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お題「年末なので12月決定会合主な意見を大したこともないのだが鑑賞で勘弁/ご挨拶」   2019/12/30(月)08:06:34  
  今日って平日ダイヤと祝日ダイヤが入り乱れる日でしたっけ???
と認識をしながら別に調べようとしないで向かうこのものぐさ太郎。


〇12月決定会合主な意見

[外部リンク] 』の『(経済情勢)』とか普段はまあどうでも良いのですが、消費増税後の影響ガーとあれだけ言っていた日銀ちゃんなのでどういう認識を示しているのかは要確認。

『・市況は好転しているが、内外経済のリスクが高止まりするもと で、景況感は後退し、物価の動きも弱い。』

って掴みから始まっているのですが、この意見の人は景況感後退っての短観製造業DIを捕まえて話をしていると思うのですが、今のネタって製造業と非製造業のデカップリングの話なので、そっちを崩しに行く話をしないと議論にならなくてただ「言ってみただけ」になるとおもうの。

『先行きは、所得から 支出への好循環の前提である海外経済の改善、総雇用者所得の増大に加え、消費税率引き上げで消費性向が下がらないか、見極めが重要である。』

金曜にネタにした黒田総裁の覇気成分皆無講演の理屈を見ると、前提にもちろん消費はあるのですが、もう一つの大きなポイントが設備投資で、海外とのデカップリングがあるから海外の改善が多少遅れるくらいでは無問題、という話をしているので、こういう意見ではそもそもの政策ロジックを崩しに行けないので、多少厳しく申し上げますと、こういう意見は「政策議論に響かないアリバイつくりの発言」という感じですわな。

『・消費は、10 月以降大きく落ち込んでいる。これは前回の消費税率引き上げ後に生じたような消費の停滞の始まりの可能性もある。本年 12 月短観の小売業の業況判断は、現状は悪いが先行きは改善する姿となっている。前回の消費税率引き上げ後も同様の姿がみられたが、実際に消費が改善したのは3年程度たってからであった。』

まあ変に意見言うよりはこの方がイイシテキダナーだと思う。

『・個人消費を取り巻く環境をみると、10 月以降も雇用・所得環境は良好であり、消費者マインドは幾分改善している。現時点では、個人消費の底堅さに変調をきたしているとみる必要はない。』

さあどうなんでしょう。こればかりは結果出てこないと何ともですが、まあ意見には隔たりがありますな。あって当然だけど。


・唐突に出ているこの意見は何なんでしょう

でもってこの経済情勢コーナーのラストなんですけどね。

『・わが国の輸出と輸入に占めるドル建て比率の差や対外直接投資などに起因する実需の円売り・ドル買いが、投機的な円買いを上回る場合には、ドル円相場の安定が続く可能性がある。』

・・・・・・・・いやまあ仰ることは分かるのですが、これは何を意図して入れているのかが良く分からんという代物。うーん謎。


・物価の部分を見ると2%早期達成のためにどうしたらよいか的な認識に基づく話が存在しないのが泣ける

次が『.金融経済情勢に関する意見 』の『(物価)』になりますが、物価目標の話をしている筈なのにドンドンと早期達成というのが無かったことになって行く攻撃になっています。

『・ 消費者物価の前年比は、当面、原油価格の下落の影響などを受けつつも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けるこ とや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景に、 2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』

はいはい大本営大本営。

『・ 景気の拡大基調が続き、プラスの需給ギャップが維持されるもとで、物価が徐々に上昇していく基本的なメカニズムは維持さ れている。』

はいはい大(以下同文)。

『・ 物価は、堅調な設備投資に伴う生産性向上効果などもあり、上 昇率が抑制された状況が続いている。生産性向上の余地が縮小 し、物価が徐々に上昇率を高めるまで、緩やかなプラスの需給 ギャップを維持することが肝要である。』

出たな生産性向上が起きているから物価が上がらない良い物価上がらない論。

『・プラスの需給ギャップが物価上昇を支えているが、プラス幅は 縮小したままである。 「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れについて、一段と高まってはいないが、注意が必要な状況は続いている。』

大本営ですなあ。でもって最後が割とイミフなんだが、

『・「物価安定の目標」に向けたモメンタムを構成するマクロ的な需給ギャップと中長期的な予想物価上昇率に関する最新の情報を、外部に十分に提供していくことが重要である。 』

って話なんだが、需給ギャップに関しては推計値を既に出しているので、何を今さらジローという感じではありますし、中長期的な予想物価上昇率ってはっきり言って鉛筆舐め舐めの世界であって、むしろその結果出てくる企業や家計の行動の方から見ていくしか無いんじゃネーノ(個人の感想です)とは思うのでありまして、うーんこのという感じなんですが、基本的にここで書かれた物件は議事要旨に載せないわけにも行かないという感じの暗黙の流れが出来ておりますので、この人は急に何をもってこの話をしたのかというのを記事要旨の時に確認したい。

でまあ今回の「主な意見」の物価の所を見てて思うのですけれども、その前が展望レポート回なのでそっちの方が充実しているのはしゃーないにしましても、

[外部リンク] 金融・財政のポリシーミックスのもとで、現行の緩和政策を維持することで、息の長い経済成長を支えることが重要である。 その際、緩和政策の副作用について多面的に点検しつつ、充分留意して政策運営することが肝要である。』

「金融・財政のポリシーミックス」とかいうようなキャッチーな話(よくよく考えてみれば先般の総裁講演にもありますように、共同文書で出しているもの自体がポリシーミックスなので殊更ここでそれを強調するというのは本来の政策建付けから考えるとおかしいのだが)をぶっこみつつ政策の副作用への配慮とかこれはどう見ても某ちゃんとした方の副総裁だと思いますが、これが某ちゃんとした方の副総裁という前提の下での感想ということで個人の感想ですになりますが、今はやりのポリシーミックスネタをぶち込みつつ副作用への配慮をぶち込む、という辺り、全方面に配慮しています(ただし配慮するのと実行はまるで別問題なのですがこのお方の場合)アピールをしている辺りにあざといサムシングを感じますなあ(個人の偏見です)。


次が下振れリスクだから追加緩和を意識云々の話になります。

『・ 海外経済の動向を中心に、経済・物価の下振れリスクに注意が 必要な情勢が続いており、引き続き、緩和方向を意識した政策 運営を行うことが適当である。』

『・ 世界経済を取り巻く環境には未だ高い不確実性が残っており、 政策判断についても予断を持てない状況から脱しているわけではない。』

問題は緩和したからと言って何に効くのかという話であって、本来的に言って追加緩和したら経済物価にプラスの影響が明らかにある、と思ってるんだったら追加緩和してみろやゴルァというはなしでありまして、マイナス深堀にしても長期超長期金利の引き下げにしても、やるだけ無駄だし金利モノの期待リターン低下で運用利回りに対する直接的な問題に加え、利回り確保の動きから訳分らんリスクを取るようになって将来の地雷をバンバン撒く、というデメリットの方が既に効果よりも見えやすくなっておりますのですが。

『・ 下方リスクの厚い現在、追加緩和の要否を引き続き検討すべきであり、リスクシナリオの一環として次なる景気後退への備え を考えておくべきである。その際は、金融政策もさることなが ら、政府の財政政策および成長政策との連携強化が一層重要になる。』

片岡さんだと追加緩和提案をしろって意見なので違うかなとか思ったのですが、この後に出てくる意見を見るとちゃっちゃと追加緩和をしろという話をしているのはこれだけなので、片岡さんの意見がこれかなあという感じで、片岡さんの追加緩和提案に関しても漲るパワーみたいなのが感じられませんのでこれはいただけません、顔を洗って出直してきましょう。


これはクソワロタ。

『・ 前回の消費税率引き上げ時には、約半年後に「量的・質的金融 緩和」の拡大を行ったが、今回も消費の基調次第で、一層の金融緩和が必要になる。』

えーっとすいません、前回そうやってQQE2を実施したものの全然効果なく、買入の限界だのなんだのとか言われてきて1年3か月後に「補完措置」ってのやったら更に政策の限界をやいのやいの言われて、ブチ切れマイナス金利突撃したらあばばばばーになって総括検証からのYCCになったんですけれども、それを再現しろと仰せでしょうか。

あとまあついでにご指摘して進ぜますと、

[外部リンク]

『ただし、物価面では、このところ、消費税率引き 上げ後の需要面での弱めの動きや原油価格の大幅な下落が、物価の下押し要因とし て働いている。このうち、需要の一時的な弱さはすでに和らぎはじめているほか、 原油価格の下落は、やや長い目でみれば経済活動に好影響を与え、物価を押し上げ る方向に作用する。しかし、短期的とはいえ、現在の物価下押し圧力が残存する場合、これまで着実に進んできたデフレマインドの転換が遅延するリスクがある。日本銀行としては、こうしたリスクの顕現化を未然に防ぎ、好転している期待形成のモメンタムを維持するため、ここで、「量的・質的金融緩和」を拡大することが適当と判断した。』(この部分だけ上記URL先2014年10月決定会合声明文より)

となっていて、需要の「一時的な弱さ」と「原油価格」を持ち出して追加緩和したのですが、背景は「物価下押し圧力の残存するリスク」だった訳でして、はてさて状況はその後変化しているというのに、ここで前回消費増税の後追加緩和したから今回もとか言うのは、状況が全然違うのに前回中期の指値オペがこの水準で行われたから今回もなんとかかんとかとか言い出しているスットコドッコイ何とかスト程度には話が短絡的なので赤点再履修を命じたい所ではありますな。


さて次の意見。

『・ 政策枠組みは不断に検討すべきだが、IMFが提言するような物価安定目標のレンジ化は、日本銀行の物価安定へのコミット メントを弱体化させる惧れがある。 』

理屈の上では仰せの通りですが、そもそもコミットメントゆうて7年やって全然達成していないコミットメントが如何なものかという話があるのですから、IMFが報告でどういうのを出してくるのかは知らんですが、目標達成したことにするという屁理屈構成について考えるべきではないか(ってかさすがにここまで苦しいとなんか神風(米国の再利上げとか欧州のマイナス金利見直しの動きとか)が吹いたら屁理屈祭りを繰り出そうと考えているんじゃないかとは思いますけどね、個人の妄想ですけど)という所ではあります。まあ単体ではこの意見はそうですねとは思うが、だから何?でもありますね。

これは酷いというのが次に。

『・ 現状の金融政策は、ある程度柔軟なイールドカーブ・コントロールにより、景気悪化に対して金利の低下を許容することで、一定の景気刺激効果がある。しかし、足もと、金利は上昇気味にあり、これでは不十分な惧れがある。 』

不十分とかお前は何を言ってるんだという所でして、むしろ景気悪化(というよりは金融緩和祭り)を過度に織り込んだ価格形成の修正が起きているだけの話で、本格的な景気ヒャッハーを織り込んでるんだったら超長期がこんなにフラットせんわ(年初来で比較して)という話であって、そういう総合的なアセスメントをしないで直近の動きだけで言い出すとかどこの能無しだよとしか申し上げようがありませんし、不見識にも程があるのでちょっとドラム缶で行くマリアナ海溝片道ツアーにでも行って研修してきた方が宜しいのではないでしょうか。


ガイダンス文言云々のご意見。

『・ モメンタム、物価目標、政策判断の関係が不明瞭で、モメンタ ムの具体的な判断基準も不明確である。フォワードガイダンス は物価目標自体と具体的に紐づけた強力なものに修正することが必要ではないか。』

まあ言う事は分かるのだがそれやって物価上がるの??????????


副作用論が2名なのかな?後者は鈴木さんだと思いますがもう一人いるのかね。

『・金融システムは全体として安定性を維持しているが、構造問題 や低金利環境の影響が累積し続けていることを踏まえ、金融仲 介機能への副作用に留意することが重要である。』

『・ 家計・企業の合計では金融資産超過となっており、預金に口座 維持手数料が賦課されることになれば、資産利回り低下の影響 が借入に伴う負債コスト低下の効果を上回る可能性がある。ま た、株価などの動向次第では、相対的に収益率の高い株式を多く持つ主体がより優位となり、所得格差が拡大する可能性もある。この点、ドイツでは、法人に加え個人の大口預金にも実質 的にマイナス金利を適用する動きや、口座維持手数料を引き上 げる動きが進んでおり、国民経済への影響を含め、ドイツの状 況を注視していく
必要がある。 』

欧州の見直しの動きに乗れるもんなら乗りたいんですねわかります。


最後のジンバブエスペシャルが火力不足、やりなおし。

『・ 政策の枠組みの中で、特定の政策だけをことさらに取り出して 論じたり、特定の業界や、業界の一面をことさらに取り上げる ことが重要な場合もあるとは思う。しかし、きわめて緩和的な 金融環境が長く続くもとで、政策の評価にあたっては、経済や 金融システム全体に目配りしつつ、その効果を点検していくこ とが肝要だと考える。』

他にジンバブエ節っぽいのがあまりない(さっきの市場金利云々の所はジンバブエちっくなところがある)のですが、この前の金懇でデトックス終了しちゃったんですかねえ寂しいですなあ(棒読み)


〇てな訳で年末のご挨拶

本年もアタクシの駄文にお付き合いいただきましたようで誠に恐縮至極にございます(平伏)。新年は普通に6日から更新しますので(その前は毎年やると大口叩いた結果やらないので大口叩くのは自主規制ということで)すが、来年はちょっともう少し円債ちゃんにマシな時代になって欲しいので、ございますが、まあ海外から神風が吹かないと無理でしょうな・・・・・・・・・・・・・・・・

ご健康にご注意いただきまして良いお年をお迎えください。来年もよろしくお願いいたします(^^)。
 


お題「オペ紙は現状維持/黒田総裁年末恒例の経団連審議委員会での講演でありますが・・・・・・」   2019/12/27(金)08:09:00  
  歳末のおまいう案件キタコレ。
[外部リンク]
2019年12月26日 19時08分

そもそも自分が7年間首相やってる間に事態がドンドン悪化しているのにこの他人事感が凄いとしか申し上げようがない。国難突破解散したのどこのどなたでしたっけ??

ついでに記事中に「希望出生率」とかいう指標があるんだがまた現実を誤魔化すインチキ指標を作ったなさては。


〇オペ紙は無難に現状維持ですな

[外部リンク]

前回はこちら
[外部リンク] ── 次回公表は2020年1月31日17時を予定。』

へいへい月末の5時ですかそうですか。30分くらい前倒しにならんですかねえ。

0-1年:100-1000、月2回(変更なし)
1-3年:3000-5500、月4回(変更なし)
3-5年:2000-4500、月4回(変更なし)
5-10年:2000-5000、月4回(変更なし)
10-25年:500-1500、月3回(変更なし)
25-40年:0-500、月3回(変更なし)
物価連動国債:300、月2回(変更なし)
変動利付国債:1000、隔月1回(変更なし)

・・・・・・・ということで年末に変なネタをぶっこむのも何ですし、変なネタぶっこまれてしまいますとそれはそれで今日が忙しいということでまあ変更なしですな変更なし。

なお、年初一発目の輪番は最早恒例ではございますが大発会の日に行われまして、大発会に休暇を取らせないという強い意志を感じます(大嘘)が、それはそれとして今年の年初一発目の輪番は中期超長期が予定されております。年初一発目の超長期輪番で云々というのは懐かしいアレ事案ですな(一々蒸し返すアタクシ)。




〇黒田総裁定例の年末経団連講演ですが

[外部リンク]
── 日本経済団体連合会審議員会における講演 ──
日本銀行総裁 黒田 東彦


・本文に入る前に題名の推移を確認してみましょう

[外部リンク]
年別一覧

「日本経済団体連合会審議員会」で検索しても良いのですが、こちらの講演は年末に行われるのが仕様になっておりますので、年別一覧をポチっとなとしていっても見やすい。

2013年12月25日 黒田総裁 【講演】「デフレ脱却の目指すもの」(日本経済団体連合会審議員会)
2014年12月25日 黒田総裁 【講演】「『2%』への招待状」(日本経済団体連合会審議員会)
2015年12月24日 黒田総裁 【講演】「転換点を迎えて」(日本経済団体連合会審議員会)
2016年12月26日 黒田総裁 【講演】「世界経済の新たなフェーズと日本経済の課題」(日本経済団体連合会審議員会)
2017年12月26日 黒田総裁 【講演】「人手不足を越えて:持続的経済成長への展望」(日本経済団体連合会審議員会)
2018年12月26日 黒田総裁 【講演】「わが国の経済・物価情勢と今後の展望」(日本経済団体連合会審議員会)
2019年12月26日 黒田総裁 【講演】「好循環の持続に向けて」(日本経済団体連合会審議員会)

いやーこうやって推移を眺めると楽しいですなあ(棒読み)という所でございまして、デフレ脱却を目指して2%に招待されたのにパーティーがいつまでも始まらずに2%物価目標がドンドン遠くなって行くので現実逃避というか転進というかなお題が続いておりますなあ、というのがもうねという感じでございますなうははははははははははは。

などと軽く確認したところでさて本文に参ります。


・ついに好循環しか話すことが無くなったか

冒頭のマクラの部分ですけどね。

『令和という新しい時代の幕開けとなった今年も残すところ1週間となりました。本日は、この1年を締め括るにあたり、まず、今年の内外経済を振り返るとともに、日本銀行の金融政策運営についてお話しします。そのうえで、やや長い目でみた日本経済の姿と今後の課題について申し述べたいと思います。具体的には、日本経済に働いている好循環のメカニズムと、これを持続させていくための課題についてご説明します。』

好循環が続いているのに何で物価は2%行かないんでちゅかねえとかいう以前の問題で、「好循環を持続させていくための課題」とかもはや2%達成のための課題ですらないお題になっているのがああ無情ってところでございますが、逆に言えば5年前に「2%への招待状」とか言ってた招待状の履行が不渡りになっているんですが、そういうのしらっとすり替えてしまうのって黒田さん恥ずかしくないのかなとか思ってしまいますな。


・海外とのデカップリングが今の所の命綱

『2.今年の内外経済 』というのがありまして、海外の方はパスしまして『(わが国経済の動向) 』という小見出しに参ります。

『続いて、わが国経済についてお話しします(図表2)。この1年のわが国経済を振り返ると、世界経済の減速の影響を受けて、輸出が弱めの動きを続け、製造業の業況感が慎重化しました。一方、国内需要は増加基調が続き、非製造業の業況感も総じて高水準を維持しました。』

はい。

『これまで、わが国では、世界経済や外需の変動が、景気動向全体に比較的直ぐに影響を及ぼすケースが数多くみられました。しかし、今回は、これまでのところ、外需の弱さにもかかわらず、内需が底堅さを維持していることが特徴的です。』

毎度の説明ですが確認しておきましょう。

『内需の底堅さを支えている一つは、設備投資です。12 月短観の設備投資計画をみても、引き続き、しっかりと増加を続ける計画となっています(図表3)。』

やはり12月短観でニッコリだったか。というか同じ話って9月短観でもあった訳でして、そもそもがその辺りを理由にしてそれまでの正調黒田節を撤回して10月会合でモメンタムの点検とかいう茶番をぶち込んで政策をステイにした理由の大きなファクターであるというのは、設備投資がデカップリングする内需の底堅さを支える要因の最初に出される位に重要な話なのですからして、何で支店長会議の挨拶でこの話を踏まえなかったのかって思いっきり思うのよね。そういう話をしていれば10月会合直前になって急速に追加緩和期待の火消しをしないでも済むし、最後の方まで追加緩和待ったなしみたいなトンチキ予想も出なかったと思うの。

って話が逸れてしまいましたがその続き。

『この設備投資の増加が、省力化・効率化投資や建設投資、成長分野に対する研究開発投資といった、短期的な景気動向に影響されにくい息の長い投資に支えられていることが、外需に左右されにくい内需の堅調さをもたらしていると考えています。』

ホンマカイナとは思いますがまあそういう認識、つまり外需が立ち上がってこない前に設備投資がコケると日銀は物凄く説明が苦しくなって、追加緩和をしなければ理屈に無理が発生することになりますので設備投資動向はしばらく重要ですな。なお外需が立ち上がってくれば「足元若干弱含みとなっておりますが堅調な外需が今後設備投資のドライバーとして働くことが期待できる」とか言いながら好循環の継続と言い張ることが可能になると思われます(日銀文学の文脈だと多分そうなる。もちろん追加緩和したいときは別の理屈が登場する)ので、設備投資は外需が立ち上がるまでの間の命綱という感じになりますな。

『さらに、内需については、個人消費も、雇用・所得環境の着実な改善を背景に、緩やかな増加が続いています。当面の注目点は、消費税率引き上げの影響です。10 月の個人消費は、台風などの自然災害の影響もあり、やや大きめに減少していますが、そうした影響を除けば、2014 年の増税時と比べて、税率引き上げ後の反動減は小幅にとどまっているとみています。』

という理屈になっているのですが、個人消費って増税の駆け込みは無かった癖に反動は普通に発生しているという謎現象になってませんでちゅかねえとかいう風情も漂っておりまして、とりあえずその辺は「自然災害の影響」という便利な言い訳があるのでクソ粘りをしておりますし、どうせ来年の1-3はお賃金上昇ガーとか言ってクソ粘りをするんだと思います。たぶん個人消費の方は相当盛大にコケてこないと日銀の心はそう簡単に折れないと思われます、というのはこの説明のパートを見ても分かりますように、設備投資の要因と持続性の説明がやたら丁寧になっていて、個人消費の説明は割とアバウトになっておりまして、これ丁寧な説明をしている方が当然重要だと思っている部分になりますので、まあそんなこんなを考えますと、日銀の地蔵モードの理屈が苦しくなるとすれば、来年前半辺りで海外経済がまだ立ち上がってこない中で設備投資がコケだす、というのが一番苦しくなるパターンだと思います。

ということで先行きの話が次にありますがこれはただの大本営発表。

『先行きも、内需は、所得から支出への前向きの循環メカニズムが働くもとで、増加基調をたどるとみています。すなわち、これまでの世界経済の減速や消費税率引き上げ、自然災害の影響から、内需の増勢はいったん鈍化するものの、大きな落ち込みは回避されると見込んでいます。また、世界経済も先行き成長率を高めていくと予想されます。そうしたもとで、わが国経済は、緩やかな拡大基調を続けると考えています。』

なお、多少の落ち込みに関しては「〜内需の増勢はいったん鈍化するものの」とヘッジを打っておりますのでセーフ、という建付けになっており、まあ先ほどの設備投資と個人消費が衆目の一致するレベルでこれはアカンという事にならない限りは地蔵モードでクソ粘りが可能な建付けになっておりますので念のため。


・物価については最早ろくすっぽ説明しないというモードに入っているようで

でもってこの小見出しの残りが物価なのですが、

『次に、物価についてです(図表4)。この1年を振り返ると、消費者物価の前年比は、生鮮食品を除くベースでみると、エネルギー価格下落の影響などからプラス幅を幾分縮小しました。もっとも、より基調を示す生鮮食品・エネルギーを除くベースでみると、昨年に比べて幾分高めの伸びで推移しました。先行きについても、景気の拡大基調が続くもとで、企業や家計の物価観が改善し、「物価安定の目標」に向けて徐々に上昇率を高めていくと予想しています。』

・・・・・・・・何ですかこの紋切り型の説明はという感じでございまして、前回(昨年)だって「景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べれば、なお弱めの動き」とかそういうアセスメントしていたのですが、もう見事なまでに清々しく物価の話をしない、という状況になっておりまして、まあ前回のお題が「わが国の経済・物価情勢と今後の展望」だったのに今回は物価のぶの字もないお題になっている時点でお察しではあるのですが、ここに来て一段とまたギアを変速しまして、物価の言い訳すらしないで話を進めていく(もちろん声明文や展望レポートとかではそういう訳には行かないのでこういう講演などで、ということです)というフェースに来やがりましたな、という所ではなかろうかと存じます(個人の感想です)。


・よって金融政策運営の話も紋切り型にも程がある訳でして

この部分の次が小見出し『3.日本銀行の金融政策運営 』になります。

『続いて、日本銀行の金融政策運営についてお話しします。 日本銀行は、2013 年の「量的・質的金融緩和」の導入以降、2%の「物価安定の目標」の実現を目指し、強力な金融緩和を推進しています(図表5)。そうしたもとで、今年は、世界経済の減速が続き、わが国の経済・物価の下振れリスクが大きくなったため、日本銀行では、夏場以降、緩和方向を意識して政策運営を行うスタンスを明示してきました。10 月には、この点をより明確にするため、経済・物価の下振れリスクがかなり高い状況が続く間は、政策金利は、現在の水準を維持する、あるいは、状況によっては、現在の水準よりも引き下げるという方針を示しました。日本銀行としては、引き続き、様々なリスクを注意深く点検したうえで、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れが高まる場合には、躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる方針です。』

後ろに(棒読み)と付けても違和感のないこの紋切り型スタイルに地蔵モードの決意を感じました。


・財政政策の話が出てきてポリシーミックスの説明ついでにMMTに斬りかかるの巻

でもってその後が政府の経済対策の話。

『ところで、今月初めに、政府は、 「安心と成長の未来を拓く総合経済対策」を公表しました。最近、世界的にも、金融政策と財政政策との連携に対する関心が高まっていますので、この機会に、改めて基本的な考え方をご説明します。』

ほう。

『中央銀行が物価安定目標を実現するために金融緩和政策を推進している状況において、政府が財政政策を活用する場合には、これらの相乗効果によって、景気刺激効果はより強力なものとなります。こうした政策の組み合わせは、「ポリシー・ミックス」と呼ばれ、マクロ経済政策として標準的な考え方です。今回の経済対策についても、日本銀行が強力な金融緩和を推進するもとで、景気の拡大基調を維持するために大きな効果を持つと考えられます。』

という理屈が登場できるので、おそらく1-3に変な落ち込みが無ければ今度は持続的に堅調な内需のファクターに政府支出をぶっこんでくることによって地蔵モードを持続させることになるとみられます。

そして・・・・・・・・

『ただし、金融政策と財政政策との連携については、マクロ経済政策に対する信認の確保という面で注意すべき論点も含んでいます。経済学が想定するポリシー・ミックスは、金融政策、財政政策がそれぞれの政策目的に基づき、適切に実施されることが前提となっています。しかし、最近の議論の中には、ポリシー・ミックスを、中央銀行による財政ファイナンスと混同しているものもみられます。』

MMTそのものに関しては兎も角としましても、MMT振り回して財政ガーという話をしている連中の論調を見ますと、どこからどう見てもMMTの理屈を打ち出の小槌理論に使っているようにしか見えませんですので(個人の偏見です)、まあこうやって斬りかかっていくのは順当ですな。

でまあそれが順当なのは良いのですが、

『金融政策と財政政策との連携を考える際には、それぞれの役割分担を明確にすることが重要です。2013 年1月に公表された政府と日本銀行の「共同声明」は、この点を明確に意識して作成されています。政府と日本銀行が、両者の役割を明確化したうえで、その実現に向けて、それぞれが自主性を持って取り組むという「共同声明」の枠組みは、極めて有効に機能していると考えています。』

共同声明の政府の部分のパートには「また、政府は、日本銀行との連携強化にあたり、財政運営に対する信認を確保する観点から、持続可能な財政構造を確立するための取組を着実に推進する。 」というのがありますので、まあ一応この話の中で共同声明をリファーしても良いちゃあ良いのですが、若干この共同声明への言及は別のきな臭さを感じない訳でもないのですが、それは共同声明云々という文言をみた時にアタクシが直感的に思っただけなのでまあ気にしない方が良いのかもしれないけど気になったのでメモ残しておく。

・・・・・・・・でもってこの次の小見出しが『4.好循環の持続に向けて 』になってしまうというのがもうねという感じでして、物価が上がらない言い訳すらろくにしないという時点でお前らの物価目標はどうなったんだと小一時間問い詰めたい訳ですが、この日銀お得意のなし崩し攻撃って何なんでしょうかねえと。

てな悪態は兎も角一応ちょっとだけ鑑賞しますね。


・そもそもそんな好循環が回っているならとっくの昔に2%達成しているのではないでしょうか

『4.好循環の持続に向けて 』の最初の辺りを読んだだけで先を読む気を無くす説明になっているのがもうねという感じなんですけど。

『ここまで、今年の内外経済を振り返りつつ、そのもとでの金融政策運営についてご説明してきました。ここからは、もう少し長い目でみた、わが国経済の動きについて、お話ししたいと思います。 』

だそうで、

『 2013 年の「量的・質的金融緩和」の導入以降、わが国経済は大きく改善しています。この背景には、3つの好循環メカニズムの働きがあると考えています。』

だそうなのですが、

『第1に、企業部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが働いていること、第2に、家計部門においても所得から支出への循環が働いていること、第3に、企業部門と家計部門の間で、企業収益の増加を起点に、賃金が上昇し、その結果、販売価格すなわち物価の引き上げが可能になり、企業収益がさらに増加するという好循環が作動してきていることです。』

お前は何を言ってるんだという例の煽り画像を貼り付けたくなる説明ですが、第1はまあ分かるのだが、第2とかナンジャソラだし第3とかナメトンノカという説明でして、第3のメカニズムのどこがどう回っているんだと小一時間問い詰めたいし、だいたいからしてそんなのが回っていたら物価がとっくの昔に2%目標達成しとるじゃろという所でして、

『日本経済の持続的な成長のためには、こうした好循環を途切れさせないことが重要です。本席では、企業経営者の皆様に特に関係のある、ヾ覿箸砲ける所得から支出への循環と、賃金と物価の循環に絞ってお話しします。』

いやその大本営発表だか神話の世界だか何だか知らんけどをちょっと説明した見ろやと申し上げたいところですが、誠に遺憾なことに3番目のメカニズムは何とか細胞よろしく「ありまぁ〜す」で終わっておりますのではいはい大本営大本営としか申し上げようがない。


でもって先を読む気が起きないとか言いつつもしょうがないから△諒を見て進ぜよう。

『(賃金と物価の循環) 』って小見出しです。

『次に、2つめの好循環についてお話しします。先ほど、企業収益の増加を起点として、賃金が上昇し、それが、販売価格すなわち物価の引き上げを可能にすることを通じて、企業収益のさらなる増加につながっていると申し上げました。このように企業収益が持続的に増加していくためには、賃金と物価の好循環が働き続けることが重要です。』

は??

