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お題「寝起きでFOMCだがこれはまた・・・・・・・」   2019/01/31(木)08:07:16  
  インチキを誤魔化そうとして更にややこしいことになるという間抜けにも程があるけれども他山の石としないといけない案件ですな。
[外部リンク] すでに「郵送」で調査も 実施検討と偽り試験調査
2019年1月30日 19時05分

という訳で(どういう訳だ)寝起きでFOMCですが。

〇まずは声明文ですがこれが今後の混乱のもとになりそうですなあ

[外部リンク] received since the Federal Open Market Committee met in December indicates that the labor market has continued to strengthen and that economic activity has been rising at a solid rate.』(今回)

『Information received since the Federal Open Market Committee met in November indicates that the labor market has continued to strengthen and that economic activity has been rising at a strong rate.』(前回)

経済活動の評価が「strong」から「solid」にしていて、まあ強いという全体感は変わらんとしましても、大変に威勢の良いストロングではなくなりましたな。ナムナム。

『Job gains have been strong, on average, in recent months, and the unemployment rate has remained low. Household spending has continued to grow strongly, while growth of business fixed investment has moderated from its rapid pace earlier last year.』(今回)

『Job gains have been strong, on average, in recent months, and the unemployment rate has remained low. Household spending has continued to grow strongly, while growth of business fixed investment has moderated from its rapid pace earlier in the year.』(前回)

この辺の経済のコンポーネントに関する判断は同じ(暦年が変わっているのでその部分で表現が違うのがあるだけ)です。

『On a 12-month basis, both overall inflation and inflation for items other than food and energy remain near 2 percent.』(今回)
『On a 12-month basis, both overall inflation and inflation for items other than food and energy remain near 2 percent.』(前回)

という物価の現状に関する評価は同じですが次がキタコレである。

『Although market-based measures of inflation compensation have moved lower in recent months, survey-based measures of longer-term inflation expectations are little changed.』(今回)

『Indicators of longer-term inflation expectations are little changed, on balance.』(前回)

市場のインフレ期待が下がっているというのを思いっきり記載してきまして、(まあそう読むのは本筋じゃないと思いますけど)アタクシは「ヘイヘイピッチャー市場に媚び売ってるよ媚び売ってるよ!!」と野次を飛ばしたくなる文言でして、まあ腰が砕けるなら砕けるでも良いんですが、半年前のストロング全振りからのこれは市場に無駄なボラを与えるだけだからもうちょっと物事を考えて頂きたいものだと思うのでありました。


・第2パラグラフ:今回3パラと融合しましたが盛大に腰が砕けているのに利上げ文言はあるという悪文キタコレ

従来2パラは政策決定に至るまでの判断部分、3パラは実際の金利政策決定内容、と分けていましたが、今回は2パラと3パラを融合した書き方になっておりましてここはガラッと変更になりました。

『Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability.』(今回)
『Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability.』(前回)

これは最初のお約束文言。

『In support of these goals, the Committee decided to maintain the target range for the federal funds rate at 2-1/4 to 2-1/2 percent.』(今回)

『In view of realized and expected labor market conditions and inflation, the Committee decided to raise the target range for the federal funds rate to 2-1/4 to 2-1/2 percent.』(前回3パラ)

前回は利上げですが、利上げじゃない時でも従来は「In view of realized and expected labor market conditions and inflation,」から始めていたのですが、今回は「In support of these goals,」という表現に変更していて、何でそういう変更をしているのかがだいぶ謎ではあるのですよ。

これまでですと、以下で出てきますが2パラには「このマンデートを達成するためには今後更なる緩やかな利上げが必要であると判断している」という正常化やりまっせという文言がぶち込まれていたので、「In view of〜」以下は「とまあそういう中で現在の状況と先行き見通しを勘案しまして政策金利はこうします」って流れになっていたので、文章の構成上は「In support of these goals」でも良いのかも知れませんが、今申し上げたように次の部分の文言が変更になっていて、パラグラフ最後まで読むと利上げしそうな言い方になるのですが、その手前までを見ると利上げもうしないのかとも読めそうな書き方になっている、という代物に声明文の構成が変わっているのよね。

そうなりますとここの「In support of these goals」というのが「マンデート達成のためにはこの水準の金利で適切」と言っているような読み方もできてしまうという代物になってしまう(実際このパラグラフ最後まで読む前は「ナンジャコリャ」と腰を抜かしかけながら読んでいましたアタクシ)のでして、何ちゅうかこれは悪文になったなあと思うのはアタクシだけでしょうかねえ。では続き。


『The Committee continues to view sustained expansion of economic activity, strong labor market conditions, and inflation near the Committee's symmetric 2 percent objective as the most likely outcomes.』(今回)

『The Committee judges that some further gradual increases in the target range for the federal funds rate will be consistent with sustained expansion of economic activity, strong labor market conditions, and inflation near the Committee's symmetric 2 percent objective over the medium term.』(前回)

従来ありました「further gradual increases」が持続的な成長や物価目標の中期的な達成に「consistent with」であるという文言を削除して、単に「先行きも持続的な成長が続いて、労働市場が強くて物価は2%程度で推移すると見込んでいます」という見込み文言に変えていますので、ここまで見ると利上げガチ打ち止めみたいでそこまで砕けるかと思ったのですが、この先の文言も利上げするんだかしないんだか分からんという物件になっています。

『In light of global economic and financial developments and muted inflation pressures, the Committee will be patient as it determines what future adjustments to the target range for the federal funds rate may be appropriate to support these outcomes.』(今回)

「In light of global economic and financial developments and muted inflation pressures」っていうのがもう思いっきり腰砕けましたって感じで、そこまでビビるほどの市場変化かよとは思うのですが、まあ腰が砕けましたよサーセンということで、こりゃパウエルの場合は「クレクレ攻撃をすれば出てくる」というのが市場の共通認識になってしまいましたなあということで、こうなるとその次にある「the Committee will be patient as it determines what future adjustments to the target range for the federal funds rate may be appropriate to support these outcomes.」ってのも本当に利上げ出来るのかよという具合になってしまいますし、あたしゃこのパラグラフの最後のここの部分見るまで利上げ停止宣言かよこんな水準で止めるとか早過ぎじゃネーノ何ぼ何でも(そらまあ米国の潜在成長率が0%台だというのならここでも良いけどさ)とか思ってしまいました。

つーわけでこのパラグラフ、最後に将来の政策金利調整の話をしていますが、まあ「patient」といった手前少なくとも次回FOMCの利上げは消えましたし、ここまで腰砕けの書きっぷりをすると次に利上げしようって話を始めると「おう聞いてねえよ何言ってるだよ1月のステートメントは何だったんだコノヤロー」となるのは必定。

なお会見の方はまだ追えていないですのでその点ご容赦頂くとして、これで単に「いったん様子見」という話を声明文にぶち込むだけだったとするならば、それにしてはハト派的な書きっぷりが前面に出ているという作品で、ただし最後に一応金利調整という孔明の罠が入っている、という状態の文章構成ってこれ悪文だなあと思う訳でして、大体からして市場だって利上げの一旦停止を織り込んでいるんだから、もうちょっと淡々とした声明文を作れなかったのかねとか思います。

でまあこれがバーナンキとかイエレンの場合だとこの声明文をそのまま素直に読んでしまうのですが、就任以来のブレブレっぷりが目を覆う状態のパウエルおじさんの場合、素直にハト派だ利上げねえわと読んでしまっても、それはそれで後で足をすくわれる可能性も無しとは言えないでしょうとか思う訳で、いちいち声明文等の表現がタカに寄ったりハトに寄ったりするの止めて欲しいわと思いますが、往々にしてこういうのは市場が反応を増幅させちゃうから更に鳴り響く音叉の共鳴という事になるんでしょうなあと思う(個人の感想です)。

でもってこの2パラ目なんですけど、前回まで入っていたリスク認識が入っていないというのも何だかなあとは思います。まあここまでのハトっぽい現状認識の表現がリスク認識込みなのかもしれませんが、何が何やら(どうせ会見で誰か突っ込んでいるでしょうが)。

『The Committee judges that risks to the economic outlook are roughly balanced, but will continue to monitor global economic and financial developments and assess their implications for the economic outlook.』
(前回、今回該当文言なし)


・第3パラグラフ:バランスシートポリシーに関する表現は全文一致(ただし別紙あり)

先ほどの理由によりまして前回はこの部分4パラになっています。

『In determining the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will assess realized and expected economic conditions relative to its maximum employment objective and its symmetric 2 percent inflation objective. This assessment will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments.』(今回)

『In determining the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will assess realized and expected economic conditions relative to its maximum employment objective and its symmetric 2 percent inflation objective. This assessment will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments.』(前回)

ご覧の通り全文一致です。バランスシート政策検討したんじゃないのという話は別紙にあるので後程。


・第4パラグラフ:呉越同舟全員一致

『Voting for the FOMC monetary policy action were: Jerome H. Powell, Chairman; John C. Williams, Vice Chairman; Michelle W. Bowman; Lael Brainard; James Bullard; Richard H. Clarida; Charles L. Evans; Esther L. George; Randal K. Quarles; and Eric S. Rosengren.』(今回)

『Voting for the FOMC monetary policy action were: Jerome H. Powell, Chairman; John C. Williams, Vice Chairman; Thomas I. Barkin; Raphael W. Bostic; Michelle W. Bowman; Lael Brainard; Richard H. Clarida; Mary C. Daly; Loretta J. Mester; and Randal K. Quarles.』(前回)

メンバーが入れ替わっております。まあこの辺に説明があります。
[外部リンク] 30, 2019
Statement Regarding Monetary Policy Implementation and Balance Sheet Normalization

キタコレということですが読んでみますと・・・・・・・・・・・・

『After extensive deliberations and thorough review of experience to date, the Committee judges that it is appropriate at this time to provide additional information regarding its plans to implement monetary policy over the longer run.』

「オーバーザロングランのバランスシート正常化に関する考え方」を出すってナンジャソラという感じではありまして、目先の話というか何かのリアクションファンクションの説明でもするのかよと思えばそうでもないとはどういう物件かと思いますと、

『Additionally, the Committee is revising its earlier guidance regarding the conditions under which it could adjust the details of its balance sheet normalization program. Accordingly, all participants agreed to the following:』

メンバーじゃなくて「全部のパーティシパント」が以下同意したというのは何でしょねと読みますと、

『・The Committee intends to continue to implement monetary policy in a regime in which an ample supply of reserves ensures that control over the level of the federal funds rate and other short-term interest rates is exercised primarily through the setting of the Federal Reserve's administered rates, and in which active management of the supply of reserves is not required.』

これまあロンガーランの最終形の話になるんですが、FF金利のコントロールができるような水準までバランスシートを縮小しますよとは言いつつも「in which active management of the supply of reserves is not required」というのがアタクシ頭が悪いのでどっちの意味なのかという辺りがあるんですが、短期市場(というかFF市場)の金利調整に日々のリザーブのアクティブマネジメントが不必要な程度つまりスタンディングファシリティが使われる前提でエクセスリザーブは残るけど、金利はコントロールする、というような感じで、最終的にはIOERとディスカウントウィンドウでコリドアを作ってあまりアクティブな日々の調節はしないという話で、だから最終形でもそこそこエクセスリザーブが残るよという話をしているのか、リザーブのアクティブなマネジメントで政策インプリケーションを出さないと言っているのかがよく分からんですが(おそらく前者のような気がする)、そこまでアタクシもFFの世界に詳しくないので初見だと自信が無いので確認しておこうかと(大汗)。

『・The Committee continues to view changes in the target range for the federal funds rate as its primary means of adjusting the stance of monetary policy.(続きがあるがいったんここで切る)』

でもってそれよりもポイントは2ポツ目の冒頭のこれでして、FF金利の変更が政策ツールだよという話をしているので、政策ツールとしてのバランスシートいじりはしませんよというお話なので、オートパイロットなのかどうかはこの次に「必要ならば見直す」ってあるのでまあ留保ついていますが、そんなに積極的にバランスシート政策の見直しをやるという話ではないのではないかと思ったんですがどうでしょうかね、では続き。

『The Committee is prepared to adjust any of the details for completing balance sheet normalization in light of economic and financial developments. Moreover, the Committee would be prepared to use its full range of tools, including altering the size and composition of its balance sheet, if future economic conditions were to warrant a more accommodative monetary policy than can be achieved solely by reducing the federal funds rate.』

「Moreover」以下は金融緩和をしないといけない時には利下げ以外にバランスシート政策を使うこともアリエールと言っているだけなのでまあサービスフレーズ。前半は必要ならば見直すこともあるとはあるけど、さっき申し上げたようにプライマリーツールは金利なので、ここはちょっと体制を立て直した感じもせんでもないけど会見で何言ってるかにもよりますかね。


〇ロンガーランゴールは(たぶん)変更が無い(と思う)

[外部リンク] 30, 2019
Federal Open Market Committee reaffirms its "Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy"

『The Federal Open Market Committee, at its annual organizational meeting this week, unanimously reaffirmed its "Statement of Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy" with an updated reference to the median of participants' estimates of the longer-run normal rate of unemployment in the most recent Summary of Economic Projections (December 2018).』

『The Committee first adopted the statement at its January 2012 meeting and has reaffirmed it, with appropriate revisions, at its annual organizational meetings each January.

Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy (PDF)
Amended January 29, 2019

Previous version:
Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy (PDF)
Amended January 30, 2018』

ってあって前回の方はPDFの4ページの部分になります。でもってこちらに関しては同じ部分を印刷して透かし読みしたところ全文一致しているのではなかろうか、という一応の結論に達したということだけご報告させていただきます(文章が長いので最終手段を使ってしまいました)。


会見は先ほど申し上げたようにそこまで行けてないので会見とか明日以降ですな(超大汗)。
 


お題「短国買入よもやま話/2008年11月議事録を見ながらジジイの昔話(ちょっとだけですけど)」   2019/01/30(水)08:12:25  
  こういうのをもっときっちり報道していただきませんと。
[外部リンク] なぜ実感ないのか?
2019年1月29日 17時52分

『「アベノミクス」と呼ばれる経済政策とほぼ時を同じくして始まった今回の景気回復。世界経済の回復が続き、好調な企業収益がけん引する形で戦後最長に達した可能性が高まりました。一方、家計にとっては恩恵を受けている実感に乏しいのが実情で、専門家からは「最長だが、最弱の景気」という評価も聞かれます。どうしてでしょうか。』(上記URL先より)


〇短国買入が無駄に話題になっていたので

昨日のオペですが短国買入が妙に注目されていまして・・・・・・・・・
[外部リンク] 2,500 2019年1月30日

先週の短国買入は5000億円でその前も5000億円、でもって年末年始の日程の関係もあってなのかその前の週は短国買入が無かったので先々週のが急に増額になってそれが2週続いたと思ったら先週金曜の3M入札がカバーが入ってヒャッハー入札になってしまって新発だけ売参が▲30bpとかになってあばばばばーとなったのを受けてさあどうするんでしょうなというお話だった訳ですが、1月になって短国買入のオファー額が上がったという事で何か急に話題になるの巻になっておりましたようで、昨日の朝とか短国買入に注目の連発でナンジャソラという風情ではありました。

でまあ何かマネタリーベースがどうのこうのという解説が流れてみたり、短国買入を増やすことによって長期国債買入の減額余地がどうのこうのとかだんだん訳の分からん解説が横行してて、いやお前ら他にネタが無いから色々とひねくり回したくなるのは分からんでもないけど、まるで(昨日散々悪態をついた)どこぞの金融政策決定会合の議論みたいで、やることなくなると本質じゃない所で大騒ぎするの巻って奴ですな、とか思うのでありました。

[外部リンク] Monetary Base (December 2018)

まあこれでも見て落ち着けという所なのですが、そもそも論としてここの図表の一番右の「季節調整済マネタリーベース前期(前月)比」の月別展開を見ていただければ分かりますように、財政要因と国債発行償還要因(も財政要因の一種ですけど)によって月別展開をするとMBって前月比マイナスとか今に始まった話ではないので、別に今月急に慌てて調整するという必要はないでしょと思いますし、オーバーシュート型コミットメントだからどうのこうのというのに関しても、『マネタリーベースについては、消費者物価指数(除く生鮮食品)の前年比上昇率の実績値が安定的に2%を超えるまで、拡大方針を継続する。』とありますが、「拡大する」じゃなくて「拡大方針」なのでして、そういう文言を使っているというのは、「方向性としては拡大しますよ」という話であって、極端な話日次で毎日拡大していくというような類のもんではない(無理だし)ですし、まあそれを月次でもそうでしょというようなお話ではあろうかと思います。

でもって「拡大方針」という文脈で見るのであれば上の図表でいう一番右の「マネタリーベース」の前年比伸び率という奴を見ていくって説明をたぶん日銀は(あんまりここをゴリゴリと聞く会見というのは記憶にないからそもそも日銀がどういう定義をしているのか、というのも実はフワッとしたままのような気がする(厳密に規定するのが良いのかというとそこにも議論はある)のですが、もし定義せよということになったら、「前年比で概ねプラスで推移するように」という話になると思いますし、それだったら今の長期国債買入ペースだとここから短国買入減らしてもまあ(貸出支援とか共通担保次第ですが)当分はプラス維持できるっしょと思うのでそこまで気にすることかという感じではあります。

もちろん短国市場の中の人的にはそこそこ問題になるのですけれども、せっせと減額した結果プレゼンスはだいぶ下がってきた(けど発行の方が減っているので結局のところ日銀がちょっと動くと影響しますけど)ので海外次第という感じなのと、そもそも1回の買入が減ったのでかつての量的目標のしわ寄せが短国に寄っていて金利構わず短国買うから超過準備付利10bpがあるのに短国がマイナス金利に特攻して短期資金運用サイドが泡吹いて卒倒し、いわゆるひとつのオペトレードとか言われるようなものらしき動きが発生していたりとか、そういう物語が起きるような市場とはちと違ってきとるじゃろとは思うのですよね。


ま、昨日の2500億円に関してはそら(新発3Mが踏みあがって▲30bp水準になれば)そう(買入減額する)よという所ですし、1000億円でもエエンチャウノとは思いましたが、いきなり振るとまーた別の変な後付け講釈が出てくるでしょうから妥当だったんじゃないですかねえ。足切りとかは先週の新発を入札で持っていて残っていればどこで外しても利食いだからクッソ甘くなったのは順当ですし。

というただの雑談でした。


〇決定会合議事録が出ておりますがジジイなので2008年11月の決定会合議事録を見ながら思い出すこと

キタコレ。
[外部リンク] 日本銀行

本日、以下の資料を公表しました。
金融政策決定会合議事録等(2008年7月〜12月開催分)

[外部リンク]
 


お題「12月決定会合議事要旨は色々とアレ/展望レポート基本的見解の読書」   2019/01/29(火)08:04:40  
  久保利先生一刀両断。
[外部リンク] 不適切統計問題
2019年1月28日 22時50分

厚生労働省の幹部職員ってのはトンチキじゃないと務まらないという規程でもあるんですかとイヤミの1つも言いたくなっちゃいます(言うとはいっていない^^)が、民間に対しては事あるごとに物凄い勢いでああだこうだ言うのに肝心の官庁様がこれってのは「組織は上から腐る」の国家版ではなかろうかと申し上げたくなるような事態に思えますがどうでしょう??


