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今朝のドラめもん(金融政策ウォッチ)

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お題「10年カレント▲29で輪番どうしましょ/鈴木審議委員熊本金懇挨拶より」   2019/08/30(金)08:08:42  
  ほうほう。
[外部リンク] / 00:59
ECB、必要なら利下げ可能 事実上の下限到達せず=ラガルド氏

[外部リンク] / 02:14
ECB、資産購入再開は時期尚早 利下げ異論なし=オランダ中銀総裁

ECBちゃんの場合は先にマイナス金利ぶっこんでから、マイナス金利の深堀がしにくくなってAPPに走った、というようなパターンになっていますので、まあ普通に考えてぶっこむならばマイナス金利の拡大なのですが、さてマイナス金利拡大して金融システムへの負荷は、というかこの前の日本のFSRのように、これ「長期化すると預貸利鞘が悪化して慢性垂れ流しモードになる」という類の政策なので長期化しないようにどうするかを考えた方が建設的。

・・・・・・・あれ?そういえば片岡審議委員も「今の政策を長期化させないために追加緩和」って主張していますな。まあ片岡ちゃんの場合は主張は良いのだが説得力のある手段がない(従来の延長線上の話ではもう無理だと思うの)こと。


〇10年▲29bpだぜヒャッハー!!!!!

まあ素敵な債券市場(憤怒)。
[外部リンク] / 15:18
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続伸で引け、長期金利は3年ぶり-0.290%

『<15:05> 国債先物は続伸で引け、長期金利は3年ぶり-0.290%

国債先物中心限月9月限は前営業日比12銭高の155円29銭と続伸して取引を終えた。10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比1.5bp低下のマイナス0.290%と2016年7月28日以来約3年ぶりの低水準を付けた。』(上記URL先より、以下同様)

ということですが、まあ昨日は寄り付きは横ばいっぽかったのですが、その後は10年▲0.280%→▲0.285%とか明日の輪番&9月予定表に向けて日銀のスタンスを試しに行ってやろうじゃないのと来やがりまして、2年入札はそんなに影響はなかったように思えますがいずれにせよ引けにかけてジリジリと真綿で首を絞めるように強くなっていきまして10年▲0.290%ですよヒャッハーという風情ですかね、知らんけど。

『株式や為替などマーケット全般は落ち着いた動きだったが、円債市場には淡々とした買いが入り続けている。市場では「世界的な景気減速懸念と各国中銀の緩和路線継続を背景にした世界的な金利低下の流れに変化はない」(国内証券)との声が聞かれた。月末にかけて年金などの年限長期化需要が見込まれるという。』

別にこのロイターさんのコメントにいちゃもんつける訳でも何でもないのですが、ここもとのベンダーコメントにしても、セル方面の何とかストレポートにしても、まあこれは相場の熱気がありますなあという感じ。いやまあ「熱気」というのともちょっと違うんですけれども、何ちゅうかこの当局の姿勢催促相場の時によくある謎の高揚感とでも申しますか、たぶんマーケットメイクとかしているところでフロアにいるとこういう時って何かアドレナリンが出るんですよね、座ったことが無い人に説明するのが難しいんでなんとなくそれらしい文字を羅列してみましたが、まあそういう感じなんじゃないですけ、よー知らんけど(と最後に謎のヘッジを入れる)。

上記引用記事の順序的に逆順になりますが他の現物。

『現物市場では、新発20年債が前営業日比2.0bp低下の0.045%、新発30年債が同2.5bp低下の0.135%、新発40年債が同3.0bp低下の0.150%ときれいにフラットニングが進んだ。』

10年どうじゃオラオラオラだけではない、ということでありますが、「きれいにフラットニング」とかこういう修飾語あまりつけないロイターさんも円債市場から発するアドレナリンの影響を受けておられるようで実にチャーミング。


『あす30日に9月の日銀国債買い入れ方針の公表を控える。市場では、円高リスクがあるなかでは、減額しにくいとの見方が多いが、長期金利の低下が続いており、抑制に動くのか注目されている。』

・・・・・・・ということで輪番ちゃんなんですけど、今日は中期長期の輪番があって、まあ中期の金利水準も大概なのですが、そっちはまあYCC的には放置プレイの年限なのでキニシナイという事になっていますが、リバーサルレートとはどこに逝ったのかと小一時間という気はするけれどもまあどうせ放置プレイ。

問題は長期輪番なのですが、円高リスク云々の指摘はあるのですが、正直言って輪番を(ど派手に減らせば別でしょうけれども)多少いじったところで、もはや為替市場のテーマになっていないですし、今日の所は米中貿易摩擦問題については昨日の中国サイドから出てきた「訪米するよー♪」効果があってドル安に振れにくいという場面でもありますので、まあオーバーシュートコミットメントとの兼ね合いがあるからそんなに派手には減額できないけど減額したければどうぞという感じかなとは思います。

基本的には、派手に減額できないだけに、金利上昇抑制の減額という感じにはなり得ないと思っておりますが、ただまあこのスットコドッコイ政策の将来を考えた場合、少しでも長い所の買入を減らす(寧ろ短いところにシフトする)ようにしないと、延々と膨大なバランスシートを持ったまま日銀が走ることになりますし、その時に例えばFEDなんかと大いに違うのは長期超長期の金利水準で、まあ運よく出口(運悪く不幸な出口かもしれませんけれども)になった時の問題って、IOERをプラスに設定しておかないと政策金利の誘導が出来ないので、既存の買入国債とIOERの金利水準が逆ザヤになると日銀が赤字垂れ流しになって究極的には財政の方に皺が寄るのですが、例えば残存20年の国債だって既に何年間1%未満の利回りで買い続けてるんだよとかいう状況なので、この政策が何かの奇跡がおきて成功した時に、後年度の財政負担が米国の例よりもカーブが寝ている分しんどくなりますがな、と考えると出来るだけ短期化しておいた方が良いですよね。

とか何とか考えますと、長期金利の牽制と言いましても、どうせ思いっきりのんびりとしたフォームで牽制球を放る位の効果しかないのですが、それよりも輪番を短期化して減額するという観点から見れば今はチャンス(長期の輪番は金利上昇圧力が掛かるとどうしても増える傾向にあるので減らせるときに減らしておくのが賢いっちゃあ賢い)かなあ、などとお前は昨日は不動とか言ってた癖に1日でドテンとはどんだけヘタクソディーラーですかと言われそうですが(変更なしもあり得るとは思ってましたが昨日の債券市場のアドレナリン分泌状況を見ると変更なしだと更にアオリイカを入れて来られそうな雰囲気を感じるので、というのが根拠なので1ミリも合理的な根拠ではない)。

まあ何ですな、結局のところは長期金利水準が「0%程度」から見た時に乖離しているのではないか、という疑問に対しての何らかの回答をMPMで機関決定するのか、あるいは総裁定例会見の場で口頭で説明するのか、というのをやらないとちょっと収まりが付きにくくなっている水準に来ちゃっていますので、できれば19日のMPMまでの間に10年▲30を突き抜けてジャンジャン金利が低下するとかされないように適当に市場をなだめておくにはどうしたら良いか、というのが現場での工夫になるんじゃないですかねえ、よー知らんけど。

#つまり色々考えたが結論は無いし、そもそもそこの200やそこら(だと思うのだが)の数字で市場のトレンドは変わらんのでこれは頭の体操として楽しいので体操してるだけです


〇鈴木審議委員の金懇挨拶は非常にイイハナシダナーなのですが悲しいことに市場が完全スルーとな

[外部リンク] (3)物価をとりまく環境(ソフト面)』

『最後に、サービス価格等の「ソフト」の観点から、最近注目を集めている、携帯電話の通信料と「コト消費」について触れたいと思います。』

そこに来るのか。

『まず、携帯電話の通信料については、消費者にとっての負担が大きく、政府による価格引き下げへの要請や端末価格と通信料の分離に関する閣議決定などが行われています。携帯電話各社からはこうした動きを踏まえた新たな料金プランの発表が相次いでおり、消費者物価を下押ししています。』

ここはもうちょっと補足説明して欲しかった所で、おそらくこの消費者物価下押し要因に関してはその分の個人支出拡大で相殺されるので、物価の一時的な下押しは気にすることはない、というような見通しを説明して欲しかったなと思います。いやそう思っていないなら仕方ないのですが、携帯電話関連の引き下げが貯蓄に回るとはさすがに思えないので、「個別物価の影響を一般物価としてみるのはイクナイ」という奴になると思うんですよね。

『次に「コト消費」です。消費者物価には外国パック旅行や宿泊代といった消費に対する価格が含まれています。こうした分野では、「コト消費」と呼ばれる体験や経験に対する需要が高まっており、日本人だけでなく外国人観光客を主なターゲットにしたサービスも拡がってきています。来年には東京オリンピックも控えており、このような「コト消費」を通じた物価の上昇が、物価全体の押し上げに寄与していくことも期待されます。』

正直これに期待するのはよくわからん、こういうのってサステイナブルなものなのかどうかは分からん(経済が下押ししたらコト消費とか言ってられるのか?)まあアタクシが一般平民なのでコト消費とか知らんがなだが携帯料金下がるとヒャッハーと言っているだけという属性によるものなのですかね(白目)。


『以上、物価をとりまく足もとの環境について、「人員面」、「ハード面」、「ソフト面」の3つの視点からお話をしましたが、もちろん、物価に対して影響を及ぼし得る要因はこれらだけではありません。景気の拡大や労働需給の引き締まりと比べ、消費者物価の基調的な上昇圧力は弱めの状態が続いていますが、その背景には、長期にわたる低成長やデフレの経験などから、賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が根強く残っていることが影響していると考えられます。加えて、賃金コスト上昇分を生産性向上により企業内で吸収しようとする取り組みや、インターネット通販の普及等の近年の技術進歩も、物価が上がりにくい状況に繋がっています。さらに、消費者の側でも「人生100年時代」への備えをいかに図るべきかが重要な課題となっています。こうした様々な要因もあって、家計や企業の中長期的な予想物価上昇率は、横ばい圏内での動きが続いています(図表8)。』

『予想物価上昇率は、過去(実績)の物価上昇率に基づく「適合的な期待形成」と、日本銀行が「物価安定の目標」の実現に強くコミットし金融緩和を推進していくことに伴う「フォワードルッキングな期待形成」の双方に影響されると考えられます。したがって、まずは足もとの物価が上がることが先決ですが、それにより企業や家計の先行きの物価に対する見方も変わっていくことが重要です。』

ということで最後の方はおおむね展望レポートで示されている話ですが、物価に関しては従来言い訳モードが続いていただけに、ここに来て比較的無理の少ない説明ができるようになっているので、そういう点からするとモメンタムは兎も角としてデフレ落ちしないメカニズムは出来ているんじゃなかろうか、という認識を日銀の方ではしているんじゃなかろうか、という風な印象を受けるのでありました。勝手読みだったらゴメンナサイ。

なお物価の先行きの部分はメンドイので(というか展望レポート通りなので)割愛します。


・それはそれとして鈴木さんの真骨頂は極端な金融政策のもたらす弊害の説明な訳でして

『3.金融政策運営』に参りますが、今の政策を説明している部分はどうでも良いので割愛しまして、次の小見出し『低金利環境下での金融緩和の効果と副作用』に参ります。PDF版だと本文9ページ目になります。

『次に、金融緩和の効果と副作用について、私の考えをお話ししたいと思います。』

>私の考えをお話ししたいと思います

オッシャー!(なぜかガッツポーズ)

『「物価安定の目標」の実現に向けてきわめて低い長短金利の水準を維持していくことが重要であるわけですが、その際には金融緩和の効果が通常とは異なる形で現れる可能性や副作用をもたらしうることには留意が必要であると考えます。』

>金融緩和の効果が通常とは異なる形で現れる可能性や副作用をもたらしうる

ほうほうそれでそれで?

『まず、効果について述べたいと思います。金融機関による預金や貸出の金利は、契約上・運用上の制約によりゼロが下限となっていると考えられます。また、国債金利がマイナスとなる中、社債市場では、国債金利にプレミアムを上乗せする従来のプライシングではなく、国債金利との相対的な関係よりも社債金利の絶対値を重視したプライシングが行われているとの声も聞かれます。』

名目金利のゼロ金利制約キタコレ。

『こうした実質的なゼロ金利制約があるような状況では、追加的な国債金利の低下による金融緩和効果は、これまでと比べ限定的となる可能性があります。』

全く持って仰せの通り。

『次に、金融緩和の副作用について3点指摘したいと思います。』

キタコレ。

『1点目は、金融機関のリスクテイク姿勢についてです。金融機関では、足もとの低金利環境の長期化に加え、地域における人口や企業の減少が進むもとで、金融機関同士の競争の激化もあり、新規貸出約定平均金利がきわめて低水準となっています。こうした中、金融機関の基礎的収益力は低下傾向を続けています。』

はい。

『有価証券の益出し余力や与信費用の戻入の余地も徐々に乏しくなってきているのが現状です。』

今のままなら今年度は債券で何とかなるかもしれませんが再投資ェ・・・・・・・・・・・・・

『こうしたもとで、金融機関においては、信用リスクが相対的に高いミドルリスク企業向けの貸出や、外国債券、内外の投資信託等への投資を積極化する動きがみられています。』

さいですな。

『このため、将来的に景気やクレジットサイクルの局面変化が生じた場合に、貸出先企業の経営悪化が信用コストの増加に繋がる惧れが高まっているほか、金融機関の収益や経営体力が、内外金融市場の動向に大きな影響を受けやすくなっていると考えられる点に注意が必要です。』

その通りですが、金融機関のみならず成長分野の取り込みをしようとすると海外に行かざるを得ない訳でございまして、製造業(だけではなくサービス業も)が海外進出するのの相似形と考えて頂ければ、海外投資ガーとかごちゃごちゃ言われるのもちょっとねえという所でしょうか。

『2点目として、金利が下がりすぎると、預貸金利鞘が縮小するもとで十分な収益が上げられなくなり、金融機関の自己資本がタイト化し、銀行貸出が減少に転じる可能性があります。こうした金利水準は、金融緩和の効果が反転するという意味で「リバーサル・レート」と呼ばれています。』

>「リバーサル・レート」と呼ばれています
>「リバーサル・レート」と呼ばれています
>「リバーサル・レート」と呼ばれています

これは良い感じでぶっこんでこられまして大変に心強いお言葉。息も絶え絶えの円債村村民が泣いたという感じなのは、何せ今の状況だとどうせ「長期金利の一段の低下を容認」とかいう話にならざるを得なくなるような展開ですが、本来YCCというのは均衡イールドカーブから見て適切な緩和となる金利水準を形成して金融緩和効果を最大化する、という理屈(屁理屈)だった訳で、金利低下容認だのマイナス深堀だのというのは、少なくとも需給ギャップが大幅プラスでインフレ期待も維持されていてモメンタムはあるとか言っている中で均衡イールドカーブが理屈上は下押しする訳がなのであって、そういう状況下で金利低下を促す話をするのはお前ら言ってることが全然違うわこのスットコドッコイ、と仰せになっていることと同値でございますので、思いっきり追加緩和を牽制しているという説明になっておりまして村民としてはアリガタヤアリガタヤ。

『3点目として、貸出金利が一段と低下した場合、収益の下押し圧力に耐え切れなくなった金融機関が預金に手数料等を賦課し、預金金利を実質的にマイナス化させることも考えられます。この場合、企業によっては預金削減のため借入金の返済が進むことで、銀行貸出の減少要因となる可能性があります。また、預金金利が実質的にマイナス化されることになれば、個人の消費マインドの冷え込みを通じて景気に悪影響を及ぼす惧れもあります。』

ほほー。これは実は副作用じゃなくて、そもそも論としてマイナス金利政策を本当の意味でのマイナス金利政策として経済全体にマイナス金利が影響するように、ってことであれば、預金金利がマイナスにならないとアカンじゃろという考え方もこれまたある訳で、この場合って副作用というよりはマイナス金利政策の実施によって本来行きつくところだし、預金保有コストをマイナス(別に個人の小口預金までマイナスにするんじゃなくて、欧州金融機関の例のように法人の大口預金をマイナスにすればヨロシアルね)にするとそら今とは違った効果が出てくるでしょうなあ、と思われます。それが国民厚生に対して良い事なのか悪い事なのかはわかりませんが。

・・・・・・・・まあ何ですな、この部分って「マイナス金利が実体経済にパススルーされるとこういう事になりますよ」って話なんですが、預金金利マイナスとかいうネタになるとそれはもう一般ピープルに対するヘッドラインのインパクトがでかいので、日銀としても正面切って言いにくい(マイナス金利ぶっこんだときに会見や国会で預金金利がマイナスになるのかというのは聞かれましたからねえ)お話なので、ここでは副作用論というオブラートにくるんで話をしているのですが、実はこれは単なる副作用論ではない論点を含んでいるという事で、これは中々の論点をぶっこんできたなあという風に思いましたが、アタクシの個人の感想なので別にそういう意図はないかもしれませんので念のため。

それはそれとしてまとめに入って来ますが。

『ただいまご説明した点も含め、金融政策運営にあたっては、効果とコスト、副作用の比較衡量を図る必要があります。ここで留意すべきことは、金融政策の効果を考えるうえで、金融機関を通じて経済全体へと波及するチャネルが重要であり、金融機関が金融仲介機能を十分に発揮できるよう、物価の安定とともに金融システムの安定を確保することが重要であるということです。』

>経済全体へと波及するチャネルが重要であり

チャネルの説明も無いのにやれ追加緩和だと言っている向きへの砲撃ですな

『特に、金融危機を通じて明らかとなったように、金融システムの不安定化が実体経済に与える影響の大きさも踏まえますと、金融政策が様々な金融活動に影響を及ぼすという前提のもと、物価安定だけではなく金融システムの安定にも配慮しつつ金融政策を運営していくことがより重要となってきているのではないかと考えます。換言すれば、ひとたび金融システムが不安定化してしまうと、そのもとで物価の安定を確保することも非常に困難になると考えられます。』

どう見ても追加緩和否定論です本当にありがとうございました。

『この点、少なくとも現状においては、わが国の金融機関は全体として資本と流動性の両面で強いストレス耐性を備えており、金融システムの安定性も維持されているものとみています。また、金融機関が積極的な貸出スタンスを維持する中、貸出残高は前年比でプラスとなっています。』

これはこう言うしかないので仕方ない。

『しかしながら、先行きについては、金融政策の効果が実体経済に波及していく時間軸だけでなく、その副作用が累積していく時間軸も踏まえ、金融機関のリスクテイク姿勢の変化や、低金利環境の長期化が金融機関の収益や貸出姿勢に与える影響を見極めつつ、金融システムの不安定化を未然に防ぐという観点からも、金融政策をこれまで以上に慎重に検討していく必要があると考えます。』

追加緩和否定ですな。

『今後も、現状の金融緩和政策を息長く続けていくもとで、金融政策運営の観点から重視すべきリスクの点検を行うとともに、「物価安定の目標」に向けたモメンタムをしっかりと維持すべく、適切な政策運営に努めて参りたいと考えています。』

でまあ最後のこれに関してですが、まあ他に言いようがないから仕方ないのですが、そもそも論から言えば「現状の金融緩和政策を息長く続け」ていたら金融システムは死屍累々にならざるを得ないという悲惨な政策なのであって、息長く続けるなよゴルァという感じなのではあります。この政策が長期化して喜ぶのってマイナス金利とかいうへっぽこ政策を勢いでぶっこんでしまった件の面目玉が確保できる日銀執行部の皆さんだけしかいないんじゃないですかねえ(個人の偏見です)とか思ったりして。

最後の地域経済の話は割愛します。

#ということでパウエル講演ネタはパス
 


お題「市場メモ/ジャクソンホールのパウエル講演(その2)」   2019/08/29(木)08:07:17  
  ハーエエジャナイカエエジャナイカ
[外部リンク] / 05:27
米金融・債券市場=30年債利回り過去最低、長短金利逆転一段と進行

30年債 15時57分 1.9454% 前営業日終値 1.9670%
10年債 15時52分 1.4727% 前営業日終値 1.4900%
5年債 15時57分 1.3809% 前営業日終値 1.3920%
2年債 15時54分 1.5060% 前営業日終値 1.5280%

『米金融・債券市場では国債利回りが低下し、30年債利回りが過去最低水準を更新した。景気後退懸念に加え、米中貿易戦争を巡る緊張が払拭されない中、安全資産とされる米国債に対する需要が高まっている。』(上記URL先より)

なお1分後の配信となっておられる株式市場概況。
[外部リンク] / 05:28
米国株式市場=反発、エネルギー・金融株が高い

『米国株式市場は反発して取引を終了。エネルギー株や金融株が上昇し、序盤の下げから切り返した。ただ依然として、米中貿易摩擦激化を巡る懸念はくすぶっている。』(上記URL先より)

・・・・・・・・・えーっとどっちなんでしょうかという感じですが、昨日は目立ったトランプ砲が無かったんですから単に債券市場が世界的にエエジャナイカ祭りをしているだけということですか、わかりません(><;

しかしまあ何ですな、凄まじくどうでも良いのですが、そんなに逆イールドで景気後退懸念が起きるんだったらFRBはLASPで購入した長期債や超長期債をジャンジャン売却して短期債とかビルをジャンジャン購入するツイスト(なのかリバースツイストなのか知らんが)オペを果敢に実行してイールドカーブを盛大にぶっ立たせれば良いのではないでしょうか(大嘘)。


〇一応備忘で市場メモ

[外部リンク] / 15:16
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は小反発で引け、一時マイナス圏の場面も

『<15:05> 国債先物は小反発で引け、一時マイナス圏の場面も

国債先物中心限月9月限は前営業日比3銭高の155円17銭と小反発して取引を終えた。海外市場のリスクオフムードが残る中で円債市場も買い先行で始まったが、午後中盤から失速し、国債先物は一時マイナス圏に沈んだ。

特段の売り材料は観測されてないが、市場では「高値警戒感が強い。一つのまとまった売りが出ると崩れやすい状況だ」(国内銀行)との見方が出ていた。前日のNY市場終盤から反発している米長期金利が東京時間に入っても緩やかながら上昇を続けていることも、利益確定売りが出やすい背景とみられている。

現物市場では、10年最長期国債利回り(長期金利)は前営業日比0.5bp低下のマイナス0.275%。一方、超長期債は新発20年債から新発40年債まで変わらずと、イールドカーブは長いゾーンにかけてややスティープ気味に動いた。』(上記URL先より)

・・・・・・・ということで何かここもととりあえず海外の金利が下がっているとエエジャナイカとやるのですが、誰かが水をぶっかける(=売りが出る)のかエエジャナイカの体力が尽きる(=買いが続かない)のかで引けにかけてショボーンとなるという感じで、場中にUSTの金利が下がるような燃料が投下されるとエエジャナイカエエジャナイカになるという感じでしょうか、正直もう何が何やら。

でまあ明日は月末(8月も終わってしまうのか・・・・・・・)なので9月の輪番予定表がありますし、その前の場中に長期輪番(と中期輪番)も控えておりますので、さてどうするんでしょうという事になると思うのですが、勝手に妄想しますと、大体前も申し上げましたが、札を切って途中までしか募入しないというのと減額というのは一応金利低下をけん制する方法で、札切りはかなりの荒業になると思いますが、札切りというのは指値オペの裏返しですからこれは実行するとその水準に大きな政策的メッセージを発することになる(日銀がそう思わなくても市場がそう思う)のは実証済み(例えば札割れ寸前オペになって全部募入するとレートが盛大にすっ飛んでしまうので切った、というのであればまだしもですが、その場合でも何か言われそう)なので、まあよーやらんでしょうし、減額に関してはまだ若干の余地はあると思いますがオーバーシュート型コミットメントとのコンフリクトがあるので難しい。

というのもありますし、大体からして指値のように無限に買いまっせというのと違って売りオペでもすれば別ですが、現実にやっているのは買入な訳ですからそら金利下げるの止めれんわという話なので、下手に一太刀入れて空振りだったりなまくらだったりしたのがバレたら更にウヒョウヒョ相場になってしまい、火消しの積りが火付けになってしまうリスクもありますし、もっとそもそも論で火消しする必要あるのかと開き直って(リバーサルレートとか均衡イールドカーブの話は無かったことにする)まあ低下容認してエエジャナイカ祭りの連中が疲れて来るのを待つしかありませんな、ということで大した変更も無く通過するに1ジンバブエドル(つまりその予想に全然自信はないという意味です)という所ですか、よくわかりません。

あと、市場の直接の現世利益じゃないですけれども実務上重要ネタといえば、

[外部リンク] 年8月 28 日
「ターム物 RFR 金利タスクフォース」の設立および第1回会合の開催について

『先般、 「「ターム物 RFR 金利タスクフォース」の設立等について」1において、本年 8月中を目途に「ターム物 RFR 金利タスクフォース」を設立する旨を公表しておりま したが、本日、同タスクフォースが設立され、第1回会合を開催しましたので、お知 らせします。』

とのことで、これも元はといえばBOEがLIBOR問題でちゃんと監督してないで野放しにしてたチョンボを何故かBOEがバンザイモードになって他国に押し付けまくってくるというBOEのケツ持ちを世界でやらされている感があって、まあ降って湧いた七面倒なお仕事という感じで関係者一同な皆様にはご同情の念を禁じえませんな。頑張ってくらはい。



〇エエジャナイカ祭りですっかりスルーされていて不憫なのでパウエル先生のジャクソンホール講演(その2)

[外部リンク] 23, 2019
Challenges for Monetary Policy
Chair Jerome H. Powell
At the "Challenges for Monetary Policy" symposium,
sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City, Jackson Hole, Wyoming

ということで昨日の続きです。

・戦後からの3つの期間における金融政策のインプリケーションに関して

んな訳で昨日は戦後からの期間を3つ(ボルカーのインフレ抑制の時期とリーマンショックの時期が切れ目です)に区切りました、まで引用しましたが、この後その3期間に何があったかというのとそのインプリケーションという話があるのですが、その説明をおっぱじめる前に親切なことに結論を先に言ってくれているのだ。

『Each era presents a key question for the Fed and for society more generally.』

ほうほうそのキークエスチョンとは?

『The first era raises the question whether a central bank can resist the temptations that led to the Great Inflation.』

これ「グレートインフレーション」を「ファイナンシャルインバランス」に書き換えたらまんま今の話になるんですけれども、と思ったりしまして、まあ何かその中での説明は淡々とやっている感はあるものの、この時期に関する説明という章があって、その章の小見出しが『Era I, 1950-1982: Policy Breeds Macroeconomic Instability and the Great Inflation』ってなっている訳でして、どうもパウエルさん本家返りして金融政策の起こす金融不均衡の問題も遠回しに言いたかったんとちゃいますかという気がするのはアタクシが勝手に妄想を逞しくしているからですかそうですか。

『The second era raises the question whether long expansions supported by better monetary policy inevitably lead to destabilizing financial excesses like those seen in the Great Moderation.』

2番目の時代はボルカーの荒療治(強烈な金利引き上げ政策を「マネタリーベースコントロール」という方便を使ってぶっこんで一気にインフレを退治するという荒療治)によってインフレ抑制されてからグレートモデレーションだの言い出し、挙句にはディスタイムイズディファレントとか言い出して調子に乗っていたら金融バブルが何回か発生して最後のが大災厄になったという場面までのお話なのですが、ここで得られるインプリケーションが「long expansions supported by better monetary policy inevitably lead to destabilizing financial excesses」ってこれまた思いっきり緩和政策長期化による金融不均衡発生の問題の話でして、パウエル先生ワシントンから離れた場所でホワイトハウス方面から発する瘴気を感じないと元気になるのかも知れませんな。

『The third era confronts us with the question of how best to promote sustained prosperity in a world of slow global growth, low inflation, and low interest rates.』

さすがに3番目にそのネタはぶっこみませんで、世界経済の成長率が低下して自然利子率やインフレの低下の中でどういう金融政策しますかという話をしていまして、まあこれは耳にタコモードですかな。

『Near the end of my remarks, I will discuss the current context, and the ways these questions are shaping policy.』

ということで、超目先の政策に関する部分は昨日引用した一文くらいしか実際に無くて、「act as appropriate」だからまあ何かやるでしょってお話にはなっていますが、ただまあその前の話を見ますとねえ・・・・・・・・


・3つのインプリケーションを今のコンテクストに敷衍するとどうなるか

てなわけでございましてこの次に『Era II, 1983 through 2009: the Great Moderation and Great Recession』、『Era II, 1983 through 2009: the Great Moderation and Great Recession』。『Era III, 2010 and After: Monetary Policy and the Emerging New Normal』という小見出しになっていまして、直近のはニューノーマルですかそうですかとか、中の歴史的な説明についてとかもオモロイのですが、それをやっているといつまで経っても次に進まないので全部すっ飛ばして(インプリケーションはさっき引用した通り)その先に行きます。

『Current Policy and the Three Key Questions』という小見出しから。

『Let me turn now to the current implications for monetary policy of the questions raised by these three eras.』

ほうほうそれでそれで?

