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お題「国債投資家懇談会を鑑賞/パウエル理事は過熱警戒トーンもあるけどやはり緩やかな利上げ路線ではないかと」   2016/11/30(水)08:06:13  
  さあ明日から12月ですよ今年の総決算ですよ・・・・・・・・・・・・全く成長していないアタクシorzorz

○そういえば今日は来月の輪番予定

ということでそういえばでもなんでもないのですが、足元で一旦相場落ち着いた(米国様も)という事ですので、金利上昇を受けてど〜するど〜するという状態でもなくなっておりますし、米国やECBが注目される中で日銀がわざわざ特攻することも無いでしょうから現状維持で行くんじゃないですかねえ(てきとう)。

相変わらず日銀買入残高がやたらにでかくて年末月を迎えて需給がヒャッハー待ったなしの短国買入はもっとジャンジャン減らして頂きたいと思うのですが、MBの帳尻問題があるのでこれまた年末の所であまりMBペースがただのメドとは言えメドからズレてしまうと色々と悪目立ちしてしまいますので、ここは知らんふりして帳尻オペなんでしょうかね(ただし、需給が良すぎてそもそも買入出来ない可能性は存在)、よー知らんけど。

これで今回増額とか減額とかしたら結構ウケるが別にやる必要ないのにやることも無いでしょ。

#つーかうっかり何か増額されてマイナス水準で10年入札迎えられると参加者総出でションボリーヌだと思う


○国債投資家懇談会など

[外部リンク] 最近の国債市場の状況と今後の運用見通しについて』であるが。

『・当社の基本的な運用スタンスは、20年債までのプラス利回りの債券への投資であるが、マイナス0.1%の付利が適用されている余剰資金については、マイナス0.1%以上の利回りがあれば、運用対象となり得る。また、ファンド投資を含めた海外の資産への分散投資を進めてきている。入ってくる資金の置き場として、プラス金利の日本国債に投資することもあるが、収益の源泉になっているのは外債投資である。ただ、円金利が相応のプラス圏という状況になれば、基本的には日本国債に回帰したいと考えている。ある程度のプラス金利となっていてイールドカーブが立っている状況になれば、日本の機関投資家は、日本国債を中心に運用することになるだろう。』

>収益の源泉になっているのは外債投資である

順当だが円債ェ・・・・・・・・・・・・・・

『・市場の流動性について、いつを基準に考えるかということはあるが、マイナス金利政策やそもそものQQE導入以前と比べれば、ある程度満足できる水準で国債を売買できる時間帯が限られていると考える。これは、証券会社の体力の問題もあるのかもしれない。円金利の低下により、リスクに見合うリターンを得られない状況であり、日本国債には投資しづらい状況が続いている。』

市場の流動性に関してはこちらの部分でも思いっきりケチョンケチョンに指摘されていまして、一方で本石町大本営におかれましては「国債市場の流動性はありまぁす!」というのは何なんでしょうと思う訳で、「流動性の低下は進んでいるが、それを上回る政策効果が出ている(キリッ)」とか潔く開き直って頂いて、市場との対話とやらの中でも「政策効果がこんなに出ているのですから市場の流動性とか知らんがな」位に開き直ると面白いのですが、そこまで開き直れないのは「それは分かったが物価もインフレ期待も全然上がっていないんだから潔く副総裁辞任しろや」と言われると言い訳の応酬になりますからね。


・まあしかし

『・金利が上がってくれば国債を購入するニーズは出てくるという声も聞かれているが、生保は大手も含めて、貯蓄性商品の販売を取りやめている。そうすると、運用資金が入らないことや時間の経過により負債のデュレーションが短くなるため、数年後に金利が上昇したとしても超長期ゾーンの国債を購入する需要が元に戻るという話にはならないと思う。その点について、市場参加者はもう少し危機感を持った方がよいのではないか。

 当社の運用方針としては、マイナス金利での運用は行っておらず、利回りがプラスの外債や海外のリスク資産への投資を増やしている。しかし、今後、米国のインフレ期待が高まり、FRBが利上げを始めるとなれば、ヘッジコストが上がるのではないかと懸念している。すなわち、当社が保有しているヘッジ付外債は、必ずしも満期まで為替予約しているわけではないので、徐々に逆ザヤ化することになる。逆ザヤとなっている外債を売れば含み損が実現するということになり、売らなければ逆ザヤを甘受することになるという、身動きが取れない状況に陥るのではないかと、非常に心配している。こうしたこともあり、今は金利が大幅に上がってきているが、当面は様子見を続けることにしており、急速に海外の資産を増やしてよいのかどうかは決めかねているというのが現状である。』

『・市場参加者が今の国債市場の状況に慣れてしまっていないかと心配していたが、本懇談会での話を伺い、様々な不確実性に対応しようという動きがあるとわかり、安心した。過去30年にわたった金利低下局面が終わり、上昇局面に入ったとのヘンリー・カウフマンによる分析も示されており、頭に置いておく必要がある。団塊の世代が後期高齢者となり社会保障費が増大するという「2025年問題」に備えて、2020年までにプライマリー・バランスの黒字化を達成し、その後は対GDP比での債務残高を減らしていくというのが、歴代内閣が国内外に表明してきた目標である。これが実現できないからといって直ちに問題が発生するわけではないかもしれないが、国債の格付けの問題から金利が上昇することも気がかりな情勢となっている。小泉内閣の時代には、2010年代初頭にプライマリー・バランスを黒字化すると言われていた。リーマン・ショックの発生によって目標は先延ばしにされたわけだが、足元の外部環境を踏まえると、もはや猶予期間はないと考えるべきだろう。』

というような指摘もありまして、いつまでものうのうと今の相場が続く訳でも無かったりしますが、何せ日銀のYCCというよりその前の昨年12月の補完措置以降の1年間って何かもう目先に起こりそうなヤバい奴に対してとりあえず何とかしようとして壮大なネタをバンバン打ち込んだという風情でありまして、まーこの1年(表立ってではないにせよ)変なコケ方をするかも分からん状況だったので兎に角目先何とかした、という風に褒めて褒めれない訳でもないのですが、とにかく政策枠組みが継ぎはぎ継ぎはぎみたいになってきているので、もし運よく正常化という話がいけるのなら、また建付けの増改築が必要な気がします。



○パウエル理事の利上げパス

[外部リンク] Jerome H. Powell
At the The Economic Club of Indiana, Indianapolis, Indiana
November 29, 2016
Recent Economic Developments and Longer-Run Challenges

ということで他に色々な高官発言があって適当に読み散らかしている状態で頭の整理ができていない中で先入先出法(なおこの言い方は会計処理の話を物の話に使っているので誤用^^)によってネタを出す(とどうなるかというと、昔入れたネタがそのまま陳腐化してしまうのだが)の巻。


・金融政策の所だけ見ると微妙に見えるのだが

例えばロイター大先生
[外部リンク] | 2016年 11月 30日 03:48 JST
訂正-米利上げの論拠、「明白に強まった」=パウエルFRB理事

『[29日 ロイター] - 米連邦準備理事会(FRB)のパウエル理事は29日、11月初旬の米連邦公開市場委員会(FOMC)以降(訂正)、米国で利上げを実施する論拠は「明白に強まった」と述べた。同理事は経済見通しについて行った講演で、FRBは金融政策に対しこれまで忍耐強い姿勢で臨んできたが、インフレ率の上昇が進むなか、行動が緩慢になり過ぎれば手が付けられない状態になる恐れがあると指摘。』(上記URL先より)

という感じでして、この講演って小見出し見ると最後に『Monetary Policy』という小見出しなので、まあ普通に読むと最初はここに目が行く。

『The low interest rate environment presents special challenges for monetary policy. In setting our target for the federal funds rate, a good place to start is to identify the rate that would prevail if the economy were at 2 percent inflation and full employment--the so-called neutral rate.』

実際はこの講演その前の部分(Longer-Run Challenges)で自然利子率が低下している件についてのお話がああでもないこうでもないとありましてですな、

『"Neutral" in this context means that the rate is neither contractionary nor expansionary. If the fed funds rate is lower than the neutral rate, then policy is stimulative or accommodative, which will tend to raise growth and inflation. If the fed funds rate is higher than the neutral rate, then policy is tight and will tend to slow growth and reduce inflation.』

まあこの辺は前振り。

『But we can only estimate the neutral rate, and those estimates are subject to substantial uncertainty.』

そらそうよ。

『Before the crisis, the long-run neutral rate was generally thought to be roughly stable at around 4.25 percent. Since the crisis, estimates have steadily declined, and the median estimate by FOMC participants stood at 2.9 percent in September. Many analysts believe that the neutral rate is even lower than that today and will only return to its long-run value over time.9』

ということでSEPで毎回出ているドットチャートですが、今回一番の注目はロンガーランのFFレートが幾らで出てくるのかじゃないかとアタクシは思っている次第で、ここの数字がじゃかじゃか低下するもんだから債券市場としてはsecular stagnationヒャッハーとなるのであって、さて今回どうなるのやらと思う。

『The low level of the neutral interest rate has several important implications.』

ほうほうそれでそれで?

『First, today's low rates are not as stimulative as they seem--consider that, despite historically low rates, inflation has run consistently below target and housing construction remains far below pre-crisis levels.』

『Second, with rates so low, central banks are not well positioned to counteract a renewed bout of weakness.』

『Third, persistently low interest rates can raise financial stability concerns. A long period of very low interest rates could lead to excessive risk-taking and, over time, to unsustainably high asset prices and credit growth.』

『These are risks that we monitor carefully. Higher growth would increase the neutral rate and help address these issues.』

つーことで、成長が上がってきて自然利子率が引き上がってくる(そんなに単純か?という気もするが)と従来自然利子率が低かったから金利が上がりにくいのですよという辺りに対しての対処だって必要になるかもしれませんよ。という話なのでまあここを見るとおーという感じではある。

『Turning to the outlook for monetary policy, incoming data show an economy that is growing at a healthy pace, with solid payroll job gains and inflation gradually moving up to 2 percent. In my view, the case for an increase in the federal funds rate has clearly strengthened since our previous meeting earlier this month.』

12月は利上げが適切と。

『Of course, the path of rates will depend on the path of the economy. With inflation below target, relatively slow growth, and some slack remaining in the economy, the Committee has been patient about raising rates. That patience has paid dividends. But moving too slowly could eventually mean that the Committee would have to tighten policy abruptly to avoid overshooting our goals.』

ということで、過熱リスクについてやや威勢よくコメントはしているのですが、シナリオとしてメインでこの忍耐強くを外す可能性を見ているように読むのはちょっと????な気がするんですが、まあ所詮はアタクシの英語力なので皆さんご確認くらはい。


・その前後をちょっと鑑賞

最後が『Conclusion』だが。

『To wrap up, since the end of the Great Recession in 2009, our economy has recovered slowly but steadily. Today, we are reasonably close to achieving full employment and our 2 percent inflation objective. But we face real challenges over the medium and longer terms. Our aging population will mean slower growth, all else held equal. If living standards are to continue to rise, we need policies that will support productivity and allow our dynamic economy to generate widespread gains in prosperity.』

てな話で、講演のお題がロンガーランの話になっていて、金融政策の前のパートって『Longer-Run Challenges』って小見出しになっていて、そこに更にサブ小見出しが『Productivity and Growth』、『Why Are Long-Term Interest Rates So Low?』、『Is This the New Normal?』となっている訳ですよ。

でもってここを全部読んでいると時間がががががなので(大汗)、最後の『Is This the New Normal?』を見るとですなあ、

『What can we do to prevent low growth, low inflation, and low interest rates from becoming the new normal?』

低成長低インフレ低金利をニューノーマルにしないためにどうしたらよいのかと来ました。

『We need to focus on ways to increase our long-term growth and spread that prosperity as broadly as possible. I hasten to add that these policies are, for the most part, outside the purview of the Federal Reserve. We need policies that support productivity growth, business hiring and investment, labor force participation, and the development of skills. We need effective fiscal and regulatory policies that inspire public confidence. Increased spending on public infrastructure may raise private-sector productivity over time, particularly with the growth of the stock of public infrastructure near an all-time low.7 Greater support for public and private research and development, and policies that improve product and labor market dynamism may also be fruitful.8』

思いっきり金融政策以外、というか結局前々から言われていたし、どこぞの麿総裁とかも言ってた話ですわなあ。金融政策でインフレ目標達成するとそういう構造問題もホイホイ片付いて行くし、理論通りにやったらそんなの行くに決まっているからやらない日銀は怠慢とか言ってたリフレ理論の方々のご見解を賜りたい。

『Monetary policy can contribute by supporting a strong and durable expansion in a context of price stability.』

という話になっていまして、まあ結局こういう成長力強化の話が出る中では金融政策を変に引き締め的にするのもやり難いでしょうから、やはり当面そんなに理事方面とかからタカ丸出しのようなものは出て来ないんでしょうなあと思いつつフィッシャーさんの最近の講演も精読して投下しないといけませんな。
 


お題「狙っているかどうかは知らんがPD懇議事要旨は日銀への微妙なツッコミ成分を感じますな」   2016/11/29(火)08:08:15  
  ほほう。
[外部リンク] 国債発行計画を今後考えられる様々な状況に的確に対応できるようなものとするべく、本日の会合では幅広く皆様の御意見を承りたい。』

ということで意見を出すの会なので全部引用しているとキリがないのですが、

『・30年債以外は減額余地がある。

 特に2年債及び5年債は、長い間マイナス金利が続き投資家ニーズにそぐわない状況となっているため、減額余地は大きいと考える。また、40年債は、平成28年度当初において入札回数が6回に増えたことに伴い年間発行額も増加しており、年度の途中においても増額がなされるなど、近年増額のペースが速い。これらの増額分は日銀買入が今後も現在の規模で継続することを前提に消化されており、その意味においては1回の入札当たり5,000億円の発行を継続することは可能ではあるが、投資家の潜在的なニーズが明確には感じられないことを踏まえれば、減額することも検討すべき。

 他方、金利が上昇する過程においては投資家の需要も変化するため、それに備えるため、他年限の減額を行いつつ、流動性供給入札を増額し多様な投資家ニーズに対応することも考えられる。

・借換債が減少する見込みであることや日銀買入額が減額となる可能性が高いことを考えると、発行総額を減額する方向に違和感はない。T-Bill・1年物、2年債、10年債及び20年債は月1,000億円、5年債は月1,000〜2,000億円が減額可能と考える。

 他方、市場の流動性にも配慮すべきであり、流動性供給入札の残存15.5-39年ゾーンと残存5-15.5年ゾーンについては増額してほしい。

・2年債及び5年債を中心に減額余地がある。
 10年債及び20年債についても減額は可能だが、仮に20年債を減額する場合は残存15.5-39年ゾーンを対象とした流動性供給入札の増額を検討してほしい。

・2年債、5年債及び10年債を中心とした減額が望ましく、特に、5年債は最も減額余地が大きい。
 仮に超長期ゾーンを減額する必要があれば、まずは20年債を減額すべき。
 また、市場の流動性が低下してきていることも考えると、カレント債を減額して流動性供給入札を増額するというのが、マーケットには優しいのではないか。』

まあ何となくそうだろうなあという感じなのですが、短期減額というのが多いのがふーんという感じで、先程の短国の保有を見ると確かにまあ国内は日銀しか買わないのでPD的に要らんという話かもしれないのですが、いずれ金融政策が出口に向かう(つーか向かわない世の中が続かれたら困る)という中で2年の辺りはそうは言っても金融政策である程度アンカーできる年限で、5年はそうは行かないという年限だと思うので、2年とか短国ってもっと減らすの???感はややある。

と思ったらこんなのも。

『・発行総額が減少すると思われる中、2年債についてはドル円ベーシス・スワップ取引を介して海外投資家から、30年債及び40年債についてはALMに伴う生保からの需要が強いため、これらの年限については、減額の幅を抑えてほしい。

 5年債、10年債及び20年債については、月1,000〜2,000億円程度の減額余地があると考える。

 物価連動債については、マーケット・メイクのために最低限の発行額は必要であることから、できればこれ以上の減額は避けてほしい。』

違和感がない。

『・発行総額を減らす上では、イールドカーブ上割安となっている5年債及び20年債の減額が妥当と考える。

 40年債については、平成28年度中に1回の入札当たり4,000億円から5,000億円に増額されたが、イールドカーブ上も割安となっており、一時的な増額ならともかく、5,000億円の発行額を維持するだけの投資家層の広がりも見られない。発行額を据え置くのは適当でないと考える。

 他方、既に発行額が少なくなっているT-Bill・1年物については、一部の参加者が入札で大量落札し、それを日銀買入オペにおいて高値で売却するという状況となっており、発行額の更なる減額はこれを助長することになるのではないか。

 T-Bill市場においては、海外投資家がドル円ベーシス・スワップ取引を介して利益を得る動きが主となっているところ、当該ゾーンの金利が低くなり過ぎると、海外投資家が利益を得るため更にドル円ベーシス・スプレッドを広げる要因となるおそれがある。日本の投資家にとっては、これ以上のドル円ベーシス・スプレッドの拡大は望ましくないという観点からも、T-Bill・1年物は減額すべきでない。』

イールドカーブ上安いか高いかとかでホイホイ発行額動かすという理屈はいやそれはどうかという感じはしますし、40年についても買いが広がらないのは金利水準の問題じゃろと思うのでその辺は微妙なのだが、短国に関しては中々良い事を言ってますな。つーかそもそもMB帳尻なのはわかるけれども、MB目標はメドに格下げされたのだからどこかのタイミングで減らせよと。


・市場に関する見解では日銀にイヤミたらたら

『2. 最近の国債市場の状況と今後の見通しについて』から少々。

『・日本銀行のイールドカーブ・コントロールによって、どの水準まで金利が抑えられるのかという点については、市場参加者の関心が高いと思われる。イールドカーブ・コントロールが導入された直後は、10年債の金利をゼロ%±0.1%のレンジで誘導することが自然だと考えていた。その後は、ゼロ%を上限とするデファクトスタンダードが形成されたかとも思っていたが、先週になってその水準を突破したことを考えると、今後はもう少し金利が上がるという見方が増えてくると思う。特に超長期ゾーンについては、日本銀行がどれだけ金利を抑えるつもりなのかわからない中で、今後、レンジの上限を試すような動きになるかもしれない。』

まあそうですな。月末の輪番も注目されるかと思いましたが、足元この2日で盛大にブルフラットして30年は2日で7.5毛も強くなるの巻でしたのでこれだと別に超長期の輪番を増やすことも無い(まあ元々この戻りが無くても増やすのかは疑問符付くのですけど)でしょうが。

『・金融政策の変更や海外の選挙結果によって、足元ではマーケットの値動きが荒くなっている。こうした状況ではマーケット参加者の体力が削がれ、ボラティリティが高まりやすい。予見可能性を欠く国債管理政策の運営等により、マーケットに無用なボラティリティを与えることがないよう、引き続き発行当局とマーケット参加者との緊密な対話が重要だと考えている。』

予見可能性を欠く日銀のオペレーションと言いたいんですねわかります。

『・(前半割愛)国債発行計画についても、今後の環境の変化次第では、見直しが必要になってくるかもしれない。その際、発行体としては、発行コストを安定させる上で、ボラティリティをある程度コントロールすることが必要になってくる。ただ、日本銀行のコントロールの下で、逆にボラティリティが過度に低下してしまうと、市場の流動性を維持することが難しくなり、発行コストの上昇につながりかねない面もある。このように、非常に難しいバランスが求められる状況であり、当社としては、引き続き当局と密にコミュニケーションを取りながら、マーケット・メイクに努めていきたい。』

と、結局日銀のオペがワケワカラン点には砲撃ですなあ。まあ建付け自体が9月の時点としてはちょうどよかったけれども今当てはめるとちと難しいですからねえ。でもって・・・・・・・・・・

『・前回の本会合後、2つの大きな出来事があった。日本銀行によるイールドカーブ・コントロールの導入でボラティリティが急低下したことと、米国大統領選挙の結果を受けて逆にボラティリティが上昇したことである。マーケットのセンチメントが大きく変わった2ヶ月だったと思う。今後の見通しに関しては、利上げ期待が高まっている米国の動向と、日本銀行のオペレーションに注目が集まっている。当局と日本銀行には引き続き、マーケット関係者とのコミュニケーションを図ってもらいたい。』

どう見ても日銀への要望です本当にありがとうございました。



・国債決済T+1ねえ

『3.理財局からの説明事項〔参考配布:資料2〕』ですけどね。

『○理財局から以下の2点について説明・報告を行った。

・1点目は、平成30年度上期からのT+1化に伴う入札タイムテーブルの見直しについてである。

・御承知のとおり、日本証券業協会の「国債の決済期間の短縮化に関する検討ワーキング・グループ」における議論を踏まえて、平成30年度上期を目標に、国債の流通市場において、決済期間の短縮化(T+1化)が実施される予定となっている。これに伴い、3月の本会合でも御説明したとおり、発行市場についても、流通市場に合わせる形で、原則としてT+1化することとしている。』

ということで、まあ毎度申し上げている通りなのですが、平成30年度上期ってちょうど日銀の執行部が交代する時期ですし、大体からして金融財政政策がワークすれば出口だという話になってしかるべき時期なんですが、そういうスケジュール変化をもうちょっと考えたらと言いたいのですが、一旦大型プロジェクトを動かしだすとトマランチ会長の法則が華麗に働いて、この誰得スケジュールという感じですし、大体からしてT+1を導入するときに言われていた決済リスクの問題って世の中変わっているし、国際的に云々って時差的に一番早い日本でT+1やったら海外から見たら事実上T+0なんですがそれはとか、以下いつもと同じ話なので割愛しますが、何もこのマイナス金利政策の今頑張らなくてもとは思うんですけどねえ。


#相変わらずFEDネタが積読になっているのだが整理できていないというこのグダグダなアタクシorzorz


○一応市場備忘メモ

最後にちょっとメモメモ

[外部リンク] | 2016年 11月 28日 15:22 JST
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が反発で引け、長期金利は0.010%に低下

『15:09> 国債先物が反発で引け、長期金利は0.010%に低下

国債先物中心限月12月限は前営業日比23銭高の150円60銭と反発して引けた。朝方を中心に円高・株安が進行し、米大統領選挙後のリスクオン相場に一服感が出たことに加えて、日銀が実施した国債買い入れなどで現物需給が引き締まるとの思惑から、海外勢を含めた短期筋の買いが優勢となり、一時150円65銭と11月18日以来の水準に上昇した。現物市場では、超長期主導で金利が低下。イールドカーブはブルフラット化した。超長期ゾーンは年金勢による月末・月初の年限長期化を先回りした短期筋の買いが観測された。10年最長期国債利回り(長期金利)は一時同2.5bp低い0.010%、20年債利回りは一時同3bp低い0.445%、30年債利回りは一時同4bp低い0.565%、40年債利回りは一時同4.5bp低い0.670%といずれも11月18日以来の水準に低下した。』(上記URL先より)

