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お題「パウエル議会証言は案の定威勢の良い内容/月末ですが輪番雑談」   2018/02/28(水)08:01:37  
  気が付いたら今年も早6分の1が終わってしまうという事実に頭を抱えるアタクシがいるのでしたorzorz

〇パウエル議長議会証言

テキストで落ちているのは最初の所ですな。
[外部リンク] 27, 2018
Semiannual Monetary Policy Report to the Congress
Chairman Jerome H. Powell
Before the Committee on Financial Services, U.S. House of Representatives, Washington, D.C.

・・・・・・と思ったらその下に「Watch Live」ってリンクがあって、こういうのにリンクしているのですけれども、

[外部リンク] 27, 2018
Monetary Policy and the Economy
Federal Reserve Chair Jerome Powell appeared before the House Financial Services Committee to deliver the semiannual monetary policy report.

3時間17分というのが見えて参りますのでさすがに断念ですが(汗)、とりあえず前任のイエレンさんが大木こだま師匠のような喋り方だったのですが、パウエルさんはさらっと滑舌良く喋るんだな(イエレンさんの滑舌が悪い訳ではないのですが丁寧に話をしようとするのかテンポがゆっくり目になるとだみ声っぽいのと合わせて大木こだま師匠状態になる)とは思いましたぞな。

あと議会証言と関係ないですが、いまだとFEDのトップページにパウエルさんの自己紹介(というか何というか)の音声もあって、その内容に関しては
[外部リンク] Hensarling, Ranking Member Waters, and members of the Committee, I am pleased to present the Federal Reserve's semiannual Monetary Policy Report to the Congress.』

これはご挨拶。

『On the occasion of my first appearance before this Committee as Chairman of the Federal Reserve, I want to express my appreciation for my predecessor, Chair Janet Yellen, and her important contributions. During her term as Chair, the economy continued to strengthen and Federal Reserve policymakers began to normalize both the level of interest rates and the size of the balance sheet. Together, Chair Yellen and I have worked to ensure a smooth leadership transition and provide for continuity in monetary policy. I also want to express my appreciation for my colleagues on the Federal Open Market Committee (FOMC). Finally, I want to affirm my continued support for the objectives assigned to us by the Congress--maximum employment and price stability--and for transparency about the Federal Reserve's policies and programs. Transparency is the foundation for our accountability, and I am committed to clearly explaining what we are doing and why we are doing it. Today I will briefly discuss the current economic situation and outlook before turning to monetary policy.』

まあこれもご挨拶だが「normalize both the level of interest rates and the size of the balance sheet」って思いっきり正常化モードですよという話をするのね、とは思った。


・経済物価情勢に関しては順当ではあるが盛大に威勢が良い

『Current Economic Situation and Outlook』という小見出しが来まして・・・・・・・・

『 The U.S. economy grew at a solid pace over the second half of 2017 and into this year. Monthly job gains averaged 179,000 from July through December, and payrolls rose an additional 200,000 in January. This pace of job growth was sufficient to push the unemployment rate down to 4.1 percent, about 3/4 percentage point lower than a year earlier and the lowest level since December 2000.』

雇用がこんなに増えてますよウハハハハハということですな。

『In addition, the labor force participation rate remained roughly unchanged, on net, as it has for the past several years--that is a sign of job market strength, given that retiring baby boomers are putting downward pressure on the participation rate. Strong job gains in recent years have led to widespread reductions in unemployment across the income spectrum and for all major demographic groups. For example, the unemployment rate for adults without a high school education has fallen from about 15 percent in 2009 to 5-1/2 percent in January of this year, while the jobless rate for those with a college degree has moved down from 5 percent to 2 percent over the same period. In addition, unemployment rates for African Americans and Hispanics are now at or below rates seen before the recession, although they are still significantly above the rate for whites.』

ベビーブーム世代の退職要因があるので労働参加率はそんなに変わってないのですが、雇用の広がりがありますよという例として、学歴の低い労働者とか黒人やヒスパニック系労働者などの失業率が顕著に改善しているという話をしていますな。

『Wages have continued to grow moderately, with a modest acceleration in some measures, although the extent of the pickup likely has been damped in part by the weak pace of productivity growth in recent years.』

賃金に関しては一部に加速の兆候もあるのですが、まだ伸びはモデレートで、背景には生産性の向上が遅れているという認識。

『Turning from the labor market to production, inflation-adjusted gross domestic product rose at an annual rate of about 3 percent in the second half of 2017, 1 percentage point faster than its pace in the first half of the year.』

生産の伸びは加速。

『Economic growth in the second half was led by solid gains in consumer spending, supported by rising household incomes and wealth, and upbeat sentiment. In addition, growth in business investment stepped up sharply last year, which should support higher productivity growth in time.』

昨年の経済拡大は家計の所得と資産の拡大によって力強く拡大した個人消費によるもので、企業の投資も昨年は大きく伸びているので、これが生産性拡大に働くでしょう。

『The housing market has continued to improve slowly. Economic activity abroad also has been solid in recent quarters, and the associated strengthening in the demand for U.S. exports has provided considerable support to our manufacturing industry.』

住宅市場は徐々に改善し続けていて、海外の経済活動はここ数四半期において強く、これによって米国の輸出が支えられて製造業にプラスだよ。

『Against this backdrop of solid growth and a strong labor market, inflation has been low and stable.』

てな環境の中だけど物価は低めに安定。

『In fact, inflation has continued to run below the 2 percent rate that the FOMC judges to be most consistent over the longer run with our congressional mandate. Overall consumer prices, as measured by the price index for personal consumption expenditures (PCE), increased 1.7 percent in the 12 months ending in December, about the same as in 2016. The core PCE price index, which excludes the prices of energy and food items and is a better indicator of future inflation, rose 1.5 percent over the same period, somewhat less than in the previous year.』

去年のPCE物価指数はヘッドラインが前年比+1.7%で一昨年と同じ、コア指数が+1.5%で去年より若干弱い。

『We continue to view some of the shortfall in inflation last year as likely reflecting transitory influences that we do not expect will repeat; consistent with this view, the monthly readings were a little higher toward the end of the year than in earlier months.』

一時的要因での押し下げがまだ続くのでしばらくこんな調子で物価は推移して、年末にかけては今より若干上昇するでしょう。

『After easing substantially during 2017, financial conditions in the United States have reversed some of that easing.』

昨年は金融環境が顕著に緩和的でしたが最近は若干その緩和度合いが弱まりました。

『At this point, we do not see these developments as weighing heavily on the outlook for economic activity, the labor market, and inflation.』

とは言いましてもそれによって経済物価情勢におおきな悪影響があるとはあんまり思いません。

『Indeed, the economic outlook remains strong. The robust job market should continue to support growth in household incomes and consumer spending, solid economic growth among our trading partners should lead to further gains in U.S. exports, and upbeat business sentiment and strong sales growth will likely continue to boost business investment.』

実際に経済は堅調に推移していまして、好調な労働市場による家計の収入プラスからの個人消費、海外経済のプラスからの輸出、企業のセンチメントや売り上げの拡大による企業の投資活動などに経済は支えられるでしょう。

『 Moreover, fiscal policy is becoming more stimulative.』

更に財政政策がより景気刺激的に作用するようになっています。

『In this environment, we anticipate that inflation on a 12-month basis will move up this year and stabilize around the FOMC's 2 percent objective over the medium term. Wages should increase at a faster pace as well. The Committee views the near-term risks to the economic outlook as roughly balanced but will continue to monitor inflation developments closely.』

てな環境の下で物価は年末にかけて上昇して中期的には2%の水準で安定するでしょう。賃金もより速いペースで上昇するでしょう。先行きのリスクはバランスですがな。

・・・・・・・ということで経済物価の部分は大変に威勢がよろしいのだが、まあ最近のFEDはだいたいこんな感じなのでそこまで驚くことはないけどこれだと金融政策のパートを読む前に3月利上げでしょと思うわ。


・金融政策に関してはまあ普通に利上げしていきますなのだが金融政策の政策ルール的な話がきになった

次が『Monetary Policy』ですな。

『I will now turn to monetary policy. The Congress has assigned us the goals of promoting maximum employment and stable prices.』

これはご挨拶。

『Over the second half of 2017, the FOMC continued to gradually reduce monetary policy accommodation. Specifically, we raised the target range for the federal funds rate by 1/4 percentage point at our December meeting, bringing the target to a range of 1-1/4 to 1-1/2 percent. In addition, in October we initiated a balance sheet normalization program to gradually reduce the Federal Reserve's securities holdings. That program has been proceeding smoothly.』

『These interest rate and balance sheet actions reflect the Committee's view that gradually reducing monetary policy accommodation will sustain a strong labor market while fostering a return of inflation to 2 percent.』

これは今までやっていたことの話でそちらは順調に推移中とな。

『In gauging the appropriate path for monetary policy over the next few years, the FOMC will continue to strike a balance between avoiding an overheated economy and bringing PCE price inflation to 2 percent on a sustained basis.』

今後の政策運営は、というところだが政策運営を「strike a balance between avoiding an overheated economy and bringing PCE price inflation to 2 percent on a sustained basis」としていて、後半の2%への達成がというのは良いとして、「avoiding an overheated economy」とはこれまた大きく出たなという感じですが、これはもしかしたら「景気が順調に推移しているのに財政出してオーバーヒートさせるんじゃねえこのバカチンが」というホワイトハウスに向けた悪態成分が混じっているのではないでしょうか(個人の感想です^^)。

『While many factors shape the economic outlook, some of the headwinds the U.S. economy faced in previous years have turned into tailwinds: In particular, fiscal policy has become more stimulative and foreign demand for U.S. exports is on a firmer trajectory.』

これまで米国経済の向かい風だった要因が追い風になりました、財政とか海外の景気とか、という話をしていますので、海外経済と並べることによって先ほどの悪態成分を中和しているとか(^^)。

『Despite the recent volatility, financial conditions remain accommodative.』

直近のVIX騒動に関しては特段問題はないということで。

『At the same time, inflation remains below our 2 percent longer-run objective. In the FOMC's view, further gradual increases in the federal funds rate will best promote attainment of both of our objectives. As always, the path of monetary policy will depend on the economic outlook as informed by incoming data.』

今後のデータ次第とは言ってますが、2%を下回る物価水準ですけど今後も追加で徐々に利上げするのが適切と来ました。まあ3〜4回利上げって話だし、何か変なことが起きない限り4回上げたいんでしょ、とは思った。

『In evaluating the stance of monetary policy, the FOMC routinely consults monetary policy rules that connect prescriptions for the policy rate with variables associated with our mandated objectives.』

ほほう。

『Personally, I find these rule prescriptions helpful. Careful judgments are required about the measurement of the variables used, as well as about the implications of the many issues these rules do not take into account. I would like to note that this Monetary Policy Report provides further discussion of monetary policy rules and their role in the Federal Reserve's policy process, extending the analysis we introduced in July.』

なにこれマネタリーポリシーレポート読めってかというお話で(大汗)、金融政策運営に関して政策ルールというか政策反応関数というのか、そういうのをどういう風にやっていけば良いのか的な議論をしていますので、そちらを読んでくらはいああそれから7月にまた検討成果だしていきますよというのがおーという感じではございますので、そっちの方が正直気になった(がMonetary Policy Reportはこれから読む)。

『Thank you. I would be pleased to take your questions.』

ということで。


〇さて今日は3月買入の公表ですが

[外部リンク] / 15:21
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が続伸、長期金利0.040%に小幅低下

『<15:13> 国債先物が続伸、長期金利0.040%に小幅低下

長期国債先物は続伸して引けた。ショートポジションにあった海外勢の買い戻しが続き、中心限月3月限は昨年12月8日以来となる151円05銭まで上昇する場面があった。現物債は小動き。今夜にパウエル米連邦準備理事会(FRB)新議長の議会証言を控えて様子見ムードが広がった。順調に入札をこなした2年債利回りは低下、超長期ゾーンは高安まちまちとなった。株高の影響は限られた。長期国債先物中心限月3月限の大引けは、前営業日比5銭高の151円02銭。長時間出合わなかった10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比0.5bp低下の0.040%でようやく寄り付いた。』(上記URL先より)

ということで海外がショートだったんですかそうですか知らんかったわ(というかそんなに興味が無いという説もあるのだが)というのはさておきまして、さて10年が4bpですかそうですかという所ですがそれより先物強いですな。

でもって本日は毎度お約束の月末ですので、3月の輪番スケジュールが出る訳なのですが、その前に10時10分の毎度のお時間にある輪番が今日の事前予定は中期と超長期でして、中期に関してはこの前3-5を増額してしまったですし、超長期は(今週入って頭打ち感がありますが)暫くフラットニングワッショイとしていましたので、輪番をいじるのかいじらないのかというのはマーケットトークとしてはあるみたいですな。

・・・・・・・・ではあるのですが、そもそも論として2月の頭の指値やったところで指値やれば十分に金利止まりそうなところだったのに中期輪番を増額した上に長期輪番も増額する(まあ強いて言えば中期輪番の方は増額しても良かったかも知れないが長期輪番増額が明らかに蛇足オブ蛇足ですし、ドル安が日本要因じゃないのに輪番増額とか無駄玉オブ無駄玉(指値はやって良いのだが)なのに何でやるかねという話ですな)というプレイをしたばっかりの所で、輪番減額するというのは如何なものかと思うアタクシ。

いやね、これが月初の指値の時に中期や長期の輪番増額していないというのであれば、淡々と指値を入れて金利上昇を止めたあと外部環境が好転して金利下がったんで引き続きの「隙あらば買入減額」をしますよってことで話は首尾一貫しているのですが、あの時点でレギュラーの買入額を増額した、というのはそれはそれでオペにメッセージ性が入ってしまっているので、10年金利がマイナス水準に思いっきり突っ込んできたとかいうような状況ならともかく、たかが4bp程度の水準で減額するとこの前の増額は何だったんだということでコミュニケーションがますます訳分らなくなる、というか市場との無駄な駆け引きをすることになるのでアカンやろ、とはあたしゃ思うんですけどどうでしょうかね。

まあ減額したかったら10年が明確にマイナス圏になるとか、2年がマイナス25より深いとか5年がマイナス20近くとかみたいな誰が見ても量減らせるだろという所まで来てからガツンと減らせばよいだけの話であって、中途半端なところで細々動くと変な駆け引き合戦になって無駄に疲弊するだけだと思う。金利上がる方は11bpで指値というのがもう確立されているんだし。

なお超どうでも良いですが、ここもと金利が確り下がって来ましたので、残存15年のJGBって金利水準が30bp台を切ってきておりますなあと提案芸人片岡大先生のご尊顔を思い出しながらイールドカーブを眺めるアタクシでありました。
 


お題「デギンドスECB次期副総裁記事などやその他記事雑メモ/ダドリー総裁LSAPの効果について語るの巻」   2018/02/27(火)08:00:50  
  この前は兌換通貨なのかと思ったのですがただの見せ金の香りが(個人の感想です)。
[外部リンク] 金担保の「ペトロゴールド」発行へ 米制裁下、外貨獲得狙う
2018/2/26付日本経済新聞 夕刊

〇市場やらニュースやらのメモメモ

あんまり考えがまとまっては居ないのですが、先々のネタになりそうな予感がする(根拠はただの山勘)ネタを書きおいておくの巻。

・先物強いですな(円債)

まあ雑記メモですが。
[外部リンク] / 15:19 /
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が続伸、中長期ゾーン横ばい

『<15:12> 国債先物が続伸、中長期ゾーン横ばい

長期国債先物は続伸して引けた。前週末の米債高を材料視した買いが先行。長期を対象にした日銀オペが需給の緩みを意識させる結果になると、上値を重くする場面があったが、終盤にかけて買い戻す動きが優勢になった。現物債市場では、年度末を意識した需要が強まり金利が急低下してきた超長期ゾーンが調整地合いになった。中長期ゾーンは横ばいで推移。株高の影響は限られた。長期国債先物中心限月3月限の大引けは、前営業日比8銭高の150円97銭。10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比変わらず0.045%。』(上記URL先より)

てな訳でここもと超長期(特に後ろ)の金利がホイホイ低下していて、特に先週に関しては例の朝日新聞やらロイターやらの地方銀行さんの外債投資に対して霞ヶ関の方から来ました方がどうしたこうしたの記事が火曜日にしらっと出たらもう一丁フラットニングした感がございまして、まあ期末(帳尻売買による買い)を控えた需要とか月末(インデックス長期化)を控えた需要とかも言われていますけど、円債回帰したら絶対水準として金利がマイナスとかのゾーンじゃなくて金利ある方に買いが来るよねヒャッハーみたいなのとかも意識したんですかねえという動きもあるのかも、とか見ていたら昨日は超長期フラットニングワッショイは一服したけど先物が強い強い。(もともと相場上がる時に先物って強いという感じで動いては居ましたが超長期が止まると目立ちますわな)

まー何で強いのかとかは知らんがなではあるのですが、3月近くて限月交代がどうのこうのというところで当限が強くなるとなというのが気にならないわけでもないのでメモメモ。


・市場の反応を見ながら出したり引っ込めたり(欧州)

日本語メディア的にまとまってこの手の話がニュースになるのは初めて(欧州ではそれなりにニュースに登場していると思いますがそこまで追いかけてませんからねえ)かなと思うので引用の巻。

[外部リンク] / 05:20 /
ECB、インフレ押し上げに正しい政策導入=デギンドス次期副総裁

『[マドリード/ブリュッセル 26日 ロイター] - 欧州中央銀行(ECB)次期副総裁に内定しているスペインのデギンドス経済相は26日、ECBはインフレ押し上げに向け正しい政策を導入しているとし、物価は目標に向けて再び上昇し始めるとの見方を示した。』(上記URL先より、以下同様)

ということで恐縮ですが以下引用させていただきたく。

『デギンドス氏は欧州議会の経済金融委員会で、インフレは上昇するとの確信を深めているが、刺激策はなお必要で、ECBの資産買い入れ策が終了されるまで金利を引き上げるべきではないと述べ、ECBがこれまでに示してきた標準的な政策路線をおおむね踏襲した。』

ってこういう説明は前後の文脈とか全体的なトーンを見ないと、この部分だけ切り出されても緩和を継続したいのか正常化をしたいのかが分からんのですけど・・・・・・・・・・・

『そのうえで、「ECBがこれまでに追求してきたアプローチは正しいとの印象を持っている」とし、「現在ではユーロ圏の物価安定について疑いを持っている人はいない」と述べた。』

という話をしているので、買入プログラムの9月以降の延長については少なくとも漫然と同じ額を延長というのではなくて、テーパリングするなり停止するなりという方向性はあって、さて問題はその中のどの辺を想定しているのかというのですがこればっかりは記事だけの所ではちと把握するのは難しい。

『デギンドス氏はまた、「実質的な自然利子率は非常な低水準となっている。インフレ目標が達成されれば、名目金利は2%前後で推移することになる。そうなると、将来的に金融政策の余地がほとんどなくなる。このため、非標準的な措置が将来的には標準的な措置になっていく」と述べ、非標準的な措置が将来的にはECBの通常の政策ツールになる可能性があることを示唆した。』

インフレ目標2%達成しても名目金利が2%前後ってことはロンガーランの政策金利って1%後半とかその程度を考えているんかいなという話ではありますな。

『米連邦準備理事会(FRB)と比べてECBは刺激策引き揚げで後手に回っているのではないかとの見方が出ていることについては、「金融政策運営においてECBが後手に回っているとは思わない。ECBを取り巻く環境は異なっており、 ビジネスサイクルの面でも異なる段階にある」と述べ、こうした見方を一蹴した。ただ「欧州経済のファンダメンタルズ(基礎的条件)は米国より良好となっている」とし、「将来的にはECBの金融政策は米連邦準備理事会(FRB)が現在実施している金融政策に向け収束していく」との認識を示した。』

って話をしているので、正常化はするけどそんなに金利は上げませんで〜というありがちな説明になってはいますけれども、これだと短期的にタカで中期的にハトみたいな言い方でして、まあどちらともとれるような言い方で今のところは行くんでしょうな、というのは把握しました。


ドラギのおじちゃん
[外部リンク] / 02:20 /
ユーロ圏経済のスラック、想定より大きい公算=ECB総裁

最近はどうもECBに関してはステートメントとか高官発言とかがやる気出している中でおじちゃんがまあまあと止めに掛かるの図みたいな発言になっているなあ感が強い。

『[フランクフルト 26日 ロイター] - 欧州中央銀行(ECB)のドラギ総裁は26日、ユーロ圏経済に内在するスラック(需給の緩み)は想定より大きい可能性があり、これにより物価上昇が遅れる可能性があると述べた。ただこうしたことは一時的なもので、物価は最終的には上昇するとの見方を示した。』(上記URL先より、以下同様)

強いんだか弱いんだかこれまた本当は全体の文章をみないと何とも言えないのですが、欧州議会での発言とかいちいち拾っているほどのマメさの無いアタクシなのでロイター(しかも日本語版)で勘弁という手抜きモード。

『ドラギ総裁は欧州議会の経済金融委員会で行った証言で、インフレ上昇を阻んでいる要因は経済成長が続くにつれ薄れていくと指摘。また、成長とインフレとの間の伝統的な関連性はここ数年で弱まったものの、依然として存在していると述べた。ドラギ総裁のこうした発言は、ECBがインフレがようやく上昇軌道に乗ったと引き続き確信していることを示唆しており、こうしたことはECBが年内に資産買い入れプログラムを終了させるとの市場の観測を裏付けるものとなる。』

