%を下回る場合には、引受け利回りは0%とし、3.(2)の規定により繰上償還を行う場合において、3.(4)に定める償還価格が額面を超えるときは、償還価格は額面とする。

(2) 5.(1)ハ、の規定により買入れを行う場合において、5.(2)に定める売買価格が額面を超えるときは、売買価格は額面とする。』

ということでして、預金に対しても引受に対しても下限金利をゼロに設定していて、まあそれはそれで話としてはそうだろうなあとは思うのですけれども、翻って考えますと、ECBのマイナス金利のように最初から預金ファシリティにマイナスチャージをするという明確な意図を持ってマイナス金利を実施している訳ではなく、単に資産買入政策の実施をしているうちにマイナス金利になってしまいましたよテペヘロという状態になっているという事を示しているとも言える今回の措置でございまして、結局の所日銀のマイナス金利買入によって日銀のオペレーションや当座預金制度の外側の部分で名目ゼロ金利制約によるコストが発生しているという事態になっているという形ですな。まあ日銀が政策的な意味で明確にマイナス金利にするという意図を持ってマイナス金利の資産買入をしている訳ではない、という事でしょうが、政策的な意図がないだけにタチが悪いというものですな、うんうん。


○イエレン議長の会見であるがまずは冒頭部分をば

[外部リンク] 『CHAIR YELLEN. Good afternoon. The Federal Open Market Committee concluded its meeting earlier today and, as usual, released its monetary policy statement. The Committee also released a document describing the approach the Committee intends to take when, at some point in the future, it becomes appropriate to begin normalizing the stance of policy.』

とまあ今回こんなん出しましたという話ですけど・・・・・・

『Let me underscore that our release of this information is not meant to convey any change in the stance of policy.』

ということで、今回出口戦略云々の話をしましたがこれは何らかのスタンス変更を意味するものではありません(キリッ)って奴ですが、この説明が今回の冒頭部分でやたらめったらしつこく強調されているのが今回の冒頭部分の特徴に見えます。


・物価の見方に関しては「長期間の低下状態のリスクが減る」と示す

でまあ景気に関しての話が始まるのですが、労働市場は更に改善しているものの依然としてスラックがありますよという話と、基調として経済は強くて民間需要が強いですという説明がありまして、まあその辺りは順当かなという所ですけれども、物価に関する部分では小見出しのような説明が。

『Inflation has been running below the Committee’s 2 percent objective, but with longer-term inflation expectations appearing to be well anchored and the economic recovery continuing, the Committee expects inflation to move gradually back toward its objective. Moreover, inflation has firmed some since earlier in the year, and the Committee believes that the likelihood of inflation running persistently below 2 percent has diminished.』

キタコレという所で、物価に関しては声明文の方では足元の物価上昇改善が止まっている件を示唆する内容になっていましたが、冒頭説明の方では別に物価に関してはハトという感じではなくて改善を強調も別に改善ヒャッハーという程でも無いという感じですな。

『As is always the case, the Committee will continue to assess incoming data carefully to ensure that policy is consistent with attaining the FOMC’s longer-run goals of maximum employment and inflation of 2 percent.』

ということであくまでもデータを慎重に点検するという話をしています。


・フォワードガイダンスに関して

その次がSEPの説明ですが、最初の説明では金利のドットではなくて(それはこれからネタにするフォワードガイダンスの後に出てくる)経済物価見通しの朗読みたいなもんなので割愛しまして、Taperingに関しても従来通りの説明で、次回にTapering終了しますよああそれも状況次第ですからねという話をしています。で、Tapering終了しても残高効果があるから緩和的な環境で云々という毎度の説明をしております。

でもってその次がフォワードガイダンス。

『Regarding interest rates, the Committee reaffirmed its forward guidance that it likely will be appropriate to maintain the current target range for the federal funds rate for a considerable time after the asset purchase program ends, especially if projected inflation continues to run below the Committee’s 2 percent longer-run goal, and longer-term inflation expectations remain well anchored.』

ということでご案内の通りですが、フォワードガイダンスは「reaffirmed」されています。

『This judgment is based on the Committee’s assessment of realized and expected progress toward its objectives of maximum employment and 2 percent inflation?an assessment that is based on a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial developments.』

うむ。

『Further, once we begin to remove policy accommodation, it is the Committee’s current assessment that, even after employment and inflation are near mandate-consistent levels, economic conditions may, for some time, warrant keeping the target federal funds rate below levels the Committee views as normal in the longer run.』

で、利上げに着手しても利上げプロセスは緩やかなものになります、という説明トーンも従来の説明と変えていませんでして、今回の冒頭説明における金融政策スタンスに関する部分では「従来と同じ」というのをやたらと強調しているなあという印象ですな。


・ガイダンスとドットについて

『This guidance is consistent with the paths for appropriate policy as reported in the participants’ projections.』

ということで・・・・・・・・・・・

『As I will explain in a moment, the FOMC now anticipates that it will continue to establish a target range, rather than a single point, for the federal funds rate when normalization begins, and the dots in the chart I’ve distributed now show, for each participant, the midpoint of this target range.』

利上げ着手後しばらくはFF金利ターゲットについてレンジで出すのでSEPでの表示もそれを反映してレンジの中心という形になりましたという事で。

『Notably, although the central tendency of the unemployment rate in late 2016 is slightly below its estimated longer-run value, and the central tendency for inflation is close to our 2 percent objective, the median projection for the federal funds rate at the end of 2016, at 2.9 percent, remains nearly a percentage point below the longer-run value of 3-3/4 percent or so projected by most participants.』

ここが実に説明の中で味わいがある所で、2015年末の金利がどうのこうのという話をしないで、2016年末という経済見通し的に中立水準まで改善した場合の金利水準の説明をしているのが実に味わいが深い訳ですよ。

つまり、2015年末の話をするとまたぞろ利上げタイミングだの何だのという話になってきて市場がヒャッハーとなる訳ですが、より先の話をして「経済が中立に戻った時でもFF誘導目標金利は中立金利と見られる水準よりも低い水準に留まる」という話をしてタカ色が出ないようにするという工夫が良く出た説明であると思うのですよね。

ちなみに、2016年末が大体3%だとしますと、年間8回のFOMCで25bpづつ利上げをすると考えますと、2015年末が100bp、2016年末が300bpでして、そうなると実は来年9月に利上げを着手してFOMC毎に25bpのメジャードペースで丁度良さそうな気がしますがどうでしょうかねえ。

『Although FOMC participants provide a number of explanations for the federal funds rate running below its longer-run normal level at that time, many cite the residual effects of the financial crisis, which, although slowly diminishing, are likely to continue to restrain household spending, constrain credit availability, and depress expectations for future growth in output and incomes. As these factors dissipate further, most participants expect the federal funds rate to move close to its longer-run normal level by the end of 2017.』

では経済が中立水準なのに何で2016年末の政策金利が中立より下なのか(=緩和し過ぎじゃないかというツッコミに対してのお答え)という話については「経済の抑制要因となる金融危機以来の影響がまだ残っているから」という説明をしているのはちょっと丁寧になった感があります。


・説明の中で更に「スタンスは従来通り」を強調

その次にしつこくこの説明が。

『Let me reiterate, however, that the Committee’s expectations for the path of the federal funds rate are contingent on the economic outlook. If the economy proves to be stronger than anticipated by the Committee, resulting in a more rapid convergence of employment and inflation to the FOMC’s objectives, then increases in the federal funds rate are likely to occur sooner and to be more rapid than currently envisaged. Conversely, if economic performance disappoints, increases in the federal funds rate are likely to take place later and to be more gradual.』

まあここも毎度説明しているのですが、この「state-contingent」と「data-dependent」の話をここに入れてくるというところで、とにかくスタンスに変化なしというのを強調していますな。


・正常化の説明が始まります

以下金融政策の正常化の説明である。

『Let me now turn to our statement on “Policy Normalization Principles and Plans.” This statement is intended to provide information to the public about the eventual normalization process; it does not signal a change in the current or future stance of monetary policy. As is always the case in setting policy, the FOMC will determine the timing and pace of policy normalization so as to promote its statutory mandate of maximum employment and price stability.』

ふむ。

『Since the crisis, the Federal Reserve has been providing extraordinary accommodation using nontraditional tools of monetary policy. The FOMC’s intention has always been to return to a more traditional approach, and throughout this period, the Committee has been preparing for the normalization process. In June 2011 the Committee set out some broad principles and some more specific tactics for how it envisioned the normalization process to take place. In June 2013 we noted that conditions had changed significantly in ways not anticipated in June of 2011, including the size and composition of the Fed’s balance sheet, and that some revision of those earlier plans was appropriate. The document released today reflects our updated plans, which readers of our minutes will know, have been under discussion for the last few FOMC meetings. The new approach retains many broad objectives and principles from the original, but also has some new elements.』

延々と説明していますが、要は以前に出した正常化のプリンシパルに対してFEDのバランスシートの状況も変わったし、手段に対する研究も進んだしという事で書き換えましたけど、「which readers of our minutes will know」ってありますように、従来からの議論として議事要旨で示されていた内容を纏めたものになっていますというのは先日申し上げた通りです。


・金利誘導が重要だが偶にぶれることもありますとな

『As was the case before the crisis, the Committee intends to adjust the stance of monetary policy during normalization primarily through actions that influence the level of the federal funds rate and other short-term interest rates, not through active management of the balance sheet. The federal funds rate will serve as the key rate to communicate the stance of policy.』

FF誘導金利が金融政策スタンスを示すようにしていきますとな。

『To begin normalization, the Committee will raise its target range for the federal funds rate. The Committee expects that the effective federal funds rate may vary within the target range, and could even move outside of that range on occasion, but such movements should have no material effect on financial conditions or the broader economy.』

とサラッといってまして、もう最初からコントロールが難しい時のヘッジをしている感じなのがワロエルのですけれども、多少のブレは金融環境や経済に大きな影響を与えません(キリッ)とかいってますが、それは「ちゃんとコントロールできている」という前提によるものなのではないでしょうかねえ(ニヤニヤ)。


・基本はIOERでの制御をするそうな

『The primary tool for moving the federal funds rate into the target range will be the rate of interest paid on excess reserves (or IOER).』

ほほう。

『The Committee expects that the federal funds rate will trade below the IOER rate while reserves are so plentiful, as is the case at present. The Committee also intends to use an overnight reverse repurchase agreement facility, which, by transacting with a broad set of counterparties, will help ensure that the federal funds rate remains in the target range. I would like to emphasize that the overnight RRP facility will only be used to the extent necessary and will be phased out when no longer needed to help control the federal funds rate. In addition, the Committee will adjust the particular settings of these tools as needed, and could deploy other supplementary tools as well, to ensure that we achieve our desired stance of policy.』

でまあ超過準備が死ぬほどある内は短期市場金利が超過準備付利金利(IOER)よりも低くなるので、リバースレポファシリティ(RRP)を使って準備預金適用先以外から幅広く流動性を吸収する事によって金利をコントロールするという話なのですが、ここでほほーというのは思いっきり「RRPは補完的措置」と言い切っている事でして、それで金利コントロールできるのかというと多分無理で、(そもそもFFが25bpから下限ゼロのレンジになったのはIOERでの金利下限がワークしなくなったからなのだから)まあ最終的には泣きながらRRPを連発する事になるんじゃないですかねえ。

基本的に不胎化吸収を行う際にMMFとかから吸収すると短期市場の民間資金調達に対してクラウディングアウトみたいな現象が起きるリスクがあるからやりたくない、というのは分かりますけれども、実際にそのように上手く行くかはかなーり怪しいと思う。


・バランスシートについての説明はまあ順当

『Turning now to our plans regarding the Fed’s balance sheet, the Committee intends to reduce securities holdings in a gradual and predictable manner primarily by ceasing to reinvest repayments of principal on securities held in the System Open Market Account.』

そらまあいずれ減らすわな。

『Regarding the timing for ceasing reinvestments, the Committee now expects this to occur after the initial increase in the target range for the federal funds rate. The Committee currently does not anticipate selling agency mortgage-backed securities as part of the normalization process, although limited sales might be warranted in the longer run to reduce or eliminate residual holdings; the timing and pace of such sales would be communicated to the public in advance.』

基本的に今のところは売却の予定はないとはいってますが、「now expects」だの「currently does not anticipate selling」だのということで、あくまでもまあ今の話ではありまして、実際に正常化していく中で短期の実効金利がアガランチ会長という事になった場合にはさてどうなるんでしょうねという所です。

まあストック効果については、もしそれがあるのであれば、その分だけ金融市場に効果があるという事ですけれども、金融正常化に置いてはそれは効果では無くて金融市場の価格形成をゆがめる物になるという事でして、もしFEDのバランスシート上のMBS残高が顕著な効果を与えるのであれば、MBSの価格形成を歪める(MBSを割高にする→不動産バブル発生装置になるリスク)訳ですし、長期国債残高が顕著な効果を与えるのであれば、長期国債の価格形成をゆがめる(長期国債を割高にする→イールドカーブを無駄にフラットさせる)訳ですし、まあどうなるのやらというのはFEDが身を切って実践しますけど、良く良く考えたら金利市場という意味では日銀の買入の方が余程凶悪なのであって、そちらの方も気になりますなと話が逸れましたすいませんすいません。

『It is the Committee’s intention that the Federal Reserve will, in the longer run, hold no more securities than necessary to implement monetary policy efficiently and effectively, and that these securities will primarily consist of Treasury securities.』

長期的には必要最低限の国債保有だけにしますよというのも従来通り。


・で最後にまたまたこれ

『As I stated earlier, today’s release of the Committee’s updated normalization plans is in no way intended to signal a change in the stance of monetary policy.』

しつこく「スタンスの変更ではありません」である。

『Rather, it is meant simply to provide information about how the Committee envisions the normalization process in light of the changes in economic and financial circumstances that have occurred since we put forth our original plans more than three years ago. That said, conditions could change further and we will learn about our tools during normalization; the Committee has agreed that it is prepared to make additional adjustments to its normalization plans if warranted by economic and financial developments.』

正常化プロセスもデータ次第で状況に応じて判断するとここも強調という中々気を使っていますな。

『Thank you. Let me stop there. I’ll be happy to take your questions.』

質疑応答は後日。

(以下昨日の夜に投下した分です)

朝のドラめもん

2014/09/21

お題「休日虫干し(というか積み残し)ネタシリーズ」

朝でも何でも無いのですがこの調子だと完全に積み残しそうなネタを投下しておきます。

○9月金融経済月報を前回と比較の巻

[外部リンク] 『わが国の景気は、消費税率引き上げに伴う駆け込み需要の反動がみられているが、基調的には緩やかな回復を続けている。』(前回)

うむ。

『海外経済は、一部になお緩慢さを残しつつも、先進国を中心に回復している。輸出は弱めの動きとなっている。設備投資は、企業収益が改善するなかで、緩やかに増加している。公共投資は高水準で横ばい圏内の動きとなっている。』(今回)

『海外経済は、一部になお緩慢さを残しつつも、先進国を中心に回復している。輸出は弱めの動きとなっている。設備投資は、企業収益が改善するなかで、緩やかに増加している。公共投資は高水準で横ばい圏内の動きとなっている。』(前回)

うむ。

『個人消費は、雇用・所得環境が着実に改善するもとで、基調的に底堅く推移しており、駆け込み需要の反動の影響も徐々に和らぎつつある。住宅投資は、駆け込み需要の反動減が続いている。以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は、基調として緩やかな増加を続けているが、足もとでは弱めの動きとなっている。』(今回)

『雇用・所得環境が着実に改善するもとで、個人消費や住宅投資は、基調的に底堅く推移しており、全体としてみれば駆け込み需要の反動の影響も徐々に和らぎつつある。以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は、足もとでは弱めの動きとなっているが、基調としては緩やかな増加を続けている。』(前回)

ということで、住宅投資が下がっているのと、生産については主文が入れ替わっているのでこれまた下げというのは声明文をネタにした時に投下したとおりです。


・先行き見通しは前回からの推移で考えた場合に帳尻が色々見えてワロタ

『先行きのわが国経済は、緩やかな回復基調を続け、消費税率引き上げに伴う駆け込み需要の反動の影響も次第に和らいでいくとみられる。』(今回)
『先行きのわが国経済は、緩やかな回復基調を続け、消費税率引き上げに伴う駆け込み需要の反動の影響も次第に和らいでいくとみられる。』(前回)

へえへえそうだっか。

『輸出は、海外経済の回復などを背景に、緩やかな増加に向かっていくと考えられる。』(今回)
『輸出は、海外経済の回復などを背景に、緩やかな増加に向かっていくと考えられる。』(前回)

