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今朝のドラめもん(金融政策ウォッチ)

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全部で 12件 の記事があります。(表示:1−12)


お題「1年以下輪番減額/鈴木審議委員インタビューデビュー戦は慎重に/カプラン総裁利上げ支持ですな」   2017/11/28(火)07:45:58  
  肝心の記事が全然読めない朝日新聞ェ・・・・・・・
[外部リンク] 500 2017年11月29日
国債買入(残存期間1年超3年以下) 2,500 2017年11月29日
国債買入(残存期間3年超5年以下) 3,000 2017年11月29日

ということで〜1年の輪番が700→500と減額した訳ですが、そもそも論として残存1年以下の輪番とかやる必要あるのかよとは毎度思う(償還銘柄を償還直前に外しに行くというために存在しているようなもんで、今の金融政策的に考えた場合に意味があるとも思えん)ところに来て足元短い所の需給が良いので減額できる時に減額しましたというお話でしょうな。

先週は超長期の後ろを減額した所に来て今度は1年以下の減額ということで、1年以下の所はどうせ償還銘柄しか打ち込まれないから減額したからと言って国債買入残高の積み上げ部分に影響することもないのですが、まあそれはそれと致しましてもここに来て国債買入減額攻撃が出て来まして、着実にステルステーパリングモードになっておりますの。

1年以下を除く国債買入がこれで月額(額面ベース、変動利付は2か月分の半分で便宜的に計算)7兆3,100億円になるのですが、10月末時点での日銀保有国債残高からみますと、暦年ベースでの来年の償還額が51兆3,140億円、再来年に関しては10末からはまだ増える(2年カレントが吸収されるから)ので何ですけれども43兆6,435億円になっておりまして、来年に関して言えば国債買入と償還のネットが36兆4,060億円(額面ベースなので出目を考えると実際にはもうちょっと上振れするけど)となってきまして、だいぶ減ってきたジャンという所ですが、木内さんが以前より主張していて直近の著書(なおもうちょっと詠み込んだら読書室に入れるかもしれないし入れないかもしれない)でも主張していますが、国債新規発行額よりも少ない買入残高の増加にしないと国債買入そのものがサステイナブルじゃないよという考え方にダマテンで日銀が寄りまくっているというのが中々熱い展開ではあります。

#今回の1年以下に関してはあまり量的な話とは関係なく需給を見ての事でしょうが

なお結果。(輪番だけ)
[外部リンク] 2,522 507 0.010 0.027 2.6
国債買入(残存期間1年超3年以下) 8,161 2,501 0.007 0.008 67.8
国債買入(残存期間3年超5年以下) 13,464 3,003 0.007 0.007 72.1

1年以下に関しては2毛7糸甘とかなっているのは償還銘柄打ち込まれているから仕様なのでまあこんなもんでっしゃろということですし、そもそも1年以下の所で債券市場全体にインパクト与えるというのだったら短国ならまだしも利付の方でいきなり爆発というのは無いのでそっちに関して言えば反応も特段無い訳ですが一応備忘でロイターさん。

[外部リンク] / 15:18
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続落、長期金利0.035%に上昇

『 <15:10> 国債先物は続落、長期金利0.035%に上昇

長期国債先物は続落して引けた。前週末の海外市場で欧米債が軟化した流れを引き継いだ。日銀オペの結果が総じて良くないことを確認すると、短期筋からの売り圧力が強まった。

現物債市場では金利に上昇圧力がかかった。超長期ゾーンは、あすの40年債入札を控えたポジション調整が入った。長期ゾーンは先物安に連動して弱含みで推移。中期ゾーンもさえない。日銀は「1年以下」のオペでオファーを前回比200億円減額したが、相場への影響は限られた。

長期国債先物中心限月12月限の大引けは、前営業日比9銭安の150円93銭。10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比1bp上昇の0.035%。』(上記URL先より)

40年国債入札前に超長期後半の輪番が減額されるというプレイの方が影響しているのと、相変わらず中期ゾーンって動きが一方的になりますよね(しかもただの需給で)という感じですが、達観してみれば結局レンジの中でろくすっぽ動かんという所で、今日の40年国債入札で少しは面白い動意でも出ませんかねえ(不謹慎)という感じではあります。


○鈴木審議委員毎日新聞インタビュー

だいたい最初の金懇の前に新任の審議委員はどこかのメディアのインタビューに登場するというのが仕様になっていますが。

[外部リンク] 00時00分(最終更新 11月25日 03時13分)

ほほう修正も!と思ったら非常に穏当な話でしたというオチのように思えますが、毎日新聞さんの場合は月に数本(5本でしたっけ)の記事は無料で読める仕様になっているので自分は続きも読んでしまいましたが、まあ引用するのは途中までっつーことにしておきますと、

『7月に就任した日銀の鈴木人司審議委員は、毎日新聞とのインタビューに応じ、昨年2月に導入したマイナス金利政策について、「金融機関の収益に与えている影響は相当程度大きい。財務の健全性などに支障が出れば、金融政策が十分機能しないことも起こりうる」と述べ、影響を注視する考えを示した。』(上記URL先より、以下同様)

ということで副作用論キタコレでありますし、例のリバーサル・レートの考え方だと、この前のチューリッヒでの総裁講演でもありますように、マイナスの影響が累積的に高まっていくのですから「こりゃヤバい」という金利水準は徐々に引き上がっていくと言う話ですわな。とは言いましても・・・・・・・・・

『政策金利の水準については「微修正が行われることがあってもおかしくない」と述べ、物価上昇率が目標の2%に近づいた際には見直す可能性を示した。』

>物価上昇率が目標の2%に近づいた際には
>物価上昇率が目標の2%に近づいた際には
>物価上昇率が目標の2%に近づいた際には

まあメガバン出身の審議委員が副作用が累積したら金利水準の調整みたいな話をしたらそらもう刺激的にも程があるので自制するでしょという事でこういう話になるのは残念ながら順当という感じですが、そら物価が1%台半ばとかになってくるなら市場金利の方が上昇圧力高めるでしょと思いますので、見直し待ったなしとなるのですが、そうなるとオーバーシュートコミットメントとの整合性自体はあるものの、そもそも論として2%越えるまでMB増やすと言いながら目標金利は上げるとは何事ぞという話になりますし(いやそうしないと政策自体無理があるだろと思いますけど)、その時って「MB拡大」の方は恐らく市場の金利上昇圧力に対抗する為に国債買入を増やすことになるから拡大するのはするのですが、MB拡大は金利誘導目標に対して受動的に拡大が行われる中でオーバーシュートコミットメントがあるのに2%前で誘導目標金利を上げるとなりますと、単にMB拡大は受動的な結果であって、政策ツールとしては金利を使っているのですから「オーバーシュートコミットメントによって強力なフォワードガイダンスの機能があります(キリッ)」ってのはだいぶ話がおかしかろう、という事になるんですよねー。

・・・・・とは言いましても、FEDだって色々と説明をコロコロ変えながら騙し騙し引っ張って正常化路線になっておりますように、結局のところ結果的に出口に向かえれば勝ちみたいな議論もこれありという事でありまして、その過渡期にあるうちはそれこそ先般来話題の「リバーサルレート」のような謎の飛び道具というか七色の変化球というかを繰り出して、過去との整合性を巧みに誤魔化しながら進んでいくんだと思います。

でですね、今回のインタビューなのですが(ミーは一応まだ無料枠残っていたので先の部分(一問一答でした)も読みましたがそれも含めて)、鈴木審議委員は特に強烈な話も出してこないで安全運転コースで来ておりますが、勝手にうがった見方をすれば、安全運転で来ているというのは今後の体制変更に向けて今から話をややこしくする必要もないでしょうという読み筋なのかなとも思える訳でして、おそらく黒田さんがいるうちは何だかんだ言ってもドグマの強い黒田さんがだいぶ話を誤魔化してきているとは言っても七色の変化球じゃなくて強いドグマからの豪速球投手な訳ですから話をしらっと変更するのは無理だと思うので、その間に変な対立構造を作るのは避けて安全運転ちゅうことで、黒田さん変わったら色々と話が変わってくる期待もあるかなーと願望がだいぶ込みですがまあちょっと逆にそういう事を考えました。




○カプラン総裁また発言していますが内容は基本同じで少し利上げ成分もという感じ

[外部リンク] / 03:44
米FRB、近い将来の利上げ適切=ダラス連銀総裁

『[27日 ロイター] - 米ダラス地区連銀のカプラン総裁は27日、金融引き締めを待ち過ぎれば、後に景気後退リスクを増大させる恐れがあるとし、近い将来における利上げは適切との見解を示した。カプラン総裁は12月の米連邦公開市場委員会(FOMC)に関する論説の中で「近い将来、次の動きが金融緩和解除となることが適切となる公算が大きいと確信している」と語った。そのうえで「これは緩やかかつ忍耐強いペースで緩和を解除するという全体的な戦略の枠組みにおいて進められるべき」とした。米連邦準備理事会(FRB)は12月のFOMCで利上げを実施するとの見方が大勢となっている。今年のFOMCで投票権を持つカプラン総裁はこれまで、12月の会合で利上げすることに「先入観は持っていない」との考えを示してきており、この日の発言は利上げに関しより明確な支持を示す内容となった。』(上記URL先より)

でもってこちらの発言に関しては、

[外部リンク] by President Robert S. Kaplan
A Balanced Approach to Monetary Policy
November 27, 2017

ということであるのですが、基本的な主張は従来通りで、循環的には物価が上がる要素が強まっているけれども構造的あるいは持続的な要因で物価が上がりにくくなっているから、金融政策の調整をするのはゆっくりやればヨロシという話をしております。

最後の小見出しの『Implications for the Stance of Monetary Policy』ですが、

『In assessing progress in reaching our dual mandate, I am increasingly cognizant of the risks posed by potential economic and financial imbalances. Such imbalances, if allowed to build, have the potential to, at some point, threaten the sustainability of the expansion and the attainment of our dual-mandate objectives.』

最初にこういう話をしていまして(その前に経済物価情勢の話がある)、今回はこのように金融政策の話の中で「経済や金融の潜在的なインバランスの拡大についての認識を高めている」というのが入っているのがまあ今回ふーんと思ったあたりですな。結論は、

『Taking all these factors into account, and from a risk management point of view, I believe it will likely be appropriate, in the near future, to take the next step in the process of removing monetary accommodation. This should be done in the context of an overall strategy of removing accommodation in a gradual and patient manner. I believe this strategy will increase the likelihood of sustaining and extending the economic expansion in the U.S.』

となっているので、12月利上げして来年はゆっくり利上げしていくという話の基本線は変わっていない(12月利上げに関してやや強めになったと言えばそんな感じですが、元々割と早めの利上げというのは言っていたのでそんなに変わった印象は無い)ですが、まーこんな感じだし市場も織り込んでいるから12月利上げはほぼ行くんでしょうな。


○G-SIBのリスト出てましたな

[外部リンク] list of global systemically important banks (G-SIBs)
 


お題「PD懇議事要旨が出たと思ったら超長期輪番減額ワロタ」   2017/11/27(月)08:09:11  
  どうしてこうなるのか。
[外部リンク] / 18:16
デフレ脱却へ企業に賃上げ促す、税制の優遇措置など活用=官房副長官

[外部リンク] 控除見直しで調整
11月27日 4時26分

だいたいこの前も悪態ついたけど控除の不公平感無くすって名目で、何で控除が無い方に合わせに行こうとする引き下げデモクラシー的な話になるんだか。しかも個人消費促す(最初のURL先)って言ってるのにこれ合わせるとまたまた「企業減税、個人増税」なんだが、それをここ数年実施した結果のレビューはしないのかよ。

あとですね、本当は「もっと負担させたい」なのを誤魔化すというインチキ説明がどこぞの日銀の金融政策効果の説明並みに血圧が上昇する訳ですよ。


ところで話は変わりますが山本幸三先生は表に出せるクオリティが無い残念なお方だったようですなあ。
[外部リンク] 平成30年度国債発行計画について』からまずは参りまして、

『○平成30年度国債発行計画について、理財局から以下のように説明を行った。

(国の債務管理の在り方に関する懇談会(10/18開催)での議論の紹介)

・先月開催した在り方懇では、国債管理政策の在り方について当局から問題提起を行った上で意見を頂戴した。初めに、当日の説明資料の抜粋を用いて、当局の問題意識を紹介する。

※在り方懇における当局の説明部分については、下記URLに記載されている議事要旨参照

[外部リンク] 銀行について見ると、大規模な金融緩和状況の下、預金流入が増加。一方、貸出はそこまで伸びず、預貸率は低下。そうした中で、国債の残高を落としているため、結果として、日銀当座預金残高が増加。近年、中期債・長期債の残高が微増に留まっているが、その裏側で、主要投資家である銀行が国債の残高を落としていることで、需給がバランスしていたことが窺える。

・ ただし、銀行の国債保有は、足元で残高減少が下げ止まりつつあるようにも見える。担保需要等により、銀行の国債保有残高の減少には限界があるとの指摘もあり、今後の中期・長期ゾーンの需給を考える上で、銀行の資産構成がどう変化するかを見極めることが重要。

・ また、都銀・地銀とも、平成26年度以降、利回りを求め、超長期債の保有を増やしてきたことが超長期債の需給を下支えしていた。ただ、都銀等は、銀行勘定に対する金利リスク規制導入を見据え、足元では、超長期債の残高を落とし始めており、1年遅れで適用になる地銀も追随する可能性。』(この部分は上記URL先の在り方懇議事要旨より)

しかしIRRBBとレバレッジ規制の両方を掛けるのってやり過ぎだと思うんだが。金利リスクで飛ぶのって昔のオレンジ郡みたいなハイパーレバレッジでもしないと普通は飛ばんのでどう見ても過剰規制です本当にカムサハムニダ。


『・ 生命保険会社について見ると、平成20年度以降、国債保有残高を増やしつつ、残存期間の短い中・長期債から超長期債への入れ替えを平行して進め、資産を長期化。

・ 近年の超長期債の残高増加は、その裏で、主要投資家である生保が残高増加と超長期債への入替を進めてきたことで支えられてきたという構図。

・ ただ、ここ2〜3年、超長期債の残高増加を支えてきた生保の国債保有残高の増加と長期化のための入替えがともに一服。この背景には、低金利下で負債とのマッチングを進めれば、逆ざやが固定化してしまうという事情があり、逆に金利が上がれば長期化のための入替えも再開する可能性。ただ、負債サイドとの関係では、残存の年限の短い国債も一定程度保有する必要もあり、今後の超長期債の需給を占う上で、今後の生保の負債サイドがどう変化していくかを見極めることが重要。

・ 生命保険会社の年換算保険料収入は順調に伸びている。一方、保険金等を控除した収支は7〜8兆円程度で推移。また、昨年の金融レポートにおいて、金融庁は、今後の人口構成の変化により、保険加入の中核層である30〜40歳代が減り、保険料のボリュームが縮小したり、終身保険から医療・介護保障へのニーズの変化をもたらす可能性があるという分析をしており、今後生保の負債サイドが質・量両面で変化する可能性も示唆。』(この部分も上記URL先の在り方懇議事要旨より)

ということで要するに運用に回ってきてしまう金の方は相変わらず増える(って政府部門が資金不足が累積的に拡大しているんだから資金循環的に当たり前ですけど)のですが、その運用主体における運用資金の負債デュレーションがこれ以上長くならない可能性が高そう、という話になっているのが超長期の増額をストップすることになった背景ということですな。

資料の方だと5ページ目の所に『中長期的な需要に即した発行』ってのがあって、

『○ 市場ニーズの変化に対応した国債管理政策とすることは重要であるが、一時的・短期的な需要の変化に過度に対応すれば、結果として、市場参加者にとっての透明性・予見可能性が損なわれ、国債投資に対するリスクが高まり、中長期的な調達コストの上昇につながる場合もある。』

『○ また、年度間で、特定年限の発行額を大きく変動させたり、発行を一時取りやめたりした場合、以下のような事態が生じるおそれもある。

連動して、満期時の償還額も大きく変動することになり、結果として償還時における国債の需給環境が不安定化(参考1)

発行後に需給環境が大きく変化した等の場合において、オフザラン銘柄間の需給バランスが崩れ、イールド・カーブにゆがみが発生(参考2)』

『○ 今後とも大量の国債発行が見込まれる状況において、「確実かつ円滑な国債発行」と「中長期的な調達コストの抑制」を実現するには、中長期的な需要動向を見極め、より安定的で透明性の高い国債発行を行っていくことが重要』(以上の部分は上記「資料」URL先の5ページ目から)

とまあ一々仰せのとおりという話をしていまして、タイムスパンが違うから仕方がないっちゃあ仕方が無い面はありますが、「早期に物価目標を達成する」と言っているのにその早期達成が実際に出来るのであれば早い時期から考えておかないと行けない出口政策の議論はしないとか抜かすどこぞの中央銀行とは大違いにも程がありますな。なおYCCやっている間に金利がアガランチ会長になって物凄い勢いでテーパリングは進んでいるので例によってダマテンで説明も無く量的拡大だけは出口に向かっている訳でございますが、この中長期的な需給動向がさっきの話ということでしょうな。



・出目分の修正ですかそうですか

次の『(平成30年度国債発行計画について)』から。

『・今年度の発行計画においては、要調達額が昨年度比8.2兆円減となったが、公的部門(日銀乗換)を5.0兆円減額することにより市中発行額の減少を抑制した。ただ、この結果、日銀乗換の額が3兆円になっており、来年度も同じことをするのは難しい状況。 また、来年度の要調達額は、予算編成の結果次第であるが、内閣府の中長期試算の数値等を用いた試算によれば、来年度の新規財源債と借換債の合計額は今年度比約3兆円減となる。』

日銀乗換ゼロにしちゃえば良いのではないでしょうか、別にやらなきゃいけないもんじゃないですし、と言いたいのだが、ここをあまり調節弁みたいにするのもよろしくないみたいですな、よー知らんけど。


『・もう一点、当局として、来年度計画の策定に当たって留意すべきと考えているのは計画の積算方法について。 P27は、平成28年度の国債発行について、計画時点の見積もりと収入実績を比較したもの。歳入・歳出の変化に伴う国債発行の減は仕方ない面もあるが、通常の入札による国債発行分を示す「カレンダーベース市中発行額」が2.7兆円上振れており、これが、結果として、「年度間調整分」の下振れ、すなわち前倒債の発行増の要因となっている。』

ふむふむ。

『これは、カレンダーベース市中発行額を額面での発行を前提として積算してきたことによるもの。30年度計画においては、見積もりの適正化の観点から、オーバーパー発行となる分を見込んでカレンダーベース市中発行額を積算し、収入実績の上振れを抑制することが必要。』

そらそうよということで発行が前倒しで進んだ分減らせることになるから何を減らすかという話で30年とか40年とかになるということのようで。


・参加者の意見も拝見しつつメモでも

『○出席者から出された意見等の概要は以下のとおり。』ってのがありましたその中から少々(なお今回この部分の意見概要が殆どで他のネタが無いという状態です)。


『・年限構成を考える場合には様々なアプローチがあると思うが、マーケット・メイカーとしての立場から考えると、国債の安定消化を支えるためには、多くの投資家が機動的に売買できる、健全なセカンダリー・マーケットを維持していく必要がある。そういった観点から考えると、現状の課題として、残存5年未満のゾーンについては、海外投資家がそれなりの量を買いに来るため、値段を提示することが非常に困難な状況となっている。』