って解説になっているので、別にハト派発言という認定になったのではないのかも知れませんが、とりあえずおっちゃんは前のめり感を出さないようにしていて、そのそばから他の高官が前のめり発言をしていて、これはまあ意見が割れているという話であって、別に統制取って両サイドの発言を小出しにして様子をみようというような戦略的な出し方をしている訳ではないと思いますし、だいたいからしてECBの場合そこまで総裁副総裁がグリップできているとは到底思えないので、単に両方から散発的に砲弾が撃ち込まれているだけという風情ではありますが、まあ結果的には強めのと弱めのを出して市場の反応をうかがいながらさてどうしましょという感じになっているなあという印象です。


〇ダドリー総裁のLSAPの効果に関する講演

[外部リンク] on “A Skeptical View of the Impact of the Fed’s Balance Sheet”
February 23, 2018
William C. Dudley, President and Chief Executive Officer
Remarks at the 2018 U.S. Monetary Policy Forum, New York City
As prepared for delivery

題名が「FEDのバランスシートのインパクトに対する懐疑的なビューについて」なのですが、内容としてはLSAP政策の効果に関する簡単な説明をしている、というものなのですが、しかし最近の米国ではバランスシート政策に関してその効果が懐疑的(さすがに「無い」と言っているのではなくて「限定的ではないか」ということのようですが)という論考がホイホイと出ているようですな。

そら(7年も非伝統的政策をする破目になったので)そう(効果の強さに懐疑的な見方が出る)よとは思いますが、一方でどこぞの極東の島国では「80兆円の国債買入を90兆円にして物価目標を3%に引き上げるべき」というような話を堂々とする人が日銀の副総裁にノミネートされる、という1周回半くらいは遅れた状態になっているというのが実に香ばしいですな。

という悪態はともかくとして講演の途中から。

『Let me start with my main point: Although I agree with many of the authors’ findings in this year’s paper, I would take a much less skeptical view of the Federal Reserve’s balance sheet as a tool of monetary policy.』

お題の方にありましたように、こちらは「2018 U.S. Monetary Policy Forum, New York City」での講演で、今回はFEDのバランスシートの効果についてそんなにストック効果あるんですかみたいなのがホイホイと出てきている、という事なんでしょうね。

『While additional study of the effects of large-scale asset purchase (LSAP) programs should be encouraged-as it furthers our understanding of the use of these unconventional monetary policy tools-the paper’s findings do not, in my mind, invalidate the use of LSAPs when the Federal Reserve is operating at or close to the zero lower bound for short-term interest rates. That is the key issue-not the magnitude of the effects of LSAPs or whether short-term interest rates should be the primary tool of monetary policy.』

『On the latter point, which is consistent with the FOMC’s statements about policy normalization, I see broad agreement.』

つーことでLSAPの効果に関してですが、以下の説明だと「ゼロ金利制約時における政策ツールとして有効」という線で説明している感はありまする。

『Concluding that LSAPs are less powerful than suggested by some of the estimates from the event study literature does not imply that there is no role for LSAPs at the zero lower bound.』

今回出ているバランスシート政策の効果に対する懐疑的なペーパーはゼロ金利制約におけるLSAPの役割をスルーしている、というのが特徴ではないかとのお話で、まあ出オチみたいな説明ではあります。

『In such circumstances, LSAPs can be used to provide additional monetary accommodation by depressing bond term premia and the spread between agency mortgage-backed securities (MBS) and Treasury securities, as well as by strengthening the credibility of forward guidance on the path of short-term interest rates. This can provide support to asset values more generally and make financial conditions more accommodative. Thus, discarding such a tool or ruling out its use seems counterproductive for two reasons.』

ゼロ金利制約のある中でLSAPは債券のタームプレミアムを押し下げて金利を下げること、先行きの政策金利見通しに対するフォワードガイダンスを強化する役割を持つことの効果があって、それによって資産価格が全体としては上昇するので、金融環境が緩和されます。よってこの政策を排除するのはよろしくない、だそうな。

『First, to the extent that such a tool can provide accommodation, ruling out its use would raise the risks of insufficient monetary policy accommodation when interest rates are pinned at the zero lower bound.』

『Second, expectations matter. If households and businesses believe that the Fed has run out of tools to provide monetary policy accommodation or is unwilling to use certain tools for that purpose, the risk of inflation expectations becoming unanchored to the downside would increase, which would make it even more difficult for the central bank to achieve its goals.』

排除するとよくないのは、そもそもLSAPに追加緩和の効果があるので使わにゃ損というのは循環論法っぽいですけれども、ゼロ金利制約に引っ掛かった時に追加の緩和策が無いと思われると打つ手がないならアカンヤンとなって期待に悪影響を与えるのがよくないと。

『For these reasons, LSAPs should be viewed as a viable tool in our arsenal to be used when the zero lower bound is a relevant policy concern.』

つーことでLSAPはゼロ金利制約化の武器として使えますと。

『In terms of calibration, if LSAPs are not as powerful as some of the event studies imply, the answer is not to simply discard the tool, but instead to look for ways to enhance its efficacy and use it more aggressively.』

ツールとして強力かどうかという問題(有効か、ではなく)で言えば、パワーが弱いという研究結果が正しいとした場合、ツールを使わないのではなく、ツールを補完する措置を探せばよいではないかとのお話。

『In this respect, I believe that LSAPs work best when they are open-ended. In such circumstances, the use of the tool is likely to be helpful in reducing tail risks and making the bad states of the world less likely rather than signaling to market participants a significant deterioration in the Federal Reserve’s outlook.』

ここでほほーと思ったのですが、ツールとして資産買入が効くのはオープンエンド方式でやっている時が一番効果あるんじゃねえのと思っている、という所ですな。

『LSAPs may also be a useful means of making forward guidance more credible. If the monetary authority were to commit to a program of asset purchases until some economic objective is reached and, at the same time, were to make it clear that the policy rate would not begin to rise until the asset purchase program were completed, these steps might help anchor expectations about the likely path of short-term rates more effectively.』

オープンエンドで実施すると金融市場の先行き見通しが悪化してもテールリスクに耐えられるし(というのは前の所ですけど)フォワードガイダンスを補完する意味もあって、その結果短期金利の長めの所も安定するそうな。

『The Federal Reserve’s third round of LSAPs, which was open-ended, was an important innovation of policy that the paper might have discussed in greater detail. 』

よってQE3をオープンエンドで実施したというのは重要なイノベーションでした、という話なのですが、でも「労働市場の顕著な改善」というオープンエンドの解除文言の解釈の所で結局出口の所ではオープンエンドって何でしたっけ状態になっていたと思うので、時間的不整合の問題はオープンエンドにしたからと言って避けることはできないし、オープンエンドに無駄にメッセージ性を強めてしまったがゆえにテーパータントラムのような事になったんじゃないでしょうかね、とは思うので、このダドリーさんの説明言いたいことは分かるのだが、ただその「オープンエンドが効く」というのは政策の出口におけるショックをどう調整するのか、時間的不整合に関する折り合いをどうつけるのか、というような辺りとのセットで考えないと、その場しのぎの議論になってしまうような気がするのでいただけないという気はします。

以下もう少し「今回のフォーラムに出てくる批判にお答えします」的なのがあるのですが時間の都合上この辺で勘弁していただきとうございます。
 


お題「FED政策枠組み見直しを年後半にというのに釣られましたが話はごく普通のネタでやんす(メスター総裁)」   2018/02/26(月)08:02:44  
  ああそうですか。
[外部リンク]
2018/2/23 5:30日本経済新聞 電子版

『投資信託の運用担当者であるファンドマネジャーを前面に出し、個人投資家向けに投信をアピールする運用会社が現れた。積み立て型の少額投資非課税制度(つみたてNISA)や個人型確定拠出年金(iDeCo)などの登場で投資家の裾野拡大が期待されるなか、ファンドマネジャーの個性を押し出して新規の顧客開拓につなげる狙いがある。』(上記URL先より)

えーっと投資判断がファンドマネジャーの個性を押し出した属人的なものになっていて、チーム運用じゃないってことになると評価をガタ落ちして下さる運用評価会社様がいらっしゃったような気がしますが・・・・・・・・・・・・・・・

余談ついでに厭債害債さんの最新エントリー。
[外部リンク]

『そもそも外国人誘致に必要ないのだから、さっさと筋の悪いカジノを作るという考えは撤回すればいいものを、作るという大前提で自治体も含めてわさわさと有象無象がうごめいてしまっているから、撤回ではなくこのような筋の悪い議論になる。官僚的な議論というか決まったんだから(あるいはトップが決めたから)一切の状況の変化を無視して結論ありきで突き進む。こんな会社があったら潰れます。実際日本国株式会社はそれの繰り返しでつぶれかかっているわけです。』(上記URL先より)

決済リスクの削減はバーゼルやらIOSCOやボルカールールなどの金融機関への資本頑健性への取り組みで進んでいるのにも関わらず国債決済を(爆発音)。


〇パウエルさんの議会証言を前にメスターさんまた金融政策枠組み見直しの話とな

[外部リンク] / 05:54 /
米FRB、政策枠組みの再検証を年内に開始する可能性=クリーブランド連銀総裁

『[ニューヨーク 23日 ロイター] - 米クリーブランド地区連銀のメスター総裁は23日、現在の金融政策の枠組みを年内に再検証し始める可能性があるが、代替的な枠組みへの変更に向けたハードルは高いとの考えを示した。同総裁はニューヨークで開かれた中銀関係者とエコノミストを対象とした会議で、「現在の金融政策の枠組みとその代替について年内に再検証し始めることは適切である可能性がある」と述べた。ただこうした見直しには時間がかかるとの見方を示した。』(上記URL先より)

この先生は利上げペースについてはFOMCの真ん中よりはタカよりっぽい(今言ってるのは今年と来年に75bp上げて最終的な着地が150bp引き上げ)のですが、その割にはこういう枠組み見直しの話をしていて、いやこれが見直しでも2%が高いとかいう話ならまだしも、基本的にこの人の出すオプションだと利上げペースが落ちるはずな話を持ち出して来ていまして、その辺の折り合いがメスターさんの中でどう整合性が取れているのかが謎。

[外部リンク] on the FOMC’s Monetary Policy Framework
02.23.18 Loretta J. Mester
Panel Remarks at the 2018 U.S. Monetary Policy Forum, Sponsored by the Initiative on Global Markets at the University of Chicago Booth School of Business, New York, NY

そんなに長くないのでちょっと確認を。

『Recently, some economists and policymakers have recommended that the FOMC evaluate its monetary policy framework. Indeed, a careful reader of the January FOMC minutes, released earlier this week, might have noticed that a few participants suggested such an examination.2』

careful readerでなくても気が付くと思いますが、政策枠組みの見直しという議論がFOMCであるというのは議事要旨で分かりますな。

『The FOMC has not indicated whether or not it will undertake such a review. But let me provide my own thoughts on the rationale for undertaking an assessment, what it might cover, and the timing, that is, the why, what, and when of a review. I’ll also briefly discuss some alternative frameworks that should be part of the assessment. But first, some background.』

ということで最初が前提としてのバックグラウンドだが小見出しは『Flexible Inflation Targeting』です。

・現在の政策枠組みについてという普通の説明

『The Fed’s longer-run monetary policy goals are price stability and maximum employment. Congress specified these goals but gave the Fed considerable independence in choosing the framework used to achieve these goals. The FOMC currently uses a flexible inflation-targeting framework.』

フレキシブルインフレーションターゲットと仰せですが、どこぞの極東の島国ではフレキシブルターゲット的な考え方を蛮族が追い払って厳格な目標設定をして2年で達成すると大口たたいたのに全然達成できなくて見苦しい言い訳を繰り返しておられますなそういえば。

『This framework recognizes that, over the longer run, monetary policy can influence only inflation and not the underlying real structural aspects of the economy such as the natural rate of unemployment or maximum employment, but that monetary policy can be used to help offset shorter-run fluctuations in employment from maximum employment.』

まあ普通の前置き。

『The framework is briefly described in the FOMC’s statement on longer-run goals and monetary policy strategy.3 This statement was initially released in January 2012 when the FOMC adopted an explicit numerical inflation goal. This is a symmetric goal of 2 percent, as measured by the year-over-year change in the price index for personal consumption expenditures, or PCE inflation. “Symmetric” means that the 2 percent inflation goal is not a ceiling. The inflation measures will vary from month to month, sometimes above and sometimes below 2 percent, but we aim to keep inflation at 2 percent on average over the longer run.』

まあ別に変った話ではない。


・何で見直すのか

次が『Why Review the Framework?』ということで。

『The flexible inflation-targeting framework has served the FOMC well and has been effective in promoting our monetary policy goals. So why review the framework?』

ここまでうまく機能しているのに何で見直すのか?というと・・・・・・

『There are a couple of reasons. First, as a matter of good governance, it behooves the Fed to conduct periodic reviews of its assumptions, methods, and models.』

経験によってレビューを行うのは大事なことですとの事で。

『This is the way the FOMC has operated for some time. For example, as indicated in the minutes, the January FOMC meeting included staff briefings and a discussion of inflation analysis and forecasting models.4 It is a standard best practice for a central bank to assess its performance.5』

すいません1月議事要旨のこの部分まだネタにしていません(字面は追えるのだが背景をきちんと理解しておかないとあまり流し読みができない(前提条件を端折って記載されている感じなのですな)のでちと明日にでも。 まあ1月のFOMC議事要旨ではスタッフが基調的なインフレやインフレ期待に関する最新のレビューをしている、というコーナーがあって面白そうというのは先日申し上げた通りで、それをそのままどスルーしていますすいませんすいません。

『Another reason for the FOMC to review its framework derives from the experience of the Great Recession and its aftermath.』

ほうほうそれでそれで?

『To fight disinflationary pressures and economic contraction, the policy rate was brought to effectively zero, where it remained for seven years, and unconventional tools, including forward guidance and large-scale asset purchases, were used. Although the recovery was slow in coming, the economic expansion is now firmly in place, labor markets are strong, and inflation is expected to return to 2 percent on a sustained basis over the next couple of years. Nonetheless, the post-crisis economic environment is expected to differ in some important ways from the pre-crisis world.』

ゼロ金利7年もやって非伝統的政策投下してやっと回復してきたけど金融危機後の経済環境は今までと違うということで・・・・・・

『The expected slowdown in population growth and labor force participation rates due to changes in demographics will weigh on long-run economic growth, the natural rate of unemployment, and the longer-term equilibrium interest rate.6,7』

『Real interest rates may potentially remain lower than in past decades. If so, then compared to the past, there would be less room for monetary policymakers to cushion against a negative economic shock, the probability of the policy rate hitting the zero lower bound would be higher, and nontraditional monetary policy tools would need to be used more often.』

経済の構造的変化によって中立金利が低下しているようなので、今後も負の経済ショックがあった時にゼロ金利制約に引っ掛かりやすくなって非伝統的な政策のお世話になることも多いのではないか。

『To the extent that these tools are less effective than the traditional interest rate tool or are constrained from being used, the potential would be for longer recessions and longer bouts of low inflation. This raises the legitimate question of whether any changes in our monetary policy framework would be helpful in maintaining macroeconomic stability in this environment.8』

非伝統的政策は金利政策よりも効果が低いですし、使用にあたって制約条件もあるので、と思いっきりどこぞの極東の島国の中央銀行が被弾しているような気がだいぶしますがそれはそれとして、メスターさんのいうこの説明って要するに「中立金利水準が下がってしまっているので、金利の上げ下げ政策に関して金利引き下げの糊代が少なくなっていて、景気悪化の時の対応が昔と違って限界が来やすくなっている」というお話。

金融政策枠組みへのレビューが必要、というののうち最初のは「やってみて分かったこともあるし状況の変化に応じて新たなインプットの為にレビュー」だからまあ普通ちゃあ普通ですけれども、次の方はまんま「金利上げ下げの糊代論」というお話なのですが、しかしながらサブプライム問題からのリーマン破綻に至る金融危機の時はFFレートは525bpから最終的に0金利(0-25)まで引き下げることになって、それでも7年間ゼロ金利でLSAPを盛大に打ち込んできた訳でして、確かにその時と今だと金融機関の破綻処理とか資本規制とかに関して変化があるから信用恐慌みたいなのがあれほどの規模になるかは知らん(まあ正直やる時はやるというのが円債市場老人会ジジイの個人的見立てだけど)のでちったあ違うのかも知れませんが、いずれにせよ先次金融危機においてはFF金利の糊代が500bpあっても簡単に使い果たしてしまった訳でして、金利の上げ下げが実体経済に対して効果が昔ほどあるといえるのかという方面も検証した方がよいのではないかと思ったりもします。

まあそれは兎も角として続き。


・政策枠組みのポイントはコミュニケーションとクレディビリティ

『What Should a Review Cover?』から。

『We cannot know whether the FOMC would have been even more successful had it used a different monetary policy framework in the times leading up to and following the financial crisis.』

そらそうよ。

『But that’s the wrong question.』

ほほう。

『The review should focus on evaluating whether changing the framework could make monetary policy even more effective given the current and future economic environment.』

で?

『I remain open-minded on this. At the same time, a change from flexible inflation targeting shouldn’t be decided cavalierly. There is little experience with alternative frameworks because the central banks of most advanced economies like the U.S. have used some form of inflation targeting.』

そら(フレキシブルターゲットを変更するには他国も米国も他の枠組みの経験が無いから)そう(安直に実施するというわけにはいかない)よ。

『In my view, the success of the current framework, coupled with the lack of empirical evidence on alternatives, means that the bar should be high for changing to a new framework. It is important to recognize that any framework will have positives and negatives and we are not starting from scratch, there is a framework in place, so transition costs need to be considered.』

今のフレームワークを変えるとしても、自他含めて経験的なエビデンスもないのでそらもう変更のバーは高いし、変更するにしても変更後の政策にだってメリットデメリットあるのでそこもよく検討しないといけないし、そもそも論として新しい枠組みを入れるといってもスクラッチから入れる訳ではないので、従来のものを変更するという事自体のコストも考えないといけませんよね、とやる気があるんだか無いんだかよくわからん話の持って行き方ではある。

『Two important parts of any framework are communication and credibility.』

いかなる政策においても重要となる2つの点は「コミュニケーション」と「信頼性」である、ということでどこぞの中央銀行は颯爽と2年で2倍で2%という明快なコミュニケーションで信頼性を高めようとしましたがその後の惨状についてはご案内のとおりなのですが、それでも何故か指揮官のクビは飛ばず、理論的支柱はすっかり虫食いにでもなったのかがらんどうになったと思ったら今度は前の支柱と比べて素材がアレっぽいものが投下されていますな。

という関係ない悪態はさておき、

『The FOMC has been on a journey over the past couple of decades to make our monetary policy more transparent to the public and Chairman Powell has emphasized that the FOMC will continue on this journey.9 When the public has a better understanding of the goals and rationale for monetary policy decisions, they are better able to hold policymakers accountable for their actions. But effective communication also makes monetary policy itself more effective by providing the public with information about the economic outlook and aligning the public’s expectations about future policy actions. Thus, an important aspect of any framework is how well it communicates monetary policy to businesses and households that are making economic decisions. If the framework is not well understood, its benefits cannot be captured.』

重要なのはどのように政策を考えているかをきちんと示すことによって世の中の人が金融政策の方向性などを理解することですよと。

『Another important aspect of any monetary policy framework is its credibility.』

信頼性とは?

『Is the framework credible to the public so that they will formulate expectations about future policy based on the framework? Is it a framework that future Committees will stick with? Of course, one determinant of a framework’s credibility is its effectiveness in achieving monetary policy goals. So effectiveness, communication, and credibility, and the interactions among these three need to be part of assessing the framework』

まあそらそうよという話が続いていますな。


・レビューなのか見直しなのか微妙ですが年後半に行いたいと

『When Should a Review Commence?』から。

『After coming through the financial crisis and Great Recession, the economy has returned to normal and monetary policy, including the policy rate and the balance sheet, is normalizing. The smooth transition to new Fed leadership is also underway. Nothing is broken and a return to a normal economy and normal policymaking gives us an opportunity to look at some longer-run issues. This suggests to me that it may be appropriate later this year to begin an assessment of our current monetary policy framework and alternatives.』

正常化がうまく進んでいる、という認識の下で今年の後半に政策枠組みの見直しが必要という話になるのか・・・・・・

『Such reviews take time and should be thorough. As I mentioned, the FOMC adopted its numerical inflation goal in January 2012, but this came after years of study and discussion going back to at least May 1996, with subsequent discussions in 2005, 2009, and 2011. Even if the FOMC concludes that it is best to stay with its current framework, the review will have served the Committee well and may indicate some ways we can further improve our monetary policy transparency and communication.』

別に今のままでよいという結論になったとしてもレビューは大事ですよ、だそうです。


・でもってどんな手段か?