ほうほう。

『国内需要については、公共投資は、高水準で横ばい圏内の動きを続けるとみられる。設備投資は、企業収益が改善傾向を続けるなかで、緩やかな増加基調をたどると予想される。』(今回)
『国内需要については、公共投資は、高水準で横ばい圏内の動きを続けるとみられる。設備投資は、企業収益が改善傾向を続けるなかで、緩やかな増加基調をたどると予想される。』(前回)

とまあここまで同じで・・・・・・・

『個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善が続くもとで、引き続き底堅く推移し、駆け込み需要の反動の影響もさらに和らいでいくとみられる。住宅投資は、当面、駆け込み需要の反動の影響が残るものの、次第に底堅さを取り戻していくと予想される。』(今回)

『雇用・所得環境の着実な改善が続くもとで、個人消費や住宅投資は引き続き底堅く推移し、駆け込み需要の反動の影響もさらに和らいでいくとみられる。』(前回)

まあ大体こうやって表現が長くなる時というのは碌な事が無い訳ですが、住宅投資の先行き見通しは「当面」反動の影響が残るということですから、短期的な先行き判断を下げておりますな。といいますか、実際には8月月報の時に輸出の判断を下げる代わりに「消費税増税の反動が和らぐ」という形で個人消費と住宅投資の判断を上げていまして、この時に上げてはみたもののやっぱり住宅で反動が和らぐという見方をしたのが時期尚早だったというのがまず第一の帳尻なのですが、生産の所の表現が中々いい感じで味わいを出していてクソワロタという所です。

『以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は、当面弱めの動きを残しつつも、緩やかな増加基調をたどると考えられる。』(今回)
『以上の内外需要を反映して、鉱工業生産は緩やかな増加基調をたどると考えられる。』(前回)

ということで、これまた生産の所も「当面弱めの動きを残しつつも」と苦しいヘッジクローズが入ってクソワロタという感じなのですが、何故クソワロタかと申しますと、実際問題としては住宅の現状と先行き見通しの短期的な部分がちょっと下がっただけで生産の見通しにヘッジクローズ入りますかねえという風に考えますと、まあ他の部分の文言を変えてはいないものの、これって要するに輸出と設備の判断を下げた前回の月報では前述のように消費と住宅投資の所を生産の見通しを引き上げる事によって帳尻を合わせて、その結果生産の見通し文言に変化が無かったのですけれども、前回帳尻の為に先走って引き上げた住宅投資の判断を下げざるを得なくなったことから、生産も結局帳尻のツケが回ってきたという形になっているのですな。

てなところがまあ味わいというか侘び寂びの世界であります。


・ヘッジクローズ、物価に関しては同様

以下は基本同内容です。

『この間、リスク要因としては、新興国・資源国経済の動向、欧州債務問題の今後の展開、米国経済の回復ペースなどが挙げられる。』(今回)
『この間、リスク要因としては、新興国・資源国経済の動向、欧州債務問題の今後の展開、米国経済の回復ペースなどが挙げられる。』(前回)

うむ。

『物価の現状について、消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみと、国内企業物価は、3か月前比で緩やかに上昇している。消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、1%台前半となっている。予想物価上昇率は、全体として上昇しているとみられる。』(今回)

『物価の現状について、消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみると、国内企業物価は、3か月前比で緩やかに上昇している。消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、1%台前半となっている。予想物価上昇率は、全体として上昇しているとみられる。』(前回)

予想物価上昇率は精々横ばいとかのような気がするんだが、どうも日銀に言わせるとフィリップスカーブは上にシフトしてきているという話らしいので、予想物価上昇率も上昇しているという話になるみたいですよ。何だかなあという感じはしますが。

以下金融環境に関しては引用割愛します。特段のインプリケーションはありません。


○8月会合議事要旨から

市場のヒャッハーと師匠の落語などで後回しになりましたが今さらですがネタ投下。

[外部リンク] まずは『.金融経済情勢に関する委員会の検討の概要』の『1.経済情勢』ですが、海外はまあ普通の事しか書いていないので国内から。

『わが国の景気について、委員は、最近の輸出や生産には弱めの動きがみられるものの、家計・企業の両部門において、景気の前向きの循環メカニズムがしっかりと働いていることから、総括判断としては、緩やかな回復を続けているとの評価を維持することが適当であるとの見方で一致した。』

家計と企業の両部門で前向きの循環メカニズムがしっかりと働いているそうですわよ奥様!

『景気の先行きについても、委員は、緩やかな回復基調を続け、消費税率引き上げに伴う駆け込み需要の反動の影響も次第に和らいでいくとの見方を共有した。』

へえへえそうだっか。


・輸出についての議論部分は日銀文学というか何というかが炸裂している点に注目

『輸出について、委員は、このところ弱めの動きとなっているとの見方で一致した。委員は、弱めの動きの背景として、新興国経済のもたつきや米国の需要が1 〜 3 月期に落ち込んだことがラグを伴って春先まで日本の輸出を下押ししたことなど循環的要因の影響を指摘した。同時にこれらの委員は、製造業の海外生産移管といった構造的要因も相応に影響しているとの見方を示した。』

あくまでも循環要因がメインとな、と思わせますが次の所と合わせてみると味わいがあります。

『先行きの輸出については、委員は、先進国を中心に海外経済の成長率が高まっていくもとで、緩やかな増加に向かっていくとの見方を共有した。このうち複数の委員は、海外生産移管などに起因する構造的な下押し要因の影響も、先行き徐々に減衰していく可能性が高いと述べた。別の何人かの委員は、構造的な要因の影響を重視し、海外経済に対するわが国の輸出の感応度は低下しているとの認識を示した上で、輸出は回復に向かうものの、そのペースは緩やかなものにとどまるとの見方を示した。』

なんかしらっと書いてありますが、先行きの所で思いっきり構造要因の話が出ていまして、というかそもそも執行部以外の審議委員の中ではこの「輸出全然伸びないじゃん」という指摘を以前からしている方々が相応においでな訳でして、実際問題としては輸出をどう見るかという点については相当に見解が割れていると思われますが、前段の部分では弱めの背景について循環重視の委員のコメントだけ掲載するという中々イカサマの香りがする技を使っておりまして、印象として構造重視の所を強く出さないようにしている辺りが日銀文学の妙味というものです。

なお、前段の部分では別に「との見方で一致した」とか書いていなくて、あくまでも循環要因を重視する委員の見解を紹介しているだけですし、そもそも議事「要旨」なのですから別に全部の議論を掲載する必要もない訳で、イカサマの香りとは申しましたが別にインチキでも何でも無く、これはこれで文学的な手法を駆使しているだけという点については誤解の無い様に願います(^^)。


・設備投資は毎度の見通しだがそれは持続性があるのかと小一時間

『設備投資について、委員は、市場予想を上回る好調な企業決算が続いていることや、良好な企業マインドを背景に、緩やかに増加しているとの判断で一致した。先行きについても、委員は、企業が積極的な設備投資意欲を堅持していることなどから、緩やかな増加基調をたどるとの見方を共有した。』

まあ意欲があるのと実際にやるのとはまた別の話ですけどね!!!!

『何人かの委員は、先行きの設備投資に関して、日本政策投資銀行の最新のアンケート結果に言及し、2014 年度の設備投資計画が高めの伸びを示していると指摘した。』

なんかこういう個別の日銀以外からのサーベイの話が事例として出てくるという辺りがこれまたアレ。

『さらに何人かの委員は、労働市場のタイト化を背景とする省力化投資や、設備の老朽化を受けた更新投資が出てくることが期待できると付け加えた。』

でまあこの辺りの部分なんですが、8月議事要旨ではまあこういう状態ですが、今しがた引用した9月月報の元となっている金融政策決定会合では生産の先行きを短期的な部分とは言え見通しを下げる中でどういう留保条件を入れながら設備投資の見通しを突っ込んだのか興味がありますな。

・雇用所得、消費に関する部分

『雇用・所得環境について、委員は、労働需給は着実な改善を続けており、雇用者所得も緩やかに伸び率を高めているとの認識を共有した。先行きについても、委員は、経済に前向きの循環が働くもとで、雇用者所得は緩やかな増加を続けるとの見方で一致した。』

実質賃金ェ・・・・・・・・

『個人消費について、委員は、品目によってその程度には差はあるものの、全体としては、駆け込み需要の反動減の影響は徐々に和らぎつつあるとの認識で一致した。消費税率引き上げに伴う駆け込み需要とその反動について、何人かの委員は、耐久財を中心に駆け込み需要が大きかったため、反動もそれなりに大きくなると見込まれるとの認識を示した。』

はあそうですか。

『ある委員は、耐久財以外の動向についても、しっかりと注視していく必要があると付け加えた。』

『一方、別の一人の委員は、インターネット通販の販売額は4 月を底に順調な回復が窺われると指摘した。』

前半はまあ耐久財以外も不味くねえかという話で、通販の話とかこらまた唐突に来てますなあ。

『先行きの個人消費については、委員は、実質所得の押し下げの影響には注意が必要だが、雇用・所得環境の着実な改善が続いていることを踏まえると、底堅く推移していくとの見方を共有した。』

何という実質所得問題無し攻撃。つーかこれ企業収益伸びなくなったらどうすんでしょ。


・生産について

『鉱工業生産は、委員は、足もとでは駆け込み需要の反動や輸出のもたつきなどを反映して弱めの動きとなっているが、基調としては緩やかな増加を続けているとの見方で一致した。』

基調としてはキタコレ。

『このうち多くの委員は、足もと、一部業種で在庫の増加や出荷・在庫バランスの悪化がみられることを指摘した。』

ダメじゃん。

『先行きについては、委員は、内外需要の動向などを反映して、緩やかな増加基調をたどり、駆け込み需要の反動の影響も次第に和らいでいくとの見方を共有した。』

ということで、全体的に楽観見通しを根底に置いた結果として楽観の循環メカニズムとなっている見通しというのが続いている訳ですな、9月はどうなったんでしょう。


・円安で輸出が伸びない件の新たなトリクルダウン屁理屈キタコレ!!!!!!

8月会合議事要旨のオモシロポイントに参りましたよ!!!!!!

『複数の委員は、輸出から生産、生産から投資といった、従来の典型的な景気回復のメカニズムが今次局面では変化している可能性に言及した。』

ほうほうそれでそれで????

『これらの委員は、海外の子会社等の収益が国内に還流し、設備投資や、賃金・所得に波及していく可能性を指摘した。』

屁理屈キターーーーーーーーー(・∀・)ーーーーーーーーーーーーー!!!!!!

えーっとですね、つまり「円安になっても輸出数量が伸びないし現地生産部分は兎も角国内生産に跳ねないから回復メカニズム働かないじゃん」という指摘が散々なされている訳ですが、これに対抗する屁理屈を繰り出して来たという話でして、円安になると輸出企業の収益が伸びるのでトリクルダウンが来て国内もウハウハという話なのですが、この手のトリクルダウンネタって何回か言われていますがついぞ実現した事の無いネタでありまして、まあその時点でインチキの香りが大変素敵に漂ってくるというものであります。

なお、そういう観点で先般日銀から出ていた論文を見るとまあ何と申しますかな味わいがあるという話になるのですよね。一応念の為URL貼っておきます。

企業の海外進出と収益力
[外部リンク] 『物価面について、委員は、消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみて、プラス幅が幾分縮小する局面を伴いつつも、暫くの間、+1%台前半で推移するとの見方で一致した。』

『その先の消費者物価の前年比については、大方の委員は、マクロ的な需給バランスが着実に改善を続け、中長期的な予想物価上昇率も上昇していくもとで、今年度後半から再び上昇傾向をたどるとの見方を共有した。』

とまあこれは良いのですが、この次の部分は先般の講演や会見での説明を踏まえると置物師匠の置物理論のようです。

『この点に関連して、一人の委員は、既往の原油高や円安効果が剥落していくため、先行きの消費者物価の前年比伸び率の低下を懸念する声があるが、品目の相対価格の積み上げで物価予測を行うのは不適切であり、マクロ的な物価の決定要因である需給ギャップと予想物価上昇率に着目すべきであると指摘した。』

いやその需給ギャップだって最終的には個別の積み上げだし、そもそも予想物価上昇率って直接的な計測が困難なものに対して着目して先行きの見通しをどうのこうのとかナンジャソラというか、そもそも個別の積み上げを否定してどうすんねんと思うのですが、どうも師匠の謎理論は判らん。

『この間、複数の委員が、このところのサービス価格の動きに回復感を欠いている点には注意が必要であると述べた。このうち一人の委員は、企業が販売価格を持続的に引き上げるようになるためには、成長期待や将来所得の上昇期待が高まる必要があり、この点、政府による成長戦略の迅速な実行や企業による成長力や競争力を高める努力が欠かせないと述べた。』

まあそうですなという所ですが、師匠の置物理論の場合は需給ギャップと予想物価上昇率で決定するそうですし、成長期待とか将来所得の上昇期待とかはインフレ期待が高まって実質賃金が下がると勝手に上がるというポンチ絵を相変わらず書いて講演しておられますので、一人謎理論を炸裂させているという風情なのでしょうな。


・物価を多面的に見るという件について

『.当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要』ですが、いつもの議論といつもの木内さんの反対提案ネタはいつも通りでして、それ以外の所から。

『委員は、金融政策運営に関して月々の消費者物価(除く生鮮食品)の数字に注目が集まる傾向があるが、物価の基調を的確に把握することが重要であるとの認識を示した。』

ほうほうそれでそれで??

『この点に関連して委員は、 嵎価安定の目標」は、消費者物価の総合指数で定義している、∧価の予測に当たっては、一時的な変動要因の影響を除いた基調的な動きを捉える必要があるため、展望レポートにおける物価見通しは、基調的な物価の動きを比較的よく表している「除く生鮮食品」指数を用いている、ということを確認した。』

別に確認するまでも無い話のような気がする当たり前の話で、「確認した」という文言が何か物凄い違和感があるのですけどねえ。「という事をより一層周知すべきである事を確認した」というのであれば判るのですが・・・・・・・・・・・・・

『そのうえで、物価情勢の判断に当たっては、引き続き、様々な物価指標を点検することが重要であり、また、それらの指標の背後にある経済の動きとも併せて評価していく必要があるとの認識を改めて共有した。』

今更共有するのかという感じですが、ただまあこういうのって従来置物師匠一派の方々が主張しているインフレ目標政策のメリットとだいぶ違ってくる話になりまして、何せ置物師匠一派の皆様におかれましてはインフレ目標によって総合判断を隠れ蓑にして日銀のデフレバイアス政策が炸裂しないようにすべきとか、甚だしきはインフレ目標政策をそれこそエアコンの自動運転による温度調節に例えていたりしてたりした訳でして、この物価を多面的に判断というのはそういう面からすると置物師匠の従来の理論からは結構背馳すると思うのですけどどうなんでしょうかねえ。

ま、だからこそこの議事要旨が「確認した」「改めて共有した」となっているのかも知れませんけどね!!!