ってまあ「日銀が実施した国債買い入れなどで現物需給が引き締まるとの思惑」とか他に書きようがないからこういう書き方になっているのは仕方ないですなあとは思いますが、輪番自体は予定通りに実施しているのにそれで需給が引き締まるの思惑もへったくれも無いとは思いますけどそれは兎も角。

まあ事前に弱い弱いニーズ無い無い言われていた金曜の40年入札が強い所で切られてその後もフラットニングが継続したのと、米国金利様が上昇一服になったということで、超長期ゾーンはそれまで粛々と打たれていたのですが、元々買いたい人というのはわんさか居るので、買いがどこかにあるとなると安心して買いが入るの巻とゆーありがちな展開になりまして、しかも金曜の場合は中期がコケながらの超長期金利低下だったのでうーんこのという感じでしたが昨日は綺麗にブルフラットの巻。

超長期に関しては10年が上がらないとなるとそこから計算してそうそう極端に金利が上がるという訳でもない(ただし物価が上がってきてインフレ期待が上がってくると話は全然別)のでしょうなあという事ですし、まあ別に変な勢いついて上がりでもしない限り超長期の金利って経済物価情勢が改善したら上がって然るべきだし、上がらない方が却って市場の期待が無し無しということなので日銀ションボリでしょうという感じではないでしょうかねえ、よー知らんけど。

まあ何ですな、この前は指値オペ打ち込まれて止まった格好になりましたが、より金融政策見通しが反映する中短期の方(ただし短国が強いことろに張り付いているので短期ゾーンは限界あるけど)が経済物価情勢が改善するなかで金利がホイホイ上昇して、指値で止められるのはカレント3銘柄程度なので、指値で止めてる金利の所だけおかしい状態(当然そういう時は買入がバカスカ入って色々と困ったことになる)とかいうようなのが見えてくるとこの政策をどうやって維持するのかというのが難しくなってくると思います。
 


お題「トランプ前のFOMCでの論点が12月にどう整理されるのか」   2016/11/28(月)08:01:47  
  もう12月ですなあ・・・・・・・・・

○12月利上げはまあ織り込み済みとして問題は今後ですので

ということでしつこく鑑賞するFOMC議事要旨。
[外部リンク] of the Federal Open Market Committee
November 1-2, 2016


まずは『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』から。

・経済全体に関して

『In their discussion of the economic situation and the outlook, meeting participants agreed that information received over the intermeeting period indicated that the labor market had continued to strengthen and that growth of economic activity had picked up from the modest pace seen in the first half of the year. Job gains had been solid in recent months, although the unemployment rate was little changed. Household spending had been rising moderately, but business fixed investment had remained soft. Inflation had increased somewhat since earlier this year but remained below the Committee's 2 percent longer-run objective, partly reflecting earlier declines in energy prices and in prices of non-energy imports. Market-based measures of inflation compensation had moved up but remained low; most survey-based measures of longer-term inflation expectations had changed little, on balance, in recent months.』

まあ大体この辺は声明文で示されている通り。

『Domestic and global asset markets remained relatively calm over the intermeeting period, and U.S. financial conditions continued to be broadly accommodative.』

大統領選挙前ですからね。

『Participants generally indicated that their economic forecasts had changed little over the intermeeting period.』

でまあ12月FOMCでこの点をどう説明してくるかは当然注目されるでしょうなと思います。まーさすがに12月に利上げするんだろうという認識ですが、その後の利上げパスが問題でこの時点では利上げしろと言っている人の中でもそんなに前のめりのパスをしめしていた訳ではなかった訳で。

『They continued to anticipate that, with gradual adjustments in the stance of monetary policy, economic activity would expand at a moderate pace and labor market conditions would strengthen somewhat further.』

『Inflation was expected to rise to 2 percent over the medium term, as the transitory effects of past declines in energy and import prices continued to dissipate and the labor market strengthened further.』

この点に関しても実際にどのくらいになるかは分からないですが、財政を(減税も含めて)ヒャッハーと出すということになって、金融規制の強化が見送られて一部緩和ですぜとなった時に、雇用と物価の改善モメンタムってのに影響でるのか出ないのか(というか出るという風にFOMC当局の皆様が認識するか否かという話ではあると思いますが)というのも12月の所である程度示してくるのか。

『A substantial majority viewed the near-term risks to the economic outlook as roughly balanced, although a few participants judged that significant downside risks remained, citing various factors including the low value of the neutral federal funds rate and its proximity to the effective lower bound, the possibility of weaker-than-expected growth in foreign economies, the continued uncertainty associated with the United Kingdom's exit from the EU, or financial fragilities in some countries.』

多くがリスクはバランスとしているのですが、複数(a few)が指摘しているのは結構多岐に渡るリスクでして、中立金利が低くてかつ名目金利がゼロ制約にあること、というのは問題としては一時的ではない話になりますので、引き続きこの指摘が残っているうちは金利引き上げペースにはブレーキ掛かるんだろうなあとは思います(てかこの指摘が無くなった時は時既にお寿司なのかオーバーキルなのかどっちかでは)。

『Participants agreed that the Committee should continue to closely monitor inflation indicators and global economic and financial developments.』

まあこれは普通。

『Participants noted that although real GDP growth in the third quarter was appreciably above the slow pace of the first half, it had been boosted in part by transitory factors, including a surge in agricultural exports and a bounceback in inventory investment. Excluding these factors, underlying economic growth had been relatively modest: Growth of consumer spending had slowed from its brisk pace earlier in the year, residential investment had fallen again, and business fixed investment had remained soft. Retailers in a few Districts reported weak to moderate activity, although some contacts thought that holiday sales were likely to peak late in the season.』

足もとの経済に関しては一時的要因で上ブレしているけれどもそんなに高い評価はしていない。

『Real economic activity was expected to advance at a moderate pace in coming quarters, primarily reflecting solid growth in consumer spending, consistent with ongoing employment gains, increases in household wealth, and low interest rates.』

とか言っているので、まあジャンジャン金利を上げるという雰囲気も漂わない。


・先行きの経済に関して建設関連の話に妙にスペースを割く

『Participants continued to expect economic activity in the coming quarters to be supported by a pickup in business investment. Recent increases in oil and gas drilling activity in response to higher energy prices were seen as a positive development for the investment outlook; however, a few participants reported that uncertainty about prospects for government policy, shorter investment time horizons for businesses, or the potential for advances in technology to disrupt existing business models were likely weighing on capital spending plans. A few participants noted weakness in nonresidential construction. District reports on residential construction activity were mixed. One participant reported generally strong conditions in the District's housing markets but also cited various factors that were restraining residential construction in some locales, including constraints on builder financing, limitations on the supply of buildable lots, and shortages of skilled labor.』

これ途中で割り難かったのでパラグラフそのまま引用しちゃいましたが、先行きの経済に関する見通しのお話で建設関連の話を結構使っているのがほほーという感じでして、まあこの辺りの話とかもホイホイと金利を上げるような雰囲気には見えないのですな。ただまあこれがトランプ前でして、彼ら彼女らにも想定外のトランプ大統領爆誕でこの辺りがどのように変わっているのかが気になります。今の所まだトランプ爆誕でどうのこうのというのは出て来ない(当たり前だが)のでニャンとも。

『In their discussion of business activity in their Districts, participants provided mixed reports on manufacturing, with a few areas that had been adversely affected by the downturn in energy prices reporting a modest pickup in output. In the agricultural sector, low crop prices were said to continue to weigh on farm income and farm spending.』

この辺はさよですかという感じ。

『Participants noted that economic growth in many foreign economies remained subdued, and that inflation rates abroad generally were still quite low.』


・海外経済に関しての扱いが軽くなっている

ここから海外の話。

『Some participants observed that important international downside risks remained, including constraints on monetary policies in the low interest rate environments of some countries; investors' concerns about developments potentially affecting profitability in the European banking sector; the possible consequences of upcoming negotiations and eventual terms of the United Kingdom's exit from the EU; potential deleterious effects from rapid credit growth in China; and the potential for further dollar appreciation, which could restrain U.S. inflation for a considerable time.』

幾つかのテーマがある中で米国金融政策的には最後の「potential for further dollar appreciation, which could restrain U.S. inflation for a considerable time」について盛大にドル高が進んでいる12月FOMCの時点でこれをどう評価するのかというのもこれまた気になる所です。

でまあ米国金融政策とは関係ないですが、「low interest rate environments of some countries; investors' concerns about developments potentially affecting profitability in the European banking sector」とか中々味わいがあるのですが、まあ扱いはこの程度となっていまして(この次は労働市場)、一頃は海外経済の影響がどうのこうのとかものすごい勢いでここの中で議論があったのに対して、今回はあっさり味になっているなあという印象で、国内に対する自信みたいなのはあるんでしょうなあとは思う。


・労働市場の評価は労働参加率をどう評価するのかと賃金動向の今後

『Participants generally agreed that labor market conditions had continued to improve over the intermeeting period. Reports from some Districts pointed to a tightening in labor markets, evidenced by shortages of qualified workers in some occupations, increases in overtime hours, or a pickup in wage inflation. In several of these Districts, business contacts had undertaken workforce development and worker training to address a shortage of labor with the necessary skills.』

『Many participants commented on the rise in the labor force participation rate since late 2015. A few of them noted that the increase had largely reflected a diminution in the flow of individuals leaving the workforce rather than an increase of new entrants into the labor force and had been more prevalent among workers with relatively less education. Participants expressed uncertainty about how long the participation rate could be expected to continue rising, particularly in light of the downward structural trend in this series.』

今度は労働参加率の話で、2015年終わり辺りから労働参加率が上昇している件をどう評価するのかというお話。

『On the one hand, the participation rate for prime-age males remained significantly below its level before the financial crisis, suggesting that it could rise further over time. In addition, there was some uncertainty around estimates of the longer-run trend rate of labor force participation and it could be higher than previously thought, reflecting, for example, a shift toward later retirement. On the other hand, from a business cycle perspective, the increase in the participation rate in recent months was consistent with a tightening labor market and an economy nearing full employment; furthermore, it was not clear that output growth above the economy's potential growth rate would succeed in drawing new entrants permanently into the labor force.』

労働参加率が上がってきている事について、その要因についてと今後についての議論がああだこうだとある訳ですが、どうもそこまで完全雇用ヒャッハーというようなトーンではなくて、労働参加率の上昇をもって労働市場に一段の強気になるにはまだ決め手を欠いている感があります。

『Overall, while some participants expressed the view that the economy was close to or at full employment, several others judged that appreciable slack could remain in the labor market. Some participants characterized wage pressures as only moderate, although one noted that wage growth was similar to its pace at the peak of the previous economic expansion.』

従っての労働参加率の話が現状の労働市場の評価を完全雇用と見なすかどうかという話になると、複数名(some)は完全雇用に近いという主張をする一方でその他複数(several others)はスラックがまだ残っているとしており、さっきの所でもありましたが、「Some participants characterized wage pressures as only moderate」という話であって、労働市場に関しては参加率の推移と賃金の推移を注目しているのでしょうなあというのは把握した。


・物価に関してだが「物価上昇期待が高まって金利上昇ドル高の場合」について論じている辺りが何とも

でもって物価の話。

『Readings on headline and core PCE price inflation had come in somewhat higher than expected in recent months.』

somewhat higher来ました。

『Participants generally regarded this as a positive development, consistent with headline inflation rising over the medium term to the Committee's objective of 2 percent. A few participants observed that it was difficult to judge how much of the uptick in core PCE price inflation reflected transitory factors, while a couple of others saw the incoming data as suggesting that inflation could move up to the Committee's objective more rapidly than previously expected.』

ここの話は良いのですがこの次の部分が結構注目。

『Participants discussed possible policy implications of the risks surrounding the outlook for inflation, including the possibility that achieving the Committee's inflation objective sooner than previously anticipated could cause a revision in market expectations of the path for policy rates and a sharp rise in longer-term interest rates, or the possibility that a further appreciation of the dollar stemming from developments abroad could renew disinflationary pressures and postpone the need for policy firming.』

お、おぅ・・・・・・・・・・

ということで、物価が2%行くとみる市場のパスが早まる→金利が上がってドルが上がる→経済にディスインフレ圧力を加える→マズーなので利上げパスを遅らせる必要が発生する、という話に関して議論したとな。(ただし何度も申しあげるようにトランプ前な)

『Some participants regarded the uptick in market-based measures of inflation compensation over the intermeeting period as a welcome suggestion of further progress toward the Committee's inflation goal.』

アタクシはそう考えるのが普通だと思う。

『However, several cautioned that these measures remained low or that the measures still appeared to embed a significant weight on undesirably low inflation outcomes. The median expectation for inflation over the next 5 to 10 years from the Michigan survey edged down in October to a new historical low, although it was noted that this drop could be explained by a reduction in the number of respondents who had previously expected relatively high inflation outcomes.』

何ちゅうかね、物価が上がらなくて困っているのに物価が上がって期待に変化生じて市場が動いたら困るっていうのもちょっとビビリ過ぎじゃないのとは思うのですが、確かにまあトランプ前の話とトランプ後の話は変わっている(ように見えるだけで実際に始まったら失望ショボーンかもしれないけど)とは思うので、この辺に関しても現実に金利は上がってドルは上がったのに対してどういう説明の帳尻をつけてくるのかが楽しみです。

『Overall, participants judged that survey-based measures of inflation expectations had been fairly stable in recent months.』

以下は先日ネタにした部分になりますです。まあどうせ12月は利上げしてくるようにも思えますが、この辺りで触れている論点に関して(議事要旨が出るのは後だからそれではちょっとなので会見での質疑応答などで)どのような形で考え方が整理されているのかを見たいです。


○備忘メモメモ

・40年入札ェ・・・・・・・・・・・・・・

[外部リンク]
9.発行価格 額面金額100円につき88円90銭
10.募入最高利回りにおける案分比率 26.5037%

途中まではニーズがありませんですねえという前評判で前場引けの所でもカーブが立って入札を迎えるというパターンでしたが前場引けから3毛だか位強い所で切られるという中々のプレイが登場致しまして引けてみたら超長期40年が前日比5毛強で30年が3.5毛強で20年が1.5毛強とか中々性格の悪い入札。

でまあそちらの方は超長期いったん止まって良かった(かどうか知らんが)ですね(棒読み)という話なのですが、超長期強い側から今度は2年が2毛甘で5年が1毛甘とかになるの(10年は0.5甘)って何なんですかねえという感じで、指値オペ入れたレートまではまだ5年で4.5毛、2年で5.5毛あるから遠いですけれども、オペ自体はその2毛強が引けの時にやっているというのが何とも味わいのある状況になって参りましたな。

なお、短国の引けは2年が滑ろうとも安定の▲20台後半から▲30というこの強さ。



・日銀的CPI

[外部リンク] 9月0.2→10月0.3
刈込平均値: 9月-0.1→10月0.0
上昇品目比率-下落品目比率: 9月28.1→10月25.6

品目数に残念感が漂いますがまだ10月の数値ですから!!!!!と様子見ができるようになったのは日銀ウハウハの展開ですな。
 


お題「市場世間話とFOMCネタ続きちょっとだけ」   2016/11/25(金)08:04:23  
  しかしまあドル円進みますのう。日銀まさかの天佑。

なお、何度も申しあげておりますようにYCCの建付けは当分状況が動かないことを前提に長期的に粘れるもので、環境が動けばその限りではないのですが、そんな事よりも経済物価情勢が好転している方が重要ですからね。

○40年入札ですなあ&安定の短国

・久々に警戒感漂うという事らしい40年入札

ということで今日は40年国債入札でこいつを通過すると2年の後は12月の入札になりますけれども、大体毎度40年入札って「まあ流れれば買いも入るしいざとなったら日銀も買うし入札前に調整したら絶好の押し目ですぜヒャッハー」という事前のトークが主流になるのですが、今回は円安株高アタックに加えて、中期ゾーンに指値オペ入ってそっちが止まった(というほど止まっても居ないが)ために売りゾーンが超長期になってしまった感があって、ズルズルと金利が上がっているというこの状況ということで、珍しくも事前トークが「警戒」のオンパレードという素敵な展開。

まあ得てしてこういう時は警戒した挙句に止まるものなのですが、それを崩すパターンもありまして、当日になって「やっぱ大丈夫じゃん」という雰囲気になってニヨニヨしながら安易に入札が確りしてその後振り向けばだれも居なくてあばばばばーという捕まり入札というのがありまして、後は中々見れないレアケースとしては、警戒した挙句に入札したらやっぱりダメでうっかり入れた止めビットまで全部入った挙句に後場から別のゾーンに売りをかませるというのがありますな。ちなみに記憶に新しい所(全然新しくないが)だと2003年上期の金利上昇の時って10年入札が凄い流れながらもやっと止まったと思ったらいきなり中期に売りが出て死亡とか大変にダイナミックな事が時々あって、そういうのだけは無駄に記憶に残っております。

ただまあそこまであばばばばーな状況でもないでしょうし、大体からして日銀がアホほど国債買っていて投げまくるほど売るものが無いのではという市場ではあって、その一方で流動性が無くなった為にマーケットでのポジション変化の吸収力が目に見えて落ちているので、その辺加味するとまあ動くときは動くんでしょうかねえ、よー知らんけど。


でまあこの前も書いたのでしつこい訳ですが、先般の中期の指値オペってのも確かに手前のプチマーライオン相場が本格的なゲロゲロマーライオン相場に変化する可能性は消したのですけれども、あまりにも「ナンジャソラ」なタイミングで、かつ「何で中短期」な所に加えて「打つのは空包かよ」というのもありまして、色々な意味で市場の想定していたオペと違ってたのよ。むしろ10年金利が10bp超えて金利が上がってきたときに「10年10bpで無制限オペじゃどうじゃー!!!」と弁慶仁王立ちというのが当初のイメージだったと思う(アタクシが思っているだけだったらすいません)のでして、何か妙な所から忍者の手裏剣が飛んできたという風情だったのよね。

でまあ手裏剣は手裏剣でも良いのですが、そうやって意表をついてきますと「どういう基準でどういうオペをやってくるのか」というのが分からんという状態になってしまう訳でして、一方で日銀はYCCということで金利をコントロールしようという話をしている訳で、ここが今後ますます話をややこしくするなあと思うの。

つまりですね、まあ「短期以外も含めて金利をコントロールする」という政策を実施していくのは政策だからまあ仕方ないにしましても、そのコントロールする為に用意している道具立てが結構な飛び道具になっている、という状態で、しかもその飛び道具がどのように飛んでくるのかという基準がさっぱり分からん次第で、その分からんというのは第1に望ましいイールドカーブの水準がどこなのかがさっぱり分からん(そもそも9月に示したイールドカーブ自体が追加利下げを織り込んでいたものなので、そこを基準にしていること自体が実はおかしかったという状態になっているし、追加利下げを前提にしたカーブが正しい訳もない)、第2にそのカーブ水準からの逸脱(まあ10年だけは0%だが)をどのように調整するのかが分からん、と来ているので、まあ後者はまだ良いとしても、前者がさっぱり分からんし、計算の仕様もないというのが困る訳ですよ。

でまあ何で困るかというと、どこでどういうタマが飛んでくるのか分からんのにポジション取れない訳でして、そうなるとただでなくさえポジション取り難いご時世の中で更にマーケットのリスク吸収力が無くなってしまうよ、といういつもの話をしつこく申し上げるのでありました。


しかしまあ何ですな、中期固定金利オペを打ちこむ前日の引けと昨日の引けを比較しますと、

昨日
2年:▲0.165%(0.0)
5年:▲0.095%(0.0)
10年:0.030%(+0.5)
20年:0.490%(+0.5)
30年:0.640%(+1.5)
40年:0.765%(+2.0)

11/16引け
2年:▲0.110%(+7.5)
5年:▲0.060%(+6.0)
10年:0.015%(+1.5)
20年:0.445%(+1.0)
30年:0.575%(+0.5)
40年:0.680%(+0.5)

ということですが、ついでに調子にのって9/16の引けを出しますと、

9/16引け
2年:▲0.270%
5年:▲0.205%
10年:▲0.040%
20年:0.450%
30年:0.555%
40年:0.640%

となっているので、固定オペの前は手前だけ大修整していたのですが、直近ではしらっと全般的に調整した感じで、カーブの方は9/16の時と似たような感じ(ただし10bp位上方シフト)なので、日銀の9月MPMで示したカーブ「形状」がそれでよいというのなら良いのでしょうかねえ、何が何だかさっぱり分かりませんけれども。




・短国は安定の▲20bp台後半

うむ。
[外部リンク] )(-0.2873%)

ということですが、前週が▲28.91/▲27.16、その前が▲27.65/▲26.61となっていて、こちらは長期金利がどうなっていようとも安定のクオリティを誇っているのですが、そもそも日銀の短国買入がやたら多いのでとにかくどうしようもないというマーケットになっていて、海外のベーシス云々以前に外貨準備的なニーズもありますし、そこに来て日銀がバカスカ買っていたらまったくもってどうしようもない。

本来MBの目標ってのは無くなったのですから、短国金利が跳ねない範囲内において短国買入をもうちょっと減らせよと思うのですが、とりあえず例の「80兆円」がメドとして残っているので、そうなるとクソ真面目なオペ部隊としては大体この80兆円ペースの帳尻を取りに行くと思うので、いつまでたっても短国買入が減らないというこの事実。

本来的には短国買入減らした方が「短期▲10bp」の金利に近づくので、そうした方がエエンチャウノとは思ったりもしますが、そうなった場合の問題として「短国金利が▲10bpで10年金利が0bp」というイールドカーブってのが如何にもバランスがおかしくなるので、短国に引っ張られてJGBの足もとが▲10bpよりも低い水準にいる方がカーブのバランスのすわりがマシになるのですな。

まーそんなことよりも単純に80兆円意識するなかで短国買入をホイホイ減らしてMBのペースを落とすと置物師匠とかジンバブエ先生とかが怒り出すからということなんでしょうけど・・・・・・・・


なお、このやたら残高の多い短国買入ですが、一つだけ効用があるとすれば、固定金利オペで国債をバカスカ打ち込まれた際に短国買入をしらっと減らせばそんなにMBペースが大加速することが無い(ただし43兆円が限度)というのはあるのですけれども、おそらく金利が上昇するようなときに短国買入を長国買入の見合いで減らしたらそれはそれで短期の金利が跳ねそうな気もしますし(実際にそんな事になってみないと何とも言えませんが)、何かこう色々と見た目は回りそうだけれども本当に動き出すと大丈夫か的な枠組みになっているなあと思うのでありました。


○FOMC議事要旨ネタ続きを少々

[外部リンク] Monetary Policy Implementation Frameworkのところをば

『Committee participants continued their discussion of potential long-run frameworks for monetary policy implementation, a topic last discussed at the July 2016 FOMC meeting.』

先般もこれやっていましたが・・・・・・・・・・・・・

『The staff provided briefings that summarized considerations regarding potential choices of policy rates, operating regimes, and balance sheet policies and highlighted tradeoffs associated with these choices.』

ほうほうそれでそれで?