〇12月決定会合議事要旨が色々と頭がクラクラとしてくる件について

[外部リンク] 金融政策決定会合議事要旨
(2018年12月19、20日開催分)

というのが昨日は出ていたのですが、読んでいて色々と頭がクラクラしてきまして、トサカに来ておりましてまあそっちを先にネタにするわけですが・・・・・・・

まあアレです。
[外部リンク] (2018 年 12 月 19、20 日開催分
2018.12.28 日本銀行

ってのが出た時にもナンジャコリャという感じだったのですが、まあその主な意見を読んでナンジャコリャと思ったのが更に詳しくなって益々ナンジャコリャになっているというのに落涙を禁じえません。

ということで以下断りの無い限り引用は「議事要旨」からになりますのでよろしくお願い致します。

・物価の話をまずは色々とみる訳ですが

政策の話の前に『.金融経済情勢に関する委員会の検討の概要』の物価の辺りを鑑賞してみましょう。本文10ページの半ばからになります。まずは執行部的な見解の部分ですけどね。

『そのうえで、 委員は、最近の基調的な動きを踏まえると、わが国の物価は、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べ、なお弱めの動きを続けているとの認識を共有した。』

でもっていつまでも弱めなのは何ですねんという話ですけれども・・・・・・・

『ある委員は、物価が伸び悩んでいる現状について、 プラスの需給ギャップが賃金・物価の上昇圧力として働く一方、過去の低成長やデフレに起因する企業の慎重な価格設定スタンスや、最近の生産性向上に伴う物価上昇抑制効果などが複雑に影響しており、単純な需要不足が原因ではないと指摘した。』

というのは1月会合(ってのは先週のアレな)の後に出てきた展望レポートでも思いっきりこういう説明になっていますが、ここでちょっとお洒落なのはこの執行部系の「ある委員」は最後に「単純な需要不足が原因ではないと指摘した」って言っているところでして、これはつまり「需要不足に対応するために追加緩和」という話をしらっと排除していますし、片岡さんが主張する「財政との連携(という名の財政出して日銀がファイナンス的なサムシング)」に関しても「単純な需要不足が原因じゃない」と言っているのでこちらもまたしらっとdisっているのは洒落ています、と思ったのですがどうでしょうかね。

続きまして、

『先行きについて、大方の委員は、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けることや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景に、消費者物価の前年比は、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくとの見方を共有した。』

これまた展望レポートにも反映しているネタ。

『ある委員は、タイトな労働需給が続くもとで、短観の販売価格判断DIが、大企業だけでなく中小企業でもプラスの領域で定着するなど、プラスの需給ギャップが原動力となって物価が緩やかに高まるという基本的なメカニズムは作動しているとの認識を示した。』

これまでそれが具現化していないんですけどねえ。

『別のある委員は、先行き、企業の生産性向上の余地が小さくなってくれば、プラスの需給ギャップに伴う賃金上昇圧力が実際の賃金に反映され、企業の価格設定行動も変化していくとの見方を示した。』

そんなんで変化するんかいな、とか思ったら実は(これは12月決定会合の話だから出てこないのは仕方がないのですが)今回出た展望レポートの背景説明(全文)の方を見ますと、「生産性向上に対して実質賃金の伸びが弱く、そのギャップが最近拡大を続けている」というのがありまして、そこからしたらこの見通しが具現化するのには随分と時間がかかるということになります。ちなみに今日はそのネタ出来ないと思いますが2019年1月(つまり今回)展望レポート全文の本文28ページに図表40として「実質賃金ギャップ」があって、その関連説明が前のページから記載されています。

『ある委員は、プラスの需給ギャップを背景に、消費者物価の前年比はプラスで推移しているが、10 月以降、原油価格が大幅に下落し、ここ数年の上昇トレンドに変化がみられることは、物価に対する今後の懸念材料であると述べた。』

でも対応はしない(できないんですけど)。

『一人の委員は、7月の展望レポートにおいて、「物価の上昇を遅らせてきた要因の多くは次第に解消していく」と整理したが、生鮮食品とエネルギーを除いた消費者物価が、その後も足踏みしていることなどを踏まえると、そうした要因の解消にはなお一層時間がかかるとみられると述べた。』

まあそれはそうなんだが見落としている他の要因があるんでネーノという気はだいぶする。

『この間、ある委員は、今後、需給ギャップが一本調子で拡大する可能性は低く、原油価格の下落も「物価安定の目標」達成をさらに遅らせるかたちで作用するため、2%に向けて上昇していく姿は展望できないとの見解を示した。』

一瞬1月議事要旨かと思ってしまいましたが^^、1月の展望レポートを見ますと潜在成長率に多少毛が生えた程度の成長で推移するので、まあ仰せの通り需給ギャップはプラスで推移するけど別に拡大する訳ではない上に、原油要因で適合的期待形成に悪影響では、という話ではありますな。

でもって予想物価上昇率の部分に参ります。

『予想物価上昇率について、委員は、横ばい圏内で推移しているとの見方で一致した。』

はい。

『ある委員は、実際の物価上昇率が1年以上にわたってプラスを続けていることは、適合的な期待形成プロセスに徐々に好影響を与えていると考えており、予想物価上昇率をさらに高めていくためには、今後とも物価上昇率をプラスの領域で維持することが重要であると指摘した。』

どうせ執行部系の誰かでしょうが、横ばいで推移しているのに徐々に好影響を与えているとはどのような判じ物なのか小一時間問い詰めたい。

『複数の委員は、最近の原油価格の下落などが、実際の物価を押し下げ、先行き、予想物価上昇率の動きにも影響を及ぼす可能性に留意する必要があると述べた。』

でも1月は追加緩和という話になりませんでしたし、大体からして反対していた委員だって具体的な緩和案を出して反対提案を出している訳でもないというのがもうねという所ではあります、12月だけではなくて1月会合もね。


・政策論の話が色々と目を覆う惨状になっている件について

でまあこの次の部分が『.当面の金融政策運営に関する委員会の検討の概要 』なのですが、主な意見を見た時に何かこうアチャーという感じだったので年末なのにトサカに来てネタにしましたが、そのアチャーぶりがさらによくわかるという状況になっていて遺憾の意を禁じ得ない所ではございます。

でまあどう惨状かというのはこれから引用しますが、そもそも政策論というかロジックの所で色々とおかしい話になっているのと、そこはこだわる話じゃないだろというのとが混在している感じでしょうかねえ。もうなんとも。

ということで本文12ページの最初の辺りから。


『委員は、「強力な金融緩和継続のための枠組み強化」を決定した7月以降の動きについて、議論を行った。』

まずもってここがおかしくて、この時点で金利が急騰しているとかだったら何か議論する意味はあるのかも知れませんが、そもそも論として12月決定会合の時点って誘導レンジの中に普通にいる状態なのに何の議論をするのかと思えば全面的に「????」なのが続くのでした。

『何人かの委員は、7月の決定会合で金融市場調節や資産の買入れをより弾力的に運営することを決定した後、長期金利はいったん上昇し、その後、足もとにかけてか なり低下するなど、日々の値動きがある程度増してきていると指摘した。これらの委員は、こうした動きは米国金利の動向などとも整合的であるとしたうえで、7月の決定は、国債市場の機能度の改善を図るという点で、概ね所期の成果を挙げているとの認識を示した。』

はああああ??????としか言いようがない。

『また、 ETFの買入れについて、複数の委員は、夏場から年末にかけて、その時々の市場の状況に応じて弾力的な買入れが行われてきたことは、 株式市場のリスクプレミアムに適切に働きかけるという本措置の目的に沿ったものであるとの見方を示した。』

これもまた何の話をしてるんだというか、そういう細かい話は市場局のマターなんですけど何でそう細かい話にオーバーライドしてくるのかねと疑問を禁じ得ない。

『最近の長期金利の低下につ いて、一人の委員は、7月の「枠組み強化」の趣旨を踏まえると、長期金利が一時的にマイナスになることも許容すべきとの認識を示した。そのうえで、この委員は、長期金利は「ゼロ%程度」を中心に概ね対称的に変動するのが自然であり、長期国債保有残高の年間増加額 約 80 兆円の「めど」のもと、柔軟に国債買入れ額を増やす局面もあり得ると述べた。』

80兆円とか言っているのでまあリフレ派の誰かだと思うのですが、「一時的にマイナスになることも許容すべき」ってそもそもそれは枠組み上あり得る話なのに何で「許容すべき」とか殊更に言い出すんだというお話でして、まあこういうのを殊更に言うという事はこの部分の最初のお話が実は白々しいにも程があって、当初は経済物価情勢の改善にもとなって金利に上昇圧力が掛かった時の糊代拡大が7月の決定の趣旨だったとかいう事なのかねとかも邪推したくなりますが、しかしこのリフレ派と思われる人の主張も途中まではまあ良いのですが途中から話がおかしくなっていまして、(これは主な意見にもあったのでその時に悪態つきましたが)「長期金利は「ゼロ%程度」を中心に概ね対称的に変動するのが自然であり」って言ってますけど、市場が物価目標の達成を視野に入れるとなれば(そこまでではないとしても「ちょっと行けるんじゃないの」と思っただけでも)、長期金利がゼロ程度で収まる訳が無いのであって、何で「自然」とか言っちゃうのかそのセンスがさっぱり分からんし、そもそも達成する気あるのかと小一時間問い詰めたいという残念なお話。

でもって次もリフレ派の誰かと思いますけど、

『別のある委員は、最近の金利低下は、米中貿易摩擦などを要因とした世界経済の先行きへの不安が引き起こしたものと考えられるため、この状況で金利を元に戻すようなオペレーションを行えば、むしろ金融を現状より引き締めることになってしまうと指摘した。』

均衡金利に対する緩和度合い云々という話を杓子定規に当てはめればそういう話になるかも知れませんけれども、そもそも「オペレーション」レベルの話にそれを落とし込んでいく、というのは「均衡イールドカーブがリアルタイムかつ厳密に弾き出せて、2%物価目標の達成に向けた効果と副作用を勘案した適正な緩和度合いをイールドカーブのグリッドにリアルタイムかつ厳密に弾き出せる」ということが前提になっていく訳ですけれども、均衡イールドカーブの概念自体も現状では(というか多分未来永劫ですけど)考え方としてはまあ一つの考え方としては有りっちゃあありでしょうが、それを具体的な政策オペレーションに使うのはどう見ても無理じゃろというお話で、均衡イールドカーブの概念(というよりそもそも均衡短期金利)が幅のある話だし、適切な緩和度合いというのの幅のある話ですよ、って建付けになっている訳ですよねYCCって。

という訳ですから、今のYCCにおいては10年国債利回りを「ゼロ%程度」ということにして、まあその辺でいる分には均衡イールドカーブ(ただし幅がある)に対して適正な緩和度合い(ただし幅がある)と認定して、それを0%±0.2%程度ということで考えている、というのが7月の決定だった訳で、こんな細かい所で金利の上下を問題にするような話というのは、そらまあ債券市場で売った買ったしている人にとっては損益に直結する話だからギャースカ言う話ではあるのですが、金融政策運営という文脈の中では「0%±0.2%」というのは誤差の範囲内という建付けで政策をやっている筈な訳であって、政策委員会が債券市場の何とかストなどが日々ああでもないこうでもないというのに一々付き合ってどうするんだよというお話でもありますし、だからこそ最初にあった「7月以降の動きについて議論を行った」というのが何なんだよという話でもある訳ですわ。

ですからして、ここは偶々リフレ派(と思われる人)の意見に噛みついておりますけれども、そもそも論として、政策決定会合でこういうお題で議論が行われること自体が「木を見て森を見ない」にも程があって、全員揃ってお前ら何をやっているんだと血圧も急上昇するというものな訳ですよ。よってこの次にある意見ですけど、

『こうした中、一人の委員は、7月の決定について、当初、市場 には、長期金利の引き上げやETF買入れの削減を企図しているとの 誤った観測も見受けられたが、この間の情報発信やオペレーションにより、そうした見方は徐々に解消され、本来の政策意図に対する理解が深まってきているとの認識を示した。そのうえで、この委員は、今後、再び金利が上昇したり、ETFの買入れ額が減少することもあり得るが、どちらの方向に変動しても、市場はこれを冷静に受けとめるだけの経験を積んできていると述べた。』

って何のこっちゃという感じでして、「市場はこれを冷静に受けとめるだけの経験を積んできている」とかそんなことは全然無いわと思ってしまいます。


でもって次のお題が、『続いて、委員は、金融政策の基本的な運営スタンスについて議論を行った。』という話で、最初の部分(物価目標に時間が掛かるから今の継続、という話)はちょっと飛ばして途中の意見から参ります。

『また、別のある委員は、不確実性の高い経済・物価動向のもとでは、不均衡を蓄積させずに緩やかな景気拡大を持続させ ることが重要であり、政策の効果と副作用を慎重に点検しつつ、強力な金融緩和を粘り強く続けることが肝要であると指摘した。』

要は追加緩和をやらないという話なのですが中々の謎理屈ですけど、同じ人のこの先の意見はこうなっていまして、

『この委員 は、将来、仮に景気の下振れリスクが顕在化すれば必要に応じて果断に対応する必要があるが、リスクが顕在化していない現時点で、大胆な政策対応を行うと、むしろ不均衡の蓄積に繋がる可能性に留意が必要であると付け加えた。』

言いたいことは分からんでもないが、危機対応の流動性対策とかなら別ですけど、経済物価に関してはリスクが顕在化する前にプリエンティブに対応するもんじゃないのかねとか思いますのでこの理屈も苦しいですな。でもってそれに反対する片岡さんと思われるお話はこれまた主な意見に出ていましたけど、

『こうした意見に対し、ある委員は、金融緩和の長期化に伴うリスクを考えると、できるだけ早期に物価安定目標を達成するため、現時点で金融緩和を強化することが必要であると指摘した。また、この委員は、財政政策と金融政策の方向感が異なると、 デフレからの完全脱却の難度が高まるため、両者の更なる連携が重要であると述べた。』

後半はああそうですかという話ですが、前半の話は全く持って理屈の上ではその通りですが、だったらお前は「これをやったら2%の物価目標が確実に早期に達成できる」という具体的な手段を説得力を持って示すことが出来るのかと小一時間問い詰めたい訳でして、「緩和長期化によるリスクがあるから緩和を強化して短期達成する」というのは話としては美しいのですが、緩和を強化するということはそれ即ち一段とストレスを掛けることでもありますので「緩和長期化によるリスク」の発現を手前に持ってくるという事にもなりますので、「これで上手く行くと思って緩和強化したけれども思ったように達成できませんでしたテヘペロ」では済まない訳でして、長期化すると米国海軍が強化されてしまうから早期に対米開戦とやった結果が国土丸焼けになるような話になったらリフレ派全員吊るし首にしても全く間尺に合わないんですけど、まあそのくらいの覚悟(2年で達成しなかったら辞任と言って何もしなかった人間の屑みたいなのは許されない)で具体策とその見込みについて説明しろやおうこの野郎という所ではございますな。


などと悪態をついておりますが次のお題がこのコーナーの最終で、『委員は、先行きの金融政策運営上の留意点についても議論を行った。』という所。

『一人の委員は、長期国債買入れにより既に積み上げてきた国債のストックによるタームプレミアムの押し下げ効果の大きさや、国債市場における新発債の残存率の低さを踏まえると、現状の国債買入れオペの運営には相応の見直し余地があると考えられると指摘した。』

まあここまでは良いんですけどこのお方(鈴木さんのような気がしますが)この次の話が何だかなあという話になるのですが、これまた主な意見にも出ていたので既に悪態はついているのですが、やはり買入の見直しと同じ話だったかとちょっとガックシなのですけど。

『また、この委員は、社債市場における最近の募残の動向などを踏まえると、長めの金利がより高い方が投資家の社債需要が増す可能性があるため、 金融政策運営面でも、金利変動幅や金利操作目標年限等を柔軟に検討していくことが、将来の選択肢として考えられると述べた。』

いやあのですな、まず募残の話は金利云々の問題とはちと違いますし、大体からして「ベース金利が上がれば社債の需要が増す」という話ではない(「可能性がある」とは留保してますけど)のであって、募残云々は発行スプレッドが発行体の信用リスクを適切に反映してないんじゃないのという方面での話になります。確かにポートのような所だとメルクマールは「調達金利」になるから「ベース金利が上がった方が投資意欲が出る」ということになりますけれども、ほぼほぼ売れ残りの問題は発行スプレッド設定の問題で、インデックスプレーヤーがそのスプレッドでは要らんがなという事で残るという世界のお話なので、社債の募残問題をベース金利の話に絡めていくのは議論として筋悪。

それにメルクマールが調達金利の人たちにしてみれば、ベースレートが上昇して国債で調達金利に対してそれなりに満足のいく金利収入が確保できるのであれば、無理に信用リスク取りに行く必要があるのかという議論が生じるから、ポート系の買いって金利が上昇してより強くなるのかというとそれは別問題では無いかと思う(そらまあ市場がレンジワークだと決め打ちできれば買えるでしょうが)のであって、この社債の募残問題を絡めて議論をするのであれば、ベースレートの話をするのではなくて、社債の発行において信用リスクを反映しないスプレッド形成が行われるようになっているのではないか、すなわち社債・CPの買入や、貸出支援基金等の信用リスクプレミアムに働きかける政策の是非について議論すべきところだと思うので、この話の進み方は残念無念としか申し上げようがない。

『この間、 一人の委員は、国債買入れを長期間にわたって続けていく中にあっては、金融機関の担保繰りに制約が生じ、短期ゾーンのオペへの応札などに影響が出てくることがないかといった点にも、目配りしていく必要があると指摘した。』

金融機関の担保繰りで短期オペの応札云々って気にして頂けるのはありがたいことですが、決定会合でそこまで目配りすることかよ(もっと他に気にすることがあるだろ)とは思う。

でもってその次。

『ある委員は、現在の低金利環境が金融機関収益を累積的に下押しすることで、地域金融機関が景気後退時に地域経済を支える一種のバッファーとしての機能が、徐々に低下する可能性には留意が必要と述べた。そのうえで、この委員は、こうした地域の実 情にも注意を払いつつ、今後とも、緩和的な金融環境を維持していく必要があると付け加えた。』

いまどき一種のバッファーとしての機能とかあるのかという話はありますが、まあここは良いとしてその次がどうせジンバブエ先生だと思うのですが、主な意見にもあった毎度のネタ。

『これに関し、ある委員は、「物価安定の目標」の達成前に拙速に金融政策の正常化を図ると、金利上昇に伴う実体経済への悪影響を通じて、金融機関の収益がかえって悪化する可能性があると述べ、金融システムの安定確保は、第一次的にはプルーデンス政策で対処すべきであると指摘した。』

まあ金利上げろという人も別に引き締めろという訳ではなくてリバーサルレート的な問題というか、そもそもマイナス金利政策が引き締め政策じゃないのかとかそういう話を問題にしているのだがそれはまあ良いとして、後半の「金融システムの安定確保は、第一次的にはプルーデンス政策で対処すべきであると指摘した」っていうのがこれまた微妙な見解でして、まあプルーデンス政策という言葉を覚えたから使ってみたかったのは分かるのですが、「金融システムの安定にプルーデンス政策」というのは、それは「金融不均衡の蓄積に対してマネタリーポリシーで対応するのでは無くてプルーデンス政策で対応する、何故ならマネタリーポリシーは経済全体に効いてしまうので角を矯めて牛を殺す結果になりかねない」という文脈で使われる話なんでちょっと論点ずれてませんかという所ですな。

・・・・・・・・とまあ金融政策の話の部分が何かこう惨状を呈していて、お蔭で全方面に悪態をつく結果になってしまったではないかという所ではありまする。


・物価と金融政策運営の話をしているのだが・・・・・・・・・

同じく金融政策運営のパートの最後の所(本文14ページ)では物価に関連するネタが最後にありましてですな、

『このほか、一人の委員は、来年度は、消費税率の引き上げや教育無償化の影響に加え、原油価格の下落や携帯電話料金の引き下げなど、 様々な要因によって物価の基調がかなりみえづらくなるとの認識を示した。そのうえで、この委員は、金融政策運営にあたって重視すべきは物価の基調的な動きであり、これらの要因が一時的なショックにとどまる限りにおいては、物価の基調や金融政策運営に対する影響は小さいとの見方を示した。』

2014年の追加緩和との整合性は如何にという所ですがその続きを見ると、

『もっとも、この委員を含む何人かの委員は、 わが国の場合、いわゆる適合的な期待形成メカニズムが強く働くことから、先行き、一時的な物価の変動が予想物価上昇率の動きに影響を与えることがないかどうか、よく点検していくことが重要であると指摘した。』

と言っていた割には展望レポートの方ではそのあたりが華麗にスルーされている気がしますし、総裁会見でも「この前の原油価格下落と比べて幅が小さいので問題は無い」という理屈で押し通してしまっていますな。

『何人かの委員は、こうした点を含め、先行きの物価見通しや対外的なコミュニケーションのあり方については、「展望レポート」 を取りまとめる次回決定会合においても、しっかりと議論する必要があると述べた。 』

しっかりと議論した結果がアレですか・・・・・・・・・・・・・・・・orzorz


・・・・・ということで何か見境なくいちゃもんを付けてしまいましたが、前回の議事要旨の時には「議論の部分が議論をしているように見えないんですが」という感じの「主な意見の切り貼り状態」だった訳ですけれども、まあ今回も議論の所の多くが主な意見だったりしますけれども、まあ前回のが余りといえば余りだったので今回は編集に工夫が入ったのか、それとも少しは議論が成立したのかというのは知らんですけども、前回の議事要旨よりは少しはマシ感がありますけれども、一つには展望レポートが出るので編集の時に展望レポートのロジックを踏まえた部分を入れやすくなっているので、その分だけ議論の要旨をまとめた時にまとめやすいってのはあるような気がします。


#というわけで全方位砲撃モードになってしまいました(砲撃の出来は兎も角として)