『2013 年の「量的・質的金融緩和」の導入後、デフレのもとで失われていたベースアップの慣行が復活し、6年連続で実施されてきました(図表 12)。こうした中、プラスの物価上昇率が定着し、日本経済は、既に「デフレではない」状況となっています。』

ってそもそもベアがあまねく行われているという認識が大丈夫なのかという気がするんだが。

『ただし、こうした賃金上昇と物価上昇の好循環は、なお力強さに欠けています。』

そらそうよ。

『その理由の1つとして、デフレのもとで、長期にわたり厳しい雇用環境を経験したことで、労使ともに、賃金よりも長期的な雇用の安定を優先するという行動様式が定着し、賃金の上昇局面になっても、それが根強く残っていることがあります。』

この辺の認識も相次ぐ最近の大企業の年寄り向けリストラの話とかを見ているとちょっと現状認識違くないかという気がするんですよねー、と年寄りのアタクシは思う(個人の感想です)。

『また、企業が、生産性の向上によって、人件費などのコスト上昇圧力を吸収し、販売価格への転嫁を緩やかなものにとどめてきたことも影響しています。』

でたな生産性向上。でもってこのあとは・・・・・・・・・・・


・メカニズムの話をしているのかと思ったらただの2%物価上昇の宣伝に切り替わるの巻

『企業の皆さまの中には、厳しい競争環境のもとで、賃金や販売価格を引き上げていくことは現実的な選択肢ではないと考える方もいらっしゃるかもしれません。しかし、賃金や物価が緩やかに上昇していく経済を実現することは、企業経営の観点からもメリットがあると考えています。ここでは、そのメリットを2つ申し上げたいと思います。』

と話が循環メカニズムの説明じゃない方に向かっていく次第で、なんかずいぶんと雑な説明だなというお話になっています。ちなみに第1のメカニズムに関しては説明することがまあ可能でしょという内容なので物凄い勢いで説明しているという対照も味わいがありますが、第1の方はまあ引用するまでもないという感じなので飛ばしてしまいました、一応長広舌を振るっているので確認してもよろしいかと。

『第1に、通常、名目賃金の水準は引き下げにくいことを考えると、賃金の上昇率を引き下げる余地がある方が、景気が悪化した場合に、企業が労働コストを調整しやすいということです。』

すげえ糊代論きてるし、大体からして名目賃金水準が引き下げにくいという認識がたぶんそれは周回遅れの認識ではなかろうかと思うんですが。

『先程、長引くデフレのもとで、わが国では、賃金より雇用の安定が優先されたと申し上げました。しかし、こうした極端な状況を除くと、企業が名目賃金の水準を引き下げることは難しい、経済学の用語で申し上げると、名目賃金には下方硬直性がある、ということが実証研究で明らかになっています。』

はあそうですか。

『仮に、景気が加速も減速もしていない状態で賃金・物価上昇率がゼロだとすると、景気後退期に労働コストを調整する方法としては、雇用を減らすか賃金を引き下げるかという厳しい選択肢しかありません。しかし、賃金・物価上昇率がある程度のプラスであれば、企業は、賃金の上昇率を引き下げることで、実質的な労働コストを調整することが可能になります。このことを経済学者のジェームズ・トービンは、「プラスのインフレ率は、労働市場の潤滑油の役割を果たす」と述べています。』

ということで話がただの2%物価上昇目標のメリットの話になっているのだがそういうことは物価目標を達成してから言えという感じですな、なお第2というのは、

『第2に、他の先進国と同様に、2%の物価目標の実現を目指すことは、長い目でみた為替相場の安定につながるということです。』

という話になるので最早ここで鑑賞の方は終了ということでよろしゅうございますでしょうか。
 


お題「市場雑談メモ/ラガルド総裁の記者会見ネタ続き」   2019/12/26(木)08:08:22  
  なんじゃこりゃ。
[外部リンク]
2019年12月25日 日本銀行

FSBというと指標金利問題でトレーダブルレートだの言い出すわ(でもって最初それで動いていた英国とかもトレーダブルは無理だわという話になるという無駄な混乱を招いた筈なんですが)、シャドウバンキング規制で無駄な方向で斜め上な規制強化して短期市場におけるクッション機能のあったMMFをトレジャリーオンリーにしてしまうわと、現場に介入すると頭でっかちで碌な事をしない連中というイメージしか無いのですが(個人の偏見です)、公表文書読もうと思ったら英文しかないのかー、日本語訳出ないかなー(棒読み)。

[外部リンク] associated with leveraged loans and collateralised loan obligations

なお本文29ページでPDF自体は48ページあります。年末年始の読み物にどうぞ(ワタクシが読むとは言ってない^^)。


〇市場世間話メモ

・折角10年ゼロから若干プラスで着地しそうだったのに・・・・・・・・・

うーんこの。
[外部リンク] / 15:15
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続伸で引け、長期金利は-0.020%に低下

『<15:08> 国債先物は続伸で引け、長期金利は-0.020%に低下

国債先物中心限月3月限は前営業日比29銭高の152円11銭と続伸して取引を終えた。前日の米金利の低下を反映し、朝方から堅調に推移。長期債対象の日銀による国債買い入れ結果は強めと受け止められ、上げ幅を拡大した。10年最長期国債利回り(長期金利)は前日比2.0bp低下のマイナス0.020%。』(上記URL先より、以下同様)

という訳で、昨日は朝から堅調推移したあと、長期超長期輪番はまあさすがに同額でオファーされまして、長期輪番が強めで後場一段高となるの図という事になりやがりまして、折角年末の10年カレントがゼロ辺りで美しく着地しそうな感じだったのに、まーた中短期は政策金利以下の水準だわ10年はマイナス圏に入るわ20年は30割れるわという水準に突っ込んでしまいまして実に美しくない(個人の感想です)。

昨日も申し上げましたが、別に短国だって2年だってマイナス1桁金利の所であれば海外の買いが薄くても政策金利水準との裁定とかモノとしての国債ニーズとかあるんだから普通にさばけるじゃろ捌けないならちょっと甘くすればエエヤン程度の話で、別に問題になるような水準でもないのだから市場に任せておけば良いものを、途中で日銀がしゃしゃり出てきて市場のリズムをおかしくしやがってというのもありますし、大体からしてこの程度の動きで一々反応してたらまーた市場が日銀オペばっかり見て動くようになる訳で、YCCの弊害を緩和しましょうというのに逆行するじゃろうがという感じでありますわな。

まあゆうて昨日超長期減額したらもっと意味不明ですから、短国買入を2000ならともかく突如5000とか打った時点でアカンタレだったという話ではあるのですが、マイナス金利深掘り観測(というのも正調黒田節を延々とやっていた日銀による自作自演相場ではありましたが)によるアレ相場の是正がいい感じで進んで、まあ政策金利水準から見たら止まりところかなという所にやっと来たというのに金利押し下げしてどないすんねんと割としつこくブーブー言うアタクシなのでした。年末の10年がゼロ(か1bp位の)利回りになっておー美しいとかいう気満々で正座待機していたのでちょっとガックシ(個人の偏見です)。

『TRADEWEB
    OFFER  BID   前日比  時間
2年  -0.116  -0.108  -0.013  15:05
5年  -0.115  -0.109  -0.025  15:02
10年  -0.023  -0.014  -0.02  15:07
20年  0.287  0.296  -0.025  15:07
30年  0.422  0.432  -0.024  15:08
40年  0.443  0.452  -0.023  15:07』

ということで先物が一番強いのですが全般的に堅調ですが、先物ちゃんも何か妙に強かったり弱かったりで中々難しいですな。とは言え出来高連日1兆半ば程度でアレですが。


・でもって今日はオペ紙

何せ今月はこちらにありますように、
[外部リンク]

『── 次回公表は2019年12月26日17時を予定』

となっておりますので、金曜でもなく本日に公表というタイミング(ちなみに昨年は28日が銀行営業日最終日のところ27日の17時に公表)という気が利いてるのか利いてないのかよくわからんお日取りでの公表でして、これが実は来月の輪番を動かす気が先月末の時点で満々で、輪番動かすのをアナウンスした後に2営業日入れておけば年初の前に相場がガス抜き出来るからその方がエエでとか思って今日にしておりましたらそれはそれで面白いのですが、まあうっかりそういう変な前例を作ると年末のオペ紙出るタイミングでまた思惑とか下らないことが発生してしまいますので、そういう事ではないと思いますが、しかし何で金曜じゃなくて今日なんでしょうかね。まあ早めに出る方が良いちゃあ良いけど。

でもってまあそもそもが輪番ペース自体がだいぶ落ちている訳でして、先般アタクシがざっくり計算しましたように(また月末の数字出たら2020年の計算を行いますが)長期国債の増加額が3兆行かないというペースな訳でして、年初からそう威勢よく輪番減額とかする地合いでもないでしょ(というかそれしたら短国買入を無駄に増やしたのは何だったんだという話になる)と思いますし(フラグ)、それを考えますとMBの前年対比云々とかゆー所で切りの良い年末値に関して、何で短国買入増やしてわざわざ年末値を上げるような事をするのかね(今年は十分に拡大しているので4000億円増えても増えなくても大差ないけど来年は何せ長期国債の拡大が3兆切るのでETFその他あるにせよ無駄にハードル上げておく必要はなかったと思うので)とは思うのでもありました。

まあ年末はこのまま無事モードかと思ったら思わぬネタが出ましたって感じの一昨日からの流れでしたな。


〇ラガルド総裁記者会見ネタの続き

[外部リンク] STATEMENT
PRESS CONFERENCE
Christine Lagarde, President of the ECB,
Luis de Guindos, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 12 December 2019


・例のフクロウ発言はこちら

先日ネタにしておりました質疑の次にあったのが例のフクロウ発言。

『Madame Lagarde, you were discussing the merits of the two instruments or the two main instruments at your disposal; the negative interest rates and QE. I wonder if the economy were to worsen next year, if there was one that you think would be more appropriate to use first that maybe was less - had less risks attached, some people on your Governing Council for instance are much more concerned about QE as a policy tool. I wonder if you share that concern and see QE as more of an exceptional unconventional tool.』

質問の前半は仮に追加緩和するとしたらマイナス金利とQEのどっちが優先ツールになりますか、って質問。

『My second question was also about your Governing Council and there has been a certain amount of disagreement in recent weeks over policy, public disagreement. Your predecessor was worried about publically challenging the ECB's decisions. Is this something that is - is this a concern that you share, that if national central bank governors criticised the ECB's decisions, that could be harmful for the institution?』

でもって後半はECB内での意見の大きな隔たりが思いっきり表に出て百家争鳴的に見えている点についてラガルドさんどう考えますかという質問でして、フクロウ発言はこの後半の質問に対する答えに相当する部分で出てきます。

『President Lagarde: I see exactly where you're trying to get me! But once and for all, I'm neither dove nor hawk and my ambition is to be this owl that is often associated with a little bit of wisdom.』

キタコレ!「知恵の象徴であるフクロウ」というのはドメドメジャパニーズのアタクシでも一応知っていました。でもって何がフクロウかと言えば、

『I'm not full of vanity but I will certainly try to bring the best out of the members of my Governing Council in order to arrive at monetary policy decisions and use of instruments that will be as consensual as possible.』

これはラガルドさんですわという感じですが、(だいぶ前にネタにした)冒頭の俺流宣言と言い、この「皆さんの意見を聞きながら謙虚にやっていきます」と言い、結構どさくさに紛れて(もないか)ドラギ先生を砲撃している感はありまして、まあその辺既に市場でもそういう話にはなっていると思いますが、ドラギ先生特に最後の方はちと強引にやっていた(からこそ退任した途端に百家争鳴モードになっているのですから)でしょうなあという風情でしたので、こうなりますとタカ派の地位が相対的に上昇しますわな、という話になるのは必定、というかそういう相場形成だと思うの。実際にはそう簡単に正常化だのマクロプルーデンスの観点からの緩和水準の水準調整(スウェーデン方式、マイナス金利は撤回するけどその後の利上げはだいぶ先というバランスでやっているパターンですな)とかそんな話は難しいし、理屈の構築がかなり難しいとは思いますが。

『I am not suggesting that we will arrive at complete agreement on everything, and I'm sure that the strategic review, particularly in our definition of the medium-term objectives and how we go about it, will be a source of great debate amongst ourselves. But I'm also of the view that once something has been debated at length and in depth and in honesty and with good faith, then some decisions eventually stand. They are the decisions of the central bank. I don't have a different view from that perspective.』

でもって政策戦略枠組み見直しの話の方に持って行きますが、当然そちらでは「これから皆さんと討議しますから今特に決め打ちのものは無いですよ」で済ませます、というのがフクロウ発言の部分でした。

でもって追加緩和のツールキットに関してですが、

『Are some unconventional tools better than others? This is also something that we will be assessing as part of the strategic review because I think that we need to look in retrospect and assess what has been most helpful, what has worked best, what combination of them has worked best.』

マイナス金利とAPPのどちらが有力か、というようなお話に関しても政策戦略枠組み見直しの中で行って参りますが、これまでの成果なども良く参考にしていきます、と模範解答。

『I don't think that I would reduce it as you have to interest rates or unconventional measures, because I think within those unconventional measures, you have a variety of things that allow to target better, to also give a better indication of time. I think in that respect forward guidance is also a very interesting set of components that anchors into time, that gives a sequence, that gives enough clarification to something that by nature is going to be a little bit ambiguous nonetheless.』

と言いつつ別にツールはマイナス金利とQEに限定される訳ではなく、という話をしながらしらっとフォワードガイダンスも有力ではないかという話をしている辺りに味わいがありますな。

『But it introduces this element of mechanicalness or automaticity in how things are re-stated in the course of time.』

ということでどっちがどうというような答えはしないの当然といえば当然ですが、回避しつつもフォワードガイダンスの話が入る辺りがちょっとお洒落でした。


・散々緩和しているのに何でスラックが残っているのという質問

ちょっと飛びまして(実はその間にECBデジタル通貨の質問があって結構な演説があるので、そっちにご関心のある向きはご覧あれと思うのですがアタクシはそもそも本件詳しくないのでパスしてしまいます)こんな質疑が。

『Madame President, the ECB is running a very accommodative policy, despite the fact that the eurozone unemployment rate has gone back down to pre-crisis levels. What does this suggest about the magnitude of the output gap in the eurozone? What are the specific signposts that the Governing Council is looking for in order to gauge the amount of the remaining slack?(後半割愛)』

散々大規模緩和行って失業率は金融危機前まで戻っているのですが、スラックは残っているという状況になっておりまして、はてさてスラックがどの位残っているのかとか、金融政策のギャップに対する影響度とかどうお考えでしょうかとかそんな質問ですかね。

『President Lagarde: On your first point, and concerning the use of our various instruments in order to deliver on our mandate, we have one objective and that's price stability as defined under the strategy as it stands today. That's the goal, that's the aim and that's what we are pursuing. I wouldn't venture too much into this theory of the output gap, how much slack there is, how much slack there is not.』

『Informed by good discussions that I've had with colleagues on the other side of the Atlantic, including at the Fed, they had… They now say actually that they had strongly underestimated the slack of the employment market. At 7.5%, do we still have some? My hunch is that we do, but I would not guesstimate on that particular front. I think we tend to get it more often wrong than right. That's not passing out judgement on the forecasting ability of the ECB, because I think that we do actually have more trust in our forecast.(後半割愛)』

フィリップスカーブがどうのこうのみたいな理屈に関しては当然それに則って政策やるんですけど、だからと言ってそこに固執しすぎる訳ではないというような感じになるんでしょうかね、勝手に意訳すると(違ってたらすいませんというか教えてジェネラル)。計測の質問だから財政ガー構造改革ガーの話にはならなかったですな。



・質問が1つしかないとな!!というのはちょっとウケました

この先にもグリーンディールの質疑とかもあるのですがそちらも飛ばしまして最後の質疑。

『I would like to know if the Governing Council has discussed at all the limits of the APP programme in this meeting, or if it is planning to do it so in the near future. Or it is something more for the strategic review?』

『President Lagarde: You only have one question?』

『Yes.』

『President Lagarde: Everybody has two! I was surprised. My answer is very quick; no, we have not discussed it. Thank you very much and I'll see you next year, so happy holidays, Merry Christmas and whatever you celebrate. I hope you are happy and making other people around you happy.』

質問自体はAPPの上限に関してとかその関連の議論ってありましたかという話なので答えは無かったよで終わっておりますが、そういやECBの会見って2つ質問ってのが多いわな(^^)。
 


お題「何故か短国買入増額とな/刈込平均ェ・・・・・・・・/10月会合議事要旨」   2019/12/25(水)08:10:33  
  年の瀬にこれはまたwww
[外部リンク] 収賄で捜査
2019年12月25日 5時08分

〇イミフな短国買入増額でツイストとな

相場様は消化試合と思ったら昨日はこれですよこれ。

[外部リンク] 5,000 2019年12月25日

5000億円・・・・・・だと?????

いやまあ確かに先週金曜の3Mは、

[外部リンク] 価格競争入札について
(1)応募額 12兆9,292億円
(2)募入決定額 3兆5,573億8,000万円
(3)募入最低価格 100円02銭4厘0毛 (募入最高利回り)(-0.0893%)
(4)募入最低価格における案分比率 47.9069%
(5)募入平均価格 100円02銭8厘5毛 (募入平均利回り)(-0.1061%)

ってな訳でまーた片足マイナス一桁台になったのはなったのですが、そもそも前日の売買参考統計値ちゃんを見ますと、878回の平均値単利って、

[外部リンク] 878 2020/03/30 -0.110

となっているし、周りの銘柄の売参値は▲15bp近辺な訳で、▲10ちょいの銘柄って直近で入札のあったこの3Mカレントと1Yカレントであって、前回の3Mの売参値は既に堂々の▲15bpな訳ですよ。

じゃあGCやコールが高止まっているのかと言えば全然そんな訳でもなく、

[外部リンク]

となっていて、いやあの別に何の問題もない水準にいるんですけど何考えてるんですかこの短国買入増額って感じですし、先週の短国買入が通常ペースの1000億円オファーに戻った直後にこれなのも良く分からん。通常ペースに戻ってなかったらまだ5000っての想定可能な増額だけど、戻っていたのですから入札の片足マイナス10割れを受けて2000(前回から2回入札あったから)にするならともかくですし、大体からして先々週金利が上がっていた時だって久々の増額して2000億円だった訳で、別にここで短国買入増額しなくて相場が崩れるとかそういう訳でも何でもないし、オフザランの水準は別に問題ない状況なのに5000に増額というのは何ぞという話ですな。

でもってまあこれを見て普通に考えるのは「増額を行う必然性のない所で増額しかもイレギュラーもイレギュラーをするのだから何か意図がある」ということであって、その意図が何かと考えたら、そらもう当日に入札の予定されている2年国債ですがな、と思ってしまうのは必定な訳でございまして、その結果・・・・・・・・・・・・・・


毎度のロイターさん。
[外部リンク] / 15:21
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は小反発で引け、閑散相場のなか2年債周りにざわめきも

『本日の注目は、今年最後の入札となる2年債。中期債の主な買い主体の1つである海外勢の多くがクリスマス休暇に入るなか、一部で警戒感があったが、入札結果は順調。「金利水準が上昇してきたことで、担保需要などがあるコアな国内勢の買いがしっかり入ったようだ」(国内証券)との見方が聞かれた。』

『事前には、新発2年債利回りが、2016年11月17日に、イールドカーブ・コントロール導入後初めての「指し値オペ」が入ったときの買い入れ利回りマイナス0.09%に近づいていたことを指摘する声もあった。新発2年債の利回りは前日時点でマイナス0.100%だった。』(上記URL先より、以下同様)

ってそれもう大昔の話だし状況違うのに指摘する向きいるのかよとツッコミを入れようと思ったらさすがにこのような指摘のようで(^^)。

『「16年11月当時は、トランプ氏の大統領選勝利で米金利が急速に上昇していた。しかし足元の金利水準上昇は年末要因が大きく相場は落ち着いている。指し値オペが入る可能性は低い」(国内銀行)との見方が大勢で警戒感が強かったわけではない。』

そらそうよ、というかこの時期はまだYCCぶっこんだ直後でレベル感とかその辺の日銀と市場の間合いも手探り状態だったですし(しかしオペ増額しないでいきなり指値はナンヤソラとは思いましたけど)、まだこの時期は展望レポートなどで示す物価見通しは「見通し期間中に2%近辺に達する」という見通しになっておりまして、今のように「2%早期達成??どちらのどなたさんのお名前でしょうか???」となっておりませんでしたので、そらもうトランプが財政ヒャッハーで状況改善したらもしかしたらもしかしてみたいな発想にもなるし、まあ状況は全然違う訳ですよ。今はそもそもが政策が地蔵状態だし、2%達成は全く持って見通せないしですから、そらもう短期政策金利よりも高い水準の短いゾーンの国債だったら日銀当座預金チャージとの裁定が入って来るでしょ、という認識が共有されている訳で、確かに昨日の2年は事前に需給どうよとか言われてましたが、そうは言いましても水準調整したので時間を掛ければ捌けるでしょという物件だった筈なのよ。

然るに・・・・・・・・・・

『ただ、市場予想通り「指し値オペ」は入らなかったが、日銀は国庫短期証券(TB)買い入れ予定額を前回の1000億円から5000億円にサプライズ増額。「短国入札は低調な結果となっていたものの、相場が崩れているわけでもない。3カ月物と2年債は連動性もあり、2年債利回りの上昇を抑制したかったのではないか」(別の国内証券)との見方も出ていた。』

という話になる訳でして、入札が微妙に強くなるわその後も強いわとか、別に自然に任せておいて特段問題のなさそうな所に謎のメッセージ登場と来たもんだから相場のリズムが変調になってしまいましたなというお話。

TRADEWEB
   OFFER  BID   前日比  時間
2年 -0.105 -0.099   -0.006  15:12
5年 -0.09  -0.084   -0.006  15:09
10年 -0.003 0.006   -0.002  15:12
20年 0.309  0.319   0.001  15:12
30年 0.444  0.455   0.007  15:12
40年 0.464  0.473   0.014  15:06

でもって苦笑を禁じ得なかったのは超長期ちゃんが甘くなってツイストになっていることで、そういえば今日は今月最後の輪番で長期超長期でございますので、まさかとは思いますが短国買入増やしたので超長期輪番減額とかいうようなオモシロプレイが出るのではないかとかそういう事を考える人もいるでしょうなあとか思いながらこのカーブを眺めておりまして、いやだからそういうのは別に許容範囲内で動いている時とか、ちょっと金利が上がったりしても別に相場が崩れるとかそういう地合いでも何でもない時に変な介入して相場の自然なリズムを崩すなよなーと思うのでしたが、まあ今日これで輪番いじったらそれはそれでワロエルのですが、さてどうなんでしょ(そらやった方がオモロイのですが、この時期に動くのはさすがに如何な物かとは思う)。

ま、かつて年初一発目の超長期輪番をサプライズ減額した挙句に無駄に金利が上がって結局後日オペ増額する破目になったという悪事例があるように、年末年始に動く必然性が無い所で動くのは鬼門だと思うんですがさてどうなりますでしょうかねえ・・・・・・・・・・・

#という訳で消化試合の筈がまさかの相場雑談ですっかり覚醒の巻という所ですなあっはっは


〇刈込平均が順調に減速しているんですが大丈夫なのか基調的インフレ率(という備忘メモ)

[外部リンク] はじめとする各種経済指標や国際金融市場の動向なども踏まえつつ、 評価を行った。』

というのが無駄に段落が長いのですけれどもめげずに鑑賞しましょう。

『初めに、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを評価する際の主な要因のうち、マクロ的な需給ギャップについて、大方の委員は、引き締まった状態にある労働需給や高水準の資本稼働率を反映して比較的大幅なプラスとなっているとの認識を共有した。そのうえで、輸出が弱めの動きを続けることや消費税率引き上げなどの影響により、いったん、プラス幅を縮小するとみられるものの、見通し期間を通じて、景気の拡大基調が続くもとで、均してみれば現状程度のプラスを維持するとの見方を共有した。』

ほうほうそれでそれで?

『次に、中長期的な予想物価上昇率について、これらの委員は、指標ごとに動きが幾分異なるが、総じてみると、横ばい圏内で推移しているとしたうえで、先行きマクロ的な需給ギャップがプラスを維持していくもとで、上昇傾向を辿るという見方で一致した。』

マクロ的な需給ギャップが相応のプラス圏内にある期間が長い中で横ばいだった予想物価上昇率が何をもって上がるのかという根拠を示さないといけないのですが、

『ある委員は、予想物価上昇率に関する短観等のサーベイをみると、企業や家計の物価に対するスタンスが積極化する兆しも窺われており、先行き実際の物価上昇率が高まっていけば、中長期的な予想物価上昇率もそれに応じて上昇していくという見方を示した。』

『何人かの委員は、家計の値上げ許容度や、消費関連業種の販売価格判断DIが改善傾向を続けていることも、先行き物価上昇率が 高まるとの見通しを支持していると述べた。』

という物語を並べるしかありませんな。

『さらに、「物価安定の目 標」に向けたモメンタムのその他の判断材料として、何人かの委員は、 前回会合以降、米中通商交渉などの進展期待の強まりなどを背景に、 リスクセンチメントが改善するもとで、原油価格や国際金融市場が落ち着いている点も指摘した。』

何という無理矢理な言い訳。

『この間、ある委員は、内外経済のリスクと不確実性の高まりから、製造業を中心とした企業と家計のマインドが慎重化していることを踏まえると、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れは相応にあるという見方を示した。また、 一人の委員は、長短金利操作の導入以降、デフレには陥らないという意味で物価上昇のモメンタムは維持されているが、2%の物価目標に 向けたモメンタムは維持されていないとの見方を述べた。』

前者がジンバブエ先生で後者が片岡さんでっしゃろと思うが、この人たちはだから有効な手段として何をするという説得力のある話が出来ない(どう見たって行くのが無理なんだからできないの当たり前なんですが)のでこれはこれで惜しくも机上の空論に留まる。

『こうした議 論を経て、大方の委員は、\莵圓の物価は、当面、原油価格下落の影響などを受けるものの、マクロ的な需給ギャップや中長期的な予想 物価上昇率の動向などを踏まえると、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れが一段と高まる状況ではないこと、海外 経済の下振れリスクは引き続き大きく、このリスクが顕在化した場合 には、わが国の経済・物価にも相応の影響が及び得る状況にあり、引き続き注意が必要な情勢にあること、について認識を共有した。』

『そのうえで、委員は、今回の点検結果を、 「『物価安定の目標』に向けたモ メンタムの評価」として対外公表することが適当であるとの認識で一 致した。』

まさかとは思いますが政策アクションから逆算してアセスメントを作ったのではないでしょうか?????


・政策アクションは地蔵ですがその間のお話

『以上の議論を踏まえて、委員は、金融政策の基本的な運営スタンス について議論を行った。』

で??

『大方の委員は、「物価安定の目標」に向けたモ メンタムが損なわれる惧れが一段と高まる状況ではないことから、現 状の金融市場調節方針と資産買入れ方針を維持することが適当であ るとの認識を共有した。』

まさかとは思いますが以下同文。

『多くの委員は、プラスの需給ギャップができるだけ長く持続するように、経済・物価・金融情勢を踏まえつつ、現 在の政策のもとで、きわめて緩和的な金融環境を維持していくことが 必要であると述べた。ある委員は、「物価安定の目標」の実現にはなお 時間がかかることを踏まえると、強力な金融緩和を継続していく方針を対外的に強く発信すべきであると述べた。』

ふーん。

『別の一人の委員は、経済・ 物価の下振れリスクが大きい現状を踏まえると、追加緩和の要否を引き続き検討すべきであると指摘した。そのうえで、この委員は、海外経済の影響を受けやすく、予想物価上昇率が物価安定の目標にアンカーされておらず、現実の物価上昇率と目標の距離が大きい日本こそ、 予防的金融緩和論が一番妥当するのではないかと述べた。』

そもそも展望レポートの方で「海外の影響が小さい」という見通しになっているのでその時点で話がかみ合わない上に、予防的緩和は良いんだがじゃあ副作用が少なくて有効な策はあるのか、これまでやって行かなかったのに追加緩和をするとなぜ行くのか、というのを説得力持った説明をしてくれないと何ぼ言っても負け犬のオーボエでございますがな片岡さん。

『これに対し、 何人かの委員は、今回は現行の金融緩和政策を維持することが適当で あるが、先行き、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる 惧れが高まる場合には、躊躇なく、追加の緩和策を講じる必要がある と指摘した。』

まさかとは思いますが追加緩和を行う時になって急にモメンタムのアセスメント(以下略)。

『複数の委員は、リスクシナリオの一環として、次なる景気後退に備えるべきであり、その際には、金融政策面での対応のほか にも、財政政策やその他の政策など、政府の経済政策との連携強化が 一層重要になるという見方を示した。』

別に連携とかせんでも普通にやってればいい話だと思いますがねえ。


・フォワードガイダンスについて

『さらに、委員は、政策金利のフォワードガイダンスについて、議論を行った。』

何かただの同義反復になってしまったインチキガイダンスな。

『多くの委員は、海外経済の持ち直し時期が後ずれすること を踏まえると、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる 惧れについて、注意が必要な状況がしばらく続くと指摘した。そのう えで、これらの委員は、先行き、相応の長い期間にわたって緩和方向 を意識した政策運営をしていく必要があることが確認されたことを踏まえると、今回の会合で、現在のフォワードガイダンスの見直しを 検討することが適当であると述べた。』

ぷぷぷ。

『見直しの方向性に関し、何人かの委員は、これまでの情報発信との連続性の観点から、フォワードガイダンスを「物価安定の目標」に向けたモメンタムと関連付けるとともに、政策金利の下方バイアスを示すことで、7月の会合以降、緩和方向をより意識して政策運営を行っている日本銀行のスタンスを明確にすることができるとの見方を示した。』

ところが実際にはその後の情報発信が地蔵スタンスを明確にしているのは何なんでしょうかねえ。

『これに対し、ある委員は、 フォワードガイダンスは、物価上昇率の低下を容認しないスタンスが示されていること、内容が具体的であること、具体的な条件にもとづいて行動することが約束されていること、の3つの要件が満たされている、強力なものにすることが望ましいと述べた。』

具体的に物価が上がるような施策で副作用も少なくこうかはばつぐんだ!ってのがあるなら今すぐ実施すれば良いだけの話で、その話もないのにガイダンス振り回したって上げ底がバレるだけ(既にバレバレとは言え)の話なんですが片岡さん。

・・・・・ということで、あの文言が声明文最後の躊躇なく云々の所と意味が同じじゃねえか、などというようなツッコミが発生していなかったという残念な事実は分かりましたです、いやはや何とも。


・最後の部分はいつもの話だが

『このほか、委員は、先行きの金融政策運営上の留意点についても議論を行った。』

というのも留意するだけ点という感じのお話ですけど、

『複数の委員は、金融機関の財務状況は現時点では健全であるが、低金利環境が長期化することによる累積的な副作用に留意する必要があると指摘した。』

留意して何かするのでしょうか?????

『ある委員は、金融政策は、銀行経営ではな く、経済全体との関係で考えるべきであると指摘した。』

ジンバブエ先生キタコレ!!!