『The first era raised the question of whether the Fed can avoid excessive inflation. Inflation has averaged less than 2 percent over the past 25 years, and low inflation has been the main concern for the past decade. Low inflation seems to be the problem of this era, not high inflation. Nonetheless, in the unlikely event that signs of too-high inflation return, we have proven tools to address such a situation.』

第1の時代に得られたインプリケーションに関しては、むしろ現在は高いインフレどころか低いインフレが問題になっているし、いざとなったら既にボルカー時代にインフレ退治できてるんだからヘーキヘーキ、ということですけれども、米国の金融政策というか金融におけるロジックの最大の欠点っていうのは、自国通貨が常に無制限に通用するというのを確信しているとしか思えないところでして、確かに軍事的覇権国だし資源国だし農業国だから普通に考えれば覇権国家通貨として無制限に通用すると思ってしまうんですが常識的にとは思うものの、その前提が崩壊するリスクって考えない(だから財政無限に出せるとか言い出す人が出るんだと思う)というのが何とも不思議ではあります。まあそんなことはどうでもいいんですけど。

『The second era's question-whether long expansions inevitably breed financial excesses-is a challenging and timely one.』

「第2の時代のインプリケーションは挑戦的でタイムリー」キタコレ!!!

『Hyman Minsky long argued that, as an expansion continues and memories of the previous downturn fade, financial risk management deteriorates and risks are increasingly underappreciated.13』

ミンスキーの話を引用しつつ、金融不均衡発生というかバブル発生の話をぶっこんできました。

『This observation has spurred much discussion. At the end of the day, we cannot prevent people from finding ways to take excessive financial risks. But we can work to make sure that they bear the costs of their decisions, and that the financial system as a whole continues to function effectively. Since the crisis, Congress, the Fed, and other regulatory authorities here and around the world have taken substantial steps to achieve these goals. Banks and other key institutions have significantly more capital and more stable funding than before the crisis. We comprehensively review financial stability every quarter and release our assessments twice a year to highlight areas of concern and allow oversight of our efforts.』

ということですが、今般においては先般の金融危機の教訓で金融機関の資本増強、ファンディングの安定化などが行われておりますし、四半期ごとに金融システムに関するレビューを行い半期ごとにレポートを公表してますし、オーバーサイトでの点検も行っています。

『We have not seen unsustainable borrowing, financial booms, or other excesses of the sort that occurred at times during the Great Moderation, and I continue to judge overall financial stability risks to be moderate. But we remain vigilant.』

よって現在は特段の問題(維持不能な借入、金融ブーム、その他の前回の金融危機直前に見られた行き過ぎ)はないですし、引き続き金融の不安定リスクは低いと思いますが、警戒は必要です、ということでそらまあ今の時点でアカンがねとは言わないですけれども、こういう説明を思いっきり行うというのが昔のパウエルっぽいとはアタクシは思ったのですが、まあこんなの別に警戒してるという話じゃないしそれで金融締める訳ないじゃんという解釈をするのも別におかしくは無いと思いますのでその辺はご随意に御解釈頂ければとは思います。


『That leaves the third question of how, in this low r* world, the Fed can best support the economy.』

でもってRスターの低い状態の金融政策という現世利益の話になる。

『A low neutral interest rate presents both near-term and longer-term challenges. I will begin with the current context.』

ロンガータームの話は多分今日間に合わないのですが、まあネタにしても良いししなくても良い感じなので明日特段他におもろそうなネタが無ければという感じで。

『Because today's setting is both challenging and unique in many ways, it may be useful to lay out some general principles for assessing and implementing appropriate policy and to describe how we have been applying those principles.』

政策運営の際に今まで述べた原則に沿って検討するというのは有用です、とか言っているのに何であんな利下げをやっているのか意味が分からんのだが。


・この辺から現在の政策に関する話に

『Through the FOMC's setting of the federal funds rate target range and our communications about the likely path forward for policy and the economy, we seek to influence broader financial conditions to promote maximum employment and price stability.』

結局ね、金融政策運営にあたって「we seek to influence broader financial conditions」とか言ってるから結果として金融市場に振り回されるのであって、どうもピントがずれているとしか思えない。

『In forming judgments about the appropriate stance of policy, the Committee digests a broad range of data and other information to assess the current state of the economy, the most likely outlook for the future, and meaningful risks to that outlook.』

これはまあどうでもよい。

『Because the most important effects of monetary policy are felt with uncertain lags of a year or more, the Committee must attempt to look through what may be passing developments and focus on things that seem likely to affect the outlook over time or that pose a material risk of doing so.』

金融政策の実体経済へのラグを考えるのはいいんだが、一方でファイナンシャルコンディションへの影響とか言い出すから話がグダグダになるんでしょ。

『Risk management enters our decisionmaking because of both the uncertainty about the effects of recent developments and the uncertainty we face regarding structural aspects of the economy, including the natural rate of unemployment and the neutral rate of interest. It will at times be appropriate for us to tilt policy one way or the other because of prominent risks. Finally, we have a responsibility to explain what we are doing and why we are doing it so the American people and their elected representatives in Congress can provide oversight and hold us accountable.』

最後の一文はどうでもよくて、その前の所ではリスクマネジメントで政策を、ということで今の政策スタンスを正当化しているのだが、これ一つ一つは正しくても3つ合わせると何をやっていいのかよく分からなくなる(目線としてみている物の時間軸が違うものを一緒くたにしようとしている)んですがそれは。


・貿易協議の問題はお手上げなのはシャーナイ

『We have much experience in addressing typical macroeconomic developments under this framework.』

この次がワロタというか泣いた。

『But fitting trade policy uncertainty into this framework is a new challenge.』

そらそうだ。

『Setting trade policy is the business of Congress and the Administration, not that of the Fed. Our assignment is to use monetary policy to foster our statutory goals. In principle, anything that affects the outlook for employment and inflation could also affect the appropriate stance of monetary policy, and that could include uncertainty about trade policy. There are, however, no recent precedents to guide any policy response to the current situation. Moreover, while monetary policy is a powerful tool that works to support consumer spending, business investment, and public confidence, it cannot provide a settled rulebook for international trade. We can, however, try to look through what may be passing events, focus on how trade developments are affecting the outlook, and adjust policy to promote our objectives.』

泣き言をゆうとりますが、若干気になるのは金融政策って実はそこまでパワフルツールでは無かったのではないでしょうか、という疑問が無いという所ですな。

『This approach is illustrated by the way incoming data have shaped the likely path of policy this year. The outlook for the U.S. economy since the start of the year has continued to be a favorable one. Business investment and manufacturing have weakened, but solid job growth and rising wages have been driving robust consumption and supporting moderate growth overall.』

この辺から完全に今の政策の話になっていて、経済は強いよ強いよのアピールから入る。

『As the year has progressed, we have been monitoring three factors that are weighing on this favorable outlook: slowing global growth, trade policy uncertainty, and muted inflation. The global growth outlook has been deteriorating since the middle of last year. Trade policy uncertainty seems to be playing a role in the global slowdown and in weak manufacturing and capital spending in the United States. Inflation fell below our objective at the start of the year. It appears to be moving back up closer to our symmetric 2 percent objective, but there are concerns about a more prolonged shortfall.』

一方で世界経済の減速と貿易問題と物価が中々2%に届かんという問題がある。

『Committee participants have generally reacted to these developments and the risks they pose by shifting down their projections of the appropriate federal funds rate path. Along with July's rate cut, the shifts in the anticipated path of policy have eased financial conditions and help explain why the outlook for inflation and employment remains largely favorable.』

よって今回利下げしました。でもって金利見通し下げたら金融環境良くなったでしょ、とな。

『Turning to the current context, we are carefully watching developments as we assess their implications for the U.S. outlook and the path of monetary policy. The three weeks since our July FOMC meeting have been eventful, beginning with the announcement of new tariffs on imports from China.』

これがこの部分の最後のパラグラフになりまして、超直近の話になって来ますが、「7月FOMC以降の経済状況には大きな変化があった、主に貿易問題な」というのを入れていて、先般引用した「適切に行動」なので、まあ普通に読めば次回利下げしますよみたいな話にはなると思います。

『We have seen further evidence of a global slowdown, notably in Germany and China. Geopolitical events have been much in the news, including the growing possibility of a hard Brexit, rising tensions in Hong Kong, and the dissolution of the Italian government.』

その他の要因も並べていますね。

『Financial markets have reacted strongly to this complex, turbulent picture. Equity markets have been volatile. Long-term bond rates around the world have moved down sharply to near post-crisis lows. Meanwhile, the U.S. economy has continued to perform well overall, driven by consumer spending. Job creation has slowed from last year's pace but is still above overall labor force growth. Inflation seems to be moving up closer to 2 percent. Based on our assessment of the implications of these developments, we will act as appropriate to sustain the expansion, with a strong labor market and inflation near its symmetric 2 percent objective.』

ということで経済は強いと言いながらリスクネタが増えた強調をしているので次回利下げもという話にはなるのですが、その前の一般論とこの現状の話の間のギャップは何なのかと小一時間問い詰めたい、という感じではありますな。
 


お題「トランプ砲に押し出されたジャクソンホールネタからジョージ総裁開会の辞とパウエル総裁講演(は入り口だけ)」   2019/08/28(水)07:56:38  
  https://www.nikkei.com/article/DGXMZO49054290X20C19A8SHA000/
年金、現状水準には68歳就労 財政検証 制度改革が急務
経済 2019/8/27 17:06

『厚生労働省は27日、公的年金制度の財政検証結果を公表した。経済成長率が最も高いシナリオでも将来の給付水準(所得代替率)は今より16%下がり、成長率の横ばいが続くケースでは3割弱も低下する。60歳まで働いて65歳で年金を受給する今の高齢者と同水準の年金を現在20歳の人がもらうには68歳まで働く必要があるとの試算も示した。年金制度の改革が急務であることが改めて浮き彫りになった。』(上記URL先より)

こりゃそのうち年金じゃなくて死亡見舞金になるってか(白目)。

#よし!今日はトランプ砲が無いな!!!!

ということですのでトランプ砲も無いので毎度のようにトランプ砲ですっかり影が薄くなってしまったパウエルおじちゃんのジャクソンホールネタでも拾っておこうかと。

〇パウエル砲の前に好事家の間で話題沸騰のジョージ総裁ご挨拶(ジャクソンホールネタ)

ジャクソンホールの今回の式次第と資料置き場はカンザスシティ連銀サイトのこちらになります。
[外部リンク] for Monetary Policy

Materials for this year's symposium, during which participants discuss economic issues, implications and policy options, will be posted as they are available. Times listed on the agenda are Mountain Standard Time.

でもって開会の辞は当然ながらカンザスシティ連銀総裁でタカ派のジョージ総裁なのですが、こちらが実は面白かったというのを不覚にも話題になってから知る時点で自分もトランプのツイッターに振り回されてるやんと反省することしきりなのですが。

Thursday, August 22, 2019
6 p.m.
Opening Reception and Dinner
Host: Esther L. George | Remarks
President and Chief Executive Officer
Federal Reserve Bank of Kansas City

[外部リンク] Remarks by Esther L. George
At the Jackson Hole Economic Policy Symposium, “Challenges for Monetary Policy” August 22, 2019


・不穏当なご挨拶は本文2ページ目の後半から

『It is my pleasure to welcome you to beautiful Jackson Hole, Wyoming and to the Federal Reserve Bank of Kansas City’s economic symposium titled “Challenges for Monetary Policy.”』

ということでご挨拶が始まりまして、前半はこのシンポジウムに長年参加していた方のご逝去を悼む( Alan KruegerさんとMarty Feldsteinさん)というお話がありましてしんみりとするのですが、2ページ目の半ばからお話がおっぱじまりまして・・・・・・・・・・・

『As we considered the topic for this year’s symposium, we were mindful that a decade beyond the global financial crisis, central bankers face a range of challenges as they pursue their mandates.』

金融危機(リーマンショックな)から10年が経過しまして各国の中央銀行はマンデート達成のために様々なチャレンジに直面している、とか掴みは穏当。

『Differences in economic conditions across countries have contributed to a divergence in policy paths with implications for exchange rates, trade, and ultimately economic activity.』

金融政策のステージの違いによって政策金利パスや為替や貿易や経済活動に各国の間でダイバージェンスが起きております。

『The buildup and eventual unwinding of balance sheet policies have implications for capital markets and financial flows between countries.』

バランスシートの拡大とその撤収は各国の資本市場や金融フローにインプリケーションを与えました。

『And as central banks have looked to normalize policy settings, the prospect of lower neutral rates of interest has emerged across the globe. While charting a course to pursue their mandates under these circumstances, central banks also must take into account the influences of commodity and financial markets.』

金融政策の正常化を行おうとする中で、世界的な自然利子率の低下が明らかになり、自然利子率の低下という状況の中では、中央銀行はマンデート達成に向けてコモディティや金融市場の影響も考えなければいけません。

とまあここまでは普通の挨拶。その次から徐々に発煙が始まる。

『Without question, it’s a complex ecosystem in which central bankers seek an equilibrium.』

言うまでもなく我々が平衡を保とうとしている世界は複雑な生態系の元にあります。

『And our setting here in the Grand Teton National Park is perhaps the ideal place to contemplate such challenges given the very complex natural ecosystem that exists here.』

ジャクソンホールのある所はグランドティトン国立公園という所にあるそうで、この国立公園の非常に複雑な自然の生態系におけるチャレンジというのも我々のチャンレンジについて考えるのに適しております、といきなり大自然の話が登場。

ここから3ページ目になりますが、

『You will find that the national park is home to a variety of species - elk, moose, bison, and grizzly bears to name a few. These animals co-exist in an equilibrium that provides mutual benefits when they respect each other’s territory.』

大鹿だのヘラジカだのバイソンだの灰色熊だのが縄張りを持ちながらお互いに縄張りを尊重して自然からの恵みを享受しておりますとな。

『As the park rangers will tell you, some of these animals establish large territories referred to as home ranges. When the home ranges of different animals overlap, or one animal intrudes on another’s territory, things get a little more interesting. That said, the park rangers assure me that such encounters or even aggression are generally resolved without bloodshed, typically with retreat of the intruder. 』

縄張りがぶつかるような時には戦いが起きるような事もあるようですが、通常は侵入してきた方が退却する形で決着して、流血の事態とかいうのはそんなに起きる訳ではない、とナショナルパークのレンジャーの方が教えてくれるでしょう。


・灰色熊に餌を与えると・・・・・・・・・・

『We also know that natural ecosystems are quite sensitive to change and restoring the equilibrium after a disruption can prove challenging.』

自然の生態系というのは変化に対して非常に繊細であって、破壊の後に平衡状態に戻るのは大変にチャレンジングなことであります。とか何かを言いたそうなこのフレーズから始まりまして・・・・・・・・

『Earlier this week, I attended a talk hosted here at the Jackson Lake Lodge that also may provide lessons for the ecosystem in which central bankers operate.』

ジャクソンホールロッジで参加したイベントの中で、中央銀行家の皆様が相対する生態系に対してどうしたらよいのか、という学びを得て来ましたのでご披露いたしましょう、とか話が大変に素敵な方向に進んでまいります。

『In this talk, the speaker reviewed the history of Grizzly bears in Yellowstone.』

イエローストーン国立公園の灰色熊に関するお話だそうで。

『He explained that, as the railroad was constructed across Wyoming in the 1800s, hotels began to spring up to provide accommodations for travelers.』

1800年代にこの地に鉄道が開通してから観光ホテルが沢山出来ました。

『After serving meals, the hotel kitchens would toss out the scraps a short distance from the kitchen door, which as you might imagine, eventually attracted the grizzly bears.』

ホテルの残飯をホテルの近くにホイホイと捨ててたそうで、その結果灰色熊ちゃんがメシだー!ってやって来る。

『As it turned out, the tourists quite enjoyed watching the bears feed and at first, it seemed harmless, even beneficial - but there were unintended consequences. The bears began to prefer this new source of food to the detriment of their health and the safety of the tourists. Eventually, the park service put a stop to this practice with a difficult transition to a new equilibrium - getting the grizzlies to return to their natural diet.』

でまあ最初は熊ちゃんの餌付け風景じゃんとか言って観光客もニッコリだったのですが、当然ながらそんなことしてますと微妙な食い物で熊の健康に良くなかったり、更に新手の食い物を求める熊ちゃんによって観光客の安全があばばばばーとかになるという非常にアカン事になってしまいまして、国立公園としては灰色熊を元の自然に戻そうとしましたがその道のりは困難を極めたようです。

『And to preserve the restored equilibrium, you will find today clearly posted across the national park a very familiar sign: Do not feed the bears.』

そして回復された平衡状態を守るために、今では皆さんここに来るまでに何度も見たと思う看板がありますね、「熊に餌を与えないでください」。

・・・・・・・・・という話が出てきてこの時点でもう何を言いたいのか分かるのですが、ぶぶ漬けスキームではなくジョージ総裁ちゃんと止めを刺しに行っているのがチャーミング。次のパラグラフは4ページ目になります。

『Whether or not central bankers can actually draw any lessons from this natural ecosystem, I highly recommend while you’re here that you do not feed the bears and avoid encounters with them while hiking in their territory.』

これわひどいwwwwwwwwwwwww(もちろん褒めています)

・・・・・・この「熊に餌を与えてはいけません」という熊は金融市場なのか、ワシントンのパツキンヅラなのか、まあたぶん両方を指しているんでしょうなあとか思いますが、開会の冒頭一発目にこれって先頭打者初球ホームランというよりは始球式の球をホームランする岩鬼正美(とか言っても若いのは知らんか、ドカベンで検索してくれ)の風格を醸し出す大変に素敵なご挨拶でございました。

なお、始球式ホームランの最後は一応ちゃんとした締めになっております(^^)。

『Again, thank you for coming, and I look forward to the presentations and discussions of the excellent papers prepared for this year’s program and the insights from all of you on the challenges for monetary policy. 』


〇パウエル講演ですが目先の金融政策の話が注目されてしまいましたが言ってる事は何気に本家返りの香り

[外部リンク] 23, 2019
Challenges for Monetary Policy
Chair Jerome H. Powell
At the "Challenges for Monetary Policy" symposium, sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City, Jackson Hole, Wyoming

・目先の金融政策運営の話ばかり注目されたのはちとカワイソウ

実際はこちらの講演、超目先の金融政策の話をしているのってPDF版での本文12ページ中1ページも無くて(PDF版の本文10ページ第3パラグラフ)、しかも物凄く集約してみれば、本文10ページの最後の一文(が11ページの頭までつながっている)の、

『Based on our assessment of the implications of these developments, we will act as appropriate to sustain the expansion, with a strong labor market and inflation near its symmetric 2 percent objective.』

って所でして、この「will act as appropriate」の話があって(声明文にもあるけど)、先般のFOMC後の会見で連呼していた「midcycle」が無くなっていますなあ、というので、まあとりあえず様子見しますよという訳ではなさそうですな、という感じなので、確かに明示的に9月の利下げを予告ホームランするような感じは全然無かったという感じです。

でもって今回の講演ですけれども、実際には第2次大戦期以降の経済と金融政策の話を、時期を3つに分けて、その間に起こった金融政策の課題について説明して、さて今後はどうなんでしょうみたいな話をしていまして、ちゃんと読めば(アタクシも正直とりあえず現世利益部分だけ最初に読んだ後はトランプ砲の方に関心が行ってしまいますた)それなりにオモロイというか、なんだかんだ言ってもパウエル議長って金融不均衡によって金融バブルが発生するとそれはアカンヤロ的なものは持っているんでしょうなあという感じで、昨年の夏にやる気満々だった在りし日のお姿をちょっと思い出してみたりみなかったりって感じです、って死んでませんかそうですか。


・米国経済の現状について

冒頭がこれ。

『This year's symposium topic is "Challenges for Monetary Policy," and for the Federal Reserve those challenges flow from our mandate to foster maximum employment and price stability. From this perspective, our economy is now in a favorable place, and I will describe how we are working to sustain these conditions in the face of significant risks we have been monitoring.』

「our economy is now in a favorable place」なんですよね。でもって雇用の方の説明はお察しの通りですが、

『The current U.S. expansion has entered its 11th year and is now the longest on record.1 The unemployment rate has fallen steadily throughout the expansion and has been near half-century lows since early 2018. But that rate alone does not fully capture the benefits of this historically strong job market.』

失業率だけで労働市場をキャプチャーできる訳ではない、と言いつつほかの指標も良好な話が続く。

『Labor force participation by people in their prime working years has been rising. While unemployment for minorities generally remains higher than for the workforce as a whole, the rate for African Americans, at 6 percent, is the lowest since the government began tracking it in 1972. For the past few years, wages have been increasing the most for people at the lower end of the wage scale. People who live and work in low- and middle-income communities tell us that this job market is the best anyone can recall.』

労働参加率は高まり、今まで雇用拡大の恩恵が少なかったマイノリティの人々の雇用情勢も大きく改善している。

『We increasingly hear reports that employers are training workers who lack required skills, adapting jobs to the needs of employees with family responsibilities, and offering second chances to people who need one.』

労働者のスキル向上に向けた動きも起きている、だそうでいい事づくめの話をしております。まあ中間層にも恩恵とか言ってるけど実際問題としては金融市場のヒャッハーによって格差拡大してねえか、という説はあるのですがそこは華麗にキニシナイことにします。


『Inflation has been surprisingly stable during the expansion: not falling much when the economy was weak and not rising much as the expansion gained strength.』

物価は「has been surprisingly stable」ということで、経済が弱い時でもそんなに大きく下がらず、経済が拡大するなかでもアガランチ会長という説明。いやまあそれはその通りなんですが、だったら物価が経済の体温計であることを放棄した状態になっているのですからして、金融政策って別に物価安定が本来の意義なのではなくて、マクロ経済の安定化が本来の意義で、その物差しとして物価が一番フィットするから物価安定目標をぶっこんでいるのだと思うのですが、物差しぶっ壊れている(かもしれない)のに何でその物差しにこだわるのかと小一時間問い詰めたいのですが、まあそういう話はこのシンポジウムでも無かった(ような気がするだけでちゃんと全部の資料に目を通している訳ではありません、汗)のではないかと。

『Inflation ran close to our symmetric 2 percent objective for most of last year but has been running somewhat below 2 percent this year.』

ほうほうそうですか。

『Thus, after a decade of progress toward maximum employment and price stability, the economy is close to both goals.』

「the economy is close to both goals」なのになぜ利下げするんでちゅかねえ。

『Our challenge now is to do what monetary policy can do to sustain the expansion so that the benefits of the strong jobs market extend to more of those still left behind, and so that inflation is centered firmly around 2 percent.』

って話をしているんですが、まあ強いて言えば「to do what monetary policy can do to sustain the expansion」って言っているので、先般はその保険だの言って利下げしただけに、足元で不透明は拡大しているからもう一丁保険の上積みが期待できるでしょうなあ、という解釈は出来ると思うので、経済が良いですと威勢のいいことを言うものの、一応は利下げ示唆とも言えそうですが、ただまあ市場ちゃんだか灰色熊だか知りませんが、それに対する餌としては栄養不足の感は否めませんな、トランプ砲で全部どっか行っちゃいましたが。

『Today I will explore what history tells us about sustaining long, steady expansions. A good place to start is with the passage of the Employment Act of 1946, which stated that it is the "continuing policy and responsibility of the Federal Government ... to promote maximum employment, production, and purchasing power."2 Some version of these goals has been in place ever since. I will divide the history since World War II into three eras organized around some well-known "Greats."』

『The first era comprises the postwar years through the Great Inflation.』

戦後から大インフレの時代(1950-1982となっています)。

『The second era brought the Great Moderation but ended in the Great Recession.』

大インフレを抑制してからグレートモデレーションとなり金融危機が到来した時代(1983-2009となっています)

『The third era is still under way, and time will tell what "Greats" may emerge.』

それから現在(2010-となっています)。

でもって先ほどご紹介したように、今回の講演は第二次大戦以降の米国経済から来た金融政策の課題について、期間を上記のように3つに分けて考察しましょう、というお話になっておりますが、例によって時間が無くなってしまいましたので(岩鬼正美総裁のご挨拶をやってたらついノリノリになってしまいましたすいません)続きは明日以降ですが、まあ割と面白いというか整理の仕方がパウエルですなとか思いました。
 


お題「米国ネタ2本/債券最高値絶賛更新ですなあ」   2019/08/27(火)08:12:46  
  昨日は昨日でパツキンヅラが「中国は交渉を開始したがっているという電話が来た」でリスクオンヒャッハーとか言ってて、そのそばから中国側からは「そんな電話は知らんがな」とか言われてみたりするし、こんな相場が続くと経済分析とか物価分析とか誰もしなくなって来るんじゃないでしょうか。既に昨日悪態つきましたように、「それは前日に出たFOMC議事要旨を見れば当然出てくる発言」というのに市場が反応した木曜日の米国債券相場みたいなのが平然と起きているだけにもう何とも。


〇SF連銀スタッフペーパーでマイナス金利政策への砲撃とな

世の中の進展(パツキンヅラの気まぐれ)に振らされまして、正直言ってここもと海外というか米国中心の読み物シリーズのチェックが甘くなっておりまして大変に自省することしきりなのですが、ロイターちゃんを見に逝ったらこんなんありました。

[外部リンク] / 04:29 /
日銀のマイナス金利政策、効果に疑問=FRB論文

これはSF連銀が出している「FRBSF Economic Letter」シリーズで、時々今のFRBの政策を分析したりしているんですが、基本的には太鼓持ちな結果が出てくるのが仕様、という物件で、特に自分の所の総裁が言及するようなネタではタイコモチの太鼓がポンポコと鳴っているというのが仕様となっています(個人の偏見です)。

いやまあもちろんこの研究をベースに総裁が喋っているから、という言い訳はできるかもしれませんけどね。

さてさて、SF連銀のページですが、こちらのネタはトップページの下半分(ここのページは最初にデカデカとしたのが表示されて慣れてないと使い勝手が相当悪い)にリンクがありましたよ。

でもってこのURLがクッソ長いので、全体にハイパーリンクできない(するとブラウザの表示がおかしくなる)ので、途中までの所にハイパーリンクが入っておりますが、きちんと所期の目的地に飛ぶようになっております。
[外部リンク] Economic Letter
2019-22 August 26, 2019

Jens H.E. Christensen and Mark M. Spiegel

でまあ寝起きで読んでも良いのですが、手抜きでサマリーだけ引用。

『After Japan introduced a negative policy interest rate in 2016, market expectations for inflation over the medium term fell immediately.』

サマリーの冒頭から日本橋本石町を火の海にする無慈悲な砲撃が行われております。

『This can be seen by assessing how prices for Japanese bonds with embedded deflation protection responded to the policy announcement.』

ということでして、分析対象になっているのが実は日本の物価連動国債のBEIという使うにしましてもそれはちょっと留保しながら使わないとアカン物件を使っていまして、名目債の金利に関しては「6M、1Y、4Y、10Y」というどういう基準でそれを選んだのかがイマイチよく分からん物件を使っておりまして(本文を見ると途中でグラフが出るのでわかります)まあこの分析自体も何か微妙な感じはしますので、めんどいのもあって今日は手抜きで本文部分には突っ込みません(寝起きで見た物件というのもある)。

『The reaction stresses the uncertainty surrounding the effectiveness of negative policy rates as expansionary tools when inflation expectations are anchored at low levels.』

日本の市場における推移をみると、インフレ期待が低い水準でアンカーされている状態にある場合のマイナス金利政策の効果が金融緩和的に作用しているのかどうか、という点については不確実性があることを示している、との由。

『Japan’s experience also illustrates the desirability of taking preemptive steps to avoid the zero interest rate bound.』

でもって結論は「日本の経験に鑑みると、ゼロ金利制約に掛かる前にプリエンティブに対応することが望ましい」となっていますが、これはまあ綺麗な言い方をしているからこうなるのであって、要するに「マイナス金利政策をやったからと言ってインフレ期待が上がってくれるわけでもないので、使うツールとしてはアカンヤロ」というのをぶぶづけモードで表現している訳でしょうな、よー知らんけど。


でもって本文読まないと言いつつ最後にまとめがあったので途中の分析は全部パス(さっき申し上げたように分析自体には丁寧さを感じませんのでその辺は割り引いて見る必要はありそうですが)しまして、

『Conclusion』

『Because of the long period of low inflation in Japan, its experience provides an interesting example of the impact of negative monetary policy rates when inflation expectations are
well-anchored at very low levels.』

インフレ期待が低いところでアンカーされた場合の例ですとよ。

『We examine movements in yields on inflation-indexed and deflation-protected Japanese government bonds to gauge changes in the market’s inflation expectations from the BOJ moving to negative policy rates.』

マイナス金利政策導入におけるインフレ期待の変化を調べましたとな。

『Our results suggest that this movement resulted in decreased, rather than increased, immediate and medium-term expected inflation.』

・・・・・・・・・・・・(;∀;)イイハナシタ゛ナー

しかし「インフレ期待が上がったどころか下がった」とか無慈悲な砲撃により日本橋本石町が火の海ですな。

『This therefore suggests using caution when considering the efficacy of negative rates as expansionary policy tools under well-anchored inflation expectations.』

ということで、マイナス金利政策の導入での効果というのは注意して考えないといけない、と来ました。
次のパラグラフに逝きます。

『An important caveat to our results is that the BOJ move toward negative rates may itself have reflected deteriorating economic conditions. Therefore the changes in the market’s expectations could have been responses to that deterioration rather than to the policy change.』