指標銘柄があった時代はオフ銘柄の流動性って大昔は全然無くても済んでいたのですが、今はそういうざっくりポートは出来なくなったので致し方ない。

『したがって、来年度のカレンダーベース市中発行額が減額方向にある中で、どの年限の優先順位が高いかと考えると、これまで減額してきている短い年限よりも、長い年限の方を優先して減額すべきだと考えている。具体的に、超長期ゾーンについては、20年債よりは、30年債や40年債を減額すべきだと思う。確かに、30年債や40年債に一定のニーズがあり、これらを減額してほしくないとの投資家の意見もある。しかし、これは発行額の問題というよりは、金利水準の問題ではないか。』

金利水準の問題ではないかとは良い指摘。

『ここ2〜3年の生保による国債保有残高の推移や、日本証券業協会が公表している今年度の生保による買い越し額の数値を見ても、発行額が足りなくて困っているというよりは、金利水準が低くて困っているのだろうという印象を持っている。』

さよですな。

『もちろん、発行額が増えれば需給に直接影響するという意味で、発行額と金利水準は密接につながっているが、現在の金利水準に関しては、日本銀行の金融政策によって決められている部分が大きい。将来の金融政策を予測するのは容易でないが、最近では少しずつ、日本銀行が今の金融政策を続けることに対する副作用について言及することも多くなっている。こうしたことも踏まえれば、来年度は、イールドカーブのスティープ化や日銀買入オペの減額など、超長期ゾーンの金利を上昇させる方向の議論が行われる可能性が高いのではないか。』

ということなのですが、たぶん「上昇させる」というような議論って今の黒田さんの中ではまず起きないと思っていて、副作用論というのは「過度な金利低下を回避」という意味になると思うのでこの部分はダウト。

ただですな、本来的に言えば買入のストック効果と同様に副作用もストック効果よりしく徐々に溜まっていくものなので、副作用論ってなった場合でも今のようなハチャメチャな金利設定になっているのが続けば実は徐々に副作用の出ない金利水準ってのが引き上がってくる可能性isあるのだがそういう議論を日銀がしている形跡はないと思う。

『そうであれば、仮に30年債、40年債の発行額が減額されたとしても、投資家が希望する金利水準に達する可能性は十分にあると考えている。したがって、中短期ゾーンよりは超長期ゾーンを減額するとのスタンスで、年限間の構成を考えた方がよいだろう。』

なんかエライ先の話をしていまな。

『流動性供給入札については、日本銀行による大規模な国債買入が長引くことで、カレント銘柄よりもオフ・ザ・ラン銘柄の流動性低下を痛感しているため、大幅な増額を希望する。』

まあそうなるでしょうな。


しかしこのオフザランの流動性という話に関しては国債指標銘柄時代も一応知っている年寄り(と言いましてもアタクシの場合はパイセンの皆さんよりは修行が足りてないので実際に動いている指標を見たのは157回以降ですけどね)からすると上記コメントのちょっと先にある見解とかこれまた隔世の感がある(普段そういう世の中にいるからあまり考えないけれども立ち止まって見ていると随分変わったなあと思う、という感じです)。

『・カレンダーベース市中発行額の減額が避けられない中で、どれだけ流動性供給入札を増額又は維持することができるかが重要と考える。日本国債のマーケットの特性として、オフ・ザ・ラン銘柄の取引量の増加が、市場の流動性向上や売買高の活況につながるため、当面は流動性供給入札を通じたオフ・ザ・ラン銘柄の積極的な供給を継続してほしい。』

オフザラン銘柄の取引が増えると流動性向上とは、という所ですが、日本の場合相変わらず色々な制度設計とか慣行とかが受渡決済に負荷が掛かるようになっているのも問題含みなんでしょうな。

『特に、日本銀行の買入と海外投資家のニーズにより、中期ゾーンのオフ・ザ・ラン銘柄、中でも残存3-4年くらいまでのゾーンについては、常に需給が引き締まっており、相場が一方向に傾きやすい状況が続いているため、残存1-5年ゾーンについては、増額を検討してほしい。』

最近中期の方が日々一方方向ちっくですからねえ。

『また、日本国債のマーケットでは、先物取引に流動性を依存している部分もあるため、残存5-15.5年ゾーンについても、発行額を維持してほしい。』

ここもおーと思いましたけど、それこそ昔(超大昔の東証先物システムの時)は先物と指標が流動性の全てみたいなこともありましたなあ(遠い目)。

『こうした中で、各年限を万遍なく減額する必要があると思うが、その中で優先順位をつけるとすれば、2年債以下のゾーンについては、オフ・ザ・ラン銘柄だけでなくカレント銘柄についてもニーズが継続しているため、減額の優先順位を下げてほしい。40年債については、ここもとはそれなりのペースで発行頻度や1回当たりの発行額を増やしてきたため、現行の金利水準では需給バランスが少し悪くなっており、割安な状態が維持されている。したがって、40年債については減額の余地が比較的大きいと思っている。』

『30年債については、全体を万遍なく減額する中であれば、減額できないわけではないが、将来的に30年債を超長期ゾーンのベンチマークに育てていくということまで考えるならば、ある程度の発行額を維持することも検討する必要がある。また、金利水準が上がれば、超長期ゾーンの中では30年債にニーズが出てくるだろう。』

30年って超長期のベンチマークに成れるのかは少々疑問。

『5年債については、中期ゾーンの中では金利のマイナス幅が比較的緩和される局面があり、ニーズも見られるようになってきているため、ある程度の残高を維持してほしいが、相対的には引き続き投資家ニーズが薄いゾーンではあるため、中期ゾーンの中では減額しやすい年限だと思う。10年債については、将来の先物の受渡適格銘柄となるため、可能な範囲で減額を避けてほしい。』

5年は完全にマイナス金利+YCCで中途半端な年限になってしまいましたが、YCC止めたら普通にニーズが出ると思うし、運用側の負債デュレーションが短くなる傾向があるのならそのうち需要は戻るんでしょうけど今はちょっと。

という感じの意見と、

『・どのゾーンも需給は非常にタイトではあるが、減額するのであれば、発行額が多く、減額のインパクトが小さい年限を万遍なく減額するのがよい。具体的には、2年債、5年債、10年債について、1回の入札当たり1,000億円の減額であれば、インパクトは小さいだろう。銀行の担保ニーズは、T-Billを中心として、2年債までが主流である。また、海外投資家のニーズは、ベーシス・スワップに依存しており、中長期的にこのニーズが続くとは考えにくい。したがって、これらの年限を少しずつ減額することが望ましい。ただ、最小単位であれば、30年債、40年債を減額しても大きな影響は出ないのではないかという印象を持っている。(後半割愛)』

てな感じで超長期以外でという意見があるのですが、まあみた所正直これ自分の所のお家の都合が今どこにあるのかという話をしている感じで、それ自体別に言っちゃいかんという気はしませんが、まあこの要旨編集している財務省の中の人がそういうニュアンスを受けたのだから出来上がりの要旨見た方がそう思うのかなって感じです。


○でもって早速超長期輪番減額とかワロタ

金曜のオペオファー(買入系のみ)
[外部リンク] 2,500 2017年11月28日
国債買入(残存期間10年超25年以下) 2,000 2017年11月28日
国債買入(残存期間25年超) 900 2017年11月28日
国債買入(物価連動債) 250 2017年11月28日

つーことで25年超の輪番を早速100億減額とかしていまして、いやあの発行の方は減額するにしたって来年度じゃろとか思うのですが、すかさず減額するというのは発行減額ヒャッハー相場になってしまうと「そもそも日銀がこんなに馬鹿買入をしているのが悪い」と投資家激おこになって益々日銀の風当たりが強くなるからまずは減額して「ワシらも市場動向には気を使っているもんね」アピールをしようとしているということですね!!!!!!!などと心が汚いのですぐそんな事を考えてしまいます。

あと短国買入もさすがにこの需給動向(いや確かにベーシス強いんですけれども別にぶっ飛んでいるとかそういう事は無くて、そんな中でいつまでも短国がカラカラ帝浴場となっているのがすげーと思うのですが)なので減額して今月は20兆割れとなりそうですな。

なお、超長期100億なので減額しても年間では100×5×12で6000億円しか減らんという計算にはなるものの、確実に「年間80兆円」が半値以下コースになっていますな。

一応市場の反応。
[外部リンク] / 12:47
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が下げ渋り、超長期の国債買入結果は無難

『<12:42> 国債先物が下げ渋り、超長期の国債買入結果は無難

国債先物は下げ渋り。中心限月12月限は午後、前営業日比13銭安の151円02銭と午前終値(151円01銭)を小幅上回って取引が始まった後、一時151円05銭まで下げ幅を縮小した。

日銀が前引け後に発表した「残存10年超25年以下」「同25年超」を対象にした国債買い入れ結果が無難な内容となったことを受けて、買い戻しが入った。市場では、日銀買入結果について「予想外ともいえる残存25年超の買入減となり、午前の取引ではベアスティープとなったが、前場実勢の利回りを上回って日銀への売却を急ぐ動きは見られなかったようだ」
(国内証券)との見方が出ている。』(上記URL先より)

ってことですが、25年超で冷静に考えて月額500億円とか第業鷁然憤貳でぶれる範囲内の話ですからそら知らんがなとはなりますな。


#ということで超長期ネタの引用大会で誠に恐縮至極
 


お題「FOMC議事要旨は今後の正常化に関して結構意見がバラバラな雰囲気が伝わりますな」   2017/11/24(金)07:29:33  
  もうすぐ12月ですなあ(早い)。

○ネタも無いのでFOMC議事要旨

[外部リンク] Views on Current Conditions and the Economic Outlook』から参ります。

・賃金が上がらん件について意見が分かれるがやはり伸びが鈍い

最初の数パラグラフは経済状況と雇用情勢のアセスメントでして、こちらはやたらめったら強気の内容となっておりまして、順当ちゃあ順当ですけれども威勢が良い感じです。で問題はその後から。

『Participants discussed wage developments in light of the continued strengthening in labor market conditions.』

雇用情勢に関する議論の次に賃金の動向の話がある。

『A few participants interpreted recent data on aggregate wage and labor compensation as indicating some firming in wage growth; a few others, however, judged wage growth to have been little changed over the past year.』

最近の状況に関する意見でも数名(A few)どうしでここから賃金上昇圧力来るでーというのと、ここ数年と同様で全然上がらんじゃろというのにマッコウクジラで意見が割れる。

『Overall, wage increases were generally seen as modest.』

結論はこいつ。

『A couple of participants expressed the view that, when the rate of labor productivity growth was taken into account, the pace of recent wage gains was consistent with an economy operating near full employment.』

労働生産性の伸びを考慮すれば現在の賃金上昇は完全雇用状態と整合的(ようは全要素生産性が伸びてないから賃金上がらんのも残念ながら順当ということですかね)というのが2名から指摘されるの巻。

『Reports from District contacts indicated that some businesses facing tight labor markets found it more effective to expand their workforces by using a variety of nonpecuniary means, including offering greater job flexibility and training, rather than by increasing wages. Other District contacts, however, reported some increased wage pressure as a result of tightening labor market conditions.』

アネクドータルな話のご紹介になっていますが、一部の地区では賃金上げるよりも既存の労働者の教育を行うなどの方法で労働力の強化を行っているというのがあって、他の一部の地区では労働需給の逼迫で賃金上昇圧力がやや強くなっているという普通の報告が。


・物価に関して

『Gasoline prices rose in the aftermath of the hurricanes, boosting overall inflation in September. Still, on a 12?month basis, PCE price inflation in September, at 1.6 percent, remained below the Committee's longer-run objective; core PCE price inflation, which excludes consumer food and energy prices, was only 1.3 percent.』

というのが現状ですが・・・・・

『Many participants judged that much of the recent softness in core inflation reflected temporary or idiosyncratic factors and that inflation would begin to rise once the influence of these factors began to wane.』

でもって現状のコア物価を下げている要因は一時的だったり特殊要因だったりするので、そのうち上がるでしょうというのが大勢見解。

『Most participants continued to think that the cyclical pressures associated with a tightening labor market were likely to show through to higher inflation over the medium term.』

なので、中期的には物価は循環的な上向き要因で上がるという見方ではあるのですが次のパラグラフに入りますと・・・・・・

『With core inflation readings continuing to surprise on the downside, however, many participants observed that there was some likelihood that inflation might remain below 2 percent for longer than they currently expected, and they discussed possible reasons for the recent shortfall.』

上がるでしょうとは言っていますがさて実際問題として足元弱めなのはナンデジャロというお話が始まる。

『Several participants pointed to a diminished responsiveness of inflation to resource utilization, to the possibility that the degree of labor market tightness was less than currently estimated, or to lags in the response of inflation to greater resource utilization as plausible explanations for the continued soft readings on inflation.』

労働市場のスラックがまだ残っている可能性があることや、資源の稼働が物価に波及するまでのラグの可能性などの指摘が数名(Several)から。

『A few noted that secular influences, such as the effect of technological innovation in disrupting existing business models, were likely offsetting cyclical upward pressure on inflation and contributing to below-target inflation.』

この辺りからハトが飛んで来る訳ですが、数名(A few)はより構造的な問題、つまり技術進歩によるビジネスモデルの変革が、循環的な物価上昇圧力を総裁しているのではないかという物価が上がらん構造論登場の巻。

『In discussing the implications of these developments, several participants expressed concern that the persistently weak inflation data could lead to a decline in longer-term inflation expectations or may have done so already; they pointed to low market-based measures of inflation compensation, declines in some survey measures of inflation expectations, or evidence from statistical models suggesting that the underlying trend in inflation had fallen in recent years.』

更にキタコレなのはここらの部分でして、数名(several)の参加者から物価が弱い状況が持続していることからインフレ期待が下がる懸念、あるいはもう下がってるんじゃないかという懸念が示されておりましてキタコレなのですが、市場のインフレ期待や一部のサーベイデータなどからその状況は示されているんちゃいますかというご指摘。

『In addition, the possibility was raised that monetary policy actions or communications over the past couple of years, while inflation was below the Committee's 2 percent objective, may have contributed to a decline in longer-run inflation expectations below a level consistent with that objective.』

でもってこの人たち割とキツイ事言うじゃんという所で、物価が2%より低い中でのFOMCの政策行動やコミュニケーションが長期のインフレ期待を下げているんじゃネーノとかこれはだいぶ利上げ反対マン登場という感じですな(その割には投票とかになると余り割れないのはどうして)。

『Some other participants, however, noted that measures of inflation expectations had remained stable this year despite the low readings on inflation and judged that this stability should support the return of inflation to the Committee's objective.』

ただ、他の数名(Some other)の参加者はいやいやそうじゃないでしょという意見ですな。


・金融不均衡に関して複数委員が懸念を表明とな

その次のパラグラフは金融市場に関して。

『In their comments regarding financial markets, participants generally judged that financial conditions remained accommodative despite the recent increases in the exchange value of the dollar and Treasury yields.』

足元のドル高や金利上昇を受けても金融環境は緩和的ということで概ね一致。

『In light of elevated asset valuations and low financial market volatility, several participants expressed concerns about a potential buildup of financial imbalances. They worried that a sharp reversal in asset prices could have damaging effects on the economy.』

キタコレな訳ですが、数名(several)は金融不均衡の拡大を懸念。

『It was noted, however, that elevated asset prices could be partly explained by a low neutral rate of interest. It was also observed that regulatory changes had contributed to an appreciable strengthening of capital and liquidity positions in the financial sector over recent years, increasing the resilience of the financial system to potential reversals in valuations.』

資産価格の上昇は一部は自然利子率が下がっていることで説明できるとか、金融規制の改善によって金融機関に対するシステミックリスクは下がっていて資産価格の急激な下落に対しても頑健性を増しているという指摘も。


・バランスシート縮小で市場の混乱は無かったとの指摘

『A few participants mentioned the limited reaction in financial markets to the announcement and initial implementation of the Committee's plan for gradually reducing the Federal Reserve's securities holdings. It was noted that, consistent with that limited response, market participants had characterized the Committee's communications regarding the balance sheet normalization program as clear and effective.』

はあそうですかという所ですがまあホッとしているのでしょうかね、まー実際には減額が始まって暫くして閾値らしきものが見えてきた所からが本当の勝負。


・金融政策運営に関しては結構な意見の隔たりがあるようですな

『In their discussion of monetary policy, all participants thought that it would be appropriate to maintain the current target range for the federal funds rate at this meeting.』

つーことで金融政策に関して、まずは金利現状維持。

『Nearly all participants reaffirmed the view that a gradual approach to increasing the target range was likely to promote the Committee's objectives of maximum employment and price stability.』

殆どの参加者(ドットプロットでとんでもなく下を出している人とブラード以外)は引き続き緩やかな利上げがよろしいと。

『Participants commented on several factors that informed their assessments of the appropriate path of the federal funds rate.』

利上げパスに関するファクターはどんなもんかという点についてだそうな。

『Several participants noted that the neutral level of the federal funds rate appeared to be quite low by historical standards.』

数名はFFレートの自然利子率はヒストリカルよりもきわめて低い(からそんなに利上げしないでも良いでしょうということだと思うが、元々の自然利子率をそこまで低く見ている訳でもないと思われるのでどうなんでしょうかね)。

『Most saw the outlook for economic activity and the labor market as little changed since the September meeting, and participants expected increasing tightness in the labor market to put only gradual upward pressure on inflation. Still, with an accommodative stance of policy, most participants continued to anticipate that inflation would stabilize around the Committee's 2 percent objective over the medium term.』

とは言え殆ど(Most)の人は経済見通しや労働市場の見方を9月FOMCから特に変えていなくて、労働市場のタイト化は物価に対してそれほど強い上昇圧力を掛ける訳ではないという見方にも変化がないので、現状では緩和的な金融環境を継続すればそのうち2%になるでしょうという見込み。

『Many participants observed, however, that continued low readings on inflation, which had occurred even as the labor market tightened, might reflect not only transitory factors, but also the influence of developments that could prove more persistent.』

その次のパラグラフに行くといきなりのっけからこれで、多くの(Many)参加者が物価上昇抑制されているのって一時的要因だけじゃなくて何かより持続的な要因があるんでネーノという見解キタコレであります。

『A number of these participants were worried that a decline in longer-term inflation expectations would make it more challenging for the Committee to promote a return of inflation to 2 percent over the medium term. These participants' concerns were sharpened by the apparently weak responsiveness of inflation to resource utilization and the low level of the neutral interest rate, and such considerations suggested that the removal of policy accommodation should be quite gradual.』

そのうち数名(A number of)の参加者はロンガータームのインフレ期待の低下が目標達成を困難にする点を懸念していて、このひとたちはリソースのスラックに対して物価が反応しない事、自然利子率の低下などは緩和政策の正常化を極めてグラデュアルにするという見解を示しております。

『In contrast, some other participants were concerned about upside risks to inflation in an environment in which the economy had reached full employment and the labor market was projected to tighten further, or about still very accommodative financial conditions. They cautioned that waiting too long to remove accommodation, or removing accommodation too slowly, could result in a substantial overshoot of the maximum sustainable level of employment that would likely be costly to reverse or could lead to increased risks to financial stability. A few of these participants emphasized that the lags in the response of inflation to tightening resource utilization implied that there could be increasing upside risks to inflation as the labor market tightened further.』