『The staff noted that if the long-run implementation framework was such that the supply of reserve balances was quite abundant, then operational tools that help establish a floor under short-term interest rates, such as the payment of interest on reserves and the overnight reverse repurchase agreement (ON RRP) facility, would remain important elements of the operating regime.』

リザーブの量で調整ってのはさすがに。まあIOERなりRRPで対応するんでしょ。

『Reserve requirements would probably not be necessary in this case, and the Federal Reserve could likely maintain control of short-term interest rates without needing to conduct frequent open market operations to adjust the supply of reserves.』

いやあのそれは。確かにエクセスリザーブが過大にある状況を永遠に続けるならリザーブ云々関係ないですけれども、リザーブって金融調節技術的に言えば、資金繰りバッファーを一定量持たせることによって、短期金融市場の突発的な資金ショートによる事故みたいな金利変化を抑制する機能があるんだが何でいらんとかいう話にまで飛ぶの????

『Such an approach could also be effective with an appreciably smaller balance sheet and supply of reserves than at present.』

そらそうだ。

『In contrast, if in the long run the supply of reserves was quite small, such as was the situation before the financial crisis, either reserve requirements or voluntary reserve targets would probably be needed to help stabilize the demand for reserves and increase its predictability.』

あーびっくりした。さっきアタクシが申し上げた件ですこれは。

『The Federal Reserve would likely need to conduct frequent open market operations in this case to maintain adequate control of short-term interest rates, and banks would probably trade actively in the federal funds market. Some short-term interest rates could display greater volatility under this approach than one in which the level of reserve balances was relatively high, and operational tools to limit both downward and upward pressure on such rates would probably be needed.』

『Regardless of the level of reserves, the policy rate in either of these cases could be an unsecured overnight market rate or an interest rate administered by the Federal Reserve. The FOMC might instead target an overnight Treasury repurchase agreement rate and use standing facilities to keep repurchase agreement rates close to the target level.』

FF金利はいずれにしても市場が正常化してきてリザーブが減って来たら振れるので、誘導目標FFというのではなくて、たとえば翌日物RRPの金利を示してそれを短期金利のメルクマールにするとかそういう構想はあるようですな。つーか昔ってFF年がら年中ぶれぶれだったけど誰も気にして無かったじゃんと思うのでちょっと隔世の感が。

『The staff noted the importance of having effective arrangements to provide liquidity in times of stress. Stigma associated with borrowing from the discount window has likely prevented it from effectively enhancing control of short-term interest rates and improving liquidity conditions in various situations. Possible options to provide appropriate liquidity when necessary while mitigating such stigma were mentioned.』

リーマンショックの時にディスカウントウィンドウに駆け込むとあそこは危ないとか言われるので我慢して駆け込まなかったので全然伝家の宝刀が使わずの宝刀になり、結局各種オペを開発して打ち込む結果になったという事案に対する対策も考えないと、という話ですな。これは正しいのだが常設ファシリティ化するかどうかというのも中々難しい問題(ECBは昔から常設ファシリティにしている、日本はあるけど基本あまり使わないような建付けだったりする)。

『The staff discussed the possibility that changes in the size and composition of the Federal Reserve's balance sheet, including the duration of its securities holdings, could be used to help achieve policymakers' macroeconomic goals when short-term interest rates had declined to their effective lower bound--and conceivably when short-term interest rates were above that bound. The staff also described the possibility of using balance sheet policies to promote financial stability.』

これはどっちの方向で保有債券のデュレーション調整をするかで全然違う話になるのですが、まあ話としては面白いけれどもやらない方が良いと思う。

『In the discussion that followed the staff presentations, policymakers agreed that decisions regarding the long-run implementation framework were not necessary at this time.』

結局これか(^^)。

『They indicated that the current framework was working well and that, with the supply of reserve balances expected to remain large for a while, the present approach to policy implementation would likely remain appropriate for some time.』

それは言われんでもわかっとるわ。

『Moreover, policymakers expected to benefit from accruing additional information before making judgments about a future implementation framework. For example, they acknowledged that recent changes in financial regulations were likely to continue to be an important factor in the ongoing evolution of financial markets.』

ふむ。

『Policymakers also underscored the importance of taking account of the possibility that neutral short-term interest rates could remain quite low. For these reasons, policymakers emphasized that their current views regarding the long-run policy implementation framework were preliminary and they expected that further deliberations would be appropriate before decisions were made.』

何で中立金利が低いからというのが理由になるのか謎だが、まあ要は低金利継続していてしばらくは大問題にはならないでしょうからニヨニヨと今の政策をやっていって、バランスシートにはしばらく手を付けなくてもヘーキヘーキという話をしているようです。

『Meeting participants commented on the advantages of using an approach to policy implementation in which active management of the supply of reserves would not be required. Such an approach could be compatible with a balance sheet that was much smaller than at present, though likely at least somewhat larger than in the years before the financial crisis, reflecting trend growth of balance sheet items such as currency as well as a larger supply of reserves.』

『In addition, such an approach was seen as likely to be relatively simple and efficient to administer, relatively straightforward to communicate, and effective in enabling interest rate control across a wide range of circumstances.』

『A number of policymakers stated that they continued to view expansion of the balance sheet through large-scale asset purchases as an important tool to provide macroeconomic stimulus in situations in which short-term interest rates were at their effective lower bound.』

『Most participants did not indicate support for using the balance sheet as an active tool in other situations or for other purposes, although a few expressed support for undertaking further study of this possibility.』

『Policymakers noted the merits of relying on a policy rate that would be robust to shifts in financial market structure, practices, and regulations as well as to changes in premiums for credit risk. Other important considerations for the choice of policy rate included the volatility of the rate, the breadth of the set of Federal Reserve counterparties that would be required to ensure adequate control of short-term interest rates, and the role of the policy rate in FOMC communications.』

つーことで、今後バランスシートどうしていくか、という中の話って、基本的にはバランスシートは維持したあとは自然体でやって行くっぽいのですが、何か能動的にいじってくるという可能性は色々と検討しているようで、市場状況や規制、金融安定の問題など色々と考えながらそのような話が出てきたら議事要旨のこの辺の部分とか、何らかの形でだいぶ前に予告はあるんでしょうなあ、とは思いますが、意外に色々検討している感が。

『At the end of the discussion, the Chair reiterated that additional experience with the Federal Reserve's current monetary policy implementation framework would help inform policymakers' future deliberation of issues related to a long-run framework and that decisions regarding these issues would not be required for some time. The Chair also noted that the Federal Reserve would proceed cautiously and would communicate any intended changes to its approach to implementing monetary policy well in advance of making the changes.』

ということで、いますぐの話ではないようですが、出口でバランスシートをどうするのか(基本の政策は金利だけど)の話をしていますよ、ということをこうやってコミュニケーションしているという事ですな。
 


お題「政井さんの会見は超越慎重運転/寝起きでFOMC議事要旨をちょっとだけ」   2016/11/24(木)08:04:50  
  ドル高ェ・・・・・・・・・・・・で金利に上昇圧力掛かると今の「短期▲10bp、10年0bpで、9月半ば時点(と思われる)のイールドカーブが適切」というオペレーションの枠組みがきちんと回せるのかが益々ややこしくなっていますな。


○政井審議委員会見は想定問答通りで残念な件について

まあだいたいヘッドラインが碌に出なかったのでお察しですけど。
[外部リンク] 本日の金融経済懇談会では、地元の行政や経済界からどのような意見や要望が出て、それをどのように受け止められたかについて教えて頂ければと思います。』

という質問が最初にあって(これはまあお約束)、そこの答えは基本的に地元の話をするのですが、答えの最後の所にちょっとだけふーんというのが。

『(答)(前半というか殆ど割愛)こうした状況のもと、金融政策への要望としては、金融緩和の継続とともに、金融機能の影響への目配りを求める声が聞かれました。また、海外経済を巡る不確実性が高いため、為替の安定に配慮してほしいとの声も聞かれました。』

おう為替市場ドル高進行して市場が安定してねえじゃんどうするんだよ、というのは冗談ですけれども、この場合の「為替の安定」というのは日銀的には円高がホイホイ進行するという事であります。まあそうは言っても円安もホイホイ進まれるとある程度を超えると問題になるんでしょうがまあこの辺ではという事でしょう。


・何という循環回答

で、今回の質疑なのですが8ページある中で4ページのほぼ最後の方まで無難なネタ&地元経済に絡めた質疑応答を行っているのでネタにならないという中々アタクシ泣かせな会見でございまして、4ページ目の最後の所でやっとこういう質問になるのですが・・・・・・・・・・・

『(問) 本日の懇談会における政井審議委員の挨拶の中で、日銀自身が無用に市場のボラティリティを高めることのないよう金融政策を運営していくことが重要である、という発言がありました。これは、枠組み変更前の政策運営において、追加緩和への期待が為替市場のボラティリティを高めてきたという認識なのでしょうか。また、これは市場とコミュニケーションしていくことが重要という趣旨なのでしょうか。』

とまあやっと質問らしいのが飛んで参りましたが・・・・・・・・・・・・・

『(答) 本日の講演の中では、日本銀行が無用に市場のボラティリティを高めることのないよう、金融政策を運営していくことも重要ということを申し上げました。これは、金融政策というものは、その意図を十分に理解してもらえるように丁寧な対話を続けていくことが重要である、ということを申し上げたかったということです。』

・・・・・( ゜д゜)

うーんこの答えになっていない答えという感じですが、この辺りって別に本人の見解みたいなのがジャンジャン出てきても良い(自分の就任前の話だし)んじゃネーノと思う所なのですけれども、まー慎重というよりは質問に対して質問をそのまま返しているという回答になっている訳で、これをどう解釈(ただの妄想)するかという風に考えますと、とりあえず猫をかぶっている説と、講演の「無用に市場のボラティリティを高めることのないよう」というのが執行部の意向を思いっきり踏まえている説の解釈ができるかなあとか思う次第で、後者の場合だと実は日銀執行部的には従来の路線はアカンという事で、黒田日銀バズーカサプライズ打ちまくり路線は(明示的には言ってないけど)放棄した、という事に繋がりますなあと思いましたがどうでしょうかね。

#サプライズは止まりましたがオペの打ち方でまた別のサプライズを出しているのが何とも


・指値オペについての質問があるのだが

『(問) 2 点お伺いします。(途中割愛)もう 1 点ですが、先般、金利上昇を抑制するために初めて指値オペを実施されましたが、金利上昇を抑制する手段としては国債買入れの増額という通常の手段もあると思いますが、なぜ金利上昇抑制手段として指値オペという手法をとられたのか、今後も金利上昇の抑制のためには通常の国債買入れ増額よりも指値オペという手段を優先してとられていく考えなのか、お伺いしたいと思います。』

『(答)(前半割愛)それから 2 点目の指値オペについてどう考えるかということですが、金融緩和の強化のために、先般、新しい枠組みとして、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を導入しました。その際、長短金利操作を円滑に行うために、新しいオペレーション手段として指値オペを導入しました。こうした措置のもとで、今後も、金利上昇時には、足許の金融市場の動向をみつつ、どのような時に行っていくのがよいのか、考えていきたいと思っています。 』

か、回答になっていない・・・・・・・・・・・・でもってもうちょっと後に質問が。

『(問) 先ほどの指値オペの関連ですが、先日、初めて指値オペが実施されて、その日は金利が下がりましたが、その効果について、どのようにみられましたでしょうか。』

『(答) まず指値オペの導入の理由としては、先ほど申し上げましたとおり、金融緩和の強化のために、先般、新しい枠組み――「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」――を導入した折に、この長短金利操作を円滑に行うために、新たなオペレーション手段を整えました。』

まるで回答になっていないのですが、こうやって「そもそも論」をおっぱじめるのは煙に巻くときの常套手段。

『そもそも、イールドカーブ・コントロールのもとでは、「金融市場調節方針」に沿ってイールドカーブが形成されるように、国債買入れを実施しているわけで、まさに、先般のように金利が大幅に上昇した場合などは、必要に応じて、指定する利回りによる国債買入れを実施する用意があったわけですので、それが行われたということだと思います。』

うーんこの。金融市場局のコメントはどちらかと言うと「金利上昇のスピードが」という説明になっていたのですが、黒田総裁の国会答弁とか、政井さんのこの説明だと「水準」の話をしているように読めてしまうのですが、この辺りは正直どちらなのか(別に両方なら両方でも良いのだが)もう少し明確に説明をした方が良いと思います。

と申しますのは、「水準」というのであれば先般の2年▲9bp、5年▲4bpが何かの拍子にまた来た時にどういうオペをするのかという姿勢を問われることになりますし、「スピード」というのであれば経済物価情勢を踏まえて中期の金利が自然に上昇するのは容認しますよという話になりますし(それで10年だけコントロールというのも無理がある話なのですがその点はさておき)、出てくる説明があいまいだとコミュニケーション上宜しくないですし、それならもうそういう説明あまりしないで、単に「こういう状況の時には発動します」という形で、その状況として「金利水準」とか「スピード」とかそういう幾つかの条件を出しておいて、じゃあ今回何でやったかという具体的なオペレーションの背景については「以前説明した状況になったので発動します、ああそれから何にヒットしたのかはみなさんのご想像にお任せします」とした方が良いのではないかと。こうやって日銀の中から別の説明が出てくるのが一番イクナイ。

『どのような時に指値オペを行うかというのは、執行部が適切に判断して行っていくものですが、私自身も、当然、足許の金融市場の動向はみているということです。 』

この場合の執行部というのは事務方の事ですが、金融市場局なのか企画局なのかは正直分からん。


なお、全然答えになっていないので更に質問がががががが。

『(問) 指値オペは効果的な手法だとお考えでしょうか。』

まあこの質問も何だかなあという感じ。

『(答) 効果的かどうかというところで言うと、指値オペを実施した後、実際、金利の上昇が幾分弱められたということもありますし、国債マーケットに円滑にオペの意図が伝わったという印象を持っておりますので、もちろん、新しい枠組みを始めてまだ 2 か月程度ですし、指値オペ自体も、まだ 1 度しか実行されていないわけですから、これで万事円滑だと考えるのはまだ尚早だと思いますが、とりあえずのところ、第 1 回のところは、うまくマーケットに受け入れられたのではないかと考えています。』

まあこれはこんな感じだと思いますが、「国債マーケットに円滑にオペの意図が伝わった」かと言えば、それは全然そんな感じしてなくて、2年と5年にも誘導目標が出来たぜヒャッハーとか言っている人もいますし、指値オペを実施したのは10年の金利も見ているはずだからそろそろ10年の輪番増えるんじゃネーノとか言ってる人もますし、解釈はバラバラだと思いますぜ。


・この通常の質問に対する慎重な答えに某記者を感じたぞな

まあこぼれ話ネタ的なものですけどね。

『(問) 挨拶要旨の中で、日銀として、新しいフレームワークでは、長期金利を直接目標とすることから、経済・物価・金融情勢に応じて柔軟かつ効果的な金融政策運営が可能になったと書かれていますが、その前のところには、2%のオーバーシュート型コミットメントについて、消費者物価指数の実績が2%を安定的に超えるまでということですが、今回のフレームワークでは、物価上昇が急であった場合には実際の物価が 2%にいく前でも 10 年金利を引き上げることが可能と思いますが、この点について、どのように考えているか教えて頂きたいと思います。』

コミットしているのはMBの拡大であって金利水準にはコミットしていないのですから別に2%こう得るまで延々と10年金利を0%にする訳ではないのですけれども・・・・・・・・・

『(答) ご質問の内容としては、2%になる前に金利を操作する云々ということかと思います。2%になる前に物価が急上昇するといっても、それがどういう状況でそういった物価上昇になっているのかというバックグラウンドは様々であるように思います。従って、この時点で、何か決めつけたことを申し上げるというのは適切ではないのではないか、と思っておりまして、やはり、その時その時の経済金融情勢をみながら、また、金融情勢の中には、当然、金融仲介機能等を含めて、様々なことを考えたうえで、判断していくものだと考えています。』

何でこんなに慎重な答えをしてるんだと思って最初物凄い勢いで?????だったのですけれども、良く良く考えてみたら(金懇の会見は特にネットに出たりしないので想像するしかないのですが)この質問をしているのが例のあのお方で、うっかり「未来永劫0%にすることは別にコミットしていない」とでも答えようなら「誘導目標金利の引き上げもあり得る=政井審議委員」とかいうようなイカサマヘッドラインが流れることを懸念して物凄い超安全運転な答えをしたのではないか、と思い直して思いっきり納得してしまいました。

ということで、言葉尻捉えてイカサマヘッドラインを流すような情報ベンダーがいると説明を丁寧にできなくなってしまうという問題点が生じますので、まあベンダー各位におかれましてはアクセス狙いで変な釣りヘッドライン記事作るんじゃねえと申し上げたい所です。


○FOMC議事要旨(は寝起きというのはさすがに)

さて・・・・・・・・
[外部リンク] Views on Current Conditions and the Economic Outlook』のケツのパラグラフから逆順に読んでいくという相変わらずの方法で参ります。

・利上げに関するお話

最後のパラグラフとその前のが利上げに関するお話なので、最後から1個前のパラグラフから引用しますね。

『Against the backdrop of their views of the economic outlook, participants discussed whether the available information warranted taking another step to reduce policy accommodation at this meeting.』

今回利上げするかどうか、というのがここのお話。

『Based on the relatively limited information received since the September FOMC meeting, participants generally agreed that the case for increasing the target range for the federal funds rate had continued to strengthen.』

9月会合から出てきた新しい情報が少ないので、という話になっておりまして、大統領選挙がどうのこうのというのは大人の事情で出てきません。

『Participants saw recent information as indicating that labor market conditions had improved further and considered the firming in inflation and inflation compensation to be positive developments, consistent with continued progress toward the Committee's 2 percent inflation objective.』

とは言え改善しているというお話。

『However, a number of participants expressed the view that some modest slack remained in the labor market or noted that readings on inflation compensation and inflation expectations remained low. Moreover, some participants suggested that current conditions did not point to an immediate need to tighten policy or that some further evidence of continued progress toward the Committee's objectives would provide greater support for policy firming.』

何人か(a number of) の参加者は労働市場には依然としてスラックがあるとの認識ですし、複数(some)の参加者は別に今回やらんでも良いんじゃないのという事で更にエビデンスが出てからと。

でもって次のパラグラフ。

『Most participants expressed a view that it could well become appropriate to raise the target range for the federal funds rate relatively soon, so long as incoming data provided some further evidence of continued progress toward the Committee's objectives.』

「材料がもうちょっと揃えば利上げのタイミングだぜ」と来て、しかもその後の経過がご案内の通りですからそら12月利上げヒャッハーという話になるわな。

『Some participants noted that recent Committee communications were consistent with an increase in the target range for the federal funds rate in the near term or argued that to preserve credibility, such an increase should occur at the next meeting.』

そろそろ利上げしないとやるやる詐欺呼ばわりされますがとの意見。

『A few participants advocated an increase at this meeting; they viewed recent economic developments as indicating that labor market conditions were at or close to those consistent with maximum employment and expected that recent progress toward the Committee's inflation objective would continue, even with further gradual steps to remove monetary policy accommodation.』

今回利上げしろという参加者も。

『In addition, many judged that risks to economic and financial stability could increase over time if the labor market overheated appreciably, or expressed concern that an extended period of low interest rates risked intensifying incentives for investors to reach for yield, potentially leading to a mispricing of risk and misallocation of capital.』

でもってここがほほーという感じですが、多く(many)の参加者が低金利長期化の弊害についても指摘しているというこの事実。

『In contrast, some others judged that allowing the unemployment rate to fall below its longer-run normal level for a time could result in favorable supply-side effects or help hasten the return of inflation to the Committee's 2 percent objective; noted that proximity of the federal funds rate to the effective lower bound places potential constraints on monetary policy; or stressed that global developments could pose risks to U.S. economic activity.』

一方で(さっきの所で労働市場にスラックがあるという話をしている人がいたのと同じ流れですな)労働市場についてはまだロンガーランのノーマルレベルにまでは達していないという認識を示している人もいます。

『More generally, it was emphasized that decisions regarding near-term adjustments of the stance of monetary policy would appropriately remain dependent on the outlook as informed by incoming data, and participants expected that economic conditions would evolve in a manner that would warrant only gradual increases in the federal funds rate.』

とりあえず今のところは先行きの利上げについて「only gradual increases」という見解で揃っているのねという所です。


・中立金利に関してのお話があったりするのも中々お洒落

その前のパラグラフ。

『In connection with the participants' discussion of the long-run monetary policy implementation framework, many participants noted that the Committee's broader monetary policy strategy needed both to be considered in conjunction with the design of such a framework and to receive careful further consideration in its own right.』

ちなみに最初の所に『Long-Run Monetary Policy Implementation Framework』というのがありましてこちらも読まないといけないのですがまだ読み込めていない(汗)。

『In particular, accumulating evidence of slow trend productivity and output growth and associated persistently low levels of neutral interest rates, both in the United States and abroad, had potential implications for the most effective policy implementation framework for the Federal Reserve in coming years as well as the monetary policy strategy that would best promote the Committee's macroeconomic objectives.』

米国だけではなく世界的にも中立金利が低下している事はロンガーランの政策フレームワークに影響しますというお話をしていて、利上げ予告ホームランだけではなくこの関連の部分も熟知しないといけないというのが今回の議事要旨なのかな(全部精読できていないので何ともですからまあ最初の小見出しの所と合わせて読んでちょという感じです、後で読めれば読んで明日のネタ候補ですが)と思います。

『Among other factors that needed to be taken into account, it was observed that neutral real short-term interest rates could decline further if central bank balance sheets contracted or the positive effects of quantitative easing on economic activity waned over time.』

それは違う気がするんだが・・・・・・・・・・・・・・

『Participants agreed that issues associated with monetary policy implementation should be discussed within the context of the current and potential future economic and financial environment and the Committee's strategy for monetary policy.』

ということで結論は無いのですけどね。

あとその1つ前のパラグラフににMMF規制に関する評価がありましてですな、

『Participants discussed a range of issues related to recent developments in financial markets and financial stability.』

の話なんですが・・・・・・・・・・

『MMF reforms that became effective in mid-October had resulted in a substantial shift of assets out of prime funds and into government-only funds. It was observed that these reforms had contributed to a sizable reduction of risk in the shadow banking system.』