これわwwwwwwww

えーっとですな、アタクシの微妙な英語力で読みますと、「日銀のマイナス金利への移行は、それ自身で金融環境を悪化させた可能性があって、その金融環境の悪化によるマイナスによって、市場のインフレ期待が低下するという結果、つまり金融政策の変更というアクションによる効果を金融環境の破壊によってオフセットしてマイナスになったという可能性がある」とかまあそんな意味合いだと思う(違ってたらスマンが英文あるから読んでちょ)のでして、これはまた鳴り物入りでマイナス金利を不意打ちでぶっこんできた黒田総裁を盛大に火炙りにしているように見えますが大丈夫かおいおい(^^)。

『In other words, it is possible that the decline in medium- and long-term inflation expectations in the data might have been even steeper if the BOJ had not moved into negative policy rates.』

別の言い方をすれば、マイナス金利政策を行わなかったほうが中長期のインフレ期待が寧ろ上がっていたのではないか、とかこれはまた無慈悲な鉄槌という感じでございますな。

#太鼓持ち的な観点から考えますと、これは将来における政策ツールの中でFEDがマイナス金利政策を検討することに関する否定的な見解だよという話をしている、ということだとは思いますが、それにしても日本への無慈悲な砲撃がちょっとアレ


〇3連続シリーズものになって誠に申し訳ございません(FOMCの政策フレームワークネタ)

[外部リンク] of the Federal Open Market Committee
July 30-31, 2019

『Review of Monetary Policy Strategy, Tools, and Communication Practices』の最後になります。


・インフレ目標のありかたについて:もしかしたら2%のレンジ化が有力候補なのかも知れませんね

残り実質2パラグラフだけです(なぜ昨日成敗できんという所ですがつい時間配分間違えました)。


『Participants looked forward to a detailed discussion over coming meetings of alternative strategies for monetary policy.』

ここから先が「今後の金融政策運営における代替的な手段についての検討」です。

『Some participants offered remarks on general features of some of the monetary policy strategies that they would be discussing and on the relationship between those strategies and the current framework.』

幾つかの面において幾つかの案はあるようですな。

『A few of the options mentioned were "makeup strategies," in which the realization of inflation below the 2 percent objective would give rise to policy actions designed to deliver inflation above the objective for a time. In principle, such makeup strategies could be designed to promote a 2 percent inflation rate, on average, over some period. In such circumstances, market expectations that the central bank would seek to "make up" inflation shortfalls following periods during which the ELB was binding could help ease overall financial conditions and thus help support economic activity during ELB episodes.』

でもって何が出てくるのかといえば一発目が"makeup strategies,"という奴で、これは要するにプライスレベルターゲットに近い方法で、一定の基準年からの物価上昇率が2%で推移した場合の物価水準を目標にするので、低インフレが長期化すると目標となる水準が高くなって、実質的にその後のインフレ目標が引きあがるって奴ですな。

このフレームワーク自体は物価水準目標とかとも実質的には同じで、かつてはブランシャール(当時IMF)辺りが熱心に主張していたのですが、そのころのFRB副議長であるドナルドコーン副議長(当時)に講演でケチョンケチョンに言われていた類のもので、「理屈としては美しいかもしれないがその政策を実装するのは実装上の問題があるわ馬鹿は机上で考えてろこのスットコドッコイ」とは言ってませんが、まあそれをぶぶ漬けスキームでご説明して一刀両断にしていたという代物ではありますが、何せこのストラテジーは見た目が美しいので何度も登場します。

『However, many participants noted that the benefits of makeup strategies in supporting economic activity and stabilizing inflation depended heavily on the private sector's understanding of those strategies and confidence that future policymakers would take actions consistent with those strategies.』

このストラテジーが有効になるには、肝心のインフレ期待を持って下さる一般の皆様に対して、このストラテジーでどのような事が起こるのか、どのような政策反応をするのか、ということについて相当にご理解を賜る必要がある(今の「昨年対比2%の物価上昇」と比べて物凄く複雑ですからね)のではないか、という指摘が登場しておりまして、まあ否定的なんじゃないですかねえ結局のところ。

『A few participants suggested that an alternative means of delivering average inflation equal to the Committee's longer-run objective might involve aiming for inflation somewhat in excess of 2 percent when the policy rate was away from the ELB, recognizing that inflation would tend to move lower when the policy rate was constrained by the ELB.』

一時よく言われていたアベレージインフレーションターゲット、何年間かの平均で2%上がっていくような形を目標にするという奴でして、まあこの辺まで来るとシンメトリックなフレキシブルターゲットとどこが違うんだと言いたくなるのですが(ちなみに彼ら彼女らの論理を敷衍しますと、シンメトリックなフレキシブルターゲットだと、インフレが上振れをした場合、その上振れの前に下振れが長かった時には上振れ容認する、というような仕組みを明示的にビルトインする必要がある、ということを言いたいんだと思います、個人の感想ですが)

『Another possibility might be for the Committee to express the inflation goal as a range centered on 2 percent and aim to achieve inflation outcomes in the upper end of the range in periods when resource utilization was high. A couple of participants noted that an adoption of a target range would be consistent with the practice of some other central banks. A few other participants suggested that the adoption of a range could convey a message that small deviations of inflation from 2 percent were unlikely to give rise to sizable policy responses. A couple of participants expressed concern that if policymakers regularly failed to respond appropriately to persistent, relatively small shortfalls of inflation below the 2 percent longer-run objective, inflation expectations and average observed inflation could drift below that objective.』

この部分がやたらと賛成意見反対意見が並んでいるので、もしかしたら先々これをやる可能性があるかも知れませんね、という案件でして、これは「インフレ目標を2%という1点表示にするのではなく、2%中心のレンジにする」というお話。でもってレンジにすることによってさっきからの話と同様に、物価が低い状態が続いていた場合には多少の上振れも容認みたいな話なんですが、懸念を示す人もいて、そらそうだとは思いますが、実際に物価の方がレンジを割って推移してばっかりいた時に信認低下してインフレ期待下がるんじゃないの、というお話ですな。

まあこの辺の話って「インフレ期待のアンカーをどう維持するか」という話に帰着する部分が大きいと思うのですが、さっきちょっと申し上げたドン・コーンが悪態ついていたののもう一つの理由に、「過去の不足分を追いつかせる為に物価の上振れを容認、というのをやると、直近における物価変化率は安定しないくなるので、その結果インフレ期待が不安定化するんじゃねえか」というのもあった(と記憶している、過去ログ見ればわかるけど)ので、変なアベレージターゲットやメイクアップストラテジーよりはレンジ化の方が良さそうだし、レンジになった途端に日銀が狂喜してレンジを設定して「1%のCPIは1.5〜2.5%の目標レンジに近いので政策は大勝利」とか言い出す脅威の無理矢理大勝利宣言が出来るかもしれませんので乞うご期待といったところですな。

・ロンガーランゴールの話、と言いましても別に2%にこだわらないとかそっちの方向の話にはならずに・・・・・

『Participants also discussed the Committee's Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy.』

ほほう。

『Participants noted that this statement had been helpful in articulating and clarifying the Federal Reserve's approach to monetary policy. The Committee first released this document in January 2012 and had renewed it, with a few modifications, every year since then. On the basis of the monetary policy and economic experience of the past decade, participants cited a number of topics that they would likely discuss in detail in their deliberations during the review and that might motivate possible modifications to the statement. These topics included the conduct of monetary policy in the presence of the ELB constraint, the role of inflation expectations in monetary policy, the best means of conveying the Committee's balanced approach to monetary policy and the symmetry of its inflation goal, the relationship between the Committee's strategy and its decisions about the settings of its policy tools, the implications of the low value of the neutral policy rate and of uncertainty about the values of the neutral policy rate and the longer-run normal rate of unemployment, the potential benefits and costs of unemployment running below its longer-run normal rate in conditions of muted inflation pressures, and the time frame over which policymakers aimed to achieve their dual-mandate goals.』


何か話が切れないでダラダラと続くのでここだけやたら長くなってしまいましたが、毎年頭に改定されている、というか最初に出てそんなに改定されていないのですが、「Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy」についてのお話から始まっていまして、それ自体はコミュニケーションツールとしては考えを説明するのに結構であるという話をしています。でもってなんかそれ以外の話がやたら多くて、「 On the basis of the monetary policy and economic experience of the past decade, participants cited a number of topics that they would likely discuss in detail in their deliberations during the review and that might motivate possible modifications to the statement.」から始まるところで、金融政策運営上の色々なトピックスについて議論したってあって、そのお題が延々とパラグラフの残りまで出てきていまして、一つ一つのテーマに関してはまあそうですなとは思うのですが、テーマを羅列しただけという状態になっているので、これは何か意見の合意があったとかいう話じゃなくて「ワシはこういう点について考えとるんじゃがの〜」みたいに各々が好き勝手にお題を出しているだけという感じは漂ってまいります。でもってお題連発コーナーの次にちょっと意見のコーナーがありまして、


『A couple of participants emphasized the availability to policymakers of other communication tools through which the Committee could elaborate on its policy strategy and the challenges that monetary policy faced in the current environment, while also indicating that the Committee retains flexibility and optionality to achieve its objectives.』

現状の状況は(政策金利水準が中立近辺にあるという状況なので)先行きの政策運営に関しては、その政策の方向性まで含めてフレキシブルにやっていかないといけない状況であり、その意味において今の状況でのコミュニケーションツールは、追加的に他のツールが何か必要なのではないか、って話ですが、ここからはアタクシの妄想ですけれども、この次にSEPに対する意見がありますけれども、SEPで先行きの政策運営を決め打ち(ドットチャート)しないといけない作りこみになっている現状は、上下どっちもあるで、というフレキシブルな状況というか中立状況にある場合には不向きなんじゃないでしょうか、って指摘をしているようにも見えますがどうでしょうかね(個人の感想です)。

『Participants highlighted the importance of the Summary of Economic Projections (SEP) in conveying participants' modal outlooks, with several participants suggesting that modifications to the SEP's format might enhance policy communications.』

でもってその次に「Participants highlighted the importance of the Summary of Economic Projections」と来まして、要はSEPはやっぱりいいヨ!ってのが出てくるんで、まあ最初の2名の方が外れ値ではあるのですが、ただまあ色々とトピック箇条書き並べられた中でここのネタ(と次のネタ)は議論が唐突に書かれているのは、SEPの有り方については議論があって、まあSEPそのものは無くならないでしょうが、特にドットチャートの有り方については検討の余地があるということなのではないでしょうか、よー知らんけど。

『Participants also commented on the importance of considering the connections between monetary policy and financial stability.』

と最後に一文だけぶっこまれているのは金融不均衡の問題でして、まあこれはもっと真剣に討議しろやゴルァという感じではありますが、ただFOMC後の会見で言われたり、ローゼングレン総裁辺りが親の敵のように金融不均衡に関する懸念を表明してみたりという事なので、以前よりはさすがに気にしている向きは増えてるし、だからこの一文最後にしらっと入ったのではないか、とか何とか妄想してみる。

でもって最後のは「今後も検討していきますので別に今回の会合で何か決める訳ではないもんね、という奴で先日引用しましたので再掲で引用だけ。

『Participants expected that, at upcoming meetings, they would continue their deliberations on the review of the Federal Reserve's monetary policy strategy, tools, and communication practices. These additional discussions would consider various topics, such as alternative policy strategies, options for enhanced use of existing monetary policy tools, possible additions to the policy toolkit, potential changes to communication practices, the relationship between monetary policy and financial stability, and the distributional effects of monetary policy.』


#思ったより長期シリーズになってしまいました(汗)


〇円債ちゃんですがさて▲30も近くなって参りました!!

とまあ米国ネタばっかりですが横綱も最高値更新してますから一応メモ程度に。

アイヤー!!!!!!!!!
[外部リンク] / 15:23 / 16時間前更新
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反発、過去最高値で引け 長期金利は一時-0.285%

『国債先物中心限月9月限は、前営業日比45銭高の155円31銭と反発し、中心限月として過去最高値を更新して取引を終えた。米中貿易摩擦問題の激化を背景にリスク回避の動きが強まり、円債を物色する動きが強まった。相場は一時155円37銭まで上昇した。』(上記URL先より、以下同様)

まあこういう書き方するしかないのは分かるのですが、昨日って日経平均ちゃん20000割れどこか寄り近辺の20170円辺りが底で堂々の底堅さを示して、日本株価が底堅いの見て朝方104円台に逝ってたドル円も105円台にちゃっかり戻しておりまして、エエジャナイカエエジャナイカヒャッハーヒャッハーと踊り狂っているのは何処からどう見ても債券市場だけです本当にありがとうございましたという風情。

つまり「リスク回避の云々」とかで円債が買われているのではなくて、円債市場そのものがエエジャナイカ踊りをして傍から見たらラリって暗黒舞踏でもやっているかのような展開ですわな、と傍観者の振りをしながら言ってないと論評の仕様がありません勘弁してくださいこの相場(><;


『10年最長期国債利回り(長期金利)は、一時マイナス0.285%と16年7月28日以来の水準に低下。その後、前営業日比4.0bp低いマイナス0.280%まで値を戻した。市場では「投機筋や海外勢を中心に買いが入り、金利低下圧力が強まるだろう」(外資系投信)との声が聞かれていた。』

エエジャナイカ踊りなので仕方ありません。

『現物市場では、超長期ゾーンが堅調。新発20年債利回りが前営業日比4.5bp低下0.055%。新発30年債は同5.0bp低下0.155%。新発40年債は同5.0bp低下0.180%。「前週末に超長期債が売られて若干ブルスティープ化したことから、その巻き戻しが一気に入った」(同)という。中期ゾーンもしっかり。新発2年債は前営業日比2.5bp低いマイナス0.325%、新発5年債は同3.5bp低いマイナス0.365%と、いずれも16年7月以来の低水準となった。』

・・・・・・ということでエエジャナイカ祭りでも暗黒舞踏でも何でもいいのですが(よくない)、まあこんな具合になっている中、ところでYCCって何でしたっけという話になる訳で、幸か不幸か10年絡みの輪番は今週末までございませんので、さてどうするんでしょ。

とは言いましても、まあこれしかないとみられる屁理屈は「きんりがさがったっていいじゃないか、かんわせいさくだもの」という色紙を用意してメディアの前にご登場位のもんでして、まあそれで一旦誤魔化すしかないのですが、元々総括検証した結果YCCぶっこんだのは「過度な金利低下をするのは実は悪影響も大きいので、均衡イールドカーブ(のようなもの)からの緩和度合いというのは自ずと適正な度合いというのがある、ただし均衡イールドカーブ(のようなもの)にも適正な度合いにも両方とも幅がある概念なので、明示的に幾らというのは、10年0%というのだけ示すことにする」というような理屈だった筈ですので、本来は過度な金利低下も容認しちゃアカンし、もしかしたらそれによって政策がリバースするリバーサルレート(これは研究論文が出ているだけですから日銀の公式見解ではない、という建付けな)になっているのではないか、などという話になるはずですが、その辺は盛大に全部スルーして次のMPMまで放置プレイをして、そのMPM後の会見で何か理屈をつけにいく、ということになるのではないでしょうか、と勝手に思っています(個人の妄想です)。

まあどうなることやらですな。
 


お題「市場雑感(ただし米国債券)/FOMCで議論された金融政策枠組みのネタに関して(その2)」   2019/08/26(月)08:28:05  
  ジャクソンホールと全然関係ない材料でおはぎゃあございます。
[外部リンク] / 07:04
ダウ急落623ドル安、米中摩擦の激化で売り膨らむ

『米国株式市場はほぼ全面安の展開となり、ダウ平均株価.DJIは623ドル値下がりしたほか、ハイテク株の多いナスダック総合指数.IXICも3%安で取引を終了した。中国が米国製品に対する追加報復関税を発表し、トランプ大統領も米企業に中国からの撤退を要求するなど、米中貿易摩擦が一段と激しさを増したことを嫌気し、売り注文が相次いだ。』(上記URL先より)


〇結局のところタリフマンの関税踊りで動くとは言え(市場雑感というか)

週末の米国市場じゃなくて今更ですけど木曜の米債市場の後講釈を聞いて(見て)さすがに頭クラクラしてきたのを思い出したのでとりあえずメモにしておくんですけどね、

[外部リンク] / 02:02
米カンザスシティー連銀総裁、金利の現行水準維持に支持表明

『ジョージ総裁はブルームバーグTVとのインタビューで「現在、金利はほぼ均衡水準にある。状況が弱含む、もしくは金利の変更が必要とみなされる上振れリスクが台頭しない限り、金利を現行水準に維持することに前向きだ」と語った。』(上記URL先より)


[外部リンク] / 23:34
FRB、現時点で行動起こす必要ない=フィラデルフィア連銀総裁

『ハーカー総裁はブルームバーグテレビのインタビューに対し、FRBはどちらの方向にも急激に動くべきではないと指摘。インフレ率は目標とする2%に十分に近い水準にあるとし、現時点でFRBが対応する必要はないとの考えを示した。ただ、低金利はレバレッジの上昇につながる恐れがあり、こうしたことは米経済にとり懸念となるとの見方も示した。』(上記URL先より)

ってなのがあって(ハーカー総裁のニュースアップデート版だから時間が後になっていますけれども最初に出たのは現地木曜日)、木曜の米国債券市場ってジャクソンホールにやってきた(最初のご挨拶が木曜の午後でオープニングの講演が現地金曜の朝8時(東京の23時)なので木曜から来るんでしょうな、よー知らんけど)両タカ派の人がこういう話をしてたのが相場の材料になった、という事になっていたらしく、アタクシ(別にトサカに来る必要も無いのですが)そのニュース見て金曜の朝から憤怒ですよ憤怒。

・・・・・・というのはですな、カンザスシティーとボストンは前回の利下げに反対票をぶっこんで来ているのでまあジョージとローゼングレンが次回利下げに関して悪態つくのについてはたぶん反応しないと思われますけれども、この時はフィラデルフィアが反対票(投票権が無いので票はぶっこめないが)チームですよってな話で、まあ今回の利下げはご案内のように政策反応関数が崩壊しているので利下げ反対とか言ってる方が筋論としては説得力があるので(個人の感想です)こうなるの出てきても仕方ないのよね。

でもってその仕方ない云々なんですが、そもそも7月FOMC議事要旨をアタクシがネタにした時にお分かりのように、FOMC議事要旨の中で、

『Several participants favored maintaining the same target range at this meeting, judging that the real economy continued to be in a good place, bolstered by confident consumers, a strong job market, and a low rate of unemployment. These participants acknowledged that there were lingering risks and uncertainties about the global economy in general, and about international trade in particular, but they viewed those risks as having diminished over the intermeeting period.』(7月FOMC議事要旨より)

ってなもんで、「Several participants」が金利据え置きを主張したわけでして、もし反対が反対票ぶっこんだ2名だけならば、ここの表記は「A couple of」になるのであって、その時点で投票しなかった地区連銀総裁の中で金利据え置きを主張していたのが1名以上存在するということを示している(表記がparticipantsの場合は投票しない地区連銀総裁を含む、membersの場合は投票権のある人たちのみを意味する)のであって、しかもハーカーさんはタカ派なのですから、このような発言が飛び出してくるの当たり前田のクラッカーにも程がある訳でして、これで反応する米国債券市場って何やってるんだよと小一時間問い詰めたい(本当にこの2本のBBGインタビューで反応している場合ですけど)。

まあ本当にそういう反応してるんだったら、これ即ち「ニュースベンダーの要人発言ヘッドラインには反応し、公表文書が出た時にも中身読まないでヘッドラインだけに反応する」といういいからお前ら出てくる文書くらい読んどけや(しかも読むポイントはそんなに多い訳でもないのに)という市場ちゃんになっているという事ですな。あんまりこの用語使いたくないのですが、まあ市場の知性の劣化と申し上げたくなる事象にもう金曜日は朝から憤怒でしたよ、ということで。


しかしまあ何ですな、
[外部リンク] / 23:39
パウエル議長「FRBは適切に対応」、9月の追加利下げ明言せず

『米連邦準備理事会(FRB)のパウエル議長は23日、ワイオミング州ジャクソンホールで開催中の経済シンポジウムで講演し、米経済は「良好な立場」にあり、FRBは足元の景気拡大を維持すべく「適切に対応」すると表明した。 9月の米連邦公開市場委員会(FOMC)で追加利下げを行うかについては明言しなかった。』(上記URL先より)

例によってトランプ砲による株式市場外国為替市場のあばばばばーが出てしまったのでパウエル議長の講演自体が(先般のFOMC記者会見と同様に)濁流に押し流されてしまって政策予想的に読んでも読まなくてもみたいな感じになってしまいましたが(なので今日は金曜の続きの方を優先)、別の記事とか読んでいると今回は先般のFOMC記者会見後に登場したバズワードの「midcycle」が出てこないで、「act as appropriate」だけになったので利下げそのものは示唆、みたいな話になっていました。

でもってですな、いやまあコミュニケーションポリシーとしてキメ細かく現状認識を伝えよう、というのはお気持ちとして分かりますし、パウエル議長ってどこぞのドラギ俊彦みたいなインチキおじさんとは違って、たぶんクッソ真面目な人なんだなというのも伝わってくる訳すが、どう見てもこの「クソ真面目なコミュニケーション」が裏目に出ているとしか思えません。

結果としてトランプのせいなのも多々あるにせよ、パウエルさんって一々先行きの金融政策運営について、前乗りして決め打ちしちゃって、それに沿って事前に説明することによって市場に織り込ませようとするので、先行きの政策運営に関する考えが微修正されると一々その発言も微修正されるという格好。あと、市場の過剰織り込みについても直しに行こうとするから、その微修正もあって、結果的に発言がブレブレになってしまうのよね。

でもって要人発言がそういう勢いでブレブレになる(上に今は予測不能おじさんのパツキンヅラなタリフマンがいるから更に、なのですが)訳ですから、そら市場の皆さんブレブレの発言に反応しますし、そうやって市場が反応したのを見てパウエルが発言を一々微修正してくるから、それにも反応してしまい、という形で共鳴大合戦になってしまいますし、そらまあ一々議事要旨なんぞの終わった話の分析とかよーしませんわな(個人の感想です)となる訳ですよ。

今回の利下げを巡る発言だって、利下げ話をぶっかましていたのは6月くらいからしていましたが、7月頭の経済データが良いもんで市場は過剰利下げをせっかく剥落しにきていたところにいきなりウィリアムスとかパウエルとかが利下げサービス発言ぶっかましてしまって連続利下げ織り込みになってしまったので、今度は利下げの時にそれをクールダウンしようとしたら金利が盛大に上昇。その後トランプ砲によって金利下がったので関係なくなってしまいましたが、直前のFOMC会見でどちらかというと利下げ期待に水を差すトーンが強かったけど、この間に貿易戦争炸裂してて状況に変化があったから、ということで今回は前回の「midcycle」を言わないようにする、とか一々発言をぶらす事になってしまう訳ですよ。

まーしかしその前から見ても、トランプのせいというのは多分にあるにせよ、昨年9月の「中立金利以上に利上げすることだってありますよ」以降、何のかんの言いましても百発百中で先行き金融政策決め打ち発言が外れている感が強い訳でして、一々前のめって発言してネガティブインディケーター状態ってのは益々マズイと思いますので、いいからもうちょっと黙っておけ(地区連銀総裁が勝手にしゃべるのは勝手にしゃべらせておけば良いと思いますが)という所でもありますな。


〇金曜の続きで7月FOMCでの政策枠組み検討のお話の続き

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July 30-31, 2019

『Review of Monetary Policy Strategy, Tools, and Communication Practices』の後半になります。


・フォワードガイダンスとバランスシート政策はゼロ金利制約下における政策手段としてばっちり使えまっせという話

『With regard to the current monetary policy framework, participants agreed that this framework had served the Committee and the U.S. economy well over the past decade.』

これまでの政策フレームワークはここ10年ほどの間(ってリーマン後ってことかいな)は良く機能しておりましたと。

『They judged that forward guidance and balance sheet actions had provided policy accommodation during the ELB period and had supported economic activity and a return to strong labor market conditions while also bringing inflation closer to the Committee's longer-run goal of 2 percent than would otherwise have been the case.』

これまで実施してきたフォワードガイダンスとバランスシート政策がゼロ金利制約の下で適切に機能したので、雇用の拡大と2%物価目標へ近づくことが出来ました(キリッ)って話になっていまして、ご丁寧にも「than would otherwise have been the case」という事ですが、どういう分析をして「他よりも良かった」という話になるのかというのは今回のスタッフ分析という所にあるのか無いのかよー分からんですけれども、結果的には経済物価のパフォーマンスが良かったとしても、他のやり方よりも良かったとか言い切るのはさすがに図々しいと思うし、それ以前の問題として、そういう結果を導出するというのは金融政策の効果を過大に評価することにつながると思うので、大丈夫かよという話だと思うの。いやまあやっている当事者からしたら「経済情勢の好転は金融政策以外の部分の要因が大きくて、実は何のことない他の緩和でも結果はそんなに変わらなかったかも知れませんですなああっはっは」という話になったら当事者的にはションボリーヌだし、金融政策はマクロ経済のスムージングくらいしか効果無いわという話になると、じゃあ金融政策にそんなに人的組織的リソース掛けんでもエエンチャウノという話になって自分らの存在意義に関わりますからねえ。

ただ、存在意義云々はさておきましても、マクロ経済運営における金融政策の役割を過大に見ることによって、現状ってマクロ政策運営の調整が金融政策に依存しまくり、すなわち金融不均衡とかその辺を盛大にスルーしながら緩和政策を続けるとか、副作用を無視しながら過大な緩和を続けるとか、そういう弊害に繋がると思うので、あまり他人事のようにヘラヘラと笑ってこの議論を見ているわけにもいかないのではないか、とか何とか思ったりはします(個人の感想です)。

『In addition, participants noted that the Committee's balanced approach to promoting its dual mandate of maximum employment and price stability had facilitated Committee policy actions aimed at supporting the labor market and economic activity even during times when the provision of accommodation was potentially associated with the risk of inflation running persistently above 2 percent.』

これまでのデュアルマンデートに向けたバランスアプローチが功を奏しましただそうで。

『Participants further observed that such inflation risks-along with several of the other perceived risks of providing substantial accommodation through nontraditional policy tools, including possible adverse implications for financial stability-had not been realized.』

でもってそのバランスアプローチって要するに雇用が良くても物価が目標水準ほどまで中々上がらん中で緩和を継続するという話なんですが、このアプローチによって物価が上がらんことによってインフレ期待が下がってアカン事になるのを防げたし、この間に金融不均衡の問題についても今のところは特に発生している訳ではありません、という認識をしているようですな。まあそれ自体は今のFOMCとかの中でもそういう認識になってはいますが、ただまあ金融不均衡に関しては最近「このままではアカンことになる」という主張(さっきのハーカーさんもそうですが他にその主張を前面に出しているのはローゼングレンさんな)が出ていますけどね。

『In particular, a number of participants commented that, as many of the potential costs of the Committee's asset purchases had failed to materialize, the Federal Reserve might have been able to make use of balance sheet tools even more aggressively over the past decade in providing appropriate levels of accommodation.』

お、おぅ・・・・・・・・という感じですが、現状特に資産買入の潜在的な副作用が発生していない、ということですから、実はもっとアグレッシブに買入を行っていても良かったのではないかという意見が何人かの参加者から出ているそうな。

『However, several participants remarked that considerable uncertainties remained about the costs and efficacy of asset purchases, and a couple of participants suggested that, taking account of the uncertainties and the perceived constraints facing policymakers in the years following the recession, the Committee's decisions on the amount of policy accommodation to provide through asset purchases had been appropriate.』

まあさすがにそこまで行くといやいやそれは違うだろという意見が出ているのはFRBと言えどもその辺冷静というかプルーデントというか、って感じですが、資産買入政策の副作用とか、実行上の制約とかについてはやってみないと分からない面があるので、当時のようなアプローチで十分だったのではないかという意見も出てきてますな。まあ一方で「当座預金残高を10%引き上げると期待インフレ率が0.44%上昇する」というように、非伝統的金融政策の効果についてピンポイントで分かるという偉大な中央銀行家がどこぞの国にいらっしゃったという事案を思い出しながらこの辺りの論議を見ますと大変に味わいが出るというものでございます。


『In their discussion of policy tools, participants noted that the experience acquired by the Committee with the use of forward guidance and asset purchases has led to an improved understanding of how these tools operate; as a result, the Committee could proceed more confidently and preemptively in using these tools in the future if economic circumstances warranted.』

フォワードガイダンスやバランスシート政策の効果について(これまでやってきた結果として)明らかになった現在、将来においてこれらの政策が必要になるような状況では、より確信をもって、プリエンティブに政策を実行することが出来る(キリッ)って話でして、ちょっとこの自信満々なのは先々大丈夫かという感じですな。

『Participants discussed the extent to which forward guidance and balance sheet actions could substitute for reductions in the policy rate when the policy rate is constrained by the ELB. Overall, participants judged that the Federal Reserve's ability to provide monetary policy accommodation at the ELB through the use of forward guidance and balance sheet tools, while helpful in mitigating the effects of the constraint on monetary policy arising from the lower bound, did not eliminate the risk of protracted periods in which the ELB hinders the conduct of policy.』