『そのうえで、 この委員は、「量的・質的金融緩和」導入後、銀行の当期純利益が増加 したこともあり、銀行によっては職員数を増加させるところもあったが、この間、利益の改善をもたらした債券・株式売却益の増加や信用 コストの低下は、職員数の増加とは関係ないため、採用した人材でどう利益を上げるかという視点が重要であると述べた。』

結局この人は5年間(この時点では半年弱任期残っているから4年半でも良いけど)何を見て仕事をしていたのでしょうかと思いますし、こんな不見識なのを推挙する方も推挙する方だし、大体からして経済学者の世界には切磋琢磨とか自浄作用とかそういうものは存在しないのかと小一時間問い詰めたいし、まあ経済学者に対する信認の低下には多大なる貢献をされた方ですなあとは思います。

『一人の委員は、 長期金利が現状程度で長期間継続する場合、国民ニーズが高い終身保険や年金保険などの商品の提供を維持することが困難となり、生命保険業界としての社会的使命を果たせなくなる可能性があると述べた。そのうえで、この委員は、年金や投資信託は、円債運用において、金 利が 0.1%低下すると数百億円の収益減になる可能性があるほか、マ イナス金利適用残高の約半分を占める信託銀行の残高は年金や投資信託からの受託財産であり、その分のマイナス金利は実質的に年金や 投資信託が負担しているという見方を示した。』

鈴木さんキタコレなのですが、残念ながら今の政策委員会に聞く耳が無いので馬の耳に念仏とはまさにこれでございますけれども、しばらく前まではジンバブエ先生のジンバブエ節をこのコーナーの最後に登場させて頭がクラクラした読後感を与えていたのに対し、締めが鈴木さんの意見の方がまだ読後感がマシですな。


・・・・・・・・というわけで何だかねえという感じです。寧ろこの展望回以降すっかりと地蔵モードに豹変した理由についてを12月会合議事要旨の所で見たいなという感じです。
 


お題「虫干しネタでラガルド総裁のECB定例記者会見ネタでございます」   2019/12/24(火)08:08:58  
  イイシテキダナー
[外部リンク] / 15:38 /
ECBの超低金利政策、逆効果になるリスク=オランダ中銀総裁

あとFSBがこんなのぶっこんでましたが、
[外部リンク]
2019年12月20日 日本銀行

英文の原文しかないのでちょっとパス。

〇相場様が相場様なのでラガルド会見でも

[外部リンク] STATEMENT
PRESS CONFERENCE
Christine Lagarde, President of the ECB,
Luis de Guindos, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 12 December 2019

最初のラガルドさんの演説(?)だけでその後をやっていませんでしたが、どうせ相場も相場だし今週ネタ切れになるから温存したという訳では毛頭ございません(棒)。

・1.6%の物価は2%に近くないそうな

別に近いってことにしておけばエエヤンと思うのですが何故かそういう話になるのね、ということで最初の質疑。

『My first question is about the inflation forecast that you just read out. The 2022 forecast is now 1.6. Is it compatible with your idea of close or below 2%?(後半割愛)』

『President Lagarde: One thing that the introductory statement does not specify, but you will find it I'm sure in the findings of the Eurosystem macroeconomic forecast, is that in our 2022 forecast for inflation, while the entire year is forecast at 1.6%, the fourth quarter is at 1.7%. Directionally, it is slightly increasing over the course of the 2022 forecast that we have for inflation. Is it satisfactory? It is certainly directionally good. But is it the aim that we pursue? No, indeed.(後半割愛) 』

方向として上昇に向かっていく、という見通しであってそれ自体は結構なことだが、ではその数字が良いのかというとアカンだそうです。ちなみに経済見通しは四半期展開も出しているそうで(ステートメントではそこまで細かくは出していない)、四半期展開すると後ろに行くほど2%に近づいていく、という話になっているのだが、まあそれって金融政策が適切に設定されているという置きにしてDSGEだか何だかのモデルを回すと長期的には均衡状態になるんだからそら上がるわと思うがそこは気にしないことにする。


・TLTROの折り返しは多い方が良いものの・・・・・・・・

今の質問の後半ですが、

『(前半割愛)Second question is about TLTRO. The auction this morning it's fair to say didn't go too well. Banks took out fewer loans than the ones they are set to repay, so that undoes some of your work in terms of adding excess liquidity into the system via QE. What do you make of the auction, and how concerned are you about this low take-up?』

ECB理事会の日にTLTROのロールがあったのだが減ったそうで、それって流動性供給という趣旨から行ったら減ってるからアカンヤンという指摘なのですがこれに対しては、

『President Lagarde:(前半割愛) On TLTRO: my recollection of what was taken this morning was something like ユーロ97.3 billion, which is a little less than what was coming for maturity Do I regard that as half success, half failure? Neither.』

ほうほう。

『I would tell you two things; one is, I think we have seven auctions in the course of this TLTRO III - so I would not draw a conclusion from this one. I would wait a little bit, particularly given the fact that this one is taking place at year end. At year end, you close your book, there are many considerations that come into play, so I would not draw too many conclusions from this one. I would have preferred it to be a little bit higher, closer to ユーロ120 billion than to ユーロ100 billion, but we'll look carefully at the next one.』

ラガルドさんって最初の演説(?)の時もそうなのだが「二つある」とか「三つある」とか言いながら切れ目が分かり難いんですけど、これも2つあるとか言いながらどこで切れるんやとは思いますが、どうも「そもそも今回初回だから」というのと、「折り返しが増える方が良いけれども、それ自体に大きな意味を持たせるのはどうなのか」という話をしているような気がするが要するに次回以降もTLTRO3が伸びないとなる時にどういう話になってくるのかは不明。ただ直ぐに問題視はしない感じはします(ってか問題視したって受動的なものだから如何ともしがたいですわな)。


・レビューで物価目標の変更は行わないそうな

質問も答えも何か妙に複雑なので読みにくいのですが。

『My first question, if I may follow up on the review of what you said about the review: you said… Does the fact that you are launching the review, or launched the review, while you still haven't met your mandate, limit how much you can actually - limits your wiggle room to how much you can actually change your definition of the mandate, or your goal, since you haven't reached it yet? That's my first question.(後半割愛)』

物価目標が全然達成できていませんが今回のレビューで物価目標の定義や目標そのものを変えたりしませんかねえ、というのが趣旨のようだ。そら今の時点ではこう答えるでしょう。

『President Lagarde: On the timing of the strategic review, there is never a good timing because you could argue equally that if and when you have delivered on the way in which you've defined your mandate, then why bother about a strategy? I think it cuts both ways. My purpose is really, after 16 years of the same strategy, which is the rule today and that we will respect and will continue to respect until such time when our strategic review is completed, by the way. I think it is timely, coming to this job new. It's just the most appropriate moment to rally support of members around the table to re-examine the effectiveness, appropriateness of each and every single instrument that we've used in the past to take assessment of that.』

『Then to redefine for ourselves what exactly will be this medium-term objective that will deliver on the mandate that we have, which is not changing by the way. You said that we change our mandate -- no, the mandate is price stability. The way in which we deliver on the mandate is the one that will be under the strategic review.(後半割愛)』

前半というかアタクシが区切ったところまでなのでかなりの部分は「今回の見直しは16年も同じのでやっていたのでその間の変化に対応するというタイミングの問題でっせ」という話なのですが、どうもラガルドさん初回のせいでもあるのでしょうが、やたら細かく説明する感じで、しかも字面だけ見てると教えて差し上げましょうっぽい感じなので、この辺はドラギとはだいぶ違うわと思うのでした。でもって結論は最後の方にあって要するにそっちの見直しはしませんよという話ですが、そらまあ今その話をうっかりしたら金融緩和の正常化思惑が盛り上がってしまいますからよーせんじゃろ、とは思います。


・マイナス金利の副作用を何で計測するのかというお話

『(前半割愛)The second question is on negative rates, because we've heard quite a lot from you, from other members of the Governing Council, about side effects of negative rates. At the same time, your statement today says, repeats you're committed to adding stimulus if it's needed. The question is how committed you still are, or maybe you're increasingly worried that side effects should actually be reflected in how you express your commitment, how you give your guidance.』

マイナス金利の副作用についてECBメンバーからも指摘の出る中、金利についてはガイダンスをだしておりますが、さて副作用の指摘が増える中でそれはどうなのよって質問ですな。

『President Lagarde: (前半割愛)Side effects: well, first of all we are very aware of the side effects. I think it's been a constant in the policy of the Eurosystem to actually measure, monitor the side effects. This is part and parcel of the work that is done, and we will certainly continue doing that. We might develop that work further. Clearly, what we have done was always intended to deliver on the mandate as defined under the current strategy, to create the conditions for growth.』

この辺は副作用については当然考えておりますがな、という話なのですけど、その話するにも一々「我々は経済が成長する環境を作るために金融政策を行っています」とか説明していて、くどいちゃあくどい。

『On that point I think that the use of interest rates in particular has been quite efficient in order to lower the financing costs. That clearly seems to have worked and seems to work properly when I look at the increase in the volume of financing both for the non-financial corporates and for the households. When I look at the decrease in the cost itself, I think that this is a policy that works. 』

マイナス金利政策は企業の借入コストを下げるのに有効で、その結果企業や家計の借入が伸びているので効果が認められるって話をしております。

『Now, the side effects are a preoccupation, there is no question about that, and we would not be doing our job if we were not monitoring and being extremely attentive to that balance of cost benefit of such measures.』

でもって最後にまた副作用は最大の関心事項であることは間違いありません、という説明をしているのですが、その前の話から想定すると、企業や家計の借入が伸びなくなるとアカンとか言い出すことになりそうなのですが、うーんそれはどうなのかという気がします。でもってこの次にも副作用の質問がありまして・・・・・・・

『Just to carry on with the side effects, do you believe there is such a thing as a reversal rate? Will this be something that is looked at by the strategic review? Will it examine in more depth the side effects of your policies?(後半割愛)』

リバーサルレートのようなものはありますかそれって政策レビューで扱いますかって質問に対して、

『President Lagarde: On the first point, the reversal rate: my understanding of the reversal rate is that you are facing a reversal rate when credit begins contracting.』

と来まして、クレジットが減少するような状況になったらそれはリバーサルレートだ、ということで、まあ言いたいことは分かるんだがそう割り切って良いのかという気はします。

『That's how in economic theory the reversal rate is defined.』

それが経済セオリーによるリバーサルレートの定義です(キリッ)ってゆうとるがそれはちと言い過ぎではなかろうかと。クレジットが落ちる前に当然ながらへなちょこな与信とかへなちょこな投資とかが進んでいって、それが金融機関の与信コスト拡大や保有有価証券などの質劣化に繋がって、金融機関が体力的にアカンから貸出減らすなどと言いだすのはその先にある話なのですからして、クレジットが縮小してどうのこうのだからリバーサルレートとか言ってるのはリバーサルをとっくに超えて時すでにお寿司状態だと思うんですけどねえ。むしろそれをプリエンティブに受け止めて行かないと(個人の感想です)。

『Given the progression rate that we are seeing at 3.8%, the most recent one, in the non-financial corporate sector, 3.5% and growing in the household sector that certainly does not meet the definition of credit contraction. We are still seeing credit expansion. Are we attentive to that credit expansion and those credit numbers? Of course we are, because it's clearly one of the clear objectives that we have to facilitate the financing of growth, to facilitate the investment, facilitate the creation of employment and so on, and so forth. We are not seeing it and of course we are looking very carefully at the indicators of credit growth in the economy.(後半割愛)』

でもって現状では貸出が直近で非金融企業で3.8%、家計で3.5%伸びていて、クレジットの縮小などということは起きておりませんので無問題だし、この借入拡大によって投資や雇用などが伸びているという現象も起きているのを確認してまっせ、ということですから単純に企業や家計向け信用の拡大だけを見ている訳ではない(貸出が伸びてもそっちが伸びないならまあ別の評価をするんでしょ、とは思う)ので、それはそれでへいへいそうだっかという所ではあるのですが、ただまあポイントを貸出の伸びにしているのって、いやだから量だけじゃないと思うんだが、とは感じるのでありますがどうっすかねえ。


・日本化の質問をされたら財政と構造改革の話が出てくるの巻

さっきの質問の後半はユーロ圏は日本化してませんかって質問でそら日本化しとるじゃろとか外野は思いますがそれを言ったらおしマイケルなのでそうは言わないで矛先が財政と構造改革に。

『(前半割愛)Secondly, given that growth continues to be very weak, even by 2020 you're not expected to achieve your core target, your core objective. Do you think there's a risk of Japanification in the eurozone?』

成長見通しが弱くて目標中々達成しないようですがユーロ圏の日本化懸念はどうよ、だそうですがそれってやっぱ人口動態が大きいと思うの(個人の感想です)。

『President Lagarde: (前半割愛)Yes, it is weak growth and it's not at potential. We're seeing reaching towards potential in the medium-term horizon. The 1.4% for 2022, we're getting close to the growth potential of the euro area.』

ECBの見通しって域内の成長見通しがやたら低くて、何せ「We're seeing reaching towards potential in the medium-term horizon.」って中期的なタイムホライズンで成長率が潜在成長並みに近づいてくるとか物凄い勢いでのんびりした見通しになっておりまして、こんだけ金融緩和して(実はマイナス金利政策が全然緩和じゃなかったという可能性がありますがそこはパスしまして)この成長見通しってナンヤソラというとことではあるのですよね。てな訳で・・・・・・・・

『It would be very welcome to have other policies join the monetary policy in order to support the reduction of slack and to arrive at that growth potential and why not exceed it? So that would be very welcome, both in fiscal terms and in structural reform terms as well.』

と、矛先が財政と構造改革に来るということで、別に限界云々の話はしていないし、質問でもそういう話は飛んでこないから既に自明という認識が共有されているのかもしれませんけれども、金融政策単独での限界という言葉を言わずに盛大に金融政策単独での限界というか、金融緩和だけでは加速力はありませんですよスラックを縮小させるためには財政と構造改革にジョインしてもらわないと、とかゆうとる訳で、金融政策万能とか限界が無いみたいなアホウな話はしておりませんな。でもって日本化云々ですが、

『Japanification, I don't think that we are there at all. I think that, certainly from the enterprise credit, there is a major difference between the situation that Japanese enterprises are, or Japanese households are, relative to the situation of the euro area equivalent. I don't think that Japanification is in the cards at all.』

日本化というのは大企業のクレジットなどから来るという話をしていて、これが不良債権問題の話をしているのか、企業や家計の資金ポジションの話をしているのかがこれだけだと良く分からんのですけれども、もし資金ポジションの話をしているんでしたら、それって政府部門が真っ赤っ赤になりますと必然的に民間部門の資金ポジションが余剰になってしまう訳でして、需要が足りなくてスラックを埋めるために財政をホイホイだせば良いのかというと、それを散々やった挙句に民間カネ余りモードになる訳で、クレジットが伸びないのがどうのこうのみたいな話をしながら財政の話をするのも長い目で見るとそこはまた微妙な話になるような気もしますな(個人の感想です)。


・マイナス金利よりもAPPの方が効くのではないかという論点に対して

今回はひたすら何の工夫もなく最初から質疑をずーっと飛ばさずに引用しておりまして、まあ手抜きと言ってしまえばぐうの音も出ないのですが、割とこう質疑が流れるように進んでいるので飛ばさなくてもよいというのがあります。とりあえず日銀総裁記者会見もこのような感じで進んで頂きたいというか、日米欧の中で日本の会見質疑がどうもねと思いますが、最近に関して言えば聞く方よりも、答える方が思いっきり木で鼻をくくった説明に終始している、というのは昨日ネタにしました通りでして、そっちの方がアカンやろとは思います、と思わず全然関係ない悪態。

『If I may, I have two questions and go back to the toolbox and negative rates. As Governor Visco from the Bank of Italy, said in a recent interview with Handelsblatt, I am more in favour of asset purchases compared to negative rates. The impact of negative interest rates is small and with potential negative side effects, as we said. The impact of asset purchases is larger and more widespread. What is your opinion on this comparison?(後半割愛)』

イタリア中銀のビスコ総裁が独ハンデルスブラッド紙のインタビューで話した内容をリファーして質問していますが、ビスコ総裁の見解としてはマイナス金利の効果は小さくて潜在的な副作用がある一方で、資産買入政策のインパクトは大きくてより広がる、という話で、ラガルドさんのご意見は如何でしょうか、という質問。

まあビスコ総裁の話は前半は仰せの通りですが後半が???でして、結局のところAPPでイタリア国債買えってポジショントークのような気もせんでもないですがラガルドさんの答えですが、この部分パラグラフの切り方が変で次のパラグラフの途中まで前半の質問の答えがあって、後半は中央銀行の独立性という意味で財政云々の話を絡めた質問ですけどそれは割愛しますが、その答えが引用部分の先にあるという図になっておりまする。

『President Lagarde: All right, on the toolbox, I'm not going to revisit the past, number 1. Policy decisions that were made, stand, and were re-endorsed yet again. My view of it is that they form a package.』

「困った時のパッケージ」という言葉は今勝手に作りましたが、日銀ちゃんの得意とする説明でして、例えば「リスクプレミアムの過度な拡大に対応」という名目でおっぱじめた筈のCP社債買入などが、どこからどう見てもその役割を終了しているのにも関わらず「パッケージとして効果がある」などと意味不明の供述を繰り返しながら漫然と継続されているというような事案がございまして、政策のツールについて意味を持たせながら実施しているのに、個別ツールの効果や存在意義について説明が苦しいと見るやすかさず「パッケージとして効果を発揮している」という説明をするのは中央銀行(というか政策当局)の得意技でありますな。でもってラガルドさんもここは突かれるとややこしいので「パッケージ」で回避するのでした。

『There were several components to that package and I think that the intention was for some of the measures, such as the interest rate, to actually have an impact on the short-term end of the yield curve, the forward guidance that was also part of the package that gives a clear calendar and induces an automatic adjustment, depending on the state of the economy. It also gives and is intended to have an impact on the medium-term end of the curve. The asset purchase programme that was re-initiated is intended to have an impact on the long end of the yield curve.』

とは言え一応個別の説明はしていますが、基本的に金利を下げるという話をしておりますの。

『Based on what we are seeing, all three seem to have had the impact and certainly it has been perceived as such. I'm not going to dissect between each and every item of the package.』

でも結局パッケージで逃げております・

『I think that they are there together. The two-tier system was clearly an additional attribute in order to deal with some of the negative effects that you've referred to, and is also part and parcel of the package. I wouldn't take a view on one element or the other.(後半割愛) 』

政策運営の二つの柱(ちなみにこの二つの柱はECBが先で日銀は後でその用語を使いだしましたが英文に直した時に真似っこにならないようにしている)まで持ち出してきたか、という所です。


てな訳でダラダラと質疑を最初から読んでいてまだ半分弱なのですが本日は時間が無くなってしまいましたのでここでご勘弁願いたく存じます。虫干しネタでサーセン。
 


お題「国債発行計画備忘メモ雑談/MPM総裁会見は何ちゅうかこう雑ですなあと思いました」   2019/12/23(月)08:08:43  
  ふーん。
[外部リンク] 15:52配信

『学校図書館で子どもの読書や学習を支える学校司書の配置増を求める国会決議案に、与野党で唯一、日本維新の会が「近い将来、司書の仕事は人工知能(AI)で代替可能になる」と反対し、臨時国会(9日閉会)への提出が見送られていたことが19日分かった。』(上記URL先より)

何でしょうねえここ教養の軽視ってのは、まあそれでしたらまず隗より始めよって言葉もありますので維新の議員さんは全員AIに代替したらよろしいんじゃないでしょうかねえ。


〇国債発行計画キタコレだが発行上振れ回避するのは真正面からやった方が良いのではないかと

[外部リンク] の意見交換を踏まえ、市場環境や投資ニーズに応じて柔軟に調整。』

ということで流動性供給入札は5-15.5年を年間1.2兆円減額することになりましたが、まあこれ自体はPD懇でも減らせるのここでしょの大合唱だったので順当な話ですな。

でもって最後の脚注が、

『(注6)利付債の表面利率の下限を0.1%から引き下げることとし、各社の対応状況を踏まえつつ、令和2年10月以降実施することを予定している。』

おーマジかよ刻み変えるのやるのかよー、と思うのですが、まずもってこの状況ってマイナス金利政策などという珍妙な政策を実施しているから起きている弊害(財務省的には金利が低くてウマーですけどね)なのでありまして、マイナス金利とかいうトンチキ政策が解除されればこんな件で悩まんでも済むというのに、「令和2年10月以降実施することを予定している」とかいう事ですから、これはもう財務省様におかれましても日銀のマイナス金利政策の長期化を見込んでしまいましたという事でして、本来政府と日銀の共同声明には「これをできるだけ早期 に実現することを目指す。」とあるのですから早期に実現してマイナス金利も解除という話になる筈なのですが、惜しくもこのような予定を組まれてしまいまして、しらっと日銀をdisっている格好になっているのがチャーミング。

しかし何ですな、これ長期化したらそらそれで慣れの問題になるのかも知れませんんが、少なくともマイナス金利終わってしまうと、後々になって10年既発で1銘柄とか2銘柄だけ変な刻みのクーポンの国債が残る形になっちゃって、後々その銘柄だけ嫌われ銘柄とかになって変な歪みが起きそうですな。

それにこの話ってどう見てもマイナス金利政策やっている時限定の話でしょ(カンナ屑程度でもプラスの金利になっていたら0.1クーポンで何の困ることがありましょうぞという話だから)と思う訳でございまして、何ちゅうかその為にこういう手間暇かかりそうな対策するの???って感じで、もし発行手取り額が上振れて困るというのであれば、正面切って発行を減額する方が筋なんじゃないのかね(予算を先に決めないとイカンとかそういう話はあるにせよ)とは思いますし、余計な事務対応が発生しないからその方が良いような気がするし、大体からしてそらプライマリーディーラーとかは対応できるかも知れんけど、それ以外の人たち対応するのめんどい、かどうかは良く分からん、別に刻みの細かい債券はあるので大丈夫ちゃあ大丈夫のような気もするが、まあその辺の手間暇との天秤とは思いますけど。


あとご案内の通り、
[外部リンク]
(令和2 年1 月6 日改訂版)

つーことで新旧表を見ると、

[外部リンク] 変更案(新旧表)

第業鷁然覆15%→10%になっていまして、これも上振れ抑止策ということなのでしょうが、元々が10%だったのが途中から15%になりまして、今回元に戻す形ではあるのですけれども、プライマリーディーラーに参加するメリットを削減するってえのも(お家の事情は分かるけど)微妙にもにょる話ではありますなあ、とは思いまする。



〇控えめに申し上げて政策に関する説明が投げやりと思うのですがこの総裁会見

定例記者会見、まあヘッドラインは追いかけていたものの超長期金利云々のところくらいしか反応する箇所も無かったという感じではありますがそうは言いましても鑑賞するとこれがですなあ。

[外部リンク] 米国と中国が貿易協議で部分的な合意をしました。海外経済のリスクというのは少し減少したというようにお考えでしょうか。また、国内経済につ いても 10 月のときと景気認識に変化はございますでしょうか。』

でもって回答。

『(答) 確かに、米中の貿易協議の部分的な合意であるとか、英国の総選挙の結果として合意なき離脱のリスクが低下したとか、その他海外のリスク要因について若干明るい方向への動きがあることは事実ですが、やはり依然として海外経済のリスクは全体としては高い水準にあり、警戒を要すると思っています。』

声明文の表現を「リスクが高まりつつある」から「高い」に変化させてベクトルをやっと横向きにしたというのがジャパン。よくよく考えてみればFEDにしろECBにしろその辺のリスク認識は下げてきている(から緩和打ち止めという話になる)という一方で周回遅れでリスク認識の話をしているというのがもうねという感じです。

『特に、米中の貿易協議の進展を受けて、15 日に予定されていた米国による対中 追加関税が見送られることによって、米中貿易摩擦が一段と拡大する事態が回避されたことは結構なことだと思います。国際金融市場でも好感されており、 投資家のリスクセンチメントはひと頃に比べて改善していると思います。今後、 グローバルな通商関係が安定化して、現在縮小している世界貿易が再び活性化していけば、世界経済にとって大きなプラスになると期待されます。』

うーんこの説明。寧ろ問題になってるの貿易戦争で企業活動のマインドが下がっているという話しであって、「通商関係が安定化して現在縮小している世界貿易が再び活発化していけば」って確かに企業マインドが改善したら世界貿易の活発化につながるからゆうとること自体が変な訳では無いのですが、本質は貿易障壁がある無いの話ではなくて、この問題って特に日本の貿易先における企業活動マインドがどうなっているかというのが効いてくる話じゃないかと思うのよね。でもってその観点ではなく単に貿易交渉ガーとか言われましても何ちゅうかこの説明に心が込められていない感がするんですよアタクシとしましては(個人の偏見です)。

『ただ、今 後の米中通商交渉の行方については、両国の間になお対立点が残っていることもありますので、引き続きその帰趨を注視していく必要があると思います。また、英国のEU離脱の問題につきましても、来年 1 月 31 日に合意なき離脱に なる可能性はほぼゼロになったと思いますので、離脱して 1 年間の経過期間に EUとの新しい経済関係の構築を図ることになると思いますが、これも 1 年間の経過期間の間にどこまで新しい経済関係が構築されるかといった点にまだ 若干不透明な点も残っています。』

それはそうなんだが。

『このため、海外のリスクがひと頃に比べて若干低下したというか、やや明るい兆しがみえてきたことは事実ですが、依然と してかなりリスクは高い水準にあり、引き続き注意していく必要があると思い ます。日本経済そのものについては、緩やかな拡大が今後も続いていくとみています。』

という説明になっているんだが、これ日本の話をどスルーしているのも雑な話でして、そもそもおまいら最初に政策金利のフォワードガイダンス入れた時に「消費増税の影響ガー」って言ってた訳でして、まさしく消費増税ぶっこんだ影響が徐々に見えてくる時期に差し掛かっているというのに、この質疑の中で消費増税の話に触れない(確かに質問のマクラは「海外」だったから答えないと言われてしまえばそれまでかも知れないけど)で、日本経済の話は1行コメントってのがこれまた雑な説明してやがるなと思う訳ですよ。

だってそうでしょ、元々消費増税の影響をはじめとする不確実要因がどうのこうのというのを政策金利を上げない言い訳として声明文に書いているってことは、少なくともそのレビューが一部でも実際にできる時期になっているのだったら最重要だった筈な訳で、むしろ聞かれる前に説明する位の話なんですが、この前に出てくる冒頭説明では消費税については「消費税率引き上げなどの影響による振れを伴いつつも」とか「消費税率引き上げなどの影響を受けつつも」とかしか言及せん訳でして、まあつまりこれはそもそも当初にぶっこんだフォワードガイダンス文言における消費増税云々というのは単におためごかしに入れていた、という話だったという事になってしまうので、もうちょっとそういうの整合性というのを考えて頂きまして、「消費増税の影響については現時点では懸念していたような大きな問題にはなっていないことを今回も点検の結果確認しました」くらい言われる前に説明して、せめて整合性くらいは気にして頂きたいと思う所であります(って小姑かお前はとか言われそうだがまあ細かいのよワシは)。


・追加緩和バイアスについて正面から聞かれると追加緩和バイアスとは答えるでしょうが

次の質疑ですが、

『(問) FRBが 3 回続けてきた利下げを休止して、ECBもこの間の会合では現状維持でした。10 月頃と比べるとだいぶ海外の金融政策の状況が変わって きていると思いますけれども、総裁自身の追加緩和への心持ちというか気持ち、 考え方は、10 月の会合時点と比べて変化はございますでしょうか。』

金利のフォワードガイダンスにECBの真似っ子で無駄な緩和バイアスを入れるというオリジナリティーの欠如としか申し上げようがない文言が入っているので緩和バイアスという答えをするのは仕方ないとしてさてその回答は。

『(答) FRBにしてもECBにしても、特にFRBは昨年、正常化に向けて バランスシートの縮小や短期金利の引き上げを行いましたが、今年に入って、世界経済の不透明性その他に鑑み、政策金利を 3 回にわたって引き下げました。 その後、おそらく米国経済が比較的堅調に推移しているといったことを踏まえて、今回、金利については変化させずに、当面、米国経済の状況や金融市場の動向を見守るということになったのだと思います。』

『ECBの場合は、正常化に向けた準備が行われていたのですが、やはり今年に入って、EUの経済がやや減速したことを踏まえて、金融緩和をもう一度行いました。その後の状況をみて、今回は、特別な変更を行わなかった、 ということだと思います。』

で?

『わが国の場合は、経済は、比較的緩やかながら拡大を続けていますが、物価は、依然として、0%台半ば前後というところですし、様々な海外のリスク等を踏まえて、ずっと大幅な金融緩和を続けてきました。特に、海外経済の動 向を中心に、下振れリスクが大きくなったということで、7 月の金融政策決定会合以降、金融緩和方向への意識を強めて政策運営を行うスタンスを明確にしてきました。このところ、世界経済には前向きな動きもみられていますが、引 き続き不確実性が大きいので、やはり経済・物価の下振れリスクには注意が必要な情勢が続いています。従って、引き続き、緩和方向を意識した政策運営を行っていくことが適当ではないかと考えています。』

うーんこの棒読み感。まあこう答えるしかないと言ってしまえばそうかも知れんけど何だかねえ。


・マイナス金利についての質問

次がこんなんありました。

『(問) 今日、スウェーデンの中央銀行がおそらくマイナス金利政策を解除する見通しです。ECBの先立ってのマイナス金利の深掘りの後のマーケットのリアクションであったり、FOMCの議事録とかを見ていても、マイナス金利の有効性に対する懐疑的な見方というのが拡がっているようにも思われるのですが、改めて今、日銀として行っているマイナス金利政策への評価を総裁からお聞きしたいと思います。(後半割愛) 』

まあ当然肯定評価するのは当たり前ですが。

『(答) スウェーデンのことについては、まだ私から具体的に申し上げる段階 ではないと思います。スウェーデン経済は、比較的順調・堅調に推移しており、成長率の面からも物価上昇率の面からも、好ましい状況が既に実現しています ので、金融政策についてそういったことが考えられ得るとは思いますが、具体的なことについてはまだ私から何か申し上げるのは僭越だと思います。』

まあ当然こう答えるわな。

『なお、ECBは、以前の金融政策決定会合で、ユーロ圏経済の減速が著しかったこと を踏まえて、様々な緩和措置をとる一環としてマイナス金利も更に深掘りしま した。ただ、その際に、当座預金の全てにマイナス金利を適用するのではなく、わが国と同様に階層化し、一部にマイナス金利を適用する形にしたうえで、マイナス金利を更に深掘りしたということだと思います。』

というのは分かるのだが、

『マイナス金利だけを取り出して議論するというよりも、経済・物価・金融情勢に応じてどのような金融緩和を行うか、ということの一環として行われているということではないか と思っています。』

で??

『わが国については、日本銀行の当座預金のごく一部に-0.1% の金利を適用するという金融調節方針は、適切だと思いますし、今回の金融政策決定会合でも維持することが決められました。(後半割愛)』

という事で話を当座預金の階層化とかの技術論の方に逸らしてスルーする次第で、副作用対策がどうのこうのという話ですらないのが(そらまあ正面切ってマイナス金利の弊害についての言い訳できないのは分かるが)マイナス金利継続の説明が政策の追加的効果とデメリットの累積みたいな正面切った話で行うのは苦しいから横道の説明をせっせと行う、という流れに繋がっているんだと思います(個人の感想です)。


・そんなんではさすがに許さずにマイナス金利の弊害に関する質疑はいくつも登場

まずは預金金利の話ですな。

『(問) マイナス金利に関連する質問なのですが、今、一部の銀行で口座維持手数料の導入を検討するような動きも出始めているということなのですが、こうした動きについてはどのようにご覧になっていますでしょうか。マイナス金利政策を導入した当初から、こうしたことは想定されていたのでしょうか。』

というか寧ろマイナス金利政策ってのは預金金利がマイナスにならんとポートフォリオリバランスも何も限定的になるし、マクロ的に絶賛預金超過の状態になっていて市場金利がマイナスで預金金利がゼロ金利制約だったらただの金融機関課税にしかならないのですから、当然ながら当初の時点で預金金利がマイナスになって、社会的批判に関しては当然日銀が引っ被る、という覚悟をもって政策をぶっこんでいかないと話にならんのですが、まさかとは思いますがその前に導入した補完的措置が全然効かないどころか「政策の限界」とか言われだして、その限界論に対して脊髄反射でプッツンした結果がマイナス金利だったとかそういう事は無いですよね。

『(答) 口座維持手数料云々というのは、いずれにせよ各金融機関の経営判断 にかかることなので、具体的な個別案件のコメントは差し控えたいと思います。』

金利叩き潰すことによって金融機関の基礎的な利鞘を叩き潰しているの日銀なんですけど。

『一般論としては、そもそも最近は金融機関において、ATMによる公共料金の支払いやインターネットバンキングの普及など、決済サービスの高度化が図ら れています。一方で、個人情報保護、マネロン対策などの社会的な要請に応える取組みが進められており、そういったことに伴って、一定のコストというのは当然かかるわけです。このように、社会インフラである決済システムをより 向上させていく観点からは、提供される決済サービスの内容とこれに対する適正な対価としての手数料をどのようにバランスさせていくかということについて、考えていくことが重要だと思います。』

お前は何をいってるんだという感じでして、金利が無かったらこういう業務を運営していく中で上がって来る収益が無くなるからそら赤字だ何だという話になるんですけどねえ。

『マイナス金利と直結して、こうい うことが起こるということではなく、そもそも金融機関の提供するサービスについては、当然そのコストに見合った手数料というものが徴求されることは普通のことだと思います。ただ、具体的にどういう形でどのようにコストをカ バーするかというのは、それぞれの金融機関の経営判断に任せられていると思います。』

この屁理屈については放置プレイをしておくとそのうち日銀が金融緩和の効果として金融機関の経営見直しが起きてコスト構造の改善が起きたとか言い出す一大シバキアゲ理論を言い出しそうですな、あーオソロシ。


てな訳ですので、

『(問) そうしますと、この先も金融緩和の手段としてマイナス金利の深掘りというのは選択肢の 1 つであるということでしょうか。』

というのは単体ではしょうもない質問っぽいけれども、黒田さんの方が「無限に金利を下げられるのか」という質問を含意しているという反応をしているのでまあ良い。

『(答) それはその通りです。もちろん、マイナス金利というのも、いくらでもマイナス金利にできるという話でもありませんし、マイナス金利が非常に大きなものとなり、それが金融機関の収益に大きな影響を与えるということになれば、金融仲介機能にもマイナスの影響があり得ます。今のところ、そういう水準では全くありませんので、マイナス金利の深掘りというのも、金融政策として必要な事態になれば十分あり得るとは思います。いずれにせよ、金融政策 についてはマイナス金利だけでなく、あらゆる金融政策手段についてその効果と副作用を常に点検していく必要があると考えています。』

マイナスを幾らでも下げるわけには行かない、という答えだけはマシなのですが、現状認識がおかしいし、デメリットが累積するという時間の問題を(聞かれてないから答えていないだけと言ってしまえばそれまでですが)スルーですかそうですかという所で。

でもって更にマイナス金利のデメリットに関する別の方からの質問。

『(問) 総裁はかねてから、政策運営に当たってはコストとベネフィットを比較しながら決めていくというようにおっしゃっています。昨今、手数料を設け るという話もありますが、地方銀行の経営状況をみてみますと、中間決算でも 減益になる金融機関が多かった、あるいは年金運用にしても、予定利率を見直して事実上減額になるような制度変更をするような企業も出てきております。 ベネフィットを上回るようなコストになっていることはないから、現状維持を しているのだと思うのですが、そのコストをみてみますと、今のところ少し以前よりも増えつつある、あるいは注意が必要な情勢になっているというように お思いでしょうか。』

デメリットの累積に関する質問ですな、よすよす。

『(答) その点は、私どもも十分に認識しており、「総括的な検証」でイール ドカーブ・コントロールを導入した際にも申し上げたように、短中期の金利引 き下げは内需を刺激する効果が非常にあるわけですが、特に超長期の 20 年、30 年、40 年といったところの金利の引き下げは、むしろ年金や生命保険の運 用利回りの低下を通じて、消費者のマインドにマイナスの影響を与える惧れが あります。金融緩和は必要な限り続けるわけですが、その場合にも、そういった副作用には十分に注意しなければならないということで、イールドカーブ・ コントロールを導入し、適切なイールドカーブを形成してきたわけです。』

って説明しているんだけどさ、だったら「短期金利を下げるぞ下げるぞ」という黒田節をやった結果のあの相場ちゃんというのを見れば分かるように、政策金利を下げるぞのやるやる攻撃やっている時が一番イールドカーブにフラット化圧力が掛かりやすい訳ですからして、寧ろやるべきことは短期政策金利の引き下げを行い(行えば短期の金利は下がるわな)、その一方で金利引き下げの打ち止め宣言をして、先行きの金融政策に関しては横ばいから状況が改善すれば引き上げ方向、って形で示した方がよっぽど短期の金利は下がるしイールドカーブは立つと思うんですけど何でフォワードガイダンスの政策金利の部分で緩和バイアスを入れるんですかねえとしか申し上げようがない。この1年、達観してみれば超長期の金利って思いっきりフラットニングしているんですけど。

『そういった意味では、コスト面にも十分配慮していく必要があり、配慮してきていると思いますし、今後も更にそういう必要性が高まっていく可能性はあると 思っています。』

どう見てもフラットニングが進行しているのですから全然配慮になっていませんが。でもって何故かここで金融機関経営の長広舌が始まる。


『また、金融機関に対する影響という意味では、常に金融システムレポートでも書いています通り、低金利の状況が続く中で金融機関の収益にマイナスの影響を与える可能性があるということですが、その一方で、地域における人口減や企業数の減少ということもあって、やや構造的に貸出業務に基づく収益が低下してきているというトレンドもあります。』

はいはい構造問題のせい構造問題のせい。

『今の低金利の状況だけで なく、そういった構造問題もあって影響が出ているという中で、確かに、低金利環境が長く続くと金融機関の収益にマイナスの影響が出てくる可能性があ るわけですし、そうなった場合に金融仲介機能が損なわれると、まさに金融緩 和の効果が損なわれることになりますので、そうならないように留意する必要があります。他方で、そうしたもとで過剰なリスクをとった結果として金融機 関にダメージが生じれば、これも金融仲介機能が損なわれることになりますの で、低金利環境が続くもとでの金融機関への影響を十分注視していかなければならないですし、注視しているわけです。』

注視だけなら猫でも出来ますが。

『特に、ここ 6、7 年、地域金融機関も、英語で言うと respectable と言うのでしょうか、相応の収益、利益水準を保ってきたのですが、貸出に基づく通常の金融機関のビジネスの利益はずっと減少し、それが株式や債券の売却益と信用コストの低下で埋め合わされ、ある意味で相応の収益水準純益が保た れてきました。しかし、今後もそうたくさんキャピタルゲイン、益出しができるようなものがあるわけではないでしょうし、信用コストもここまでくると若干底打ちと言いますか、反転の兆しもありますので、ますますこういった金融 機関への影響、金融緩和や低金利環境が長続きすることの副作用に十分注意していく必要があるということは、私どもが前から言っている通りです。』

でも何もしないんでしょ?