でもってそれにマッコウクジラで対決している他の数名(some other)がいて、この人たちは完全雇用下で金融緩和の正常化をあまり遅らせると雇用がオーバーヒートした結果としてその後の政策対応で大幅に引き締めないといけなくなるよという懸念を示していて、今は政策が波及するラグの時期にある(からこの後反応してくる)とみているようで。

『Participants agreed that they would continue to monitor closely and assess incoming data before making any further adjustment to the target range for the federal funds rate. Consistent with their expectation that a gradual removal of monetary policy accommodation would be appropriate, many participants thought that another increase in the target range for the federal funds rate was likely to be warranted in the near term if incoming information left the medium-term outlook broadly unchanged.』

つーことで参加者は今後も経済物価情勢を見て行きましょうという話なのですが、多くの(many)参加者は次回利上げは近い時期(in the near term)に行われるでしょうという事で市場がまあ12月利上げ織り込んでいるからそんなにキツイ表現しなくても良いでしょうという所っすか。

『Several participants indicated that their decision about whether to increase the target range in the near term would depend importantly on whether the upcoming economic data boosted their confidence that inflation was headed toward the Committee's objective.』

ただ、わざわざこういうのがあるのを見ると、利上げすると言ってる中でも腰が引けているのが数人(Several)居て、

『A few other participants thought that additional policy firming should be deferred until incoming information confirmed that inflation was clearly on a path toward the Committee's symmetric 2 percent objective. A few participants cautioned that further increases in the target range for the federal funds rate while inflation remained persistently below 2 percent could unduly depress inflation expectations or lead the public to question the Committee's commitment to its longer-run inflation objective.』

ということで、追加の利上げに関して慎重な意見も思いっきり出ています。


・物価水準目標ターゲットなどの別のフレームワークの提案登場

『In view of the persistent shortfall of inflation from the Committee's 2 percent objective and questions about whether longer-term inflation expectations were consistent with achievement of that objective, a couple of participants discussed the possibility that potential alternative frameworks for the conduct of monetary policy could be helpful in fulfilling the Committee's statutory mandate.』

2名の方が今のインフレ目標じゃないフレームワークの検討ってどうよと登場、1名はウィリアムスであることは間違いない(あとはエバンスですかねえ)。

『One question, for example, was whether a framework that generally sought to keep the price level close to a gradually rising path--rather than the current approach in which the Committee does not seek to make up for past deviations of inflation from the 2 percent goal--might be more effective in fostering the Committee's objectives if the neutral level of the federal funds rate remains low.』

ということで一例として物価水準目標の話があるのだが、これで本当にインフレ期待が飴細工のように上げたり下げたりが自由に出来るのなら良いのですが、たぶんそういうわけにはいかないと思うので信認を落とすだけじゃないのかねえと思うんですけどね・・・・・・・・・


#ということでECBの議事要旨ネタはパスで勘弁
 


お題「超長期の長い所減額とな/SFウィリアムス総裁の糊代論的物価水準目標推し講演」   2017/11/22(水)08:09:39  
  ジンバブェ・・・・・・・・・・
[外部リンク] / 03:02 /
ジンバブエのムガベ大統領が辞任、37年間の統治に幕

ジンバブエも裸足で逃げ出す画期的な国債消滅政策を全力で提唱しておられたどこぞの中央銀行の政策委員の方もこの際辞任ということで宜しくお願い致します。


○超長期減額とな

[外部リンク] / 17:51 /
〔マーケットアイ〕金利:20年超の市中発行国債を減額へ、日銀の対応に注目との声

『<17:42> 20年超の市中発行国債を減額へ、日銀の対応に注目との声

政府筋によると、財務省は、2018年度国債発行で、新発30年と40年国債を併せて減額対象の候補とする見通し。市場では「事前報道で相場に織り込み済み。むしろ、材料出尽くしとなる可能性もある。22日に予定されている国債市場特別参加者会合(PD懇)での議論や、発行減額となった場合の日銀買い入れ額変更の可能性を見極めていきたい」(国内証券)との声が出ている。』(上記URL先より)

[外部リンク] / 18:01 /
満期20年超の市中国債、18年度から減額へ=政府筋

『財務省は、2018年度国債発行で、新発30年と40年国債を併せて減額対象の候補とする見通しだ。実現すれば30年債が2001年度以来、40年債は07年度の導入後初めて。日銀のマイナス金利政策で利率(クーポン)と長期金利の差が広がり、政府収入が額面を超えて推移する現状に対応する。減額対象となる背景には、長期金利を低く抑える金融緩和政策の導入で、通常の入札を通じた実際の国債発行額が上ぶれしやすい現状がある。』(上記URL先より)

一瞬何を言いたいのか分からない日本語ですが、オーバーパー発行が増えているので発行が100円を上回って出る国債が多いので上振れしましたという事のようですが、他の理由もあったと思うのだが。

『直近では、16年度当初が147兆円だったのに対し、実際は149.7兆円と、計画を2.7兆円上回った。財務省は、こうした実績を22日の国債市場特別参加者会合で新たに示し、12月下旬に策定する来年度計画の議論を始める。政府筋が明らかにした。』(上記URL先より)

ということで以前だととにかく発行年限長期化という感じでしたが、ここ数年は発行年限に関しては中長期的な購入ニーズの動向というのを考えるのと、発行コストの面も考えるのと、という感じで(違っていたらスイマセン)やっていて、最近は国債発行の平均年限の長期化は止まっておりますの。

でまあ超長期が減額という事になりますと、おそらく日銀の方も超長期の輪番を発行減額に合わせて減らしてくる(YCC政策をやっているのですから発行状況が変わって同じ買入だと需給が変わってしまうので減額するのが順当)ということになって基本はニュートラルなのですけれども、ただ日銀買入の絶対量が下がるとその分マーケットメーカーの在庫最終処分場の処分規模が減るということになるので、どうせ最初のうちは何の影響もないでしょうが、そのうち金利が上がるような事があれば(あるのかどうか知らんが)影響するとかそういう事になるかも知れませんね。

まあ何ですな、国債発行計画って目先のニーズがどうのこうのでやるようなものではない、というのは当然のお話でありますので、だからこそ基本的な方向性さえ分かりやすく説明してくれれば大体読みやすくなる話でありますし、投資家や業者が「この辺にニーズがある」という話をしているのってまあ自分もその中の一人だから言うのも何ですが、やはり見方が目先チックだし、ジャパニーズ機関投資家の仕様として「金利が上がったら買う」とかいう人がいざ金利上がった時にそのままズバッと買う人だけでも無くて、金利が上がると「もうちょっと金利が上がってから」とか言って手を出さない、という先物で遠い所に指値置いていて近づいて来るとビビッて指値変更をするようなショボクレディーラーもどきみたいなのはよくある話でもあったりしますので、目先のニーズがあるからとか言ってあまり不安定にホイホイ上げ下げするというのもアカンとは思うのでこれはこれで順当オブ順当ではありますな。

#つーことで話が飛んだが、おそらく現実に減額になる時にはその月の分から輪番を日銀は普通に調整してくるので、他の要因で買うのなら別にお止めしませんけど減額ヒャッハーで買い上げるってのもどうなのでしょうかねえ、というかそもそもそこまで見切っていると思います今の市場は


○次に経済が下向きになった時の政策余地はどうやって取るのかというウィリアムズSF連銀総裁講演

[外部リンク] the United States Sneezes…
Remarks at the 2017 Asia Economic Policy Conference: Monetary Policy Challenges in a Changing Global Environment
San Francisco, California
By John C. Williams, President and CEO, Federal Reserve Bank of San Francisco
For delivery on November 16, 2017

PDFはこちら
[外部リンク] diplomat, Klemens von Metternich is credited with saying when France sneezes, Europe catches a cold.』ってメッテルニヒ(オーストリア帝国の外相とか首相とかやった人)の言葉をリファーしてお題にしています。あと最初の所が、

『Good afternoon everyone. The more astute among you will have already noticed that I’m not Stan Fischer. As you undoubtedly know, Stan stepped down as Vice Chair of the Federal Reserve Board earlier this year. When I found out he was unable to attend this conference, I thought the natural thing to do was to invite myself to speak in his place, so here I am.』

ということでフィッシャーさんの代打で登場したみたいな言い方になっているのですが、ただまあその話はフィッシャーさんの話じゃなくて思いっきり本人の話になっております。


・次のリセッションが来た時の政策対応をどうするのかという話がお題

『I’ve chosen a cheery topic for today. I’m going to talk about the next recession and what we should do to prepare for it.』

お題は次のリセッションに向けた対応の準備というお話でして、

『The timing of this topic may seem strange at first. After all, we’re finally seeing the sustained rebound in global growth that we’ve long been hoping for.』

そらそうよ。

『But, history teaches us that a recession will come at some point, and prudence demands that we use this time of relative economic calm to plan for the storms ahead.』

今その話をするのは変だと思ってもリセッションっていつかは来るよね。

『Economic realities for the world’s developed economies have fundamentally changed and dealing with the challenges of the future is going to be much harder than it was in the past. Today I want to discuss how the world we live in has transformed. The global economy and the policy challenges that we face will be defined by slow trend growth, a very low natural rate of interest, and the lower bound on interest rates.』

過去と比較した場合、現在はリセッションが起きた時の政策対応が難しくなっているのです。その背景としては、世界貿易の成長の遅さ、自然利子率の低下、政策金利のゼロ金利制約問題、で定義されます。

『Austrian diplomat, Klemens von Metternich is credited with saying when France sneezes, Europe catches a cold. The same can be said about the United States and the global economy. We are painfully aware that a recession in the United States can have serious consequences for the rest of the world: When the U.S. economy contracted double pneumonia in 2008, the world’s financial system stood on the edge of a precipice.』

でもってさっきのメッテルニヒの話を持ち出して、現在は米国がクシャミならともかく2008年みたいに重度の肺炎になんぞなった日にはそらもう世界の金融システムとか経済とか崖っぷち待ったなしとなる訳ですから・・・・・・

『Given the new global realities, how can we all be better prepared for the next recession?』

『Before I ponder this question further, I think it would be wise to give the usual Fed disclaimer that the views I express are mine alone and do not necessarily reflect those of anyone else in the Federal Reserve System. In fact, it would probably have been even wiser to have said that five minutes ago!』

と何か笑いを取りに行っているような部分がありますがここまでがマクラ(イントロ)。


・自然利子率は低下していますがそのことが成長制約になる訳ではない

次の小見出しが『A world of low r-star』でして、自然利子率が低下して云々という話は既にあちこちでお話があるので端折って引用します(別に新しい話をしている訳ではないので)が、

『Several factors appear to be at play in driving down r-star around the globe. One is a lower sustainable growth rate, reflecting slower productivity and labor force growth. A second is demographics: People are living longer and that is pushing up the supply of savings and depressing their returns.1 Third, global demand for safe assets remains elevated, pushing down yields on central bank policy rates.2 These trends predate the recession and are unlikely to turn on a dime. So what does that mean for r-star going forward?』

自然利子率が低下している事に関しては、潜在成長率すなわち全要素生産性の伸びとレーバーフォースの成長が弱い事、人口動態によって高齢化すると貯蓄率が上がってしまう事、安全資産への需要が世界的に高まっているため金利が低くなりやすい事、というのを上げておりまして、これらはリセッション云々の前からの傾向でっせと。

『Averaging across various estimates, r-star in the United States appears to be about 0.5 percent in real terms, and that’s my view as well. Assuming inflation is running at our goal of 2 percent in the future, the typical, or normal short-term interest rate would be 2.5 percent. That’s a full 2 percentage points below what a normal interest rate looked like 20 years ago.3』

米国の実質ベースの自然利子率は20年が2.5%位あったのですが今は0.5%位ですとよ。

『Very low r-star is not confined to the U.S. economy. We’ve seen it across other major developed countries: Demographics, slow productivity growth, and other influences have driven the average r-star across Canada, the euro area, Japan, and the United Kingdom below 0.5 percent.4』

でも自然利子率が低いからと言って米国の成長制約になる話ではなくて、海外なんぞもっと低い状態ですがなと。

『For many central banks, the near-term focus is still on the process of policy normalization. But the fundamental changes taking place in developed economies mean it’s important we use this time to look at what’s on the horizon and build resiliency for the future.』

さて今は正常化方向ですがこの先のリセッションに向けての政策対応どうしましょ、という話で次になる。

・ゼロ金利制約化での金融政策

『Monetary policy and the zero lower bound』という小見出しに入る。

『If interest rates are only around 2 to 3 percent when the next recession hits, conventional monetary policy will have lost much of its punch.』

そこの冒頭にキタコレではあるのですが、次のリセッションが来た時に政策金利水準が2〜3%程度しか無いという事になりますと、金融政策対応における政策パワーが大幅になくなっている状態ですよ、と来ていますけれども、まあそもそもこの前のリーマンショックの時にはFFが5.25%あったのにあの有様だった訳で、リセッションというのがどの程度の話を意味しているかによっても違うのですけれども、確かに2%ぽっちしかないとLLR発動的なリセッションではなくて、通常の循環的経済の下向きモードの時にどこまで対応余地があるの、という観点だったら言いたいことも分からんでもない(むしろ金融危機対応みたいな時は金利は効かなくてLLR機能が効くんだと思う)。

『We won’t be able to cut interest rates by the typical 5 percentage points to stimulate the economy because we’ll quickly hit the zero lower bound. The Fed, alongside other central banks, will again have to consider unconventional monetary policy to stimulate the economy: whether forward guidance, negative interest rates, and quantitative easing, to get the economy back on track.5』

結局この辺もどの程度の経済落ち込みを念頭に置いているかという話だと思うし、金融危機的なショック対応だったら金利の糊代とかあってもまず基本的に全部使い切ってしまう事になると思うので、その辺の認識がどうなっているのか、というのは今回の講演では特に示されていなくて、中々謎な所です。クレジットイージングと金利の上げ下げは金融緩和と括られるけど別モンだと思う。

『In the United States, we managed to avoid using negative interest rates, but plenty of others have used this unconventional tool to manage the crisis. Denmark, Sweden, Switzerland, and Japan have all pushed interest rates below zero. Of course, there are limits to how low you can go before people start stuffing their mattresses with cash.』

『Given the persistent challenge of the lower bound created by this world of low r-star, what are the options for monetary policy to tackle the next recession?』

米国はやらずに済んだけど海外はマイナス金利とかまで実施した訳ですが、マイナス金利ったって現金対比で限界がある訳ですし、さて自然利子率が低い中で次のリセッションにどう対処しましょう?


・いきなりここで金融政策の歴史

『A brief history of monetary policy』というのが来る。

『Before getting to the options, it’s important to understand the current framework for monetary policy and how we arrived at it.』

はあそうですか。

『I recognize that it’s now fashionable to communicate in 140 characters or fewer. I can’t give you a 150 year history of international monetary policy frameworks in 140 characters, but I can do it in just seven sentences.』

今回の講演は変な所でボケが入りますな。「now fashionable to communicate in 140 characters or fewer」というのは言うまでもなくツイッターのこと。

『During the late 19th century, most economies were on the gold standard, the first monetary policy framework where currency was valued at a fixed amount of gold. Following the First World War and the Great Depression, countries started to move off the gold standard, and policymakers started to think about what might replace it.』

金本位からその後さてどうしましょ。

『Out of that came the Bretton Woods system in 1944, which also tied the currencies of developed economies to the price of gold.』

ということでブレトンウッズ体制に。

『But the cost of the Vietnam War and inflation that followed led to the collapse of Bretton Woods in the early 1970s.』

でもそれは1970年台の早くに崩壊しましたよ。

『Once again policymakers looked around for a solution, and in 1989, the small country of New Zealand announced the main objective of its monetary policy was to target the inflation rate.』

でもってインフレ目標政策が登場。

『In the subsequent quarter century, nearly all central banks in major economies coalesced around this approach of aiming for a low inflation rate, and, indeed, inflation targeting is the monetary policy framework du jour. But even New Zealand has admitted this framework was more “by default than by high design,” and one must ask if it’s the right approach for the future we have before us.6』

でもって今はみんな使っているけれども、これが将来に渡って有効なアプローチかを考えないといけませんとな。


・皆さんで考えていきましょうよという呼びかけが

でもって次が『An international approach』という小見出しで大きなお世話感はあるのだが。

『I quoted Metternich earlier by saying, “When France sneezes, Europe catches a cold.” One of the major challenges of the interconnectedness of the global economy is that, when one major player gets a virus, the rest of us tend to catch it too, and central banks need to react rapidly to reduce the seriousness of the contagion.』

『While it may not be an epidemic, most major economies are grappling with the consequences of a lower natural rate of interest. So a reexamination of the monetary policy framework needs to happen in that context, rather than each central bank considering its problem in isolation.』

非常に大きなお世話感があるのだが、主要国でまたぞろ問題が起きた時に他国への波及をするかもしれないから、将来のリセッションにおいての金融政策のフレームワークを国際的に考えていかないといけませんねとかゆうとるのだが、たぶんそういうのは今考えても机上の空論になるリスクがあるので、やはり「起きた時に考えていく」というアプローチの方が良いと思うのだが、まあそういうツッコミはさておいて続きを鑑賞。

『Policies that may work if only one country is at the lower bound may not succeed if all are. To take one example, not all countries can depreciate their currencies at the same time.』

例えばみんなが通貨の切り下げをすることが出来るかとか。

『Let me be clear: This is not about creating a formal agreement, because as you learned from my rapid history of monetary policy in seven sentences, these don’t tend to be very successful. This is more about recognizing the global nature of today’s economy and developing a framework and strategies that work well together, rather than at cross-purposes.』

フレームワークについて世界的に正式に協定をするとかそういうもんじゃなくて、研究をしておきましょう的なお話で、それを世界的に取り組んで行きましょうという事ですよ、とヘッジクローズが入っていますがそらそうよですな。


・実際には何をするのか?という話が最後に

『So, what are the options? In the best of all worlds, fiscal and other policies would be put in place that propel long-run economic prosperity and boost r-star on a sustained basis.7』

最も良いのは財政や経済政策によってロンガーランの潜在成長率を引き上げることによって自然利子率が安定的に上昇するようになること、というのはこれは実に仰せのとおり。

『But I fear that those changes may not arrive soon enough, if at all, and we need to prepare for a world of low r-star for the foreseeable future.』

でもそれって時間が掛かる話で、より近い時期にリセッション来たらどうすんねんというのも考えないといけませんよねと。

『Absent such a reversal in r-star, there are a number of potential alternative strategies to cope with a low natural rate of interest.』

他のアプローチとは?