〇展望レポート基本的見解比較ネタの続き

ちょっと日数空いちゃいましたが(さーせん)、

[外部リンク] semi-annual         Potential growth rate
                       y/y % chg.
2005.2 : 2005.4Q-2006.1Q    1.21
2006.1 : 2006.2Q-2006.3Q    1.08
2006.2 : 2006.4Q-2007.1Q    0.89
2007.1 : 2007.2Q-2007.3Q    0.80
2007.2 : 2007.4Q-2008.1Q    0.62
2008.1 : 2008.2Q-2008.3Q    0.43
2008.2 : 2008.4Q-2009.1Q    0.30
2009.1 : 2009.2Q-2009.3Q    0.05
2009.2 : 2009.4Q-2010.1Q    -0.20
2010.1 : 2010.2Q-2010.3Q    -0.16
2010.2 : 2010.4Q-2011.1Q    0.09
2011.1 : 2011.2Q-2011.3Q    0.07
2011.2 : 2011.4Q-2012.1Q    0.24
2012.1 : 2012.2Q-2012.3Q    0.64
2012.2 : 2012.4Q-2013.1Q    0.70
2013.1 : 2013.2Q-2013.3Q    0.69
2013.2 : 2013.4Q-2014.1Q    0.77
2014.1 : 2014.2Q-2014.3Q    0.90
2014.2 : 2014.4Q-2015.1Q    0.91
2015.1 : 2015.2Q-2015.3Q    0.89
2015.2 : 2015.4Q-2016.1Q    0.87
2016.1 : 2016.2Q-2016.3Q    0.76
2016.2 : 2016.4Q-2017.1Q    0.68
2017.1 : 2017.2Q-2017.3Q    0.71
2017.2 : 2017.4Q-2018.1Q    0.73
2018.1 : 2018.2Q-2018.3Q    0.76

・・・・・・・・・もちろん推計誤差は色々とあろうかと思いますが、こちらを見ますとQQE政策をやってから以降で別に潜在成長率が伸びているという訳ではないですし、大体からしてQQE前の2012年度前四半期にも同程度の水準になっていまして、別にそこから大きく動いている訳でもなく、展望レポートではずっと「潜在成長率は見通し期間中に上昇傾向」という話をしていますが、実際にそうなっていましたっけと小一時間だし、ここが上がって来ないからそもそも論として2%という水準がサステイナブルな経済成長と整合的になってこないんじゃないですかねえ、という気もしますが、(最近そういえばあまり言わなくなっているので今どういう整理になっているのかわかりませんが)以前は「日本は潜在成長率の水準が低いのだから2%を無理に目指さなくて良いというのは間違いで、物価目標値はアプリオリに2%」って説明をしていましたので、これを持ち出してもまあ蛙の面に何とやらかもしれませんけど、潜在成長率が上がる上がる詐欺は6年間継続中というのは分かると思います。


・物価の見通しはまた遅延の言い訳が追加されています

ということで『(2)物価の中心的な見通し 』に参ります。

『消費者物価の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。 』(今回)
『消費者物価の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。』(前回)

いつも通りの現状認識。

『この背景としては、基本的には、長期にわたる低成長やデフレの経験などから、賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残っており、企業の慎重な賃金・価格設定スタンスや家計の値上げに対する慎重な見方が、明確に転換するには至っていないことがある。加えて、非製造業を中心とした生産性向上余地の大きさや、近年の技術進歩、女性や高齢者の弾力的な労働供給などは、経済が拡大する中にあっても、企業が値上げに慎重なスタンスを維持することを可能にしている。また、技術進歩などは、分野によっては競争環境を厳しくしている面もある。公共料金や家賃などが鈍い動きを続けていることも、物価の上がりにくさに影響しているとみられる。』(今回)

『この背景としては、基本的には、長期にわたる低成長やデフレの経験などから、賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残っており、企業の慎重な賃金・価格設定スタンスや家計の値上げに対する慎重な見方が、明確に転換するには至っていないことがある。加えて、非製造業を中心とした生産性向上余地の大きさや、近年の技術進歩、女性や高齢者の弾力的な労働供給などは、経済が拡大する中にあっても、企業が値上げに慎重なスタンスを維持することを可能にしている。また、技術進歩などは、分野によっては競争環境を厳しくしている面もある。公共料金や家賃などが鈍い動きを続けていることも、物価の上がりにくさに影響しているとみられる。』(前回)

毎度の言い訳部分は全文一致ですがこの次には味わいがある。

『こうした物価の上昇を遅らせてきた諸要因の解消には時間を要しており、物価のマクロ的な需給ギャップへの感応度が高まりにくく、適合的な期待形成の力が強い予想物価上昇率も上がりにくい状況が続いていると考えられる。なお、足もとでは、昨秋以降の原油価格下落を受けて、エネルギー価格が消費者物価の前年比を押し上げる効果が縮小している。』(今回)

『こうしたもとで、わが国では、物価のマクロ的な需給ギャップへの感応度が高まりにくく、適合的な期待形成の力が強い予想物価上昇率も上がりにくい状況が続いていると考えられる。なお、春先までの為替円高に伴うコスト上昇圧力の緩和も、短期的には消費者物価を押し下げていたが、足もと、こうした下押し圧力は弱まりつつある。』(前回)

まずはご覧の通り、最初のところに「こうした物価の上昇を遅らせてきた諸要因の解消には時間を要しており」と泣き言が入っておりまして、おまけに最後の所ですが、ちょうど先ほどネタにした12月決定会合の議事要旨の中で「一人の委員は、7月の展望レポートにおいて、「物価の上昇を遅らせてきた要因の多くは次第に解消していく」と整理したが、生鮮食品とエネルギーを除いた消費者物価が、その後も足踏みしていることなどを踏まえると、そうした要因の解消にはなお一層時間がかかるとみられると述べた。」と指摘していましたが、要因解消して下押し圧力が弱まってめでたしめでたしと喜ぶ間もなく「昨秋以降の原油価格下落を受けて、エネルギー価格が消費者物価の前年比を押し上げる効果が縮小している」と来ておりまして笑ってしまうしかありません。


『先行きの物価を展望すると、消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けることや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景に、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。なお、今回の物価の見通しを従来の見通しと比べると、原油価格の下落を主因として、 2019年度を中心に下振れている6。』(今回)

『先行きの物価を展望すると、消費者物価の前年比は、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けることや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景に、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。なお、今回の物価の見通しを従来の見通しと比べると、2018年度を中心に幾分下振れている6。』(前回)

毎回どこかが下振れますね!!!!!!!

『消費者物価の前年比が2%に向けて徐々に上昇率を高めていくメカニズム について、一般物価の動向を規定する主たる要因に基づいて整理すると、第1に、労働や設備の稼働状況を表すマクロ的な需給ギャップは、労働需給の着実な引き締まりや資本稼働率の上昇を背景に均してみればプラス幅を拡大してきており、先行きについても、比較的大幅なプラスで推移するとみられる。こうしたもとで、賃金上昇率の高まりなどを受けて家計の値上げ許容度が高まり、企業の価格設定スタンスも積極化していけば、実際に価格引き上げの動きが拡がっていくと考えられる。』(今回)

『消費者物価の前年比が2%に向けて徐々に上昇率を高めていくメカニズムについて、一般物価の動向を規定する主たる要因に基づいて整理すると、第1に、労働や設備の稼働状況を表すマクロ的な需給ギャップは、労働需給の着実な引き締まりや資本稼働率の上昇を背景にプラス幅を拡大しており、先行きについても、比較的大幅なプラスで推移するとみられる。こうしたもとで、賃金上昇率の高まりなどを受けて家計の値上げ許容度が高まり、企業の価格設定スタンスも積極化していけば、実際に価格引き上げの動きが拡がっていくと考えられる。』(前回)

1%台後半程度で推移して、ということだと思いますが、それを続けているのに中々上がらんね、という話は何度かしております通り。でもって今回は「均してみれば」というのが入っているのは、さっきの潜在成長率と需給ギャップの所にありますように、2018年3Q(暦年)は自然災害の影響などを受けて成長が落ちているのでギャップも1.60%→1.24%と下がっているからです。

『第 2 に、中長期的な予想物価上昇率は、足もとは横ばい圏内で推移してい るが、先行きについては、上昇傾向をたどり、2%に向けて次第に収斂してい くとみられる。この理由としては、 崚合的な期待形成」7の面では、現実 の物価上昇率の高まりが予想物価上昇率を押し上げていくと期待されること、◆屮侫ワードルッキングな期待形成」の面では、日本銀行が「物価安定の目 標」の実現に強くコミットし金融緩和を推進していくことが、予想物価上昇率 を押し上げていく力になると考えられることが挙げられる。 』(今回)

『第2に、中長期的な予想物価上昇率は、足もとは横ばい圏内で推移しているが、先行きについては、上昇傾向をたどり、2%に向けて次第に収斂していくとみられる。この理由としては、(1)「適合的な期待形成」7の面では、現実の物価上昇率の高まりが予想物価上昇率を押し上げていくと期待されること、(2)「フォワードルッキングな期待形成」の面では、日本銀行が「物価安定の目標」の実現に強くコミットし金融緩和を推進していくことが、予想物価上昇率を押し上げていく力になると考えられることが挙げられる。』(前回)

はいはい全文一致全文一致ですが、フォワードルッキングが全然動いてこないし、そもそも動かそうとして失敗したので総括的検証で反省したわけですけれども、適合的がメインだと結局のところ「物価が上がらないと物価が上がらない」という循環論法になっちゃうんですよね〜。

『第3に、輸入物価についてみると、既往の原油価格上昇は 2018 年度の消費者物価を押し上げてきたが、昨秋以降、原油価格は下落に転じており、これが 2019年度の消費者物価の前年比を押し下げる要因として作用すると予想される。 』(今回)

『第3に、輸入物価についてみると、原油価格の上昇は、2018年度の消費者物価の押し上げ要因として作用するが、その影響は緩やかに減衰していくと予想される。』(前回)

まあこれは原油価格次第なので致しかたなし。

『この間、最近の女性・高齢者の労働参加の高まりや、企業の生産性向上によるコスト上昇圧力の吸収に向けた取り組みの強化は、長い目でみれば、物価上昇圧力を高める方向に作用していくと予想される。すなわち、こうした動きを受けて、経済全体の成長力が高まっていけば、企業や家計の支出行動が積極化していくことが期待できる。また、日本経済の成長力の高まりとともに自然利子率が上昇すれば、金融緩和の効果も高まっていくと考えられる』(今回)

『この間、最近の女性・高齢者の労働参加の高まりや、企業の生産性向上によるコスト上昇圧力の吸収に向けた取り組みの強化は、長い目でみれば、物価上昇圧力を高める方向に作用していくと予想される。すなわち、こうした動きを受けて、経済全体の成長力が高まっていけば、企業や家計の支出行動が積極化していくことが期待できる。また、日本経済の成長力の高まりとともに自然利子率が上昇すれば、金融緩和の効果も高まっていくと考えられる。』(前回)

まあここはいつも通りですけれども、さてこれがワークするのはいつの話になるんでしょうかねえという迂遠な話に見えますけれども・・・・・・・・・・・・・・・・

という所で時間も無くなりましたので引用大増量大会で誠に恐縮ですが本日はこんなところで勘弁。
 


お題「短国メモ/総裁会見の物価と物価メカニズムおよびそれに関連する政策の部分を鑑賞」   2019/01/28(月)08:12:08  
  展望レポートネタを拡大版で出すとか大口を叩いたのですが、土日やっている暇と余裕がありませんで思いっきり積み残しになってしまいましたすいませんすいませんすいません。


〇久々に短国入札(のセカンダリー)が爆発とな(備忘メモ)

金曜の短国入札。
[外部リンク] 100円05銭2厘0毛 (募入最高利回り)(-0.1878%)
(4)募入最低価格における案分比率 25.1844%
(5)募入平均価格 100円05銭3厘5毛 (募入平均利回り)(-0.1932%)

前日の売買参考統計値を見ますと809回の前日引けが、

[外部リンク] 809 2019/04/22 -0.195

とかになっていましたが、連休の関係で償還が大連休明け直後まで飛ぶのでニーズ的にどうよというのもあったようですが強い結果になりましてですな、

[外部リンク] / 12:50
〔マーケットアイ〕金利:3カ月物TB入札結果はしっかり、入札前取引に比べ強め

『<12:41> 3カ月物TB入札結果はしっかり、入札前取引に比べ強め

財務省が午後0時半に発表した新発3カ月物国庫短期証券(TB)の入札結果で、最高落札利回りはマイナス0.1878%、平均落札利回りはマイナス0.1932%と、前回(最高:マイナス0.1804%、平均:マイナス0.1880%)に比べて低下した。市場では、入札結果について「償還が10連休後となるため様子見となる可能性が意識されたが、入札前取引に比べ若干強めとなった。水準感としてマイナス0.18%台後半であればニーズがあるのだろう」(国内金融機関)との見方が聞かれた。』(上記URL先より)

ということでしたが、空振り組のショートカバーでも入ったようで、売買参考統計値はこの有様。

[外部リンク] 809 2019/04/22 -0.210
国庫短期証券 810 2019/05/09 -0.300

つーことでまあ局地的なお話ですが、久々にショートカバーであばばばばーとかいうのがあったのでメモメモということで。

あと短国買入がここもと5000億円に増額になっているのですが、この件に関しては基本的にはMBの帳尻の可能性と、YCCの起点としてあまりにも金利が上がり過ぎたり下がり過ぎたりした時の需給調整の可能性があって、惜しくもアタクシそこまで根詰めて需給を見ていないのでどっちなのかいな(または合わせ技)というのはちょっと。アタクシ的には短国買入はゼロにすべしと思っているのですが、9兆円切ってきたところで短国買入の減額ペースを緩めてきたことを考えますと、短国買入に関してゼロにするってんじゃなくて一定量の買入は残しておくという考えなんでしょうかね。よーしらんけど。

ま、この入札爆発を受けて短国買入をどうするのかがちょっとだけ興味ありますけど、基本的に政策インプリケーションは無いのであまり深読みする必要はないと思いますので、興味と言っても単に野次馬的な興味です。


〇クソ面白くもありませんが決定会合後の総裁会見ネタを消化

[外部リンク] 展望レポートで示した物価上昇率の見通しについてもう少しお聞きします。2019 年度は消費増税等の影響を受けて、従来予想より 0.5 ポイントも低 い 0.9%という比較的大きな下方修正をしています。これをみると、2%の目標 の達成が益々遠のいたようにも感じられます。例えば、同じく示されている2020 年度に 1.4%まで回復するというのも、なかなか実現性としては難しいのではないかと考えざるを得ないのですが、この時点で、2%をどうやって達成 していくのか、改めてお伺いします。 もう 1 つ、遠のいた中で、2%とはあくまで中長期的な目標だという 意味合いなのでしょうか。お聞かせください。』

しらっとイヤミを最後に入れていますな。


『(答) 今回の展望レポートにおける物価見通しは、2019 年度を中心に下振れ ていますが、これは、昨秋以降の原油価格の下落によるところが大きく、その 直接的な影響は一時的なものにとどまると考えられます。』

はいはい原油のせい原油のせい。

『この間、物価の基調を規定するマクロ的な需給ギャップや中長期的な 予想物価上昇率に対する見方は、先程ご説明したように、大きな変化はありません。日本銀行としては、「物価安定の目標」に向けたモメンタムはしっかりと維持されており、消費者物価の前年比は、先行き 2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えています。』

でもってこちらに関しては先般アタクシが悪態をつきましたように、「需給ギャップのプラス水準が1%程度からそれ以上の水準が既に17年の2Qから始まっているのだが、需給ギャップが相応のプラスを維持すると物価が上がって来る、という肝心の物価はいつ上がるのか」という話でありますし、実際の物価が上がってこないと適合的な期待形成が進まないので中々インフレ期待が上がらない、という中で原油価格の下げの影響もこれから出てくるという中で、どうやるとインフレ期待が上がって来るのか、というのも小一時間という事ですわな。

でもってですよ、まあ「思ったより時間が掛かっている」という事に今のところしているのですが、その要因として現状では「物価が上がらないという前提の認識が依然として強固」という話と、「生産性向上に向けた動きにより価格転嫁が進みにくい」という話をセットにしているのですけど、これであと半年とか1年とか経過する中で日銀のシナリオ通りにならんじゃないのよ、となった場合にどこまでこの理屈で引っ張れるのか、というより寧ろ「この理論で見落としていることはないのか」という事を考えて行かないといけなくなる次第。

つまりですな、そらまあ需給ギャップが相応のプラスで推移すれば理屈の上からは物価などへの上昇圧力が掛かり、それが持続性を持てばインフレ期待の適合的期待形成にも何らかの影響が出るでしょう、って理屈はそれはそれで話として完結しているので、まあゆうとることは分からんでもないのですが、理論と実践ってなもんでして、理屈上そうなるからと言っても実際に政策として運営したら理論の中で間違いがあったり、理論の中でカバーできていないことがあったりで、その通りに行かないという事は多々ある話なのですからして、その時にPDCAサイクルよろしく「こういう理屈でやってみましたが、この部分に問題/見落としがありましたので修正します」とやるのが本来の在り方だと思うの。然るに黒田日銀というのは前任を全力で否定した挙句に、置物一派が「世界標準の金融政策」とか大口をたたき、「2年で達成しなければ辞任」とか偉そうなことを言って白川さんを石持て追い出した手前、自分たちの政策の理屈が間違っていた、と言わないで理屈の建て増し建て増しをするという事になって今に至っている訳でして、ポパーの信奉者であるところの黒田総裁とは思えない見苦しさになっている、というのが現状でございますが、早い所この辺り何とかしてちゃんと反省して頂きたいものだと思います。


・・・・・などといつもの悪態になってしまいましたが、質問の後半にあった「中長期的」云々に関しての答えの部分が続きます。

『もっとも、2%の実現に時間を要すると見込まれることも事実です。こうした状況のもとでは、需給ギャップがプラスの状態ができるだけ長く続くよう、政策の持久力を意識し、ベネフィットとコストの両方を考慮しながら、 適切な政策運営を行っていくことが大事です。こうした方針のもと、日本銀行では、現在の強力な金融緩和を粘り強く続けていくことが最も適当であると考えています。 』

「早期達成に向けて」みたいなのがさすがに白々しいというのはあるのでしょうが、その手の発言がすっかりなくなり、その一方で「政策の持久力を意識し、ベネフィットとコストの両方を考慮しながら」とか言い出しておりまして、まあさすがに「中長期」とは言いませんけれども、事実上は「早期達成の為に追加緩和バンバンするぜー」というのは完全に死んでしまって実質中長期目標になってしまっているという事ですな。だったらマイナス金利とYCCを撤回しろやゴルァとしか思えん(これをやっていると短期決戦なんだよな〜)。


でもって1つ飛ばしてまた物価が行かない件の質疑がある。

『(問) 今のお話の中で、19 年度の物価見通しが大きく下がったのは一時的であると、上昇に向けたモメンタムは維持されているというお話がありましたけ れども、今回引き下げたことによって、2%の目標時期、これは今明示はされていないわけですけれども、これが後ずれするリスクについて、総裁はどのようにお考えなのかということが 1 つと、関連して追加緩和の必要性について、併せてお願いします。』

まあ本来は追加緩和なんですよね。ただもう追加緩和しても効くかどうか分からんのに弊害だけは明らかに見えてくるというこの悲しさ。

『(答) 今回の展望レポートの参考資料に 2018 年度から 2020 年度までの政策委員の大勢の見通しが出ています。その消費者物価指数(除く生鮮食品)をみても、2019 年度を中心に下方修正されていますが、2020 年度についてはそれ ほど変わっていません。すなわち、基本的に 2019 年度の物価上昇率の下方修正は、昨年秋以降の原油価格の下落の影響が 2019 年度に出てくるものですの で、私どもの物価見通し自体が 2020 年度に向けて大きく変わったわけではありません。』

これもよく考えたらアホウな話で、MPMの前にアタクシが流れるように(かどうか知らんが)悪態をつきましたように、2014年のいわゆるハロウィン緩和とかQQE2とか言われる時には「一時的であっても物価が下がるとアカンので緩和」なのに今回一時的に下がってもそのあとに悪影響が無いというのはどういう理屈で物価見通しを作っているのかさっぱり分からん。

『ただ、確かに 2020 年度でも、政策委員の大勢見通しが+1.5%ですので、2%には達していないということです。その意味では、今回、前回の見 通しと比べて達成時期が特に大きく先送りになったわけではないですが、既に 前回の見通しの時から 2020 年度でも+1.6%、今回の見通しですと+1.5%ということで、2020 年度でもまだ 2%に達していないという意味では、かつてみていたよりも少し先送りされていることは事実です。ただ、今回、前回の展望レポートと比べて先送りになったということではありません。』

時期を明示しないもんだから言いたい放題ですな。

『そうしたもとで、私どもとしては、あくまでもプラスの需給ギャップ をできるだけ長く続けていくことによって、賃金・物価が緩やかに上昇していくことを考えています。そうしたメカニズム自体には変更はなく、従ってモメンタムは維持されていると思っています。』

2017年2Qから続いている1%からそれ以上(2018年前半は1%台後半)で延々と推移しているんですが結局原油要因で上がって下がっているだけじゃん。

『ただもちろん、この展望レポートに もあるように、海外のリスクを中心とした下方リスクが物価にもあり得るので、 その辺りはよく注視していかなければならないと思っています。』

追加の対応とは一言も言わないのがチャーミング。


・2014年と何が違うかという質問への屁理屈を鑑賞してみましょう

ちょっと先に行きますけど。

『(問) 今回の展望レポートで 2019 年度の物価見通しを大きく下方修正したわけですが、これがインフレ期待に与える影響についてお伺いしたいと思います。』

キターーーーーーーーーーーーー(・∀・)ーーーーーーーーーーーーーーー!!!