『ただ、現時点で、信用仲介機能が損なわれているかと言われると、金融機関の融資は 2%台半ば程度の増加が続いていますし、ヒートマップでも赤信号がたくさん点いているわけではありませんので、信用仲介機能が衰えるということにもなっておらず、過剰なリスクをとって何か行き過ぎになっている ということも今のところありません。このため、直ちにどうということではありませんが、やはり注意していく必要があるということはその通りだと思っています。』

えーっとすいません顕在化した時には手遅れなんですけど・・・・・・・・・・・・・・・・


とまあここやたら大演説をぶっこんでいまして、一応なんか言って置かないとヤバかろうという認識はあるんでしょうなあ、というのは何となく把握しましたが、説明自体は相変わらずの状態であることには変化がありません。


・ハマコーとな

この質問はワロタ、というか浜田大先生って影響力あるの?????

『(問) (前半割愛)また、安倍首相のブレーンである浜田宏一内閣官房参与が、弊社のインタビューで、マイナス金利は銀行の経営体質を低下させて、金利が下がり過ぎると却って経済にマイナスに働くという「リバーサル・レート」の発生を招く惧れがあるので、避けるべきであるという発言をされました。かつて日銀の大胆な緩和を支持していた、かつ安倍首相のアドバイザーである浜田氏から、 こうした日銀の政策の副作用についての発言が出たことについてのご所見をお願いします。』

そもそも弊社ってどちらの弊社さんでいらっしゃりますかぬ、という位にノーケアーでしたが。

『(答) (前半割愛) 次に、浜田先生の発言について、詳細は存じませんが、マイナス金利 は金融緩和政策のパッケージの中で行われているわけですし、浜田先生自身も 今のマイナス金利をやめろとか、金融緩和をやめて正常化しろといったことをおっしゃっているのではないと思います。私どももマイナス金利に限らず、金融緩和、特に低金利環境が長期化するもとで、金融システムにどのような影響 が出るか、あるいは副作用が大きくならないかということは十分注視していますので、私どもの政策を批判されたとは思っていません。』

一々相手にする気が無いというのは把握しました(^^)。


・でもって超長期イールドカーブ発言なんですが

木曜の会見のハイライトというか他のネタは今更相場ちゃんが動くネタでもないのですが、こちらは毎度の露骨発言キタコレということでイブニング何銭かは反応していましたな。

『(問) 総裁は、少し前になるのですが、イールドカーブのフラット化につい て懸念を表明されていたと思います。それから少し時間が経って、超長期金利も上がってきて、今のイールドカーブの形状についてどういうふうにご覧になっているのか、一部では超長期がフラット化していることについて少し懸念 もあるようですが、その点についてもお願いします。』

でもってこのお答え。

『(答) 私も、超長期のところはもう少しスティープになってもいいのではな いかと思っていますが、私どもの金融政策の操作目標は、当座預金の政策金利残高について-0.1%の政策金利を適用し、10 年物国債の操作目標をゼロ%程 度にするというもので、そのもとで適切なイールドカーブの形成を期待すると しています。また、必要があればそれぞれの年限の国債の買入れ額について調整を行ってきているわけです。ですから、今のイールドカーブが非常に困ると いうことではないと思いますけれども、私自身は、もう少し超長期のところが上がってもおかしくはないと思っています。』

何かね、投げやりというか雑というかな発言にも程がある訳でして、まあそもそも論として政策金利のフォワードガイダンスで追加緩和バイアスを掛けている状態で超長期の金利がスティープする訳ねえだろナメトンノカ(今は単に政策金利のフォワードガイダンスにおける緩和バイアスを市場が完無視しているから金利が上がっているだけの話)というお話だし、こんな品のない言い方をしなくてももっと伝える方法はあるはずですわな。

つまりですね、「海外経済や消費増税などのリスクはここに来て低下してきている、しかも今後政府の実施する財政支出が景気刺激的に働き、経済物価情勢に好影響を与えるとみられる中で、市場金利もこれを反映して直近ではやや上昇傾向がみられるが、これは経済物価情勢を踏まえた自然な動きであると認識してる」とか説明するならそういう言い方をしろよ中央銀行なんだから、と思う訳で、「経済物価情勢を踏まえた自然な市場金利の形成」というような話からの経済物価情勢へのアセスメントの説明をするってのが本筋だろ常識的に考えて、と言う中で思いっきりマニュピレーションみたいな話ししかしない辺りが、もうこのやる気のなさというか投げやり感というか、もうちょっとまともな説明してくれやゴルァと思うのでありました。

てな感じで、まあ今回の会見、やる気云々という以前の問題で雑な受け答えが多いなあと思いましたです、消化試合でもプレイはちゃんとやっていただかないと困りますんで。
 


お題「スウェーデンマイナス金利解除キタコレ/MPMレビュー」   2019/12/20(金)07:42:55  
  日銀とか言ってる場合ではなく昨日のハイライトは日本時間17時30分ですがなってことで、声明出たあとリクスバンクのサイトが重くなってたような気がするが気のせいかもしれん。

〇スウェーデンマイナス金利解除キタコレ

まあ前回予告通りではあります。でもっていつもの事なのですがこちらのURLがクッソ長いのでリンクは途中までの所にしか貼らないようにして(しないと画面が乱れると思うので)おりますがちゃんと飛ぶ予定になっておりますので宜しゅうに。

[外部リンク] rate raised to zero per cent
Press release

『Inflation has been close to the Riksbank’s target of 2 per cent since the start of 2017, and the Riksbank assesses that conditions are good for inflation to remain close to the target going forward. Therefore, in line with the assessment in October, the Executive Board has decided to raise the repo rate from -0.25 per cent to zero per cent.』

(;∀;)イイハナシタ゛ナー

『The forecast for the repo rate is unchanged, and the repo rate is expected to remain at zero per cent in the coming years. 』

とは言いましても向こう何年間かはゼロ金利政策が続くってんですから(これも10月の公表通り)まあ出口云々という話ではないのですけれども何はともあれマイナス金利解除ですよマイナス金利解除。でもって声明文。

『Inflation on target』という小見出し。

『Similar to economies abroad, the Swedish economy has entered a phase with lower growth. However, the slowdown is occurring after several years of high growth and strong developments on the labour market, and overall it means that the Swedish economy is going from a stronger-than-normal cycle to a more normal situation.』

海外諸国と同様にスウェーデン経済もやや成長鈍化の局面に入ってきていおり、その影響は労働市場がこれまでの強い改善からややスローダウンという辺りに表れているが、これは経済がノーマルよりも高いレベルのサイクルからノーマルなレベルへの変化ということを意味する(ので無問題)。

『Inflation has been close to 2 per cent since the beginning of 2017. After an expected decline over the summer, it has once again risen to just under 2 per cent.』

まあゆうてこれがある訳ですので、どうせ日銀にスウェーデンの話をぶつけても「いやいやいや物価目標達成している状態が続いてからやっとマイナス金利解除なのですから物価水準が全然アカンタレの日本でマイナス金利解除とか何をおっしゃるウサギさん」と切り返されて軽く一刀両断で終わってしまうと思われるのが残念無念。

次の小見出しが『Monetary policy remains expansionary』

『Developments since the monetary policy meeting in October have on the whole been as the Riksbank expected. The economic prospects and outlook for inflation are largely unchanged. The Executive Board has therefore decided to raise the repo rate from -0.25 per cent to zero per cent, in line with the forecast from October.』

前回の決定会合以降の推移は見通し通りであるので、10月会合で予告したように利上げしますぜ。

『The forecast for the repo rate is unchanged, and the rate is expected to remain at zero per cent in the coming years. In accordance with the decision from April 2019, the Riksbank is purchasing government bonds for a total nominal amount of SEK 45 billion, with effect from July 2019 to December 2020.』

金利パスについてはこの声明文の下の方に表が出ていまして、

Forecast for the repo rate Per cent, quarterly mean values

       2019 Q3     2019 Q4    2020 Q4    2021 Q4    2022 Q4
Repo rate -0.25 (-0.25)  -0.25 (-0.25)  0.00 (0.00)  0.00 (0.00)  0.13 (0.13)
Note. The assessment in the October 2019 Monetary Policy Report is shown in brackets.
Source: The Riksbank

ってあるので、利上げ幅が25bpだとすると2022年の10月終わり位に利上げとかこらまたエライ先の話になりますなって事ですな(なおその話は前回予告ホームラン通り)、ナムナム。

でもって国債買入は継続します(7月開始してて来年末までのトータルが450億スウェーデンクローナだそうな)とのこと。

『With this expansionary monetary policy, the economy is expected to be balanced in the coming years and conditions are deemed good for inflation to remain close to the target going forward.』

そもそも「expansionary monetary policy」によって経済が「is expected to be balanced」というのもナンヤソラという見通しではあるのですが、まあこう言って置かないと正常化という話になってしまいますのでこういう話になる。

でもって次の小見出しが『Monetary policy adjusted according to outlook』でして、

『If the economic outlook and inflation prospects were to change, monetary policy may need to be adjusted.』

そら(仮に見通しに変化が生じれば)そう(金融政策の調整が行われる)よ。

『Improved prospects would justify a higher interest rate. But if the economy were instead to develop more weakly than forecast, the Executive Board could both cut the repo rate and take other measures to make monetary policy more expansionary.』

見通しが悪化したらまた利下げするし他の拡張的な施策をするよという部分が仮定法過去になっていて、見通しが改善する方は仮定法になっていない(もののwouldだから別に強い話でも何でもないと思うけど)辺りは一応今後改善するとイイナア位のお気持ちは籠っているのでしょうかねえ、知らんけど。

次の小見出しが『Important with measures to mitigate risks linked to household indebtedness』と来ていますが、北欧諸国ってのはどうしてそう家計がホイホイ借金するんだ(デンマークとか家計債務のGDP比とかがOECD諸国の平均を軽くぶち抜いている筈)。

『Swedish households are heavily indebted and thereby sensitive to changes in economic conditions.』

ほうほう。しかし「heavily indebted」って中々チャーミングな表現ですな。

『In order to reduce the risks linked to household indebtedness and address the structural problems on the Swedish housing market, measures within housing and tax policy and appropriate macroprudential policy are required.』

ということで住宅市場および家計の借金体質がスウェーデン経済のリスクでありマクロプルーデンシャルな政策対応が必要です。という話をしておりまして、まあそうでしょうなあとか思うのですがこれが北欧の仕様のようなのでまあアレ。

でもってリクスバンクってマネタリーポリシーレポートを年に6回も出していて今回もだしていたりするのですけれども、まあその辺まで追いかける時間はない(というか普段さすがにこの中銀まで追っかける体力が割けない)ので今日は勘弁ということで(そのうち気が向いたら読みますけど)。

まーこれマイナスをゼロにしたからと言って別にそれで経済コケるとかそういうこと無いでしょ(個人の妄想です)と思うのでありまして、スウェーデン経済に置かれましては是非とも堅調に推移して頂きまして、何なら物価が上振れて利上げ前倒しになっていただきとう存じます。なお声明文の中には政策金利だけではなくて経済物価見通しも入っていますが、

左から2018、2019、2020、2021、2022の見通し(年平均)で()が前回10月見通し

CPI 2.0 (2.0) 1.8 (1.8) 1.8 (1.9) 1.8 (1.8) 2.1 (2.1)
GDP 2.2 (2.3) 1.1 (1.3) 1.2 (1.2) 1.7 (1.6) 1.9 (1.8)

とかなっていまして、今年鈍化した成長が来年も鈍化したままで、再来年からまた上昇するんだが物価の方に反映するのはラグ1年となっていますな、でもって感応度弱いですがなとか思いますが、2018年と2019年の実績値見ると2019年に成長鈍化する中でCPIそんなにサガランチ会長なのでまあこれはこれで良いのですかねえとか思いながら見通しを見るのでありました。関連面白ネタでも探してみまして何かありましたら続報という事で。


〇MPMレビューの方を後にするという不届き者ですがまあノーイベントだから勘弁してくらはい

・声明文現状判断:自然災害を言い訳にして現状判断と生産を下方修正し公共投資を上方修正

[外部リンク] 増加傾向を続けている。個人消費は、消費税率引き上げなどの影響による振れを伴いつつも、雇用・所得環境の着実な改善を背景に緩やかに増加している。 住宅投資と公共投資は、横ばい圏内で推移している。』(前回展望レポート)『労働需給は引き締まった状態が続いている。』(前回展望レポート)

途中で飛んでいるのは前回の展望で生産の記載箇所が今回と違っているためです。でもってこちらでは公共投資の判断を上方修正しておりまして、ここからは企業の設備投資が落ちないことと、公共投資が出てくることを期待しているというところでして、これ設備がコケだすと日銀は言い訳に苦しくなって来ますわなと思いますし、ここが持ちこたえている分には意地汚く粘るでしょ。

『わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。』(今回)
『この間、わが国の金融環境は、きわめて緩和した状態にある。』(前回展望レポート)

マイナス金利で金融機関に対しては引き締まっていますけどね!!まあここの判断は変わらん。

『物価面では、消費者物価(除く生鮮食品)の前年比は、0%台半ばとなっている。予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。』(今回)
『物価面では、消費者物価(除く生鮮食品、以下同じ)の前年比は、0%台前半となっている。 予想物価上昇率は、横ばい圏内で推移している。 』(前回展望レポート)

実績値の部分が変化ありますが、これに関しては実績値を出しているだけの話なので気にしません。


・声明文先行き判断は政府支出を上方修正

『先行きのわが国経済は、当面、海外経済の減速の影響が続くものの、国内需要への波及は限定的となり、基調としては緩やかな拡大を続けるとみられる。』(今回)
『先行きのわが国経済は、当面、海外経済の減速の影響が続くものの、国内需要への波及は限定的となり、2021 年度までの見通し期間を通じて、拡大基調が続くとみられる。 』(前回展望レポート)

展望と声明文の見通し期間が違うので表現がちと違いますがゆうとることは同じなので判断不変。

『国内需要は、消費税率引き上げなどの影響を受けつつも、きわめて緩和的な金融環境や積極的な政府支出などを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向き の循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』(今回)
『国内需要については、きわめて緩和的な金融環境や政府支出による下支えなどを背景に、企業・家計の両部門において所得から支出への前向きの循環メカニズムが持続するもとで、増加基調をたどると考えられる。』(前回展望レポート)

消費税引き上げ云々って展望レポートの方では基本的にリスク要因にしか記載が無くて、声明文では記載があるという現象になっていますが、これもまた見通し期間の違いで、声明文だと向こう半年とかその位(長くて1年)の話をしているので消費増税の影響がという話をするものの、もうちょっと長いタイムホライズンではそんなに大きなファクターではない、とかそういう話になるんでしょうかね。

でもってこちらですが、政府支出の見通しを上方修正しておりますな。


『輸出も、当面、弱めの動きが続くものの、海外経済が総じてみれば緩やかに成長していくことを背景に、基調としては緩やかに増加していくとみられる。』(今回)

『海外経済については、成長ペースの持ち直し時期がこれまでの想定よりも遅れるとみられる。そのため、輸出は、当面、弱めの動きが続くことが見込まれる。もっとも、海外経済は、各国のマクロ経済政策の効果発現やIT関連財の グローバルな調整の進捗などを背景に成長率を高め、総じてみれば緩やかに成長していくとみられる。こうしたもとで、わが国の輸出は緩やかな増加基調に復していくと予想される。』(前回展望レポート)

基本的に言ってることは同じですな(分量が違うのは声明文と展望レポートの違いがあるから)。


『消費者物価の前年比は、 当面、原油価格の下落の影響などを受けつつも、マクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けることや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景に、2% に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる(注2)。』(今回)

『先行きの物価を展望すると、消費者物価の前年比は、当面、原油価格の下落の影響などを受けつつも、見通し期間を通じてマクロ的な需給ギャップがプラスの状態を続けることや中長期的な予想物価上昇率が高まることなどを背景 に、2%に向けて徐々に上昇率を高めていくと考えられる。』(前回展望レポート)

はいはい大本営大本営。


・海外リスク要因の判断文言がしらっと変更

項番4はリスク要因。声明文では展望で示すリスク要因中「その1」のみを記載するのは仕様です。

『リスク要因としては、保護主義的な動きの帰趨とその影響、中国を始めとする新 興国・資源国経済の動向、IT関連財のグローバルな調整の進捗状況、英国のEU 離脱問題の展開やその影響、地政学的リスク、こうしたもとでの国際金融市場の動 向などが挙げられる。こうした海外経済を巡る下振れリスクは引き続き大きいとみられ、わが国の企業や家計のマインドに与える影響も注視していく必要がある。』(今回)

『第1に、海外経済の動向である。具体的には、保護主義的な動きの帰趨とその影響、中国を始めとする新興国・資源国経済の動向、IT関連財のグローバ ルな調整の進捗状況、英国のEU離脱問題の展開やその影響、地政学的リスク、 こうしたもとでの国際金融市場の動向などが考えられる。こうした海外経済を巡る下振れリスクは高まりつつあるとみられ、わが国の企業や家計のマインドに与える影響も注視していく必要がある。』(前回展望レポート)

10月展望の時点ではまだ「下振れリスクは高まりつつあるとみられ」とあって、高まりつつあるのに何で追加緩和しないんでちゅかねー(棒読み)って感じでしたが、今回はこの部分、定性的な「高まりつつある」からしれっと定量的な「大きい」に表現を変更して、ベクトルを横向きにしやがりましたな。まあ政策が地蔵モードなんだから当然ちゃあ当然(寧ろ前の時の判断と政策が不整合)なんですがしらっと変更しやがったという感じです。


・ガイダンス文言は不変です

項番5は本来は声明文と比較しますが、前回新しく入った政策金利のガイダンス文言に関しては前回声明文では別書きだったので展望レポートの最後の部分と比較します(前回声明文のURL要らんかったですな)。

『日本銀行は、2%の「物価安定の目標」の実現を目指し、これを安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を継続する。マ ネタリーベースについては、消費者物価指数(除く生鮮食品)の前年比上昇率の実 績値が安定的に2%を超えるまで、拡大方針を継続する。政策金利については、「物 価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れに注意が必要な間、現在の長 短金利の水準、または、それを下回る水準で推移することを想定している。今後と も、金融政策運営の観点から重視すべきリスクの点検を行うとともに、経済・物価・ 金融情勢を踏まえ、「物価安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な 政策の調整を行う。特に、海外経済の動向を中心に経済・物価の下振れリスクが大 きいもとで、先行き、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れが高 まる場合には、躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる(注3)。』(今回)

『金融政策運営については、2%の「物価安定の目標」の実現を目指し、これ を安定的に持続するために必要な時点まで、「長短金利操作付き量的・質的金 融緩和」を継続する。マネタリーベースについては、消費者物価指数(除く生 鮮食品)の前年比上昇率の実績値が安定的に2%を超えるまで、拡大方針を継続する。政策金利については、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損な われる惧れに注意が必要な間、現在の長短金利の水準、または、それを下回る 水準で推移することを想定している。今後とも、金融政策運営の観点から重視 すべきリスクの点検を行うとともに、経済・物価・金融情勢を踏まえ、「物価 安定の目標」に向けたモメンタムを維持するため、必要な政策の調整を行う。 特に、海外経済の動向を中心に経済・物価の下振れリスクが大きいもとで、先 行き、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れが高まる場合 には、躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる。』(前回展望レポート)

・・・・・・・・・躊躇なく躊躇中ですけどね!!!!!!!


・その他ぶっこんできた施策があって

ETFの貸し付けはこれ事前に言ってた件の具体化。

[外部リンク]

[外部リンク]

『1.見直しの趣旨

・貸出増加支援資金供給を利用しつつ市中の貸出を増加させてきた金融機関を引き続き支援することで、強力な金融緩和の継続に資するよう、制度趣旨を踏まえつつ、一定の条件の下で借り換えを認める。』

ってあるんですが、この制度自体ちょっともうフェードアウトしたらどうよとか悪態をついていたアタクシ的には何ぞこれという感じではありますがそのうちまたネタにすると思いますが今の所良く分からんので判断保留。
 


お題「虫干しネタでFEDとECBの会見(の冒頭説明)」   2019/12/19(木)08:09:20  
  へー。
[外部リンク] / 02:38
米「スーパーサタデー」、今年最大の売り上げも 各社とも顧客体験重視

『[ワシントン 18日 ロイター] - 今年はクリスマス直前の土曜日である「スーパーサタデー」が2019年で最も売り上げが多い日となる見込みだ。感謝祭とクリスマスの間が短いため、消費者の駆け込み需要が発生している。』(上記URL先より)

米国消費とか出来上がりの小売売上を漫然と見ている位のアタクシなのでこの辺の何とかデーとか言われましても乱発したら効果が逓減するような気がするとかいうのは不景気脳ですかそうですかすいません。

・・・・・と思ったのですが、記事の下の方を見ると

『多くの小売業者は、年末における消費急増の時期が後ずれしていることを受け、実店舗をクリスマス直前まで開けることで対応している。』(上記URL先より)

だそうで、最初の「感謝祭とクリスマスの間が短いため、消費者の駆け込み需要が発生している」というのの意味が分からんのでちょっと米国に詳しい人教えて下さいお願いします(平伏)。

#なお今日はMPMのような気がするがプレビュー雑談する気も起きないノーイベントでしょどうせ


〇FOMC議長会見ネタの続きをやろうとしてFEDのページをみたらこんなのありました

余談で恐縮ですが。

[外部リンク] 18, 2019
Federal Reserve Board launches new Twitter account highlighting research published in the Board's working papers and notes series, other staff articles, and conferences
For release at 2:00 p.m. EST

『The Federal Reserve Board on Wednesday launched a new Twitter account aimed at increasing access to the research done by the more than 400 economists and other research staff at the Board.』

ほうほう。

『The new account-@FedResearch-will highlight research published in the Board's working papers
and notes series, other staff articles, and conferences.』

要するに新着リサーチ作品に特化したご案内がツイッターで見れるということのようで。

『Staff members at the Board conduct research on a wide variety of topics in economics and finance. The Board's Finance and Economics Discussion Series and its International Finance Discussion Papers-along with the FEDS Notes series-offer a venue for Board staff to publish their work to stimulate discussion. The papers and notes reflect the views of the individual authors and do not communicate policy positions of the Board or the Federal Reserve System.』

なお出てくるものは個人の感想ですというお話ですが、この辺りも微妙に味わいがあって、正直FEDのリサーチペーパーまで読んでいる余裕はないので極稀に適当に引っ掛かったものでオモロそうなものを見る程度なのですが、アタクシ的にはサンフランシスコ連銀とか忖度モード爆裂の現行政策ヨイショレポートが出てくるのが仕様だった時代とかよくSF連銀のエコノミックレターとか何とかいう名前で出ていた小文とかはチェックしたりしてましたな(最近ちとさぼり気味ですサーセン)。なお日銀のペーパーの場合はいや何でもありません。

『The Board's @FederalReserve Twitter account will continue to provide official news and information about the Board.』

元々のツイッターの方はそれはそれで同じように運用するようですの。まあ新着情報はメールサービスの方で見るというのはだいぶ前からありますが、あれが出た時も随分便利になったなーとか思った位の昭和脳ですのでつい脊髄反射してしまいました。

ということで本題。

〇FOMC記者会見のオープニングリマークは物凄く手堅い感じでした(昨日の続き)

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference December 11, 2019

昨日まではPRELIMINARY版だったのですが今朝になったらFINAL版になっておりまして、そもそもFINALを引用してネタにしている時点でアタクシ的には大敗北(遅すぎ)ということでしょんぼりしながら昨日の続きをば(涙)。

経済(成長率)、労働市場、物価とSEPの鏡の順に説明が来て、金融政策のパートになります。

『Over the course of the past year, our views about the path of interest rates that would best achieve our employment and inflation objectives changed significantly, as the economy faced some important challenges from weaker global growth and trade developments.』

掴みは今年の利下げに関する説明でして、

『As the year progressed, we adjusted the stance of monetary policy to cushion the economy from these developments and to provide some insurance against the associated risks. In addition, inflation pressures were unexpectedly muted, strengthening the case for a more supportive stance of policy.』

利下げスタンスになった理由の説明として「some insurance against the associated risks」というのに加えて「inflation pressures were unexpectedly muted」とインフレ圧力が弱いという話を入れています。まあ最近は毎度入れているのでサプライズでも何でもなくただの平常運転ではあるのですが、インシャランスで利下げしたというのを強調すると、今度は「じゃあインシャランス要らなくなったら利上げじゃろ利上げ」という話になってしまうので、(別にコアPCEで1.6%だったらそんなに低い低い言う事ねえじゃんとアタシャ思うのですがまあそれは兎も角として)現状の物価が中々2%までアガランチ会長であることを強調することによって、現状の政策金利水準をキープするための言い訳を作っておるわけですな。

『Rather than modestly increasing the target rate for the federal funds rate this year, as seemed appropriate a year ago, we reduced it by 3/4 percentage point. This shift has helped support the economy and has kept the outlook on track.』

利下げしたので経済見通しがオントラックで推移できました(キリッ)って説明。

『The medians of participants’ projections for economic growth, the unemployment rate, and inflation are little changed from a year ago, aside from a lower inflation projection for 2019. Of course, that is the function of monetary policy-to adjust interest rates to promote employment and price stability in response to forces acting on the economy. 』

でもってSEPのまとめで、足元の物価見通しだけ下げたけどあとはおおむね同じですよというこれは数字に出ている通りのお話。

『We believe that the current stance of monetary policy will support sustained growth, a strong labor market, and inflation near our symmetric 2 percent objective.』

でもって今後の政策についてですが、

『As long as incoming information about the economy remains broadly consistent with this outlook, the current stance of monetary policy likely will remain appropriate. Looking ahead, we will be monitoring the effects of our recent policy actions, along with other information bearing on the outlook, as we assess the appropriate path of the target range for the federal funds rate. Of course, if developments emerge that cause a material reassessment of our outlook, we would respond accordingly. Policy is not on a preset course. 』

という説明で、ここもと急にこの辺の説明に安定感出てきたわという感じですが、現状の政策を特に動かす気が無いという状態になったので説明が安定した、と言ってしまえばそれまでという気もします(よくよく考えたらパウエル議長就任以来ずーっと金利が上げ下げどっちかモードだったりしていたのですから)が、決め打ちコミュニケーションで市場に無駄に織り込ませようとして上も下もやり過ぎてしまうパウエルしぐさがようやっと落ち着いてきた感じです。

とは言いましても、これ単に動く気が無いから落ち着いているだけで、今のインシャランスの解除モードを展望するようになったらまーた余計な事を言い出してタントラムっぽくなるのではなかろうかという気もするのです。でもって恐らくなんですけれども物価が上昇してくるとそのへんがワチャワチャとしてくると思うので、今後は雇用統計とかよりも(まあ賃金は重要だと思いますが)物価指標の方にこの人たち盛大に反応すると思います、でまあその時に慌てないためにはアベレージターゲットだのメイクアップストラテジーだのという話は有用ちゃあ有用なのですけれども、そうは言いましても物価が2%上振れて推移しだすと恐らくは腰が据わらなくなるというのがアタクシの読み筋なので面白いから米国は早く物価上がれやと思うのでした。

最後はバランスシートというか超過準備に関する説明。

『Finally, I wanted to note that we’ve been purchasing Treasury bills and conducting repurchase operations, consistent with the plan we announced in December.1』

はい。

『These technical operations are aimed at maintaining an ample level of reserves and addressing money market pressures that could adversely affect the implementation of monetary policy.』

「technical operations」と技術的対応を強調。まあこれ毎度申し上げていますが、FF誘導目標をレンジにしているから却って話がややこしくなっているだけで、昔みたいにFF誘導目標をピンポイントに戻して、日々の多少の振れは知らんがなと達観した方が良いと思うんですけどね。

『Our operations have gone well so far; pressures in money markets over recent weeks have been subdued. To address possible pressures in money markets over the year-end, we’ve been conducting term repo operations spanning year-end. We stand ready to adjust the details of our operations as appropriate to keep the federal funds rate in the target range.』