『Some Alternative Frameworks』ってのが実質最後の所になります。

『I will end my remarks by briefly noting some alternative frameworks that could be assessed as part of a review. I will not have time to discuss their strengths and weaknesses at length, but I can give you a flavor.10 』

まずは『Higher Inflation Target』でインフレ目標の引き上げ。

『One alternative is to keep the flexible inflation-targeting framework but set a higher longer-run inflation target, say, 4 percent instead of 2 percent.11』

例えば2%→4%。

『This would be a familiar arrangement but give the nominal rate more of a cushion from hitting the zero lower bound for any given negative shock. But does the gain from more likely avoiding the zero lower bound when a negative shock hits outweigh the costs of running a higher level of inflation at all times? Will it be easy to raise inflation expectations after having successfully anchored them at 2 percent? Is 4 percent inflation seen as consistent with price stability? These questions will need to be answered.』

金融政策の糊代を作るという以外のメリットは何でしたっけ?それに4%インフレが「物価安定」と言えるんでしたっけ??とのお告げ。


次が『Price-Level Targeting and Nominal GDP Targeting』で物価水準目標とか名目GDP目標。

『Price-level targeting and nominal GDP targeting involve targeting a path for the nominal level rather than a growth rate. Unlike inflation targeting, which lets bygones-be-bygones, these level-targeting frameworks make up for past deviations from the path.12』

『For example, when inflation has been running low, price-level targeting builds in a form of forward commitment to higher inflation in the future and a “low for longer” interest rate strategy. In theory, this can move current inflation expectations up, buoying current inflation and limiting the time the economy spends at the zero lower bound.13』

前年比ではなくて水準で見ていく、という意味で同じくくりにしているのね。

『There is little international experience with these frameworks and there are measurement issues to contend with: the starting point for the path matters, data revisions would be more serious because these frameworks do not let bygones-be-bygones, and to know what inflation will be along the nominal GDP path, one needs a reliable estimate of potential real output growth.14,15』

『There are also credibility issues. Is it credible that policymakers will keep interest rates low to make up for past shortfalls even when demand is growing strongly or that they will tighten policy when demand is weak after a supply shock has raised the price level?』

水準にするのは目標未達時にはフォワードコミットメントとして役立つけれども、目標をオーバーシュートしちゃうと今度は無用なオーバーキルになっちゃうよね、というのはほほうという指摘。他にはGDPとか水準が後から変わるとか、スタートどこにするとかそういう手の指摘ですな。

『Temporary Price-Level Targeting』はバーナンキ提唱のやつ。

『Former Fed Chairman Ben Bernanke has suggested a temporary price-level-targeting framework, which involves targeting inflation in normal times but switching to price-level targeting once the policy rate has fallen to the zero lower bound.16』

ゼロ金利になったら物価水準目標にしてフォワードコミットメントを強めるという方法。

『Policymakers would revert to inflation targeting and begin to raise interest rates once the cumulative inflation rate from the time the zero lower bound was hit had risen sustainably back to target. This framework might be easy to communicate because it could be discussed solely in terms of the inflation goal; however, determining and communicating the timing of when to switch back to the inflation-targeting regime could be complex.』

ゼロ金利脱却するときにフォワードコミットメントから通常の物価目標に変わるので、そこの判断って難しいですよね、と一番この方法がよさげとは思っている節はあるけれども、でも実務的に難しいのではないかというお話で、結局この調子だとレビューだけして終わりのような気がする。

・・・・・・ということで読んでみましたが、今回は「年後半にレビューをしましょう」というのが変わったのですが、メスターさんこの調子だとあまり枠組み変える感じでもなさそうにも見える(以前も似た話をしていましたが、長さが違うので何ともだけどバーナンキ提案に関して若干冷めた見方になっている気がせんでもない程度かな)。


〇その他メモ

メスターさんと並んで副議長候補とか言われたりしているらしいウィリアムズさん。
[外部リンク] / 07:59
年内3-4回の利上げ想定、次回利上げは「近い将来」=サンフランシスコ連銀総裁

ECB(ネタにするつもりだったのに上記メスターさんをネタにしてしまいました)ではこんなのが
[外部リンク] / 05:54
ECB、十分な買い入れ実施 リスク冒さず撤退可能=クーレ専務理事
 


お題「ECB議事要旨ですがまあ穏当にしつつも一部きな臭い部分もありますかねという程度で」   2018/02/23(金)07:56:55  
  おまえ他人事のように言ってるけど報道してたの誰だか分ってるの?
[外部リンク]
2018/2/23付日本経済新聞 朝刊

『「調査自体が形骸化しているのでないか」。21日の参院議院運営委員会理事会。野党筆頭理事を務める民進党の芝博一(67)は与党に詰め寄った。政府が16日に提示した日銀正副総裁の人事案が事前に報道されたことを巡り、野党は政府の情報管理を調査するよう求めていた。』(上記URL先より)

どうもこの迫真シリーズって見てきたような(以下の部分は盛大に自粛)。

〇ECB議事要旨ってのも長いので寝起きインスタント読みでござる(続きは週明けにでも)

[外部リンク] of the monetary policy meeting of the Governing Council of the European Central Bank,
held in Frankfurt am Main on Wednesday and Thursday, 24-25 January 2018

ということで委員会における金融政策の検討部分となりますところの、

『2. Governing Council’s discussion and monetary policy decisions』の『Monetary policy stance and policy considerations』以下をインスタント読みします。前提条件を読みたければその前の部分を読まないといけませんが何せ寝起きインスタント読みなのでその辺は勘弁ということで。

・成長見通しは上がっているけど今の政策スタンスに何か手を加える必要は今の所ないとな

『With regard to the monetary policy stance, members widely shared the assessment provided by Mr Praet in his introduction. The strong cyclical momentum and the associated ongoing reduction of economic slack further strengthened the confidence that inflation would converge to the Governing Council’s inflation aim. At the same time, underlying price pressures remained muted overall and had yet to show convincing signs of a sustained upward trend.』

物価目標達成に向けた自信は深まりましたが一方で足元の物価上昇圧力は抑制されています。

『Overall, this assessment confirmed the continued need for an ample degree of monetary accommodation to ensure a sustained adjustment of inflation towards the Governing Council’s inflation aim. Accordingly, this suggested leaving the current policy configuration unchanged and reconfirming the decisions taken at the October 2017 monetary policy meeting.』

この状況は緩和によるお注射によって維持されているので今の緩和スタンスをそのまま維持すべし、とまあ最初の所であまり変更しませんよね的なのが出ている訳ですが。


・足元の長期金利上昇については特段問題視せず

『There was broad agreement among members that the current monetary policy stance remained broadly appropriate. With regard to financial market conditions, equity prices had further increased in the inter-meeting period, while there had been an upward move in the expected path of short-term interest rates and a rise in long-term government bond yields, together with an appreciation of the euro.』

金融市場に関してですが、2月のアレの前ですから株高金利上昇しかも金利政策の見込みパスの上昇があって、ついでにユーロ高もありました、という話だが。

『It was noted that, while long-term yields had indeed increased somewhat overall, similar levels had already been observed in the course of last year.』

長期金利上昇したけど去年もこの水準に上昇したからヘーキヘーキ。

『Moreover, these increases were unlikely to translate immediately into more restrictive borrowing conditions for households and firms, as bank lending rates, in particular, responded only with some lag to tighter capital market conditions. 』

しかもその時の金利上昇って特にそれによって借入環境が悪化したとかいう事もなかったし、その後のラグをもった影響ってのもほとんどなかったからキニシナイでよろしいということですな。


・ユーロ高には一定の警戒っぽいけど環境の改善で緩和効果拡大とか基本威勢が良い

『Several factors contributing to the limited tightening in some measures of financial conditions were discussed.』

金融環境を限定的だがタイトニングさせるファクターについて、ってナンジャラホイと思いますと、

『While this could be seen as partly related to a further improvement in domestic fundamentals, spillovers from global financial conditions, as well as heightened sensitivity of financial markets to communication on exchange rates and monetary policy, also played a role.』

ユーロ高の影響とか海外でのリスクセンチメントが波及するケースとかってことだがユーロ高については金融政策の方向性の見通しに絡んだ動きでもありますなあとな。

『In this context, the point was reiterated that the monetary policy stance tended to become mechanically more expansionary in an environment of improving macroeconomic conditions and an unchanged policy configuration, other things being equal.』

経済や金融環境が好転していくと、同じように金融緩和政策を実施していても、その緩和度合いは外部環境の好転に伴って緩和度合いが高まるという点を強調すべき、ってだいたいこの正常化局面に入ると中央銀行の方々が駆使する理論または屁理屈なのでああそういう事ね、と理解するのが吉。


『The incoming information, while again more positive on euro area growth prospects, was seen as confirming the current policy posture, as the strong growth momentum was still accompanied by weak price pressures. 』

物価上昇圧力が依然として弱い中で先行きの成長に関してはより明るいデータが出てきていることは、現在の政策スタンスが適切であることを示していますとな。


・金融政策スタンスはpatience and persistenceだそうな

『Against this overall background, members widely agreed that, while there was reason to be increasingly confident about the path of inflation, patience and persistence with regard to monetary policy were still warranted for inflation to converge to the Governing Council’s inflation aim in a sustained manner.』

とまあそんな訳で状況を総合すると先行きの自信は高まっているけど金融政策は引き続きpatience and persistenceだそうで。

『This called for maintaining the current monetary policy stance, which related to the full set of policy instruments. It also implied reaffirming the monetary policy decisions taken at the monetary policy meeting in late October with respect to net asset purchases and reinvestments, as well as key policy interest rates, together with the Governing Council’s forward guidance pertaining to those measures, including the established embedded sequencing of policy instruments.』

政策に関しては10月に決めた通りに継続、という話でまあ9月までは買入継続なので、その先の話を今から決め打ちするのはリスク大きいし、物価がホイホイあがってくればその9月までというのにも何かあるかも知れませんが、そんな状況にでもならない限り、9月以降どうするのかという話は春先以降になってこないととは思いますし、もし停止だのテーパリングだのということになるにしても、それって言ってから何かあると恥ずかしいからそこそこ引っ張ってから登場する話になると思うのですがどうでしょうかね。

『An ample degree of monetary stimulus was generally seen to be still needed to accompany the economic expansion and the corresponding build-up of price pressures in support of headline inflation developments over the medium term.』

経済の拡大と物価の上昇トレンドには金融緩和によるお注射がまだ必要です、ってさっきも出たけど。

『It was recalled that, while the relative importance of policy rate guidance and of the accumulated stock of assets for the overall stance of policy was increasing over time, the path of inflation still remained contingent on the continued stimulus provided by the full set of the ECB’s policy measures, including the net asset purchases.』

金利のガイダンス、資産買入のストック、全体的な金融政策スタンスがセットとして緩和効果を出しておりますよと。


・金融安定化の概念が出てきたとは

『In this context, a remark was made regarding possible implications of the current accommodative monetary policy stance for financial stability in specific market segments, such as high-yield corporate bonds and commercial real estate.』

前回の議事要旨では同じく委員会の検討部分における前半の「Economic and monetary analyses」の所にM&AとかLBOとかの動向に金融安定化に関する論点が見られるけどマクプルツールで対応ですな、というのがあった(最後のパラグラフ)のですが、前回はこのシリーズでの話は無かったですのでほほーという感じ。

でもって商業用不動産とハイイールド社債が焦げ臭いんですってよ奥様。

『It was, however, recalled that the evidence currently available suggested no significant side effects of the ECB’s monetary policy measures on financial stability on the whole and that, in any case, macroprudential policy tools were to be seen as the first line of defence in addressing potential financial stability risks.』

とは言いましても結論は前回1月と同じようなことにはなっているけど、まあ金融政策に関する議論の中で点検しているというのがほっほーという感じではあります。当然結論は特段の顕著な副作用が発生している訳ではないし、まずはマクプルによってそういうものは対処する、というお話になっています。


・コミュニケーション的には足元は変化なしですが

『As regards communication, agreement was generally expressed with the proposal made by Mr Praet in his introduction, suggesting broad continuity in the Governing Council’s communication at the present stage.』

政策に関する説明は前回同様でよろしかろうと。

『Members widely acknowledged the need for steadiness in communication, which entailed re-emphasising confidence in the inflation outlook, while maintaining a policy stance based on the broad spectrum of policy instruments in place and the established sequencing of policy instruments. In this context, it was remarked that communication on monetary policy would continue to develop according to the evolving state of the economy in line with the ECB’s forward guidance, with a view to avoiding abrupt or disorderly adjustments at a later stage.』

とは言っても先行き見通しがさらに良くなって自信ニキになった時にいきなりの梯子外しプレイというのはアカンですなあという認識なので先行き自信が高まった場合はこの限りに非ず。

『However, changes in communication were generally seen to be premature at this juncture, as inflation developments remained subdued despite the robust pace of economic expansion. Therefore, the Governing Council reiterated its steadfast commitment to its price stability objective and, specifically, to delivering on its promise to secure a sustained return of inflation rates to levels below, but close to, 2%. It was emphasised that monetary policy had to remain patient and persistent, while prudence should be exercised with respect to the Governing Council’s communication.』

だが今それをやるのは早すぎるので今回は従来通りですよと。


・為替に対する懸念だがどう見ても米国向けイヤミです本当にありがとうございました

『There was broad agreement among members to convey the Governing Council’s concerns about the recent volatility in the euro exchange rate, which represented a source of uncertainty that had to be monitored with respect to its implications for the medium-term outlook for price stability.』

最近のユーロ市場のボラが・・・・・という話ですが、

『In this context, it was also seen as important to reaffirm the agreed G7 and G20 exchange rate language, which entailed the commitment to market-determined exchange rates and refraining from targeting them for competitive purposes.』

この落ちがG7やG20の共同合意が云々ということですのでどう見ても米国政権向けの悪態です。


・構造改革の必要性と財政規律に関してのお話

『Finally, the ongoing need for decisive reform efforts by euro area governments to strengthen the longer-term growth potential and to reduce vulnerabilities was reiterated. In this context, it was stressed that the strengthening of Economic and Monetary Union remained a priority. Hence, the ongoing discussions on completing the banking union and the capital markets union, and on further deepening Economic and Monetary Union, were highly welcome. 』

『A remark was also made on the increasingly widespread prospects of a loosening of the fiscal stance in a range of jurisdictions, including some with no or limited fiscal space. This warranted reiterating calls for respecting the existing fiscal rules and for rebuilding fiscal buffers, in particular in countries where government debt remained high.』

構造改革が必要ですね、というのが前半でして、後半は財政スタンスのゆるみへの期待が財政出せないだろおいおいという所でも出ているのは如何なものか的なお話。


・今後の金融政策スタンスに関する情報発信について

『Members broadly agreed that any further evolution of the Governing Council’s communication on monetary policy would be gradual and would proceed in line with improvements in the medium-term inflation outlook.』

今後改善した場合にどうしましょ。

『Communication would evolve naturally in line with the ECB’s forward guidance should inflation make further progress towards the Governing Council’s inflation aim as set out in the established criteria for a sustained adjustment in the path of inflation. The language pertaining to the monetary policy stance could be revisited early this year as part of the regular reassessment at the forthcoming monetary policy meetings.』

先行きの見通しが改善していった場合、今年の早めのこの先の政策委員会で将来の政策スタンスに関する文言の一部修正の検討が必要ですな、ということで。

『In this context, some members expressed a preference for dropping the easing bias regarding the APP from the Governing Council’s communication as a tangible reflection of reinforced confidence in a sustained adjustment of the path of inflation. However, it was concluded that such an adjustment was premature and not yet justified by the stronger confidence. It was also recalled - as on previous occasions - that even when net purchases were terminated, the monetary policy stance would remain highly accommodative
as the evolution of inflation would remain conditional on reinvestments continuing for an extended period of time and on policy rates remaining at their present levels well past the end of the ECB’s net asset purchases.』

資産買入に関しては停止なりの予告をもう検討しろというのが何人かいて、他の人たちがいやそれはまだ早いでしょとは言っていますが、ただ「新たな資産買入が止まっても(再投資は行うので)既往の買入残高が緩和効果を出しますよ」とか入っているのはまあきな臭いちゃあきな臭い。


・決定事項はご案内の通り

最後の『Monetary policy decisions and communication』は決定事項です。要するに現状維持だが一応引用。

『Taking into account the foregoing discussion among the members, on a proposal from the President, the Governing Council decided that the interest rate on the main refinancing operations and the interest rates on the marginal lending facility and the deposit facility would remain unchanged at 0.00%, 0.25% and -0.40% respectively. The Governing Council continued to expect the key ECB interest rates to remain at their present levels for an extended period of time, and well past the horizon of the net asset purchases.』

MRO金利0%、預金ファシリティ▲0.40%、貸出ファシリティ0.20%、ガイダンス文言も不変。

『With regard to non-standard monetary policy measures, the Governing Council confirmed that the net asset purchases, at the new monthly pace of ユーロ30 billion, were intended to run until the end of September 2018, or beyond, if necessary, and in any case until the Governing Council saw a sustained adjustment in the path of inflation consistent with its inflation aim. If the outlook became less favourable, or if financial conditions became inconsistent with further progress towards a sustained adjustment in the path of inflation, the Governing Council stood ready to increase the APP in terms of size and/or duration.』

資産買入に関する9月以降の事に関しては特に何も新たな話は無くて、毎度のように「状況に応じて買入の規模や平均年限を調整する」という話をしているだけでこちらも変更なし。

『The Eurosystem would reinvest the principal payments from maturing securities purchased under the APP for an extended period of time after the end of its net asset purchases, and in any case for as long as necessary.』

再投資についても同様で、資産買入が終わっても再投資は当面行うというのも同じなので、

『This would contribute both to favourable liquidity conditions and to an appropriate monetary policy stance.』

と言っているのも同じ、ということで何も変更しませんという結果になっていたのはご案内の通り。

『The members of the Governing Council subsequently finalised the draft introductory statement, which the President and the Vice-President would, as usual, deliver at the press conference following the end of the current Governing Council meeting.』

ということでした。まあ慎重に言い方は選んでいるけど方向性としては修正したいという感じで、1月の議事要旨が結構どころか相当に威勢がよかったのですが市場がそこそこ反応したから今回は穏当に仕上げたという感じでしょうかねえ、よーわからんけど。
 


お題「本田さんそこまで言われることはないと思うんだが・・・・・/FOMC議事要旨はやはり金利パス上方修正でしたな」   2018/02/22(木)07:56:39  
  節子、それ仮想通貨ちゃう。ただの兌換通貨や。
[外部リンク] “世界初”国家が発行する仮想通貨 豊富な原油担保に
2月21日 15時28分

#兌換対象が貴金属じゃなくて原油なだけでしょ

〇まあ色々と大人の事情はあるのでしょうが(日銀新執行部雑談)

えーっとすいません、昨日の駄文ですが、副総裁とヒラ審議委員の立ち位置比較説明するのにヒラ審議委員を社外取締役って言いましたけど、業務執行上は普通の普通に常勤の役員でもありますので、社外取締役っていうと別のイメージになってしまうかもしれないですね、ということでご指摘を受けたので補足しておきます。

通常の執行においては通常の政策委員会が業務執行上の取締役会みたいなもんで、金融政策運営ということになった場合には政策委員という意味では全員一緒なのですけれども、副総裁には「総裁の補佐」というのがありますが、もちろん政策委員会の中では日銀法第16条第2項に『2 委員は、審議委員六人のほか、日本銀行の総裁及び副総裁二人をもってこれに充てる。この場合において、日本銀行の総裁及び副総裁は、第二十二条第一項及び第二項の規定にかかわらず、それぞれ独立して委員の職務を執行する。』(第22条は(役員の職務及び権限)という項目です)とあるので、そらまあ勝手に政策判断で別の話をするのはできるんですが、従来は副総裁が政策委員会で決めたことに対していやそれはおかしい的に常に反対に回るというのは中々ございませんでしたな、というお話。

ただまあこの際慣例を打ち破って若田部さん「常に反対する副総裁」という海外中銀でも中々常態としては見られないオモシロキャラクターを打ち立てるというのは斬新でよろしいんじゃないでしょうか(棒読み)。


しかしまあ何ですな、

[外部リンク] それぞれの戦い(1)日銀「続投でよかった」
2018/2/20付日本経済新聞 朝刊

[外部リンク] それぞれの戦い(2)財務省「あの人よりマシ」
2018/2/21付日本経済新聞 朝刊

ってこの迫真シリーズ、本田さんのことを随分ケチョンケチョンに書いていまして、いやあのアタクシ思いまするにリフレ置物枠が副総裁入らないならそら良かったとかマシとかいう話になると思うんですが、どうせ入るということを勘案した場合、あくまでも個人的な感想ではございますが、財務官僚やっていた本田さんと比較して若田部先生がマシとはまるで思えなくて、どこからどうみても若田部先生の方が本田さんよりも日銀組織的なのをぶち破って大暴れするリスク高いだろうとしか思えませんですし、もともと官僚やってた人と学者先生だと妥協性とかもだいぶ違くねえかと心配するのですけれども、ちゃんと若田部先生が床の間の博多人形ケースに収まって置物枠として機能するのってかなり大変だとおもうんですよねー(本田さんと比較して)。

でもまあこの言われようになっていて、いやそれは違うんじゃないのと思ってしまうのですが、まあ何と申しますかそういう置いた後の座りの問題以前の問題として、組織の人事秩序的に本田さんが入るのがケシカランという考えをお持ちの(以下の部分は内務省検閲によって削除されました)。

でまあ今日の迫真ですが。
[外部リンク] それぞれの戦い(3)市場「額面通り受け取れぬ」
2018/2/22付日本経済新聞 朝刊

『日銀の正副総裁人事案が国会提出された直後の19日午前、債券市場でちょっとした異変が起きた。「なぜ日銀は国債買い入れを減らさないんだ」。都内のある大手生命保険会社の市場運用フロアでは、国債の値下がり(金利の上昇)を待っていた債券トレーダーが首をかしげた。超長期国債は割高な水準。普通なら日銀は定例のオペ(公開市場操作)で買い入れを減らすはず。ところがふたを開けると前回と同額。』(上記URL先より、以下は日経本紙か有料ページでご覧ください)