『過去には、2014 年 10 月に原油価格が下落して、短期的といいながらも追加緩和をしたケースがありましたが、今回見通しをみる限り、2020 年度があまり下がっておらず、インフレ期待にあまり大きく影響しているようにはみえないのですが、その理由について教えてください。』

(;∀;)イイシツモンタ゛ナー

では華麗な屁理屈を見てみましょう。

『(答) 理論的な分析の議論が色々あり得ると思うのですが、端的に言って、 前回の原油価格の下落は、ご承知のように 2014 年夏頃から 2016 年の初めにか けて 1 バレル 110〜120 ドルから 30 ドルを割るくらいまで下がったわけです。』

ほうほう。

『それは、日本のみならず欧米でも消費者物価の上昇率が殆ど 0%あるいはマイナスになったような、ものすごく大きな下落でした。そうしたことに対する適合的期待の影響で予想物価上昇率も低下したわけですが、その後少し戻って、最近はフラットで推移しています。』

という話をしていますが、除くエネルギーで見た時の基調的な物価は云々とか言っていたりもしていて、もう何かこの自由自在にも程がある話で、一時的なショックで適合的期待形成が動くんだったら生鮮食品の価格の変化とかまで勘案して政策をするのかと小一時間な訳ですが、「価格変化が大きいから追加緩和した」という謎の理屈で整合性の面は通すようです。

『2019 年度の消費者物価の上昇率については、 今回の原油価格の下落が影響を与えるとみて、従来 1.6%くらいとみていたも のを 1.1%くらいへと、0.5%ポイントくらい見通しを下方修正しました。その大半は原油価格の下落によるものです。しかし、前回の非常に大きな原油価格 の下落とは違う、ということが 1 つだと思います。』

これもよく考えたら妙な理屈で、今回の見通しの話をしている中の1.6%から1.1%に下方修正というのは「含む消費税」の話をしておりまして、消費税と教育無償化政策で影響がチャラななので消費税を乗せるという謎の出し方をしているのですが、そうなってくるとインフレ期待形成に対する「物価」って何を使って話をしているのかだんだん訳が分からなくなってくるんですけど。

『もう 1 つは、適合的期待形成が強いとはいいながら、それがすぐ足許にものすごく影響するかどうかは色々な議論があるところだと思います。前回 は、非常に大きな、それも 1年中続く大幅な原油価格の下落であったため、1.5% くらいまで上がっていた消費者物価の上昇率が一時マイナスになるほどの影響でした。今回はそうしたものでないので、基本的には一時的な影響にとどまるとみています。ただ、予想物価上昇率の動きについては、下方リスクの 1 つ ですので十分注意していきたいと思っています。』

でも物価は現実的に伸びを弱めるのですから追加対応をしないと「日銀のコミットメント」に対するフォワードルッキングな期待形成が進まないんじゃないですかねえ(棒読み)。


という訳で他の質疑は面白くないので物価の質疑だけ見ていますがだいぶ飛んで最後の方に近い所になります。

『(問) 2019 年度の物価見通しについて、今回 3 回連続での引き下げとなりましたが、若干、政策委員の見通しが楽観的ではないかという疑問がありますが、それについてのご認識を教えてください。』

ニヤニヤ。

『(答) 政策委員の見通しについて私がコメントする立場にないのですが、』

・・・・・・・お前も政策委員の一人だろいい加減にしろ。

『今回の引き下げの主たる理由は、原油価格の下落です。』

成長見通しって実は細かく見れば上がっているんですよね。財政が上方修正だから。

『実際は、原油価格について誰も見通しを立てていません。IEAは立てていますが、IMFやOECD等の国際機関ですら、経済見通しを作る際には、せいぜい日本銀行と同じように、原油の先物価格のカーブを前提にしています。地政学的なリスクや色々なことであまりに影響が出てくるので、独自の原油価格の見通しは立てられないのです。』

じゃあ見通しだすの止めたら????????と言いたくなる開き直りの物言いに呆れる。

『ただ、原油の先物価格による現物価格の予測力が高いかといわれると、 あまり高くありません。それでは独自に原油価格の見通しを立てるかというと、 それはなかなか立てられませんし、意図的にあるいは系統的に楽観的に立てるということは、どこの中央銀行もやっていないと思います。原油価格など、様々 な地政学的リスクにさらされる統計については、正直、独自の予測を立てることは難しいと思います。』

だから基調的な物価を判断するのにエネルギーを抜いたコア物価指数を出したんじゃなかったんでしたっけ?物価見通しが外れっぱなしなのは原油価格の見通しを立てられなかったからですと開き直っているかのようなこの答えはさすがにナメトンノカとしか申し上げようがないし、だったら経済調査とか物価調査とか時間の無駄なので原油価格の需給動向分析だけ日銀の皆さんでやっていればどうでしょうかねえとか悪態の1つもつきたくなりますな。ここまで「すべて原油のせいだし原油価格推移とか知らんがな」で開き直られますと。


#ということで展望レポートネタの続きは明日以降で勘弁(大汗)
 


お題「ECBは海外中心に下方修正っぽいステートメントですな/展望レポートには細かい大本営発表の積み上げがががが」   2019/01/25(金)08:10:08  
  1週間お休みしていたのを棚に上げて申し上げますが来週は2月です。いつもながらあっという間に1年の12分の1が消化されるのでした。

ところでECBちゃんもありますので日銀ネタの前にECBネタをサラサラと。

〇ECBの冒頭ステートメントだけ確認しときますか

今回分何かURLの付け方が妙なんですが・・・・・・・・

[外部リンク] CONFERENCE
Mario Draghi, President of the ECB,
Luis de Guindos, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 24 January 2019

第1パラグラフはご挨拶なので割愛しまして2パラから。

『Based on our regular economic and monetary analyses, we decided to keep the key ECB interest rates unchanged. We continue to expect them to remain at their present levels at least through the summer of 2019, and in any case for as long as necessary to ensure the continued sustained convergence of inflation to levels that are below, but close to, 2% over the medium term.』(今回)

『Based on our regular economic and monetary analyses, we decided to keep the key ECB interest rates unchanged. We continue to expect them to remain at their present levels at least through the summer of 2019, and in any case for as long as necessary to ensure the continued sustained convergence of inflation to levels that are below, but close to, 2% over the medium term.』(前回)

全文一致ですな。つまりガイダンス文言も同じ。

『Regarding non-standard monetary policy measures, we intend to continue reinvesting, in full, the principal payments from maturing securities purchased under the asset purchase programme for an extended period of time past the date when we start raising the key ECB interest rates, and in any case for as long as necessary to maintain favourable liquidity conditions and an ample degree of monetary accommodation.』(今回)

資産買入に関する件ですが、

『Regarding non-standard monetary policy measures, our net purchases under the asset purchase programme (APP) will end in December 2018. At the same time, we are enhancing our forward guidance on reinvestment. Accordingly, we intend to continue reinvesting, in full, the principal payments from maturing securities purchased under the APP for an extended period of time past the date when we start raising the key ECB interest rates, and in any case for as long as necessary to maintain favourable liquidity conditions and an ample degree of monetary accommodation.』(前回)

前回は「予定通り12月に拡大を終了したので以下のような償還再投資に関するガイダンスを公表しますね」というのが頭についていますが、前回の「Accordingly, we intend to continue〜」以下の部分を見ますと(APPというのが今回略称じゃなくなっているのがお茶目ですけど、これは深い意味がある訳ではなく文字量の調整でしょう)全文一致していますので、要するにこちらも変更なし。

ほんじゃあ経済アセスメントはどうよという部分になる訳ですが。

『The incoming information has continued to be weaker than expected on account of softer external demand and some country and sector-specific factors. The persistence of uncertainties in particular relating to geopolitical factors and the threat of protectionism is weighing on economic sentiment. At the same time, supportive financing conditions, favourable labour market dynamics and rising wage growth continue to underpin the euro area expansion and gradually rising inflation pressures. 』(今回)

『While incoming information has been weaker than expected, reflecting softer external demand but also some country and sector-specific factors, the underlying strength of domestic demand continues to underpin the euro area expansion and gradually rising inflation pressures.』(前回)

経済アセスメントの全体感は「continued to be weaker than expected」と来てまして、12月も「weaker than expected」だったのですが、引き続き見通しよりも弱いのが続いています、とションボリーヌなのが最初に打ち込まれています。あと味わいがあるなと思ったのはその次にある予想より弱かったという要因ちゃんですが、前回は「softer external demand but also some country and sector-specific factors」だったのですが、今回は「softer external demand and some country and sector-specific factors」となっていまして、前回「but also」だったのを今回「and」にしたのって何なんでしょと思ってしまいます。

でまあアタクシは何せドメスティック人間なのでこういうのよーワカランチ会長ではあるのですが、何か前回は「海外の要因もあるけどまあ域内の個別国の個別要因ですかねえ」って感じだったのが、「海外と域内個別要因」と海外需要の弱めなのが更に効いてきましたというようなニュアンスに見えたのですがどうなんでしょうかね。

でもってその要因に加えまして今回は「The persistence of uncertainties in particular relating to geopolitical factors and the threat of protectionism is weighing on economic sentiment.」というのが入って、ブリクジットと米中の話を指しているんでしょうけれども、海外のゴタゴタがリスク認識になってセンチメントにも悪影響、って話を追加しているので、前回は「域内個別国要因(フランスとかイタリアですな)」をメインの下振れネタにしていたのですが、今回は「海外要因と海外リスク認識の高まり」を下振れの要因のメインに持ってきている、ということでまあ普通に海外中心に経済認識を下げているということになるでしょう。

とまあそういう話をした後に「とは言いましても域内に関して言えば金融コンディションが緩和的で、労働市場が堅調に推移していて、お賃金も上がっていますのでユーロ圏の成長がサポートされて物価上昇圧力にも繋がっています」というのをぶっこんでいるのですが、この部分の表現に関しても前回のスッキリぶりから見ると今回って思いっきりゴテゴテ装飾状態になっているのが分かるかと思いまして、だいたい中央銀行のステートメントというのは中央銀行自信ニキの時は文章に変なゴテゴテが付かないで、自信がなくなって来ると色々なデコレーションが付いてきて冗長化していく、というのは世界共通の仕様になっております(どこぞの国では金融政策のデコレーションをし過ぎて元のケーキが何だったのか分からない物件がありますな)のでまあそういう事でしょ。

『This supports our confidence in the continued sustained convergence of inflation to levels that are below, but close to, 2% over the medium term. Significant monetary policy stimulus remains essential to support the further build-up of domestic price pressures and headline inflation developments over the medium term. This will be provided by our forward guidance on the key ECB interest rates, reinforced by the reinvestments of the sizeable stock of acquired assets. In any event, the Governing Council stands ready to adjust all of its instruments, as appropriate, to ensure that inflation continues to move towards the Governing Council’s inflation aim in a sustained manner.』(今回)

『This supports our confidence that the sustained convergence of inflation to our aim will proceed and will be maintained even after the end of our net asset purchases. At the same time, uncertainties related to geopolitical factors, the threat of protectionism, vulnerabilities in emerging markets and financial market volatility remain prominent. Significant monetary policy stimulus is still needed to support the further build-up of domestic price pressures and headline inflation developments over the medium term. Our forward guidance on the key ECB interest rates, reinforced by the reinvestments of the sizeable stock of acquired assets, continues to provide the necessary degree of monetary accommodation for the sustained convergence of inflation to our aim. In any event, the Governing Council stands ready to adjust all of its instruments, as appropriate, to ensure that inflation continues to move towards the Governing Council’s inflation aim in a sustained manner.』(前回)

前回は資産買入のフォーワードガイダンスを入れたのでそれに関する文言が入っていたりしますが、こちらの文章構成を見ますと、前回って今後の金融政策によって経済物価がサポートされて2%または若干下回る水準という目標達成に向けて進んでいきまっせ、という説明部分の中にリスク要因の説明をしていたのですが、今回はこのリスク要因部分がこのパラグラフの前半に入ってきた、というような風情になっていまして、要は前回対比で海外リスクが顕在化してまずはセンチメントに影響が来たでーっていう認識を示しました、というようなアセスメントの下方修正をしている、というような事なんだと思いましたがどうでしょうかね。

#なおQ&Aは週末読んで来週以降のネタ(来週はFOMCで忙しそうですなー^^)


〇多分総裁会見はクソ面白くないと思うので先に昨日の続きの展望レポート比較確認をしますね

[外部リンク] 』ってページですな。

『日本経済の先行きを展望すると、海外経済が総じてみれば着実な成長を続けるもとで、 設備投資の循環的な減速や消費税率引き上げの影響を受けつつも、きわめて緩和的な金融環境や政府支出による下支えなどを背景に、2020 年度までの見通し期間を通じて、 景気の拡大基調が続くと見込まれる2』(今回)

『日本経済の先行きを展望すると、2018年度は海外経済が総じてみれば着実な成長を続けるもとで、きわめて緩和的な金融環境や政府支出による下支えなどを背景に、潜在成長率を上回る成長を続けるとみられる。2019年度から2020年度にかけては、設備投資の循環的な減速や消費税率引き上げの影響を背景に、成長ペースは鈍化するものの、外需にも支えられて、景気の拡大基調が続くと見込まれる2。』(前回)

今回は18年度はもうおしマイケルも同然なので見通しの文言的にはあまり入れてないですから記述する部分は異なっていますが、金融環境と政府支出で拡大、という話になっています。ただし、前回は外需でサポートというのがあったのですが、しらっとそこの文言を外しています。もちろん前半部分で「海外経済が総じてみれば着実な成長を続ける」というのを同じように入れていますから、メインシナリオを変えている訳ではないのですが、海外のリスク要因が高まっている、という認識を後の方でしている以上、「海外がサポート」というのを前面に出すと自分で自分の首を絞めることになりかねないのでしらっと削除したわけですな。

『消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。これには、…其癲κ価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残るもとで、企業の慎重な賃金・価 格設定スタンスなどが明確に転換するには至っていないことに加え、企業の生産性向 上に向けた動きや近年の技術進歩なども影響している。こうした物価の上昇を遅らせて きた諸要因の解消に時間を要している中で、中長期的な予想物価上昇率も横ばい圏内で 推移している。もっとも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態が続くもとで、企業 の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、家計の値上げ許容度が高まっていけば、 実際に価格引き上げの動きが拡がり、中長期的な予想物価上昇率も徐々に高まるとみら れる。この結果、消費者物価の前年比は、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』(今回)

『消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。これには、(1)賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残るもとで、企業の慎重な賃金・価格設定スタンスなどが明確に転換するには至っていないことに加え、(2)企業の生産性向上余地の大きさや近年の技術進歩なども影響している。こうした中で、中長期的な予想物価上昇率の高まりも後ずれしている。もっとも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態が続くもとで、企業の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、家計の値上げ許容度が高まっていけば、実際に価格引き上げの動きが拡がり、中長期的な予想物価上昇率も徐々に高まるとみられる。この結果、消費者物価の前年比は、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』(前回)

こちらは昨日もネタにしましたが、中長期的な予想物価上昇率が相変わらず上がらん件について、前回は「高まりも後ずれ」だったのが「横ばい圏内で推移」とそもそもこの先高まっていく、という希望的観測についても期待を下げたんかいなというような文言になっているのが悲しいですね。

あとどうでも良いですが,(1)の違いはPDF版かHTML版かによる違い(HTML版は機種依存文字を回避したんでしょ)によるものです。

『従来の見通しと比べると、成長率については、2018年度は下振れているが、2019年度、 2020年度は概ね不変である。物価については、原油価格の下落を主因として、2019年 度を中心に下振れている。』(今回)
『従来の見通しと比べると、成長率については、概ね不変である。物価については、2018年度を中心に幾分下振れている。』(前回)

見通し計数は昨日確認した通り、建付け的には足元は自然災害の影響で下がっていますが、そのあとは財政が上振れたのでやや上振れしていますが、メインシナリオに影響が出るほどの話ではない、という認識になっています。

しかし火曜日にも悪態ついた覚えがあるんですが、「財政要因が上振れたからその分19年度と20年度の成長見通しを上振れ」というのと「2019 年 10 月に予定されている消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性を踏まえ」という政策金利のフォワードガイダンスとの整合性というのはどうなっているのでしょうかと小一時間問い詰めたい。

『リスクバランスをみると、経済・物価ともに下振れリスクの方が大きい。物価面では、 2%の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているが、なお力強さに欠けており、引き続き注意深く点検していく必要がある。 』(今回)
『リスクバランスをみると、経済・物価ともに下振れリスクの方が大きい。物価面では、2%の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されているが、なお力強さに欠けており、引き続き注意深く点検していく必要がある。』(前回)

何がどう「モメンタムが維持」なのかさっぱりわかりませんがという話は昨日もしたので割愛(^^)。


・現状判断文言は12月決定会合声明文と見事に同じ

『1.わが国の経済・物価の現状 』であるが、

『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。海外経済は、総じてみれば着実な成長が続いている。そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、企業収益が高水準で推移し、業況感も良好な水準を維持するもとで、設備投資は増加傾向を続けている。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加している。この間、住宅投資は横ばい圏内で推移している。公共投資も高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移している。以上の内外需要の増加を反映して、鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価(除く生鮮食品、以下同じ)の前年比は、0%台後半となっている。予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。』(今回)

『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。海外経済は、総じてみれば着実な成長が続いている。そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、企業収益が高水準で推移し、業況感も良好な水準を維持するもとで、設備投資は増加傾向を続けている。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加している。この間、住宅投資は横ばい圏内で推移している。公共投資も高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移している。以上の内外需要の増加を反映して、鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、1%程度となっている。予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。 』(12月会合声明文)

12月会合声明文と違うのはCPIの現状水準の評価ですが、これは現実の数字を反映するものなので変わるのは仕方ないとして他の文言見事に全文一致。でもってこの辺りの言い方って前回展望レポートでもまあ同じですわ。

『わが国の景気は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、緩やかに拡大している。海外経済は、総じてみれば着実な成長が続いている。そうしたもとで、輸出は増加基調にある。国内需要の面では、設備投資は、企業収益が改善基調をたどり、業況感も良好な水準を維持するもとで、増加傾向を続けている。個人消費は、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、振れを伴いながらも、緩やかに増加している。この間、住宅投資は横ばい圏内で推移している。公共投資も高めの水準を維持しつつ、横ばい圏内で推移している。以上の内外需要の増加を反映して、鉱工業生産は増加基調にあり、労働需給は着実な引き締まりを続けている。わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。物価面では、消費者物価(除く生鮮食品、以下同じ)の前年比は、1%程度となっている。予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。』(前回)


・先行きの経済部分

『2.わが国の経済・物価の中心的な見通し 』の『(1)経済の中心的な見通し 』である。

『先行きのわが国経済は、2020 年度までの見通し期間を通じて、拡大基調が続くとみられる。』(今回)
『先行きのわが国経済は、緩やかな拡大を続けるとみられる。』(前回)

でもって前回は2018年度の見通しがありますが、今回は残り3カ月の見通しだしてもしょうがないのでそこはスルーされています(のは順当)。

『海外経済は、米中貿易摩擦など最近の様々な動きには注意を要するが、先進国・新興国ともに内需が堅調に推移するもとで、総じてみれば 着実な成長を続けると考えられる。こうしたもとで、わが国の輸出は、基調として緩やかな増加を続けると見込まれる。国内需要は、設備投資の循環的な減速や消費税率引き上げの影響を受けつつも、きわめて緩和的な金融環境や政府 支出による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出へ の前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』(今回)

この部分は前回声明文と比較した方が分かりやすいのでそっちと比較しますと、

『先行きのわが国経済は、緩やかな拡大を続けるとみられる。国内需要は、きわめて緩和的な金融環境や政府支出による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門に おいて所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をた どると考えられる。輸出も、海外経済が総じてみれば着実に成長していくことを背景に、基調として緩やかな増加を続けるとみられる。』(12月会合声明文)

なお鏡と同様ですが、前回は

『2019年度と2020年度については、内需の減速を背景に成長ペースは鈍化するものの、外需にも支えられて、景気の拡大基調が続くと見込まれる。』(前回)

となっています。成長ペースの鈍化云々が抜けているのは別に見通しが上がったからではなく、18年度が自然災害の影響で下振れしたので、発射台が下がってしまったので鈍化じゃなくなっただけです。為念。


そして以下が需要項目別展開。前回展望レポートと文章の中での順序が違うので、項目別に段落切ったのを並べてから前回のを出します。


『すなわち、設備投資は、緩和的な金融環境のもとで、景気拡大に沿った能力増強投資、都市再開発関連投資、人手不足に対応した省力化投資などで、増加を 続けると予想される。2020 年度にかけては、景気拡大局面の長期化による資 本ストックの積み上がりやオリンピック関連需要の一巡などから、増勢が徐々 に鈍化していくとみられるが、輸出の増加に支えられた投資需要もあって、増加基調は維持されるものと考えられる。』(今回)