これね、銀行が規制上レポ市場に昔みたいに資金を出せないから金利上昇圧力が高まるってんだったら、寧ろRRPを撤廃した方がミューチュアルファンドやGSEから金がホイホイと出てくるんじゃなかろうか(ただしそれをやったらFEDシステム直接参加者とそれ以外の不公平感が高まるのでIOERもスタンディングファシリティ的な水準(少なくとも誘導目標から下)に下げればいいんじゃないですかーと単純に思う(そうすればFEDの払う利息も減るので財政的にもウマー。金融機関はプンスカでしょうが)のですが、何でそっちの方向に議論が行かないのかが不思議で不思議でしょうがないのですが、スタッフレベルで中銀同士情報交換とかしている筈なので、日銀から教えて差し上げたら如何でしょうかとか思うのですけど、何か触れてはいけないものとか何でしょうかねえ・・・・・・・・・・・

『Thank you, and I’ll be happy to take your questions. 』

ということで質疑に参りますがその前に・・・・・・・・・・


〇これまた放置プレイのECBラガルド会見ですが冒頭でいきなりぶっ放しているのでそこだけでも

こっちも放置プレイで誠に申し訳ございません。

[外部リンク] STATEMENT
PRESS CONFERENCE
Christine Lagarde, President of the ECB,
Luis de Guindos, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 12 December 2019

冒頭ステートメントだけ寝起きでECB(なおプレカンはちょっと遅くまで起きればライブで見れますが何せ年寄りなので余程の時じゃないとちょっと・・・・・・・)の時にやったのですが、会見の冒頭でラガルド先生中々良いぶっ放しをしておられるのでとりあえずはそれだけでも。

『President Lagarde: Before the questions I'm going to take just a couple of minutes of your time to tell you a few things.』

おうお前らの質疑の前にワシからちーとゆうことがあるんじゃよー聞いとけや、ということで。

・立ち合いからのブチカマシキタコレ

『One is, each and every President has his or her own style of communicating.』

オレ流宣言キタコレ(^^)。

『I know some of you are keen to compare and rate or rank. I will have my own style.』

と来た後がお洒落でして・・・・・・・・・

『As I've said before, don't over-interpret, don't second-guess, don't cross-reference.』

これは立ち合いからのブチカマシといった所ですな、まあこう言われた位で怯むような記者も居ないでしょうけれどもこれはワロタ。

『I'm going to be myself and therefore probably different. Point number 1.』

というのが言いたいことの1番目だそうな。タフネゴシエーターでその手の武勇伝は色々とあるとは何となく仄聞しておりますが、会見でもドラギ俊彦とはだいぶ違ってくるんでしょうなあと思うとこれはこれで楽しみですわ。


・政策の枠組み見直しについての説明ですが大掛かりなものになる予定だそうで

『Point number 2, this introductory statement probably rings a few bells for those of you who follow those documents very carefully. But some of you will be disappointed that it does not include anything having to do with the strategic review.』

2番目は一転して普通の話になっておりますが、これから行う政策枠組み見直しに関する説明をしておりましけれどもこれが結構長いので、それなりに気合が入っているのかなとちょっと思いましたですよ。

『It is intended to be that way, so the introductory statement does not include, does not refer and should not be associated with the strategic review that we are considering. I'll be happy to give you - I can do that now actually if you want - a little bit of my thinking and our collective thinking on the strategic review because I know that it is of interest to some of you.』

つーことでちーと先に政策枠組み見直しに関するワシの見解と現状での全体的な見解を説明しようかと思うんじゃがのう。

『Shall I do that now? Yes, that's easier, and then you can as questions!』

という訳で政策枠組み見直しの説明になります。

『First of all, there is nothing unusual or extraordinary about having a strategic review. I actually consider for myself that it's a little bit overdue. Legitimately so, because there were many other things to do but the last strategic review was in 2003. It's been 16 years since there has been a strategic review, so it's quite legitimate to have a strategic review at this point in time. 』

そもそも政策枠組みの見直しという事自体は特別なものではない(常にレビューするものである、って意味でしょうな)のであって、むしろラガルドさん的には2003年以来大きな見直しが行われていないのはアカン話で、枠組み見直しをするのが遅すぎだわ位の認識だ、だそうな。

『Second, that strategic review needs to be comprehensive, needs to look at all and every issue, will turn each and every stone and will take its time but will not take too much time. By that I mean my plan is to actually get the review started in the course of January. Don't ask me which week or which day or which second, but it will be in the course of January. Our goal is to complete it before the end of 2020.』

今回の枠組み見直しは包括的なもので、多くの内容を含むことになるので、来年1月のどこかで開始してから、年末までには見直しが完成するというのをゴールに置いていますよ、とのこと。

『Third, about the strategic review, it will be reaching out to not just the usual suspects, but it will also include consulting with Members of Parliament and I've committed to that with the European Parliament. It will reach out to the academic community, of course. It will reach out to civil society representatives and it will aim at not just preaching the gospel that we think we master, but also listening to the views of those to whom we reach out.』

欧州議会を始めとして幅広い主体の見解や協議も行いますよと。

『It is the point of every strategic review by all central banks that are conducting this exercise to actually look at their objective, how they define their medium-term objective in particular, how they give content to the price stability that is in their mandate, and it is the only objective that we have in our mandate ourselves.』

『So that topic indeed will be core and centre to our strategic review. There is no preconceived landing zone at this point in time.』

でもって政策の目標設定とか中期的な目標とかをどうするかとか、そういう所とかのレビューもしますし、現状でどこかの着地点を想定している訳ではないと。

『Indeed it will also address the major changes that have taken place over the course of the last 16 years, and by that I include the massive technological change that our societies are facing.』

これまで16年間やっていた今の枠組みの見直しは、この間の社会的な変化なども考慮に入れたものになりますよ、と来るのですがここでいきなりズコーっとなるのがですな・・・・・・・・・・・

『It will include the immense challenge that climate change is addressing to each and every one of us, wherever located, and whatever our mission and duties.』

き、きこうへんどう??????

『It will include aspects of inequality that are certainly rising in our economies, and all of those will be addressed with a view to exploring each and every corner of the business that we conduct as a central bank to see how those businesses are affected and how we can take them into account to better respond to the mission that we have, and to deliver on our mandate: serving the euro area citizens, and delivering on the mandate of price stability.』

お気持ちは分かるのですが、格差とかそういう話になってくるとそれは中央銀行のマターとは言い難いのではないでしょうか、と思う次第で、なんか変なものが出来上がるような懸念はこの辺見ているとある。

『That's on the strategic review, and if you have additional points that I can answer, I will.』

だそうです。とは言えまだユルユルの状態ですから、

『But I will not go into much further details when it comes to the substance, because the framework has not yet been completely agreed and discussed with members of the Governing Council. I have certainly made a point of my tenure to include members of the Governing Council and to seek their views and their consideration before any decision is made.』

質問にはお答えしますがそもそもがまだフワフワした段階なので細かいことはこれからです、というのはそらそうよという所ですな。でもって冒頭演説(?)の最後は・・・・・・・・・


・最後に記者をリスペクトしてます発言をするものの・・・・・・・・・・

『Let me add I have huge respect for the work that you do. You are a main audience for the central bank.』

とリスペクト発言をするものの、

『But you are not the only audience, and I would also encourage you not to try to draw too many conclusions or decisive findings from communication that I would address to a different audience with a slightly different language in order to be maybe better understood by those who do not have your level of skills and in-depth knowledge of the matters that we deal with.』

てめえら浅い理解で下らねえ解釈した記事書くんじゃねえぞおうわかっとるじゃろうな、だそうです。

『With that, I am happy to take questions. Christine is going to monitor that. When I don't know, I will tell you that I don't know! Maybe you will know, Luis.』

散々ぶちかましておいて最後は質問イラッシャイマセと来ておりまして、分からん時はデギンドス副総裁がお話しますのでよろしゅうに、と締めております。

#てな訳でFEDとECBの質疑は後日でボチボチと成敗しますサーセン
 


お題「雨宮副総裁金懇会見:政策地蔵モードを無回答攻撃で示す/FOMCパウエル会見より(その1)」   2019/12/18(水)08:10:27  
  やっとそうなったか。
[外部リンク] 導入見送り発表 萩生田文科相
2019年12月17日 10時01分

でもって本件に関してこんなのが出てて、この粗雑極まる現状認識で今の案が推進されていたのかと思うと頭が痛いしスズカンってこんなトンチキだったのかよ度し難い(自粛)だなと思うしこのトンチキを起用した前の文科相はとりあえず(内務省検閲のため削除されました)。

[外部リンク] 16:00配信

途中で頭がクラクラしてくるので体調の悪い時に読むのはお勧めしません(--;


〇雨宮副総裁金懇会見は挨拶同様に追加緩和ネタを盛り上がらせないモードとな

[外部リンク] 外需が弱めの一方で、国内需要は底堅いということを講演でお話しされていますが、内需の底堅さ、とりわけ個人消費について、その根拠を教えて頂けますか。消費増税の影響は、前回の増税時よりは限定的ではないかということですが、消費マインドも弱いままですし、ボーナスも前年比若干のマイナスなのではないかという報道もあります。』

うむ。

『また、製造業の業績が世界経済の悪化の影響を受けて少し下がってくると、いずれはそれが所得・賃金を通じて サービス業など非製造業にも悪影響を及ぼしてくると思いますので、そうしたリスクをどれくらい高いとみていらっしゃるのか、お伺いしたいと思います。』

でもって後半は、

『また、先般、政府が発表した経済対策の大まかな規模等が出てきているのですが、これが日本経済に今後いつ頃どの程度影響を及ぼし得るのか、現時点でどう見ていらっしゃるのか、かつ 12 月、1 月の決定会合でその辺りをどういうふうに見通しに反映されるお考えなのか教えてください。』

という質問の答えなのですが、

『(答) 個人消費や内需をどう読むかというご質問ですが、まず念頭に置いておかなければいけないことは、10 月以降の個人消費関連の計数は、台風の影響といった特殊要因もあり、基調を読むには、少し時間をかけてデータの蓄積を待つ必要があるかと思っています。』

夏には明日にでもマイナス深堀をするのではないかという黒田節が連発していたというのにこの落ち着きようったら何がどう変わったらこうなったのか、つーかこの会見でも残念ながらそこに関する質疑が無いのですけれども、黒田節満艦飾だったものが急変したトリガーが何なのかというのが分かると、コミュニケーションしやすくなるし、そもそもコミュニケーションって別に政策の決め打ちアナウンスすることじゃないと思うのよね。

『10 月以降、個人消費関連指標は確かに弱いものが多いわけですが、特殊要因の影響もありますし、そうした影響を除き、 かつ今のところ私どもが得ているヒアリングを通じた産業界の情報を踏まえると、基本的には駆け込みの反動は前回の引き上げ時ほど大きくないという判 断を大きく変えるところまでは至っていません。』

『むしろ、経済の大枠という議論をしますと、輸出・生産が弱めなのに対して底堅い内需という構図は基本的には変わっていませんが、やはりこの輸出・生産の弱さが、内需の一部にも影響を及ぼし始めていることは事実です。端的には、例えば、設備投資のうち製造業の機械投資のようなものは、輸出・生産の弱さが影響を与えていることは事実だと思います。』

ほうほう、とか思っているとこの先が威勢の良い話になる。

『しかも、短期的には、消費税率引き上げの影響もあって内需も当面は幾分鈍化する可能性はあると思いますが、来年を展望しますと、そうはいっても、設備投資については全体として中長期的な視点に立つ投資、例えば省力化ですとか研究開発といった投資需要は根強いです。また、振れを均してみれば、人手不足、労働需給の引き締まりを背景とする良好な雇用・所得環境、あるいは政府の様々な施策を背景に、個人所得の底固さは維持されるでしょうし、公的需要、政府支出については、後の質問にありますが、経済対策の効果も出ますので、全体としては、内需の堅調さは何とか維持されるのではないかとみています。』

ということなのだが、これだと10月会合で黒田節満艦飾からの何もしないでっせ攻撃への一大豹変(としか外野には見えない)の理由になっていない訳ですよ。だって設備投資が中長期的に堅調とか労働需要の引き締まりとかいう話は前からそういう認識だし、政府支出の話は最近になって出てきた話で、別に10月末時点ではやりそうだというのはあったけど規模が大きくなってきたの最近の話であるからして、これで説明されても10月に豹変した背景が分からないのよ。まあ聞かれていないから答えていないってのも分かるんだけどさ。

『それから、政府の経済対策については、今回は三つの柱があります。 自然災害対応と下方リスクを乗り越える対応、それから中長期的な生産性や成長力の強化という観点から対応は講じられたわけであり、時宜を得た適切な対 応だと思います。当然、短期的にみても、政府支出が内需を支える効果があり ますし、中長期的な成長力の強化の支援という観点から、家計や企業の成長期待が強化されることを期待しています。一般的に、金融緩和と財政支出は、景気刺激の適切なポリシーミックスですので、そうした対応を取られていると思います。従って、来年の経済見通しにどうかということは、これから分析が進む中で、金融政策決定会合で議論していくことになると思いますが、基本的には成長率見通し等にはプラスに作用するものだと思っています。』

ということですが、金懇挨拶の方でもそうなのですが、金融政策の話は物凄い勢いであっさり味の説明しかしないのに、景気判断が強い話に関しては無闇矢鱈と説明が丁寧で、この正直者!って感じではあるのですが、つまりは要するにそういうことでしょという感じですな。

でもってその次の質疑に更に味わいがありましてですな・・・・・・・・・・・


・判断変更のトリガーについて聞かれても無回答という辺りがもうね

てな質疑を受けてこの質問は中々良いですな。話がうまくつながっている。

『(問) 本日の講演で言われていたように、経済指標の基調を読むのはなかなか難しいかと思います。特に物価とか生産の基調をみるには、それなりのデータの蓄積が必要ということですが、そうすると10〜12 月、1〜3 月という感じで時間がかかるかと思います。』

はい。

『そのデータの蓄積の前にも、それぞれの指標の基調を変えるような状況というのは、どういう状況が想定できるのか、お伺いできますでしょうか。』

イイシテキダナーな感じですがこの回答がまたアレ。

『(答) ある程度時間をかけてデータの蓄積を待つ必要があると申し上げたの は、いくつか意味があります。一つは、今、焦点になっている消費税率引き上げの影響という観点で申し上げると、元々この消費税率引き上げが消費あるい は経済に与える影響を考えるときには、短期的な消費税率引き上げ前の駆け込 みとその反動は“行って来い”の話であるわけです。むしろ重要なのは、実質所得の減少を通じた、より中長期的な効果です。それがどういう影響を及ぼす かについては、単なる駆け込みとその反動というものを超えた時間軸で判定していく必要があります。』

これ単体では御尤もなのですが、では何で政策金利のフォワードガイダンスを当初導入した時に「政策金利については、2019年10月に予定されている消費税率引き上げの影響を含めた経済・物価の不確実性を踏まえ、当分の間、現在のきわめて低い長短金利の水準を維持することを想定している。」とかいう話をしていたのかというのが物凄く疑問になる訳で、消費増税の影響が行ってこいでその先の中長期的な効果が問題になるのであれば、そもそも論として金利ガイダンス文言バージョン1の意味は何だったのかと小一時間問い詰めたくなるのですが、最近は過去との整合性を華麗にスルーする(からこそコミュニケーションがぐちゃぐちゃになってしまうのだが)のでそんな昔のことは昔の事ですかそうですか。

『もう一つは、10 月以降は天候不順、自然災害という特殊要因が影響していますので、これを除いて考える必要があります。』

これはさっきも聞いた奴ですな。でもってこの次の説明がお洒落。

『基本的には私どものシナ リオは、内需については、先程挙げたいくつかの理由、個人消費については良好な雇用・所得環境と政策的な下支え、設備投資については中長期的な観点か らのいわば戦略的な投資、そして政府支出については経済対策を含めた効果と いったものが基調の堅調さを支えるとみています。今申し上げたそれぞれの内需項目に関するメカニズムに何か支障が生じるかどうか、あるいはそのメカニズムを大きく打ち消す要因が出てくるかどうかという観点から点検していくことになろうかと思います。』

「基調を変えるような状況というのは、どういう状況が想定できるのか」という問いに対して「基調を変えるような要因が出てくるかかどうかです」って見事に無回答でお答えしておりまして、なにか特定の話をした場合に、それが閾値に引っ掛かって来ると追加緩和ヒャッハーとなってしまうことに関して物凄い勢いで予防線を構築しているというのが見て取れるかと思います。


・よってイールドカーブの事を質問されても当然のごとく無回答

黒田節満載時代に超長期のカーブがどうのこうのと言っていたのは何だったのかという感じですが、

『(問) 今週、久しぶりに、10 年物金利が、短い期間ではありましたが、プラス圏内を付けました。これについてどのように受け止めていらっしゃるのか教えてください。日銀の金融政策、イールドカーブ・コントロール(YCC)に どのような影響があるのか教えてください。また、全体としてイールドカーブについて、一時期、9 月頃だと思いますが、少しフラット化し過ぎているという見方があったと思いますが、現在どのように考えているのか教えてください。』

前半がマクラの積りなのかもしれませんが、その部分がアカンのでして、その隙にきっちりとつけこむ雨宮さん当然ながらゼロ回答なのがチャーミング。

『(答) いつも申し上げていることですが、長期金利も含めて市況や市場金利の短期的な日々の動きについてのコメントは差し控えたいと思います。そのうえで、ここ暫くの全体的な長期金利、あるいはイールドカーブ全体の動きについて申し上げれば、大きくいえばYCCという枠組みのもとでの現在の調節方針と整合的な、あるいは、調節方針の範囲内での動きである、と理解しています。』

ということでゼロ回答キタコレでして、もうちょっと定性的な聞き方をしないと行けなかったように思えます。


・政策レビューの質疑の回答は色々とオモロかったですな

『(問) 中長期的な話ですが、今年から来年にかけて、Fedだけではなく ECBも金融政策のレビューに着手するという話があります。日銀の場合は2016 年の総括検証から 3 年経ちますが、その後、より緩和の長期化が見込まれ るという状況の変化はあったと思います。今後、より国内外の情勢が安定する局面で、日銀として再びレビューの機会を検討するようなお考えというのはあるでしょうか。』

これは「より国内外の情勢が安定する局面で」って入れている辺りが良い質問ですわ。

『それに関連して、特に 2%の物価安定目標と直結したオーバーシュート型コミットメントは、現在、マネタリーベースと結びつけていますが、 YCCに移行してから、実質的に金利を重視している中で、このコミットメントの再検討が論点になる可能性というのは今後ありますでしょうか。』

これもまた良いですな。でもって答えですけれども、

『(答) ご指摘の通り、私どもが大きな規模で金融政策の枠組みのレビューを最後に行ったのは 2016 年でしたが、それに対してFRBやECBは、ある程度、非伝統的金融政策の正常化を意識したうえで、正常化のプロセスで、あるいは場合によっては、正常化の後の金融政策のフレームワークを研究・検討するという考え方で検討を始めたわけです。』

ほーん、FEDはそうですがECBはそうなのかいなというのが微妙ですけどにゃ。

『それに対して、私どもは、2016 年の 「総括的な検証」をもとにYCCを導入した後、「物価安定の目標」を実現するために、YCCのもとで粘り強く金融緩和を進めるという対応を進めてきている最中です。』

ほうほうそれでそれで?

『その意味でFRBやECBが大きく金融政策のレビューをする 必要があった、あるいは、することが適切と判断された状況とは違うと思います。』

そ、そうか?????

『従って、現在は、YCCという枠組みに何か大きな問題が生じているとは 思っていませんので、この枠組みのもとで、粘り強く緩和を続けるということが基本となると思います。』

えーっとつまりそれは総括検証からのYCCは元々のマイナス金利付きQQEに大きな問題が生じたから実施したという事でよろしいのでしょうか?????

『ただし、そのうえで、金融政策の枠組み、あるいは、金融政策運営の基本的な考え方については、数年に一度の乾坤一擲の大きなレビューをしないと見直さないというわけではなく、』

ここで不覚にも茶を吹いてしまったのですが、どうも総括検証は乾坤一擲のレビューだったようです。

『極端に言えば、毎回毎回の 金融政策決定会合で、あるべき金融政策運営のあり方について議論しているわけですので、そうした議論の中では色々な選択肢を排除せずに検討していくと いうことだと思います。』

ほうほうそうですかそうですか。でもって後半の部分の回答。

『今ご指摘のあった、例えばオーバーシュート型コミットメントについては、私自身は今の段階で何かYCCのもとでの金利コントロールとオーバー シュート型コミットメントで不都合が生じている、あるいは、政策運営上問題が生じているとは思っていませんが、ご案内の通り、金融政策決定会合でも、コミットメント政策やフォワードガイダンスのあり方については、色々な意見 が出ています。引き続きそうした点も含めて、毎回の決定会合で議論していくというのが私どもの現在の基本的なスタンスです。』

色々な意見が出ているってえことはまあ不都合が生じ掛けているということですね分かります(^^)。


・なお副作用論も華麗にスルーするのでつまりは・・・・・・・・・・

副作用云々の質疑も幾つかあったのですが流れは同じだったのでこの質疑だけ引用します。

『(問) 本日の懇談会でもおそらく出た話題だと思いますが、長引く低金利環境で地銀の基礎的収益力の低下はずっと続いていると思います。そうした中、 追加緩和を行う場合、金融機関の経営に配慮した副作用対策にどの程度留意するのか、例えばマイナス金利の深掘りといった政策オプションをとる場合には、 副作用対策をセットで打ち出すという見解はあるのか、この辺りのお考えをお 聞かせください。(後半割愛) 』

これがまた華麗な模範解答が展開されます。

『(答) まず副作用、とりわけ金融機関経営に対する影響については、いつも 申し上げている通り、私どもは金融政策運営を考える際にはその金融緩和の効果と副作用のバランスをどうやって取っていくか、金融緩和の効果を最大限発 揮させるためにはどうしたらよいかという問題意識で、色々取り組んでいるわ けです。』

へえへえそうだっか。

『金融緩和や低金利の副作用の中には、金融機関収益に対するマイナスの影響が強くなり過ぎて、いずれ金融仲介機能にマイナスの影響を及ぼすリス ク、あるいはリスクテイクを促し過ぎて将来の金融システムの不安定化につな がるリスクなど、いわば金融仲介を通じたルートもあると思いますし、そうした狭い意味の金融機関行動ではなく、長期金利の低下が行き過ぎて、例えば年 金や保険の持続性に関する懸念などをきっかけに消費者マインドにマイナス の影響を与えるリスクも含め、総合的に判断する必要があると思います。』

とはいうものの、

『金融機関収益だけ単独で取り出してというよりは、あくまで様々な効果や副作用を総合的に判断したうえで、最適な政策対応を取っていくということになろうかと思います。(後半割愛) 』

という模範解答で、まあそらそうよという答えになる(ので質問する方は「金融機関収益」という文言を持ち出さない方が良くて、この文言を使うと必ず「金融機関収益単体を考えるのではない」っていう切り返しを食らって切り込みが不発になるということをもう少し考慮して質問文言を考えて頂きたい)のですが、模範解答に終始しておりますな。


・・・・・・てな訳で、追加緩和の話に直結する質問に対しては無回答で返し、副作用論に関しても模範解答で返すということで、とにかく今回の雨宮副総裁の会見(と金懇挨拶)は「先行きの金融政策運営に関して言質を一切与えない」というのに徹していたように見えまして、これはまあ金融政策は地蔵モードに戻ったという事を意味するんでしょうなあとは思いましたが、まあそれが功を奏したのかどうか知らんですが(寧ろその他大ネタの方がでかかったという事でしょうけれども)雨宮さんの金懇と会見で相場インパクト出たようには見えなかったので、「動かん」という意味での大勝利だったって感じですな。


〇色々と出遅れネタだらけで誠に相済みませんがFOMC会見の冒頭ステートメント

FOMCの朝に政策がノーイベントだから調子に乗って読んでいたら時間が無くなるという間抜けプレイをした件ですがその後ドタバタしていてすっかり遅くなりましたがまあ市場も結局謎の行ってこいだったので勘弁ということで。

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference December 11, 2019

最初にボルカーさんへの弔辞みたいな話があるのですがそこは飛ばしまして、まずは決定内容の説明。

『Turning to today’s meeting, my colleagues and I decided to leave our policy rate unchanged, after lowering it a total of 3/4 of a percentage point at the previous three meetings. As always, we base our decisions on judgment of how best to achieve the goals Congress has given us-maximum employment and price stability. Our economic outlook remains a favorable one despite global developments and ongoing risks. With our decisions through the course of the past year, we believe that monetary policy is well positioned to serve the American people by supporting continued economic growth, a strong job market, and inflation near our symmetric 2 percent goal.』

金利を維持しましたよああ今年の政策は適切だったからご案内の通り米国経済は結構な推移でしたよ。だそうで。

『The economic expansion is in its 11th year, the longest on record. Household spending has been strong-supported by a healthy job market, rising incomes, and solid consumer confidence. In contrast, business investment and exports remain weak, and manufacturing output has declined over the past year. As has been the case for some time, sluggish growth abroad and trade developments have been weighing on those sectors. Even so, the overall economy has been growing moderately. And with a strong household sector and supportive monetary and financial conditions, we expect moderate growth to continue. As seen from FOMC participants’ most recent projections, the median expectation for real GDP growth slows slightly over the next few years but remains near 2 percent. 』

経済全般の話はいつも通りですが、家計が強くてその背景に労働市場の強さとお賃金の上昇と消費者コンフィデンスの強さがあって、一方で企業の投資と輸出が弱くて工業生産も年を通じて減少していますが背景には海外経済の弱さと貿易戦争がありまっせ、でも経済は全体としてgrowing moderatelyであって、家計と「金融環境」が経済を支えていますって話。説明自体はいつも通りなので別にサプライズ感はありませんが、金融環境ってのは要するに株価とかの市場の話だったりしますから、まあ海外やら貿易戦争云々を除けばケツに火が点くのは株価下がった時でしょうなあということで。

その次が雇用の話ですが、雇用は強いのでまあねってところですが、パウエルさんの仕様として、こういう時に「政策の効果がマイノリティだったり地方だったり低スキル労働者だったりする人たちにも恩恵が来ております」ってのを強調するのがいつものことながらパウエルさんのちょっとした特徴。

『The unemployment rate has been near half-century lows for well more than a year, and the pace of job gains remains solid. Participation in the labor force by people in their prime working years, ages 25 through 54, has been increasing. And wages have been rising, particularly for lower-paying jobs. People who live and work in low- and middle-income communities tell us that many who have struggled to find work are now finding new opportunities. Employment gains have been broad-based across all racial and ethnic groups and all levels of education.』

というのがこの辺の部分ですな。

『These developments underscore for us the importance of sustaining the expansion so that the strong job market reaches more of those left behind. We expect the job market to remain strong. The median of participants’ projections for the unemployment rate remains below 4 percent over the next several years.』

ここは見通しのSEPの数字。

でもって物価ですが、

『Inflation continues to run below our symmetric 2 percent objective. Over the 12 months through October, total PCE inflation was 1.3 percent and core inflation, which excludes volatile food and energy prices and is a better indicator of future inflation, was 1.6 percent.』

ここは結果の数字。

『While low and stable inflation is certainly a good thing, inflation that runs persistently below our objective can lead to an unhealthy dynamic in which longer-term inflation expectations drift down, pulling actual inflation even lower. In turn, interest rates would be lower as well and closer to their effective lower bound. As a result, the scope for interest rate reductions to support the economy in a future downturn would be diminished, resulting in worse economic outcomes for American families and businesses.』

掴みに「物価が低くて安定しているのは確かに良い事だが」とかあるのが微妙にお洒落なのですが、マンデートより低い水準で長期間推移するとインフレ期待が下がってイクナイといういつもの話にはなりますのでまあ普通ちゃあ普通の説明。

『Against the backdrop of a strong economy and supportive monetary policy, we expect inflation will rise to 2 percent. The median of participants’ projections rises to 1.9 percent next year and 2 percent in 2021. We are strongly committed to achieving our symmetric 2 percent inflation goal.』

でもって(最初の成長の所でもそうでしたがスルーしましたけど)最後の部分ではSEPの見通し数字の説明をしております。これパウエルさんになってスタイル変更になりまして、以前は見通しの話の後にSEPの数字について独立パラグラフで説明していたのですが、そういう細かい所は当然ですがスタイル変更になるというものです。

さてここからが政策の話になるのですが、と書いた時点で次の展開がお分かりになると思いますが、例によって段取りと寝起きからの頭の起動速度に問題がありまして時間が無くなってしまいましたので続きは明日でご勘弁して頂きとう存じます(平伏)。
 


お題「日銀短観物価見通し関連は相変わらずの地蔵モード/雨宮副総裁金懇は消費増税後の企業の価格設定行動に言及」   2019/12/17(火)08:11:05  
  うむ。
[外部リンク] 利回り
US10YT=RR
+1.887 +0.066

・・・・・・・・今日戻るなら何で先週末金利下げたのでしょうか訳分らん。


〇短観企業の物価見通し:消費増税の適合的期待効果は次回にお預け、ということにしておきましょう

[外部リンク] 観(「企業の物価見通し」の概要)―2019年12月―
第183回  全国企業短期経済観測調査

『1.販売価格の見通し(現在の水準と比較した変化率)』ですけれども、この前3回分(つまり年初来)の推移を見ましたので、せっかくなのでこの1年の推移を確認してみましょう。

全規模合計 全 産 業

1年後 3月:0.8%→6月:0.7%→9月:0.6%→12月:0.6%
3年後 3月:1.2%→6月:1.2%→9月:1.0%→12月:1.0%
5年後 3月:1.5%→6月:1.5%→9月:1.3%→12月:1.4%

大 企 業 製 造 業

1年後 3月:0.1%→6月:0.1%→9月:0.1%→12月:0.0%
3年後 3月:-0.3%→6月:-0.1%→9月:-0.1%→12月:-0.2%
5年後 3月:-0.5%→6月:-0.3%→9月:-0.3%→12月:-0.3%

大 企 業 非製造業

1年後 3月:0.5%→6月:0.6%→9月:0.4%→12月:0.4%
3年後 3月:0.9%→6月:1.0%→9月:0.8%→12月:0.8%
5年後 3月:1.0%→6月:1.1%→9月:1.0%→12月:1.0%

まあ何と申しますか、物の見事に地蔵状態になっておりまして、どこがどうモメンタムが維持されているのかさっぱり分からんのですが、あまりそうやってイジメていると日銀ちゃんがキレてじゃあ追加緩和するとか言い出されてもそれはそれで迷惑千万なので、こういうのを見た場合は「企業の価格設定行動がプラス水準で維持されており、もはやデフレではないという状況を作り上げることに成功した(なお製造業は輸出とかもありますしまあね、という事で華麗にスルーする)」とヨイショをしないといけないようですなナムナム。

でまあこんな状態でボラも何もないので最近はこれが出てもそもそもベンダーヘッドラインになるのか位の勢い(まあなりますが)ではありますが、まあ内訳見ると物凄い微妙な誤差の範囲内ではありますが製造業の部分で微かに下がっているのが見られるのは、ただの誤差なのか、業況判断DIがパッとしないことを反映しているのかというのはそこまで詳しく分析する脳味噌も無いのでアレなのですが、日銀の方では個票ベースから分析していると思うので、中では何らかの考察が行われているものと拝察します。


でもって『2.物価全般の見通し(前年比)』に参りますが、こっちはと言えば、

全規模合計 全 産 業

1年後 3月:0.9%→6月:0.9%→9月:0.9%→12月:0.8%
3年後 3月:1.1%→6月:1.0%→9月:1.0%→12月:1.0%
5年後 3月:1.1%→6月:1.1%→9月:1.1%→12月:1.1%

ということですので、まあこれも悲しいまでに地蔵になっておりまして、しかも上がる雰囲気が感じられないというこの状況ということですが、これまた「企業の物価観がプラス水準で維持されており以下同文」でヨイショするしか無いですな。需給ギャップがプラスを維持していく中で実際の物価が上昇すると適合的期待形成でインフレ期待が上昇していくに違いない、という話なのですけれども、根性論というよりは待ちぼうけ論状態になっておりますが大丈夫でしょうか。