#ということで虫干しネタ恐縮至極
 


サーバートラブルでご迷惑をおかけします   2014/09/19(金)08:04:56  
  http://ameblo.jp/fpeye  


サーバートラブルでご迷惑をおかけします   2014/09/18(木)08:03:33  
  http://ameblo.jp/fpeye  


お題「短期関連雑談/総裁講演はいつもの平常運転/ドラギ総裁定例理事会会見での一番の演説パートはこれです」   2014/09/17(水)08:03:16  
  いやあ大江アナの話題は昨日の夕方から盛大に大騒ぎのネタになりましたなあ・・・・・・

○短期市場関連メモメモ

・短い所の引値キタコレ

ここもと長い所に関しては円安(というかドル高というか)とか米国金利がどうのこうのとかで売られたりする展開なのですが、そんな中短期方面が延々と金利低下ヒャッハーとやっているので同じ金利の世界にいるのに思いっきり別天地感の強い今日この頃でありまする(--;

でまあ昨日は短国買入も入札もございませんで、ついでに短国はお察し状態になっているので市場で(売る方はともかく)買いに行こうにも碌にモノが出てこない訳でございますから取引が低調にならざるを得ずという展開なのでさすがに昨日は短国の引値は大体前週末並みという結果(売買が碌すっぽ無いのだから前日比変わらずになるわな)になりました。

・・・・・・と思ったら今度は利付国債の残存の短いのの引値が強くなっておりまして、そらまあ短国買えないなら利付の短いのでもという話になるんでしょうなあとは思う次第で、ただ利付国債の場合は発行総額が短国ほど多くないですし、流通玉も少ないと来ていますので、短国みたいなロットでの買いは出来ませんですし、日銀の買入も短国のような盛大な買入額では無くて月に2200億円となっていますので、短国のヒャッハーに対してやや遅れて推移していたんですな。

という流れではあったのですが、先週金曜の短国買入で止めを刺してしまったようで、昨日は残存1年以内の利付国債の引けが軒並み1毛とか強くなってしまいまして、短国金利の低下というよりは短国市場の玉スッカラカンでマイナス金利という異常状態が波及して参りましたよという流れでして、中間期末を控えてこの状況とかもうねという所ではございます。

これが例えば利下げ観測とかで発生している事態ならば別にシャーナイナイなのですけれども、日銀がひたすら短国を買い続けている結果として起きているというのがねえ・・・・・・


・業態別当座預金残高の都銀残高は一時的現象なのかそれとも・・・・・・・・・

[外部リンク] 09月 16日 18:20 JST

為替どうのこうのに関しては相変わらず円安がヨロシという話を連発しておりまして、暫く前からのこれ以上の円安進行は日本経済に対して必ずしもプラスでは無いという指摘は華麗にスルーし続ける辺りも味わいがあって、日銀は物価目標のマンデートの為であれば他の事が犠牲になっても別にどうでも良いというスタンスが明確化されておりまして、金融政策ってそういう事で良かったんでしたっけという気はだいぶするのですがそれはそれとしてマイナス金利に対する質疑のヘッドラインを見てのけぞったのだが、ベンダー的にそちらの話はニュース的に面白くないようで扱いが小さいのが残念。

『日銀の短期国債買い入れオペで、金利がマイナスでも買い入れを実施している点については「重大な問題とは考えていない。金利がマイナスで買い入れが難しくなったことはない」と指摘。大量の国債を買い入れるQQEの枠組みが限界に近づきつつあるとの一部の懸念をけん制した。』(上記URLより)

・・・・・・・・・orz

えーっとすいません。「買入が出来るのか」という意味ではそらマイナス金利だろうが何だろうが購入すれば買入は出来るので、買入が難しくなった云々が問題じゃないのですけれども、大丈夫ですかこのオッサンという所でありましてですなあ・・・・・・・・・

まあ何ですな。そらまあ物理的に値段を無限に引き上げて行けば発行残高の範囲内まで購入するのはそらまあ可能なのはその通りで、「買入が難しくなった訳ではないから残高はまだ増やせる」というのは全くおっしゃる通りではありますが、問題は「値段を無限に上げて行くので買入は大丈夫」という話では無くて、「対象資産の価格を無限に吊り上げる事が政策として適切な行為なのか」という話でありまして、極端に言えば明日100円で償還する国債を100万円で日銀が買って良いのでしょうかという話で、そうなりますと「日銀が勝手に財政を出して日銀オペ先に対してヘリコプターマネーを実施する」って話になりますよね。まあそれは極端な話ではありますが、「買入価格を引き上げれば買入は可能で問題は無い」という説明って突き詰めるとそういう話になりますよねと思う(なお先に念の為申し上げておきますが、恐らく上記のような極端な例の場合は市場価格もトンデモナイ事になっていますので実際にはどこにシニョリッジが漏出するのかは良く判らんですけどね)のですよね。

つーかまあ黒田さんって元が為替方面ですし、為替介入の場合は要するに交換レートですからどの辺まで買っていくとかそういう話って価格の問題ではありますが、債券の場合は「金利」というものがありまして、その金利というのは値段として見た場合には値段が高くなればマイナスになるだけの話かもしれませんが、実体経済においては「名目ゼロ金利制約」というのがあるので、実体経済における名目ゼロ金利制約に引っかかった時点で思わぬところに弊害が出てくる可能性があるというのが問題だという話をしているのですが、どうも為替介入のノリで残高積んでいるだけじゃねえかと疑問に思ってしまいますなあということで。

しかし円安無問題発言と言い、MB積み上げの為にはマイナス金利買入をしても問題無くて弊害も全く無いかのような説明をする話と言い、物価安定目標のマンデート達成の為には他の部分で副作用や弊害が発生しようとひたすらその目標しか気にしないとかいうのって金融政策当局のスタンスとして如何なものかと思うんですけどねえ。

なおその辺の詳しい悪態は会見テキストを見ながら。


○黒田総裁講演はまあいつもの話である

[外部リンク] 大阪経済4団体共催懇談会における挨拶 ──

まあ経済物価情勢に関する話は従来の説明をそのまま踏襲しているのですけれども、最近のご批判に対する説明部分をまあ一応見ておきましょう。

・実質賃金がどうのこうのの件

『2.内外経済の動向』の家計の説明から。

『家計部門に関しては、このところ、物価上昇に賃金の上昇が追い付いておらず、物価上昇率を勘案した実質賃金が減少し、それが個人消費を下押ししているという意見も聞かれます。この点については、消費税率引き上げに伴う影響と本来の物価上昇とを区別して考えることが重要です。』

キタコレ。

『4月以降の消費者物価の上昇率は、消費税率引き上げ分によって一時的に嵩上げされているため、賃金の上昇率はこれを下回っています。もっとも、消費税率の引き上げは以前から予定されていたものであり、ここにきて新たな下振れ要因が生じているわけではありません。』

いやでも現実に金出たのは4月からでしょと思いますし、賃金だって消費税上げて法人税下げるからお前ら賃上げしろやヴォケっていう流れだったんじゃないですかねえとは思いますが、「以前から予定されていたのでお前ら最初から分かっていただろう」とは中々お洒落な説明。

『私どもも、消費税率引き上げ以前から、これを前提としたうえで経済・物価の見通しを作成しています。また、消費税率の引き上げが実質所得にマイナスの影響を与えるのは事実ですが、財政や社会保障制度の持続性に対する信認を高めることにより、家計の支出行動に対するマイナスの影響をある程度減殺する力も働くと考えられます。』

えーっと、消費税上げた側から法人減税とかそっちの話ばかりですし、そもそも中長期的な財政維持に関しては社会保障費を何とかしないといけないんじゃなかったと思いますが・・・・・・・・・・

『そのうえで、最近の家計の所得環境についてみると、雇用者所得はこのところ前年比2%程度の伸びで増加しており、消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみて1%台前半で推移している消費者物価の上昇率を上回る伸びとなっています(図表2)。』

これエコノミスト的な方からすると「消費税抜きの実質賃金」という話をよくするのですけれども、従来から賃金の改定が恒常的に行われている経済だったらそれでも良いのかもしれませんけど、今回って超久しぶりに賃金の改定が行われた訳で、賃金改定自体がトレンドとして定着するのかどうかがまだ判らない中で「消費税引き上げは一時的なので来年は大丈夫」という理屈を持ち出すのってのもどうかと思う次第(賃金改定も一時的だったらどうすんの)なのですけどね。

『具体的には、ベースアップが久方ぶりに多くの企業で実施されたことから、所定内給与が前年比プラスに転じました。また、夏季賞与の増加などから特別給与がしっかりと増加しています。さらに、この間には雇用者数も増加しています。今後も、景気が緩やかに回復するもとで、雇用環境の改善傾向は続き、賃金にはさらに上昇圧力がかかっていくと予想されるため、雇用者所得は緩やかな増加を続けるとみています。こうした雇用・所得環境の改善に支えられて、今後も個人消費は底堅く推移し、駆け込み需要の反動の影響もさらに和らいでいくとみています。』

とまあいつもの説明であります。


・設備投資が出る理屈もいつも通り

その次の設備投資が出てくる理屈もいつも通り。

『設備投資については、海外生産シフトの進展などから伸びは期待できないとの指摘もありますが、私はむしろ、現在は増加しやすい環境にあると考えています(図表3)。』

なお図表3というのが何かのメカニズムの表でもあったりするのかと思ってみると椅子から落ちますので注意しましょう。

『すなわち、第1に、長年にわたる投資抑制の結果、設備の老朽化が進み、円滑な生産に支障をきたす事例が出てきていることから、「更新投資」のニーズが高まってきています。』

生産の拡大を伴わないのであれば一発ものですけどね。

『第2に、人手不足で賃金が上昇する一方、設備投資資金を調達する際の借入金利は低水準であるため、追加で人を雇うよりも「省力化投資」を行う方が有利な環境になってきています。』

それは設備投資にはプラス要因でも雇用環境にマイナス要因になりますがががががが。

『第3に、過度な円高水準の修正が始まってから2年近くが経過し、再び日本国内において研究開発などの「拠点整備のための投資」が実行に移され始めているようです。』

「いるようです」ですかそうですか(--;

まあいつもの説明ですけどにゃ。


・物価に関しては「需給ギャップ」と「予想インフレ」のいつもの話

『3.わが国の物価情勢』の所の説明もいつも通りである。

『こうした動きの背景には、需給ギャップと予想物価上昇率の改善があります。』

前段の説明はめんどいので引用しないでここから(^^)。

『まず、需給ギャップについては、消費税率の引き上げに伴う駆け込みと反動の影響はありますが、基調的には潜在成長率を上回る成長を続けていることから、過去の長期平均並みであるゼロ%近傍まで改善してきています。』

なんかこの前は1-3の駆け込みモードの時に「改善してきてゼロ近傍からプラス」みたいな話をしていたような気がするのですが何時の間にか駆け込みと反動、というか駆け込みも大きかったけど反動の方が足元大きくてまだ戻ってないような気もしますが基調的にゼロ近傍ですかそうですか。

『また、予想物価上昇率についても、月々の振れはありますが、均してみれば全体として上昇してきています。』

こちらも「均してみれば」ですかそうですか。

『消費者物価(除く生鮮食品)の前年比が1%を超える上昇を続ける中で、企業の価格戦略については、これまでの低価格戦略から、付加価値を高めながら販売価格を引き上げる動きがみられてきています。』

つ東大日次物価指数

『賃金についても、今年の春闘でもみられたとおり、労使間の交渉において物価上昇率の高まりが意識されるようになってきています。』

この時だけは消費税込みの物価上昇率の高まりになっているのが日銀文学の醍醐味と言っても差し支えありません。

『こうした需給ギャップと予想物価上昇率の改善は、今後も続くと見込まれます。そのため、消費者物価の先行きについては、暫くの間、1%台前半で推移した後、本年度後半から再び上昇傾向をたどり、2014 年度から16 年度までの見通し期間の中盤頃に、「物価安定の目標」である2%程度に達する可能性が高いとみています。』

という説明をしていて2年で2%はどこに逝ったのというのもいつもの話ですが、あとここを見て微妙にあれれと思ったのは需給ギャップに関しての数値の置きがどうなっているのかでして、GDPの推移からして需給ギャップのプラス幅がバンバン拡大して物価が更に上昇という理屈が使いにくくなっている中で、逆に「需給ギャップのプラス幅はこの程度ですがインフレ予想の高まりでフィリップスカーブが上方シフトしているからこの程度での需給ギャップでもほらこんなに物価が上昇しています」という説明をおっぱじめますと「物価の数値がとりあえずタッチするかどうか」という話では無くて「安定的に基調的な物価推移が上方シフトしているんですよ」という理屈を繰り出してくる可能性があるなあとふと思った次第でありまして、災い(足元の反動の大きさ)転じて福(物価上昇は需給ギャップのプラス要因よりもインフレ期待のシフトによる政策効果であるという説明)と成すの図なのかもしれないと思うのでありました。



○ドラギのおっちゃんネタの続きで質疑1本だけ

[外部リンク] Introductory statement to the press conference (with Q&A)
Mario Draghi, President of the ECB,
Frankfurt am Main, 4 September 2014

・ジャクソンホール講演に関するドラギのおっちゃんの演説を鑑賞

つーことで昨日の続きだけはネタにしておきたいので。

『Question: (前半割愛、というか昨日のネタ)And my second question would be on your calls for using the fiscal leeway we are having, and how are the responses from governments? Is it true that there was some frustration in certain governments, or have you been misinterpreted?』

財政云々のジャクソンホール講演に関して(ドイツの)政府方面から批判が出ているようですが如何?

『Draghi: (前半割愛)Yes, you are absolutely right. There have been many interpretations on what I said, but in fact, I thought I was exceedingly clear in what I said in Jackson Hole.』

ほうほう。

『Let me just try to sort of recap, without going through - actually, I expected a question like that, so I thought I should read through the speech again, but I’ll save you from that.』

その質問を待ってました!と演説モード開始(^^)。

『The idea is that there are, I would say, three instruments for revamping growth. Structural reforms, fiscal policy and monetary policy. During that presentation, I started with monetary policy, I went through fiscal policy, but then I concluded that there is no fiscal or monetary stimulus that will produce any effect without ambitious and important, strong, structural reforms. So in a sense, the key point is to do structural reforms.』

財政金融政策だけではなく構造改革が重要とな。

『On the fiscal policy, I said four things.』

で、財政については4点を申し上げましたと。

『The first is that, and I repeated this in the Introductory Statement today, the Stability and Growth Pact is our anchor of confidence. The rules should not be broken.』

『Second, within the existing rules, there is some flexibility, but within the rules, and also, I would add, that these discussions on flexibility should not be viewed or should not be such that they would undermine the essence of the Stability and Growth Pact. Within the Stability and Growth Pact, one could do things that are growth-friendly and also would contribute to budget consolidation, and I gave an example of a balanced budget tax cut. Reducing taxes that are especially distortionary, where the short-term multipliers could be higher, and cutting expenditure in the most unproductive parts, so mostly, actually not mostly, entirely, current government expenditure.』

1番目が「Stability and Growth Pact」を順守することが必須という話ですが、次が「でも柔軟な活用が重要なのにそういう議論が少ないのが良くない」という話をしていて、どう見てもドイツに財政出せですなこりゃ(^^;

『I also said, and that’s the third part, that we should have a discussion on the fiscal stance of the overall euro area.』

3番目も「各国の取り組みでだけは無くユーロ圏全体としての議論が必要」という話で、これまたドイツ何とかしろという話といいますか、ユーロ版地方交付税交付金という訳にはいかないでしょうが、何らかの施策が必要と言いたいのかなあとは思うのでありました。深読みしすぎかもしれませんが。

『And finally, I made a point about - which actually was a reference to a programme that had been launched by the new president of the Commission, Mr Juncker - about a very large public investment or private investment programme in the Union, and he gave a figure of ユーロ300 billion. This is what I said. 』

EUによる公的及び民間による投資プログラムがあるそうな。

『Let me add one thing from a confidence strengthening viewpoint.』

4つで終わりかと思ったらさらにもう一つ。

『Because in many parts of the euro area, there are several reasons why growth is not coming back, but one of them is actually that there is lack of confidence. There is lack of confidence in the future, lack of confidence in the prospects, in economic prospects, of these countries. From a confidence viewpoint, it would be much better if we were to have first a very serious discussion on the structural reforms and then a discussion about flexibility.』

で、成長モメンタムが落ちている(から追加緩和を実施した)のに対して重要なのはコンフィデンスの回復で、そのためには構造改革と財政のフレキシビリティーが非常に需要である、という話をしていまして、まあ政府サイドのケツを結構強烈に叩いている感じでもありますし、金融政策単体では限界があるという話をしているようでもあります。

『That’s the idea, that’s a suggestion, but that’s what I said in Jackson Hole, so if there have been over- or under-interpretations, it’s not my responsibility. I think the message came out quite clearly.』

まあ演説して最後に「That’s the idea, that’s a suggestion」と言ったのはちょっと勢いで言い過ぎたかもという事なのかもしれませんが、まあ今回の質疑応答の中で一番の演説パートですのでやっとネタにして遅くてスイマセンでしたという事で。
 


お題「短国買入実施とな/ECBドラギ総裁会見虫干しネタである」   2014/09/16(火)08:02:26  
  FOMCは久々に会見付きなので楽しみですな。

○相変わらず短期関連はネタが続くのでありました

もう短期のマイナス金利ヒャッハーだの師匠講演と会見が相変わらずのアレだのと先々週のECB以来ヒャッハーモードが続いて、書き物でコピペがおかしくなったり冒頭でうんこを連発したりとすっかりアレでしたが、短期市場のヒャッハーはまだ続くのでありまして・・・・・・・・・


・短国買入2500億円実施とな

金曜は直近カレント3銘柄が全部マイナスという状況の中でさて短国買入どうするのよという感じだった訳でして、まあ9月の中間ラップとかマジでどうでも良くて本命は10月からの3か月物を如何に円滑に購入するか、と考えたら先行き考えたら、どうせ期末ニーズが入ってくる9月だし、ここで期末ニーズに競合する形で日銀が買入をして短国市場をおかしくする必要もなかろう、とは思ったのですが・・・・・・・・

[外部リンク] 2,500 2014年9月17日
国債買入(残存期間1年超3年以下) 3,000 2014年9月22日
国債買入(残存期間3年超5年以下) 2,000 2014年9月22日
国債買入(残存期間10年超25年以下) 1,000 2014年9月22日
国債買入(残存期間25年超) 300 2014年9月22日