っていうのが出ていたのですが、19日に超長期の輪番減額????という感じで(いや記事全文読んでないからどういう話だか分からないのですが)、確かに年初に超長期輪番減額した前営業日の1/5のカレント引けと比較したら超長期の金利若干低いのですが、その超長期の輪番を(たぶん)軽いタッチで減額したらひと悶着になった挙句に、海外金利上昇の貰い事故ではありますがその後に指値オペやるだけじゃなくてわざわざ中期と長期の輪番を増額したという事を実施していたわけですから、前回と同じ水準だから超長期輪番減額ってことにはならないんじゃないかと思うんですけど、というかその日のロイターさんの記事見れば、

[外部リンク] / 09:17 / 3日前
〔マーケットアイ〕金利:国債先物が続伸で寄り付く、出口論後退や日銀買入期待で

『 [東京 19日 ロイター] -
<09:02> 国債先物が続伸で寄り付く、出口論後退や日銀買入期待で

国債先物中心限月3月限は前営業日比5銭高の150円80銭と続伸で寄り付いた。前週末の夜間取引で弱含んだため、売りが先行すると見られたが、きょう超長期などを対象に日銀の国債買い入れが予定されており、好需給を意識した買いが先行した。現物は出合い薄。市場では「日銀の新人事案が固まったことで相場の不透明要因が一つ払拭された。新人事案を受けて出口論が後退し、現行のイールドカーブ・コントロール(YCC)政策が当面維持されるとの見方が広がった。また、今週はきょうを含め3営業日で日銀買い入れが予定され、好需給が意識されやすい」(証券)との声が出ている。』(上記URL先2月19日ロイター記事より)

って訳で超長期輪番減額の思惑とか別に無かっただろと思うのですが、まさかとは思いますがこの「債券トレーダー」というのは記者様の想像上の存在にすぎないのではないでしょうかと思ってしまいまいたくなっちゃいましたよ。なお記事全文読んでないのでよー分からんのですが、なんかこうこの第三弾のリードを見ちゃうと第一弾と第二弾の記事(以下の部分は自主規制により削除されました)。


〇布野さんの講演は特に飛んだ話は無い

[外部リンク] in Financial Markets and Open Market Operations』
『Inflation Analysis and Forecasting』
『Staff Review of the Economic Situation』

という風につながっていまして、今回この『Inflation Analysis and Forecasting』という項目が入ってきたのがおーという感じなのですが、そこまで詳しくやっていると元々量が多くてインスタント読みがアレという中なので泣く泣くパスしますが、最初の所に、

『The staff presented three briefings on inflation analysis and forecasting. The presentations reviewed a number of commonly used structural and reduced-form models. These included structural models in which the rate of inflation is linked importantly to measures of resource slack and a measure of expected inflation relevant for wage and price setting--so-called Phillips curve specifications--as well as statistical models in which inflation is primarily determined by a time-varying inflation trend or longer-run inflation expectations.』

とありまして、従来のモデルだけではない方法でインフレ見通しを出してみよう的なお話をしているんじゃねえのかと思ったが真面目に読んでいないのでそこは気になりましたねという話だけにしておいて続きが出来るなら明日にでも(または月曜)。


・例によって寝起き系サク読み方式で

『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』のケツ、すなわち『Committee Policy Action』から逆にたどりながら斜め読みするのがアタクシ的サク読み方式でございますが、逆順に引用すると話の流れが変なことになるので引用はちゃんと順番に(^^)。

・・・・・・なのですが、今回は「金融政策に関して」から始まるところが3パラグラフしかないという状態になっておりまして、ナンジャソラと思ったらよくよく見たら、『Committee Policy Action』の所にも何か記載があるということになっていまして、もしかしたら今年から書きっぷり変わったのかなとか思ったりもしました。

てなわけで参りますと、

『In their consideration of monetary policy, participants discussed the implications of recent economic and financial developments for the outlook for economic growth, labor market conditions, and inflation and, in turn, for the appropriate path of the federal funds rate.』

ほうほうそれでそれで?

『Participants agreed that a gradual approach to raising the target range for the federal funds rate remained appropriate and reaffirmed that adjustments to the policy path would depend on their assessments of how the economic outlook and risks to the outlook were evolving relative to the Committee's policy objectives.』

それは言われんでもわかっとるわ。

『While participants continued to expect economic activity to expand at a moderate pace over the medium term, they anticipated that the rate of economic growth in 2018 would exceed their estimates of its sustainable longer-run pace and that labor market conditions would strengthen further.』

今年は潜在成長率を少々上回る成長で推移するじゃろと。

『A number of participants indicated that they had marked up their forecasts for economic growth in the near term relative to those made for the December meeting in light of the strength of recent data on economic activity in the United States and abroad, continued accommodative financial conditions, and information suggesting that the effects of recently enacted tax changes--while still uncertain--might be somewhat larger in the near term than previously thought.』

何人か(A number of)の参加者は最近の経済状況に加えて税制改革の影響を勘案して見通しを引き上げました。

『Several others suggested that the upside risks to the near-term outlook for economic activity may have increased.』

その他の数名は(Several others)経済のアップサイドリスクが高まっているとかキタコレですなあ。

『A majority of participants noted that a stronger outlook for economic growth raised the likelihood that further gradual policy firming would be appropriate.』

多数の参加者(A majority of participants)はより強い経済見通しは徐々にだけど更に利上げすることが適切であるとノートしました、とまあキタコレではありますが、声明文でもそういうニュアンスあったよね、というのは後で出てきます。


次のパラグラフ。

『Almost all participants continued to anticipate that inflation would move up to the Committee's 2 percent objective over the medium term as economic growth remained above trend and the labor market stayed strong; several commented that recent developments had increased their confidence in the outlook for further progress toward the Committee's 2 percent inflation objective. A couple noted that a step-up in the pace of economic growth could tighten labor market conditions even more than they currently anticipated, posing risks to inflation and financial stability associated with substantially overshooting full employment.』

おうおう強いよ強いよという感じでして、2%達成に向けて今後進んでいくでしょうがAlmost allなのは仕様なので別に変化があるわけではないのですが、そのあとが、数名(several)は2%達成への自信が高まったときて、2名(A couple)は経済と労働市場のタイト化の進展が見込みよりも強まっているから、完全雇用以上に雇用が強くなっていく中でインフレや金融安定に対するリスクって高まってるよねとキタコレ状態。

『However, some participants saw an appreciable risk that inflation would continue to fall short of the Committee's objective. These participants saw little solid evidence that the strength of economic activity and the labor market was showing through to significant wage or inflation pressures. They judged that the Committee could afford to be patient in deciding whether to increase the target range for the federal funds rate in order to support further strengthening of the labor market and allow participants to assess whether incoming information on inflation showed that it was solidly on a track toward the Committee's objective.』

数名(some)は反対意見でして、現在明らかなリスクはそっちじゃなくて、インフレが2%に届かない状態が続くほうじゃろと指摘して、賃金が明確に十分な上昇トレンドを描かないとか、目立ったインフレ圧力が無いという中では、利上げについては慎重になるべきで、もっと確信的なデータがそろうのを待つべきだと。


次のパラグラフですがこれはおまけチックなのですけどのっけたのには何か意味はありそうです。

『Some participants also commented on the likely evolution of the neutral federal funds rate.』

自然利子率の話が数名(Some)から。

『By most estimates, the neutral level of the federal funds rate had been very low in recent years, but it was expected to rise slowly over time toward its longer-run level.』

今は低いけど今後徐々に上がるでしょうというのが多くの推計でありまっせ。

『However, the outlook for the neutral rate was uncertain and would depend on the interplay of a number of forces. For example, the neutral rate, which appeared to have fallen sharply during the Global Financial Crisis when financial headwinds had restrained demand, might move up more than anticipated as the global economy strengthened. Alternatively, the longer-run level of the neutral rate might remain low in the absence of fundamental shifts in trends in productivity, demographics, or the demand for safe assets.』

短期的な中立金利については経済ショックの後遺症が消えていけば戻ってくると思われるけれども、構造的な変化によって下がっている面、つまり生産性とか人口動態とか安全資産需要とかによって起きているロンガーランの中立金利って中々下がったあとアガランチ会長なのでは、という指摘ですな。


・「further」はやはり強い意味だった

インスタントと言いつつ『Committee Policy Action』の所から。こちらは基本的に声明文の話と同じものが出ているのですが、その中の5パラ目になります。

『Members agreed that the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate would depend on their assessments of realized and expected economic conditions relative to the Committee's objectives of maximum employment and 2 percent inflation.』

これは声明文の中では「In determining the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate」から始まる「今後の金利調整に関する考え方の部分」の検討になります。

『They reiterated that this assessment would take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments. Members also agreed to carefully monitor actual and expected inflation developments relative to the Committee's symmetric inflation goal. Members expected that economic conditions would evolve in a manner that would warrant further gradual increases in the federal funds rate. They judged that a gradual approach to raising the target range would sustain the economic expansion and balance the risks to the outlook for inflation and unemployment.』

この辺は声明文にあったところですが・・・・・・・・・・

『Members agreed that the strengthening in the near-term economic outlook increased the likelihood that a gradual upward trajectory of the federal funds rate would be appropriate. They therefore agreed to update the characterization of their expectation for the evolution of the federal funds rate in the postmeeting statement to point to "further gradual increases" while maintaining the target range at the current meeting.』

ということで、今回furtherを入れたのは経済見通しの上振れによって政策金利の先行きパスについての考えがFOMCメンバーの方々の中で上方修正されたから、とわざわざぶっこんできておりまして、これはもう年4回あるでという話であって、少なくとも2回で終了とかいうような話ではない、ということになりますな。

『Members continued to anticipate that the federal funds rate would likely remain, for some time, below levels that were expected to prevail in the longer run. Nonetheless, they again stated that the actual path for the federal funds rate would depend on the economic outlook as informed by the incoming data.』

ここも声明文にある文言です。

#この辺で勘弁ということで
 


お題「動かん市場雑談と新執行部ネタ雑談という雑談会で勘弁」   2018/02/21(水)07:52:09  
  朝日新聞だけせっせと記事にしていると思ったら東京新聞(中日新聞)も取り上げていましたかそうですか。(先週末ですが)
[外部リンク] 朝刊

〇ネタが尽きてしまい益々ウゴカンチモードキタコレ

[外部リンク] / 15:50
〔マーケットアイ〕金利:現物市場は閑散、2年・5年・20年・30年の新発債は取引成立せず

『<15:37> 現物市場は閑散、2年・5年・20年・30年の新発債は取引成立せず

現物市場は閑散。2年、5年、20年、30年の新発債は午後3時35分現在、取引が成立していない。前日の米国市場が休場で市場参加者が限られる中、日銀による大規模な国債買い入れで需給がひっ迫し、売り物が出にくい状況が続いている。また、前週末には、20年債が0.5台半ば、30年債が0.7%台後半と直近形成したレンジの下限近くまで利回りが低下。投資妙味が薄れるなかで「利回り低下を追いかけて買う材料に乏しい」(証券)ことが取引手控えにつながっているとの声が出ている。このまま取引が成立がしない場合、2年債は2月13日以来、5年債は2017年12月7日以来、20年債が2015年12月1日以来、30年債が2016年4月5日以来となる。』

『<15:05> 国債先物が小幅下落で引け、長期金利は0.060%に上昇

国債先物中心3月限は前日比3銭安の150円72銭と小幅下落して引けた。前日の米国市場が休場で海外要因からの手掛かりに欠く中、為替が円安に振れたことなどから上値の重い展開。流動性供給(対象:残存5年超15.5年以下)入札は無難な結果だったが、積極的に買い進む動きがみられず、狭いレンジでの値動きに推移した。現物市場は閑散。目立った売りはみられず出合い薄。10年最長期国債利回り(長期金利)は同0.5bp高い0.060%に小幅上昇。』(以上上記URL先より)

とまあそういうことで閑散な訳ですが、何せ債券先物の日中売買高が昨日火曜日は12799枚で一昨日月曜日は13991枚ということで、月曜は月曜なのでまあシャーナイナイとしても、昨日の売買高が月曜を下回るわ、カレントは10年(と40年)しかBBで取引が出ないわというこの惨状なのですが、そら(日銀の金融政策修正が遠のくような執行部人事が出れば)そう(売買するきっかけがない)よという風情なので致し方なし。

しかもこの時期は3月決算だと決算の着地を見ながら運営していく時期になると思いますので、よほどやらないといけないような材料(物凄い売り材料や買い材料が出るとか)でもないのに決算の着地を大幅にぶらすような売買してどうしますねん(なお着地との乖離を埋めに行く売買なら普通に行われると思うけどその前までもこれだけ動いていなかった相場なので、最後だからと言って帳尻売買がドバドバ来るというイメージもわかないんですがどうでしょうかねえ)という所なのでまあこうなってしまうのは時期的な面もあるにはありますが、次の執行部がやってきて、と言っても頭が変わるわけではないのであまり変わらないのですけれども、次期体制での最初のMPMが4月展望レポートの27日という4月末のプレミアムフライデー(死語)まで飛びますし(次回MPMは再来週の木曜金曜)、何せ頭が変わらないのですから何か新機軸が出てくるとも思えんですが、いずれにせよその前にオペレーションの変更みたいなのを出しちゃうと新機軸を匂わすような話になってしまいますので、オペも動けないでしょうとなるとネタが無いわ〜となりますな。

まあ何ですな、期初になったところでさて結局日銀人事的にも政策が変わるようにも見えないですし、この水準で買うのもシャクだけど別に金利が上がる話も無いのですから債券買いますか的な話になって来るのかどうかというのは人様の懐具合の話になりますのでさっぱり分からんところではありますが、昨年も何気に期初の買いあるでとか言ってたら別に大したことなかったでござるの巻みたいな落ちがあったりしたような記憶があるわけでそうなってくると、円債ネタで駄文を書き散らしている不肖このアタクシまーたネタが無いから海外中銀ネタに走ることになろうかと思います(だから昨日はBOE議事要旨ネタを久々に割と真面目に復活させておりまして今年は「インフレが上振れして経済もしっかりだから利上げはするけれどもオーバーキルしたくない中銀がどういう認識を示して行動するのか」というのをまったりとウォッチしようかという所で、海外中銀ネタをもう少し手広くやっていかねばなあという風に思うのでした。

#とこれだけ言っておいたのが死亡フラグになって円債が動くと面白いのだがそうやって下心をもって立てたフラグはフラグとして機能しないという法則があるのでまあ無理でしょ


〇木内さん情け容赦なくケチョンケチョンですな

金曜日にさっそくコラムを投下していると思ったら、
[外部リンク]
2018年02月16日

『副総裁の金融政策への影響力は限られる』ってところで解説している訳ですが、昨日はブルームバーグテレビに登場して発言していたようですが、同じ趣旨でもっと身も蓋もない説明を投下したのが記事になっていますな。

[外部リンク] 12:36 JST

『前日本銀行審議委員の木内登英野村総研エグゼクティブ・エコノミストは20日、副総裁候補となった若田部昌澄早稲田大学教授について、副総裁としての立場や実務経験の乏しさから、リフレ派として金融政策運営に大きな影響力を及ぼすのは難しいとの見方を示した。ブルームバーグ・テレビジョンで述べた。』(上記ブルームバーグニュース記事URL先より、以下同様)

『木内氏は「1回くらい議長案に反対することはあり得ても、何度も国会で答弁を求められる正副総裁が継続的に意見を異にすると、組織として難しい」と指摘した。』

ここはまあそういうことでして、政策委員会の政策委員、という意味では意見が違っていても別に構わんというか、むしろ議論の多様性を担保して、いろいろな見方から政策の点検を行うということが必要なので(馬鹿は困りますが)ちと別のポイントから意見を述べる人がいてもおかしくないし寧ろその方が良いくらいですが、副総裁ってのは最高執行機関の1名でして、一方でヒラの審議委員ってのは社外取締役みたいな感じな訳ですな。

こちらを見ると分かりやすいのだが。

[外部リンク] / 11:24
金融庁、地銀約20行の外債運用状況を緊急調査=関係筋
 


お題「ECBとか市場雑談メモ/BOEは今後の利上げを思いっきり言及」   2018/02/20(火)07:56:33  
  ふーん。
[外部リンク] / 05:14 /
ビットコイン、通貨としておおむね失敗=英中銀総裁

ほーと思ったがカーニーはんの講演は
[外部リンク] on Leadership in a Disruptive Age
Speech given by Mark Carney, Governor of the Bank of England
Regent’s University London Monday 19 February 2018

っていうリーダーシップとはみたいな講演なのにビットコインネタでニュースにされるカーニーはんちょっと不憫。


〇ECBの方向性や如何にということでしょうが

ほうほう。
[外部リンク] / 02:14
次期ECB副総裁にスペインのデギンドス氏、ドイツ出身の次期ECB総裁に道開く

『ユーログループは声明で「デギンドス氏をECB副総裁候補として支持する」とした。デギンドス氏のECB副総裁指名は3月22─23日の欧州連合(EU)首脳会議で最終決定される。就任は6月1日付。副総裁に南欧出身者が選ばれたことで、2019年に任期が切れるドラギECB総裁の後任にユーロ圏北部出身者が選ばれる公算が大きくなった。ドイツ連銀のワイトマン総裁などの北部出身者が次期ECB総裁に就任すれば、ECBの超緩和的な金融政策の行方に影響が出るとの見方も出ている。』(上記URL先より)

ということですスペインが来たからドイツ様登場の可能性って話なんだが今だってドラギ総裁(イタリア)にコンスタンシオ副総裁(ポルトガル)っつー組み合わせになっている訳で知らんがなですけどね。

ただよー知らんので何ともですが、モーサテさんによりますとこのおっちゃんは南欧なのにタカ派らしいですし、まー結局のところどういう流れになってもバイトマン先生が来るんじゃネーノ的なお話に結び付けられる、というのはECBが与えてくれる印象が金融政策正常化ワッショイという流れであって、まあそんな中でドラギのおいちゃんとコンスタンシオのおいちゃんはややハト派風味なので雰囲気変わるねっていうような感じなんでしょう。

でまあさらによー知らんのですが、ECBの場合って副総裁ってコンスタンシオさんがそうだったのかも知れませんけれども、ややこう空気感が漂っておりまして、それよりもマネタリー担当の専務理事(今はプラートさん)の方が気になるような気がしますが、ECBってのは勉強しようかと時々思うのですが、オペ一つにしても色々と関係者が多くて分かりにくい(なお色々なレビューはジャンジャン出ているのですが、オペレーションに関する説明の本だけでもいきなり3桁ページあるのが平気で出てくるので中々こう気合を入れて読もうという元気がおきませんすいません根性なしで)ので正直アタクシの不勉強が盛大に祟っているの巻です。

まーそれはそれとしましても、だいたいこう出てくる話というのは正常化に前のめり的なものが出てくる→ドラギのおいちゃんがせっせと火消しをして回る→でもやっぱり正常化に前のめりなものが、という繰り返しなのではないかと思います。


〇新人事で反応するかと思ったが反応は1日で終了して生体反応なしと

おお円債市場よ、死んでしまうとはなさけない(涙)という風情ですが、これはきっと黒田再任がメインシナリオでメインシナリオ通りだったから全部織り込み済みだったというだけのことなんですよ!!!!!!!!!