そして、この調査を開始した当初にやたら数字が高めに出ていて「大企業などは報道や証券会社のエコノミスト見通しなどに影響されやすいが中小企業のインフレ目標がより実際に感じるものに近い(キリッ)」と日銀が言っていたのに今やすっかりダンマリというご都合主義全開モードになっている(と前回も悪態ついた)中小企業の物価観をこれまた1年分並べてみます。

中小企業 製 造 業

1年後 3月:1.1%→6月:1.0%→9月:1.0%→12月:0.9%
3年後 3月:1.2%→6月:1.1%→9月:1.1%→12月:1.0%
5年後 3月:1.2%→6月:1.2%→9月:1.2%→12月:1.2%

中小企業 非製造業

1年後 3月:1.1%→6月:1.1%→9月:1.1%→12月:1.0%
3年後 3月:1.2%→6月:1.2%→9月:1.1%→12月:1.1%
5年後 3月:1.3%→6月:1.3%→9月:1.2%→12月:1.2%

延々と地蔵状態でして、もう1年どころではなくほぼ同じ数字なので、この辺で普通に均衡状態なのではなかろうか、とか言いたくなる状況ですし、何気にここに来てジリジリとではありますが、数字が何となく下がり気味になっております。

でですね、この次にネタにします雨宮副総裁の先週の金懇挨拶と会見にちょろっと指摘されているのですが、雨宮さんというか日銀ちゃんの説明を見ますと、今般の消費増税に伴いまして、特に人件費がモロに効いてきている非製造業の中では消費増税に併せてコスト上昇も乗っける動きがどうのこうのというのがあるんですよね。

まー確かに生活者的に見た時にはそんな感じもするので、これはまた消費増税便乗で物価が上がってそれによって瞬間的にはインフレ期待がまた少し堅調にでもなってくれると、日銀今度こそ最後のワンチャンあるでとか思わないでもなかったのですが、この短観って調査期間が11月13日〜12月12日となっていて、まあ大体前半で8割強とか回答が来るとか聞いたことがあったような気がするので、11月中旬から下旬のサーベイだと思うのですが、価格設定で消費増税分にコストをしらっと乗っけてくる動きが散見される割にはこの辺の数字に全然反映していないのは何でじゃろとか思う訳ですよ。

という話になると当然ながら素人のアタクシの考察が及ぶところではないのですが、値上げしてみたのは良いのだが結局値上げ効果が不発どころか数量落ちてアカンがねという話になったらまーた元の木阿弥になるということを念頭に置いて今のところは企業の価格設定や物価観が強くなれない、という時間帯なのでしょうなあと一応日銀寄りの解釈をしておきましょう。

なお、そういう解釈をしてみたものの3月短観での企業の価格設定、物価観が地蔵のままということになりますと、消費増税という自動物価上昇装置を使っても適合的期待形成に働きかけることが出来ないと来たもんだという話になるのでそらもうアカンがなという話になりそうな、ということで3月短観に全然期待しないけど期待しておきましょう。


〇雨宮副総裁岡山金懇である(遅くなりました)

珍しくも先週木曜の金懇なのにまだHTMLバージョンが出てこないですな。
[外部リンク]
── 岡山県金融経済懇談会における挨拶 ──
日本銀行副総裁 雨宮 正佳


最初の挨拶部分がこういう締め方になっておりますの。

『さて、皆様との意見交換を始めるにあたり、先ずは、私から、世界経済を含めた経済・物価情勢についての日本銀行の見方と、そのもとでの金融政策運営の考え方についてお話します。特に、最近多くいただく質問の3つ、 「世界経済の減速はいつまで続くのか」、「その影響は国内需要に及ばないのか」、「消費税率の引き上げの影響はどうか」について焦点を当てながら、ご説明したいと思います。』

なので一応見通しということでその辺は読みつつ鑑賞鑑賞。


・海外経済に関して

最初の説明部分はめんどいので飛ばしまして結論に近い所から参りますと、

『こうした世界経済の減速について、当初は、2019 年内には持ち直しに向かうとの見方が多かったものの、実際にはその時期が遅れ、IMF(国際通貨基金)や日本銀行も含めて、多くの機関が世界経済見通しの下方修正を余儀なくされました。』

はい。

『持ち直しが遅れている背景には、米中貿易摩擦が拡大・長期化してきたことや、中国において成長率の低下が続いていることなどが挙げられます。』

ほほう。

『それでは、世界経済の成長ペースが鈍化した状態はいつまで続くのか、言い換えれば、持ち直しの時期はいつになるのでしょうか。日本銀行では、不確実性は大きいものの、来年の半ばにかけて緩やかに成長率を高めていくとみています。』

しらっと回復時期の見通しが今年の春時点での見込みから1年も後ろに倒れてしまいましたな。

『最新のIMFの世界経済見通しでも、世界全体の成長率見通しは、2019 年は 3.0%まで減速したあと、2020 年は、過去平均並みである 3.4%まで復する姿となっています(前掲図表1)。』

それは良いんですが「来年の半ばにかけて緩やかに成長率を高める」となると普通に考えて前半の逆ゲタを取り返せないからIMFの見通しが強すぎと日銀は見ているという話になるんですが・・・・・・・・

『このように、先行き世界経済が持ち直していくと考えられるメカニズムの一つに、各国のマクロ経済政策の効果が発現していくことが挙げられます。』

ほーん。

『今年に入ってから、多くの新興国・資源国が利下げを行っています。また、先進国でも、FRBは、世界経済の弱さや通商動向がもたらすリスクによって米国の景気・物価が実際に下振れることを未然に防ぐため、7月から 10 月まで3会合連続で利下げを行いました。ECBも9月に金融緩和を行っています。こうした緩和的な金融政策運営は、各国の経済・物価動向を安定化させることを通じて、世界経済の持ち直しをサポートすると考えられます。FRBが今朝の会合で、政策の現状維持を決めた背景として、これまでの保険的な利下げによって、先行きの米国経済が支えられることを指摘しています。』

日本は何で追加緩和をしなかったんでちゅかねえ(棒読み)。

『世界経済の持ち直しを牽引するもう一つの原動力として、今回の減速のきっかけとなったグローバルなITサイクルの持ち直しが挙げられます(図表3) 。世界的な半導体需要は底を打ちつつあり、この先、スマートフォンやデータセンター向け需要の持ち直しが見込まれます。また、やや長い目でみれば、世界的に5G通信関連の需要増加も期待されるようです。こうした中で、日本における在庫削減局面も概ね終了しており、輸出や生産も、IT関連財については、増加の動きがみられ始めています。』

つまり電デバがこけたら見通し修正必至ということですねわかります。

『さらに、世界経済を巡る最も大きな不確実性である米中通商問題については、10 月の対中追加関税の引き上げ見送りの後も、さらなる進展に向けて交渉が継続しているようです。こうした動きは、国際金融市場でも好感されており、投資家のリスクセンチメントは、ひと頃に比べて改善しています。今後、グローバルに安定的な通商関係が再構築されていくのであれば、縮小してしまった世界貿易を再び活発化させることに繋がることが期待されます。』

どうせトランプが再選するまではマイクパフォーマンス大会なので、そうなると来年の秋までは何のかんのと調子が良くなると足を引っ張るとかになるのか、さすがにマイクパフォーマンス大会に世間が飽きてくるのか、来年はどうなるんでしょうかねえとは思う。

『このように、世界経済については、持ち直しに向けた兆しが少しずつみられ始めていますが、先行きの不確実性には引き続き注意が必要であり、日本銀行では今後の動向を慎重にみています。』

はあそうですか。

『米中通商交渉については、前向きな動きがみられていますが、米中両国の間には、なお様々な問題に関して対立点が残っており、今後の交渉の行方については、引き続き不透明感が強いと言わざるを得ません。また、中国経済を始めとする新興国経済の足取りや、本日総選挙が予定されている英国のEUからの離脱問題の展開、さらには地政学的リスクなど、注視が必要なリスクが数多くあります。』

『先行き、企業が、世界経済のリスクを意識した状態が長く続くことになれば、設備投資スタンスが再び積極化するまで、予想以上に時間がかかる可能性もあります。このように、世界経済に関する下振れリスクについては、注視が必要な局面が続くと考えています。』

ということで特段突拍子のない話もなく、まあごくごく普通のお話ですな。


・国内はThis time is differentになるのでしょうか

でもって国内ですがこっちもそんなに変わった話ではなくて(例によって国内経済の話の途中から)、

『このように外需が弱めの一方で、国内需要が底堅い、という対照的な動きが続いていることが、今回局面の特徴として指摘できます(図表5) 。』

短観もそうでしたな。

『わが国経済は、過去、世界経済の変調を受けて、製造業へのマイナスの影響が内需にも波及するかたちで、大きな景気変動が生じる局面がしばしばみられました。ただし、今回局面では、輸出は弱めの動きが続いていますが、国内需要は企業、家計、公的部門の3部門ともに増加を続けるなど、これまでのところ、世界経済の減速による内需への影響は限定的です。日本銀行では、この先も、所得と支出の好循環メカニズムが働くもとで、内需は増加基調をたどり、世界経済の減速による内需への影響は限定的にとどまるとみています。』

展望レポートでも今回この理論で来た訳ですが、これが本当の本当に構造的な変化か何かがあって、This time is differentと言っているのか、それとも単に政策変更をしたくないから強弁しているのか、というのがよー分からん(ってあからさまに後者と分かったらそれは間抜けなので後者だとしても美しい理屈は用意するじゃろ)のですよねこれがまた。

『すなわち、短期的には、世界経済の減速や消費税率引き上げの影響から内需の増勢はいったんは鈍化するものの、大きな落ち込みは回避されるものと見込んでいます。そこで、設備投資、個人消費、公共投資の順に、先行きの見通しをやや詳しくお話したいと思います。』

ってな話で、この3項目の話がまた細かいので長いのですが、たぶん日銀としては設備投資がコケると心が折れると思うので、設備投資のところだけ理屈を確認しておけば良いと思います。

『はじめに、設備投資です。わが国の設備投資は、全体として増加傾向を続けています。世界的には設備投資が弱めの動きとなっている一方で、わが国の設備投資が増加傾向を続けている理由として、わが国では、短期的な景気動向に左右されにくい息の長い投資が増えていることが指摘できます(図表6) 。』

まあ素敵。

『一つは、タイトな労働需給を反映した省力化投資です。労働需給の引き締まった状態が続く中、長い目でみても人手不足が継続するとの見方から、特に労働集約的な非製造業で、省力化・効率化ニーズが高まっています。こうした状況は、有効求人倍率が全国上位3位に入るようなきわめてタイトな労働需給に直面している岡山県の皆様は、より強く感じられているのではないかと思います。』

ほう。

『人手不足に直面している小売業や宿泊・飲食業、建設業といった業種では、省力化・効率化に向けた取り組みを進めるもとで、機械投資に加えて、ソフトウェア投資も活発に行われています。また、成長分野に対する研究開発投資も増勢を維持するとみています。足もとでは世界経済減速の影響を受けている自動車や化学といった業種でも、長期的な視点に立った競争力向上を目的に、研究開発投資の増加ペースを維持する計画となっています。さらに、建設投資も、都市の再開発や、e コマース普及に伴う物流施設の建設、インバウンド需要の取り込みを企図した宿泊施設の建設など、様々な需要を受けて高水準を続けています。』

物凄い勢いで大攻勢という感じの説明です。

『このように、わが国の設備投資は、全体として増加傾向にありますが、当然、一部には世界経済減速の影響もみられています(図表7)。例えば、製造業の機械投資です。特に、設備投資に使われる資本財関連の業種や、自動車関連業種の機械投資が最近は弱めとなっており、先程、輸出や生産活動に関して世界経済減速の影響が大きいと申し上げた業種では、設備投資にも同様の影響が生じています。先行きの設備投資は、息の長い投資が下支えすることで、均してみれば増加基調を維持するとみていますが、目先は、世界経済の持ち直しが遅れるもとで、製造業の機械投資を中心に増勢が鈍化すると考えています。』

ということで以下が個人消費、公共投資ですが、とりあえず目先の増勢鈍化までは織り込んでいまして、じゃあその先は大丈夫かという点で勝負になってくると思われますので、そう考えますとよほどのことが無い限り国内景気判断の部分って目先そう簡単には挫けない(実際の景気が挫けるかは別問題ですが)と思われますな、うんうん。


・物価に関しては消費増税便乗値上げにコスト転嫁の動きが出ている話をアピールするの巻

という訳でまたまた飛ばして物価の所ですが、これまたその途中から鑑賞しましょう。

『そのうえで、最近の物価動向をみますと、既往の原油価格の下落の影響や携帯電話関連の値下げもあって、生鮮食品を除く消費者物価の前年比は+0%台半ばにとどまっています。長期にわたる低成長やデフレの経験から、賃金・物価が上がりにくいことを前提とした考え方や慣行が家計や企業に根強く残っていることなどから、景気の拡大や労働需給の引き締まりに比べると、物価は弱めの動きが続いています。』

という話に毎度なっているのですが、それが延々と続いているということは実は現状ってのは適正な水準なのではないかという気もせんでもないですなああっはっは。

『こうした中で、10 月に消費税率が引き上げられました。税率引き上げを受けて、企業の価格設定スタンスが変化しないかという点は、今後の物価動向をみるうえで重要なポイントになります。』

12月短観ェ・・・・・・・・・・・・・

『特徴的な動きを、2点ご紹介したいと思います(図表 10)。 』

キタコレ!

『一つは、耐久消費財の価格の動きです。テレビや家電などの耐久消費財については、消費税率引き上げ前後に需要の増加と反動減がみられています。そうしたもとで、価格の動きについては、需要増加がみられた税率引き上げ前は、強含んでいました。一方、需要の反動減が生じる税率引き上げ後の価格設定は、区々となっています。』

ほう。

『例えば、比較的価格変動の大きいテレビやノートパソコンの価格は前年比マイナスに転じている一方で、冷蔵庫や掃除機などが含まれる家事用耐久財の価格については、高めの前年比プラスが続いています。』

ふーん。

『もう一つは、外食などのサービス価格の動きです。サービス価格については、税率分をしっかりと転嫁する動きが確認できます。今回、外食の消費税率は10%に引き上げられた一方、軽減税率の導入により、惣菜などのいわゆる「中食」も含めた食料品の消費税率は8%で据え置かれました。そのため、外食の価格は、「中食」との価格競争を意識して、税率分を転嫁しきれず、税抜きの価格が弱含む可能性が指摘されていました。』

はい。

『しかし、10 月の外食の価格の動きをみると、税率分をほぼ完全に転嫁している姿となっています。外食産業では、人件費や物流費などのコスト上昇を受けて省力化・効率化の取り組みが行われていますが、その努力で吸収しきれないコスト分を徐々に価格に転嫁する動きがみられています。こうした中で、多くの外食関連企業が、今回引き上げられた税率分を販売価格に転嫁したということです。このように税率分を販売価格に転嫁する動きは、他のサービス価格でも確認できます。』

文面から嬉しさが伝わってきます。

『もちろん、今後の消費動向次第で、企業の価格設定行動も変わり得ることには注意が必要ですが、今のところ、企業の価格設定スタンスに大きな変化はみられておらず、消費税も含めたコストを転嫁する動きが続いていると考えています。』

ということで、なんか物凄くここに期待しているという感じが伝わって参ります。実際はもう数か月してみないと分からないんでしょうけれども、これで2014年同様になったら日銀の心が折れるのは必定。

なお、『こうした状況も踏まえて、物価の先行きについての日本銀行の見方をご説明します。』以下の話は上記の部分も加えた形での毎度おなじみの大本営発表になっているので今回殊更読む意味はありません。



・金融政策のパートの分量がやたら少ないところに「動かないという気合」を感じます

でもって『4.日本銀行の金融政策運営 』なのですが、これがまた1ページにも満たない分量になっておりまして、金融政策を動かさない気が満々であることがそれだけでも分かろうというものです。

先行きの金融政策に関しては、

『今後も、世界経済の動向を中心とした経済・物価の下振れリスクについて注視が必要な局面が続くと考えており、当面、緩和方向を意識した金融政策運営が適当と考えています。引き続き、様々なリスクを注意深く点検したうえで、「物価安定の目標」に向けたモメンタムが損なわれる惧れが高まる場合には、躊躇なく、追加的な金融緩和措置を講じる方針です。』

と「緩和方向を意識した(緩和するとは言っていない)政策運営」という話をして躊躇なくとか言っているのですが、その直後にすかさず、

『以上が、日本銀行の基本的な金融政策運営の考え方ですが、その際、金融市場や金融仲介機能に及ぼす影響などを含め、政策の効果と副作用の両方を考慮することが重要だと考えています。この点に関して、日本銀行は、低金利環境や金融機関間の厳しい競争環境が続くもとで、金融機関収益の下押しが長期化すると、金融仲介が停滞方向に向かうリスクや、金融システムが不安定化するリスクがあることを認識しています。』

となっていて、先行きの説明よりもこっちの方が長いくらいになっているのがチャーミング。

『現時点では、金融機関が充実した資本基盤を備えていることなどから、これらのリスクは大きくないと判断していますが、今後とも、こうした点を含め、金融政策運営の観点から重視すべきリスクの点検を行うとともに、経済・物価・金融情勢を踏まえながら、適切な政策運営に努めていきたいと考えています。』

ということになっていまして、副作用のふの字も言わない辺りもさすがは大本営と思ってしまいますが、まあヘッドライン的には「緩和方向を意識した金融政策が適当」という辺りを取られやすくなる文章構成にするものの、副作用という文言を使わず(使うとヘッドラインにされるリスクの高いパワーワードなので)字数で副作用ネタを稼ぐことによって金懇テキスト見た時に緩和バイアスが強い訳ではないというのを見せるというこの巧妙な見せ方にさすがだわと感心するのでありました。


・・・・・・・しまった会見やってる時間が無くなってしまったので金懇挨拶だけで勘弁して下さい。

#さすがにここから大戦争相場にはならんと思いたいので(年初から暴れる予感はあるのだが)ネタはボチボチ成敗していきます
 


お題「短観私家版チェック/ニュース雑談メモ/短国マイナス10復活とか市場メモ」   2019/12/16(月)08:10:55  
  そういやすっかり話題にならないと思えば・・・・・・・・
[外部リンク] 18:33 (JST)
コピーライト一般社団法人共同通信社

『安倍政権内で14日までに、北方領土交渉の落としどころとして検討してきた譲歩案の「2島引き渡し」について、近い将来にロシアから同意を取り付けるのは困難だとの見方が強まった。背景には「ロシアに態度軟化の兆しが見えない」(政府筋)との判断があり、首相官邸や外務省で諦めムードが漂う。』(上記URL先より)

どうせ困難なの同じなんだったら端から譲歩とかする必要がなかったのではないのではなかろうかと(棒読み)。

〇短観だったのでいつもの私家版チェック

短観概要
[外部リンク] results: Conservatives win majority
After 650 of 650 seats declared

CON Conservative:365 +47
LAB Labour: 203 -59
SNP Scottish National Party: 48 +13
LD Liberal Democrat:11 -1
DUP Democratic Unionist Party:8 -2
OTH Others:15 +2

でもって右にある選挙区ごとの結果の塗り絵が毎回こんなもんちゃあこんなものなのですが中々味わいがある。まあとりあえずこれでやっと合意あるんだか無いんだか知らんけど方は付けて来るでしょうし、その後の話も保守党が責任もってケツを拭くんでしょよー知らんけど。でもってSNPがスコットランドが独立してEU再加盟する住民投票実施とか言い出す(もう言ってるけど)のだがこれがまた意外に大騒ぎになるとかどうせそんなオチが待っているのが空飛ぶモンティ・パイソンなブリテンクオリティ。


でもって米中はやっぱりレスラートランプのマイクパフォーマンスでしたかそうですかと
いうことですが、なんか確かに合意しているんだがただの先送りのような気がするんだが。

[外部リンク] / 02:00
米中が「第1段階」通商合意、関税発動猶予 米農産物購入拡大へ

『[北京/ワシントン/上海 15日 ロイター] - 米中両政府は13日、「第1段階」の通商合意に至った。トランプ米大統領は15日に予定していた対中追加関税の発動を見送り、発動猶予と引き換えに中国は米農産物の購入を拡大していくと強調。さらに「第2段階」の合意に向けた交渉を直ちに開始すると表明した。』(上記URL先より)

でもってトランプ先生の次回作は、

[外部リンク] / 16:02
米中の「第2段階」通商合意、複数回に分割も=米財務長官

『[ドーハ 14日 ロイター] - ムニューシン米財務長官は14日、米中が「第1段階」の通商合意に至ったことについて、世界経済の成長にとって「非常に良い」と述べた上で、第2段階の合意には複数回の段階を経て至る可能性があるとした。カタールで開かれたドーハフォーラムで語った。』(上記URL先より)

ということなので、まーたこれ細々と演出機会を出しながらマイクパフォーマンスという事ですが、中国ちゃんの方はどういう事考えてマイクパフォーマンスにお付き合いしているのでしょうかとは思いますが、はいはい演出演出ってやっていればとりあえず最終的には先送りだけはされるので、このオッサンの言う事は話半分に聞いておけば別にエエヤンとかそういうイメージなんですかねえ(個人の妄想です)。

まあいずれにせよ年初からどうせまた何か色々ネタが登場する(トランプが年初から早速中国に難癖をつけだすに100ドラクマ)んでしょうが、クリスマスを前に一旦年内の不確実性ネタは一時休戦ということですなうんうん。ああそういえば今週はジャパンの金融政策決定会合があったような気がしますな(棒読み)。

という自分用メモですいません。


〇これまた俺様備忘メモですが市場世間話メモ

・中々アレな下に行ってこいでしたが

いやはや。
[外部リンク] / 15:24
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反落で引け、長期金利は-0.025%に水準を戻す

『 <15:15> 国債先物は反落で引け、長期金利は-0.025%に水準を戻す

国債先物中心限月3月限は前営業日比11銭安の152円28銭と反落して取引を終えた。米中通商合意期待や英保守党の過半数議席獲得を背景に朝方から売りが先行。その後は、割安感から買い戻しが入り、下げ幅を縮小した。10年最長期国債利回り(長期金利)は前日と横ばいのマイナス0.025%。』(上記URL先より、以下同様)

って事ですが、割安感から買い戻しが入りというか何なんのこの土俵際からのガブリ寄りという感じでしたな。まあゆうてキャッシュの方が強いからそういうことなんですかねえよー知らんけど。
  
『現物市場では、超長期ゾーンは当初売り圧力が強まった。「ポジション調整の動きやデュレーションを取りたくない投資家が長期金利がゼロ%を付けたところで、短いゾーンに資金を移している」(外資系証券)との声が聞かれた。ただ、引けにかけては押し目買いが優勢となった。新発20年債は0.290%、新発30年債は0.430%と、いずれも前日と横ばいの水準で終了。新発40年債は前日比0.5bp低下の0.445%。』

現物が揃いも揃って引けだの強だのとかで先物ちゃん位しか売れるもんが無いとかそういう事なのかも知らんですけれども(個人の妄想です)、毎度のロイターさん気配(この日の市況ページには途中からいつもの「TRADEWEB」表示が抜けております)だと、

     OFFER  BID   前日比  時間
2年  -0.134  -0.126  0.002  15:14
5年  -0.13  -0.122   0.002  15:14
10年  -0.031  -0.019  0.004  15:14
20年  0.281  0.292   0.002  15:14
30年  0.418  0.429   -0.001  15:14
40年  0.44   0.45   -0.004  15:13


てな訳でうーんこの先物だけ安。ちなみにその先物の日中足が盛大に下放れ寄りからの
日中大上昇という図になっていましたが、

[外部リンク] 20年3月限

(例によって例のごとく東証日中取引始まったらこれは当日のになってしまいます)

2019/12/13 日中取引
151.95(08:45)
152.36(14:29)
151.93(08:45)
152.28(15:02)
-0.11(-0.07%)
38,247

ということでまーた寄付きで高安のどっちかつけるの巻とかなんかここの所先物がやたら荒ぶっておられますが諸々の年内の戦いモードは休戦モードということで一つどうなんでしょうかしらとは思うのですがさてどうなる。



・積み期間変わってマクロ加算も変わったら短国3M入札もマイナス10台と

[外部リンク] 価格競争入札について
(1)応募額 14兆6,705億円
(2)募入決定額 3兆5,275億4,000万円
(3)募入最低価格 100円03銭1厘0毛 (募入最高利回り)(-0.1154%)
(4)募入最低価格における案分比率 0.9973%
(5)募入平均価格 100円03銭4厘5毛 (募入平均利回り)(-0.1284%)

・・・・・・・という訳で順当に資金需給の勝利ということでよろしいのかとは思うのですけれども、一応は数字を見ないと、とは思わないでもなかったのでとりあえずマイナス10台に戻ってまあそんなもんでっしゃろというお話でよろしい訳ですな。ただのメモメモ。


#年末の月曜ですからこんなもんで勘弁してつかあさい(と意味不明の言い訳)
 


お題「ECBは当然現状維持ですが現状判断やリスク認識をお気持ち上方修正しとりますな/その他少々」   2019/12/13(金)08:09:29  
  これわwwww
[外部リンク] 国際NGO
2019年12月12日 6時40分

『小泉大臣は「驚きはない。受賞理由を聞いて私が演説で発信した効果だと思った。的確に国際社会に発信できていると思う」と話していました。』(上記URL先より)

まあこの化石賞ってのも大概にアレという感じですので、今回の進次郎大先生のお言葉であらされる所の「発信した効果」とは高度な煽りである、と解釈して起きますが、まさかとは思いますが以下割愛。

#そんなことよりグレートブリテンのジェネラルエレクションですよ!!!

だいたい今日はECBからの英国総選挙だというのにイベントの狭間を狙ってるのかというタイミング(というより経済界の要人集めるのに来週以降では無理があるからというスケジュール感は分かるが)で雨宮さんの金懇が打ち込まれるわ(ECBは兎も角英国総選挙は後から入ったイベントというのは分かるけど)で何かネタが飛び交いますな。

〇ECBは会見QAを見ないと何とも

・結果は当然ながら据え置き

[外部リンク] policy decisions
12 December 2019

『At today’s meeting the Governing Council of the European Central Bank (ECB) decided that the interest rate on the main refinancing operations and the interest rates on the marginal lending facility and the deposit facility will remain unchanged at 0.00%, 0.25% and -0.50% respectively. The Governing Council expects the key ECB interest rates to remain at their present or lower levels until it has seen the inflation outlook robustly converge to a level sufficiently close to, but below, 2% within its projection horizon, and such convergence has been consistently reflected in underlying inflation dynamics.』

設定金利水準に変更はなくて、「The Governing Council expects the key ECB interest rates to remain at their present or lower levels until it has seen the inflation outlook robustly converge to a level sufficiently close to, but below, 2% within its projection horizon, and such convergence has been consistently reflected in underlying inflation dynamics.」というフォワードガイダンス文言にも変更はありません(てか敢えてこっちは前回の決定公表文からコピペしてみて一致を確認^^)。

『On 1 November net purchases were restarted under the Governing Council’s asset purchase programme (APP) at a monthly pace of ユーロ20 billion. The Governing Council expects them to run for as long as necessary to reinforce the accommodative impact of its policy rates, and to end shortly before it starts raising the key ECB interest rates.』

予定通りAPPの拡大開始しましたよああそれからAPP拡大は金利のガイダンス期間中継続しますよでも利上げ開始したら買入もそのあとさっさと停止しますんでよろしゅうに、というのも同じですの。

『The Governing Council intends to continue reinvesting, in full, the principal payments from maturing securities purchased under the APP for an extended period of time past the date when it starts raising the key ECB interest rates, and in any case for as long as necessary to maintain favourable liquidity conditions and an ample degree of monetary accommodation.』

償還再投資に関してはずーっと同じ説明でこれまた同じ。


・冒頭ステートメントは現状判断とリスク認識を若干引き上げ

[外部リンク] STATEMENT
PRESS CONFERENCE

Christine Lagarde, President of the ECB,
Luis de Guindos, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 12 December 2019

とりあえず今朝の時点ではQAがアップされていなくて、さすがに朝っぱらから聞いている時間も意思もないので(昨晩聞けやというツッコミはしないようにお願いします)今日あたり出てからまた確認しますが。

物凄く手抜きモードで今回は政策決定部分のコメントはパスしてその次から参ります。よって第5パラグラフより。

なお前回のINTRODUCTORY STATEMENTと比較してみるので前回はこちらから。
[外部リンク] incoming data since the last Governing Council meeting in late October point to continued muted inflation pressures and weak euro area growth dynamics, although there are some initial signs of stabilisation in the growth slowdown and of a mild increase in underlying inflation in line with previous expectations.』(今回)

『The incoming data since the last Governing Council meeting in early September confirm our previous assessment of a protracted weakness in euro area growth dynamics, the persistence of prominent downside risks and muted inflation pressures.』(前回)

今回は「there are some initial signs」ってことで、「stabilisation in the growth slowdown」と「a mild increase in underlying inflation」という明るいネタをぶっこんできております。ただまあタカ派バイアスとか言われるのもイクナイからそこに「in line with previous expectations」と入れてはおるのですが、まあ判断引き上げは引き上げ。

『Ongoing employment growth and increasing wages continue to underpin the resilience of the euro area economy.』(今回)
『At the same time, ongoing employment growth and increasing wages continue to underpin the resilience of the euro area economy.』(前回)

雇用とお賃金の話はまあ同じ。前回はこの部分の後、今回パラグラフが分かれている部分に対応する部分がある。

『The comprehensive package of policy measures that the Governing Council decided in September provides substantial monetary stimulus, which ensures favourable financing conditions for all sectors of the economy. In particular, easier borrowing conditions for firms and households are underpinning consumer spending and business investment. This will support the euro area expansion, the ongoing build-up of domestic price pressures and, thus, the robust convergence of inflation to our medium-term aim.』(今回)

『The comprehensive package of policy measures that we decided at our last meeting provides substantial monetary stimulus, which will contribute to a further easing in borrowing conditions for firms and households. This will support the euro area expansion, the ongoing build-up of domestic price pressures and, thus, the sustained convergence of inflation to our medium-term inflation aim. 』(前回)

政策の効果でこんな良い事が!!という話なんですが、そっちに関しては今回は「which ensures favourable financing conditions for all sectors of the economy.」ってのがあって、all sectors of the economyとは大きく出たなという感じですな、うんうん。

でもって今回のステートメントにはその次に物価とフォワードガイダンスの話がありまして、これに相当するのは前回だと政策決定の中でガイダンスの修正を行ったので、政策変更の説明部分に本件に関する話があります、ってことで比較しておきますと、

『In the light of the subdued inflation outlook, the Governing Council reiterated the need for monetary policy to remain highly accommodative for a prolonged period of time to support underlying inflation pressures and headline inflation developments over the medium term. We will, therefore, closely monitor inflation developments and the impact of the unfolding monetary policy measures on the economy. Our forward guidance will ensure that financial conditions adjust in accordance with changes to the inflation outlook. In any case, the Governing Council continues to stand ready to adjust all of its instruments, as appropriate, to ensure that inflation moves towards its aim in a sustained manner, in line with its commitment to symmetry.』(今回)

『The Governing Council reiterated the need for a highly accommodative stance of monetary policy for a prolonged period of time to support underlying inflation pressures and headline inflation developments over the medium term. In particular, the Governing Council’s forward guidance will ensure that financial conditions adjust in accordance with changes to the inflation outlook. In any case, the Governing Council continues to stand ready to adjust all of its instruments, as appropriate, to ensure that inflation moves towards its aim in a sustained manner, in line with its commitment to symmetry.』(前回)

「stand ready to adjust」とか「commitment to symmetry」とかの辺りの文言にも手を加えずに、subdued inflation outlookなのでフォワードガイダンス通りにしっかりと緩和政策をやっていきまっせという話は同じですの。

『Let me now explain our assessment in greater detail, starting with the economic analysis. Euro area real GDP growth was confirmed at 0.2%, quarter on quarter, in the third quarter of 2019, unchanged from the previous quarter.』(今回)
『Let me now explain our assessment in greater detail, starting with the economic analysis. Euro area real GDP growth was confirmed at 0.2%, quarter on quarter, in the second quarter of 2019, following a rise of 0.4% in the previous quarter.』(前回)