そうなのかなあとは思うが、まあこういう建付けでやっているからそういう評価になる。

『Participants also discussed some causes of the low yields on longer-term Treasury securities and their embedded term premiums, which were below historical average levels. Among the factors cited were a persistent decline in the neutral federal funds rate, and depressed term premiums likely owing to the elevated size of the Federal Reserve's balance sheet as well as the reduced likelihood of high inflation relative to several decades ago. Some of these factors could endure for some time.』

たぶんさっきの引用部分の話に繋がっていると思うのだが、プライムMMFから米国債MMFへのシフトが発生してタームプレミアムが圧縮されるので中立FF金利に影響するというのってそれは何だか違う気がするんですけれども、何でそうなるという話になっているのかはもしかしたらFRBの誰かが解説しているのかも知れないので頑張って探してみないと。どうもワシには腑に落ちない。

とまあそんなところで今朝は勘弁。
 


お題「政井審議委員の金懇デビュー戦は就任会見同様超慎重運転ですが・・・・・・・・・」   2016/11/22(火)08:01:55  
  まあしかし米国様なのですけれども、
[外部リンク] | 2016年 11月 22日 01:44 JST
来月の米利上げほぼ確実視、市場予想確率95%

ってここまでやっておいて「ファイナンシャルコンディションが悪化したからやっぱり無し」とか腰が砕けたらかなり残念なことになりそうですのう。

○政井さんの金懇デビュー戦キタコレだがまあ順当に慎重運転とな

[外部リンク] 年度までの経済・物価の中心的な見通しをお話しました。この見通しには当然、上下双方向のリスクがありますが、経済、物価とも下振れリスクは引き続き大きいと考えています。』

というのも展望レポートと同じですけれども、

『私自身が特に懸念しているのは、海外経済の不確実性の高まりを背景として、グローバルな金融市場が急変するリスクです。米国における新政権の経済運営、英国のEU離脱に向けた交渉、欧州における金融セクターを巡る問題など、不透明感が高い状態が続きます。このような中では、金融市場はどうしてもボラタイルになりやすいものです。』

ふむふむ。

『個人及び企業のマインドは、足もと底堅く推移しています(図表9)。本年入り後の国際金融市場の混乱や、国内においては、熊本地震、夏場の悪天候など悪化しやすい状況が続いたなかで、よく踏み止まったとの印象を持っています。こうした動きは、心強いところですが、海外情勢を中心に非常に不確実性の高い状況が続くなか、金融市場の急変は、このように踏み止まっているマインドに悪影響を及ぼし得るため、引き続き警戒が必要だと思います。』

まあ今の所はウマーな方向ですが、まあ良く考えればボラが発生していますな。

『こうした中、日本銀行自身が無用に市場のボラティリティを高めることのないよう、金融政策を運営していくことも重要だと考えています。』

・・・・・・・・・・・ひょっとしてそれはギャグで言ってるのか?????と思ったりする訳ですが、まあ確かに今回の政策建付けとしては「イールドカーブ全般をコントロールする、ただし操作目標は短期と10年金利」という事になっているので、一応ボラを下げる方向な建付けではありますから、一応こういう話をしても今の政策枠組みと整合性はあるという事にはなっている訳ですな。

と申しますか、まあ就任会見以来の調子ですと政井さん与党審議委員コースで行くと思われる感じで今の所推移していますし、今回の金懇挨拶を見ても何か「私はこうすべきと思うのですが」系の話が出ている感は無いですので、そこから逆算して考えれば上記部分は日銀の執行部ラインでの考えも反映しているでしょと想像される訳ですよ。

でまあそう考えますと(ということですのでアタクシの妄想成分が入っておりますよ)、この「日本銀行自身が無用に市場のボラティリティを高めることのないよう」というのはお前は何を言ってるんだと思わずコーヒー吹きそうになりますが、つまりはサプライズ政策路線はもうやりませんよという黒田日銀のスタンス変更(一応昔もサプライズ狙いだとは言ってませんでしたけど)を示すものでしょうなとやや無理矢理ですが解釈してみましたけれどもどうでしょうかねえ。


・QQEの予想インフレに対する効果の説明はやや控えめですな

その次が金融政策の話になっていまして、まあこちらも基本的に日銀執行部公式見解の範囲を出るものではないのですけれども、『(1)「量的・質的金融緩和」の効果 』という辺りを鑑賞してみましょう。

『日本銀行が 2013 年4月に「量的・質的金融緩和」を導入して以降の3年余りで、わが国の経済・物価情勢は大きく改善しました。』

物価情勢ですかそうですか。

『「量的・質的金融緩和」で想定されていたメカニズムは、主として実質金利の低下を通じた効果です(図表 11)。』

(図表11)というのが何ともアレ。

『実際、「量的・質的金融緩和」は、予想物価上昇率の押し上げと名目金利の押し下げにより、実質金利を低下させました(図表 12)。』

『この間も、自然利子率は趨勢的に低下しましたが、「量的・質的金融緩和」の導入後の実質金利はその水準を十分下回っており、金融環境は改善しました。このように、きわめて緩和的な金融環境の実現を通じて、「物価が持続的に下落する」という意味でのデフレではない状態まで来たことは、「量的・質的金融緩和」の成果と言ってよいと思います。これが第1のポイントです。』

ということで図表12というのがあるのですが、こちらの図表12のお題は『潜在成長率と実質長期金利』となっているのが割と味わいがあるなあと思った訳で、この前の総括検証では、総括検証の説明ペーパーシリーズの第3弾にありましたように「他の外生要因をシカトしてでもQQEの効果で予想物価上昇率が上昇したぜヒャッハー」というだいぶ恥ずかしいのでもうちょっと控えた方が良いんじゃネーノという説明を日銀執行部が行っている訳ですが、政井さんのこの部分ではその辺りをあまりアピールしないで実質金利の方で説明している訳ですよ。

でまあこの説明の仕方がどういう流れで作られているのかというのはアタクシが知る由もないのですが、政井さんが総括検証での説明部分を見つつも「いや何ぼ何でもこの説明は恥ずかしいだろ」と考えて実質金利コースでの説明をしているのでしたら、政井さんが時間の経過とともに野党審議委員の跡目を相続してくれる期待(?)も出てくるというものです。

また、執行部内部での説明が「予想物価上昇率」から再度「実質金利」をメインにするようになって、それを受けてこういうトーンの説明になっている可能性もあって、つまりYCC導入前の時点では「日銀の政策で期待に強く働き掛けることによって予想物価上昇率を引き上げていく」という話を主にしていましたが、YCC導入後に関しては、YCCというのはファイナンシャルコンディションを緩和的にするためのものであり、しかもそれは金利を馬鹿みたいに下げれば良いというものではない、という説明になっているので、したがって金融緩和政策の効果の話も金利主体になるという事なのかも知れませんなあ、とこのくだりを読んで思うのでありましたがどうでしょうかね。



・ということでまあMBドバーで予想物価上昇率を2%まで引き上げるのはさすがに無理という話

次が『(2)わが国における予想物価上昇率の期待形成メカニズム』でありますが、総括検証の結果に沿って説明しているのですが、金懇挨拶ですから内容を端折っているのでちょうど読み良くて結構。

『第2のポイントは、予想物価上昇率の形成についてです。予想物価上昇率とは、家計や企業の将来の物価の変化に対する見方のことですが、わが国においては、これが過去の実績に引きずられる傾向――このことを「適合的な」要素と表現します――が、諸外国と比べて際立って強いのです(図表 13)。』

『日本銀行は、「量的・質的金融緩和」を通じてフォワード・ルッキングな期待形成への転換を図ってきました。「フォワード・ルッキングな期待形成」とは、「実際の物価上昇率は様々な要因で変化するが、やがては中央銀行が目標とする上昇率に収束する」という見方です。しかし、これが十分に強まる前に、原油価格の下落などから、現実の物価上昇率が低下した結果、人々の予想物価上昇率は適合的な期待形成を通じて、低下しました(図表 14)。』

まあこの合成予想物価上昇率というのも何でしょうかなあという感じではありますが、何故かこういう説明に都合の良さそうな図表が出てくるのが日銀恐るべし。

『このことが、依然として2%の「物価安定の目標」を実現出来ていない主な要因であると考えられます。言い換えれば、「物価安定の目標」を実現するためには、フォワード・ルッキングな期待形成が人々の間にしっかりと根付いていくこと――こうした状態を「インフレ期待がアンカーされている」と言います――が大変重要です。』

いやまあ大人の事情というのは分かるのですが、「言い換えれば」何なのかというと「マネタリーベースを2倍に拡大すれば2%物価目標を達成できるという岩田副総裁の置物リフレ理論は当初から批判がありましたように間違いで、批判の方が正しかったです」ということではないでしょうかねえ(ニヤニヤ)。


・MB80兆円に関しては華麗にスルーとな

その次に『(3)イールドカーブ引き下げの効果と留意点 』というのがありますが、こちらも総括検証での話になりますのでパスしまして、オーバーシュート型コミットメントの説明部分をちょっと鑑賞してみましょう。

『まず、オーバーシュート型コミットメントは、先ほど触れました「総括的な検証」のポイントの2点目に対応するものになります(前掲図表 10)。すなわち、予想物価上昇率を高めていく方法として、これを採用しています。』

うむ。

『もともと、日本銀行は、2%の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、金融緩和政策を継続するとコミットしています。今回、このコミットメントに加えて、消費者物価指数の前年比上昇率が安定的に2%を超えるまでマネタリーベースの拡大方針を維持することを約束したものです。今回、敢えて、「安定的に2%を超えるまで」と実績値に基づく約束を行うことで、日本銀行の強い決意を示すこととしたものです。』

ということだけ説明していまして、当面80兆円をめどとする云々の話を全くしていない辺りがこれまた味わいがありまして、これもまあ都合のよい理屈を使っているなあとは思いますが、さっきの予想物価上昇率の推移を見てもそうなのですが、説明的には「MBの拡大について強いコミットをした時(QQE導入と買入拡大)には予想物価上昇率にプラスの影響を与えている」という事になっているので、「期待に働きかけるのはMB」という理論になっているのですな、金利ではないという辺りがまあ良くできた理屈ではあります。


・YCCに関しての「適正な金利水準」は今後運営どうするんでしょうね

『(2)イールドカーブ・コントロール』の所ですが、

『次に、イールドカーブ・コントロールです。これは、さきほど申し上げた「総括的な検証」のポイントの2点目と3点目に対応しています(前掲図表 10)。イールドカーブ・コントロールにおいても、大量の国債買入れを継続していくことは、これまでと何ら変わりありません。』

この説明部分なのですが、文章をブツ切りにして読んでみるとなるほどこうやって話を進めていくのかと中々良い勉強になる。

『これまでと異なるのは、従来、マネタリーベースや国債保有残高の増加ペースを操作目標としてきたのに対して、新しい枠組みでは、短期政策金利と 10 年金利の操作目標を示すこととしたことです。』

はあ。

『これまでの枠組みは、実務的な運営方法が明確なのですが、望ましいイールドカーブとの対比でみて、金利の引き下げが不十分なものに止まったり、逆に過度な引き下げをもたらす可能性がありました。新しい枠組みでは、直接長期金利を目標とすることから、経済・物価・金融情勢に応じて柔軟かつ効果的な金融政策運営が可能になったと考えられます。』

とやって話が進んでいるのですが、この間に「政策の目標がMBから金利に変わりました」というのが含まれるのですが、その点をスルーしながらこういう話に持って行くのが何とも。

『結果として、政策の持続性を高めることとなり、予想物価上昇率を高めていくうえでも強力な枠組みとなります。』

と言ってるのですが、予想物価上昇率を高めるのはMBの方で、金利に関しては金融環境を通じて経済にプラスの影響を与えてそれがフィードバックしてくるという建付けになっている筈で、だからこそ「適正な金利水準」への誘導を行うという話で、下げれば下げる程良いものではない、という説明しか今は正面切ってしていませんが、これ将来的な事を考えると、当たり前なのですが経済物価情勢が好転した場合に、金利を同じままにしておくと緩和度合いが高まってしまい、それは結果的に良くないという話になる、という形で見事に切り分けられているのですけれども、そこをあまり説明すると「MB拡大にはコミットしているが10年ゼロ金利にはコミットしている訳ではない」という話が広がってそれはそれでまあ曖昧にしておこうという事なんでしょうかねえ。

『さらに、「総括的な検証」のポイントの3点目で触れました、金融仲介機能に与える影響にも配慮しつつ、政策運営することが可能なものとなっています。』

まあつまり金利を下げれば下げる程良いというのもではないという事ですが、だったらとりあえずマイナス金利解除をした方が良いのではないかと。


・最後の章は割と良いですな、というか日銀の方向変化への兆候だと嬉しいのですが

『.2%の「物価安定の目標」の実現に向けて』というのが最後にあってですな。

『日本銀行は、「総括的な検証」で、日本経済が「物価が持続的に下落する」という意味でのデフレではなくなったとしつつ、2%の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するために、これまでより強力な枠組みを導入しました。次にこの点について、お話ししたいと思います。 』

ということで最初の小見出しが何と『1.「物価安定の目標」の意義:再訪 』となっているのが中々奥が深い。

『そもそも日本銀行は、なぜ2%の「物価安定の目標」の実現が必要と考えているのでしょうか。これに対する考え方は、デフレ脱却と持続的な経済成長の実現のため、政府と日本銀行が政策連携を強化し、共同で公表した 2013 年 1月の共同声明に明確に示されていると思います(図表 18)。日本銀行はそれまで、「中長期的な物価安定の目途」として、「消費者物価の前年比上昇率で2%以下のプラスの領域、当面は1%を目途」としていました。このとき、「物価安定の目標」を日本銀行が導入し、その目標を消費者物価上昇率で2%としたのは、次の認識に基づくとしています。導入後4年近く経過したいま、改めて再訪する意義があると思いますので、以下引用します。』

再訪も何も今でもこの文書は生きているのですが、何はともあれこれが出てくるのが中々。

『日本銀行は、今後、日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取組の進展に伴い持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていくと認識している。この認識に立って、日本銀行は、物価安定の目標を消費者物価の前年比上昇率で2%とする。日本銀行は、上記の物価安定の目標の下、金融緩和を推進し、これをできるだけ早期に実現することを目指す。「デフレ脱却と持続的な経済成長の実現のための政府・日本銀行の政策連携について(共同声明)」より抜粋 』(最初の一文アンダーライン)

麿キタコレ。

『ここで重要な点は、2%目標はあくまで、日本経済の競争力と成長力の強化に伴って、持続可能な物価の安定と整合的な物価上昇率が高まっていく、との認識に基づくということです。』

それは麿ドクトリン。

『日本銀行に対しては、「無理に物価だけを引き上げるべきではない」、あるいは、「構造改革で潜在成長率を高めることなしに、金融緩和しても意味がない」といった趣旨の議論が一部にあると承知しています。もっとも、この引用部分から分かるとおり、「物価安定の目標」は、物価だけ上昇すれば良いということではもちろんありませんし、構造改革をはじめ、日本経済の競争力と成長力の強化に向けた幅広い主体の取組みの進展は、2%目標の認識の前提です。言い換えますと、「需要の刺激か供給サイドの強化か」や「金融政策か構造改革か」といった議論を耳にすることが多いのですが、これらは二者択一ではありません。その時々の状況に応じて、どちらかに力点が置かれるものですが、いまの状況では、双方を追及すべきものだと思います。』

最初の所で麿ドクトリンなのですが途中で話が「双方を追及すべきものだと思います」となっているのは大人の事情ですかそうですか。

『このように、2%の「物価安定の目標」は成長力の強化と共にあるものです。そうでなければ、長期にわたるデフレを経験してきたわが国においては、物価の上昇に対する漠然とした不安が生じてしまうように思います。』

とりあえず置物師匠とジンバブエ大先生に引退勧告を出して頂けると誠にありがたいのですが。


でまあ次が『2.「三面作戦」の重要性 』という小見出しになっていまして、

『経済の競争力と成長力の強化に向けた取組みが特に重要になってきているのは、日本に限ったことではありません。IMFは、本年4月の理事会において、先進国が高い水準で持続的な成長を維持するためには、々渋げ革、金融緩和の継続、プルーデントな財政サポートから成る、「三面作戦」(“three-pronged approach”)が必要であることで概ね一致していますし、G7首脳宣言やG20の声明でも、金融政策、財政政策および構造改革を総動員することの重要性が謳われています。』

ってな話が以下続きますがその辺は割愛するとしまして、まあ余談チックになりますが、この3面作戦ヒャッハーという世界的なトレンドですが、単に財政金融をジャンジャンモッテキテーという状態な話になってりゃせんかと思う所で、これジャンジャンモッテキテーとやっていられるうちは良いのですが、じゃあそれによって経済物価情勢好転しました言いましても、それ自体がサステイナブルではないのですから、安定的なという話が抜けたままでとにかく吹かせやゴルァというのは将来の谷を深くするだけのようにも思えてならない所ではあります。

会見要旨は本日出るのですが、ヘッドライン的には会見があったんだっけ位の勢いだったので、あまり質疑は盛り上がらなかったのですかねえ。オペの話だと政策委員関係なかったりしますからねえ。


○こんな面白そうなものが出ているのですが

[外部リンク] Inflation Projection System)」を提案する。TIPSは、トレンド・インフレ率を、(1)実績のインフレ率の長期変動成分に基づく適合的な予想と、(2)インフレ目標によるフォワード・ルッキングな予想、の2つの要素の加重平均で定式化し、そのウェイトであるインフレ目標の信認度の変化も勘案している。』

まあどの辺がどうなのかはまだ全然読み込めていないし、そもそも読める知能があるかどうかが分からんが(汗)。


『推計結果によると、トレンド・インフレ率は、2013年初に日本銀行の目標インフレ率引き上げにより大きく上昇し、その後も緩やかに上昇している。もっとも、中長期の予想インフレ率は、2014年後半以降、下振れて推移していた。これは、最近の予想インフレ率が、モデルが示す以上に適合的であった可能性を示している。推定されたモデルをもとに、近年の消費者物価(除く生鮮食品)の前年比を要因分解すると、2013年初以降、トレンド・インフレ率とともに緩やかに上昇したあと、2014年後半以降は、原油価格下落などの要因から、再び押し下げられている姿となった。』

結論は何か普通に大本営チックですが・・・・・・・・・

本文はこちら
[外部リンク] トレンド・インフレ率推計システム(TIPS)の開発と分析結果 ―

『2.トレンド・インフレ率推計システム(TIPS)の概要 』の辺りにどういう考えで計算するのか(あたしゃ数学強くないから式だけ見せられても困るのだが、導出過程の考え方を書いてもらえれば何となくイメージというか勘では読んだ気分になる)らしき理念的な話もあるような気がする(何とかモデルによるとこうなります、とかアプリオリに書かれるとうーんこのとなってしまうのです)。
 


お題「中期は止まったのですが今度は長期いう雑談やその他雑談」   2016/11/21(月)08:09:30  
  ほほう。
[外部リンク] 世界経済への影響に注目
11月21日 5時27分

というニュースを朝から割と時間使ってやっているとな。

#とか通常運転のつもりがオペ雑談を書いていたら時間が無くなってしまうの巻という申し訳ない状態(汗)


○まあ中期止まったようには見えるのですが・・・・・・・・・・・・

金曜の債券ですが、とまた毎度お馴染みロイターさんから。
[外部リンク] | 2016年 11月 18日 15:28 JST
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は大幅反落、長期金利一時0.040%に上昇

『<15:20> 国債先物は大幅反落、長期金利一時0.040%に上昇

長期国債先物は大幅反落。前日の米国市場では、イエレン米連邦準備理事会(FRB)議長が早期利上げの可能性を示唆したことで米債安が進み、円債市場でも朝方から売りが先行した。いったん下げ渋る場面もあったが、日銀オペで長期ゾーンが対象とならなかったことで失望売りが続いた。オペ結果が売り圧力の弱さを示し、午後は買い戻しも入ったが、終盤にかけて海外勢主導の売りが出て下落幅を拡大した。円安・株高も売りを誘った。12月限は一時1月29日以来となる150円27銭に下落した。

現物債は、長いゾーンの利回りに上昇圧力がかかった。先物同様に日銀オペへの失望から長期債利回りは上昇基調になった。超長期ゾーンにも売りが継続し利回りが上昇。20年債と30年債利回りは9月14日以来の高水準となり、40年債利回りは3月11日以来の0.7%台に乗せた。一方、中期ゾーンは日銀オペを受けて底堅い展開。』(上記URL先より)

とまあそういう事で、金曜は長期超長期に対して中期はやたら堅調で、先物は親の敵のように(というほでもないが7年が甘い)叩かれておりまして、中期がコケなかったという意味では木曜の中期指値オペが効いていますわなという結果に一応なっているので日銀もニッコリの展開でしょう。まあ中期がコケて全部が売られるとゲロゲロマーライオン感が強くなりますが、とりあえず長期超長期が売られながら中期が堅調だとそこまでの投げ投げ感がただよわない(ただし先物が親の敵のように叩かれているので「現物外す代わりに先物ヘッジ売りと称して叩き料理になっている」という事実is有るという感じだが)のでそこまでビビる感じでもないかも知れませんけどね。


でまあ昨日の引けは

2年:▲0.170%(-1.0)
5年:▲0.095%(+1.0)
10年:0.035%(+3.0)
20年:0.475%(+3.5)
30年:0.600%(+4.0)
40年:0.710%(+4.0)

となっていて、2年の1毛強も何やってるんだという感じですがこれは短国の方に引っ張られているような話なのでさておくにしても、5年は指値の▲4bpにまだまだ遠い程度の金利上昇になっていて、5毛5糸金利低下してその後の為替米金利ヒャッハーで1毛しか上がっていないのですから効能かくの如しという所ですが、中期コケ無い代わりに今度は超長期(と先物)がアチャーとなっているのが何ともでして・・・・・・・・・・・・

指値オペ打ち込み前夜の水曜の引けが

2年:▲0.110%(+7.5)
5年:▲0.060%(+6.0)
10年:0.015%(+1.5)
20年:0.445%(+1.0)
30年:0.575%(+0.5)
40年:0.680%(+0.5)

となっているので、実は「10年金利をコントロールする」って言っているという事実もある訳で、10年金利の「ゼロ%程度」の程度をどこまで許容するのか、イールドカーブコントロールって言ってるんだから超長期どうするんでしょうとか、よりタチの悪そうな長期、超長期をどうするのかが試される展開になってきているとゆーのが実にこう味わいが深い所ではあります。

まあどこを基準にするのかによって微妙に違いますけど多分この辺だろうと思われるのが9/16でして、

9/16

2年:▲0.270%
5年:▲0.205%
10年:▲0.040%
20年:0.450%
30年:0.555%
40年:0.640%

となっていたので、中期はもうとっくの昔に全然違う水準になっているのですが、まあこの時の中期に関しては利下げの可能性を織り込んでいた(総括検証の結果輪番減らしてその代り短期の金利を下げてくるというTaperingの可能性は割と言われていた)ので、前提条件そのものがこの時点と違っていて、良く良く考えてみれば金利上昇の中で中期の輪番増額することもなくここまで来た挙句に2年が▲9、5年が▲4という水準の指値をやっと行った(ただし威嚇射撃)という事なので、実はYCCとか言いながら既にこの時点で9月のYCC政策導入とセットの指値オペ導入時に説明していたこの文言、

『 長短金利操作のための新型オペレーションの導入(賛成8反対1)(注2)

長短金利操作を円滑に行うため、以下の新しいオペレーション手段を導入する。(i)日本銀行が指定する利回りによる国債買入れ(指値オペ)

1 今回の枠組みの変更に伴って、イールドカーブが概ね現状程度の水準から大きく変動することを防止するため、金利が上昇した場合などには、例えば 10 年金利、20 年金利を対象とした指値オペを実施する用意がある。』(9月21日声明文より)

というのがだいぶ空文になっている訳ですよ。だって9月21日に公表している「概ね現状程度」の水準と中期の金利って突拍子もなく乖離しているのに前の金利水準を全然防衛しなかった訳で、まあ単にスピード調整はしたけれども水準について調整してないでしょというお話。

もちろん今申し上げたように、そもそも中期のカーブが利下げを織り込んでいるのと利下げを織り込まない水準(100円大きく割れるのはさすがに遠くなりましたから)になっているので全然前提条件が違うのですが、少なくとも9月の時に示した「概ね現状程度の水準」という文言はまだ改訂されていないのですから、本来ここまでの金利上昇を放置するならキチンとイールドカーブの変化を示すべきなんですよねー、と意地悪く言ってみる訳です。

つーことで、まあ超長期はこの金利上昇の中で中期とか長期が先に行っているのでまだ9/16辺りの水準から5毛少々しか甘くなっていないのですが、中期が止まって後ろ(と先物)が相対的にアチャーという感じになる中で今週(というか今日??)は日銀がどうしてくるのか楽しみになって参りました(不謹慎)。


○やはり動き出すと色々と苦しい政策枠組み&目先の説明に追われ過ぎです

まあ何ですな、YCC政策は環境の変化で金利が動き出すと結構オペレーションに難儀するというのは何度か申し上げましたが、難儀するが為にドンドンと「さっき話していたことと違うじゃないか」という風に実務が進んでいくというのがこれまた日銀の政策運営に支離滅裂感を高めていくことだと思うのですよね、つまり既に・・・・・・・・・・・・・・

・9月21日に言っていた「イールドカーブが概ね現状程度の水準から大きく変動することを防止する」というのが全然出来ていないという状態

・元々の説明だと金利上昇時の対処は輪番増額→指値オペで無制限に購入、だったのに輪番の増額は行わないで「指値オペは入れたけれども無制限に購入するようなレベルで入れてこない」という手段になっている

・同じような話だけれども「金利が上昇するとむしろ買入が増える」と言っていたのにそういう形になるのを回避しているのはなぜ??