ちなみにいつも思うのだが、ロイターさんのこの円債市場のレビュー記事って記事時間の上にあるカテゴリーが「東京外為市場ニュース」なんですよね(普段そこを引用割愛しているのは悲しいから)。

[外部リンク] / 15:23
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は前営業日比横ばい、長期金利は変わらず0.055%

『国債先物中心限月3月限は150円75銭と前営業日比横ばいで引けた。政府が16日に国会に提示した日銀の正副総裁人事案を受けて、金融政策の早期正常化観測が一段と後退する中、日銀の国債買い入れが今週3営業日で予定されていることから、好需給を意識した買いが先行した。一方で、円安・株高に加えて、20日に流動性供給入札(対象:残存5年超15.5年以下)を控えた調整売りに上値が押さえられた。現物市場は閑散。前週末の取引で、10年債が0.05%台半ば、20年債が0.5%台半ばと、直近形成したレンジの下限近くまで低下したことから、積極的な買いが手控えられた。10年最長期国債利回り(長期金利)は同変わらずの0.055%。』(上記URL先より)

まあ金曜に関しても「直近形成したレンジの下限近くまで低下」と言いましても別にびっくりするような値動きしていたわけでもないので、なんとなく生きてるんだか死んでるんだか分からんけど一応生きているような反応をしてみましたという感じではあったのですが、輪番がちとイマイチで上値抑えられましたとかいう毎度おなじみの反応だけでして、もう何だかねという所ではございます。

とりあえずこのメンバーになったのでどこからどう見ても今の政策を微修正することはなさそうというのは明白ですので、じゃあ円債の金利上がらないのだから来年度はキャリーを取るくらいしかやることないからだったら期初から残高反映させていかなきゃ!となって買いがホイホイ来るのかとも思いましたが、まあ時期的にまだ期末の数字を締めにいく段階でここで来年度計画ヒャッハーというのはちと早いし、だいたいからしてここからヒャッハーと積み増すと期末の数字の方も修正しないといけないですからねえ的なのがあって本格的な嫌々ながらの残高積み(ナンジャソラ)も起きにくいという風情なんでしょうかね、よー知らんけど。

でまあYCCの微調整みたいなのってテコでもやらなさそうというのがメンバー的に確定してきた以上、この先って10年%0.11%ではホイホイと指値入りますし、まー輪番に関してはこの前増額した分ってのは簡単に減らしにくいと思う(理由は後述)ので、そらもう10年の所は輪番増えたしガチガチにアンカーされますがなと思うので、10年買っていてもなんか全然金利が上がる気がしない(上がらないとはいっていないので念のため申し添えます^^)ということになりそうですが、如何せん10年は金利の絶対水準が低くて、イールドカーブのレラティブでならともかく、運用資金の置き場所としてはALM的にデュレーション調整するためならともかく、調達コストと普通の人は合わない水準なだけにぐぬぬという感じで、では超長期と言いましても負債デュレーションの長い人はともかく、短い人がそこまで特攻できるのかという問題もあり、というような感じで益々何をどう買うのか難しいでしょうなあと思うのでした。

ところで長期と中期の輪番ですが、この前の指値実施の時に指値だけ素直に実施すればよかったものを、わざわざ中期と長期の輪番を増額したじゃないですか。まあアレって政府の執行部人事案がどの程度反映されているのかとかそういう高度な話は存じません(オペやるところにそんな話が下りる訳はない)けれども、結果的に黒田さん再任になりましたし、まあもとより黒田さん再任がよく言われていた話(ミーは政策変更の願望込みで別の読みをしていましたけど)という中で、別に増額しないでも金利上昇が止まったはずの輪番をわざわざ増額(特に指値の日の10年輪番増額は全く持って意味不明、というか意味は以下に述べる一つしかない)するというのは、「テーパリング云々を騒がれるのが嫌だから買入を増やしました」というだけの話であって、でもまあそれと関係なく円高進行してざまあwwwwという感じではあるのですが(かなり意地悪)、そういうメッセージ性を出してしまった以上、中期と長期の輪番減額は新執行部になっても当面できない、まあワンチャンあるとすれば4月の国債発行が減額になる時に減額しましたということで3月末の所で出す4月の予定で減らしそうなニュアンスの見せ方をするという位しかないでしょうけれども、日銀は国債発行計画と輪番をリンクさせるのを、財政ファイナンスへの思惑との絡みで蛇蝎のごとく嫌うというのが今までの仕様でしたし、新執行部になって一発目に輪番減額とかすると目立ってしまうのでまあ難しいということで、これはもう5月のT+1もありますしSCレポ面倒でしょうなあとは思います。

しかしまあ話がそれてしまいますが、この前の指値にぶつけて10年輪番増額ってのは指値を行っている以上どう見ても不要不急の増額で、メッセージ性を出したとしか言いようがないですし、そうなりますと「オペに政策意図なし」と言っていたのにそういうのやるなよなと思いますが、まあそうやって説明がコロコロ変わって突如不意打ちをする、というのはQQE2以降(QQE1もタイミングとしてはやや早い感じでしたけど)の黒田日銀の仕様であって、この仕様が次期黒田日銀でも普通に継承されるという事になるので、政策の微調整というのものは存在せず、突如前との整合性なく政策運営がぶっ飛ぶ、というのが続くと思います、あーやだやだ。


〇ここでBOEネタを投下の巻

この前の続きで、2月会合の議事要旨の方から金融政策議論部分を鑑賞します。
[外部リンク] Policy Summary and minutes of the Monetary Policy Committee meeting ending on 7 February 2018

思いっきり手抜きインスタント読みで『The immediate policy decision 』以降をば。

『22 The MPC sets monetary policy to meet the 2% inflation target, and in a way that helps to sustain growth and employment. In pursuing that objective, the main challenges for the Committee had continued to be to assess the economic implications of the United Kingdom withdrawing from the European Union and to identify the appropriate policy response to that changing outlook, including to the substantial depreciation of sterling that had been associated with the decision.』

『During the negotiation period, those economic implications would be influenced significantly by the expectations of households, firms and financial markets about the United Kingdom’s eventual economic relationships with the European Union and other countries, and the transition to them.』

ブリクジットの影響でポンド売られましたが、ポンド安で物価は上がってしまいまして英国の場合は物価が3%水準になっていて、インフレ目標的には引き締めというかとっとと正常化しないといけないという事になるのですが、一方でブリクジットが経済にマイナスの影響があるやもしれず、経済にマイナスなのに緩和をホイホイ縮小して良いものなのかどうか、という判断が難しいということですな。

『 Since the Committee’s previous meeting, indicators of corporate and household confidence had not reacted significantly to the progress made in the first phase of the Article 50 negotiations.』

企業や家計のコンフィデンスは特にこのところ大きな変化はないと。

『23 In such exceptional circumstances, the MPC’s remit specified that the Committee must balance any tradeoff between the speed at which it intended to return inflation sustainably to the target and the support that monetary policy provided to jobs and activity.』

さっきと同じ話の国内版。

『Over the past year or so, a steady absorption of slack had reduced the degree to which it was appropriate for the MPC to accommodate an extended period of inflation above the target. Consequently, at its November 2017 meeting, the Committee had tightened modestly the stance of monetary policy in order to return inflation sustainably to the target. So far, the impact on interest rates faced by households and firms had appeared in line with past experience.』

国内では経済のスラックが順調に縮小していく中で、昨年11月に0.25%→0.50%に利上げしましたが、その後の動きも想定通りで推移中。

『24 The Committee considered how the outlook had changed since its December meeting and the November Inflation Report projections. 』

11月から特に見通しに変化なし。

『25 The near-term outlook for the global economy had strengthened further and the projections incorporated in the February Inflation Report were consistent with growth in PPP-weighted world GDP of a little over 4% in 2018.』

世界経済は一段と強い成長へ。

『Notwithstanding recent volatility in financial markets, global financial conditions remained supportive.』

最近市場がボラ出てますが金融環境は特に問題ないですよ

『The degree to which the UK economy would benefit from that further broad-based strength in global demand was an important judgement, given continuing Brexit-related uncertainties. Since the referendum on EU membership, UK GDP growth had slowed to the bottom of the range of G7 economies, having previously been at the top, and a similar pattern was observable in business investment growth. That decoupling was also evident in asset prices. In particular, UK-focused equity prices had significantly underperformed their international counterparts, and the usual positive correlation between UK-focused and overseas equities appeared to have weakened.』

ブリクジットの影響で英国経済や金融市場は海外とデカップリングして動いていましたな、だそうです。

『Set against that, direct trade channels appeared to have remained unimpaired, and net trade appeared to have contributed strongly to GDP growth last year, although these data were volatile.』

貿易に関しては特に問題もなく振れはあるけど強いですよと。


『26 In the MPC’s central projections, UK net trade benefited from robust global demand and the past depreciation of sterling. Along with high rates of profitability, the low cost of capital and limited spare capacity, strong global activity was supporting business investment, although it remained restrained by Brexit-related uncertainties.』

貿易は好調で企業収益もよろしい。

『Household consumption growth was expected to remain relatively subdued, reflecting weak real income growth. 』

家計はネットの収入が弱い(物価が3%なんだから当たり前)ので相対的には弱め。

『27 In the February Report, GDP growth was expected to average around 1-3/4% per year over the forecast, a slightly faster pace than was projected in November despite the projections being conditioned on the higher market-implied path for interest rates and stronger exchange rate prevailing in financial markets at the time of the forecast. The preliminary estimate of GDP growth in 2017 Q4 had been stronger than expected, at 0.5%, and recent indicators suggested a slightly stronger near-term outlook for activity than in November.』

2月インフレレポートについて、成長見通しを上方修正しています。

『28 In preparing the February Report, the MPC had undertaken its scheduled annual assessment of aggregate supply side conditions. A range of evidence suggested that unemployment was close to its equilibrium rate, which was now estimated to be 4-1/4%, slightly lower than estimated a year ago. Within companies, there appeared to be some scope to increase output by raising the average number of hours worked by employees, but indicators suggested that there was little capacity for companies to work their other resources more intensively.』

『Overall, the Committee judged that only a very limited degree of spare capacity remained in the economy.』

失業率4.25%は完全失業率水準で、企業の余剰生産力もほとんどない状態なので経済の余剰生産力は極めて小さいと判断。

『29 The outlook for growth in the economy’s supply capacity was modest. The MPC judged that, notwithstanding a projected rise, structural productivity growth would remain weak relative to pre-crisis norms.』

さっきのが供給サイドで、需要サイドは過去の金融危機前よりは弱いけど見通し通りに回復していると。

『Labour supply was also likely to rise more slowly than in recent years. These factors meant that the pace at which the economy could expand over the coming years without generating increased inflationary pressures was judged to be around 1-1/2% per annum, lower than pre-crisis norms. Given the slightly stronger demand growth projected in this Report, the remaining very limited degree of spare capacity was absorbed more quickly than in November. A small margin of excess demand was projected to emerge by early 2020 and to build thereafter.』

伸びがイマイチなのは物価がそこまで弱めだったからで、2020年くらいからは需要超過になってくるんではないかと。

『30 CPI inflation had fallen from 3.1% in November to 3.0% in December, 0.3 percentage points higher than had been expected at the time of the November Inflation Report, in part reflecting higher oil prices. As set out in the accompanying open letter from the Governor to the Chancellor of the Exchequer, inflation was projected to fall back gradually as the effects of sterling’s past depreciation faded. In the near term, the recent rise in global oil prices meant that the projected fall in inflation was more gradual than anticipated at the time of the November Report.』

物価は上振れて推移中、今後下がるでしょうという見通しではありますが。

『31 Set against the waning influence of external price pressures, the outlook for inflation was underpinned by a continuing recovery in domestic cost pressures. Indicators of pay growth had risen recently, to a greater extent than expected at the time of the November Inflation Report. Annualised three month on three month growth in private sector regular average weekly earnings had been around 3% since the middle of 2017. A recent survey by the Bank’s Agents had shown that firms expected their average pay settlement to be half a percentage point higher in 2018 than in 2017. Recruitment difficulties had risen further. A further marked rise in annual earnings growth was likely in coming months as previous weak data dropped out of the calculation. The latest signs of a pickup in pay growth suggested that the tightness of the labour market would result in a rise in unit labour cost growth towards target-consistent rates.』

今後は原油やポンド安の一時的要因から、賃金上昇による内生的な物価上昇圧力に変わってきて、賃金に関しては上昇傾向のインディケーターが見られますと。

『On balance, CPI inflation was projected to remain above the 2% target in the second and third years of the MPC’s February central projection, despite those projections being conditioned on tighter monetary conditions than had been assumed in the November Report.』

2-3年のタームで2%に戻ってくるでしょうとの見通し。

『32 The Committee turned to the immediate policy decision.』

てなわけで政策決定。

『33 The outlook for growth and inflation was likely to require some ongoing withdrawal of monetary stimulus.』

のっけから今後の緩和縮小が必要とか来てます。

『Since November, the prospect of a greater degree of excess demand over the forecast period and the expectation that inflation would remain above the target had further diminished the trade-off that the MPC was required to balance. It was therefore appropriate to set monetary policy so that inflation returned sustainably to its target at a more conventional horizon.』

つーことで物価と経済のバランス見ながら政策運営しまっせと。

『34 There were risks in both directions around the inflation outlook. On the upside, momentum in global growth might persist for longer and the boost to UK demand from global factors could prove greater than anticipated. Global inflationary pressures had also shown signs of building. The tightness of the domestic labour market could result in faster wage and unit labour cost growth. The predicted pickup in productivity growth
was not assured. 』

『35 On the downside, some business survey indicators of output had weakened. Recent housing and retail sales data had softened and, more generally, consumers might still respond to the past squeeze in real incomes to a greater degree than anticipated. And UK net trade could benefit by less from the pickup in global demand than had been the case recently. There was a possibility that the contribution of imported inflation pressures would diminish more rapidly than in the central projection.』

物価に関しては上下のリスク。

『36 In light of these considerations, all members thought that the current policy stance remained appropriate to balance the demands of the MPC’s remit.』

で結果は現状維持。

『The Committee also judged that, were the economy to evolve broadly in line with the February Inflation Report projections, monetary policy would need to be tightened somewhat earlier and by a somewhat greater degree over the forecast period than anticipated at the time of the November Report, in order to return inflation sustainably to the target.』

ですが見通し通りに推移した場合に金融緩和の縮小が必要ということで利上げか買入縮小をするという話になっております。

『37 All members agreed that any future increases in Bank Rate were expected to be at a gradual pace and to a limited extent. The Committee would monitor closely the incoming evidence on the evolving economic outlook, and stood ready to respond to developments as they unfolded to ensure a sustainable return of inflation to the 2% target.』

ただ上げるにしてもペースや幅はゆっくりと、となっていて以下は決定事項になりますが、まあ経済には強気で利上げしまっせと言いつつも政策金利は早急には上げないという中々ややこしい感じではありますな。
 


お題「執行部人事雑感」   2018/02/19(月)08:04:56  
  日銀役員の退職手当が削減されたと聞きまして。

[外部リンク]

『日本銀行では、「国家公務員退職手当法等の一部を改正する法律」(平成 29 年法律 第 79 号)が施行され、特別職国家公務員の退職手当の支給水準が引き下げられたこと等を勘案し、「日本銀行における役員の給与等の支給の基準」の一部を別紙のとおり変更し、役員退職手当を 3.5%引き下げることとしました(平成 30 年 3 月 1 日実施)。』

なんだ物価目標がいつまでたっても達成しないから減額されるんじゃないのかつまらん。

#どうでもよいのだが「政策の継続性を評価」って言っているモーサテの某ゲスト解説なんだが、「政策が継続されるのが安心」って話をしながら「政府との共同声明の見直しが必要」ってお前それは政策が継続されないって意味なんだが分かってて喋ってるのこのオッサン???

#市場との対話という意味では、とまとめていたが、中銀と市場の対話ってトンチキが阿呆なノイズを振りまくのが対話をややこしくする面というのは多々あるのですが、これがまた適当に大きな組織で一旦メディアなども含めた露出が増えると全然淘汰されない仕組みないというのが何だかなあと思う


〇ということで総裁副総裁人事が出たわけだが

日経報道通りでした。そして「事前漏洩批判」が野党から出ている訳で、日経新聞って何のためにどうでもいい事前報道をしようとしているのか全く意味が分からない。

まあ物凄く高度なことを考えると、若田部某先生の資質についてのツッコミやら、そもそもこの政策継続して良いのかという議論にならないように「事前漏洩」というツッコミどころを用意するという日経の高度な技術なのかもしれませんね!!!(棒読み)

ということで。
[外部リンク] 黒田総裁を再任へ 政府が人事案
2月16日 11時10分

『政府は、16日開かれた衆参両院の議院運営委員会の理事会で、ことし4月に任期満了を迎える日銀の黒田総裁を再任するとともに、副総裁には新たに早稲田大学の若田部昌澄教授と日銀の雨宮正佳理事を起用するなどとした人事案を提示しました。』(上記URL先より、以下同様)

ということでこの記事は色々と詳しいので折角なので引用しておきましょう。

『黒田氏は73歳。昭和42年に当時の大蔵省に入省し、国際部門のトップである財務官を経てアジア開発銀行の総裁などを歴任しました。そして平成25年3月に日銀総裁に就任し、異次元とも呼ばれた大規模な金融緩和を進め、史上初となるマイナス金利政策も導入しました。』

マイナス金利は史上初ですな。

『しかし、日銀が目標に掲げる2%の物価上昇率の達成時期の見通しは6度も先延ばしされていて、野党側からは、金融政策の転換が必要だとして黒田総裁の交代を求める意見が出ていました。』

>物価上昇率の達成時期の見通しは6度も先延ばし
>物価上昇率の達成時期の見通しは6度も先延ばし
>物価上昇率の達成時期の見通しは6度も先延ばし

良いイヤミですな(^^)。

『一方で、安倍総理大臣は「黒田総裁の手腕を信頼している」として、大胆な金融緩和の着実な推進に重ねて期待を示していました。』

とまあそういうことですが、黒田さんの話はともかくとして雨宮さんと若田部さんの解説もあるのでこういう時じゃないと公共放送でネタにしてくれないと思うので引用引用。

『若田部昌澄氏とは』というのがあるので引用。

『若田部昌澄氏は早稲田大学・政治経済学術院の教授で52歳。大量の資金を市場に供給することでデフレから脱却できるという、いわゆる「リフレ派」の学者の1人とされ、デフレ脱却に向けて日銀が金融緩和を強化する必要があるという立場を取ってきました。』

『黒田総裁のもとでの大規模な金融緩和をめぐっては、株高をもたらしたり行き過ぎた円高を是正したりしたと評価するとともに、持続的な経済成長に向けては、金融政策だけでなくインフラ投資や教育無償化など、財政措置を伴う成長戦略が重要だという考えを示していました。』

物価が上がらないのは???というのは別のネタで確認しましょう。

『平成26年11月に、消費税率の10%への引き上げについて各界の代表などから意見を聞くために開かれた政府の「点検会合」では、「消費増税はデフレ脱却と矛盾している。財政再建にとっていちばん必要なのは経済成長だ」などとして、引き上げに反対の立場の意見を表明しました。』

いやあの消費増税に反対する人が日銀副総裁っていうのは良いんでしょうかねえとは思う。もちろんこれで日銀がそもそも消費増税反対ってんんだったら別に良い(それも変だが)のですけれども、そうじゃない人がヒラ審議委員なら別に問題ない(寧ろ意見の多様化のためには入れてもいいんじゃないのとは思うけど)のですが、執行機関の方々の所に全然意見の違う人が入ってワークするのかよと非常に疑問がががが。


続いて雨宮さん。

『雨宮正佳氏は62歳。昭和54年に日銀に入り、金融政策の実務を担う企画部門に長く在籍しました。』

金曜も申し上げましたが、この組み合わせだと中央銀行の本来的な業務というか現業部門であるところの決済とか発券とかプルーデンスとか最近重要になった金融市場とかの話となると前任(ってまだ変わっていませんが)のおじさんと対比されるとうーむとなるので、それが良い方に出てくれれば良いのですが。

『平成13年、当時、日銀が世界に先駆けて実施した量的緩和政策の立案に深く関わり、その後の企画局長時代には世界的な金融危機、リーマンショックへの対応に当たりました。』

「日銀が世界に先駆けて実施した量的緩和政策」って中々良い宣伝をしている。公共放送やるじゃん。

『平成22年に理事に就任、平成24年から大阪支店長を務めたあと、黒田総裁が就任する直前の平成25年3月に金融政策を担当する企画担当の理事に再び就きました。そして、黒田総裁が「異次元」と名付けた、大規模な国債の買い入れにより市場に供給するお金の量を増やすことを柱にした、「量的・質的金融緩和」の導入に携わりました。』

さいですな。

『その後も企画担当の理事として、おととし9月には「短期金利」と「長期金利」に誘導目標を設ける「イールドカーブ・コントロール」と呼ばれる政策の立案を主導するなど、未曽有の金融緩和を進めるにあたって実務面で中心的な役割を果たしてきました。』

なお、マイナス金利政策の実施に関しては何故か黒田さんの所にだけ記載されているというのがチャーミングで、これを物凄く陰謀脳丸出しで読解しようとすると中々面白い結果を導き出すことも可能なのですがちょっと荒唐無稽なのでパスします(ヒント:マイナス金利は黒田さんがやったことであって・・・・・・・・)。

『また、金融市場の動向をめぐって財務省、金融庁、日銀の幹部が意見を交わす3者会合で日銀側の窓口になるなど、政府や民間金融機関とのパイプ役も担ってきました。』

お、そうだな。


・・・・・・・・とまあそういうことで、まーこのまま決定という事になるでしょうが、若田部さんや雨宮さん(特に雨宮さん)のところはこうやって出てくる折角の機会なので引用しましたぞな。


・さて若田部さんなのですがこの主張で執行部回るのかね

[外部リンク] 5:00 JST

最初の

『長期国債買い入れを80兆から90兆円、物価目標を2%から3%に  
浜田内閣官房参与と共著、複数のエコノミストが次期副総裁と予想』

ってのを見るだけでゲップが出てしまいますが以下上記URL先から。

『金融緩和に積極的なリフレ派として知られる早稲田大学の若田部昌澄教授は、2019年10月の消費税10%への引き上げを考慮した場合、日本銀行の追加緩和が必要だとの見解を示した。12日、ブルームバーグの電話取材に答えた。若田部氏は、現在の政策を続けたとしても「2020年、21年に達成できると断言できる人は誰もいない」と述べ、増税時までに2%の物価上昇目標達成に十分な物価モメンタム(勢い)が形成される可能性は低いと指摘。「増税が前提となると、やはり追加緩和が必要ではないか」と話した。』

だったら増税しない方が良いのではないでしょうか????

『具体的な緩和策としては、年間80兆円をめどとする長期国債買い入れ額(保有残高の年間増加額)の90兆円への引き上げや物価上昇目標の2%から3%への変更を挙げた。また、政府・日銀の共同声明を改定し、20年度までの名目GDP(国内総生産)600兆円目標を採用することも一つの選択肢としている。』

80兆円を90兆円にした程度で2%引きあがる消費税率の増加に対応が可能なのだったら、QQE前の買入ペースもはや忘れてしまいましたが、それを一気に50兆円にして80兆円にしたという流れの中で消費税率が3%引きあがるのに対応全然できていなかったのに対して何でそうなると大丈夫なのかという理論はどうなっているんでしょう??????