ここは実績値の話なのでスルー。

『The ongoing weakness of international trade in an environment of persistent global uncertainties continues to weigh on the euro area manufacturing sector and is dampening investment growth. At the same time, incoming economic data and survey information, while remaining weak overall, point to some stabilisation in the slowdown of economic growth in the euro area.』(今回)

『Incoming economic data and survey information continue to point to moderate but positive growth in the second half of this year. This slowdown in growth mainly reflects the ongoing weakness of international trade in an environment of persistent global uncertainties, which continue to weigh on the euro area manufacturing sector and are dampening investment growth.』(前回)

さっきの所であった「some stabilisation」の話が登場なので若干上方修正。

『The services and construction sectors remain resilient, despite some moderation in the latter half of 2019. Looking ahead, the euro area expansion will continue to be supported by favourable financing conditions, further employment gains in conjunction with rising wages, the mildly expansionary euro area fiscal stance and the ongoing - albeit somewhat slower - growth in global activity.』(今回)

『At the same time, the services and construction sectors remain resilient, despite some moderation. The euro area expansion is supported by favourable financing conditions, further employment gains in conjunction with rising wages, the mildly expansionary euro area fiscal stance and the ongoing - albeit somewhat slower - growth in global activity.』(前回)

ややこしいのだがECBのステートメントはパラグラフの切り方が会合によって異なったりしまして、前回はこの部分次のパラになってやがります。でもって海外がアレだがサービスとか建設は引き続きレジリアントでっせというお話で基本的にゆうとることは同じだと思います。

今回はこの次に定例のスタッフ見通しの更新がある(前回はそのタイミングじゃないので該当箇所なし)。

『This assessment is broadly reflected in the December 2019 Eurosystem staff macroeconomic projections for the euro area. These projections foresee annual real GDP increasing by 1.2% in 2019, 1.1% in 2020 and 1.4% in both 2021 and 2022. Compared with the September 2019 ECB staff macroeconomic projections, the outlook for real GDP growth has been revised down slightly for 2020.』(今回)

2020年の成長見通しをちょっとだけ下げたそうな。でもって経済のリスク認識。

『The risks surrounding the euro area growth outlook, related to geopolitical factors, rising protectionism and vulnerabilities in emerging markets, remain tilted to the downside, but have become somewhat less pronounced.』(今回)
『The risks surrounding the euro area growth outlook remain on the downside. In particular, these risks pertain to the prolonged presence of uncertainties, related to geopolitical factors, rising protectionism and vulnerabilities in emerging markets.』(前回)

挙げてる内容は同じですし、下方リスクがでかいというのも同じですが、その程度について今回はしらっと「somewhat less pronounced」と若干の改善というのがあって、さっきの「some stabilisation」と共にちょこっとだけですが威勢が良くなっておりまして、ラガルドさんに代わっていきなりこれというのに味わいがあるのか無いのかというのはQAをよく読んでおきたいと思います。

でもって物価。

『According to Eurostat’s flash estimate, euro area annual HICP inflation increased from 0.7% in October 2019 to 1.0% in November, reflecting mainly higher services and food price inflation. On the basis of current futures prices for oil, headline inflation is likely to rise somewhat in the coming months.』(今回)

『Euro area annual HICP inflation decreased from 1.0% in August 2019 to 0.8% in September, reflecting lower food and energy price inflation. On the basis of current futures prices for oil, headline inflation is likely to decline slightly further before rising again at the end of the year.』(前回)

この辺は実績値と近いタームの見通しなのでまあそこまで気にすることは無くてなるほどと思っておけば良い話。

『Indicators of inflation expectations stand at low levels. Measures of underlying inflation have remained generally muted, although there are some indications of a mild increase in line with previous expectations. While labour cost pressures have strengthened amid tighter labour markets, the weaker growth momentum is delaying their pass-through to inflation. 』(今回)

『Measures of underlying inflation remained generally muted and indicators of inflation expectations stand at low levels. While labour cost pressures have strengthened amid tighter labour markets, the weaker growth momentum is delaying their pass-through to inflation.』(前回)

しらっとこちらもさっき出ていた「基調的なインフレに関してはthere are some indications of a mild increase」が入っていましてちょこっとだけ上方修正ですが、「in line with previous expectations」なのでだから政策がどうだという話には直結しませんのでよろしく、というお話。

『Over the medium term, inflation is expected to increase, supported by our monetary policy measures, the ongoing economic expansion and solid wage growth.』(今回)
『Over the medium term inflation is expected to increase, supported by our monetary policy measures, the ongoing economic expansion and robust wage growth.』(前回)

中期的な見通しとその背景の文言は不変。でもって今回はこれまたスタッフ見通しのリビジョン部分があるので引用しておく。なお物価に関するリスクがどうのという話は前回もそうなのですが今回も特に物価を別建てで明記はしていませんので経済の所と一緒だよという事ですな。

『This assessment is also broadly reflected in the December 2019 Eurosystem staff macroeconomic projections for the euro area, which foresee annual HICP inflation at 1.2% in 2019, 1.1% in 2020, 1.4% in 2021 and 1.6% in 2022. Compared with the September 2019 ECB staff macroeconomic projections, the outlook for HICP inflation has been revised up slightly for 2020 and down slightly for 2021, mainly driven by the expected future path of energy prices.』(今回)

物価見通しに関しては2020年をちょこっと上げて2021年をちょこっと下げていますがこの要因はエネルギー価格動向の先行き見通しをいじったからですということなので、他意はありませんって言いたいんでしょうな。つまり見通し不変。


・なおラガルドさんのパワーワードが来たようですな

パワーワード頂きましたって感じでメディアもニッコリ。
[外部リンク] / 02:04
ECB金利据え置き、新総裁は「フクロウ派」 独自スタイル強調

『またドラギ前総裁が9月に発表した景気刺激策に不快感を示した複数のECB理事会メンバーとともにコンセンサスを模索することが目標であると強調。「はっきり申し上げておきたいが、私はハトでもタカでもない。私の夢は知恵の象徴であるフクロウになることだ」とした。』(上記URL先より)

ということで会見QAが楽しみですな。


〇これは続報待ちですわ(国債入札見直しとな)

[外部リンク] 11:30 JST 更新日時 2019年12月12日 12:19 JST

『財務省は年明け以降、国債入札ルールを順次見直す。日本銀行のマイナス金利政策の影響で入札実績が国債発行計画を大幅に上回っている現状の是正が狙い。2020年度発行計画も新ルールを反映したものとし、乖離(かいり)が改善されなければ、来年度下期にあらためて計画見直しを検討する。事情に詳しい複数の関係者が明らかにした。』(上記URL先より、以下同様)

それは別にどうぞどうぞなのだがマイナス金利政策だって長続きさせるのには無理があるのですから目先1年か2年堪えてれば良いだけな話をここでやるんですかそうですか。

『関係者によると、同省は来年1月、国債の安定消化を担うプライマリーディーラー(国債市場特別参加者、PD)への特典として追加購入を認めている第2非価格競争入札の応札限度額を入札額の15%から10%に引き下げることで発行額を抑制。』

今落ち着いてるから良いけどちょっとボラが出だすと入札がイベントリスクとか言われるようになっていたりしてたのついこの前だと思うんですが第業鷁然文困蕕垢里辰討匹Δ覆鵑任靴腓Δね。

『マイナス金利下でも最低0.1%と定められている国債の表面利率を来年10月にも0.001%刻みで引き下げ、額面を超える価格を下げる。』

ちょっと待て、何で急に刻みが2桁も細かくなるんだ1桁ならともかく。って大体からしてそんな刻みで発行するの初回は良いけどリオープンルールとの絡みがある訳で、カレントからズレた0.001%刻みのクーポンのリオープン新発とか何か禿しく使いにくそうなのですがいきなり千分の1パーというのはちと過激ではなかろうかと。

でもって今ざざーっと見た感じだと(なお日経本紙は購読していないロクデナシなので紙媒体は手元にない)続報が見当たらなかったので続報待ちですがメモ。


〇雨宮副総裁金懇ですが時間が・・・・・・・

ちょっとこんなタイミングで金懇打ち込まないで頂きたい(笑)。

[外部リンク]
── 岡山県金融経済懇談会における挨拶 ──
日本銀行副総裁 雨宮 正佳

読みどころとしては、最近の物価動向がどうのこうのという辺りでポジティブな話をしているところがちょっと新しいかなという感じです。金融政策に関してはそんなに変わった話をしている感じでも無かったのですが詳しくは週明けに(大汗)。


〇おまけで英国総選挙メモ

とりあえずBBCの速報だけは見ましたがBBCの予想はCON368(+50)LAB(-71)SNP55(+20)LD13(+1)とかそんな感じのようで無事といえば無事なんですがSNPの躍進をどう評価すりゃ良いんだこれ・・・・・・
 


お題「FOMCは無事にノーイベント/円債ちゃん市場雑談メモ」   2019/12/12(木)08:08:04  
  政府方面がアレの為すっかり放置プレイですが我らが地方政府も誠にアレ。
[外部リンク]
関西 社会・くらし
2019/12/11 13:19

『松井一郎大阪市長(大阪維新の会代表)は11日、大阪市を廃止して特別区を設置する「大阪都構想」の制度案を巡り、住民から意見を聞く「出前協議会」で「(市民の質疑は)あった方がいいが、反対論の意見は時間が限られているからご遠慮願いたい」と述べた。』(上記URL先より)

寧ろ反対意見を聞く場じゃねえのかよ公聴会みたいなもんなんだから、と思うのだがまあ大阪維新だし松井一郎だしなのだが、反対意見はイラネとかお前は封建領主の積りかという民選知事って何なんでしょうねえ全く。

と思うがこっちはまたパターナリズムの極みの民選知事がいつものパターナリズム全開で・・・・・・・
[外部リンク]
ネット・IT 東京 社会・くらし
2019/12/6 18:18

『東京都は三菱総合研究所などと時差通勤などの善行にポイントを付与する実証実験に乗り出す。小池百合子知事が6日の記者会見でポイント事業「東京ユアコイン」を正式に発表した。社会貢献を促す独自のポイント制度を通じてキャッシュレス化を推進する。』(上記URL先より)

>善行にポイントを付与する
>善行にポイントを付与する
>善行にポイントを付与する

お前はガンツ先生かと小一時間(直ぐに分かるあなたは年寄りだしガンツ先生を知らない若者はレッツ検索^^)。



〇FOMC声明文:以下も含めて見事にノーイベントですわな

今回
[外部リンク] received since the Federal Open Market Committee met in October indicates that the labor market remains strong and that economic activity has been rising at a moderate rate.』(今回)

『Information received since the Federal Open Market Committee met in September indicates that the labor market remains strong and that economic activity has been rising at a moderate rate.』(前回)

もちろん正確にはここのオクトーバーとセプテンバーに変更がありますが(^^)、総括判断から以降現状判断部分のこのパラグラフは見事な全文一致。

『Job gains have been solid, on average, in recent months, and the unemployment rate has remained low. Although household spending has been rising at a strong pace, business fixed investment and exports remain weak.』(今回)

『Job gains have been solid, on average, in recent months, and the unemployment rate has remained low. Although household spending has been rising at a strong pace, business fixed investment and exports remain weak.』(前回)

同じっすなあ。

『On a 12?month basis, overall inflation and inflation for items other than food and energy are running below 2 percent. Market-based measures of inflation compensation remain low; survey-based measures of longer-term inflation expectations are little changed.』(今回)

『On a 12-month basis, overall inflation and inflation for items other than food and energy are running below 2 percent. Market-based measures of inflation compensation remain low; survey-based measures of longer-term inflation expectations are little changed.』(前回)

こっちも同じということですから当然政策は据え置き。


・第2パラグラフ:工夫の跡がみられますな、一見するとハトっぽいが微妙ではある

前回は利下げしているのでその辺は一致しないのは当然として、その他多少

『Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability.』(今回)
『Consistent with its statutory mandate, the Committee seeks to foster maximum employment and price stability.』(前回)

は良しとしまして、

『The Committee decided to maintain the target range for the federal funds rate at 1-1/2 to 1-3/4 percent.』(今回)

『In light of the implications of global developments for the economic outlook as well as muted inflation pressures, the Committee decided to lower the target range for the federal funds rate to 1-1/2 to 1-3/4 percent.』(前回)

前回は利下げしているのでここの文言が違うのは仕様。、


『The Committee judges that the current stance of monetary policy is appropriate to support sustained expansion of economic activity, strong labor market conditions, and inflation near the Committee's symmetric 2 percent objective.』(今回)

『This action supports the Committee's view that sustained expansion of economic activity, strong labor market conditions, and inflation near the Committee's symmetric 2 percent objective are the most likely outcomes, but uncertainties about this outlook remain.』(前回)

前回あった、この政策により経済拡大と強い労働市場と2%物価目標が「the most likely outcomes」ってこの「最も見込まれる結果」という表現がしらっと抜けているのですが、これ例えば今年1月とかのように政策動かしていない時にもそのような書き方をしていたんですけど、先行きに自信があるならthe most likely outcomesみたいなヘッジクローズ入れないというのが中銀文学の基本なので、ヘッジクローズ取って何気に先行きの自信ニキを示していますな。

『The Committee will continue to monitor the implications of incoming information for the economic outlook, including global developments and muted inflation pressures, as it assesses the appropriate path of the target range for the federal funds rate.』(今回)

『The Committee will continue to monitor the implications of incoming information for the economic outlook as it assesses the appropriate path of the target range for the federal funds rate.』(前回)

でもって先行きについてモニターして必要な施策を云々のこの部分に「including global developments and muted inflation pressures」ってのを入れているので、これ一瞬見るとこっちに目が行ってしまいますし、まあ確かにこう書いてあるのですから、政策金利の引き上げバイアスが無いのを表明した形になっていて、恐らくそういう意味は込められているんでしょうなあとは思います。なお前回もさっき引用したところで「but uncertainties about this outlook remain」ってありますので、特段警戒度上げた訳でもないのですけれども、市場がプレマチュアーに暴れだされても困るのでって話でしょうな。なにせ(この後やりますけど)SEPのドットチャートは変態仮面ブラード大先生も利下げになっていませんから、その辺を中和したんでしょう(個人の感想です)。


・第3パラグラフ:ここは全文一致

先行きの金融政策の修正については幅広いデータを参考にしながら行っていく云々の部分は毎度同じ。

『In determining the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will assess realized and expected economic conditions relative to its maximum employment objective and its symmetric 2 percent inflation objective. This assessment will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments.』(今回)

『In determining the timing and size of future adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will assess realized and expected economic conditions relative to its maximum employment objective and its symmetric 2 percent inflation objective. This assessment will take into account a wide range of information, including measures of labor market conditions, indicators of inflation pressures and inflation expectations, and readings on financial and international developments.』(前回)

最早めんどくさいのでパラ丸々比較でご勘弁。


・第4パラグラフ:全員一致キタコレ

『Voting for the monetary policy action were Jerome H. Powell, Chair; John C. Williams, Vice Chair; Michelle W. Bowman; Lael Brainard; James Bullard; Richard H. Clarida; Charles L. Evans; Esther L. George; Randal K. Quarles; and Eric S. Rosengren.』(今回)

『Voting for the monetary policy action were Jerome H. Powell, Chair; John C. Williams, Vice Chair; Michelle W. Bowman; Lael Brainard; James Bullard; Richard H. Clarida; Charles L. Evans; and Randal K. Quarles. Voting against this action were: Esther L. George and Eric S. Rosengren, who preferred at this meeting to maintain the target range at 1-3/4 percent to 2 percent.』(前回)

ということでブラード先生が利下げ提案をするというようなオモシロ事案も発生せずに安泰安泰。


・IOERとRRPも据え置き

今回
[外部リンク] Note issued December 11, 2019

前回
[外部リンク] Note issued October 30, 2019

HTMLの下の方をポチっとなとすると出てくる物件(PDFだと声明文の後に出てくる)ですが、主要なところだけ確認すると据え置き。

『・The Board of Governors of the Federal Reserve System voted unanimously to maintain the interest rate paid on required and excess reserve balances at 1.55 percent, effective December 12, 2019.』(今回)

『・The Board of Governors of the Federal Reserve System voted unanimously to lower the interest rate paid on required and excess reserve balances to 1.55 percent, effective October 31, 2019.』(前回)


『In addition, the Committee directs the Desk to conduct overnight reverse repurchase operations (and reverse repurchase operations with maturities of more than one day when necessary to accommodate weekend, holiday, or similar trading conventions) at an offering rate of 1.45 percent, in amounts limited only by the value of Treasury securities held outright in the System Open Market Account that are available for such operations and by a per-counterparty limit of $30 billion per day.』(今回)

『In addition, the Committee directs the Desk to conduct overnight reverse repurchase operations (and reverse repurchase operations with maturities of more than one day when necessary to accommodate weekend, holiday, or similar trading conventions) at an offering rate of 1.45 percent, in amounts limited only by the value of Treasury securities held outright in the System Open Market Account that are available for such operations and by a per-counterparty limit of $30 billion per day.』(前回)

ついでにディスカウントウィンドウのレートも据え置きな。

『・In a related action, the Board of Governors of the Federal Reserve System voted unanimously to approve the establishment of the primary credit rate at the existing level of 2.25 percent.』(今回)

『・In a related action, the Board of Governors of the Federal Reserve System voted unanimously to approve a 1/4 percentage point decrease in the primary credit rate to 2.25 percent, effective October 31, 2019. In taking this action, the Board approved requests to establish that rate submitted by the Boards of Directors of the Federal Reserve Banks of Minneapolis and San Francisco.』(前回)



・SEP:経済物価見通しほぼ不変、中立金利もほぼ不変で来年は金利据え置きがかなり多数

んな訳でSEPである。

今回
[外部リンク] in real GDP
2.2 2.0 1.9 1.8 1.9
September projection
2.2 2.0 1.9 1.8 1.9

なおCentral Tendencyを見ると2020年のレンジが微妙に上がっていますがまあ誤差。


・失業率

Unemployment rate
3.6 3.5 3.6 3.7 4.1
September projection
3.7 3.7 3.8 3.9 4.2

見通し下がっていますがロンガーランも下がっているのでこれは同じみたいなもん。


・物価見通し

PCE inflation
1.5 1.9 2.0 2.0 2.0
September projection
1.5 1.9 2.0 2.0 2.0

Central Tendencyを見ると微妙に先の所で下がっていないわけでもないがまあ誤差。


コアPCEの方はロンガーランは無いので数字は4つだけ出ますが、
Core PCE inflation4
1.6 1.9 2.0 2.0
September projection
1.8 1.9 2.0 2.0

足もとが下がっているけど先行き不変。Central Tendencyを見るとなぜか2021年が少しだけ上がっている訳でもないがこれまた誤差という事にしておく。


・政策金利見通し

これはまあ状況が9月から変わっているのであまり前回と細かくは比較しませんが、

2020年の見通し
現状維持:13名
1回利上げ:4名

前回はこんな感じでした。

「今回の年末までの見通し
現状維持:5名
1回下げ:7名
1回上げ:5名

来年の見通し
1回利上げ5名のうち、1回利上げ1名横ばい4名
現状維持5名のうち、1回利上げ2名横ばい2名1回利下げ1名
1回下げ7名のうち、横ばい7名」
(この部分は前回9月SEPでのドットチャートを見てあたくしが書いた駄文です)

ということですので、前回と単純に比較しにくいのですが、まあ概ねこの感じだと2020年に利上げしろ派が退潮したって感じになっているのではないかと思います。

でもって2021年ですけど、

2020年据え置き派13名中
据え置き:5名
1回利上げ:4名
2回利上げ:4名

2020年1回上げ派4名中
1回利上げ:1名
2回利上げ:3名

となっていて、エライのんびりとした利上げコースになっておりますが、まあ前回もそんな感じちゃあそんな感じでして、2022年の年末のドットについても9月もそうでしたが今回もまたまた「全員揃って自分の出している中立金利よりも低い」っぽい数字ですな。

よって「利下げはしないけど利上げはのんびり」ということで、利下げバイアスについては市場に出さないようにしながら、利上げバイアスも出さないようにするというような感じになっているので現状維持現状維持って事になるのですかね。

ロンガーラン(中立金利)は、

今回
3.25%:1→1
3.00%:1→1
2.75%:3→2
2.50%:8→8
2.375%:1→1
2.25%:1→2
2.00%:1→1

とドットが1つ下がっている(または2.75が2.50になって2.50が2.25になったか)のですが、今回はあんまりカワランチ会長となっています。


〇オープニングステートメントはかなり安定の内容だが続きは明日(サーセン)

[外部リンク] of Chair Powell’s Press Conference Opening Remarks December 11, 2019

えーっとすいません。どうせ今回ノーイベントだからオープニングステートメントまでじっくり読んでやれ、と思って喜び勇んで読んだのは良いのですが、結局書く方が追いつかなくて続きは明日ですすいません。(この下にある円債市場雑談は昨日の夜なべ仕事)

ただまあ内容に関してはパウエルさんの中の人が本来の姿を取り戻したのかエライ安定感のある内容とお見受けしましたがどうでしょうかね。ま、ウゴカンチ会長なのだから安定するのは当然かもしれませんけれども(^^)。





〇日々謎相場なのでメモメモ

・ちょっと待てなんだその思惑は(というのは一昨日の件ですが)

一昨日の市況後講釈なのでどうでも良いといえばどうでも良いのだがさすがにこれは・・・・・・

[外部リンク]
2019/12/10 15:42
日本経済新聞 電子版

『10日の債券市場で長期金利の指標となる新発10年物国債利回りは低下した。前日比0.010%低い(価格は高い)マイナス0.025%を付けた。短期間で急速に利回りが上昇したため、日銀が国債購入を通じて上昇を抑えるのではないかとの思惑が広がり買いが優勢になった。』(上記URL先より)

ちょwwwwおまwwwwwwwwww

えーっとすいません、金利上がったって言ったって10年0%マークしたばっかりだし20年は0.30%に届くか届かないか状態だし、中期だって別にマイナス水準にいるんですけど何でそこで金利上昇抑える必要あるんですか日銀のイールドカーブコントロールの長期金利水準幾らだか覚えてますかという所でして、ちょっとお前ら頭というのは使わないと退化するぞいい加減にしろと思ったのだが、何ぼ何でも話に無理があり過ぎる次第で、記事書く方ももうちょっと物事を考えて頂きたいと斯様思うのでありました。

・・・・・・・などと大口を叩いていたら明日の輪番がいきなり増額になってお遍路の旅に出ざるを得なくなってしまったらそれはそれで特級フラグ建築士になるんだが、いや寧ろ年初来で見たら超長期のカーブが盛大にフラットしてるんだから超長期減額じゃろ減額、とか思う訳ですが、そういや先般も「超長期のイールドカーブをスティープさせるために国債発行計画で云々」みたいな国債管理政策の意味くらい勉強してから記事書けや的な物件も散見されていたりして、貴殿の頭の中にあるのはオガクズか何かかと小一時間問い詰めたくなるのは何なんですかねえマッタクモウ。


・昨日は短国買入が絶賛ニバイニバーイだがその前にもあったのを不覚にもどスルーしていましたサーセン

昨日の短国買入オファーですが、
[外部リンク] 2,000 2019年12月12日

倍増キターーーーーーーー(・∀・)ーーーーーーーーーーー!!!

・・・・・・と言いましても茲許ずーっと何があっても毎週1000億円だったのが2000億円になったわけで、倍増は倍増ですけれども、まあ元々の額が些少でございますので、些少の倍と言っても些少な訳ですが、これはまあお気持ちって奴ですなお気持ち。5000だのとかにしたらこりはビックリという話になりますけど、確かに金曜の3Mに続いて月曜の新発6Mも片足マイナス一桁台とは言えまあ▲10bp水準ですし、特に慌てるような時間帯でもないし、だいたいからして月曜からマクロ加算の掛け目が下がって、そこに来て今週来週と金曜には財政の散超が連発で来る(年金定時払いと国債償還)ので、まあ現時点でマイナス一桁台前半とかいうのならともかく、そうでもないなら別にここで慌てて金利上昇を止めに掛かるほどのものでもないと思われる(個人の感想です)ものの、そうは言いましてもちょっと急にボラも出たし、丸無視している訳ではなくて市場動向は見てますよ的な感じっすかねえよー知らんけど。

というかですね、ジンバブエ祭りでおじいちゃんどスルーしておったのですが、金曜にこんなのがありましてですな(超大汗)。

[外部リンク] 30,000 2019年12月9日 2019年12月10日
共通担保資金供給(全店)<固定金利方式> 15,000 2019年12月9日 2019年12月27日

27日エンドの方は一本だけ残っておられる共通担保オペのロール分ですが、T/Nで3兆円の共通担保固定金利をテンポラリーに打っておりまして、ここもとGCとかコールが高止まりしているので、それに対応してみましたって感じですが、対応したというよりはこれもまたお気持ちオペでございまして、それは結果の方を見ればまあ分かるかと。つまり結果は・・・・・・・・・

[外部リンク] 0 0
共通担保資金供給(全店)<固定金利方式>(12月27日エンド分) 5,757 5,757

ということでして、そらまあコールやレポがプラス圏内に突撃した訳でもないので、それならT/Nの共通担保に用はなしという事だとゆー感じですが、そうは言いましても一応金利上昇してホイホイとプラス圏になるのは如何なものか的なサムシングな追加オペだったので、まあそういうことなんでしょうな。


・ところで引け際に急にカーブが変わった気がしたんだが

昨日の債券市場ちゃん。
[外部リンク] / 15:19
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反落で引け、限月交代前の短期的な売り

『<15:07> 国債先物は反落で引け、限月交代前の短期的な売り

国債先物中心限月12月限は前営業日比30銭安の152円09銭と反落して取引を終えた。10年最長期国債利回り(長期金利)は同2.0bp上昇のマイナス0.005%。材料が乏しい中で、限月交代前の短期的な先物売りが現物売りを引き込む展開となった。』

『先物売りの要因とみられているのは、12月限から3月限への限月交代だ。出来高が接近しており、あすにでも限月交代する可能性が大きい。市場では「限月交代を控え、短期筋のポジション調整による先物売りが続いているようだ。限月交代すれば売りは一巡するだろう」(国内証券)との指摘が出ている。』(上記URL先より、以下同様)

という話なんだが、昨日の場中って5年と10年はパラレルでしたけれども、先物との関係は下がると先物弱くなって戻るとその弱さが少し緩和されるみたいな感じなので、まあ先物主導は先物主導だと思うのですが、先物が後場高値付けたのが前後場足見ると14時52分に高値152円21銭付けて大引けが152円09銭とか10分で12銭下がっている間に、最後いきなり中期と長期超長期の関係がひっくり返って・・・・・・・・・

『TRADEWEB
    OFFER  BID   前日比  時間
2年  -0.115 -0.108   0.007  15:07
5年  -0.099 -0.092   0.013  15:03
10年  -0.009 0.001   0.017  15:07
20年  0.288 0.299   0.011  15:07
30年  0.427 0.438   0.009  15:05
40年  0.447 0.457   0.005  15:07』

途中20年カレントってどこまで言っても5糸甘水準とかで、ちょっと待てそれ1日前の場中で先物同じところにいた時より断然強くなっているんだがどうなっとるんじゃという風情だったのですが、先物が後場高値から引けに推移するドサクサに中期が復活して超長期が失速して終わってみればそれほどのフラットニングになっていませんでしたモードで、何でそうなったのかという感じではございまする。

しかしまあ何ですな、前日取引中盤以降の謎の大上げをお返しして余りある先物下げという風情で、何か上がるにしろ下がるにしろ無駄に派手な動きをしやがりますなあと思いますし、ちょっと力のありそうな動きがあると見事に市場ちゃんが無抵抗主義になってしまっているのですかねー何だかよー知らんけど、ってな感じの相場でございました。

不思議な動きではありますが、なんかこう今年の変なポジションの大掃除でもしてるんですかねえ位の勢いで微妙に変な感じではありまする。
 


お題「相場ちゃんがよく暴れたので備忘メモ/ブレイナード理事講演より(その3)」   2019/12/11(水)08:08:36  
  最近は債券ちゃんだけ謎の荒ぶるボラ相場ですが、それよりもこの水準での気温のボラの方が体に堪える次第(年寄りなので)でして、気温のボラはPL直入で相場のボラはBS直入する程度と言ったところでしょうか、と訳の分からぬ妄言モード(--;

〇5年入札滑って10年0%とかになったのですが何ですかこの相場は(市場備忘メモ)

いやもう何ですかこのボラは。

[外部リンク] 19年12月限
(昨日数字と日中足が見れるのは今日の日中取引寄付きまで)

2019/12/10 日中取引
始値:152.30(08:45)
高値:152.43(14:49)
安値:151.86(12:35)
現在値:152.39(15:02)
前日比:+0.13(+0.08%)
取引高:67,243

まあボラと言いましても先物ちゃんで言えば前場は下がり続けて入札結果出た直後に安値付けたあとに、いったん軽く上げ下げしたと思ったらその後猛然と上昇したという図なのですが、前場の高安が29銭で後場の高安が47銭とか中々よーやって頂きましたし、10年の0%出合いとかもあったので折角なので備忘メモ。

またもロイターさんで恐縮ですが、
[外部リンク] / 15:28
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は反発で引け、5年債入札が乱高下を演出

『<15:07> 国債先物は反発で引け、5年債入札が乱高下を演出

国債先物中心限月12月限は前営業日比13銭高の152円39銭と反発して取引を終えた。一時151円86銭まで下落し、中心限月としての年初来安値を更新、2018年12月14日以来の低水準を付けた。10年最長期国債利回り(長期金利)は同1.5bp低下のマイナス0.025%。一時、3月6日以来となるゼロ%に浮上したが、後場中盤以降は再びマイナス圏に沈むなど荒い値動きとなった。』(上記URL先より、以下同様)

昨日は先物の寄りが前日比プラスで始まったと思ったらそこからズルズルと下がった訳ですが、下がる過程において20年カレントはBBで全然0.30%(1毛甘)を付けようとしないわ、10年カレントは先物が前場安値近辺になる頃になってやっと0.00%(1毛甘)の付値と10年もそうなのですが20年とか何なんですかこの強さはという感じで推移の巻。

結局前場引けの先物が152.04(-0.22)で終了したのですが、5年が多分2甘位(2甘だと▲8.5bp)とかで、ベンダーのヒアリングベースの予想足切りが100円89銭とかそんなもんだった訳ですが、後場始まった途端に10年の0%がまたも出合うわとか思ってたら先物が152円割るわと風雲急を告げるスタート。でもって落札結果は、

[外部リンク] 価格競争入札について
(1)応募額 6兆2,558億円
(2)募入決定額 1兆5,554億円
(3)募入最低価格 100円80銭 (募入最高利回り) (-0.066%)
(4)募入最低価格における案分比率 43.9215%
(5)募入平均価格 100円88銭 (募入平均利回り) (-0.083%)

ふーんテール8銭かなるほど・・・・・・・ってお前これ5年入札やん!ということで5年でテールが1毛7糸とかこれはマーライオン入札と思ったら先物真空地帯の中で安値マークするわ、一回切り返したと思ったらまた下がるわで(ノ∀`)アチャーって感じでしたが、その間ナンヤソラと思ったのは10年カレントちゃん0%のまま梃子でも動かず、20年は前場後半からBB付値が無かったのでアレなのですが結局付値ベースの0.30%が付かずじまいだったと思うの。

・・・・・・とか何とか言ってたら先物がホイホイ戻って、さすがに先物戻っても10年0%のままじゃんとか思って負ったのですが、そのうち10年とか普通に戻りだして、取引終盤にかけてはブルフラットするわで、まあ後ろの方に買いでもあったんでしょうけれども、下がってフラットニング、上がってフラットニングとか横綱どころか親方モードになっておられる超長期オソロシス。

てな訳でロイターさんからの続き。

『乱高下を演出したのは5年債入札。為替スワップのベーシスが低下し、海外投資家にとって妙味が低下していることや、日銀の中期債オペが年内残り2回しかないことなどから、事前から弱いとの予想が多く、午前は現物や先物でのヘッジ売りが出たとみられている。また「10年債のゼロ%を試す動きも先物主導であったようだ」(国内証券)という。』