などなど、目先の説明だけは相変わらず口八丁で何となくわかったような説明になっているのですが、このYCCになってから更に一段となのですが、「おいおい聞いてねえよ何だよ前と話が違うじゃねえか」という事案がボコボコ出過ぎにも程がある訳ですよ。

でまあYCC政策をやりましょうって状況の中で、こう一々「聞いてねえよ事案」ばかりをボコボコと実施するようになりますと、売買するにしたって何を基準にやってくるのかがさっぱり分からんのでありまして、いやまあ全部市場が勝手にやってる状態で日銀の介入が別に無いというのなら市場が勝手に動くのですが、市場が動いた時に何が何だかさっぱり分からない基準で、しかも当初の説明と違う使い方でツールを打ち込みに行かれますと、ポジションも取れませんがなという風になる訳でございます。

でもってポジションを皆で取らないとなるとそら当たり前ですが何らかの変化に対して市場のリアクションというのは無抵抗主義の相場になってしまいますし、だいたいからしてポジション取りたくないとなると国債の円滑消化にも支障を来すんじゃネーノという風にも思う訳でございます。

まー建付けが悪いのか運用が悪いのかというと、恐らくは建付けが例によって例のごとく問題含みで、何となく頭の中で現状の市場環境を前提に考えたら妥当ではないか、というものを作ったものの、その後のことまで耐えられるような物件に成って居なかったという事ではあると思うのですけれども、この政策枠組み無理して今のまま維持するのは(ドル高米金利ヒャッハー的な流れが反転してくれればまた話は別かも知れないけど)結構難しいんじゃないですかねえと思います。

なお、打開策としては「10年の目標金利をとっとと上げる(まあマイナス金利も撤回した方が良いのではないかと思うけど)」のが一番楽になりそうですけど。そうじゃなかったら毎回の様に「次回MPMまでの均衡イールドカーブを出す」のもアリかも知れないが、こうなるとMPMの回数減らしているから介入主義的政策をやるのには難しいですし、大体からしてカーブの根拠が説明できないのだから実務上無理でしょうな。


○従いまして信じる者は足を掬われるのでしょう

金曜日ですけど国会での総裁発言だと・・・・・・・・・・・・(またまたロイターさんから)

[外部リンク] | 2016年 11月 18日 13:33 JST
指し値オペ、金利跳ねれば必要に応じて実施=黒田日銀総裁

『[東京 18日 ロイター] - 日銀の黒田東彦総裁は18日午前の衆院財務金融委員会で、17日に初めて実施した、特定の年限の国債利回り上昇を抑えるために無制限で国債を買い入れる「指し値オペ」について、今後も「金利が跳ねるなら、必要に応じて使っていく」と述べた。丸山穂高委員(維新)への答弁。』(上記URL先より、以下同様)

ってこんな質問するよりももうちょっと別の質問が有る訳で、総裁読んで細かいオペの話をさせる位だったらQQE政策の理論的支柱の一本であらされる所の浜田参与大先生をお招きして量的緩和政策の効果についてお伺いした方が有益だと思うのですけど、まあ駄文のネタが出来たので感謝しておきましょう。

『黒田総裁は日銀が17日実施した2年債・5年債を対象とした指し値オペについて「米長期金利が大幅に上昇する下で日本の長期金利も上昇傾向にあり、特に中期ゾーンが急ピッチで上昇していたために実施した」と説明。その結果「オペが抑制的、けん的に効き、2年、5年金利は落ち着いた」と評価し、「今後も2%の物価目標達成のために最も適切なイールドカーブを形成していく」と強調した。』

という説明ですが、その「最も適切なイールドカーブ」が9月21日に示したものからは思いっきり乖離した状態なのを容認している(9月21日時点で示した「概ね現状程度の水準」に戻したいのなら中期についてはもっとジャンジャン買入をしないといけないのだから)訳で、その時点でこの「今後も2%の物価目標達成のために最も適切なイールドカーブ」がブラックボックス化している所に来て日銀に飛び道具用意されているのだからもうねという感じ。

『市場金利よりも低い金利(市場価格よりも高い価格)で日銀が指し値オペを実施すれば入札者が殺到しないか、との質問に対しては、「基本的には金利が上昇したところ(その水準よりも)上でオファーする」と否定した。』

という話をしていますがこれも変な話で、これだと先ほども申しあげたとおりで「金利が上がったら買入が増える事になる」と言っていた話と矛盾しますし、大体からしてこれ超長期とかで買入やろうとした時に「買入が殺到しない水準」に買入の指値置こうとすると多分30毛とか40毛とか外側に置かないといけない話になり、それをひとたびやってしまうと「結局コントロールする気なし」と言われるでしょうし、買入が殺到する水準に置いたら置いたで今度は通常の輪番のコントロールをどうしていくのかが難しくなりますし、どうするんでしょうねえ。

『指し値オペの実施によって市場では、2年債や5年債の利回りについても、日銀が事実上の操作目標を内々に定めているとの観測が広がったが、黒田総裁は「(マイナス0.1%の短期と、ゼロ%程度の長期10年の)2年以外に操作目標はない」と否定した。』

確かにディレクティブはそうなのですが、政策の名前が声明文によりますと『(1)長短金利操作(イールドカーブ・コントロール)』と書いてある上に、先ほども引用しましたように『今回の枠組みの変更に伴って、イールドカーブが概ね現状程度の水準から大きく変動することを防止するため、金利が上昇した場合などには、例えば 10 年金利、20 年金利を対象とした指値オペを実施する用意がある。』とやっている上に、答弁の同じところで「今後も2%の物価目標達成のために最も適切なイールドカーブを形成していく」と言いながら短期金利と10年金利しか目標がない、という説明って結構なハチャメチャな説明になっている訳で、何度も申しあげますように、金利が動かないときには問題が無かったのですが、動き出すと説明がハチャメチャになって来てオペレーション無理だろこれという風になって来るので、今後ボラが上がるとかそういう前に市場の人たちがポジションを取り難くなるんじゃないかと思う次第で、この建付けも見直しを迫られるのではないかという風に思うのは心配のし過ぎでしょうか。

願うらくは、もうちょっと慎重に設計をして(大体からして黒田日銀になってからは無理のあるオペレーションやっている上に、制度設計が(特にマイナス金利以降)あまりにもやっつけで作った感が強くて、目先の帳尻に追われているだけのように見える)頂ければと思います。まあ2013年4月より昔に戻して(輪番はその時よりは多くなるでしょうが)しまえば話は簡単なんですけどね!!!!!!


ということで連日雑感ばかりですいません。その他ネタが・・・・・・・・・・・・・・

○FRB利上げ予告ホームランだらけですの(メモ)

これ読み物が追い付かん(悲鳴)

[外部リンク] | 2016年 11月 19日 02:49 JST
米大統領選後の市場反応、NY連銀総裁「懸念材料とならず」

[外部リンク] | 2016年 11月 19日 01:33 JST
米利上げより段階的に、高金利有益でなく=連銀総裁

[外部リンク] | 2016年 11月 18日 23:29 JST
来月米利上げ支持へ、17年の道筋が問題=セントルイス連銀総裁

[外部リンク] | 2016年 11月 18日 22:52 JST
米FRB、利上げ近づいている=ダラス連銀総裁

まあブラードまでOKですからさすがに決まりでしょう・・・・・・・・・・・・・・
 


お題「指値オペを思いの外早くにしかも中期で実施とな、ということで雑感大会」   2016/11/18(金)08:07:13  
  まーた両建てしておいて「私が申し上げましたとおりに」を言い出す人が出てきたので途中でモーサテを見る気を無くしたんだが今日は何を言ってたんでしょうかねえ>元審議委員の誰かさん

○色々とエンターテイメントネタが出ますなあということで指値オペ

20年入札の日だしまあ輪番ねえわなあとか思っていたらまさかの指値オペオファー。

[外部リンク] 2016年11月21日
国債買入(固定利回り方式)(残存期間3年超5年以下)(注4) 2016年11月21日

(注3) 国債買入(固定利回り方式)(残存期間1年超3年以下)の固定利回較差は、0.020%。この結果、2年利付国債370回の買入利回りは、-0.090%となる。買入金額に制限を設けずオファー。

(注4) 国債買入(固定利回り方式)(残存期間3年超5年以下)の固定利回較差は、0.019%。この結果、5年利付国債129回の買入利回りは、-0.040%となる。買入金額に制限を設けずオファー。

ということで指値オペが実施された訳ですが・・・・・・・・・・・


・やや遠めの当たらない指値でしかも中期債とな

昨日は20年国債入札ではありましたが、中期に関しては前日の中期のプチゲロゲロマーライオンもどきの反動だか何だか知りませんが、とりあえず中短期は反発気味で始まっていまして、前日比金利低下モード(1毛とか1.5とかそんなもんでしたっけ)となっておりまして、指値水準としてはこの時点でのマーケット水準からやや距離のある所となっていましたし、中期ということでナンジャソラという事でそらまあ中期は反発しますわなあとなって前場引けの時点では普通に考えると札の入らない水準(なお日銀のHPだと書かれていないのがアレですが、指値オペは9月の声明文にありますようにカレント銘柄対象なので中期だと2年と5年のカレントが対象で、具体的にはカレント3銘柄が対象なので別に中期全ゾーンを2甘で無制限購入する訳ではありません)となりました。

でもってまあご丁寧に2年新発と5年新発の出来上がりレートが書いてあって、2年が▲9bp、5年が▲4bpなので、何となくこの時点で「短期の誘導金利が▲10で10年が0近辺っていうんだからその間で線引いたんでしょうなあ」という感じを受ける訳ですが、しかし指値やるなら10年(誘導目標水準が明示的に書かれているのは10年だから)で、「0%程度」のどの辺になったらランボー怒りの指値オペが実施されるんでしょうなあというイメージだったのでまあこれは中々の謎オペにも程があるの巻。


しかもですね、指値オペ実施するのって基本的にイールドカーブが変な歪み方をするとか、10年の目標水準(「今のところは」ゼロ%程度)から大きく逸脱するとかいう時にやるもんじゃろという認識(日銀の説明を総合するとそういう話をしていたように認識されていたと思う)ではないかという中、昨日の時点で別に5年と10年がインバートするような本格的なゲロゲロ相場でも無かったですし、そもそも水準が前日の引値時点で2年が▲11で5年が▲6で、確かにその前の水準からは大きく金利が上がっていますが、とはいえそもそもが追加緩和の可能性を織り込んでいた水準からの水準訂正と思えば別にそんなに違和感ない水準であって、ここまで訂正してからさて仕切り直しですなあ(ただし米国連続利上げヒャッハーとかになるともう一発やりそうな雰囲気は確かにあったけど)という感じだったと思いますので、そんな所でいきなり指値オペを入れてくるとかチキンにも程があるし、どうもこう市場との間合いの取り方が下手じゃねえのとしか申し上げようがない。


・金融市場局のコメント付きでしたな

[外部リンク] | 2016年 11月 17日 10:49 JST
指値オペ、整合的なイールドカーブ形成のため実施=日銀市場局

『[東京 17日 ロイター] - 日銀は17日、特定年限の金利をコントロールする指値オペを、2年債と5年債を対象に実施した。担当の日銀金融市場局は「このところの中短期ゾーンの急激な金利上昇に対応し、短期マイナス0.1%、10年ゼロ%程度との調節方針と整合的なイールドカーブ形成のため実施した」としている。』(上記URL先より)

ちなみにベンダー各社が市場局のこのコメントをオペオファーのちょっと後から皆さん報道していたのですが、どこぞの某社だけ微妙な方々の愚にもつかない微妙なコメントをせっせと報道して肝心の市場局のコメントを13時になってやっと報道するというトンチキな事をしていたので猛省を促したいですがそれは兎も角。

一応各ベンダーとも上記のような感じで報道していたのでこのコメントで良いと思うのですが、「このところの中短期ゾーンの急激な金利上昇に対応し」っていう事で、まあこれは直近2日でちょっと勢いよく中期の金利上昇(というか水準訂正というか)が起きて、そらまあ確かに米債とか為替辺りがもう一発吹くともっとやらかす可能性はあったとは思いますが、まあこのコメントを額面通りに捉えますと、水準がどうのこうのよりも金利上昇のスピードにビビったという感じがうかがえる訳で、だったら中短期の輪番増額しておけよとは思うのですけれども、まあ輪番増額するよりはやや離れた所に指値オペ置いた方が実際に買入をしないで勢い止めれるから、その点だけは一応考えているのうと評価して進ぜようという感じだが、それにしてもまーこの程度で指値オペとかチキンだよなあとは思いまする。

というのもですな(朝の駄文なのにさっきから例えがアレで恐縮ですが)、マーライオン相場みたいなときって出すもん出し切ってしまった方が世の中のやられポジションが軽くなるので、また元気に価格形成が始まる訳ですけれども、この程度の所で変に止めようとすると、ポジションの整理が中途半端な所に留まってしまうので、またぞろ米国金利ヒャッハーとかドル高ヒャッハーとかになった時にマーライオン様が簡単に登場しやすくなる次第でして、1回目はこれで止まるのですけれども2回目になった時にどうなんでしょとか変なエネルギー溜めないかというのが(昨日もそんな事申し上げましたが)懸念されますので、あまりこういうの多用できない筈なんですよ。

然るにこの程度の水準の所で打ってきているというのは、目先にとらわれてもうちょっと長いタームでのYCC政策の持続可能性に対するリスクを高めているようで残念無念と思います。


・2年と5年の「水準」に強い意志が出ているのかというお題

まあ何ですな、そらまあ昨日のオペに関してはああいう感じで数字出しましたので、当面(と言ってもどの程度の当面かは知らん)はこの水準を皆さん意識するんでしょうけれども、そもそも論として別に10年の0%に物凄い根拠があって水準を決めている訳ではない(もし物凄い根拠があるなら均衡イールドカーブを毎回のMPMで出せやゴルァと言いたいが、少なくとも前回のMPMで何も出ていないということはそういうのを政策にそのまま使う程強い根拠を持って均衡イールドカーブからの緩和度合いで適正なイールドカーブがどうのこうのという物を出している訳では無いというのが示されます。悔しかったら次回のMPMで適正なイールドカーブのアップデート版出して下さい)のでしょうから、中期の適正金利だって水準がどこにあるのかとか根拠はだいぶ乏しいというお話でしょうと思われる次第。

そらまあ別にCPIがホイホイ上がっている訳でもなく、待望の春闘はまだですので、近い時点で10年の誘導水準上げるような事はよーしませんでしょうけれども、今回の金融市場局のコメントもさきほどありましたように「勢い」に関してのコメントであって別に水準についてのコメントでは無かったという事を勘案しますと、まあ中期と10年がインバートでもすれば介入するでしょうけれども、そこまでこの「2年だいたい▲10bp、5年だいたい▲5bp」に意味があるような感じでもなかろうという話にはなりますな。

というかですな、明確な誘導目標水準がある10年で指値入れてくると完全にそこが「誘導目標水準の「程度」の上限金利」となってしまうので、それよりは明確な誘導水準の無い中期で入れたのがマシだったという話かも知れませんが、まーこの「水準」自体は(中期の相場が大反発したので目先特に2年とか遠くなっちゃいましたから特に)当面は意識されると思いますが、一段の外部環境の好転によって金利が上がっていく(ただしゲロゲロ相場ではなく)中で次回も同じ所で指値が出るのかという点についてはあまり信用しない方が良いような気もしますがどうでしょうかねえと思います。

従いまして「中期の金利水準に関しても日銀の明確な金利上限が示された」というのはさすがにちょっと過大評価だという風にあたしゃ思うのですけれども、ただまあそういう受け止め方をされるというのは自然ですので、アタクシの考えている方が正解に近いのであれば、日銀と市場のミスコミュニケーションをわざわざ起こすような事にもなりかねませんなあとも思います。

まあ何か月とか経過した後で環境が変わっている中ではさすがに「ここが絶対防衛線だから買って問題ないぜヒャッハー」とか言う人もいなくなるでしょうけれども、世の中そう都合よく動いてくれない可能性というのもありますし、先般来申し上げておりますように、このYCCとオーバーシュート型コミットメントって実は経済物価環境が急速に改善するという日銀ウマーの展開になると実はオペレーションが難しくなるという皮肉な建付け上の欠陥があって、経済物価環境がのんびりとしか好転しないじゃろと降参してそれを前提にした建付けになっているというのが何とも味わいがあるというものです。

#まあ経済物価情勢が好転してウマーなのですから別に良いちゃあ良いのですけどねえ・・・・・・・・


・ということで落札結果はボウズでしたが・・・・・・・・・・・・

落札結果
[外部リンク] 0 0
国債買入(固定利回り方式)(残存期間3年超5年以下) 0 0

そらまあ前場引けの時点で2甘の水準とか遠い水準になりまくっていましたので今回はボウズという結果になりましたけれども・・・・・・・・・・・・・・・・・・・・

このオペなんですけれども、中期だからまあこういう結果になりましたけれども、超長期とかでこういうオペ打った場合に、「場で5000億円売ったら今の気配から何ぼ動きますねんと考えると日銀に打ち込んだ方が合理的だぜヒャッハー」とか言ってATMから数毛甘程度の水準だと盛大に打ち込まれるリスクがありまして、そらまあ本当の本当に何ぼでも買うという覚悟で打つにしても、前場引けのATMから3毛甘いのに落札が1兆円あったとかになった日にはその後大騒ぎ相場になる(と困るので後場もオペ打てるようには成っているけど)リスクとかあって、意外にこれ長期以降のゾーンで打つのって難しいというか下手な打ち方をすると却って大爆発相場になってしまうんじゃないのかなあなどと前場の引けの時にはそういう事を考えていたりしました。まあ中期だったし指値から遠かったから今回はボウズでしたけれども。


・輪番増額の前に指値というのも意外ですがこれをどう解釈するのか

ということでイエレン議長の議会証言ネタとかECB議事要旨ネタとかを盛大にスルーしてひたすらアタクシの駄感想文を連ねているだけで誠に申し訳ないのですが、時間も押して参りましたのでもう一つの論点として小見出しの話を。

基本的にレンジを逸脱してきたら金利低下なら輪番減額というのは9月の時点で実施したので、金利上昇なら輪番増額するじゃろ固定金利は飛び道具にも程があるから、というのはコンセンサスだったと思うのですが、金利上昇した時に輪番を増額しないでいきなり飛び道具を打ってくるというのんびもこれまた微妙なテイストがあります。

と申しますのは、今回のようなやや離れた指値での固定オペという打ち方をすると、基本的には買入を全然やらなくても金利を下げる事は可能(昨日は引けで2年5強、5年4.5強とかになりましたし)なのですが、(ただしもっと気合が入って金利が上昇するようなときに特に超長期のようにワンショット4ケタ億円とか市場でどう見ても一発で捌けないロットだと打ち込まれるリスクあり)というのは示されましたが、それって国債買入の量という文脈で見た場合には「輪番増額は出来れば避けたい」という事を示したかのような解釈も可能な訳ですよ。

勿論実際にこの後金利が上がった時に輪番増やすという選択肢はありますから、別にそれで決まりという話ではないにしても、金利が上がった時には輪番が増えて結果としてはMBがホイホイ拡大するというイメージを持っている人の方が大勢だったと思いますので、それはそれで今後どうするんだろうなあというのが注目されますし、更に余談チックになりますけれども、指値オペでバカスカ札が入ってしまったような場合に、その後の輪番オペを調整するのかしないのかとかもどうするんだろうとか、色々と興味が尽きない、と言えば聞こえがいいですけれども要は運営が意外に難しいということですので、まーこのオペ多用するのはどうなんだろうなあと思いますし、大体からして多用するのは品が無いにも程がありますな。

ま、今回「輪番増やさずに金利を止める」というのが目的だったのでしたらばそれはそれで1回目は上手くいって良かったですねえという感じです。


○一応メモメモ

・まあ順当

[外部リンク] | 2016年 11月 18日 02:58 JST
イエレン氏が来月米利上げ明確に示唆、「比較的早期適切」

なお議会証言はこちらだが指値オペの衝撃(?)によってあまりちゃんと読めていない(すいませんすいません)
[外部リンク]
 


お題「中期大コケでイールドカーブだいぶ変わりましたが日銀はどうするのでしょうかねえという雑談メモ」   2016/11/17(木)08:03:44  
  プチマーライオン相場・・・・・・・・・・なのかな??