『若田部氏は次期総裁候補の具体名は挙げず、「現在の物価安定目標2%のフレームワークが継続するかどうかが重要だ」と述べた。また次期総裁は「人工知能のように政策を推進していくこと」が理想だと説明した。』

じ、じんこうちのう??????

『物価目標達成への道のりが遠い中、黒田総裁が11月、講演で低金利が金融仲介機能を阻害するリバーサル・レートに言及したことには、推測を生むため「今はやるべきではない」と話した。「実証研究もなく、日本で起きているという証拠もない」からだという。』

金融政策には効果と副作用があって、効果よりも副作用が高い政策を実施するのは政策として効率がよくありませんね、というだけの話なのですが、リバーサルレートとか変にキャッチーな話をするからこういうツッコミを受けるのだが、本来は「リバーサルレートの考え方は政策の効果と副作用を常に点検するという意味であって、特定の金利水準に意味があるような誤解を与える表現で説明するのは市場とのコミュニケーションとしてもうすこし慎重に扱うべきだった」というような批判するならまあ適正だと思いますが、もとより置物リフレ派の方にそのような話はできませんな。

ちなみに黒田総裁がチューリッヒで講演したときにネタにしたのは、

『Markus K. Brunnermeier and Yann Koby (2017), "The Reversal Interest Rate: An Effective Lower Bound on Monetary Policy," mimeoを参照。』

ってなっていまして、物件はこちら
[外部リンク] Reversal Interest Rate: The Effective Lower Bound of Monetary Policy

予定稿のスライドはこんなのですな。
[外部リンク] “Reversal Interest Rate” An effective Lower Bound on Monetary Policy

でこちらはまだパブリッシュされていない物件(そんなのをよくもまあ引っ張ってきたと思いますけど)ではありますが、書いてあることを斜め読みしますと、すくなくともマネタリーベース直線一気置物リフレ理論よりは随分と実証的だと思いますけどねえ・・・・・・・・・・


ということで若田部先生別のも参照しましょう。
[外部リンク]
 


お題「さあ人事案提出ということで雑談/国債市場の流動性ネタ/ECBがビットコインについてコメントページ」   2018/02/16(金)08:04:10  
  さあ本日11時の議院運営委員会は正座して待機ですよウェーハッハッハ。

〇正副総裁人事案提出なんですかそうですか

昨日の夕方やってきましたヘッドラインはまたまた共同通信からでした。
[外部リンク] 21:55 一般社団法人共同通信社

こちらは記事の内容付きなので時間が夜の9時とかになっていますが、第一報は4時台に出ていた筈。

『衆参両院の議院運営委員会は15日、政府から国会同意人事案の提示を受ける議運委理事会を16日午前に開催すると決めた。複数の与党関係者によると、日銀の総裁と副総裁2人の人事案が含まれる。政府は、今年4月に5年の任期を終える黒田東彦総裁を再任する方針を固めており、副総裁人事が焦点となっている。』(上記URL先より)

ということで、とりあえず議院運営委員会は11時だそうなのでそれをお楽しみに、という所なのですが・・・・・・・・・・・・

NHK
[外部リンク] 21:08更新
マイナス金利2年 副作用顕在化で見直し論も 不動産融資増も苦しむ金融機関

ということで産経新聞がマイナス金利の副作用顕在化という記事をこのタイミングで打ち込んでいる辺りに味わいを感じるところではありますが・・・・・・・・・・・・


日経新聞
[外部リンク]
与党内調整難航も
経済 政治 2018/2/16 2:00日本経済新聞 電子版

『政府は16日にも衆参両院の議院運営委員会理事会に日銀の正副総裁など国会の同意が必要な人事案を示す。黒田東彦総裁の再任のほか、副総裁に日銀の雨宮正佳理事と早大の若田部昌澄教授を充てる案を検討中だ。与党には人事案が国会の手続き前に表面化することへの反発があり、調整が難航する恐れもある。』(上記URL先より)

詳しい記事は朝刊および電子版有料会員向けページで見てちょという所ですが、「与党には人事案が国会の手続き前に表面化することへの反発があり、調整が難航する恐れもある。」ってそういう認識を日経新聞が持っているのだったら別にこんなもの数時間早く報道したから何なのよというレベルの話なのに、それをことさら報道しておいて「人事案が国会の手続き前に表面化することへの反発があり」って放火魔が「火事が起きているようで問題がある」とか言ってるようなレベルで豆腐の角に頭をぶつけて以下自主規制。


・・・・・・・でですね、でてもいない人事の話でああでもないこうでもないという話をするのも何ではありますが、やはりこのトップ人事は相場に何らかの形で影響せざるを得ない(短期的なものとか長期的なものとか)ということですから、というのはまあ言い訳でございまして、まあ他人の人事ネタは野次馬根性な井戸端会議的にネタということで(超不謹慎)愚考雑談。

えーっとですね、日経さんが出している下馬評なんですが、本田さんじゃないのかよというのはやはり最近は黒田さん批判色が強くなっているリフレ一派であることに加え、本田さんは黒田批判の先鋒でもあるのでそういうの入れるのはちと無理がある、という事で妥協して若田部さんというお話なのかねえと思われます。

ただ、若田部さんって別に金融実務強いとも思えませんし、本田さんはあの有様であっても元々財務官僚をやっていたのですから組織的対応という面での対応とかも(やるかどうかは別として)あるていど行政におけるお約束というか行動のコードは弁えているのではないかという期待がちったあ持てないこともないと思うのですが、若田部さんはど〜みても謎の信念(しかも元々金融論とか金融政策とかの専門家でもないし金融実務に至っては全く触ってもいないでしょうから凄まじい勢いで机上の空論を持ち出してくるリスクが高い)で突撃してきそうなお方にしか見えない(個人の主観です)ので、その理論が運よく正鵠を得ていれば良いのですが、置物リフレ理論が華麗に机上の空論であったことを示した後に同じ一派の方が登場して理論を振りかざして突撃とか203高地に銃剣突撃してロシア軍の十字砲火でなぎ倒される姿しか思い浮かばん。

つまり何を申し上げたいかと言いますと、昨日くらいに申し上げたような気がしますが、まあ大人の事情によってリフレ枠副総裁というのは置かないわけにもいかない(本来はそんなの置くなよヴォケと思うが)という現実を踏まえた場合、どうせリフレ理論が理論倒れで実際に現実世界でワークする政策フレームワークに落とし込むには理論が穴だらけで、施工図の書きようがない設計図みたいなものなのですから、そんな設計図を書いて悦に入っている偉い人に関しては「はいはい素晴らしい理論ですね立派な理論ですね」と床の間のガラスケースに入れた博多人形状態になっていただければ無害無益となるのですが、この博多人形が勝手にケースぶちやぶって勇壮に正調黒田節を歌いだしてノイズ振り撒くとかいうことになりますと誠に有害となりますので、博多人形として納まりの良い方になっていただく、というのがアタクシ的にはまだマシなんじゃないかと思う所です。でもって博多人形の素質がありそうなのは本田さん、ってまあダメージ少ないのがどの選択肢かみたいなお話ですが、必死にナチスを追い払ったら労農赤軍がやって来ましたウラーとかいうような感じで、変なのを入れないようにしていただきたいものだ(全員変だけど)と思うのでした。


でまあ置物副総裁の跡目に関してはそういうイメージなのですが、黒田さん雨宮さんという組み合わせに関しても市場の中の人的には唸ってしまう組み合わせでして(いやまあ本命視されていましたから別にこれが出てくるのは順当なのですが)、黒田さんはもとよりそうですけれども、マイナス金利政策やらYCCやらで先生!大変です!!うちの債券市場ちゃんが息をしていないの!!!となるわ、マクロプルーデンス的に金融機関の経営とか円資金での有価証券運用だとかに対する問題ががががとか、その手の話を関心持って深刻に受け止めるとゆー感覚がどうも欠けているように思えます(欠けてなかったらあんな騙し討ちのタイミングでマイナス金利政策とか導入せんわ)。

いやね、今のようにとりあえず物価上昇するまで粘り強く緩和を継続する、っていう一種の問題先送りをしながら事態の好転を待つというようなステージだったら市場機能がどうのこうのとかマクロプルーデンスがどうのこうのって話は問題として顕在化しにくいのですけれども、先送りをしたものの結局どうにもならいまま先送り期間が延びていけば、マイナス金利+YCC政策の副作用が累積して先送りすら許されないことになるかもしれませんし、財政出せ〜的なことになっていく中で国債管理政策との絡みで金融政策による市場機能の喪失がどういう悪影響与えるのよとか、それは財政出せだけではなくて、今の政策続けても埒が開かないという状況になったときに政策の微修正をしようとしたら市場がそれに耐えられるような厚みと深みを持っているのか、とかそういうのって今後の5年間で色々と問題が起きてくると思うのですが、そういう時に市場とかマクロプルーデンスとかに対する経験値が高くて理解が深い人がボードにいた方が良いんじゃないの、とは思ったりもします。


まーいずれにせよ11時には出てくるというのでお楽しみに、というところですが、現状では為替市場とかって日本要因というよりは米国要因で動いている感があって、よほど素っ頓狂な人事案(ジンバブエ大先生が総裁とか出たらどこかの英文ベンダーが二つ名入りで紹介していただきますと為替が良い感じで爆発してくれるのでは、みたいな)が出ない限りはそっちのニュースで動くというのはちょっとという感じはありますな。

寧ろ黒田さん雨宮さんだと「現在の政策枠組みを無理くりでも継続させるし、ややこしいことになってきたら変な仕組みを増築して政策の延命を図る」という感じになると思いますので、政策の見直し期待がすっ飛んでしまうので銀行株があばばばばーとかなった挙句に円高とかいうようなチャーミングな展開になるリスクもあるわなあとか、まあそんなことをつらつらと考えるのでした。


なお、ひとさまの人事を肴に雑感、というのもあまり品が良いものでもないのであまり細々とどういうのが良さそうか的な話は申し上げませんが、とりあえず日経報道の辞令に関しては最悪というようなことでは勿論ございませんが、とは言いましてももう少し検討の余地があるんじゃネーノという印象はございます。


〇財務省でも国債市場の流動性についてペーパーが出てきているのですが・・・・・・・・・・

[外部リンク]

って中の下の方にこんなのがあります。

シリーズ日本経済を考える 74 市場流動性の測定―日本国債市場を中心に・・・服部 孝洋
[外部リンク] impact)という概念を軸に、多くの流動性指標の整理を行っている点である。プライス・インパクトとは「ある取引に伴い資産価格がどれくらい変化するか」を意味する。例えば、ある投資家が日本国債へ投資するケースを考えよう。この定義によれば、流動性の高い市場とは、大きな取引によっても国債の価格がさほど変化しない市場である一方、流動性の低い市場とは、わずかな取引でも国債の価格が大きく変動してしまう市場を意味する。実務家の観点からすれば、プライス・インパクトとは「取引の執行にかかるコスト」に近いイメージになる。』

う、うん。

『後述するとおり、「プライス・インパクト」は理論的な研究と密接な関係があり、しばしば用いられるビッド・アスク・スプレッドや売買回転率なども「プライス・インパクト」の簡易的な指標と理解することができる。その意味で、多くの流動性指標は「プライス・インパクト」という軸で統一的に整理することが可能になる。』

うーん。

『サブプライム問題を発端とした2008年の金融危機以降、流動性に関する学術的な研究の重要性はこれまで以上に増してきている。金融危機は流動性危機と解釈されることも多く、実際に米連邦準備制度理事会(FRB)を中心として市場に流動性を供給する政策がとられてきた。』

『財務省や日本銀行など政策当局にとっても流動性の高い市場を維持する重要性は高い。近年の財政赤字に伴う国債残高増に鑑みると、流動性の高い市場を維持することは急激な金利上昇の抑制に寄与し、調達コストを低下させる。2013年4月以降、日銀が量的・質的金融緩和(Quantitative and Qualitative Easing:QQE)を導入したことに伴い、国際通貨基金(IMF)などから市場流動性の低下への懸念が指摘されており、金融政策とも密接な関係を有する。』

さいですな。

『本稿では、第2節でマサチューセッツ工科大学のJiang Wang教授とロンドン・スクール・オブ・エコノミクスのDimitri Vayanos教授によるサーベイ(Vayanos and Wang, 2012)をベースに流動性の定義を整理する。第3節では債券特有の流動性指標の説明を行い、続く第4節で特に国債市場を中心に我が国債券市場の話題を紹介する。』

ということなのですが、今回は最後の第4節に飛びまして・・・・・・・・・・・・

『4.日本国債市場における流動性の論点』というところですが。

『本節では、これまでの議論を踏まえ、流動性の観点から日本国債市場に特徴的な事象について解説する*17。まず国債市場全般について触れたうえで、最近の話題について取り上げる。』

『4.1 日本国債市場』

『国債を主とした日本の債券市場の特徴は、店頭取引(相対取引)が中心となっている点である。店頭取引とは、株式のように取引所で投資家が取引を行うのではなく、証券会社などの金融機関においてトレーダー(ディーラー)が在庫を持って各々がプライスを出すことでマーケットメイクを行うような取引形態を言う。現物だけでなく、スワップやオプションなどの金融派生商品(デリバティブ)の多くも店頭取引となっている*18。』

『国債市場の流動性を考えるうえで、国債先物市場の存在は非常に重要である。国債先物は取引所取引であり、2017年時点で1日平均3兆円弱の取引量があるなど、最も流動性が高い市場と考えられる。国債先物はその設計上、将来特定の国債と交換されるため、現物国債と密接な関係をもつ。特に、現在取引がなされている長期国債先物は、残存7年以上11年未満の国債と交換できる制度となっており、事実上、先物は残存年数7年の国債(最割安銘柄:Cheapest To Deliver)とリンクしている*19。そのため、国債市場の中でも特に7年ゾーンに売買が集中し、現物との裁定取引を通じてタームストラクチャ全体に影響を与えることが知られている*20。』

国債市場って話だと先物を含むだから確かに7年ゾーンに売買が集中する形になるんだが、投資家とマーケットメーカーの商いという意味では7年物は品薄オフザラン銘柄なんだよな〜。

『発行市場という観点からみた日本国債の特徴は、社債などの引受方式と異なり、オークション(入札)により発行されている点である。日本国債ももともと引受方式によって発行されていたが、徐々にオークションによる発行の割合が増えていき、現在は完全にオークションによって発行されている*21。我が国では、2004年以降、国債の安定的な消化の促進、国債市場の流動性維持・向上等を企図して、国債市場特別参加者制度(いわゆる日本版プライマリーディーラー制度)が導入されており、特定の金融機関に対して、一定の応札・落札義務が課されるとともに、発行当局が開催する定期的な会合への参加、第二非価格競争入札や流動性供給入札への参加など、特別な資格が付与されている。』

という話にワープしまして、以下『4.2 日本国債市場における流動性維持・向上を目的とした制度改革』という小見出しに飛んでしまうのでそこは割愛して次の『4.3 量的・質的金融緩和の影響』を鑑賞。

『国債市場における市場流動性の最近の話題は、日銀が導入したQQEの影響である。2013年4月以降、日銀による大規模な資産購入が実施されているが、日本国債については年間発行額にほぼ相当する程度の額が日銀によって買い入れられている。QQE開始当初から、日銀の国債買入れが店頭市場での売買低下につながった可能性などが指摘されており、直近では、IMFからも日本の国債市場における流動性の低下が指摘されている(IMF,2017)。』

おうそうだな。

『これに対し、日銀は複数の対応策を講じてきた。まず、日銀は定期的に国債市場の流動性に関する指標を公表し、市場参加者に対して市場流動性に関する情報提供を開始した*25。具体的には、長期国債先物市場・現物国債市場・SCレポ市場について、取引高、ビッド・アスク・スプレッド、板の厚み等の指標を提示している。これに加え、流動性を懸念している投資家に配慮し、「債券市場サーベイ」というアンケートも実施している*26。』

別にアンケートやったりサーベイやったりしても流動性は向上しませんが。

『さらに、日銀は市場の流動性を向上させるべく、特定銘柄の国債を金融機関に貸し出す「国債補完供給オペ」を拡充するなど市場流動性に配慮した政策も実施している*27。』

使い勝手悪いし常設ファシリティにするような雰囲気も漂わないんですけど。

『足元では、QQEと市場流動性に関する学術研究も出てきているが、必ずしも市場流動性が低下したとの報告はなされていない。』

お、おぅ・・・・・・・・・・・・

『例えば、Iwatsubo and Taishi(2017)は、買い入れ頻度を増やし1回あたりの買い入れ額を減らすなどの対応が一定程度流動性の改善に寄与しているとの報告をしている。また、Pelizzon et al.(2017)は、日本国債のマイクロレベルのデータを用いて、QQEが現物国債の流動性に与えるインパクトを推定しており、日銀が国債を買い占める効果(scarcity effect)は流動性に対してマイナスに寄与する一方、ある銘柄が日銀の購入ターゲットとなることの効果(spotlight effect)はその銘柄の流動性に対してプラスに寄与するとの結果を得ている。黒崎等(2015)は国債市場について多数の流動性指標を用いて多面的な分析を行っており、板の厚みなどの観点では流動性低下がみられるものの、ビッド・アスク・スプレッドなど伝統的な指標については、2014年10月の量的・質的金融緩和の拡大以降も、目立って流動性は低下していないとの報告を行っている。そのほかにも、Tsuchida et al.(2016)は日本国債先物のイントラデイデータを用いて、金融政策決定会合や経済指標の公表が市場流動性を概ね低下させることを示したほか、衣笠・長野(2017)は国債市場の需給タイト化を背景に、担保となる国債銘柄の賃貸料(SCレポレート)が上昇する現象(いわゆる国債の希少性)について分析を行っている。』

・・・・・・・orz

いやあのですね、そういう指標がどういうのを出していますとか言いましても、現実問題として日本国債市場のアクティビティとか参加者の多様性とか市場の流動性とか色々な環境の変化に応じて市場参加者が売買を行うことによって市場全体がが見る経済物価の先行き見通しが示されるというような機能とか、思いっきり失われているものはたくさんある訳でして、現場労働者の皆様、不肖このアタクシもその末席を汚させていただいておりますが、現場からの見方が明らかに市場の流動性とかだけではなく、今申し上げたような「経済見通しの鏡としての債券市場」とか「多様な参加者による価格形成」とかそういう問題も含めて市場としての存在から遠くなってきている、というのはどこからどう見てもファクトな訳でございまして、そのファクトをどのような市場データで分析して把握するのか、定量的な分析ができないのか、というような観点で研究が進んでほしいのですが、なんかこう定量データをこねくり回して市場の中の人たちが考える現実と違う結論出してドヤ顔されても何のための研究なのかと思ってしまうわけですよ。

まあこちらのペーパーは独自分析の紹介じゃなくて先行研究事例の紹介だから、アタクシが小一時間問い詰めたいとかいうのも貰い事故っぽいところではあるのですが(^^)、たまたま見つけてしまったのでまあネタにしちゃいました。


〇そういえばこれはワロタ(ECBのサイトより)

ECBのトップページの「Explainers」→「Tell me」の最初にこんなのが

[外部リンク] is bitcoin?
13 February 2018

・・・・・・・・(;∀;)イイハナシダナー
 


お題「米国2.9%とな/今更ですが先週のBOEネタ」   2018/02/15(木)07:55:44  
  CPIと米国長期金利上昇のあとの他市場の反応に関する後講釈が無理矢理になっておりまして(ならざるを得ないのだが)落涙を禁じ得ないモーサテである。

〇米国10年2.9%とな

ということで。
[外部リンク] / 02:08 /
米消費者物価、1月予想上回る 利上げ加速観測後押し

『[ワシントン 14日 ロイター] - 米労働省が14日発表した1月の消費者物価指数(CPI、季節調整済み)は前月比0.5%上昇と、市場予想の0.3%上昇を上回った。』(上記URL先より、以下同様)

インフレ目標って前年比でみるのですが、インフレ目標が明示される前からの慣習でそうなっているというのは分かるのですが、他の主要国では普通物価指標を出すのに前年同月比で来るのに米国だけ何故か前月比を最初のヘッドラインで出すのが昔から変わらんというのは何なんでしょうねといつも思うのですが。

『変動の大きい食品とエネルギーを除いたコアCPIは前月比0.3%上昇と、2017年1月以来、1年ぶりの大幅な伸びとなった。市場予想は0.2%上昇だった。米連邦準備理事会(FRB)が今年、利上げのペースを上げるとの見方を後押しする。』

前年同月比も出ているのにで記事を書かないのは米国の元記事がそうだからなのですが、 この出し方で一見してインフレ目標との距離感が分からんのに雨人は謎です(なお引用しませんが上記記事の後半に前年同月比があってヘッドラインが+2.1%でコアが+1.8%とあります)。というのはともかくとしまして、

『PNCフィナンシャルの首席エコノミスト、ガス・ファウチャー氏は「FRBの仕事は今、景気過熱を防ぐことだ」と述べる。「最近導入された減税政策と議会での予算協議の合意で複雑になっている」と付け加えた。』

てな話になってきまして、昨日ネタにしたメスター講演でもそうですが、メスターさんの講演での金融政策の部分はあまり威勢の良いことを言って市場を混乱させないようにという気遣いらしきものが見えましたが、それにしても財政の部分に関しては普通に成長押上げ要因なうえに一段の上振れの可能性についても言及するとかカジュアルに威勢の良い見通しを述べていましたが、まあそんな感じなのでしょうかねえ。