『個人消費も、2019 年 10 月に予定されている消費税率の引き上げの影響3から下押しされる局面もみられるものの、雇用・所得環境の改善が続くもとで、政府の消費税率引き上げに伴う対応の効 果もあって、緩やかな増加傾向をたどるとみられる。』(今回)

『この間、公共投資は、オリンピック関連需要や自然災害を受けた補正予算の執行、国土強靱化等の支出拡大から増加していくと予想している。』(今回)

『こうしたもとで、わが国の経済は、潜在成長率4並みの成長を続けると見込まれる。なお、今回の成長率の見通しを従来の見通しと比べると、2018 年度 については昨夏の自然災害の影響などから下振れているが、2019 年度、2020 年度については概ね不変である』(今回)


前回はこうなっています。

『すなわち、個人消費は、2019年10月に予定されている消費税率の引き上げの影響4から一時的に減少に転じるなど、2019年度、2020年度ともに緩やかな増加ペースにとどまると予想される。』(前回)

個人消費は消費税の影響で減少という言い方じゃなくなったし、先行きも「緩やかな増加傾向」になっていてしらっと見通しが上がっている。

『もっとも、海外経済が総じてみれば着実な成長を続けることを背景に、輸出は増加基調を維持すると見込まれる。』(前回)

海外の表現で「着実な成長」をしらっと今回カットしている訳ですな。

『この間、設備投資は、景気拡大局面の長期化による資本ストックの積み上がりやオリンピック関連需要の一巡などから、2020年度にかけて増勢が徐々に鈍化していくとみられるが、輸出の増加を起点とした投資需要の高まりもあって、増勢鈍化のペースは緩やかなものになると予想される。』(前回)

設備投資に関しても「増税鈍化のペースは緩やか」から「緩やかな増加傾向をたどる」になっていてここもしらっと上方修正していて、なんか鉛筆舐め舐めの香りがするんですがまあいいです。

『なお、今回の成長率の見通しを従来の見通しと比べると、概ね不変である。』(前回)

ということでそういう結論になるのでした。って展望レポート本文の3ぺーめの前半までしか到達していませんが、ECBやっていたので(と言い訳)時間が無くなってしまいましたので続きは後日、というかこれさすがにレポート全文とかもあるから月曜日に拡大版を投下しないといけませんな(なお気が向いたら土日に投下するかもしれませんが月曜の当日の所にも載せます)。
 


お題「決定会合レビュー」   2019/01/24(木)08:08:10  
  今回は(も)政策何もカワランチ会長だったので展望レポート基本的見解の方がツッコミどころという感じでしょうかねえ・・・・・・・・・・・・

〇声明文:政策は不変、貸出支援基金等は漫然とまた延長とな

[外部リンク] 日本銀行

政策に関するところですが、

『(1)長短金利操作(イールドカーブ・コントロール)(賛成7反対2)(注1) 』
『(2)資産買入れ方針(全員一致) 』

ともに前回と同じでしてまあ何もないという感じ。よー知らんですがETFの買入に関して日経平均型とTOPIX型がどうのこうのみたいな思惑があったらしい(終わってから知る程度にスルーモードだったのですが、汗)のですが、現状その手の小手先変更をする理由が見当たらないのでやらんじゃろ、と思う。

でもって、

『2.日本銀行は、「貸出増加を支援するための資金供給」、「成長基盤強化を支援するための資金供給」、東日本大震災および熊本地震にかかる「被災地金融機関を支援するための資金供給オペレーション」等の措置について、受付期間を1年間延長することを決定した(全員一致)。 』

なんですけれども、主な意見とか議事要旨の方を見ながらとはなりますが、どうせこの制度が貸出金利の無駄な引き下げを生んでいる弊害の方が大きくて、別にこんな措置無くても貸出は出ますがな、というあたりの論点とか検討してねえだろ、というのは大体わかる。

しかしこれの件なのか共通担保オペの方だか知らんですが、最近は「マイナス金利のオペ」みたいな思惑もあるらしい(人が休みのうちにそういうネタが投下されていたみたいですな)のですが、日銀様が金融機関の負債全部に渡って見合いでマイナス金利でも出してくれるような話ならともかく、貸出金全体から見たら屁みたいな額のオペでマイナス金利だとか言われましても、預金金利のマイナス化がそう簡単にできない以上、貸出金の金利引き下げ圧力が莫大に高まってそっちのやられの方が莫大に大きくて、それは「マイナス金利政策で金融緩和をしたつもりになるだけの中央銀行の自己満足」であり金融機関に対しては明確な引き締め政策なので無駄無駄無駄で、机上の空論にも程があるし、無害な空論なら別に勝手にすればと思いますが明確に有害なだけに空論にしても質が悪いですな。

そんなにマイナス金利やりたいんでしたら久々に銀行等の預貯金等金利に対して臨時金利調整法による規制金利を復活してマイナスレートにして頂きまして、きちんと当局がマイナス金利の一般への転嫁に関して責任被っていただきたいものだと思います(なお臨金法上でマイナス金利が適用できるのかは怪しい(当座預金の金利が明示的に無利息となっていたと思うので当座預金金利をマイナスにするというのが臨金法的にどうなのかと)のですけど)。

という雑談は兎も角フォワードガイダンス。

『3.日本銀行は、2%の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する。マネタリーベースについては、消費者物価指数(除く生鮮食品)の前年比上昇率の実績値が安定的に2%を超えるまで、拡大方針を継続する。政策金利については、2019 年 10 月に予定されている消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性を踏まえ、当分の間、現在のきわめて低い長短金利の水準を維持することを想定している。今後とも、金融政策運営の観点から重視すべきリスクの点検を行うとともに、 経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う(注2)。』

一応前回声明文
[外部リンク] 年 10 月に予定されている消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性を 踏まえ、当分の間、現在のきわめて低い長短金利の水準を維持することを想定している。今後とも、金融政策運営の観点から重視すべきリスクの点検を行うとともに、 経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う(注3)。』(こちらは前回声明文より)

・・・・・・・・どう見ても全文一致です本当にありがとうございました。


でもって最後に反対理由。

『(注1)賛成:黒田委員、雨宮委員、若田部委員、布野委員、櫻井委員、政井委員、鈴木委員。反対: 原田委員、片岡委員。原田委員は、長期金利が上下にある程度変動しうるものとすることは、 政策委員会の決定すべき金融市場調節方針として曖昧すぎるとして反対した。片岡委員は、 先行きの経済・物価情勢に対する不確実性が強まる中、10 年以上の幅広い国債金利を一段と引き下げるよう、金融緩和を強化することが望ましいとして反対した。』(今回)

『(注1)賛成:黒田委員、雨宮委員、若田部委員、布野委員、櫻井委員、政井委員、鈴木委員。反対: 原田委員、片岡委員。原田委員は、長期金利が上下にある程度変動しうるものとすることは、 政策委員会の決定すべき金融市場調節方針として曖昧すぎるとして反対した。片岡委員は、 先行きの経済・物価情勢に対する不確実性が強まる中、10 年以上の幅広い国債金利を一段と引き下げるよう、金融緩和を強化することが望ましいとして反対した。 』(前回)

展望レポートの方での先の物価見通しが変わっていないとはいえ、メカニズム的に行くという話に説得力が全然ないという状況になっていく中で片岡さんの反対理由が同じとはつまらん、やり直し。


『(注2)原田委員は、政策金利については、物価目標との関係がより明確となるフォワードガイダンスを導入することが適当であるとして反対した。片岡委員は、2%の物価目標の早期達成のためには、財政・金融政策の更なる連携が重要であり、日本銀行としては、中長期の予想物価上昇率に関する現状評価が下方修正された場合には追加緩和手段を講じるとのコミットメントが必要であるとして反対した。 』(今回)

『(注3)原田委員は、政策金利については、物価目標との関係がより明確となるフォワードガイダンスを導入することが適当であるとして反対した。片岡委員は、2%の物価目標の早期達成のためには、財政・金融政策の更なる連携が重要であり、日本銀行としては、中長期の予想物価上昇率に関する現状評価が下方修正された場合には追加緩和手段を講じるとのコミットメントが必要であるとして反対した。 』(前回)

こちらも片岡さん理由が同じで工夫が見られない、やり直し。

・・・・・というか「中長期のインフレ期待の現状評価が下方修正された場合」ってそもそもが中長期のインフレ期待に関してジャストタイミングで正確なデータが取れる訳が無くて、それって結局のところお手盛り成分満載にならざるを得ない性格のものであるからして、そのような物件の評価が下方修正される、というのはそもそもがお手盛り的に追加緩和をしようと執行部が思うとき、でもある訳で、そういう意味ではこの片岡さんが必要と言っているコミットメントの意味がさっぱり分からんというかキツくいってしまえば無意味文言でありますな。大体からして金融政策って政策の波及経路的にラグがあるんですから「現状評価」じゃなくて「先行き見通し」が下がったらそこで追加緩和じゃろという事を勘案すると、この反対理由ってしばらく前から出てきますけど、「インフレ期待自体が直接的に計測不能でしかも誤差あり」「現状判断が下方修正で金融政策の変更というのはそもそも論として金融政策効果の現出にラグがあることを勘案すると政策態度としておかしい」という2点で大丈夫かこのオッサンという文言なんですよねー。いまさらのツッコミですけどね。


などと悪態を並べただけの声明文比較よりも今回は展望レポート。


〇展望レポート基本的見解:このメカニズムで物価が2020年度に向けてホイホイ上がる理屈の説得力は???

[外部リンク] 年度
+0.9〜+1.0
<+0.9>

→10月時点の見通し
+1.3〜+1.5
<+1.4>


2019 年度
+0.7〜+1.0
<+0.9>

→10月時点の見通し
+0.8〜+0.9
<+0.8>

2020 年度
+0.7〜+1.0
<+1.0>

→10月時点の見通し
+0.6〜+0.9
<+0.8>

本文の方ああだこうだと説明がある(多分今日はそこまで間に合わない)のですが、手前は自然災害の影響でどどーんと下がっていて、先に関しては財政(消費税対策と災害復旧など)が上方修正になっているのでちょっとだけ上がりますよ(なお総括判断としては「概ね不変」)という話。


・物価見通しなんですが・・・・・・・・・・・

2018 年度
+0.8〜+0.9
<+0.8>

→10月時点の見通し
+0.9〜+1.0
<+0.9>

2019 年度(19年度と20年度で引用しているのは「消費者物価指数 (除く生鮮食品)」の所です)
+1.0〜+1.3
<+1.1>

→10月時点の見通し
+1.5〜+1.7
<+1.6>

2020 年度
+1.3〜+1.5
<+1.5>

→10月時点の見通し
+1.5〜+1.7
<+1.6>

という事になっているのですが、10ページのファンチャート(というのか??)の方を見ますと、物価の方ですが2019年度は一人高い所に置いている謎の人がいますが、それ以外全員が下振れマークついているという壮観な物件でして、2020年も9名中2名が下振れリスクマークになっていて、辛うじてそこで+1.5%の所にドットが並んでいるけど全員下振れリスクありという事になっていまして、これで見通しがこれでございと数字を出すものなのかと小一時間問い詰めたいですし、これで本当に2%に向けて上がるのかよ、というのも中々のアレ。


しかもですな、9ページの図の方を見ますと、『2018〜から2020年度の政策委員の大勢見通し』の物価の表が、

『消費者物価指数(除く生鮮食品)』にプラスして『消費税率引き上げの影響を除くケース』というのが前回で、ファンチャートの方を見ますと、ドットの分布が『消費者物価指数(除く生鮮食品)』の『消費税率引き上げの影響を除くケース』で分布のプロットが行われていたのですが、今回は図表の方が『消費者物価指数(除く生鮮食品)』にプラスしている部分がしらっと、『(参考)消費税率引き上げ・教育無償化政策 の影響を除くケース 』となりまして、よくよく見ますとファンチャートの方のプロットが今回から『消費者物価指数(除く生鮮食品)』の方になっているというドサクサに紛れて中々洒落た対応をとっているという次第。

つまりですな、説明に使っている物価見通しに関して、前回までは消費増税で下駄を履く分について除外して考えている、というまあ普通の事をしていたのですが、今回は教育無償化措置が増税対策のセットで出るというのを大義名分にして、しらっと下駄の方を取り込んでしまって見通しの数字を出しているということでして、えーっとすいませんそれってそれで良いのかよ、という気がする何とも釈然としないサムシングを感じる次第ではございます。

ただまあそれよりもアレなのは物価上昇メカニズムに関してでしてですね・・・・・・・・・・


・物価が上がるメカニズムの説明が如何にも苦しい点について

1ページ目に戻って『<概要> 』の2ポツ目ですけれども、

『消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。これには、…其癲κ価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残るもとで、企業の慎重な賃金・価格設定スタンスなどが明確に転換するには至っていないことに加え、企業の生産性向上に向けた動きや近年の技術進歩なども影響している。』(今回)

『消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、プラスで推移しているが、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、弱めの動きが続いている。これには、(1)賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残るもとで、企業の慎重な賃金・価格設定スタンスなどが明確に転換するには至っていないことに加え、(2)企業の生産性向上余地の大きさや近年の技術進歩なども影響している。』(前回)

この辺の言い訳は同じ。

『こうした物価の上昇を遅らせてきた諸要因の解消に時間を要している中で、中長期的な予想物価上昇率も横ばい圏内で推移している。』(今回)
『こうした中で、中長期的な予想物価上昇率の高まりも後ずれしている。』(前回)

ということで、要するにフォワードルッキングな期待形成が相変わらず遅れているのだが。今回ってそこの言い訳成分が更に強まっている次第でして、この説明だと片岡さんの言う「中長期の予想物価上昇率に関する現状評価が下方修正」じゃないんですかねえとか言いたくなりますがまあそれはそれとして要するにフォワードルッキングな期待形成に関してはだめバイという状態が更に強固になっていますなという事ですわ。


『もっとも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態が続くもとで、企業の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、家計の値上げ許容度が高まっていけば、 実際に価格引き上げの動きが拡がり、中長期的な予想物価上昇率も徐々に高まるとみら れる。この結果、消費者物価の前年比は、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』(今回)

『もっとも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態が続くもとで、企業の賃金・価格設定スタンスが次第に積極化し、家計の値上げ許容度が高まっていけば、実際に価格引き上げの動きが拡がり、中長期的な予想物価上昇率も徐々に高まるとみられる。この結果、消費者物価の前年比は、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』(前回)

とまあここの言い訳も同じなのですが、ここで「マクロ的な需給ギャップ」の現状について確認してみましょう。

[外部リンク]
 


お題「ハイパー虫干しネタですいませんが今更12月FOMC会見を改めて鑑賞するの巻」   2019/01/23(水)08:08:45  
  キャッシュレス推進っていう筋違いの観点を使って給与現金払いの原則を逸脱しようとするのは非常にインチキ臭くて悪い予感しかしないのですけど。
[外部リンク] 1/22(火) 10:08配信

キャッシュレスは先日こんな事案もあったばかりだし、無批判に良いテックみたいな扱いになる風潮ってどうなのかとは思う(とアナクロニズム全開)。
[外部リンク] 19:381/20 20:03updated 一般社団法人共同通信社


〇FED関連のハイパー出遅れネタですが結果を見てから記者会見の鑑賞も悪くはない(←ただの自己弁護)

まあ本日の金融政策決定会合は見事に何も無さそうで、昨日はあのように申し上げましたが、どういう屁理屈を繰り出して追加緩和をしないで済ますかとかはマニアとしてはタマランチ会長な面白ポイントだと思うのですが、何故か何とかストの皆様におかれましては短国買入だのの話をせっせとするというのが流行みたいで、何だかなあとか思う今日この頃でございます。そのあたりってはっきり言って調整項の世界だし、MBがどうのとか言いましても暫く前に計算しましたように今のペースで長期国債の残高は暦年2019年で見て22兆円は増えるのですからそんなに気にすることか???とか思いますけどねえ。

・・・・・・と小見出しと全然関係ない悪態を申し上げつつ今更ネタで(今日あたりやっておかないとFOMCになだれ込んでしまいそうなので)12月FOMC会見のネタをこんなところで書いておく(書かないと忘れる)の巻でありまする。思いっきり寝ぼけたネタですいませんすいません。


でもってですね、まあ傍から(というか市場の中の人のイメージ的にというか)見たらこのオッサンどう見てもブレブレなんですが、ということで会見と議事要旨のトーンが違うわ、という話になっておりましたが、こうやってその後の経過を見たあとから後付けで会見を見るとどうなるのか、という小ネタモードで(実はすっ飛ばしていた)FOMC会見ネタを今更消化してみます。

ということでこちらから。
[外部リンク] of Chairman Powell’s Press Conference December 19, 2018


・流れるような記者の連係プレイを鑑賞しましょう

Q&Aの最初の方を見ますとですな(本文5ページ)、

『SAM FLEMING. Thanks very much. Sam Fleming from the Financial Times. One of the recent surprises has been fairly tepid inflation data. I wonder, first of all, if you could explain why you think, despite the extremely tight labor market, we’re still not seeing much in the way of inflationary pressures. And in the context of a more data-dependent Fed, how will the Fed respond to further undershoots of inflation moving into next year? Thanks.』

データディペンデントというのならば足元でインフレが加速する兆候が無いことに関する評価はどうなのよ、とか12月の会見ってのっけから良いツッコミなんですよねえ。どこかの中銀総裁会見も見習って頂きたいものです。

『CHAIRMAN POWELL. Well, you’re right, Sam.』

こういう答えをするのは本当に良い質問というケースもありますが、質問されて困る場合にも使われるので要注意(^^)。

『Inflation has come in just a touch below where we expected it to be-not by a big amount, but by a small amount. More broadly, 2018 has been the strongest year since the recov-since the financial crisis.』

ちなみにどうでも良いといえばどうでも良いのですが、この部分って今取れるFINALバージョンだとこうなっていますが、最初に出てきたPRELIMINARYバージョンだと「More broadly, 2018 has been the strongest year since the recovovery since the financial crisis.」ってなっていて、中々ナンジャソラではあります。

『And during that period we’ve had low unemployment and strong growth, and inflation has still remained just a ouch below 2 percent. So I do think that gives the Committee the ability to be patient in moving forward.』

ということで、実は「to be patient in moving forward」って言葉はタカ派会見とされていた会見でもしらっと発言(しかも質疑応答の一発目に)していまして、パウエルさんって基本的には株価を見ながら発言のトーンを上げ下げしているとは思うのですが、そうは言ってもこういう感じでしれっと両論は言っておいて、「僕言いましたよね」攻撃ができるようになっている感はあって、さすが弁護士とか思ってしまいます。

『As I mentioned, there’s significant uncertainty about the-both the path and the ultimate destination of any further rate increases. 』

ということで、最初の質疑だと割と慎重トーンになっていた筈なのですが、この先の質疑でいきなりトーンを変更するというのがよー分からんオッサンでありまして、次の質疑が「じゃあバランスシートは?」なんですけれども、

『HEATHER LONG. Hi, Heather Long from the Washington Post. Today, the Fed lowered its expectations for interest rate increases. Given that, I’m wondering if the Fed has had any discussion of altering the course of balance sheet normalization and if you could give us any insight on what might lead the FOMC to alter that balance sheet normalization in 2019.』

って質問の所では、

『CHAIRMAN POWELL. Sure. If you go back some years, I think we-people who were working at the Fed in 2013 and ’14 took away the lesson that the markets could be very sensitive to news about the size of the balance sheet, the pace of asset purchases, the pace of runoff, and things like that.』

バランスシートの話は市場がセンシティブだというのは過去の経験で把握したと。

『So we thought carefully about this, on how to normalize policy, and came to the view that we would effectively have the balance sheet runoff on automatic pilot and use monetary policy, rate policy, to adjust to incoming data.』

とまあこの時には「レートは今後のデータを見ながら調整するし、バランスシートの縮小は正常化プロセスの間はオートパイロットでいった方が(市場がバランスシートにセンシティブだから)良いという結論に達した」って思いっきりお話をしている訳ですな。

『And I think that has been a good decision. I think that the runoff of the balance sheet has been smooth and has served its purpose. And I don’t see us changing that. And I do think that we will continue to use monetary policy, which is to say rate policy, as the active tool of monetary policy.』

でまあこれだけ言っておいて、今年になって突如年初のアレでバランスシート縮小ペースの見直しとか言い出している訳で、これは発言に一貫性が無いのか、それとも株式市場がおかしくなりだした時のカードとして温存していて1月頭にぶっこんできたのか、というのがさっぱり分からんのですが、いずれにせよこの部分って来週のFOMCで誰か突撃してくるでしょうなあとは思います。