ということで輪番オペに加えまして短国買入をオファーしてくるの巻でして、しかも買入オファー額が2500億円とかナンジャソラというロットで入って来まして、しかも売買参考統計値がマイナスの直近3銘柄も買入対象となりまして、火曜日だと新聞報道的にマイナス購入(でまあ多分マイナスが入ったとは思いますが)でしたが、まあ金曜はどこからどう考えてもマイナス金利の買入をする気満々という打ち方となりました。

結果
[外部リンク] 5,447 2,502 -0.009 0.000 88.8
国債買入(残存期間1年超3年以下) 8,208 3,005 0.003 0.003 68.4
国債買入(残存期間3年超5年以下) 7,924 2,000 0.005 0.005
国債買入(残存期間10年超25年以下) 3,116 1,004 0.007 0.009 3.9
国債買入(残存期間25年超) 1,334 301 -0.005 -0.003 88.0

・・・・・・・えーっと2500億円ぽっちの買入で平均引けは兎も角として足切りが9糸強と大流れとなるとはもうどんだけ市場に玉が無いのかという所で、確かに投資家は期末ニーズで持っている訳だからそう簡単に日銀に売却しないでしょうし、大体からして今日銀にロットで売却したは良いけどでは購入できますのというと買えないという状態なのですから誰も売らないでしょうし、業者は恐らく碌に在庫が無くて、入札で落札上位の人が持っているかも知れません程度の状況なんでしょうなあという状態でして、2500億円とかの超少額(短国市場にしては)の買入をしたら市場の悲惨な状態が更に分かりやすくなるというアチャーな結果となりました。

#つーか応札5447億円って何よ

でまあ2500億円とか殆ど残高積み上げ的に見た場合に誤差の範囲内にしかならないのに、わざわざマイナス金利を購入するという断固たる決意をお見せになるわ、お見せした結果として短国市場が盛大に壊れた状態であることを白日の下にさらすと共に、マイナス金利購入だけではなく短国市場が壊れた状態であってもMB積み上げの方が重要なので壊れた市場をさらに壊してでも短国買入を継続するという決意までお見せになられてしまいますともうねという所です。

#そら引値も更に全般下がる罠

ま、中央銀行が市場を壊すのを全く気にしない(というか積極的に壊そうとしている位の勢い)という形で買入をしますとそらまあ市場機能もへったくれもありませんからマイナス金利は期末要因抜けたらマイナスそのものは収まるかもしれませんけれども、兎に角市場機能など知らんという動きが控えている以上短国の金利は上がらないでしょうし、他にも色々と影響しそうですなあとゆー所ではございます。

しかし「壊れた市場を修復する為に資産買入政策を実施する中央銀行」というのは信用緩和政策として実施されましたけれども、「定量的に何の効果があるのか不明なマネタリーベース積み上げの為に市場機能を積極的に壊す中央銀行」というのは前代未聞にも程がありますが異次元緩和で中の人たちもすっかり異次元緩和されてしまったようで誠に遺憾の極みでございます。


・貸出増加支援が意外に出ている件

9月の貸出増加支援結果がでました。
[外部リンク] 貸付期間 4 年
貸付予定額 25,865 億円
貸付先数 32 先』

という事で、今回は1兆円そこそこ位しか出ないのかという予想もあったのですが、2.6兆円近くの新規実行となりまして、これはMB積み上げに朗報という所でございます。つーか貸出増加支援がこの程度出るのであれば何で無理繰り短国買入を実施するのかねと思う次第(借入予定額のヒアリングとかしてなかったら仕方ないけど)でして何だかなあという気も。

でまあ話をちょっと戻して2500億円の短国買入ですけれども、貸出増加支援が意外に出ているのはそれはそれとしても、足元で短国金利マイナスの中で短国買入をスキップしてしまうと「日銀のマネタリーベース積み上げに技術的困難が発生している」という風に解釈されて、12月の末残目標もあるし、2年で2%の物価安定目標達成もあるしという事を考えた場合、目標期間の手前で「異次元緩和政策の技術的な限界」という話が出てくるのがアナウンスメント効果的にマイナスとなるという考えもありまして、まあその結果として買入は継続してオファーするという事になったのでしょうなあとも想定されるところです。

とは言いましても現実問題としてオペが限界に達しているのは金利に出てしまっていますし、昨年の12月のようにMBの中間メドの数字を出していた所での着地が見えた時には短国買入をスキップしたりというのもありましたので、何か先週火曜日に短国買入を実施したのが以降に起きたことの全てを覚悟して行ったことなのか本当に大丈夫かよという風には思うのでした。


○黒田総裁の挨拶(リアル挨拶)は小ネタで

[外部リンク] 学位記授与式における挨拶 の邦訳

邦訳って事ですので本チャンは英文なのですがめんどいので見ていないのと、何がどうなっているのか良く判らないけれどもこのPDFのコピペがおかしく出てくるので(他の日銀から出てくるPDFは普通にコピペできる)一番吹いた所だけ引用します。

『理論と実践を如何にバランスするかについて、何か1つの決まった答えが用意されている訳ではありせんが、皆さんに忘れないでいて欲しいのは、目の前の現実に囚われ過ぎると思考幅が狭くなり、本当に必要な政策対応をとることが出来なくなる可能性があるということであり、理論に立ち返ることが、そうした時に思考の自由度を取り戻すきっかけになり得るということです。』

・・・・・・・・・つまり目の前の悪い経済指標に一々反応しないということですねわかります。


○ドラギのおっちゃん会見鑑賞会ネタの今更ながらの続きである

というか8月決定会合議事要旨ネタとかも味わいがあるのに先週は短国市場ヒャッハー状態と師匠の高座で完全にアレになっておりましたわ(大汗)。今週せっせと立て直します。

[外部リンク] Introductory statement to the press conference (with Q&A)
Mario Draghi, President of the ECB,
Frankfurt am Main, 4 September 2014

先週火曜にネタにして以来続きをやっていませんでしたすいませんすいません。

・ABS買入を不胎化するのか&今回の利下げが何でまた急に来ましたねんという質問

『Question: My first question is more a comprehension question on this covered bonds and ABS programme to be launched. What about the sterilisation of the purchase of these assets? Is it something that is in mind, or is it not relevant, because we heard about sterilisation of purchases of other kinds of assets, like SMP for example. So it is not a question, but maybe you can clarify this.』

『And the second one, after having announced a bunch of measures in July, three months ago, you’re acting now, but in a surprising way with regard to interest rates, and so maybe the impression could be that the ECB is acting in a kind of hasty manner. So can you maybe comment on this or say, why these steps now and not the whole thing three months ago?』

つーことで小見出しにしたような質問ですが、後半は「何か今回の利上げがエライ慌てて実施したように見えますが」というニュアンスでの質問ですの。

『Draghi: This is a very natural question to ask, and one should ask, what has changed since then?』

最初どっちの質問に対する「自然な質問」かと思いましたが後半の質問に対してですな(^^)。

『What happened in August is that we’ve seen a worsening of the medium-term inflation outlook. We have seen a downward movement in all indicators of inflation expectations across all maturities. As I had a chance to say in Jackson Hole, one of the most used measures, the five year in five years inflation, had dropped by something like, I remember 18 basis points, just below 2%. So after the speech, some of these measures backed up. Some of them went back to their original level, but most of them did not.』

ということで、足元での変化は「8月に中期的なインフレ見通しが下がった」というのを「インフレ期待が全ての年限において下落の動きが見られること」というのが今回の追加緩和措置の背景としています。

『Add to this that I would say most, if not all, the data that we got in August, both hard and soft, on GDP and inflation, as I said in the introductory statement, showed that the recovery was losing momentum. The growth recovery was losing momentum.』

で、もう一つの理由が「成長のモメンタムが失われてきている」という事でして、ちなみに会見のこの先でも「recovery was losing momentum」というのを連呼していて、回復のモメンタムが失われてきているというのを強調しているのがポイントのようです。

『So the Governing Council basically decided to a great extent to strengthen the measures, complete and strengthen the measures decided in June. In this sense, the ABS outright purchases could be viewed as a measure that strengthens the TLTRO. So that’s the reason essentially. And again, the change in interest rate is also - I would say that the main reason is to make sure that there are no more misunderstandings about whether we have reached the lower bound. Now we are at the lower bound. So I think that’s the answer to your point, which is a very legitimate question really.』

ということで今回の措置を実施したということですが、前回マイナスにした時にローワーバウンドという話をしていた金利をもう一発下げたのは前回の説明にmisunderstandingsな所がありましたが、今回は本当に本当にローワーバウンドという事ですので、まあここからの追加措置は金利以外という事になるんでしょう。

なお不胎化に関する質問はスルーしていますが、まあそもそもSMPの不胎化停止したくらいですから不胎化はしないんでしょう(質問者もそのつもりのようです)。


・どういうABSを購入するのか&利下げで何を狙っているのか

『Question: I have two questions. The first is on the purchase programmes that you announced. Do you have more details of what kind of ABS you are planning to buy? Mortgage, residential mortgage, just to SMEs?』

『And on the rate cut, could you give a bit more light on what you expect to achieve with a rate cut? It will make the TLTROs more attractive? This is what I’m thinking, but this is the question I’m asking you.』

ということで・・・・・・・・・

『Draghi: The purchase of ABS will involve both newly created and existing ABS and would also include the real estate, the RMBS, real estate ABS. It would also include a fairly wide range of ABS containing loans to the real economy.』

不動産担保証券なども含めて広い範囲のABSを購入するそうな。

『The other question is about the interest rate. Well, it’s a convention, a standard monetary policy decision, and one expects effects according to the usual line of thinking, but in this case it clearly signals to the banks that are going to participate in the TLTRO that they should not expect any further lowering in interest rate, so they should not hesitate to participate in the TLTRO because of this reason, because they could wait for a lower interest rate in the future. 』

特に追加のツッコミは無かったのですが、ここの説明の中で一つアチャーなのは政策の狙いについて「a standard monetary policy decision」としている事でして、さっき(と言っても先週火曜引用ネタの部分ですが)「テクニカルな調整」と言っていたのは何だったですねんという所で、まあ先週引用した「我々は既に担保としてABSを受け入れているのでABSには詳しいです(キリッ)」→「だったら何でブラックロックをABS買入プログラムのアドバイザーに起用したのでしょうか(ニヤニヤ)」というコンボが炸裂したように、どうも今回の追加緩和は色々と細かい所の説明が雑というか練りが甘くなっているなあという感じです。

つまり、何か議論百出でとりあえず打ち込めるものを打ち込んでみたという印象を強くするものでありまして、だからこそ説明の中で微妙なボロが出てくるという話で、従いましてこの決定内部でも相当議論があって出来上がりになる所でつぎはぎとか入ったのではないかという気もするのですがどうでしょうかねえ。

なお、この説明の後半にありますし、質問者が質問していましたけれども、もう利下げが無いとなるとTLTROの借入枠を利下げまで温存するという思惑は起き難くなるわなとは思いますのでその部分は質問者とドラギ総裁に同意。


・追加緩和の背景は判ったが見通しが変わっていないとはどういう事ぞという質問

いやあ中々良いツッコミが続きますよ。

『Question: I have two questions. Considering the inflation expectation in your staff projections, which have not moved for 2015 and 2016. Why have they not moved if you’re seeing a clear trend of lower inflation in the future?(後半割愛)』

良いツッコミですな。なお2番目の質問がまた大ネタ(ジャクソンホール講演に関してで答えも長い)なのですが時間の都合上(汗)明日に続きます。

『Draghi: On the first question, the staff’s projections foresee a return of inflation and an upward trend essentially because of the recovery, of the exchange rate, of the effects of our monetary policy, of better prospects for global demand.』

スタッフ見通しは今回の金融政策も加えての先行き見通しですよとかワロタという感じですが、ここでもしらっと為替レートの単語がありまして、とにかくユーロ安にしたいのは良く判るというものです。

『So by and large, these are the underlying assumptions, and in some cases, I do think they also foresee an increase in the price of food. So there are assumptions. The usual assumptions are behind this. The downward trend that we are witnessing this year is viewed as a temporary deviation from a baseline which will see inflation expectations going back toward 2%, but not at 2%, in 2016.』

ベースラインシナリオは同じで足元の動きは一時的な乖離だがという説明をしているのと、インフレ期待が下がって経済の回復モメンタムが失われつつあるという説明をしているのとがどうもこう上手く繋がっていないように思えますが、見通しは下げないというのも何だかねえとは思うのでした。
 


お題「さらにしつこくマイナス金利談義/師匠の記者会見は記者のツッコミが素敵でプチ炎上モード」   2014/09/12(金)08:01:25  
  最近どこぞの新聞社を巡って盛大なうんこの投げ合いが展開されているのだが、ライバル叩きと自分らの勢力拡大の為にあまりにも下品にうんこを投げ合っていると昭和初期の政党同士のうんこの投げ合いと同じような末路を辿るんじゃねえのかと心配なのですけどねえ。だいたい事実関係捻じ曲げ報道がケシカランのはそうだがうんこ投げてる連中も普段から盛大にやっている訳で、ここでうんこの投げ合いをしても結局全体の首を絞める行為になるように見えますが、こういうのが貧すりゃ鈍すって奴でしょうなあと。

○短国市場のマイナス金利は3M新発にも延焼しておりますな:さらにしつこくマイナス金利談義

ということで昨日の注目ネタ(かどうか知らんが)の3M短国入札。
[外部リンク] 99円99銭8厘5毛(募入最高利回り)(0.0060%)
(4)募入最低価格における案分比率 89.2441%
(5)募入平均価格 99円99銭9厘3毛(募入平均利回り)(0.0028%)

前場から何か3M既発銘柄でホイホイマイナスの出合いが業者間で散見されてあちゃーという感じで推移しておりまして、何かもう前場引け時点でこりゃ1bpまで足切りが届くのかというような感じ(ただし盛大に流れる可能性もあってその場合は2から3が止まり所ってイメージ)だったと思われますが、平均が0.28bpで足切りが0.06bpという結果に。

んでもって落札結果発表後も全然コケる気配もなく、とか思ってたら市場推計の不明玉が4兆円とか見たことが無い数字になっておりまして(まあ推計値ですので本当は誰かが持っているのかも知れませんけど)、結局新発3Mは最終的にはマイナスの出合いになるわ、何か知らんけど月曜の6Mが更にレート進んでいましてマイナス深くなるわというあばばばばーの有様になっておりまして、日本相互証券の引値が新発479回がマイナス0.7bpだわ先週の3Mの477回がマイナス0.1bpだわ6M新発の478回に至ってはマイナス1.2bpだわという残念にも程があるレートになっておりまして、直近発行3銘柄が全部マイナス金利というアチャーな事案となりまして、いやあ日銀の火曜の短国買入が見事な燃料投下というかガソリン持って燃える火の中に突っ込んで行ったという感じで、盛大に短国市場が焼け野原になってしまいまして、関連市場(現先とか)にも延焼とかもう完全に偉大なる日本銀行様による無慈悲な砲撃によって火の海にされてしまったの巻。

ちょうどまあ足元では期末要因があって為替絡みで円転コストが爆安状態とかの要因も相俟っておりまして、そのタイミングで6M新発短国の買入で年末残高を稼ぐ買入をオファーしたらもう大々的に丸焼けになってしまった次第ですので、期末要因と海外要因が一巡すると少しはマシになるかなとは思います(というか思いたい)が、これ月末まで継続されるだけでも色々と弊害が滲み出てくるだろうなあと考えられます次第です。


でまあ何ですな、水曜の日経1面に思いっきりでていましたから皆様ご案内の通りでございますが・・・・・・・・・・・

[外部リンク] 短期国債オペ 初のマイナス金利 償還額より高く購入
2014/9/10付 情報元 日本経済新聞 朝刊

というような話ってえのはまあ火曜日の買入結果が出て「これだとマイナス買入してるのではないか」という話題になった辺りから為替が明らかに円安に振れていましたから、今回のマイナス金利での短国買入というのは相当なインパクトを市場に与える結果となりましたが、まあ当然ながらマイナス金利で買う気が無いのであればヒアリング段階であの程度(買入オファー5000億円に対して応札8000億円程度)の札しか入らないのがある程度想定できる段階で買入のオファーを行わないでしょうし、行うにしても引値でその当時だと1銘柄だけ突出して金利が低くてマイナス利回りになっている3M新発の477回債を買入対象から除外するという選択肢もあった訳で、それらの選択肢を排除して買入を実施したということですから、まあ「日銀の決意を示す為に損失覚悟で買入実施」という話になるし、「日銀も遂にマイナス金利政策を実施」と特に海外辺りがヒャッハーとなるのも当たり前ですな。