『One approach is to plan on relying on unconventional policy tools, that is, follow the same playbook as during this past decade and hope that suffices.8』

資産買入などの非伝統的政策の活用。

『A second is to find ways to make the lower bound more negative, giving conventional monetary policy more room to maneuver.9』

マイナス金利の活用。

『A third is to raise the inflation target.10』

インフレ目標の引き上げ、と言っているのだがそもそも潜在成長率が下がってインフレが上がって無いという状態なのに目標引き上げてどないすんねんと思うのだがそれに対する論考が無いので何だかなーとは思う。

『And fourth is to modify inflation targeting by moving to a price level or nominal income target.11』

物価水準目標または名目所得のターゲットを設定する、という話だが前者はインフレ目標引き上げ以上に無理筋だと思うし、ノミナルインカムとか何を目標にして何を調節すればよいのかのメルクマールが分からん。

『Each of these alternatives has significant advantages and disadvantages, which need further careful study and discussion.』

でもってさすがにこれらには一長一短があってさらなる研究と議論を必要とする、としています。

『I’m talking about these choices today not because I advocate an abrupt about-face in policy, but to advance a conversation about what a different international framework might look like.12 』

答えは今回はパスと。

『Of course the major problem with some of these approaches such as price level targeting is that no one’s tried it yet!』

『And experiments where the safety of the world’s financial system is at stake are high risk, to say the very least.』

そらそうよ。ということで結論。

『That said, I am encouraged by the willingness of leading experts and policymakers to seriously discuss and develop these ideas in the context of low r-star in the United States. I and others have discussed the merits of price level targeting. Ben Bernanke recently built on this work by suggesting a temporary price level target, to apply only when short-term interest rates are at or very near the zero lower bound.13 These are the kinds of conversations we need to be having to put us in the best position possible to tackle the next recession.』

物価水準目標にご執心のようで。

『But these discussions need to happen across all countries to ensure that the next recession causes only coughs and colds rather than widespread pneumonia.』

次のリセッションでまた世界的連鎖になる前にフレームワーク再考が必要、だそうな。ホンマカイナという気もするけれども、これも一種の糊代論なんでどうなのかなとは思います。
 


お題「ドラギ総裁講演を鑑賞の巻」   2017/11/21(火)08:27:42  
  とりあえず木内さんの本購入して読みだし中なうです。感想は後日。

あとイエレンさん退任は正式にでましたな
[外部リンク] 20, 2017
Janet L. Yellen will step down as a Member of the Board of Governors of the Federal Reserve System, effective upon the swearing in of her successor as Chair


○ドラギ講演を鑑賞したがまあ大体順当な話をしている模様

一応ド直球の題名で来たので釣られて読んでみるクマー。

[外部リンク] policy and the outlook for the economy
Speech by Mario Draghi, President of the ECB, at the Frankfurt European Banking Congress “Europe into a New Era - How to Seize the Opportunities”, Frankfurt am Main, 17 November 2017

基本的にそんなに突拍子の無い話はないのですが整理は出来ているという感じではないでしょうか、と思ったりする。

・経済に関しては強気です

前半の小見出しが『The euro area economic recovery』でありますがのっけから、

『The euro area is in the midst of a solid economic expansion. GDP has risen for 18 straight quarters, with the latest data and surveys pointing to unabated growth momentum in the period ahead. From the ECB’s perspective, we have increasing confidence that the recovery is robust and that this momentum will continue going forward. There are three factors in particular that suggest this.』

ということで経済の状況は良いですし今後も経済の拡大が続くでしょう、というお話で、その背景となる3つの要素というのが、

『First, the major headwinds that were weighing on the recovery in recent years have now largely dissipated, although downside risks still remain related to external factors.』

まずは経済のダウンサイドリスクが概ね無くなっており、あるとすれば海外からのダウンサイド要因でしょうな、というのが一つ目で、内容の部分は飛ばして二つ目に行きますと、

『The second factor that gives us confidence in the recovery is that the drivers of growth are increasingly endogenous rather than exogenous.』

回復のドライバーが外生的ではなくて内生的だということです。

『In the early phase of the recovery, its main motors were falling oil prices and monetary policy.[3] Now, we see more signs that growth is “feeding on itself”, i.e. spending multipliers and endogenous propagation are again supporting activity.』

景気が自律的に上がっているということだそうな。こちらの説明部分も飛ばしますけれども、個人消費の拡大と労働参加率の上昇に言及していて、個人消費が拡大をしているのが自律的なサイクルが回っているという傍証であるというお話をしています。

『The third factor that signals a robust recovery is that the economy may be becoming more resilient to new shocks. This is the result of two ongoing trends.』

力強い回復は今後の新たな経済ショックに対して経済が頑健性を高めているということで、

『One is the increasing convergence among euro area countries across a range of indicators. The dispersion of both employment and GDP growth between euro area countries is now at record low levels. The previous divergence in credit conditions has also largely disappeared.』

そういや昔はよく域内のダイバージェンスとか言ってたなと思わせてくれるこの話の流れが中々よろしいと思いますが、域内が全体として国の差なく同じように改善しているとゆーことで、この先の引用は割愛しますが中小企業向け貸し出しの環境改善なんてのもあります。

『The other trend is the growing resilience of the financial sector.』

もう一つの頑健性は金融セクターの頑健性が改善ということですな。一応以下引用しておきますと。

『The total capital ratio of significant banks has increased by more than 170 basis points since early 2015. Their return on equity has risen from 4.4% at the end of 2015 to 7.1% at the start of this year, even as their leverage ratios have declined. All banks have benefited from the upward trend in returns on assets since the start of our monetary policy easing in 2014, although in some cases starting from low levels. Clearly this trend hides some variation among banks, which is largely driven by differences in their business models.』

銀行の資本が改善しましたよ、という話ですがこの続きの部分がちょっとお洒落。

『As regards bank profitability, ECB research finds little evidence that our monetary policy is currently doing harm.』

ワシらの金融緩和で銀行の収益性に害を与えているという証拠は現状では殆ど無いとな。

『Net interest income has remained quite stable over the past two years. If there are any negative effects of low rates on net interest income in the future, they should be largely offset by the positive effects of monetary stimulus on the other main components of profitability, such as the quality of loans and therefore on loan-loss provisions.[7]』

マイナス金利で何らかの利ザヤ縮小が起きているにしてもそれよりも金融緩和で企業の借入が増えるような金融緩和効果によるプラスの方が大きいと。

『Low-for-long interest rates might contribute to a build-up of financial risks, and this has to be carefully monitored.』

低金利の長期化は金融のリスクを発生させるのでそれは注意深く見る必要があると。

『At present we do not see systemic risks emerging at the euro area level. If there are some local pockets of risk, the defence lies in micro-prudential and macro-prudential policies, not changing area-wide monetary policy.』

現在金融システム全体に渡るようなリスクは無く、部分的にあってもそれは個別のプルーデンス政策で対応可能ですよと。

『Furthermore, in such an environment any backtracking on financial regulation would be a mistake, as the pre-crisis experience has shown.』

でもって金融規制に関してあと戻りさせる気も無い、ということで前半はこんな感じで一応最後に金融不均衡の話まで入れていて、しかも景気に関しては強気の進軍ラッパとなっていますが、金融政策運営の方になるとある意味順当なのですがおとなしいというか慎重な話になります。


・金融政策に関しては緩和的な環境を継続しますというお話

次の題名が『The outlook for inflation and the ECB’s recent policy decisions』という時点でまあ大体内容はお察しという所ですが。

『Despite this progress on the real side of the economy, from a monetary policy perspective our task is not complete, as we have not yet seen a sustained adjustment in the path of inflation.』

とのっけから来ていまして、物価がアガランチ会長なので中々金融政策の任務が達成できていませんですなあと来たもんだ。

『A sustained adjustment is one where the return of headline inflation towards our objective is durable and not just a temporary blip, and it can be self-sustained without monetary policy support. We do now see inflation moving steadily away from the very low levels of recent years, although progress remains incomplete and partial.』

金融緩和のサポート無しで物価が安定的に推移するという状況にはまだ達していません。

『Two indicators are important for gauging the durability of inflation.』

インフレの持続性を確認する重要な指標は2つありますとな。

『The first is the outlook for growth, since this helps us assess whether inflation will continue to rise as we expect.』

『The second is underlying inflation. This allows us to assess whether inflation will stabilise around our aim once the effects of volatile factors, such as oil and food price swings, have faded away.』

1つめが経済成長の見通しで、2つめが基調的なインフレだと。

『The growth outlook is now clearly improving, for all the reasons I have mentioned. But the underlying inflation trend remains subdued.』

成長見通しは明らかに良くなっています先ほど申し上げた通り(長くなるからその辺は引用を割愛しましたが)、でも基調的なインフレはまだ抑制されていますよ。

『According to a broad range of measures, underlying inflation has ticked up moderately since the start of this year, but it still lacks clear upward momentum. A key issue here is wage growth.』

でもってその基調的インフレは若干上がっているけれども明確な上昇モメンタムを伴っていないですけれども、その重要なのは賃金の上昇です、とお賃金キタコレの話。

『Since the trough in mid-2016, growth in compensation per employee has risen, recovering around half of the gap towards its historical average. But overall trends remain subdued and are not broad-based. A number of explanations have been put forward for this.』

2016年なかば以降1人辺り賃金は上昇して、ヒストリカルアベレージのトレンドラインに対するギャップを半分くらいは取り戻したものの、全体としてのトレンドはまだ幅広い改善になっておらず、この理由については幾つかの説明ができるのですが・・・・・・・・・

『One is that the effects of past low inflation are continuing to weigh on wage growth. A second explanation is that the relationship between wage growth and traditional measures of slack has weakened in the post-crisis period.』

過去の低インフレによって(適合的に)賃金がアガランチ会長になったというのと、賃金とスラックの過去の関係が金融危機後に変化したというのがあるとな。

『There are many reasons why this weakening may have happened.[8]』

で、そのスラックと賃金の関係が変わっているのには多くの理由がありますと来まして、

『Slack might be larger than we thought due to rising labour supply or mismeasurement of so-called “underemployment” in traditional measures of slack.』

スラックが実はもっと大きいとか、

『Or the relationship between slack and wage growth might itself have changed, due - for example - to a shift in focus by trade unions towards job security rather than wages in view of higher economic uncertainty.』

経済の先行き不透明感から労働組合が賃上げよりもジョブセキュリティーを重視して交渉するようになっているのでスラックと賃金の関係が変わってきたとか、というのを具体例にしております。

『With the continued support of monetary policy that will avoid any unwanted tightening of financial conditions, these factors should slowly fade away.』

ここで「avoid any unwanted tightening of financial conditions」とか入れていて、お前らどんだけ長期金利跳ねるの恐れているのやと思いますが、ドラギ講演での金融政策の話って今までの所は物価の話でこの後金融政策の話になりますけれども、金融政策運営にあたって意図しない金融環境のタイトニングというのに物凄い勢いで警戒しているので、金融政策の話も割とハトちっくな言い方をしている(本当にハトなのかは分からん、狸であることは間違いない)のですな。

『With well-anchored inflation expectations, the effects of past low inflation in wage formation should not be persistent. And as the labour market tightens and uncertainty falls, the relationship between slack and wage growth should begin reasserting itself. But we have to remain patient.』

インフレ期待がアンカーされている中で、今後は賃金形成に関しても上昇傾向になってくるので、今の賃金アガランチ会長という構造は長続きしなくて、そうなればスラックと賃金の関係が戻ってきて賃金上がると思うのだが、それに関しては「we have to remain patient」ということで我慢強く待たないとアカンとの仰せ。

『A third explanation is that structural changes due to globalisation and digitalisation have made it more difficult for central banks to stoke domestic inflation.』

でもって3番目の説明というのになりますが、今度はグローバル化とIT技術の発達によって中央銀行が物価をおっしょいおっしょいと持ち上げるのが難しくなっているという構造的な話、という風になっているのですが、これって最近すっかりもう説明のトレンドになっておりますが、確かジャパンの中央銀行がこういう話をしている時にはリフレ派とかいう理論倒れ(というかそもそもあれは理論だったのか)の方々がそんな訳は無い物価は貨幣的現象だとミルトン・フリードマンが言っているではないかただの中央銀行の怠惰の言い訳だと言われていたことを考えると大変に感慨深いものを覚えます。

『But we do not see much evidence to suggest that e-commerce is depressing inflation in the euro area today - at least to extent that we can measure it.[9]』

『The same is true for “global slack”.[10]』

とは言いましても現状ではそこまで言い切るようなエビデンスは得られていないという話になっているのですけどね。

『In fact, as the global economy recovers, the foreign output gap is moving in the same direction as the euro area output gap.[11]』

実際に海外の経済が回復する中で海外の生産ギャップとユーロ圏の生産ギャップは同じように改善していますから、ということのようで。

『In sum, we are not yet at a point where the recovery of inflation can be self-sustained without our accommodative policy.』

てな訳で今後も金融緩和のサポートが必要と。

『A key motor of the recovery remains the very favourable financing conditions facing firms and households, which are in turn heavily contingent on our policy measures. An ample degree of monetary stimulus remains necessary for underlying inflation pressures to build up and support headline inflation over the medium term.』

でもって回復のモーターになるのは企業や家計の金融環境をサポートする状態になっていること、という話をしていまして、話は違いますがジャパンの場合は何せ金融緩和しても別に企業が新たに設備投資だの生産拡大だのでせっせと金を借りようという状況にならんという時点でオワコン化が著しいですなと思う次第。

『This is reflected in the monetary policy decisions that we took last month.』

ほう。

『These aim to signal our growing confidence in the euro area economy, while also acknowledging that we must be patient and persistent for inflation to return sustainably to our objective.』

つーことで、以下説明しているのですが(買入ペース削減しているから当たり前とは言え)金融政策の説明に関しては、今後も緩和を長期間続けるよという意味でのフォワードガイダンスと、資産買入のストック効果の話をしていまして、あと若干面白いのは資産買入継続のアナウンスメント効果というのにも触れているのですが、アナウンスメント効果についてはあまり前面に出して無かったように思えますので、まあ買入ペースを落とす中でも買入をやっているという姿勢が重要みたいな説明というのも味わいがあります。

『We decided to reduce the pace of our monthly asset purchases from ユーロ60 billion to ユーロ30 billion, while extending the horizon of those purchases until end of September 2018, or beyond, if necessary, and in any case until we see a sustained adjustment in the path of inflation.』

へいへいこの前その決定をしましたな。

『This recalibration of our asset purchases, supported by the sizeable stock of acquired assets and the forthcoming reinvestments, and by our forward guidance on interest rates, helps to maintain the necessary degree of accommodation and thereby to accompany the economic recovery in an appropriate way.』

まーたrecalibration(再測定)という言葉を使っていますが、あとはour forward guidance on interest ratesとは言っているものの、じゃあ金利水準を今の水準で維持するのかというのは本当にガイダンスになっていましたっけと若干インチキの香りがする説明。

『In this sense, the recent decisions follow the same logic as those in December last year when we reduced the pace of purchases from ユーロ80 billion to ユーロ60 billion.』

と言ってますが、昨年の時は80×6<60×9なので緩和は変わっていません(キリッ)とかいう朝三暮四もビックリの説明をしていたと思うのですが、その説明は無かった事にされているのが大変チャーミング。

でもって以下が金融政策の波及効果の話。

『Our monetary policy influences long-term yields through both its main components: by compressing the term premium, and by anchoring the expected path of policy rates in the future.』

タームプレミアムの引き下げと、将来の政策パスに対する市場の見方を安定させることによって長期金利に影響を与えます、というまあ順当な説明。

『By accumulating a portfolio of long-duration assets, the central bank can compress term premia by extracting duration risk from private investors. Via this “duration extraction” effect, the central bank frees up risk bearing capacity in markets, spurs a rebalancing of private portfolios toward the remaining securities, and thus lowers term premia and yields across a range of financial assets.』

中央銀行が市場からデュレーション持って行くので云々という話ですな。

『In the past, since the crisis had heightened risk perceptions, the Eurosystem had to purchase very sizeable amounts per month to foster a certain impact on the term premium and on long-term yields. But, as market conditions have normalised and the economic outlook has improved, risk perceptions have declined and the capacity to absorb risk in private portfolios has risen. This explains why we reduced the pace of monthly purchases.』

以前を振り返ってみれば金融危機の時にはリスク回避の動きが大変に強くなったので、リスクプレミアムがスパイクしましたのでワシら買入をバンバンやった訳ですが、その後市場が正常化して経済見通しも強くなってきたので、民間セクターのリスクアペタイトも回復してきていまして、だからワシらの買入は減らしたのですよ、という説明は中々もってイイハナシダナーと思うのですが、どこぞのジャパンの中央銀行さんにおかれましてはリスク性資産の買入とかもこの理屈で縮小して頂きたいものだと思うのですが如何。

『But asset purchases matter also for the signals they entail about the path of future policy rates: the so-called “signalling effect”. In the euro area this effect is reinforced by the sequence in which our instruments are ordered.』

ただし、買入には金融緩和を続けるというシグナル効果がありますよ、というのは中々オモロイ。

『Specifically, the length of the horizon of our net asset purchases, and the statement that our policy interest rates are expected to remain at their present levels “well past” the end of those net purchases, mechanically affect the time of the first expected rate hike, anchoring the path of expected policy rates over the lifespan of the net asset purchase programme and beyond.』

まあホンマカイナという気もしますが、買入の継続期間と“well past”の間低金利政策を続けるという文言が金利の安定化に繋がっていますとのことだが、これガイダンス文言の方はかなり怪しげな言い方なので(コミットメントではない)今はそうだけど先の話はどうなのよと思う。

『The signalling effect of asset purchases has therefore naturally increased in prominence relative to the duration effect. This explains why our decisions three weeks ago to reduce the pace of purchases while extending the horizon left, on impact, financial conditions largely unchanged.』

でもってシグナリング効果についても今後はウェイト高まるそうな、ということで説明は終わるのでした。

最後の『Conclusion』は引用だけ。

『Let me conclude. The ECB’s mandate is framed in terms of price stability, as this is the best contribution that we can make to the welfare of citizens. Ensuring price stability is a precondition for the economy to be able to grow along a balanced path that can be sustained in the long run. This is the guiding principle of all our monetary policy decisions.』

『With the recovery ongoing, now is the right moment for the euro area to address further challenges to stability. This means actively putting our fiscal houses in order and building up buffers for the future - not just waiting for growth to gradually reduce debt. It means implementing structural reforms that will allow our economies to converge and grow at higher speeds over the long term. And it means addressing the remaining gaps in the institutional architecture of our monetary union.』

成長政策を官民でやりましょうだそうです。

#諸般の事情でアップが遅くなりましたスイマセン生存しています
 


お題「1-3輪番減額で来年の国債残高拡大ペースは40兆円割れに/金曜頭出ししたFED高官発言のフォロー」   2017/11/20(月)07:56:40  
  ほほー
[外部リンク] / 17:54
超長期債の発行減額に反対、低金利下でも需要はある=生保協会長

[外部リンク] / 11:13
インタビュー:クレジット投資、パッシブ比率高めている=ゆうちょ銀副社長

まあ何だ、おとなのじじょうというのも無いことも無さそうなのでツッコミはしないでおく(^^)。


○輪番減額で来年の長期国債買入拡大は明確に40兆割れ(当方試算)とな

昨日の輪番と短国買入オファー
[外部リンク] 5,000 2017年11月21日
国債買入(残存期間1年超3年以下) 2,500 2017年11月21日
国債買入(残存期間3年超5年以下) 3,000 2017年11月21日
国債買入(残存期間10年超25年以下) 2,000 2017年11月21日
国債買入(残存期間25年超) 1,000 2017年11月21日