○中期が盛大にコケあるいは修正をしておりますが

[外部リンク] | 2016年 11月 16日 15:25 JST
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が一時10カ月ぶり安値、長期金利は0.015%とプラス圏

『<15:13> 国債先物が一時10カ月ぶり安値、長期金利は0.015%とプラス圏

国債先物中心限月12月限は前日比43銭安の150円42銭と大幅続落して引けた。前日の海外市場で欧米金利の上昇に歯止めがかかったことで、朝方は強含む場面があったが、日経平均が堅調に推移すると上値を重くした。日銀は予想通りに中期と長期を対象にした国債買い入れを通告。中期の買い入れ結果で売り圧力が意識されると、午後に入り国債先物は急落し、一時150円29銭と1月29日以来の水準を付けた。急落局面では、中期ゾーンに銀行勢や業者の売りが観測されたほか、先物に銀行勢や海外勢の売りが出た。現物市場は中期ゾーンを中心に軟調。ただ、プラス金利となった10年や超長期に国内勢の押し目買いが観測された。』

『2年債利回りは一時同8bp高いマイナス0.105%と2月1日以来、5年債利回りは一時同6.5bp高いマイナス0.055%と日銀が当座預金残高の政策金利残高に適用しているマイナス0.1%を上回り1月29日以来、10年最長期国債利回り(長期金利)は一時同1.5bp高い0.015%と3月11日以来、20年債利回りは一時同1bp高い0.445%と9月21日以来の水準を付けた。』(上記URL先より)

とまあそういうことで、寄りから暫くは値持ちしてまして、まあ背景としては10年がプラス金利に上昇したこともありますので、輪番が増額されて日銀の「意思」が出るのではという期待というのもあったんでしょうが、輪番は順当に入れてくると入ら無さそうな10年を入れたので気を使ったと言えば使ったような気もせんでもない程度の入れ方で、勿論の事買入額が増える訳でもなくという内容。

輪番の結果って別にそう大コケというものでも無かったように思えたのですが、後場に入って債券市場中短期と先物が一段と大コケになって一時先物が50銭安レベルまで下がって10年カレントも+1.5bpとか何とかそんな水準になってありゃーとか思っていたら今度は切り返しが入ってほえーという動きのあと、結局大引けに掛けては失速の巻となっておりまして、その間中短期が盛大にゲロゲロ相場となって上記のような有様。

BB引けが

2年:▲0.110%(+7.5)
5年:▲0.060%(+6.0)
10年:0.015%(+1.5)
20年:0.445%(+1.0)
30年:0.575%(+0.5)
40年:0.680%(+0.5)

って中短期ゲロゲロマーライオン相場なのですが、いきなりもうやるとは素早い展開にも程があってナンジャソラではありますが、昨日も申しあげましたが国債のカーブの起点が変態イールドとなっている短国であるというのがよろしくなくて、そこの部分をある程度ネグって「短期▲10bp、10年+0bp」というのであればこんなものであっても別におかしくないという理屈も成り立つので、ゲロゲロマーライオンちっくではあるものの、良く良く考えたら為替が108円だの109円だのとなって、もはや追加緩和期待が大幅に後退(だれもが思うと存じますが、追加緩和になりえるトリガーって急速な円高の進行であり、水準としては95円とかその辺りが来るとず追加緩和ヒャッハーという話)している訳ですから、目先暫く追加緩和無さそうな状態の中で何も2年が付利よりも盛大に低い金利である必要はないし(付利より高かったら短国の金利水準がおかしいのでキャシュ潰し代替でのニーズが出るような気がするけどどうでしょう)、5年は更に付利金利に義理を立てる必要もないという事ですな、うんうん。


・・・・・・・・・・・・とまあそういう訳で、中期の方の金利が盛大に上昇している訳なのですが、これだけ円安が進むと追加緩和期待が無くなるので、利下げの部分を剥落させに行ってカーブを修正しましたと言えばまあそういうだけの話なのかも知れません。本日は超長期入札だから(ここで入札あっさり落ち着くのか流れてあばばばばーとなるのかは神の味噌汁としか申し上げようがないのですが、流れてあばばばばーとかになってさすがに最終投資家が買い出動をしてきて落ち着いて一旦相場が落ち着くみたいなのが一番ビューテホーでしょうかねえ、よー知らんけど。


とまあそういう訳で市場が見守るのは超長期入札でもありますが、明日の輪番がどうなるのかというのもこれまた注目材料にも程がある展開でして、買入の額を増やしてくるのかどうかってのが注目されるでしょうな。

でもって、この額を増やしてくるのかというとこれがまた物凄く微妙というかブラックボックスなお話でありまして・・・・・・・・・・・・・・・


[外部リンク] | 2016年 11月 16日 20:47 JST
12月の米利上げ見送りは「現時点で意外感」=セントルイス連銀総裁

今回の講演はこちら
[外部リンク] Louis Fed's Bullard Discusses U.S. Monetary Policy after the U.S. Presidential Election

早速このネタに飛びつく辺りがブラードクオリティ・

[外部リンク]
 


お題「10年プラスで輪番に注目ですなあという雑談とその他世間話」   2016/11/16(水)08:03:30  
  モーサテでもやってましたけど・・・・・・・・・・・・・・・・

[外部リンク]
2016/11/16 2:00日本経済新聞 電子版

ちょうど円安のタイミングが良くてトランプ大明神様様という感じですな。

と思えばその次にいきなりこうヘッドライン的にションボリ系のネタ
[外部リンク]
女性就労後押し
2016/11/16 2:00日本経済新聞 電子版

実際にどういう指示出しているのか分からんですけど、記事を見ると配偶者手当を縮小して子育て家庭への手当の充実をするみたいな話なんですから、それであれば「子育て支援の手当てを一段と充実させるように求める」というような記事の書かれ方をするような「見せ方」をしないと、これではマインドを冷やす方向になってしまう訳ですが、何か最近この手の話がある時って「給付を減らす」話がクローズアップして出されるようになっていて、見せ方の工夫が必要なのではないかと思うの。


○さあ10年金利がプラスですよ!!!!

[外部リンク] | 2016年 11月 15日 16:01 JST
〔マーケットアイ〕金利:長期金利が2カ月ぶりプラス圏、リスク許容度低下も

『<15:55> 長期金利が2カ月ぶりプラス圏、リスク許容度低下も

10年最長期国債利回り(長期金利)が一時前日比2.5bp高い0.005%と9月21日以来のプラス圏に浮上。5年債利回りも同4.5bp高いマイナス0.110%と2月4日以来の水準に上昇した。きょうの5年債入札結果が低調な内容となったことを受けて調整売りが出た。「急激な金利上昇で損失を抱え、リスク許容度が低下している参加者もいるのではないか。16日にも予想される日銀買い入れが注目される」(国内金融機関)という。国債先物は夜間取引で一段安。中心限月12月限は一時150円70銭と日中終値(150円83銭)を13銭下回った。』

『<15:10> 国債先物が3カ月ぶり安値、長期金利は2カ月ぶりに0%に上昇

国債先物中心限月12月限は前日比29銭安の150円83銭と続落して引けた。東京時間で円安・株高の流れが一服したことでプラス圏に転じる場面もあったが、5年債入札結果が低調な内容になるとヘッジ売りが膨らみ下げ幅を拡大し、8月2日以来となる安値のまま取引を終えた。現物市場では、中期ゾーンを中心に金利が上昇。入札低調を受けて、銀行勢などからの売りが膨らんだ。2年債利回りは同4bp高いマイナス0.180%と9月1日以来、5年債利回りは同3.5bp高いマイナス0.120%と8月2日以来、10年最長期国債利回り(長期金利)は同2bp高い0.000%と9月21日以来の水準に上昇した。』』(以上上記URL先より)

ということで昨日のBB引け(例によって単利)ですが。

11/15

2年:▲0.185%
5年:▲0.120%
10年:0.000%
20年:0.435%
30年:0.570%
40年:0.675%

となっておりまして、まあ比較する意味があるかどうかは知らんですが、トランプ大統領爆誕で東京時間まではリスクオフになっていたのが先週水曜なので直近ピーク近く(実際には場中の方がピークで下が)先週水曜のBB引けですけど。

11/9

2年:▲0.280%
5年:▲0.215%
10年:▲0.080%
20年:0.350%
30年:0.475%
40年:0.565%

まあここと比較する意味があるのかどうかは知らんのですが、しらっと中短期の金利も上昇しているという状況で昨日は5年入札と味わいのある展開でしたな。

ついでに連日乗っける必要あるのかと言われるとコピペだから勘弁と言いつつ総括検証関連で「このイールドカーブ」みたいにして示していたものはこちらの辺りの金利(どうもプロットを見ると9/16の引けなんジャマイカという気がするが良く分からん)。

9/16

2年:▲0.270%
5年:▲0.205%
10年:▲0.040%
20年:0.450%
30年:0.555%
40年:0.640%

9/20

2年:▲0.270%
5年:▲0.210%
10年:▲0.060%
20年:0.405%
30年:0.505%
40年:0.585%

9/21(MPM結果出た後の引けな)

2年:▲0.230%
5年:▲0.175%
10年:▲0.030%
20年:0.415%
30年:0.510%
40年:0.595%

・・・・・・・・・・・・・・・・・・ということでこうやって見ますと10年以降に関しては何となく9/16のイールドカーブに何となく似てきたような感じではありますが、短期の金利は随分上がった感じではあります(なおこの間に約2か月経過しているので本当はロールダウン分を考慮しないといけないとか真面目に詰めるとツッコミどころ満載なのだが、そもそも日銀の「イールドカーブ」自体が物凄くフワフワしているのでそこをゴリゴリ詰める意味は無い)。

とは言いましても、元々は短期の誘導金利は「超過準備の一部に対して▲10bp」というお話ですので、中短期の国債利回りって理念的には別にこんなに下がらんでも良い筈ですし、大体からして総括検証から以降って余程の円高にでも振れない限り追加緩和はよーやらんというスタンスの物件がホイホイ日銀から出てくるという状態になっている訳で、追加緩和の期待って大概に下がっている筈なのですよね。

ただまあ総括検証前は当然そういう話じゃないから短い所の金利低いですし、大統領選挙がこうなる前はそうは言ってもどちらの候補もドル安論者だから円高圧力再燃だろう的な話になっていたので、追加緩和無しと決め打ちするのも無理筋モード。

より問題なのは日銀のMB帳尻の為に行っている短国買入で、これがとにかく馬鹿買いにも程がある状態で、短国の保有ってほぼ日銀と海外で残りは担保需要分と商品有価証券としてマーケットメーカーが在庫を持っている分という世界になっており、需給が恒常的におかしいので、この中短期ヘロヘロ相場の中でも全然気配が甘くならずに3Mが▲25bp〜▲30bpとかいう変態レートで張り付くの巻となっており、ここから線を引かれるからまあこういう金利になるという話なんでしょうかね、よー知らんけど。

しかしまあ何ですな、まあ2年は短期の所のグリップが効くというのは分かるのですが、良く良く考えれば5年までもそれに付き合う必要はない訳ですし、米国様がとりあえず来年の利上げパスをどう出してくるのか次第で中期が動くとそれはそれで面白い(不謹慎)のですがどうなることやら。


でまあ本日は昨日の10年(引け後だけど)+0.5bpという久々(総括検証出たその日に瞬間芸でプラス金利になって以来)のプラス金利となりましたが、さてここでたとえば本日の輪番で5-10を入れてくるのかとか入れてきて増額するのかとか、まあそういうのが物凄い勢いで注目される訳ですな。

でもってこれを予想しろと言われてもただの当て物の世界で知らんがななので壺振りでもして考えて下さいとしか申し上げようがございませんが、後々の事を考えた場合ってこんな所で「止め」を入れない方が良くて、昨日も申しあげましたがそれが「意思」になってしまうので止めの入った水準の所に市場のロングが溜まってしまうのですが、当然ながらより長いタームで将来の事を考えた場合、日銀の政策が上手く行くというのが前提であれば金利というのは上昇しないとおかしい訳です。となると、変な所で市場のロングを集中的にためるような事をした場合、金利がより上昇して然るべきという環境になった場合に、そのポイントで無駄なロングが溜まっているためにマーライオン相場が発生した時のゲロの量が溜まっておりまして、破綻の貰いゲロ合戦となってしまうので、まーあまりホイホイと弄ってくるのもどうなのかねという気がします。

つーかね、今の所まだフェイクかも知らんが、別にこの金利上昇ってそれこそテーパリング懸念でも財政リスクプレミアムでもなくて、円安株高米金利上昇(しかも米金利上昇は財政出て経済が良く成る期待)での金利上昇なのですから、それを頑張って止める必要も無くて、頑張って止めるのはテーパリングだのの方じゃないかなあとも思うのでした。

とは言いましても、何ちゅうかこの今の調節と企画は何か色々と出てくる話が全部合わせると整合性が取れている感じもしないし、大体からして総裁の定例会見とかでもそうですが、追加緩和をするかしないかの基準が「モメンタム」って冷静に考えればナンジャソラな話で、どうもこう目先の話に拘り過ぎのような気がするので目先の帳尻に関しては何をやってくるのか良く分からん面はある。


○名古屋の総裁会見はまあどうでも良いがちょっとだけ

[外部リンク] 本日の講演でも、物価上昇を達成するための 1 つの要素として、「賃上げ」に予想物価上昇率を反映してはどうかというお話をされていたように思いましたが、改めて、今後の賃上げ動向についてどうみているかを教えて下さい。』

『(答) 先日の金融政策決定会合でまとめた展望レポートでも申し上げていますが、来年の春闘の動向に非常に注目しているというのはその通りです。企業収益は非常に高水準が続いています。円高の影響により製造業の一部で今年度の収益が若干減?するというところはみられますが、非製造業や製造業の全体を通じてみると、極めて高い企業収益が続いています。一方、失業率はどんどん下がってきて 3%ということですし、有効求人倍率は二十数年来の高さになっているということです。企業収益は非常に高く、労働市場は極めてタイトであるという状況ですので、当然、賃金は上がっていくということで、現に上がっているわけです。特に非正規、つまりパートとか契約社員の方の賃金はどんどん上がっていますが、正規の方の賃金というのは、あくまでも春闘で年一回、交渉で決まるというところが非常に大きいわけですので、今申し上げたような企業収益とか労働市場のタイトさを反映して、春闘も賃上げがスムーズに進んでおかしくない、そういう客観的な情勢は整っているとは思います。』

と言ってますが、まあ良く良く考えてみればバズーカ2の時も10月末の追加緩和で円安が進行して賃上げに追い風的な流れになった訳ですから、今回はトランプ大先生要因でただの期待先行にも程があって持続性大丈夫か的なサムシングはあるものの、一応雰囲気はゲームチェンジャーみたいになっているので、円高修正で春闘ヒャッハーという神風は期待できると考えるでしょうし、そうなるとまあ元気満々モードで暫く行くでしょうなあ日銀は、という風に思うのでした。

『具体的にどのような水準で労使の交渉がまとまるかについては、これはあくまで労使交渉に任されておりますので、具体的な数字等を申し上げる立場にはありませんが、企業収益や労働市場の状況からみて、正規の職員の方々の賃金も上昇していく、十分合理的な理由があるとみています。』

円安が天の助けとかいう能書き垂れていますが結局ここ数年の政策って何だかんだ言ってただの為替要因で喜んだり悲しんだりしているだけじゃねえかなどと分析してはいけません。


○12月FOMCはSEPとかが楽しみなんですけどね

[外部リンク] | 2016年 11月 16日 00:02 JST
米利上げペース加速、財政支出拡大なら=ボストン連銀総裁

ローゼングレンのおっちゃんは前々回FOMCで利上げ賛成して地区連銀の票が3対1で利上げという中々お洒落な事象を発生させたのですが(反対3は久々に見た気がする)、前回は据え置き賛成に回るという中々謎の行動をとったおじちゃんですが、まあ順当に12月利上げ主張してくるのは兎も角として、12月SEPでは利上げペースについてどういうのが出てくるのかも楽しみ。

まあ元々政策当局が出す見通しは強めに出てくるというのは仕様(そら自分の政策が効かないと思うのは野党ならあるけど与党では出さんでしょうし、延々と1%割れのFF見通し出している変態仮面のブラード総裁も別に政策が効かないから1%割れなのではなくて、既にギャップは無くて実質均衡金利がマイナスなのだからそうなるという謎理論であの金利を出している)でございますから元々強めで出ているのですが、来年のパスがその元が強めの所を強めに修正してくるかどうかというのが一つの楽しみ。

でももっと楽しみにしているのはロンガーランのFFレートでして、これってもう毎回の如く平均値がズブズブと沈下して行っているのですが、今回どう転ぶかということで、下がらんとは思いますが、間違ってロンガーランの金利が上がると中々爆笑できるのでその辺を正座して待ちたいなあと今から足を痺れさせているアタクシなのでした。

でもって副議長の方のフィッシャー
[外部リンク] | 2016年 11月 16日 05:25 JST
米大統領選結果に驚く、影響判断は時期尚早=FRB副議長

そらまあそんな感じで話をするしか無いですが、今後はハト派のメンバーがどう動くのかが注目ですなあという感じですか。


タルーロ先生はウホウホ金融規制おじさんですから・・・・・・・・・・
[外部リンク] | 2016年 11月 16日 02:37 JST
トランプ氏勝利への市場反応、米FRB注視必要=理事

市場反応よりも金融規制の方がなので、上記URL先記事の最後の方にはしっかりと、

『タルーロ氏はこの件をめぐる質問に対してはコメントを控えながらも、次期政権と議会は金融規制の緩和を検討する上で、「金融危機以降、なぜ金融規制が強化されたか、その理由に留意する必要がある」と述べた。』(上記URL先より)

と突っ込まれていますな、こちらも推移に注目。


○いやあのそれは幾らなんでも・・・・・・・・・・・・・・・・・

昨日の日経新聞は読者の皆様の顎が外れたり腰が砕けたり血圧が急上昇したりというような健康被害をもたらしたのではないかと思料されますが。

[外部リンク] 内閣官房参与 浜田宏一氏
2016/11/15付日本経済新聞 朝刊

でまあ肝心の部分は会員向けなのですが、まあ記事を拝読してアタクシの場合はトサカに来てもうコケコッコーとなっておりましたのでして、厭債害債さんが解説をしておられるのでまあエントリーを貼っておきます(毎度人のフンドシですいませんすいませんありがとうございます)。

[外部リンク]
 


お題「10年あと2bpで0%ですよ/総裁名古屋講演はまあ別にという感じですな」   2016/11/15(火)08:04:12  
  お家の事情(ただの大寝坊)で時間があまりないので雑ネタメモで勘弁。

○さあそろそろ10年0%が見えてきましたよ!!!!!!

まあここもとずーっとこの状況ですけどね。

[外部リンク] | 2016年 11月 15日 05:51 JST
米金融・債券市場=国債売り継続、利回りは年初来高水準に

『[ニューヨーク 14日 ロイター] -
           利回り
30年債(指標銘柄) 3.0020%
10年債(指標銘柄) 2.2384%
5年債(指標銘柄) 1.6569%
2年債(指標銘柄) 0.9922%


米金融・債券市場は、前週からの流れを受け継ぎ売りが継続。トランプ次期米大統領の下、インフレ率が上昇するとの懸念が強まる中、国債利回りは軒並み年初来の高水準に達した。30年債利回り は1月以来初めて3%を上抜け。2・10年債利回り格差は前週末から拡大し、昨年12月以来の高水準となった。』(上記URL先より)

・・・・・・・・・ということで米国債もナンジャソラという売られっぷりで勢い付いておりますし、何でそれにおつきあいしないといけないのか良く分かりませんが欧州債がコア国周縁国お構いなし、というか周縁国の方が中々盛大に売られるの巻。

となっている中で円金利も一応上がってはいるものの、昨日の引けの時点でやっと10年▲2bpというこのウゴカンチ会長ということでYCCがワークしていると行ってしまえば話は簡単なのですが、問題はYCCがどうのこうのの前に馬鹿買入政策とマイナス金利で市場から投資家を締め出しモードになっているというのがあって、最終投資家が何もできないような状態を作っているのですから、ここで気合を入れてポジションの踏み投げが発生する訳もなく、そらもう動きませんなあ(いやまあ一応動いては居るのですけれども欧米比較で何で動かんのということで)という感じではあります。

でもってそんな中で本日は目だたく5年の入札が実施される訳ですけれども、ここもと5年ゾーンがだいぶ打たれて来て昨日の引けは▲15.5bpという水準になっている訳でございますが、随分金利上がりましたねとは言えども相変わらず付利金利よりも低い水準にあり、では追加緩和って期待できるのかと言うと、そらまあ経済物価情勢的に追加が必要な局面がまた来るリスクは普通にあると思いますが、そもそもYCCにしたのとセットで追加金融緩和のハードルを上げているという事実がある上に米国がこのトランプヒャッハー相場で円高とか株安とかで肝を冷やすことも無い、と来ています。

そーなると日銀の短期市場経由グリップが効く2年はまあ分かるのですが、5年のこの水準ってどうなんですかねえ的な話になってくる(所詮マイナス金利だし)とこの辺りってどうなんでしょうかねーとは思ったりします。ただし短い所って短国の金利が▲20bpより低い金利の所で全然上がってこないという日銀の短国買入邪魔だから止めて欲しいんですがというのもあって、そことのバランスがどこまで効いてくるか(普通は2年位までですけどね)というのもややある。

でまあその5年入札によっては10年カレントあと2bpでゼロ金利水準ですが、ここで例によって総括緩和直前の各年限カレント単利と比較しておきましょう。

11/14

2年:▲0.220%
5年:▲0.155%
10年:▲0.020%
20年:0.415%
30年:0.545%
40年:0.645%

でまあ多分9/16のような気がせんでもない総括検証で示したイールドカーブ(のようなもの)を推測しようと毎度のこの3つを並べてみると実は中短期がヘロっている中で更に今日5年の入札があるというのがお洒落。

9/16

2年:▲0.270%
5年:▲0.205%
10年:▲0.040%
20年:0.450%
30年:0.555%
40年:0.640%

9/20

2年:▲0.270%
5年:▲0.210%
10年:▲0.060%
20年:0.405%
30年:0.505%
40年:0.585%

9/21(MPM結果出た後の引けな)