『If policymakers are not able to provide sufficient accommodation at the ELB through the use of forward guidance or balance sheet actions, the constraints posed by the ELB could be an impediment to the attainment of the Federal Reserve's dual-mandate objectives over time and put at risk the anchoring of inflation expectations at the Committee's longer-run inflation objective.』

つーことで、ゼロ金利制約に達してもフォワードガイダンスとバランスシート政策が有効に機能するので金融政策の可能性が制限されるというようなことはなく、適切な金融政策はそのような時でも可能である、ということでして、だったらおまいら「政策金利が低いと金利引き下げの糊代がないからより高いインフレを目標にした方が良い」とかいう話をするなよと小一時間問い詰めたいのですが、今後の政策フレームワークの話にあと2パラグラフあるのですが、何を時間の配分間違えたか時間が無くなってしまいましたので、トンマにも程がありますが続きは明日でご勘弁してくらはい(土下座)。
 


お題「ECB議事要旨(単に記事見てメモ)/FOMC議事要旨の政策ツールやフレームワークに関する部分から(その1)」   2019/08/23(金)08:07:44  
  一昨日の一連のニュースでしたけど。
[外部リンク]
2019/8/21 7:35

[外部リンク] / 01:47 /
米追加利下げなら「史上最高の経済成長」、トランプ氏が再び圧力

まあアレです、パワハラ野郎の根がチキンでこっちが強く出ると実はシュンとなってしまう、というのに気が付いた人がだんだん増えてくると最後までおとなしい人へのパワハラが凄惨なものになっていく、というような図式ですわなあと思うので、FRBとしてはパウエル議長の着ぐるみの開発が早急に求められているのではないでしょうか(白目)。


〇ECB議事要旨は寝起きで読むの慣れてないので週末に読む(すいません)

原典に当たらないで記事からネタにするのもあまり宜しくはないのですが読む前の頭の整理がてら(汗)。

[外部リンク] / 01:57
ECB、複数措置の組み合わせ検討 金利階層化で見解相違=議事要旨

『議事要旨では景気浮揚に向け、利下げ、資産買い入れ、金利ガイダンス変更のほか、マイナス金利政策による銀行への負の影響の軽減策などの措置の組み合わせを検討していることが判明。「さまざまな選択肢を1つのパッケージとして検討する必要があるとの考えが示された」とし、「例えば利下げと資産買い入れといった複数の措置を組み合わせて実施する方が、それぞれの措置を1つずつ実施するより効果的であることがこれまでの経験から判明している」とした。』(上記URL先より、以下同様)

ティンバーゲンルールよろしく、ECBの場合は基本的に「金利の引き下げは貸出チャネルから需要を喚起」とか「資産買入はインフレ期待の浮揚」とか「社債の買入は貸出環境の改善」とかそんな感じで(それが本当にそうなのかという話はさておきまして)この政策はこの部分に効かせに行く、という形(一つの目的には一つの政策を当てに行く、というのがティンバーゲンルールだったと思いますが用語の用法間違ってたらご指摘オナシャス)で整理していたんですが、「さまざまな選択肢を1つのパッケージとして」と来ましたかそうですか。

いやね、この「一つのパッケージとして」というのはどこぞの国の中央銀行の説明が得意技としておりまして、例えば社債買入に関して「是正すべきリスクプレミアムなんぞどこにも存在しない(確かにQQEよりもっと昔に導入されたときにはプレミアムがあったのでそれは分かる、という物件だったのだが)のですが何で漫然と買入継続するんですかあ?」と質問しても、「これはパッケージとして行っている緩和策です(キリッ)」という理屈で切り返してくる、という実態がこれあり、という具合でありまして、この「パッケージとして」というのは無事に政策が早期の出口を迎えられれば別に問題が起きないのですが、どこぞの国の中央銀行のように目論見が大外れして泥沼の長期戦になるという日華事変もビックリの展開になりますと、パッケージの中身の個別政策の出口すら無くしてしまうという罠が待ち構えているので正直そういう事言わない方が良いと思うのですが、まあこの辺どういう議論になっているのか確認したい。

『ECBが検討する措置の1つとして、マイナス金利政策による銀行への影響を軽減する中銀預金金利の階層化があるが、議事要旨では一部からこうした措置による意図せぬ結果に警戒感が示されたことも判明。金利階層化を巡り理事会内に大きな見解の相違があることが分かった。』

金利階層化はスイスとかがおっぱじめて日本も真似しましたが、日本の場合はそもそも量的拡大が先に来てその後マイナス金利だから、それまでの量的拡大政策にお付き合いして当座預金残高ブタ積み拡大をしてきていた銀行さんへの騙し討ち(やるとか全然言わないで導入しましたし)になるのを避ける面もありましたからねえ、とは思いますが、まあ階層化に関しては要するに限界的な超過準備部分にのみマイナス金利を設定しても短期市場金利がマイナスになるようにという話で量的拡大をしやすくするというお話なんで、結局のところ市場金利が下がって金利の非負制約に掛かる部分で銀行が食らうデメリットというのは同じ話になるんですよね。まあいいんですけど。

『このほか、ECBが2%に近いがこれを下回る水準としているインフレ目標の再定義についても意見が分かれたことが明らかになった。ドラギ総裁は7月の理事会後の記者会見で、2%という水準を上下両方向に拡大させ、この水準を上限としない案が検討されていることを明かしたが、こうした考えに一部から反対が出たことが判明。(上方と下方の両方向からの)シンメトリック(対称的)なものに関する議論は、インフレ目標の見直し、もしくはECBの政策戦略そのものに関する広範な議論の一環として実施される必要があるとの意見が示された。』

シンメトリックがどうのこうのと言っても実際に物価が上に振れてこない限りあまり意味のない話であって、シンメトリックにしたから緩和政策の継続期間として想定されるものが伸びる、というのはありますが、それとて「物価が上がる」という見通しがあるからこそガイダンスの期間が延びるわけで、そもそも論として物価が上がらんとかいう見通しになっていたら最初の時点でガイダンスも蜂の頭もないですわな。

まあそれよりも、どうせジャクソンホールでもそういう話にはならないと思うのですが、経済の需給に対する物価の感応度が構造的に下がっているのか一時的な問題なのかはともかくとして、現実問題として需給ギャップに対する物価の感応度が低下している状況の中で、金融政策が過度に物価目標にフォーカスすることそのものがイクナイのではないか、という話とかは出てこんのかね、と毎度思うのでありました。

てな愚感想を並べておいてこちらは後で読みますサーセン。
[外部リンク] of the monetary policy meeting
of the Governing Council of the European Central Bank, held in Frankfurt am Main on Wednesday and Thursday, 24-25 July 2019


〇FOMC7月会合議事要旨読みの続きで政策フレームワークについて(たぶんその1)

[外部リンク] of the Federal Open Market Committee
July 30-31, 2019

最初の『Review of Monetary Policy Strategy, Tools, and Communication Practices』というのが気になったので昨日の続きというか何というかで議事要旨の鑑賞を行うのですが、これがまた割とというかとんでもなく量があるので多分今朝では成敗しきれないと思います。なお「今後も議論していく」という話で現世利益に繋がらないことから今回ここが市場注目ネタとはなっていない筈なのでまあボチボチと読むという事でご勘弁頂きたく。

『Committee participants began their discussions related to the ongoing review of the Federal Reserve's monetary policy strategy, tools, and communication practices.』

Fed Listensとかやっていたのですが、なんか追加緩和の話からこの方すっかり尻すぼみになった感はあったのですがそらまあ年内位には何か出すとか言ってましたから議論はしてるんですな。

『Staff briefings provided a retrospective on the Federal Reserve's monetary policy actions since the financial crisis, together with background and analysis regarding some key issues.』

過去の政策についての「background and analysis regarding some key issues」のブリーフィングというのの資料を見せて欲しいところですが、バーナンキ大先生に関しては何せ(先般の夏休み企画でネタにしましたように)1999年ジャクソンホールでは実現できない素っ頓狂な後付け提言をジャパンに向けて行い、トサカに来た(かどうか知らんが)山口泰副総裁(当時)に公開処刑されるという事案があったようなお方でしたが、いさ自分でおっぱじめてみると割とこう理屈もへったくれも無く、ただしデザインとして出口に関しては色々と考えていて、テーパリングでタントラム起こしたとは言え、あの時点で当時のスタイン理事の理屈に乗っかった格好で出口へ舵を切るとか、まあ経済情勢の後押しによる幸運は相当大きいとは言えやることはやった感もありますな。

でも、その時ってかなり理屈の方はグダグダで、福井の俊ちゃん程の超越屁理屈は繰り出していなかったと思いますが、割と個別ツールの整合性はグダグダだったですがな。それをどうやってまとめてるんでしょ。

『In its policy response during the recession and the subsequent economic recovery, the Committee lowered the federal funds rate to its effective lower bound (ELB) and provided additional monetary policy accommodation through both forward guidance about the expected path of the policy rate and balance sheet policy. 』

さいですな。

『These actions eased financial conditions and provided substantial support to economic activity; they therefore figured importantly in helping promote the recovery in the labor market and in preventing inflation from falling substantially below the Committee's objective.』

ちょwwおまwww「全体として効果を発揮しました」かよもうちっと分析してねえのかよ、とは言え、まあ出してない部分で分析しているのがあるのかもしれませんし、それ出すとクソ長くなるので議事要旨なんぞで一々出さねえよ、というのはあると思うのですが、この政策がこのようなところに効いた、というティンバーゲンルール的な考察を(屁理屈でも良いから)やっていただけると「こういう状況だからこういうツールが出てくるだろう」と金融市場も考えてくるので、もうちょっとこう市場との対話というものが洗練されてくるというか「何だか知らんが緩和だヒャッハー」と言って皆で緩和手段の大喜利合戦絶賛開始とかにならないと思うのですが、まあ厳密にこれがこれというのは分からんという話ですかそうですか。

『The presentation noted, however, that over the past several years, inflation had tended to run modestly below the Committee's longer-run goal of 2 percent, while some indicators of longer-run inflation expectations currently stood at low levels.』

でも物価2%はまだ届いてませんがな、ということで、

『The staff also provided results from model simulations that illustrated possible challenges to the achievement of the Committee's dual-mandate goals over the medium term.』

やっとモデルが出てきました。

『These challenges included the proximity of the policy rate to the ELB, imprecise knowledge about the neutral value of the policy rate and the longer-run normal level of the unemployment rate, the diminished response of inflation to resource utilization, and uncertainty about the relationship between inflation expectations and inflation outcomes.』

のですが、個別ツールの妥当性とかの話ではなく、マクロの方からの話で自然利子率の低下だの自然失業率の低下だの需給ギャップに対する物価の感応度だの、インフレ期待と実際のインフレの推移の関係の不確実性だの、というのがお題になっているようですが、この中でアタクシ的には最後の「uncertainty about the relationship between inflation expectations and inflation outcomes」っていう話はちょっとほほーと思いました。だってもしインフレ期待と実際のインフレの結果の関係が弱まっている、というのであれば、おそらく重要なのは実際の経済主体の行動を決めるのはインフレーションアウトカムなのか、インフレーションエクスペクテーションなのか、という話になって、アウトカムがさほど重要ではないとなると、インフレ目標政策に関しても2%という数値に対してリジッドな考え方を持つのではなく、実際に行われている経済主体の行動を見ながら推測される一般公衆のインフレ期待を見る、つまりは経済活動の状況を見ながら総合判断というのがベターなアプローチ、ってことになると思うのよ。

・・・・なお多分そういう話にはならない(アタクシ無学なので良く分からんのですが、そういう話にするとニューケインジアン的には政策ルールとか作りにくくなってしまうから困るんじゃなかったでしたっけ)とはおおむね想像できるんですけどね(--;

『In their discussion, participants welcomed the review of the monetary policy framework. They noted that the inclusion of feedback from the public as part of the review, via the Fed Listens events, had improved the transparency of the review process, enhanced the Federal Reserve's public accountability, and provided insights into the positive implications of strong labor markets and high rates of employment for various communities.』

そ、そうなのか???という感じなのですが、例のFed Listensで政策のレビューをして政策ツールのインサイとやらコミュニケーションツールのインサイトを得たそうな。ホンマカイナ。

『 Furthermore, participants agreed that the review was timely and warranted, in light of the use over the past decade of new policy tools and the emergence of changes in the structure and operation of the U.S. economy.』

『These changes included the long period during which the federal funds rate was at the ELB, the probable recurrence of ELB episodes if the neutral level of the policy rate remains at historically low levels, and the challenges that policymakers face in influencing inflation and inflation expectations when the response of inflation to resource utilization has diminished. Participants generally agreed that the Committee's consideration of possible modifications to its policy strategy, tools, and communication practices would take some time and that the process would be careful, deliberate, and patient.』

何ちゅうかですな、このレビューは実に良い時期に行われました(キリッ)とかで話が纏まっているという事になっているのですが、今まさに緩和だ連続緩和だとかいう話になっていて、こっちの話がすっかり消し飛んでおられるようにしか見えませんので、くやしいのうくやしいのうという感想しかあたしゃ起きないのですけれども、もしかしてこの話を今回物凄い勢いで長い(あと実質4パラ(最後のは「今後も検討します」)もある)のを出してきたってのは「お前ら連続利下げとかゆうとるがリセッション入りが懸念されるような状況ではなくて、単なる調整だしこうやって余裕ぶっかまして政策フレームワークの議論をしとるんじゃおう分かったかワレ」とでも言いたかったのかという感じですな。

でもって以下は現状の政策ツールの評価と今後の話とか、ロンガーランゴールの話とかがあるのですが、案の定時間が足りませんので本日は謹んでパスさせていただきまして、そこの結論の所にすっ飛んでおきます。まあ為念って感じですが。

『Participants expected that, at upcoming meetings, they would continue their deliberations on the review of the Federal Reserve's monetary policy strategy, tools, and communication practices. These additional discussions would consider various topics, such as alternative policy strategies, options for enhanced use of existing monetary policy tools, possible additions to the policy toolkit, potential changes to communication practices, the relationship between monetary policy and financial stability, and the distributional effects of monetary policy.』

だそうで、多岐にわたる話をするのですが、その中にしらっと入れ込んである金融不均衡の点は是非とも掘り下げて頂きたく存じますです、はい。

#ジャクソンホールで突拍子の無いのが出てきたら別ですがECBも合わせて続きは週明けに
 


お題「寝起きで7月FOMC議事要旨の鑑賞をば」   2019/08/22(木)08:13:10  
  http://www.boj.or.jp/research/imes/dps/dps19.htm/
金融研究所ディスカッション・ペーパー・シリーズ
2019年収録分

こちらなんですけど、最新のが更新されていて、

2019-J-14/経済

「低インフレ・低金利環境のもとでの中央銀行デザイン」2019年国際コンファランスの模様
2019-08-21 932KB

2019-J-13/経済 カール・E・ウォルシュ
低金利環境のもとでのインフレ目標政策とその代替的な政策運営枠組み/最適金融政策、
インフレ目標政策、物価水準目標政策、平均インフレ目標政策
2019-08-21 1,852KB

2019-J-12/経済 ジャン・クロード・トリシェ
ユーロ圏の経済・財政・金融ガバナンス:過去の困難と成功-現在の課題-将来の道筋
2019-08-21 716KB

などという素敵な物件(かどうか読んでないから知らんのだが素敵な物件でしょうこれは)が並んでいますのでこれは・・・・・と思うのですが本日は寝起きでFOMC議事要旨の巻。


〇寝起きで7月FOMC議事要旨

[外部リンク] of the Federal Open Market Committee
July 30-31, 2019

A joint meeting of the Federal Open Market Committee and the Board of Governors was held in the offices of the Board of Governors of the Federal Reserve System in Washington, D.C., on Tuesday, July 30, 2019, at 10:00 a.m. and continued on Wednesday, July 31, 2019, at 9:00 a.m.1

ということで。

・うーんこの体裁は

寝起きインスタント読みマンとしましては、『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』をとりあえず読みまして、しかもそれをケツから読むので、要は『Committee Policy Action』の手前から逆順に読むのですが、今回スクロールしていて「え?」と思ったのは謎の(別に謎ではないが)箇条書きがあることで、今回の利下げに関する理由が書かれているっぽいなあと一見して思われた(実際そうだが)訳ですよこれがまた。

でですね、まあ利下げの理由がどうのこうのは良いんですけれども、箇条書き方式になっているというのは、他の部分では見るんですけれども、議論のパートで箇条書きってナンヤソラという感じで、アタクシの鶏並みの記憶ではあんまりこういう作りをしないと思うのでして、いつもと違う作りになっているという事には基本的に意味があると考えるアタクシとしては気になりましたので、今回はいつもの逆順読み方式ではなく、『Participants' Views on Current Conditions and the Economic Outlook』の個別需給項目の話が終わった辺りになる9パラグラフ目の物価見通しの話しから読んでまいります。


・先行き物価見通し議論はインフレ期待の低下リスクを懸念するのが大勢っぽい

『In their discussion of the outlook for inflation, participants generally anticipated that with appropriate policy, inflation would move up to the Committee's 2 percent objective over the medium term.』

この「with appropriate policy」が人によって異なっているのが何ともかんとも。

『However, market-based measures of inflation compensation and some survey measures of consumers' inflation expectations remained low, although they had moved up some of late.』

市場ベースのインフレ期待(要はBEIとかインフレスワップとか)や幾つかの消費者サーベイのインフレ期待は相変わらず低いのですが、ただまあ最近ちょいとばかり上がっているような感じです、という事に対してまず議論。

『A few participants remarked that inflation expectations appeared to be reasonably well anchored at levels consistent with the Committee's 2 percent inflation objective.』

『However, some participants stressed that the prolonged shortfall in inflation from the long-run goal could cause inflation expectations to drift down-a development that might make it more difficult to achieve the Committee's mandated goals on a sustained basis, especially in the current environment of global disinflationary pressures.』

『A couple of participants observed that, although some indicators of longer-term inflation expectations, like TIPS-based inflation compensation and the Michigan survey measure, had not changed substantially this year, on net, they were notably lower than their levels several years ago.』

とまあこう並べられていて、最初のは「いやまあエエじゃ無いの」なのですが、その後のが「アカン」という意見で、最後のは「そもそもダメ」という意見でありますし、2本目の見解の説明が一番丁寧に書かれている点、人数的にも最初のが劣勢と来ていますので、「インフレ期待が低位に留まっているうえに海外経済などの不安定要素や、海外のディスインフレ圧力がある中では今後のインフレ期待の動向が心配ですわね〜」ってのが強調されていますな。


・リスクは貿易戦争と海外なのはいいとして議事要旨の書き方が妙な気が

次のパラグラフに参ります。

『Participants generally judged that downside risks to the outlook for economic activity had diminished somewhat since their June meeting.』

経済活動の見通しに対するダウンサイドリスクは前回よりも幾分か無くなっているとな。

『The strong June employment report suggested that the weak May payroll figures were not a precursor to a more material slowdown in job growth.』

6月雇用統計が改善していたのは、5月の弱かったデータが一時的であり今後のダウントレンドを示唆するものではなかったことが確認されたとな。

『The agreement between the United States and China to resume negotiations appeared to ease trade tensions somewhat. In addition, many participants noted that the recent agreement on the federal debt ceiling and budget appropriations substantially reduced near-term fiscal policy uncertainty.』

貿易戦争のテンションと米国債務上限問題の合意と予算に関する合意などは近いタームでの政策面での不透明感を減らしているとな。

『Moreover, the possibility of favorable outcomes of trade negotiations could be a factor that would provide a boost to economic activity in the future.』

更に貿易交渉の良い方向への進展は先行き経済活動を活発化させるファクターになるでしょう、とここまでエライ威勢のいい話がならんでいます。でもってその次。

『Still, important downside risks persisted.』

と、ここからダウンサイドリスクの話。

『In particular, participants were mindful that trade tensions were far from settled and that trade uncertainties could intensify again. Continued weakness in global economic growth remained a significant downside risk, and some participants noted that the likelihood of a no-deal Brexit had increased.』

貿易戦争の行方と海外成長の弱さが依然として大きなダウンサイドリスク、はいいんですがブリクジット合意無し離脱ってそんなにデカいリスクかよと思う(これまで何年も散々やっていて合意無し離脱のリスクに全く備えていないって向きはさすがに間抜けだろと思うのだが)のだが、まあそんなリスクだそうな。

・・・・・・・は良いんですけれども、これブチブチ切ったから分かりにくいと思いますが、このパラグラフ10行あって、前半が6行半で後半が3行ちょいという作りになっていて、字面上は威勢のいい話のスペースが多いという謎の作りっぷり。


・市場動向に関して

次のパラグラフに参ります。

『In their discussion of financial market developments, participants observed that financial conditions remained supportive of economic growth, with borrowing rates low and stock prices near all-time highs.』

金融市場の動向に関しての話で、そらまあ金利下がって株が史上最高値近辺ですからsupportive of economic growthっていうことになりますわな。

『Participants observed that current financial conditions appeared to be premised importantly on expectations that the Federal Reserve would ease policy to help offset the drag on economic growth stemming from the weaker global outlook and uncertainties associated with international trade as well as to provide some insurance to address various downside risks.』

とは言いましてもその金融市場動向はワシらが金融緩和を行うという期待によって起きてるものですな、とそらそうよなお話ですが、その期待をあおったのはお前らというよりは執行部なんですけどね。

『Participants also discussed the decline in yields on longer-term nominal Treasury securities in recent months.』

長期金利の低下に関するインプリケーションについての議論もしたのか。

『A few participants expressed the concern that the inversion of the Treasury yield curve, as evidenced by the 10-year yield falling below the 3-month yield, had persisted for about two months, which could indicate that market participants anticipated weaker economic conditions in the future and that the Federal Reserve would soon need to lower the federal funds rate substantially in response.』

数名(A few)の参加者は3Mビルと10年ノートの逆イールドが2か月も続いていることについて懸念を示していて、それは市場の人たちが今後米国の景気が悪化するからFEDが利下げしていくことを想定している、って話をしているんだが、そもそもその連続利下げを煽ったのはウィリアムスをはじめとしたお前らだお前ら、という感じでして、自分で付け火して回ってその火の広がりをみてビビっているだけじゃねえかお前ら脳味噌ついてるのかと小一時間問い詰めたい。

『The longer-horizon real forward rate implied by TIPS had also declined, suggesting that the longer-run normal level of the real federal funds rate implicit in market prices was lower.』

でもって長期の実質フォワードレート(実質化するのに物価連動国債を使っている)も下がっているのは、市場が考えるロンガーランの実質FF金利の低下を意味する、とも加えているのですが、いやだからその辺全部おまいらが火付けして債券市場をリードしてるからだろと思いますし、まあこの時点とは違う今の話になりますけど、株式とか為替とかと比較してどこからどう見ても債券市場がグローバルにラリっているとしか思えない状況なのってお前ら(ECBなどの他も含む、除く日銀)が火をつけて回ってその結果にビビってさらに火付けをしているからだろいい加減にしろとしか思えません(最後のところは個人の感想です)。


・金融不均衡に関して

次の所が意外に長いのはちょっと軽度のサプライズ。

『Among those participants who commented on financial stability, most highlighted recent credit market developments, the elevated valuations in some asset markets, and the high level of nonfinancial corporate indebtedness.』

金融不均衡の話で(実はパウエル会見の時もその質問があって、同じ項目をしてきしていたんですけどそこは引用割愛してました)クレジット市場動向とか、いくつかの資産価格が大きく上昇していることとか、非金融企業の負債レバレッジの高まりを特に指摘していますと。

『Several participants noted that high levels of corporate debt and leveraged lending posed some risks to the outlook. A few participants discussed the fast growth of private credit markets-a sector not subject to the same degree of regulatory scrutiny and requirements that applies in the banking sector-and commented that it was important to monitor this market.』

『Several participants observed that valuations in equity and corporate bond markets were near all-time highs and that CRE valuations were also elevated.』

『A couple of participants noted that the low level of Treasury yields-a factor seen as supporting asset prices across a range of markets-was a potential source of risk if yields moved sharply higher.』

『However, these participants judged that in the near term, such risks were small in light of the monetary policy outlooks in the United States and abroad and generally subdued inflation. 』

However以降で「これらの現象は今のところ大問題を起こすような話ではない」としていますが、企業の財務レバレッジから始まってああでもないこうでもない(ちなみにCREというのは商業用不動産のことね)と色々な項目が出た挙句に低金利によって資産価格のバリュエーションが支えられているという話までこれでもかと並べているのがほほーという感じです。

『A few participants expressed the concern that capital ratios at the largest banks had continued to fall at a time when they should ideally be rising and that capital ratios were expected to decline further. Another view was that financial stability risks at present are moderate and that the largest banks would continue to maintain very substantial capital cushions in light of a range of regulatory requirements, including rigorous stress tests.』

大手金融機関の自己資本比率が低下してきている件への懸念とかまで出ている(結論としては現状問題無しということですが)次第で、この金融不均衡の話が意外にスペースを取っているのには「おまいらホイホイ緩和しているのに何だよこれは」という感がするんですが、まあこれは市場が連続利下げをガンガンに織り込んでいるのをクールダウンしたい、というのがあるんだと思いますよ(最後の部分は個人の感想です)。


・利下げの理由がクッソ長い箇条書きとな

『In their discussion of monetary policy decisions at this meeting, those participants who favored a reduction in the target range for the federal funds rate pointed to three broad categories of reasons for supporting that action.』

利下げを支持する人の理由、というのがやたら長い箇条書きになっているのは不思議な体裁です。

『・First, while the overall outlook remained favorable, there had been signs of deceleration in economic activity in recent quarters, particularly in business fixed investment and manufacturing. A pronounced slowing in economic growth in overseas economies-perhaps related in part to developments in, and uncertainties surrounding, international trade-appeared to be an important factor in this deceleration. More generally, such developments were among those that had led most participants over recent quarters to revise down their estimates of the policy rate path that would be appropriate to promote maximum employment and stable prices.』

『・Second, a policy easing at this meeting would be a prudent step from a risk-management perspective. Despite some encouraging signs over the intermeeting period, many of the risks and uncertainties surrounding the economic outlook that had been a source of concern in June had remained elevated, particularly those associated with the global economic outlook and international trade. On this point, a number of participants observed that policy authorities in many foreign countries had only limited policy space to support aggregate demand should the downside risks to global economic growth be realized.』

『・Third, there were concerns about the outlook for inflation. A number of participants observed that overall inflation had continued to run below the Committee's 2 percent objective, as had inflation for items other than food and energy. Several of these participants commented that the fact that wage pressures had remained only moderate despite the low unemployment rate could be a sign that the longer-run normal level of the unemployment rate is appreciably lower than often assumed. Participants discussed indicators for longer-term inflation expectations and inflation compensation. A number of them concluded that the modest increase in market-based measures of inflation compensation over the intermeeting period likely reflected market participants' expectation of more accommodative monetary policy in the near future; others observed that, while survey measures of inflation expectations were little changed from June, the level of expectations by at least some measures was low. Most participants judged that long-term inflation expectations either were already below the Committee's 2 percent goal or could decline below the level consistent with that goal should there be a continuation of the pattern of inflation coming in persistently below 2 percent.』

やたらめったらクソ長いのですが、最初のが海外経済と貿易戦争の帰趨がワケワカランからリスクですって話で、次のは保険的対応ガーという話、最後のが物価2%より低いのが続いている、という話です。

でもってこれやたらクソ長いのってやはり先般来ネタにしたFOMC後のパウエル記者会見が吊るし上げ大炎上会見になっていたから繋がっているんジャマイカというのがアタクシの勝手な陰謀論脳になるのですが、会見であれだけの勢いで吊るし上げられてしまったのは、要するに政策判断のバックグラウンドの説明をもっとしないと行けなかったという反省(まあロジック崩壊してるから説明しても無駄な気もするけど)に鑑みて、議事要旨で再度細かく説明をしましょってなってこの作りになったんじゃないですかねえ、と物凄い勢いで妄想成分の強い話をしてみる。


・2名が50bp利下げ提案(ただし投票権なしの2名)

『A couple of participants indicated that they would have preferred a 50 basis point cut in the federal funds rate at this meeting rather than a 25 basis point reduction.』

キタコレ。

『They favored a stronger action to better address the stubbornly low inflation rates of the past several years, recognizing that the apparent low sensitivity of inflation to levels of resource utilization meant that a notably stronger real economy might be required to speed the return of inflation to the Committee's inflation objective.』

最近のインフレって感応度悪いんだから利下げももっとバシッと行うべき、だそうです。


・反対者は2名以上いますな

その次は据え置きの人。

『Several participants favored maintaining the same target range at this meeting, judging that the real economy continued to be in a good place, bolstered by confident consumers, a strong job market, and a low rate of unemployment. These participants acknowledged that there were lingering risks and uncertainties about the global economy in general, and about international trade in particular, but they viewed those risks as having diminished over the intermeeting period.』

『In addition, they viewed the news on inflation over the intermeeting period as consistent with their forecasts that inflation would move up to the Committee's 2 percent objective at an acceptable pace without an adjustment in policy at this meeting.』