そんでもって翌日の師匠の高座では会見でマイナス金利に関しての弊害とか副作用に対する考慮はないのかという質問に対して全く無頓着な回答(後でネタにします)をしてますし、黒田総裁も円安は問題なしという話をしている訳ですので、まあ今回わざわざ短国市場の需給が超逼迫する中で敢えて出来上がりマイナス金利での買入となる短国買入を実施した、というのはマイナス金利の導入による円安誘導という日銀の強い意志を行動で示したもの、とまあそういう解釈を市場全体からされるのもまあ当然の結果であります。


その一方で(これまた後でネタにしますが)金沢金懇でも岩田副総裁は懇談会出席者(つまり地元企業の経営者など)から為替市場の安定が望ましいと言われたり、それよりも以前の支店長会議の時に梅森名古屋支店長が記者会見でこれ以上の円安は企業にデメリットという声も多いという話をされたりしておりまして、遂に足元では経済同友会からも・・・・・・・・・

[外部リンク] さらなる円安歓迎しない
9月10日 5時07分

『経済同友会の長谷川代表幹事は、訪問先の中国で記者団に対し、外国為替市場で円相場が1ドル=106円台の円安ドル高水準になったことについて、「さらに円安が進むことは多くの人が歓迎しない」と述べました。』(上記URL先より)

ということで円安に振っても誰得であるという話が産業界から続々出ているという状況なのが実にこう日銀の毎度の間の悪さクオリティを遺憾なく発揮しておられる次第でして、産業界からこのような声が出ている中ではあっても円安誘導を強行しているということで、「2年で物価2%がマンデートなので、実質購買力の低下も産業界の要望も知った事か物価が上がれば良いんだよ」というような「やれと言われたからやったんだもんボク悪くないもん」的なヤケクソプレイに打って出られましたかそうですかという図に完全に嵌っているのが実に見事なお話ではありますし、当然ながら短国買入実施する前にヒアリングとかしていて「やったら日銀がマイナス金利政策みたいな捉えられ方をしますよ」という指摘も市場からされていたと思いますので、このような諸々の動きに対する覚悟を持って火曜日の短国買入を実施されたのかと存じます次第。

しかしまあ何ですな、マイナス金利付けにいったタイミングの間が何ともという所でして、お蔭で為替市場のボラが高まった上に、為替の円安進行を受けて債券市場では久々にボラが出ながら金利上昇という形になっておりまして、日銀の短国買入でマイナス金利買入(と思われる)事象を作りに逝った結果としてマーケットに盛大にボラティリティを提供したという事で久々に破壊力のある日銀オペだったという感じですな。


・・・・・・・・・などとつらつらと申し上げてみましたが、まさかとは思いますが今回の買入は単に6Mの新発短国の買入残高を確保して年末のMB目標を進捗させようというだけの意識で実施したらマイナス金利(を買ったと言われても仕方のない結果)になっちゃいましたよテペヘロというような話だと致しますと、その無造作さと乱暴さに呆れて物も言えない(散々言ってるけど^^)わけでございますし、まさかとは思いますが金融市場でマイナス金利が恒常的に付いた場合に実体経済における名目ゼロ金利制約との間で起きる可能性のあるフリクションという副作用について何も考えずにいるなどいう状態で無邪気にお花畑を飛びまわっていたら地雷を踏んでさっきまで綺麗なお花畑だったのが一転して焼け野原という事案になった等という事は賢明な日銀諸氏におかれましては当然のごとくあり得ないと存じますが、アタクシの杞憂であることを切に願いたい物であります(-_-メ)。

一応本日は金曜日ですので短国買入デーではあるのですが、どう見ても今日買入入れても6Mが入る感じでも無いですし、キャピタル狙いで買入をして日銀打ち込みヒャッハーで強くなっているとしても、その場合って結局の所6Mをさらに深いマイナス金利で買う事になって焼け野原状態は更に地獄絵図へと発展していく訳でございますが、それだけの覚悟を示したいというのであれば別にまあ今日買入を入れるのも可能性としてはありますが、市場機能はかなり再起不能なダメージを受けるので正常化する際に物凄いコストが掛かる話ではあります。

でまあ需給面というのを考えたらカレント3銘柄がマイナス引けという事態だとこれ普通に考えたら短国買入入れているどころの騒ぎじゃないとなりますので、そうなりますと火曜日の5000億円の買入によってその先のオペレーションを非常に窮屈にしたという話になるので、お前の落とした斧は金の斧か銀の斧か状態ワロスワロスという話になるんですが、まあいずれにせよマイナス金利買入(と思われても仕方のない結果)の実施に対してこれだけのリアクションが起きる事になった訳ですが、どういう覚悟で買入を強行したのかが実に興味深い所ではありますので、是非次回のMPM後の定例会見ではその辺のご覚悟についてもお伺いしたいものであります。


なお、これまたしつこく申し上げていますが、日銀の「資産買入でマイナス金利」というのはECBの「預金ファシリティのマイナス金利適用でマイナス金利」というのと表面上の現象としてのマイナス金利は全く性質の異なるものなので(という話は恐らく短期市場で実務やっている人以外だと相当のマニアじゃないと直ぐにピンと来てくれないと思いますが・・・・・・)、量をターゲットにした金融政策では無く、金利政策として意図的にペナルティ金利を導入して派生して起きる量の縮小はスルー(今回ターゲットを絞った資産買入(要するに信用緩和的な物)を入れましたが)している現在のECBと違いまして、MB拡大を円滑に実施する(というと格好が良いが要するに札割れ対策)ためにプラスの預金ファシリティ金利以下の利回りでの債券購入をしていたらついにプラス金利で札が足りなくなってマイナス金利に突っ込んでしまった(かどうかはまだ確定していないが)という日銀とは、そもそも意図的か否かという部分からして違う訳で(いやまあ今回意図的にマイナスを付けに行ってるのだったら意図的かも知らんがMPMでスタンス表明していないという意味での意図的という話ね)、単に資産買入によるMB拡大政策の枠組みが実務的にフィージビリティーの限界に達しつつある為に起きた事象だとは思うのですが、まあ当然ながらそのような背景よりも現象としての「中央銀行がマイナス金利での資産買入」の方が注目されますからね。

なお、ちょうどその辺の質疑も師匠の会見であって、まあ師匠の答え自体はああそうですかという感じなのですけれども、その答えが出てくる背景というのを考えるとちょっとうーむという感じがする、というのはこの次にご紹介いたします。


#自分でも論点を整理しながら頭の体操をしているので、毎度話がくどくて誠に申し訳ございません



○師匠の会見のクオリティが壊滅的な件について

ベンダーニュースで見た時にはそんなに炎上している感じにも思わなかったのですけれども、これは壊滅的クオリティとしか申し上げようがないですので鑑賞鑑賞。

[外部リンク] 大きく2 点お伺いしたいと思います。先週来、急激に円安が進んでいますが、製造業を中心に、海外からの部品調達も増えていて、円安は必ずしも望ましいことではないという声も聞かれるようになっています。株式市場でも、あまり好感していないようで、円安が進んでいるにもかかわらず、あまり株が上がっていません。まずは、円安についての見解をお伺いしたいと思います。』

『これに関連して、今日のお話でも、円安は物価上昇をもたらすということが統計的に必ずしも成立していないという話がありましたが、供給制約が原因でコストプッシュ型のインフレになっているのではないかという懸念が根強くありますので、それについての見解を改めてお聞かせ下さい。(後半は後ほど)』

ということで、今回の会見ですが当然ながら物価に関する質問が多くなっていて、あとは為替の質問が多くて、なんでこんなに集中するのだろうと思ったのですが、その理由は後で分かります。

『(答) まずは円安が進んでいることが経済にどのような影響を与えるのかということですが、幾つかあると思います。ひとつは、輸出を促進する効果があるということです。ただ、それは、海外経済がもたついているという要因とか、あるいは海外生産が増えているという構造的な要因があるため、円安の効果で輸出が伸びるというのは、例えば2000 年代中頃に比べると、やはり弱いということは否めないと思います。それから資源調達の面では、円安は困るというような影響はあると思います。』

講演テキストの方では金融緩和のメカニズムとして予想インフレ率が上がって実質金利が下がると外貨高円安になって資産効果は出るわ輸出は増えるわでウハウハという話をしていた筈なのですが、こちらの「円安は困る」とは何のことでしょうかねえ(ニヤニヤ)。

『ただし、円安が進んでも、それをさらに乗り越えていくというような企業の取り組みも進むのではないかと思います。』

なんか急にシバキアゲ根性論のようなものが飛び出しておられますが、円高のせいでエルピーダがどうのこうのとか師匠一派の皆様は仰せになっておられましたが、つまり以前仰せになっておられたような日銀のせいでエルピーダがどうのこうのというのは、「それをさらに乗り越えていくというような企業の取り組み」が足りなかったという事になるんでしょうか。自分が外から勝手放題言っている時には全部金融政策のせいなのにいざ中に入ると円安の問題はお前らで何とかしやがれとはこれまた豪快な説明に恐れ入るしかありません。

『また、物価上昇との関係では、今日申し上げた通りであり、円安によって、短期的、一時的に物価が上昇するということは間違いないと思いますが、もう少し時間が経ってくるといろいろな調整活動等が出てくるので、それだけでは中長期的な物価高の要因にはならないということです。やはり最終的には金融政策がどうあるかということに大きく依存すると思っています。』

置物理論に基づく金融政策で超円高デフレを克服という趣旨の著書があったように思いますが為替は関係ないということですかそうですか。


・2年で目標達成しない場合のツッコミキタコレ

というかこれ今引用した実質冒頭の質問の続きでして記者の皆さん優秀ですな。

『(問)(前半は直上で引用した部分)2 点目ですが、副総裁は、2013 年3 月に、2%の物価目標について所見を述べられたときに、2 年で達成できなかったらお辞めになるというようなご趣旨で強い決意を示されたと思います。あれから1 年半が経って、今日も、趨勢的に2%の達成はできるというご趣旨で発言されたと思うのですが、2013 年3 月時点でのご覚悟に今の時点でお変わりはないか、ということを改めてお聞かせ下さい。』

(;∀;)イイシツモンタ゛ナー

『(答)(前半は直上で引用した部分)それから2 年程度云々というご質問ですが、今一応そういう状況に向かっているので、それが達成できなかったらどうかということを今は考えていません。いずれにしても、オントラックであるし、オントラックを持続できるような金融政策を実現できるように努力したいと思っています。』

とのことですが、講演の方では「2015年度を中心とする期間」に2%に達するという話でありまして、既にこの時点で2年で達成できるというタイムスケジュールになっておりませんが、そうなりますと何がどうオントラックであるのかという点についてより明確な説明、すなわち講演の方で説明したのは展望レポートで示した見通しだが、岩田副総裁の見解としてはあくまでも2年間である所の2015年春に2%に達するという見通しであると断言して頂きたい所ですが、そういう話は一切しないところが卑怯者クオリティとだけ申し上げておきましょう。


・需給ギャップと予想インフレ率に関するツッコミ

一つ飛ばして次の質問もテラ優秀。

『(問) 講演の中で、物価を押し上げている最大の要因は、「量的・質的金融緩和」による需給の改善であると述べられています。』

さよですな。

『ただ、需給ギャップについてですが、足許で、4〜6 月は、消費増税駆け込み需要の反動で大きく落ち込んだこともあって、民間の今年度の成長率見通しは、ほぼ0%に近いような状況になっています。日銀は、10 月末に展望レポートを公表して、そこで新たな見通しをお出しになると思うのですが、下方修正は必至ではないかとみられています。』

(;∀;)イイシテキタ゛ナー

『物価を決めるもうひとつの重要な要因と指摘されている期待インフレについても、1 年半前、2013 年の4 月4 日に「量的・質的金融緩和」を導入した時と比べれば、確かに水準は高いのかもしれませんが、3 か月前、あるいは6 か月前と比べてみると、せいぜい横ばい、ないしはBEI等をみるとむしろ下がっているのではないかという指摘もあります。』

(;∀;)イイシテキタ゛ナー

『需給ギャップがこのような状況であり、期待インフレもそんなに上がっていないということであれば、やはり物価の上昇について、どうして上がっていくのかということになるのではないかと思います。(この先も面白いので後ほど)』

で、師匠の説明が全然説明になっていないのがもう壊滅的。

『(答) まず需給ギャップに関してですが、成長率が鈍化しているというご指摘でした。今後、見通しは、展望レポートでまとめていくので、今、申し上げることはできませんが、私は、需給ギャップは縮まっていくというように思います。』

?????????????

『それから、需給ギャップの見方として、私は、雇用指標の方を注視しています。』

ほうほう需給ギャップのファクターとしてはGDPではなく雇用だと仰せで。

『雇用は相当タイトになってきていると思いますので、その面から需給ギャップを捉えると、やはり需給ギャップの改善が物価を押し上げる要因として働いていくと思っています。』

雇用だけ逼迫しても別にそれだけで有効需要が増えるんでしょうかねえ。それ雇用が逼迫する背景に何があるかによって変わってくるんじゃないですかねえ。

『それから、予想インフレ率は、全体としては、やはり上がっているという傾向には、変わりはないというように思います。』

はて???

『ご指摘のBEIは、10 年物では、8 月頃から少し下方のトレンドにあったかと思いますが、それは個々の投資家の益出しなども短期的には影響しますので、そういうことを繰り返しながら、BEIもだんだんと上がっていくのだと思います。』

えーっと、益出し云々とかおじいちゃん自分で何を言ってるのか分かってますかねというのがまずは頭の痛くなる所ですが、さらにBEIが今後上がっていく見通しの根拠が無いんですけど大丈夫ですか????

『BEIは、8 月末で下げ止まって、今また上昇トレンドに戻っていると思います。』

ほほう。まあ円安進行の影響ですけどまあ良いとしましょう。

『そのほか、BEIだけではなく、企業、家計がどのように予想しているかは、もう少し色々なデータで見ています。そういう面で、全体に上がっているというのは、単月での振れはありますが、その傾向は、変わっていないのではないかと思います。(続きは次のコーナーで)』

「単月の振れはありますが」って今まさに仰せになった8月末から直近という2週間にも満たない期間のものがまさに「単月の振れ」じゃないんですかねえと思いますが、実は最後の質疑の答えの中ではこんな話をしていたりするんですよね。10ページ目に飛びますけど。

『(答)(途中割愛)。ただし、単月でみれば、マインドが足許では少し下がるというのは避けられないので、もう少し長い目でマインドの変化とか、そういうものをみていきたいと思います。それを早急にマインドが弱っているとか、景気ウォッチャーが単月で下振れたからといって、マインドが落ちているという風に、判断するのは避けたいと思っています。』

8月末から2週間の動きを捕まえて「下げ止まって今また上昇トレンドに戻っている」という発言をしたお方が同じ時間帯に同じ口で申し上げたとは思えないこの時間軸自由自在な説明、ともうしますか、はいはいおじいちゃんさっき逆の話をしてたでしょというワンダーランドな世界に最早ひれ伏すしかありません。


・師匠がどうも講演で謎のアドリブ炸裂したために見事に丸焦げになっている件について

今引用した質疑の最後の所が実は大変に香ばしくて師匠の姿焼きがこんがりと出来上がっているということで質問した記者様マジ有能。

『(問)(前半は直上で引用した部分です)むしろ、今、円安が加速しており、先程の講演では、講演録にないご発言ですが、円安自体がデフレ要因になる可能性があるので、金融政策で対応が必要だということもおっしゃいました。アドリブで講演中におっしゃったと思いますが、そういうことからすると、足許の円安は、むしろ今後の金融緩和、追加緩和の必要性を強めるようになるのではないかと思うのですけれど、如何でしょうか。』

な、なんだってー!!!というかそういや一部では「円安進行で実質所得が減少するから追加緩和待ったなし!!」とか言い出す人まで居るというのを聞いて耳を疑ったのですが、実は元ネタは師匠のアドリブだったんですね!!!!

『(答)(前半は直上で引用した部分です)円安というのは、それ自体が短期的には物価を上げる要因であると申し上げたのですが、中長期的にみると必ずしもそうではないので、それがデフレ要因であるかというところは、私がもしそのように言ったのであれば、それは言い間違いです。』

ほうほう。なおこの後同じ記者と思われる方の無慈悲なツッコミが待っておりますのでお楽しみに。

『正確に言うと、こういうことです。円安は、まずは物価を上げる要因になるわけです。しかし、実質所得が輸入物価の上昇等で下がってくるので、他の物を買う際には節約しようとして、物価を下げる要因にもなって、その上げる要因と下げる要因がどこまで相殺し合うかということです。』

講演テキストの方にはそんな説明一切無くて、実質金利が下がって外貨高になってウハウハという話しかございませんでしたがががが。

『時間の取り方によっても違うと思います。上げる圧力に対して、下げる圧力もありますので、両方を合わせるとニュートラルになる可能性もあるし、上げる方の力が最後まで強い場合もあるし、下げる力の方が強くなる場合もあるということで、円安ということだけで、物価の動向をみるというのは難しいと思います。』

2012年にお書きになられた著書につきましてはどのようにご説明頂けるでしょうか????