ということで昨日は短国買入の方は需給が相変わらずタイトだと思うのだがしらっと5000億も実施(なお応札は14321億円ですが6糸強平均の8糸強足切とかにしていて、そんなに買入をする必要があるのかという気はだいぶする)していつのですが、その一方で1-3の輪番を2800→2500に減額。

結果(輪番と短国買入)
[外部リンク] 14,321 5,002 -0.008 -0.006 78.3
国債買入(残存期間1年超3年以下) 8,802 2,501 -0.002 0.000 76.1
国債買入(残存期間3年超5年以下) 11,414 3,004 0.000 0.001 72.7
国債買入(残存期間10年超25年以下) 5,011 2,003 0.001 0.003 80.2
国債買入(残存期間25年超) 2,863 1,006 0.003 0.005 64.4

短国も強いのですが2年とかもここもと強めに推移して(一旦強くなって緩んできたかなと思ったら先週後半にまた強くなってくるの巻)いたので減額されても屁でもない(短国買入が5000になっているのがどの程度影響しているのかは良く分からんが)ということのようで短い所は引き続き確り。

念のためロイターさんの相場後講釈ですが、
[外部リンク] / 15:15
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続伸、長期金利0.035%に低下

『<15:11> 国債先物は続伸、長期金利0.035%に低下

長期国債先物は続伸して引けた。前日の米債安を手掛かりに、朝方は売りが先行したが、良好な需給環境を背景に売り一巡後は切り返して、プラス圏に浮上した。激しい値動きとなっている日経平均株価の推移も材料視された。

現物債は底堅い。長期ゾーンは先物に連動して強含み。中期ゾーンも横ばい圏にとどまったが、マイナス幅は深い状況が続いている。日銀は「残存1年超3年以下」のオペでオファーを減額したが影響は限られた。超長期ゾーンは高安まちまち。

長期国債先物中心限月12月限の大引けは、前営業日比15銭高の150円95銭。10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比0.5bp低下の0.035%。』(上記URL先より)

ってどこの仕手株だと言いたくなるような勢いの値動きだった日経平均先物とかにそんなに影響されていたかな??という感じもせんでもないですが、まあ短い所の輪番減額しても特に影響もなく推移していました。まあここもとすっかり短い所強いですな。


・・・・・・・・てな訳で中期の輪番を300億円減額した訳ですが、この調子で長期国債の買入を続けますと、何せ中期の300億円って月額で1800億円になって年間になると2兆1600億円になる、ということで結構な額になりますので、アタクシの試算が合っていればの話になりますが、2018年暦年での長期国債買入って、1年以内をノーカウントで計算した場合、買入の額面が88兆3200億円となるのですが、2018年暦年での償還額ってのが今のところですが51兆3140億円になると思われます(10月末時点での国債買入残高を償還日ベースで計算したものなので、たぶん本人的には計算合っていると思うのだが、何せ償還日を売買参考統計値のエクセルから引っ張ってきているだけなので参照とか間違えているリスクはあるのでそこは各自ご確認を)ので、2018年暦年の長期国債残高拡大は37兆と60億円という計算になります。この前まではそれに2兆1600億円乗っかっていたので概ね40兆円という感じでしたので、今回の減額で明確に40兆円割れということになっておりまして、木内さんの提案に反対し続けた金融政策決定会合とは何だったのかというか、もはや木内さんの提案をも上回るペース削減となっているのが味わいがあります。

というか80兆円が大事でどうのこうの言っている人たちとか他市場とかお前ら何で放置プレイなのかよとも言いたくなりますが、まーしかしYCC入れた時に「長期国債買入残高年間80兆円をめどに拡大」とか入れていたのをすっかり時間の経過とともに誤魔化してしまう、というこれって今までの日銀のインチキの中でも究極のインチキでございまして、いやこういうのって結果オーライちゃあ結果オーライってことになるんでしょうけれども、本当にそれで良いのかというのはあって、「コミットメントとは何なのか」という話にもなると思うのですよね。

でまあそういう国債買入残高を有耶無耶の中でドンドン誤魔化していくという技を使っている中で先般のチューリッヒでの黒田総裁の講演ではやたらと「フォワードガイダンスの有効性」というのをお話している訳でして、分かってて言っているのか分かってないで言っているのか知りませんが、YCCに変わったその瞬間には「量」も重視するような説明をしておいて1年ちょっと経過したらこんな事になっている、というような政策運営をする人のガイダンス文言って本当にあてになるんかいなとゆーツッコミには黒田総裁ってどうこたえるのでしょうかねえ。

いやまあ長期国債の馬鹿買入なんぞとっとと止めて(とは言えオーバーシュートコミットメントとかいう下らんものがあるので年間5兆円位は残高増やさないと全体としての帳尻問題が発生するのでゼロって訳にも行かないけど)頂きたいので、あまり事を荒立てるのもどうなのか、というのは勿論思うのですが、それにしてもここまでインチキを堂々とやられてしまいますと、将来において日銀が「こういう政策をやります」という話をした時に、総裁会見などでの説明を額面通りに受け止めたらあとで有耶無耶のうちに話が変わっていた、ということになってしまいますと、そもそもの政策説明を信用して良いのでしょうか、ってな話に繋がってしまいます。

いやまあFRBも大概にイカサマな説明で押し通している面は多々ありますし、そういうのを真正直に受け止める方がどうなのよと言われてしまうとそれもそうなのですけれども、とは言いましても日銀の場合は何せ前の体制を石持て追い出してやってきた方々が大言壮語通りの結果を全然出せないでいるという現実がある訳で、そこで断絶を行った以上はきちんとした総括(総括的検証以外の意味での「総括」という気もせんでもない^^)をして頂かないと困りますが、もしかすると今度は「リバーサルレート」とか言い出してマイナス金利撤回を何故か金融緩和(金融仲介機能の強化)と言い出しそうな勢いなのでついまた輪番と関係ない悪態が続くのでありました。


○念のため先週末の続きでカプランさんとメスターさんの金融政策スタンス確認

カプランさん
[外部リンク] by President Robert S. Kaplan
Impact of Hurricane Harvey and a Discussion of Key Structural Drivers Affecting U.S. Monetary Policy
October 17, 2017

最後の所に『The Current Stance of Monetary Policy』というのがある。

『I believe that we are making good progress in reaching our full-employment objective. The U.S. consumer is healthy, and business activity continues to strengthen. Global growth has been stronger than expected in 2017. While our estimate of 2.4 percent U.S. GDP growth in 2017 is sluggish by historical standards, it should be sufficient to continue to remove slack from the labor market.』

セキュラートレンド的にどうのこうのみたいな話をする割にはカプラン総裁は目先の経済に関しては強気の話をするのが仕様です。

『Normally, at this stage in the recovery and with a tightening labor market, we would expect to see increasing evidence of inflation pressures. I believe that cyclical inflationary pressures are building as we remove slack from the labor market and approach full employment.』

よって循環的には物価上昇のプレッシャーが高まっているとのお告げ。

『However, I also believe that these cyclical forces are being at least partially offset by secular forces (described earlier in this essay), particularly an intensifying rate of technology-enabled disruption and, to a lesser extent, globalization. These secular forces are likely limiting the pricing power of businesses and muting inflationary pressures.』

でもって(めんどいから引用してませんが)構造的な要因としての物価上昇圧力の弱さというのがあって(ここにもありますように技術進歩の話ですが、技術進歩によって製造業でもサービス業でも労働力の余剰が起きやすくなってスラックが出やすくなっている。という指摘になっています)、それによって物価はそんなにホイホイ上がらんと。

『From a risk-management point of view, I am mindful that if we wait too long to see signs of greater inflation, we may get “behind the curve” and have to play catch up by increasing rates more rapidly. Historically, this has increased the likelihood of recession.』

リスクマネジメントの観点からあまりビハインドするのはイクナイのですが、と来まして・・・・・・・

『However, I believe that structural forces, particularly slowing workforce growth due to an aging population, will continue to pose challenges for future economic growth. As a result, my view is that the neutral rate, the interest rate at which we are neither accommodative nor restrictive, is likely to be much lower than we are historically accustomed. Therefore, I have argued that future removals of accommodation should be done in a gradual and patient manner.』

セキュラーな要因があるんだったら政策が多少ビハインドしても問題なかろうという話になるという説明なので、まあこの流れ自体は順当なのですが、ただまあわざわざさっきの「ビハインドの場合の問題」を入れて来る辺りはカプラン総裁はハトに振りきれるほどにもなっていないという事を示していると思うの。

『Based on these considerations, I intend to keep an open mind about removing accommodation in upcoming FOMC meetings. In the months ahead, I will continue to assess the economy’s progress in removing labor slack, and I will be looking for evidence that building cyclical forces have the prospect of offsetting structural headwinds, such that we can expect to make progress toward meeting our 2 percent inflation objective in the medium term.』

次回はオープンマインド、とは言っていますが・・・・・・・・

『Given the strength of the U.S. economy, I think it is likely we will see greater evidence of this progress and, as a consequence, it will be appropriate to continue the process of gradually removing monetary accommodation.』

って言ってるんですからまあ普通に12月利上げ派でしょ。


でもってメスター総裁
[外部リンク] and Their Implications for the Economy and Policy
11.16.17 Loretta J. Mester
Cato Institute's 35th Annual Monetary Conference: The Future of Monetary Policy, Washington, DC

『Demographic Implications for Fiscal and Other Government Policies』というのもあるのですが、そこは華麗にパスして『Summary』をば。

『In summary, demographic change will result in a slower-growing and older population. This transition will likely put downward pressure on the growth rate of potential output, the natural rate of unemployment, and the long-term equilibrium interest rate. The magnitude of these effects and the timing are uncertain because they depend on complicated dynamics and the behavior of consumers and businesses. Demographic change may also affect the business cycle and the monetary policy transmission mechanism.』

この辺までは人口高齢化の影響の話ですが、要は経済のダイナミズムが落ちますねという話。

『Monetary policymakers will need to continually evaluate these structural and cyclical effects in determining appropriate policy.』

ほうほうそれでそれで?

『Demographic trends present challenges for fiscal policymakers as well. Rising fiscal imbalances are projected to lead to higher government debt-to-GDP levels, potentially putting upward pressure on interest rates, and crowding out productive investment.』

財政政策の話になっておりますが、財政が拡張的になるのでクラウディングアウトとか金利上昇圧力とかそういう話をしておりますがジャパンの場合そうならないという例もあるのでうーむこのという感じもする。

『But steps can be taken to offset some of the negative consequences of demographic change for the economy. These include policies that focus on increasing productivity and labor force growth and that address growing fiscal imbalances.』

てなわけで(その前の部分でもそうなのですが)人口高齢化で経済のダイナミズムが落ちて自然利子率が下がるというような話はあるのですが、特に今回目先の金融政策に関しての話は無い、というのが一応のオチなのでした(オチが無くてすいません)。

一応頭出ししたので念のためという所ですが、多分両名ともに基本的なスタンスに変更は無いと思います。
 


お題「市場雑談/リバーサルレートという魔法のことばは・・・・・/構造要因に言及する地区連銀総裁ズ」   2017/11/17(金)07:56:34  
  ほほう。
[外部リンク] / 13:20
コラム:軍掌握のジンバブエ、ムガベ大統領失脚でも残る課題


○市場メモ雑談

・短国ェ・・・・・・・・

[外部リンク] / 15:23
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は小幅続伸、長期金利0.045%に上昇

長期債の話は後にして、短国ちゃんですけど。

『 短期金融市場では、無担保コール翌日物がマイナス0.040─マイナス0.060%を中心に取引された。準備預金の新積み期に入り、取り急ぐ動きはみられない。レポ(現金担保付債券貸借取引)GCT+1レートはマイナス0.100%とマイナス幅を拡大。TIBOR(東京銀行間取引金利)3カ月物は0.063%と横ばい。新発3カ月物国庫短期証券(TB)の入札は、海外勢を主体にした需要でしっかりした結果になった。業者間取引で3カ月物TB(720回)は強含み。日銀の共通担保資金供給オペは札割れ。ユーロ円3カ月金利先物は小動き。』(上記URL先より)

てなわけで今週は水曜1Y昨日が3Mとあったのですが、

1年
[外部リンク]
(1)応募額 3兆3,048億円
(2)募入決定額 8,000億円
(3)募入最低価格 100円45銭(募入最高利回り)(0.574%)
(4)募入最低価格における案分比率 80.8990%
(5)募入平均価格 100円48銭(募入平均利回り)(0.573%)

でもってさっきのロイターさんのを再掲すると、

[外部リンク] / 15:23
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は小幅続伸、長期金利0.045%に上昇

『 <15:16> 国債先物は小幅続伸、長期金利0.045%に上昇

長期国債先物は小幅続伸して引けた。前日の海外市場で、米原油先物の下落などを受けてリスクオフの流れとなり、安全資産とされる米債が買われた流れを引き継ぎ強含みで始まった。ただ、日経平均株価が売り一巡後に反転し大幅高となったことが上値を抑えた。現物債は、株高が影響して先物が伸び悩むと、長期金利に上昇圧力がかかった。超長期ゾーンは、強めの20年利付国債入札の結果を受けて強含む場面があったが、長期ゾーンが軟化すると売りがやや優勢になった。一方で、あす予定されている日銀オペへの期待から中期ゾーンは強含みで推移した。』(上記URL先より)

って言ってますが今月入って株がホイホイ上がるな中で債券だってホイホイ金利低下していたんですから株高で上値が抑えられたとか多分他に言いようがないから尤もらしく後講釈しているだけで、どうせ20年入札を確り目にしたのは良いけど後続が無かったから伸びきれませんでしたとかそういう話ではないかと思いますが(ちなみに売買参考統計値の単利だと新発超長期の引けの単利は0.580%と出ておりますな)、しかしまあ月初とその次の月曜の上げ上げは一体全体なんだったのか未だに良く分からんでして、今月は何か株式にしろ債券にしろ何が何だかよー分からんというか、だれかどこかでお家の事情でもあったのかと言いたくなるような脈絡のない展開ですから、こういうベンダーさんも困るでしょうなあと思います(まあ短期の方は完全に需給だけで話ができるからまだマシかも知れませんけれども)。

という単なる自分用備忘録でしたすいませんすいません。


○魔法のことば「リバーサルレート」が微妙に盛り上がっているようで

[外部リンク] / 19:25
金融緩和効果反転リスク、近い将来起きてもおかしくない=全銀協会長

『[東京 16日 ロイター] - 全国銀行協会の平野信行会長(三菱UFJフィナンシャルグループ(8306.T)社長)は16日の定例会見で、日銀の黒田東彦総裁が指摘した金利を下げ過ぎると金融仲介機能に悪影響を与え、緩和効果が反転するリスクについて、「その状況が姿を見せつつある。近い将来起こってもおかしくない」との認識を示した。』

『日銀の黒田総裁は13日、スイスのチューリッヒでの講演で、金利を下げ過ぎると預貸金利ざやの縮小によって金融仲介機能に悪影響を与える「リバーサル・レート」の議論に言及した。』

『平野会長は、大規模緩和について日本経済や産業の競争力などを改善するために必要としたものの、年金基金や金融機関への影響を考えると「恒常化することは望ましくない」と指摘。「今は問題ないかもしれないが、長く続くと社会インフラとしての金融機関や金融システムに大きな影響が出てくる可能性がある」との懸念を示した。』(以上上記URL先より)

ということで何気にこの前のチューリッヒ大学での講演が話題になっているようで、ミーも2回シリーズでケチョンケチョン(の積りでは無く淡々と悪態ついた積りだったのだがどうも客観的にケチョンケチョンだったらしい)に悪態を申し上げた訳ですが、あの話は読み方として「副作用に言及して反省の色が見られる」と読むのか「副作用を新しい理論とか言ってあくまでも意地汚く往生際の悪さを見せている」と読むのかは読む人の解釈次第になる訳ですな。

でもってこの解釈ですけれども、先行きの政策の読み筋という話になりますと、前者で読んでいる場合は「反省しているのでリバーサルレートとかの概念を持ち出して割と近いうちにマイナス金利とか無駄に低い長期金利目標とかと調整してくるんじゃないか」という読み筋になりますし、後者で読んでいる場合は「こりゃダメだ黒田さん理論の負けを全然認めないからうっかり再任でもした日にはマイナス金利まだまだ続くわ」という読み筋になってくるのではと思います。ちなみにアタクシは後者の読み筋です。

でまあそういう読みですので、今回の黒田さんの講演を見まして「ああ全然反省していないわ」というのと、「これは次の総裁(黒田さんじゃない場合ですけど)は金融政策の収拾もさることながら黒田節のロジックの収拾しないといけないからマジで大変だろ」とか思ってしまいます。


そんな中で「副作用」を「最新の理論に基づくリバーサルレートという概念」とか言い出す面の皮の厚さにはホトホト感心するしかありませんが、一応この概念を持ち出すと「現時点で既に金利水準がリバーサルレートを下回っていることから、金融仲介機能の強化という金融環境の緩和のためには市場金利を引き上げる必要がある(キリッ)」というもはや意味不明な理屈(それはただの「やり過ぎて副作用が強くなったので撤収します」なのですが)で追加緩和を強弁できるという魔法のことばでポポポポーンになってしまう理屈ではありますので、まあ一応金利調整をする可能性もワンチャンあるでと期待する向きが出てもそれはまあおかしくないと思います。つーことでやや盛り上がっているようですが、ただまあ市場の状況見るとやはり「そんな事言って金利調整するのはさすがに無理筋にも程があるので黒田さん居るうちにそういう話にはならんでしょ」と思っているんじゃないかなーという値動きになっておりまして、まあアタクシもそう思っております、今のところは、って感じですけどね。

もし変わるんだったらどういう所から話が出てくるのか、というのは本当は第2の柱の点検作業だと思うのですが、たぶんいきなりタマが飛んで来るみたいなことになるようには思えるので、そうなると後任人事で黒田さん以外が来た時にどうなるかというのが一番早くその話が来るときじゃないの(と考えると今年度の話じゃないですなあっはっは)と思いますがどうでしょうかね???