でもってですよ、バランスシートの方はさておきまして金利の話なんですが、次の質問が最初の質問のフォローアップになっていまして、

『NICK TIMIRAOS. Thanks. Nick Timiraos of the Wall Street Journal. Chairman Powell, you talked a little bit earlier about the ability to be patient.』

早速こうやってフォローアップの質問が飛んでくるのがFRB議長会見の良い所でして、各社自分の聞きたいことだけ聞くから同じような質疑が延々と続くどこかの中央銀行のヘッポコ会見も学習して頂きたいものだと思います。

『And so as you think about your next policy moves, are you inclined to go at the current recent pace to a slightly different destination that’s laid out in the projections today? Or does the current environment of restrained inflation maybe allow you to space out your next few moves and take more time to get there?』

patientと来たからには利上げペースを遅らせたりするのかね、という質問が飛ぶのは実に美しい流れ。

『CHAIRMAN POWELL. So, as background, I would just point to 2018 being a very strong year and the Committee looking forward to 2019 and still having what amounts to a positive forecast. We still are forecasting, individually, growth a bit above its longer-run potential-2.3 percent is what we’re forecasting. We’re forecasting that growth will be strong enough that unemployment will drop still further and inflation will remain right near our target. So I’d say that’s a reasonably positive forecast.』

でもってそれに対していきなり強い経済見通しの話をおっぱじめる訳よパウエルさんって。

『Going forward, you know, I will be looking, in particular, to see whether incoming data tell us that we’re, in fact, on that path, that development of the economy is in line with that expectation. That will be the main thing.』

でもって先行きも強い話なのがメインだ、という言い方をしだして、これ後付けで見てみれば今でも確かに(他のFED高官もそう言っている、というのは月曜に投下した先週末のウィリアムスの講演にもありますけれども)「成長率に関して言えば2018年ほどの強さは無いけれども、そうは言いましても潜在成長率を上回る程度の成長は続くでしょう」って話は確かに今のハトハトモードの中でも行っている(ブラードみたいな昔からのハト派は別ですが)訳で、そうやって達観してしまえば確かにこの部分も「僕言いましたよね」ではあるんですよこれがまた。

『More broadly, though, I think we’ve reached the bottom end of the range of Committee estimates of what might be neutral. I think, from this point forward, we’re going to be letting the data speak to us and form the outlook and inform our understanding of what would be appropriate policy. So there’s a fairly high degree of uncertainty about both the path and the ultimate destination of any further increases.』

でもって金利はFOMCの考える中立レンジの一番下に到達したからこの先は更にデータディペンデント、という話もしているので、確かに市場的にはどう見ても「カメレオンかお前は」なのですが、後付けでその後の発言トーンを見てからこうやって鑑賞すると「僕言いましたよね」になっている訳ですな。


・・・・・・・じゃあ何でこうなるのか、ということなんですけれども、一つ質疑を飛ばしてその次に行くとですな、


・売り言葉に買い言葉

本文8ページの後半になりますが。

『BINYAMIN APPELBAUM. Binya Appelbaum, the New York Times. You’re about to undershoot your inflation target for the seventh straight year. Your new forecasts say that you’re going to undershoot it for the eighth straight year. Should we interpret the dot plot as suggesting that some members of your Committee believe that policy should be in a restrictive range by the end of next year? If so, can you help us to understand why people would be advocating restrictive monetary policy at a time of persistent inflation undershoots? 』

おう偉そうなこと言ってるけど8年間の間物価2%全然達成してなくて今だって2%行ってねえのに金融政策を引き締め的にする必要とかあるのかよこのスットコドッコイ、と売り言葉質問キタコレなんですよね。

『CHAIRMAN POWELL. Well, we-as a Committee, we do not desire inflation undershoots. And you’re right, inflation has continued to surprise to the downside-not by a lot, though. I think we’re very close to 2 percent, and, you know, we do believe it’s a symmetric goal for us.』

いやでも今はそんなに2%からアンダーシュートしてませんがな。

『Inflation is symmetric around 2 percent, and that’s how we’re going to look at it. We’re not trying to be under 2 percent. We’re trying to be symmetrically around 2 percent. And I don’t-you know, I’ve never said that I feel like we’ve achieved that goal yet. The only way to achieve inflation symmetrically around 2 percent is to have inflation symmetrically around 2 percent, and we’ve been close to that but we haven’t gotten there yet, and we have not declared victory on that. So that remains to be accomplished.』

まだ勝利宣言するまでには到達してませんぞな、とこの辺までは穏当な質疑応答で結局この質問には事実上何も答えていないのですが・・・・・・・・・

『JEANNA SMIALEK. Hi, Jeanna Smialek, Bloomberg News. Just following up on Binya’s question-I guess if you haven’t achieved 2 percent inflation and you don’t see an overshoot, which would be sort of implied by a symmetrical target, what’s the point in raising rates again at all? 』

と追撃が来たらパウエルおじさんいきなり買い言葉になる。

『CHAIRMAN POWELL. So, again, I go back to the health of the economy. If you look at 2018, as I mentioned, this the best year since the financial crisis. You’ve had growth well above trend. You’ve got unemployment dropping. You’ve got inflation moving up to 2 percent. And we also have a positive forecast, as I mentioned, and, in that context, we think this move was appropriate for what is a very healthy economy.』

いや経済は強いですよ、ってところまでは良いのですがこの次がアカン。

『Policy at this point does not need to be accommodative.』

そらアルゴが反応するわ(これに反応したかどうかは知らんけど)という売り言葉に買い言葉。

『It can move to neutral. It seems appropriate that it be neutral. We’re now at the bottom end of the range of estimates of neutral. So that’s the basis upon which we made the decision. I also think we took on board, you know, the risks to that, and, you know, we’re certainly cognizant of them.』

ただまあその続きを見ると「現状ではニュートラルと考えているレンジの下限までは利上げしましたので」という話をしているので、それを踏まえて今後はデータディペンデントだ、と言っている、というのは後付けでハトハトモードになっている状況である、という前提をもって読めばそう読めるのですけれども、どうもパウエルさんは言葉の使い方を意図的にやっているのか無意識でやっているのか知らんですが、一々余計なバイアスが掛かるような話の仕方をするなあ、って思うのですよね。無意識だったらもうちょっと慎重になれよと思いますし、意識的にやっているんだったら本人は市場コントロールをしているつもりという事になりますが、これはいずれ市場のコントロールを失うパターンだわな、と思います。


・ちなみに質疑の最後の方ではド直球質問も

21ページまでワープします。

『COURTENAY BROWN. Hi, Chairman, Courtenay Brown from Axios. I’m wondering if you could clear up what’s become a little bit of a debate in the financial community.』

いきなり直球。

『You said in October in an interview with PBS that interest rates were a long way from neutral. A month later you said interest rates were just below neutral. And I think a lot of people interpreted that as a shift in tone from you. Were they right to interpret it that way? 』

これはいい直球ですが、答えはと言いますと、

『CHAIRMAN POWELL. You know, monetary policy is a forward-looking exercise, and I’m going to-I’m just going to stick with that.』

だいたいこういう答えから入る時は誤魔化す気満々の時です。特にこのおじさんの場合。

『It’s-where we are right now is, we’re at the lower end of the range of neutral. We’ve arrived effectively at the bottom end of that range. And, you know, there are implications of that. For that, as I mentioned, going forward, there’s real uncertainty about the path-the pace, rather, and the destination for further rate increases. And we’re going to be letting incoming data inform our thinking about the appropriate path.』

今後の政策はincoming dataだというのですが、肝心の中立金利水準の話を誤魔化したままで進めていく、というのがこれを見ると明らかでして、そこが誤魔化されている状況だと「現在の金融政策が緩和的/中立的/引き締め的」というのを市場ちゃんの方が判断する基準が無い訳でして、FEDの方でも「外部環境」とか「ファイナンシャルコンディション(という名の下の株価の話)」とか言いながら話をするので、政策が緩和的、中立的、引き締め的、というのに関しての判断がご都合主義になってくるように見える次第でございまして、この状態で毎回のFOMCで会見入れるとか、SEPで金利パス出すとかするのってどう見ても話をややこしくするだけのように見えますので、まあ今年はFEDの君子ジャガーチェンジを楽しむ(楽しくないが)ということになるんでしょうな、と今更1か月も前の会見を読み直して思った、とまあそういう超虫干しネタで古文書読みの世界になってしまいまして誠に申し訳ありませんが思うのでございました。
 


お題「決定会合プレビュー雑談/休み明けなので読書室」   2019/01/22(火)08:12:42  
  どもどもご無沙汰しております。昨日しらっと直近のウィリアムス講演をネタにして(あたくしのリハビリ代わりに、汗)投下していますので、下の方に21日分としてつけておきます。

〇決定会合プレビュー雑談

とまあそういう訳で復帰した途端に金融政策決定会合な訳ですが(さすがに展望レポートもあるMPM1日目まで堂々の連休は人の道に反すると思ったので本日から復帰な訳ですが^^)、MPM前に日高砲出ているかねえと思って探してみたらこんなもんしかないのかな(ダータで見られるネット版は営業的にプロフェッショナル版に誘導する物件という面があるから仕方ないけど、ネット版は記事検索性能がイマイチで適わん。ちなみにブルームバーグの場合以前は英文ページの方から日本語で検索を掛けた方が色々見つかるという謎の技があったのだが最近はどうでしょうかね)と思うのですがどうかしら。

[外部リンク] 13:03 JST

日高砲キタコレと言ってもこれでは空砲というより礼砲ですな、まあシャーないけど。

『日本銀行は23日の金融政策決定会合後に公表する経済・物価情勢の展望(展望リポート)で、消費者物価指数(生鮮食品を除くコアCPI)の2019年度見通しを下方修正する公算が大きい。複数の関係者への取材で明らかになった。』(上記URL先より、以下同様)

そらそうよ。

『昨年10月の展望リポートでのコアCPIに関する政策委員の大勢見通しは、18年度が前年度比0.9%上昇、10月予定の消費増税の影響を除き19年度が1.4%上昇、20年度が1.5%上昇。複数の関係者によると、物価の基調の弱さに加え、WTI原油先物が昨年10月初めの1バレル=75ドル超から足元で52ドル前後と大幅に下落していることが下方修正の主因となる見通しだ。』

そらそうよ。

『複数の関係者によれば、日銀は成長率見通しについては18年度を引き下げる可能性がある一方、19年度は消費増税に伴う一連の経済対策を踏まえて上方修正が必要かどうか検討する見通し。今回の会合では金融政策は据え置く見込みだ。』

>(19年度の成長率を)上方修正が必要かどうか検討する
>(19年度の成長率を)上方修正が必要かどうか検討する
>(19年度の成長率を)上方修正が必要かどうか検討する

大本営キターーーーーー(・∀・)ーーーーーーー!!!

『複数の関係者によると、原油安は企業活動や個人消費に好影響を及ぼすほか、消費増税対策の幼児教育無償化や、携帯通話料の引き下げは一時的な要因と日銀はみており、特に問題視しない構え。企業や家計の物価観は消費者物価の実績値に強い影響を受けるため、その低迷が予想物価上昇率に与える影響を注視する。』

「原油安は企業活動や個人消費に好影響を及ぼすほか」「一時的な要因と日銀はみており」「特に問題視しない構え」と来ましたが、さてここで2014年10月2回目(10月31日)の金融政策決定会合の声明文を確認してみましょう。

[外部リンク]
2014年10月31日
日本銀行

『2.わが国経済は、基調的には緩やかな回復を続けており、先行きも潜在成長率を上回る成長を続けると予想される。ただし、物価面では、このところ、消費税率引き上げ後の需要面での弱めの動きや原油価格の大幅な下落が、物価の下押し要因として働いている。このうち、需要の一時的な弱さはすでに和らぎはじめているほか、 原油価格の下落は、やや長い目でみれば経済活動に好影響を与え、物価を押し上げる方向に作用する。しかし、短期的とはいえ、現在の物価下押し圧力が残存する場合、これまで着実に進んできたデフレマインドの転換が遅延するリスクがある。日本銀行としては、こうしたリスクの顕現化を未然に防ぎ、好転している期待形成のモメンタムを維持するため、ここで、「量的・質的金融緩和」を拡大することが適当と判断した。』(2014年10月31日金融政策決定会合の声明文より)


「短期的とはいえ、現在の物価下押し圧力が残存する場合、これまで着実に進んできたデフレマインドの転換が遅延するリスクがある。」

「好転している期待形成のモメンタムを維持するため、ここで、「量的・質的金融緩和」を拡大することが適当と判断した。」

さて2014年はこのようにして早期の物価目標達成に向けて追加緩和を行った訳ですが、今回はブルームバーグの報道をベースにしますと、「原油安は企業活動や個人消費に好影響を及ぼすほか、消費増税対策の幼児教育無償化や、携帯通話料の引き下げは一時的な要因と日銀はみており、特に問題視しない構え。」ということですが、2014年との整合性はどう取る気なのでしょうか。今回追加緩和しない、ということであれば、それはつまり2014年の追加緩和はやらずとも良かったという話になると思うのですが、より物価目標達成に向けて近そうだった2014年に追加緩和をして、物価目標達成の時間が遠そうな2019年は追加緩和しないという事に関しては整合的なご説明を頂きたいので記者会見で皆さん揃って質問してほしいものであるとお願い致します、いやマジで。

これを整合的と言い張るための屁理屈としてパッと浮かんだのは、2014年10月の展望レポートでは、

[外部リンク] 年 10 月)

『2016 年度までの成長率の見通しを、7月の中間評価時点と比べると、2014 年度については、駆け込み需要の反動の影響や輸出の弱めの動きなどから幾分下振れるものの、2015 年度と2016 年度については概ね不変である。』(2014年10月展望レポート基本的見解本文4ページより)

とありまして、今回はブルームバーグの報道をベースにすると、「複数の関係者によれば、日銀は成長率見通しについては18年度を引き下げる可能性がある一方、19年度は消費増税に伴う一連の経済対策を踏まえて上方修正が必要かどうか検討する見通し」だそうですので、これもう2019年度の成長見通しを上方修正することによって、「成長見通し上方修正」→「需給ギャップのプラスが拡大する見通し」→「よってモメンタムは維持されている」という強引な展開を使って今回は追加緩和を見送るという事になるんでしょうなあ、というのは何となくわかるのですが、だったらそもそも今の声明文の中にあるフォワードガイダンスであるところの、

[外部リンク]
2018年12月20日 日本銀行

『政策金利については、2019 年 10 月に予定されている消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性を踏まえ、当分の間、現在のきわめて低い長短金利の水準を維持することを想定している。』(2018年12月、つまり直近の金融政策決定会合声明文項番5より)

と言っている「消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性」とは何なのかと小一時間問い詰めたい訳でして、「消費税率引き上げの影響が不確実だから今の極めて低い金利水準を維持する」のに「消費税増税対策の効果を勘案して成長見通しを上方修正するので物価が足元で下がるけれども追加緩和不要」とはどういう判じ物になっているのかと、理屈が崩壊なんてもんじゃない凄いレベルになっているのですが、まあ日本の最高レベルの頭脳を駆使して整合する屁理屈を用意してくると思うと楽しみで楽しみで仕方ありません(棒読み)。


ということでどうせ現状維持なのですが、どういうロジックを出してくるのかが今回の見ものというのが決定会合プレビュー雑談になってしまうのですが、非常に惜しいことに、この辺りのロジック崩壊に関してネチネチと皆でツッコミを入れて火だるまにしたとしても、残念ながら一般メディア的にはそれだとニュースとしてのバリューが無いというのが仕様のようですので、会見でそういうロジカルハラスメントで集中砲火ってのが期待できないのが実に残念ではあります。


さてさて、他に1月会合と言いますと、
[外部リンク] また、日本銀行は、「貸出増加を支援するための資金供給」、「成長基盤強化を支援するための資金供給」、東日本大震災および熊本地震にかかる「被災地金融機関を支援するための資金供給オペレーション」等の措置について、受付期間を1年間延長することを決定した(全員一致)。 』(2018年1月決定会合声明文項番2より)

というのがありまして、貸出増加支援も成長基盤支援も今更なんの存在意義がという話で、むしろFSRで貸出金利が信用リスクに見合わない水準まで低下しているのではないか、という指摘があるような事態になっている訳ですからして、この措置によって金融機関の貸出態度がタイトではなくなるとかそういうような話ではなくて、寧ろFSRの指摘を見れば貸出態度がルーズになっているのではないかというような状況になっている中ですし、大体からしてこれ白川さんの時の遺物なんですから別に黒田さん何か思い入れがある訳でもないのに何でこれを残しっぱなしにしているのか全く持って意味不明にもほどがあるんですが、これはQQEとは関係ない過去のもので金融機関の貸出態度や、短観で見られる中小金融機関からみた金融機関の貸出態度などの指標を見れば明らかに目的は達成しており、今後新規の受付は停止するって判断にならんのかね、と思うのだが、そもそも論として金融政策決定会合議事要旨を見てもまともにこの件について討議している形跡が見当たらないというのがもうねという感じで、お前ら真面目に金融政策やる気あるのかと小一時間問い詰めたい。


という感じですかねえただの雑談で申し訳ないですけど。


〇休み明けなので恒例の(?)読書室

・「金持ち課税 税の公正を巡る経済史(ケネス・シーヴ/デイヴィッド・スタサヴェージ著、立木勝訳、みすず書房)

原題が「TAXING THE RICH A History of Fiscal Fairness in the United States abd Europe」って本の日本語訳です。課税に対しては「平等な扱い」「支払い能力」「補償」という3つの異なった論点から論じられるのですが、その中で累進課税などによる富裕層への課税強化は主に「補償」論によって行われ、この「補償」の根拠となる外部環境が徐々に弱まるにつれて最近は累進的な課税が弱くなっています、とまあそういうのが歴史的な事実としてありまして・・・・・・というようなお話があります。でもってこの「補償」ってナンジャラホイという事ですが、まとめの辺りから引用しますと

『人びとを平等に扱う第三の道である補償論は、国家の行為についてさらに幅広い文脈を直接考慮に入れる。もし国家がある次元において人びとを不平等に扱っているなら、税を用いてその分を補償するべきだ。14世紀のシエーナでは、市の評議会が、いくつかの税がある集団に重く降りかかるなら、別の税はそれに替わる集団に降りかかるように設定するべきだと考えた。19世紀にも同様の主張が行われたが、このときは、富裕層の間接税負担がほかの層と比べて軽いなら、その影響を打ち消すように所得税を設計、実施するべきだとして、所得税が支持された。最後に補償論は、なぜ20世紀の各国政府が、戦争のための大規模動員の時期に非常に高い最高税率を採用したかの説明に役立つ。戦時政府が戦争の支出を賄うために新たな歳入を必要としていたことはたしかだが、そのことだけでは、なぜ最上位層への税率を大きく上げる選択をしたかが説明できない。この選択がなされた理由を説明できるのは、戦時補償論のパワーである。』(上記書籍、第9章、本文230ページより引用)

とまあそういう話で、戦時補償論と聞いて何となくお察しだと思いますが、まあそういうことだったりしまして、現代になって累進課税の最高税率が下がっているというのもこの戦時補償論のパワーが減衰しているから、というようなお話になる訳ですけれども、詳しい話を読みたい方は是非どうぞ。

なお、元の文章を読んでいる訳ではないのでどっちのせいなのか分からんのですし、単にアタクシが頭悪いだけなのではないか、という方が正しい気もするんですけれども、この本は文章が読みにくいと言いますか、あまりサラサラと読める本じゃなくて、寧ろ何回も行ったり来たりしないと頭がこんがらがってきますので、厚さ(本文241ページ)にしては時間が掛かる(ついでに脚注が40ページ分もあるのが中々)気がしました。

#まあ置物日記(ネタにしてませんなすいません)のような内容の無い本と比較しちゃいかんのでしょうが

ISBN978-4-622-08701-4 C0033 \3700E


・「交渉の達人 トランプ 若きアメリカ不動産王の構想と決断(ジェローム・トッチリー著、植山周一郎訳、ダイヤモンド社)」

何か変な題名だな、と思われるでしょうが、実は年末年始に帰省した時にアタクシの本棚に長期ご積読になっていた(のか読んだのかも忘れている)書籍なのでただのネタです(汗)。

原題は「TRUMP」というそのまんまの物件で、書籍の方を見ますと英文の初版が1987年(!)で、日本語訳の初版が1988年7月(アタクシのは1989年4月の6版)という年代物オブ年代物。

不動産王トランプ立志伝なのですが、当時の本人は評伝書かれるの好きじゃなくて、本人以外の周囲から色々と取材して回って作った本だそうなのですが、訳者の植山さんは訳を終わった後にホスト役をやっているテレビ東京系列のインタビュー番組のゲストとして出演を快諾してくれたという話があとがきにあるので、まあ別に本人これでお怒りとかは無かったようですな。

ということでとりあえず1987年時点までの大活躍ですが、要はNYがどん底オブどん底で、皆も尻込む中で果敢にマンハッタンに突撃していった2代目不動産あんちゃんで、2代目とは言いながらこの人どう見ても叩き上げだし修羅場もくぐっているわ、というのは把握しました。