『むしろ需給ギャップであるとか、予想インフレ率とか、雇用指標はどうかとか、具体的に言うとフィリップス曲線がどう変化するかとか、そのようなことをみた方が分かりやすいと思います。』

すいませんちょっと仰っている事が良くわかりませんが。

『短期的には、個々の価格から予測は当たりますが、中長期的に考えると、どちらに物価が変化するかは分かりません。だから、もう少しマクロの指標をみた方がいいというのが私の趣旨です。』

個々の価格のトレンドと中期の変化は独立であるとはこれまた斬新な理屈、というかそもそもさっきの質問だって「円安」という全体にかかわる部分についての物価への影響だし、同じ質問の前段は思いっきり需給ギャップと予想インフレ率の見通しに関する質問なのですが何を仰せなのでしょうか???

『円安になるとデフレになると言った覚えはありません。』

ということですが、この次に無慈悲な攻撃が登場しますよ!!!

『(問) テープを聞き、メモもしていますが、申し上げると、「円ドルレートが安くなると、輸入財が高くなるので、短期的には物価を上げる要因になるが、消費者の色々な行動を考えると、それがむしろ物価を引き下げる方向に働く」とおっしゃっています。』

無慈悲な砲撃キタコレ!!!

『(答) それだけだと正確ではありません。他の財は下がるという要因があるということです。』

しかしその程度で引き下がるようなヤワな同志ではありません!

『(問) その後に、「金融政策がそれにきちんと対応しないと、結局下押し圧力が強くなるということです。それ以外に、短期的には輸入価格が上がって物価が上がるから実質所得が下がって、消費者が節約行動をとるので、物価が下がる圧力が強くなる。その下落はデフレになっていくので、それを食い止めて、バランスを釣り合わせながら物価を上げるには、量的・質的金融緩和のような政策が必要になる」と言われました。』

どう見ても火の海です本当にありがとうございました(・∀・)

『(答) 分かりました。もう少し正確に言いますと、そのように円安になるから物価が上がるという面もありますが、中長期的には、他の価格が下がる要因がありますので、下がる方が相殺する以上に働くリスクもあるということです。そういうリスクが大きいかどうかを見極める必要があります。それが、デフレになるほど下がる方の影響があるかどうかを見極めた上で、金融政策を運営すべきだということです。正確に言うと、そういうことです。』

「正確に言うと」もへったくれもそもそも記者の方の取ったテープ起こしだと両面の話なんぞしてないじゃないですかいい加減にしろ!!!という所ですけれども、それ以前の問題としてQQEのメカニズムについて講演テキストでは予想インフレ率の低下で(途中割愛)円安ウハウハという話をしているのに、こちらでは中長期的に物価にマイナスの場合もあるとかちょっと何を言いたいのか判らないという所です。

つーことで、毎度申し上げておりますように、説明のパーツパーツではその部分だけ単独で見た場合には筋の通った話をしているのですが、全体として見た場合の整合性やバランスが全然とれていない、という毎度の指摘に通じるのがこの一連の話で、まあ学者先生が意味不明な机上の空論を供述している分にはハイハイワロスワロスという事で良いのですが、全体的な整合性もバランスも考えないで部分的な適合だけ考えてバランスもへったくれもない政策を実施したら案の定実行してみたら乱暴な政策でございましたというのが足元で起きている現象だとしますと、このパーツパーツだけしか考えない理論によって既に問題が出ている訳で、2年と言わず早急に以下悪態という所ですな、うんうん。


・円安進行に関しての質疑もこれまたアレ

この次にこんなのがあります。

『(問) 円安の関係ですが、今日の講演にもありました企業の海外との連結での収益がよいという話ですが、足許の円安進行は、ポジティブという理解でよろしいでしょうか。』

『(答) 製造業には、そういうものがあったと思います。海外の子会社の配当が入ってくるものを円に換算すると高くなる、という効果があったと思います。』

ほらまた狭い一面の話だけしかしないよ。で、一つ飛ばして次の質疑。

『(問) 円安についての質問で恐縮ですが、今日の企業の方との懇談会では、企業の方から、更なる円安について、安定してほしいなどの何らかの意見があったのかどうか、というのがまず1 点目の質問です。あと、先程来、色々と出ていますが、全体として、ここから先円安が進むことが日本経済にとって、良いのか悪いのか、一概に言えないのかどうか、というところをお伺いしたいと思います。また、先週、黒田総裁が、記者の質問に対して、円安がないと2%達成できないというふうに考えるのは邪推だとおっしゃったわけですけども、その点について副総裁のご見解をお願いします。』

という質問だったのですが、円安の全体としての評価についての説明をしないで2%物価の方の話になっておりますがまあそこは良いとしましょう。で2%達成云々の部分です。

『(答) 本日の懇談会では、企業の方からは、為替は安定して欲しいという意見がございました。』

まあこれは良いとして。

『それから、円安でないと2%にならないとか、円高になると2%にならないとかというのは、先程申し上げたように、色々な要因がどのように相殺されるかによって違います。上がる・下がるという2 つの要因があるというよりは、時間軸でも違うということです。』

2012年の師匠様の著書「デフレと超円高」では『第一章円高はなぜ起きるのか』『第二章デフレは円高を生む』という章立てになっていたと存じますが・・・・・・・・・・

『長くなるほど、いろいろな調整もあって違ってくるということがありますけれども、そういうことを考えながら、金融政策を運営していますが、円安にならなければ2%達成しないとか、そういうふうには思っていません。』

どうも何を仰せになりたいのかが意味不明な日本語で。

『今日の説明でもありましたが、需給ギャップを縮めていくには、いろいろな経路があります。』

実質金利を引き下げると全部上手く行くという置物桶屋理論だったのではないでしょうか????????

『円安というのもそのひとつですが、それも短期と中期では違うし、先程記者の方から、円安になるとデフレになるから私が対応しなければいけない、と言ったのではないかとの指摘もありましたが、そうは言っていません。そう言ったのであれば、私の舌足らずで、きちんと説明しなければならないと思います。』

どうもさっき突っ込まれた事が気になっておられるようです。というか桶屋理論の表は何だったんでしょうか。

『世の中が円安になると必ず物価が高くなると思っているようなので、それに対しては、他の価格に対して、直ぐに調整は働きませんが、中長期的にそういう下げる力もあるということです。』

これ要旨作る事務方も相当苦労したと思われますな。

『円安になればなるほどよく、日本銀行は、物価が上がればいいので、円安で2%を達成しようとしているというご意見に対しても、説明をしたということです。』

円安によって資産効果と需要創出と輸出拡大が起きるという説明をしておられたのは師匠様なんですけどねえ。

『色々な経路を通じて、物価に影響は与えますが、一番の基本は、需給ギャップと予想インフレ率です。』

2012年の師匠様の著書「デフレと超円高」では「第五章デフレは貨幣的現象である」という小見出しがあった筈ですが何故需給ギャップと予想インフレ率なんでしょうか。

『予想インフレ率と需給ギャップに注目するのは、フィリップス曲線に注目しているということでもあります。』

『フィリップス曲線の動きは、今日説明しましたが、フィリップス曲線は、失業率の状況がどのようにインフレ率に影響していくのかを示すものですが、実際のインフレ率に加え、予想インフレ率にも依存するので申し上げました。』

などと意味不明の供述を繰り返しており、

『この問題は大学の講義みたいに難しいので、うっかりすると間違ってとらえられるなというふうに、反省しております。』

(誤)大学の講義→(正)蒟蒻問答

つーか難しいも糞も最初の説明が只の舌足らずどころか一面だけの話で全部話した気になっているだけだろいい加減にしろ!!!!!


・ということで円安の経済の影響ですが

『(問) トータルでみた経済への影響の見解についても、お願いします。』

『(答) それは状況によります。円安になればなるほどよいというわけではありませんし、円高になればなるほどよいというわけではありません。』

何度も同じツッコミをするのもいい加減疲れますが講演テキストでは以下同文。

『需給ギャップが落ち着いてきて、やはり完全雇用になってくると、それで雇用が安定してくるとか、物価も安定してくると、為替というのはどこかで均衡してくるのだと思います。どこで均衡するかというのは、予想することは難しく、私から言うこともできません。』

あのーすいません。おじいちゃん展望レポートで経済物価見通しの予測をしていると思うのですが、中長期的な均衡点を何も置かないで積み上げで予想しているんでしょうか???というか別に積み上げで予想したって良いとは思いますが、だったら先ほどから物価の話をするのに「中長期を考える上ではマクロの動向が重要」とミクロの積み上げはあくまでも短期の話だという主張をしているのに、その中長期の話においてどこかで均衡するか予想するのは難しくってナンジャラホイというか最早何を言ってるのかが判らんですけど。


・短国マイナス金利買入に関する質疑

まあ問題あるとも答えにくいので、その点については仕方ないかなあとは思っていたのですが、やはり質疑を見ると問題が大いにある説明をしているのでありました、市場動向云々とは別のレベルですけど。

『(問) (前半割愛)2 点目は、昨日、短期国債の買い入れで、日銀がマイナス金利で買ったのではないかと、市場で言われておりますが、事実の是非はお答えできないということは理解できるのですが、一般論として、マイナス金利であっても、マネタリーベースの目標のためには、国債をしっかり買っていくということは変わらないのかということと、マイナス金利で買うことにコストなり副作用といったものがあるのか、という点について、ご見解を伺いたいと思います。』

ということで、まあマイナスだから問題というような説明はしにくいだろうなと思ったのですが、師匠の説明はそういう次元を超越した斜め上の論点を呈示していました。まあ市場は斜め上の論点へのツッコミではなく(先ほど申し上げたように)マイナス金利ヒャッハーという現象面の話だけで反応していますけどね!!!

『(答)(前半割愛)それから、マイナス金利の話ですが、これは、2012 年7 月の金融政策決定会合において、短期国債の買い入れをより確実にするために、入札の下限金利というのを撤廃しておりますので、もしあったとしても、問題はないと認識しています。オペレーション上も、何かそれが障害になることはないと思います。』

2012年7月の入札下限金利撤廃というのはこの時の声明文に説明のようなものがあります。

[外部リンク] 『8.なお、このところ、固定金利方式・共通担保資金供給オペレーション等において応札額が未達となるケースがみられている。日本銀行は、資産買入等の基金の着実な積み上げを通じて前述の金融緩和を間断なく進めていく観点から、本日の会合で以下の措置を決定した。

(1)固定金利方式・共通担保資金供給オペレーションを5兆円程度減額し、短期国債買入れを5兆円程度増額する。
(2)短期国債の買入れをより確実に行うため、当該買入れにおける入札下限金利(現在、年0.1%)を撤廃する。CPの買入れについても同様とする。
(3)固定金利方式・共通担保資金供給オペレーションについて、金融機関の資金需要に柔軟に対応するため、「期間3か月」と「期間6か月」の区分をなくし、「期間6か月以下」とする。』(2012年7月決定会合声明文より)

・・・・・・・ということでございまして、マイナス金利での短期国債買入というのを想定したような決定とは全く関係ないものでありまして、今回の事案に関して2012年7月の決定からの既定路線であるかのような説明は強引にも程がある訳で、これはまあ師匠がオリジナルでこんな答えを出すとも思えない(別に馬鹿にして言ってる訳では無くて、こんな技術的なクソ細かい話って就任後の分ならまだしも就任前の話だったら師匠知らんでしょという意味です)ので想定問答を棒読みしたのかとは存じますが、あまりにも想定問答の作りがダメダメすぎるので猛省を促したい所であります。

まず「2012年7月」というマイナス金利での買入が想定できないような時期からの既定路線であるかのように説明するのがインチキな上に、2012年7月という前任総裁副総裁の時期を出している所が、あたかも前任に責任を転嫁するかのようなレトリックでケシカランと思う訳で、とりあえず想定問答は赤点再履修にも程があるという所ですな。

それにですね、この想定問答(勝手に想定問答棒読み扱いしていますが師匠の完全オリジナルならゴメンナサイ)ですけれども、もっと重要な点として、質問にもありますような「コストなり副作用といったものがあるのか」という点に関する部分が単純にオペレーショナルな部分、すなわち日銀とオペ先との間の関係にのみフォーカスした答えになっている点がゴミ答弁にも程がある所でして、先般来申し上げておりますように、オペマイナス金利のデメリットってオペレーション技術上の問題というよりは、市場と実体経済を繋ぐ部分において、「市場金利には名目ゼロ制約は無くても、実体経済には名目ゼロ金利制約がある」というギャップが顕在化する点の影響考慮が重要な点であり、それは実際に何かトンデモナイことが起きる可能性を秘めているけれども実際には起きて見ないと判らず、多分起きたら盛大な不都合が生じて金融政策のトランスミッションメカニズムに悪影響を与える事になるであろう、という話であって、単純なオペが打てる打てないの問題だけで済む問題ではないのですよね。

でまあ今回作られた想定問答(しつこいですが師匠の完全オリジナル答弁だったらスイマセン)のクオリティから勘案しますと、前半の市場雑談でも申し上げた「本当に覚悟を持ってマイナスを付けに行った(かどうか確定していませんが普通に市場がマイナスを付けたと認識するような状況を作ったという意味において)のか」という点に関して、実はお前ら何も考えないでマイナス付けにいったんじゃねえのか事態を分かってるのかと小一時間問い詰めたくなる、という点でも中々象徴的なコメントなのではないか、とまあ斯様思うのでありました。


#最後は師匠鑑賞会じゃなくて短期市場悪態コーナーになってしまいましたなすいませんすいません
 


お題「さあ3M短国入札(で雑談)/師匠の金沢金懇での高座を鑑賞するの巻」   2014/09/11(木)08:05:17  
  ドル高ェ・・・・・・・・・

○さて本日は3M短国入札ですが

えーっと昨日は日銀のマイナス金利買入雑感を書いてみたものの、中々こう上手く論点が整理できていないわ、書いたり消したりしながら書いていたら消し忘れとか接続詞がまあ落ち着け状態になったりと誠にアレでございましたな。

・・・・・・ということで本日は3M入札なのですが、昨日の短国市場ではベンダーも6M新発の価格が着くとニュースヘッドラインが出るとか中々の注目状態になっていたようで、それによりますと新発6Mはマイナス0.5bp→プラス0.1bp→マイナス0.9bpというような動きになっていたみたいで、引値も見事に強くされてBB引けはマイナス0.4bpだわ売買参考統計値平均単利はマイナス0.3bpだわと、前週の新発3Mと共に直近入札のあった2銘柄が共にマイナス金利(ちなみに477回の売参はマイナス0.1bpに金利上昇しています)という大変にスットコドッコイな状態になっておりましてもうねという状態。

という異常事態なんだかこれから恒常化するのか知らんあばばばばーな状態の中で本日の3M入札を迎える訳でございますが、まあ普通に考えるとゼロとかマイナスとかの金利で「資金運用商品」としての短国ニーズがバカスカあるとは思えない(為替絡みとか信用リスク絡みとかでマイナス調達が出来れば別だが)訳ですし、マイナス金利でも買いますよウヘヘヘヘと言っている日本銀行様はプライマリーでは買いに来ない訳ですし(というかプライマリーで買う位なら最初から相対で対政府取引してくれ)、まあ常識的には入札からいきなりゼロだのマイナスだのとはならんでしょとは思いつつも、兎に角日銀が短国市場の需給逼迫を無視して、というか需給逼迫に更に拍車をかけて市場を壊す買い方をしているだけに、在庫確保ニーズとか残高維持ニーズとかも相当エネルギー強いでしょうし、はてさてどうなるのやらという話で、もはや予想するだけ精神衛生上良くないので結果に注目しましょうねとだけ申し上げておきます。

しかしまあ何ですな、実体経済には名目ゼロ金利制約がある訳ですからマイナス金利というのが金融市場で恒常的に付くというのは金融政策を何のために実施しているのかと考えた場合に弊害の方が大きいんじゃないの、というのは引き続きの見解として置きますけれども、このマイナス状態も間違って恒常化(まあ普通に考えると期末要因含めているので恒常化しないと読むものなのですが)するとやはりマズーだと思うのです。