2年:▲0.230%
5年:▲0.175%
10年:▲0.030%
20年:0.415%
30年:0.510%
40年:0.595%

まあ何ですな、これで10年0%超えた途端に指値オペとか入れたらズッコケ三銃士という風情で、債券市場ションボリーヌになるんでしょうなあというか、指値オペって最終兵器にも程があるので、他に要因が無くて投機的に売られているなら兎も角、米国のインフレ期待が上がって財政からの景気拡大期待が上がって、しかもドル高と来ているんだったら、まあ日銀的には天の助けみたいなお話なのであって、それをいきなり止めるというのも何だかなあーという感じがしますので、そらまあ10年+10bpとかまで放置するとも思えませんけれども、別にここで急に指値オペとかやらないとは思うけど(今日は入札だからオペはやらないにして)、やったらさすがに唸る。

というのも、指値オペやると市場が「ここが金利上限」と見なす訳で、(既に輪番減額した所が「金利下限」と見なされたのと同じ)そうなりますと市場の事ですから金利の上限近くの所でロングポジションが増えやすくなるのですが、この金利水準自体が未来永劫同じ所で良いのであればそらまあ別に問題ないのですが、足元の状況からインフレ期待を引き上げて物価水準も引き上げようという政策を実施していく中で、特に長期金利に関しては「10年金利0%」という水準が未来永劫正しい筈もなく、うっかり指値オペ馬鹿馬鹿やってエネルギー溜めてしまいますと、その水準を変えないと行けないとなった時に物凄い勢いで怪我人が続出することになるので、オペレーション的にもプルーデンス的にもよろしくない、という事になると思います。

などと申し上げましたが、さてどこで介入が入るのかというのをまずは試しに来るという展開で、外部環境的には日銀ウハウハというか正に北条時宗もビックリの神風という展開でありますので、そういう環境だと本当はカーブの水準って徐々に引き上がって然るべきでもありますが、まさかカーブを急に引き上げる訳にも行かないでしょうし(うっかり上げたら下げるのがかなり恥ずかしい)、でも水準どうするんだろとか、「YCCは外部環境が動いた時に真価が問われますなあ」とかたぶんちゃんとした日銀見物をしている人的には皆で思っていたとみられる事案の閾値が見えてきましたのでやっと死にかけている円債市場も面白くなって参りました。


○黒田総裁講演だが・・・・・・・・・・・・・・・・・

名古屋での講演
[外部リンク] 名古屋での経済界代表者との懇談における挨拶 ──

・全体的にやる気がないトーンである

最初の方ではYCC入れましたよ的な話をしていますが・・・・・・・・・・・・・・・

『新しい枠組みを導入してから、2か月近く経ちましたが、金融市場においては、日本銀行の新しい政策枠組みは、ポジティブに受け入れられているように思われます。この点、図表1をご覧ください。まず、長短金利の動向をみますと、短期政策金利を▲0.1%、10 年物国債金利の操作目標をゼロ%程度とする「金融市場調節方針」と整合的なイールドカーブが円滑かつ安定的に形成されています。』

別に日銀の言うように動いているのが「ポジティブに受け止めている」とは限りませんが何か?????(憤怒)

『また、その他の金融市場をみても、為替市場では、米国の利上げ観測が高まるもとで、ひと頃に比べれば、やや円安ドル高方向で推移しています。こうしたもとで、株価も比較的堅調に推移しています。この間、米国の大統領選挙の結果を受けて、一時的に大幅な円高・株安に振れましたが、その後は円安・株高方向の動きとなっています。日本銀行としては、引き続き、市場の動向を注視していきたいと思います。』

何ちゅうかこの淡々とした説明ですが、円安株高で心も落ち着いているという感じですな。

でもって今後の説明ですが、

『第一に、金融政策、財政政策の両面できわめて強力な景気刺激策が行われているということです。日本銀行は、2%の「物価安定の目標」を実現するため、新しい政策枠組みのもとで、強力な金融緩和をしっかりと継続していきます。』

できるだけ早期にとか2年程度でとかはすっかり言わなくなっているの巻。

『政府は、先般の補正予算の成立を受け、事業規模 28 兆円に及ぶ大規模な経済対策を着実に推進していくとしています。中央銀行が、物価安定目標の実現に向けて緩和的な金融環境を整えるもとで、政府が積極的な財政支出を行う場合には、両者が相乗的な効果を発揮し、景気刺激効果がより強力になることが知られています。今後は、まさに、こうした「ポリシー・ミックス」の効果が期待されます。』

最近ずーっとそういう話をしているのですが、消費増税の頃には「金融緩和が強力なので消費増税なんのその、というかそこまで織り込んで政策打ち込んだんですけど」という話だったのが隔世の感ですなあ。

『第二に、こうした効果に加え、海外経済の回復もあって、わが国経済は、企業・家計の両部門で所得から支出への前向きな循環メカニズムが維持されるもとで、緩やかに拡大していくと見込んでいます。具体的には、図表2の赤色の部分に示しておりますとおり、2018 年度までの見通し期間を通じて、潜在成長率を上回る1%前後の成長を続けると予想されます。

第三に、物価面では、青色で示しておりますとおり、消費者物価の前年比は、当面小幅のマイナスないし0%程度で推移するとみられますが、失業率がさらに低下するなどマクロ的な需給バランスが改善し、中期的な予想物価上昇率も高まるにつれて、見通し期間の後半には2%に向けて上昇率を高めていくと予想しています。』

まあこの辺の話は従来通りですが、全体的に「金融政策でガンガンやって物価目標達成だぜヒャッハー」というトーンがすっかりなくなって憑き物が落ちたかのような感じですな。


・QQEがインフレ期待に非常によく効いたという説明は往生際が悪いのでもっと抑えた方が良い

ずっと飛んで予想物価上昇率のお話。

『図表8をご覧ください。「量的・質的金融緩和」の導入後、2014 年夏頃にかけて、予想物価上昇率は明確に上昇しました。このことは、予想物価上昇率に働き掛けるうえで、金融政策が効果的であることを示しています。しかしながら、その後、原油価格の大幅な下落や消費税率引き上げ後の需要の弱さ、さらには新興国経済の減速に伴う国際金融市場の不安定化といった「逆風」のもとで、昨年夏以降、予想物価上昇率は再び低下し、現在まで弱含みの局面が続いています。』

下がった要因は全部「逆風」で上がった要因は全部自分の金融緩和効果とかお前舐めてんのというか、そういう分析してて恥ずかしくないのかと小一時間問い詰めたい。

『わが国においては、デフレが長年にわたって続いたため、予想物価上昇率の形成は、依然として、現実の物価上昇率の動きに強く引きずられる傾向があります。人々の物価観が2%に向けてしっかりと変化する前に、実際の物価上昇率が低下したために、これにつられて、予想物価上昇率も弱含んでしまったと考えられます。』

この整理にも問題があって、それだと「何でもいいから物価を無理やり上げてしまえば良い」という話になるのだが、現実問題として2013年から2014年というのは消費増税前の動きと為替の効果で無理やり物価を上げたら実質所得の大きな落ち込みと駆け込み需要の仮需で需要の先食いしたために、その後需要が落ち込んで物価が下がる要因になったんじゃないかと思いますし、そこのところをもっと虚心坦懐に分析しないと何の意味も無いと思うのよね。


でまあ以下うだうだと話が続きますが、あまり気合の入った話もなく、何か通り一遍感の強い講演なのでまあこんなもん。


・おまけだが

[外部リンク]
2016/11/14 11:40

『日銀の黒田東彦総裁は14日、名古屋市で開いた金融経済懇談会で講演し、長短金利操作を導入した背景について「イールドカーブ(利回り曲線)がフラット(平たん)になればなるほど、下に行けば行くほどいいというものでもない」と述べた。「半年間のマイナス金利の経験、3年半の量的・質的金融緩和の経験を踏まえ、副作用なく2%の物価安定目標を達成するための枠組み変更」とした。イールドカーブのフラット化の弊害としては「保険会社や年金機構のリターンが低下し、不確実性や不安を高める」点を挙げた。』(以上上記URL先より)

時間から見て講演テキストにはない発言だと思われますが、そこまで言うならマイナス金利を何故撤回しないのか全く意味が分からないのですが、貴殿の面目玉のためにマイナス効果がたくさんのマイナス金利継続させられて大迷惑にも程があるんですけどねえ。
 


お題「週初なのでブラードのオモシロ理論とかリテール決済のペーパー雑感とかの小メモで勘弁」   2016/11/14(月)08:01:47  
  インフレ目標が達成できないのは国民の為にむしろ良い事理論来ました。
総括検証は金融政策が効かなくなってきている事を示した来ました。

・・・・・・・・・・・・・・・一番最初にしていた話と全然違うんですが浜田先生。

でもって「1回だけヘリマネ」とかそれ実現可能性についての考察をぜひお願いいたしたいのですけれどもねえ。打ち出の小づちを政治に与えたら何が起きるんでしょうかねえ。

○ドットプロットが「ずーっと0.75%」のセントルイス連銀の理屈が何か良く分からん件

ということでトランプヒャッハーとかいうのも今後どうなるんでしょうなあとか思いながらもまだ試合は始まったばかりという感じですのでゆるゆる考えて行くしかないかなあと思います。

というのを言い訳にして、FED高官発言から単に最近のバージョンでオモシロオジサンのブラード総裁の理屈を読んでみたのだが正直この理屈は何だか良く分からんというのをいきなりネタにするこのアタクシ(すいません)。

要旨
[外部リンク] Louis Fed's Bullard Discusses Safe Real Interest Rates and Fed Policy
11/10/2016

プレゼン資料
[外部リンク] LOUIS - Federal Reserve Bank of St. Louis President James Bullard discussed “Safe Real Interest Rates and Fed Policy” on Thursday at Commerce Bank’s annual economic breakfast.』

ということで、安全資産の実質金利とFEDの金融政策というお題。

『Bullard discussed how a single equation can describe much of the state of the current monetary policy debate, and how the St. Louis Fed’s new regime-based approach to near-term U.S. macroeconomic and monetary policy projections, which was adopted in June, fits within this one-equation format.1』

なんちゃらレジームとかんちゃらレジームって話をするのは複数均衡論とかそういうの好きなブラード総裁。

『“The bottom line: Low interest rates are likely to continue to be the norm over the next two to three years,” he said.』

SEPでのドットがそうなっているのですが、ではなんでそうなるかと言いますと・・・・・・・・・・・・

『The Policy Rate Path Dichotomy』という小見出しでして、「政策レートのパスが2分化」って言ってるけれども「2分」じゃなくて単にブラード先生が一人で外れ値を出しているだけだと思うのですけど・・・・・・・・

『Bullard noted that the Federal Open Market Committee (FOMC) operates by setting a short-term nominal interest rate (i.e., the federal funds rate target), which is also referred to as the policy rate. It influences all other nominal interest rates. The policy rate setting is currently 38 basis points, which is extraordinarily low by postwar historical standards.』

今の政策金利は38bp(25-50ですな)ですよと。

『“The FOMC is considering raising the policy rate to a somewhat higher level,” he said, adding, “the St. Louis Fed’s rate path projection is much flatter than those of the rest of the Committee.”』

SEPのドットがブラード先生の所だけ横ばいというのは図表PDFの7枚目『The policy rate path dichotomy』にございますが、別にセントルイス連銀以外に横ばい予想の人いないんですががががが。


でもって次が『The Short-Term Real Interest Rate』という本理論のベースなのですけどね。

『To help illustrate the current situation, Bullard outlined a simple Taylor-type rule that could be used to provide a recommended value for the FOMC’s policy rate. “Because unemployment and inflation are relatively close to their long-run values, the recommended policy rate from a Taylor-type rule depends mostly on the safe real rate of return,” he said.』

これどういう事かというと、プレゼン資料の9枚目〜17枚目で説明されていまして、その途中に『Gaps Close to Zero』という小見出しがあるように、どうも「雇用のギャップとインフレのギャップゼロ」という話をしているのよ。

『On the left-hand side is the object of interest, the short-term nominal policy rate set by the FOMC, denoted as i. The equation recommends a current value for i.』(図表9枚目)

『On the right-hand side are four terms. The point of this talk is to argue that one of these terms, r+ , is most interesting in the current macroeconomic environment.

The parameters φπ and φu are positive constants that will not matter for the argument made here, so they can be ignored.』(図表9枚目)

でまあ引用していると計算式をテキストに落とすとかややこしい事になるのでアレですが、テイラールールだと

政策金利=均衡実質金利+目標インフレ率+インフレギャップ+需給ギャップ

という話になるのですが、「The parameters φπ and φu are positive constants that will not matter for the argument made here, so they can be ignored.」というお洒落な説明が10枚目から13枚目にありまして、『Unemployment has declined to a low level』『Smoothed measures of U.S. inflation are close to 2 percent』ということで、ギャップ項は無視して宜しいという説明になっているのが中々の謎っぷり。


したがって、ブラード理論だと望ましい政策金利水準が実質均衡金利+目標インフレ率になって、目標インフレ率は2%なのですから実質均衡金利だけの問題になる。という理屈になっているのですよ。

その結果、

『Thus, the Taylor-type rule simplifies to the policy rate being the sum of the real interest rate on safe, short-term assets?like short-term government debt-and the FOMC’s inflation target (2 percent, or 200 basis points).』

となるそうな。でもって、

『Bullard noted that one way to measure the real return on short-term safe assets is to consider the one-year nominal Treasury security and to subtract a one-year smoothed inflation rate from it, which produces an ex-post one-year real return on a safe asset. “There are other methods of calculation, but this one is simple, model-free, and uses a relatively short maturity that allows use of year-over-year inflation measures,” he explained.』

つーことで、均衡実質金利については1年物のTBの金利と物価上昇率を使って「1年物の実質金利」を求める、というのが何か凄まじく怪しげな香りがするのですが、その結果・・・・・・・・・・

『Measured this way, the real rate of return on safe assets has been more than 200 basis points lower in recent years than it was during the 2001-2007 expansion. “This goes a long way toward explaining why the policy rate is low today,” Bullard said. “Furthermore, it seems unlikely that the real rate of return on safe assets will return to its historical level over the next two to three years. At the St. Louis Fed, we call this a ‘low-safe-real-rate regime.’”』

プレゼン資料の18枚目〜23枚目の辺りに説明があるのですけど、

『Real rate of return on short-term government debt,』というお題があるのがプレゼン資料の19枚目にありまして、1年TBの利回りとダラス連銀の刈込平均PCEインフレーション(前年比)を使ってその差分が実質金利だという話をしている訳ですな。でもってその「‘low-safe-real-rate regime.’」というのはこの実質金利水準が昔はもっと高かったという話をしていて、今はこの実質金利水準が低いのでレジームが違います的な認識。


『From July 2013 to September 2016, this ex-post one-year real rate of return on safe assets averaged -1.34 percent, or -134 basis points. Adding this value to the inflation target leads to a recommended policy rate of 66 basis points. “I conclude that a single 25-basis-point increase in the policy rate-from 38 to 63 basis points-will get us very close to the recommended Taylor rule value over the forecast horizon,” Bullard said.』

という計算をすると、2013年〜2016年の1年物均衡金利水準は▲134bpなのだから、テイラールールから出される政策金利水準は66bpになります(キリッ)という説明で、だから1回利上げするのは結構なのですが、その後の金利水準は横ばいです、というお話になっています。


・・・・・・・・・・・いやですね、ブラード総裁がSEPのドットプロットで「ずっと横」という金利水準を何で出すのかというのについては、不肖このアタクシ「インフレギャップや需給ギャップがマイナスで中々戻らないのだから金利を上げるべきではない」とかいわゆる高圧経済的なイメージの話をしているのかと思っていたのですが、何と「物価と雇用のギャップは既に無視できる」という状況という認識なので、均衡した状態の結果今の金利で推移しているのだから実際はこの金利水準が均衡状態なのであって利上げとかする必要無いという中々ぶっ飛んだ理論を持ち出しているという事実を今回拝読いたしまして、えーという感じでもありますし、何かこの理屈胡散臭いなあと思うのですが、以下もうちょっと『Regime-Dependent Monetary Policy』、『Why Are Real Returns Low?』という小見出しがあるので続きをするかもしれないししないかも知れません。



○即時決済に関するペーパーが出ていましてですね

[外部リンク] payments - Enhancing the speed and availability of retail payments)を公表しました。

詳細につきましては、以下をご覧ください。

報告書(原文<国際決済銀行ウェブサイトにリンク>)(本行抄訳 [PDF 843KB])』


ということで手抜きで日銀抄訳を拝見。

[外部リンク] 様々な主体にとっての即時振込のメリット』
『スピードと継続的なサービス利用が最終顧客に与えるメリット』
『即時振込の最終顧客に対する追加的なメリット』
『決済サービス提供者のメリット』
『即時振込の広範なメリット


とありまして、『結論』の最後では、

『即時振込は、導入に向けた障壁は存在するが、最終顧客、決済サービス関連事業者、および社会全体に対し、その導入・利用を促すだけのメリット、特に、時限性のある振込を早期に完了するというメリットをもたらす。即時振込システムの導入は、その国・地域の決済システム全体の近代化をもたらすための触媒(カタリスト)として作用する。同時に、即時振込に伴うリスクは、適切に管理される必要がある。即時振込に伴うリスク管理の課題については、多くの国々において徐々に認識されてきており、こうしたリスクを管理するための具体的な対応は、即時振込に関する経験の蓄積により、今後も発達していく。』

『即時振込の導入には、より早く便利な振込サービスに対するニーズとその提供といった市場の発展(例えば、モバイル技術の普及など)、および、その国・地域の決済システムを改善・近代化するという幅広いビジョンが重要である。即時振込の導入は複雑さを伴うことから、^曚覆覺愀玄坿屬琉貘療な取組みに向けた協調、および長期的な戦略アプローチが必要となる。中央銀行および他の当局は、決済業界の関係者間の協調および決済システムの更なる改善を促進するために重要な役割を担うことができる。』

とまあ良いことずくめのような話をしているのがうーむという感じではあります。確かに英国とかみたいにそれまでのリテールの銀行での資金管理とかが物凄いヘッポコで事実上スクラッチで即時決済のシステムをぶっこむという話だと、それはそれでお話としては良いことだらけ的な話になるのかも知れませんが、日本みたいにその前の段階でガチガチの決済システムが出来ていて、そこに他のインフラも乗っかっている場合って、それをいきなりスクラッチから始めるという訳には行かず、おそらく元々が貧弱なシステムしかない所と比較した場合に別の摩擦があると思うのよ。

ただまあこの手の国際的ななんちゃらって「こうあるべきだからこうしましょう」的なお話で、いやまあその考え方も別に全否定されるものではないのですが、だからと言って既存のシステムとのフリクションをどうするのとか、そういう実装面における問題をどうするのとか、大体からして今あるガチガチのシステムとどういう形でやっていくのとかそのコストはとか、中々大変な部分もあると思うのですが、そこを「導入に向けた障壁は存在するが」の一言でサラリと流してしまうのがこういう人たちのクオリティなんだよなあと、そこが気になったので中身の話はさておきましてメモを置いておきました次第。
 


お題「面白展開の市場の備忘メモ/主な意見で相変わらず誤解を全力で披露している人がいるのは何とかならんか」   2016/11/11(金)08:05:46  
  大統領選挙のドサクサで忘れていたがこれは何ぞ。
[外部リンク] 05:41 JST

『10日のニューヨーク外国為替市場ではドルが続伸。ドル指数は3月以来の高水準を付けた。トランプ次期政権の政策期待からインフレ期待が強まり、ドル買いが続いた。主要10通貨に対するドルの動きを示すブルームバーグ・ドル・スポット指数は2日連続で上昇。10年債利回りは1月以来で初めて2%を超えた。共和党がどのような政策をとるのか、それがオバマ現政権よりもインフレ圧力を高めるかどうかに注目が集まっている。』(上記URL先より)

という話なのだが、日本の場合はデフレの国だから事あるごとに円高になるぜヒャッハーとやっていた訳で、インフレ見通し強まるってドル高って普通に話をされるとそらまあインフレ見通し強まるので利上げサイクルが強まりドル高という話ではあるのだが、ちょっと勢いでやっている感isあるという気もせんでもないが良く分からん(--;


でまあ昨日は30年入札がありましたが。
[外部リンク] | 2016年 11月 10日 15:28 JST
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は大幅反落、長期金利一時9月21日以来の-0.035%に上昇

『<15:19> 国債先物は大幅反落、長期金利一時9月21日以来の-0.035%に上昇

長期国債先物は大幅反落。米大統領選でトランプ氏が勝利したことを受けて、景気刺激による財政拡大圧力が意識され、9日の米債相場が大きく下落した流れを引き継いで売りが先行。朝方の取引開始直後に一時151円37銭と9月21日以来の水準を付けた。後場に入っても日経平均株価が急反発した流れが続き売りを誘った。ただ、一部で懸念されていた30年債入札を無難にこなしたことから大きく売り込まれることはなかった。現物債の金利は上昇。米債のイールドカーブが傾斜化したことで、長いゾーンを中心に金利に上昇圧力がかかった。10年債利回りは一時マイナス0.035%と9月21日以来、20年債利回りは一時0.395%と10月28日以来、30年債利回りは一時0.525%と10月11日以来の水準にそれぞれ上昇した。中期ゾーンも軟化し5年債利回りは一時9月21日以来のマイナス0.175%を付ける場面があった。しかし、市場では、日銀のイールドカーブ・コントロールが意識される中、このまま金利が一方的な上昇基調になるとは見ていない。』(上記URL先より)

とまあそういうことで、前日にあの程度しか動かなかったので終わってみたら2毛甘とかで収まったら円債村は本当に廃村かと密かにビビッておりましたが(^^)、引けは20年30年が3.5毛甘の38.5bpの51bpで10年が3甘の▲5bpとかになっておりましたので、安値から引けに掛けて戻ったとは言え、最初の時点で45銭とか下げられてスタートしたのを見て「おおまだ生きてるじゃん」という感じではございますな、うんうん。

しかし米国は盛大にスティープするなかで円金利ってまあこの程度しか上がらなかったのは仕方ない(あの調子で相場が高値で張り付かれたら戻り売りする玉無いし買い戻すニーズは散々あって、どこからデルタが供給されるかって言ったら新発発行しかない訳ですから)所ではありますなあ(だいいち今回の金利上昇日本要因じゃないし)と存じまし、カーブだって別に対してスティープしない(先物から後ろ全部パラレルじゃないの引けベースは)という辺りに、海外の金利が上がったからとりあえず売られて見ました感が強いですのう。

でもって金利が上がった所で日銀のオペ姿勢を試す・・・・・・・・と言いたいのですが、10年カレントはここから0%まで5毛もございまして、それどう見ても無理じゃろというレベルになりますので、MPM近辺3日間の引け(カレントの単利ですいません)を俺様備忘メモのために再掲しておきましょう。

11/10:

2年:▲0.265%
5年:▲0.185%
10年:▲0.050%
20年:0.385%
30年:0.510%
40年:0.610%


9/16:

2年:▲0.270%
5年:▲0.205%
10年:▲0.040%
20年:0.450%
30年:0.555%
40年:0.640%

9/20

2年:▲0.270%
5年:▲0.210%
10年:▲0.060%
20年:0.405%
30年:0.505%
40年:0.585%

9/21(MPM結果出た後の引けな)

2年:▲0.230%
5年:▲0.175%
10年:▲0.030%
20年:0.415%
30年:0.510%
40年:0.595%

・・・・・・・・・・20日が基準日だと思ったらイメージするカーブの線なのですが、16日からだと考えるとまだ5bpほどありますし、10年も5bpあるということでして、さあ根性を入れて超長期を叩くのです!今すぐ!と言いたいところですが(ただの不謹慎)、まあ日銀の姿勢を試すために下を叩くほど売れる物がないし、金利上がれば買いが来る(しかも超長期金利プラスですからねえ)しという事ですから別に期待はしないで待ってます。


○米国連銀高官発言は週末チェックしておくあるね

昨日はこんなヘッドラインが
[外部リンク] | 2016年 11月 11日 05:06
米利上げペース、財政刺激実施なら加速=リッチモンド連銀総裁

ラッカー先生はタカ派芸人枠なので平常運転。


[外部リンク] | 2016年 11月 11日 00:14 JST
米経済、2─3年は低金利環境 当面1回の利上げ適切=セントルイス連銀総裁

ブラード先生は新しいネタに飛びつくのが仕様になっている面白枠(ただしQE2の時は「複数均衡論」におけるescape velocity的な説明をQE2実施のための根拠として持ち出してきまして大当たりすることもあるのですが、当るときと外れる時の差が激しくて面白いオッサンという感じです。1回利上げしたらもう要らねえよというのはSEPで示されている変態ドットとして著名ですが、今回は・・・・・・・・・・・

『そのうえで「新たな段階への移行が見られれば、金融政策を調整する必要がある」との考えを示した。』(上記URL先より)

とか言っているのですが、はてさてどうなのかというのは本チャンを見ないと何ともで、斜め読みしようとしたがイマイチ斜め読み出来ない(というかトライしてまとめきれずに時間を空費したorz)ので自分への宿題。

[外部リンク] Louis Fed's Bullard Discusses Safe Real Interest Rates and Fed Policy




○相変わらず政策の建付けを理解していない人がいるという「主な意見」

[外部リンク] 12 月に利上げに踏み切れば、これまでの円高トレンドから円安トレンドに移行すると予想される。』

何という人頼みという感じですが、日銀の思いがこんな感じ(思いというより祈りですか)である訳ですから、実はトランプ大統領で米金利上昇ドル高ヒャッハーとかなっていると日銀ウハウハの巻で、円安(やり過ぎるとラグ持って消費がガタ落ちするからやり過ぎても困る)になってくれると日銀って今のYCC政策の運営が非常に楽になるのですが、円高に振れたりすると金利下がる方を止めるのが難しい上に、そもそもその場合の背景を考えて金利低下を止めるべきか的な話になったりすると更に話がややこしくなるので、政策の枠組みにヒットしてくる問題。

などという背景をくっきり見せてくれる良い意見ですね!!!!!