『Finally, a few participants expressed concerns that further monetary accommodation presented a risk to financial stability in certain sectors of the economy or that a reduction in the target range for the federal funds rate at this meeting could be misinterpreted as a negative signal about the state of the economy.』

人数の表記を見ればわかるように反対したのは票決の2名以外にもいまして、理由としてはそらまあリスクはありまけど利下げする程ではないし、大体からしてリスクは前回のFOMCから下がってるじゃん、という話をしておりまして、おまけに金融不均衡の懸念をその中の数名は指摘しているとな。


・資産買入のランオフ停止に関して

『Participants also discussed the timing of ending the reduction in the Committee's aggregate securities holdings in the SOMA.』

ということで次のパラグラフは資産買入のランオフ停止前倒しに関して。

『Ending the reduction of securities holdings in August had the advantage of avoiding the appearance of inconsistency in continuing to allow the balance sheet to run off while simultaneously lowering the target range for the federal funds rate. But ending balance sheet reduction earlier than under its previous plan posed some risk of fostering the erroneous impression that the Committee viewed the balance sheet as an active tool of policy. Because the proposed change would end the reduction of its aggregate securities holdings only two months earlier than previously indicated, policymakers concluded that there were only small differences between the two options in their implications for the balance sheet and thus also in their economic effects.』

利下げするのにランオフ継続ってのも変な話だし、まあ2か月程度の前倒しだから誤差ですよ誤差、だそうな。


・連続利下げではないですよと言うのをコーナーの最後でも強調とな

このコーナー最後のパラグラフです。

『In their discussion of the outlook for monetary policy beyond this meeting, participants generally favored an approach in which policy would be guided by incoming information and its implications for the economic outlook and that avoided any appearance of following a preset course.』

今後の金融政策運営はデータディペンデントで見通しを見ながら行うのであらかじめ決められたコースで行うものではありません、ということで概ね合意とな。

『Most participants viewed a proposed quarter-point policy easing at this meeting as part of a recalibration of the stance of policy, or mid-cycle adjustment, in response to the evolution of the economic outlook over recent months.』

25bpの利下げはここ数カ月の経済見通しの進展に伴って政策を微調整した、あるいは景気サイクルの半ば(というのはダウンサイドサイクルの中ではない、という意味みたいです)での調整ですよ、だそうな。

『A number of participants suggested that the nature of many of the risks they judged to be weighing on the economy, and the absence of clarity regarding when those risks might be resolved, highlighted the need for policymakers to remain flexible and focused on the implications of incoming data for the outlook.』

先行きの不透明感は続きますが、もし今後これらのリスク(って要するに貿易じゃな)が解決したら、金融政策運営に関しては経済データを見ながらフレキシブルに対応(って要するにスタンスを中立に戻すってことじゃな)することが必要ではないか、と何人かの参加者が指摘だそうな。


てな訳でして、まあコーナーの最後にこんなのをしれっと入れまして、どうも連続利下げの思惑が高まり過ぎている(種をまいたのは半分以上FRBの執行部なので自業自得なのだが)のでそれを若干温度下げたい、というのがこの体裁からは伝わるのですが、それはアタクシの勝手な妄想の可能性がだいぶありますので、まあ与太話という感じでよろしくお願いいたします(何を?)。

#最初の方とかこの次のコーナーとかも読みどころがありそうな気がしますがさすがに時間が無いので勘弁
 


お題「ローゼングレン総裁のインタビュー(備忘メモ)/無慈悲なパウエル記者会見(虫干しネタ続き)」   2019/08/21(水)08:11:52  
  ふーん(棒読み)。
[外部リンク] / 04:36
トランプ米大統領、減税の可能性を検討 米中摩擦「必要だった」

『トランプ米大統領は20日、政府が減税の可能性を検討していることを明らかにした。同時に、現時点で何らかの措置を実施するという意味ではないとも強調した。』

『トランプ大統領は記者団に対し、「米経済はリセッション(景気後退)から程遠い状況にある」と強調した上で、連邦準備理事会(FRB)は将来を見越した行動を取り、利下げを実施する必要があるとの見方を改めて示した。』(以上上記URL先より)

減税の可能性を検討しているけど実施しない、リセッションから程遠いのに利下げしろ、とは何を言ってるのかさっぱりわかりませんが、アルゴリズムトレードを意識して喋ってるんだろうなあという気はせんでもない。

〇ローゼングレン総裁のブルームバーグインタビュー(メモメモ)

昨日最初のところにちょろっと入れた奴ですが、よくよく考えたら元ネタがブルームバーグなので(ロイターの記事内にちゃんと書いてあるのに何を寝ぼけたかWSJと即断してじゃあ会員ページじゃないと読めんじゃんと思ってましたすいませんすいません)備忘用に引用しておきます。

[外部リンク] Condon
2019年8月20日 7:28 JST

→ローゼングレン総裁、消費堅調で米経済は年後半に2%成長に近づく
→金融政策の目標はイールドカーブを正すことではない

というお題の時点でイイハナシダナーなのですが、

『米ボストン連銀のローゼングレン総裁は、貿易や世界経済成長の減速が米経済を著しく落ち込ませると確信してはいないと述べ、追加利下げには引き続き反対の姿勢を示した。』(上記URL先より、以下同様)

ということで、前回のFOMCの前にも利下げ時期尚早とか言ってたのでこれはこれで通常運転なのですが、

『ローゼングレン総裁は19日にブルームバーグテレビジョンとのインタビューで「年後半に2%成長にかなり近づく公算が大きいだろう」と述べ、 「緩和に前向きになる事態はないと言っているわけではない。景気がもっと減速に向かっているという証拠を目にしたいだけだ」と語った。』

『同総裁は世界経済の減速や金融市場の不安定さ、英国や香港での地政学的リスクなど「心配すべきことが多く」あるとしつつも、回復力ある消費が米国の国内総生産(GDP)をけん引し続けるとの予想を示した。』

と、これだけだと利下げ賛成しそうな感じですがその後が中々いい感じで、

『その上で、「米経済が好調なら、他国が不振だからという理由だけで米国も金融政策を緩和すべきということにはならない」と述べ、それぞれ自前の政策措置を通じて「中国と欧州が景気拡大を図る方がずっと効率的だ」と話した。』

確かに、というか米国様っててめえの金融政策で他国(主に新興国)がどうのこうのとか文句言ってきても知らんがなというスタンスだったのですからまあこっちの方がいつものパターン。まあそれが良いのかどうかという話になると議論はあると思いますけれども、どこぞの国の福井俊彦とかいう人のように「SARSの影響ガー」とか言いながら当座預金残高拡大するようなオモシロ緩和をする人もいます(SARSが何のことか分からない若者はレッツ検索)が、結局のところ主要国のレベルにある国が「海外経済リスクガー」とか言って金融緩和するのって金融緩和先にありきのただの言い訳に過ぎんという事で。

『先週の取引で米2年債利回りを一時下回った10年債利回りの最近の急低下については過度に心配してはいないとし、「金融政策の目標はイールドカーブを正すことではなく、失業率とインフレ率の適正化だ」と指摘。利下げを促すような失業率の将来の劇的な上昇を米国債利回りが示唆しているとは確信してはいないと付け加えた。』

思いっきり筋論で反対しているのは誠にイイハナシダナーではありますな。

でもって元記事の方は上記URL先にも原題がありますが、
[外部リンク] Rosengren Wants Evidence of Slowdown to Justify Rate Cut
By Christopher Condon
2019年8月20日
(URLがクッソ長いのでリンクが途中までになっているように見えますがリンクはしています)

にありまして、番組の方もロングバージョンで見れるのですが、たぶん記事自体は月間で何本か無料で見れるとかいうパターンなので引用はパスしておきます。


〇虫干し企画の続きでパウエル先生の会見を読み進めると同情の念も湧いてくる件について

しかしまあ昨日とか株も為替も寄った所からろくすっぽ動かん(債券は何ですかあの後場終盤の上げはという感じでしたが)とか動くときと動かん時の差が極端でアレということを言い訳にして虫干し企画の続きでありまする。

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference July 31, 2019

昨日の続きから読みますが、すっかり他のネタで押し流されたから良いようなものの、この会見って読んで行きますとどこまで逝っても記者の追及がゴリゴリと来ていまして、殆どこれ公開処刑じゃないのかというような風情になっており、トランプには公開処刑されるわ、会見ではゴリゴリとツッコミを受けるわで、パウエルさん良くこれブチ切れないなと別の角度から感心してしまいます。

てな訳で今日は昨日の続きで本文10ページ(ちなみに初稿版だと9ページのケツになります)の所からで、ここが例の物議をかもした場所になります(すっかり忘却の彼方ですけど)。


・「利下げサイクルの開始ではない」発言はこちら

『ANN SAPHIR. Ann Saphir with Reuters. You called it “a midcycle adjustment to policy.” And, I mean, what should we take this to mean, and what message do you mean to send with this move today about future rate moves? 』

質疑応答の最初の方で“a midcycle adjustment to policy.”って言った件についてここで質問が来た訳ですよ、そうしたらパウエル先生こう回答しましてですな、

『CHAIR POWELL. Well, the sense of that is-I mean, that refers back to other times when the FOMC has cut rates in the middle of a cycle. And I’m contrasting it there with the beginning-for example, the beginning of a lengthy cutting cycle. 』

長い期間の利下げサイクルとは違いますねんとかいうもんですから、

『ANN SAPHIR. So we’re not at the beginning of a lengthy cutting cycle?』

と聞きまして(ちなみに初稿版だとこの質問部分が「聞こえませんでした」になっているのも味わいがある)

『CHAIR POWELL. That is not-that’s not what we’re seeing now. That’s not our perspective now or outlook.』

そらまあ「保険的利下げ」であって、別に今時点で経済物価情勢が悪化するというシナリオになっている訳ではなくてリスク対応という名目なんですから、確かに景気悪化サイクルでの利下げサイクルではありません、となるのは仰せの通りなのですが、まあこういったら市場はアチャーとなるわなとは思います。

次の質疑(割愛します)の後にCCYBに関する質疑(この答えがクッソ長くて1ページ半位堂々と説明しているのですけれども)があるのですがその辺は割愛しまして、その次に無慈悲な質問が飛んでくる。

『CRAIG TORRES. Craig Torres from Bloomberg. I’m trying to parse what you’re saying here.』

貴殿の説明を分析しようと試みたのですが、とか理屈がグダグダなので怒りの失礼質問キタコレ。

『On the one hand, you say the policy tilt in the statement has eased financial conditions, and that’s helping the economy. In that tilt, market participants are interpreting this language, “will act as appropriate,” as still being in the statement.』

『And, on the other hand, you say it’s not the start of a-of an easing cycle.』

声明文やら説明で「今後も適切な対応をする」と言っている一方で今回の利下げは緩和サイクルのスタートではないと言っている。

『So what are you saying?』

これわひどいwwwww

『Does that mean, you know, with one or two more cuts you’ll be done, and this policy bias comes out of the statement? Or simply that this policy bias will come out of the statement sooner than market participants think?』

一体どっちですねんとな。

『CHAIR POWELL. So it is-as I mentioned, it’s going to depend on the evolving data and the evolving risk picture.』

そこの政策反応関数が分からんという質問にまともに答えていないのですが。

『But as we look at the situation now and the outlook now, what we see is that it’s appropriate to make an adjustment in policy to a somewhat more accommodative stance. That’s what we’re seeing.』

結局何をもって利下げしたかという話になると、

『And that’s what we’re going to be looking-you know, we’ll be looking at incoming data, at all of the-at the risks that I mentioned, and the performance of the U.S. economy, and at low inflation. We’ll be looking at that to make our decisions going forward.』

と「リスク対応と米国経済のパフォーマンスと低い物価上昇率」という説明に戻ってはいるのですが、結局のところ今後の金融政策運営として「現状から横ばい(あるいは多少良い程度)なら更に利下げ」なのか、「現状から悪化したら更に利下げ」なのかがこの説明だとさっぱり分からん、という辺りが延々と吊るし上げ状態になっている要因ではなかろうかという感じはしますが、まあこれFOMCの中でもちゃんと決まっていないのかも知れず、そのあたりどうなっているのかは議事要旨を出すときに少しは整合性を取った編集をして出してくると思いますし、そこがグダグダだとすれば割と救いようのない議論の混迷ということになるんでしょうかね、個人の感想ですけど。


・金融政策は何のためなんでしょとかいう話

その次の質問はまたイヤミったらしく質問という感じですが、

『SCOTT HORSLEY. Thank you, Mr. Chairman. Scott Horsley for NPR. You’ve talked a number of times about the people who feel like they are just recently getting to the punchbowl 10 years into this expansion. Can you elaborate a little bit on how this rate cut is expected to help them? 』

10年間の拡大の中で金融緩和を復活させたのでまた金融市場の皆様にパンチボウルを持ってきてくださったようですが今回の利下げはそういう事でよろしいのでしょうかねえちょっと説明してくんなまし、みたいな言い方ですわなこれ。

で、この質問に何のスイッチが入ったのか割と長く説明していまして、要は金融市場のためにやっているのではなくて、米国の普通の一般ピープルの皆様のために金融政策をやっているんです!!という話をおっぱじめていまして、まあ細かく読む話ではないのですが、妙に長広舌になっているというのをご鑑賞いただきたく。

『CHAIR POWELL. Well, I think the best thing for people who are-who are feeling that-and we are getting lots of feedback from people who work and live in low- and moderate income communities to the effect that they’re now feeling the recovery, and, in fact, they haven’t felt a better labor market in anybody’s memory, so this is great to hear. And I guess my view is, the best thing we can do for those people is to sustain the expansion, keep it going, and that’s one of the overarching goals of-of this move and all of our policy moves. There really is no reason why the expansion can’t keep going. Inflation is not troublingly high. If you look at the-at the U.S. economy right now, there’s no sector that’s booming and therefore might bust. You have a fairly well-balanced, in a sense, economy. 』

『Now, the engine, though, is really a consumer economy, which is 70 percent of the economy. The manufacturing economy-the investment and manufacturing part of the economy-is more or less not-not growing much. It’s at a healthy level but not growing much. So-and we hope to help that with this rate cut. But, I would say, overall, we’re trying to sustain the expansion and keep, you know, close to our statutory goals, which are maximum employment and stable prices.』

と言ってることは立派なんですが、現実問題として株価とホワイトハウスに振り回されているだけじゃんということでこの次にまた無慈悲な質問が来る。

『DONNA BORAK. Chairman Powell, Donna Borak with CNN. The President has repeatedly called for this rate hike and for the Fed to end the runoff of its balance sheet. What do you say to those that say that the Fed gave into what the President wanted today? And could you also elaborate a little bit further on why the Fed decided to speed up its balance sheet runoff two months earlier today?』

もうやめて!!パウエル議長のライフはゼロよ!!!!という感じですが、まあ回答はお察しの通り。

『CHAIR POWELL. So I gave my?my reasons for?our reasons, really-for doing this. And, you know, just to touch on that again, this action is designed to insure against downside risks to the outlook from weak global growth and trade tensions, offset the negative effect that those factors are already having, and promote a faster return of inflation to 2 percent. That’s what we’ve been talking about all year long, and we’ve gradually moved our policy in the direction of more accommodation. I think what you see is an economy that has reacted well to that. So that’s what we’re doing, and that’s why we’re doing it.』

『We never take into account political considerations. There’s no place in our discussions for that. We also don’t conduct monetary policy in order to prove our independence. We conduct monetary policy in order to-to move as close as possible to our statutory goals, and that’s what we’re always going to do. We’re always going to use our tools that way. And then, at the end, we’ll-you know, we’ll live with the results.』

『In terms of the balance sheet, that was really just a matter of simplicity and consistency. Really nothing more to it than that. 』

「We never take into account political considerations.」とそらまあ答えますし、まあこの辺の話は別に政策的にどうこうという話ではなくて、FOMC記者会見の記者の皆さんの流れるような無慈悲な質問を鑑賞するという趣旨なんですが、まあこれだけ責め立てられるのも100%身から出た錆とは言えさすがにちとカワイソウになってくるという感じです。


・市場の期待を下げる必要があるんじゃないのという質問まで来る

ちょっと先に飛びましてこんな質疑もありました。

『MARTIN CRUTSINGER. Marty Crutsinger, AP. You’ve talked in this press conference about being data dependent going forward, and that this is not the start of a series of rate cuts. But the financial markets seem to think that this is the start of a series of rate cuts, and they’re predicting three, four cuts this year. Is this your effort to try to damp down that-that thing? 』

damp downってのは火力を弱めるとかそういう意味のようで。

『CHAIR POWELL. No. Let me be clear. What I said was, it’s not-it’s not the beginning of a long series of rate cuts. I didn’t-I didn’t say it’s just one or anything like that.』

はあ。

『What I said is, when you think about rate-cutting cycles, they go on for a long time, and the Committee is not seeing that-not seeing us in that place. You would do that if you saw real economic weakness and you thought that the federal funds rate needed to be cut a lot. That’s not what we’re seeing. That’s not what we’re seeing.』

経済はそこまで悪くないので長い利下げサイクルの始まりではない、というのはまあ理屈は分かるのだが、その前に市場の期待を煽り過ぎたのもおんどれらな訳でして、何ともかんともという感じです。まあ最大火付け戦犯のウィリアムスはとっととNY連銀総裁辞任しろという感じですけど。

『What we’re seeing is that it’s appropriate to-to adjust policy to a somewhat more accommodative stance over time, and that’s how we’re looking at it. What I said was, it’s not a long cutting cycle-in other words, referring to what we do when there’s a recession or a very severe downturn. That’s-that’s really what I was ruling out. I think, if you look back at other midcycle adjustments, you’ll see-you know, I don’t know that they’ll be, in the end, comparable or not, but you’ll see examples of these.』

まあ要するに何か引っ込みつかなくなったから利下げしたみたいな感じで、あまり展望があるとも思えないということで、どうせ9月追加で下げるか予告ホームラン打つかするのでしょうが、それにしてもロジックが崩壊しているなあとは思います。


・こんな質問もありました

とまあそんな感じで延々と吊るし上げが続いてもう見てらんないのですが、本文18ページの質問は・・・・・・

『PAUL KIERNAN. Paul Kiernan from Dow Jones Newswires. Thanks for the question, Chairman. As the press conference-as this press conference has gone under way, markets have declined. The Dow is down as much as 400 points. What I’m hearing is a reluctance to provide more guidance around the future path of rates. And I’m wondering if that reflects a greater lack of consensus on the Committee. And, you know, how much consensus do you want to see around these decisions, and how split are people about this? 』

この会見中にも市場が下がっていてダウは400ポイントも下がっておりますよ、今の会見聞いた感じですと今後の追加利下げのガイダンス出すのを嫌がっているように見えるのが要因じゃないかと思いますし、FOMCのコンセンサスもちゃんと取れていないように見えますが(そこの質疑は飛ばしています)どうなっとるんでしょうかねえ、だそうで。

『CHAIR POWELL. You know, you’re right. There’s a range of views on the Committee, and-but the Committee is unified, completely unified on our dedication to making the best policy decisions that we can make. And that means people have a responsibility to do their best thinking and to present that thinking, and I wouldn’t have it any other way. 』

とりあえずコンセンサスが無いようだがの方に回答していますな。意見は色々あるのは当然ですとかいう話で逃げるしかないのはまあ仕方ないですけど。

『In terms of the way forward, we will be monitoring the factors that I mentioned, and we laid that out in the-you know, in the postmeeting statement, and that’s the roadmap we’re going to be following going forward. We’re going to be data dependent. We’re going to be, as we always are, doing what we need to do-what we believe we need to do to support the economic expansion. 』

もう開き直っているという感じで「We’re going to be data dependent.」と言ってますが、そこがどうなっているのだという質疑でグダグダになっていたのは昨日ネタにした前半の質疑の通りでして、まあとにかくロジックが崩壊しているから仕方ないんですけど、パツキンヅラからは公開処刑されるわ、会見では吊るし上げられた挙句におんどれの会見のせいで株価が下がっていますがとかまで言われるとか、パウエル大先生苦労が絶えませんなという所ではあります。だいぶ身から出た錆なんですが錆がデカすぎる。

#ということで虫干し企画で2日使ってしまいました(超大汗)ジャクソンホール待ちということで勘弁
 


お題「夏休みでもないのに虫干し企画でFOMC会見から政策ロジックの崩壊振りを鑑賞する」   2019/08/20(火)08:09:14  
  次から次にカツアゲがエスカレートするタチの悪いイジメ以外の何物でもない。
[外部リンク] / 01:05
トランプ氏「短期間に1%利下げ必要」、FRBに再び圧力

今度は1%とか言い出しているのだが、要求飲むとエスカレートするとか、これってカツアゲで何十万円も取られるような悲惨な子供の姿みたいで物凄く悲しいしトサカに来るんですが、こういうのを米国大統領が衆人環視の中で行うとはこの世の屑以外に表現する言葉が無いんですけど、この世に神というのがいるんでしたら(以下の部分は内務省検閲により削除されました)。

ところでローゼングレン総裁は引き続きタカ継続のようで。
[外部リンク] / 04:35
米経済は好調、利下げなら次の景気後退悪化も=ボストン連銀総裁

『[19日 ロイター] - 米ボストン地区連銀のローゼングレン総裁は19日、米経済情勢は依然として好調で、利下げは懸念すべき借り入れの増大につながる恐れがあるため、利下げを支持する意向はないとの考えを示した。ローゼングレン総裁はブルームバーグテレビのインタビューに対し「現時点で大き過ぎるリスクを負うよう働きかけることはリスクを一段と大きくする」と指摘。そのようなことを行えば、次の景気後退を悪化させ、必要なときの支援手段がほとんどなくなると語った。』(上記URL先より)

何かワシらの国のことを言われているような気もするがキニシナイ。


〇夏休みも終わったのに最早夏休み企画状態のFOMC会見ネタを今更投入

その後毎度のトランプタリフ大会ですっかりどうでも良くなってしまいましたが、そんな中ですので(単にジャクソンホールまでネタが無いから幕間つなぎという説はだいぶある)今さらジローのパウエルFOMC会見。

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference July 31, 2019

いやですな、このあと早速トランプの対中関税10%おかわり砲が発射されましたので、会見がグダグダなのがすっかり話の彼方に逝ってしまいましたが、今回の利下げロジックに関してはツッコミの嵐で、その答えが全然理屈になっていないので所謂炎上モードになっているわ、という感じです。先日(14日)に冒頭の質疑をネタにしましたが、5ページのケツの辺りの質疑が続きになります。まあ理屈がグダグダなのをご鑑賞くらはい。


・とにかくロジックが完全崩壊と言っても過言ではない残念な状況になっているのは把握した

先週の話になってしまいますから補足すると、とりあえず最初の所では何で利下げしたんじゃということでまあ大体声明文と冒頭ステートメントにあった話をしていたのですが、そんなので名うてのFEDウォッチャーでもある記者の皆様が許してくれるわけがありません。

『HEATHER LONG. Hi, Heather Long from the Washington Post. You always say that the Fed is data dependent, and much of the data that we’ve seen since the June meeting has surprised to the upside or at least been in line with expectations. Can you give us a sense of how that better-than-expected data impacted the FOMC’s thinking? And if we keep seeing these upside surprises, does that change or evolve any FOMC thinking going forward? 』

(:∀:)イイシツモンタ゛ナー

おまいら今まで「データディペンデント」って言ってたけど直近の経済データはどう見てもアップサイドのサプライズな結果が続いているんだが何でおまえら今回利下げしたの?これからもアップサイドにサプライズな経済指標出たらどうするつもりなの??とはこれはまた良い質問ですがそのお答え。

『CHAIR POWELL. So, yes. I mean, I think we-of course, you know, what we do at every meeting, as I noted, is, we do a deep dive into U.S. economic activity and global activity and, certainly, carefully went through U.S. economic activity, which there has been some positive and some negative, but, overall, the U.S. economy has shown resilience during the intermeeting period.』

わざわざ「we do a deep dive into U.S. economic activity」とか言ってる辺りに言い訳感の大変に強いものを感じますが、そのダイブした結果「the U.S. economy has shown resilience」だそうなのに、

『But, again, the-the issue is more the downside risks and then the shortfall in inflation, and we’re trying to address those. So, in addition, going forward, I would say, we’re going to be monitoring those same things. We’ll be monitoring the evolution of trade uncertainty, of global growth, and of low inflation.』

インフレが低めなのと貿易戦争と世界の成長なんですとよ。

『And we’ll also, of course, be watching the performance of the U.S. economy. As I mentioned, it had shown some resilience here to those issues, and we’ll be putting all of that together, and that’s how we’ll be thinking about policy going forward.』

結局何で経済の指標がアップサイドに良いのに利下げなのかの理由が説明できていない訳ですが、さらに追い打ちは続く。


『STEVE LIESMAN. Steve Liesman, CNBC. I just want to follow up on that. Would you say we’re sort of-you guys have gotten into a new regime here?』

つまりおんどれらの政策運営は新しいレジームに入ったということですな。と来ましたがつまりどういう事かと言いますと、

『This is sort of an insurance cut and not a data-dependent cut? And are we now more in the realm of watching headlines of trade talks than we are watching unemployment rate and inflation numbers, or-and growth numbers? What-how do we know what you’re going to do next, and why now in this new regime?』

今回の政策変更はデータディペンデントでの利下げではなくて保険だ、ということですが、そうなりますと、今後我々がFEDの金融政策を予想していく為の政策反応関数は雇用、物価、成長などの経済データディペンデントではなくて、貿易問題のヘッドラインを見ておけということになると思うのだが、そういうニューレジームになったということで良いのか?