ISBN4-478-32023-3 C2034 P1960E

#定価=1960円(本体1903円)という表示に時代を感じます^^
 


お題「朝でもないですしお休み予定でしたが気が向きましたので少々」   2019/01/21(月)08:25:46  
  1週間休んでいる間にキセノンは引退するわタイボーは下がるわですが、明日からはMPMですので生き返らないといけませんな(汗)。

ところでこれは何ぞ?
[外部リンク] / 02:00 / 
安倍政権、2島決着案を検討
共同通信

『安倍晋三首相は北方領土問題に関し、北方四島のうち色丹島と歯舞群島の引き渡しをロシアとの間で確約できれば、日ロ平和条約を締結する方向で検討に入った。複数の政府筋が20日、明らかにした。2島引き渡しを事実上の決着と位置付ける案だ。4島の総面積の93%を占める択捉島と国後島の返還または引き渡しについて、安倍政権幹部は「現実的とは言えない」と述べた。首相はモスクワで22日、ロシアのプーチン大統領との首脳会談に臨む。』(上記URL先より)

って日ソ共同宣言の線で妥結して良いんだったら昭和31年の時点で領土問題は解決してたって話だろうし、「現実的とは言えない」で放棄するなら竹島どうするんだよ・・・・・・・

#そもそも全千島は侵略戦争で獲得したのではなくて千島樺太交換条約での日本領の筈なんだが


〇先入先出の法則でウィリアムス総裁講演だがまあ色々と気になる点が

[外部リンク] Policy: A 'Data Dependent' Approach
January 18, 2019
John C. Williams, President and Chief Executive Officer
Remarks at the New Jersey Bankers Association's Economic Leadership Forum, Somerset, New Jersey

まあ別に市場がこれで反応したという感じでもなかったようで、ここもとFEDの方々から出ている「ちょっと利上げは様子見な」(ただしこの様子見の中身が人によって何を言っているのかよくわからんというのが曲者、だと思うのですけれども)というパターンから大きくはズレていないと思うので、特段のサプライズにはならんかった、ということなのでしょうかねえ、よー知らんけど。

ということで最初のマクラはすっ飛ばして本題から参ります、『The Dual Mandate』という小見出しから。

・デュアルマンデートは絶賛達成なうという認識

というのはまあ大体FOMC参加者の皆さん同じように説明していますけど念のため。でもって最初の方は話のマクラなのでパスして現状認識を見ますとですな、

『The unemployment rate last year averaged just under 4 percent, the lowest such annual figure since 1969. The latest jobs numbers also showed very strong growth, with over 2.6 million jobs added last year. The ongoing strength in the labor market has led to encouraging gains in wages. No matter how you cut it, the labor market is strong, consistent with our maximum employment goal.』

現状は「consistent with our maximum employment goal」ですと。んじゃあ物価はと言いますと、

『When we say price stability, our goal is to keep inflation around 2 percent.1 Those of you who are of my generation will remember the runaway inflation of the 1970s and early 1980s. Obviously that’s something we must avoid repeating. But the challenge of more recent years actually hasn’t been too high inflation. Instead, it’s been inflation that’s persistently too low. Over the past decade, inflation has more often than not come in below our goal.』

昔は高インフレが問題でしたが最近は低インフレが問題で、ここ10年ほどは物価がしばしばワシらの目標に達成しておりませんでした、と来まして・・・・・・・・・・

『But things are looking better. Underlying measures of inflation have been running just below 2 percent over the past 12 months, and I expect them to be right at 2 percent this year. And I don’t see any worrying signs of inflationary pressures building. So, from the perspective of the Fed’s dual mandate as a whole, things are looking very good.』

状況は良くなってきています。基調的な物価は2%より若干下のレベルでここ1年は推移していて、今年はまさしく2%で推移すると見込んでいます。しかもインフレが高進するような兆候もなくいので、デュアルマンデートの見方からすれば状況は大変に宜しいということです、だそうな。

『Of course, for this healthy jobs market and low and stable inflation to persist, we need solid growth in the economy. While GDP growth in 2018 looks to have been a robust 3 percent, we’re hearing anxiety both in the markets and the commentary, about what’s to come in 2019.』

でまあここからが「慎重に」な金融政策運営を示唆、というののマクラになってくるのですが、今後もこのような状況を続けるためには、われわれは「solid growth in the economy」が必要である、という話になっております訳ですよ。

・・・・・・でね、まあこの後の話の前にアタクシ思うのですけれども、「物価の安定と最大雇用の達成」を継続するのに「solid growth」が必要というのも理屈から行ったら変な話で、一番の「安定」は潜在成長率前後での成長が続くということで、需給ギャップが需要超過にも供給超過にも大きく傾かない状態の中にいて、金利水準が中立金利水準にあることによって金融政策も経済に中立的な状況であるからこそ、デュアルマンデートが達成できる、って話になる筈でして、このように「solid growth」が必要だという話になりますと、それは「軽度の高圧経済アプローチ」みたいな話になるんで、それはチャウやろと思ってしまう訳ですよ中央銀行的な理屈の立て方からしたら。

でまあ先走ってしまいますが、ウィリアムス総裁は今回の講演で今後の金融政策について慎重姿勢を強調する、という最近の一連の流れ(というかパウエル体制になって締め付けでも厳しくなったのか、パウエルが右と言い出すと皆さん右になり、左と言い出すと皆さん左になるという感じで、イエレンバーナンキの時みたいにタカとハトの最右翼が居て、そこからグラデーションのように見解が割れているという感じがしないので、今までとは調子が違ってこれは確かに米国市場も困るだろとは思う)に沿っている内容を喋っているのですが、肝心な「中立金利水準」に関する言及が全然無いんですよこれがまた(中立金利のレンジの下限に居る、という話はしているけど)。

でもってですな、中立金利水準に関してはウィリアムスは芸風のようによく言及していたのに、ここに来て言及しないってのも、これまたパウエル大先生の統制キタコレなのではないかと邪推してしまう訳ですが、それにしてもこの説明だとむしろ中立金利手前までしか利上げしない方が良いような説明になっていまして、それだとマンデート達成と言えるのかよとか、まだスラックあるのかよみたいな色々とツッコミどころがという感じがあるのよね。

ということで話が結論ぽくなりましたが講演はまだ本題になっていないので続きを読む。

『I wish I could now tell you with certainty what will happen to the economy, but anyone who promises they can see into the future is a charlatan. However, what I can do is provide you with some insight into how I assess the health of the economy and what that means for my view on the monetary policy decisions before us.』

先行きの事は確信をもって言えませんが、金融政策運営について考えるにあたって経済を取り巻く環境についてどのように見ていくのかという説明をしましょう、だそうで次が小見出し『Data Dependent』になる。


・データディペンデントというのは要するに総合判断という事じゃねえかという件

『Data Dependent』という小見出しに参ります。

『I often say I’m data dependent, and I’ve talked about the major economic indicators, GDP growth, inflation, and employment. But these headline numbers aren’t the only things that inform my view on monetary policy, or the economy more broadly. I’m looking at a whole raft of information about what’s going on and where risks may be lurking.』

主要な指標はGDPとインフレと雇用だそうだが他にもいろいろとみていますだそうな。

『Employment and unemployment numbers provide a useful summary measure of what’s happening in the labor market. But “data” doesn’t stop there. There are many sources of information on labor market conditions that I regularly consult. They range from very granular data that zero in on individuals’ experiences in the labor market, to indices of job openings, how many people are quitting their jobs, and labor market participation, to name a few.』

雇用数と失業数は労働市場で何が起こっているかを示す重要な数字だが、「“data” doesn’t stop there.」ということで色々な指標を見ますよというまあこの辺りありきたりな説明。

『But it’s not just these hard numbers that matter. I also find surveys of households and businesses provide valuable and timely perspectives about economic conditions. For example, there’s a questionnaire that asks people whether jobs are “hard to get.” It’s helpful because it gives the perceptions of normal people (and not economists!) about whether there are a lot of open positions. This survey continues to report that it’s relatively easy to find work, which is a very good sign about the strength of the economy.2』

ハードデータだけではなくてサーベイデータなども有益、とこの辺までは一般的な話をしていますが、この次のパラグラフは「市場を見ている」という話で、まあよく言えば市場の動きを重視しているという事ですが、悪く言えば、アラン・ブラインダーの言う「自分の尾を追う犬」化まっしぐらというコースが懸念されるお話が出てきます。

『Beyond the economic data and surveys, financial market indicators are a critical source of up-to-the minute information on how investors view the economy.』

金融市場から見られる動きは「毎分更新される」重要な指標で、投資家がどのように経済を見ているかを示すものである、とまあキタコレな話が始まりましてですな、

『In addition, stock prices and interest rates affect the spending decisions of households and businesses, and the value of the dollar affects demand for exports and imports, so these are important factors shaping the economy’s trajectory.』

株価や金利は家計や企業の消費投資行動に影響を与えるし、外国為替市場でのドルの上下は輸出入の需要に影響を与えるので、これらの動きは経済の先行きに対して重要なファクター(important factors shaping the economy’s trajectory)になるとか、もうマーケットディペンデントになる気満々といった感がするんですが大丈夫かね。

『More broadly, I look at a wealth of data on international financial market developments and banking conditions, which feed into my understanding of the global outlook.』

海外の金融市場動向や銀行の状況なども海外経済見通しの参考になります。

『Finally, and perhaps least well known, I spend a great deal of time speaking with members of the public, at our Board and Advisory Group meetings, community and business leader forums, and events like today’s. I get immense value from their insights, whether it’s the challenges they face in filling positions, their plans for capital investments, or how global developments are influencing their decisions. These discussions provide a huge amount of detail and texture to the economic picture. One of the great strengths of the Federal Reserve System is our extensive networks of contacts in our communities, and we share what we learn from these conversations when we meet at the FOMC.』

この講演会のような数々の機会で皆様とお話をして得られるアネクドータルな話も重要です、などと言いながらデータディペンデントのまとめになる。

『Being "data dependent" means taking this holistic view when thinking about the economy and monetary policy.』

「 "data dependent" 」というのはこのような全体論的なビューで経済を見て金融政策を考えるということです(キリッ)、ってことなんですが、結局のところおまいら株価に一喜一憂しているだけじゃんという気は思いっきりしますなあ。

『Not all of these types of data draw headlines the way shifts in the stock market do, but together they provide a much richer and more complete depiction of what’s happening. And they also tell me whether the signals we’re getting from the markets are reflected in the economy as a whole.』

今回の講演相手は(パスしたマクラの部分にあるんですけど)金融機関の方々も多いようですが、まあ結局データディペンデントの最後の部分が金融市場が示してくれる経済の見通しがどうのこうのとありまして、思いっきり「マーケットディペンデントでござる」って話になっているのが笑えるというか笑えない。


・昨年は経済に強い追い風があったが今年はそれが弱まり一部に向かい風が、という理屈を持ち出す

とまあそこで話が終わってしまいますと完全に「市場に振り回されています主に株式ですが」という中央銀行としてはだいぶなさけない話になってしまいますので、何で足元で急に慎重方向に転換したのかというために屁理屈は登場するのでした。ということで次の小見出しが『2018 Tailwinds』という物件。

『In thinking about where the economy is heading, it’s worth reflecting on where we were 12 months ago.』

ほう。

『At the start of last year the message I was getting-from business leaders, economic data, and the markets-was one of overwhelming positivity. This reflected three tailwinds: strong global growth, fiscal stimulus, and quite accommodative financial conditions. Each of these was giving the economy an extra boost. Indeed, these tailwinds provided even more of a boost over most of 2018 than forecasters had anticipated.』

昨年の頭の事を考えまするに、経済に3つの追い風があり、それは世界経済の強い成長に財政刺激に緩和的な金融環境でございましたよと。

『Fast forward 12 months and indicators in Europe and Asia point to less optimism about global growth. The initial lift from the fiscal stimulus will likely wane over the course of this year. And financial conditions have become less accommodative over the past several months.』

この1年間の間に欧州やアジアではグローバル経済の先行き楽観論が後退し、財政刺激の初期効果は徐々に剥落し、金融環境はここ数カ月で緩和度合いが弱くなってきている、だそうですが、この「financial conditions」ってのここ数カ月で云々って言う事になりますとそれはどう見ても株価です本当にありがとうございました(長期金利はここ数カ月だったら達観すれば動いていないし寧ろ長期は下がってますがな)というお話でして、この最近のFED語にすっかりなっておられる「financial conditions=株価」というの紛らわしいにも程があるわと思ってしまうんですがががが。

『In addition, we are now seeing some emerging headwinds to growth from the partial government shutdown in the United States and elevated geopolitical uncertainties abroad.』

その上ガバメントシャットダウンと地政学的な不確実性という向かい風まで起きてきているんですが、だそうな。

『Other “data” confirm that the winds in our sails have calmed. The headlines have been about investors’ concerns around growth, which have contributed to volatility in markets. This is also showing through in surveys of households and businesses, who say that they are somewhat less confident about future economic prospects.』

別の「データ」からも向かい風が弱まっている事が示されますなということで、投資家の先行き不安が市場のボラティリティに出ていますとかまたも市場の話をして、そのあとにサーベイデータの悪化の話が出るというこの順序ェ・・・・・・・・・

『For example, the latest Empire State Manufacturing Survey and New York Fed Business Leaders Survey both point to slowing growth in the region. And there is no doubt that my colleagues and I are hearing the same thing directly from our business and financial market contacts, who are more focused on the possibility of a weaker economic outlook this year.3』

ということでサーベイの話がと思ったら企業や金融市場のコンタクトの方々との話でも先行き懸念が聞かれる、としれっと金融市場の話が出る辺りがもうね。

『But let me be clear: a softer economic outlook doesn’t mean we should prepare for doom and gloom. On the contrary, it’s likely we’ll see GDP growth somewhere between 2 and 2-1/2 percent this year. That’s a step down from 2018, but still consistent with a healthy, growing economy.』

とまあこれだけ言っておいて最後に「そうは言いましても別に経済が悪化するとかそういう話をしている訳ではありませんで、今年の成長は2.0-2.5%程度で推移するとみているし、昨年よりは成長は鈍化するけれども経済は健全に成長を続ける、という見通しですよ、と入れているのがこれまたアレでして、可能性があるかどうかは兎も角としまして、今後それほど色々なものが大コケしなくて、株価がまたゴルディロックだの適温経済だのと言ってホイホイと上昇しだした時には、今度はこのパラグラフに示した話を思いっきり強調して中立金利に向けてもう少し利上げしますが何か?とか言い出す余地をキチンと残しているという感じではございますな、うんうん。


・ということで金融政策は「patient」キタコレ

『Supporting a Strong Economy』という小見出しが次になります。

『So, how should the Fed respond to an outlook of slowing growth and one that’s less certain than, say, this time last year? In a word: carefully.』

「carefully」と来ましたか「patient」ちゃうのかと思いましたが後にちゃっかりあるのでまあ別に他のFED高官と変わった話をしている訳ではない。

『At the start of 2018, when the economy was growing well above trend and interest rates still were still quite low, gradually raising rates was the obvious and necessary choice. Twelve months later, the tailwinds have lost their gust, interest rates are closer to normal levels, and inflation is tame.』

昨年1年たって、経済の追い風は強さを失ってきたし、金利は「closer to normal levels」ということで、「ノーマルな水準により近づいた(1年前は「quite low」)」し、インフレはおとなしい状態ですよ、ということだそうな。

『The approach we need is one of prudence, patience, and good judgment. The motto of “data dependence” is more relevant than ever.』

ということで「carefully」と来た後に「prudence」で「patience」と慎重アピールしていて、おまけに「good judgment」とジャッジメンタルというのも見せているので、そういう意味ではこれまでのオートパイロットではありませんぞなという話をしているのは良いのですが、そこで“data dependence”がこれまでよりも重要とか言っている中で、そのデータの中に金融市場というのが思いっきりあるという事ですので、これはもう自分の尾を追う犬まっしぐらというのが見えてきた感じでして、来週のFOMC後の会見で足元の市場が回復してきたのを見てパウエル先生何を言い出すやらというのは非常にアレではあります。

『If growth continues to come in well above sustainable levels, somewhat higher interest rates may well be called for at some point. However, if conditions turn out to be less robust, then I will adjust my policy views accordingly.』

成長が「well above sustainable levels」ならば「somewhat higher interest rates may well be called for at some point」と言っているので、とりあえず利上げ打ち止めって言い方になっているのは分かるのですけれども、ただ水準的に今の政策金利水準が本来マンデートを安定的に達成できている時の中立金利なのかという話は結局していないのがオモロイというかワケワカラン所でして、まあ普通に考えて米国の潜在成長率が2%近くで物価が2%なのでしたらば中立金利って今のFFのわけねえだろと思うのですが、とりあえず足元利上げ一旦止めて様子見したい、という意思が先にあって、そこに理屈を付けに行くとなりますと、中立金利の話をしだすと物凄い勢いで都合が悪い(どう見ても利上げ打ち止めだと中立金利より遥かに低いじゃろという話になる)ので、中立金利の話をしないで、「昨年は経済に追い風があったけれども、今年はその追い風も止まってきて向かい風もキタコレ」という「見通しベースの総合判断という名の下での足元の金融市場動向重視」コースでの説明にもっていっている辺りがチャーミングとしか申し上げようがございません。

『I assure you that I have my eyes wide open and my ear to the ground when it comes to thinking about how the economic outlook will unfold in the year ahead, and as ever I’ll be guided by the data in all its forms.』

はあそうですかという感じですが、状況を見ながら判断していく、というのを強調の巻ですな。


・バランスシート縮小方針の一部修正にウィリアムスも言及とな

次に『The Balance Sheet』という小見出しがあるんですが。

『Aside from my views on interest rates, the other issue I get asked about is the normalization of the balance sheet.』

キタコレ。

『When we first announced our plans in June 2017, I was poised to expound on them in great detail.4 But when I raised the topic I was sorely disappointed to be met with glazed eyes and general indifference. Sadly, nobody seemed to care!』

「Sadly, nobody seemed to care!」ってお前らがオートパイロットだって言ってたじゃんと小一時間問い詰めたい訳でして、どうもこのオッサンは平然と豹変した上に前の話を無かったことにして今のスタンスを正当化する歴史改竄をしてくる素質がありそうなので油断できませんな。

『Now that’s changed, and I’m getting more interest on this topic.』

ほう。

『It’s important to remember why the Fed took unconventional monetary policy actions in the first place. Large-scale asset purchases, forward guidance on the future path of interest rates, and seven years where the federal funds rate hovered close to zero, were all measures necessary for the full recovery from the Great Recession.』

はいそうですね。

『A decade later and the FOMC has slowly but surely been moving monetary policy “back to normal.” We’ve moved interest rates closer to neutral, scaled back on forward guidance, and are over a year into the process of winding down the balance sheet.5 』

はいそうですね。

『Our goals throughout the policy normalization process have been twofold. First and foremost, to support a strong, sustainable expansion of the economy. Second, to do this in a predictable and transparent way that creates as little disruption as possible.6 So far, this plan has worked very well, with the economic expansion nearing record duration.』

で?