○12月利上げ云々の話より構造的な話をしている2名の地区連銀総裁

こんなヘッドラインがありましたが。

[外部リンク] / 05:16
12月利上げに先入観なし、労働市場はFRBの目標以上に改善へ=ダラス連銀総裁

[外部リンク] / 00:58
低インフレに困惑せず、加速確信=米クリーブランド連銀総裁


カプラン総裁(ダラス)
[外部リンク] by President Robert S. Kaplan
Impact of Hurricane Harvey and a Discussion of Key Structural Drivers Affecting U.S. Monetary Policy
October 17, 2017

メスター総裁(クリーブランド)
[外部リンク] and Their Implications for the Economy and Policy
11.16.17 Loretta J. Mester
Cato Institute's 35th Annual Monetary Conference: The Future of Monetary Policy, Washington, DC

というのがございまして、ここで講演だのエッセイだのをじっくり鑑賞しようと思ったのですがうっかり朝から眺めている(読んでいるとは言っていない)うちに時間切れになってしまうという相変わらずの時間配分の悪さを露呈してしまっているので後日ネタにできたらしようかと思うのですが簡単に。


カプラン総裁の奴ですが、
[外部リンク] by President Robert S. Kaplan
Impact of Hurricane Harvey and a Discussion of Key Structural Drivers Affecting U.S. Monetary Policy
October 17, 2017

ハリケーンの話はダラス連銀だから話をするのは当然ですけど「これは大災厄だが経済のトレンドを変えるものではありません」という話をしていまして、メインはその後の「Discussion of Key Structural Drivers Affecting U.S. Monetary Policy」となっています。

でまあ以前もカプランさんその話をしていたと思うのですが、今回も小見出しは

Unemployment and the Impact of Demographic Trends
Educational Attainment and the Skills Gap in the U.S.
Inflation
Non-U.S.
Broader Secular Trends
・Aging-workforce demographics in the U.S. and across major economies.
・Limits to the sustainability of the so-called global debt super cycle.
・Globalization.
・Technology-enabled disruption. I

と来て最後に
The Current Stance of Monetary Policy

が来ているので、多分言っていることはあまり変わらなくて、構造的に金利ってそんなにホイホイ上げなくても良い世の中になっているね、というお話の繰り返し。


メスター総裁については
[外部リンク] and Their Implications for the Economy and Policy
11.16.17 Loretta J. Mester
Cato Institute's 35th Annual Monetary Conference: The Future of Monetary Policy, Washington, DC

こちらの小見出しは、

Demographic Trends
Demographic Implications for Labor Markets
Demographic Implications for Economic Growth
Demographic Implications for Monetary Policy
Demographic Implications for Fiscal and Other Government Policies

と来て最後に、
Summary

となっていまして、見事なまでに人口動態攻めになっているので、まあだいたいお察しの内容でして、恐らく12月利上げに関しては普通に行われたとしましても、来年の利上げペースをどうするのかという話は今後議論を呼びそうですし、パウエル総裁になってどうなるのかというのも面白い所になるんでしょうなあ、と何となく思いながら眺めておりました次第です(結局ちゃんとネタにしてない)。
 


お題「エバンス総裁の物価水準目標に関する講演を斜め読み鑑賞」   2017/11/16(木)07:59:50  
  また取れるところから取るという発想ですがこれやっていると
個人所得が何時まで経っても伸びてこないデフレ政策なんすけどねえ。
[外部リンク] 6:40配信

『働き方の多様化で、企業に属さないものの請負契約などで会社員と同様の働き方をしている個人が増えている。ただこれらの人は現在、給与所得控除を受けられず、不公平感が指摘されている。』(上記URL先から)

ってお前ナメトンノカという理屈で、だったら請負契約で会社員と同様の働き方をしている個人に対して新しい控除の制度を設けるという話になる筈で、もうちょっとまともな言い訳は出来ないんですかねえ。何か無知蒙昧人民への説明はこの程度で良いと馬鹿にされたとしか思えんのだが(つーかその説明をそのまま垂れ流すんじゃなくて記者レクの時に突っ込めよ)。

まあ何ですな、そんなに言うなら給与所得控除形式じゃなくて広範に必要経費を認めて全部申告させるようにすれば「使っても税金が戻って来る!」とか言ってホイホイと消費する向きも増えるでしょうし、税務申告の業務が物凄い勢いで煩雑になるから関連業界の方々も潤うし職員も増員できるのではないしょうか。

ちなみにこれ「低所得者の負担減」とかいうのもミスリードで、こんなの給与所得控除のいじり方によってどこのポイントから控除減になるかまるで読めないんだから、高所得だけ負担増みたいな書き方したらダメだろ毎日新聞。


○物価が思うようにアガランチ会長でさてどうしましょうという話ですな(物価水準ターゲットの話)

昨日頭出しだけしたエバンス総裁の講演。
[外部リンク] Updated: 11/14/17
The Future of Odyssean and Delphic Guidance
A speech delivered on November 14, 2017, before the European Central Bank Conference in Frankfurt, Germany.

ギリシャ神話だの神託だのとか詳しくないジャパンドメスティックおじさんとしてはオデッセイだのデルファイだのというワードを使われましてもいきなり目眩がするのですが、

・理屈は物凄く謎なのだが物価水準目標はかっちりしたフレームワークらしい

『Today, in discussing “Delphic” and “Odyssean” forward guidance, I am going to expand a bit beyond narrow, technical definitions.2』

ということでそういう命名でコミュニケーションを定義している人がいるそうな。『2 The terms “Delphic” and “Odyssean” are used to describe different types of monetary policy communications. For more details, see Campbell et al. (2012).』だそうだが。

『In a recent NBER Macroeconomics Annual Conference paper, my colleagues Jeffrey Campbell, Jonas Fisher, Alejandro Justiniano, and Leonardo Melosi developed an empirical framework to assess Delphic versus Odyssean contributions for post-financial-crisis Fed actions (Campbell et al., 2017). They found important roles for both.』

ということで中々説明が出て来ない(実は最初にサマリーというのがあるのだがこれがプレゼンテーション画像で貼ってあるのでコピペができない)のですが、

『I want to relate this language to some broader issues regarding monetary policy frameworks. Specifically, I will talk about Delphic communications as those associated with a well-functioning, well-understood monetary policy framework. A foundation for these communications is a variety of state-contingent responses to economic developments that are well understood and well expected by the public.』

『I’ll refer to Odyssean communications as those arising when unexpected events expose weaknesses and shortcomings in a Delphic framework. In such times, the need for outcome-based policies is paramount, and policymakers may be compelled to take less-well-understood actions to meet their mandated goals. These actions may dispense with usual norms and could entail entirely new commitments about future central bank behavior. As such, these Odyssean policies might be difficult to communicate and might lack strong credibility. These shortcomings could dilute their effectiveness.』

Delphic communicationsってのが(このテキスト途中途中にプレゼンテーションのスライド画像が入っているので引用しにくくて困るのですがその中の一つのスライドにあるんですけど)例としてはテイラールールみたいなのが一つ入っていまして、要はルールベースに近い金融政策で、ただまあルールガチガチいう訳でもないのですが、基本的には政策反応関数をかっちり決めて、それを周知せせてやっていくということで、「well-functioning, well-understood monetary policy framework」とか言っている時点で説明が偏ってるだろオイなどというツッコミをしてはいけません。

でもってOdyssean communicationsというのは「outcome-based policies」って言ってまして、ルールベースの枠組みをかっちり作るのではなくて、結果を見ながら調整していく系の政策運営ということでございますが、そこに対して「less-well-understood actions to meet their mandated goals」だの「difficult to communicate and might lack strong credibility」と仰せな時点でお察しという感じですが、じゃあ「Delphic communications」って具体的に何よというお話がこの先に。


『Well, you do so by strengthening your current monetary policy framework. Ben Bernanke’s recent proposal at the Peterson Institute for International Economics regarding temporary price-level targeting (PLT) is one such example.3』

『Furthermore, the journey from the Fed’s 2010 policy debates about temporary price-level targeting at the zero lower bound (ZLB) to Bernanke’s recent proposal illustrates the challenges in transforming Odyssean policies into Delphic ones. I will get to this story momentarily, but let me develop the Delphic and Odyssean issues a bit more first.』

てな訳で

『So my question is this: How do you convert nonstandard Odyssean policies into a better-understood and more effective Delphic framework?』

と言っとるのですが、ではどういうのがOdysseanでDelphicなのか、ということですが・・・・・・・・


・フォワードガイダンス政策はOdysseanなコミュニケーションなんですと

『Central bank communications-Delphic and Odyssean』って小見出しのちょっと下の方に飛びますとこんな話が。

『Let me use the Fed’s recent experiences at the ZLB to illustrate what I mean.』

でもって図表があるのですがまたパスしてその説明を。

『In March 2009, the FOMC initiated QE1 that expanded its balance sheet by nearly $2 trillion.5 The hope was that $2 trillion would be sufficient to support a strong rebound in activity. But in the summer of 2010, the core PCE inflation rate6 in the U.S. was below 1.5 percent and the unemployment rate was near 10 percent. Moreover, no significant improvements were projected in the near term.』

2009年のQE1ってQEって言ってるけど実際はバジョット的なLLR政策の一環だし、資産価格ショックからファンディングに来るという波及経路できているからそりゃ効果が思ったほど出ません罠とは思うのですけど。

『As a result, the Taylor rule at that time prescribed setting the U.S. policy rate roughly at ?5 percent.7 Clearly, such a negative rate was far beyond the scope of the existing monetary policy framework.』

テイラールールで考えたら▲5%位の金利が適切ということになってしまいましたと。

『Nonetheless, more stimulus was needed. In the fall of 2010, the consensus of the FOMC was to initiate another $600 billion of asset purchases (QE2).8 Economic and inflation improvements through mid-2011 gave rise, once again, to the hope that this additional $600 billion would be sufficient. Indeed, the FOMC began to publicly plan for unwinding the stimulus, publishing a set of “Exit Strategy Principles” following the June 2011 meeting.9』

『But only a month later, it became clearer that more action was needed to achieve our policy goals of maximum employment and price stability.』

でもってQE2やってその間に途中で「出口政策の考え」を出したものの、やっぱり追加が必要という話になりましたよね、というエバンスの説明なんですけど・・・・・・・・・

『From this point on, the FOMC undertook several additional actions. In August 2011, the FOMC used calendar-date forward guidance to communicate that it anticipated keeping the funds rate at zero at least until mid-2013.10 And shortly afterward we announced the Maturity Extension Program, or Operation Twist, both to further support the credibility of the calendar-date forward guidance and to extend the portfolio balance effect.11』

『Even though these policies were nominally conditional on economic outcomes, the first-order inference was that-like Odysseus-we had bound ourselves to the mast of a time-inconsistent policy to keep rates on hold until mid-2013. But if inflation and activity accelerated in 2012, would the public really believe that we would follow through on our promise? As we all know, such doubts about credibility dilute the effects of any policy, but they are particularly damaging for Odyssean actions.』

つーことで、その後にも追加をやったけどそのガイダンスがカレンダーベースで日を切ったやり方であったり、最後のQE3だと「雇用状況が十分に改善するまで」みたいな話をしていたけれども、それって結局最後は時間的不整合の問題が起きたんじゃないの?というような批判をしているのですが、何つーか色々と無理筋な批判をしているような感じで、最初の割と早い時点で達成した後の出口の話をしたのってのはアタクシ的には先を見た慧眼だったと思うし、時間的不整合に関してはこれもうどうしようもないというか、そもそも政策の利き方が常に同じように出るわけではないというのが金融政策だと思いますし、しかもあの時点では今までの経験値が乏しい政策だったのですから、元々ルールベースの金融政策みたいなのをやる方が(金融政策のラグを考えると)リスクある、という考え方でやる方が妥当だったように見えます。

『In the end, more actions were needed-and were taken. I strongly believe our unconventional policy moves at the ZLB were effective. But there is no doubt that they were challenging to communicate. And I have little doubt that the policy actions might have been even more effective if they were part of a previously established, well-understood, and credible framework.』

っていうことで、「previously established, well-understood, and credible framework」でこの政策をやっていたらより上手く機能したんじゃないか、という指摘をしていて、そのフレームワークが「state-contingent price-level targeting」だというお話に展開されていくのですな。


・ただまあ最終的に決定版のようなものは無いらしい

先の方に行って『Turning Odyssean policies into Delphic ones』という小見出しの途中から。

『Developing a new framework prior to the next ZLB episode allows time for a shift in the nature of forward guidance-and communications more generally. Suppose, for example, the FOMC were to adopt Bernanke’s proposal today. If we then hit the ZLB, the contours of the unconventional PLT policy would already be known. All that would be left is communication of its technical parameters. In other words, the policy would be essentially Delphic instead of Odyssean.』

とは言っているがプライスレベルターゲットが何で適切なのかというのの理由は(飛ばしたところを読んでも)結局良く分からん。

『Adopting this policy in the fall of 2010 was asking a great deal. The forward guidance needed to communicate the brand-new state-contingent price-level targeting would have been a lot for the public to absorb without any credible prior experience. We need to prepare the public ahead of time for implementing unconventional policies in unconventional times. The policies would then be better understood ex ante, better studied, and better critiqued and refined; they would, therefore, likely be more effective.』

『Furthermore, policymakers need to prepare themselves. Delphic forward guidance is the most likely strategy that can garner a consensus position because it is close to a standard operating procedure and because it largely entails technical, quantitative guidance. Of course, adequate policy flexibility and reach requires a robust framework with many state-contingent branches worked out ahead of time. A number of policies could fit into the mix, but you need to get agreement on them ex ante. With regard to price-level targeting, it may be possible to implement now following careful analysis and deliberative discussions; but in 2010, it was just too hard.』

2010年にワシの言うとおりにプライスレベルターゲット入れておけばと思うがまあ難しかったねとか言ってますが、フォワードガイダンス政策に関してはコミュニケーションとして宜しくないという話を繰り返しておりまして、おなじシンポジウムに参加していたジャパンの方々はどういう印象を受けたのでしょうかねえとは思う。

『Let me be very clear: My aim today is not to argue for state-contingent price-level targeting. That may be a good way to go, but at this point I just don’t know.』

プライスレベルターゲットは決定版かどうかは分からんよと。

『My point is that we should be planning for these inevitable future situations today. A good starting point may be to consider nonstandard policies that are not very far from our familiar operating framework. The thresholds-based forward guidance the FOMC adopted in December 2012 was one such example;18 so was the optimal-control-based “lower-for-longer” policy path that Chair Yellen discussed in a June 2012 speech.19 Still, the new quantitative commitments in even such less radical policies may be difficult to grasp. But a key to success is keeping any nonstandard policies outcome-based. This is crucial to guiding policymakers and informing the public about where we aim to go.』

『Finally, for new policies to have a chance of succeeding, at a minimum, it’s essential to ensure policy remains credible in more normal circumstances. I’ve spoken on this many times elsewhere. I believe our credibility challenge in the U.S. today is delivering on the FOMC’s symmetric 2 percent inflation target. If we fail to do so under our current relatively normal circumstances, why then would the public believe us in the future when we try again to implement unconventional policies? And what if the circumstances are so large that they require Odyssean efforts? Where would we be then?』

というのが締めになっているのですが、結局のところ「いつまでたっても何か2%に届きそうにない」という状況の中で、インフレ目標2%というのがどうなのか、という議論になった所で行きつく話として、本来だったらインフレ目標2%というのが妥当なのか(高すぎないのか)という話になってもおかしくないと思うのですが、何故かこの「2%」というのは公理の如く正当になるので、そっちに政策を合わせるということで「物価目標を上げれば2%に行きやすくなるのでは」という方向に話が行ってしまうのが謎のクオリティなんですけど大体そうなるのよね。

てな訳で、どうもガイダンス政策よりもプライスレベル的なルールベースの方が良いという話をしているのですが、それは正直どうなのかと思う、と申しますか、やはりこの物価目標全然行かんというパズルが発生するなかで、元々考えていた公理の如き2%というのをどうするかという話になって、公理を崩すとそもそも自分らの経済学説の足元がおかしくなるので・・・・というのがあるんでしょうなあというような事なんでしょうな、良く最近言われるようになってきたと思うけど。

#という殆どヒマネタで誠に恐縮至極
 


お題「黒田さんの講演に再度ツッコミをいれてみる(だいたい昨日の続き)」   2017/11/15(水)07:56:26  
  手に入れたオモチャが自分の思い通りに動かないので投げ出すようで。
[外部リンク]
政治
2017/11/14 17:16

○黒田総裁講演鑑賞の続きで勘弁

[外部リンク] / 18:21
米FRB、新たな金利設定手法で将来の危機に備えを=シカゴ連銀総裁

また出たプライスレベルターゲット。
[外部リンク] Updated: 11/14/17
The Future of Odyssean and Delphic Guidance
A speech delivered on November 14, 2017, before the European Central Bank Conference in Frankfurt, Germany.


一方でこれはワロタ
[外部リンク] / 20:10
政策ガイダンスは有益、経済情勢次第と認識すべき=FRB議長

講演テキストらしいのが無いのでアレなのですが。
 


お題「黒田さんらしい講演ですのうというのがあったので」   2017/11/14(火)07:41:37  
  ゲラゲラゲラ
[外部リンク] 14:27 一般社団法人共同通信社

実に心温まる展開になりましたが、だいたいこの手の持て囃され系に碌なもんが無い訳ですが、アタクシ的にこりゃマズイと思っているのは某シンジローさんなんですけど賛同されないでしょうなあ。

○昨日も株安債券安とな

[外部リンク] / 15:08
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が続落で引け、長期金利0.045%に上昇

『<15:04> 国債先物が続落で引け、長期金利0.045%に上昇

国債先物中心限月12月限は前営業日比13銭安の150円71銭と続落して引けた。前週末の海外市場で米債が下落したことを受けて売りが先行。高値警戒感が浮上する中、14日に5年債、16日に20年債と国債入札が相次ぐことも上値を重くした。先物12月限は一時150円69銭と1週ぶりの水準に下落したが、日経平均株価が一時同300円を超す下落となり株価の先行きに不透明感が出ていることから、下値で買い戻しも入り、下げ渋った。現物市場は軟調。入札を見据えた持ち高調整主体の動きとなったが、超長期ゾーンは前週に利回りが低下した反動から短期筋の利益確定売りが出た。10年最長期国債利回り(長期金利)は同1bp高い0.045%に上昇した。』(上記URL先より)

てな訳でまあ今週は5年と20年もありますしというのはございますが、それはそれとしてここの所株高債券高とか株安債券安とかいうようなのが目につく(米債もそうですけど)次第で、それはそれでそういう事もありますかなとは思うのですが、アセットクラス間の従来的な相関というのがコケるというのが続いてきた場合に気になるのはリスク管理的な面から相関がワークしなくなっている為にポジションクローズみたいな事が起きたりしたら思わぬところから変なタマ飛んで来るかもね、というような事だったりするのですが、まあこの程度のプライスアクションで一々リスク管理の閾値跨ぐような事は起きるとは到底思えないのでそこまで気にすることではないのかも知れませんが、株安債券安とかいうことになると何となく「どっちも食らいましたぜウギャー」という感じはするのであまり気持ちは宜しくないなあという所でメモだけ。


○黒田総裁講演だがまあ何というか黒田さんらしい

[外部リンク] management)」が重要であり、そのためには、将来の金融政策を十分緩和的にするというコミットメントが不可欠である点を強調しています5。』

ということですが、まあそのニューケインジアン的な理論に基づいて実践して結局この有様という事になっている訳でして、NK自体の理屈に無理が無かったのかという反省にはならないのが黒田さん(だけではなくて経済学の人たちにもそういう傾向はあると思うけど)の仕様。

『一方、実践の世界では、日本銀行が、こうしたフォワード・ガイダンスの先駆者です。1999年に「ゼロ金利政策」を導入した際、日本銀行は、「デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢になるまで」、ゼロ金利政策を継続することを対外的にコミットしました。これが世界で初めて実践されたフォワード・ガイダンスだと理解しています。また、2001年から2006年にかけて実施された「量的緩和」の時期には、「消費者物価の前年比が安定的にゼロ%以上となるまで」、量的緩和を継続することを約束しました。しかしながら、先ほど述べたように、結果だけをみれば、これらの政策によってデフレを克服することはできませんでした。自然利子率が想定していた以上に低下していたことも一つの要因だと思いますが、当時のコミットメントがやや曖昧であったことや、目標とするインフレ率の数字が低かったことが、人々のインフレ予想を引き上げるには、力不足だったのかもしれません。』