ってもう涙の出るほど良い質問でさすがはスティーブリーズマンですわ。


でもってパウエルの答え。

『CHAIR POWELL. Yes. So I gave three reasons for what we did, and that is to insure against downside risks to the outlook from weak global growth and trade tensions.』

ダウンサイドリスクへの保険だと。

『So that is-in a sense, that is a risk-management point, and that is a bit of insurance.』

リスクマネジメントで保険だと。

『But we also feel like weak global growth and trade tensions are having an effect on the U.S. economy. You see it now in the second quarter: You see weak investment, you see weak manufacturing-so support demand there and also to support return of inflation to 2 percent. But there’s definitely an insurance aspect of it. 』

だったら見通しを下げて利下げしろやという話になるんですがねえ。

『Trade is unusual. We don’t-you know, the thing is, there isn’t a lot of experience in responding to global trade tensions. So it is a-it’s something that we haven’t faced before and that we’re learning by doing.』

どう見ても「learning by doing」とか威張れるような状態じゃなくて単に株価見て右往左往してるだけじゃん。

『And it is not-it’s not exactly the same as watching global growth, where you see growth weakening, you see central banks and governments responding with fiscal policy, and you see growth strengthening, and you see a business cycle. With trade tensions-which do seem to be having a significant effect on financial market conditions and on the economy-they evolve in a different way, and we have to follow them. 』

「With trade tensions-which do seem to be having a significant effect on financial market conditions and on the economy」って言ってるけど結局は株価でオタオタする話なんですが、そもそも論として貿易問題はFEDが何かやったから改善するものではないのであって、「保険的に緩和」とかしたら金融市場がヒャッハーとなるからそれをバックに貿易問題で益々暴れるのであって、貿易問題で馬鹿をやらかしてその結果米国に自業自得のインドラの矢が降り注いで来て実体経済に波及したら金融政策が出て行けばよろしい訳で、こいつら金融市場の不均衡でバブル発生みたいな方に関しては全然事前対処しないくせに、緩和の方ばっかり事前対処したがるのとかどんだけ緩和脳なんだよと小一時間問い詰めたい。などと勝手な悪態。

『And, by the way, I want to be clear here. We play no role whatsoever in assessing or evaluating trade policies other than as-as trade policy uncertainty has an effect on the U.S. economy in the short and medium term. We’re not in any way criticizing trade policy. That’s really not our job.』

んなこと言ったって貿易戦争年がら年中コロコロいう事変わるわコロコロ矛先変わるわなのに一々おまいら対応するのかよそもそも自分の所のコントロール外なのに、という感じですな。


でもって次の質疑(25で足りるのかよ)はネタの構成的にパスしましてもう一つ先に行きますがこれがまたアレ。ちなみにこれが8ページ目の中段になります。

『NICK TIMIRAOS. If I could follow up, I guess in May-in May it seemed as if you were setting a higher bar to cut rates: There would need to be a deterioration in the outlook. In June, you seemed to suggest that if the outlook didn’t improve, there might be a rate cut. Where is that bar right now, because I think there’s some confusion about how the Committee is responding.』

こういう質問を咄嗟にできる人間にアタクシもなりたい(なってどうする?)という所ですが、利下げに関する条件の話が5月(1日の)FOMCでは経済の先行き見通しが相当悪化しないといかん、って話だったのから始まって、そのあとは見通しが改善しないと利下げとか言って今回利下げなのだが、おんどれらの政策反応関数が何が何だかわからんからちゃんと説明してみろやゴルァ!とは言ってませんがまあそういう質問だわさ。

パウエルおじちゃんの答えはもう見てらんないのですが鑑賞しましょう。

『CHAIR POWELL. Yes. So we, as we noted-we noted at the bottom of the statement that language, which really says how we’re thinking about it.』

というのはステートメントの3パラが今後の金利をどうするかという話で、そこの最後のところに「This assessment will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments.」(直近FOMCステートメント)とある訳ですが、今まで散々っぱら「というデータにディペンデントしないで利下げしたでしょ」って質問されているのでその時点でもう話がみてらんないのですが、

『So it says, as we’re contemplating the future path of the target range for the federal funds rate, we’ll continue to monitor the implications of incoming information-and it talks about that language.』

いやだからその見通しと関係ないところで利下げしてるじゃん。

『So, you know, I can’t-all I can tell you is, we’ll be looking at weak global growth. We’ll be looking very carefully to see how that’s happening. And I think you see-you learn-every cycle you learn about these things.』

はあそうですか。

『So we will see whether growth is picking up, whether it’s bottoming out. We’ll see that picture. We’ll also see on trade. You know, we’re going to be seeing-I think we’ve learned a lot on trade in this cycle. I think we’ll continue to learn more, and on inflation we will.』

お前が勉強するのはいいんだが何でそういう結論になるのかをちゃんと説明しろやと質問が集中してるんだが。

『So, in addition, the U.S. economy itself is-the performance of the U.S. economy will enter into that. So I would love to be more precise, but with trade, it is a factor that we have to assess in kind of a new way. Those are the things that we’ll be looking at, and-you know, in making our decisions going forward.』

まあ確かに大統領が史上最大級に常識の通じないアホウなのでアホウのアホウ踊りである貿易問題に振り回されるというのは分かるのだが、であれば貿易が直ぐにどうなるかとか分からん上にそもそも交渉事な上にトランプがどういうグランドデザイン書いてやってるのかもわからん(というか行き当たりばったりだろアレ)物件に対して、先回って配慮すると却って痩せ犬の先走りモードになってしまうんとチャイマスカと存じますんですけどねえ。

と考えると、昨年は先走りして「中立金利よりも引き上げるぜヒャッハー」とか言ってみたり、何かこうパウエルFRBって「プリエンティブな対応」というのと「色々なものを決め打ちして先回りして対応」というのを混同していて、決め打ちが決まればそらもうズバズバ大当たりの大勝利なのですが、決め打ちしすぎてあばばばばーってのをまた今回もやっていて、今回の場合は反応する向こうがパツキンヅラだから緩和されると貿易戦争する原資が出来たとばかりに更に貿易戦争するんですから決め打ちが結果的に当たるけど碌な事にならないという展開になる訳ですな、うんうん。

でもってそろそろ時間的にアレですので本日はこの辺で勘弁して頂きとう存じますが、この次の質疑がまた何というか何ともという奴でして・・・・・・・・・

『EDWARD LAWRENCE. Edward Lawrence with Fox Business Network. So a rate hike last December was seen by some economists and the St. Louis Fed president, James Bullard, as a step too far. Now the Fed’s waited about seven months for a rate cut. You said today you were concerned about downside risks. So could some of the weakness on the business side, with that fixed investment and the sluggish side on the business side, be because the Fed waited so long? I want to get your thoughts on that and talk about why you feel that this nudge is the right level. 』

12月の利上げは余計だったのではないか、という意見も多くの人、ついでにお前の所のブラードからも聞かれている。企業の投資意欲が12月の利上げのせいで落ちてしまったとの声も聴くのだが所感は如何に?という質問でございますが、これ結果を見るとひっかけ質問だったのかもしれませんな、ということで引っ掛かったパウエル大先生の回答を鑑賞。

『CHAIR POWELL. Yes. So we don’t hear that from businesses. They don’t come in and say, “We’re not investing because, you know, the federal funds rate is too high.” I haven’t heard that from a business. What you hear is that demand is weak for their products.』

設備投資が減速しているのは12月の利上げによる金利コスト上昇のせいではなくて皆さんの製品の需要が落ちてきていることであり、FFレートがtoo highだ、などという意見は聞いたことありません(キリッ)。と来ました。

『You see manufacturing being weak all over the world. Investment-business investment is weak. And I wouldn’t lay all of that at the door of trade talks. I think there’s a-there’s a global business cycle happening with manufacturing and investment, and that’s-that’s been, you know, definitely a bigger factor than, certainly, we expected late last year. I think global-global growth started to slow down in the middle of last year, but that has gone on to a greater extent. And, by the way, trade policy uncertainty has also been, I think, more elevated than we anticipated.』

って説明しているんですが、先般来の利上げが投資意欲を下げなくて、投資意欲が下がったのはトレードテンションを含むグローバル経済だというのであれば、利下げして何に効くんだよおいこら説明してみろやという話になると思うのですが、これがいわゆる語るに落ちるという奴でしょうかオソロシス。

『In terms of, is this the-we believe this is the right move for today, and we think it’s-we think it will serve the three ends that I mentioned. And I’ve already gone over how we’re thinking about going forward.』

と言って締めているのですが、結局のところトレードテンションが問題(これ上がったり下がったりしながら結局トランプになってから延々とやっている訳ですからして)なのだったら利下げなんかしない方が良かったんじゃないですかねえ、まああそこまでベタ降りして尻尾振ったので今更後戻りはできないですからどうしようもないのですけれども。

#利下げサイクルの途中ではない云々はこの後(10ページ)から話が始まりますので今日も相場様が平和だったら明日にでも、と言いたいがここ2日妙に重くしている0.10%で迎える20年国債入札ェ・・・・・・・・・・・
 


お題「10年輪番待望の(かどうか知らんが)減額ですが/バカンス開けて地区連銀総裁発言再開(メモ)」   2019/08/19(月)08:08:47  
  ほうほう。
[外部リンク] 17:14配信

『中小企業の円滑な事業承継や個人顧客の資産形成をサポートするには、営業担当者との長期的な信頼関係の構築が不可欠と判断した。』(上記URL先より)

ジェネラリストよりもスペシャリストが大事である、との認識にたったことなのかなあ、と思いましたが、そうしますとこれからの時代はジェネラリスト(ここで通信が途絶える)。


〇長期輪番減額して先物最高値付けにいったのは誰だあ(カ゛ラッ)

と海原雄山状態ですが、金曜の債券市場はもうねという感じでロイターさん。

[外部リンク] / 15:19 /
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反落で引け、日銀オペに神経質な動き

『<15:05> 国債先物は反落で引け、日銀オペに神経質な動き

国債先物中心限月9月限は、前営業日比6銭安の154円85銭と反落で取引を終えた。前場に中心限月としての過去最高値を更新したが、後場に入ると調整色が強くなった。10年最長期国債利回り(長期金利)は同0.5bp上昇のマイナス0.235%。』(上記URL先より、以下同様)

終わってみれば先物がちょっと下がって超長期がやたら弱めになって、その一方で10年が妙に他年限比確り、という結果で終わったのですが。

『注目の日銀オペはコンセンサス通りの300億円減額となった。「減額幅が500億円を超えれば、金利下限防衛に向けた思い切った姿勢を市場に印象付ける」(国内証券)とみられていたが、小幅な減額にとどまった。長期金利はさらに低下し、一時マイナス0.255%を付けた。』

えーっとすいません、アタクシ自分ではオペの話をしていますが、何とかストとかの予想とか正直あんまり見ていない(勝手にベンダーに流れてくるのは見る)訳ですが、減額しないでスルーって予想はそんなに無かったんですかそうですか。後付けで言ってもシャーナイですけれども、まあアタクシは減額せんでも別にエエジャロという感じでおりまして、どうせ金利低下の容認かレンジの拡大をしないと行けなくなる(買入を極端に減らすわけには行かない)ので、一発目はスルーしててもエエジャンとか思ったのですが、まあ減額してきましたなあという感じです。

・・・・・・でもってこの減額を見て「おーやったじゃん」とか思ったのですが、これまたよくよく考えてみれば(普段何も考えていないのではとかツッコまないように)、今回減額をすることによって、一応金利低下の姿勢だけは見せ、そこのついでに「でも金利を上げるとは言っていない」というのを籠めて減額。という事になったんですかねえと。

つまり、いったんここで減額をしてみましたが、あと市場が勝手に金利をホイサホイサと下げていくのは経済物価情勢とその先行きに整合的な市場の自由な価格形成によるものですのでまあ基本的には知らんがなということにして、とりあえず1回目だけは止めてみましたよというポーズをさっさと出した、ということなのかもしれませんな。まあ元気のある方は次のMPMまで(まだ結構時間はある)にホイサホイサと10年チャレンジ行ってみましょう、

しかしまあ何ですな、上記URL先の記事に「500億減額したら思い切った姿勢を」云々というのがあったのですが、500億円減額すると月間2000億円、年間2兆4000億円の減額になってしまいまして、そこまで減らすと今年は兎も角、暦年2020年で切って計算した場合、長期国債の日銀保有残高って10兆そこそこしか増えない勘定になる(細かい置きの部分をもう少し精密にやる必要があるのですが、アタクシのざっくりとした置きでやると10兆円台後半になる見込み)というこの事実、ってのがありまして、オーバーシュート型コミットメントとの整合性どうしますねんというのが浮上してきますし、まあそもそも量がどうのこうのという話のある中、オーバーシュート型コミットメントの有る無し関係なく、国債買入残高が前年比縮小するとか、ロクすっぽ増えないという状態になっていくのは置物リフレ理論的に如何なものかと存じますので、いやさすがに500はよー減らさんやろと思うので、

『注目の日銀オペはコンセンサス通りの300億円減額となった。「減額幅が500億円を超えれば、金利下限防衛に向けた思い切った姿勢を市場に印象付ける」(国内証券)とみられていたが、小幅な減額にとどまった。長期金利はさらに低下し、一時マイナス0.255%を付けた。』(再掲)

ってのもそ、そうだったのかー!!!という感じです(すいませんコンセンサス関係ない変態なので)。

ちなみに市況ちゃんの続きですが。

『ただ、後場に入ると円債先物は軟化。9月限はマイナス圏に沈み、長期金利は小幅ながら上昇に転じた。「オペの結果が案分比率が低くなるなど弱めと受け止められた。円債相場自体に過熱感が強く、中国株や米株先物が堅調となる中、調整が入った」(野村証券シニア金利ストラテジストの中島武信氏)という。前日まで金利低下が急だった超長期債も利回りが上昇。新発20年債利回りは2.0bp上昇の0.085%、新発30年債利回りは同3.0bp上昇の0.185%となった。ただ、市場では「一時的な金利上昇にすぎない。世界的な金利低下圧力がじわりとかかるなか、再び低下に向かうだろう」(別の国内証券)との見方も少なくない。』(以上上記URL先から)

ということでしたが、昨日は何がお洒落って輪番のオファーがあったじゃないですか10時10分に。そしたらその瞬間に先物ちゃんがオリャーと上昇するという「日銀が輪番減額しているのに債券物は上昇」とかいう説明不能のネタが炸裂したわけでして、いやまあ日銀の姿勢を試そうずウリャウリャという事なのかもしれませんが、なんかいい感じで変態な動きで何やっとるんだと思いながらもおじちゃんそういうの嫌いじゃないですよ(笑)。

[外部リンク] 19年9月限
(東証寄り以降は本日のお値段になります)

取引日 2019/08/16
立会区分 日中取引
始値 154.90(08:45)
高値 155.01(10:10)
安値 154.79(14:54)
現在値 154.85(15:02)
前日比 -0.06(-0.03%)
取引高 26,748

ということでオペのオファーがあった瞬間先物5銭ちょい一気に上がって155円をマークする、というオモシロプレイが出て来まして、まあそれもやっぱり瞬間芸に終わってしまったのですが、ゆうて10年は堅調に推移していましたので、10年カレントの出来上がり▲0.250%の買入を許容するのかどうか、みたいなので盛り上がる・・・・・・ほどのことはあったのかどうか知らんですけれども、前場の引けの時点で先物が5銭高で10年が1強の▲0.250%ぐらいだったと思うので、さあ輪番の落札レベルは、というのは一応注目のネタになる訳ですが結果。

[外部リンク] 13,485 4,501 -0.007 -0.006 17.0

10年カレント355回の売買参考統計値平均値単利が▲0.242%でしたので、足切りが7糸強だと惜しくも▲0.249%となって寸止めという感じですが、そもそもそれだったら場で▲0.250%で売れるじゃん(実際には後場のBB寄りが10年引けの叩きがあったけど)とは思われるので先物周り(に近いところ)でも入れたのか、まあいずれにせよ日銀のスタンスをオラオラオラとやるような動きにはならなかったという結果でした。


でもって今回(順当ちゃあ順当ですが)おーと感心したのはこの10年オペ減額でも他市場が全然動かなかったことでして、確かに為替市場ちゃんはその5分後に出てくる人民元の今日の基準値の方が重要(でも毎日やっているうちにお祭りっぽさはなくなってきたように見えますね)ですし、株式市場はトランプ先生というか中国株とか米国株の夜間での先物の動きとか、そっちの方に連動しているので、円債がどないかなったとしても、それがとんでもない政策変更みたいな話にでもならない限り無反応という事になるようです。

なんだかんだ言って、今までの輪番減額って債券市場が強いのに乗って行って減らして行けたというのはあるのですが、その中でもやはり10年の買入に絡む部分というのは相当慎重に扱っていた、というのはそら10年金利がYCCの長期金利のターゲットになっているんだから当然ではありますし、そこで何らかの強いメッセージを出す、というのは調節の方で金融政策を勝手にやることになりかねないのでそら慎重になるわ、とも思いますが、これまで両サイド減額する中で10年の所の買入が発行とのバランス的にもかなり重いだろとは思われておりましたのを、ここでやっと是正(是正してもこのゾーンの買入が大きいのは変わらないが)できたというのは大きいと思いますし、まあ減額出来て良かったんじゃないですかね、政策メッセージを勝手に出したくなかったからここまで10年だけは大事に大事に(最後の方まで入札翌日輪番を維持してましたし)してきたのですから。

とまあそんなことを考えると、何の軋轢を起こすこともなくしらっと10年ソーンの減額をできたということで、まあ昨日が良いタイミングだったのかもしれませんな。MPMまで間がある中、ここから先また金利低下チャレンジが来た時に、(オーバーシュートコミットメントとの整合性の関係上)そんなに減らせないことを考えて弾打たないかとも思ったのですが、よくよく考えれば以降別に弾打たないで低下容認モードにするんだったら、変に後で減らすよりも今やった方が良かったという感じですかね、まあ個人の感想ですが。


〇長々と雑談書いていたら時間が無くなってしまった(寝起きが悪かったのもあるが)のでメモ少々で勘弁

・メスター総裁利下げ議論容認とな

[外部リンク] / 05:20
利下げ支持検討、経済阻害リスク考慮=米クリーブランド連銀総裁

『[クリーブランド 16日 ロイター] - 米クリーブランド地区連銀のメスター総裁は16日、米中貿易摩擦や世界的な景気減速が米経済を阻害するリスクを考慮して、利下げを支持するか検討していると述べた。 米連邦準備理事会(FRB)は7月30─31日に開いた連邦公開市場委員会(FOMC)で、2008年以降で初となる利下げを決定。メスター総裁は今年のFOMCで投票権を持っていないが、利下げに反対していた。』(上記URL先より、以下同様)

ほうほう。

『メスター総裁はロイターとのインタビューで、金利据え置きも利下げもあり得るとした上で「時間をかけて評価する必要がある」と指摘。米経済が今年、長期的な潜在成長率に沿って成長し、インフレ率はFRB目標の2%に達すると予想しているが、見通しに対するリスクは大きく「下方向に傾いている」と語った。また現時点では金利据え置きを選好するが、金利据え置きは経済状況に応じて「事実上の引き締め政策になり得る」とした。』

うーんこの全文見ないといけなさそうなアレですが、株が下がってちとビビってきた感じですかねえ。とは言えメスターさん現状では利下げ賛成している訳ではないという感じでヤヤコシヤですけど、これはたぶん株価が本格的にあばばばばーになると利下げ推進に回る感じですな(個人の感想です)。


・カシュカリ総裁は平常運転

[外部リンク] / 02:55 /
追加利下げおそらく必要、迅速な対応を=ミネアポリス連銀総裁

『[ワシントン 16日 ロイター] - 米ミネアポリス地区連銀のカシュカリ総裁は16日、景気の減速に歯止めをかけるため、利下げや積極的な金融政策がおそらく必要になるという考えを示した。 総裁は、連邦準備理事会(FRB)のここ数年の利上げは行き過ぎたものだった可能性があると指摘。トランプ大統領もこうした考えを示している。』(上記URL先より、以下同様)

まあこれは平常運転。

『ただ金利水準が米経済の最大の問題となっているとの議論には同調せず、トランプ政権が中国との通商摩擦を高める中で精鋭化した景気懸念を指摘。「FRBの金融政策により景気が減速していると指摘する企業は極めて少ない」とし、「通商政策、および世界的な不確実性と不安がより注目されている」と述べた。』

と、さすがに金利のせいだというのには反論していますが、まあ普通に次回FOMCで利下げコースになっているんでしょうなあとは思いますが、夏休みシーズン終わってジャクソンホールがあってという形で、今後は発言がまーた増えるでしょうなあとは思うのでした(パウエルが何か他の連中喋るなとか言ったとかいうようなニュースがクイックだかにあった気もするのだが詳細が分からんのと全然関係がなさそうなので何ともかんとも)。

ちなみにこちらは今だと
[外部リンク] Speak: Remarks by Federal Open Market Committee Participants
Recent Public Remarks

Aug 15, 2019 Pres. Kashkari, Radio Interview, Minnesota Public Radio, Minneapolis Fed president talks potential recession

という所に行くとリンクがあって、どうもラジオ音源のようなのですが手抜きで音源は聞いておりません。


#本日は休み明けで調子が出ない(お前は調子の出ている時があるのかというツッコミは却下)のでこんなんで
ご勘弁つかあさい
 


お題「10年輪番を試しに行く展開キタコレ(市場メモ)/山口泰副総裁(当時)の講演ですが英文(原文)がまた素晴らしいです」   2019/08/16(金)08:09:26  
  さてダウ小幅高で為替も小動きのようだが債券はどうなっているかと・・・・・・・

[外部リンク] / 05:23
米金融・債券市場=30年債利回り過去最低、10年債も3年ぶり低水準

『[ニューヨーク 15日 ロイター] -

30年債(指標銘柄)1.9590% 前営業日終値 2.0270%
10年債(指標銘柄)1.5034% 前営業日終値 1.5810%
5年債(指標銘柄)1.3964% 前営業日終値 1.4880%
2年債(指標銘柄)1.4775% 前営業日終値 1.5770%』(上記URL先より)

・・・・・・・・・・ちょwwwww昨日の東京時間(の10時半位だったと思うが)にUST30年が2%割れたとかになってあばばばばーとか言ってた(その時はその後また戻って何か知らんが円債ちゃんはUSTの方に引っ張られて動いている感があったんだが)のですが、一晩明けてみたら明確に堂々の2%割れとか言ってるんですけどおまいら30年間潜在成長以下の成長で推移するとでも思ってるのかと小一時間問い詰めたい。

まあ債券市場って普段落ち着いた市場っぽくしているくせにエエジャナイカ祭りが始まると総員が日頃のストレス解消とばかりにエエジャナイカエエジャナイカと踊りだして収拾つかなくなって最後は皆で崖から集団飛込みたいになるって動きが、他市場の暴れっぷりより過激な気がします(個人の偏見です)。


〇さあ長期輪番ですよオッホッホ

毎度のロイターさんです(全部引用しないけど何か昨日の引けの後講釈がいつもよりも増量なのは興味深いというか何というかでございました、まあ見てちょって感じですが)。

[外部リンク] / 15:22 /
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反発で引け、マネーフロー主導の金利低下

『<15:05> 国債先物は反発で引け、マネーフロー主導の金利低下

国債先物中心限月9月限は前営業日比17銭高の154円91銭と反発し取引を終えた。10年最長期国債利回り(長期金利)は同2.0bp低下のマイナス0.245%。米国で2年債と10年債の利回りが約12年ぶりに逆転。逆イールドは景気後退の前兆との見方からリスクオフムードが広がった。』(上記URL先より、以下同様)

というか昨日も昨日とてのっけから10年▲24bp(1.5強)とかからおっ始まって、米国30年債ヒャッハーとか言ってる割には(こんな水準で5年入札やるんだからそらそうよという所ですが)まあ後続の買いって感じじゃなかったようですが、5年入札が強めの結果(足切りはマーケットトーク(のベンダー報道)通りでしたが平均が2銭上)で10年▲24.5bpキタコレ(5年は▲31.5)とか思ったら何か知らんですけれども14時くらいに謎の長期失速やってて、でも引けではやっぱり戻るという展開ワケワカラン。

『新発20年債は一時前日比4.0bp低下の0.050%、新発30年債も一時同5.0bp低下の0.145%まで水準を下げた。いずれも2016年7月以来の低水準となった。』

超長期ちゃんがフラットニングというか金利低下というか。

『超長期金利低下の一つの要因は、金利スワップによるメリットを受ける海外勢の動きだ。足元で30年の円金利スワップ受け/ドル金利スワップ払いで0.8%程度のキャリーを得ることができる一方、10年日米金利スワップでは0.6%台後半にとどまる。』

ふーん(詳しくないのでノーコメントというかちょっと解説キボンヌ、って引用して無い所に講釈自体はあるのですけど)ってところですが、まあいずれにせよ10年カレントって15時時点での出合いベースが▲0.245%とかになっていて、米国債券市場がこの有様ですと、今日は輪番の前に市場ちゃんが10年▲25bpをやってきて日銀のYCCの±概ね20ただし一時的な逸脱有り、という説明に関する日銀的な数字的な解釈はどうなっているのかを試しに行く展開になってしまいました。

まあ何ですな、話の元が海外金利と海外金融政策スタンスであることから、日銀としては如何ともしがたい(大体からして「緩和期待」とか言って買ってるおんどれらだって実際に緩和されたらその瞬間儲かっても後々の飯のタネ更に無くなるから本当に緩和されたら困るじゃろと小一時間)ところはありますので、今回は「1回だけなら誤射かもしれない理論」でやり過ごすというのが一番良いとは思うのですが、その場合次の長期輪番(って今月はここから毎週金曜日連発で長期輪番になりますが)まで更に市場ちゃんがオラオラオラと10年金利を下げてくる中でああだこうだ言われるのを堪える胆力が必要になりますな。とは言いましても金利が上にぶれるとMPMで悪態つく向きが居ますけど、下がる分にはそんなに文句は出ないでしょと思うとそんなに胆力要らないのかもしれませんけど。

なお、ネタとしてスルーしましたが今週も14日の短国買入は入札1回に対して5000億円といつもの2倍のサービス買入だったのは単に9日の3Mがまたまた▲10よりも金利が高かったからどと思いますが、まあそういう事情があって短国買入増やしているにしても、短国買入がいつもよりも多いという事実は現実問題としてありますので、ここで長期輪番を減らしてMB増加は維持するけど長期は減らしてここで短国買入増額ですよとかいうオモシロトークもやってやれないことはないですが、長期輪番で減った買入ペースを維持するために買う短国ってそれなりに増やさんといかんので実務的にはちょっと無理のある話(テンポラリーなら有りだけどテンポラリーにやってもしょうがない)ですからして、さすがに短国買入と長期輪番の話をするのはギャグとしては面白いけれども真面目なレポートで真面目に書くのはちょっとねえという感じではありますな、うんうん。

#オーバーシュート型コミットメントはMBだけどさすがに長期国債買入のペースもある程度拡大しないと見た目としてまずかろうとは思うので

てな訳で、今日の前場は「YCCの10年金利コントロールとは何ぞや」という問いを市場がウリウリウリと持ち込んできて、それに対して10時10分の日銀様がどう答えるかという対決が注目ではあります。昨日は「最後に出場可能選手を1枚は残すだろ常識的に考えて」とか申し上げましたが、よくよく考えてみたら9月のMPMで下限撤廃するんだったらば、今後金利低下の方向で牽制をしなくても良くなるので(上昇はどうせ指値があるし増額余地は無茶苦茶ある)今日弾打ってしまっても良いのかという気もします(個人の感想です)。

オーバーシュート型コミットメントとかいう今となっては何の意味があるのかさっぱり分からなくなってしまった(総括検証の結果MB拡大するという行為自体にはインフレ目標上昇に資する効果があったという事になっていて、ただそれは定量ではなくて定性的に効いている、ということなので、定量ではなく定性的に「拡大」にコミットした、というのが屁理屈になっておりますので念のため)のですが、これが無ければこの隙にバンバン輪番減らしてQQEの骨抜きがドンドン進んでメシウマ状態だったのに惜しいとしか申し上げようがありませんな。


〇まあ板が薄いんでしょうけれども(ただのメモ)

まあ何か知らんのですが、昨日の東京の引け後に突如ドル円がドル高にぶっ飛んで106円割れとかやっていた筈なのにあれよあれよという間に円が下がって106円70銭台までぶっ飛んでしまい、それからまたスルスル戻って106円20銭30銭とかの水準に戻ったという事案がありましたが(15時半過ぎだったと思う)、何かニュースフローがあったようにも見えないですし、さすがのパツキンヅラも寝てる時間でツイッター関係ないじゃろと思いますし、あれは一体全体何がどうしてああなったのかが良く分からんのですがご存知の方いたら教えてくらはい。

というような事案あり、まあ一昨日の米国市場もそんなに大暴落するネタなのかという感じですし、何かここのところワケワカラン動きで訳の分からん振らされ方をするんでマーケットメーカー受難としか申し上げようがないですが、単に真夏のど真ん中で板が薄いだけなのか、それともアルゴみたいなのが暴れ過ぎているのか、はたまた傷病兵続出市場で市場の参加者そのものが構造的に減って夏が終わってもこのままなのか、とかその辺が気になるんですよね(個人の感想です)。まあ何か根拠があって言っている訳ではないのですが、市場ちゃんが変調(なのは今に始まったことではないのですが)ですなあというか何となく自分的には気持ち悪い相場だなあとかそんな感じがするので後日思い出すためにメモという感じですすいません。


〇夏休み企画の続きに追加ですが1999年の山口泰副総裁ジャクソンホール講演

昨日は
[外部リンク] ---- 日本の経験 ----
1999年8月27日・カンサスシティ連邦準備銀行主催シンポジウムにおける日本銀行山口副総裁講演(於 米国ワイオミング州ジャクソンホール)
*原文(英語)は、英語版ホームページをご覧下さい。
1999年 9月28日 日本銀行

をネタにしましたが、こちらの『*原文(英語)は、英語版ホームページをご覧下さい。』を見に行くとさらに渾身の英文講演が掲載されておりまして、まあとりあえずおまいら読んで味噌という感じの講演(ただし英文)でありまする。

[外部リンク] Price and Monetary Policy: Japan's Experience1
Remarks by Yutaka Yamaguchi, Deputy Governor of the Bank of Japan, at a symposium sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City in Jackson Hole, Wyoming between August 26 and 28, 1999.
September 2, 1999 Bank of Japan

でまあ英文も(というかこの文章の場合日本語→英語で作ったのではなくて英語→日本語の順で出来ているでしょと思われます)これまたイイハナシダナーな文章になっているというか、英文作らせると小学生の作文みたいなのになってしまう(英文を書けるとは言っていない)不肖このアタクシが拝読しても何と綺麗に出来ていることかと感心することしきりでございます。

・・・・・・・てな訳でまあそもそも昨日日本語訳読みましたし、茶々入れながら読む感じでもないので、ちょっとだけ引用ってのでお茶を濁しまして皆様におかれましては上記URL先の英文を鑑賞して頂きたいと思うのですがちょっとだけ引用。


・逆さ絵大先生公開処刑のパラグラフ(実際はこの引用部分1パラグラフになっています)

『For all these reasons, policymakers felt that, for their actions to gain public support, they would need absolutely solid evidence of inflationary potential building up. When such evidence finally emerged in 1989, they quickly seized the moment to reverse the policy.』

『Inflation picked up but peaked in 1990-91 at mid-3%. On the basis of the inflation track record, I would conclude that preemptive policy to achieve sustained price stability would probably have been desirable but must have been very hard to initiate.』

と、外部環境(昨日引用したように金融緩和を続けろ的なプレッシャー的なもの)がある中では金融緩和をリバースするためにはインフレが上昇しだしているという「absolutely solid evidence」が必要で、それが出てきたところですかさず引き締めしたので、物価上昇は3%半ばにとどまったのですが、資産バブルの発生崩壊を考えたらもっとプリエンティブに対応すべきであったということになるのだが、それは言うのは簡単だが実際には困難でしたわな、と来まして・・・・・・・・

『Professors Bernanke and Gertler indicated in their simulation results that the BOJ should have raised short term interest rates to 8% in 1988 and even higher in the following years. But all through 1988 inflation was pretty close to zero. I don't see how a central bank can increase interest to 8 or 10% when we don't have inflation at all.』

って英文で「I don't see how a central bank can increase interest to 8 or 10% when we don't have inflation at all.」って言っていまして、日本語訳の方は「このように、物価の上昇が全く見られない時に、中央銀行が金利を8%や10%に引き上げるといったことが、はたしてできるものでしょうか。」って表現していますが、これ英文原文の方がバッサリと斬っている感が強いですな(^^)。



・そういや昨日飛ばしちゃったんですが「勢いの付いた資産市場を止めるのは無理無理無理」という話の部分

昨日は時間も時間だったので(というのは単にアタクシの段取りが悪いだけですが、汗)途中をすっ飛ばして結論というか日本の経験からのインプリケーション(=中央銀行が資産価格自体をコントロールしようとすることが現実的ではない)についての部分からいきなり引用しちゃいましたが、実はその前段も良いことが書いてありますので(てか全編に渡ってイイハナシダナーなのですが)、せっかくですから英文の方で引用してみますです。

『4. Attempts to restrain asset price at later stage would face even greater difficulties. In this regard, market reaction following the BOJ tightening is illuminating.』

現実的ではない、ということを日本の経験から説明するのだ。ちなみに昨日ネタにした日本語訳の方では、「また、より後の段階になってから、資産価格自体を抑え込もうとすることには、さらに困難を伴うように思います。」という所からの部分に以下が該当します。

『The Tokyo stock market shrugged off the first two rate hikes, continued to rise for six more months and started to fall only after the third rate increase. The lag was even longer for the real estate market to peak out. The pattern of implied forward rates indicated the market's conviction that the rising interest rate would be short-lived, presumably for the reasons I have described above.』

引き締め(正常化ではない!)を始めても資産市場が反応しだしたのは一番早い株式市場でやっと3回目の利上げの時からだし、当時の債券市場のインプライドフォワードレート見ても当初は金利上昇プロセスに入ったという認識をしていなかった、というのですからそらもうそうですよねという感じですが、引き締めにおいてこれなのですからまあ世の中エエジャナイカモードになると恐るべしということで。

『This episode seems to suggest that, once the asset market gained momentum, it could take more than gentle strikes to break its neck, for monetary policy would have to be adjusted tight enough to match the enhanced state of expectation.』

日本語訳も分かりやすいのですが英文の言い方の方が迫力あるというか露骨というか。

『A firmly imbedded market expectation of continued low interest rate could take strong actions to be corrected. But, when such expectation begins to change, perceived future risk also begins to grow and the market suddenly starts to fall.A self-feeding process tends to develop between weakening market and increasing risk premium.』

『That is why asset market abruptly collapses when somehow turning point arrives, making "soft landing" difficult.』

テーパータントラムって実際のアクションじゃなくてただのオーラルドリブンではありましたが、そのオーラルですらテーパータントラムとかが起きた訳で、このときに逆さ絵議長は山口さんのジャクソンホールでの講演を思い出したでしょうかねえ、とか思うと感慨深い。

『In fact Tokyo stock market fell by 40% in one year after the peak; the BOJ's business contacts also confirmed in late 1990 an abrupt shift in the tide in the property market. In other words, if monetary policy targeted on asset price in a situation like Japan of ten years ago, the risk would be that, once the gear is reversed, the combined effects of tight money and asset market correction could well turn out to be a disproportionately large pressure on real activity.』

で日本の物語を出して昨日引用した結論の所に行く訳で、つまりはバブルというか金融の過度かつ長期間に渡る緩和期待というのがひとたび強化されてしまってバブルが発生すると対処が困難、ということのお話(昨日引用した所にもありましたように)を実例と共にだしているのですが、そうは言いましてもこの講演から20年が経っている訳で、いまの中央銀行界でこういう経験がちゃんと共有されているかというとまるでそんな気がしない辺りにバブルだヒャッハーとか言いながらも悲しみを感じるアタクシでした、とかっこよく決めてみたつもりですが本当にカッコイイのは山口さんの講演ですな(^^)。

#そういうヒャッハー否定論を言うとデフレ脳とか言われるんでしょうかね

あ、それから夏休み企画これだけかとかツッコまないで下せえ(汗)。
 


お題「NY株式何で下がってるんじゃ?/引き続き輪番雑感/1999年のジャクソンホールで・・・・(夏休み企画)」   2019/08/15(木)08:06:47  
  ええ何ですかねえ、最近は朝起きてPCに向かってニュースを見ると「実はこっちが夢の中で現実世界は別のところにあるんジャマイカ」って思ったりするんですがところで何ですかこのNY株式は???