・・・・・でまあ昨日は日銀のマイナス金利買入の可能性がありました案件でさすがに何とかストのレポートとかベンダーの記事とかありましたが、あれで「追加緩和の可能性が高まる」とか言っている人はとりあえずお前らその席空けて俺様に用意しろやと申し上げたくなる次第でありまして、短期国債買入の買入残高累増に伴い市場のキャパを超えてしまったという状況がこのマイナス金利かもしれない買入や、実際についているマイナス金利として顕在化してきたという話ですから、「来年以降のMB拡大が同ペースで実施することができません」という政策実行におけるフィージビリティー問題に到達したという話ですし、「超過準備付利下げ」とかゆうとる方も居ましたが、買入でマイナス金利が付くという状態というのはつまり「バランスシート拡大政策をそれだけ無理をしないと実施できない」という事を意味しますので、同じ理屈で考えると超過準備付利についてはバランスシート拡大政策を更に実施する為には引き下げをするのは逆効果でもし追加でやるなら引き上げをしないといけないという話になるのですが判りますかね何とかストの皆様♪

まあさしあたってのオペ円滑実施でMB拡大円滑実施というのであれば、海外中銀のデポに対しても準備預金非対象先の当座預金残高と同様に付利対象にすれば海外分の短国自動購入ニーズがその分ドロップするから少しはオペ運営が楽になるんじゃないでしょうかねえと思いますが、それって一面ではシニョリッジの海外流出とも言える話で、えーっとシニョリッジを海外流出させて積み上げるMB残高の政策効果に対して払っているコストの方が物凄い勢いで大きいんじゃないですかねえ(まあシニョリッジ漏出云々マイナス金利の国債購入にも言えますが)と思う次第で、もっと真面目にQQEのプロコン比較というのを行っていただきたいですなあ次回のMPMでは、と思うのでありました。



○師匠の高座キターーーーーーー!!!ですが今回は参考文献も並べて味わってみましょう(・∀・)

師匠の金沢市での金懇テキスト
[外部リンク] 石川県金融経済懇談会における挨拶 ――

でまあ暫く前の高座の時に申し上げましたが、この鶴光師匠もとい副総裁様におかれましては、(1)アプリオリに「こうなる」と言っている所与の部分についてその前提が怪しい、(2)相関関係と因果関係の取扱いが雑で(というか意図的かどうか知らんが曖昧に扱っていてというのか)自説に都合の良い因果関係がホイホイ出て来る、(3)何らかの現象について説明する際にその時々で違う説明をするので通してみると前後矛盾が発生する(つまり説明がご都合主義)、(4)説明に都合の良い話だけ持ち出してくる、というのがありますなあというのが特色だなあと思う訳で、こんなので何で経済学者が務まるのかよく判らんのですけれども、まあ今回もそのようなクオリティが炸裂していてツッコミ所がどうのこうのというよりも突っ込まない場所を探す方が大変という素敵な仕上がりになっています。

でですね、今回のカウス師匠もとい副総裁様の高座を鑑賞するのにちょうど良い参考文献があるわ(ただし別に中身ではなく小見出し見るための参考文献だが)と思ったので参考文献も並べて鑑賞すると実に香ばしくなって参りますのでオヌヌメ(かどうかは知らん)。

[外部リンク] 発売日: 2011年02月17日定価 : 本体740円(税別)
ISBN:978-4-06-288091-6
判型/ページ数:新書/240ページ
シリーズ:講談社現代新書

以下、『』が毎度の引用部分ですけれども、特段注釈がないのは昨日の金懇挨拶テキストからの引用、引用部分に(2011年の岩田さん著書紹介より)とあるのが上記URL先からの引用になります。


・物価動向の説明が色々と怪しい点について

でまあ最初の小見出しは『2.日本経済の現状と先行き』でして、説明内容は思いっ切り展望レポートの話になっているのですが、物価の辺りは微妙に師匠節が混じっています。ということでいきなり本文5ページ目まで飛びます(そこまでの説明は展望レポートの棒読みと言っても過言ではないので、ある意味ここだけはツッコミを入れても展望レポートの楽観大本営へのツッコミなのでおもんない)。

『(2)物価動向』のところから。

『続いて、物価動向についてお話します。生鮮食品を除く消費者物価の前年比は、消費税率引き上げの直接的な影響を除いたベースでみて、7月は+1.3%となっており、「物価安定の目標」である2%の実現に向けての道筋を順調に辿っているとみています(図表7)。』

とまあそれは良いとして。

『物価動向をみるうえで重要なことは、毎月の消費者物価指数の数字は振れを伴うものであって、基調的な物価上昇圧力は、「需給ギャップの改善」と「予想インフレ率の高まり」という2つの要因で決まるということです。物価の基調を判断するためには、こうした2つの要因を丹念に点検していく必要があります。』

ここの部分なんですが、既に出ているけどまだネタにしていない8月金融政策決定会合議事要旨で似たような話をしている人がいて「細かい物価のコンポーネントを見て上がる下がるの先行き予測をするのは意味が無く、コンポーネントの積み上げで考えても意味が無い」的な正論と珍理論の紙一重的な話をしている部分があってこれは師匠かなと思ったのですがどうも師匠のようです。

でまあそれは兎も角として、師匠におかれましては「基調的な物価上昇圧力は、「需給ギャップの改善」と「予想インフレ率の高まり」という2つの要因で決まるということです」と仰せのようですが、ここで2011年の著書の見出しを拝見してみますと・・・・・・・・

『第五章  デフレは貨幣的現象である』(2011年の岩田さん著書の見出しより)

という小見出しがございまして、ええっとデフレが貨幣的現象なのに物価上昇圧力には需給ギャップと予想インフレ率の要因で決まるとは2011年の説明との整合性をお伺いしたいのですがまさか日銀に入って変な物でも食ってはいはいおじいちゃんおじいちゃんとなってしまわれたのではないかと大変に心配になる所ではございます。まあMB増やすと予想インフレ率が上昇する(と毎度のように師匠はアプリオリに認定しているのですがそもそもそのメカニズムもおかしいだろと思いますが)というから予想インフレ率は貨幣の上げ下げに影響されるのかもしれませんが需給ギャップは貨幣の上げ下げ関係ないだろいい加減にしろ!という所ですな、うんうん。

『先ほど申し上げたとおり、労働需給が引き締まっているほか、設備についても過剰感はほぼ解消され、稼働率が高まっています。こうしたもとで、需給ギャップは緩やかに改善し、最近ではゼロ近傍になっています(図表8)。また、後ほどご説明するように、中長期的な予想物価上昇率は、全体として上昇しているとみられます。』

まあこれはどうでもよい、というか需給ギャップ最近ではゼロ近傍って直近のGDPはどうしたと思いますがそのインチキ説明はそもそも執行部として行っているので師匠云々関係なし。

でまあ先行きの話なんですけどね。

『やや仔細に申し上げると、暫くの間は、石油製品を中心としたエネルギー関連のプラス寄与が縮小していくことから、1%台前半で推移するとみています。しかし、その後は需給バランスが需要超過方向で推移し、中長期の予想インフレ率が上昇していくもとで、再び上昇傾向を辿り、2014年度から16年度までの見通し期間の中盤頃、すなわち2015年度を中心とする期間に、「物価安定の目標」である2%程度に達する可能性が高いと考えています。』

えーっとすいません、「2年で2%物価目標達成しなかった場合は責任があって最高の責任の取り方は辞職」だったと思うのですが、「2015年度を中心とする期間」だったら2013年4月から2年以上たっている可能性の方が高いだろいい加減にしろ!という所でありまして、いけしゃあしゃあと何を仰せなのでしょうかこの人はと思う次第です。

まあ一億歩譲ってこの部分は展望レポートでの見通しを申し上げたという事だと致しましても、「2年で2%を達成しないと辞任」とまで大見栄を切って前任者を石持て追い出した(ようなものの)お方なのですから、当然説明の中に「私は2013年4月に申し上げましたように2年間、つまり来年の春には達成できると考えています」という一文を加えるべきではないかと思うのでして、早くも「2年で2%達成できなかったら辞職」を逃れようとする気満々なのが見て取れるというものであります。


・QQEの効果の話が相変わらずのクオリティ

次が『3.金融政策運営について』でして、相変わらずの置物理論で風が吹けば桶屋が儲かるという話をしているのですけどね。『(2)「量的・質的金融緩和」の波及経路』という小見出し(本文7ページ)の辺りからです。

『まず、金融緩和の波及経路についてご説明すると、最初の重要なポイントは、「予想実質金利の引き下げ」です(図表10)。』

ということで図表10というのが毎度お馴染み風が吹けば桶屋が儲かるの図表なのですが、相変わらずQQEを実施すると何で予想実質金利が下がるのかがアプリオリになっています。

『「量的・質的金融緩和」は、長期国債の大規模な買入れ等を通じて名目金利に下押し圧力をかける一方、予想インフレ率を押し上げることにより、その差分である予想実質金利を低下させることを意図しています。』

でまあ予想実質金利が低下するとどういう効果があるのかというのが相変わらずである。

『予想実質金利が低下すると、様々な面から実体経済における需要が刺激されます(図表11)。例えば、予想実質金利が低下すると、相対的に不利になった現預金や債券から、株式や土地・住宅等の実物資産、あるいはより金利の高い外貨への資金シフトが起り、その結果、株高や外貨高による資産効果によって家計の消費が刺激されます。』

ということで、外貨高になると資産効果でウハウハという話をしておりますが、外貨高というのはエネルギーなどを輸入に依存している日本の場合はそういう物のお値段が上がって実質購買力の海外漏出が起きるという面がありますよという話をスルーしているのが毎度の「物事の一面だけで説明する」というそれで社会政策をやる積りかよという話ではありますし、(今日テキストでますけど)会見では円安が良くない場合もあるみたいな発言もしていたみたいで、だったら円安でウハウハというこの説明は何なんだかという話。

『また、予想実質金利の低下に加え、消費の増加、株高および円安など複数の要因に後押しされた企業は、設備投資に積極的になると考えられますし、円安による輸出の押し上げ効果も期待されます。』

ちょっと笑ってしまったのはここでして、従来は「企業は予想実質金利が低下すると設備投資を拡大します」(キリッ)とアプリオリな話として説明していた置物桶屋理論の表現が変わっている事で、「複数の要因」だの「考えられます」だのという逃げ口上が入っている訳でして、先日ネタにした国会での所信聴取での説明はどこに逝かれたのでしょうかと小一時間問い詰めたい訳ですし、円安による輸出拡大も「期待されます」とか実際に円高修正したものの輸出がそんなに伸びていない件についての逃げ口上がある辺りが実に味わいの深い所ではございます。


・賃金に関する説明が中々アレな点

でまあその次が『(3)「量的・質的金融緩和」の効果』でして、執行部的な説明が続く部分は正直どうでもよい(執行部的な説明に突っ込んでも良いのだがいつもの話なのでパス)のですが、その後に味わいが。

『こうしたお話しをすると、「名目賃金の上昇が物価の上昇に追いつかない結果、実質的な賃金水準は下がっているのではないか」とのご批判を受けることがあるのですが、私としては、「物事には順序があるので、もうし辛抱強く政策効果を見守ってほしい」と申し上げています。』

もうワロタというか何というかですが、まあその前に2年で2%が来ないと辞任になっちゃいますね!!!!!

で、この次に賃金が上がるのにちょっとお時間がかかるという話をしているのですが・・・・・・・・

『企業側の立場で考えると、一旦増やした正社員は簡単に減らせませんし、一旦上げた給与はなかなか下げられません。』

・・・・・・・・・えーっと、ジャクソンホールでの黒田総裁の講演でもありましたし、他の多くの人たちも指摘していますが、日本の場合は雇用の需給調整を行う際に、雇用者での調整を行うよりも給与水準での調整を行う傾向があって、その結果として失業率などは低位で推移するものの、名目賃金上昇圧力が弱いどころか下落の圧力が掛かり、それも日本の粘着性の高い物価低迷の一因になったという話になっていると思うのですが、また随分と面白い説明ですね師匠!!

というか、師匠の2011年の著書紹介文でも・・・・・・・・

『緊急出版! 日本経済の危機と希望を問う!若者の就職難、雇用の不安定、賃金の低下、社会保障制度は崩壊寸前、今の生活のままでいいのか。』(2011年の岩田さん著書の紹介文より)

とありますが、まあこれは出版社が勝手に書いた事で、名目賃金には下方硬直性があるからデフレになると企業の労働コストが高止まりして企業収益を悪化させるのが経済学の常識ですねわかります。


・円安と物価の話も味わいがあります

ちょっと飛びまして本文10ページ目に『(5)物価上昇の要因――円安と物価――』というのがあります。

『このような状況から、日本銀行としては、先ほど申し上げたとおり、2%の物価安定目標は達成できるものと考えていますが、当然ながら、そのことに否定的なご意見も聞かれます。代表的なものは、「現在の物価上昇は円安による輸入物価(特にエネルギー価格)の上昇によるものであり、その効果が剥落すれば物価上昇のペースは下がるに違いない」という議論でしょう。』

ほほう。

『しかし、実際のデータを確認すると、「量的・質的金融緩和」以前は、為替レートの変化と物価上昇率の間に、有意な相関は見出せません(図表16)。つまり、円安が物価上昇をもたらすという関係は、必ずしも成立していないのです。』

ちなみに図表16というのは1998年4月以降の前年比ドル円為替レートの%対比と、コアCPI前年比%をプロットしたものになっておりまして、相関係数マイナス0.15というのが堂々と出ておりますな。

・・・・・・・・さて、ここで2011年の師匠の著書の題名と見出しを確認してみましょう。

題名→『デフレと超円高』、目次→『第一章  円高はなぜ起きるのか』『第二章  デフレは円高を生む』(以上2011年の岩田さん著書紹介ページより)

デフレは円高を生むという著書をだしておられます一方で「円安が物価上昇をもたらすという関係は必ずしも成立していない」とはこれまた豪快な説明でございまして、師匠におかれましては早急に2011年の著書を全面的に回収して焚書の措置を取られた方が宜しいのではないかと進言させて頂きとう存じます。

『この理由を簡単にご説明すると、「他の条件を一定とした場合、円安などによって輸入品の価格が上昇すると、それ自体は物価の上昇要因である一方、そのことによる実質的な所得の減少は、輸入品やそれ以外の財・サービスに対する需要を減少させ、それらの価格を引き下げる効果をもたらす」ということです。』

っていうのはこの部分だけ切り取るとその通りですが、はいはいおじいちゃんさっき「外貨高の資産効果や輸出拡大で需要が上がってウハウハ」って話をしてたでしょいもう忘れたんですかという話で、片方の口でそういう話をしているのに、ここで急に「他の条件一定で」みたいな話を持ち出すとか説明がご都合主義にも程がある訳で、こういう辺りが置物師匠一派の置物理論のアレな所で、パーツパーツでは部分的にフィットする説明をしているのですが、部分部分の説明が正しくても全体の整合性が取れていないので何が何だか判らん話になりますし、実際に政策をおっぱじめてみると当初こそパーツの部分のフィットで効くにしろ、徐々に全体の整合性問題が発生してプロコン的におかしい事になる、というのがQQE実施して1年半経過となった時点で起きてる現象なんじゃネーノと思うのでありますがどうでしょうかねえ。

と、考えますとちょっと先にある部分、さっきもそんな事言ってましたが、この師匠の説明に関してははいはいおじいちゃん鏡を見て下さいねと申し上げたくなる味わいの深さを感じる訳です。

『このように、円安などを原因とした特定の財・サービスの価格上昇が、全体としての需要や物価に対して最終的に及ぼす影響は、様々な波及効果の集積として決まってくることであり、一対一の関係として語れるものではありません。言い換えると、ミクロの変化を単純に積み上げても、マクロの変化を予想することはできないということです。』

まあお前の図表10とか、さっきからの「パーツパーツの説明は合っているけれども全体の整合性を何も考えていない説明」について良く良く自省してから同じ言葉を仰せになられた方が宜しいのではないでしょうかと。

『マクロ的な物価の動向を予想する際には、やはりマクロの視点で分析することが必要です。』

ぷぷぷ。

『具体的には、経済全体の供給力に対して、どのくらいの総需要が存在しているのかという、需給ギャップ分析が重要になります。足許の物価上昇の最大の要因は、金融政策の効果などによって経済全体の需要が拡大していることであり、そうした需要圧力があるからこそ、輸入品のコスト増や消費税率引き上げの価格転嫁も、円滑に行われているのだと考えています。』

つ貨幣的現象

・・・・・・ということで、まあ色々と読んでいて頭痛が酷くなる講演で誠にアレでございましたが、基本的な説明については2013年10月の中央大学での講演辺りで盛大にツッコミをいれましたので、まあ今回は従来の話にちょっと付け加えられた部分をツッコんでみました。

#もっと生産性のあるネタがあるのに師匠ネタやってるんじゃねえという指摘は謹んで却下致します(^^)
 