『(物価)』でござる。

『・消費者物価の前年比は、需給ギャップが改善し、中長期的な予想物価上昇率も高まるにつれ、2%に向けて上昇率を高めていくと考えられる。2%程度に達する時期は、2018 年度頃になる可能性が高い。』

『・「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているが、足もと幾分弱まっているため、達成時期は後ずれして 2018 年度頃になる可能性が高い。


『・予想物価上昇率や需給ギャップはやや長い目でみれば上昇傾向にあり、石油価格等に反転の兆しがみられている。先行き、物価押し下げ圧力が徐々に剥落し、物価上昇率が高まっていくことが期待される。』

賛成派のうち5名の見解が出ているがいずれも何か棒読みチックな感じですな。

『・予想物価上昇率の先行きを慎重にみていることなどから、見通し期間中に物価は2%に達しないと考えている。


『・物価上昇率、予想物価上昇率ともに、展望レポートの見通し期間を越えても、比較的近い将来に2%程度の水準に達することは見込まれない。』

多分前者が佐藤さんで後者が木内さん。とりあえず悪態入れてみましたという感じですね!!!!


・金融政策に関する意見の所はそこそこオモロイ

『.金融政策運営に関する意見』の所ですけど、最初の『(金融緩和の継続)』はまあ何だかどうでも良いので割愛してその次の『(イールドカーブ・コントロール)』からがまあまあ。

『・イールドカーブ・コントロールについて、長期金利の操作は新たな試みであったが、金利の変動はごく限られた範囲内にとどまっており、枠組みはうまく機能している。』

固定金利相場を志向しているんだったらそれで良いのですが、本当は「2点を止めておくと全体のカーブもある程度コントロールされるでしょう」という趣旨の筈なので、全面に渡ってフリーズしているのは「枠組みはうまく機能している」とは言い難い。市場が死んじゃうと次に金利水準を変更しないといけないときに大変ややこしい事になるのだが、こういう認識だと正直困る。

『・長期国債の買入れ額については、これまでと同様、保有残高の増加額として年間約 80 兆円をめどとしつつ、10 年物国債金利がゼロ%程度で推移するよう買入れを行うとの方針を継続することが適当である。


えーっとですね、手元でちゃちゃっと計算したら、今って月間の買入が(1年以内を除いて)月平均で9.05兆円程度(買入単価を物国変国105円、その他は大体101円位で見ています。105円くらいで見るともうちょっと多い)になっていまして、来年の日銀保有国債の償還が額面で39.8兆円あるので、差分を取るとどう見ても69兆円(買入単価をもう少し上で見てもせいぜい72〜73兆円とか)になるんですけど・・・・・・・・・・・・・・(計算根拠は今日書いている時間がないので今度書くけど別に難しい計算している訳ではないから皆様も計算済みと思う)

『・長期国債の買入れ額の「保有残高の増加額年間約 80 兆円」という「めど」については、日本銀行の政策意図に対する無用の誤解を避けるため、今回の決定会合ではこれを維持したうえで柔軟に運用することが適当である。


順序変えましてちょっと後の方。

『・現状程度の買入れペースを継続すると、ストック効果により長期金利は一段と低下するので、金利水準の維持には買入れ額の調整が必要になるとみている。操作目標は金利であるから、公表文中の約 80 兆円のめどは先行き適宜プレイダウンしていけばよい。』

適宜プレイダウンというよりはさっくり無くしてしまった方が良いとは思うのですが、その前に量の話をしなくしていく、というのは重要ですよね。


という中で相変わらず政策の枠組みを理解していないことを全力で表明する政策委員がいるのですが、政策枠組み理解しないで議案に賛成とか馬鹿の人でいらっしゃるのでしょうか??????

『・新しい枠組みは、金利と量について非対称な対応をとることが前提と考えている。正のショックに対して量を固定すれば当然金利は上昇するが、この時、ゼロ%に維持すれば金融政策は緩和的になる。逆に、負のショックがあれば金利は低下するが、この時、金利をゼロ%に止めようとすれば、金融政策は引 き締め的になる。そうならないように、80 兆円の買入れを維持して金利の低下を許容するべきである。』

それじゃあイールドカーブコントロール(長期金利操作)にならないので、そうすべきならそういう提案をして頂きたい。何でしたらアタクシが案と作ってみますがこんな感じでは?

”マネタリーベースガ年間80兆円ペースで増加するように金融市場調節を行う。なお、長期金利(10年物金利)が0%程度を超えて大きく上昇しないように、長期国債の買入を行うこととし、この時にはマネタリーベースの増加ペースの拡大を容認する。”

しかしまあしかし何かこの大先生大丈夫かという感じですな。いやはや。


気を取り直してもう少し鑑賞。

『長短金利操作付きQQEは、市場にとっても初めての政策であるため、引き続き市場と対話を重ね、状況を注視する必要がある。先行き不確実性の高い状況が続く中、本行自身が無用に市場のボラティリティを高めないことも非常に重要である。』

誰に対するイヤミなのでしょうか(ニヤニヤ)。

『日本銀行が国債買入れ残高の増加額を徐々に減少させるとの観測が広まる中でも、市場は安定を維持している。こうしたもとでは、量のコントローラビリティが不確実な「イールドカーブ・コントロール」ではなく、資産買入れ残高の増加額に操作目標を設定し、それを段階的に着実に減らしていくことが、資産買入れの持続性と、市場の安定性をより高めることに貢献する。それを通じて、実質長期金利を安定的に低位に維持し、過去の政策で積み上げてきた緩和効果をしっかりと確保していくことが最も重要である。』

これ木内さんっぽい気がするのですが、「日本銀行が国債買入れ残高の増加額を徐々に減少させるとの観測が広まる中でも、市場は安定を維持している」っていうのは単に市場介入ガチガチに実施されたというのが9月末の輪番変更の時に受けた印象なので、本格的にテーパリングヒャッハーという場合にどうなるのかは全然わからん話だと思います。

まあ言いたい理屈も分からんではないが、最初の部分を理由にするのは筋悪な議論だと思う。


・あとは少々

あとはまあはあそうですかという感じの話なのですが、ちょっと面白かったのを2つほど。

『・追加緩和の要否の判断基準は、「物価安定目標の達成時期の見通しが後ずれするか」ではなく、「2%に向けたモメンタムを維持するために必要かどうか」である。』

適合的な予想インフレ形成してるんだから後ズレたらモメンタム悪化しませんかねえ(ニヤニヤ)。

『・マイナス金利政策に対する漠然とした不安は、家計のマインド面を通じて悪影響を及ぼし得るため、一般国民に向けて丁寧に政策を説明すべきである。



そこは丁寧に説明するんじゃなくて撤回ですよ撤回。YCCが効くんだからマイナス10の所だけゼロ%にしたってそんなに悪影響ないんじゃないですか!!!!!!!!(提案)


とまあそんなところで。
 


お題「トランプとな(色々な現象を備忘メモしておいただけだ)/総括検証補足ペーパー今回は調査統計局の作成ですな」   2016/11/10(木)08:08:46  
  まだ木曜の朝だというのに何という疲労困憊感という所ですが、厭債害債さんがエントリーを投下されていますのでまあ読めと。
[外部リンク] | 2016年 11月 9日 12:24 JST
〔マーケットアイ〕外為:ドル一時101円台に下落、トランプ氏優勢踏まえた弱地合い継続

というのが東京で昼飯時間に一気にトランプ優勢とかになって株は下がるわ為替が円高だわ、
ってな感じになっておった訳ですな。

[外部リンク] | 2016年 11月 9日 17:23 JST
〔マーケットアイ〕外為:ドル103円を回復、トランプ氏の勝利演説で「過激発言」なりひそめ安心感か

海外時間になって米債金利長い所ボコボコ上昇するわ為替は戻るわでナンジャソラとか思っておりましたらそのうち欧州金利も連れて(かどうか知らんが)上昇するの巻。

[外部リンク] | 2016年 11月 10日 01:50 JST
ドル104円半ばに回復、トランプ氏政策中期でプラスとの見方も浮上

でまあ人が寝ているうちにいつの間にやら「トランプ氏政策中期でプラスとの見方も浮上」っておまいらトランプがリスクでブラックスワンとか言ってたのは何だったのかと小一時間問い詰めたいのだが、まあその程度には何が何だか分からなくなっているのでしょうなあ。でもって朝の時点で105.80とかのレベルな訳ですが。

#だがトランプがドル高容認するとも思えないのだが・・・・・・・・・・・・・


でもってUST
[外部リンク] | 2016年 11月 10日 04:35 JST
UPDATE 1-米10年債入札は需要さえず、トランプ氏勝利で歳出拡大懸念

『[ニューヨーク 9日 ロイター] - 米財務省が実施した230億ドルの10年債入札は、需要が低調だった。背景には、共和党ドナルド・トランプ氏の大統領選勝利で、財政支出が膨らむとの懸念がある。応札倍率は2.22倍と、2009年3月(2.14倍)以来の低水準となった。』(上記URL先より)

ということで元々(非常におまえが言うかと思うが)トランプ先生バブル懸念がどうのこうのとか仰せだったりする割には財政出しますよとかいう人らしい(らしいというのは結局このオッサン実際に始まらないと何を始めるかがさっぱり分からんので)ですなあって所ですか。

でまあ取りあえず足元ドルが上がっていますし雨株も上がっているのでそれほどビビらないのですけれども、これ夕方見ている時はそこまでドル高でも雨株高でも無かったので、まさかの米国トリプル安コース来たらどうすんだこれとか密かにビビッておりまして、何か一晩開けてこの状況なのでとりあえずは一安心ではあるのだが、モーサテ見てる(聞いている)と東京の方はまあ淡々と話をしているのですが、米国の人が急にご祝儀ヒャッハーモードになっているのを見ていてこれ一気に逆もあるでとやはりそこはかとない不安感がぬぐえないのでありました。


やたらロイターからの引用ばかりで恐縮でございますが(さーせん)
[外部リンク] | 2016年 11月 10日 00:35 JST
トランプ氏勝利でインフレ懸念、米BEI昨年7月以来の高水準

『[ニューヨーク 9日 ロイター] - 米大統領選で共和党のドナルド・トランプ氏が勝利したことを受け、米債券市場ではインフレ期待指標が上昇した。トランプ政権下で財政規律が緩み、通商政策の保護主義的な色合いが強まるとの見方から、インフレ懸念が高まっていることを示唆した。普通国債とインフレ指数連動債(TIPS)の利回り格差であるブレーク・イーブン・インフレ率(BEI)は、5、10年物が2015年7月以来の水準に上昇した。』(上記URL先より)

保護主義的だったりモンロー主義チックだったりした時には供給サイドドリブンのインフレ圧力もありそうですが、その場合って米国のトレンドグロースも低下しそうなので最終的に金利がどういう形になるんじゃろとか、でも本当に低成長やや強めのインフレという図になるのか、何かもうちょっと違う気もしますし・・・・・・・・・・



・米国金融政策絡み

でもって金融政策ですが、9月にこんな記事がありましたのをサルベージしておきますと・・・・・・・・・

[外部リンク] | 2016年 11月 10日 00:38 JST
米12月利上げ観測再燃、トランプ氏勝利でも予想確率67%に上昇

『[ニューヨーク 9日 ロイター] - 米短期金利先物相場は、米大統領選で共和党ドナルド・トランプ氏の勝利を受けた当初の上げ幅を縮小、米連邦準備理事会(FRB)による12月利上げ観測が再び高まっている。米短期金利先物12月限は1.5ベーシスポイント(bp)高の99.51。CMEのフェドウォッチによると、市場は12月利上げを約67%の確率で織り込んでいる。オーバーナイトの取引では約50%まで低下していた。』(上記URL先より)

こっちは記事の通りで東京の日中は米国金先市場でインプライする12月利上げ確率が盛大に下がってげげげのげとか思っていたのですが、結局その後は上記の一連の流れと同様にやっぱ利上げじゃんという事になった次第。


・なお円金利ェ・・・・・・・・・・・

[外部リンク] | 2016年 11月 9日 15:12 JST
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続伸、30年債一時10月4日以来の0.465%に低下

『<15:09> 国債先物は続伸、30年債一時10月4日以来の0.465%に低下

長期国債先物は続伸。米大統領選の開票が進むにつれてトランプ氏勝利の可能性が高まったことから急激な円高・株安とリスクオフの流れになったことで、国債先物は海外勢の需要を巻き込みながら買い上げられた。中心限月12月限は一時10月7日以来の152円台の高水準を付けた。』(上記URL先より)

ということですが、平均株価1000円安とかやらかしてドル円102円割れとかやらかす中で20年は0.34%とか30年0.465%とかまではやっていたのですが、結局売りも出たりして高値水準から1毛ほど戻されて引けているので、平均株価が900円下げているのに20年1毛強30年2毛強とか安定の円金利過ぎるこの展開は何なのという感じではあります。

まあトランプ受けてどうしましょとか言ってたら米国の方ではまさかの株上昇ドル全戻し以上に戻って10年USTは2%とかお洒落な展開で、そこで30年入札とか素敵な展開になって昨日考えていた状況と全然違うじゃんという感じですが、まー金利上昇方向は日銀買入がいますし、10年には0%のYCCの誘導目標(ただし0%で機械的に止めるかどうかは無保証)があるしで、金利上昇方向にも限界はあるんでしょうが、中々面白いタイミング(不謹慎)な所で入札となりましたなあということで。

とか何とか面白がっているのですが、これで今日ろくすっぽ動かないで淡々と入札して淡々とセカンダリーを通過して終わったりすると益々円金利ェとなりそうでそれはそれでオソロシイ。



○まあ政策効果の説明は胡散臭くなるのは仕方ない面はあるのですけれども・・・・・・・・・・・・・

ということで出遅れましたが総括検証補足ペーパーシリーズ第三弾来ました。

[外部リンク]

ということで全文はこちら。
[外部リンク] マクロ経済モデルQ-JEMによる検証 ─

でまあここの前提部分ですけれども、本文の『1.はじめに』の所を読みますとですな(本文2ページの辺り)、

『こうした点を踏まえて、本稿では、「量的・質的金融緩和」導入以降の政策が、どの程度、経済・物価情勢を好転させたのかについて、日本銀行のマクロ経済モデル「Q-JEM(Quarterly Japanese Economic Model)」を用いて、定量的な分析を行う1、2。Q-JEMは、200 本以上の方程式から構成される大型のマクロ経済モデルであり、過去平均的な日本経済の姿を描写できるよう実績のデータに合わせて推計されたものである。そのため、金融政策の変更に伴う実質金利などの各種の金融変数の変化が、わが国の経済・物価にどの程度の影響を及ぼしたかについて定量的な分析を行う上で適したモデルとなっている3、4。 』

『具体的には、仮に 2013 年第1四半期以降、「量的・質的金融緩和」導入以降の政策が行われていなかった場合を想定した仮想的(カウンターファクチュアル)なシナリオを設定し、この間の経済・物価がどのように推移したかについてシミュレーションを行う。当然ながら、金融緩和が行われなかった場合には、それに応じて経済・物価が、現実のデータと比べて下振れていたことが想定される。その際の下振れの度合いを検証することによって、逆算的に金融政策の効果を計測することが可能となる。』

『なお、過去3年余りの間には、原油価格の下落や、消費税率引き上げ後の需要の弱さ、新興国経済の減速とそのもとでの国際金融市場の不安定な動きといった、金融政策以外のショックも発生していた。上記のカウンターファクチュアル・シミュレーションでは、こうした影響は所与のものとして扱われており、その結果として、「量的・質的金融緩和」導入以降の政策による「純粋な」経済・物価の押し上げ効果を評価することが可能となっている。』

という理屈になっていますが、途中を全部すっ飛ばして『3.3 結果のまとめ』を見ますと(本文11ページ)、

『上記の結果をまとめたものが、図表8である。政策効果のレンジをみると、需給ギャップについては、2014 年度が+0.4%ポイント〜+3.2%ポイント、2015 年度が+0.6%ポイント〜+4.2%ポイントと、大きな幅がある。また、CPI(除く生鮮食品・エネルギー)前年比への政策効果をみても、2014 年度が+0.2〜+0.9%ポイント、2015年度が+0.3〜+1.5%ポイントとなっており、やはり幅がみられる。』

ふむ。

『これらは、「量的・質的金融緩和」は過去に類をみない大規模な金融緩和策であったため、その導入前後における予想物価上昇率や為替レート、株価の変動がそれだけ大きかったことを示しており、結果は幅をもってみる必要がある。』

『もっとも、仮想的なシミュレーション結果におけるCPI(除く生鮮食品・エネルギー)前年比のパスの推移をみると、シミュレーションAにおける試算1の結果を除いてみれば、残りの3つのシナリオではマイナスまたはゼロ%近傍での推移となっている。これは、「量的・質的金融緩和」導入以降の政策が行われていなかったならば、「物価の持続的な下落」という意味でのデフレから脱することはできていなかったことを示す。』

ん??

『勿論、これらの結果は、シミュレーションを行う際の各種の前提、データ、マクロ経済モデルの特性などに依存したものである点には留意が必要である。特に、各シナリオでは、この間の予想物価上昇率や名目長期金利、為替レート、株価の変化が、金融政策によってもたらされたものと想定したが、実際には、他の外的な要因も影響を与えていたと考えられる17。』

為替とか長期金利はともかく、予想物価上昇率は消費増税のファクター無茶苦茶大きかっただろうと体感的には思えるのですけれども、脚注17を見ますと・・・・・・・・・・・・・

『17 具体的には、この間に行われた大規模な公共投資などの政府支出、2014 年における消費税率の引き上げ、海外経済の動向、原油価格の動向、その他金融資本市場固有の要因等、といったものが挙げられる。』

としらっとこの辺に微妙な言及はありまして、「実際には、他の外的な要因も影響を与えていたと考えられる17。」という一文を入れないで堂々と大本営発表を出す程には調査統計局様としては図々しくなれないという所でしょうか。

『そのため、推計された政策効果は、局面に応じて過大にも過小にもなり得る。』

まあどう見ても過大推計じゃろと思いますが。

『また、予想物価上昇率については、他の経済指標と比べて、観測上の誤差は相対的に大きいとみられる。さらに、本分析で用いたマクロ経済モデルQ-JEMは、過去の実績データに合わせて推計したものであるため、近年の構造変化を十分に捉えきれていない可能性があるほか、マクロ経済モデルの性質上、経済変数間の非線形的な関係を描写することは十分にできない面がある。 』

という事なのですが、であれば折角なのですから予想物価上昇率の所は何ぼ何でも消費増税効いているだろと思うので逆に予想物価上昇率を外生変数にして分析したらどうなるのかを見たい気はするのですが、それをやったらそもそも金融政策が予想物価上昇率に効いていないという前提で計算するのでダメですかそうですか・・・・・・・・・・・・・・とは思いますが、全部を政策効果にしないで計算するとどうなるのかは見てみたいですの。


ただまあ何ですな、こういうの使って「この通り効きました」とか言われても留保条件付きまくりというだいぶ怪しい内容であっても、時間の経過とともにそういう留保条件の話はすっかりスルーして「QQEはこのように効いてやらなかったら全然酷い事になっておりました(キリリッ)」という結論部分だけが独り歩きするというのがこの手の分析のオソロシイ所でして、もうちょっとこの辺りは虚心坦懐にできないもんかと。表に出すと大騒ぎになるから出せないというのであれば、とりあえずは中でお蔵入りにしておいて、王朝変わって暫くしてから前の正史を編纂する中国じゃないですけれども、ある程度ほとぼりが冷めてから出すでも良いとは思うのですけど、あまり手前味噌成分の強い分析をどどーんと出すと後々の人たちをミスリードするんジャマイカとそこは懸念される所ではあります。
 

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