という整理になっているのですが、実際問題としてはそうじゃなくてそもそも金融政策で期待をアンカーさせるというのではなくてあくまでも適合的な期待形成を行う事と、高インフレを金融引き締めで抑えに行くことはできても(つまり景気を抑制することはできても)押し上げに関しては金融政策は未来から力を前借りするのと時間を稼ぐ効果程度しかない(かつての成長経済下では前借する未来の力がたくさんあったが成熟経済では前借する未来の力が少ないとか)とかそういう可能性って無いのかね、とは思う。

『2013年に「量的・質的金融緩和」を導入したとき、日本銀行は、最新の経済理論を十分に踏まえたうえで、インフレ予想をしっかりと引き上げるため、「日本銀行が2%の目標を責任を持って実現する」ことを強く、明確にコミットすることに力を注ぎました。加えて、昨年9月には、さらに強力なフォワード・ガイダンスである「オーバーシュート型コミットメント」を導入しています。これは、消費者物価上昇率の「実績値」が安定的に2%を超えるまで、マネタリーベースの拡大方針を継続することを約束するものです。一般的に、金融政策は、経済・物価に影響を及ぼすまでに相応の時間を要することから、先行きの見通しを踏まえつつ、早め早めに舵を切っていくことが望ましいと考えられています。そうした観点からは、目標のインフレ率が実際に実現するまで継続することを明示した現在のコミットメントは、中央銀行として異例な対応であり、より強力な措置であると考えています。』

でもQQE入れて4年以上、オーバーシュートコミットメント入れて1年以上経過するのにインフレ期待って碌すっぽ上がっていない、という事実があるので、実はフォワードガイダンスに関してもこれは成長経済下では十分に成り立つけれども、成熟経済で低成長になった時にはワークしにくいとか、そういう事なのではないか、という話にはならんもんでしょうかねえ。


・消費増税がセットだったから仕方ないのですがやはり消費増税が話をややこしくしたと思う

ということで長期国債の話の方もツッコミどころはある気がしますが、インフレ期待の話ということで盛大に話を飛ばして『4.「量的・質的金融緩和」の成果と見えてきた課題』に参ります。小見出しの『(1)デフレマインドの払拭』ですけどね。

『第一の課題は、人々に根付いたデフレマインドを、どのように払拭していくかということです。日本銀行の経験から言えることは、2つあります。』

『第一に、理論が示唆するとおり、中央銀行は人々のインフレ予想に働きかけることができるということです。このことは、「量的・質的金融緩和」の導入後、最初の1年間で明確となりました。2%の実現に向けた日本銀行の強く明確なコミットメントと、それを裏打ちする大規模な金融緩和策に対して、人々のインフレ予想はポジティブに反応し、多くの指標は、比較的短期間ではっきりと上昇しました(図表8)。』

結局ここが問題であって、これって消費増税の駆け込みとかの問題があるし、QQEの効果と言えば効果かもしれないけれども為替が円安になってその結果として輸入物価が上昇して「適合的な期待形成」の方に影響を与えただけの話であって、QQE政策による「合理的期待形成」は大して起きていなかったと思うの。

『第二に、日本銀行によるフォワード・ガイダンスが、他国よりも遥かに強力であるにもかかわらず、インフレ予想の上昇は緩やかであるということです。中央銀行のフォワード・ガイダンスに対して、インフレ予想などの経済変数が理論モデルよりも緩やかにしか反応しない状況については、学界でも、「フォワード・ガイダンス・パズル」として研究が進められています8。日本の場合、この間の分析により、人々のインフレ予想が、「負の価格ショック」に対して脆弱であることが、改めて明らかになりました9。2014年の夏以降、原油価格の大幅な下落などによって実際のインフレ率が低下すると、それまで順調に上昇していたインフレ予想は、これに引きずられる形で頭打ちから弱含みに転じました。日本のように、インフレ予想がインフレ目標にアンカーされていない経済では、予想の形成が過去のインフレ率に引きずられる、いわゆる「適合的な期待形成」が強く、中央銀行のフォワード・ガイダンスにインフレ予想が即座に反応しないと考えられます。』

ということですが、そもそもQQEの枠組みで合理的期待形成に成功していれば、その後の物価低下であっさりインフレ期待が下がるという事は無い筈なのであって、適合的期待形成と合理的期待形成の組み合わせみたいな形で日本は特殊みたいな話でお茶を濁してしまっているのですが、本当の本当にそうなのか、というのはその後更に時間が経過してもこのテイタラクというのを軸にして再考した方が良いんじゃないかと思うのですが・・・・・・・・

『15年間にわたるデフレによって形成されたデフレマインドを一気に払拭することは容易ではありません。しかし、第一の経験から明らかなように、日本においても、「負の価格ショック」の影響を回避できれば、理論どおり、フォワード・ガイダンスによって人々のインフレ予想に影響を与えることが可能です。2%の「物価安定の目標」の実現に向けた日本銀行の揺るぎない姿勢と粘り強い取り組みが重要と考えています。』

って言ってるけど、最初に期待インフレが上がったように見えるのは「正の価格ショック」の影響だったのではないでしょうかという話は無いのね。


・均衡イールドカーブの話また来ました

最近この話が多いですな。『(2)最適なイールドカーブの把握』ですけど。

『第二の課題は、2%の「物価安定の目標」に向けて最も適切と考えられるイールドカーブの形状を、どのように把握するかということです。』

キタコレ。

『伝統的な金融政策の世界では、望ましい短期金利水準を判定するためのベンチマークが数多く考案されてきました。自然利子率と実質短期金利の相対的な関係は金融緩和の度合いを評価するうえで重要ですし、テイラー・ルールは、望ましい短期政策金利を直接計測しようとする試みです。「量的・質的金融緩和」のもとでは、こうした方法を、短期金利からイールドカーブ全体に拡張して、新たな判断基準を構築していく必要があります。この点、日本銀行では、「均衡イールドカーブ」の概念を整理し、計測するという形で、理論的・実証的な取り組みを始めています。研究途上ではありますが、今後とも、その成果について学界・実務界の方々と議論していきたいと思います10。』

おうだからその計測値早く出せや。

『また、金利の年限によって金利低下の効果が異なることも、最適なイールドカーブを考えるうえで考慮すべき一つのポイントです。経済や物価への影響という点では、一般的に、短期から中期の金利低下による効果が大きいと考えられます。企業や家計の資金調達に占めるこのゾーンのウエイトが大きいためです。一方、より長めの金利については、保険や年金といった金融の社会インフラの機能と強い関連があると考えられます。このため、長期・超長期金利の過度な低下は、これらの運用利回りに対する不安感などを惹起し、マインド面を通じて経済に影響を及ぼす可能性に留意する必要があります。このほか、金融仲介機能への影響という点では、最近、「リバーサル・レート」の議論が注目を集めています11。これは、金利を下げすぎると、預貸金利鞘の縮小を通じて銀行部門の自己資本制約がタイト化し、金融仲介機能が阻害されるため、かえって金融緩和の効果が反転(reverse)する可能性があるという考え方です。日本の場合、日本の金融機関は充実した資本基盤を備えているほか、信用コストも大幅に低下しており、現時点で、金融仲介機能は阻害されていません。ただし、低金利環境が金融機関の経営体力に及ぼす影響は累積的なものであるため、引き続き、こうしたリスクにも注意していきたいと思います。』

という話で、これはこれで美しい理論ではあるのですが、そもそも均衡金利自体が幅のある概念な所にきて、その均衡金利に対して適正な緩和や引締めの度合いがどの程度かという話だって幅があって、しかも金融政策は実体経済にラグを持って効いてくる、という話になりますので、この話を前面に持ち出してくるのは話としては美しいのですけれども、結局のところ「鉛筆なめなめ」に悪用(?)されてしまう懸念があって中々こう黒田さんの好きそうな美しい話ではあるのですが、うーんこのという気はする。

ただまあ市場分析とかするのにあたっては面白いのですけどね。

ということでこれを寝起きについ読みふけってしまったので最後の所もうーむという感じがするのでネタにしたいのですが時間が無くなったので本日はこの辺で勘弁(大汗)。
 


お題「布野審議委員の見解は政策委員会に重みがありそうに見えますな/その他少々」   2017/11/13(月)07:46:56  
  ATMが普及したら富裕層向きの対応が増えたとか何かリテール金融分かっとるのかという解説をしていた人がいたような気がした>モーサテ

#正直あの某W先生は物価指数以外の話をすると(ETF買入もそうだが)素っ頓狂な話が簡単に飛び出してくる浮世離れ系の方にしか見えないので、あまりゲスト解説にホイホイ引っ張り出さない方が良いと思う。このままだと電波解説芸人一直線やで

○謎の東京都プログラムにツッコミメモを入れて置く

マクラのつもりでいたら長くなってしまったので。

えーっとなんですかこれは・・・・・・
[外部リンク] 15:38 JST

『東京都は、資産運用業者の育成プログラム(EMP)を創設し、来年度にも300億円規模でのファンドの運用開始を目指す。東京都が10日に発表する「国際金融都市・東京」構想に基本方針を盛り込む。構想内容に詳しい関係者が明らかにした。』

『非公開情報だとして匿名を条件に語った関係者によると、EMPでは国内の政府系金融機関や公的年金など機関投資家から資金を集め、ファンド・オブ・ファンズを設定。新興運用業社にシード資金として提供する。東京都は、経費や手数料などにかかる約3億円を補助をする。資金調達面で不安を抱える新興資産運用業者の独立や運営を支援することで、1800兆円にのぼる国内の個人金融資産を有効に活用し、市場活性化の仕組みを作る。』(ここまで上記URL先より)

えーっとすいません、何で東京都がそんなことをしないといけないのか全く意味が分からない。「資金調達面で不安を抱える新興資産運用業者の独立や運営を支援することで」って金も集められないんだったら独立するなよ馬鹿としか思えないし、金も集められないでどうしようもないというのが独立して碌な事にならんじゃろうからそこにシードマネー出すとか大丈夫か。しかもそれ東京都が金集めるってだれが責任取るの(おい小池が責任取るの?)という風情でございまして、ここにタカリが喜んでやってくる姿しか思い浮かばないし、都知事のゆかいなお仲間がやってきておいしくいただきましたとかまさかそんな阿呆なことにはならないと思いたいもんですな。


○短国買入はまたも1000億円とな

[外部リンク] / 15:18
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続落、長期金利0.035%に上昇

ということですが先に短い方を。

『<15:15> 国債先物は続落、長期金利0.035%に上昇

(途中割愛) 短期金融市場では、無担保コール翌日物がマイナス0.035─マイナス0.055%付近を中心に取引された。週末を迎えたが、中心レートは前日比でほぼ同水準。レポ(現金担保付債券貸借取引)GCT+1レートはマイナス0.100%とマイナス幅を縮小。TIBOR(東京銀行間取引金利)3カ月物は0.063%と横ばい。日銀の国庫短期証券(TB)買い入れは、想定内の結果に収まったが、3カ月物のTB(720回)は弱含みとなった。ユーロ円3カ月金利先物は小動き。』

『<11:42> 日銀の短国買入、想定内の結果に収まる

日銀の国庫短期証券(TB)買い入れの結果は、買入予定額1000億円に対して、応札額は5984億円、落札額は1000億円。案分利回り格差はプラス0.030%、平均落札利回り格差はプラス0.035%。市場では「応札倍率が5.98倍と高くなったが、オファー額が1000億円と少ない額だったことから判断して、さほど気にすることはないだろう。利回り格差の水準を加味すると、ほぼ想定内の結果に収まった」(国内金融機関)との見方がある。』(以上上記URL先より)

てな訳で金曜の短国買入ですが、
[外部リンク] 5,984 1,000 0.030 0.035 40.0

ということで短国買入は2週連続で1000億円というミニマムな額にしてきましたが、ご案内の通りで短国3Mの金利水準が▲20bp以下の所で推移しているという強い状態になっている訳でして、2年とかも先週は▲20bp水準以下になるところもあったりしておりましたということで、短国の買入自体を削減するのは割と順当ちゃあ順当ではありますが、今週は水曜に1Y,木曜に3Mの入札があって、従来ですと1Yとか6Mの入札あった時には買入を多めにとか入れていましたけれども、そもそも短国買入自体はMB目標そのものを無くした(オーバーシュートコミットメントは残っているので全くなくなっている訳ではない)ので別に頑張って買入を維持する必要はない訳ですな。

元々のQQEの時にはMB増価目標の帳尻で短国があったので、はっきり言ってJGBの金利水準と全然関係ない所で短国だけ買い上げという状態になったりして、まあそうなるとJGBの短い所にも影響が来るという事になっておりましたが、YCCってことになって全体とのイールドカーブとの整合性を考えるという運営になっているのかどうかが微妙ではあるのですが、まあ今週も買入をそんなに打って来ない(その前に今週の短国入札が崩れていきなり▲10bp台前半とかになると話がまた変わるけど)という風になると「ああ短国もYCCとの整合性で何となく想定レンジみたいなのもあるのね」という事になるかなあと思いますがどうですかね。

ただ、水準が水準なだけに仕方ないですし、大体からしてマイナス金利政策などというのをやっているのがイカンのでこればかりはどうしようも無い所ですが、本来マイナス金利水準の短国買いってポートの残高調整の都合か、担保ニーズか、当座預金マイナスチャージ逃れニーズしか無い筈なのですが、ドル円ベーシスの関係での海外ニーズ(と海外中銀ニーズ)があって読みにくい一方で、短国買入自体は一応継続しているし週1だしということで、需給調節が難しいから中々読めません罠。

今月はまだ2000億円しか買入をしていなくて、先月末が230,411億円の残高、今月の償還が47,763億円(どちらも10末付の日銀保有短国の残高から自力で計算)なので、今の時点で月末見込み残高が184,648億円となり、今月受渡の短国買入はあと2回(再来週は来月)になるので、まあ普通に考えてこれだと月末には20兆円割れになりそうですね。というか20兆円割ってもこの金利水準を維持しちゃっているというのは中々凄いなと思う所で、QQEで短国買入をおっぱじめた時には残高もうちょっと上になってからありゃりゃという事になっていましたので、マイナス金利政策の効果なのか日本の円投ヘッジ付外債投資の残高増加効果なのか何だか知りませんけどほほーという感じですな。


#なお長い所はわけわからん


○布野審議委員会見である(遅れました)

[外部リンク]


・やたらめったらETF

まあタイミング的にはそういう話題になりますなとは思う物の。

『(問) 株価について伺います。昨日、日経平均株価が約 26 年振りの高値をつけました。一部では過熱感を指摘する声もありますけれども、最近の株価上昇についてどのようにご覧になっているのか、委員のご見解をお聞かせ下さい。併せて、ETFの購入について伺います。こちらは 2%の「物価安定の目標」の達成のための手立てという位置づけになっていると思いますけれども、2%を達成するまで、金額の変更も含めて見直しはないということなのか、それとも 2%を達成する前であっても、何らかの事情で見直すこともあり得るのか、もし見直すとすればどういった要素が判断材料になってくるのか、その辺りをお聞かせ下さい。』

聞く方も整理が出来ていないのだが、まあこれはETF買入に関して「リスクプレミアム縮小の為に買っている」とか言っている割にはそのリスクプレミアムに対するアセスメントが一度たりとも出た事が無く、しかも「パッケージで行っている」などという説明もするという有様で説明する方もハチャメチャというかその場その場でお為ごかしの説明をしているのが要因。

『(答) 株価についてですが、私としては、こういった高いレベルにまで株価が至ったということについては、非常に好ましいことだと思っています。色々な指標がありますから過熱しているというご意見もあるとは思いますが、私の観察するところでは、PERが低いレベルにとどまっていることなどに表されているように、過熱状態にはないと思っています。』

ほほう。

『ETF買入れについては、物価上昇率が 2%に到達するまで何も見直さないのかという趣旨のご質問であれば、現段階で私は変更の必要性を感じていません。様々な施策――長期金利、短期金利、量、質――について、物価上昇率が2%に達するまで全て変更しないといったようなことではありませんので、金融政策決定会合で変更の必要性が高まったという意見が大勢を占めるようになれば何らかの変更はあり得るのですけれども、今の段階ではそういう状況にはないと思っています。』

じゃあどういう状況になると変更の必要が出てくるのでしょうかねえ。

なおETFの質問にこの回答はまあ想定問答なのでしょうがちょっと・・・・・・・・・

『(問) 最近の株高について、日本銀行のETF買入れが一因だとみているのか、それともETF買入れとは全く無関係なのか、なかなか定量的な判断は難しいと思うのですが、その辺りのご認識をお願いします。』

『(答) ETF買入れはあくまでもリスクプレミアムに働き掛ける観点から行っています。最近株価が上昇していく中で、色々と巷間で指摘されているとおり日本銀行は殆どETFを買っていないわけですので、日本銀行が株を買って株価を上げたというのは事実としてないと思っています。』

ってひっかけ質問に引っ掛かった感がある(ひっかけた積りじゃないのかも知れないですが)ところでして、「バーナンキプット」とか懐かしの言葉を出すまでもなく、「下がったら日銀が買うんだから大丈夫」と言って買いを入れてくる動きというのはあるのですから「足もと日銀が買っていないからこの上げには日銀の買いは関係ない」的な言い方をするのはシロウトっぽくなるのであまり宜しくないと思います。

『私は今のような株価の動きというのは、世界全体の経済状況や資金の流れに加え、特にわが国企業の業績が強く反映されたものではないのかと思っています。 』

という部分だけお答えすれば良いだけの話で、もしそこに加えるのであれば「日銀の買入が市場に安心感を与えている面はあると思うが、今の株価上昇の背景は上述の通りで、日銀買入によって株式市場に何らかの過熱が生じているという状況にはなっていないと考えられる」という想定問答にしておいた方が無難だと思います。


・2%達成前に調整云々

もともとそれは出来る建付けになっているのですが・・・・・・・・・・・・

『(問) 先程のお話では、物価目標の 2%に達する前に政策の調整を行うこともあり得るということだったと思います。今の物価上昇率はコアで 0.7%ですが、少なくともこれが 1%台に定着する状況でなければ、ETF買入れに関する調整にしても、長期金利の調整にしても行うことは難しいとお考えかどうかをお聞かせ下さい。』

まあ具体的な数字を出して聞く方が聞きやすいんですよね。ただそうやって聞くと・・・・・

『(答) 将来どのような議論が金融政策決定会合でなされるかによりますので、今のご質問のように物価上昇率が 1%に至ったら政策変更するとか、機械的な話にはならないと私は思っています。』

といっていますが、その後の説明が中々。

『繰り返しになりますが、物価を中核にしながらも、経済や金融情勢も踏まえたうえで、話し合いがなされていくとみています。私自身が政策を考える際には、そのようにしています。』

この「繰り返しになりますが」は引用順序が逆になってしまいましたが、このあと引用する部分でも話をしていまして・・・・・・・・・・

『そのうえで申し上げますと、2%の「物価安定の目標」を達成するまで、政策は固定的だという見方が多いとすれば、私は必ずしもそうではないと思っています。「オーバーシュート型コミットメント」におけるマネタリーベース残高の拡大方針では 2%がポイントになっていますが、他の政策ツールについては、あくまでも経済・物価・金融情勢を踏まえたうえで、それぞれの委員が考え、意見を持ち寄って議論し、その結果が政策となると私は考えています。』