お題「短国買入でマイナス買入が発生した可能性があるので予定を変更しましてマイナス金利雑考をお送りします」   2014/09/10(水)08:09:00  
  SF連銀からはオモシロペーパーがあるし蟹総裁の講演はあるし日銀のMPM議事要旨はあるし、更に先週のドラギの俊ちゃん会見はまだ途中だしと中銀ネタがここへきて多いのですがどうしてこう出るときに皆まとめて出すかね(^^)。

さてさてこれらのネタに加えまして、本日は石川県の金融経済懇談会で我らが師匠が落語もといご挨拶をされまして、そのうえ記者会見があるという事でして、金懇会見と言えば某サユリ様と記者様とのやり取りが面白いので本日はぜひともそれ以上のハイクオリティな応酬を期待したい所であります。

・・・・・・・などと思ったらこの絶妙の時期にこんな記事が投下されておりました。

○まあどうでも良いネタだが話のマクラにするには長すぎるので雑談ネタ

朝日新聞のサイトですが「東洋経済の眼」って名前のコラムコーナーです。
[外部リンク] 上記のように朝日新聞のサイトですが書いているのは東洋経済さんのようですが、この題名を拝読するに「2年で2%」目標達成に向けての達成に関連して岩田副総裁様を「追い詰めよう」というような人がいるんですか随分な悪党もいたもんですねえどこのロクデナシなんでしょう(棒読み)。

などと思いを馳せつつ記事を拝読しますと大変に豪気な記載が。

『しかし、岩田規久男副総裁は就任直前、国会で「(2年で2%を)達成できないのは責任が自分たちにあるというふうに思う。最高の責任の取り方は辞職することだ」と明言しました。就任前、白川日銀を激しく批判していた副総裁だけに、日銀関係者の間では今も「2%が実現できなければ辞めるべきだ。辞めれば、男岩田の株もあがる」という声がくすぶります。』(上記URLより)

>辞めれば、男岩田の株もあがる
>辞めれば、男岩田の株もあがる
>辞めれば、男岩田の株もあがる

・・・・・( ゜д゜)
・・・・・(つд⊂)コ゛シコ゛シ
・・・・・(;゜д゜)

えーっとですな、大口叩いてやると言ったことが実現できないという時点でただの敗者な上に大口叩くわ元の人たちを悪しざまに罵って石持て追い出すわで、通常の敗者よりも罪が一段と深いとしか思えんのですけれども、何で「男岩田の株があがる」のかアタクシ愚昧にしてさっぱり理解に苦しむ次第であります。

まあ斯様な声を上げておられる方というのが実在するのか記事を書かれた方の想像上の存在に過ぎないのかは存じ上げませんが、仮に実在するのであれば、「男岩田の株もあがる」などと発言されておられる貴殿の首から上に存在するであろう物体はゴミ袋かなにかなのではなかろうかと小一時間問い詰めたい所ではございます。まあ皮肉で言ってるのを東洋経済の記者さんが真に受けただけのような気がしますけどね!!!!!

しかしこの石川金懇の前にこのようなコラムが東洋経済方面から飛び出してくるという辺りに絶妙な侘び寂びの世界を感じる次第でありますなあ。

・・・・・・・・うむ、また無駄な悪態からスタートしてしまったorzorz


○日銀短国買入でマイナスを購入しやがった可能性がありそうな件について

昨日短国買入をオファーしやがるとはねえ・・・・・・・・・

[外部リンク] 5,000 2014年9月11日
米ドル資金供給 2014年9月11日 2014年9月18日 0.590

ドルオペの方は兎も角として、昨日は上記のように短国買入が5000億円打ち込みとなったのですが、まあ打ち込みの時点で対象銘柄に売買参考統計値がマイナスな477回債が入っている(日銀のサイトだと詳しいのは出てこないのですがベンダー情報による)時点でおいおいマイナス金利大丈夫かと思っておりましたが、まあ6M入札の翌日ですから要するに6Mをそんなに買いたいんですかねえとは
思われる次第。

でも6M新発って入札の平均落札よりも売参が若干甘いのでそもそも6Mが主に入るにしても落札結果が甘になるとも思えないのだが大丈夫かよとか、そらまあ477回もショートカバーなどのマイナスの出合いあるけど、そもそも短国の場合は長国と違って業者が揃ってショート振ってレポして投資家ロングの業者全員ショートというような現象は起きない(償還までの期間が短いので大した売買益が期待できないのにコスト払ってショートポジションをキャリーする意味が無いし投資家層が限定だから)のであって、普通にロングになっている人もいますので、まあ477回を引けで入れてもマイナス0.4bpだよなあとか思う訳で・・・・・・・・

で、結果。

[外部リンク] 8,387 5,000 -0.011 -0.006 39.5
米ドル資金供給(9月11日スタート分) 0 0

結果は6糸強の1毛1糸強で、全部が6M新発だと辛うじてプラス金利での買入ですが、3か月ゾーンですと477回は勿論のことその手前の銘柄でも売参が1bpだったので足切りで入っていると出来上がりマイナス0.1bpでの買入となりやがりまして、まあこれはやっちまいましたなという結果。

と申しますか、今回の応札8387億円という方にえーと思った次第。まあ在庫状況から考えて札がそんなにあるのかいなとは思いましたが、ヒアリングとかしているだろうに8387億円しか札の無い状況で5000億円の買入をオファーするとか、高々5000億円ぽっちの買入の為にマイナスまで突っ込みに行くとはねえというところで、まあ何考えてるんだという感じではあります。

先日来申し上げておりますように、本来年末の残高目標という観点からしますと10月以降の3Mを着実に購入していって残高稼ぎをすれば良い話でして、そのためには只でなくさえ需給が逼迫している今月の短国市場における需給を更に逼迫させて(さらに言えばマイナス金利での購入によって不安定化もするリスクもありそうですがねえ)しまったら10月以降の短国購入を円滑に進められるのかいなという話になる訳で、MB積み上げの最後の最後の所とかなら兎も角、まだまだMB積み上げをしないといけない上に、年末以降をどうするのかという問題もある中で、目先の5000億円積み上げの為にマイナス金利の買入をするとか来年の種籾を全部食ってしまう貧すりゃ鈍すの典型のように見えてしまいますが大丈夫ですかねえとか思うのであります。

でまあこの結果を受けて6M新発も引け後だか引け近辺だかにはマイナスでの出合になっておりましたが、日本相互証券の引けはショートカバー銘柄の477回が相変わらずマイナスの他は6M新発がゼロで、あとは前日比強くなっていますが一応プラスの金利になっておりまして自重自重という所ですかそうですか。売買参考統計値は平均単利マイナスなのは477回だけで6M新発の478回も6bpなのでこれもまあ自重という感じですが、ただまあ市場で買いに行こうとすると素敵なレートを掴みに行くことになるでしょうなあという所で。

実際問題としては短国の買入銘柄明細は月イチでしか公表されないので、今回の買入で実際に出来上がりマイナス(オーバーパー)の買入があったかどうかについては売り付けた当事者と日銀しか判らない(来月477が入っているのが判れば間違いなしという所です)のですが、まあ以下はマイナス金利の買入があったというのを前提に申し上げますと(というかマイナス金利買入をする気が無いならそもそも論として477回を買入対象銘柄から外しているので普通にマイナス買っているでしょと思います)、マイナス金利で買入を今回行ったということで、只でなくさえ市場機能的にメタメタになっている短期国債市場の機能が更におかしくなるのは必定というのがまずやりやがったなあのその1という所ですか。

つまりですな、今や短国市場のドミナントプレーヤーになってしまった日銀はマイナス金利での買入をドカンと行うけれどもそれは週に1回程度で入札の日は外している訳で、それ以外の通常日と入札の日はマイナスで購入する投資家って非常に少ない(と思われる)訳で、時点による需給の差が極端にぶれる格好になりますので、当然ながらオファービットも開きますでしょと思われる次第。しかも日本の短期市場においては最大かつまともにロットの捌ける市場が短国市場しか無いので、その市場が機能不全になってくると短期市場全体の価格形成にも影響してくるリスクが有ります罠と。

まあ前回のマイナスキタコレの時は一時的かという印象もありましたが、こう何回も続くというのと、日銀がマイナス金利での買入を行うという事でドミナントプレーヤー(ただし買うだけ)の日銀の動きが入ったという事ですから、まあこりゃさすがに一時的現象という訳にも逝かんでしょうなあと思われるところで、これから年末の目標達成に向けて短期市場あばばばばーという感じでしょうなあと思うのでありました。

ちなみに、今回のマイナス買入ですけれども、まあ普通に考えると年末に向けて10月から本格的に買入の積み上げをしないといけないという前にわざわざ自分からガソリン背負って火の中に飛び込むとかスットコドッコイとしか思えないのですが、もしかしたらこれは12月のMB目標達成に関しても調節技術的に大変だし、今の買入パターンを来年も継続する事は物理的に不可能であるという事を早めにアピールすることによって調節部署から政策委員会だの執行部(というか企画)だのに対して「お前らのフィージビリティー無視のディレクティブは回らねえんだよヴォケ」というアピールをしているのではないかなどと格好の良い事も妄想してみたくなりますが、まあ単に残高積みたくて来年の種もみ種イモを全部食ってしまっているだけのプレイのような気もしますな、うんうん。


○まあ思考訓練の一環ですが「マイナス金利をドンドン買えば良いじゃないですか」という素朴な質問に対して

でまあこれ昔からずーっと言われるのですが、こうやってマイナス金利買入ケシカラン的な話をしておりますと、割と「別に高い値段で中央銀行が買っていって、札が入らなければ更に高い値段を買えば問題ないじゃないですか」というツッコミが飛んでくることが多いのですよね、というか実は市場の人の方がそういう傾向が強かったりもします。

でまあそう正面切って突っ込まれると意外に説明が難しいのですが、直観的に市場のマイナス金利が恒常化するというのは弊害あるだろというのはある訳で、その辺のギャップについて思考訓練の一環(?)としてつらつら考えてみたのでちょっと記してみます。まあ異論は色々とあると思いますけど。

・たぶん市場単体あるいは中銀と市場の関係でみれば「ただの価格の問題」となるのかも知れません

まあそういう事でして、要は国債金利がマイナスとかプラスとか言うのはあるにせよ「価格の問題」と考えてしまえばまあこれは単なる価格形成の問題で、マイナス金利で購入してもよりマイナスの深い金利で売却すれば間尺にあう話ですし、運用調達という面で見た場合でも市場金利が低下すれば運用も調達も金利が低下するでしょと考えると、はてさて何か困るのかねとツッコまれると確かに答えが難しいのですよね。

ひとつ言えそうなのはさっき申し上げたようにオファービットが更に拡大して流動性が更に低下するとなりますと、日銀がこの政策の出口に立った時に市場機能が落ちていることから市場による価格調整でのソフトランディングが難しくなり、激烈な調整を強いられるリスクが高まる、すなわち出口政策の潜在的コストが大幅に上昇するという話かなとは思いますが良く判らん。


・恐らく問題になるのは「市場と実体経済の間のゼロ金利制約」なのではないでしょうか

ということで考えてみますと、市場内部で話が完結している分にはマイナスだろうが何だろうがそれは価格の問題という事になると思うのですけれども、これを市場の外側との関係、つまりインターバンク市場やら中銀当座預金制度へのアクセスのできない世界との関係で考えた場合に色々と問題が生じると思うのですよね。

つまり、これは長期金利の世界になりますから今のケースとは違いますが、例えばの話市場金利が全部マイナスになりましたのでお預かりしております保険商品は自動的に元本割れになりますのでよろしくお願いしますという話になる訳で、そうなりますとマイナス金利の負担が実体経済の方に転嫁されるという現象が生じる話になります(後に述べるようにちょっと状況は違うのですがユーロ圏のマイナス金利だとカストディ預け金とかでマイナスチャージとか発生してるみたいですがそういうのも転嫁の一例でしょ)し、まあそもそそんな話はマーケットの中では通用しても世間様には通用しないというのが「名目ゼロ金利制約」という奴でございまして、マイナス金利の損失転嫁を嫌って閉店ガラガラという話になりますとそれこそ市場機能という意味でもそうですが、それ以上に「市場と実体経済の間のリンクが切れる」という話になるんじゃないですかねえと思うのですよね。

ユーロ圏だってマイナス金利になって資金の巡りが良くなったかと言えばまあ普通に悪くなっているようですが、まあ今回のマイナスが一時的現象で済めば良いのですが、オペの規模やら今後のMB拡大を「目標達成まで継続する」とか言っている状態な訳ですからして、マイナス金利問題というのはまあMB馬鹿拡大政策を修正しない限りは時間の経過と共に拡大していくリスクがあると思われまして、そうなった場合に「市場単体」で見た場合はマイナスだから直接的に何か凄まじい問題になるのかというとそうでも無さそうな感じではありますが、実体経済における名目ゼロ金利制約というのがある以上、市場でマイナス金利ヒャッハーとやる中で市場と実体経済のリンクがおかしくなってくるという問題が発生する(とりあえず短期の部分ではありますが)拡大するんじゃないのかなあとか何となくですけど思うのですよ。

で、そもそも金融政策というのは別に金融市場をどうこうしたいから金融政策を実施している訳ではなくて、あくまでも金融政策を通じて実体経済に対して望ましいと思われる影響を与えたいというのが最終目的でありますからして、金融市場と実体経済のリンクが一部とは言え切れてしまう中でディレクティブがこうなのだからこうやって行きますというのは金融政策の本来の趣旨からして何やってるんですかという話になってくると思うのですよね。

まあ今の(特に師匠の)理屈ですとMBを拡大すると実体経済にインフレ期待の上昇という形から実質金利の低下→投資や消費の拡大、という謎理論が構築されているから、マイナス金利も辞さずに資産買入政策を継続してMBを拡大すれば実体経済に好影響という話になっているのでしょうが、既に1年半実施してMBを幾ら拡大したら定量的にインフレ期待がこれだけ動くという話はどこに行っておられるのでしょうという状況ですし、実質金利が低下して設備投資って景気のドライバーになるような伸び方してましたっけという状況でもありまして、そもそもの前提となる戦略についてももうちょっと考えて頂かないと、金融市場と実体経済のリンクが一部でおかしくなる、すなわち金融政策のトランスミッションメカニズムの機能を落としてまで拡大するMB残高のメリットはどこにあるのか、というプロコンへの考察が必要な時期が思ったよりも早く来たのではないかという風に今の所考えている次第なのですがどうでしょうかねえ。

あと、実体経済と金融市場のリンクがおかしくなるというのは、


・ECBのマイナス預金金利は一種のペナルティ金利だし大規模量的緩和している訳ではないですが・・・・・・・

あとはあまり経済的な話ではないのですが、ECBのマイナス金利のケースと日銀のマイナス金利買入(買入をしている事を前提にしているけれども本当にそうなのかは確認不能ですのであくまでも仮定の話ですのでしつこいですけど念の為)の違いって、ECBの場合は「預り金に対するマイナスチャージ」なのに対して、日銀の場合は「金融機関(オペ先)の保有する債券をマイナス利回りで購入する」というのがだいぶ違う所。

つまりですな、ECBの場合はマイナス金利を適用しているのはあくまでもチャージであり一種のペナルティーであるのに対して、日銀の場合は明白な形で金融機関(オペ先)への利益提供になっているわけでございまして、一方で日銀は超過準備等に対して10bpの金利の支払いも実施しているという形になっている訳で、上記のようなマイナス金利チャージの問題が実体経済の方に波及するような話になってくると、これ前も申し上げましたが「日銀は金融機関に利益供与を行っている」という批判が飛びやすくなりますし、金融機関も金融機関で色々といちゃもん飛んでくるでしょと思う次第なので、そもそも政治的に持つのかよという疑問が。

まあ要するにマイナス金利での資産購入をしないとバランスシート拡大政策が実施できないという状況になるまでのバランスシートを無理矢理拡大しているからこういう結果になっているって事ですから、そもそも論として現在の政策運営に対するフィージビリティーに無理があって、この点で言えばバランスシート拡大政策そのものが実施するシステムとして破綻しているんじゃネーノ的にも思うのですけど。


・などとつらつら書いてみたがまだ思考実験の世界だしマイナス定着しないかもしれませんし

ということで本日は本当はドラギ総裁の楽しい会見ネタとか決定会合議事要旨ネタとか、SF連銀の割と味わいのあるペーパー(中身はまあ普通なのですけど別の意味で味わいがある)とかがあったのですけれども、思考実験のマイナス金利雑考みたいなしょうもない話ですいませんすいませんというところであります。

まあ直観的にはマイナス金利の恒常化って駄目だろうと思うのですが、では何故ダメなのかと考えるのは意外に頭の整理が難しくて、何となく整理した積りになっているものの、まだまだ全然整頓できていない話でありまして、今後も折に触れて雑考したいと思いますので皆様におかれましても何か論点ありましたらご教示いただけますと誠に幸いなのでありまするm(__)m
 

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