つーことで
[外部リンク] / 05:50
UPDATE 1-米金融・債券市場=利回り上昇、堅調なCPI統計受け

30年債 3.1736%  前営業日終値 3.1280%
10年債 2.9113% 前営業日終値 2.8400%
5年債 2.6421% 前営業日終値 2.5490%
2年債 2.1677% 前営業日終値 2.1060%

『米金融・債券市場では、朝方発表された1月の米消費者物価指数(CPI)が堅調だったことで短期債から長期債に至るまで利回りが上昇し、なかでも10年債利回りは一時4年ぶりの高水準を付けた。1月のCPI(季節調整済み)は前月比0.5%上昇と、上昇率は市場予想の0.3%を上回ったほか、変動の大きい食品とエネルギーを除いたコアCPIは前月比0.3%上昇と、2017年1月以来1年ぶりの大幅な伸びとなった。』

『同じく朝方発表された1月の小売統計は軟調だったものの、CPI統計を受け、連邦準備理事会(FRB)が3月の会合で利上げを決定するとの観測が一段と高まった。CMEフェドウオッチによると、フェデラルファンド(FF)金利先物は3月利上げの確率は80%以上、6月利上げの確率は約60%であることを示す水準にある。』(ここまで上記URL先より)

てな訳で10年2.9%キタコレというところで、3月SEPでロンガーランのFFレートが上がったらアレですなあとか言う前にその辺まで織り込むんじゃないか(実際にそこまで意識して金利上がっているのではないと思うが)という勢いになっていてナンジャソラという所ではあるのですが、さっき引用したコメントとかついこの前までは米国はそうは言っても物価が加速しないし中立金利は下がっているから長期金利は上がらんぜよとか言ってたのとまるで話が豹変しているというこの状況という感じではありますな。

なお上記記事にもありますように、
[外部リンク] / 02:13
米1月小売売上高が予想外の落ち込み、11カ月ぶり大幅減

『[ワシントン 14日 ロイター] - 米商務省が14日発表した1月の小売売上高は前月比0.3%減と、2017年2月以来、11カ月ぶりの大幅な落ち込みとなった。市場予想は0.2%増だった。』(上記URL先より)

って景気の腰が強いのか微妙な感じもするのですけれども、まあこれは今から税制改革(という名のただの財政緩和)によって強くなるからヘーキヘーキってことなんでしょうけれどもホンマカイナという気もせんでもない。

まーいずれにせよ年初の見込みよりも利上げ見通しが上方修正ということになっていまして、景気見通しも市場の方がFEDの強い見通しに引っ張られる感じになってきましたのでその辺の修正という局面になっているんでしょうなと思いますが、それにしてはドル円はとゆーところで、相関の方はこれまでの相関とは違うってのがますます顕著(まあ先般のNY株式大下げVIX騒動の前から相関おかしくなっていましたけど)というところなので、色々と難しいなあと思うのでした、という市場雑感なのでした。


〇出遅れましたが英国MPC関連を鑑賞するの巻

[外部リンク] on 08 February 2018
Current Bank Rate
0.50%
Next due: 22 March

[外部リンク] Policy Summary and minutes of the Monetary Policy Committee meeting ending on 7 February 2018
Publication date: 8 February 2018

HTMLの方にあるエグゼクティブサマリーみたいなのはPDFの方でも冒頭にありますが、とりあえずはHTMLの方にあるサマリーの方を引用しますね。

『The Bank of England’s Monetary Policy Committee (MPC) sets monetary policy to meet the 2% inflation target, and in a way that helps to sustain growth and employment. At its meeting ending on 7 February 2018, the MPC voted unanimously to maintain Bank Rate at 0.5%. The Committee voted unanimously to maintain the stock of sterling non-financial investment-grade corporate bond purchases, financed by the issuance of central bank reserves, at ポンド10 billion. The Committee also voted unanimously to maintain the stock of UK government bond purchases, financed by the issuance of central bank reserves, at ポンド435 billion.』

最初にあるのは政策自体は現状維持という話で以下本論が始まる。


・経済見通しがやたら強い

『The MPC’s latest projections for output and inflation are set out in detail in the accompanying February Inflation Report.』

2月はインフレーションレポートの月なのですがそちらはちとパスということで(見てる暇が・・・・・)。

『The global economy is growing at its fastest pace in seven years.』

海外経済の話がのっけからやたら強い表現。

『The expansion is becoming increasingly broad-based and investment driven.』

世界経済の拡大が徐々に広がりを見せており、しかも投資がけん引するようになっている、だそうですわよ奥様凄いですわね。

『Notwithstanding recent volatility in financial markets, global financial conditions remain supportive.』

先般来のFRB高官の中の主流派とみられる方々のコメントもそうなのですが(ハトに振れている人は別)、MPCやってたの先週の木曜とか中々お洒落な相場になっていた時な訳ですが、まあ確かに先々のことわからんからいきなり警戒する必要もないのかもしれませんが、それにしても米国も英国も中央銀行の当局者の方々はこのグローバルな株下げは警戒してみましょうとは成っていない、というのが興味深いところですが、緩和政策正常化モードにいったん入ってしまいますと(BOEは昨年11月のMPCで政策金利の引き上げ済な)、それまでだとちょっと市場が暴れると腰砕けモードになっていたのに、今度は一転してこまけぇこたぁいいんだよ!状態になってしまうというのが味わいがあります。

『UK net trade is benefiting from robust global demand and the past depreciation of sterling. Along with high rates of profitability, the low cost of capital and limited spare capacity, strong global activity is supporting business investment, although it remains restrained by Brexit-related uncertainties.』

ブリクジットの影響に関する不確実性はあるものの、企業部門に対する見方は強くて、以前からそういう認識ですけれども経済のスラック(なのですがBOEではspare capacityを使いたがる)も極めて限定的な状態になっていると。

『Household consumption growth is expected to remain relatively subdued, reflecting weak real income growth.』

そら英国物価3%台で推移してますもんね。

『GDP growth is expected to average around 1-3/4% over the forecast, a slightly faster pace than was projected in November despite the updated projections being conditioned on the higher market-implied path for interest rates and stronger exchange rate prevailing in financial markets at the time of the forecast.』

市場の利上げ見通しがより強くなったり、市場見通しよりもポンドが強くなっているけど成長見通しは11月の時の見通しよりも若干強くなったそうでまあ強い説明になっておりますわ。


・物価に関して

まあ物価に関してはもともとこの国はターゲットを上振れて推移するというECBやFRBが泣いて喜びそうな状況(なおそれがハッピーなのかどうかは別)ですが。

『CPI inflation fell from 3.1% in November to 3.0% in December. Inflation is expected to remain around 3% in the short term, reflecting recent higher oil prices.』

3%ですか。

『More generally, sustained above-target inflation remains almost entirely due to the effects of higher import prices following sterling’s past depreciation. These external forces slowly dissipate over the forecast, while domestic inflationary pressures are expected to rise.』

物価が高いのはポンド安による輸入価格上昇がラグをもって影響しているためで、こちらは徐々に解消に向かっていき、今度は国内要因による内生的な物価上昇圧力が掛かってくるでしょうとな。

『The firming of shorter-term measures of wage growth in recent quarters, and a range of survey indicators that suggests pay growth will rise further in response to the tightening labour market, give increasing confidence that growth in wages and unit labour costs will pick up to target-consistent rates.』

ここもと賃金もあがってきており、労働市場のタイト化も進んでいるので物価上昇圧力になるそうな。

『On balance, CPI inflation is projected to fall back gradually over the forecast but remain above the 2% target in the second and third years of the MPC’s central projection.』

つーことで2%の目標に向けて徐々に落ち着くと見込むものの、向こう3年間は2%を上回って推移するでしょうとの見通し。


・今後の見通しと金融政策のお話

『As in previous Reports, the MPC’s projections are conditioned on the average of a range of possible outcomes for the United Kingdom’s eventual trading relationship with the European Union. The projections also assume that, in the interim, households and companies base their decisions on the expectation of a smooth adjustment to that new trading relationship. Developments regarding the United Kingdom’s withdrawal from the European Union - and in particular the reaction of households, businesses and asset prices to them - remain the most significant influence on, and source of uncertainty about, the economic outlook.』

先行き見通しに影響を与える要因はこの辺ですというお話ですな。

『In such exceptional circumstances, the MPC’s remit specifies that the Committee must balance any trade-off between the speed at which it intends to return inflation sustainably to the target and the support that monetary policy provides to jobs and activity.』

色々な要因を見ながら政策調整していきますという一般的な言い方。

『Over the past year, a steady absorption of slack has reduced the degree to which it was appropriate for the MPC to accommodate an extended period of inflation above the target. Consequently, at its November 2017 meeting, the Committee tightened modestly the stance of monetary policy in order to return inflation sustainably to the target.』

経済のスラック(こっちはスラックですが、さっきのは余剰生産力みたいな言い方でして、使い分けをしている感がある)が解消してきたので、ターゲットを上回り続けている物価に対応した金融政策をすることが可能、という認識のもとに昨年11月に利上げしましたよ。

『Since November, the prospect of a greater degree of excess demand over the forecast period and the expectation that inflation would remain above the target have further diminished the trade-off that the MPC is required to balance.』

『It is therefore appropriate to set monetary policy so that inflation returns sustainably to its target at a more conventional horizon. The Committee judges that, were the economy to evolve broadly in line with the February Inflation Report projections, monetary policy would need to be tightened somewhat earlier and by a somewhat greater extent over the forecast period than anticipated at the time of the November Report, in order to return inflation sustainably to the target.』

でもって11月利上げしたけれども経済やスラックの状況はその時の見通しよりも改善して推移しているので、金融政策に関してはそれに対応して、11月の時の見通しよりもより早め&強めにタイト化していかないといけませんなあ、と次利上げするぞ状態の表現でそら市場は反応するわと。

『In light of these considerations, all members thought that the current policy stance remained appropriate to balance the demands of the MPC’s remit. Any future increases in Bank Rate are expected to be at a gradual pace and to a limited extent. The Committee will monitor closely the incoming evidence on the evolving economic outlook, and stands ready to respond to developments as they unfold to ensure a sustainable return of inflation to the 2% target.』

ただ最後にこのように利上げペースはそうはいってもグラデュアルですし、経済物価情勢を見ながら判断していきますよというのを入れて中和しています。

・・・・・てなわけでミニッツの方まで行きませんでしたが(一応読んだのだが)、こちらの方でもきっちりと金融政策の話が長々と記載されています。まあネタが無かったら虫干しネタ状態で恐縮ですが明日にでも続きをするかもしれません。

あとおまけですが、HTMLの最後の所にエクセルで投票の過去の推移というのがあってこれは見やすくて面白いです。
 


お題「VIXニュースネタメモメモ/メスター総裁年3回利上げただし今年と来年なという見通しで穏当に説明」   2018/02/14(水)08:03:38  
  しかしまあ何ですな、
[外部リンク] 約5か月ぶりに107円台に
2月13日 18時11分株価・為替

『連休明けの13日の東京外国為替市場は、東京株式市場で株価が下落したことから、比較的、安全な資産とされる円を買ってドルを売る動きが広がって、円相場はおよそ5か月ぶりに1ドル=107円台まで値上がりしました。』(上記URL先より)

ってまあいつもの講釈なのですけれども、しかしまあ「東京の株価が下落」したのに何で「円が安全」という説明になるのかというのは、普通の感性だと????となるように思えるので、為替市場でもうちょっと説明の方法を考えてほしいものです。


〇VIX続報キタコレなので俺様用の備忘メモメモ

これは味わい深い。

[外部リンク]
2018/2/14 5:46

[外部リンク] / 00:31 /
VIX指数に市場操作があったとの告発、米当局に提出

『[12日 ロイター] - シカゴ・オプション取引所(CBOE)のボラティリティー・インデックス(恐怖指数、VIX)の問題を利用して市場操作が行われたと告発する書簡が米金融当局に提出された。』(上記ロイターニュースのURL先より、以下同様)

『この匿名の人物は、高度なアルゴリズムを持つトレーディング・ファームは、実際に取引を行ったり資本を活用することなくS&Pのオプションにクオートを提示するだけでVIXを操作することが可能だと指摘している。』

『書簡は「VIXに連動したETPの清算は、こうした商品の組成上の問題だけが原因ではなく、むしろ、VIX指数の操作が主な要因だ」と指摘している。』

ということですが、この前ちょっとネタにしましたが中身を深堀するのをスルーしたCBOEのページを確認しましょう。

[外部リンク] Paper

こちらの3ページに『The VIX Calculation: Step-by-Step』というのがありましてですな、

『Stock indexes, such as the S&P 500, are calculated using the prices of their component stocks. Each index employs rules that govern the selection of component securities and a formula to calculate index values.』

ここはSP500とかの株価インデックスはどう計算するかという話。

『The VIX Index is a volatility index comprised of options rather than stocks, with the price of each option reflecting the market’s expectation of future volatility.』

ということなのですが、まあそもそも論としてオプションのプライシングは確かに「reflecting the market’s expectation of future volatility」ということではあるかも知れませんが、オプションといえども一つのコモディティではありますので、市場の純粋期待だけで動くわけではなく、時にコモディティとしてお家の事情で何でもいいから買うとか売るとかしないといけないケースが発生するわけですな。

でもってオプションのプライスから出てくるインプライドボラティリティをつかう訳ですし、もともと原資産よりも流動性が低くて板が薄かったりするから、お家の事情系の動きで上下どっちでもスパイクするとインプライドボラが爆発しますし、プライスじゃなくてボラを参照しに行っているのですから「お家の事情で値段はともかく買わないといけない」という時のスパイクの方が凶悪な結果になる(プライス上がった時のボラの上げがレバレッジ効いた状態になるから)でしょうな。

『Like conventional indexes, the VIX calculation employs rules for selecting component options and a formula to calculate index values. The generalized formula used in the VIX calculation is:』

ということでアタクシのPCスキルでは貼り付けができない計算式が掲載されていますが、そこは上記URL先の方を読んでいただくとして、計算式の意味的には上場されているオプションの中でOTMになっているもの全てのオプションについて残存期間とストライクプライスから現値までの距離に応じて按分かけつつ標準化して計算して、VIXの種類によって短期だったら1週間(でしたっけ)とかそういう感じで標準ボラを指数化するという計算のように読めます(頭が悪いから正確な説明はできない)が、どうも式の中にある、

『Q(Ki) The midpoint of the bid-ask spread for each option with strike Ki.』

って辺りが悪さの余地があるところで、多分これ板が薄くてオファービットが飛んでいる板の薄い限月のオプションを使って違う気配を出してしまえば認定上のボラを引き上げることができるとかそういうことを言っているんでしょうなという気がする。

・・・・・・・のではありますが、そういえば昔々株価指数先物オプションとかを担当していた時というのがありまして、もう大昔過ぎて20世紀の話ではあるのですが、当時の日経225先物オプション市場ってシカゴ方面(と言われていましたが)の先物や先物オプション専門の投資家というかファンドというか業者というかな人がいて、上場オプション各限月(ただしとんでもないアウトで0円売り特別気配みたいなのは別だと思うけど)にボラ的に適正と思われる水準の若干上と若干下に板を置いて他人のミスプライスを逃さないようにしているハンターというか何というかな方が居ましたなあとか思うのですが、最近はこれだけ上場商品がうじゃうじゃしていて、しかもアルゴだのが発達する中では板を置いておく方がリスクあるからもうそういうの無いんでしょうかねえ。不勉強なのでよくわかりませんがどうなってるんでしょ。


〇メスター総裁講演、ってよく出てきますなこの人

[外部リンク] on the Economy and Monetary Policy
02.13.18 Loretta J. Mester
Government Affairs Breakfast Series, Dayton Area Chamber of Commerce, Dayton, OH

よー出てくる人だなとは思いますが、メスターさん今年は投票権もっていますので、この方のベシャリーヌがFOMCの中でどのあたりの位置なのかというのを確認しながら読んでいくことになるかなあとは思うのです。

・最近の市場情勢について

最初の所が『The Economy』なのですがいきなり金融市場の話をおっぱじめる辺りがこの人キャッチーな話好きですなというところで。

『Let me start with an issue that is on everybody’s mind: what’s going on in financial markets?』

キタコレ。

『The past week or so has been a roller coaster ride of ups and downs in the stock market, with a sudden increase in volatility. Longer-term bond rates have also moved up. It’s helpful to put this into perspective.』

そのパーステプティブとは?

『Equity markets had generally been on a sizable upswing over the past year, with the S&P 500 index up 19 percent in 2017, amidst extremely low volatility. While some commentators thought that the low level of interest rates and high earnings prospects supported high stock market valuations, others thought that equity prices had begun to outpace earnings, that bond yields were too low given the economic outlook, and that a correction was waiting to happen, it was just a matter of time.』

という後付け講釈がありますが・・・・・・・・

『Of course, it is investors, not commentators, who determine prices and yields.』

中々かっこいい言い方しますな。

『Even with the recent movements, as of Friday, the S&P 500 index is still significantly higher than it was a year ago. Bond yields are at levels seen at the start of 2014.』

ほうほうそれでそれで?

『Whenever there are such big swings in the market, we need to assess their implications.』

今回の値動きの示唆するところは?

『In the near term, we look at whether the market swing is accompanied by disorderly trading, a lack of liquidity, or contagion to other markets. We have not seen this: trading has been relatively orderly, markets have remained generally liquid, and there hasn’t been a pullback in credit. We also assess whether there are spillovers to the broader economy that could affect the medium-run economic outlook.』

別に市場の流動性が無くなったとか無秩序な売買があったとか、市場の混乱が大感染したとかそういうことではないし、実体経済へのスピルオーバーも無いそうな。

『While a deeper and more persistent drop in equity markets could dash confidence and lead to a pullback in risk-taking and spending, the movements we have seen are far away from this scenario. I’ll continue to monitor financial market developments closely, but for now, I expect the economy will work through this episode of market turbulence and I have not changed my outlook. In my view, the underlying fundamentals supporting the economy are very sound.』

今回の市場の動きは市場に問題のあるような事でもなく、実体経済への影響もなく、現状の強い経済に対する悪影響とかそんなのありませんよ大丈夫大丈夫、だそうですので華麗にスルー体制になっています。まあ他のFRB幹部からもそういうの出ていますからメスターさんが新しいコメントしている訳ではありませんが。


・財政の影響

財政の影響という『Fiscal Policy』の小見出しの前が経済の話で物価の部分になるのですが、その最後(ここの直前)に、『 I’ll also need to continue to evaluate the effects of the recent changes in tax policy. So let me discuss fiscal policy before I turn to monetary policy.』と締めていますのでまあ見通しのポイントに挙げているという感じでしょうな。

『I expect that the tax changes will increase spending and raise economic growth over the next couple of years. At this point, it is difficult to be precise about the magnitude of the effect of the fiscal stimulus from the tax changes; as I mentioned, I’m estimating an additional 1/4 to 1/2 percentage point of annual growth this year and next year, but there is some upside risk that the effects could be larger.』

財政政策の影響は向こう2年間成長を押し上げ、規模はまだ正確には分からんけど概ね0.25〜0.50%ほどのGDP押し上げ効果があるし、もしかしたらもっと上振れするかもしれない。

『The impact on individual households will depend on the level and sources of their income, but in the aggregate, I expect lower personal tax rates and higher standard deductions to spur some additional household spending. On the corporate side, lower tax rates and full expensing for investment in equipment and intangibles should spur additional business spending to meet higher near-term demand, but how much remains to be seen. Except for firms in the tax consulting business, the majority of our business contacts have told us that while they welcome lower tax rates, they aren’t planning to make significant changes to their capital or hiring plans as a result of the change in taxes. Instead, those firms planning to increase spending and hiring say those increases are driven by brighter sales prospects and stronger demand.』

家計にも企業にもプラス効果で、家計は消費を上げるのですが、企業はこれで投資を増やすのかというとそれよりも消費が上がってくる方に期待していて、減税即設備投資というわけではないが、消費上がって来るなら人員雇ったり投資しますかみたいな考えのようで。

『At the same time, some businesses attributed the firm-wide bonuses they paid to workers at the end of the year to the tax cuts, and others have taken the occasion to implement wage increases they had contemplated for some time. Firms might also be expected to spend some of their tax savings on increased dividends and share buybacks. I expect to have a better read on how households and firms are actually responding to the tax changes over the next several months.』

その他には減税したから従業員に還元ボーナスヒャッハー(マジか)とか、賃金上げるとか、増配や自社株買いなどもあってこれらの効果が向こう数カ月の間に顕在化する、という威勢の良い見通しになっています。

『A stronger outlook for business spending and hiring is a welcome development because investment and labor force growth are key determinants of productivity growth and productivity growth is a key determinant of an economy’s longer-run output growth and of living standards.』

そんな訳で雇用も増えて米国経済ウハウハですよという見通しのようでして、

『The U.S. economy has been struggling with very low productivity growth during this expansion, on the order of only 1 percent.3 This is less than half the pace over the prior two expansions, and partially explains why wage growth has been relatively sluggish despite the tightness in labor markets. In addition, as a result of lower population growth and labor force participation, the growth of the U.S. labor force has slowed considerably, from 2.5 percent per year, on average, in the 1970s, to around 0.5 percent per year over 2010-2016. It is expected to remain near that level over the next decade.4』