『実際、入札はテール(落札価格の最低と平均の開き)が8銭と16年2月18日の9銭以来となる大きさに拡大。最近では3銭開けば低調と言われるだけに、事前予想通り弱い結果となった。』

でまあその後切り返したのですが、別に他市場で何かがあった訳でもなく(米金利若干低下してたかも知れんけど)なのに円債独自の要因で暴れるというのがもうねという所でして、まあどうせ5年入札は低調だったけれどもまあ金利も上がったようなので(なお超長期の金利がそんなに上がった訳ではないのですが・・・・・・・)よーしパパ年内分の買入行っちゃうぞーとかそんな動きなんじゃなかろうかと思うのだがさっぱり分かりませんなという風情でロイターさんの相場後講釈も答えに困った感アリアリでよろしい。

『しかし、相場はその後反転。先物はプラス圏に浮上、長期金利は前日比マイナス水準まで沈んだ。特段の材料が出たわけではなく、日本株やドル/円は小動き。「5年債入札は弱かったが、事前予想通り。イベント通過で、午前に出ていたヘッジ売りが買い戻されたようだ。また長期金利がゼロ%を付けたことで、目先の達成感が出た可能性もある」(国内銀行)との指摘が聞かれた。』

テール8銭で事前予想通りもねえだろとは思うが。でもって気配はこんな感じだったそうで。

TRADEWEB
   OFFER  BID   前日比  時間
2年 -0.122 -0.114  0.004  15:10
5年 -0.112 -0.105  -0.006  15:10
10年 -0.027 -0.017  -0.011  15:10
20年 0.275  0.286  -0.015  15:10
30年 0.413  0.425  -0.023  15:11
40年 0.435  0.444  -0.027  15:08

でもって先物ちゃんが13銭高ですのでどう見てもブルフラットです本当にありがとうございました、って話なのですが、いやあのですなこの水準を昨年の年末から今年の年始(今年は年始に株為替の大暴れがあって(大発会の朝にNYダウが前日比2.8%も下がって戻って来るなよ〜でしたな)年末と年始のどっち使うかも悩ましいんですが)、年末だと各カレントって(ただし単利)、

2年▲0.145%
5年▲0.155%
10年▲0.005%
20年0.490%
30年0.705%
40年0.840%
(カレントの単利です。あたくしの手控え帳ベースなんで5糸位ズレてるかも知れませんが、一応売買参考統計値で再度確認はしましたよさすがに^^)

とかの水準で、昨年の年末から見たら思いっきりツイストフラットしているというこの相場ちゃんという風情でありまして、いやまあ絶対水準がマイナスだのコスト割れだのというのは買いにくいのは分かりますし、そういうのが累積してこの結果という事なのでしょうけれども、それにしても10年0%はまだしも、20年の30bpって別に止まり所なのか(倍の60なら話はまだ分かる)という感じの止まり方をしやがりまして、ちょっとどんだけ強いのよ。昨日の朝の妄想では5年が流れて10年の0%と20年の0.3%を乗せてきた後にどうなるのかというのを見たいとか不謹慎な事を考えていたのですが、全然それどころじゃなかったとか参りました。

・・・・・・・ということで何を今さらという昨日の相場メモなのですが、とりあえず近来にしては割と壮絶な相場だったので備忘の為にメモらさせていただきましたサーセン。


〇ブレイナード理事の講演ネタ続きである(その3)

[外部リンク] 26, 2019
Federal Reserve Review of Monetary Policy Strategy, Tools, and Communications: Some Preliminary Views
Governor Lael Brainard
At the Presentation of the 2019 William F. Butler Award New York Association for Business Economics, New York, New York

『Policy at the ELB』って所です。

『Second, the Committee is examining what monetary policy tools are likely to be effective in providing accommodation when the federal funds rate is at the ELB.16』

つーことで2%インフレ目標により強くコミットというかインフレ期待をアンカーさせるために物価をもうちょい上げないとイカンのでは的なトーンが全体に流れる物価目標に関するストラテジー(というかコミュニケーションというか)の検討に次いでFOMCでやってて既に議事要旨にも出ているのがこの「ゼロ金利制約下における政策ツールの検討」でございますな。


・なんでツールキットの検討をするのかについて

『In my view, the review should make clear that the Committee will actively employ its full toolkit so that the ELB is not an impediment to providing accommodation in the face of significant economic disruptions.』

既にワシらは十分なツールキットを持ってますけんゼロ金利制約でも困らんのは明確、とか最初に大見得を切っておりますがそうは言いましても他のツールの検討もしているという建付けになっていますな。

『The importance and challenge of providing accommodation when the policy rate reaches the ELB should not be understated. In my own experience on the international response to the financial crisis, I was struck that the ELB proved to be a severe impediment to the provision of policy accommodation initially. Once conventional policy reached the ELB, the long delays necessitated for policymakers in nearly every jurisdiction to develop consensus and take action on unconventional policy sapped confidence, tightened financial conditions, and weakened recovery.』

『Economic conditions in the euro area and elsewhere suffered for longer than necessary in part because of the lengthy process of building agreement to act decisively with a broader set of tools.』

じゃあ何で他のツールキット検討するかというと、これらのツールキットのうち、新手の物だと法令的な整備をするのに時間が掛かったり、制度の作りこみにも時間が掛かったりするというのは欧州で見られた事案でもありますので、タイムリーに政策を実施するためには準備が必要だし、タイムリーに適切な政策ができないと回復にかかる時間が更に長くなってその間にインフレ期待の低下だの何だのとアカン奴になってしまいますがな、とかそんな話をしておりますな。


・フォワードガイダンスは有効とな

『Despite delays and uncertainties, the balance of evidence suggests forward guidance and balance sheet policies were effective in easing financial conditions and providing accommodation following the global financial crisis.17 Accordingly, these tools should remain part of the Committee's toolkit.』

金融危機以降のフォワードガイダンス政策は有効で今もツールキットであるべき、というここまでは良いのだが、ブレイナード理事は量的緩和の方に関して何か微妙な見解を示しているのだ。


・量的緩和政策は出口が大変だというのを理由に「無骨な手段」と消極扱いなのが何とも

『However, the quantitative asset purchase policies that were used following the crisis proved to be lumpy both to initiate at the ELB and to calibrate over the course of the recovery.』

手元のデイリーコンサイスを見ると「lumpy」ってゴツゴツしたとか無骨とかそんな意味でした。

『This lumpiness tends to create discontinuities in the provision of accommodation that can be costly. To the extent that the public is uncertain about the conditions that might trigger asset purchases and how long the purchases would be sustained, it undercuts the efficacy of the policy. Similarly, significant frictions associated with the normalization process can arise as the end of the asset purchase program approaches.』

テーパータントラムがトラウマだったようで、資産買入政策は出口政策が難しいし買入が増えればそれだけ更に大変で、そのことが認識されてしまうと買入政策の有効性もさがるんじゃネーノという説明なのだが、何故かこの姐さん、QE1が流動性供給で市場機能回復のための政策だった件をスルーしている感じがするのだが大丈夫かとは思う。


・金利キャップ政策にご興味を持たれているようだが机上の空論っぽいのが何とも

『For these reasons, I have been interested in exploring approaches that expand the space for targeting interest rates in a more continuous fashion as an extension of our conventional policy space and in a way that reinforces forward guidance on the policy rate.18 In particular, there may be advantages to an approach that caps interest rates on Treasury securities at the short-to-medium range of the maturity spectrum-yield curve caps-in tandem with forward guidance that conditions liftoff from the ELB on employment and inflation outcomes.』

物価の実績に紐付けてフォワードガイダンス政策と短期から中期辺りの国債金利にキャップを付ける政策の合わせ技を使うと有効なのではないか、というお話なのですが・・・・・・・・・・・・・・

『To be specific, once the policy rate declines to the ELB, this approach would smoothly move to capping interest rates on the short-to-medium segment of the yield curve. The yield curve ceilings would transmit additional accommodation through the longer rates that are relevant for households and businesses in a manner that is more continuous than quantitative asset purchases.』

短期金利がゼロ制約なのだからイールドカーブキャップへの移行はスムーズでっしゃろとか、金利政策だから量的緩和より分かりやすいので一般にも伝わりやすいので追加緩和効果が出るじゃろ、という認識で、

『Moreover, if the horizon on the interest rate caps is set so as to reinforce forward guidance on the policy rate, doing so would augment the credibility of the yield curve caps and thereby diminish concerns about an open-ended balance sheet commitment.』

それにフォワードガイダンスを付ければ、オープンエンド型でどこで終わるか分からん資産買入政策をするよりも分かりやすいので出口のタントラムも起きにくいじゃろ、

『In addition, once the targeted outcome is achieved, and the caps expire, any securities that were acquired under the program would roll off organically, unwinding the policy smoothly and predictably.』

しかもガイダンスでターゲットにした物価が達成できたらその後はプログラムは終わるとなっているので出口がスムーズでしかも予見可能ですがな、とかどう見ても机上の空論っぽくなってくる。

『This is important, as it could potentially avoid some of the tantrum dynamics that have led to premature steepening at the long end of the yield curve in several jurisdictions.』

テーパータントラムどんだけトラウマだったのよ・・・・・・・・・・・・

『Forward guidance on the policy rate will also be important in providing accommodation at the ELB. As we saw in the United States at the end of 2015 and again toward the second half of 2016, there tends to be strong pressure to "normalize" or lift off from the ELB preemptively based on historical relationships between inflation and employment.』

『A better alternative would have been to delay liftoff until we had achieved our targets. Indeed, recent research suggests that forward guidance that commits to delay the liftoff from the ELB until full employment and 2 percent inflation have been achieved on a sustained basis-say over the course of a year-could improve performance on our dual-mandate goals.19』

フォワードガイダンスに関しての話に戻っていますが、もうちょっと引っ張った方が良かったのではという研究がありまっせという紹介をしているようですの。なおこの脚注19がバーナンキだったりするのですが・・・・・・・・

ただこれってフィリップスカーブがフラットだからそう言えるのであって、カーブが立ってきたらそんなの無茶という話だし、しかも結局のところ事後的にしか分からんのだから、結果論じゃろ結果論と思うのですが、まあブレイナード理事は基本緩和長期化上等スタンスなのは分かる。

『To reinforce this commitment, the forward guidance on the policy rate could be implemented in tandem with yield curve caps.』

で、話は戻ってフォワードガイダンスと金利キャップ政策の合わせ技にご執心のブレイナードさん。

『For example, as the federal funds rate approaches the ELB, the Committee could commit to refrain from lifting off the ELB until full employment and 2 percent inflation are sustained for a year.』

例えばゼロ金利制約になった時には完全雇用と2%物価(実績値なんでしょうな)が1年間持続するまで出口に行きませんとかそんなのはどうよということだが、それフィリップス曲線がフラットなままであることが前提になっているので、もしこれやっている時に物価がちょっと上がりだしたら多分中央銀行としてそのまま1年の動きを待つとかそんなこと出来ないと思うのですけどねえ・・・・・・・・・・

『Based on its assessment of how long this is likely take, the Committee would then commit to capping rates out the yield curve for a period consistent with the expected horizon of the outcome-based forward guidance. If the outlook shifts materially, the Committee could reassess how long it will take to get inflation back to 2 percent and adjust policy accordingly. One benefit of this approach is that the forward guidance and the yield curve ceilings would reinforce each other.』

状況によって変化させたらガイダンス政策の時間的不整合にモロに嵌るのだが・・・・・・・

『The combination of a commitment to condition liftoff on the sustained achievement of our employment and inflation objectives with yield curve caps targeted at the same horizon has the potential to work well in many circumstances. For very severe recessions, such as the financial crisis, such an approach could be augmented with purchases of 10-year Treasury securities to provide further accommodation at the long end of the yield curve.』

でもって更にシビアーな状態だったら10年金利のキャップとかいうのもアリでしょう、だそうですが、

『Presumably, the requisite scale of such purchases-when combined with medium-term yield curve ceilings and forward guidance on the policy rate-would be relatively smaller than if the longer-term asset purchases were used alone.』

この最後の部分、どう見ても日本の先行事例を誤解していると思うし、FOMCの議事要旨とかそれこそバーナンキ辺りでもそういう指摘していてどうみても間違いなのだが、「単純に資産買入をするよりも金利キャップ政策の方が買入が少なくて済む」というこの認識、ジャパンのYCCってのはその前の膨大な長期国債馬鹿買入政策がやり過ぎで行き詰ったから買入ペースを落とすための方便として導入したもの(というのは今ではまあそういう認識ですよね〜)であって、YCCになってから買入ペースが減っても金利コントロールできているように見えるのは、それ以前に日銀の買入が死ぬほどあったので価格支配力を握ったというのが一つの要因、そしてもう一つの要因はそれをやっても物価が全然アガランチ会長であったが為に、出口とかそういうものを市場が意識しないような環境が延々と継続しているからなのであって、価格支配力を握るレベルまで国債を買うというのが先に必要なのと、そもそも出口を意識したら、出口でも何でもない昨年7月のあの時だって指値オペに盛大に札が入ったんですから、マジ出口の時に買入が爆発的に増えるのは明らかなんですが、日銀は自分らの事例をちゃんと説明して差し上げないと、このままだと物凄く間違えてFEDが金利キャップとか言い出す可能性があって非常に懸念されますな。

いやまあゼロ金利制約に引っ掛かるような事態にならなければ顕在化しませんけどね。

以下『Monetary Policy and Financial Stability』というのがあって、いやお前それは今懸念しろよという話のオンパレードなのですが、基本的にブレイナードさん的には(Before closing, it is important to recall another important lesson of the financial crisis:とはゆうとるものの) オマケっぽい感じになってるので今回はパスします。
 


お題「市場メモ/ブレイナード理事の政策枠組み見直し中間レビュー講演より(その2)」   2019/12/10(火)07:57:11  
  あらまあ。
[外部リンク] 09, 2019
Statement from Chair Powell on the death of Paul A. Volcker
For immediate release

『I am deeply saddened by the passing of Paul Volcker. He believed there was no higher calling than public service. His life exemplified the highest ideals-integrity, courage, and a commitment to do what was best for all Americans. His contributions to the nation left a lasting legacy. My colleagues and I at the Federal Reserve mourn this loss and send our condolences to his family.』

まあ90歳越えてましたから大往生ではありますが。

〇市場俺様備忘メモ雑談

・輪番同額ですな&中々抜けませんのう

[外部リンク] 500 2019年12月10日
国債買入(残存期間10年超25年以下) 1,000 2019年12月10日
国債買入(残存期間25年超) 300 2019年12月10日
国債買入(変動利付債) 1,000 2019年12月10日

金利をぶち上げるなら超長期減額、と言いたい所ですがそんな刺激的なことはしませんですかそうですか、(そもそも緩和政策やっている上に一応金利のフォワードガイダンスに関して低下方向にバイアス掛けた表現をしているのに、そんなに露骨なプレイはちょっとしにくい筈なんですよね、と言いつつ減額した11月頭のプレイは何だったのでしょうか・・・・・・・・)という所でしたが毎度芸も無くロイターさんから。

[外部リンク] / 15:16
〔マーケットアイ〕金利:国債先物は続落で引け、長期金利はゼロ%に届かず

いいですねーこの見出し、ということで引用の巻。

『<15:07> 国債先物は続落で引け、長期金利はゼロ%に届かず

国債先物中心限月12月限は前営業日比19銭安の152円26銭と続落して取引を終えた。10年最長期国債利回り(長期金利)は同0.5bp上昇のマイナス0.015%。一時、マイナス0.005%まで上昇したが、11月米雇用統計を好感したリスクオン相場は限定的で、3月6日以来となるゼロ%には届かなかった。』(上記URL先より、以下同様)

てな訳で昨日は先物叩かれても10年は0%に届かず20年は0.300%が精一杯でそこから金利はアガランチ会長で後場中盤以降は先物叩き料理も力尽きたのか戻ってしまいましたな。

『現物市場で新発2年債は前日比1.0bp上昇のマイナス0.125%、新発5年債は同1.5bp上昇のマイナス0.105%。「6日の残存3年超5年以下対象の日銀国債買い入れオペ結果が弱かったことから、5年債はあすの入札への懸念がある」(国内証券)という。新発20年債は同0.5bp上昇の0.295%、新発30年債は同0.5bp上昇の0.440%。新発40年債は取引が成立しなかった。』

結局先物が弱くて5年がパッとせずで、さて今日の5年国債入札ですよ5年国債という所ではあるのですが、5年が滑って先物叩かれついでに10年プラス金利おうちょっとやってみろやと申し上げたいのですがさてどうなるのやら。



・という中でマクロ加算なんですが・・・・・・・・・・

[外部リンク]

最近スルーしまくっておりましたがちょうど短国が入札で片足▲9bp台にギリギリ入るという地合いなので反応。

『日本銀行は、日本銀行当座預金のうち、ゼロ金利が適用されるマクロ加算残高 の算出に用いる基準比率(「補完当座預金制度基本要領」4.(3)イ.に定める 基準比率)について、次のとおり定めることとしました。

2019年12月〜2020年2月積み期間:31.5%(注)

これにより、日本銀行当座預金のうち、マイナス金利が適用される政策金利残高(金融機関間で裁定取引が行われたと仮定した金額)は、上記3積み期間において、平均して5兆円程度となる見込みです。』

ということで12-2の積み期間(12/16〜3/14)については毎度の事ですが資金需給的にへこむ(除く12/20の国債償還)のでマクロ加算も減るというのが仕様なのですが、まあこのマクロ加算も四半期ベースでやっておりましたけれども、そもそもがMB自体オーバーシュート型コミットメントは残っているので拡大方針は拡大方針としても、そのペースが著しく緩くなっている中ですと、これ3か月ごとの設定だと資金需給のブレに対して設定荒くねえかという気もするのですが、最近そこまでこの辺を詳しく追っかけていない(というかこれ毎日細々追っかけないと追いつくのが大変なのよね〜)のでその辺の話はパス。

まあこの3か月は平均したらこういう話になるのでしょうが、途中に国債大量償還ちゃんがあるのでそこの所で瞬間的にマイナス適用が増えて短国ちゃん地方とかの金利低下圧力になるということになると思うのでありますのでメモということで。

以前のように盛大にMB増えるんだと季節要因の出入りよりもそっちのファクターの方が大きかった訳ですが今だとどう見ても季節要因の出入りの方が効きそうですし、マクロ的なマイナス金利残高適用額もかつての10兆から5兆に減らしている関係上、実際のマイナス金利残高適用額のブレがマイナス残高適用額全体対比で大きくなるので、まあそこをきちんと追いかけないと本当はいかんのだが、とはここもとの短国ちゃんを見ていて思うのでした(超大汗)。まあアタクシの反省の弁になっておりまして誠に申し訳ありませんメモメモということで。


〇ブレイナード理事講演で金融政策枠組みレビューの中間報告チックな話をしているのだが

ということでジンバブエ祭りで中断が入りましたが先週木曜の続きですいません。

#そういえばジンバブエ祭りに関しては人それぞれツッコミの刺さる場所が違っておられるようでせっせと夜なべしてツッコミ場所を探して並べた甲斐がありましたとニッコリ(^^)

[外部リンク] 26, 2019
Federal Reserve Review of Monetary Policy Strategy, Tools, and Communications: Some Preliminary Views
Governor Lael Brainard
At the Presentation of the 2019 William F. Butler Award New York Association for Business Economics, New York, New York

後半の、というよりは本題の方の(最初の現状の金融政策に関する話は正直マクラ扱い)話は、先般来延々とやっているFOMCでの金融政策枠組みの見直しに関する中間レビューで講演のお題もそのものズバリになっておりますな。


・政策レビューに関するお題を見ると現世利益的には緩和バイアスっぽくなる訳ですが・・・・・・・・・・

まずは『Review』って小見出しから参ります。

『The Federal Reserve is conducting a review of our monetary policy strategy, tools, and communications to make sure we are well positioned to advance our statutory goals of maximum employment and price stability.3 Three key features of today's new normal call for a reassessment of our monetary policy strategy: the neutral rate is very low here and abroad, trend inflation is running below target, and the sensitivity of price inflation to resource utilization is very low.4』

「Three key features of today's new normal」のせいで見直しをしとるという事で、米国および世界的な自然利子率の低下、トレンドインフレ率がターゲットを下回って推移し続けていること、フィリップス曲線のフラット化、というまあそうですねというのから始まりまして、

『First, trend inflation is below target.5 Underlying trend inflation appears to be running a few tenths below the Committee's symmetric 2 percent objective, according to various statistical filters. This raises the risk that households and businesses could come to expect inflation to run persistently below our target and change their behavior in a way that reinforces that expectation. Indeed, with inflation having fallen short of 2 percent for most of the past seven years, inflation expectations may have declined, as suggested by some survey-based measures of long-run inflation expectations and by market-based measures of inflation compensation.』

何故かここで順番が変わって最初にトレンドインフレの低下の話をしておりますが、ああだこうだ言ってますが、要するにトレンドインフレが低下するとインフレ期待が低下するリスクがあるし、現にサーベイや市場の示す期待インフレは低下しとりますと。

『Second, the sensitivity of price inflation to resource utilization is very low. This is what economists mean when they say that the Phillips curve is flat. A flat Phillips curve has the important advantage of allowing employment to continue expanding for longer without generating inflationary pressures, thereby providing greater opportunities to more people. But it also makes it harder to achieve our 2 percent inflation objective on a sustained basis when inflation expectations have drifted below 2 percent.』

でもってフィリップスカーブのフラット化の話が次に来て、フラット化することによってインフレが跳ねることを気にしないで金融緩和をすることが出来るというメリットがある、というのが来ているのでまあ大体枠組み話で出てくるであろう話もお察しできると存じますがまあそういうのをメリットとして挙げていますが、一方でフィリップスカーブがフラット化しているので一旦物価が2%目標から下方シフトすると物価目標達成が難しくなるというのがデメリット、ということですが、よくよく考えたらフィリップスカーブがフラットになった状態の時に物価が下がるドライバーis何とか書きながらしょうもない事を思ってしまいました(たぶん理屈上はインフレ期待の下方シフトがドライバーということになると思う)。

『Third, the long-run neutral rate of interest is very low, which means that we are likely to see more frequent and prolonged episodes when the federal funds rate is stuck at its effective lower bound (ELB).6 』

自然利子率の低下は金融政策運営においてゼロ金利制約に引っ掛かる可能性が高まるということを意味します。

『The neutral rate is the level of the federal funds rate that would keep the economy at full employment and 2 percent inflation if no tailwinds or headwinds were buffeting the economy.』

これは自然利子率の定義について。

『A variety of forces have likely contributed to a decline in the neutral rate, including demographic trends in many large economies, some slowing in the rate of productivity growth, and increases in the demand for safe assets.』

自然利子率が低下している要因ということで毎度の話をしているのだが、これも最近見ていてホンマカイナと思ってしまうのは「demand for safe assets」だから自然利子率が下がるという理屈って規制要因などの変化でどうのこうのみたいな話で、確かにまあ言いたいことは分かるし、そういうニーズがあるのもそうなんですが、何か違和感のある説明で、もちろん規制上の云々はあるにせよ、それは小手先の話であって本質的にはトレンド成長率が下がって投資リターンが落ちている方が本質何じゃネーノという気はする。まあどうでもいいけど。

『When looking at the Federal Reserve's Summary of Economic Projections (SEP), it is striking that the Committee's median projection of the longer-run federal funds rate has moved down from 4-1/4 percent to 2-1/2 percent over the past seven years.7 A similar decline can be seen among private forecasts.8 This decline means the conventional policy buffer is likely to be only about half of the 4-1/2 to 5 percentage points by which the FOMC has typically cut the federal funds rate to counter recessionary pressures over the past five decades.』

この辺はその水準が下がりましたねーという話。

『This large loss of policy space will tend to increase the frequency or length of periods when the policy rate is pinned at the ELB, unemployment is elevated, and inflation is below target.9 In turn, the experience of frequent or extended periods of low inflation at the ELB risks eroding inflation expectations and further compressing the conventional policy space.』

さっきの話の繰り返しで政策余地発動余地が無くなっているとインフレ期待の低下が起こりやすくなって、その結果さらに苦しいことになりますがなというお話でして、

『The risk is a downward spiral where conventional policy space gets compressed even further, the ELB binds even more frequently, and it becomes increasingly difficult to move inflation expectations and inflation back up to target. While consumers and businesses might see very low inflation as having benefits at the individual level, at the aggregate level, inflation that is too low can make it very challenging for monetary policy to cut the short-term nominal interest rate sufficiently to cushion the economy effectively.10』

それによって金融政策が効かなくなって来るリスクが高まりまして、そうなると経済がアチャーになった時の利下げ余地とかも無くなってイクナイので、企業や家計からしたら物価が上がらんでもエエではないかとかいう論点はあるかも知れんがイクナイ、ということですな。まあ本当にそうなのかしらというのはだいぶある訳で、それは政策割り当ての問題で別に金融政策でなくたっていいじゃないか経済政策だものという話もあるとは思うのですが、それを言い出すと中央銀行としては金融政策の居場所がなくなってしまう(実際にはマネポウィングではなくプルーデンスのLLR方面があるのでなくなりはしませんが)ので、そういう話にはならない、という組織バイアスがここには存在しますし、金融政策でマクロ安定化が出来ないという話になると、アタクシ浅学菲才でよーわからんのですが、ニューケインジアン涙目とかそういう話になるんでしたっけ。

『The experience of Japan and of the euro area more recently suggests that this risk is real.』

ここで日本だけではなくてユーロ圏まで引き合いに出されているのがお洒落。

『Indeed, the fact that Japan and the euro area are struggling with this challenging triad further complicates our task, because there are important potential spillovers from monetary policy in other major economies to our own economy through exchange rate and yield curve channels.11』

おまけにユーロ圏や日本がゼロ金利制約から全然抜け出せないことによってこいつらの国の金利水準が低いままで、その結果為替市場とかサーチフォーイールドとかのせいでワシらにもスピルオーバーが来るとかエライ言われようですが、かつてのFEDって新興国方面から金融政策のスピルオーバーが来るのでもうちょっとこう手心というか何というかお願いできませんですかねえとか言われても知らんがなと完全黙殺だったのに、最近はこういうことを言うようになったのか時代も変わったわとか思うし、かつて麿が金融政策のスピルオーバーとか言っても逆さ絵ウスラハゲは完全黙殺だったのからしたら隔世の感だし逆さ絵ウスラハゲは麿に土下座してこいって感じですな(話が逸れた)。

『In light of the likelihood of more frequent episodes at the ELB, our monetary policy review should advance two goals. First, monetary policy should achieve average inflation outcomes of 2 percent over time to re-anchor inflation expectations at our target. Second, we need to expand policy space to buffer the economy from adverse developments at the ELB.』

てな訳で政策枠組み見直しのお題としては2つあって、1つが「2%を平均して達成させてインフレ期待を再度アンカーさせること」、もう1つが「ゼロ金利制約に頻繁に引っ掛からないで済むように政策発動余地を作る」というお話。

これって究極的には「物価水準を上げる」という話になるので、超長期的に見れば中立金利水準を引き上げましょうという話ではあるのですが、その過程において物価上昇を容認する形になるので、足元から中期的に見た場合は金融緩和状態を長期化する(追加緩和するかどうかは別の話になる)話になる、ということでございますし、ブレイナード理事がこういう形でレビューのお題をまとめている以上、基本はこの線で執行部は考えているということだし、まあ議事要旨見るとそれに対する反対論も相当強そうなので、さてこの発想がそもそも論としてどうよという所から揉めてるんでしょうなあというのもありまする。


・フレキシブルな平均インフレ目標は今のシンメトリックとあんまり変わらん気がするんだが

ということで次の小見出しが『Achieving the Inflation Target』となる。

『The apparent slippage in trend inflation below our target calls for some adjustments to our monetary policy strategy and communications.』

出オチのようにストラテジーとコミュニケーションの見直しが必要と言い切っておりますな。

『In this context and as part of our review, my colleagues and I have been discussing how to better anchor inflation expectations firmly at our objective.』

でもって議論していると。

『In particular, it may be helpful to specify that policy aims to achieve inflation outcomes that average 2 percent over time or over the cycle. Given the persistent shortfall of inflation from its target over recent years, this would imply supporting inflation a bit above 2 percent for some time to compensate for the period of underperformance.』

オーバーザサイクルで2%の物価上昇をするのを達成するように、というのを明確化するのはインフレ期待のアンカーに対して一つの助けになる、とのことですが、そもそも物価目標ってのはリジッドな数値なのではなくて、オーバーザサイクルでの2%の事じゃろうと思うのだが・・・・・・・・・・

『One class of strategies that has been proposed to address this issue are formal "makeup" rules that seek to compensate for past inflation deviations from target. For instance, under price-level targeting, policy seeks to stabilize the price level around a constant growth path that is consistent with the inflation objective.12 Under average inflation targeting, policy seeks to return the average of inflation to the target over some specified period.13』

ということでメイクアップストラテジーの話が出てきて、プライスレベルターゲットとアベレージインフレーションターゲットの話があるんですが、まあどちらも期限を切らないで話をするとオーバーザサイクルとどう違うんだということになりますので特定期限とか特定のスタート水準を示した形で実施って話になるんでしょうが、これに関しては大昔にブランシャールがプライスレベルターゲットの話をした時に当時のドナルドコーン副議長が「実務的にまるで使い物にならんわヴォケ」と講演でケチョンケチョンな扱いをしたというのが印象に強く残っておりまして、まあどうなんでしょうかねと思う。(かと言って時期を示さないでこの概念持ち出してもオーバーザサイクルと言ってることがおなじなので、ただのシンメトリックターゲットと言ってるのと同じになる)

『To be successful, formal makeup strategies require that financial market participants, households, and businesses understand in advance and believe, to some degree, that policy will compensate for past misses.』

『I suspect policymakers would find communications to be quite challenging with rigid forms of makeup strategies, because of what have been called time-inconsistency problems.』

でもってブレイナードさんもさすがにメイクアップストラテジーに関するコミュニケーションの難しさについては認識しているようで、時間的不整合の問題があってコミュニケーションはチャレンジングとの認識。

『For example, if inflation has been running well below-or above-target for a sustained period, when the time arrives to maintain inflation commensurately above-or below-2 percent for the same amount of time, economic conditions will typically be inconsistent with implementing the promised action.』

で時間的不整合の例示。そらそうよという感じですが、メイクアップ終わった後に政策変更、ということになりますのでヤヤコシヤですわな。

『Analysis also suggests it could take many years with a formal average inflation targeting framework to return inflation to target following an ELB episode, although this depends on difficult-to-assess modeling assumptions and the particulars of the strategy.14』

でもってフォーマルなアベレージターゲットにしても物価が下がったのを上げるのには時間が掛かるのではないか、と先般のゼロ金利制約の時の教訓からも分析されるので難しいよねというお話。

『Thus, while formal average inflation targeting rules have some attractive properties in theory, they could be challenging to implement in practice.』

てな訳でフォーマルなアベレージターゲット政策は理屈の上では魅力的なのだが実務上の困難が多いのでは、という割と穏当な結論。

『I prefer a more flexible approach that would anchor inflation expectations at 2 percent by achieving inflation outcomes that average 2 percent over time or over the cycle.』

なのでブレイナードさんはオーバーザサイクルで2%達成しましょう的なフレキシブルターゲットに魅力を感じるそうなのだが・・・・・・・・・

『For instance, following five years when the public has observed inflation outcomes in the range of 1-1/2 to 2 percent, to avoid a decline in expectations, the Committee would target inflation outcomes in a range of, say, 2 to 2-1/2 percent for the subsequent five years to achieve inflation outcomes of 2 percent on average overall.』

うーんこの。

『Flexible inflation averaging could bring some of the benefits of a formal average inflation targeting rule, but it would be simpler to communicate. By committing to achieve inflation outcomes that average 2 percent over time, the Committee would make clear in advance that it would accommodate rather than offset modest upward pressures to inflation in what could be described as a process of opportunistic reflation.15』

コミュニケーションもしやすいし、フレキシブルな方が良いという話なんだが、これを言い出すと今のシンメトリックでフレキシブルな枠組みとどこがどう違うのかって話になる気がするんですよねー。

ということで以下はゼロ金利制約下の政策ツールの話になるのですが時間が無いので本日はここで勘弁。
 

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