ということで、思いっきり政策の調整の可能性の話をしております。ETFの話は具体的に行うのを避けてますけどね。


・追加緩和に否定&副作用にも言及とな

そのちょっと前の質疑から。

『(問) 午前中の講演の中で、緩和的な金融環境を息長く継続していくことが重要だと述べられていたと思います。一方で、一部の審議委員からは追加緩和の主張が出ています。この追加緩和の必要性について、現状どうお考えでしょうか。またその追加緩和に伴う副作用についてどうお考えでしょうか。』

キタコレ。

『(答) 私は、ご存じのように、先の会合において現状の政策を継続する案に賛成しました。金融政策に限らず、行政や企業の施策でも作用と副作用の両面があると私は認識しています。副作用のない薬はないと思っています。』

イェーイジンバブエ先生息してるぅ〜♪

『そのような意味で、現在の金融政策についても、副作用の動きについて常に注視して進めていかなくてはならないと思っています。作用と副作用をみながらバランスをきっちり取っていくことが必要だと思っています。』

(;∀;)イイハナシタ゛ナー

『そのようなバランスを取るという観点から、現時点において追加緩和が必要かというと、私は必要ではないと思っています。物価については、多少遅れがあるという話も聞かれますけれども、上昇基調にあると私は思っています。この基調がよい方向に展開して予想物価上昇率も上がっていけば、現在の枠組みの中での金融政策の作用が強くなっていくわけですから、その辺りもみながら、経済・物価・金融情勢を踏まえて判断していくことになると考えています。』

ということで、思いっきり副作用に言及するとか、バランスを取ってとか、金融政策決定会合で「主な意見」の中で副作用論とかバランスの話が出てきていて、それが増えているというのは布野さんのこの見解が重みをもって金融政策決定会合の各政策委員に響いてきている(なおどんな良い話を聞いても馬の耳に念仏というのが約2名いるように見える)という所なのかも知れないな〜と今回の会見質疑応答(と講演のほうでの「2%達成に無理はしないでやっていく」というのと)を見て思うのでありました。
 


お題「市場メモ(ただのメモ)/本田さんのブルームバーグインタビューとな/主な意見に少々ツッコミを」   2017/11/10(金)07:51:58  
  ほほう。
[外部リンク] / 03:13
米法人減税先送り、上院共和党の改革法案に=議員

○材料らしきものがあったとも思えんのだが

・株式が何せ凄かったのでメモを記念に置いておく

[外部リンク] / 17:11
〔マーケットアイ〕株式:日経平均・日足は「小陰線」、高値波乱

まあ何ですな、時系列で見出しを並べ直してみると・・・・・・・・・・

『<09:44> 日経平均は堅調、TOPIX節目突破・裁定買い残高水準で先高観
<11:00> 日経平均は300円超高、ボラティリティ―指数は2カ月ぶり高水準
<11:42> 前場の日経平均は急反発、454円高 騰勢続き2万3300円台
<12:44> 日経平均は上げ幅縮小、ランチタイム中に先物が伸び悩む
<14:08> 日経平均は2万3000円割れ、利益確定売りに押され下げ転換
<14:25> 日経平均は350円超安、オプションSQ算出前でポジション調整
<14:55> 日経平均は急速に持ち直す、アルゴ取引が乱高下に拍車か
<16:43> 新興株はまちまち、好業績株への買いが継続
<17:06> 日経平均・日足は「小陰線」、高値波乱』(上記URL先の小見出し、一部省略)

って動きでしたが、何か要人発言的な外部材料でも出て動いたというのでも何でもなさそうな所がワンダホーな値動きでして、日中高安850円とかだわ上がって下がってまた戻っているのですから移動距離(?)は大変なもんでございましたな。

為替は株が下がっている時に円高になっていて、戻っても戻らんという謎展開になっておりましてこっちもまたナンジャラホイという感じですがさっぱり分からんけどメモだけ後の為においておくということで勘弁。


・でもって円債ちゃんですが

[外部リンク] / 15:17
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反落、長期金利0.030%に上昇

『<15:13> 国債先物は反落、長期金利0.030%に上昇

長期国債先物は反落で引けた。基本的に好需給を反映して底堅さをみせたが、30年債入札が低調な結果になると、下落幅を拡大する場面があった。日経平均株価が乱高下したことから強弱感が交錯する展開になった。

現物債市場では、過熱気味に推移してきた超長期ゾーンの金利低下が30年債入札結果確認後に一服した。一時30年債利回りは6月23日以来の0.785%、40年債利回りは6月22日以来の0.950%にそれぞれ低下した。中期ゾーンも終盤にかけて軟化。新発3カ月物国庫短期証券(TB)の入札が市場想定より弱い結果となったことが少なからず影響したもよう。一時2年債利回りは4月24日以来のマイナス0.220%、5年債利回りは9月11日以来のマイナス0.145%にそれぞれ低下していた。

長期国債先物中心限月12月限の大引けは、前営業日比4銭安の150円95銭。10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比1bp上昇の0.030%。先物安に連動する格好で金利に上昇圧力がかかった。』(上記URL先より)

ってことで、前場は引き続きという感じで2年が強かったのですが、より凶悪な感じなのが30年で入札に向けた前場引けに向けてホイホイ強くして、1.5毛強/1毛強とかやっていて、しかも20年カレントはその間引けから5糸強程度というこの超長期の後ろの強さとかやっておったら入札滑ってあちゃーとなって失速。3Mに関しても入札が事前の気配よりイマイチという感じで中短期も失速という感じですが、時間的に入札コケてズルリといういう感じでしたが、株式市場とは関係あるのかないのかよくわかりませんけれども、時間的には似ていたのが笑ってしまいますが。

つーことでまあ良く分からんでござるにも程がありますが、昨日は色々と上げ下げしてひえーという感じでした、というただの月並みな感想を書いているだけというグダグダメモなのでありました(汗)。


○本田センセイェ・・・・・・・・・・・・・・・

ロイターだけではなくてブルームバーグニュースにもアピールとな。

[外部リンク] 05:00 JST

まあ何というかですが、こんなに全力でアピールするというのは次期総裁云々という点で言いますと少々どころかだいぶアレという事だから盛大に吹いているのでしょうなあとは妄想するのですけれども、ロイターの方はまあスルーした訳ですがこちらのブルームバーグに関してはツッコミどころがさすがにアレなのでそんな餌に俺様がクマーとなって釣られてみる。

『本田氏は総裁・副総裁の任期が来春に迫ってもデフレ脱却への成果が出ておらず、日銀執行部の退任は当然だと話した。さらに物価上昇の水準を考えると、なぜ「続投できるのか」と述べ、「レジーム(体制)を再構築しない限り、デフレから完全に脱却することは無理」と主張した。』(上記URL先より、以下同様)

ということなのですが、大先生のご意見を同記事の下の方を見ますと・・・・・・・・・・

『13年1月の政府と日銀の共同声明の全面改定も主張。政府・日銀の協力関係を再確認し、名目国内総生産(GDP)水準目標や賃金上昇目標などの明記も有効だという。デフレ脱却には金融緩和に加えて財政支出が必要と指摘。日銀も財政を金融緩和で支えていく姿勢を示し、「少なくとも日常的に意見交換をして、いかにしてデフレ脱却をするということを真剣に議論しないといけない」という考えだ。』

>デフレ脱却には金融緩和に加えて財政支出が必要
>デフレ脱却には金融緩和に加えて財政支出が必要
>デフレ脱却には金融緩和に加えて財政支出が必要

・・・・・・・んーっとですな、アタクシ頭が悪くて良く分からないのですが、金融緩和に加えて財政支出が必要なのにデフレ脱却できていないから日銀執行部の退任は当然、というのが謎理屈にしか見えない訳で、財政支出が足りないからデフレ脱却できていないのであれば、責めを負うのは日銀じゃなくて政府になりますし、そうなりますと総理の経済ブレーンなどという方々も責められて然るべきなのではないかと思うのですが、どういう理屈でこのような話になるのでしょうか?まさか自分の猟(以下自主規制)。

でまあ記事の最初の方の続きに戻しますと、

『デフレ脱却が達成できない根本的な原因としては「理論を日銀の執行部が理解していない」ことを挙げ、「現状を総括してきちんと責任を取る必要がある」と批判。』

この件に関しては置物副総裁のご見解を是非拝聴致したいところです。

『総裁就任の申し出があった場合は「命を懸ける」と前向きな姿勢を示した。』

置物師匠の「最高の責任の取り方は辞任」を上回る決意表明が来ましたよ!!!!

『19年10月には消費増税が控えている。本田氏は、消費増税前には2%を超える物価上昇率を確保しなければ「非常に危険」との見解を示した。足元の経済環境で増税した場合、日本経済の「息の根が止まるかもしれない」とまで考えており、「危機感を感じている」と話した。』

そんなにまで消費増税に破壊力があるんだったらVATの税率が2ケタの国は今頃全部滅びているんじゃないでしょうかとかいうツッコミもあるのですが、しかしまあ今の経済が2%消費増税に耐えられないとは随分とダメダメな経済でして、それはアベノミクスが全然効果を現していない、ということに他ならないって結論になると思うのですがどういう理屈になるのやら。

まあしかし何ですな、2019年10月の前には2%物価行かないと日本経済の息の根が止まるそうなので、日銀総裁に間違ってご就任された際には当然ながら2019年前半位までには2%物価に行かせるのを命を懸けて取り組んで頂けるということになるのでしょうから、2019年の10月に物価が行ってなかった時にはバンクオブジャパンのサムライガバナーによるリアルハラキリショーが世界に向けて発信されるとかクールジャパンってレベルじゃねえぞというのが見られるということでしょうかね。

そういうの全部確約して頂けるんでしたらぜひ総裁をお引き受けになられたら如何でございましょうか、ああそれから2%物価目標達成ったって悪性インフレを発生させて物価2%行きましたみたいなインチキはダメですし行かなかったのを言い訳するのもダメですからね。

てなわけでついうっかり釣られてしまいましたが、ブルームバーグニュースのインタビューアーが話を盛るとはさすがに考えにくいのでリアルにこういう話してるのかよとかさすがに頭がクラクラするのですが。


○決定会合主な意見が色々と面白かったのですが頭のクラクラするものも混じる

つーことで先日の方が来ましたよ!
[外部リンク] 10月 30、31日開催分)1


以下の部分では他の文書からの引用がありますが、個別に何処から引用と無いものは上記URL先の「主な意見」からの引用ということで宜しくお願い致します。


・片岡さんの「15年0.2%」が目を覆う残念なご意見のようで

いきなり『.金融政策運営に関する意見』の片岡さんの提言を確認するので、念のため声明文の脚注を再度確認しましょう(^^)。

『(注1)片岡委員は、オーバーシュート型コミットメントを強化する観点から、国内要因により「物価安定の目標」の達成時期が後ずれする場合には、追加緩和手段を講じることが適当であり、これを本文中に記述することが必要として反対した。

(注2)賛成:黒田委員、岩田委員、中曽委員、原田委員、布野委員、櫻井委員、政井委員、鈴木委員。反対:片岡委員。片岡委員は、イールドカーブにおけるより長期の金利を引き下げる観点から、15 年物国債金利が 0.2%未満で推移するよう、長期国債の買入れを行うことが適当であるとして反対した。』(この部分10/31公表のMPM声明文脚注より)

でまあ今回主な意見の『.金融政策運営に関する意見』の一番最後に2つ片岡さんの反対理由にあったお話があるのですな。注1に対応する方が最後にあって、

『「展望レポートにおける消費者物価指数の政策委員見通し中央値について、国内要因により『物価安定の目標』の達成時期が後ずれする場合には、追加緩和手段を講じる」というコミットメントを導入すべきである。』

となっているのですが、「追加緩和手段を講じるというコミットメント」ってなっていまして、声明文脚注だと「追加緩和手段を講じることが適当」という表現だったので、実際はもっと強いコミットメントを入れろ、というお話。

でもってこれは元々のQQEの時でも途中から達成後ずれと追加緩和がリンクしていなかった上に総括検証では「経済・物価・金融」面から判断する、となっているので、これは総括検証の否定になっている(15年金利の方もそうですけど)ので、それを覆す骨太の議論をお願いしたいですな。

さらに言いますと、
[外部リンク] 年物国債金利に代えて、15 年物国債金利が 0.2%未満で推移するよう長期国債の買入れを行う追加緩和策を講じる ことで、GDPギャップや予想インフレ率の上昇、消費者物価への波及を強化し、「物価安定の目標」の早期達成への確度を高めるべきである。』

となっていまして、この提案ってマイナス金利の深堀とか10年目標金利のマイナス化とかを伴わないどころか、10年目標金利は外してしまって15年金利を何故か20bp未満という意味不明(当時の水準から10bp程度下がれば20bpになるので)な水準に設定したのがなぜか「追加緩和策」(今回は枠組みを変えるだけなので金利水準は大きく動かさないことを念頭に置いて20bpというのならまだ意味は通じるのだが)になるのかというお話。

まーこちらも「超長期などの金利よりも長期以下の金利が実際の経済活動に対して影響が大きいのに加え、超長期などの金利はあまり下がり過ぎると長期的な年金運用などのような資産形成など悪影響を与える面もありますなあ」という総括的検証とは別の話をしておりますので、そちらについてもご意見を頂きたいのですが、まあそれ以前の問題として、「15年の金利を10bpちょっと下げると何故物価目標達成が早期化できるのか」という点についてのご説明を賜りたい訳ですよ(つーか15年20bp未満とか以前そういう金利なってた時もあったんですけどねえ)。

つーことで片岡大先生におかれましては緩和提案大喜利芸人としての地位をこの一発で確立されてしまいましたので、以降まあどうでも良いという事にはなるのですが、次回の決定会合の時に15年の金利水準が動いていた時に提案内容がどうなるのか乞うご期待という所でしょうな。


・これはまた香ばしい方が

同じく『.金融政策運営に関する意見』ですが、まあ大体この2つはジンバブエ先生じゃろと思うのがありまして、

『米欧の中央銀行が出口に向かっているので、日本銀行も同様に出口に向かうべきだという意見があるが、これらの国に比べて、金融緩和の開始時期が遅いため、出口に向かう時期が遅くなることについても不思議はない。』

「これらの国に比べて、金融緩和の開始時期が遅いため」っていう所でこりゃジンバブエ大先生じゃろと思いますが、そもそも金融緩和の開始時期が遅いとか何をゆうてますやらという感じで、サブプライム云々の前って米国の短期金利は5%台でしてその時の日本の短期金利幾らだと思ってるんだというのはありますし、まあそれよりも「金融緩和の開始時期が遅いから出口に向かう時期が遅くなるのも不思議ではない」ってそれは実施した金融緩和の規模にもよるでしょうし、各国の経済状況の違いにもよる話で、そんな子供のような理屈をこういう所で開陳されても困るのですが・・・・・・・・・・

でもってその次もワロタ。

『金融緩和の出口では、日本銀行が赤字を計上して大変なことになるという議論があるが、これは木を見て森を見ない議論である。金融緩和の過程では、日本銀行の収益増加で納付金が増え、税収が増大して財政赤字の対GDP比も減少する。出口の後でも長期的には、金利上昇に伴う日本銀行の収益の増加が見込まれる。』

正直これは読んでて声を出して笑ってしまったのですが、いや前半の「これは木を見て森を見ない議論である。」というのは良いんですよ、しかしその後半で話をしているのは結局収益の話をしている訳で、「木を見て森を見ない議論である(キリッ)」というのであったら、本来は「2%物価目標達成という目標達成の方が重要」という話で締めて欲しい訳で、木を見て森を見ない議論である(キリッ)の後で結局お前も木の話をしてるじゃんとしか言いようのない説明が続くのはさすがにウケる。

つーかですね、大体からして「出口で日銀が赤字」云々ってそんなのは出口の時の状況にもよる訳で、定量的に今からどうのこうのという話は出来ないですが、バランスシートを馬鹿拡大させると出口の時に定量的に問題が出るリスクが高まるのですが全然達成しない中でドンドン馬鹿拡大させて良いんですかとかそういう話なのであって、上記のような雑な話(纏めているから雑になっている面は同情の余地はあるけど)してもシャーナイというか、いまさらこんな話をわざわざしなくても良いのですけど、とは思う訳で、どうも大先生に置かれましては何か金融緩和に対する懸念について物凄い斜め上の話ばかり見えているのか脳内で勝手に変換しているのか分からんですが実に不思議な反論をしてくる人ですなあと思うのでした。


・お笑いだけではなくて少し真面目に読むと今回はやたら副作用論とかが

『.金融経済情勢に関する意見』の『(物価)』ですけど。

『労働力率や労働生産性の上昇は、短期的には、物価の下押しに作用するが、スラックの縮小につれてそうした影響はいずれ減衰するほか、長期的には、潜在成長率を引き上げ、人々の将来不安の後退等を通じて物価の押し上げに寄与すると考えられる。』

という最近良く出てくる「良い押し下げ圧力もある」が出ていたり・・・・・・・

『.金融政策運営に関する意見』の方ですと、

『現在の金融政策は、企業が不断の生産性向上に取り組むことができる環境を整えるうえで、政策効果の不確実性が最も小さく、最適な金融政策である。仮に政策を変更する場合には、「物価安定の目標」の達成を早め、持続可能性を高めることがより確実なものでなければならない。政策変更の効果に確信が持てない限り、現状維持が適切である。』

>政策変更の効果に確信が持てない限り、現状維持が適切である
>政策変更の効果に確信が持てない限り、現状維持が適切である
>政策変更の効果に確信が持てない限り、現状維持が適切である

とか片岡さんを全力で叩きに行っているのがあったり・・・・・・・・

『2%の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されており、当面は現行の政策の効果を見守ることが肝要である。目標達成を急ぐあまり極端な政策をとると、金融不均衡の蓄積や金融仲介機能の低下といった副作用が生じる恐れもある。』

『追加緩和に関しては、市場や金融機関への影響、政策の持続性等の観点から、プラスの効果より副作用の方が大きいとみている。』

『国債市場の流動性に加え、国内外投資家の動向や金融機関の保有有価証券ポートフォリオの中身について一層注視する必要がある。』

とか金融不均衡ネタがあったり・・・・・・・

『ETFをはじめ各種リスク資産の買入れについては、政策効果と考え得る副作用について、あらゆる角度から点検すべきである。』

とかETFネタがあったりしまして、やたら副作用論が出ているのも今回目につくところでありまして、まあこの分量だと数名の方が指摘している感じがあって誰だろうかと思ってしまうのです。


・ところでおまけ

でまあおまけですけど、『.金融経済情勢に関する意見』の『(経済情勢)』に少々????なのがあったのだがこれどういう意味か教えて欲しいのだが。

『企業の内部留保が過度に積み上がれば、経済全体として過剰貯蓄の状態となり、自然利子率が低下する可能性がある。企業の貯蓄・投資・労働者への配分のバランスが重要である。


内部留保って資本の部の話で、現預金の話とは必ずしもリンクしない(自己資本が厚いからと言って現預金が必ずしも多い訳ではないんじゃないの)と思うのだが。いやまあ言いたいことの趣旨は分かるのだが何か気になったので。

#ということで時間の都合で布野さんの会見がパスになってしまいました(昨日の市場と変なツッコミをしたのが悪い)
 

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