〇マクラの積りが愚痴大会になったのでNY市場の株安とかいうヘッドラインにつられてみる

[外部リンク] / 05:37 /
ダウ800ドル安、米長短金利逆転で景気後退懸念

『[ニューヨーク 14日 ロイター] - 米国株式市場は大幅安。ダウ工業株30種の下げ幅は2018年10月以降で最大だった。米国債の長短金利が12年ぶりに一時逆転したことを受け、景気後退懸念が高まった。』(上記URL先より、以下同様)

えーっと景気後退懸念が高まって連続利下げ期待が高まると長短金利逆転するのはわかるのですが、「長短金利が逆転すると景気が後退する」ってのは「インフレ2%目標を達成したら現在の社会保障から雇用から財政赤字問題やらの全てが解決する」と言ってるくらいに相関関係が逆の話だと思うのですが。

でもって終値の所だけ引用すると、

『ダウ工業株30種 25479.42 -800.49 -3.05』
ナスダック総合 7773.94 -242.42 -3.02』

ってナンヤソラと申しますか、まあ関税一部先送りとか言って喜んでいると、またトランプ大先生が習近平の顔が気に食わない位の事を言い出してやっぱりさっさと課税とか言い出して梯子外される、ということくらいAIと言えども気が付いて来たということなんですかしら(てきとう)。

つーかさ、たぶん人間様が全面的にやっている頃だったら「こいつの話は話半分で聞いておかないといけなくて、まともに反応すると一々ドテンさせられる破目になる」っての人間様の感性で判断が入ると思うんだが、AIにやらせておくとその時にプライスアクションが起きる→注目すべき発言とかなって過学習のフィードバックループになるんじゃないでしょうかねえ、とか偏見丸出しの発言をしてツッコミを待ってみる。とにかく変にアルゴを狙ったような某日銀の声明文英文バージョンとか、色々と見苦しい動きが散見されてアナクロ現場職人にはよくわからんわという感じではありますな。

・・・・・・・で何で800ドルさがったんですかねえ。


〇ジャパンの追加緩和(するとは言っていない)ですがカーブの曲率なのか金利水準なのか

昨日の雑談の続きなんですけどね。

まあするかどうかはともかくとして、追加緩和オプションで現実的に考えて何をするのでしょうか、みたいな話になると、もう量がどうのこうのってのはそもそも論として80兆円が超空文になっている上に、置物リフレ一派までが金利の話しかしてこないという時点でまー無い話だと思います。さらに申し上げれば、たぶん物価って下がりにくい体質に日本経済は既になっていて、多少の景気の減速(もしかしたら落ち込み)でもそう簡単にデフレモードになるってことは無いと思うの(思うのは個人の感想ですが、先般の展望レポート基本的見解の物価部分の書き方が随分と強気になっているのはそういう背景だと思うの)でして、物価は下がりにくいけど、そうはいっても2%は景気サイクル的にも当面厳しいって中で量の強化みたいな短期決戦は無理だと思うし、塹壕戦で塹壕をいきなり飛び出てバンザイアタックするようなもんだと思うの。

ETFとかREITってのはまあ話としてはあるにせよ、この政策って買入を止めたらいずれ出口ってことにならない物件なので、残高拡大させればさせるほど出口政策が困難になる(多分今でもかなり打つ手なしだと思う)ので、やるやる詐欺の塹壕戦をする中では寧ろフローの買入ペース落とさないとマズイ位ですよね。でもって昨日も申し上げたように、これやったら物価2%が瞬間的に達成して出口ウハウハという訳でもないんですし(ウハウハなんだったらとっくの昔にやっとるわ)。

ということになりますと選択肢は「金利」になるのですが、ここで割と論点になるのはイールドカーブが立つ方が良いのか金利水準が下がらない方が良いのか、という話でございまして、ECBなんかは短期下げて(そもそも長期のコントロールしてないし)あわよくばイールドカーブスティープとか思っている節があるのですが(個人の感想です)、さてジャパンの場合に「短期政策金利の深堀」なのか「長期金利の低下容認」なのかという風に考えた場合に、短期を下げたら(他の条件が同じなら)長期以降の金利が立つとウマーなのではないか、という話がある訳ですな、うんうん。

まあその可能性も勿論あるのですが、そもそも論としてイールドカーブプレイやっている業者とか、債券インデックス対比の勝負をしている年金みたいなファンドとかの場合ってカーブが寝ているよりは立っている方が裁定機会とかあるでしょうなとは思うのですが、ポートみたいに勝負する相手が調達コストになっている場合って、マイナス金利の中でイールドカーブが立っても寝ても知らんがなという世界だと思いますし、横綱効果で10年のキャリーロールダウンが有利とか言われましても、そもそもキャリーが大ネガティブキャリーになっているものに対してロールダウン取れるから突撃しますってのは入り口の段階でかなり無理があると思うの。

てな話もさることながら、短期の政策金利残高付利金利の引き下げ(要するに短期のマイナス深堀)って堂々の政策変更になるので、将来的にこれを戻そうとすると戻すのに物凄いエネルギーを必要とするので、いったん短期のマイナスを深堀すると返らぬ川になってしまうリスクがこれ有りだと思っていまして(個人の感想です)、その点「長期金利の低下方向に関してのみジャンジャン下がるのオッケーオッケー」というのをオーラルでぶっこんでくる(だけだとディレクティブの解釈論になるので現場としてちょっとしんどいというのであればやはりそこはMPMで議論したことにしまして)のであれば、「日銀、長期金利の低下を容認」とかヘッドラインが出てくれるだけの話で政策変更ではないので、ひと嵐過ぎて米国金利がまた上昇したときに何の政策対応もしないで下がった金利が元に戻ってくれるというメリットがあるんでネーノとかそんなことを思ったりもしました。

まあアレだ、どっちにしても今の流れだと超長期の金利って市場ちゃんが緩和打ち止めモードになってくれないと低下圧力が掛かるので、それなら戻すのが大変な短期政策金利水準の引き下げは待った方が良いのでは、と思いますし、どうせ絶対水準がマイナスとかだったらそこのカーブがどうなっていようとも調達コスト見合いの人は買えないでしょうな(個人の感想です)と思うのでありました。

という雑談を頭の中に出てきた言葉を延々と並べてみましたが、ECBとかFEDの出方次第で今後追加緩和トークが盛り上がる(メディア的には暇なのか知らんけど今の時点で緩和トークで手段がどうのこうのゆうとる気もするが)ときに、短期か長期かといったら長期低下の放置プレイというので一発目はお茶を濁しておいた方が良いのでは、と思うという雑談の続きサーセン。


〇ところで金曜は長期輪番ですが

でまあダウがおはぎゃあとかになってしまいましたので昨日一瞬無事に済むかと思いましたけれどもこれは明日の輪番に向けて「オラオラマイナス25bpだぞYCCとの整合性をどう落とし前付けるんだウリウリ」と市場ちゃんがやってくる可能性も出て参りまして、さあ盛り上がって参りました(ってお盆のど真ん中に盛り上がるなよとは思うが・・・・・)という風情。

まあアレです、「1回ならば誤射かもしれない理論」で今週の長期輪番は普通にいつもどおりの額でぶっこんで来て、その後▲30近い10年カレントというのが定着したらさてどうしましょう、とノコノコ考える、というすっとぼけ作戦(ツッコミが来たら「まあ金融緩和政策中なんで緩和効果が高まる分には大きな問題とは思わない」とかいってその場をごまかす)に出そうな悪寒がするのですが、さてどうなるのやら。

ちょっと前でしたら牽制で減額とか牽制で札切る攻撃とかも作戦にあったとは思うのですけれども、ちょっと今の状況だと中途半端な牽制をしても却って「牽制手段もこれで尽きたのであとは金利下がるしかないぜヒャッハー」とかそっちに逝きそうな地合いなので、あまり焼け石に水を入れない方が良い気がしますけどどうですかね(個人の感想です)。


でもってとっくの昔に出ている先月末計数を見ながら一応計算してみたんですけど・・・・・・・・

参考にするものは

[外部リンク] ---- 日本の経験 ----

1999年8月27日・カンサスシティ連邦準備銀行主催シンポジウムにおける日本銀行山口副総裁講演
(於 米国ワイオミング州ジャクソンホール)
*原文(英語)は、英語版ホームページをご覧下さい。

1999年 9月28日 日本銀行

・・・・・・・・ということで1999年ですよ20世紀ですよというお話ですが、先般どこぞで黒田さんが日本の経験がどうのこうのという講演をしておられましたが、そんな話よりも山口泰さん(この「山口副総裁」はちょっと前の副総裁の広秀さんではなくてもっと前の泰さんです)のこの話こそ今のジャクソンホールで行われるべきなのではないかということで以下上記URL先の山口泰副総裁(当時)の講演和訳バージョンを引用するのでありました。

途中から参ります。

『「80年代において、資産市場をより安定化させるような金融政策運営はできなかったのか、また、それによって、90年代の日本経済の調整を、より痛みの少ないものにはできなかったのだろうか」という問いは、今日に至るまでずっと、我々の頭から離れることはありませんでした。そこで私は、この場をお借りして、日本の「バブル」の時代をもう一度振り返ってみたいと思います。』

どう見ても今はパウエル大先生が積極的に金融不均衡を作りにいったり、時々反省するのか急にタカっぽくなったりしておりますな。

『まず、日本銀行が、実際に金融引き締め措置を採った1989年5月よりもずっと早期に、引き締め──いわば「予防的」な引き締め──を行うことはできなかったのかという点について、考えてみたいと思います。こうした措置をとることは、その当時の状況のもとで、果たして可能だったのでしょうか。また、仮にこうした措置を採った場合、資産価格にはどのような影響が及んだのでしょうか。』

うむ。

『80年代後半における日本のマクロ経済環境は、他に例をみないものでした。86年から88年までの3年間、消費者物価の上昇率は、殆どゼロに近い水準にとどまっていました。その一方で、実質経済成長率は、80年代前半の年率4%以下から、この時期には年率5%程度へと高まりました。このような「インフレなき高成長」を支えた主な要因としては、次の3つが挙げられるように思います。』

『(1)プラザ合意後、円が米ドルに対して2倍に増価したという円高の影響が、ラグを伴って表れたこと。

(2)労働市場がきわめてタイトな状況となったにもかかわらず、この時期に生じた労働市場の構造変化が、賃金の上昇圧力を和らげる方向に働いたこと。このうちの主要なものとしては、1)女性の労働市場参入の増加、2)パートタイム労働力への依存の強まり、3)自営業からより近代化された企業形態への労働力のシフト、4)外国人労働者の流入、などが挙げられます。

(3)資金調達が容易な金融環境や低い資本コストに支えられ、企業が活発な設備投資を行い、これが生産性の上昇とユニット・レーバー・コストの低下に繋がったこと。実証分析からも、この時期、全要素生産性の伸びが高まったことが示されています。』

何か「物価が上がらない理由」という中で最近も世界のあちこちで見ているような話が展開されているというのがオソロシス。

『しかし、後から振り返ってみると、こうした優れた経済のパフォーマンスは、やはり持続可能なものではありませんでした。この時期の高い成長が、その後のインフレ率の上昇に結びついていくまでの時間的なラグは、通常よりも長いものとはなりましたが、両者の関係自体が消滅したわけではありませんでした。』

『しかし、高成長とゼロ・インフレの共存状態が続くにつれて、循環的な成長の高まりと、構造的な経済のシフト(トレンド自体のシフト)とを見分けることが、ますます困難となっていきました。』

なるほど。

『将来のインフレ懸念に対する日本銀行の警告も、一般の注意を十分に引き付けるだけの説得力を失っていかざるを得ませんでした。』

まあ昨今では中銀が自らインフレ起きない宣伝に走っている(まあ日本の平成バブルほど高成長じゃないのが救いちゃあ救い)のですが。

『この時期、日本銀行は国際情勢からの制約も受けていました。』

キタコレ。

『87年のいわゆる「ブラックマンデー」の後、G7諸国による政策協調が、「世界経済の安定を確保するため」ということで、再び強調されるようになり、日本の金融緩和継続を求める圧力も、かつてないほど高まりました。このため、日本の金利は歴史的な低水準にとどまり続けるであろうといった認識も広まりました。』

・・・・・・・・・・・・うむ。

『こうした認識は、88年の夏に、米国とドイツが政策金利を引き上げた一方で、日本がこれを据え置いたことにより、一層深く浸透することになりました。この時期、日本のインフレ率はゼロに近い状況でしたので、日本が金利を引き上げなかったことには、それなりの理由があったわけですが、それでも、これは日本が国際協調重視の姿勢を明らかにしたものと受け止められる結果になりました。』

何か段々茶々入れて読む感じではなくなっていますね、ということで引用だけ続けるわけですが。

『さらに、「世界最大の債権国である日本は、世界経済の安定と成長の礎(いしずえ)として、低金利を維持すべきである」といった奇妙な論調が、隆盛をみるようになりました。加えて、金融緩和は、当時のいわば国家的な目標であった「内需拡大を通じた対外黒字の縮小」を達成するために必要なものともみなされました。』

『こうした状況のもとで、当時の政策当局者は、引き締め政策が一般国民に支持されるためには、潜在的なインフレ圧力が高まっているという、極めてはっきりした材料が必要だと感じていました。こうした指標は、1989年になってようやく見られるようになり、政策当局者はこの期をすばやく捉えて、政策を転換させました。』

『その後インフレ率は上昇しましたが、それでも、インフレ率のピークは、90年から91年にかけての3%台半ばにとどまりました。』

アタクシは年寄りなのでこの時代の話は分かるんですが若い衆は他にも調べて状況を勉強してつかあさい。


『このようなインフレ率の実績を踏まえると、おそらく、持続的な物価安定を達成するための予防的な政策運営を行うことが望ましかったのだろうとは思いますが、同時に、現実にそうした政策をとることは、きわめて困難であったに違いないとも思います。』

そしてここでいきなり見せ所が登場するので目ん玉かっぽじって読むべし。

『つい先ほど、Bernanke教授とGertler教授は、シミュレーション分析をもとに、日本銀行は88年中に短期金利を8%に引き上げ、その後もさらに引き上げていくべきであったと指摘しておられました。』

逆さ絵キタコレ!!!!!!

『しかし、88年を通して、インフレ率はゼロ%近くで推移していました。このように、物価の上昇が全く見られない時に、中央銀行が金利を8%や10%に引き上げるといったことが、はたしてできるものでしょうか。』

どう見ても公開処刑です本当にありがとうございました。

『また、仮に、金融引き締めがより早いタイミングで、理想的な形で実施されていたとしましょう。これは、経済成長率や設備稼働率、インフレ率などに対しては、下向きの力として働いたであろうと考えられますが、資産価格にどのような影響を及ぼしたかを推し量ることは、それほど簡単ではありません。』

うむ。

『金融引き締めの資産価格への影響は、その時々の状況によって変わってくると考えられます。例えば、楽観的な見方が広がっていく過程で、早めの金利引き上げがこうした見方を冷やす方向に作用し、これによって、人々が先行きの潜在的なリスクに対して通常通りの注意を払うようになれば、資産市場もこれに沿った反応を示すことになるでしょう。』

『しかし一方で、人々の自信がすでにかなり強まってしまっている状況--ブラックマンデーのショックからすばやく立ち直った88年の日本は、まさにそうした状況であったかもしれません--では、早期ではあるが穏やかな金融引き締めは、インフレなき高成長が「永遠に」続くのではないかといった人々の意識を、かえって助長することになっていたかもしれません。』

なるほど。まあ異論はありそうだが。

『こうした場合には、リスクプレミアムが一段と低下し、金利引上げの効果を相殺してしまうことが考えられます。こうしたリスク・プレミアムの低下によるプラス方向の効果と、金利上昇によるマイナス方向の効果の、どちらが大きいのかは一概には言えません。むしろ、早期かつ緩やかな金融引き締めであれば、資産価格を一段と上昇させる結果になっていた可能性も考えられなくはありません。したがって、資産価格への影響について、この場で性急に結論を導き出すことには、私は慎重でありたいと思います。』


『また、より後の段階になってから、資産価格自体を抑え込もうとすることには、さらに困難を伴うように思います。このことは、日本銀行の引き締め措置に対する資産市場の反応を振り返ってみても明らかです。』

ということでお話は続くのですがちょっと飛ばしまして一応の結論らしき部分に参ります。


『これまで私は、なぜ資産価格自体をコントロールしようとすることが現実的ではないのか、日本経済の例に則して述べてきました。ただ、同時に、金融政策と80年代の資産バブルとの間にどのような関係があったのかを、きちんと整理することも重要だと思います。金融政策は、少なくとも資産市場の行き過ぎを助長しないといったことはできるようにも思うからです。』

>金融政策は、少なくとも資産市場の行き過ぎを助長しないといったことはできるようにも思うからです
>金融政策は、少なくとも資産市場の行き過ぎを助長しないといったことはできるようにも思うからです
>金融政策は、少なくとも資産市場の行き過ぎを助長しないといったことはできるようにも思うからです

(;∀;)イイハナシタ゛ナー

『そこで私は、資産バブルの生成に「期待」が大きな役割を果たすことを踏まえ、金利水準や量的指標の伸び率それ自体よりも、よりバブルそのものに関連の深かった問題として、次の2つの点についてお話ししたいと思います。』

ということであるのが、

『まず第一に、当時の金融政策は、低金利が永久に続くといった非現実的な見方が広がっていったことを、結局のところチェックできなかったということです。』

『第二に、先行きのリスクに対して、日本銀行が継続的かつ首尾一貫した警告を発していくことが、有益であっただろうと思います。』

ということでして、中の説明はまあURL先を読んでちょと思うのですが、今のこの何かよくわからんけど予防的措置で金融緩和合戦とかやっていたらその影響が出てきた金利市場の動きから変な先行き弱気が出てくるとかいうギャグのような展開になっていて、もはや何が何だかという複雑骨折の金融政策にグローバルになっているという今こそ、資産価格と金融政策という論点をもうちょっと考えて頂きたいものだし、ジャクソンホールでそういう話してくれよとは思うのですが、残念ながら時代はそっちの反対側に向かっているわなあ、とか何とか思うのでありました。

#ということで夏休み企画その1みたいな物件でございました
 


お題「市場が動くので市場世間話備忘メモと夏休み虫干し企画でパウエル会見(すいませんすいません)」   2019/08/14(水)07:52:05  
  マクリ大統領のマクリ不発ってかガハハハハハ(赤競を片手に耳に赤ペンを挟みながら)。
[外部リンク] Maki、Aline Oyamada
2019年8月13日 10:12 JST

まーデフォルト大会の常連出場校の古豪オブ古豪アルヘンティーナ様ですので毎度おなじみという所(ちょっと前からIMFがどうのこうのだの色々とアレな話はありましたな)ですが、2年前に100年債発行とかアレは何だったのかと小一時間問い詰めたい(バクチ気分で買うというんだったら有りでしょうけどねえ・・・・・)。

〇何か色々と動いているので出遅れていますがニュースクリップ備忘録と追加緩和手段雑談

・新興国ドミノのメモ(出遅れ)

アルヘンちゃんですが、
[外部リンク] Ponczek
2019年8月13日 10:15 JST

・・・・・って48%下がって「2番目」ってのが貫禄のアルヘンクオリティですが、よくよく考えてみたらアルヘンティーナちゃんがどうなったからと言って国際金融市場に何か連鎖が起きる(この前100年債出してたけど所詮は30億ドルとかだし)話しでも何でもなくて、なんか新興国利下げドミノとかと一緒に出てきたもんだから一緒にネタになっているだけではなかろうかという気もだいぶする(現に大統領選挙前から泡吹いたりIMF支援が入るとなったりとかであばばばばーだったのですが市場に影響ないと思ってたからノーマークでしたわアセアセ)のですが、まあこういう時はこういうもんという事で。

しかしまあクレジットものってのは大体「やらかし癖のある発行体(債務者)はいずれやらかす」というのが経験則として思いっきり効く訳で、仕振りという観点は重要だわとか思うのですが、それを綺麗に言うとクレジットヒストリーで分析ですかそうですか。

香港ちゃんはご案内の通りで
[外部リンク] 株価大幅下落 米中貿易摩擦と抗議活動の混乱懸念
2019年8月13日 19時46分

こちらは経済とは別件の話でこれまた前から話が続いていてる話ではあるのですが、段々抗議活動が本格的というか何というかになっているので、ここもとの新興国利下げ合戦と一緒のネタになってしまって政治ネタという感じですか。

あと新興国じゃない扱いだけどイタリアの政局とかまたあばばばばーかよという感じですが、まあそんなこんなで米中貿易ドンパチやっている間にFEDが利下げするとか言っているうちにだんだん話が洒落にならなくなっているの巻という感じではございますな。

・という中トランプ先生毎度の腰砕けキタコレ

これはクソワロタ。
[外部リンク] / 23:30
米、対中追加関税を一部延期 パソコンや携帯電話など

『[ワシントン/香港 13日 ロイター] - 米通商代表部(USTR)は13日、9月1日に発動予定の中国製品に対する10%の追加関税のうち、ノートパソコンや携帯電話など一部製品への発動を延期すると発表した。』

『USTRは声明で、「コンピューター、ビデオゲーム端末、一部の玩具、パソコンのモニター、一部の履物や衣料品」などに対する関税措置の発動を12月15日まで延期すると表明した。また、これとは別の製品群も「安全性や国家安全保障」などの観点から除外されると明らかにした。』(上記URL先より、以下同様)

ナンジャソラ。

『発表を受け米国市場ではハイテク株中心に買いが膨らみ、ダウ平均株価.DJIは一時500ドル以上値上がりしたほか、アップル(AAPL.O)株は5%超急騰した。また為替市場ではドルが対円JPY=で1円近く上昇し106円台前半での取引となった。』

いやー凄い反応ですなあ(棒読み)。

『トランプ大統領は記者団に対し「一部関税の影響が米消費者に及ばないよう、クリスマスなどの年末商戦に配慮し決定した」と述べた。』

関税の影響が及ばないようって消費者に及ばない関税だったら制裁の意味がないんですがおじいちゃん大丈夫ですかという感じですが、要するに株が下がりだして、おまけに金利が下がると世界経済不安を反映した金利低下だから株が下がるとかいう話になってきて、パウエルの公開処刑をしても株価維持にならないという事になってきたから調子に乗って放火しまくったら燎原の火のごとく大火になってきたから火消しに走ったというパターンでございまして(個人の妄想です)、まあこういう動きを見ればわかりますように、FEDが利下げをして株価が維持されるとアホウのパツキンヅラは調子に乗って世界に喧嘩を売って放火して回るだけなので、FEDも緩和緩和言わないで、もっと淡々と「経済物価情勢と先行きの経済見通しを検討しながら適宜適切な対策を行う」とオートリバースのカセットテープのように話をしていれば良いのに、一々余計な事をいうからこういうことになる。

まあいずれにせよ、今回はちょっと延焼速度が速くて火消しが遅れましたが、どうせトランプって最終的に米国を燃やしながら中国を燃やしてこっちも手傷を負うがあっちを殲滅するとか、そんな根性は無いのは今までのパターンからして見え見え(寧ろそういうの民主党大統領の方が信奉するドグマみたいなのがあるパターン多いと思うのよね)だから、最終的には落ち着くところに落ち着くとは思うのですが、とは言え火を振り回してファイヤーダンスショーをしているのがトランプだけにうっかり大火災になるリスクはあるので市場がこうなるのも致し方なしの面はあるでしょうな、うんうん。


〇てな状況の中債券市場が一番頭に血が上っているのではないかという気がするのだが

昨日の円債ちゃんはご案内の通りのヒャッハー相場。
[外部リンク] / 15:14 /
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は高値引けで続伸、長期金利は-0.235%に低下

『<15:05> 国債先物は高値引けで続伸、長期金利は-0.235%に低下
  
国債先物中心限月9月限は、前営業日比18銭高の154円91銭と続伸。高値引けとなった。10年最長期国債利回り(長期金利)は同1.0bp低下のマイナス0.235%。米中貿易摩擦の長期化懸念に加え、連休明けのマーケットでは、新興国不安が広がった。香港やアルゼンチンなど海外で政治的緊張が高まっており、マーケットでは「質への逃避」が起きている。』(上記URL先より、以下同様)

とまあそういう後講釈になっていますけれども、一方でドル円って昨日はなんだかんだ言って105円前半での推移だったりしましたし、株価もトピックスの終値が昨年年末割れとかゆうておりましたが所詮その程度の話になっている中、円債様は驀進するということでございまして、パウエルだトランプだ新興国利下げだで、しかもNZや豪州はまだ金利下げ余地があるのに今から非伝統的政策だのマイナス金利だのとかいう話をおっぱじめるという始末で、どうも債券の人たちが盛大にラリっているのではないかという感が拭えませんな。

でまあロイターさん中々気が利いてよろしゅおすな(ぶぶ漬けモードではない)と思うのは、昨日のこの最終の市況ニュースの所ではコメントばっかりやたら取っていまして、なんかまあ一々晒し引用するのもなんですけれども、一歩引いて読むとおまいらちょっと頭に血が上ってないかという感じのするコメントの勢いを感じる訳ですが、たぶんタマが飛んでる最前線においてはこんな雰囲気なんじゃないですかねえ、などと冷静な振りをして格好をつけておりますが、そんなアタクシも十分にラリっていると思いますので人の事は言えないんですがね。