『I expect some increase in productivity growth as the expansion continues. It is possible that the tax changes could spur higher labor force participation and investment in physical and human capital, thereby having a positive effect on the economy’s productive capacity, its productivity growth, and its trend growth rate. But these effects from the tax changes are even more difficult to estimate than the effects on near-term spending, and they would play out over a longer period of time. So I have not incorporated them into my own projection for longer-run growth, which I put at 2 percent.』

この雇用改善によって今中々上がらなくて困っている労働生産性が伸びてくることを期待する、という評価。

『Another aspect of fiscal policy that needs to be considered is its effect on the longer-run budget deficit. Before the tax package and recently passed federal budget deal, projected longer-run fiscal imbalances were unlikely to be sustainable.5 Were the trend growth rate not to pick up, lower tax revenues and higher federal spending would add to the deficit relative to GDP, making it even more likely that the government would eventually need to respond with some combination of increased borrowing, reduced or restructured benefits, and increased taxes, thereby reducing any long-run positive effects of the recent changes in fiscal policy. We will need to continue to evaluate the responses to tax changes not only as the year progresses but into the future.』

財政悪化に関する話をしておりますが、別に楽観も悲観もしてなくて「We will need to continue to evaluate the responses to tax changes not only as the year progresses but into the future.」で締めています。


・利上げは穏当に年3回だがあと2年はやるとな

最後が『Monetary Policy』ですが、

『This brings me to monetary policy. At its January meeting, the FOMC maintained the target range for the fed funds rate at 1-1/4 to 1-1/2 percent. This range was set in December, which saw the fifth increase in rates since December 2015, when the FOMC began removing some of the extraordinary monetary policy accommodation that was necessary in the wake of the financial crisis and Great Recession.』

『In January, the FOMC also continued to implement its plan to normalize its balance sheet in terms of the size and composition of assets.6 To address the Great Recession and put downward pressure on longer-term interest rates once the fed funds rate had hit effectively zero, the Fed undertook several programs to purchase longer-term assets, including longer-maturity Treasuries and agency mortgage-backed securities (MBS). As a result of the purchases, the Fed’s balance sheet grew, from nearly $900 billion in assets in 2007, or 6 percent of nominal GDP, to about $4.5 trillion today, or 23 percent of nominal GDP. The composition changed from mainly short-term Treasuries to longer-maturity Treasuries and agency MBS. The normalization plan, which began last October and will take several years to complete, involves letting maturing Treasuries and principal payments of agency MBS and agency debt to gradually roll off the balance sheet up to a monthly cap, with the caps rising over time.』

『The gradual, predictable decline in assets allows balance-sheet normalization to run in the background and monetary policy to focus on setting the appropriate level of the fed funds rate, our conventional monetary policy tool. The ultimate size of the balance sheet will depend on how the FOMC decides to implement monetary policy in the future, a decision that has not yet been made.7』

この辺はただの今までの説明とこの前出したバランスシート縮小プラン最新版の説明。

『I supported implementing the balance-sheet normalization plan and the December and January decisions on interest rates. If the economy evolves as I anticipate, I believe further increases in interest rates will be appropriate this year and next year, at a pace similar to last year’s.』

今年と来年に年3回上げるのが妥当だそうな。

『I believe this gradual upward path of interest rates will help balance the risks and prolong the expansion so that our longer-run goals of price stability and maximum employment are met and maintained. This policy path gives inflation time to move back to goal while, at the same time, avoiding a build-up of risks to macroeconomic stability that could arise if the economy is allowed to overheat, with the Fed then having to raise rates sharply in response. It helps avoid a build-up of risks to financial stability should overly low interest rates encourage investors to take on excessively risky investments in a search for yield. And it puts monetary policy in a better position to address whatever risks, whether to the upside or to the downside, are ultimately realized.』

「avoiding a build-up of risks to macroeconomic stability」と言っている辺りがややきな臭いのですけれども・・・・・・

『Of course, this is my current view of monetary policy. We will need to calibrate our policy decisions to how the economy actually evolves and the implications of incoming information for the medium-run outlook and risks around the outlook. If the upside risks to growth come to pass, we may need to steepen the path a bit; if inflation surprises on the downside, we may need to go a bit slower. But this is normal monetary-policy-setting behavior ? we will calibrate our policy based on the outlook and the realized and expected progress on our dual-mandate monetary policy goals.』

最後に「あくまでも今後の状況次第」を入れて中和して穏当なものに仕上げています。そらまあ市場がこんな状態で敢えて変なもんをぶち込んでこないだろうとは思いますが、地区連銀総裁の中には空気読まないで特攻してくるのもいますので。

#ということでインスタント読みで勘弁でした
 


お題「黒田総裁再任報道/鈴木審議委員金懇会見デビュー戦」   2018/02/13(火)08:05:21  
  これ最終回のオチはどうするつもりなんでしょう・・・・・・・・・
[外部リンク]  BSプレミアム

〇黒田総裁再任報道キタコレ

3連休前の金曜の夜に出すなよ。
[外部リンク] 23:57 2/10 00:27updated

『政府が、今年4月に5年の任期を終える黒田東彦日銀総裁(73)を再任する方針を固めたことが9日、分かった。総裁人事は国会の同意が必要で、総裁と副総裁2人の人事案は月内に国会に提示する。安倍晋三首相は、大規模な金融緩和策を導入し景気を下支えしてきた政策運営の手腕を高く評価。デフレ脱却を確実にするため、黒田氏を続投させて国内外にアベノミクスの推進をアピールする。当面、現行の緩和路線が継続される見通しとなった。』(上記URL先より)

ふーん2年程度を念頭にできるだけ早期に達成するというのを5年経っても達成できない人が再任ですかそうですかという所ですが、共同通信が金曜の夜にこれを出したので土曜の朝刊では後追いが出たわけですが、

読売新聞から。
[外部リンク] 06時00分

『安倍首相は、4月8日に任期切れとなる日本銀行の黒田東彦はるひこ総裁(73)を再任する方向で最終調整に入った。黒田氏の大規模な金融緩和策は、首相の経済政策「アベノミクス」の支柱だ。内閣の最大の目標でもあるデフレ脱却に向け、引き続き黒田氏の手腕が必要と判断した。複数の政府関係者が明らかにした。』(上記URL先より)

ということで、「最終調整」になっていますけど。そもそも黒田さんがすんなり再任だったらもっと早くに出ているでしょうし、最終調整っていうのがこの時点で出るちゅうことはまあその通りに最終調整なんでしょうな。

まあ何ですな、直近でNY株の煽りを食らって株式市場が落ち着かんということで、市場を落ち着かせるためにもここで出してしまえとか、調整が中々落着しないので既成事実化して押し切ってしまえとか、まあ色々な妄想は尽きないのですが、出てくるタイミング的にちょっと妙な感じ(出るならもっと前かギリギリかでは無かろうか)はするのですよね。

でもって読売がこのように確定じゃない書き方をしているのですからまあそういうことなんでしょうなあとは思うのですが、

ロイター
[外部リンク] / 10:14
黒田日銀総裁、政府は続投の方針 月内国会提示へ=関係筋

『政府は、3月19日に任期を迎える岩田規久男(75)、中曽宏(64)の両副総裁の後任人事も合わせて調整しており、2月中にも正副総裁セットで同意人事案を国会に提示する予定。副総裁には岩田氏と同様に、大規模な金融緩和によってインフレ期待を高め、緩やかな物価上昇の実現を目指す「リフレ派」と、中曽氏に続く日銀出身者を中心に人選が進められているもようだ。』(上記URL先)

ということですが、毎度アピールに余念のない本田スイス大使がリフレ枠(置物枠)として副総裁ってえ話なのかも知れませんが、最近リフレ一派の皆さん、特に本田さんは黒田批判の先鋒みたいな感じになっていまして、そんな状況なのに黒田さんが本田さんを副総裁に入れるのオッケーするんかいなとは非常に疑問符の付くところではありまして、日銀総裁人事って正副総裁3点セットな訳でして、そのセットとして黒田さんと本田さんを並べるというのは如何にも座りが悪いのですけれどもどうなんでしょうかね、とは思う。

でですな、まあリフレ枠とか確か置物一派の皆さんは「何とか枠みたいなのはケシカラン」とか仰せだったのでリフレ枠とか言われるのも宜しくないのかもしれませんが(棒読み)、まーそうは言いましてもリフレ枠置物枠ということで、床の間のケースに置いてある博多人形みたいな状態になってくれるという意味ではまだ本田さんの方がマシな気がする(まあ何がマシかと言いましてもアレなのですが現実問題として博多人形を置いておかないと政治的な弾除けにならないので仕方ない)訳でして、例えばですよ、例えば本田さんは黒田総裁の事を口を極めて罵っているのでちょっと・・・・ということになって挙句にジンバブエ先生が副総裁とかにでもなってしまったらどうすんのよ。という戦慄の妄想を金曜の夜はついうっかりしてしまいまして、おかげで寝つきは悪いは寝起きは悪いわで俺様の連休初日を返せという風情でありましたので共同通信はケシカランという事ですな(ただの八つ当たり)。


まあ何ですな、アタクシ的には置物博多人形として床の間の置物になるリフレ副総裁だったら本田さんが一番害がなさそう(なお櫻井さんがなるんだったらなお害がなさそうなのですが、リフレ枠扱いにならない可能性があるので・・・・)で、ジンバブエ先生とか提案芸人先生とかにでもなったら目も当てられない(なお他にも目も当てられなさそうな方が居ますがそこは触れないでおきましょう)ので、本田副総裁とのセットで考えた場合にどうなのよという面から考えていたので読み筋(大穴読み筋だと思うけど)とはちと違いますなあといった所ではございますけれども、まあどうなりますやら。

ただですね、黒田さん再任という事になりますと、問題のマイナス金利政策とか黒田さんとしてみたら就任以来の金融政策の中で、手法という意味では「黒田オリジナル」なのってマイナス金利だけな訳ですよ。つまり、国債買入にしろETF等のリスク性資産にしろ、元々麿総裁時代からやっていることの拡大だし、「インフレ期待に直接働きかける政策」は言ってみたものの結局のところワークせず、言い出しっぺの置物は先般の金懇会見で「金融政策でこの先インフレ期待に働きかけるのは単独では無理だから財政出せ」と言い出す始末ですし、総括検証以降のYCCってえのも「需給ギャップの拡大でアクチュアルな物価に働きかけていけばそのうちアダプティブな期待が働いてきてインフレ期待が上がる」ということでそれは麿ドクトリンとどこが違うのかという話になってしまっている訳ですが、その点、マイナス金利政策というのはECBの後追いではありますが立派な黒田オリジナルの作品な訳で、どこからどう見てもその政策を失敗だのというのは意地っ張り(かどうか知らんがそう見える)の黒田さんにとっては耐え難い恥辱になるでしょうから、マイナス金利は撤回されんぞなもしという話になって債券市場(と言っても困るのは投資家側でマイナスだろうが何だろうが動けば業者はニッコリですけど、その市場の値動きの方はYCCで抑制されているのだからタチが悪い)涙目という話になると思うのだが、さてどうなるんでしょうかね(市場というのは不確実性も嫌うという一面もありますから一概には言えないかもですけど)。



〇鈴木審議委員金懇会見である

[外部リンク] 現状、日本の物価に関してなのですけれども、コアが 0.9%でコアコ アが 0.3%で、2%の物価目標にはまだ結構時間がかかると思うのですけれども、委員も講演の中で述べられていた累積的な影響、現状の金融緩和が相当続くということになると累積的な効果も積み上がると思うのですけれど、そのコストとベネフィットで考えて、2%の目標の達成前であっても、現状の政策の歪みというか弊害が大きい場合には見直すことも考えられるということでよろしいでしょうか。』

この答えが長い、というか引用を割愛した最初の質問からそうなのですが、鈴木さん金懇デビュー戦であるというのもありますし、現行の金融政策の副作用が累積して云々という話になった時にメガバンク出身という事でその面での発言が無駄に大々的に取り上げられるリスクがあるのと、ちょうどタイミングとして株式市場があばばばばーとなっているときでもあるということで、特に質疑の前半がそうなのですが、今の政策の原則論の話を説明いれながら安全運転に心がけているというのは把握しました。

つーことでお答えが長いのだが。

『(答) まず、一昨年 9 月の「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」導入の際に、生鮮食品を除く消費者物価の対前年比が安定的に 2%を超えるまでマネタリーベースの拡大方針を継続すると申し上げていまして、強力な金融緩和を粘り強く続けていく、この大きな方針は全く変わっていません。次に、それと同時に、経済・物価・金融情勢を踏まえて、総合的な判断によって必要な政策の調整を行うことが言われています。』

『メディアの方々が、例えば「微修正」のような言葉を使われたりすることがあるかと思いますが、その微修正というのは、強力な金融緩和を粘り強く続けていくという大方針の中において微修正があり得るということであって、大きな方針転換であるとか出口に向かうということでは全くないのではないかと私は考えています。』

と弊害が累積した場合の話を一応はしているのだが、一見してそうは見えないような言い方をしている訳ですな。

『そうした中で、経済・物価・金融情勢の現状をみますと、経済は改めて中身を申し上げるまでもなく、日本経済は非常に順調に拡大してきているところです。物価については先程も申し上げたように、17 か月連続で横ばいないし改善ということですが、除く生鮮食品で 0.9%、コアコアでは 0.3%と 0%台前半ということですので、ここについては粘り強く緩和政策を続けて何とか目標達成に向かっていこうと考えています。』

『金融情勢については色々な観点から見ていく必要があるだろうと思いますが、イールドカーブが実体経済にどのように作用しているのか、歪みを生んでいないか、例えば金融機関における保有有価証券利回りや貸出金利の低下に伴う収益の影響に加えて、社債金利の低下に伴う企業と投資家との間の資金フローへの影響、保険・年金の資産運用面での影響、こういったところに注意を払っていく必要があります。』

説明が総括検証からはみ出ないように注意していますな。

『それから、金融機関は、大手および地域金融機関ともに収益の中心は やはり資金収益にあり、これが金利自体の低下および利ざやの縮小によって減少しているわけですが、現時点においては、金融機関は磐石な財務基盤を有し、流動性等についてもストレス耐性を有していますので、金融システムあるいは金融仲介機能に支障が出ていることはないと私どもは分析しています。金融緩和が非常に長期化する中では、そうした影響というのは累積的に溜まっていくということですから、先々それが問題になってくるという可能性はあるわけです。将来的には調整することは十分に有り得るだろうと考えていますが、ご案内の通りそうした意見はまだ一部に止まっているのではないかと思います。』

そうした意見の1名のような気がしますが・・・・・・・

でまあそんな答えでは足りないとばかりに次にもそんな質問が。

『(問) 2 点お伺いします。(前半割愛)2 点目は、先程の金融機関に対する影響の部分なのですが、累積的な影響が現時点ではないということなのですけれども、それが 表面化してくるタイミングというのは、既にこれだけ緩和が長期化している中で、メガバンクでの勤務経験がおありになる委員からみて、いつ、どのような状況においてか、といったことについて何か想定されるものがあれば教えて下さい。』

知らんがなというのが模範解答なのでしょうが。

『(答) (前半割愛、ちなみに市場動向についての質問なのですがこれがまた答えが細かいです)次に、資金収益を主食のような形としている金融機関にとって累積的な影響がどの時点でどうなるかというご質問については、私どもが各金融機関からお話を伺いつつ、それがどのような形で現れるのか、判断は非常に難しいなかではありますが、注視していく必要があるだろうと思います。ただし、将来どこかで、ということの前提において、例えば最近の最終利益は相応の水準を得られていても、その背景として、与信費用が非常に安定的あるいは戻り益がある状況であったり、また債券での含み益や株式関係等で益がある等といったものであれば、ここ数日にみられたような大きな市場の変動によって利益が減少する可能性もありますので、前提条件の変化がある場合にはそういったものの顕現化が近づく可能性があるということですから、こうした状況を注意深くみていくことも中央銀行としての役割だと思っています。』

まあ何というか「言いたい」というのを抑えながら安全運転している感はありますな。


・しつこく聞くとだんだん答えがシンプルになってくる&ETFに関して

『(問) 本日の会見のここまでのお話を伺って、改めて経済・物価情勢の改善が今後も続くと見込まれる場合には、金利水準の調整を検討することが必要になる可能性もあるというお考えでよろしいのかどうかというのが 1 点と、もう1 つ、昨年 12 月そして 1 月の決定会合の「主な意見」の中で、ETFの副作用について言及された委員がいらっしゃるようですけれども、鈴木委員はご自身として、いつくるかわからないけれどもいつかあるかも知れないとおっしゃっている金利の調整と、ETFをこれまで年 6 兆円積み増し続けているわけですけれども、その調整ということとでは、どちらがプライオリティが高いと考えておられるのか、その 2 点を伺います。』

後半とか状況次第だから知らんがなという質問ですけどね。

『(答) 最初のご質問については、既にお答えしたところだと思いますので、先行き経済・物価情勢の改善が続くと見込まれる場合に、経済・物価・金融情 勢の総合的な判断の中で、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」の枠組みのもとで金利水準の調整を検討することが必要になる可能性があるかという観点でいきますと、政策の持続性を強化するといった観点から将来的には十分あり得ることだろうと考えています。』

どうもしつこく同じことを聞くとだんだん本音を言うようで(^^)、これは今後の会見でも延々と同じ質問をされる悪寒。

『次にETFについては、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」の枠組みの中の 1 つということで、株式市場におけるリスクプレミアムに働きかけることを通じて経済・物価にプラスの影響を及ぼしていく目的で行ってきているわけですが、そうしたリスクプレミアムへの働きかけは、これまでのところ大きな役割を果たしてきていると考えています。従って、現時点においては 2%の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現するためには必要な措置であると考えています。』

ほほう。

『ただ、ご案内の通りETFという資産は国債と違って満期償還がありませんので、未来永劫にわたって買い続けるものではないということかもしれませんので、将来は議論していくことが大切であると思いますし、ご指摘の通りそういったご意見も出ていると思います。金利水準の調整とETFの見直しについてプライオリティがどちらにあるのかといった軸で考えたことはありませんので、全体として、政策の調整がある場合には、1 つ 1 つの点について検討したうえでその時々の決定会合における委員全体の意見の中で決めていくということだろうと思います。』

ETFだけ(またはリスクプレミアムに働きかけるというリスク性資産買入全体だけ)での見直しという話には中々なってくれないようで。インフレ期待と別問題と割り切れないのでしょうかねえ。


・ということで笑ってしまうくらいに同じ質疑が続く

最初と最後だけ足元の株式市場とか仮想通貨の話題なのですが途中が全部これなのは笑う。

『(問) 先程政策の持続性を強化する観点から将来的には金利水準の調整があり得るというお答えでしたが、これは緩和環境を持続的にできるようにするためという理解でいいのかどうかという確認が 1 点目の質問です。』

とは言え質問が基本的に優しい感がある。この前の置物師匠の時のゴリゴリ感が無い。

『次に、1 月 9 日の国債買入れ減額の後に、結果的に円高に振れまして、外国人主導の緩和縮小観測というのが強まっているという分析が出ています。マーケットは今、どちらかというと緩和縮小方向にとらえやすい雰囲気がありますけれども、こういう時にどういうメッセージを発していくのか、かなり難しいと思いますが、日銀として続けますということをどういうふうに発していくのか、何かお考えがあれば教えて下さい。』

『それから、金融機関の収益に対する影響についてですが、まだ大丈夫ということですけれども、先程も出ましたが、あとどれくらい 続けると、これはかなり危機的状況になるのか、というのがあれば教えて下さい。』

後の二つは知らんがなという感じですが。

『(答) 1 つ目のご質問についてですが、強力な金融緩和を粘り強く続けていくということは申し上げたとおりですが、その一方で強力な金融緩和が金融機関に対して与える影響は累積的なものです。展望レポートでも、物価の見通しに関して、委員全体としては下振れのリスクファクターが多いことをお示ししています。従いまして、今後、「物価安定の目標」の達成までより時間がかかるような場合に、更にこの金融緩和を長く続けていくことができる、そういった意味で持続性を強化するために、調整を行うことはあり得るだろうと考えています。』

綺麗に質問に乗っていますな。

『2 つ目のご質問についてですが、これまでも色々とご説明させて頂いていますように、毎回の金融政策決定会合で金融市場の調節方針が決定され、それに沿ってオペは行われており、買入れ額はその時々の市場環境に応じて変わるものであり、先日は若干減少し、その翌週には若干増加したかと思いますが、そういった日々のオペが、先々の金融政策の変更を意図するものでは全くありません。そうしたことについて、海外投資家や金融市場参加者の中には誤解された方もおられるかもしれないと思いますので、そうした方々に対しての 説明も含めて、説明責任を果たしながら、ご理解を得ていく必要があるだろうと思っています。』

『3 つ目のご質問について、副作用のようなことが顕現化するまでにどのくらいの時間がかかるのかを見定めるのは極めて難しいことです。金融界でも、地域金融業界や大手金融業界により固有のリスクを持っていたり、個別金融機関でも、非常に健全で前向きな取組みをしている場合もあれば、中にはやや無理なリスクを取っている場合もありますので、これらを含めたトータルと して、どれくらいの期間でどういうことが起きるかということは、答えが出ているわけではありませんが、そういったことを注視していく必要があるのだろうと思っています。』

後半2つはそうとしか答えようがないが模範解答、ということでまあ本音らしきものも見えながらも基本慎重運転でのスタートとなった感じですな。
 

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