『But it is important to stress that if circumstances change, I will reassess our choices regarding monetary policy, including the path of balance sheet normalization.』

あらま。

『Data dependence applies to all that we do. And, as always, if the outlook deteriorates in a material way, we stand prepared to deploy all our policy tools as appropriate in support of the economy.』

「outlook deteriorates in a material way」の時にはバランスシート縮小方針の見直しも、という話をしている訳ですが、それはoutlook deteriorates in a material wayだったらそら緩和方向になるんだからそうなりますがな、という話なのですが、サービスで言ってるんだったら無駄なノイズだし、先行き実は本当の本当にビビっているんだったらその前の説明は何なんだという話で、そもそもこのパラグラフ自体が無駄なような気がするんだが、まあバランスシート縮小見直しの可能性に言及、という事になるんでしょうな。


最後のまとめの部分はさっき言ってた話の「よく状況を見ます」というのの繰り返しなのでパスします。


#ということで1週間ぶりに駄文ということで
 


お知らせ   2019/01/15(火)07:59:22  
  1/15〜1/21までお休みです。  


お題「パウエル先生ェ・・・・・・/生活意識アンケート/支店長会議関連その他メモメモ/お休みのお知らせ」   2019/01/11(金)08:07:15  
  ゲラゲラゲラ(笑ってる場合ではないのだが)
[外部リンク] / 05:14
米金融・債券市場=国債価格下落、軟調な30年債入札やFRB議長発言で

『米金融・債券市場では国債価格が下落。株価の動きをにらみながら上下に振れる展開となった。30年債入札の軟調な結果に加え、連邦準備理事会(FRB)は将来的にバランスシートを大幅に縮小するとのパウエル議長の発言が材料となった。』(上記URL先より、以下同様)

ほほう。

『こうした中、パウエル議長はバランスシートが現在よりも「かなり小さくなる」と発言。安定的な物価指標を踏まえ、FRBは金融政策に忍耐強くなれるとの認識を示したほか、好調な経済指標と市場のリスク懸念という2つの側面を見極める考えを明らかにした。』

これはワロタので発言のニュースを(発言の方は残念ながら今の所FRBのサイトには無いようです)確認しますと、


[外部リンク] / 04:04 /
FRBは忍耐強くなれる、好調な指標と市場のリスク懸念見極め=議長

『[ワシントン 10日 ロイター] - パウエル米連邦準備理事会(FRB)議長は10日、安定的な物価指標を踏まえ、FRBは金融政策に忍耐強くなれるとの認識を示した。議長は首都ワシントンのエコノミック・クラブで「とりわけインフレが低く抑制されている中で、われわれは忍耐強くなれるし、根気よく注意して見守ることが可能だ」と言明。好調な経済指標と市場のリスク懸念という2つの側面を見極める考えを明らかにした。』(上記URL先より)

ということでバランスシートの発言どこよという感じですが、そらまあバランスシートに関しては「将来的には」盛大に縮小するもんでしょうからそらそうよとは思いますけど、先般の記者会見(をネタにしていなくて申し訳ございませんが議事要旨とセットで見ると味わいが深いのでそれはまた後日)でもそうなのですが、一々発言がこうブレブレに見えるような物言いするのってアカンじゃろそれという感じではありまして、月末週のFOMC会見でまーた変なのが出てアカンタレになるとか思っていましたが、その前にもう出てくるとかこのジジイ黙れとしか申し上げようがありませんなマッタクモウ。


しかしまあ何ですな、昨日の議事要旨(の金融政策の部分)はハト色が強かった訳ですが、FOMC後の会見は何だったのかという話になるので色々な説が出るとは思いますが、一応アタクシ的には「4日のパウエル発言に沿うように忖度攻撃」説に与しようかなとか思ってまして(個人の感想です^^)、もちろん無かったことを掲載する訳には行かないにしましても、あったことを「要旨ですから」ということでバイアス掛けて掲載すると言うのは可能な訳でして、足元の株安にビビってこりゃハト砲を打っておかないといけない、となったので4日はパウエル発言が出て、議事要旨もその線で編集してみましたって話だったりするんじゃネーノとか思ってしまいますな。まあそういうことされるとその後やっぱり大丈夫だから正常化路線継続という事になった時に逆方向をやらないと行けなくなるからどう見ても自分で自分の首を絞める結果になるんですがががが。

でもってコミュニケーションがどうのこうのの話ですけれども、もし議事要旨の線でFEDが「今後の金融政策運営は(これまでの決め打ち正常化じゃなくて)状況次第で見ていくしかない」と思っていて、しかも「中立金利の水準ってのは分からんから経済データ見ながら政策を調整しよう」とか思っているのでしたら(ただそれが総意という訳ではないと思われますけど)、ドットチャートとか出すの明らかに混乱の元だし、もっと極論しちゃいますと中立近辺に政策金利がある中での政策金利25bp程度の微修正というのに意味があるのかという話になると思いますので、一々コミュニケーションするんじゃなくて市場に勝手にやらせておく方が良いんじゃないのとも思ってしまいますけどねえとか思うのですが、まだ文章に落とせるほどまとまっていないのでそのうちまた。


〇生活意識アンケートの割と謎な景況感は消費増税予定の影響っすかねえ

一昨日の物件ですけど。
[外部リンク] 景況感等』の『1-1-1. 景況感』

『景況感のうち、現在(1年前対比)については、「悪くなった」との回答が増加したことから、景況感D.I.は悪化した。先行き(1年後)については、「良くなる」との回答が減少し、「悪くなる」との回答が増加したことから、景況感 D.I.は悪化した。

なお、現在の景気水準については、「良い」、「どちらかと言えば、良い」との回答の合計が減少し、「悪い」、「どちらかと言えば、悪い」との回答の合計は増加した。』

ということで現在の方はまあ大したことないのですが、1年後の方が物凄い勢いで悪化していて、何だこの出オチはという感じなのですが・・・・・・・・・・

5ページから始まる『1-2. 暮らし向き、消費意識』の『1-2-1. 現在の暮らし向き』

『現在の暮らし向き(1年前対比)については、「ゆとりが出てきた」との回答が減少したものの、「ゆとりがなくなってきた」との回答も減少したことから、 暮らし向きD.I.はほぼ横ばいとなった。』

ほうほう。

『1-2-2. 収入・支出』

『収入については、実績(1年前対比)は、「増えた」との回答が減少したものの、「減った」との回答も減少したことから、現在の収入D.I.はマイナス幅が縮小した。先行き(1年後)については、「増える」との回答が減少し、「減 る」との回答が増加したことから、1年後の収入D.I.はマイナス幅が拡大した。』

とはあるもののそんなに極端に悪化している訳でもない。

『支出については、実績(1年前対比)は、「増えた」との回答が減少したもの の、「減った」との回答も減少したことから、現在の支出D.I.はプラス幅が拡大した。先行き(1年後)は、「増やす」との回答が減少したことから、1年 後の支出D.I.はマイナス幅が拡大した。』

とはあるもののこちらもそんなに極端に悪化している訳でもない。

おまけにその先の『1-2-3. 雇用環境』に至っては、

『1年後を見た勤労者(注)の勤め先での雇用・処遇の不安については、「あまり感じない」との回答が増加したことから、雇用環境D.I.は改善した。』

改善しとるやん!!

・・・・・・・とまあそんな感じで、割と目立って悪化しているのって、15ページの『1-5. 日本経済の成長力』でして、

『日本経済の成長力については、「より高い成長が見込める」との回答が増加したものの、「より低い成長しか見込めない」との回答も増加したことから、経済 成長力D.I.はマイナス幅が拡大した。』

ってのを考えますと、これ消費増税が与える経済の悪影響という話しかないじゃん(なお目先で言えば対策の方を打ちまくった結果初年度は財政出る方が多いのとちゃいますかねえなのですけど)というお話でして、まあそこまでビビる話かよとも思いますが、マインドに直撃しやがるわというのは把握しました。

なお物価ちゃんですけど10ページから始まる『1-3. 物価に対する実感』になります。

『1-3-1. 現在の物価』

『現在の物価(注1)に対する実感(1年前対比)は、『上がった』(注2)との回答が 増加した。 1年前に比べ、物価は何%程度変化したかについて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は+5.0%(前回:+4.7%)、中央値は+3.0% (前回:+3.0%)となった。

(注1)「あなたが購入する物やサービスの価格全体」と定義。
(注2)『上がった』は「かなり上がった」と「少し上がった」の合計。 』

平均値が上がっていますよイイハナシダナー(なのかどうかは知らんが)。

『1-3-2. 1年後の物価』

『1年後の物価(注1)については、『上がる』(注2)との回答が増加した。 1年後の物価は現在と比べ何%程度変化すると思うかについて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は+4.3%(前回:+4.4%)、中央値 は+3.0%(前回:+3.0%)となった。

(注1)消費税率引上げの影響を除くベース。
(注2)『上がる』は「かなり上がる」と「少し上がる」の合計。 』

ほうほう。

『1-3-3. 5年後の物価』

『5年後の物価(注1)については、『上がる』(注2)との回答がほぼ横ばいとなっ た。 これから5年間で物価は現在と比べ毎年、平均何%程度変化すると思うかについて、具体的な数値による回答を求めたところ、平均値は+3.9%(前回: +3.9%)、中央値は+2.0%(前回:+2.0%)となった。

(注1)消費税率引上げの影響を除くベース。
(注2)『上がる』は「かなり上がる」と「少し上がる」の合計』

まあここの数字は毎度の安定ぶりですが、ここで安定しているのに物価目標2%が達成できないというのはこれはもうどう見てもリアンカーしないといけないということですね!!!!!!!


〇そういえば輪番

これまた一昨日のネタですが。

[外部リンク] 4,300 2019年1月10日
国債買入(物価連動債) 250 2019年1月10日

特に何の変哲もなく水曜日は平常運転で長期輪番4300億円のオファーがあった訳ですが、なんか水曜は輪番に関して減額の観測が局地的(と言ってもベンダーに出ていましたけど)にあったり、この前から長期輪番の対象銘柄がチーペーストから先の先物裁定ゾーンがカレント近辺しか入らなくなっている件で先物が下がりやすいとか謎のコメントがあったようですな。

でまあ先物云々は結局昨日になったら超長期は強いのに10年カレントはダメダメで、7年10年は見事にスティープしましたからいやはやという結果でしたけど、水曜の減額観測というのはナンジャソラという感じで、水曜に減額するくらいなら1月の輪番予定を4回でやっとるじゃろうよという所でして、1月2月というのが2年連続で輪番にとっては鬼門としか申し上げようがない状況の中で何でそんな不意打ちしますねんと思うのですが、どうも未だに「日銀は金利を上げようとして輪番減額をする」という見解があるようですが、ここ数回の「主な意見」とか議事要旨とか見れば分かりますように、全員がそうなのかはともかくとして、一部の(というか置物一派な)委員の方々が物凄い勢いで日銀が能動的に金利を上げることに対して物言いをしている訳でして、この前みたいに政策として柔軟化を打ち出したから11bpで止めなくても良いよというような時なら兎も角として、政策としての何らかのアクションが無いのに現場(輪番の上げ下げを決めるのは金融市場局という建付けになっているので現場マター)が勝手に能動的に金利を上げるようなことできるわけないじゃん常識的に考えて、という風に思うのですが、どうしてそういう話になるのか非常に理解に苦しみますな、というメモをしらっとおいてみただけの話です。


〇日銀支店長会議関連

・総裁挨拶ェ・・・・・・・・・・・

[外部リンク]
 


お題「FOMC議事要旨の今後の金融政策に関する部分から(というだいぶ局地的なネタ)」   2019/01/10(木)08:06:57  
  何かおおごとになっとるな。
[外部リンク] 新年度予算案にも影響か
2019年1月10日 5時10分

〇FOMC議事要旨前に色々な発言があったようなのでメモ(あとで調べる用)

[外部リンク] / 05:42 /
米金融・債券市場=利回り低下、FRB当局者のハト派的発言などで

『米金融・債券市場では、利回りが一時2週間ぶりの高水準を付けたが、その後低下した。米連邦準備理事会(FRB)当局者らが相次いでハト派的発言をしたほか、米10年債入札が強い内容となったことが背景。この日は、シカゴ地区連銀のエバンズ総裁、アトランタ地区連銀のボスティック総裁、ボストン地区連銀のローゼングレン総裁らが相次いで追加利上げに慎重な姿勢を示した。午後に公表された昨年12月18─19日の連邦公開市場委員会(FOMC)の議事要旨では、多数のメンバーが将来の利上げに忍耐を持つことが可能と表明していたことが判明した。また金利据え置きが好ましいとするメンバーも数人いたという。』(上記URL先より)

ということで、「この日は、シカゴ地区連銀のエバンズ総裁、アトランタ地区連銀のボスティック総裁、ボストン地区連銀のローゼングレン総裁らが相次いで追加利上げに慎重な姿勢を示した」とあるので該当委ヘッドラインを見ますと、

[外部リンク] / 00:32 /
FRBは年前半に様子見可能、金利3.25%まで上昇も=シカゴ連銀総裁

・・・・・・年前半に様子見しても最終的に今年3回の利上げまであります、と言っているのの何がどうハト派的発言なのかと小一時間。

[外部リンク] / 00:32 /
FRBは利上げに忍耐を、企業は景気減速に警戒=アトランタ連銀総裁

・・・・・・ボスティックさんは元々慎重派ですのでいつも通りです。

[外部リンク] / 05:32 /
今年2回の利上げなお必要となる可能性=米ボストン連銀総裁

・・・・・・本人のビューは2回利上げで「市場が正しければ利下げの可能性」って話のようですが。

ということで確かに「3月の利上げには慎重」なのだが最終的な出来上がりの金利水準が12月SEP時点で各高官が考えている水準からぶれているような感じでは無いのですけれども、そこ3Mとか1Yくらいの金利ならともかく10年とか30年とかの金利に考えてみたら3月か6月かとか誤差になると思うのですが地合いというのはオソロシス。

#なお実際の発言とかの内容が拾えるようなら拾って確認したいので備忘用メモです

ということで、上記の最初の記事にありますように、議事要旨はハト派という評価になったようなので取材班は寝起きの寒さを凌ぎながらFOMC議事要旨の確認に向かうのでした(実は先にざっくり斜め読みして「これは市場が利上げ慎重と読んでヒャッハーするかな」とは思ったんですけど^^)。


〇寝起きでFOMC議事要旨:データディペンデントというコミュニケーションがどうなるのでしょうかね

[外部リンク] Monetary Policy Implementation Frameworks』という読んでおいた方が良さそうな小見出しがあるのですが、今朝はそこまで手が回らないのでパスするとしまして(汗)、ハイパーインスタント読みということで『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』のケツ(つまり『Committee Policy Action』の手前)から逆順に読んでみる訳ですな。

・・・・・・ということで以下の引用は『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』の最終パラグラフからパラグラフごとに逆順に読んでいくことにしますね。

『Participants supported a plan to implement another technical adjustment to the IOER rate that would place it 10 basis points below the top of the target range for the federal funds rate. This adjustment would foster trading in the federal funds market at rates well within the FOMC's target range.』

IOERのレートを誘導レンジの上から10bp下にしましたよって奴で、これはまあ実効FFレートって概念的には本来IOERを下限にして推移するもの(そうならないのはIOER適用外の人たちの短期運用資金がじゃぶじゃぶしている時)なのですな。短期市場的には重要なネタだがまあテクニカルちゃあテクニカル。

でもってその前のパラグラフ。

『Participants discussed ideas for effectively communicating to the public the Committee's data-dependent approach, including options for transitioning away from forward guidance language in future postmeeting statements.』

中立金利に近くなってきたのでフォワードガイダンスという決め打ち手法が出来なくなってきまして、「データディペンデントアプローチ」をしていくにはさてどういうコミュニケーションをするのかというお題。

『Several participants expressed the view that it might be appropriate over upcoming meetings to remove forward guidance entirely and replace it with language emphasizing the data-dependent nature of policy decisions.』

というのでこのパラグラフは話が終わっているのでまあそれはそうなんだが問題はその時にどういう情報発信するのかなんですけどねえと思いながら一つ前のパラグラフに戻る。

『Participants emphasized that the Committee's approach to setting the stance of policy should be importantly guided by the implications of incoming data for the economic outlook.』

今後の政策運営は今後のデータを受けて経済見通しがどうなるかという事によってガイドされていく、というスタンスになりますがな、というお題がその前にあったので、さっきのはその続きということですな。

『They noted that their expectations for the path of the federal funds rate were based on their current assessment of the economic outlook.』

ということで、今後利上げをするとかその辺の話に関しては経済物価見通しによって決まりますな、というのはまあその通りなんですけど、既にもうパウエル議長のコミュニケーションが「データディペンデント」というよりは「マーケットディペンデント」になっている訳でして、見通しベースが大きくブレブレしているというのでしたらそらまあしょうがないですけど、何ぼ何でもそんなことは無い筈でして、議長がこれだけブレブレ発言をする中で「データディペンデントアプローチ」って大丈夫かという気は思いっきりしますよね。

『Monetary policy was not on a preset course; neither the pace nor the ultimate endpoint of future rate increases was known.』

「preset course」じゃなくてペースが分からんというのは別に問題ないのですが、なんかここに来て議長の「中立金利とかわからんし」発言があって、この「ultimate endpoint of future rate increases was known」ってのもおいおいという感じがある訳でして、そらまあピンポイントで中立金利が幾らとは言えないのは分かるのですが、こういう言い方までされちゃうと今度は「何を基準にして緩和的/引き締め的の水準を判断するのか」という話そのものが訳分らなくなってしまうんですが大丈夫かという気がするのはアタクシだけでしょうか。

『If incoming information prompted meaningful reassessments of the economic outlook and attendant risks, either to the upside or the downside, their policy outlook would change. Various factors, such as the recent tightening in financial conditions and risks to the global outlook, on the one hand, and further indicators of tightness in labor markets and possible risks to financial stability from a prolonged period of tight resource utilization, on the other hand, were noted in this context.』

経済物価以外の観点なども見ながら、先行きの見通しに大きな変化が生じれば政策の見通しも変わります、という話をしているので、まあこの辺を見ると今の地合いだと「利上げをこれ以上行わない可能性キタコレ」ということになるでしょうなという所で、いやまあそれはそれで良いんですけど、だったらSEPで示している皆さんのコレクティブ・ビューによるロンガーランのFF金利との整合性どうなってるのよ、というのは小一時間問い詰めたい。

もひとつ前のパラグラフに戻る。

『With regard to the outlook for monetary policy beyond this meeting, participants generally judged that some further gradual increases in the target range for the federal funds rate would most likely be consistent with a sustained economic expansion, strong labor market conditions, and inflation near 2 percent over the medium term.』

この前のパラグラフが利上げを決定しましたよのパラグラフで、これはその続きということで、利上げしましたけれども「some further gradual increases」が適切であると概ねの参加者は判断したって声明文の話でもあったりしますな。でもって声明文にも記載されていましたが、さっき引用したそのあとの方のパラグラフ(ややこしくてすいません)ではこれをもうそろそろ削るのが適切になるじゃろ、という意見もという話でした。

『With an increase in the target range at this meeting, the federal funds rate would be at or close to the lower end of the range of estimates of the longer-run neutral interest rate, and participants expressed that recent developments, including the volatility in financial markets and the increased concerns about global growth, made the appropriate extent and timing of future policy firming less clear than earlier.』

最近の金融市場のボラとか、世界経済減速懸念とかを考えるに、今後の利上げに関しては従来よりもその利上げタイミングを見通すのがクリアカットではなくなってきましたという点について委員の人たちは意見を表明した、ってんですからまあ確かにこれは3月利上げはこの先も順調な推移じゃないと厳しいかもしれませんな、という話になっていますので、これは今の地合いだと「3月利上げ消えたぜヒャッハー」という雰囲気になるわなと思います。

『Against this backdrop, many participants expressed the view that, especially in an environment of muted inflation pressures, the Committee could afford to be patient about further policy firming.』

物価上昇圧力が限定的な環境なので、多くの参加者は今後の利上げに関してpatientであることを許容できる、というのですからこれもまた早期利上げが消えたぜヒャッハーではありますな。

『A number of participants noted that, before making further changes to the stance of policy, it was important for the Committee to assess factors such as how the risks that had become more pronounced in recent months might unfold and to what extent they would affect economic activity, and the effects of past actions to remove policy accommodation, which were likely still working their way through the economy.』

数名の参加者は金融政策のスタンスを今後変えるのであれば、その前に先行きリスクがどの程度高まって顕在化して経済に悪影響を与えているのかとか、これまでの緩和縮小の効果がどの位出ているのかをきちんとアセスメントしやがれと言っておりますの。

でもってもう一つ前に戻る。

『In their consideration of monetary policy at this meeting, participants generally judged that the economy was evolving about as anticipated, with real economic activity rising at a strong rate, labor market conditions continuing to strengthen, and inflation near the Committee's objective. Based on their current assessments, most participants expressed the view that it would be appropriate for the Committee to raise the target range for the federal funds rate 25 basis points at this meeting.』

さっき申し上げたように利上げしまっせという決定部分。

『A few participants, however, favored no change in the target range at this meeting, judging that the absence of signs of upward inflation pressure afforded the Committee some latitude to wait and see how the data would develop amid the recent rise in financial market volatility and increased uncertainty about the global economic growth outlook.』

数名の参加者は利上げに反対した(SEPでも2名のドットが利上げ反対に入っていましたが、それ以外にも反対がいましたということで)そうな。


・・・・・・という所までが金融政策決定の部分で、その前の所は経済物価情勢の判断と先行き判断とリスクの所になりまして、まあそこも読まないといけないのですが、なんか本日はWin10のメジャーアップデートもあるようなので甚だ簡単ではございますがこれで勘弁させていただきとう存じます。


でですな、まあさっきも申し上げましたが、「データディペンデントアプローチ」と言いましても、本来は「事前に決め打ちするのではなく、出てきた経済物価情勢を見ながら先行きの経済物価見通しをアップデートしていき、その間で見通しに大きな変化が起きたら政策スタンスを躊躇なく修正していきましょう」というお話であって、一々足元の数字に全部反応するとか、足元の金融市場動向に一々全部反応するとか、そういう物では無い筈なのですけれども、まあそうは言いましてもパウエル大先生の朝令暮改タカハト豹変攻撃を見ておりますと、「見通しが変わったから」ではなくて「足元の動きに一々反応してジャガーチェンジ」という感じが既に出まくっていますので、まあこれは今年のFEDは面白いというと物凄く不謹慎で、たぶんワシら皆揃って振り回されて疲弊しそうな展開になる、ということでしょうな、と思いました(個人の感想です)。
 

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