現物のお値段のコメントが無いのでその下にあるトレードウェブの気配の方を引用しますが、

『 TRADEWEB                
     OFFER  BID   前日比  時間
2年   -0.29 -0.283  -0.016  15:03
5年   -0.321 -0.314  -0.014  15:02
10年  -0.241 -0.234  -0.016  15:02
20年   0.069  0.076  -0.025  15:02
30年   0.18  0.187  -0.038  15:04
40年   0.206  0.214  -0.037  15:02』

10年は▲0.235%とかあと1.5毛ですから先物155円乗ってちょっとあれば夢(といってもただの悪夢だが)の▲0.250%になる訳で、今週金曜日の長期輪番に向けて2営業日あるのでワッショイとか思ったのですがトランプが惜しくも(不謹慎)腰砕けになってしまいましたのでさてどうなるか(いきなり向こうの今晩すなわちこっちの朝に「そうは言ったがやはり中国はケシカラン」とか言い出しかねないツイ廃ジジイなだけに・・・・・・)といった風情ではありますな。

でまあその10年もそうなんですが、超長期ェ・・・・・という所でして、金曜の引けの時点で20年10割れとか言ってたら7.5だの7だのとかいう動きで、こっちはYCC関係ないし、そもそも日銀が輪番減額してもヒャッハーだし、10年の▲23とかそんな水準買えるかヴォケとなってじゃあイールドを潰す方向にとかになるとまーた驀進するのかと思うと頭が痛いですが、おそらく20年マイナスで30年のゼロ金利も待ったなしとかいう位になってからが本物のアレ相場を見せてくれるんでしょうなあ(個人の感想です)とか頭がクラクラしております。


・ちょっとだけ追加緩和手段雑談

しかしまあ何ですな、これ追加緩和手段って言ったって、どうせ2%に直ぐに行かない(おまけに携帯電話要因も控えていますな、あれ自体は携帯電話料金下がったら他の消費に流れるだけだと思うので経済には無問題だし表面的には下がるけどそれがデフレのトリガーになるとか毛ほども思ってないですが)という状況の中では、何をするにしたって長期塹壕戦になる訳ですが、まあそうだとすればここでぶっこむのは無害無益な手段しか無かろう(金融政策ぶっこんで2%が早期達成できるならそれを有害であろうとぶっこめば良いのだが、結局何やっても金融政策単独で2%早期達成は無理、という位の認識は(公式には認めないけど)もっている筈(一部のジンバブエは除く)なので)となりまして、まあ昨日も徒然に考えてみたのですが、「フォワードガイダンスの期間を延ばす」ってのは順当な無害無益案件ですが、これだけで市場が許してくれるかという問題がありますな。

という訳でこの際ヤケクソでやるなら「YCCの10年金利の低下方向の下限撤廃」というただの現状追認になるんですが、どうせ今は金融緩和政策を行っているんだし、緩和方向にオーバーシュートする分には細けえこたあいいんだよ!ということにして(リバーサルレートの話はこの際目をつぶる、というかそもそも政策のロジックに厳密に組み込んでいる話ではないので知らんぷりしておけばヨロシ)、声明文の長期金利目標のところの脚注あたりに「なお、経済物価情勢に整合的な形で市場金利が低下する場合は低下を容認する(あるいは低下を止めることはない、とかなんとか)」とか言うのを入れて、金利低下の場合は放置(上昇の場合については止めればヨロシアル)ということにしてしまってエエンチャウノとかヤケクソの案を考えていたりした昨日の昼下がり。

まあどうせレンジの20ってのも総裁会見でのオーラルの話(会見要旨には文章で残っておりますけれども)だし、その20も多少の一時的ぶれはオッケーって言ってるんで、低下容認に関してはそれこそ脚注位で十分だと思うの。まあそうじゃなかったら変動幅30にするとかいうのもあると思いますが、どうせ30にするならニバイニバーイを思い出して40にすれば良いじゃんとかそんなことも思いましたが、既に30の時点で長期金利とは言え上下60もあってそれをYCCと言うのかと小一時間という話になる中で、2倍2倍で40とか言ったら上下80になりますけんさすがに何がYCCなのかという話に・・・・・・・・・(--;

という位しか発想が貧困なので思いつかないのですが、まあどういう策を練るのか、とは言いながら債券市場が▲30まで突っ込んでいって日銀を煽りに行くとか、為替が100円割れに突っ込んでいくとかにならない限り(なお前者の場合は別にYCCの手前を無視すればどうでも良いが後者の場合はさすがに何かやらざるを得ないでしょう)やるやる詐欺の塹壕戦で粘りまくるとは思います(個人の感想です)。



〇夏休み虫干しネタで超いまさらジローのパウエル記者会見(の最初の方だけで明日以降に続く)

と言ってもアタクシは夏休みではありません。

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference July 31, 2019

さすがに今見たらFINAL版になっていました(超大汗)。まあ多少鑑賞してみましょう。

・利下げの理屈が苦しいの何の

というかまあ全部の質疑がそういう小見出しになると思うのですが、まあ理屈が相当苦しいですわなとしか申し上げようがない。

トップバッターの質問。

『JEANNA SMIALEK. Hi, Chair Powell. Jeanna Smialek with the New York Times. Per your statement here, I guess the question is, is there any reason to believe that a 25 basis point cut is going to be sufficient to expediently return inflation to your 2 percent target? And, if not, what are you going to be looking at to convince you that you need to cut rates again? What is the hurdle rate there? 』

えーっと、25bp下げてるんですがそれで2%達成に十分なんですか、とかそういう定量的な質問をされると何せ今回の利下げにそういう理屈は無い(フィリップスカーブがどうのとかGDPギャップに対する感応度がどうとかそういう定量的な話は無くてエイヤーでやっているので当然)からどう答えるんでしょうね。

『CHAIR POWELL. So I think you have to look at not just the 25 basis point cut, but look at the Committee’s actions over the course of the year.』

これはひどい。

『As I noted in my opening statement, we started off expecting some rate increases, we moved to a patient setting for a few months, and now we’ve moved here. I think what you’ve seen over the course of the year is, as we’ve moved to a more accommodative policy, the economy has actually performed just about as expected with that gradually increasing support.』

年初は金利引き上げの方向で動いていたのがペイシャントになって今回利下げになった、というのを見ると物凄い勢いで緩和なのであって、25bpしかしていないとかそういう事ではない(キリッ)っていう説明はさすがに無理矢理にも程があるんですが、以下この説明を何度も繰り返しているのがとにかく酷い。

『And I think-I wouldn’t take credit for all of that, but I do think that increasing policy support has kept the economy on track and kept the outlook favorable.』

そうやってスタンスを緩和方向に進めていくことによって経済のサポートができた、だそうな。

『In terms of the rest of your question, the Committee is really thinking of this as a way of adjusting policy to a somewhat more accommodative stance to further the three objectives that I mentioned: to insure against downside risks, to provide support to the economy, that those factors are-where factors are pushing down on economic growth, and then to support inflation.』

3つの理由で政策のアジャストメントを行いましたってんで、ダウンサイドリスクへの保険、経済へのサポート、物価へのサポートってことですが、

『So we do think it will serve all of those goals, but again, we’re thinking of it as essentially in the nature of a midcycle adjustment to policy. 』

ここは言い方が良くなくて、「a midcycle adjustment to policy」ってどっち方向へのアジャストメントのサイクルの真ん中なのよというのがよー分からん、まあ本人は今後も緩和度合いを調整するでしょうって言うつもりだったと思うのですが、これだとここでおしまいでそのうち元に戻すのか、今後も下げるのかがよーわからんという感じですが、ご案内のヘッドラインにされてたコメントとかにあったように連続利下げサイクルとは言いたくなかったというのは分かるのだが、だったらスパッと50下げて「しばらく様子見」と言った方が綺麗だったような気がしますけどねえ。まあ元々理屈が無いからシャーナイのだが。


でもって次の質疑。

『MICHAEL MCKEE. Michael McKee from Bloomberg Television and Radio. There’s a perception out there that perhaps, in this case, the Fed is something of a hammer in search of a nail, because the latest consumer spending reports, as you suggested, don’t seem to show any kind of demand problem in the U.S. And when you look at mortgage rates, auto lending rates, they’ve all come down. And so, wondering exactly what problem lower capital costs will solve. 』

直近の経済指標悪くないし、貸出金利、モーゲージとか自動車ローンとかの金利は下がっているんですが、この利下げで一体あんた何をサポートしようというのでしょうかとはこれまたイヤミな質問。

『CHAIR POWELL. So, you’re absolutely right.』

は?????

『The-the performance of the economy has been reasonably good. The position of the economy is as close to our objectives as it’s been in a long time, and the outlook is also good.』

なのに何で利下げする??

『What we’ve been monitoring since the beginning of the year is, effectively, downside risks to that outlook from weakening global growth, and we see that everywhere: weak manufacturing, weak global growth now, particularly in the European Union and China.』

『In addition, we see trade policy developments, which at times have been disruptive and then have been less so, and also inflation running below target.』

ダウンサイドリスクとインフレがやや低い事を挙げていまして、

『So we see those as threats to what is clearly a favorable outlook, and we see this action as designed to support them and keep that outlook favorable. And, frankly, it is a continuation of what we’ve been doing all year to provide more support against those very same risks. 』

そのリスク対応だよ、というリスク対応って何だよという説明になっています。だったらそれこそプリエンティブに50下げて一旦打ち止めの方がスマートだったんではなかろうかと。

とか思ったら追い打ち来ました。

『MICHAEL MCKEE. But the follow-up question is, how does it do that? How does cutting interest rates lower-or, how does cutting interest rates keep that going, since the cost of capital doesn’t seem to be the issue here? 』

追い打ちに対してパウエルセンセの答え。

『CHAIR POWELL. You know, I-I really think it does, and I think the evidence of my eyes tells me that our policy does support-it supports confidence, it supports economic activity, household and business confidence, and through channels that we understand.』

つまり・・・・・・・

『So it will lower borrowing costs. It will-and it will work. And I think you see it. Since-you know, since we noted our vigilance about the situation in June, you saw financial conditions move up, and you saw-I won’t take credit for the whole recovery, but you saw financial conditions move up. You see confidence, which had troughed in June-you saw it move back up. You see economic activity on a healthy basis. It just-it seems to work through confidence channels as well as the mechanical channels that you are talking about. 』

緩和スタンスに舵をきったからこそコンフィデンスが上がり、ファイナンシャルコンディションが良くなったので、最近の指標も良くなっている、という気合理論になってまいりましたが、だったら様子見してればエエジャンとか思う訳で、それに対するツッコミがあるのですが時間が無くなったので(すいません)続きは(相場が何もなければ)明日ということでご勘弁ください。

#一々相場が動くので夏休み企画が進まんのですがががががが
 


お題「輪番ツイスト(逆ツイスト)したのに盛大にブルフラットとな/今更ネタの総裁定例会見」   2019/08/13(火)08:43:35  
  ツイッター廃人のせいで今週も理屈もへったくれもなく動く相場に
なるのですか・・・・・・・・パツキンヅラからツイッター取り上げろよ。

〇2か月連続でツイスト(というか逆ツイスト)輪番を実施とな

金曜日のオペオファー
[外部リンク] 4,000 2019年8月13日 
国債買入(残存期間3年超5年以下) 3,600 2019年8月13日 
国債買入(残存期間10年超25年以下) 1,600 2019年8月13日 
国債買入(残存期間25年超) 400 2019年8月13日

ということで、
1-3年:3800→4000
3-5年:3800→3600
10-25年:1800→1600
25年超:400→400

なのですが、7月の頭にもツイストを行っていたので、そこから考えると、
1-3年:3500→3800→4000
3-5年:4000→3800→3600
10-25年:2000→1800→1600
25年超:400→400→400

ということで2か月で中期を全部で100増やして超長期を全部で400減らしているのですが、ゆうて月3回ですから純粋な額で言えば月900億円にしかならずにもう量は減らしにくいというのが良く分かる話ですなという所ではありますな。

つーても市場から吸収するデルタという意味では超長期減らしているし中期だってしらっと1-3と3-5がひっくり返っているのですから市場から吸収するデルタってこの2か月で着実に減らしていて、超長期の買入は着実に減っているんですけれども、まあ市場ちゃんがどう反応しているのかはご案内の通り。

ということでロイターさんから。
[外部リンク] / 15:37
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は最高値更新で引け、長期金利は-0.225%に低下

『 <15:17> 国債先物は最高値更新で引け、長期金利は-0.225%に低下

国債先物中心限月9月限は前営業日比32銭高の154円73銭と続伸して取引を終えた。一時154円74銭まで上昇し、中心限月ベースとしての過去最高値を更新した。中期・超長期債対象の日銀による国債買入予定額が修正されたもの、小幅な減額にとどまった
ことから、円債のサポート材料となった。』(上記URL先より、以下同様)

「小幅な減額にとどまったことから円債のサポート材料」とかもう理屈は後付けという感じが満載ではありますが、そりゃまあツイ廃がリスクオフネタを断続的にぶっこんでくるわ、新興国は金融緩和ドミノだわ、政策金利が1%の国がマイナス金利とか言い出すわ
とか、この暑さで頭のネジ外れている(なおマイナス金利とか言ってる中銀は南半球なので夏ではないと思われる)のかと小一時間という雰囲気の中、「今回も結局ツイスト(というか逆ツイストというか)を小幅に行う程度ということは輪番の減額が限界になっている」とか、「そもそも超長期は買入が少ないので減額しても需給にさほど響かない」とか、そういうマーケットトークになってしまってブルフラットヒャッハーということになる訳ですな、南無阿弥陀仏。

まあ何せ輪番オファー出て反応したのかと思えば先物もしかしたら1銭くらい下がっていたかもしれませんけれども、その後は先物上がるわ後場になったらさらに怒涛のガブリ寄りでホイホイと上がるわとなっておりましたし、輪番でツイストしているのに見事にそれの逆にブルフラットするとか、まあこの市場環境だと焼け石にウォーターなので致し方無しではあるのですが、何か7月にやった時にも輪番減らしてツイストなのに相場はホイホイブルフラットだった筈なので、その時に既に「あの程度のオペ上げ下げは市場の勢いには勝てん」という評価になっていたという話になるんでしょうかね(個人の感想です)。

『10年最長期国債利回り(長期金利)は前日比3.0bp低いマイナス0.225%。「7年と10年ゾーンのスプレッドがスティープ化しており、スプレッドを意識した買いが入ったようだ」(外資系証券)との見方が出ていた。』

というか先物独歩高の修正でしょ単に。

『現物市場では、超長期ゾーンの金利低下圧力が強まった。新発20年債利回りが前日3.5bp(原文ママ)低い0.095%と、節目の0.1%を下回った。「銀行勢による買いが入っているようだ。10年ゾーンからの入れ替え需要もみられる」(外資系証券)との声が聞かれた。新発30年債は同4.0bp低い0.220%。新発40年債利回りが前日比5.0bp低い0.245%。いずれも2016年7月以来の低水準となった。』

ということでブルフラット続くの巻となっていまして、アチャーというか何というか、マイナス金利深堀でも織り込んでいるのかよという感じではありますが、まー海外が追加緩和だ何だと言いまくるこのご時世の中では勢いでホイホイやってしまうんでしょうけれども、20年が10bp割れとか30年が20bpとかちょっとさすがにそれはどうなのよとは思うのですが(個人の感想です)、無駄に勢いがついているので理屈とか言ってる場合じゃないのが何とも(大汗)。

・・・・・という訳ですが、今週金曜日には満を持して(かどうか知らんが)10年の輪番がある訳でして、10年が▲22.5bpということであと2.5bp金利が下がれば「四捨五入して▲30」のラインに到達する訳でして、この時にYCCの手前放置プレイが出来るのか、というのが楽しみだしもうこうなったらヤケクソなので木曜の引けには是非▲25逝ってもらって金曜は寄りから堅調プレイという相場をやって頂きたいところではあるので、月初に計数出てるのにアップデートしていない本年と来年の国債買入残高増加見込み(まあそんなにぶれませんけれども)を見つつ、さて減額できるのかどうかというのを確認したいと思いますが、80兆円は兎も角として、まさかオーバーシュート型コミットメントとかテキトーに量の人たちの顔を立ててぶっこんだ(という建付けには公式にはなっていないので念のため)コミットメントがここに来てYCCの足かせになるとは予想外の展開というお話ではありますな。

などと煽ってみても金利がこれだけ下げられるとそっちの脱力感の方があってあまりワクワクしないんですけど正直言って(涙)。


・ところで短国3M

中短期だって金利がホイホイ低下しているのに短国と来たら・・・・・・
[外部リンク] 価格競争入札について
  
(1)応募額 12兆6,502億2,000万円
(2)募入決定額 3兆5,142億6,000万円
(3)募入最低価格 100円02銭3厘0毛(募入最高利回り)(-0.0932%)
(4)募入最低価格における案分比率 60.0184%
(5)募入平均価格 100円02銭4厘4毛(募入平均利回り)(-0.0989%)

・・・・・・・ということで、まあここだけは足元の資金需給を綺麗に反映した数字になっているようでして、先週は短国買入をいつもよりも多く実施したのですが、単純に資金需要の問題だとは思うのですが結局入札はまた▲10bpよりも高くなってしまいましたな。

短国買入増やして長期減額とかいうハイパーな手段はなくはないんですけれども、短国ってそう累積的に買入を増やせるものではない(以前MB目標と長期国債買入残高拡大目標に差分があった時に短国買入その他の短期オペで帳尻をしていたら短国市場がマイナス金利導入どころか付利10bpあったのにどマイナスに特攻して短期の資金運用があばばばばーとなったのはご記憶に新しいかと思ったのですがもう新しくないですかそうですか)ので、まあそんな訳には行かない(うっかりそんなのやって長期金利の下げが止まらないと悲劇あるいは喜劇になるので)でしょうなと思いますし、それよりもせめて担保需要とかのためにも短国位は残してつかあさいとか思う(とは申しましても担保需要って常にあるものなので、需給がぶれてまた短国が品薄になるリスクとか考えたらそんなに3Mでグルグル回すのもどうなのかという感はあるでしょうなあと思います)のですけれども、まあどういう事になるんでしょうかね、というメモだけでした。


〇ダシガラにも程がありますがネタにするの忘れていた(訳でもないが)ので黒田総裁の決定会合後会見から(すいません)

今更にもほどがありましてすいませんすいません。
[外部リンク] 今回の金融政策決定会合は、アメリカ、ヨーロッパを含めて、世界の中央銀行が利下げや緩和の姿勢を示す中で開催となりました。海外経済の下振 れリスクが大きく、モメンタムも力強さに欠ける中にあっては、日銀も追加の 対応をするのではないかというような注目も集まっておりましたが、今回の政策決定において現状維持でも十分だという判断に至ったポイントについてお聞かせください。』

『先程、総裁が言及された、モメンタムが損なわれる惧れが高まる場合には躊躇なくというような、これまで会見で何度かお示しされた考え方だと思 いますけれども、この今回のタイミングでこれを公表文に盛り込んだ、明文化 したということは、日銀としても金融緩和には積極的であるというようなことを内外に示す狙いもあるのかどうか、その辺りについてお聞かせください。』


この回答が(質問まあ2つといえば2つだけど実質1つですわな)1ページの長広舌。

『(答) まず、日本銀行も含め、どの国の中央銀行も、それぞれ自国の経済・ 物価の安定を実現することを目的として、それぞれの置かれた状況に応じて、最も適切な政策運営に努めているということです。』

というのは言い訳の枕詞であるのは万国共通です、覚えておきましょう。

『わが国の経済・物価情勢を みますと、下振れリスクに注意が必要なことは事実ですが、先行きも、経済は 緩やかな拡大を続け、2%の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されるとみています。従って、政策運営としては、現在の強力な緩和を粘り強く 続けることで、需給ギャップがプラスの状態をできるだけ長く持続し、「物価 安定の目標」に向けたモメンタムを維持することが重要であると考えているわけです。』

これマジで思うんだが「モメンタムが維持されている」というのって何か上手い屁理屈考えて引っ込めないとイカンと思うの。つまり日銀の説明だと「モメンタム=需給ギャップと期待インフレ」ということになっているのですけれども、需給ギャップだけで見たらもうかなりの期間において1%以上のプラスというそこそこ大きな状況を継続している訳でして、そういう状況が続いているのに物価が上がらん、という事実があるのに何で物価上昇のモメンタムなのかと小一時間な訳でして、だからそれは分かったが何で物価が2%に行くのかという話が「そのうち行く」だとこういう時に無理が出てくると思うし、ここから追加緩和とかフォワードガイダンスの長期化以外の策を取ればマイナスな政策しか出てこないのに、モメンタムの勢いが怪しくなりそうだから追加緩和、と逝かざるを得なくなると思うの。

それよりもですな、今回の展望レポートって展望レポートをネタにした時にも申し上げましたが、実を言えば「物価が下がりにくくなっている」というのをわりとちゃんと説明していて(なお全文を見た方が良いと思うのだがそれも今週のネタですかね)、確かにまあ(今度の携帯料金に関する部分はあるにしても)物価って下がりにくくなっているなあとは体感的にも思う所でありまして(その割にアタクシのおちんぎんも可処分所得もいや何でもないです)、2%の早期達成というのをほぼ諦めているにしても看板(政府との共同文書)の中に残っているので、その流れから「モメンタム」という誰がどう見ても「勢い」としか読めない言葉を使って説明しているんですけれども、これを何かの形で取り下げて(官邸だって別に今2%早期達成できないけど2%を目指して長期的に頑張ると言って怒りはせんじゃろうよ、と思うんだが)、むしろ「物価が下がりにくい状況を維持する」という話、つまりモメンタムなのではなく、デフレになりにくい環境を作ることによって、その先に安定した緩やかなインフレを維持しながら経済物価が順調に推移する姿がある、みたいな理屈にしないと、どうしてもこういう環境の時に無理な追加緩和をしてしまし、だからこそのマイナス金利になっているのですが、このマイナス金利以上に追加するとか明らかに悪なので「モメンタム」という理屈を出さないようにならんのかね、とは思うのであります、面目玉的に難しいことかも知らんけど。


と、余計なアタクシの話が入ってしまいましたがその続き。

『そのうえで、このところECBやFRBが政策スタンスを修正してい る背景には、世界経済の不確実性の大きさがあると思います。また、海外の中央銀行が金融政策運営に何らかの変更を行うと、国際金融市場あるいは世界経済に影響を及ぼす可能性がある点にも、もちろん留意する必要があります。』

国際金融市場というのは為替(や株価)の話でして円高警戒ということでしたが、この会見の時にはまあ無事でしたけれども、まさかの新興国とツイッター廃人のパツキンヅラに煽られて円高に足もとなっているというのが何とも。

『日本銀行としては、公表文にも明記したように、海外経済の動向を中心とした経済・物価の下振れリスクを十分注視して、「先行き、『物価安定の目標』に向けたモメンタムが損なわれる惧れが高まる場合には、躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる」方針を明らかにしたわけです。』

会見のこの後でも言っていますが、今までは「顕在化したら検討」だったのでやる気を見せた、だそうですけれども、そもそも顕在化って言ったってモメンタム自体が需給ギャップと期待インフレというリアルタイムで正確な計測が出来ない(というか事後的にも推計値になるわな)ものなので、鉛筆舐め舐めなのは変わらん。

『経済の見通しについては、公表文および展望レポートの政策委員の見通しのリスク分布からお分かり頂けるように、海外経済の動向を中心に下振れ リスクの方が大きいと判断しています。また、物価については、物価固有の不確実性に加え、経済の下振れリスクが顕在化して物価に影響を与える可能性にもこれまで以上に留意が必要な情勢にあると判断しています。こうした情勢を 踏まえますと、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれるリスクの顕在化を未然に防ぐために必要と判断する場合には、躊躇なく、政策対応を行う方針であるということを更に明確にすることが適当と判断して、その旨を公 表文にも明記することとしたわけです。』

ほぼお経ですなお経。

『従来、私は、モメンタムが損なわれるような場合には、躊躇なく、追加緩和を検討すると申し上げていましたが、今 回は、更に一歩進めて、モメンタムが損なわれる惧れが高まった場合に、躊躇 なく、追加緩和を行うと申し上げ、より明確に日本銀行としての対応方針を示したということです。』

ということで「一歩進めて」ということなのですが、元々オーラルで総裁が言ってた話は確かにそういう表現だったから一歩進めているのはその通りではあるのですが、当初の時点で聞いている方は「当然ながらヤバそうだと思ったら追加緩和する(キリッ)」とブラフをかましているだけだろ、と思っている人と、追加緩和やるで〜って思っている人がいたとは思いますが、いずれにせよ声明文見た時にアタクシも「こんなの元から総裁言ってるじゃん」と思ったくらいでして、そらまあアタクシの記憶力と理解力に問題があったのかもしれませんけど(もちろんアタクシはブラフ派ですがヤケのヤンパチマイナス深堀はあるでとは前から思っています)、あの声明文の4行の部分を読んで「新味のある文言」とは普通思わんだろうと思うのですけれどもねえ(超個人の感想です)。

・・・・・でまあ声明文のネタってこの後延々と質疑が続くのですが、たぶん今の質疑と続く2つの質疑で論点は網羅されていると思うのよね、ということで次の2つの質疑を引用したら総裁会見ネタ終了の所存(何か見落としているものがあったらやります)。


・リスクが強まったという割には緊迫感が無い

次の質問。

『(問) 先程の「躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる」ということを公 表文に明記されたところですけれども、前回会合に比べて、海外経済のリスク というのが 2%の物価安定目標に与えるリスクというのが、より強まったというご認識なのでしょうか。その辺を教えてください。』

そらそうよ。

『(答) 政策委員の中心的な見通しとしては、景気は緩やかな拡大を続けて、2%の「物価安定の目標」に向けたモメンタムは維持されるとみていますが、 そうした見通しには、海外経済の動向あるいは消費税率引き上げの影響など、 様々な不確実性があって、リスクバランスは、経済・物価とも下振れリスクの方が大きいとみています。』

はあ。

『特に、海外経済を巡る下振れリスクは引き続き大きく、しかも最近の保護主義的な動きが世界経済や国際金融市場に及ぼす影響の 不確実性が高まっているとみています。これらがわが国の企業や家計のマインドに与える影響も注視していく必要があります。物価については、企業や家計の中長期的な予想物価上昇率の上昇に予想以上に時間がかかるといった物価 固有の不確実性に加えて、海外経済を中心とする経済の下振れリスクが顕在化して、物価に影響を与える可能性についても、これまで以上に留意が必要な情勢にあると考えています。』

と言っている割には棒読み感が強いのは次の質疑を見ると判明する。


・やるやる詐欺の塹壕戦モード

やるやる詐欺の塹壕戦というのは某読者様から頂戴しましたがありがたく拝借。

『(問) 今のご説明の続きなのですが、今回躊躇なくという部分を入れたことについて、総裁から説明がありましたが、近い将来の追加緩和を示唆したとい うような意味合いにとらえてよいのでしょうか。 リスク要因として引き続き消費増税の話を挙げられていますが、10 月の消費税率の引き上げ後の景気減速の可能性について、黒田総裁が現時点でど のようにお考えなのか、お願いします。』

後半の方はまあどっちでも良いですが質問が短かったので引用してしまいました。

『(答) 海外経済の動向を中心に、経済・物価の下振れリスクが大きいということですので、先行き「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧 れが高まる場合には、躊躇なく追加的な金融緩和措置を講じるということです。時間的にすぐということを必ずしも意味してはいないとは思いますが、モメンタムが損なわれる惧れが高まる場合には、直ちに躊躇なく追加的な金融緩和措置を講じるということです。』

ということで、モメンタムという訳の分からん言葉(いや一応定義はされているんですが)を連呼してやる気は見せているもののよくよく読んでみると結局今までも追加緩和を「躊躇なく」とか言ってる割にはまるで行っておらず、しかも言っていることは実質的に今までと同じ話をしている訳でして、そんな状況の中で躊躇なく追加緩和とは何のことでしょうかねえ、という感じでございまして、どう見てもやるやる詐欺状態で第一次大戦のごとく延々とタコツボに籠って戦線を膠着させるの巻というのが見え見えではありますな、うんうん。

『消費増税の影響については、政府は既に様々な措置を講じており、家計のネット負担額が小幅なものにとどまるようにしていたり、各種の需要平準 化策が実施されることなどから、2014 年の引き上げ時と比べると、小さなもの にとどまると考えています。消費税率引き上げの影響は、そのときどきの消費者マインド等によって変化し得るものであることには留意が必要ですので、引 き続き注意深く点検していくという方針には変わりありません。ただ、非常に 大きなものになるとは思っていませんし、先程申し上げたように、耐久消費財の一部に、小幅ですが引き上げ前の需要増ではないかとみられる動きもあると いう程度です。』

まあこちらはご参考、そもそも駆け込み消費をする程の元気がないのか買うもの買っているのかとかありますが、ゆうて消費はコケていないのでうーんこのという感じではあります。

#今更ネタで誠に申し訳ございません
 

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